ROBNI DERIVATI

Hedžing
• Pred poljoprivredne proizvođače se postavljaju pitanja
šta proizvoditi, kako plasirati poljoprivredni proizvod i
kako osigurati cenu i prodaju poljoprivrednog proizvoda?
• U poslednjih tridesetak godina došlo je do snažnog
razvoja robnih derivatnih tržišta koja poljoprivrednim
preduzećima u razvijenim tržišnim privredama
omogućavaju primenu različitih hedžing strategija.
• Na ovaj način poljoprivredni proizvođači (hedžeri) mogu
vršiti transfer rizika promene cena poljoprivrednih
proizvoda na spekulante koji prihvatanjem rizika očekuju
da će ostvariti određeni profit.
• Uspostavljanje robno-berzanskog poslovanja važan
faktor za uspešno poslovanje poljoprivrednih preduzeća.
 Značaj hedžinga
• Poljoprivrednim proizvođačima je na terminskim tržištima
omogućeno korišćenje hedžing strategija kojima osiguravaju cenu
svoga poljoprivrednog proizvoda i pre žetve/berbe, na ovaj način se
mogu zaštititi od nepovoljnog kretanja cena i obezbediti stabilnost i
izvesnost u poslovanju poljoprivrednog preduzeća.
• Takođe, razvoj tržišta robnih derivata ima i druge pozitivne efekte,
među kojima je najznačajniji podizanje obima kredita u
poljoprivrednom sektoru. U sadašnjoj situaciji banke često
odobravaju kredite koji su 50%-70% od vrednosti poljoprivrednog
proizvoda, koji služi kao zaloga, iz razloga neizvesnosti kretanja
cena datog proizvoda u budućnosti.
• Komercijalne banke su u prilici da prilikom izdavanja poljoprivrednih
kredita, koji kao zalogu imaju poljoprivredni proizvod, iznos
odobrenog kredita „osiguraju“ prodajom fjučersa i odobre kredit u
većem iznosu.
 Razvoj robno-berzanskog
poslovanja u Srbiji
• U Srbiji ne postoji razvijeno robno-berzansko poslovanje, u najvećoj meri
usled nedostatka odgovarajućeg pravnog okvira. Pre svega, nedostaju
zaštitni mehanizmi koji garantuju da će prodavac biti isplaćen, kao i da će
kupac dobiti robu. U našoj praksi učesnici su prepušteni redovnoj sudskoj
proceduri.
• Zakon o tržištu kapitala (Sl. glasnik RS, br. 31/2011) reguliše pitanja vezana
za uspostavljanje standardizovanih robnih derivata, dok je spot trgovanje
poljoprivrednim proizvodima prepušteno Zakonu o robnim berzama koji se
nalazi u fazi nacrta. Donošenjem Zakona o robnim berzama stvoriće se
mogućnost za sigurno dnevno trgovanje i uspostavljanje terminskog tržišta
poljoprivrednim proizvodima. Trenutno ne postoji ni jedan elemenat koji
omogućuje robno-berzansko poslovanje u Srbiji, što se pre svega ogleda u
odsustvu tela koje kontroliše i licencira robne berze i brokere.
• Imajući u vidu veličinu tržišta poljoprivrednim proizvodima Nacrt zakona
predviđa oslanjanje sistema na postojeće institucije, koje su nosioci
navedenih aktivnosti i u drugim razvijenim robno-berzanskim sistemima. Na
ovaj način se pojednostavljuje robno-berzanski sistem, a ujedno je i
ekonomičniji (nema osnivanja novih institucija).
 Kreiranje robnih hartija od vrednosti
koje obezbeđuju sigurnu isporuku robe
• Zakonom o javnim skladištima (“Službeni glasnik RS”, broj 41/09) stvoren je
zakonski okvir za uspostavljanje sistema javnih skladišta. Na dan
29.08.2012. godine licencirano je 16 javnih skladišta, dok je 15 skladišta u
proceduri licenciranja.
• Za primljenu robu na čuvanje javna skladišta kao potvrdu izdaju robni zapis.
Osnovne karakteristike sistema javnih skladišta u Srbiji su:
– Javna skladišta imaju propisane uslove za dobijanje licence koji se sastoje iz dva
dela: (1) moraju zadovoljiti uslove u pogledu opreme i objekata za čuvanje robe;
(2) moraju ispuniti uslove vezane za pokazatelje poslovanja i visinu osnovnog
kapitala koji nije opterećen hipotekom.
