Tóm tắt Quản trị tài chính

1/8/2014
QUẢN TRỊ TÀI CHÍNH

PGS.TS. VÕ THỊ QUÝ
KHOA QUẢN TRỊ KINH DOANH
ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM
Tổng quan về
Quản trị Tài chính
Asso. Prof. Võ Thị Quý, Ph.D

Email: quy@ueh.edu.vn
1
1/8/2014
Nội dung
• Thuộc tính của những công ty thành công
• Các hình thức tổ chức doanh nghiệp
• Mục tiêu của doanh nghiệp:
– Tối đa hóa sự giàu có
• Các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị công ty
• Các loại chứng khoán, các định chế tài chính, và thị
trường tài chính
Center for Excellence in

3
Management Development
Các Thuộc tính của

Những Công ty Thành công
• Một doanh nghiệp thành công phụ thuộc vào
ba yếu tố:
– Người lao động có kỹ năng lành nghề
– Mối quan hệ bền vững với các đối tác bên ngoài
– Vốn đầy đủ

4
2
1/8/2014
Quá trình phát triển của doanh nghiệp

• Không bao giờ có hai công ty cùng phát triển theo
một cách hoàn toàn giống nhau
• Một công ty thường bắt đầu như là một doanh
nghiệp nhỏ và sau đó phát triển thành một doanh
nghiệp khổng lồ
• Cấu trúc tổ chức của doanh nghiệp:
– Doanh nghiệp một chủ (Sole proprietorship)
– Công ty hợp doanh (Partnership)
– Công ty cổ phần (Corporation)
– …

5
Các Mục tiêu Cơ bản của

Hoạt động Quản lý là gì?
• Tối đa hóa sự giàu có của chủ sở hữu, hay tối đa hóa
giá cổ phần.
• Công ty có nên hành xử một cách có đạo đức?
• Đạo đức kinh doanh là thái độ và cách hành xử của
một công ty hướng về người lao động, khách hàng,
cộng đồng và cổ đông của nó.

6
3
1/8/2014
Tối đa hóa
Giá Cổ phiếu và Phúc lợi Xã hội
• Công ty phải có trách nhiệm xã hội?
– Hành vi phi đạo đức phá hủy sự tin cậy và niềm tin
của công chúng
• Tối đa hóa giá cổ phiếu thì tốt đối với xã hội.
Tại sao?
– Cổ đông cũng là thành viên của xã hội.

7
Tối đa hóa Giá Cổ phiếu thì

Tốt đối với Khách hàng?
• Lợi ích của khách hàng trong nền kinh tế thị
trường thì cao hơn các nền kinh tế khác nhờ
vào sự cạnh tranh
• Khách hàng có thể cải thiện chất lượng cuộc
sống qua việc đầu tư gián tiếp hoặc trực tiếp
vào thị trường cổ phiếu.

8
4
1/8/2014
Tối đa hóa Giá Cổ phiếu thì

Tốt Đối với Người Lao động?
• Sự tăng trưởng của số lao động cao hơn trong
những công ty cố gắng tối đa hóa giá cổ phiếu.
Trung bình, số lao động tăng lên trong:
– Những công ty mà người quản lý trở thành người
chủ (như các công ty LBO)
– Những công ty thuộc sở hữu nhà nước nhưng
được bán cho nhà đầu tư tư nhân.

9
Nhà Quản lý Ảnh hưởng đến

Sự Giàu có của Cổ đông Như thế nào?
• Cải tiến khả năng tạo ra dòng tiền hiện tại và
trong tương lai bằng việc tập trung vào:
– Độ lớn của dòng tiền kỳ vọng (càng lớn càng tốt)
– Thời điểm xuất hiện dòng tiền (càng sớm càng tốt)
– Rủi ro của dòng tiền (rủi ro càng ít càng tốt)

10
5
1/8/2014
Dòng Tiền Tự do (FCF)

• Công ty có thể làm tăng FCF bằng nhiều cách
• FCF là dòng tiền sẵn có để phân phối cho tất
cả các nhà đầu tư (cổ đông và chủ nợ).
• FCF = doanh thu – chi phí hoạt động – thuế
hoạt động – mức đầu tư vào vốn hoạt động.

11
Chi phí Vốn Trung bình (WACC)?

• WACC là suất sinh lời trung bình mà tất cả các nhà
đầu tư của công ty đòi hỏi.
• WACC bị ảnh hưởng bởi:
– Cấu trúc vốn (tỳ trọng của vốn nợ và vốn chủ sở hữu trong
tổng vốn của doanh nghiệp)
– Lãi suất
– Rủi ro của công ty
– Thái độ chung của nhà đầu tư đối với rủi ro

12
6
1/8/2014
Các Yếu tố Tác động đến Giá trị Công ty

Những chi Các khoản
Doanh thu phí hoạt đầu tư cần Các quyết Rủi ro Rủi ro thị
bán hàng động và thiết cho định tài Lãi suất doanh trường
thuế hoạt động trợ vốn nghiệp
DÒNG TIỀN TỰ DO CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN TỶ TRỌNG

(FCF) (WACC)
GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP

FCF1 FCF2 FCF3 FCF
GIÁ TRỊ = ____________ + ____________ +____________ +………….. +____________
(1+WACC)1 (1+WACC)2 (1+WACC)3 (1+WACC)

13
Ai Cung ứng Vốn và Ai Sử dụng Vốn?

• Hộ gia đình:
– Người tiết kiệm ròng
• Các công ty phi tài chính:
– Người sử dụng vốn ròng (người vay mượn)
• Chính phủ:
– Người vay mượn ròng
• Các công ty tài chính

14
7
1/8/2014
Quá trình Phân bổ Vốn

1. Chuyển giao trực tiếp
Chứng khoán (Cổ phần hoặc trái phiếu)
Doanh Những
nghiệp Đồng Đô la người gửi
tiết kiệm
2. Chuyển giao gián tiếp thông qua những Ngân hàng đầu tư
Chứng khoán Chứng khoán
Doanh Những
Những ngân người gửi
nghiệp $ hàng đầu tư $ tiết kiệm
3. Chuyển giao gián tiếp thông qua các định chế tài chính Trung gian
Chứng khoán Chứng khoán
Doanh doanh nghiệp Định chế Tài ĐCTCTG Những
nghiệp chính trung người gửi
$ $ tiết kiệm
gian
Chuyển giao Vốn từ Khu vực Tiết kiệm

sang Khu vực Đầu tư
• Chuyển giao trực tiếp
– VD: Công ty phát hành thương phiếu cho công ty bảo
hiểm
• Chuyển giao gián tiếp thông qua ngân hàng đầu tư
– VD: IPO, phát hành chứng khoán huy động vốn
• Chuyển giao gián tiếp thông qua định chế tài chính
trung gian
– VD: cá nhân gửi tiền vào ngân hàng, ngân hàng cho
công ty mượn

16
8
1/8/2014
Chi phí Tiền tệ

• Cung cầu vốn xác định giá của đồng vốn.
• Giá của vốn nợ và của vốn tự có
– Lãi suất
– Chi phí vốn tự có = lợi suất yêu cầu = thu nhập cổ tức + vốn
thặng dư
• Người sử dụng vốn phải trả cho người cung
ứng vốn

17
Các Yếu tố Ảnh hưởng đến

Giá Đồng Vốn?
• Các cơ hội sản xuất kinh doanh
• Sự ưu tiên về thời gian đối với tiêu dùng
• Rủi ro
• Lạm phát kỳ vọng

18
9
1/8/2014
Các Điều kiện Kinh tế

Ảnh hưởng đến Chi phí Vốn
• Chính sách của ngân hàng nhà nước
• Ngân sách thiếu hụt hay thặng dư
• Mức độ hoạt động kinh doanh (suy thoái hay bùng
nổ)
• Mậu dịch quốc tế thiếu hụt hay thặng dư
• Rủi ro công ty phụ thuộc vào môi trường kinh tế,
chính trị, và xã hội
• Rủi ro về tỷ giá

19
Các Tích sản Tài chính

• Tích sản tài chính là những hợp đồng cho người sở
hữu các quyền và yêu sách về những giá trị cụ thể
• Thay đổi trong rủi ro và kỳ hạn
• Bản chất của những chứng khoán nợ, vốn, và chứng
khoán phái sinh
• Công cụ của thị trường tiền tệ (T<1), và công cụ của
thị trường vốn (T≥1)

20
10
1/8/2014
Chứng khoán Tài chính

CHỨNG KHOÁN CHỨNG KHOÁN
CHỨNG KHOÁN NỢ
VỐN PHÁI SINH
Thị •Tín phiếu kho bạc •Quyền chọn

•Chấp phiếu Ngân hàng •Hợp đồng kỳ hạn
trường •Thương phiếu •Hợp đồng tương
•MMMFs lai
tiền tệ
•EuroCanadian dollars
Thị •Trái phiếu chính phủ •Cổ phiếu phổ •LEAPS

•Thế chấp thông
trường •Hợp đồng hoán
•Trái phiếu công ty •Cổ phiếu ưu đãi
đổi
vốn

21
Lãi suất tiêu biểu

Công cụ tài chính Lãi suất (04/2009)
Tín phiếu kho bạc chính phủ Canada 2.05%
Chấp phiếu ngân hàng 3.57
Thương phiếu 5.39
Quỹ đầu tư hổ tương trên thị trường tiền tệ 3.50
EuroCanadian 3.45
Các khoản vay của ngân hàng thương mại:
Lãi suất dựa trên lãi suất cơ bản (Tied to
5.25 +
prime)
Lãi suất liên ngân hàng London (LIBOR) 3.05 +

22
11
1/8/2014
Lãi suất tiêu biểu (tiếp theo)

Công cụ tài chính Suất sinh lợi (04/2009)
Trái phiếu chính phủ Canada 3.56%
Vay thế chấp bất động sản 6.50
Trái phiếu công ty 5.11
Hợp đồng cho thuê 5.11
Cổ phiếu phổ thông 10.9

23
Các Định chế Tài chính

• Ngân hàng đầu tư (Investment banks)
• Ngân hàng thương mại (Commercial banks)
• Công ty tín thác (Trust companies)
• Hợp tác xã tín dụng (Credit unions)
• Công ty bảo hiểm nhân thọ (Life insurance companies)
• Quỹ hỗ tương (Mutual funds)
• Quỹ hưu bổng (Pension funds)
• Quỹ phòng hộ (Hedge funds)

24
12
1/8/2014
Các loại Thị trường Tài chính

• Thị trường tài chính mang người tiết kiệm và người
vay mượn đến với nhau.
• Thị trường tài sản thực/vật chất vs. thị trường tài sản
tài chính
• Thị trường giao ngay vs thị trường tương lai
• Thị trường tiền tệ vs thị trường vốn
• Thị trường sơ cấp vs thị trường thứ cấp
• Thị trường bán riêng vs thị trường bán rộng rãi ra
công chúng

25
Thị trường Tài sản Vật chất- vs.

Thị trường Tích sản Tài chính
• Thị trường tài sản vật chất (hữu hình/thực)
– Lúa mì, xe hơi và bất động sản
• Thị trường tài sản tài chính
– Các chứng khoán cơ bản và chứng khoán phái sinh

26
13
1/8/2014
Thị trường Giao ngay vs.

Thị trường Tương lai
• Thị trường giao ngay
– Tài sản được mua hay bán trên cơ sở việc giao
hàng được thực hiện ngay
• Thị trường tương lai
– Tài sản được mua hay bán và việc giao hàng được
thực hiện vào một ngày nào đó đã được xác định
trong tương lai.

27
Thị trường Sơ cấp vs. Thứ cấp

• Sơ cấp
– Phát hành mới (IPO hay phát hành thêm)
– Yếu tố quan trọng:
• Tổ chức phát hành nhận được tiền từ việc bán chứng khoán
• Thứ cấp
– Người đang sở hữu bán cho người khác
– Công ty phát hành không nhận được tiền và không liên
quan trực tiếp

28
14
1/8/2014
Thị trường Bán riêng vs.

Thị trường Bán rộng rãi ra Công chúng
• Thị trường bán riêng
– Các giao dịch được thực hiện trực tiếp giữa bên
mua và bên bán
– Thiếu tính thanh khoản
• Thị trường bán rộng rãi ra công chúng
– Các hợp đồng chuẩn được giao dịch trên thị
trường có tổ chức
– Tính thanh khoản và minh bạch cao

29
Chức năng - Nhiệm vụ của

Quản Trị Tài Chính
• Dự báo và hoạch định tài chính
• Quyết định đầu tư và tài trợ
• Phối hợp và kiểm tra
• Thực hiện các giao dịch trên thị trường tài chính
• Quản trị rủi ro tài chính

30
15
1/8/2014
Mô hình Định giá Cơ bản

CF1 CF2 CFn
Value  1
 2

(1  k) (1  k) (1  k)n
n
CFt
 t
.
t 1 (1  k)
• Ước lượng giá trị tài sản, dòng tiền của từng
thời kỳ t (CFt), đời sống của tài sản (n), và
suất chiết khấu thích hợp (k)
• Trong suốt môn học này, chúng ta thảo luận
về việc quản trị tài chính được thực hiện như
thế nào để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.
Center for Excellence in Management Development

Độ lớn và Mức Rủi ro của Dòng tiền
• Các quyết định của nhà quản trị tài chính:
– Quyết định đầu tư
– Quyết định tài trợ
– Quyết định về chính sách chi trả cổ tức
• Môi trường bên ngoài (PEST)
– P – Chính trị
– E – Kinh tế
– S – Xã hội
– T – Kỹ thuật

32
16
1/8/2014
Đọc hiểu
Báo cáo Tài chính

Định giá Công ty và


(FCF) (WACC)

GIÁ TRỊ = ____________ + ____________ +____________ +………….. +____________
34
17
1/8/2014
Nội dung
• Bảng Tổng kết tài sản
• Báo cáo kết quả kinh doanh
• Báo cáo thu nhập giữ lại
• Thu nhập kế toán vs Dòng tiền
• Báo cáo lưu chuyển tiền tệ
• MVA và EVA
• Thuế cá nhân
• Thuế công ty
35
Các Báo cáo Tài chính

• Báo cáo hàng năm của công ty mô tả kết quả
hoạt động từ năm trước và kế hoạch mới cho
năm tiếp theo cùng với 4 báo cáo tài chính:
– Bảng tổng kết tài sản
– Báo cáo kết quả kinh doanh/thu nhập
– Báo cáo thu nhập giữ lại
– Báo cáo lưu chuyển tiền tệ
36
18
1/8/2014
Bảng Tổng kết Tài sản

• Cung cấp một bức ảnh chụp nhanh về tình hình
tài chính của công ty tại một thời điểm cụ thể.
• Trình bày tài sản phía bên trái hay phần trên và
nguồn vốn phía bên phải hay phần dưới.
• Ghi giá trị sổ sách khi mua tài sản hay vốn được
phát hành.
37
Bảng Tổng kết Tài sản: Tài sản
2009 2008
Tiền mặt và tương đương tiền mặt 10 15
Đầu tư ngắn hạn 0 65
Các khoản phải thu 375 315
Tồn kho 615 415
Tổng tài sản lưu động $1,000 $810
Giá trị ròng tài sản cố định 1,000 870
Tổng giá trị tài sản $2,000 $1,680
38
19
1/8/2014
Các Hàm ý về Các loại Tài sản

• Tất cả tài sản đều được báo cáo bằng đồng
• Chỉ có tiền mặt là tiền thật sự, có thể tiêu xài
• Tiền mặt và đầu tư ngắn hạn giảm
• Các khoản phải thu và tồn kho (FIFO vs. LIFO) đều
tăng
• Tài sản cố định ròng tăng nhẹ
– Chi phí khấu hao
39
Bảng Tổng kết Tài sản: Nợ & Vốn chủ sở hữu

2009 2008
Các khoản phải trả 60 30
Nợ ngắn hạn khác 110 60
Các khoản ứng trước 140 130
Tổng nợ ngắn hạn $310 $220
Trái phiếu dài hạn 754 580
Tổng vốn nợ $1,064 $800
Cổ phiếu ưu đãi (400,000 cổ phần) 40 40
Cổ phiếu phổ thông (50,000,000 cổ phần) 130 130
Thu nhập giữ lại 766 710

Tổng vốn chủ sở hữu $896 $840
Tổng vốn nợ và vốn chủ sở hữu $2,000 $1,680
40
20
1/8/2014
Các Hàm ý về
Vốn nợ & Vốn chủ sở hữu
• Nợ ngắn hạn tăng khi chủ nợ và nhà cung cấp
“đã tài trợ” một phần của sự mở rộng.
• Nợ dài hạn tăng đã tài trợ cho sự mở rộng.
• Công ty đã không phát hành thêm cổ phiếu
mới.
• Thu nhập giữ lại tăng, do không trả cổ tức.
41
Báo cáo Thu nhập

• Chỉ ra thành quả của công ty trong một thời kỳ
như 1 tháng, 1 quí hay 1 năm.
• Mặc dù thu nhập ròng là một khoản mục quan
trọng, EBITDA có thể là một sự đo lường về
sức khỏe tài chính tốt hơn
• EBITDA thì không quan trọng như FCF
42
21
1/8/2014

2009 2008
Doanh thu ròng 3,000.0 2,850.0
Chi phí hoạt động khg bao gồm k/hao & k/trừ. 2,616.2 2,497.0
EBITDA $383.8 $353.0
Khấu hao & khấu trừ 100.0 90.0
EBIT (Thu nhập hoạt động) $283.8 $263.0
Chi phí trả lãi 88.0 60.0
EBT $195.8 $203.0
Thuế (40%) 78.3 81.2
NI trước cổ tức ưu đãi $117.5 $121.8
Cổ tức ưu đãi 4.0 4.0
NI $113.5 $117.8
43
Giá Cổ phiếu & Những Dữ liệu Khác
2009 2008
Giá cổ phiếu $23.00 $26.00
Số lượng cổ phiếu 50,000,000 50,000,000
EPS $2.27 $2.36
DPS $1.15 $1.06
BVPS $17.92 $16.80
CFPS $4.27 $4.16
44
22
1/8/2014
Nhận xét Doanh thu và Thu nhập

