CÔNG TY CỔ PHẦN BỆNH VIỆN QUỐC TẾ THÁI NGUYÊN

Mã CK: TNH Sàn: HOSE/Vietnam Ngành: Y tế

MUA [+46%] Hưởng lợi từ nhu cầu tăng sau dịch trong năm 2022
Ngày cập nhật: 27/01/2022 Tổng quan doanh nghiệp: Bệnh viện Quốc tế Thái Nguyên là 1 hệ thống các
bệnh viện ngoài công lập, bắt đầu hoạt động từ năm 2014. Mục tiêu dài hạn của
Giá hợp lý 60,600 VNĐ
TNH trong tương lai là mở rộng mô hình bệnh viện tư nhân sang các tỉnh Đông
Giá hiện tại 41,600 VNĐ
Bắc Bộ. TNH gồm 2 công ty con là Bệnh viện Quốc Tế Thái Nguyên (quy mô 450
PHS giường) và Bệnh viện Đa Khoa Yên Bình Thái Nguyên (quy mô 150 giường).
(+82-28) 5 413 5479 – support@phs.vn Bệnh viện có năng lực cạnh tranh gần tương đương với các bệnh viện đa khoa
s công lập tuyến tỉnh như bệnh viện C, bệnh viện A. Hơn nữa, Bệnh viện Đa Khoa
Thông tin cổ phiếu Yên Bình Thái Nguyên nằm gần khu công nghiệp (KCN) Yên Bình – Thái Nguyên,
vị trí thuận lợi giúp TNH phục vụ nhu cầu khám chữa bệnh cho công nhân tại các
CP đang lưu hành (triệu) 51.8 KCN. Samsung điện cơ (SEMV), Samsung điện tử (SEVT) là khách hàng của
Free float (triệu) 24.6 TNH.
Vốn hóa (tỷ đồng) 2,527.4 Điểm nhấn đầu tư:
KLGD TB 3 tháng 1,171,217 Sự phát triển kinh tế vùng, mức sống cải thiện và định hướng tăng cường
Sở hữu nước ngoài 20.27% y tế tư nhân của Chính phủ sẽ thúc đẩy nhu cầu khám chữa bệnh tại các
bệnh viện ngoài công lập. Dân số đông và thu nhập cá nhân ngày càng tăng
Ngày niêm yết đầu tiên 01/06/2021 cho phép người dân gia tăng các khoản chi tiêu cho y tế tư nhân. Mức sống của
Cổ đông lớn người dân Thái Nguyên cải thiện với thu nhập bình quân đầu người đạt CAGR
(2018-2020) 8.7%. Kéo theo sự phát triển của nền kinh tế, lĩnh vực y tế tại Thái
9.6% 5.7%
Nguyên ngày càng được đầu tư hoàn thiện. Chi tiêu y tế năm 2021 đạt 968.4 tỷ
Hoàng Tuyên đồng (+10.4%YoY). Theo Chương trình phát triển y tế chăm sóc sức khỏe Nhân
dân tỉnh Thái Nguyên giai đoạn 2021 - 2025, tỉnh dự toán kinh phí trên 2,753 tỷ
Nguyễn Văn Thủy
đồng để thực hiện các chính sách hỗ trợ (trong đó có chính sách khuyến khích
Khác các tổ chức, cá nhân đầu tư xây dựng cơ sở y tế…). Hơn nữa, tình trạng quá tải
là một vấn đề thách thức của các bệnh viện công hiện nay. Bệnh viên tư nhân
84.7% chỉ đang chiếm thị phần nhỏ trong ngành y tế với tỷ lệ số giường bệnh tại các
Biến động giá cổ phiếu so với Index bệnh viện ngoài công lập còn thấp (7% tại Thái Nguyên), cho thấy tiềm năng tăng
trưởng mạnh trong tương lai nhằm giải quyết vấn đề quá tải tại các bệnh viện
150% công.
100% Dự án xây dựng các bệnh viện mới sẽ giúp TNH nắm bắt nhu cầu khám
50% chữa bệnh ngày càng gia tăng của người dân Đông Bắc Bộ. Trong tương lai,
dự án Bệnh viện Đa khoa Yên Bình giai đoạn 2 với quy mô 150 giường (25%
0%
tổng công suất hiện tại) dự kiến doanh thu và chi phí năm đầu tiên hoạt động lần
-50% lượt là 78.54 tỷ đồng và 44.632 tỷ đồng. Với tỷ lệ tăng trưởng doanh thu/chi phí
01/21 04/21 07/21 10/21 01/22 tăng khoảng 10%, dự kiến dự án sẽ hoàn thành thu hồi vốn sau 06 năm hoạt
TNH VN-Index động. Hơn nữa, các dự án bệnh viện mới sẽ đóng góp vào tăng trưởng dài hạn
Lịch sử định giá
của TNH. Công ty Cổ phần Bệnh viện Phụ sản TNH Thái Nguyên dự kiến đi vào
hoạt động vào Quý IV/2022 hoặc Quý I/2023. Bệnh viện Mắt sẽ được đầu tư xây
P/B dựng sau Bệnh viện Phụ sản một vài quý; Bệnh viện đa khoa tại Bắc Giang, quy
4.0 mô tối thiểu 300 giường dự kiến sẽ đi vào hoạt động vào Quý I/2023.
Định giá & khuyến nghị: Chúng tôi ước tính năm 2022 doanh thu của TNH đạt
2.0 497 tỷ đồng (+20%YoY) và LNST đạt 195 tỷ đồng (+31.7%YoY) nhờ kỳ vọng nhu
cầu khám chữa bệnh tại các tỉnh Đông Bắc Bộ gia tăng sau dịch. Bằng phương
0.0 pháp định giá DCF và EV/EBITDA, mức giá hợp lý cho cổ phiếu TNH là 60,600
01/21 04/21 07/21 10/21 01/22 đồng/cổ phiếu (+46% so với giá hiện tại). Từ đó đưa ra khuyến nghị MUA cổ
phiếu này.
P/B
Nguồn: Fiinpro
Rủi ro: (1) Rủi ro pha loãng; (2) Rủi ro pháp luật; (3) Rủi ro nguồn nguyên liệu;
(4) Rủi ro cạnh tranh; (5) Rủi ro đòn bẩy.
Chỉ số tài chính 2018A 2019A 2020A 2021E 2022F
Doanh thu thuần (tỷ VND) 270 275 336 413 498
LNST (tỷ VND) 81 89 109 149 196
EPS (VND) 2,325 2,141 2,626 3,585 4,719
Tăng trưởng EPS (%) -6% -8% 23% 37% 32%
Giá trị sổ sách (VND) 12,563 12,736 15,361 17,239 23,181
P/E 9.2 9.0 8.5 16.9 12.8
P/B 1.7 1.5 1.4 3.5 2.6
Cổ tức (%) 19% N/A 25% N/A N/A
 Báo cáo lần đầu TNH

