‫תורת ההשקעות‬

‫המודרנית‬
‫חלק ראשון‪ :‬עולם ההשקעות‬
‫והמערכת הפיננסית‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬

 ‫פרק ‪4‬‬

‫עקרונות בסיסיים‬
‫בתמחור נכסים‬
‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬
 ‫מבנה הפרק‬

‫היוון תזרימי מזומנים (‪)DCF‬‬

‫שימוש ב ‪ DCF‬להערכת שווי חברות‬

‫מודל צמיחת הדיבידנדים‬

‫אמידת קצב הצמיחה בפועל‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪3‬‬

 ‫היוון תזרימי‬
‫מזומנים (‪)DCF‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות‬

‫פרק ‪ 4‬שקף ‪4‬‬
‫המודרנית‬
 ‫היוון תזרימי מזומנים (‪)DCF‬‬

‫סכום כסף היכול לשמשנו לצריכה או להשקעה‬

‫שווה למשקיע יותר ככל שמועד קבלתו קרוב יותר‬

‫↓‬
‫ערך הזמן‬
‫של הכסף‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪5‬‬

 ‫היוון תזרימי מזומנים (‪)DCF‬‬

‫‪ o‬על מנת להעריך את שוויים הכלכלי של תקבולים‬

‫הצפויים להתקבל במועדים שונים בעתיד‪:‬‬
‫היוון תזרימי מזומנים‬
‫=‬
‫‪Discounted Cash Flows‬‬
‫=‬
‫(‪)DCF‬‬
‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪6‬‬
 ‫תזרים סופי‬
‫תקבול שערכו קבוע מידי תקופה‬
‫‪x‬‬ ‫‪x‬‬ ‫‪x‬‬ ‫‪x‬‬ ‫‪T‬‬
‫‪ 1‬‬ ‫‪‬‬
‫‪PV( x, r, T ) ‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪ ...‬‬ ‫‪T‬‬
‫‪ x  ‬‬ ‫‪t‬‬
‫‪‬‬
‫) ‪(1  r ) (1  r ) (1  r‬‬ ‫) ‪(1  r‬‬ ‫) ‪t 1  (1  r‬‬ ‫‪‬‬
‫גורם היוון של מועד יחיד‬ ‫גורם היוון של סדרה‬
‫‪1‬‬ ‫‪1 ‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪PV0  1 ‬‬ ‫‪DFt ‬‬
‫‪r  (1  r )T ‬‬ ‫‪(1  r ) t‬‬
‫ערכה הנוכחי של סדרת תשלומים ‪ x‬ממועד ‪ t=1‬עד ‪t=T‬‬
‫‪x‬‬ ‫‪1 ‬‬
‫‪PV0 ‬‬ ‫‪1‬‬ ‫‪‬‬
‫‪r  (1  r )T ‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪7‬‬

 ‫תזרים סופי‬

‫דוגמה ‪:1‬‬
‫מאחר שהתגלית כעילוי מוסיקלי החליט האציל שגר על‬
‫הגבעה להעניק לך ‪ ₪ 60,000‬בשנה‪ ,‬בכל סוף שנה החל‬
‫מסוף השנה המתחילה כעת‪ ,‬למשך ‪ 10‬שנים‪ ,‬מתוך ציפיה‬
‫שתחבר עבורו קונצרט‪ .‬הריבית השוררת במשק היא ‪6%‬‬
‫לשנה‪ .‬מהו הערך הנוכחי של התזרים המובטח?‬
‫‪60,000 ‬‬ ‫‪1‬‬ ‫‪‬‬
‫‪PV ‬‬ ‫‪‬‬‫‪1‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪10 ‬‬
‫‪ 441,605‬‬
‫‪0.06  (1  0.06) ‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪8‬‬

 ‫תזרים סופי‬

‫דוגמה ‪:2‬‬
‫נניח שלקחת משכנתא בגובה של ‪ ₪ 500,000‬מהבנק‬
‫בריבית קבועה של ‪ 4%‬לשנה‪ ,‬האמורה להיות‬
‫מוחזרת מידי חודש בתשלומים קבועים על פני ‪20‬‬
‫שנה‪ .‬מהו סכום ההחזר החודשי לבנק?‬
‫‪PV  r‬‬ ‫‪500,000  0.04 / 12‬‬
‫‪x‬‬ ‫‪x‬‬ ‫‪ 3,029.90‬‬
‫‪1‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪1‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪(1  r ) N‬‬ ‫‪(1  0.04 / 12) 20*12‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪9‬‬

