T i m e Wa r n e r ' ı n i ç e r i d e n h i k a y e s i

20 Kasım 1989

BILL S A P ORITO

S
eksenierin ortalarında Time Ine. CEO'su J. Richard Munro bü­
tün büyük sonıniarına deva olacak bir yol gördü: Satın alma
veya birleşme yoluyla başka bir medya devine kancayı atmak.
1988 sonbaharında da Warren Buffett, en büyük yatırımcılarından ol-
duğu Capital Cities/ABC'den dostlarıyla çıkageldi. Munro ve Time Ine.
başkanı Nicholas Jr. , nam-ı diğer "Nick" satış anlaşmasının koşullarını
görüşmek üzere Buffett, Cap Cities'in CEO'su Thomas Murphy ve baş­
kanı Daniel Burke ile masaya oturdu . Görüşmeler aralık ayına kadar
devam etti. Nicholas'ın söylediğine göre, Murphy anlaşmaya varahilrnek
için Cap Cities'in yönetim kurulunda Time lnc. 'den bir veya iki koltuk
daha fazla almasını istemiş. Bunun üzerine Munro iyi dostu Murphy'ye
"Teşekkür ederim ama Time Ine. satılık değil, " demiş. Cap Cities'den bir
kaynak ise Munro ile Murphy'nin kimin patron olacağı konusunda anla­
şamadığını söylüyor.
Time , Buffett'ı daha önce de geri çevirmişti . 1 984 yılında Munro'nun
ağzını arayan Buffett, yüzde 1 0 kadar Time hissesi -bir şirket yağmacısını
sindirmeye yetecek miktarda- satın alıp alamayacağını sormuştu . Buf­
fett'ın sahip olduğu diğer büyük çaplı hisselerdeki uygulaması, yıllarca
veya onyıllarca elinde tutmak, aynı zamanda da güvenilir bir yönetim ku­
rulu üyesi ve danışman olarak içeride olma k . Ancak Munro, Buffett'tan
gelen bu nabız yoklamasını Time yönetim kuruluna ilettiğinde, yöneti­
ciler -Munro üzülmesine rağmen- bu işin peşini bırakmasını istemişlerdi.

88
 B u ff e t t ' t a n D i s n e y 'e : T a m a m d ı r !
ı N isan ıqq6

CAROL LOOMIS

a rnaha'dan gelen Berkshire Hathaway Başkanı Warren Buffett

5 Mart günü "elden teslimat" yapmak üzere ayağının tozuyla
Harris Trust'ın Manhattan'ın merkezindeki ofisine uğradı ve
Harris görevlisinin eline iki zarf tutuşturdu . Bir numaralı zarfta insanın
nutkunu kesecek miktarda , 2. 5 milyar dolarlık hisse senedi vardı. Berk­
shire'ın Capital Cities/ABC'deki 20 milyon hissesi, şirketi satın alan Walt
Disney Co'ya teslim ediliyordu.
Iki numaralı zarf mühürlüydü; üzerinde "7 Mart öğleden sonra 4 : 30'a
kada r açmayın" yazıyordu; içinde ise Buffett'ın bir nu maralı zarftaki his­
selerin karşılığının Berkshire'a ne şekilde ödenmesini istediğini -Disney
ve Cap Cities'in yönetimlerinden bile gizli tutulmuştu- belirten bir mek­
tup vardı. Her sıradan Cap Cities hissedarı gibi, Buffett'ın da standart
paketi seçme hakkı vardı, ki bu da Disney hissesi, artı nakit veya hepsini
hisse senedi ya da hepsini nakit olarak almaktı.
Ve zarf lütfen? Disney'e başparmağıyla kocaman bir "tamamdır" işa­
reti yapan Buffett , yalnızca hisse istedi. Ayın 7 'sinde geç saatlerde Disney
CEO'su Michael Eisner ile konuşan Buffett, Berkshire'ın parasını ellerine
teslim ederek şirkete ve patrenuna büyük iltifat ettiğini söyledi . Eisner
de onu doğru kararı verdiği konusunda haklı çıkarmak için çaba harca­
yacağına temin etti.
Berkshire'ın 1 995 yıllık raporunda Buffett artık zamanının geldiğini
düşünerek, sermaye piyasalannda bir suç sahnesine geri döndüğünü
kabul edecekti. Buffett, 1 966 yılında , Disney'in film kütüphanesi, yeni
filizlenmekte olan tema parkı işi ve ucuz hisse fiyatının -tüm şirketin pi-
yasa kapitalizasyonu 90 milyon doların altındaydı- cazibesine kapılarak,
Ortaklığı'nın büyük miktarda parasını, bölünme sonrası düzeltilmiş hisse
başı 31 dolardan bu hisseye yatırmıştı. Hisse şimdilerde 65 dola rdan satı­
lıyor; peki ama Buffet yükselişi yakalamak için hisselerini elinde tutmuş
muydu? Hayır. 1 967'de hisse başına 48 dolardan satmıştı . "Oh, ne yapa­
lım . . . " diyor şimdi ama kesinlikle içi sızlıyor.