– Poseban deo inspekcijske službe u okviru Ministarstva poljoprivrede je zadužen
za redovnu i vanrednu kontrolu javnih skladišta što daje dodatnu sigurnost
sistemu.
– Formiran je Kompenzacioni fond Republike Srbije, koji po ugledu na ostale
uspešne sisteme javnih skladišta u svetu ima obavezu da, u slučaju da javno
skladište iz bilo kog razloga ne može isporučiti robu koju je primilo na čuvanje,
obešteti vansudski u brzoj proceduri vlasnika robe odnosno banku koja je dala
kredit, koristeći robni zapis kao kolateral. Na taj način Kompenzacioni fond
pospešuje izdavanje kredita odnosno trgovinu robnim zapisom jer učesnici u
trgovanju znaju da je ova hartija obezbeđena i da će vansudski biti obeštećeni u
slučaju nestanka robe. Drugim rečima, poljoprivredni proizvođači robni zapis
mogu koristiti kao kolateral za dobijanje kratkoročnih kredita ili veoma
jednostavno trgovati istim.
 Značaj robnih derivata za upravljanje rizikom
poslovanja u agro-sektoru
• Izvedene hartije od vrednosti (derivative securities) ili finansijski i
robni derivati su nazivi za hartije od vrednosti koje predstavljaju
finansijske inovacije, koje se javljaju u poslednjih tridesetak godina
na finansijskom tržištu
• Pojam finansijski derivat podrazumeva grupu izvedenih hartija od
vrednosti kreirane na: devize, kamatne stope, druge hartije od
vrednosti i tržišne indekse, dok robni derivati imaju podlogu u:
metalima, poljoprivrednim proizvodima, industrijskim sirovinama,
nafti i zemnom gasu, rudama, gumi i sl.
• S obzirom da su za poljoprivredu vezani i drugi robni derivati (kao
što su derivati mineralnih đubriva i koncentrovanih stočnih hraniva),
da bi se napravila terminološka razlika umesto pojma robni derivat
uveden je pojam robni finansijski derivat.
• U osnovi svih ovih hartija od vrednosti nalazi se neka druga vrsta
osnovne aktive ili indeksa: roba, devize, kamatne stope, druge
hartije od vrednosti ili indeksi. Promena cene osnovne aktive uticaće
na kretanje cena finansijskih derivata.
 Spot i terminsko tržište
• Za finansijske derivate vezuje se pojam - terminsko
trgovanje koji ima niz karakteristika koje ga razlikuju od
promptnog (spot, casa) trgovanja. Za razliku od
promptnih poslova gde se transakcija završava odmah ili
najkasnije za 2-5 dana, terminski karakter obavljanja
transakcija podrazumeva postojanje određenog roka
izvršenja.
• Postoji i razlika u pogledu fizičke isporuke robe i to u
smislu da se kod promptnih poslova ciklus trgovine
obavezno završava isporukom robe, dok terminske
poslove ne mora obavezno pratiti isporuka aktive.
 Fjučersi i opcije
• Suština terminske trgovine sastoji se u
predviđanju budućeg kretanja cena. Na jednoj
strani, prodavci očekuju pad cena, dok se kupci
oslanjaju na pouzdanost prognoze o rastu cena.
• Postoji više vrsta finansijskih instrumenata koji
se koriste za kontrolisanje rizika poslovanja ali
su za robna derivatna tržišta najznačajniji:
– Fjučers (futures) ugovori,
– Opcioni (options) ugovori.
 Hedžing strategije sa fjučers
ugovorima
• Fjučers (futures) ugovori su likvidni terminski
ugovori.
• Fjučers ugovor podrazumeva dogovor o
terminskoj kupoprodaji određene količine
poljoprivrednih proizvoda, po unapred
definisanoj ceni, kvalitetu i mestu isporuke.
• Od poljoprivrednih proizvoda najveći obim
trgovine je sa fjučersima na pšenicu, kukuruz,
soju, pirinač, kafu, kakao, pamuk i šećer.
 Fjučers vs forvard ugovori
• Fjučers ugovorima može se sekundarno trgovati na berzi (likvidni su) za
razliku od forvarda;
• Kod fjučersa, rok isporuke je fleksibilniji tako da se dostava poljoprivrednih
proizvoda može izvršiti u toku celog meseca. Kod forvarda, isporuka
poljoprivrednih proizvoda vezana je za određeni dan ili maksimalno nekoliko
dana.
• U mehanizmu funkcionisanja forvard ugovora ne postoji institucija klirinške
kuće, niti iznos margine koju klijenti polažu, tako da trgovina forvardima nosi
veći rizik od neizvršenja obaveza u odnosu na fjučerse.
