研究报告

欧盟债券市场管理体制研究

廖慧

资本市场研究所
 内容摘要

欧盟经济一体化助推欧盟金融一体化，欧盟对证券业的监管与证券

市场的统一趋势相辅相成。2008 年金融危机之后在宏观层面建立了欧

洲系统性风险委员会，在微观层面构建了欧洲金融监管体系。

从欧盟金融监管框架特点来看，主要包括以下几个方面：
（1）建立

超国家性质的金融监管机构，宏观审慎监管和微观审慎监管并重；
（2）

欧盟证券市场监管趋于统一；
（3）监管覆盖面扩大到信用评级公司、私

募股权基金和对冲基金等；（4）加强金融消费者保护。

从欧盟债券市场发展特点来看，主要包括以下几个方面：
（1）金融

机构债券和政府债券占主要部分，非金融企业占比较小；
（2）债券交易

平台充分竞争，经市场选择后债券业务主要集中在少数几家机构，市场

集中度较高；
（3）托管、清算等相对集中，结算趋于统一。

从欧盟债券市场监管特点来看，主要包括以下几个方面：
（1）对于

发行环节的监管，对于国债的发行，欧元区各成员国的具体债务管理结

构并不完全相同。对于信用类债券的发行人和发行文件，主要由各成员

国监督管理局来负责监管；
（2）交易环节监管，目前交易场所主要是由

当地的监管当局来完成，各个国家略有区别；
（3）交易后环节监管，主

要由机构注册地的中央银行和证券监管机构共同监管。

-1 -
 目录

一、欧盟金融监管框架特点 ....................................................................... 1

（一）建立超国家性质的金融监管机构，宏观审慎监管和微观审慎

监管并重 ................................................................................................. 1

（二）欧盟证券市场监管趋于统一 ..................................................... 3

（三）监管覆盖面扩大到信用评级公司、私募股权基金和对冲基金

等.............................................................................................................. 4

（四）加强金融消费者保护 ................................................................. 5

二、欧盟债券市场发展特点 ....................................................................... 5

（一）金融机构债券和政府债券占主要部分，非金融企业占比较小

.................................................................................................................. 5

（二）债券交易平台充分竞争，经市场选择后债券业务主要集中在

少数几家机构，市场集中度较高 ......................................................... 7

（三）托管、清算等相对集中，结算趋于统一 ................................. 8

三、欧盟债券市场监管框架及特点 ......................................................... 12

（一）发行环节监管情况 ................................................................... 12

（二）交易环节监管情况 ................................................................... 14