Editör'ün notu: Geri döndü evet, a ma uzun sürmedi. Bir süre için
Buffett Disney 'den hoş/anmış, hatta anlaşma imza/andığında Berkshi­
re 'ın eline geçen büyük çapta Disney hissesine ilaveler yapmıştı, bu doğ­
nt. Fakat sonra Disney bir yönetim kargaşası sürecinden geçti -Frank
Wells öldü, Michael Ovitz yönetici olarak başantı olamadı- ve Bıiffett bu
yatınmdan elini eteğini çekti. 1999 yılı itibanyla Berkshire 'ın elinde tek
bir Disney hissesi yoktu .
Cap Cities ile ilgili alı ntı yaptığımız dört yazının tam metinlerini for­
tune.com/ bıifjettbook adresinde bulabilirsiniz. Makalelerin orijinal baş­
lık/an:
Capital Cities Capital Coup; Merger Fees That Bend the Mi nd; Ibe In­
side Story of Time Warner; Bıiffett to Disney: A ll 1bımıbs Up
 H i s s e g e r i a l ı m l arıyla b o r s ay ı y e n m e k
29 N i san l 9 8 5

Carol L oomis 'in makalesinden alın tı

Hisse geri alımları konusunda çığır açan bir çalışma gerçekleştiren

Fortune, kendi hisselerinden büyük m iktarlarda geri alım yapan şirket­
lerin hissedarlarının ortalamada büyük faydalar sağladıklarını ortaya
koydu .
Bu makale hisse geri alımlarıyla ilgili, bazıları Bu.ffett'a ait birçok leh­
te ve aleyhte görüş içeriyordu . Bu.ffett şimdi olduğu gibi o zamanlar da
piyasadaki hisselerin i doğrı� nedenle geri toplayan şirketlerin yönetimle­
rine hayra ndı; çü nkü onlar hisselerinin değerinin altında işlem gördü­
ğünü biliyorlardı . Buna karşılık, hisselerine destek sağla mak veya yeni
hisselerin piyasaya akmasına neden olan hisse ops�vonlarının etkilerini
ortadan kaldırmak amacıyla geri alım yapan yöneticileri her zaman kü­
çümser ve hafife alırdı . Bu.ffett sık sık şöyle der: "Bir şirketin hisselerini
geri satı n almasının tek doğru nedeni, değerinin altında satılıyor olma­
sıdı r. "
Bu.ffett 'ın hisse geri alımlarıyla ilgili görüşleri Berksh ire 'ın yıllık top­
lantılarında bazen şaşkınlık, hatta kızgınlık içeren sorılları gündeme
getiriyor ve öğrettiği gibi davranmadığı için tepki çekiyordu . Neden diye
sorabiliyorlardı hissedarlar, değerinin altında satıldığında Berksh ire
kendi h isselerinde geri alı m yapmadı? Nitekim 2009 yılında kendisine
soru yöneiten bir hissedar, az son ra okuyacağınız makaleden alıntı ya­
parak, Bu.ffett 'a borsanın hisselerin i geri almaları gereken ama almayan
şirketlerinfiyatları nı iskonto edeceğini söylediğini hatı rlatmıştı .
Buffett yıllar boyunca bu sorulara çeşitli şekillerde yanıt verdi. inter­
net balonu sırasında Berkshire 'ı n tufan öncesi dönemi yaşadığı düşünü­
lürken ve hisseleri 40. 000 dolara doğrıt in işe geçmişken, Bu.ffett geçmişte