 ‫תזרים סופי‬

‫תקבול שערכו לא קבוע ושער היוון לא קבוע‪:‬‬

‫‪x1‬‬ ‫‪x2‬‬ ‫‪x3‬‬
‫‪PV ( X t ; rt ; T ) ‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪ ...‬‬
‫) ‪(1  r1 ) (1  r1 )(1  r2 ) (1  r1 )(1  r2 )(1  r3‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪10‬‬

 ‫תזרים אינסופי‬
‫אג"ח קונסול‪/‬מניות‬
‫‪‬‬
‫‪c‬‬ ‫‪c‬‬ ‫‪c‬‬ ‫‪a1‬‬
‫‪B0  ‬‬ ‫‪B0 ‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪ ...‬‬ ‫‪S‬‬
‫‪t 1‬‬ ‫‪(1  r ) t‬‬ ‫‪1‬‬
‫) ‪(1  r ) (1  r‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪1 q‬‬

‫) ‪c /(1  r‬‬ ‫‪c‬‬

‫‪B0 ‬‬ ‫‪‬‬
‫‪1  1 /(1  r ) r‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪11‬‬

 ‫שימוש בהיוון תזרימי מזומנים‬
‫להערכת שווי חברות‬
‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות‬
‫פרק ‪ 4‬שקף ‪12‬‬
‫המודרנית‬
 ‫תזרים מזומנים חופשי‬

)FCFF( ‫ לחברה‬o
FCFFt  EBITt (1  Tax )  Deprec. & Amort.t
 Capital Expenditur est  Increase in NWCt

)FCFE( ‫ לבעלי ההון העצמי‬o

FCFEt  NI t  Deprec . & Amort.t  Capital Expenditurest
 Increase in NWCt – principal debt repaymentst
+ new debt issuest
FCFE = FCFF – Interest expense * (1 – tax) + Increase in debt
‫ תורת ההשקעות המודרנית‬,‫לוי‬-‫© פרופ' חיים קידר‬ 13 ‫ שקף‬4 ‫פרק‬
 )EV( ‫הערכת שווי חברות‬
FCFF ‫על בסיס‬ FCFE ‫על בסיס‬
T
FCFFt TVT
EV0    T
FCFEt TVT
t 1 (1  WACC ) t (1  WACC )T E0   
t 1 (1  k E ) t (1  k E )T

FCFFT (1  g )
TVT 
WACC  g
FCFET (1  g )
TVT 
D E kE  g
WACC  k D (1  Tax )  k E
V V

‫ תורת ההשקעות‬,‫לוי‬-‫© פרופ' חיים קידר‬

14 ‫ שקף‬4 ‫פרק‬
‫המודרנית‬
‫מודל צמיחת‬
‫הדיבידנדים‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות‬

‫פרק ‪ 4‬שקף ‪15‬‬
‫המודרנית‬
 ‫מודל עם צמיחה קבועה לאינסוף‬

:‫מושגים‬
"‫ "מודל גורדון‬o
‫ רווח נצבר‬o
ROA / ROE o
Net Income Sales Total Assets
ROE   
Sales Total Assets Equity
 Profit Margin  Asset Turnover  Financial Leverage
 ROA  Financial Leverage

‫ תורת ההשקעות המודרנית‬,‫לוי‬-‫© פרופ' חיים קידר‬ 16 ‫ שקף‬4 ‫פרק‬

 ‫מודל עם צמיחה קבועה לאינסוף‬

‫‪ o‬שווי המניה היום הוא הערך הנוכחי של‬

‫התזרימים העתידים לנבוע למחזיק המניה‬
‫מהדיבידנד מעתה ועד אינסוף‬
‫‪Et  E1 (1  bR )t 1‬‬ ‫‪Dt  E1 (1  b)(1  bR ) t 1‬‬

‫)‪E1 (1  b‬‬ ‫‪1‬‬ ‫)‪E (1  b) 1  k E1 (1  b‬‬ ‫‪D1‬‬

‫‪P0 ‬‬ ‫‪ 1‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪‬‬
‫‪1 k 1 1 g‬‬ ‫‪1 k k  g‬‬ ‫‪kg‬‬ ‫‪kg‬‬
‫‪1 k‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪17‬‬