• Doanh thu tăng hơn $150 triệu
• Tổng chi phí hoạt động tăng
• Chi phí trả lãi cũng tăng
• Thu nhập ròng giảm
• Công ty trả thuế ít hơn
45
Báo cáo Thu nhập Giữ lại (RE), 2009
Số dư RE vào 12/31/2008 $710.0
Cộng: Thu nhập ròng, 2009 113.5
Trừ: Cổ tức đã trả, 2009 (57.5)
Số dư RE vào 12/31/2009 $766.0
46
23
1/8/2014
Dòng Tiền Ròng

• Dòng tiền ròng ≠ Lợi nhuận kế toán bởi vì một
phần doanh thu và chi phí thì không nhận
được hay trả bằng tiền mặt
• NCF = NI – doanh thu bán chịu + chi phí không
bằng tiền
• NCF = NI + Khấu hao và khấu trừ
47
Báo cáo Lưu chuyển Tiền tệ: 2009

Hoạt động kinh doanh
Thu nhập ròng $117.5
Điều chỉnh:
Khấu hao 100.0
Thay đổi trong A/R (60.0)
Thay đổi trong hàng tồn kho (200.0)
Thay đổi trong A/P 30.0
Thay đổi trong chi phí ứng trước 10.0
Dòng tiền ròng từ hoạt động KD ($2.5)
48
24
1/8/2014
Báo cáo Lưu chuyển Tiền tệ:

2009 (cont’d)
Hoạt động đầu tư

Tiền mặt sử dụng để mua FA (230.0)
Thay đổi trong đầu tư ngắn hạn 65.0
Tiền ròng từ hoạt động đầu tư ($165.0)
49
Báo cáo Lưu chuyển Tiền tệ:

2009 (cont’d)
Các hoạt động tài trợ

Thay đổi trong vay ngắn hạn 50.0
Thay đổi trong nợ dài hạn 174.0
Chi trả cổ tức (61.5)
Tiền ròng từ hoạt động tài trợ $162.5
50
25
1/8/2014
Tóm tắt về Báo cáo Lưu chuyển Tiền tệ

Tiền ròng từ hoạt động KD (2.5)
Tiền ròng từ hoạt động đầu tư (165.5)
Tiền ròng từ hoạt động tài trợ 162.5
Thay đổi trong tiền mặt ($5.0)
Tiền mặt đầu năm 15.0
Tiền mặt cuối năm $10.0
51
Kết luận về Báo cáo Lưu chuyển Tiền tệ

• Dòng tiền ròng từ hoạt động = -$2.5 triệu, do thu
nhập ròng giảm và vốn lưu động tăng nhiều.
• Công ty chi $230 triệu cho tài sản cố định.
• Công ty đã vay nhiều và bán trái phiếu để đáp ứng
nhu cầu tiền mặt.
• Thậm chí sau khi vay mượn, tài khoản tiền mặt vẫn
giảm $5 triệu.
52
26
1/8/2014
Tài sản Lưu động Hoạt động

• Là tài sản lưu động cần để hỗ trợ cho các hoạt
động
– Bao gồm:
• Tiền mặt, tồn kho, và các khoản phải thu.
– Không bao gồm:
• Đầu tư ngắn hạn, bởi vì không phải là một phần của các
hoạt động kinh doanh.
53
Nợ Ngắn Hạn/Nợ Lưu động Hoạt động

• Là nợ ngắn hạn như một phần bình
thường của các hoạt động.
– Bao gồm:
• Các khoản phải trả và các khoản ứng trước.
– Không bao gồm:
• vay ngắn hạn ngân hàng, bởi vì đây là nguồn tài
trợ, không phải là một phần của các hoạt động.
54
27
1/8/2014
Vốn Lưu động Hoạt động Ròng (NOWC)
• NOWC = Tài sản lưu động hoạt động – Nợ lưu

động hoạt động
NOWC2009 = ($10 + $375 + $615)
- ($60 + $140)
= $800 triệu
Sử dụng (Tiền mặt + A/R + Tồn kho) – (A/P + Ứng
trước) để tính NOWC2008.
55
Tổng vốn Hoạt động Ròng

(hay Vốn Hoạt động)
• Tổng vốn hoạt động ròng = NOWC + tài

sản hoạt động dài hạn.
• (TN)OC2009 = $800 + $1,000 = $1,800 Tr.
• (TN)OC2008 = $585 + $870 = $1,455 Tr.
56
28
1/8/2014
Lợi nhuận Hoạt động Ròng sau Thuế (NOPAT)
NOPAT = EBIT(1 - T) = Thu nhập hoạt động × ( 1 – T)
NOPAT2009 = $283.8 ×(1 - 0.4)

= $170.3 triệu
NOPAT2008 = $157.8 triệu
57
Dòng tiền Tự do (FCF) và Tầm quan trọng

• FCF là lượng tiền mặt sẵn có từ hoạt động để
phân phối cho tất cả các nhà đầu tư (bao gồm
cổ đông và chủ nợ) sau khi thực hiện những
đầu tư cần thiết phục vụ hoạt động kinh
doanh.
• Giá trị công ty phụ thuộc vào khối lượng FCF
mà nó tạo ra.
58
29
1/8/2014
FCF dùng để …
1. Trả lãi cho vốn vay
2. Trả lại vốn vay gốc
3. Trả cổ tức tiền mặt
4. Mua lại cổ phiếu
5. Mua tài sản phi hoạt động
Vd. Chứng khoán khả nhượng, đầu tư vào những
công ty khác, etc.
59
Dòng tiền Tự do (FCF) trong năm 2009
FCF = NOPAT – Đầu tư ròng vào vốn hoạt

động
= $170.3 - ($1,800 - $1,455)
= $170.3 - $345.0
= -$174.7 triệu
Theo bạn, nhà đầu tư sẽ phản ứng như thế nào?
60
30
1/8/2014
Dòng tiền Tự do (FCF) trong năm 2009

FCF = Dòng tiền hoạt động – đầu tư vào vốn hoạt
động
OCF = NOPAT + Khấu hao
Đầu tư vào vốn hoạt động = Đầu tư ròng vào vốn
hoạt động + Khấu hao
= ($170.3 + $100) - ($345 + $100)
= $270.3 - $445.0
= -$174.7 triệu (giống slide trước)
61
Hệ số Hoàn vốn Đầu tư (ROIC)
ROIC = NOPAT / vốn hoạt động
ROIC2009 = $170.3 / $1,800 = 9.46%
Nó có đủ bù đắp chi phí vốn của công ty?
62
31
1/8/2014
Giá trị Thị trường Tăng thêm (MVA)

• MVA = Giá trị thị trường của công ty – Giá trị
sổ sách của công ty
• Giá trị thị trường = (Số cổ phiếu)(giá cổ phiếu)
+ Giá trị vốn nợ
• Giá trị sổ sách = Tổng vốn cổ phần + Giá trị vốn
nợ
63
MVA (cont’d)
• Nếu giá trị thị trường và giá trị sổ sách của
vốn nợ gần bằng nhau, thì MVA = Giá trị thị
trường vốn chủ sở hữu – Giá trị sổ sách vốn
chủ sở hữu
• MVA = (Số cổ phiếu lưu hành)(Giá cổ phiếu)
– Tổng vốn chủ sở hữu
• MVA = Tổng giá trị thị trường – tổng vốn chủ
sở hữu đã cung ứng
64
32
1/8/2014
2009 MVA (Cho rằng giá trị thị trường của vốn
nợ = giá trị sổ sách của vốn nợ)
• Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu năm
2009:
– (50,000,000)($23) = $1,150 triệu
• Giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu năm 2009:
– $896 triệu
• MVA09 = $1,150 - $896 = $254 triệu
• MVA08 = $1,300 - $840 = $460 triệu
65
Chi phí Vốn của Công ty là 11%.

Sự Tăng trưởng đã Tạo ra Giá trị?
• Không.
– ROIC là 9.46% thì thấp hơn WACC là 11%. Nhà đầu
tư đã không có được thu nhập mà họ yêu cầu
• Lưu ý:
– Tăng trưởng cao thường gây ra FCF âm (do đầu tư
vào vốn), nhưng điều này vẫn tốt khi ROIC > WACC
• Công ty tăng trưởng cao, FCF âm, nhưng ROIC
cao
66
33
1/8/2014
Giá trị Kinh tế Tăng thêm (EVA)
• WACC là chi phí vốn trung bình chỉ trọng
• EVA = NOPAT- [(WACC)(Vốn)]
67
EVA (WACC = 11% trong năm 2009)

EVA = NOPAT- (WACC)(vốn)
EVA = (Vốn hoạt động)(ROIC – WACC)
EVA09 = $170.3 - (0.11)($1,800)
= $170.3 - $198.0
= -$27.7 triệu
EVA09 = $1,800 × (0.0946 – 0.11)
= $1,800 × (-0.0154)
= -$27.7 triệu
68
34
1/8/2014
Các Tính chất Quan trọng của Thuế

• Thuế công ty
– Thuế suất thay đổi theo qui mô công ty, địa
điểm, và loại thu nhập kiếm được
• Thuế cá nhân
– Thuế suất lũy tiến
69
Phân tích
35
1/8/2014
Định giá Công ty và

Phân tích Báo cáo Tài chính
bán hàng động và thiết cho định tài Lãi suất công ty trường
thuế hoạt động trợ

(FCF) (WACC)

GIÁ TRỊ = ____________ + ____________ +____________ +………….. +____________

71
Nội dung
• Phân tích các tỷ số
• Khuynh hướng, qui mô chung và phân tích sự
thay đổi theo phần trăm
• Hệ thống Du Pont
• Ứng dụng và hạn chế của phân tích tỷ số

72
36
1/8/2014

2009 2008
Doanh thu thuần 3,000.0 2,850.0
Chi phí hoạt động 2,616.2 2,497.0
(không bao gồm khấu hao & khấu trừ)
EBITDA $383.8 $353.0
Khấu hao & khấu trừ 100.0 90.0
EBIT $283.8 $263.0
Chi phí lãi vay 88.0 60.0
EBT $195.8 $203.0
Thuế (40%) 78.3 81.2
Thu nhập ròng $117.5 $121.8

73
Bảng Tổng kết Tài sản: Tài sản

2009 2008
Tiền mặt 10 15
Đầu tư ngắn hạn 0 65
Các khoản phải thu 375 315
Tồn kho 615 415
Tổng CA $1,000 $810
FA ròng 1,000 870
Tổng tài sản $2,000 $1,680

74
37
1/8/2014
Bảng Tổng kết Tài sản: Nguồn vốn

2009 2008
Các khoản phải trả 60 30
Vay ngắn hạn ngân hàng 110 60
Các khoản ứng trước 140 130
Tổng CL $310 $220
Trái phiếu dài hạn 754 580
Tổng vốn nợ $1,064 $800
Cổ phiếu ưu đãi (400,000 cổ phần) 40 40
Cổ phiếu phổ thông (50,000,000 cổ phần) 130 130
Thu nhập giữ lại 766 710
Tổng vốn chủ sở hữu $896 $840
Tổng vốn (L&E) $2,000 $1,680

75
Các Thông tin Khác

2009 2008
Giá cổ phiếu $23.00 $26.00
Số cổ phiếu 50,000,000 50,000,000
EPS $2.27 $2.36
DPS $1.15 $1.06
CFPS $4.27 $4.16
BVPS $17.92 $16.80
Trả tiền thuê $28 $28
Thuế suất 0.4 0.4

76
38
1/8/2014
Ưu điểm của các Tỷ số Tài chính
• Chuẩn hóa con số; hỗ trợ cho sự so sánh

• Được sử dụng để làm nổi bật điểm mạnh
và yếu

77
5 loại Tỷ số Chính
• Thanh khoản:
– Công ty có khả năng thanh toán các khoản phải trả khi đến hạn?
• Quản lý tài sản:
– Công ty có lượng tài sản phù hợp với mức doanh số?
• Quản lý nợ:
– Công ty có hỗn hợp hợp lý giữa vốn nợ và vốn tự không?
• Khả năng sinh lợi:
– Giá bán có vượt chi phí đơn vị sản phẩm, và doanh thu có đủ cao,
được phản ánh qua PM, ROE, và ROA?
• Giá trị thị trường:
– Nhà đầu tư có thích các tỷ số hay không được phản ánh trong các tỷ số
P/E và M/B?

78
39
1/8/2014
Tỷ số Thanh toán Hiện hành &

Tỷ số Thanh toán Nhanh năm 2009
CA $1,000
CR09 = CL = $310 = 3.2x
CA - Inv.
QR09 =
CL
$1,000 - $615
= $310 = 1.2x

79
Nhận xét về CR và QR
2009 2008 Ngành
CR 3.2x 3.7x 4.2x
QR 1.2x 1.8x 2.1x
• Được dự báo xấu và vẫn thấp hơn trung bình ngành.

• Tình hình thanh khoản yếu.
• Cổ đông có thể không muốn CR cao

80
40
1/8/2014
Tỷ số Vòng quay Tồn kho vs.

Trung bình Ngành
Doanh thu
Vòng quay tồn kho (IT) = GT HTK
$3,000
= = 4.90x
$615
2009 2008 TBN

IT = 4.9 x 6.9x 9.0x

81
Nhận xét về Vòng quay Tồn kho

• Thấp hơn trung bình ngành.
• Công ty có thể có hàng tồn cũ, hay việc
kiểm soát tồn kho có thể kém.
• Số vòng quay thực sẽ bị phóng đại khi
doanh thu thì được ghi nhận ở giá thị
trường, nhưng tồn kho thì ở giá mua.

82
41
1/8/2014
DSO: số ngày bình quân từ khi bán hàng

cho đến khi nhận được tiền
DSO = Khoản phải thu

Doanh thu bình quân ngày
$375
= K. Phải thu = $3,000/365
D. thu/365
= 45.6 ngày ≈ 46 ngày

83
Đánh giá DSO

• Công ty thu tiền chậm, và tình hình trở nên
xấu đi.
• Chính sách bán chịu kém.
2009 2008 Ind.
DSO 46 40 36

84
42
1/8/2014
Kỳ Chi trả Trung bình
Payables
APP 
Avg.OperatingCostPerDay
Payables

AnnualOperatingCost / 365
$60 $60
APP    8.4days  8days
$2,616.2 365 $7.1677

85
APP: Giải thích

• Trung bình ngành là 9 ngày, công ty có đủ
tiền để thanh toán các hóa đơn đúng hạn.
• Nếu APP dài hơn kỳ mua chịu đã được nhà
cung cấp cho phép, công ty sẽ bị rủi ro mất
các khoản tín dụng thương mại đó.
• Nếu APP thấp hơn kỳ mua chịu, công ty
không còn được lợi từ khoản tài trợ của
nhà cung cấp.

86
43
1/8/2014
Tỷ số Vòng quay Tài sản Cố định (FAT) và

Tổng Tài sản (TAT)
FAT Doanh thu

=
TSCĐ ròng
= $3,000= 3.0x
$1,000
TAT Doanh thu

=
Tổng tài sản
= $3,000= 1.5x
$2,000

87
Tỷ số Vòng quay Tài sản Cố định và

Tổng Tài sản
• FA turnover bằng trung bình ngành có nghĩa là công
ty có mức FA tương đương với các doanh nghiệp
khác trong ngành.
• TA turnover không cao bằng trung bình ngành do
đầu tư quá mức vào CA (A/R và tồn kho).
2009 2008 Ind.
FA TO 3.0x 3.3x 3.0x
TA TO 1.5x 1.7x 1.8x

88
44
1/8/2014
Tính các Tỷ số Nợ (DR) và Hệ số Trả lãi (TIE)
Tổng vốn nợ
DR = Tổng tài sản
$310 + $754
= $2,000 = 53.2%
EBIT
TIE =
Chi phí lãi vay
= $283.8= 3.2x
$88
89
Tỷ lệ Trang trải các Khoản Trả Cố định

EBITDA Coverage (EC)
EBITDA + Tiền thuê

Chi phí lãi vay + Tiền thuê + Trả vốn vay
= ($283.8 + $100) + $28 = 3.0x

$88 + $28 + $20

90
45
1/8/2014
Các Tỷ số Quản lý Nợ vs.

Trung bình Ngành
2009 2008 Ind.

D/A 53.2% 47.6% 40.0%
TIE 3.2x 4.4x 6.0x
EC 3.0x 0.8x 4.3x
Tái vốn hóa đã cải thiện tình hình, nhưng
việc trả tiền thuê đã kéo EC xuống.

91
Tỷ suất Doanh lợi Ròng (PM)

Thu nhập ròng $113.5
PM = DT = $3,000 =
3.8%
2009 2008 TBN
PM 3.8% 4.1% 5.0%
PM năm 2009 rất xấu, do chi phí cao. Nó là
kết quả của hoạt động kém hiệu quả hay sử
dụng nhiều vốn nợ.

92
46
1/8/2014
Suất Sinh lợi Cơ bản (BEP)
EBIT
BEP =
Tổng tài sản
$283.8
= = 14.2%
$2,000

93
BEP vs. Trung bình Ngành

• BEP loại bỏ ảnh hưởng của thuế và đòn bẩy tài chính.
Hữu dụng cho sợ so sánh.
• BEP thấp hơn trung bình ngành có lẽ do các tỷ số
luân chuyển thấp và tỷ suất doanh lợi thấp.
• Có lý do để cải thiện.
2009 2008 TBN
BEP 14.2% 15.7% 17.2 %

94
47
1/8/2014
Suất Sinh lợi của Tài sản (ROA)

và Suất Sinh lợi của Vốn Chủ Sở hữu (ROE)
Thu nhập sau thuế

ROA =
Tổng tài sản
$113.5
= = 5.7%
$2,000

95
Suất Sinh lợi của Tài sản (ROA)

và Suất Sinh lợi của Vốn Chủ Sở hữu (ROE)
Thu nhập sau thuế

ROE =
Vốn chủ sở hữu
$113.5
= = 12.7%
$896
(More…)

96
48
1/8/2014
ROA & ROE vs. Trung bình Ngành
2009 2008 TBN

ROA 5.7% 7.0% 9.0%
ROE 12.7% 14.0% 15.0%
Cả hai tỷ số đều thấp hơn trung bình

Ngành và đang diễn biến xấu .