Tổng quan doanh nghiệp

Bệnh viện Quốc tế Thái Nguyên là 1 hệ thống các bệnh viện Tổng số lượt khám chữa bệnh tại bệnh viện Quốc
ngoài công lập, bắt đầu hoạt động từ năm 2014. Mục tiêu tế Thái Nguyên (ngàn lượt)
dài hạn của TNH trong tương lai là mở rộng mô hình bệnh
250
viện tư nhân sang các tỉnh lân cận như Hà Nội, Bắc Giang,
và các tỉnh Đông Bắc Bộ như Tuyên Quang, Bắc Kạn, Cao 207
196
Bằng, Lạng Sơn, v.v. để phục vụ hầu hết người dân các tỉnh 200 185
178
vùng trung du miền núi Đông Bắc Bộ. TNH gồm 2 công ty
con là Bệnh viện Quốc Tế Thái Nguyên (quy mô 450 giường)
150
và Bệnh viện Đa Khoa Yên Bình Thái Nguyên (quy mô 150
giường) với các chuyên khoa như: khoa khám bệnh, khoa
nhi, khoa ngoại, khoa sản, khoa nội, khoa liên chuyên khoa, 100
hồi sức cấp cứu và phục hồi chức năng, khoa xét nghiệm và
khoa chẩn đoán hình ảnh. TNH có 2 công ty liên kết là Công
ty cổ phần bệnh viện mắt Quốc tế TNH Thái Nguyên (vốn 50
điều lệ: 70 tỷ đồng, tỷ lệ sở hữu của TNH: 45%) và Công ty
cổ phần Bệnh viện sản nhi Quốc Tế TNH (vốn điều lệ 90 tỷ -
đồng, tỷ lệ sở hữu của TNH: 48%). 2018 2019 2020 2021