（三）交易后环节监管情况 ............................................................... 16

-2 -
 欧盟债券市场管理体制研究①

欧盟经济一体化助推欧盟金融一体化，欧盟对证券业的监管与证

券市场的统一趋势相辅相成。从欧盟的金融监管架构来看，2008 年

金融危机之后在宏观层面建立了欧洲系统性风险委员会，在微观层面

构建了欧洲金融监管体系，宏观审慎监管和微观审慎监管并重。同时，

欧盟证券市场监管趋于统一。

从欧盟的债券市场管理架构来看，信用类债券的发行人和发行文

件主要由各成员国监督管理局来负责监管；债券交易平台充分竞争，

经市场选择后债券业务主要集中在少数几家机构，主要是由当地的监

管当局来完成；债券托管、清算等相对集中，结算趋于统一，主要由

机构注册地的中央银行和证券监管机构共同监管。

一、欧盟金融监管框架特点

在欧盟一体化的进程中，欧盟的金融监管就在逐步的进行调整和

变革。2008 年全球金融危机爆发后，欧盟采取了一系列实质性的金

融监管改革措施，构建了泛欧金融监管体系。具体来讲，这一泛欧金

融监管体系的框架包括宏观和微观两个层面，全面加强了对金融机构

的风险管理，加强了对金融消费者的保护。

（一）建立超国家性质的金融监管机构，宏观审慎监管和微观审

慎监管并重

宏观层面上的监管部门为欧洲系统性风险委员会（ European

①
本文仅代表研究人员个人观点，与所在机构无关。

-1-
Systemic Risk Board ,ESRB），该委员会是一个独立的没有法人地位的

监管机构，其董事会由欧洲中央银行行长、成员国中央银行行长、三

个欧盟金融监管当局的主席以及欧盟委员会的一名成员组成，此外还

包括没有投票权的经济与金融委员会（EFC）主席以及各国监管当局

的代表。该委员会的职责是协调欧洲央行和各成员国央行的立场，负

责制定一套统一标准，对跨国金融机构面临的风险进行统一评估，并

对存在风险的金融机构提出建议或预警。

微 观 层 面 的 构 建 了 欧 洲 金 融 监 管 体 系 （ European System of

Finance Supervisors, ESFS），以解决在欧盟金融市场高度一体化过程

中缺乏跨国性的实体来统筹各国金融监管机构问题。这个体系包括欧

洲银行业监管局（European Banking Authority, EBA）、欧洲证券与市

场监管局（European Securities and Markets Authority, ESMA）和欧洲

保 险 与 职 业 养 老 金 监 管 局 （ European Insurance and Occupational

Pensions Authority , EIOPA）。三个监管局都是有独立法人地位和执法

权的实体金融监管机构，有独立的财政权，主要从微观层面控制金融

风险，依据职责范围分别对欧盟理事会、欧洲议会和欧盟委员会负责。

它们负有监督成员国遵守相关法规的责任，并被赋予比各成员国监管

机构更权威的最终决定权，能驳回或否决各成员国监管机构的决定。

它们拥有超国家的权力，有权对成员国监管机构之间的分歧进行调节。

它们通过在各成员国设立的联席监管机构对跨国金融机构实行间接

管理。同时，欧盟系统性风险委员会的指导委员会（steering committee）

将负责建立与三个新的监管当局的信息交流与监管合作机制。

-2-
 新的欧盟金融监管当局建立起一套趋同的技术性规则，旨在确保

欧盟同质性的金融监管文化和一致性的金融监管操作，在危机时能够

充分发挥协调作用，核实信息的真实性，以协助欧盟各成员国金融监

管当局做出正确的决策。

图1 欧盟监管框架

资料来源：Reform of EU’s Supervisory Framework for Financial Services ,2009

然而，在这种“欧洲金融监管体系”的安排下，各成员国金融监管

当局仍然保留对本国国内金融市场和金融机构的监管主权，即对本国

金融市场和金融机构的日常监管权仍在各成员国自己的手中。整个监

管体系所发生的最大变化可能在跨国金融机构上，新的欧盟金融监管

局的出现将弥补以往各成员国金融监管当局行使职能的缺陷，使得欧