97
Ảnh hưởng của Nợ đến ROA và ROE

• ROA thấp do vốn nợ
– Chi phí trả lãi làm giảm thu nhập ròng, cũng làm
giảm ROA.
• Tuy nhiên, việc sử dụng nợ làm giảm vốn chủ
sở hữu, và nếu vốn chủ sở hữu giảm nhanh
hơn thu nhập, ROE sẽ tăng.

98
49
1/8/2014
Tính toán và Đánh giá các Tỷ số

P/E, P/CF, và M/B
Giá = $23.00
Thu nhập sau thuế $113.5Tr
EPS = = = $2.27
Số CP đang lưu hành 50Tr
P/E = Giá cổ phiếu = $23.00 = 10.1X

EPS $2.27

99
Các Tỷ số Giá trị Thị trường

CF/Cổ phiếu = Thu nhập sau thuế + Khấu hao
Số cổ phiếu đang lưu hành
$113.5 + $100.0
= = $4.27
50
P/CF = Giá cổ phiếu

CF/Cổ phiếu
= $23.00 = 5.4x
$4.27

100
50
1/8/2014
Các Tỷ số Giá trị Thị trường (cont’d)

BVPS = Vốn chủ sở hữu
Số CP lưu hành
$896Tr
= = $17.92
50Tr
Giá cổ phiếu
M/B = Thư giá CP
= $23.00 = 1.3x
$17.92

101
Giải thích các Tỷ số Thị trường

• P/E:
– Nhà đầu tư sẽ trả bao nhiêu cho $1 thu nhập.
– Càng cao thì càng tốt.
• M/B:
– Họ đồng ý trả bao nhiêu cho $1 giá trị sổ sách.
– Càng cao càng tốt.
• P/E và M/B cao khi ROE cao, rủi ro thấp.

102
51
1/8/2014
So sánh với Trung bình Ngành
2009 2008 Ind.

P/E 10.1x 11.0x 12.5x
P/CF 5.4x 6.3x 6.8x
M/B 1.3x 1.1x 1.7x

103
Bảng Tổng kết Tài sản theo Qui mô chung:

Chia tất cả các khoản mục cho tổng tài sản
Tài sản 2009 2008 Ind.
Tiền mặt 0.5% 0.9% 1.0%
Đầu tư ngắn 0.0% 3.9% 2.2%
hạn
AR 18.8% 18.8% 17.8%
Tồn kho 30.8% 24.7% 19.8%
Tổng CA 50.0% 48.2% 40.8%
FA ròng 50.0% 51.8% 59.2%
TA 100.0% 100.0% 100.0%

104
52
1/8/2014
Chia tất cả các khoản mục cho tổng vốn nợ

và vốn cổ phần
L&E 2009 2008 Ind.
AP 3.0% 1.8% 1.8%
Vay ngân hàng 5.5% 3.6% 4.4%
Khoản ứng trước 7.0% 7.7% 3.6%
Tổng CL 15.5% 13.1% 9.8%
Trái phiếu 37.7% 34.5% 30.2%
Tổng nợ 53.2% 47.6% 40.0%
Vốn CPUĐ 2.0% 2.4% 0.0%
Tổng vốn SH 44.8% 50.0% 60.0%
Tổng L&E 100.0% 100.0% 100.0%

105
Phân tích
• Công ty có tồn kho và tài sản lưu động cao
hơn trung bình ngành.
• Công ty có ít vốn chủ sở hữu (có nhiều vốn nợ)
hơn ngành.
• Hiện tại công ty không có vay ngắn hạn, nhưng
có nhiều vốn nợ dài hạn hơn trung bình
ngành.

106
53
1/8/2014
Báo cáo Thu nhập theo Qui mô chung:

chia tất cả các khoản mục cho doanh thu
2009 2008 Ind.
Doanh thu thuần 100.0% 100.0% 100.0%
Chi phí hoạt động 87.2% 87.6% 87.6%
EBITDA 12.8% 12.4% 12.4%
Khấu hao 3.3% 3.2% 2.8%
EBIT 9.5% 9.2% 9.6%
Chi phí trả lãi 2.9% 2.1% 1.3%
EBT 6.5% 7.1% 8.3%
Thuế 2.6% 2.8% 3.3%
NI trước cổ tức ƯĐ 3.9% 4.3% 5.0%
Cổ tức ưu đãi 0.1% 0.1% 0.0%
NI (PM) 3.8% 4.1% 5.0%
107
Phân tích Báo cáo Thu nhập

• Công ty có chi phí hoạt động (87.2) tương tự
trung bình ngành (87.6), nhưng khấu hao và
khấu trừ hơi cao hơn. Kết quả là công ty EBIT
giống với ngành. Tuy nhiên, chi phí trả lãi cao
làm giảm EBT (6.5) so với ngành (8.3).

108
54
1/8/2014
Phân tích Báo cáo Thu nhập, so với năm cơ sở

Năm cơ sở (2008) ∆% in 2009
Doanh thu thuần 5.3%
Chi phí hoạt động 4.8%
EBITDA 8.7%
Khấu hao và khấu trừ 11.1%
EBIT 7.9%
Chi phí lãi vay 46.7%
EBT (3.5%)
Thuế @40% (3.5%)
NI trước cổ tức ưu đãi (3.5%)
Cổ tức ưu đãi 0.0%
NI (3.7%)

109
Phân tích Báo cáo Thu nhập

• Doanh thu năm 2009 tăng 5.3%, và NI giảm 3.7% so
với 2008. Như vậy khả năng sinh lợi của công ty đã
giảm.
• Sự phân tích sẽ cho thấy tình hình công ty hoặc
đang được cải thiện hoặc đang trở nên xấu đi theo
thời gian.
• Sự phân tích tương tự có thể được thực hiện ở
bảng tổng kết tài sản.

110
55
1/8/2014
Giải thích Hệ thống Du Pont

• Hệ thống Du Pont tập trung vào:
– Kiểm soát chi phí (PM)
– Việc sử dụng tài sản (TATO)
– Việc sử dụng vốn nợ (EM)
• Nó chỉ ra các yếu tố trên cùng tác động đến
ROE như thế nào.

111
The Du Pont System
( PM )( TAT )(multiplier
Equity
) = ROE
NI Sales TA
Sales x x = ROE
TA CE

112
56
1/8/2014
The Du Pont System

NI Sales TA = ROE
Sales x TA x CE
2009: 3.8% x 1.5 x 2.23 = 12.7%
Alternatively,
ROE = ROA × equity multiplier
= 5.7% x ($2,000/$896) = 12.7%

113
Các Vấn đề Tiềm ẩn và Hạn chế của Phân tích Tỷ

số Tài chính
• Sự so sánh với trung bình ngành thì khó khăn khi công ty hoạt động
ở nhiều lĩnh vực khác nhau.
• Kết quả “Trung bình” thì không tốt.
• Các yếu tố thời vụ có thể bóp méo các tỷ số.
• Các kỹ thuật chỉnh sửa có thể làm cho các báo cáo và tỷ số trông
tốt hơn.
• Thực tiển hoạt động và kế toán khác nhau có thể làm méo mó sự so
sánh.
• Đôi khi khó nói là giá trị của một tỷ số là “tốt” hay “xấu.”
• Thường thì, các tỷ số khác nhau cho tín hiệu khác nhau, vì thế khó
nói một công ty là đang ở trong điều kiện tài chính mạnh hay yếu.

114
57
1/8/2014
GIÁ TRỊ CÔNG TY VÀ HOẠCH ĐỊNH TÀI

CHÍNH

(FCF) (WACC)

GIÁ TRỊ = ____________ + ____________ +____________ +………….. +____________
Copyright © 2011 by Nelson

Education Ltd. All rights 5-115
reserved.
Nội dung
• Hoạch định tài chính
• Công thức tính vốn cần tăng thêm (AFN)
• Các báo cáo tài chính dự kiến
– Dự báo doanh số
– Phương pháp phần trăm doanh thu

reserved.
58
1/8/2014
Tổng quan về hoạch định tài chính

• Ba mục tiêu quan trọng:
– Các kế hoạch chiến lược: Đặt các mục tiêu phù
hợp nhằm đạt được các mục đích của công ty.
– Các kế hoạch hoạt động: đánh giá ảnh hưởng của
những thay đổi lên giá trị công ty.
– Các kế hoạch tài chính: dự báo lượng tiền cần huy
động từ bên ngoài.

reserved.
Qui trình hoạch định tài chính

• Dự báo doanh số
• Dự kiến tài sản cần thiết để hổ trợ doanh thu
• Dự kiến ngân quỹ được tạo ra trong nội bộ
• Dự kiến ngân sách bên ngoài
• Quyết định cách huy động ngân sách bên ngoài
• Xem xét những ảnh hưởng của kế hoạch lên các
tỷ số và giá cổ phiếu

reserved.
59
1/8/2014
Dự báo doanh số
• Sự dự báo doanh số chính xác rất quan

trọng đối với khả năng sinh lợi.
• Việc dự báo sự tăng trưởng doanh số trong
tương lai bắt đầu bằng việc xem xét lại
doanh số trong những năm trước đó dùng
phương pháp hồi qui.
• Điều chỉnh sự ước lượng nếu cần thiết.

reserved.
Bảng tổng kết tài sản năm 2009

(Triệu $)
Tiền mặt $ 10 A/P $ 60
Đầu tư S-T 0 Ứng trước $ 140
A/R 375 Vay NHNH 110
Tồn kho 615 Tổng CL $ 310
Tổng CA $1,000 Trái phiếu 754
CPUD 40
TSCĐ CPPT 130
ròng 1,000 Thu nhập giữ lại 766
Tổng tài sản $2,000 Tổng vốn $2,000

reserved.
60
1/8/2014
Báo cáo thu nhập 2009 (Triệu $)

Doanh số $3,000.00
Chi phí khg bao gồm KH (60%) 2,616.20
Khấu hao 100.00
EBIT $ 283.80
Lãi 88.00
EBT $ 195.80
Thuế (40%) 78.30
NI trước cổ tức ưu đãi 117.50
Cổ tức ưu đãi 4.00
Thu nhập ròng của cổ đông $ 113.50
Cổ tức (50.7%) $57.50
RE tăng thêm $56.00
reserved.
AFN (Additional Funds Needed):

Các giả định chủ yếu
• Hoạt động ở mức năng lực toàn dụng trong
2009.
• Mỗi loại tài sản tăng tương ứng với mức
tăng của doanh thu.
• Các khoản phải trả và ứng trước tăng tương
ứng với mức tăng của doanh thu.
• Năm 2009 tỷ suất doanh lợi ròng - PM -
profit margin là 3.78% = $113.5/$3,000 và
tỷ lệ trả cổ tức là 50.7% vẫn được duy trì.
• Doanh thu kỳ vọng tăng $500 triệu.

reserved.
61
1/8/2014
Định nghĩa các biến trong AFN

• A*/S0: lượng tài sản cần thiết để hổ trợ việc tăng
doanh số; được gọi là tỷ lệ thâm dụng vốn.
• ∆S: mức thay đổi trong doanh số.
• L*/S0: tỷ lệ nợ tự phát trên doanh thu
• M: tỷ suất doanh lợi ròng (Thu nhập ròng/doanh thu)
• RR (retention ratio): phần trăm của thu nhập ròng
không phân phối cổ tức.

reserved.
Tài sản vs. Doanh thu

Assets
Assets = 0.67 sales
2,200
 Assets =
2,000 (A*/S0)Sales
= 0.67($300)
= $200.
Sales
0 3,000 3,300
A*/S0 = $2,000/$3,000 = 0.67 = $2,200/$3,300

reserved.
62
1/8/2014
Nếu doanh thu tăng $300 triệu, thì

AFN là bao nhiêu?
AFN = (A*/S0)∆S - (L*/S0)∆S - M(S1)(RR)
AFN = Mức tài sản tăng dự kiến – Mức tăng
trong nợ lưu động tự phát – Mức tăng trong
thu nhập giữ lại
AFN = ($2,000/$3,000)($300)
- ($200/$3,000)($300)
- 0.0378($3,300)(1 – 0.507)
AFN = $118.42 triệu

reserved.
Mức tăng của các khoản mục ảnh hưởng

đến AFN như thế nào?
• Doanh thu cao hơn
– Tài sản yêu cầu tăng, tăng AFN.
• Tỷ lệ trả cổ tức cao hơn
– Giảm ngân sách nội bộ sẳn có, tăng AFN.
• Tỷ lệ thâm dụng vốn cao hơn, A*/S0
– Tài sản yêu cầu tăng, tăng AFN.

reserved.
63
1/8/2014
Cont’d
• Tỷ suất doanh lợi cao hơn:
– Tăng ngân sách nội bộ sẳn có, giảm AFN.
• Trả tiền cho nhà cung cấp sớm:
– Giảm nợ ngắn hạn tự phát, tăng AFN.

reserved.
Phương pháp báo cáo tài chính dự báo (FFS -

Forecasted Financial Statement)
• Dự báo các báo cáo tài chính hoàn chỉnh làm cho
sự phân tích đáng tin cậy
• Thông tin cũng cung cấp các tỷ số tài chính để
đánh giá các kế hoạch kinh doanh khác nhau
• Sử dụng phương pháp phần trăm theo doanh số
• Bắt đầu bằng việc dự báo doanh số, và ước lượng
mức tài sản cần thiết để hổ trợ sự tăng trưởng
• Cho phép các loại tài sản và nguồn vốn tăng
trưởng ở các mức độ khác nhau.

reserved.
64
1/8/2014
Phương pháp lập báo cáo tài chính dự kiến theo

phần trăm doanh số
• Dự báo các khoản mục theo phần trăm
doanh thu dự kiến (i.e. thay đổi trực tiếp
theo doanh thu)
– Chi phí
– Tiền mặt
– Các khoản phải thu
– Tồn kho
– Tài sản cố định ròng
– Các khoản phải trả và ứng trước

reserved.
Phương pháp lập báo cáo tài chính dự kiến

theo phần trăm doanh số
• Chọn các khoản mục khác không có quan hệ
tuyến tính trực tiếp với doanh số
– Nợ
– Chính sách trả cổ tức (để xác định thu nhập giữ lại)
– Cổ phiếu phổ thông

reserved.
65
1/8/2014
Các nguồn tài trợ cần để hổ trợ yêu

cầu tăng tài sản
• Dựa vào giả định trước đã cho và sự lựa chọn,
chúng ta có thể ước lượng:
– Tài sản cần để hổ trợ tăng doanh thu
– Các nguồn tài trợ cụ thể
• AFN chênh lệch giữa:
– Giá trị tài sản cần tăng thêm và các nguồn tài trợ
sẳn có.

reserved.
Các hàm ý về AFN

• Nếu AFN dương, bạn phải đảm bảo nguồn tài
trợ tăng thêm.
• Nếu AFN âm, bạn có nguồn tài trợ nhiều hơn
mức cần thiết.
– Trả hết nợ.
– Mua lại cổ phiếu.
– Mua các đầu tư ngắn hạn.

reserved.
66
1/8/2014
Dự báo chi phí lãi vay

• Chi phí trả lãi thực tế dựa trên dư nợ hàng
ngày trong suốt năm.
• Có 3 cách để tính chi phí trả lãi gần đúng dựa
trên:
– Nợ vào cuối năm
– Nợ đầu năm
– Trung bình nợ đầu kỳ cuối kỳ

reserved.
Chi phí trả lãi dựa trên dư nợ cuối năm

• Sẽ dự báo chi phí trả lãi quá mức nếu vốn nợ
tăng trong suốt năm thay vì tất cả vốn nợ tăng
vào ngày 1 tháng giêng.
• Gây ra vòng phản hồi tài chính: nhiều nợ làm
cho lãi vay tăng, dẫn đến thu nhập giảm, dẫn
đến thu nhập giữ lại giảm, kết quả là làm tăng
vốn nợ, v.v.v.

reserved.
67
1/8/2014
Chi phí trả lãi dựa trên dư nợ đầu năm

• Sẽ dự báo chi phí trả lãi thấp nếu vốn nợ tăng
dần trong suốt năm thay vì tăng vào 31 tháng
12.
• Nhưng không tạo ra vòng phản hồi tài chính.

reserved.
Chi phí trả lãi dựa trên trung bình dư nợ đầu

năm và cuối năm
• Sẽ ước lượng chi phí trả lãi chính xác nếu nợ
tăng đều trong suốt năm.
• Những cũng có vấn đề về vòng phản hồi tài
chính.

reserved.
68
1/8/2014
Giải pháp làm cân bằng sự chính xác và

tính phức tạp
• Chi phí trả lãi tính trên dư nợ đầu kỳ, nhưng
sử dụng lãi suất hơi cao.
– Dễ thực hiện
– Tính chính xác hợp lý

reserved.
Phần trăm doanh số: nhập lượng

2010 Dự
2009 Thực tế kiến
CP bằng tiền/DT 87.2% 87.2%
Tiền mặt/DT 0.33% 0.33%
AR/DT 12.5% 12.5%
Tồn kho/DT 20.5% 20.5%
TSCĐ ròng/DT 33.3% 33.3%
AP/DT 2% 2%
Ứng trước/DT 4.67% 4.67%

reserved.
69
1/8/2014
Các nhập lượng khác
Phần trăm tăng trong doanh thu 10%
Lãi suất của vốn nợ 11%
Thuế suất 40%
Tỷ lệ trả cổ tức 50.7%

reserved.
Báo cáo thu nhập dự kiến năm 2010 sơ bộ

Tính toán 2010 (Sơ bộ)
Doanh số 1.10 Sales09 = $3,300.0
Trừ: Chi phí khg kể khấu hao 87.2%Sales 10 = 2,877.6
Chi phí khấu hao 10% FA10 = 110.0
EBIT $312.4
Lãi 0.09(STD09) + 92.8
0.11(LTD09) =
EBT $219.6
Thuế (40%) 87.8
NI trước cổ tức ưu đãi $131.8
Cổ tức ưu đãi 4.0
NI của cổ đông (50,000,000 cổ phần) $127.8
Cổ tức # cổ phần ×108%DPS09 $62.5
Cộng vào RE $65.3*

reserved.
70
1/8/2014
Bảng tổng kết tài sản sơ bộ 2010 (Tài sản)