Nguồn: TNH, PHFM tổng hợp

TNH có đội ngũ y bác sĩ có chuyên môn cao. Bệnh viên có 198 lao động là Phó giáo sư, tiến sĩ, bác sỹ đa khoa (chiếm
tỷ lệ 28% tổng số nhân viên), còn lại là điều dưỡng, kỹ thuật viên, hộ sinh, dược sĩ, v.v. TNH còn có hơn 40 giáo sư, tiến
sĩ, bác sĩ của các bệnh viện trung ương thường xuyên thăm gia khám bệnh trực tiếp tại bệnh viện vào tất cả các ngày
thứ bảy và chủ nhật. Bệnh viện đã và đang liên kết với các bệnh viện của Hàn Quốc như việc ký kết cam kết hợp tác
các dự án phát triển với Bệnh viện Gumi Gangdong nhằm nâng cao công tác chuyên môn và đưa kỹ thuật y học tiên tiến
thế giới đến với Việt Nam. Hơn nữa, Đại học Y dược - Đại học Thái Nguyên nằm trên địa bàn tỉnh, cung cấp nguồn lao
động cho bệnh viện, góp phần ổn định nguồn cung và đảm bảo chất lượng nguồn lao động cho bệnh viện.

TNH đã trang bị nhiều thiết bị hiện đại phục vụ cho công tác khám chữa bệnh như máy chụp cộng hưởng từ MRI 1.5
Tesla, máy chụp cắt lớp vi tính 64 dãy - một trong những thiết bị hiện đại nhất được sử dụng tại các cơ sở y tế ở các
tỉnh miền núi phía Bắc, máy nội soi màu 4 chiều, v.v. Các thiết bị máy móc hiện đại sẽ gia tăng vị thế cạnh tranh của
công ty trên địa bàn tỉnh, đồng thời góp phần khẳng định uy tín và trình độ chuyên môn của Bệnh viện. Dù vậy, vật tư y
tế và công cụ y tế được mua thông qua giao dịch với Công ty CP Thăng Long HDI, là công ty do ông Hoàng Tuyên –
Chủ tịch HĐQT Công ty là cổ đông sáng lập và người đại diện theo pháp luật, điều này có thể khiến Công ty có rủi ro
xung đột lợi ích. Tuy nhiên, các hợp đồng giao dịch với bên liên quan đều được công bố thông tin, sẽ góp phần giảm
thiểu rủi ro này. Năm 2020, TNH không phát sinh giao dịch với Công ty CP Thăng Long HDI.

TNH có năng lực cạnh tranh tương đối cao, cao hơn hầu hết các bệnh viện trong địa bàn tỉnh, gần tương đương với các
bệnh viện đa khoa công lập tuyến tỉnh, và khiêm tốn hơn so với bệnh viện đa khoa tuyến trung ương. Về đội ngũ nhân
viên, hệ thống máy móc trang thiết bị, quy trình quản lý, đơn vị cạnh tranh chính, tương đương với Bệnh viện Đa khoa
Yên Bình Thái Nguyên là Bệnh viện C (quy mô 510 giường, đạt tiêu chuẩn bệnh viện vùng trung du miền núi Bắc Bộ),
trong khi đó đơn vị cạnh tranh chính, tương đương với Bệnh viện Quốc tế Thái Nguyên là Bệnh viện A (quy mô 750
giường, đạt tiêu chuẩn bệnh viện vùng trung du miền núi Bắc Bộ) và Bệnh viện gang thép (350 giường, đạt tiêu chuẩn
bệnh viện vùng trung du miền núi Bắc Bộ). Hơn nữa, TNH có lợi thế cạnh tranh về trang thiết bị và nguồn nhân lực hơn
so với các bệnh viện khác trên địa bàn như Bệnh viện trường ĐH Y Dược Thái Nguyên (60 giường), Bệnh viện Mắt Thái
Nguyên (70 giường), Bệnh viện đa khoa trung tâm (50 giường), Bệnh viện đa khoa An Phú (50 giường), Bệnh viện đa
khoa Bảo Ngọc (50 giường), Bệnh viện Việt Bắc (50 giường). Ngoài ra, so với Bệnh viện Đa khoa Trung ương Thái
Nguyên có thế mạnh nổi bật về nhiều mặt, TNH chưa thể cạnh tranh đối với các hoạt động khám chữa bệnh liên quan
đến vùng não, tim, phổi, v.v., hay các bệnh nặng khác.