洲金融监管体系能够将欧盟整体监管的大框架与各成员国的专业监

管机构两方面优势进行整合。

（二）欧盟证券市场监管趋于统一

-3-
 欧盟对证券业的监管与证券市场的统一趋势相辅相成。欧盟通过

一系列指令和报告，推进了监管的一体化进程。2000 年通过的《金

融服务行动计划》作为金融监管的总括性规定，旨在消除跨国金融服

务的限制和市场壁垒，为建立、优化统一金融市场提供更全面的条件；

2001 年欧盟提出《欧盟委员会关于欧洲证券市场监督的最后报告书》

（简称《拉姆法路西报告》）
，该报告明确提出了建立对银行、证券和

保险业实行统一监管的单一金融机构，根据该报告实行的拉姆法路西

框架成为欧盟进行监管协调的主要依据。在证券发行上市和信息披露、

内部交易、上市公司收购等具体制度方面，欧盟颁布了《招股说明书

指引》②、
《透明度指引》③和《打击市场舞弊指引》④等，为形成统一

的欧盟证券市场提供了非常完整的制度保障；2004 年出台的《金融

工具市场指令》
，更新了欧盟证券服务市场的法律监管体制，促进金

融市场的统一。

（三）监管覆盖面扩大到信用评级公司、私募股权基金和对冲基

金等

2008 年全球金融危机后，欧盟委员会通过了关于提高信用评级

公司权威性、增强私募股权基金和对冲基金的透明度的提案，并加强

对此类机构的监管。相关提案对信用评级公司在业务范围、治理结构、

评级方法、透明度等方面采取比国际证监会组织管理原则更为严格的

②
主要涉及一级市场证券发行，强调在上市和其他公开发行中向潜在投资者适当披露财务及其他信息。对发
行章程的内容有具体要求，这些要求因发行人和产品类别而大不相同。该指令的一个重要目的是向发行章
程“颁发通行证” ，从而使在一个成员国获得批准的发行章程可以用于在所有成员国发行证券。
③
旨在确保充分、持续地披露与发行人及已经发行的证券有关的信息，从而支持这些证券二级市场的有效
运作。
④
包含的规定通过取缔舞弊行为来确保一级和二级市场对所有市场参与者而言是安全和透明的。

-4-
监管标准。欧盟委员会通过了私募股权基金和对冲基金管理人的欧盟

监管框架指令的相关提案，加强对私募股权基金和对冲基金的监管。

全方位监督金融机构业务运营，限制其高风险交易行为和业务活动。

（四）加强金融消费者保护

欧盟金融监管改革将“金融消费者保护”列为欧洲金融监管体系

工作任务的绝对核心。三大欧洲金融监管局有权调查特定金融产品或

交易行为，以评估其可能会对金融市场造成的风险，并在必要时发出

预警。三大金融监管局还可临时禁止或限制有害金融交易行为或产品，

并要求欧盟委员会提出立法建议永久禁止或限制此列交易行为或产

品。通过这些规定，达到保护金融消费者和投资者的目的。

二、欧盟债券市场发展特点

（一）金融机构债券和政府债券占主要部分，非金融企业占比较

从规模来看，截至 2015 年 10 月底，欧元区未偿还债券余额约

16.73 万亿欧元，约 85%的债券是以欧元计价。在所有未偿还债券中，

其中金融机构未偿还债券余额为 7.91 万亿欧元，占比 47%；一般政

府未偿还债券余额为 7.7 万亿欧元，占比 46%；非金融企业未偿还债

券余额为 1.12 万亿欧元，占比 7%。

-5-
 图2 基于发行人的欧元区未偿还的债券余额（万亿欧元）

18
16 金融机构 非金融企业 一般政府
14
12
10
8
6
4
2
0
2004

2015
1999
2000
2001
2002
2003

2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
注：2015 年数据截至 2015 年 10 月底
资料来源：wind 资讯

从期限结构来看，欧元区未偿还债券余额中约 1.33 万亿欧元为

短期债券，占比为 8%；长期债券中以固定利率定价的债券余额为

11.44 万亿欧元，占比为 71%，以浮动利率定价的债券余额为 3.37 万

亿欧元，占比为 21%。

图3 基于期限的欧元区未偿还的债券余额（万亿欧元）
18
16
短期 长期：固定利率 长期：可变利率
14
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10
8
6
4
2
0
2004