 ‫מודל עם צמיחה קבועה לאינסוף‬

‫דוגמה ‪:3‬‬
‫נתון ‪ R=15%, b=60%, E1=8‬ו‪.k=13% -‬‬
‫א‪ .‬מהו מחיר המניה?‬
‫)‪E1 (1  b‬‬ ‫)‪8(1  0.6‬‬
‫‪P0 ‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪ 80.0‬‬
‫‪k  bR‬‬ ‫‪0.13  0.6 * 0.15‬‬
‫ב‪ .‬הנח ש ‪ k=R=15%‬ויתר הנתונים ללא שינוי‪ ,‬מהו‬
‫)‪E1 (1  b‬‬ ‫)‪8(1  0.6‬‬ ‫מחיר המניה כעת?‬
‫‪P0 ‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪ 53.33‬‬
‫‪k  bR‬‬ ‫‪0.15  0.6 * 0.15‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪18‬‬

 ‫מודל עם צמיחה קבועה לאינסוף‬

‫דוגמה ‪( 3‬המשך)‪:‬‬
‫נתון ‪ R=15%, b=60%, E1=8‬ו‪.k=13% -‬‬
‫ג‪ .‬הנח ש ‪ k=R=13%‬ויתר הנתונים ללא שינוי‪ ,‬מהו‬
‫)‪E1 (1  b‬‬ ‫)‪8(1  0.6‬‬ ‫מחיר המניה כעת?‬
‫‪P0 ‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪ 61.54‬‬
‫‪k  bR‬‬ ‫‪0.13  0.6 * 0.13‬‬

‫ד‪ .‬פתור את סעיף א' שוב‪ ,‬אך הפעם כאשר ‪.b=0‬‬

‫)‪E1 (1  b‬‬ ‫)‪8(1  0‬‬
‫‪P0 ‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪ 61.54‬‬
‫‪k  bR‬‬ ‫‪0.13  0 * 0.15‬‬
‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪19‬‬
 ‫מחיר המניה וצמיחה‬

‫יש צמיחה‬ ‫אין צמיחה‬

‫הרווח מחולק כדיבידנד‬

‫כל‬
‫דוגמה ‪ - 3‬ד‬
‫ירידת קצב הצמיחה‬
‫דוגמה ‪ - 3‬ג‬
‫ון הגבוה ביחס לנקודת‬
‫מחיר הה‬
‫המוצא ‪+‬היעדר צמיחה‬
‫דוגמה ‪ - 3‬ב‬
‫מחיר המניה‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪20‬‬

‫חילוץ התשואה בהינתן מחיר המניה‬

‫דוגמה ‪:4‬‬
‫נתון‪ R=12%, b=50%, E1=4‬ו‪ . P0 =100 -‬מהו‪? k‬‬

‫)‪E1 (1  b‬‬ ‫)‪4(1  0.5‬‬

‫‪k‬‬ ‫‪ bR‬‬ ‫‪k‬‬ ‫‪ 0.5 * 0.12  8.0%‬‬
‫‪P0‬‬ ‫‪100‬‬

‫התשואה הנדרשת למשקיע‬

‫=‬
‫תשואת דיבידנד ‪ +‬צמיחה‬
‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪21‬‬
‫הערך הנוכחי של הזדמנויות הצמיחה‬

‫‪ o‬ההפרש בין שני מחירי השוק‪ ,‬עם צמיחה וללא‬

‫צמיחה‪ ,‬מכונה "הערך הנוכחי של הזדמנויות‬
‫הצמיחה"‪ ,‬או‪:‬‬
‫‪Present Value of Growth Opportunities‬‬
‫)‪(PVGO‬‬
‫‪E1 (1  b) E1‬‬
‫‪PVGO ‬‬ ‫‪‬‬
‫‪k  bR‬‬ ‫‪k‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪22‬‬

‫הערך הנוכחי של הזדמנויות הצמיחה‬

‫דוגמה ‪:5‬‬
‫נתון‪ R=20%, b=50%, E1=3:‬ו‪.k=15% -‬‬
‫א‪ .‬הנח שהפירמה אינה צומחת לאור החלטת‬
‫ההנהלה שלא לצבור רווחים (היינו‪ ,‬לחלק את כל‬
‫הרווח כדיבידנד)‪ .‬מה יהיה ‪ PVGO‬אם‪ b‬משתנה‬
‫ממצב צמיחה למצב ללא צמיחה?‬
‫‪E1 (1  b) E1‬‬ ‫)‪3(1  0.5‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪PVGO ‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪ 30  20  10‬‬
‫‪k  bR‬‬ ‫‪k 0.15  0.5 * 0.2 0.15‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪23‬‬