Tính toán 2010
Tiền mặt 0.33% DT10 = $11.0
A/R 12.5%DT10 = 412.5
Tồn kho 20.5%DT10 = 676.5
Tổng CA $1,100.0
TSCĐ ròng 33.3%DT10 = 1,100.0
Tổng tài sản $2,200.0

reserved.
Bảng tổng kết tài sản sơ bộ 2010

(Vốn nợ & Vốn chủ sở hữu)
2009 Tính toán Dự báo cho
2010
AP 60 2% DT10 = $66.0
Ứng trước 140 4.67% DT10 = $154.0
Phiếu nợ phải trả 110 Điều chỉnh 224.7
Tổng CL $444.7
Nợ dài hạn 754 Mang qua 754.0
CPUD 40 Mang qua 40.0
CPPT 130 Mang qua 130.0
RE 766 +65.3* 831.3
Tổng vốn $2,200.0

reserved.
71
1/8/2014
AFN?
• Mức tăng tài sản cần thiết = $2,200.0
• Các nguồn tài trợ đã xác định = $2,085.3
• AFN dự báo: $2,200 - $2,085.3 = $114.7
• NWC phải có tài sản để tạo ra doanh thu
dự báo, do đó nó cần một lượng vốn
tương đương. Vì thế, chúng ta phải đảm
bảo một lượng vốn cần tăng thêm là
$114.7.

reserved.
Các giả định về việc sẽ huy động AFN

• Không phát hành thêm trái phiếu dài hạn mới, cổ
phiếu ưu đãi hoặc cổ phiếu phổ thông sẽ được phát
hành.
• Bất kỳ lượng tài trợ bên ngoài nào tăng thêm phải
được xem như phiếu nợ phải trả.
• Phiếu nợ phải trả tăng thêm = $114.7 làm cho phiếu
nợ phải trả dự kiến năm 2010 là $224.7 = $110 +
$114.7

reserved.
72
1/8/2014
Bảng Tổng kết tài sản năm 2010

(Vốn nợ và vốn chủ sở hữu)
Khg có AFN AFN Có AFN
AP $66.0 $66.0
Khoản ứng trước 154.0 154.0
Phiếu nợ phải trả 110.0 +114.7 224.7
Tổng CL $330.0 $444.7
Nợ dài hạn 754.0 754.0
Cổ phiếu ưu đãi 40.0 40.0
Cổ phiếu phổ thông 130.0 130.0
Thu nhập giữ lại 831.3 831.3
Tổng nguồn vốn $2,085.3 $2,200.0

reserved.
Theo công thức, AFN = $118.42 vs.

Phương pháp FFS, AFN = $114.7
• Phương pháp sử dụng công thức AFN cho
rằng tỷ suất doanh lợi khg thay đổi.
• Phương pháp FFS thì linh động hơn. Quan
trọng hơn là phương pháp này cho phép
các khoản mục khác nhau tăng theo tỷ lệ
khác nhau. Sử dụng kỹ thuật điều chỉnh để
đảm bảo bảng tổng kết tài sản hợp lý.

reserved.
73
1/8/2014
Các tỷ số dự báo
Thực hiện Dự báo 2010 Ngành
2009
CR 3.2x 2.5x 4.2x
IT 4.9x 4.9x 9.0x
DSO (ngày) 45.6 45.6 36.0
TAT 1.5x 1.5x 1.8x
DR 53.2% 40.98% 40.0%
PM 3.8% 3.9% 5.0%
ROA 5.7% 5.8% 9.0%
ROE 12.7% 13.3% 15.0%
ROIC 9.5% 9.5% 11.4%

reserved.
FCF dự báo và ROIC là bao nhiêu?

2009 2010
NOWC $800.0 $880.0
(CA - AP & khoản ứng trước)
Tổng vốn hoạt động $1,800.0 $1,980.0
(NOWC + NFA)
NOPAT (EBITx(1-T)) $170.3 $187.4
Trừ Inv. trong OC $180.0
FCF -$174.7 $7.4
ROIC (NOPAT/vốn) 9.5%

reserved.
74
1/8/2014
Sự cải thiện
Trước sau
Thắt chặt ch/sách bán
chịu:
AR/Sales 12.5% 11.8%
Kiểm soát tồn kho:
Inv./Sales 20.5% 16.7%
Sa thải nhân viên:
OC (không kể khấu 87.2% 86.0%
hao)/doanh thu

reserved.
Ảnh hưởng của những cải thiện

Trước sau
DSO (ngày) 45.6 43.1
IT 4.9x 6.0x
NOPAT $187.4 $211.2
NOWC $880.0 $731.5
Tổng OC $1,980.0 $1,831.5
FCF $7.4 $179.7
AFN $114.7 -$57.5
ROIC 9.5% 11.5%
ROE 13.3% 15.4%
reserved.
75
1/8/2014
Qui mô kinh tế
400
300
 Declining A/S Ratio

Assets
Base
Stock
0 Sales
200 400
$300/$200 = 1.5; $400/$400 = 1.0. việc giảm tỷ số chỉ ra qui mô kinh tế.
Tăng từ S = $0 tới S = $200 yêu cầu tài sản tăng thêm $300. $200 doanh số
kế tiếp yêu cầu $100 tài sản.

reserved.
Tài sản thay đổi theo cấp bậc
1,500
Assets
1,000
500
Sales
500 1,000 2,000
A/S thay đổi nếu tài sản thay đổi theo cấp bậc. Thông thường sẽ
có năng lực thừa, nhưng cuối cùng S nhỏ dẫn đến A lớn hơn.

reserved.
76
1/8/2014
Nếu FA năm 2009 hoạt động 96%

công suất:
• Với mức FA hiện tại, doanh thu có thể đạt
$3,125 million.
• FA mục tiêu/doanh thu = FA thực hiện/doanh
thu toàn dụng = $1,000/$3,125 = 0.32
• FA mới cần tăng thêm = (FA mục tiêu/doanh
thu)(doanh thu dự kiến) = (0.32)($3,300) =
$1,056 triệu

reserved.
Tình trạng công suất dư thừa ảnh hưởng

đến AFN 2010 như thế nào?
• Với năng lực toàn dụng, FA dự kiến tăng là
$100 triệu.
• Năng lực thừa làm cho nhu cầu thực tế tăng
lên chỉ là $56 triệu, ít hơn trước $44 triệu.
• AFN dự kiến sẽ giảm đến $70.7 triệu = $114.7
triệu - $44 triệu

reserved.
77
1/8/2014
Tóm tắt: các yếu tố khác nhau tác động đến AFN
dự báo như thế nào?
• Năng lực thừa: làm giảm AFN.
• Qui mô kinh tế: dẫn đến phần tài sản tăng lên
ít hơn.
• Tài sản thay đổi theo cấp bậc: dẫn đến yêu cầu
AFN trong thời kỳ dài hơn, làm phát sinh năng
lực thừa.

reserved.
GIÁ TRỊ THỜI GIAN CỦA TIỀN TỆ
78
1/8/2014
Định giá công ty và Giá trị thời gian của tiền tệ


(FCF) (WACC)

GIÁ TRỊ = ____________ + ____________ +____________ +………….. +____________

157
Nội dung
• Đường thời gian
• Giá trị tương lai
• Giá trị hiện tại
• Lợi suất hiệu quả
• Khấu trừ

reserved.
79
1/8/2014
Đường thời gian chỉ ra thời điểm xuất

hiện dòng tiền
0 1 2 3
I%
CF0 CF1 CF2 CF3

Điểm phân cách ở cuối các kỳ đoạn, vì
thế thời điểm 0 là hôm nay; Thời điểm 1
là cuối kỳ 1; hoặc đầu kỳ 2.

reserved.
Đường thời gian của một tổng lượng tiền

$100 vào cuối năm 2
0 1 2 Year
I%
100

reserved.
80
1/8/2014
Đường thời gian của dòng tiền đều đầu kỳ

$100 trong 3 năm
0 1 2 3
I%
100 100 100

reserved.
Đường thời gian của CFs không đều
0 1 2 3
I%
-50 100 75 50

reserved.
81
1/8/2014
FV của $100 sau 3 năm (i = 5%)

0 1 2 3
5%
100 FV = ?
Tìm FVs (chuyển động theo hướng phải

trên đường thời gian) được gọi là tích lãi.

reserved.
Sau 1 năm
(Formula Approach)
FV1 = PV + INT1 = PV + PV (I)

= PV(1 + I)
= $100(1.05)
= $105.00

reserved.
82
1/8/2014
Sau 2 năm
(Formula Approach)
FV2 = FV1(1+I) = PV(1+I)(1+I)

= PV(1+I)2
= $100(1.05)2
= $110.25

reserved.
Sau 3 năm
(Formula Approach)
FV3 = FV2(1+I)=PV(1 + I)2(1+I)
= PV(1+I)3
= $100(1.05)3
= $115.76
Tổng quát,
FVN = PV(1 + I)N

reserved.
83
1/8/2014
Sự tăng trưởng của $1
Ba cách tìm FVs

• Giải phương trình với máy tính thông dụng.
• Sử dụng máy tính tài chính.
• Sử dụng bảng tính.

reserved.
84
1/8/2014
Giá trị hiện tại (PV) của $100 vào cuối

năm 3 nếu i = 10%?
Tìm PVs là chiết khấu, và là sự nghịch
đảo của việc tích lãi.
0 1 2 3
10%
PV = ? 100

reserved.
Giải FVN = PV(1 + I )N tìm PV

FVN N
1
PV = = FVN
(1+I)N 1+I
3
1
PV = $100
1.10
= $100(0.7513) = $75.13

reserved.
85
1/8/2014
Tìm lãi suất

0 1 2 10
?%
-100 150
FV = PV(1 + I)N
$150 = $100(1 + I)10
(1.5)(1/10) = (1 + I)
1.0414 = (1 + I)
I = 0.0414 = 4.14%

reserved.
Tìm số kỳ/năm, N
• Giả sử hiện tại bạn có $100 và lãi suất là 20%.
Bạn mất bao lâu để số tiền đó tăng đến $200?
0 1 2 ?
20%
-100 200
FV = PV (1 + I)N

reserved.
86
1/8/2014
Dòng tiền đều cuối kỳ vs. dòng tiền đều

đầu kỳ
Dòng tiền đều cuối kỳ
0 1 2 3
I%
PMT PMT
Dòng tiền đều đầu kỳ
0 1 2 3
I%
PMT PMT PMT PMT

reserved.
FV của dòng tiền đều cuối kỳ $100 trong 3-

năm với mức lãi suất 5% là bao nhiêu
0 1 2 3
5%
100 100 100.00

105.00
110.25
FV = 315.25

reserved.
87
1/8/2014
Công thức tính FV của dòng tiền đều cuối kỳ

• Giá trị tương lai của dòng tiền đều với N kỳ
và lãi suất I có thể xác định bằng công thức
sau:
(1+I)N-1
= PMT
I
(1+0.05)3-1
= 100 = 315.25
0.05

reserved.
Giá trị tương lai của dòng tiền đều đầu kỳ
• Khi sự chi trả xảy ra vào đầu của mỗi kỳ thay vì vào
thời điểm cuối, dòng tiền này có nhiều thời gian để
kiếm lãi hơn.
• FVAĐK = FVACK (1 + I)
• FVAĐK = ($315.25)(1.05) = $331.01

reserved.
88
1/8/2014
Giá trị hiện tại (PV) của dòng tiền đều

cuối kỳ
0 1 2 3
5%
100 100 100

95.24
90.70
86.38
272.32 = PV

reserved.
Công thức tính PV của dòng tiền đều

• Giá trị hiện tại của dòng tiền đều với N kỳ và
lãi suất I có thể được tính theo công thức:
1 1
= PMT −
I I (1+I)N
1 1
= 100 − = $272.32
0.05 0.05(1+0.05)3

reserved.
89
1/8/2014
Tìm PV của dòng tiền đều đầu kỳ
0 1 2 3
10%
100 100 100

reserved.
PV của dòng tiền đều đầu kỳ

• Bởi vì mỗi khoản tiền của dòng tiền đều
đầu kỳ xảy ra sớm hơn 1 kỳ, nên các khoản
tiền sẽ được chiết khấu ít hơn 1 kỳ.
• Vì vậy, PVAĐK> PVA
• PV của dòng tiều đều đầu kỳ (PVAĐK):
= (PV của dòng tiền đều cuối kỳ)(1+I)
= (272.32)(1+ 0.05) = $285.94

reserved.
90
1/8/2014
Dòng tiền đều vô hạn
• PV của dòng tiền đều vô hạn = PMT/I

• Ví dụ: Mệnh giá của một khoản tiền tiết kiệm
là $1,000 được trả $50 hàng năm và mãi mãi.
Hãy định giá khoản tiết kiệm đó nếu lãi suất là
2.5%.
• PV(P) = $50/0.025 = $2,000

reserved.
PV của dòng tiền không đều

0 1 2 3 4
10%
100 300 300 -50

90.91
247.93
225.39
-34.15
530.08 = PV

reserved.
91
1/8/2014
Lãi suất danh nghĩa (INOM)

• Được phát biểu trong các hợp đồng, và
được các ngân hàng/người môi giới công
bố.
• Không được sử dụng trong việc tính toán
hay biểu thị trên đường thời gian
• Số kỳ ghép lãi/năm (M). Ví dụ:
– 8%; ghép lãi hàng quí
– 8%, ghép lãi hàng ngày (365 ngày)

reserved.
Lãi suất kỳ (IPER )

• IPER = INOM/M, trong đó M là số kỳ ghép lãi trong
năm. M = 4 đối với việc ghép lãi hàng quí, 12 nếu
ghép lãi hàng tháng, và 365 đối với việc ghép lãi hàng
ngày.
• Ví dụ:
– 8% ghép lãi hàng quí: IPER = 8%/4 = 2%.
– 8% ghép lãi hàng ngày (365): IPER = 8%/365 = 0.021918%.

reserved.
92
1/8/2014
Ảnh hưởng của việc ghép lãi

• FV của một khoản tiền sẽ lớn hơn hay nhỏ
hơn nếu chúng ta ghép lãi thường xuyên hơn,
cho rằng lãi suất I% không thay đổi?
• Tại sao?

reserved.
Ảnh hưởng của việc ghép lãi (Trả lời)

• LỚN HƠN!
• Nếu việc ghép lãi là thường xuyên hơn trong

một năm – ví dụ hàng nửa năm, hàng quí, hay
hàng ngày – lãi kiếm được trên lãi thường
xuyên hơn.

reserved.
93
1/8/2014
Công thức FV với các thời kỳ ghép lãi

khác nhau
(M)(N)
INOM
FVN = PV 1 +
M

reserved.
FV của $100 với lãi suất danh nghĩa 12%

ghép lãi hàng quí trong 2 năm
MN
INOM
FVN = PV 1 +
M
4x2
0.12
FV5S = $100 1 +
4
= $100(1.03)8 = $126.68

reserved.
94
1/8/2014
FV của $100 với mức lãi suất danh nghĩa 12%

trong 5 năm ghép lãi với các kỳ ghép lãi khác
nhau
FV(Ann.) = $100(1.12)5 = $176.23
FV(Semi.) = $100(1.06)10 = $179.08
FV(Quar.) = $100(1.03)20 = $180.61
FV(Mon.) = $100(1.01)60 = $181.67
FV(Daily) = $100(1+(0.12/365))(5x365) = $182.19

reserved.
Lãi suất hiệu quả

(EAR = EFF%)
• EAR là lãi suất hàng năm tạo ra kết quả như
khi chúng ta ghép lãi ở mức lãi suất kỳ M lần
trong năm.
• EFF% - (Effective Percentage) là lãi suất như
khi lãi được ghép lãi một lần trong năm.

reserved.
95
1/8/2014
Effective Annual Rate – EAR, Ví dụ

• Đầu tư $1 trong một năm ở mức lãi suất 12%,
ghép lãi nửa năm một lần:
FV = PV(1 + INOM/M)M
FV = $1× (1.06)2 = 1.1236
• EFF% = 12.36%, bởi vì $1 được đầu tư trong
một năm ở mức lãi suất 12%, ghép lãi hai lần
trong năm sẽ tăng bằng mức giá trị như khi đầu
tư $1 trong một năm ở mức lãi suất 12.36%
ghép lãi hàng năm.

reserved.
So sánh các loại lãi suất

• Một khoản đầu tư nhận thu nhập hàng
tháng khác với khoản đầu tư nhận thu
nhập hàng quí. Chúng ta dựa trên cơ sở
EFF% để so sánh xuất sinh lợi. Chỉ sử
dụng EFF% cho các so sánh.
• Ngân hàng nói “trả lãi hàng ngày” giống
như được ghép lãi hàng ngày.

reserved.
96
1/8/2014
EFF% của lãi suất danh nghĩa 12%, ghép lãi

hàng tháng
M
INOM
EFF% = 1 + −1
M
12
0.12
= 1 + −1
12
= (1.01)12 - 1.0
= 0.126825 = 12.6825%

reserved.
EAR (EFF%) với lãi suất danh nghĩa 12%
EARAnnual = 12.00%
EARQuarterly = (1 + 0.12/4)4 - 1 = 12.55%
EARMonthly = (1 + 0.12/12)12 - 1 = 12.68%
EARDaily(365) = (1 + 0.12/365)365 - 1= 12.75%

reserved.
97
1/8/2014
Lãi suất hiệu quả có thể bằng với lãi

suất danh nghĩa?
• Đúng, nhưng chỉ khi việc ghép lãi mỗi
năm một lần được sử dụng, hay M = 1
• Nếu M > 1, EFF% luôn luôn lớn hơn lãi
suất danh nghĩa.