• Zaključivanje forvard ugovora ima za cilj stvarnu isporuku poljoprivrednih
proizvoda na koje je zaključen ugovor, dok je kod fjučersa isporuka robe
izuzetak (svega nekoliko procenata fjučers ugovora se realizuje stvarnom
isporukom robe), a zatvaranje ugovora se vrši isplaćivanjem razlike u ceni.
• Postoji i razlika u načinu plaćanja tako da se kod forvarda isplata vrši na
dan dospeća ugovora. Kod fjučersa su obe strane obavezne da polože
određenu sumu odmah pri zaključenju ugovora.
• Fjučers ugovore karakteriše visoka standardizacija u pogledu vrste aktive,
količine, kvaliteta, mesta isporuke, vremena isporuke. Pri sklapanju fjučersa
poznavanje kupca i prodavca nije neophodno jer se klirinška kuća pojavljuje
u ulozi posrednika. Takođe, ni analiza u pogledu boniteta prodavca od
strane kupca i obrnuto nije potrebna.
 Uslovi za uspostavljanje tržišta
fjučersa
• Dovoljno osnovne aktive koja mora biti standardizovana po osnovu količine, kvaliteta,
mesta isporuke i vremena isporuke. Kada klijent dostavlja nalog za kupovinu ili prodaju
jednog ugovora na bilo koji poljoprivredni proizvod ne mora da naglasi količinu robe
kojom želi da trguje, i to iz razloga jer su fjučers ugovori standardizovani po pitanju
količine tako da ako se trguje pšenicom na CBOT (Chicago Board of Trade) to
podrazumeva da se jedan ugovor zaključuje na 5000 bušela.
• Rešavanje pitanja veličine ugovora je osetljivo pitanje za svaku robnu derivatnu berzu.
• Standardizacija kvaliteta podrazumeva da poljoprivredni proizvodi poseduju određene
fizičke i hemijske osobine.
• U pogledu standardizacije mesta isporuke postoji alternativa:
(1) utvrđivanje isporuke na jednom mestu (obično skladište berze); (2) prilagođavanje
prema izabranoj lokaciji (u tim slučajevima cena fjučers ugovora može se razlikovati).
Treba naglasiti da većina savremenih robnih berzi u svetu ima svoj skladišni prostor, dok
Beogradska i Novosadska berza nemaju svoja skladišta. Navedeni nedostatak mogao bi
se rešiti najednostavnije iznajmljivanjem skladišnog prostora od javnih skladištara.
• Standardizacija vremena isporuke podrazumeva da je dospeće fjučers ugovora unapred
određeno i vezano za termine u određenim mesecima. Tako da se, na primer, kukuruzom
na CBOT može trgovati martovskim, majskim, julskim, septembarskim i decembarskim
ugovorima.
• Postojanje konkurencije na strani ponude i tražnje je neophodan uslov za efikasno
trgovanje fjučersima na poljoprivredne proizvode. Mora postojati dovoljan broj subjekata
koji na tržištima fjučersa na poljoprivredne proizvode žele da se zaštite od rizika, kao i
subjekata koji preuzimanjem tog rizika očekuju da ostvare profit.
 Sistem margina
• Navedene karakteristike fjučersa se ostvaruju zahvaljujući
specifičnom mehanizmu trgovine koji se zasniva na sistemu
margina i dnevnog prilagođavanja (market to market). Postojanje
ovih mehanizama podrazumeva da ugovorne strane polože
određenu sumu (margine) na ime osiguranja plaćanja. Postoje dve
vrste margina: inicijalne i margine za dnevno održavanje.
• Inicijalne margine (initial margins) kreiraju se otvaranjem računa kod
brokersko-dilerskih kuća i predstavljaju početni uslov trgovanja
fjučersima. Inicijalne margine iznose od 5-15% od vrednosti ugovora
i uplaćuju se u momentu potpisivanja ugovora.
• Margine za održavanje (maintenance margins) iznose obično od 5-
10% vrednosti ugovora i ukoliko se iznos smanji ispod te granice
klirinška kuća šalje poziv subjektu da uplati dodatnu sumu.
Profit grafikon kupca fjučersa na
poljoprivredne proizvode
Profit grafikon prodavca fjučersa na
poljoprivredni proizvod
 Promena cena
• Kupac fjučers ugovora (zauzima dugu poziciju) očekuje da će cena
poljoprivrednog proizvoda na spot tržištu da raste.