2015
1999
2000
2001
2002
2003

2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014

注：2015 年数据截至 2015 年 10 月底

资料来源：wind 资讯

-6-
 （二）债券交易平台充分竞争，经市场选择后债券业务主要集中

在少数几家机构，市场集中度较高

整体来看，欧盟的债券电子交易平台主要分为四个层次。

1. 泛 欧 B2B 电 子 平 台 。 包 括 EuroMTS 、 NewEuroMTS 、

EuroGlobalMTS、EuroCredit、Eurex Repo 等。EuroMTS 主要交易欧

元债券、美国和意大利等国发行的美元债券以及准政府企业发行的美

元、日元和英镑债券；NewEuroMTS 则交易 2004 年以后加入欧盟的

国家发行的固定利率欧元债券；而 EuroGlobalMTS 则交易非欧盟国

家发行的固定利率欧元债券;EuroCredit 则主要交易公司债券等；

Eurex repo 为重要的欧洲债券回购市场。

2. 各国的 B2B 电子平台。包括 MTS、ICAP、BGC、Eurex Bond

和 HDAT 等。其中 MTS 是核心，且是政府重点指定的一级交易商报

价平台。ICAP 和 BGC 各国电子平台是近些年打入欧洲市场的，现货

交易占比不高；Eurex 和 HDAT 是德国和希腊政府主推的带有较强保

护主义色彩的电子平台。

3. B2C 电子平台。包括 MTS 的 Bondvision、Bloomberg、Tradeweb

和部分一级交易商开发的针对自身客户的电子平台，其中 Bondvision

和 Tradeweb 是核心。

4. 交易所市场的电子平台。主要包括西班牙交易所的 SENAF、

VIVA 和意大利交易所的 MOT、ExtraMOT 等。

从市场发展来看，欧盟地区债券交易平台众多，竞争激烈；但经

过市场选择，债券的业务主要集中在少数几家机构，比如关于债券的

-7-
现券交易业务中，MTS 大约占了 79%的市场份额。从当前情况来看，

MTS 是欧洲地区最为主要的债券交易平台，其次还包括 eSpeed 和

BrokerTec/ICAP 等。MTS 是目前欧洲占主导地位的固定收益产品电

子交易系统，被称为“欧洲债券交易所(The European Bond Exchange)”。

目前其交易市场可以分为 Euro MTS(euro MTS Linkers Market，euro

GLOBAL MTS，euro CREDIT MTS，euro MTS Limited)，MTS 本国

交易市场，Bond Vision 等多个层次。最内层 Euro MTS 是集中专营欧

洲政府债券的批发商市场，是交易商间(inter-dealers markets)主要市场，

MTS 提供了包括通胀连接票据，国际债券，信用债券以及准政府债

券等交易平台。第二个层次是欧洲各国家交易市场，已经覆盖欧洲及

其周边主要国家交易市场，包括西班牙，芬兰，澳大利亚，爱尔兰，

德国，法国，荷兰，希腊，比利时，波兰，斯洛文尼亚，以色列等国

家。第三层 Bond Vision 是一个 B2C 市场平台，提供交易商对客户的

债券业务。另外 MTS 提供了欧元区主要国债市场的指数 Euro MTS

index，为市场提供一个独立的和透明的基准。

（三）托管、清算等相对集中，结算趋于统一

1. 清算机构。包括德国的 Eurex Clearing、西班牙的 MeffClear、

意大利的 CCG、瑞士的 SIX X-clear 和英国伦敦的 LCH Clearnet 等，

及以结算业务为主、清算业务为辅的德国明讯公司（Clearstream）和

法国欧清（EuroClear）公司。欧洲 70%以上的债券清算都是通过 Eurex

