8/7/21
Nội dung
Cấu trúc tài chính và
thông tin bất cân xứng
GVC.Ths. Trương Minh Tuấn
LOGO
I. Một số khái niệm cơ bản
1. Khái niệm về DN và TCDN
- DN là tổ chức kinh tế thực hiện chức năng kinh
doanh
- Hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp là 1 sự
kết hợp giữa các nhân tố đầu vào như vốn và lao
động để tao ra các sản phẩm hàng hóa, dịch vụ và
tiêu thụ trên thị trường.
- Tài chính doanh nghiệp là một hệ thống các quan
hệ kinh tế dưới hình thái giá trị phát sinh trong quá
trình tạo lập và phân phối nguồn tài chính và quỹ
tiền tệ, quá trình tạo lập và chu chuyển nguồn vốn
của doanh nghiệp nhằm phục vụ mục đích sản xuất
để đạt được mục tiêu chung của doanh nghiệp đó.
3 4
I. Một số khái niệm cơ bản
3. Vai trò của tài chính doanh nghiệp
- Tổ chức huy động và phân phối sử dụng các nguồn
lực tài chính có hiệu quả
- Tạo lập các đòn bẩy tài chính để kích thích điều
tiết các hoạt động kinh tế trong doanh nghiệp
- Kiểm tra đánh giá hiệu quả hoạt động kinh doanh
của doanh nghiệp.
5 6
I. Một số khái niệm cơ bản
II. Khái quát về các nguồn tài trợ trong doanh nghiệp
III.Cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
IV.Cấu trúc tài chính ở một số quốc gia trên thế giới
V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu trúc tài
chính của doanh nghiệp
2
I. Một số khái niệm cơ bản
2. Đặc điểm của TCDN
- Đặc điểm của tài chính doanh nghiệp:
- Hoạt động của tài chính doanh nghiệp luôn gắn
liền và phục vụ cho hoạt động sản xuất kinh
doanh của doanh nghiệp.
- Hoạt động của tài chính doanh nghiệp bị chi
phối bởi tính chất sở hữu vốn trong mỗi doanh
nghiệp.
- Hoạt động của tài chính doanh nghiệp luôn bị
chi phối bởi mục tiêu lợi nhuận.
II. Khái quát về các nguồn tài trợ trong DN
a. Khái niệm:
Nguồn tài trợ cho hoạt động KD của DN là những
nguồn lực tài chính có trong nền kinh tế, được DN
huy động để đảm bảo nhu cầu vốn cho hoạt động KD
b. Các nguồn vốn tài trợ:
- Căn cứ vào phạm vi tài trợ có:
+ Nguồn vốn bên trong
+ Nguồn vốn bên ngoài
- Căn cứ vào thời gian tài trợ có:
+ Nguồn vốn tài trợ ngắn hạn
+ Nguồn vốn tài trợ trung và dài hạn
1