91
bazen piyasadan hisse geri alı m ı yapmayarak ''hatalı davrandığını " ka­
bul etmişti. "Berksbire ile ilgili benim değer/emem " d�ye yazmıştı 1 999
yıllık raponında, "o dönemde fazla mubafazakardı veya fon/a n n alter­
natif kullanımlan konusu nda he.:veca nlıydım . " Sonra da bu mektubu
hisse geri alı mla n n ı n kapısı n ı açmak için kulla n m ıştı . Berksbire hisse­
darla n n ı n önce onu n gön"işlerin i okumalan nı ve meseleyi iyice anla ma­
/an n ı istemişti, satma:ı•ı düşü nenierin tekliflerin i bu nda n sonra değer­
lendimıeye alacaktı .
Peki ne oldu? Berksh ire 'ın hisselerini geri alması n ı getirecek b içbir
şey olmadı . Bıiffett ödemeye razı ola mayacağı fiyatlarda n birkaç teklif
geldiğini söylüyor.
Bu sonuçsuz girişimin ardı nda n Bıiffett birçok kez hisseleri geri top­
lamaya yönelik bir hareketin Berksbire için kendi kendin i baltalanzak
olacağını belirtti. Yan i, sadece şirketin hisselerin i geri satın alacağ ı na
ilişkin bir açıklama n ı n bile (bu konuda bir açıklama yapmak gerekecek­
tO fiyatı yukan çekeceğini ve hisselerin alı m için cazibesini kaybedeceği­
ni söyledi. Bir başka ifadeyle -bu nlar benim sözcükleri m. kesinlikle onun
değil- değerinin altında işlem gören hisseleri bulma kon usunda dahi ka­
bul edilen Wamm Bıiffett, Berksbire 'ın satın alı nacak kadar ucuz oldu­
ğu sinya/ini verseydi, hissenin fiyatı a n ında yükselecekti.
Bu ö nemıey/e ilgili asit testi, 26 Eylül 20 1 1 günü, Berksbire A his­
sesinin defter değeri yaklaşık 96. 900 do/arda iken ve kağıt bazı gü nler
1 00. 000 do/ann altı na indiğinde geldi. Bıiffett bir açıklama yaparak
Berksbire yönetim kuntluntın defter değerinin en fazla yüzde 10 üzerin­
de birfiyattan hisseleri geri alma -A veya B hissesi- konusunda şirkete
yetki verdiğini söyledi. Aynı gün içinde, hissenin fiyatı Bıiffett 'ı n lim iti­
nin üstünde birfiyata fırladı. ve Berksbire 'ın hisse alabilecek pozisyonu
kalmadı . Fakat yine de birkaç hissedar Bıiffett 'mfiyat dilim i içinde teklif
verdi. Berksb ire toplamda 67 m ilyon dolar öde_ı.Jerek 98 adet A h issesi,
802. 000 adet B hissesi satın aldı; bıt m iktar, hisselerin i geri topla mak
için milyarlarca dolar ödeyebilecek ve m uhtemelen de öde_vecek ola n bir
şirket için sadece bozukluktu .
Kıssadan h isse: Eğer Berksbire 'ı n hissesi defter değerine (bu her g ü n
değişen bir rakam elbette) yakı n bir sev(ve_ve düşerse. Btiffett hiç kuşku-

92
suz yine uwz oldl lğı ı n u düşü necek. Aşağıda 1985 tarihli makaleden

a
alı n m ış paragrajlar hulacak.sı n ız. - CL.

rn aha lı tanınmı� yatırımcı Warren E. Buffett hisse geri a lımla­

'

rı konusunda coşkulu . Buffett'ın yönetimindeki şirket Berk­

shire Hathaway, ABC anlaşmasındaki (bu anlaşmayla CAP
Cities , ABC'yi satın aldı ) Capital Cities hisselerinin % 18 'ini almak üzere ;
v e bu Buffett'ın bugüne kadarki e n büyük yatırımı olaca k. Buffett'ın ş u
andaki en büyük dört adi hisse senedi portföyü , büyük miktarlarda po­
zisyon aldığı şirketlerde : GEICO , General Foods, Exxon ve Washington
Post. Exxon yeni bir yatırım; hisselerini satın almaya başladığı 1983 yılın­
dan bu yana yapılanıyor. Buffett bu yatırıma girınesinin başlıca neden­
lerinden birinin şirketin hissesinin değerini anlaması ve hisseleri n i geri
toplaya cak kadar akıllı ve hissedar yanlısı davra n mas ı olduğunu söylü­
yor. Öte yandan, Bu ffett kendi hisselerini geri topl a ma dıkları için bazı
şirketlerin hisselerini elden çıkarıyor.
Nitekim piyasanın hisselerini geri toplaması gereken ama bunu yap­
mak yerine para sını şirket satın almaya veya çok daha değersiz yatırım­
lara saçan şirketlerin fiya tlarını iskonto edeceğine inanıyor. Piyasadaki
hisselerini geri satın alan �irketlerin fiyatlarının yükselmesinin doğal bir
sonuç olduğunu söylüyor. Çünkü yatı rım c ıla r bir ş i rketin hisselerini geri
toplamasını, yönetimin tutarlı bir biçimde hissedarların çıkarına hareket
ettiğinin i�areti olarak görüyorlar. Buffett bu konuda şöyle konuşuyor:
"Bütün yönetimler hissedarlarının çıkarlarını gözettiklerini söylüyorlar.
Bunun doğru olup olmadığını görmek için yatırımcı olarak yapmanız
gereken onları yalan makinesine bağlamak. Hisselerinin değerinin al­
tında satıldığını düşünen hissedar yönelimli bir yönetimin en iyi işareti
yalan makinasından geçmesidir; yani piyasadaki hisselerini geri alması­
dır. Yal a n makinasının piyasalardaki karşılığı şirketlerin hisselerini ge ri
toplamasıdır. "