Nguồn thông tin được cung cấp bởi Công ty Cổ phần Quản lý Quỹ Phú Hưng.
Thông tin chỉ mang tính chất tham khảo. Khách hàng phải chịu trách nhiệm với quyết định đầu tư của mình. Trang 2
 Báo cáo lần đầu TNH

Động lực tăng trưởng dài hạn

1) Sự phát triển kinh tế vùng, mức sống cải thiện và định hướng tăng cường y tế tư nhân của Chính
phủ sẽ thúc đẩy nhu cầu khám chữa bệnh tại các bệnh viện ngoài công lập

Thái Nguyên là một trong những tỉnh có tốc độ tăng trưởng kinh tế tốt trong cả nước, hỗ trợ tăng trưởng chi tiêu khám
chữa bệnh. Năm 2021, nền kinh tế Việt Nam bị tác động bởi đại dịch Covid-19, nhưng Thái Nguyên đạt kết quả khả quan
với tăng trưởng kinh tế 6.51%. Trong nền kinh tế, khu vực công nghiệp xây dựng chiếm tỷ trọng lớn nhất (58.72%), với
tốc độ tăng trưởng (GRDP) đạt 7.34%YoY, đóng góp lớn nhất – 4.32 điểm phần trăm vào tốc độ tăng trưởng chung. Giá
trị sản xuất công nghiệp cả năm được thúc đẩy bởi công nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài tăng 7.35%YoY đạt 780.3
ngàn tỷ đồng. Năm 2022, tỉnh Thái Nguyên đề ra mục tiêu phát triển kinh tế - xã hội với tốc độ tăng trưởng kinh tế GRDP
đạt 8%YoY, giá trị sản xuất công nghiệp tăng 9%YoY.

Dân số đông và thu nhập cá nhân ngày càng tăng cho phép người dân gia tăng các khoản chi tiêu cho y tế tư nhân và
các dịch vụ chăm sóc sức khỏe cao cấp. Dân số trung bình của tỉnh Thái Nguyên đạt 1.3 triệu người, là tỉnh đông dân
thứ 3 trong các tỉnh trung du miền núi Bắc bộ. Mức sống của người dân Thái Nguyên ngày càng cải thiện với thu nhập
bình quân đầu người đạt CAGR (2018-2020) 8.7%. GRDP bình quân đầu người năm 2021 đạt 91.1 triệu đồng, với CAGR
(2018-2021) đạt 5.4%.

Hơn nữa, kéo theo sự phát triển của nền kinh tế, lĩnh vực y tế tại Thái Nguyên ngày càng được đầu tư hoàn thiện. Chi
tiêu y tế năm 2021 đạt 968.4 tỷ đồng (+10.4%YoY). Năm 2021, tỉnh Thái Nguyên hiện có hơn 2,000 bác sĩ (BS), đạt tỷ
lệ 16.2 BS/10,000 dân; 6,634 giường bệnh, đạt 50.7 giường/10,000 dân, trong đó số giường bệnh công lập 47.1
giường/10.000 dân, trong khi đó số giường bệnh ngoài công lập chỉ chiếm tỷ lệ khiêm tốn 7% tổng số giường với 3.6
giường/10,000 dân. Theo Chương trình phát triển y tế chăm sóc sức khỏe Nhân dân tỉnh Thái Nguyên giai đoạn 2021 -
2025, tỉnh Thái Nguyên dự toán kinh phí trên 2,753 tỷ đồng để thực hiện các chính sách hỗ trợ (chuyển đổi số, đào tạo
nhân lực, đổi mới thiết bị ngành y tế, khuyến khích các tổ chức, cá nhân đầu tư xây dựng cơ sở y tế, tập trung vào cung
cấp dịch vụ cao cấp, dịch vụ theo yêu cầu, v.v) nhằm nâng cao chất lượng khám chữa bệnh trên toàn tỉnh.