II. Khái quát về các nguồn tài trợ trong DN
- Căn cứ vào tính chất sở hữu: (quan trọng nhất)
+ Nguồn vốn chủ sở hữu:
* Nguồn vốn ban đầu do CSH góp 100%
* Nguồn vốn chủ sỡ hữu bổ sung:
Bổ sung từ lợi nhuận sau thuế
Bổ sung bằng cách phát hành thêm cổ phiếu,
huy động thêm vốn góp liên doanh, kết nạp thêm
thành viên liên doanh mới
+ Nguồn vốn nợ phải trả:
* Nguồn vốn chiếm dụng:
* Nguồn vốn đi vay:
7 8
III. Cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
Xem xét Bảng CĐKT của doanh nghiệp
Tài sản Nguồn vốn
-TSLĐ…
-Nợ ngắn hạn
-Nợ dài hạn
-TSCĐ…
-Vốn chủ sỡ hữu
a a
9 10
III. Cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
1. Cơ cấu vốn (capital structure)
• Có thể có một tỷ lệ nợ/vốn sở hữu (gọi là tỷ lệ
đòn bẩy) tối ưu cho phép tối thiểu hoá chi phí
vốn nói chung của một Công ty không?
o Quan điểm truyền thống cho rằng với tỷ lệ đòn bẩy rất
thấp, vốn vay sẽ rẻ hơn vốn sở hữu vì mức rủi ro thấp
khi lãi suất là chi phí trả trước. Vì vậy, có thể cắt giảm
chi phí vốn nói chung bằng cách sử dụng vốn vay
11
8/7/21
II. Khái quát về các nguồn tài trợ trong DN
Tiêu thức Vốn chủ sỡ hữu Nợ phải trả
Quyền quản lý Có Không
Có
Kỳ hạn
Đối xử thuế
Không
Không tính vào chi phí Tính vào chi phí
Kiểm soát tâm lý ỷ lại Kém hơn Tốt hơn
* Nhớ lại lý thuyết lựa chọn => Lựa chọn cấu trúc vốn
thích hợp.
III. Cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
1. Cơ cấu vốn (capital structure)
• Cơ cấu vốn (capital structure) là khái niệm này
thường dùng để chỉ tỷ trọng các loại vốn hay
nguồn vốn của một công ty
• Công ty cổ phần có vốn cổ phần thông thường,
vốn cổ phần ưu đãi, vốn trái khoán hay vốn vay
dài hạn.
• Cơ cấu vốn cho chúng ta biết tỷ trọng của các
loại vốn khác nhau trong tổng số vốn sử dụng.
• Các Công ty cần hiểu rõ cơ cấu vốn để quyết
định tỷ lệ vốn vay và vốn sở hữu.
III. Cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
1. Cơ cấu vốn (capital structure)
• Có thể có một tỷ lệ nợ/vốn sở hữu (gọi là tỷ lệ
đòn bẩy) tối ưu cho phép tối thiểu hoá chi phí
vốn nói chung của một Công ty không?
o Khi tỷ lệ đòn bẩy tăng lên, lãi suất chiếm tỷ lệ lớn hơn
trong lợi nhuận dự kiến thu được.
§ Cả người nắm vốn sở hữu và người chủ nợ đều nhận thức
được điều này và cả hai đều muốn thu được lợi tức lớn hơn.
§ Mặc dù lãi suất là chi phí trả trước, nhưng nó vẫn tồn tại rủi
ro là khi tỷ lệ đòn bẩy cao, lợi nhuận có thể giảm và không
đủ để trả lãi suất.
§ Như vậy, chi phí vốn có hình chữ u khi tỷ lệ đòn bẩy tăng.
12
2

III. Cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
1. Cơ cấu vốn (capital structure) là gì ?
• Có thể có một tỷ lệ nợ/vốn sở hữu (gọi là tỷ lệ
đòn bẩy) tối ưu cho phép tối thiểu hoá chi phí
vốn nói chung của một Công ty không?
o Modigliani và Miller phản đối quan điểm này:
§ Chi phí chung của vốn không thay đôi khi tỷ lệ đòn bẩy
tăng, đặc biệt trong tình huống mà hai công ty có cùng mức
lợi nhuận dự kiến hoặc cùng mức rủi ro, nhưng có tỷ lệ đòn
bẩy khác nhau.
13
III. Cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
3. Các chỉ tiêu phân tích cơ cấu nguồn vốn
v Khi xem xét cơ cầu nguồn vốn của một doanh
nghiệp, cần chú trọng đến mối quan hệ giữa nợ
phải trả và vốn chủ sở hữu trong nguồn vốn của
doanh nghiệp.
v Cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp được thể
hiện qua các chỉ tiêu chủ yếu sau đây:
§ (1) Hệ số nợ
§ (2) Hệ số vốn chủ sở hữu
§ (3) Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu
15
III. Cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
3. Các chỉ tiêu phân tích cơ cấu nguồn vốn
(2) Hệ số vốn chủ sở hữu
Hệ số vốn CSH = Nguồn vốn CSH / Tổng NV
§ Hệ số này phản ánh vốn chủ sở hữu chiếm bao nhiêu phần trăm
trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp.
§ Nhìn trên tổng thể, nguồn vốn của doanh nghiệp được hình
thành từ hai nguồn: vốn chủ sở hữu và nợ phải trả. Do vậy có
thể xác định:
• Hệ số nợ = 1 - Hệ số vốn chủ sở hữu
Hoặc
• Hệ số vốn chủ sở hữu = 1 - Hệ số nợ
17
8/7/21
III. Cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
2. Ý nghĩa của cơ cấu vốn
v Quyết định về cơ cấu nguồn vốn là vấn đề tài
chính hết sức quan trọng của doanh nghiệp vì:
§ Cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp là một trong
các yếu tố quyết định đến chi phí sử dụng vốn
bình quân (WACC) của doanh nghiệp.
§ Cơ cấu nguồn vốn ảnh hưởng đến tỉ suất lợi
nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) hay thu nhập
trên một cổ phần (EPS) và rủi ro tài chính của
một doanh nghiệp hay công ty cổ phần.
14
III. Cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
3. Các chỉ tiêu phân tích cơ cấu nguồn vốn
(1) Hệ số nợ
Hệ số nợ = Tổng nợ / Tổng NV (hoặc Tổng TS)
§ Hệ số nợ phản ánh nợ phải trả chiếm bao nhiêu phần trăm trong
tổng nguồn vốn của doanh nghiệp hay trong tài sản của doanh
nghiệp bao nhiêu phần trăm được hình thành bằng nguồn nợ
phải trả.
16
III. Cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
3. Các chỉ tiêu phân tích cơ cấu nguồn vốn
(3) Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu (D/E)
Hệ số nợ trên vốn CSH = Tổng nợ / Nguồn vốn CSH
18
3

III. Cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
4. Các nguyên tắc lựa chọn nguồn tài trợ vốn
- Nguyên tắc lựa chọn nguồn tài trợ vốn: Nguồn được
lựa chọn là nguồn có chi phí sử dụng vốn thấp
nhất trên cơ sở độ rủi ro chấp nhận được
-Cơ cấu vốn tối ưu là sự phối hợp giữa vốn CSH và
nợ sao cho chi phí sử dụng vốn bình quân theo
trọng số ở mức tối thiểu, qua đó tối đa hoá giá trị
doanh nghiệp (V)
EBIT x (1-T)
V=
ka
19
V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu
trúc tài chính của DN
v Lý thuyết thông tin bất cân xứng
v Lý thuyết trật tự phân hạng
v 8 vấn đề cơ bản trong lựa chọn nguồn tài trợ
vốn
21
V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu trúc
tài chính của DN
1. Lý thuyết Thông tin bất cân xứng:
v Vấn đề quả chanh: Cách mà lựa chọn nghịch ảnh hưởng đến
cấu trúc vốn
§ Nếu không thể đánh giá chất lượng, người mua sẵn sàng
trả giá cao nhất ở mức giá phản ánh chất lượng trung bình
§ Người bán hàng có chất lượng tốt sẽ không muốn bán ở
mức giá với chất lượng trung bình
§ Người mua sẽ quyết định không mua bởi vì tất cả những gì
còn lại trên thị trường là những mặt hàng chất lượng kém
8/7/21
IV. Cấu trúc tài chính ở một số quốc gia
Sources of External Funds for Nonfinancial Businesses: A
Comparison of the United States with Germany, Japan,
and Canada
Source: Andreas Hackethal and Reinhard H. Schmidt, “Financing Patterns: Measurement Concepts and Empirical Results,” Johann
Wolfgang Goethe-Universitat Working Paper No. 125, January 2004. The data are from 1970–2000 and are gross flows as
percentage of the total, not including trade and other credit data, which are not available.
V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu trúc
tài chính của DN
1. Lý thuyết Thông tin bất cân xứng:
vLựa chọn nghịch và rủi ro đạo đức
§ Lựa chọn nghịch xảy ra trước giao dịch?
§ Rủi ro đọa đức xảy ra sau giao dịch?
§ Lý thuyết đại diện phân tích các vấn đề thông tin
không đối xứng ảnh hưởng đến hành vi kinh tế
V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu
trúc tài chính của DN
1. Lý thuyết Thông tin bất cân xứng:
v Các công cụ để giải quyết vấn đề lựa chọn nghịch
§ Cung cấp và bán thông tin
• Hiện tượng người hưởng thụ mà không trả chi phí
§ Các quy định của chính phủ về minh bạch thông tin
§ Hoạt động của các trung gian tài chính
§ Tài sản thế chấp
4
 8/7/21