reserved.
Ứng dụng các loại lãi suất như thế

nào?
INOM: Được viết thành hợp đồng, được
tuyên bố bởi ngân hàng hay
công ty môi giới. Không sử dụng
trong việc tính toán thực tế hay
được biểu diễn trên đường thời
gian.

reserved.
98
1/8/2014
Cont’d
IPER: Được sử dụng trong tính toán
thực tế, được biểu thị trên đường
thời gian.
Nếu INOM được ghép lãi hàng năm,
thì IPER = INOM/1 = INOM.
Ngược lại thì điều chỉnh với số kỳ
bao gồm trong năm.

reserved.
Cont’d
• EAR (hay EFF%): được sử dụng để so sánh suất
thu nhập trên các khoản đầu tư có số kỳ nhận
thu nhập khác nhau trong năm.
• Được sử dụng để tính toán nếu và chỉ nếu liên
quan đến dòng tiền đều khi mà các khoản thu
không tương thức với các kỳ ghép lãi.

reserved.
99
1/8/2014
Các kỳ đoạn
• Vào ngày 1 tháng Hai bạn gửi tiết kiệm $100
vào một tài khoản trả lãi suất danh nghĩa
11.33463%, ghép lãi hàng ngày (365 ngày).
• Bạn sẽ có bao nhiêu vào ngày 1 tháng mười,
hay sau 9 tháng (273 ngày)?

reserved.
Chuyển đổi sang lãi suất ngày

IPER = 11.33463%/365
= 0.031054% trên ngày.
FV 273 = $100 (1.00031054)273
= $100 (1.08846) = $108.85
0 1 2 273
0.031054%
-100
FV=?
reserved.
100
1/8/2014
Các khoản vay được khấu trừ

• Xây dựng kế hoạch khấu trừ cho một khoản
vay $1000, lãi suất 10% với 3 lần trả bằng
nhau.

reserved.
Bước 1: Tìm khoản trả yêu cầu
0 1 2 3
10%
-1,000 PMT PMT PMT

3 10 -1000 0
INPUTS
N I/YR PV PMT FV
OUTPUT 402.11

reserved.
101
1/8/2014
Bước 2: Tìm khoản trả lãi cho năm 1
INTt = Số dư đầu kỳt (I)
INT1 = $1,000(0.10) = $100

reserved.
Bước 3: Tìm khoản trả vốn gốc trong

năm 1
Repmt = PMT - INT

= $402.11 - $100
= $302.11

reserved.
102
1/8/2014
Bước 4: Tìm số dư cuối kỳ sau năm 1

Số dư cuối kỳ = Số dư đầu kỳ - Repmt
= $1,000 - $302.11 = $697.89
Lập lại những bước này cho năm 2 và 3
Để hoàn thành bảng khấu trừ.

reserved.
Bảng khấu trừ

Trả
Số dư nợ Số dư
Năm đầu kỳ PMT INT gốc cuối kỳ
1 $1,000 $402 $100 $302 $698
2 698 402 70 332 366
3 366 402 37 366 0
Tổng 1,206.34 206.34 1,000

reserved.
103
1/8/2014
Lãi giảm bởi vì dư nợ giảm

$450
$400
$350
$300
$250 Interest
$200 Principal
$150
$100
$50
$0
PMT 1 PMT 2 PMT 3

reserved.
Cont’d
• Bảng khấu trừ được sử dụng rộng rãi cho
các khoản vay mua nhà, mua xe, vayy kinh
doanh, kế hoạch nghĩ hưu. Chúng rất quan
trọng!
• Các máy tính tài chính (và bảng tính) thì rất
hữu dụng cho việc lập bảng khấu trừ.

reserved.
104
1/8/2014
Tăng trưởng của dòng tiền đều hữu hạn và

vô hạn
• Dòng tiền có thể tăng trưởng theo thời gian,
nhờ vào tăng trưởng thật hay lạm phát.
• Tăng trưởng của dòng tiền đều giới hạn là
một dãy các khoản tiền giới hạn tăng trưởng
ở lãi suất cố định.
• Tăng trưởng của dòng tiền vô hạn là một
dòng tiền đều không có sự kết thúc được kỳ
vọng tăng vô hạn.

reserved.
Lãi suất thực

• Rr = [(1 + INOM)/(1 + lạm phát)] – 1
• Ví dụ: Nếu lãi suất danh nghĩa là 10% và tỷ lệ
lạm phát kỳ vọng là 5% năm, suất sinh lời thực
là bao nhiêu?
• Rr = [1.10/1.05] – 1 = 0.0476 = 4.76%

reserved.
105
1/8/2014
RỦI RO VÀ SUẤT THU NHẬP
Định giá công ty và rủi ro


(FCF) (WACC)

GIÁ TRỊ = ____________ + ____________ +____________ +………….. +____________

212
106
1/8/2014
Nội dung
• Các khái niệm về thu nhập cơ bản
• Các khái niệm về rủi ro cơ bản
• Rủi ro tài sản
• Rủi ro danh mục (thị trường)
• Sự đánh đổi giữa rủi ro và thu nhập:
CAPM/SML & lý thuyết khác

reserved.
Thu nhập đầu tư

• Thu nhập đầu tư đo lường kết quả tài
chính của một khoản đầu tư với ảnh
hưởng của qui mô và thời gian.
• Thu nhập có thể là quá khứ hay tương lai
(dự báo).
• Thu nhập có thể được biểu diễn bằng:
– Số tuyệt đối ($).
– Phần trăm (%).

reserved.
107
1/8/2014
Một khoản đều tư $1,000 và bán được

$1,100 sau 1 năm
Thu nhập bằng tiền:
$ nhận được - $ đầu tư
$1,100 - $1,000 = $100
Phần trăm thu nhập:
$ Thu nhập/$ đầu tư
$100/$1,000 = 0.10 = 10%

reserved.
Rủi ro tài sản

• Thông thường, thu nhập đầu tư không biết
chắc.
• Rủi ro tài sản liên quan đến xác suất thu nhập
thấp hơn thu nhập kỳ vọng.
• Xác suất thu nhập rất thấp so với thu nhập kỳ
vọng càng lớn, rủi ro càng lớn.

reserved.
108
1/8/2014
Phân phối xác suất: cổ phiếu nào rủi ro

hơn? Tại sao?
Stock A
Stock B
-30 -15 0 15 30 45 60
Returns (%)

reserved.
Phân phối xác suất

• Phân phối xác suất càng chật (i.e. càng nhọn), khả
năng kết quả thực tế gần với giá trị kỳ vọng càng
cao.
• Cho nên, càng ít khả năng thu nhập thực tế rất
thấp so với thu nhập kỳ vọng.
• Phân phối xác suất thu nhập càng chật, rủi ro cổ
phiếu càng thấp.

reserved.
109
1/8/2014
Xem xét các cơ hội đầu tư

Kịch bản Xác suất Cổ Cổ
phiếu M phiếu B
Tốt 0.30 100% 40%
Bình thường 0.40 15% 15%

Xấu 0.30 -70% -10%
1.00

reserved.
Tính suất thu nhập kỳ vọng

^r = suất thu nhập kỳ vọng
n
^
r= ∑ riPi
i=1
۸rM = 0.3(100%)+0.4(15%)+0.3(-70%)
= 15%
۸rB = 0.3(40%)+0.4(15%)+0.3(-10%)
= 15%

reserved.
110
1/8/2014
Độ lệch chuẩn của thu nhập

σ = Độ lệch chuẩn
σ = √ Phương sai = √ σ2
= √ ∑
i=1
^
(ri – r)2 Pi

reserved.
Tính độ lệch chuẩn của cổ phiếu

M&B
M = [(100 - 15)2 (0.3) + (15 - 15)2 (0.4)
+ (-70 - 15)2 (0.3)]1/2 = 65.84%
B = [(40 - 15)2 (0.3) + (15 - 15)2 (0.4)

+ (-10 - 15)2 (0.3)]1/2 = 19.36%

reserved.
111
1/8/2014
Hệ số biến thiên - CV (Coefficient

of Variation)
• CV = Độ lệch chuẩn / Thu nhập kỳ vọng
• CVM = 65.84% / 15% = 4.39
• CVB = 19.36% / 15% = 1.29
• CV kể đến sự ảnh hưởng của cả rủi ro lẫn thu
nhập.
• Một đo lường tốt hơn việc sử dụng SD để so
sánh.

reserved.
Sự ngại rủi ro và thu nhập yêu cầu

• Nhà đầu tư ngại rủi ro sẽ quan tâm tài sản rủi ro
hay danh mục chỉ khi họ được bù đắp rủi ro bằng
phần bù rủi ro.
• Phần bù rủi ro là phần thu nhập dôi ra của tài sản
rủi ro, là phần chênh lệch giữa thu nhập kỳ vọng
của tài sản rủi ro và thu nhập phi rủi ro.

reserved.
112
1/8/2014
Rủi ro trong danh mục đầu tư

• Nhà đầu tư thường nắm giữ danh mục đầu tư.
Danh mục nhỏ nhất bắt đầu với 2 tài sản.
• Một tài sản tăng hay giảm giá là quan trọng,
nhưng quan trọng hơn là suất thu nhập và rủi ro
của danh mục.
• Do đó, rủi ro/suất thu nhập của một tài sản nên
được phân tích về phương diện những tài sản đó
ảnh hưởng như thế nào đến tổng rủi ro/lợi suất
của danh mục.

reserved.
Suất thu nhập của danh mục

• Thu nhập kỳ vọng của danh mục là trung bình
tỷ trọng của thu nhập kỳ vọng của các tài sản
riêng lẻ có trong danh mục,
• Tỷ trọng là tỷ lệ vốn đầu tư vào tài sản riêng lẻ
so với tổng vốn đầu tư của danh mục.

reserved.
113
1/8/2014
Suất thu nhập của danh mục

Cổ phiếu X và Y, là 2 cổ phiếu có trong danh
mục đầu tư $50,000, với tỷ trọng 50:50. Suất
sinh lợi kỳ vọng là 11% và 7%, tương ứng.
Suất thu nhập kỳ vọng của danh mục đầu
tư là suất thu nhập trung bình tỷ trọng của
X và Y trong danh mục:
E (rP )  rP  wX E (rX )  wY E (rY )
9%  (0.5)  (11%)  (0.5)  (7%)
Rủi ro của danh mục (σP)

• Không giống như suất thu nhập, σP
không phải là trung bình tỷ trọng của độ
lệch chuẩn của các tài sản riêng lẻ trong
rổ tài sản.
• Độ lệch chuẩn (SD) = σP = √σP2
σ P2  (wX σ X )2  (wY σ Y )2  2(wX σ X )(wY σ Y )ρ XY
114
1/8/2014
Rủi ro danh mục

• Hai tài sản độc lập (i.e. ρAB = 0) A và B với wA = 0.75,
và wB= 1 - wA = 0.25 hình thành nên danh mục đầu
tư. Độ lệch chuẩn σA = 4%, và σB = 10%.
• SDP = √0.001525 = 0.039 = 3.9%
σ P2  (wAσ A )2  (wB σ B )2  2(wAσ A )(wB σ B )ρ AB
 (0.5625)(0.0016)  (0.0625)(0.01)
 2(0.75)(0.25)(0)(0.04)(0.1)
 0.001525

reserved.
Danh mục hai tài sản với tương quan thay đổi
E(RP)  = -1.0
• -1.0 < ρ < +1.0  = 1.0

 = 0.2
σP
• Tương quan càng nhỏ, tiềm năng giảm rủi ro càng lớn.
– If ρ = –1.0, có thể giảm hoàn toàn rủi ro
– If ρ = +1.0, không thể giảm rủi ro

reserved.
115
1/8/2014
Danh mục hiệu quả

• Danh mục là một tập hợp các tài sản
• Trong khoảng trung bình – phương sai (۸R – σ), một bộ danh
mục tối đa hóa thu nhập kỳ vọng ở mỗi mức rủi ro của danh
mục
• Cũng như vậy, một bộ danh mục tối thiểu hóa rủi ro ở mỗi
mức thu nhập kỳ vọng
• Nhà đầu tư chọn bộ danh mục dọc theo đường biên hiệu quả,
là hỗn hợp tốt nhất giữa rủi ro và suất thu nhập tùy theo thái
độ đối với rủi ro của riêng họ.

reserved.
Đường biên hiệu quả đối với danh mục

2 tài sản
Portfolo Risk and Return Combinations
Portfolio Return
12.0%
11.0%
10.0%
9.0%
8.0%
7.0%
6.0%
5.0%
0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0%
Portfolio Risk (standard deviation)
116
1/8/2014
Đa dạng hóa
• Đa dạng hóa có thể giảm đáng kể tính biến
thiên của thu nhập mà không có mức giảm
tương đương trong thu nhập kỳ vọng.
• Mức rủi ro giảm là do thu nhập thấp hơn thu
nhập kỳ vọng của tài sản này được bù đắp bởi
thu nhập cao hơn thu nhập kỳ vọng của tài
sản khác.
• Tuy nhiên, có một mức rủi ro tối thiểu không
thể loại bỏ qua đa dạng hóa, và đó là phần rủi
ro hệ thống.
Đa dạng hóa (continued)

• Rủi ro (Phương sai) của thu nhập của một tài sản riêng
lẻ có thể phân thành:
– Rủi ro thị trường: các biến cố ngẫu nhiên trên bình diện
kinh tế rộng ảnh hưởng đến hầu hết các tài sản ở một mức
độ nào đó.
• Ảnh hưởng của đa dạng hóa:

– Rủi ro phi hệ thống sẽ giảm đáng kể trong các danh mục
đầu tư lớn.
– Rủi ro hệ thống không thể bị loại bỏ bằng đa dạng hóa bởi
vì nó ảnh hưởng đến tất cả các tài sản trong bất kỳ danh
mục đầu tư lớn nào.
117
1/8/2014
Rủi ro danh mục là một hàm của số tài sản có

trong danh mục
• Trong danh mục lớn (N ≥ 40) phương sai có thể loại bỏ, nhưng hiệp
phương sai thì không.
• Do đó đa dạng hóa có thể loại bỏ một số, nhưng không phải tất cả rủi ro
của các tài sản riêng lẻ.
P
Rủi ro đa dạng hóa; Rủi ro phi hệ
thống; Rủi ro công ty
Portfolio Risk
Rủi ro không thể đa dạng hóa; Rủi ro

hệ thống; Rủi ro thị trường
• Phần lớn rủi ro của tài sản riêng lẻ bất kỳ có thể loại bỏ được.
Định nghĩa rủi ro khi nhà đầu tư nắm danh mục

thị trường
• Các nhà nghiên cứu đã chỉ ra rằng đại lượng đo lường tốt
nhất rủi ro của một tài sản có trong một danh mục lớn là
beta (b) của tài sản.
• Beta đo lường sự phản ứng của một tài sản đối với sự
chuyển động của danh mục thị trường.
COViM i
bi   iM 
 2
M M
• Về nguyên tắc, danh mục thị trường bao gồm tất cả các tài
sản rủi ro.
• Sự ước lượng beta sẽ được quyết định bởi sự lựa chọn một
đại diện cho danh mục thị trường.
118
1/8/2014
Beta (bi ) của một tài sản riêng lẻ
• Khuynh hướng một cổ phiếu tăng và giảm so với thị

trường được phản ánh trong hệ số beta của nó.
• Ước lượng beta bằng cách chạy hồi qui giữa thu nhập
của tài sản và thu nhập của thị trường.
• Độ dốc của đường hồi qui thì bằng với beta, chỉ ra cổ
phiếu dịch chuyển như thế nào phản ứng lại sự chuyển
dịch của thị trường chung.

reserved.
Hệ số Beta
• Cổ phiếu rủi ro trung bình (β = 1): thu nhập có khuynh hướng
tăng giảm, trung bình, với thị trường như được đo lường bởi
một chì số nào đó như chỉ số S&P tổng hợp (S&P Composite
Index)
• Cổ phiếu rủi ro (β > 1): thu nhập thay đổi nhiều hơn thị
trường
• Cổ phiếu an toàn (β < 1): thu nhập thay đổi ít hơn thị trường
• Betas thường dương. Chọn một cổ phiếu có beta thấp tạo
thành danh mục đầu tư đa dạng hóa hoàn hảo.
• Về mặt lý thuyết một cổ phiếu có thể có beta âm.

reserved.
119
1/8/2014
Mối quan hệ giữa rủi ro và suất sinh lợi

(CAPM)
• Suất sinh lợi yêu cầu của thị trường:
E(RM) = RF + phần bù rủi ro thị trường
• Suất sinh lời yêu cầu của tài sản riêng lẻ:
E(Ri) = RF + βi × [E(RM) – RF]
Phần bù rủi ro thị trường

• Công thức này áp dụng cho tài sản riêng lẻ
nằm trong danh mục đa dạng hóa hoàn hảo.
Suất sinh lời yêu cầu của tài sản riêng lẻ

• Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM - Capital Asset
Pricing Model):
• E(Ri) = RF + βi × [RM – RF] = RF + βi × PRM
• Giải thích: suất sinh lời yêu cầu của tài sản riêng lẻ = lãi
suất phi rủi ro + phần bù rủi ro = lãi suất phi rủi ro +
(beta của tài sản × phần bù rủi ro thị trường)
• Mô hình CAPM phát biểu rằng suất sinh lời yêu cầu của
một chứng khoán tương quan thuận với beta của nó.
• Giả sử bi = 0, thì suất sinh lợi yêu cầu là lãi suất phi rủi
ro RF.
• Giả sử bi = 1, thì E(Ri) = (RM)
120
1/8/2014
Mối quan hệ giữa rủi ro và suất sinh lợi yêu

cầu
SML : Ri  RRF  ( RPM )  β i
Suất sinh lợi

Yêu cầu
E(RM)
RF
1 b
E ( Ri )  R i  RF  β i  [ E ( RM )  RF ]
SML: Mối quan hệ giữa rủi ro & suất sinh lợi

• Cho: βi = 1.5, RRF = 3%, RM = 10%
• Ri = 3% + 1.5 × (10% - 3%) = 13.5%
13.5%
3%
β
1.5
121
1/8/2014
SML: Ảnh hưởng của lạm phát

• Cho: βi = 1.5, RRF = 3%, RM = 10%
• Ri = 3% + 1.5 × (10% - 3%) = 13.5%
• Nếu RRF = 3% ↑ 5%, Ri = 5% + 1.5×(7%) = 15.5%
SML2
R
15.5% SML1
13.5%
3%
β
1.5
SML: Thay đổi trong mức ngại rủi ro

• Cho: βi = 1.5, RRF = 3%, RM = 10%
• Ri = 3% + 1.5 × (10% - 3%) = 13.5%
• Nếu PRM = 7% ↑ 8%, Ri = 3% + 1.5×(8%) = 15%
SML2
R
15.0% SML1
13.5%
3%
β
1.5
122
1/8/2014
Định giá Trái phiếu

Giá trị Công ty và Rủi ro

thuế hoạt động trợ nghiệp

(FCF) (WACC)

GIÁ TRỊ = ____________ + ____________ +____________ +………….. +____________

246
123
1/8/2014
Nội dung
• Các tính chất cơ bản của trái phiếu
• Định giá trái phiếu
• Đo lường suất thu nhập
• Xác định lãi suất
• Cấu trúc lãi suất
• Đánh giá rủi ro

247
Tổ chức Phát hành Trái phiếu

• Trái phiếu là một giấy nợ (i.e. a fancy IOU) được
doanh nghiệp, tổ chức chính phủ, hay nước ngoài
một phát hành.
• Mỗi loại khác nhau về rủi ro và suất thu nhập kỳ vọng.
• Mặc dù trái phiếu Chính phủ không có rủi ro tín dụng,
chúng vẫn có rủi ro.
• Mức rủi ro tín dụng của trái phiếu công ty tùy thuộc
vào sức khỏe tài chính của doanh nghiệp.
• Trái phiếu nước ngoài có thêm rủi ro tỷ giá.