Tình trạng quá tải là một vấn đề thách thức của các bệnh viện ở Việt Nam, gây áp lực lên công tác sử dụng nguồn lực
ở các bệnh viện tuyến trung ương và tuyến tỉnh, do đó làm giảm hiệu quả khám chữa bệnh. Bệnh viên tư nhân chỉ đang
chiếm thị phần nhỏ trong ngành y tế với tỷ lệ số giường bệnh tại các bệnh viện ngoài công lập còn thấp, cho thấy tiềm
năng tăng trưởng mạnh trong tương lai nhằm giải quyết vấn đề quá tải tại các bệnh viện công. Hơn nữa, các chính sách
của Chính phủ đã và đang hướng đến mở rộng dư địa phát triển của bệnh viện ngoài công lập. Chính phủ đã đặt mục
tiêu tăng tỷ lệ giường bệnh tư nhân trên cả nước lên 20% tổng số giường thông qua hợp tác công và tư.

Chi tiêu y tế và GRDP bình quân đầu người tại Thái Số giường bệnh/10,000 dân và số bác sĩ/ 10,000
Nguyên giai đoạn 2018-2021 dân tại Tỉnh Thái Nguyên giai đoạn 2018-2021
1,200 95 60 17.0

1,000 50 16.5
90
triệu đồng/người/năm

800 40 16.0
85
Tỷ đồng

600 30 15.5
80
400 20 15.0

200
75
10 14.5

0 70 0 14.0
2018 2019 2020 2021 2018 2019 2020 2021
Chi tiêu y tế (tỷ đồng)
Số giuờng bệnh/1 vạn dân Số bác sĩ/1 vạn dân
GRDP bình quân đầu người (triệu đồng/người/năm)

Nguồn: Tổng Cục Thống Kê Thái Nguyên, PHFM tổng hợp Nguồn: Tổng Cục Thống Kê Thái Nguyên, PHFM tổng hợp

Nguồn thông tin được cung cấp bởi Công ty Cổ phần Quản lý Quỹ Phú Hưng.
Thông tin chỉ mang tính chất tham khảo. Khách hàng phải chịu trách nhiệm với quyết định đầu tư của mình. Trang 3
 Báo cáo lần đầu TNH

2) Dự án các bệnh viện mới sẽ giúp TNH nắm bắt nhu cầu khám chữa bệnh ngày càng gia tăng
của người dân Đông Bắc Bộ

Dự án Bệnh viện Đa khoa Yên Bình giai đoạn 2 giúp công ty nắm bắt nhu cầu khám chữa bệnh ngày càng gia tăng của
người dân Đông Bắc Bộ, và đóng góp vào đà tăng trưởng trong tương lai của Công ty. TNH dự kiến sẽ tiến hành xây
dựng để nâng tổng số giường bệnh của Bệnh viện Đa khoa Yên Bình thêm 150 giường (25% tổng công suất hiện tại)
theo Quyết định số 3170/QĐ-UBND ngày 26/10/2018 của UBND tỉnh Thái Nguyên từ năm 2021 - 2024. Tổng mức đầu
tư dự án dự án là 498.48 tỷ đồng. Trong đó giai đoạn 1 đã đầu tư 270.82 tỷ đồng, và giai đoạn 2 đang chuẩn bị với số
vốn 227.7 tỷ đồng. TNH dự kiến doanh thu và chi phí năm đầu tiên hoạt động của Bệnh viện đa khoa Yên Bình giai đoạn
II lần lượt là 78.54 tỷ đồng và 44.632 tỷ đồng. Với tỷ lệ tăng trưởng doanh thu/chi phí tăng khoảng 10%, dự kiến dự án
sẽ hoàn thành thu hồi vốn sau 06 năm hoạt động.