V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu
trúc tài chính của DN trúc tài chính của DN
1. Lý thuyết Thông tin bất cân xứng
1. Lý thuyết Thông tin bất cân xứng:
v Những công cụ để giải quyết vấn đề người chủ và người đại
vRủi ro đạo đức ảnh hưởng đến sự lụa chọn giữa nợ diện
và vốn chủ sở hữu § Giám sát (Costly State Verification)
§ Vấn đề người chủ và người đại diện • Vấn đề người hưởng thụ mà không trả chi phí
• Người chủ: ít thông tin (stockholder)
§ Các quy định của chính phủ về minh bạch thông tin
• Người đại diện: nhiều thông tin (manager)
§ Hoạt động của các trung gian tài chính
§ Tách quyền sở hữu và kiểm soát của công ty
§ Hợp đồng nợ
• Các nhà quản lý theo đuổi lợi ích cá nhân và quyền lực
hơn là lợi nhuận của công ty

V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu
trúc tài chính của DN trúc tài chính của DN
1. Lý thuyết Thông tin bất cân xứng 1. Lý thuyết Thông tin bất cân xứng
vRủi ro đạo đức ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính trên vNhững công cụ để giải quyết rủi ro đạo đức trong các
hợp đồng nợ
thị trường nợ
§ Tài sản thế chấp
§ Người vay vốn có động cơ thực hiện các dự án có rủi • Giá trị tương thích với khoản vay
ro hơn người cho vay mong muốn.
§ Giám sát và thực thi các điều khoản hạn chế
§ Điều này làm khả năng trả nợ của người đi vay giảm.
• Không khuyến khích các hành vi không mong muốn
• Khuyến khích các hành vi mong muốn
• Giữ giá trị bảo lãnh
• Cung cấp thông tin
§ Hoạt động của các trung gian tài chính

V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu
trúc tài chính của DN trúc tài chính của DN
1. Lý thuyết Thông tin bất cân xứng
1. Lý thuyết Thông tin bất cân xứng
v Phát triển tài chính và tăng trưởng kinh tế
v Thông tin bất cân xứng tại các quốc gia chuyển đổi và đang
phát triển § Hệ thống tài chính ở các nước đang phát triển và các
§ Kiểm soát tài chính - “Financial repression” được tạo ra từ nước có nền kinh tế chuyển đổi gặp nhiều khó khăn
môi trường thể chế đặc trưng: khiến họ không hoạt động hiệu quả
• Vấn đề trong sở hữu tài sản (không thể sử dụng tài sản thế chấp § Ở nhiều nước đang phát triển, hệ thống quyền sở hữu
có hiệu quả) (luật pháp, những hạn chế trong việc chiếm đoạt của
• Hệ thống pháp luật nghèo nàn (khó cho người cho vay thực hiện chính phủ, chống tham nhũng) có chức năng kém, làm
các điều khoản hạn chế)
• Các tiêu chuẩn kế toán yếu (ít tiếp cận với thông tin tốt) cho việc sử dụng các công cụ này trở nên khó khăn.
• Sự can thiệp của chính phủ thông qua các chương trình tín dụng
trực tiếp và hoạt động của các ngân hàng quốc doanh (ít khuyến
khích việc sử dụng và cạnh tranh giữa các quỹ).