Beating the Ma rket by Buying Back Stock başlıklı bu makalenin tam

metnine jortıme. conı/bujjettbook adresinden u laşabilirsiniz.
B i l i n b a k a l ı m W h o o p s t a hvill e r i n i k i m a l d ı ?
2 9 N i sa n 1 9 8 5

KENNETH LABICH

1980 '/erin ortalannda Bıiffett yaptığı her yatın m hareketi haber ola­
cak kadar isim yapmıştı . 1985 yılı başında da Berkshire 'ın Whoops· tah­
villerini satın alması yatınmfikralanna esin kaynağı olmuştu .
Bu makalenin yayınlanmasından birkaç gün önce Berkshire 'ı n
1985 yılıfaaliyet rapont yayınlanmış ve Warren Bıiffett, Başkanın Mek­
tubu 'nda hem bu sıradışı yatın m ı, hem de tahvil alımla nnda genelde
gündeme gelen ve h iç de şiirsel olmayan tatsız görüşleri (enflasyona
dikkat, örneğin) açıklamakta epey sıkıntı çekmişti. Bu.ffett, yatın mcıla­
nn menkul değerlerin fiyatlan -ya da daha kesin olması için görmeyi
ve yararlan mayı umduklan yanlış fiyat/ama- üzerinde düşün meleri
gerektiğini vurgulayarak şöyle yazm ıştı: "Charlie (Munger) ve ben tah­
villeri satın aldığ ı m ız tarihteki riskleri muhakeme ettik ve Berkshire 'ın
ödediği m iktann (şu andaki fiyatian n çok altında) Mr beklenti m izi
fazlasıyla karşıladığını gördük. "
Bu mektupta Bu.ffett, şirketlerin tamamını veya hissenin temsil ettiği
·parçalar" halinde satın alma konusımdaki gön"işlerini de dile getinniş­
ti; bu görüşlerin çoğu önceki yıllann yıllık raporlannda da yer almıştı.
"Tatminktir ekonomilere sahip şirketlerin küçük parçalannı, işletmenin
tamamının hisse başına değerinin altında birfiyattan alırsak başımıza
güzel şeyler geleceğini hissediyon.tz, " diye yazmıştı . Whoops yatınnıında
da aynen böyle oldu . Berkshire toplamda 260 milyon dolarlık tahvil aldı
ve 1 983 yılından 1990 '/ann başian na kadar değişken miktarlarda his­
seyi elinde tuttu. Sonunda mahsulü güzelce toplayan Berkshire vergisiz

•
Whoops . K ı � ı n ı n du�tü�u nde telaffuz ettı�ı bır su rprız veya Ozur d ı leme u n l e m ı . Ah ' O h 1 Eyva h ' (( n )

94
263 m ilyon dolar faiz kazandı; zaman içinde de elden çıkararak 68
m i�yon dolar sermaye kazancı elde etti. - CL.