• Prodajom fjučersa (zauzima kratku poziciju) na poljoprivredni proizvod
prodavac očekuje suprotno, odnosno da će cena poljoprivrednog proizvoda
na spot tržištu da pada.
• Cene fjučersa se utvrđuju na kraju svakog dana i na osnovu toga se vrši
prebacivanje sredstava između računa ugovornih strana. Klirinška kuća vrši
obračun i prilagođavanje pozicija ugovornih strana u zavisnosti od smera
promene cena. Na primer, ukoliko je ugovorena cena pšenice za isporuku u
decembru 21 dinar, a sledećeg dana cena poraste na 22 dinara, klirinška
kuća će 1 dinar prebaciti sa inicijalnih margina prodavca na račun kupca. U
suprotnom slučaju, ukoliko je zaključena cena za jedan ugovor pšenice za
isporuku u decembru 21 dinar i narednog dana cena padne na 20, klirinška
kuća će 1 dinar prebaciti sa margina kupca na račun prodavca.
• Na isti način klirinška kuća će vršiti prebacivanja između računa ugovornih
strana sve do dana dospeća ugovora kada i kupac i prodavac zatvaraju
svoje pozicije isplatama razlika (faktička isporuka robe je retka).
 Cenovni limiti
• Postojanje cenovnih limita je još jedna
karakteristika robnih fjučersa. Određuju se
maksimalni i minimalni cenovni limiti u okviru
kojih mogu da se kreću buduće cene.
• Na ovaj način uspostavlja se cenovna stabilnost
poljoprivrednih proizvoda što bi moglo biti
korisno za domaću praksu, gde je tokom
poslednjih godina zabeležena velika cenovna
nestabilnost.
 Hedžing strategije sa opcionim
ugovorima
• Opcije su ugovori koji imaocu daju pravo da kupi (call options) ili
proda (put options) određeni proizvod po određenoj ceni.
• Opcijama se može trgovati na robnim derivatnim berzama, kao i
vanberzanski. Trgovina opcijama na derivatnim berzama
podrazumeva visoku standardizaciju opcionog ugovora što, pre
svega, obuhvata standardizaciju: kvaliteta poljoprivrednih proizvoda
koji se nalaze u podlozi opcija (opcije koje imaju u podlozi istu aktivu
nazivaju se klase - class, a opcije koje imaju istu strajk cenu, istu
jedinicu trgovanja, i isti rok dospeća nazivaju se serije - series),
količine datog poljoprivrednog proizvoda po jednom opcionom
ugovoru i datuma isteka opcije.
• Kao i u slučaju fjučersa, visoka standardizacija opcija omogućava
sekundarnu trgovinu ovim finansijskim derivatom.
 Tehnika trgovanja opcionim
ugovorima
• Tehnika trgovanja opcionim ugovorima na
derivatnim berzama se razlikuje od berzanskog
trgovanja fjučersima. Naime, kupac opcionog
ugovora plaća pun iznos premije prodavcu u
momentu kupovine i sistem margina u ovom
slučaju za kupca ne važi.
• Prodavac opcije mora na račun klirinške kuće da
položi iznos depozita na ime margina. Klirinška
kuća, kao i kod trgovine fjučersima, vrši dnevno
usaglašavanje cena i u slučaju negativnih
cenovnih tokova poziva prodavca da dodatno
uplati sredstva na ime margina.
 Likvidacija opcija
• Likvidacija opcija obavlja se na sličan način kao i
u slučaju fjučersa.
• Kod trgovine opcijama takođe postoje tvz. limiti
trgovine. Osnovni cilj limita je da se omogući
zaštita od uticaja na cenu koju bi vlasnik velikog
broja opcija sigurno imao (mogao bi iznenadnom
prodajom ili kupovinom velikog broja opcija da
izazove ukupnu promenu cena u smeru koji on
želi).
 Berzansko i vanberzansko
trgovanje
• Pored berzanskog trgovanja postoji i
vanberzansko trgovanje. Najbitnije karakteristike
vanberzanskog trgovanja opcijama su:
– Mogućnost kreiranja nestandardnih ugovora (bilo po
pitanju vrste, količine ili kvaliteta aktive koja se nalazi
u podlozi opcije, roka isteka opcije i sl.);
– Moguće je trgovati i velikim brojem ugovora (ne
postoje limiti trgovine kao u berzanskom trgovanju
opcijama);
– Vanberzansko trgovanje nosi veći kreditni rizik tako
da je postojanje informacija o kreditnom potencijalu
druge strane neophodno.