248
124
1/8/2014
Tính chất Cơ bản của Trái phiếu

• Mệnh giá:
– Giá trị bề mặt; được trả khi đáo hạn.
– Ví dụ $1,000.
• Lãi suất trái phiếu (Coupon interest rate):
– Là lãi suất được tuyên bố, được nhân với mệnh
giá để tính tiền lãi.
– Thông thường thì cố định, nhưng có thể thay đổi.

249
Tính chất Cơ bản của Trái phiếu (tt)

• Kỳ hạn:
– Số năm còn lại cho đến khi trái phiếu được hoàn
trả. Giảm dần.
• Ngày phát hành:
– Ngày trái phiếu được phát hành.
• Rủi ro tín dụng:
– Rủi ro tổ chức phát hành sẽ không thực hiện việc
trả lãi và vốn.

250
125
1/8/2014
Điều khoản Mua lại

(Call Provision)
• Tổ chức phát hành có thể hoàn trả nếu lãi suất giảm.
Điều này có lợi cho tổ chức phát hành nhưng bất lợi
cho nhà đầu tư.
• Vì vậy, người mượn sẵn sàng trả nhiều hơn, và người
cho mượn đòi hỏi nhiều hơn đối với những trái
phiếu có thể được mua lại (callable bonds).
• Phần lớn trái phiếu bị trì hoãn việc mua lại và giá
mua lại giảm dần.

251
Trái phiếu Có thể Bán lại

(retractable/putable bonds)
• Nhà đầu tư có quyền bán lại trái phiếu trước
khi đáo hạn cho công ty phát hành ở mức giá
xác lập trước.
• Bảo vệ nhà đầu tư khỏi bị rủi ro vì lãi suất
tăng.

252
126
1/8/2014
Quỹ Trả Nợ
• Khoản dự trữ để trả hết một khoản vay
trước hạn thay vì trả tất cả khi đáo hạn.
• Tương tự như sự khấu trừ một khoản nợ.
• Giảm rủi ro đối với nhà đầu tư, làm giảm kỳ
hạn trung bình.
• Nhưng không tốt đối với nhà đầu tư nếu lãi
suất giảm sau khi phát hành.

253
Quỹ Trả Nợ thường được Xử lý theo 2 Cách

1. Mua x% của mệnh giá từng năm.
2. Mua trái phiếu trên thị trường mở.
• Công ty sẽ mua nếu lãi suất thị trường (rd)
thấp hơn lãi suất trái phiếu và trái phiếu
bán ở mức giá cao hơn mệnh giá. Sử dụng
việc mua trên thị trường mở nếu rd cao hơn
lãi suất trái phiếu và trái phiếu bán ở mức
giá thấp hơn mệnh giá.

254
127
1/8/2014
Các Tính chất khác của Trái phiếu

• Trái phiếu chuyển đổi:
– Chuyển đổi thành cổ phiếu, ở mức giá cố định,
theo quyết định của trái chủ.
• Trái phiếu thu nhập:
– Chỉ trả lãi khi tổ chức phát hành có khả năng.
• Trái phiếu thu nhập thực:
– Vốn và lãi suất được điều chỉnh tăng và bảo vệ
nhà đầu tư chống lại lạm phát.

255
Định Giá Trái phiếu

0 1 2 n
Rd%
...
Value INT INT INT +M
INT INT (INT+M)

PV = + + . .. +
1 + rd)1 1 + rd)2 1 + rd)n

256
128
1/8/2014
Giá trị của một trái phiếu kỳ hạn 15 năm,

lãi suất 10% nếu rd = 10%
0 1 2 15
Rd=10% ...
V=? 100 100 100 + 1,000
$100 $100 $1,000

VB  + . . . + +
1 + rd ) 1 + r d ) 1 + r d )
1 15 15
= $90.91 + . . . + $23.94 + $239.39

= $1,000

257
Trái phiếu có kỳ hạn 15 năm, trả lãi đều hàng năm $100
và trả $1,000 vào thời điểm t = 15:
PV dòng tiền đều = $ 760.61

PV giá trị đáo hạn = 239.39
Giá trị trái phiếu = $1,000.00
INPUTS
15 10 100 1000
N I/YR PV PMT FV
OUTPUT -1,000

258
129
1/8/2014
Giá trái phiếu sẽ là bao nhiêu nếu rd = 15%?
INPUTS 15 15 100 1000

N I/YR PV PMT FV
OUTPUT -707.63
Khi rd tăng, trên lãi suất trái phiếu, giá trị

trái phiếu giảm dưới mệnh giá, vì thế trái
phiếu bán ở mức giá thấp hơn mệnh giá.

259
Giá trái phiếu sẽ là bao nhiêu nếu rd giảm

còn 5%?
INPUTS 15 5 100 1000

N I/YR PV PMT FV
OUTPUT -1,518.98
Nếu lãi suất trái phiếu > rd, giá tăng trên
mệnh giá, trái phiếu bán ở mức giá trên
mệnh giá.

260
130
1/8/2014
Giá Trái phiếu Không Trả lãi

• Không có dòng tiền lãi, giá của trái phiếu này
là hiện giá của mệnh giá trái phiếu ở thời điểm
đáo hạn.
M
Vzero 
(1  rd ) N

261
Hệ số Hoàn vốn YTM

(Yield-to-Maturity)
• YTM là tỷ suất kỳ vọng của tổng thu nhập kiếm được
khi giữ trái phiếu đến khi đáo hạn. Cũng được gọi là
“promised yield.”
• YTM = tỷ suất thu nhập hiện hành kỳ vọng + tỷ suất
thặng dư vốn kỳ vọng.
• Với giả định trái phiếu không bị rủi ro tín dụng và
không thể bị mua lại.
• YTM thay đổi khi lãi suất thị trường thay đổi.

262
131
1/8/2014
YTM của một trái phiếu kỳ hạn 14 năm, lãi suất 10%, trả
lãi hàng năm, mệnh giá $1,000 và bán ở mức giá
$1,494.93
0 1 13 14
rd=? ...
100 100 100
PV1 1,000
.
.
.
PV10
PVM
1,494.93 Tìm rd

263
Tìm rd
INT INT M
VB  + ... + +
1 + ) 1 + r d ) 1 + r d )
1 N N
r d
100 ... + 100 1,000

1494.93  1 + 14 +
1 + r d ) 1 + r d ) 1 + r d )
14
Giải phương trình để tìm rd theo phương pháp

thử và sai. Bạn cần một máy tính tài chính.

264
132
1/8/2014
Trái phiếu Có thể Mua lại và YTC (Yield to

Call)
• Một trái phiếu kỳ hạn 10 năm, lãi suất 10% và
trả lãi hàng năm, mệnh giá $1,000 đang bán ở
mức giá $1,494.93 có YTM là 5%.
Trái phiếu có thể bị mua lại sau một năm ở
mức giá $1,100.
N
INT callprice
VCALL   
t 1 (1  rd ) t
(1  rd ) N

265
Tìm YTC
INPUTS 9 -1494.93 100 1100
N I/YR PV PMT FV
OUTPUT 4.21=YTC

266
133
1/8/2014
Nếu bạn đã mua trái phiếu, bạn muốn

kiếm được YTM hay YTC?
• Lãi suất trái phiếu = 10% vs. YTC = rd = 4.21%.
Công ty có thể huy động vốn bằng việc bán
trái phiếu mới và chỉ trả 4.21%
• Vì thế có thể thay trái phiếu trả $100/năm
bằng trái phiếu chỉ trả $42.1/năm.
• Nhà đầu tư nên kỳ vọng kiếm được YTC =
4.21%, không phải YTM = 5%

267
Nếu bạn đã mua trái phiếu, bạn muốn kiếm

được YTM hay YTC? (cont’d)
• Tóm lại, nếu một trái phiếu bán ở mức giá cao
hơn mệnh giá, thì (1) lãi suất trái phiếu > rd,
do đó (2) nó có thể bị mua lại.
• Vì vậy, kỳ vọng kiến được :
– YTC đối với trái phiếu bán giá cao.
– YTM đối với trái phiếu bán bằng mệnh giá & bán
giá thấp hơn mệnh giá.

268
134
1/8/2014
Lợi suất Hiện hành

(CY - Current Yield)
Trái phiếu có lãi suất 10%, kỳ hạn 14,
P = $1,494.93, và YTM = 5.0%
CY = Lãi trái phiếu
Giá hiện hành
CY = $100
$1,494.93
= 0.0669 = 6.69%

269
Lợi suất Vốn Thặng dư

(CGY – Capital Gain Yield)
CGY = YTM - Current yield
= 5.00% - 6.69%
= - 1.69%
Lợi suất vốn thặng dư
= chênh lệch giữa giá bán và giá mua/giá mua
= -25.25/1494.93 = - 1.69%

270
135
1/8/2014
Sự Thay đổi Giá trị Trái phiếu ($) Theo Thời gian
1,495 Premium bond
rd = 10% (par bond)

1,000 M
Discount bond
714
0 1 2 3 14 15

271
Sự Thay đổi Giá trị Trái phiếu ($) Theo Thời

gian (tt)
• Ở thời điểm đáo hạn, giá trị của trái phiếu
bất kỳ phải bằng với mệnh giá của nó.
• Giá trị của trái phiếu giá cao sẽ giảm tới
$1,000
• Giá trị của trái phiếu giá thấp sẽ tăng tới
$1,000
• Trái phiếu bán bằng mệnh giá $1,000 không
thay đổi nếu rd không đổi.

272
136
1/8/2014
Sự Thay đổi Giá trị Trái phiếu ($) Theo Thời

gian (tt)
• Nếu lãi suất trái phiếu < rd, trái phiếu bán giá
thấp.
• Nếu lãi suất trái phiếu = rd, trái phiếu bán bằng
mệnh giá.
• Nếu lãi suất > rd, trái phiếu bán giá cao.
• Nếu rd tăng, giá tăng.
• Giá = mệnh giá ở thời điểm đáo hạn.

273
Trái phiếu Trả lãi ½ năm một lần

1. Nhân số năm với 2 để tìm số kỳ = 2n.
2. Chia lãi suất cho 2 để tìm lãi suất kỳ = rd/2.
3. Chia tiền lãi hàng năm cho 2 để tìm PMT =
INT/2.
INPUTS 2n rd/2 OK INT/2 OK
N I/YR PV PMT FV
OUTPUT

274
137
1/8/2014
Giá trị của trái phiếu kỳ hạn 15 năm, lãi suất

10%, trả lãi ½ năm một lần nếu rd = 5%.
2(15) 5/2 100/2

INPUTS 30 2.5 50 1000
N I/YR PV PMT FV
OUTPUT -1523.26

275
Lãi suất Thị trường

rd = r* + IP + DRP + LP + MRP
Trong đó rd = Hệ số hoàn vốn yêu cầu của chứng khoán
nợ.
r* = Lãi suất thực phi rủi ro tín dụng.
IP = Phần bù rủi ro lạm phát
DRP = Phần bù rủi ro tín dụng
LP = Phần bù rủi ro thanh khoản
MRP = Phần bù rủi ro kỳ hạn

276
138
1/8/2014
Lãi suất Thực Phi Rủi ro (r*)

• R* = Hệ số hoàn vốn của chứng khoán phi rủi
ro nếu không có lạm phát
• Ước lượng tốt nhất là kỳ phiếu kho bạc trong
điều kiện không có lạm phát
• R* thì không cố định, thay đổi theo thời gian

277
Phần bù Lạm phát (IP)

• Lạm phát xói mòn sức mua của đồng tiền.
• IP trong một kỳ hạn dài có thể gần bằng với
khoản chênh lệch giữa lợi suất của chứng
khoán có lãi suất thả nổi có cùng kỳ hạn với
lợi suất của trái phiếu chính phủ phi rủi ro tín
dụng có cùng kỳ hạn.

278
139
1/8/2014
Lãi suất Danh nghĩa Phi Rủi ro

• rRF = (1+r*)(1+IP)-1
= r*+ IP + (r*x IP)
≈ r*+ IP. (Bởi vì r*x IP thì nhỏ)
• rRF = Lãi suất của trái phiếu chính phủ dài
hạn/ngắn hạn.

279
Phần Bù Rủi ro Tín dụng (DRP)

• Nhà đầu tư muốn được đền bù cho khả năng tiền
lãi và vốn sẽ không được trả đúng hạn như đã
cam kết.
• Rủi ro tín dụng càng lớn, DRP của trái phiếu càng
lớn.

280
140
1/8/2014
Các Điều khoản Trái phiếu

Ảnh hưởng Đến Rủi ro Tín dụng
• Các điều khoản trong hợp đồng trái phiếu
– Nợ có đảm bảo vs không có đảm bảo: trái phiếu
cầm cố bất động sản vs. giấy xác nhận nợ
– Nợ cũ vs nợ mới
– Các điều khoản đảm bảo
– Điều khoản có quỹ trả nợ
– Kỳ hạn khoản nợ

281
Xếp hạng Trái phiếu Cung cấp một sự Đo

lường về Rủi ro Tín dụng
Hạng đầu tư Trái phiếu rủi ro
Moody’s Aaa Aa A Baa Ba B Caa C
S&P AAA AA A BBB BB B CCC D
DBRS AAA AA A BBB BB B CCC D

282
141
1/8/2014

Rủi ro Tín dụng và Hạng Trái phiếu
• Kết quả tài chính
– Tỷ lệ nợ
– Các tỷ số trang trải các chi phí cố định, như hệ số trả lãi hay hệ
số bao phủ của EBITDA
– Các tỷ số thanh toán hiện hành
• Các yếu tố khác
– Sự ổn định thu nhập
– Môi trường có tính điều tiết
– Trách nhiệm pháp lý của sản phẩm tiềm năng
– Các hình thức kế toán

283
Hạng Trái phiếu và Khoảng cách Lãi suất giữa

Các loại Trái phiếu
Long-term Bonds (5 yr) Example Yield Spread

Government of Canada 3.01%
(Reference)
AAA-rated Can. Savings Bond 3.01% --
AA-rated BOM 4.68% 1.67%
A-rated Telus Corp 4.88% 1.87%
BBB-rated Loblaws 5.61% 2.60%
BB-rated Sherritt International 7.47% 4.46%

284
142
1/8/2014
Phần bù Rủi ro Kỳ hạn (LP)

• Một tài sản thanh khoản có thể được chuyển
đổi thành tiền nhanh chóng ở mức giá thị
trường “đúng”.
• Sự thanh khoản được hiểu như khả năng có
thể bán được.
• Tài sản tài chính thường thanh khoản cao hơn
tài sản thực.
• Thường khó đo lường chính xác.

285
Khoảng cách Lãi suất Trái phiếu, DRP & LP

• Khoảng cách lãi suất trái phiếu thường được
xác định bằng sự khác nhau giữa lãi suất trái
phiếu công ty và lãi suất trái phiếu kho bạc có
cùng kỳ hạn. Do đó:
– Spread = DRP + LP.
• Trái phiếu của các cty lớn và mạnh thường có
LPs nhỏ. Trái phiếu công ty nhỏ thường có LPs
khoảng 2%.

286
143
1/8/2014
Phần bù Rủi ro Kỳ hạn (MRP)

• Tất cả trái phiếu, bao gồm trái phiếu chính
phủ, có 2 rủi ro: rủi ro lãi suất và rủi ro tái đầu
tư.
• MRP là sự ảnh hưởng của 2 nguồn rủi ro này
lên lợi suất trái phiếu.