Clearing 和 LCH Clearnet 完成的。

Eurex Clearing 是德交所和瑞士交易所控股的 Eurex Frankfurt AG

-8-
的全资子公司。于 1998 年根据德国法律在 Frankfurt/Main 注册成立。

目前主要负责 Eurex Bond、Eurex Repo、法兰克福股票交易所、爱尔

兰股票交易所、CFTC 市场的清算，产品包括：衍生品、债券、回购、

股票和能源。

LCH Clearnet 由伦敦清算所(LCH)和 Euronext 附属的结算所

Clearnet S.A . 于 2003 年 12 月 合 并 而 成 。 下 属 的 两 个 子 公 司

LCH.Clearnet Limited(前 LCH)和 LCH.Clearnet SA (前 Clearnet)，为欧

洲主要交易所和绝大多数的电子平台提供中央对手（CCP）的清算服

务，产品包括股票、衍生品、能源、回购、互换、债券等。目前 LCH

Clearnet 已成为世界第二大固定收益和回购的清算机构。

2. 托管和结算机构。结算机构包括德国明讯、法国欧清、西班

牙的 Iberclear、意大利的 Monte Titoli S.p.A.和瑞士 SIX SIS 等。欧洲

80%以上的债券结算都是通过明讯和欧清公司完成的。长期以来，欧

清与明讯的核心业务都集中在结算、中央托管（CSD）和国际托管

（ICSD）业务，且都集成了债券清算、证券交收和资金交收业务，

相互间还有桥式的跨系统结算机制。两大证券结算系统的最大特点是

同时掌管证券与资金账户，实现 DVP 模式。同时，欧洲最主要的债

券交易平台 MTS 提供多后台结算模式，不同国家的投资者可以根据

需要自由的选择结算后台。

图5 欧洲证券交易、清算、结算框架

-9-
 资料来源：欧洲中央银行（http://www.ecb.europa.eu/home/html/index.en.html）

欧洲清算银行是一家国际证券托管结算机构（ICSD），在欧洲债

券市场的托管结算方面占主要的市场份额，目前已经形成了“一个托

管机构、多个清算机构”的格局。欧洲清算银行集团通过下辖的子公

司分别为英国、法国、比利时、瑞典、荷兰、芬兰等欧洲七国的交易

平台提供托管、清算与交收服务；伦敦清算所(LCH.Clearnet)⑤为英国

等欧洲五国提供证券清算或中央对手方服务。

图 6 欧洲清算银行组织架构

⑤
国家证券监管机构和业务运营所在的司法管辖权的中央银行对 LCH.Clearnet 进行监管。

-10-
 欧清控股集团
欧清阿姆斯特丹股份
公司

欧清巴黎股份公司

欧清股份公司

欧清伦敦股份公司

欧清法国股份公 欧清银行英国及爱 TRAX交易

欧清银行股份公司 欧清荷兰 欧清比利时 北欧集中托管公司
司 尔兰 匹配和报告系统

欧清银行香港分公
欧清瑞典
司

欧清芬兰

明讯是一家国际中央证券托管结算机构(ICSD)，为债券、股票和

投资基金的场内交易和场外交易提供托管结算服务，除了为集团内的

交易平台和欧洲清算所提供交收服务之外，明讯还与 BrokerTec、MTS

等 10 个交易平台和多家托管、清算机构连接，同时提供实时逐笔结

算、批处理结算(Batch run)和净额结算。明讯集团在欧洲采用的模式

可以概括为：集团内部“多个交易平台、一个清算机构、一个托管机

构”，集团外部“多个清算机构、多个托管机构交叉合作”的证券托管

和清算、结算相分离。如德交所集团通过旗下辖的德交所、Eurex 清

算所、明讯集团为德国和卢森堡提供交易、清算、结算一揽子服务。

在这种模式下，由集团内部的 Eurex 清算所(Eurex Clearing)负责中央

对手方清算，由明讯银行负责托管和交收，证券清算和交收分离。为

德国、丹麦、挪威、卢森堡、希腊等多个欧洲国家的交易平台提供托