arren Buffett Amerika'nın en zeki yatırımcılanndan biri

W olarak ününü oluştururken cesur ve beklenmedik hare­

ketlerle Wall Street'i sık sık ürküttü . Son zamanlarda da
hunu ı '5 günde bir yapar oldu . Capital Cities Communications'ın Ameri­
can Broadcasting Co. 'yu satın aldığı anlaşmada büyük rol oynayan Oma­
ha 'da kurulu Berkshire Hathaway'in '54 yaşındaki başkanı, sıradışı bir
gelişmeyle daha karşımıza çıktı. Buffett, Berkshire Hathaway'in yıllık ra­
porunda Washington Public Power Supply System'ın (WPPSS) çıkardığı
uzun vadeli tahvilleri satın almak için ı 39 milyon dolar yatırdığını yazdı.
Bildiğiniz gibi WPPSS ı 983 yılında 2 , 2 5 milyar dolarlık tahvilin ödeme­
sini yapamayan ve "Whoops" lakabıyla anılmaya başlayan Washington
cyaletinin ünlü nükleer santral yapım şirketi.
Bir belediye kuruluşu olan WPPSS ı 970'lerde beş dev nükleer santra­
lın inşasına başlamıştı . Maliyetierin bütçenin çok ü zerine çıkması ve böl­
genin enerji ihtiyacının fazla hesaplandığının anlaşılması üzerine WPPSS
4 ve S numaralı tesislerin yapımını erken aşamalarında durdurmuştu .
Bu gelişme üzerine 4 ve '5 numaralı nükleer enerji üretim birimlerinin
yapımını finanse etmek için çıkarılan tahvillerin sahipleri ödemelerini
alamamışlardı . Fakat Buffett 4 ve 5 numaralı birimlerin tahvillerinden
satın a lmamıştı. Buffett'ın tahvilleri ı , 2 ve 3 numaralı birimlere bağlıydı .
Bu tahviller faiz ödemeye devam ettiler, çünkü 4 ve 5 numaralı birimlerin
tahvillerinin aksine, arkalarında bölgesel bir federal enerji kurumu vardı.
Şu ana kadar Buffett bir kez daha zafer kazanmış görünüyor. Çünkü
herkesin diline düşen "temerrüt" olayıyla birlikte tüm WPPSS tahvilleri­
nin dibe vurmasından kısa bir süre sonra alıma geçmiş, vergi sonrası o/o ı 6
gibi cazip bir getiri tahsil etmişti; b u yatırımının yıllık getirisi 2 2 , 7 milyon
dolardı. Ayrıca , ı , 2 , ve 3 numaraları tahvilleri de 1 984 yıl sonu itibariyle
yaklaşık % 1 3 değerlenmişti.
Yine de WPPSS girişimi Buffett için bir sapma oluşturuyor. Berkshire
Hathaway sigortacılık, parekendecilik ve yayıncılık holdingi olsa da bü­
yük miktarlarda tahvil portföyüne sahip; Buffett'ın gücü, borsada gerçek

95
fiyatının altında değedendiğini düşündüğü şirketlerin hisselerini alınasın­
dan kaynaklıyor. Kendisinin de çabucak kabul ertiği gibi, WPPSS alımları
riskli bir önern1e. Tahvillerle finanse edilen nükleer reaktörlerden yalnız­
ca üçü hayata geçti; diğer ikisinin yapıın çalışmaları , üretecekleri enerji­
ye 1 990 'ların ortalarına kadar ihciyaç duyulmayacağı gerekçesiyle askıya
alındı. Bu iş du rdurma hareketi , WPPSS'in uzun vadeli finansa l istikra­
rı konusunda soru işaretleri oluştu ruyor. Ellerinde teınınerüde düşmüş
tahvillerle kalakalan yatırımcılar ve diğer bazı taraflar WPPSS aleyhine
düzinelerce dava açtılar; faiz ödemeleri de kesintiye uğrayabilir. Buffert
"Çok düşük bir risk olmakla birlikte , işletmenin bir iki yıl içinde beş para
etmeyebileceğini" belirterek hissedarlarını uyarıyor.
Fakat kendisi böyle bir sonuçtan kaygıianmış görünmüyor. Almış ol­
duğu yatırım kararıyla ilgili ne o kendini yargılıyor, ne de başkalarının
onu yargılamasını bekliyor: Ö nemli olan toplamdaki sicili ve Buffett'ın
sicili muazzam. Berkshire Hathaway'in yüzde 4 1 'inin sahibi olan Oma­
ha 'lı yatırımcı halen şirketlere yatırım yaparak değerlendirdiği 1 ,7 milyar
doları yönetiyor. On yıl önce 40 dolarda n satılan Berkshire Hathaway
hisselerinin bugünkü fiyatı 1800 doların hayli üzeri nde .
Mütevazi ofisindeki kana peye sırtını yasiayan Nebraska 'lı yatırım da­
hisi, WP PSS'deki pozisyonunu yıllar içinde yaptığı diğer sıradışı hareket­
lerle kıyaslıyor; bunların başında da 1 963 yılında usta dolandırıcı Tino
De Angel is'in karıştığı şanssız olayın hemen ardından daldığı American
Express yatırımı geliyor. Salata :vağı skandalı olarak anılan bu olayda .
American Express 'in bir ya n kuruluşu olan antrepo, aslında varolmadığı
kanıtlanan büyük miktarlarda pamukyağı ve soya yağı için fatura kes­
ınişti . Wall Street'te birçok kişi bu işin American Express'i batıracağından
korkarken, Buffert ve bazı partnerleri şanslarını deneyerek şirketin yok
pahasına satılan hisselerinden o/o :; almışlardı. Sonunda, American Exp­
ress 'in yükümlülüğü önceden düşünüldüğü kadar büyük olmamış, hisse
roket gibi yükselmiş ve Buffett 'ın karşıtlığı ona zafer kazandırınıştı . " Bir
şey sırf popüler değil diye doğru şey değildir" diyor Buffett eliyle çene­
sini sıvazlayarak, "ama balık avlaınak için güzel bir göldür. Wall Street'te
insanı keyiflendiren bir konsensusa büyük bedel ödüyorsunuz."
WPPSS bir karşıt yatırımcı cenneti. Bir, iki ve üç numaraları birimlerin