Profit kupca call opcije na
poljoprivredni proizvod
Profit prodavca call opcije na
poljoprivredni proizvod
Profit kupca put opcije na
poljoprivredni proizvod
Profit prodavca put opcije na
poljoprivredni proizvod
 Utvrđivanje vrednosti i cene
opcija
• Pored već definisanih elemenata, opcija ima i druge elemente koji određuju
njenu vrednost u toku perioda koji obuhvata ugovor. Vremenska vrednost
opcije (time value) je iznos koji su kupci spremni da plate za datu opciju
preko njene sadašnje vrednosti, očekujući da će se u periodu do dospeća
opcije ta vrednost povećati. Faktori koji utiču na formiranje vremenske
vrednosti opcije su:
– Vreme njenog važenja - u principu što je ovaj rok duži premija je viša (zbog veće
vremenske vrednosti). Što je opcija bliže roku dospeća vremenska vrednost joj
opada, jer je manja verovatnoća da će doći do bitnijih pomeranja cene aktive
koja je u podlozi opcije.
– Procena tržišnih prilika - ispoljava se na cenu opcije u smislu da ukoliko su prilike
na tržištu robnih derivata nestabilne, premija će biti viša U periodima
nestabilnosti cena na derivatnom tržištu i opcije kraćeg roka važenja mogu imati
visoku premiju.
• Stvarna vrednost predstavlja razliku između ugovorene cene aktive i
trenutne tržišne cene. Stvarna vrednost opcije menja se tokom vremena
trajanja opcije, u zavisnosti od promene cene aktive koja je u njenoj osnovi.
Prema tome, call opcija ima stvarnu vrednost ukoliko je strajk cena niža od
tekuće cene na tržištu za dati poljoprivredni proizvod. Za primer se može
uzeti call opcija na lot pšenice sa ugovornom strajk cenom od 3,27 dinara
za kilogram. Ukoliko je trenutna cena na terminu 4,07 dinara opcija ima
stvarnu vrednost 0,80 dinara po kilogramu.
 Zaključak
• Na osnovu iskustava u razvijenim zemljama, može se zaključiti da je hedžing jedan od najčešće
korišćenih načina kontrole rizika poljoprivrednih preduzeća. U zemljama u tranziciji poljoprivredni
proizvođači još uvek nemaju mogućnosti za upotrebu hedžing strategija kakve imaju u razvijenim
zemljama (izuzetak je donekle Mađarska). Pozitivna iskustva poljoprivrednih proizvođača u
razvijenim zemljama proističu iz direktnog korišćenja hedžing strategija kao i usled indirektnog
dejstva koje razvijena tržišta robnih derivata ispoljavaju na makroekonomsku stabilnost, pre
svega uticajem na: stabilniji odnos ponude i tražnje, manji inflatorni pritisak, manje oscilacije
cena, povoljniju situaciju na tržištu itd.
• Za uspostavljanje tržišta robnih derivata neophodno je uspostavljanje zakonskog okvira, tj.
donošenja Zakona o robnim berzama. U skladu sa dosadašnjim razmatranjima, mogu se izdvojiti
sledeće preporuke:
– Da se licenciranje i kontrola rada robnih berzi poveri Komisiji za hartije od vrednosti, a vođenje evidencije
terminskih ugovora Centralnom registru hartija od vrednosti. Imajući u vidu veličinu tržišta poljoprivrednim
proizvodima oslanjanje na sistem postojećih institucija, koje su nosioci navedenih aktivnosti i u drugim
razvijenim robno-berzanskim sistemima, pojednostavljuje se robno-berzanski sistem koji je ujedno i
ekonomičniji (nema osnivanja novih institucija).
– Da se izvrše izmene u Zakonu o tržištu kapitala koji za rad terminske berze propisuje minimalan osnovni
kapital od 1.000.000 EUR, što svakako predstavlja prepreku uspostavljanju robnog-terminskog trgovanja
– Da se u okviru Marketing informacionog sistema (STIPS) koji se vodi u okviru Ministarstva poljoprivrede,
šumarstva i vodoprivrede kreiraju cenovne i druge vrste izveštaja, koji su neophodni za podjednako i fer
informisanje svih učesnika na terminskom tržištu.
– Da se kreira dugoročna transparentna politika mehanizma intervencija Republičke i Pokrajinske direkcije za
robne rezerve. Intervencije državnih rezervi moraju biti unapred poznate svim učesnicima terminskog
tržišta. Jedan od mogućih modela je evropski model “minimalne cene”, po kome se za osnovne strateške
proizvode daje minimalna cena.