‫הערך הנוכחי של הזדמנויות הצמיחה‬

‫דוגמה ‪:5‬‬
‫נתון‪ R=20%, b=50%, E1=3:‬ו‪.k1=15% -‬‬
‫ב‪ .‬מה יהיה ‪ PVGO‬עבור נתוני סעיף א' בהתייחס‬
‫להפרש בין חברה צומחת לחברה שאינה צומחת‪ ,‬אך‬
‫כעת החברה עוברת למצב ללא צמיחה משום שבעלי‬
‫ההון העצמי דורשים תשואה של ‪?=20%k2‬‬
‫)‪E1 (1  b) E1 (1  b‬‬ ‫)‪3(1  0.5‬‬ ‫)‪3(1  0.5‬‬
‫‪PVGO ‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪ 30  15  15‬‬
‫‪k1  bR‬‬ ‫‪k 2  bR .15  0.5 * 0.2 0.2  0.5 * 0.2‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪24‬‬

 ‫מודל צמיחה דו‪-‬שלבי‬

‫במקרים מסוימים שעור צמיחת רווחי הפירמה‬

‫אינו קבוע על פני זמן‪ ,‬אלא מתפתח בשני שלבים‪:‬‬
‫‪ .1‬צמיחה מהירה‪ ,‬בקצב קבוע‪ ,‬אך משך השלב‬
‫מוגבל בזמן‬
‫‪ .2‬צמיחה בקצב קבוע‪ ,‬אך נמוך יותר מקצב‬
‫הצמיחה של השלב הראשון‪ ,‬עד אינסוף‪.‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪25‬‬

 ‫מודל צמיחה דו‪-‬שלבי‬

‫) ‪D0 (1  g1 )   1  g1   D0 (1  g1 )T (1  g 2‬‬
‫‪T‬‬

‫‪P0 ‬‬ ‫‪1 ‬‬ ‫‪ ‬‬

‫‪‬‬
‫‪k  g1   1  k  ‬‬ ‫) ‪(1  k )T ( k  g 2‬‬

‫‪D1‬‬
‫‪D0 ‬‬
‫‪1  g1‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪26‬‬

 ‫מודל צמיחה דו‪-‬שלבי‬

‫דוגמה ‪:6‬‬
‫נתון‪ D0=2.5, g1=15%, g2=4% , T=5 :‬ו‪.k=20% -‬‬
‫מהו מחיר המניה?‬
‫‪5‬‬
‫)‪2.5(1  0.15)   1  0.15   2.5(1  0.15) 5 (1  0.04‬‬
‫‪P0 ‬‬ ‫‪1 ‬‬ ‫‪ ‬‬
‫‪‬‬
‫)‪0.2  0.15   1  0.2   (1  0.2) 5 (0.2  0.04‬‬
‫‪ 11 .02  13.14  24.16‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪27‬‬

 ‫מכפיל הרווח הנקי‬

‫𝟏𝑬‬ ‫𝟏𝑬‬ ‫𝟎𝑷 𝟏‬

‫= 𝟎𝑷‬ ‫=𝒌‬ ‫=‬
‫𝒌‬ ‫𝟎𝑷‬ ‫𝟏𝑬 𝒌‬

‫מכפיל הרווח הנקי‬

‫(‪)Earning multiplier‬‬
‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪28‬‬
‫התפתחות היחס ‪ P/E‬בארה"ב בהתייחס למניות הכלולות‬
‫במדד ‪S&P500‬‬

‫?‬
‫?‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪29‬‬

 ‫מכפיל הרווח הנקי‬

‫‪P0‬‬ ‫)‪E1 (1  b‬‬ ‫‪1 b‬‬

‫‪‬‬ ‫‪‬‬
‫‪E1 E1 (k  bR ) k  bR‬‬

‫‪ .1‬המכפיל גדל ככל ש ‪ R‬גדל‬

‫) ‪ROE  ROA  ( Financial Leverage‬‬
‫‪ .2‬השפעת גידול ‪ b‬על המכפיל אינה בהכרח‬
‫חיובית (רק אם ‪)ROE>k‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪30‬‬

 ‫אמידת קצב הצמיחה בפועל‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות‬

‫פרק ‪ 4‬שקף ‪31‬‬
‫המודרנית‬
 ‫מודל הצמיחה הקבועה‬

‫‪ o‬קצב צמיחת הרווחים‪ ,g ,‬יוצר תוואי‬

‫אקספוננציאלי (מעריכי) למחיר המניה‪ ,‬כמו גם‬
‫לרווח למניה ולדיבידנדים‪ .‬לדוגמה‪:‬‬
‫‪800‬‬
‫‪700‬‬
‫‪600‬‬
‫‪500‬‬
‫מחיר מניה‬