5

V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu
trúc tài chính của DN
2. Lý thuyết trật tự phân hạng - Pecking Order
Theory.
§ Thông tin bất cân xứng tác động đến lựa chọn giữ:
• Tài trợ từ nội bộ và tài trợ từ bên ngoài
• Phát hành mới chứng khoán nợ và chứng khoán vốn.
31
V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu
trúc tài chính của DN
2. Lý thuyết trật tự phân hạng - Pecking Order
Theory.
§ Giải thích tại sao các doanh nghiệp có khả năng
sinh lợi thấp thường vay nợ nhiều hơn.
• Không phải vì họ có các tỉ lệ nợ mục tiêu cao hơn mà
vì họ cần nhiều tài trợ từ bên ngoài hơn.
• Các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi ít hơn thì phát
hành nợ vì họ không có các nguồn vốn nội bộ đã cho
việc đầu tư vốn và vì tài trợ nợ đứng đầu trong một
trật tự phân hạng của tài trợ từ bên ngoài.
33
V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu
trúc tài chính của DN
2. Lý thuyết trật tự phân hạng - Pecking Order
Theory.
§ Lý thuyết trật tự phân hạng không đúng hết với mọi
doanh nghiệp. Có nhiều trường hợp doanh nghiệp tài
trợ thông qua việc phát hành cổ phần thường một cách
dễ dàng.
§ Lý thuyết trật tự phân hạng đã giải thích được tại sao
hầu hết tài trợ từ bên ngoài là nợ vay và tại sao các
thay đổi trong tỉ lệ nợ thường theo sau các nhu cầu tài
trợ từ bên ngoài.
35
8/7/21
V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu
trúc tài chính của DN
2. Lý thuyết trật tự phân hạng - Pecking Order
Theory.
§ Ưu tiên tài trợ cho các cơ hội đầu tư bằng ba
nguồn:
• Đầu tiên là thông qua thu nhập giữ lại của công ty,
• Tiếp theo là nợ
• Phương án sau cùng là tài trợ bằng vốn chủ sở hữu
32
V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu
trúc tài chính của DN
2. Lý thuyết trật tự phân hạng - Pecking Order
Theory.
§ Sự hấp dẫn của tấm chắn thuế từ vay nợ được coi
là tác động hạng các tỉ lệ nợ thay đổi khi có bất
cân đối của dòng tiền nội bộ, và các cơ hội đầu tư
thực sự.
§ Các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi cao với
cơ hội đầu tư hạn chế sẽ cố gắng đạt tỉ lệ nợ thấp.
§ Các doanh nghiệp có cơ hội đầu tư lớn hơn các
nguồn vốn phát sinh nội bộ buộc phải vay nợ
nhiều hơn
34
V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu
trúc tài chính của DN
3. 8 vấn đề cơ bản trong lựa chọn nguồn tài trợ vốn
§ Cổ phiếu không phải là nguồn tài trợ quan trọng nhất
để mở rộng hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp
§ Việc phát hành chứng khoán nợ và chứng khoán vốn
không phải là cách thức chủ yếu mà các doanh nghiệp
tài trợ cho hoạt động của mình.
§ Tài trợ thông qua trung gian tài chính thì quan trọng
hơn nhiều so với kênh trục tiếp.
§ Trung gian tài chính, ví dụ như ngân hàng, là kênh
quan trọng nhất để mở rộng vốn kinh doanh.
36
6
 8/7/21

V. Thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn cấu

trúc tài chính của DN
3. 8 vấn đề cơ bản trong lựa chọn nguồn tài trợ vốn
§ Khu vực tài chính là khu vực có quy định chặt chẽ
nhất trong nền kinh tế
§ Chỉ có các tập đoàn lớn, được thành lập tốt mới có thể
dễ dàng tiếp cận thị trường chứng khoán để tài trợ cho
các hoạt động của họ
§ Tài sản thế chấp là một đặc điểm phổ biến của hợp
đồng nợ cho cả hộ gia đình và doanh nghiệp.
§ Hợp đồng nợ là các văn bản pháp luật cực kỳ phức tạp,
đặt các điều khoản ràng buộc nghiêm ngặt về người đi
vay

LOGO
37