9b
tahvillerini alan yatırımcılar insanın tüylerini diken diken eden bir yasal
mücadeleden geçtiler. Bütün Kuzeybatı'da kentlere ve enerji dağıtımı
yapan kurumlarına hidroelektrik enerjisi satan, federal hükümete bağlı
Bonneville Enerji İ daresi kazançlarının bir bölümünü ı, 2 ve 3 mıma­
ralı birimlerin tahvil sahiplerine yapılacak ödemelere ayırdığı için onlar
faiz ödemelerini alabiliyorlar. \X'PPSS'nin nükleer projelerinden ener­
ji satın almak üzere söz,leşme i m zalamı ş olan Oregon 'daki Springfield
kasabasının belediyesi, abonelerinin yasallığını sorgularlığını belirterek,
mahkemeden bu sözleşmeyi incelemesini istemişti . Ocak ayında San
Francisco'daki bir Amerikan temyiz mahkemesi anlaşmanın geçerliliğini
korumasını sağlamıştı.
Bu konuyla ilgili çok sayıda yeni dava açılabilir ve kaygılar gide­
rek artıyor. Faiz ödemelerini karşılamak için Bonneville'in güvenilir bir
nakit akışına ihtiyacı var, ki bu da kısmen enerjisini sattıkları barajiara
uygu n miktarda yağmur düşmesine bağlı. Bütün kilovadan satacağına
da güvenemez. Bölgenin en büyük sanayi müşterileri olan alüminyum
eriticileri yabancı rekabetten zarar görmüş bu lunuyorlar ve Bonneville
onların gitmesini önlemek için oranları düşürmek zorunda kaldı . Bir, iki
ve üç numaralı birimlerin tahvil sahipleri için bir korku unsuru daha var:
Bonneville'e ı , 2 ve 3 no'lu birimlerden akan kazançlara 4 ve S numa­
ralı birimlerin tahvil sahiplerinin de ortak olması yönünde bir mahkeme
kararı çıkmasından endişe ediyorlar. WPPSS'i izleyen gözlemciler tahvil
sahibi iki grup arasındaki mevcut bölü nmeyi Çin Seddi'ne benzetiyorlar.
Bir, iki ve üç no'lu birimlerin tahvil sahipleri için en tehlikelisi, WPPSS'in
iflasını ilan etme olasılığı . Bugüne dek ABD'de bu boyutta halka açık
bir kamu kuruluşu iflas etmemiş olduğu için ı , 2, and 3 no'lu birimlerin
tahvilerinin başına neler gelebileceğinden hiç kimse emin alamıyor.
Bütün bu öngörülemeyen durum ve koşullar nedeniyle, birçok be­
lediye tahvili uzmanı müşterilerine WPPSS'den uzak durmalarını tavsiye
ediyor. Batı Salıili'nden bir tahvil uzmanı WPPSS'e yapılan yatırımı, İ kinci
Dünya Savaşı sırasında askerlerin Atlantik'i geçerken yaşadığı duygulada
karşılaştırıyor: ''Birkaç torpidonun sizi hedef alacağından hayli emin ola­
bilirdiniz , " diyor. "Ama vurulup vurulmayacağınızı bilemezdiniz . " Wall
Street'te tahvilleri değerleyen iki büyük kurum Moody's ve Sta ndard&Po-

97