‫‪400‬‬
‫‪300‬‬
‫‪200‬‬
‫‪100‬‬
‫‪0‬‬
‫‪1‬‬ ‫‪2‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪5‬‬ ‫‪6‬‬ ‫‪7‬‬ ‫‪8‬‬ ‫‪9‬‬ ‫‪10‬‬ ‫‪11‬‬ ‫‪12‬‬ ‫‪13‬‬ ‫‪14‬‬ ‫‪15‬‬
‫שנים‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪32‬‬

 ‫מודל הצמיחה הקבועה‬

‫נבחר בין‪:‬‬
‫‪ o‬רגרסיה אקספוננציאלית ‪ /‬ליניארית‬
‫‪ o‬נתוני רווח למניה ‪ /‬בנתוני דיבידנד למניה‬
‫♦ השתנות אפשרית בשיעור הדיבידנד מהרווח הנקי‬
‫♦ ייתכנו שנים או רבעונים בהם לא מחולק דיבידנד‬

‫‪t‬‬
‫) ‪Et  E0 (1  g‬‬
‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪33‬‬
 ‫משוואת הרגרסיה הלינארית‬

‫) ‪Ln ( Et )  Ln ( E0 )  t  Ln (1  g‬‬
‫) ‪Ln(E t‬‬

‫)‪Ln(1+g‬‬

‫) ‪Ln(E 0‬‬

‫‪t‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪34‬‬

 ‫רגרסיה לינארית – דוגמה‬

‫‪8‬‬
‫‪ Ln S&P500‬רמת המחיר הריאלית של מדד‬
‫‪7‬‬ ‫‪f(x) = 0.00583585299893206 x + 2.70376904585213‬‬
‫‪6‬‬ ‫‪R² = 0.961579244494942‬‬
‫‪5‬‬

‫‪4‬‬

‫‪3‬‬

‫‪2‬‬

‫‪1‬‬

‫‪0‬‬
‫‪1945.011949.01 1953.011957.01 1961.011965.01 1969.011973.01 1977.011981.01 1985.01 1989.01 1993.01 1997.012001.01 2005.012009.01 2013.01‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪35‬‬

 ‫רגרסיה לינארית – דוגמה‬

‫חילוץ קצב הצמיחה (‪:)g‬‬

‫‪ o‬שיפוע קו הרגרסיה = ‪Ln(1+g) =0.0058‬‬
‫‪Exp(0.0058)=1.0058169 o‬‬
‫‪ o‬צמיחה חודשית = ‪0.58169%‬‬
‫‪ o‬צמיחה שנתית = ‪1.0058169  1  7.21%‬‬
‫‪12‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪36‬‬

 ‫רגרסיה לינארית – דוגמה‬

‫‪ Ln Real Earnings‬רווח ממוצע של חברות במדד‬

‫‪5‬‬

‫‪4.5‬‬

‫‪4‬‬ ‫‪f(x) = 0.00150310581562879 x + 2.98981101846074‬‬

‫‪R² = 0.584465826031659‬‬
‫‪3.5‬‬

‫‪3‬‬

‫‪2.5‬‬

‫‪2‬‬

‫‪1.5‬‬

‫‪1‬‬

‫‪0.5‬‬

‫‪0‬‬
‫‪1945.01 1949.01 1953.01 1957.01 1961.01 1965.01 1969.01 1973.01 1977.01 1981.01 1985.01 1989.01 1993.01 1997.01 2001.01 2005.01 2009.01 2013.01‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪37‬‬

 ‫רגרסיה לינארית – דוגמה‬

‫חילוץ קצב הצמיחה (‪:)g‬‬

‫‪ o‬שיפוע קו הרגרסיה = ‪Ln(1+g) =0.0015‬‬
‫‪Exp(0.0015)=1.001501 o‬‬
‫‪ o‬צמיחה חודשית = ‪0.1501%‬‬
‫‪ o‬צמיחה שנתית = ‪1.001501  1  1.816%‬‬
‫‪12‬‬

‫© פרופ' חיים קידר‪-‬לוי‪ ,‬תורת ההשקעות המודרנית‬ ‫פרק ‪ 4‬שקף ‪38‬‬

The End