287
Rủi ro Lãi suất (hay giá) đối với trái phiếu 1 năm
và 10 năm, lãi suất 10%
Rủi ro lãi suất: tăng rd làm cho giá trái phiếu giảm.
rd 1- năm Thay đổi 10-năm Thay đổi
5% $1,048 $1,386
+ 4.8% + 38.6%
10% 1,000 1,000
15% 956 - 4.4% 749 - 25.1%

288
144
1/8/2014
Giá trị
1,500 10-năm
1,000 1-năm
500
0 rd
0% 5% 10% 15%

289
Rủi ro Tỷ suất Tái Đầu tư

• Rủi ro mà CFs sẽ phải tái đầu tư trong
tương lai ở mức lợi suất thấp, làm giảm
thu nhập.
• Minh họa:
– Giả sử bạn vừa thắng xổ số $500,000. Bạn
sẽ đầu tư số tiền đó và sống bằng thu nhập
đầu tư. Bạn mua trái phiếu 1-năm có YTM là
10%.

290
145
1/8/2014
Rủi ro Tỷ suất Tái Đầu tư (cont’d)

• Thu nhập năm 1 = $50,000. Vào cuối năm thu
lại $500,000 để tái đầu tư.
• Nếu lãi suất giảm xuống 3%, thu nhập sẽ giảm
từ $50,000 xuống $15,000. Nếu bạn đã mua
trái phiếu 30-năm, thu nhập sẽ duy trì không
đổi.

291
Lưu ý về MRP
• Trái phiếu dài hạn:
– Rủi ro lãi suất cao, rủi ro tỷ suất tái đầu tư thấp.
• Trái phiếu ngắn hạn:
– Rủi ro lãi suất thấp, rủi ro tỷ suất tái đầu tư cao.
• Không có gì là không rủi ro!
• Lợi suất trái phiếu dài hạn thường lớn hơn trái
phiếu ngắn hạn, vì thế MRP bị ảnh hưởng bởi
rủi ro lãi suất nhiều hơn là rủi ro tỷ suất tái
đầu tư.

292
146
1/8/2014
Cấu trúc Lãi suất và Đường cong Lãi suất
• Cấu trúc lãi suất:

– Mối quan hệ giữa lãi suất và kỳ hạn.
• Đường biểu diễn cấu trúc lãi suất:
– Được gọi là đường cong lãi suất -YC (yield curve).

293
YC của Trái phiếu Chính phủ Canada

14%
12%
Lãi suất
10%
MRP
8%
IP
6%
r*
4%
2%
0%
11
13
15
17
19
1
Năm đáo hạn

294
147
1/8/2014
Mối Quan hệ giữa Lợi suất Trái phiếu Chính

phủ và Lợi suất Trái phiếu Công ty
• YC trái phiếu cty cao hơn YC trái phiếu chính

phủ. Tuy nhiên, YC trái phiếu cty không nhất
thiết song song với YC trái phiếu chính phủ.
• Khoảng cách lãi suất của 2 đường cong lãi
suất rộng ra khi hạng trái phiếu công ty
giảm.

295
YC Trái phiếu Công ty và

Trái phiếu Chính phủ Canada
12.0%
10.0%
Lãi suất
8.0% BB Bond
6.0% AAA Bond
4.0% 5.2% 5.9% 6.0% Gov't of Canada
2.0%
0.0%
1 10 20
Năm đáo hạn

296
148
1/8/2014
Trái phiếu Rủi ro Cao

• Thuộc về những trái phiếu không nên đầu tư
(với hạng BB hay thấp hơn trong mức xếp
hạng của S&P & DBRS hay Ba hoặc xấu hơn
trong mức xếp hạng của Moody)
• Cũng được gọi là trái phiếu hạng thấp – lợi
suất cao.
• Trái phiếu này rủi ro cao vì hệ số rủi ro tín
dụng cao.

297
Phá sản
• Hai chương chính trong luật phá sản của
luật liên Bang:
– Phá sản và mất khả năng thanh toán, phá
sản
– Sự sắp xếp của các chủ nợ của công ty, tái
cấu trúc

298
149
1/8/2014
Phá sản (tt)

• Nếu công ty không thể đáp ứng nghĩa vụ trả nợ, nó
nộp hồ sơ cho CRA. Điều đó ngăn chặn các chủ nợ
tước quyền sở hữu, lấy tài sản, và đóng cửa doanh
nghiệp.
• Công ty có 120 ngày để trình kế hoạch tái cấu trúc.
– Tòa án chỉ định một người được ủy thác trách nhiệm giám
sát việc tái cấu trúc.
– Ban quản lý thường nằm trong sự kiểm soát.

299
Phá sản (tt)

• Công ty phải chứng minh kế hoạch tái cấu trúc
rằng sống đáng giá hơn chết “worth more
alive than dead.”
• Ngược lại, quan tòa sẽ yêu cầu thanh lý theo
Luật phá sản và mất khả năng thanh toán.

300
150
1/8/2014
Nếu một công ty bị thanh lý, trình tự thanh toán

như sau:
• Chi phí gây hư hại môi trường
• Thuế lương và các khoàn giảm trừ
• Chủ nợ có đảm bảo.
• Chi phí người ủy thác
• Chi phí phát sinh sau khi nộp hồ sơ phá sản
• Tiền lương và các khoản theo lương chưa trả, tối đa $2,000
cho mỗi công nhân
• Thuế chính quyền địa phương
• Tiền thuê, lên tới 3 tháng trước khi phá sản
• Chi phí của chủ nợ, người đầu tiên yêu cầu trả nợ
• Chi phí thương tật đối với công nhân theo chính sách thù lao
lao động
• Các chủ nợ không đảm bảo
• Cổ phiếu ưu đãi
• Cổ phiếu thường

301
Nếu một công ty bị thanh lý, trình tự thanh toán

như sau: (tt)
• Trong việc thanh lý, chủ nợ không đảm bảo thường
không nhận được gì. Điều này làm cho họ sẵn sàng
tham gia vào việc tái cấu trúc.
• Nhiều nhóm nhà đầu tư khác nhau bỏ phiếu cho kế
hoạch tái cấu trúc. Nếu đa số các chủ nợ lẫn tòa án
đều đồng ý, công ty nổi lên từ sự phá sản với nợ
thấp, giảm chi phí trả lãi, và có cơ hội thành công.

302
151
1/8/2014
Định giá Cổ phiếu

Định giá Công ty và Rủi ro Cổ phiếu


(FCF) (WACC)

GIÁ TRỊ = ____________ + ____________ +____________ +………….. +____________

304
152
1/8/2014
Nội dung
• Tính chất của cổ phiếu
• Xác định giá trị cổ phiếu
• Thị trường hiệu quả
• Cổ phiếu ưu đãi

305
Cổ phiếu: Chủ sở hữu, Hội đồng Quản trị,

và Nhà Quản lý
• Đại diện quyền sở hữu.
• Quyền sở hữu ngụ ý là sự kiểm soát.
• Cổ đông bình chọn hội đồng quản trị.
• Hội đồng quản trị thuê ban quản lý.
• Nhà quản lý như “người đại diện” của cổ
đông, họ luôn luôn cố đạt được sự ủy thác của
cổ đông và thường thành công.

306
153
1/8/2014
Kiểm soát Công ty

• Cổ đông thường có quyền (i.e. quyền ưu tiên) mua
bất kỳ cổ phiếu nào mà công ty bán.
• Quyền ưu tiên bảo vệ quyền kiểm soát của cổ đông
hiện hữu và cũng ngăn chặn sự pha loãng giá trị cổ
phiếu của họ.
• Quyền ưu tiên làm cho công ty khó huy động vốn
hơn từ các cổ đông lớn mới.

307
Các loại Cổ phiếu

• Không phải tất cả các cổ phiếu đều được tạo
ra bằng nhau
• Phần lớn các công ty chỉ có một loại cổ phiếu
• Một hệ thống cổ phiếu loại kép được sử dụng
nhằm đáp ứng các nhu cầu đặc biệt của công
ty

308
154
1/8/2014
Cổ phiếu được Phân loại

• Cổ phiếu được phân loại có những điều khoản đặc
biệt.
• Có thể phân loại các cổ phiếu hiện tại như cổ phiếu
của người sáng lập, với quyền đấu phiếu nhưng
hạn chế về cổ tức.
• Cổ phiếu mới có thể là cổ phiếu loại A - “Class A”,
với sự hạn chế về quyền đấu phiếu nhưng có quyền
chia cổ tức đầy đủ.

309
Các Phương pháp Định giá Cổ phiếu

• Tổng thu nhập = Lợi suất cổ tức + Lợi suất vốn
thặng dư
• Giá trị nội tại của một cổ phiếu là hiện giá của
dòng tiền kỳ vọng trong tương lai của cổ phiếu
– Mô hình tăng trưởng cổ tức
– Dòng tiền tự do
– Sử dụng hệ số P/E của các công ty có thể so sánh

310
155
1/8/2014
Giá trị Cổ phiếu = PV của dòng tiền tương

lai mong đợi
^ D1 D2 D3 D
∞
P0 = + + +…+
(1+rs)1 (1+rs)2 (1+rs)3 (1+rs)∞
Cổ phiếu tăng trưởng cố định?

Một cổ phiếu mà cổ tức của nó được kỳ
vọng tăng trưởng ở tỷ lệ không đổi mãi
mãi, g.

311
Đối với Cổ phiếu Tăng trưởng Cố định:

D1 = D0(1+g)1
D2 = D0(1+g)2
Dt = D0(1+g)t
Nếu g là cố định và nhỏ hơn rs, thì:
^ D0(1+g) D1
P0 = =
rs - g rs - g
Sử dụng số thập phân, không sử dụng %

312
156
1/8/2014
Cổ tức và Sự Tăng trưởng Thu nhập

• Sự tăng trưởng cổ tức xảy ra cơ bản là từ kết quả của
sự tăng trưởng của EPS.
• Sự tăng trưởng thu nhập bắt nguồn từ:
– (1) lạm phát,
– (2) lợi nhuận tái đầu tư, và
– (3) ROE.
• Công ty không thể tăng giá cổ phiếu chỉ bằng cách
tăng cổ tức hiện tại.
• Có sự đánh đổi giữa cổ tức hiện tại và cổ tức tương
lai.

313
Giá trị Nội tại của Cổ phiếu vs.

Thu nhập Hàng quý
• Nếu phần lớn giá trị phụ thuộc vào dòng tiền dài
hạn, tại sao để làm vậy nhiều nhà quản lý tập trung
vào thu nhập hàng quý?
• Đôi khi sự thay đổi thu nhập hàng quý là tín hiệu
của những thay đổi dòng tiền trong tương lai. Điều
này ảnh hưởng đến giá hiện tại của cổ phiếu.
• Đôi khi các nhà quản lý có những phần thưởng gắn
với thu nhập hàng quý.

314
157
1/8/2014
Sự tăng trưởng cổ tức và giá trị hiện tại (PV) của

cổ tức : P0 = ∑(PV of Dt)
$
Dt = D0(1 + g)t
0.25 Dt
PV of Dt =
(1 + rS)t
If g > rs , P0 = ∞ !
Năm (t)

315
Điều gì xảy ra nếu g > rs?

^ D0(1+g)1 D0(1+g)2 D0(1+rs)∞
P0 = + +…+
(1+rs )1 (1+rs )2 (1+rs)∞
Nếu g > rs, thì (1+g)t ^

> 1, và P0 = ∞
(1+rs )t
Vì thế g phải nhỏ hơn rs để sử dụng mô hình
tăng trưởng đều.

158
1/8/2014
Cổ tức Dự kiến
• D0 = $2 và không đổi g = 6% = 0.06
• D1 = D0(1+g) = 2(1.06) = $2.12
• D2 = D1(1+g) = 2.12(1.06) = $2.2472
• D3 = D2(1+g) = 2.2472(1.06) = $2.3820

317
Cổ tức Kỳ vọng và PVs

(rs = 13%, D0 = $2, g = 6%)
0 g=6% 1 2 3 4
2.12 2.2472 2.3820

13 %
1.8761
1.7599
1.6508

318
159
1/8/2014
Giá trị Nội tại của Cổ phiếu:

D0 = $2.00, rs = 13%, g = 6%
Mô hình tăng trưởng đều:

^ D0(1+g) D1
P0 = =
rs - g rs - g
$2.12 $2.12
= = = $30.29
0.13 - 0.06 0.07

319
Giá trị Kỳ vọng sau 1 năm
• D1 sẽ được trả, do đó cổ tức kỳ vọng là D2,

D3, D4 và v.v.
^ D2 $2.2427
P1 = =
rs - g 0.07
= $32.10 = $30.29(1+0.06)

320
160
1/8/2014
Lợi suất Cổ tức và

Vốn Thặng dư Kỳ vọng (Năm 1)
D1 $2.12
DY = = = 7.0%
P0 $30.29
^
P1 - P0 $32.10 - $30.29
CGY = =
P0 $30.29
= 6.0%

Tổng Thu nhập sau 1 năm

• Tổng thu nhập = DY + CGY
• Tổng thu nhập = 7% + 6% = 13%
• Tổng thu nhập = 13% = rs
• Đối với cổ phiếu tăng trưởng đều:
– CGY = 6% = g

322
161
1/8/2014
Suất Thu nhập Kỳ vọng trên

Cổ Phiếu tăng Trưởng đều
^ D1 ^ D1
P0 = hay rs = +g
rs - g P0
^
Thì, rs = $2.12/$30.29 + 0.06
= 0.07 + 0.06 = 13%

323
Nếu g = 0, dòng cổ tức đều và vô hạn
0 r =13% 1 2 3
s
2.00 2.00 2.00
^ PMT $2.00
P0 = = = $15.38
r 0.13

324
162
1/8/2014
Cổ phiếu Tăng trưởng Nhanh

• Tăng trưởng nhanh 30% trong 3 năm, và rồi
tăng trưởng đều với g = 6%.
• Có thể không sử dụng mô hình tăng trưởng
đều nữa.
• Tuy nhiên, sự tăng trưởng sẽ ổn định sau 3
năm.

325
Tăng trưởng đều theo sau giai đoạn tăng

trưởng nhanh (D0 = $2)
0 1 2 3 4
rs=13%
g = 30% g = 30% g = 30% g = 6%

2.60 3.38 4.394 4.6576
2.3009
2.6470
3.0453
46.1135 ^ $4.6576
P3 = = $66.5371
54.1067 = P0^ 0.13 – 0.06

326
163
1/8/2014
Tỷ lệ Tăng trưởng Cổ tức

Cổ tức
($) Tăng trưởng bình thường, 8%
Điểm cuối thời kỳ tăng

trưởng nhanh
Tăng trưởng nhanh, 30%
Tăng trưởng bình thường, 8%
Không tăng trưởng, 0%
Suy thoái, -8%
Năm

327
Giả sử g = 0 cho t = 1 - 3, và sau đó g cố

định 6%
0 1 2 3 4
rs=13%
g = 0% g = 0% g = 0% g = 6%
2.00 2.00 2.00 2.12
1.7699
1.5663
1.3861 2.12
20.9895 P3   30.2857
25.7118 0.07

328
164
1/8/2014
Nếu g = - 6%, có ai mua cổ phiếu này không?

Nếu có, thì mua ở mức giá nào?
Công ty còn có thu nhập và còn trả cổ tức,
do đó P0 > 0:
^ D0(1+g) D1
P0 = =
rs - g rs - g
$2.00(0.94) $1.88
= = = $9.89
0.13 - (-0.06) 0.19

329
Định giá Cổ phiếu: Mô hình FCF

• Giá trị công ty là giá trị hiện tại của dòng tiền
tự do mong đợi trong tương lai của doanh
nghiệp (FCF) được chiết khấu ở mức WACC.
• Bởi vì PV (FCF) là hiện giá của dòng tiền đều
tăng trưởng, chúng ta có:
FCF (1  g )
V
WACC  g

330
165
1/8/2014
Sử dụng Bội số Giá Cổ phiếu để

Ước lượng Giá Cổ phiếu
• Nhà phân tích thường sử dụng hệ số P/E (giá
cổ phiếu chia cho thu nhập cổ phiếu).
• Ví dụ:
– Ước lượng tỷ số P/E trung bình của các công ty
có thể so sánh. Đây là hệ số nhân P/E.
– Nhân tỷ số P/E trung bình với thu nhập kỳ vọng
của công ty để ước lượng giá cổ phiếu của nó.

331
Sử dụng Hệ số Nhân của

Một Doanh nghiệp Độc lập
• Giá trị của doanh nghiệp (V) là:
– Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu (# số cổ phiếu nhân
với giá cổ phiếu)
– Cộng với giá trị của vốn nợ.
• Chọn ra một đại lượng, như EBITDA, doanh thu,
khách hàng, etc.
• Tính tỷ lệ trung bình của một mẫu gồm các công ty
so sánh. Ví dụ,
– V/EBITDA
– V/khách hàng

332
166
1/8/2014
Sử dụng Hệ số nhân của

Một Doanh nghiệp Độc lập (tt)
• Tìm giá trị của doanh nghiệp độc lập của công
ty. Ví dụ:
– Nhân doanh thu của công ty với hệ số V/doanh
thu.
– Nhân số khách hàng của công ty với hệ số V/khách
hàng
• Kết quả là tổng giá trị công ty.
• Trừ cho vốn nợ để tính giá trị vốn chủ sở hữu.
• Chia cho số cổ phiếu để tính giá trị cổ phiếu.

333
Các Khó khăn khi Sử dụng

Phương pháp Hệ số nhân
• Thường rất khó tìm được các công ty có thể so sánh
được.
• Tỷ số trung bình của một mẫu các công ty có thể so
sánh được thường có một dãy số rộng.
– Ví dụ,
• Tỷ số P/E trung bình có thể là 20, nhưng dãy số có thể từ 10 đến
50.
• Bạn làm sao biết được bạn nên so sánh với mức thấp, trung
bình hay cao?