管结算服务。

-11-
 图 7 明讯组织架构图

德国证券交易所

明讯法兰克福控股公司

明讯国际卢森堡

明讯银行卢森堡 明讯银行法兰克福 明讯服务中心卢森堡 伦敦代理结算公司 明讯国际英国分公司 明讯布拉格运营中心

近 年 来 ， 考 虑 到 跨 境 结 算 的 高 成 本 问 题 ， 欧 盟 在 力 推 T2S

（Target2-Securities），旨在统一欧盟区域内的交易后环节中的结算环

节。当前 T2S 已经投入使用。

图 8 T2S 应用场景

资料来源：欧洲中央银行（http://www.ecb.europa.eu/home/html/index.en.html）

三、欧盟债券市场监管框架及特点

（一）发行环节监管情况

-12-
 评级、市场
发行人 主承销商 发行文件
营销与销售

对于主承销商而言，主要是由欧洲中央银行和各成员国监督管理

局来负责监管。依据“单一监管机制”，欧洲中央银行将自 2014 年 11

月起担负起监管所有“重要”银行的责任，大约有 150 家银行；各成员

国监督管理局则将负责监管“不那么重要”的银行，大约有 6000 家银

行。

对于国债的发行而言，欧元区各成员国的具体债务管理结构并不

完全相同。在一些国家，债务管理机构独立于财政部，负责债券管理，

但财政部对债务管理负有最终责任，如爱尔兰；另一些国家如比利时、

法国和荷兰等，其债务管理机构是财政部的下属机构，但这些机构的

独立性也相对较高；有些国家的国债由多部门管理，比如德国国债的

发行市场主要由德国联邦财政部、联邦德国金融机构——财务代理公

司（GMBH）、德意志联邦银行等三个部门管理，负责国债的发行、

监管、拍卖等过程。债务管理部门的国债管理目标基本类似，是以可

控的风险和较低的成本募集财政资金。

从一级市场发行来看，德国政府债券主要通过拍卖的方式进行，

拍卖细节由德意志联邦银行制定，只有“国债发行拍卖组”（the Bund

Issuance Auction Group）成员可以参与。除德国外，所有欧元区国家

都通过一级交易商来分销国债，一级交易商负责在债券管理机构和投

资者之间协调，其任务包括投标和购买一定数量的国债，承销国债以

及做市等。
-13-
 对于信用类债券的发行人和发行文件而言，主要由各成员国监督

管理局来负责监管。依据《招股说明书指引》要求，当证券获准进入

欧盟受监管市场，需要提供招股说明书（存在一些豁免措施）
，其中

一点是需要选择主管机关，即由哪个监管机构/上市管理机关审核和

批准招股说明书并准许证券在其受监管市场上上市交易；同时，为鼓

励泛欧洲公开发行，该指引允许向招股说明书“颁发通行证”，使得在

一个成员国获得批准的招股说明书可以用于在其他成员国发行证券。

依据《透明度指引》要求，对于发行人按照指引义务披露相关信息时，

在发布的同时必须向发行人本国（成员国）的主管当局进行申报，而

此处的“本国（成员国）”将是发行人出于《招股说明书指引》的目的

选择的国家。

对于评级而言，欧盟地区的评级机构的监管部门为欧洲证券与市

场监管局。2009 年颁布的《欧盟议会和欧盟理事会关于信用评级机

构条例》首次对信用评级机构进行立法监管，2011 年欧洲议会和欧

盟理事会对其条例进行修订，规范欧洲证券和市场管理局的职能范围、

权限、与成员国当局及第三国监管当局的关系，赋予了欧盟欧洲证券

和市场管理局更大的权利，其中评级机构按要求直接向欧洲证券和市

场管理局提交申请，规定了欧洲证券和市场管理局针对信用评级机构

违法行为的对应措施。

（二）交易环节监管情况

对于交易场所⑥来说，目前欧洲地区的债券交易主要是基于场外

⑥
包括证券交易所、多边交易设施（Multilateral Trading Facility，MTF）和系统化内部撮合商（Systematic
Internaliser,SI）三种。