334
167
1/8/2014
Cổ phiếu Ưu đãi
• Chứng khoán lai tạo.
• Giống trái phiếu ở điểm cổ đông ưu đãi nhận cổ
tức cố định trước cổ đông phổ thông.
• Tuy nhiên, không giống trái phiếu, cổ tức của cổ
phiếu ưu đãi có thể bị hũy mà không sợ công ty bị
đẩy vào tình trạng phá sản.

335
Định giá Cổ phiếu Ưu đãi

• Giống như định giá trái phiếu không kỳ hạn
• Một cổ phiếu ưu đãi trả cổ tức hàng quý là
$1.25 ($5 một năm) với suất thu nhập yêu cầu
là 10%, có giá trị:
DPS
VPS 
rPS
DPS 4($1.25) $5
VPS     $50
rPS 0.1 0.1

336
168
1/8/2014
Thu nhập Kỳ vọng: cho Vps = $50 và cổ tức

hàng năm = $5
$5
Vps = $50 =
^
rps
^ $5
rps = = 0.10 = 10.0%
$50

337
Sự Biến động Giá Cổ phiếu đối với Sự Thay

đổi trong rS và g
• Giá của cổ phiếu dễ biến động thì có thích hợp với
việc định giá so sánh?
• Sự thay đổi nhỏ trong g và rs kỳ vọng gây ra sự thay
đổi lớn trong giá cổ phiếu.
• Khi thông tin mới xuất hiện, nhà đầu tư cập nhật liên
tục các ước lượng g và rs của họ.
• Nếu giá cổ phiếu không biến động, điều này có nghĩa
là không có dòng thông tin tốt.

338
169
1/8/2014
Sự Cân bằng của Thị trường Cổ phiếu

• Ở điểm cân bằng, giá cổ phiếu ổn định. Không
có khuynh hướng mua hay bán.
• Giá kỳ vọng, P, phải bằng với giá thực tế, P. Nói
cách khác, giá trị cơ bản của cổ phiếu bằng với
giá cả của nó.

339
Ở trạng thái cân bằng, thu nhập kỳ vọng

bằng với thu nhập yêu cầu
^
rs = D1/P0 + g = rs = rRF + (rM - rRF)b

340
170
1/8/2014
Điểm Cân bằng

Thiết lập Như thế nào?
^ D1
Nếu rs = + g > rs, thì P0 “quá thấp.”
P0
Nếu giá thấp hơn giá trị cơ bản, thì cổ phiếu là
một “giao kèo mua bán”. Lệnh mua sẽ vượt lệnh bán,
giá bán sẽ tăng cho đến khi:
D1/P0 + g = rs = rs

341
Chi phí Vốn

171
1/8/2014
Định giá Công ty và Chi phí Vốn

DÒNG TIỀN TỰ DO CHI PHÍ VỐN TRUNG BÌNH TỶ TRỌNG

(FCF) (WACC)

GIÁ TRỊ = ____________ + ____________ +____________ +………….. +____________

343
Nội dung
 Nguồn vốn
 Chi phí vốn thành phần
 WACC
 Điều chỉnh với chi phí phát hành
 Điều chỉnh với rủi ro

344
172
1/8/2014
Nguồn Vốn Dài hạn

Vốn dài
hạn
Cổ phiếu Cổ phiếu
Nợ dài hạn
ưu đãi thường
Thu nhập Cổ phiếu

giữ lại mới

345
Tính Chi phí Vốn Trung bình
WACC = wdkd(1-T) + wpkp + wcks
• W là tỷ trọng vốn thành phần trong cơ cấu

vốn doanh nghiệp.
• K là chi phí của vốn thành phần.

346
173
1/8/2014
Chi phí Vốn Trước và Sau Thuế
• Cổ đông quan tâm đến CFs sau thuế.

– Do đó, chi phí vốn trung bình (WACC) được xác
định dựa trên chi phí vốn sau thuế của vốn thành
phần.
– Tuy nhiên, chỉ có kd cần điều chỉnh bởi vì lãi được
trừ thuế.

347
Chi phí Vốn Biên (marginal costs)
• Chi phí vốn được sử dụng chủ yếu để ra

quyết định trong đó có quyết định huy
động vốn, vì vậy sự phân tích phải dựa trên
chi phí vốn biên hiện tại (đối với WACC).

348
174
1/8/2014
Tính Tỷ trọng Vốn Thành phần
• Sử dụng dữ liệu kế toán hay giá trị thị

trường?
• Sử dụng cơ cấu vốn thực tế hay cơ cấu vốn
mục tiêu?

349
Tính Chi phí Vốn Nợ
• kd là chi phí vốn nợ biên.

• Hệ số hoàn vốn trái phiếu dài hạn (YTM)
thường được sử dụng để tính kd.
• Tại sao chi phí vốn nợ là kd(1-T)?

350
175
1/8/2014
Một trái phiếu kỳ hạn 15 năm, lãi suất 12%,

trả lãi 2 lần trong năm bán với giá $1,153.72.
Tính kd?
• Do trái phiếu trả lãi 2 lần trong năm, nên kd =

5.0% x 2 = 10%.
INPUTS 30 -1153.72 60 1000

N I/YR PV PMT FV
OUTPUT 5

351
Chi phí Vốn Nợ

• Lãi là khoản giảm thuế, do đó
A-T kd = B-T kd (1-T)
= 10% (1 - 0.40) = 6%
• Sử dụng lãi suất danh nghĩa.
• Chi phí phát hành (Flotation costs) nhỏ, do
đó không được xem xét.

352
176
1/8/2014
Chi phí Vốn Cổ phần Ưu đãi
• kp là chi phí biên của vốn cổ phần ưu đãi.

• Là suất sinh lời nhà đầu tư đòi hỏi đối với
cổ phiếu ưu đãi của công ty.

353
Tính Chi phí Vốn Cổ phần Ưu đãi
• Chi phí vốn cổ phần ưu đãi được tính dựa

vào công thức sau:
kp = Dp / Pp
= $10 / $111.10
= 9%

354
177
1/8/2014
Chi phí Vốn Cổ phần Ưu đãi

• Cổ tức ưu đãi không được giảm thuế, do đó
không cần điều chỉnh. Chỉ sử dụng kp.
• kp danh nghĩa được sử dụng.
• Tính kp bỏ qua chi phí phát hành.

355
Cổ phiếu Ưu đãi Rủi ro Cao hơn hay Thấp

hơn Trái phiếu?
• Rủi ro hơn
– Công ty không bị bắt buộc phải trả cổ tức ưu đãi.
• Tuy nhiên, công ty cố gắng trả cổ tức ưu đãi.
Nếu không:
– (1) công ty không thể trả cổ tức cho cổ đông,
– (2) khó huy động thêm vốn,
– (3) cổ đông ưu đãi có thể đòi được quyền kiểm soát
công ty.

356
178
1/8/2014
Tại sao kp thấp hơn kd?

• Phần lớn công ty sở hữu cổ phiếu ưu đãi, bởi vì
70% cổ tức ưu đãi không chịu thuế đối với công
ty.
• Do đó, cổ phiếu ưu đãi thường có suất sinh lời
trước thuế thấp hơn chi phí vốn nợ trước thuế.
• Thu nhập sau thuế của nhà đầu tư, và chi phí sau
thuế của người phát hành, của vốn cổ phần ưu
đãi thì cao hơn vốn nợ. Điều này nhất quán với
qui luật rủi ro cao thì lợi nhuận cao.

357
Minh họa
Thuế thu nhập công ty là 40%, và chi phí của vốn
nợ và cổ phần ưu đãi lần lượt là kd = 10% và kp =
9%.
A-T kp = kp – kp (1 – 0.7)(T)
= 9% - 9% (0.3)(0.4) = 7.92%
A-T kd = 10% - 10% (0.4) = 6.00%
Phần bù rủi ro của vốn cổ phần ưu đãi sau thuế là

1.92%

358
179
1/8/2014
Chi phí Vốn Cổ phần Phổ thông
• ks là chi phí vốn biên của vốn cổ phần, sử

dụng cho thu nhập giữ lại.
• Suất sinh lợi yêu cầu của cổ đông khi công ty
phát hành thêm vốn cổ phần là ke.

359
Tại sao phải Tính

Chi phí Thu nhập Giữ lại?
• Thu nhập có thể được tái đầu tư hay trả cổ tức
cho cổ đông.
• Nhà đầu tư có thể mua chứng khoán khác để
kiếm thu nhập.
• Nếu thu nhập được giữ lại, có chi phí cơ hội (thu
nhập cổ đông có thể kiếm được khi đầu tư vào
tài sản khác với cùng mức rủi ro).
– Nhà đầu tư mua chứng khoán tương tự và kiếm được ks.
– Công ty mua lại chứng khoán của nó và kiếm được ks.
– Do đó, ks là chi phí của thu nhập giữ lại.

360
180
1/8/2014
3 Cách Xác định ks

• CAPM: ks = kRF + (kM – kRF) β
• DCF: ks = D1 / P0 + g
• Thu nhập trái phiếu của cty cộng phần bù rủi

ro:
ks = kd + RP

361
Nếu kRF = 7%, RPM = 6%, và beta của cty là 1.2,

tính chi phí vốn cổ phần thường dựa vào mô
hình CAPM
ks = kRF + (kM – kRF) β

= 7.0% + (6.0%)1.2 = 14.2%

362
181
1/8/2014
Nếu D0 = $4.19, P0 = $50, và g = 5%, tính chi phí

vốn cổ phần thường dựa trên mô hình DCF
D1 = D0 (1+g)
D1 = $4.19 (1 + .05)
D1 = $4.3995
ks = D1 / P0 + g
= $4.3995 / $50 + 0.05
= 13.8%

363
Tỷ lệ Tăng trưởng trong Tương lai

• Công ty đang kiếm được 15% trên vốn cổ phần (ROE =
15%) và giữ lại 35% thu nhập, như vậy tỷ lệ trả cổ tức là
65% (dividend payout). Cho rằng tình huống này duy trì
mãi mãi.
g = ( 1 – tỷ lệ chi trả cổ tức) (ROE)

= (0.35) (15%)
= 5.25%
• Gần bằng với giá trị g đã biết.

364
182
1/8/2014
Mô hình DCF có thể được áp dụng trong trường

hợp tốc độ tăng trưởng không đều?
• Có thể, cổ phiếu tăng trưởng không đổi có

thể đạt tốc độ tăng trưởng ổn định sau thời
kỳ từ 5 đến 10 năm.
• Cách tính có thể phức tạp.

365
Nếu kd = 10% và RP = 4%, thì ks là bao nhiêu nếu

sử dụng phương pháp chí phí vốn nợ cty cộng
phần bù rủi ro?
• Phần bù rủi ro RP không giống như RPM
trong mô hình CAPM.
• Phương pháp này tạo ra một giá trị ước
lượng ks, và có thể sử dụng để kiểm tra.
ks = kd + RP
ks = 10.0% + 4.0% = 14.0%

366
183
1/8/2014
Ks hợp lý sẽ là bao nhiêu?

Phương pháp Ước lượng
CAPM 14.2%
DCF 13.8%
kd + RP 14.0%
Trung bình 14.0%

367
Tại sao chi phí thu nhập giữ lại rẻ hơn chi phí
vốn cổ phần phát hành mới?
• Khi công ty phát hành cổ phiếu mới họ phải trả

chi phí phát hành cho tổ chức bảo lãnh phát
hành.
• Việc phát hành cổ phiếu mới có thể gởi một tín
hiệu xấu đến thị trường vốn và có thể làm giá
cổ phiếu giảm.

368
184
1/8/2014
Nếu chi phí phát hành là 15% giá trị phát

hành thì ke là bao nhiêu?
D0 (1  g)
ke  g
P0 (1 - F)
$4.19(1.05)
  5.0%
$50(1- 0.15)
$4.3995
  5.0%
$42.50
 15.4%
369
Chi phí Phát hành

• Chi phí phát hành phụ thuộc vào rủi ro của công ty và
loại vốn công ty muốn huy động.
• Chi phí phát hành cao nhất đối với vốn cổ phần
thường. Tuy nhiên, do phần lớn công ty không
thường xuyên phát hành cổ phiếu thường, nên chi
phí tính trên từng dự án là nhỏ.
• Chúng ta thường bỏ qua chi phí phát hành khi tính
WACC.

370
185
1/8/2014
Nếu bỏ qua chi phí phát hành thì

WACC là bao nhiêu?
= 0.3(10%)(0.6) + 0.1(9%) + 0.6(14%)
= 1.8% + 0.9% + 8.4%
= 11.1%

371
Yếu tố nào Ảnh hưởng đến WACC?
• Điều kiện thị trường.

• Cơ cấu vốn và chính sách trả cổ tức.
• Chính sách đầu tư của công ty. Công ty đầu
tư vào các dự án có rủi ro cao thường
WACC cũng cao.

372
186
1/8/2014
Công ty nên sử dụng WACC là suất chiết khấu

trong các dự án đầu tư của nó?
• Không!
– WACC chỉ phản ánh mức rủi ro trung bình của các
dự án mà cty đang thực hiện.
– Do đó, WACC chỉ đại diện tỷ lệ ngưỡng “hurdle
rate” cho những dự án tiêu biểu có mức rủi ro
trung bình.
• Các dự án khác nhau thì rủi ro khác nhau. WACC
của dự án nên được điều chỉnh để phản ánh mức
rủi ro của dự án.

373
Rủi ro và Chi phí Vốn

Lợi suất
(%) Khu vực chấp nhận
WACC
12.0 H
10.5 A
10.0 Khu vực loại bỏ
9.5 B
8.0 L
Rủi ro
0
Rủi ro L Rủi ro A Rủi ro H

374
187
1/8/2014
Rủi ro Dự án
• Rủi ro tài sản
• Rủi ro công ty
• Rủi ro thị trường

375
Mỗi loại Rủi ro được Sử dụng Như thế nào?
• Rủi ro thị trường là tốt nhất trong phần lớn

các tình huống về mặt lý thuyết.
• Tuy nhiên, chủ nợ, khách hàng, nhà cung cấp,
và người lao động thì bị ảnh hưởng của rủi ro
công ty nhiều hơn.
• Do đó, rủi ro công ty cũng rất quan trọng.

376
188
1/8/2014
Một số Vấn đề khi Tính WACC

• Quỹ khấu hao
• Các công ty tư nhân
• Vấn đề đo lường
• Việc điều chỉnh chi phí vốn theo những rủi
ro khác nhau
• Tỷ trọng trong cơ cấu vốn

377
Chi phí vốn điều chỉnh theo rủi ro được xác

định cho từng dự án cụ thể như thế nào?
• WACC của công ty được điều chỉnh có tính chủ
quan.
• Cố gắng ước lượng chi phí vốn là bao nhiêu nếu
dự án/bộ phận là một công ty độc lập. Điều này
cần thiết cho việc ước lượng beta của dự án.

378
189
1/8/2014
Tìm Chi phí Vốn của Bộ phận

• So sánh công ty có những tính chất dưới đây:
– Cơ cấu vốn mục tiêu của cty bao gồm 40% vốn
nợ và 60% vốn tự có.
– kd = 12%
– kRF = 7%
– RPM = 6%
– βDIV = 1.7
– Thuế thu nhập công ty = 40%

379
Tính Chi phí Vốn của Bộ phận

• Suất sinh lợi yêu cầu của bộ phận:
– ks = kRF + (kM – kRF)β
= 7% + (6%)1.7 = 17.2%
• WACC của bộ phận:
– WACC = wd kd ( 1 – T ) + wc ks
= 0.4 (12%)(0.6) + 0.6 (17.2%) =13.2%
• Các dự án tiêu biểu trong bộ phận này có thể
được chấp nhận nếu suất sinh lợi của chúng
vượt 13.2%.

380
190

Tóm tắt Quản trị tài chính

Uploaded by

Document Information

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Tóm tắt Quản trị tài chính

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

1/8/2014

QUẢN TRỊ TÀI CHÍNH

Asso. Prof. Võ Thị Quý, Ph.D

Center for Excellence in

Các Thuộc tính của

Center for Excellence in

Quá trình phát triển của doanh nghiệp

Center for Excellence in

Các Mục tiêu Cơ bản của

Center for Excellence in

Center for Excellence in

Tối đa hóa Giá Cổ phiếu thì

Center for Excellence in

Tối đa hóa Giá Cổ phiếu thì

Center for Excellence in

Nhà Quản lý Ảnh hưởng đến

Center for Excellence in

Dòng Tiền Tự do (FCF)

Center for Excellence in

Chi phí Vốn Trung bình (WACC)?

Center for Excellence in

Các Yếu tố Tác động đến Giá trị Công ty

DÒNG TIỀN TỰ DO CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN TỶ TRỌNG

GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP

Center for Excellence in

Ai Cung ứng Vốn và Ai Sử dụng Vốn?

Center for Excellence in

Quá trình Phân bổ Vốn

Chuyển giao Vốn từ Khu vực Tiết kiệm

Center for Excellence in

Chi phí Tiền tệ

Center for Excellence in

Các Yếu tố Ảnh hưởng đến

Center for Excellence in

Các Điều kiện Kinh tế

Center for Excellence in

Các Tích sản Tài chính

Center for Excellence in

Chứng khoán Tài chính

Thị •Tín phiếu kho bạc •Quyền chọn

Thị •Trái phiếu chính phủ •Cổ phiếu phổ •LEAPS

Center for Excellence in

Lãi suất tiêu biểu

Center for Excellence in

Lãi suất tiêu biểu (tiếp theo)

Center for Excellence in

Các Định chế Tài chính

Center for Excellence in

Các loại Thị trường Tài chính

Center for Excellence in

Thị trường Tài sản Vật chất- vs.

Center for Excellence in

Thị trường Giao ngay vs.

Center for Excellence in

Thị trường Sơ cấp vs. Thứ cấp

Center for Excellence in

Thị trường Bán riêng vs.

Center for Excellence in

Chức năng - Nhiệm vụ của

Center for Excellence in

Mô hình Định giá Cơ bản

Center for Excellence in Management Development

Các Yếu tố Ảnh hưởng đến

Center for Excellence in