-14-
和交易商之间的交易来完成，并非是建立在交易所之上。欧洲的债券

交易平台充分竞争，在相关法规中体现得较为充分。
《金融工具市场

指令》对交易场所规定，主要体现在三个方面：取消“集中规则”，交

易前和交易后透明度要求，“最佳执行”义务。取消“集中规则”，是指

允许指令内部撮合，即允许金融交易在交易所以外的银行和投资公司

内部进行，而“最佳执行”义务是指要求投资公司在执行客户指令时，

应考虑价格、成本、速度、指令执行的可能性、规模、性质以及其他

与指令执行相关的因素，采取一切合理措施，以便为客户指令获得最

佳的执行效果。MiFID 的一个重要特点是在不同地区的交易场所之间

引入竞争。

交易平台/场外
投资者
交易

对于交易场所而言，目前主要是由当地的监管当局来完成，各个

国家略有区别。从 MTSgroup 的监管机构来看，MTS SpA 主要由 意

大利财政部、意大利央行和意大利证券交易委员会监管；MTS France

S.A.S 主要是由法国金融市场管理局（AMF）监管；EuroMTS Ltd.主

要是由英国金融行为监管局（FCA）监管；MTS markets International

Lnc 主要是由美国金融业监管局、美国证监会来监管。

-15-
 图9 MTS 架构

伦敦证券交易
所集团

意大利证券交
易所
（99.99%）

MTS SpA
（60.37%）

MTS markets
MTS France
EuroMTS Ltd. International
S.A.S
Lnc

资料来源：MTSgroup

（三）交易后环节监管情况

1. 清算环节的监管

欧洲债券市场的清算机构众多，其中最为主要的债券清算机构为

Eurex Clearing AG 和 LCH Clearnet，二者均是在《欧洲市场基础设施

监管条例》
（the European Market Infrastructure Regulation，EMIR）的

框架下经营的。各个国家对于该国境内的清算机构均有比较严格的监

管，依据清算机构所注册的性质差异，对应的监管部门也有一定的差

异。

其中，Eurex Clearing AG 为注册地在德国的一家信贷性质的金融

机构，属于德交所集团旗下的子公司，依据德国的银行法案，隶属于

德国联邦金融监管局（BaFin）监管。

LCH Clearnet 集团注册地在英国，受法国审慎监管与处臵局（the

Autoritéde contrôle prudentiel et de résolution ，ACPR）。LCH Clearnet

-16-
集团下有三家实体公司，分别为 LCH.Clearnet LLC,LCH.Clearnet

Limited 和 LCH.Clearnet SA。LLC,LCH.Clearnet Limited 注册地在英

国，作为中央交易对手方，受到英格兰银行监管，因为该公司也在其

他许多国家开展了业务，同时也受到业务开展国的央行和监管部门的

监管；LCH.Clearnet SA 的注册地在法国，作为一家信贷机构和清算

机构，受到法国央行、法国审慎监管与处臵局（ACPR）和法国金融

市场监管局（AMF）的监管；LCH.Clearnet LLC 注册地在美国，由

美国的商品期货交易委员会监管（the Commodity Futures Trading

Commission，CFTC）。

2. 托管与结算环节的监管

与清算机构一样，欧洲地区的债券托管和结算机构同样需在《欧

洲 市 场 基 础 设 施 监 管 条 例 》（ the European Market Infrastructure

Regulation，EMIR）的框架下经营。不仅仅如此，考虑到 CSD 是当

前证券市场里的系统性金融基础设施，还需受到《中央证券托管条例》

（CSDR）的监管。CSDR 于 2014 年 9 月生效，是欧盟提高其金融系

统的安全性、稳健性的重要一步。该条例为在欧盟层面建立的共同的

规则，旨在以更安全、更有效的方式进行证券结算等活动。从欧盟层

面 具 体的 监 管机构 来 看， 主 要的监 管 是欧 洲 证券与 市 场监 管局

（ESMA），比如第三国若想申请在欧盟从事托管业务，首先得向

ESMA 提出申请；同时在各个成员国内也有对应的主管部门，比如在

英国，金融行为监管局（FCA）负责交易场所、交易记录等监管；而

英格兰银行则负责 CSDs 的授权与监管、以及证券结算系统的监管等。

-17-
 当前，欧洲债券市场中债券托管、债券结算机构较多，但其中市

场份额最大的两家为欧洲清算银行和明讯集团，欧清与明讯的核心业

务都集中在结算、中央托管（CSD）和国际托管（ICSD）业务，且

都集成了债券清算、证券交收和资金交收业务，相互间还有桥式的跨

系统结算机制。

对于欧洲清算银行，其总部注册地在英国，下属许多子公司。欧

洲清算所需要同时遵守欧盟的 CSDR 监管框架、EMIR 监管框架、

MiFID 监管要求、欧盟的《证券法指令》
（securities law directive）等；

在英国境内，欧洲清算银行受到英国的金融行为监管局（FCA）监管。

对于德国明讯公司，位于卢森堡和德国，因此受到两个国家的监

管约束。在欧盟层面，明讯公司遵从欧盟的 CSDR 监管框架、EMIR

监管框架、MiFID 监管框架等；首先，明讯公司拿有银行的牌照，会

受到银行业监管部门的监管，在卢森堡为金融业监管委员会

(Commission de Surveillance du Secteur Financier,CSSF)，在德国则受

德国金融监管局（BaFin）监管；同时明讯公司作为证券的结算系统，

还受到两个国家的央行的监管，在卢森堡为卢森堡中央银行，在德国

为德意志联邦银行。

-18-
 免责声明

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