Hơn nữa, hàng loạt các dự án bệnh viện mới sẽ thúc đẩy đà tăng trưởng của TNH trong tương lai. Năm 2022, TNH sẽ
phát hành cổ phiếu ra công chúng nhằm tăng vốn điều lệ lên 778.1 tỷ đồng (tăng 87.5% so với vốn điều lệ hiện tại – 415
tỷ đồng). Số tiền thu được từ đợt chào bán cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu sẽ được dùng để: (1) góp thêm vốn (66.5 tỷ
đồng) nhằm tăng tỷ lệ sở hữu tại Công ty Cổ phần Bệnh viện Mắt TNH Thái Nguyên từ 45% lên 84.9%; (2) góp thêm
vốn (141 tỷ đồng) nhằm tăng tỷ lệ sở hữu tại Công ty Cổ phần Bệnh viện Phụ sản TNH Thái Nguyên từ 48% lên thành
79.7%; (3) 207.5 tỷ đồng để bổ sung vốn cho hoạt động kinh doanh và trả nợ vay ngân hàng, qua đó chúng tôi kỳ vọng
rủi ro đòn bẩy, do tỷ trọng nợ vay trong cơ cấu nợ vay và nguồn vốn cao, sẽ giảm mạnh trong năm 2022, và kéo theo đó
là giảm gánh nặng trả lãi và nợ vay cho doanh nghiệp.

TNH cho biết, Công ty Cổ phần Bệnh viện Phụ sản TNH Thái Nguyên dự kiến sẽ hoàn thành xong thủ tục chấp thuận
đầu tư vào Quý I/2022 để triển khai xây dựng, dự kiến sẽ đi vào hoạt động vào Quý IV/2022 hoặc Quý I/2023. Bệnh viện
Mắt sẽ được đầu tư xây dựng sau Bệnh viện Phụ sản một vài quý.

Bên cạnh đó, TNH đang tham gia đấu giá quyền sử dụng đất để đăng ký thực hiện dự án Bệnh viện đa khoa tại Bắc
Giang, quy mô tối thiểu 300 giường bệnh, 15 tầng, dự kiến sẽ đi vào hoạt động vào Quý I/2023.

Tình hình kinh doanh

Tỷ lệ nợ vay/VCSH và EBITDA/Lãi vay của TNH

Tình hình kinh doanh của TNH (tỷ đồng)
qua các năm
400 38.0% 80% 30.0x

350 70%
36.0% 25.0x
300 60%
34.0% 20.0x
250 50%

200 32.0% 40% 15.0x

150 30%
30.0% 10.0x
100 20%
28.0% 5.0x
50 10%

- 26.0% 0% 0.0x
2017 2018 2019 2020 9M 2021 2017 2018 2019 2020 9M 2021

Doanh thu thuần Lợi nhuận ròng Biên lãi ròng Nợ vay/VCSH EBITDA/Lãi vay

Nguồn: TNH, PHFM tổng hợp Nguồn: Tổng Cục Thống Kê Thái Nguyên, PHFM tổng hợp

Doanh thu của TNH đạt tốc độ tăng trưởng CAGR 8% trong giai đoạn 2017-2020 lên 336 tỷ đồng vào năm 2020, trong
khi đó, LNST đạt 109 tỷ đồng trong năm 2020 với CAGR (2017-2020) đạt 8.1%. Biên lợi nhuận ròng duy trì quanh mức
32% qua các năm và tăng mạnh trong 9M 2021 lên 35.6%. TNH cho biết Bệnh viện thực hiện đấu thầu thuốc, và áp giá
vật tư, hóa chất theo từng năm, nên trong năm TNH không bị ảnh hưởng bởi biến động về giá cả đối với các mặt hàng
trong thầu và áp giá thầu. Hơn nữa, nhờ sự cạnh tranh mạnh mẽ giữa các nhà sản xuất và phân phối dược phẩm, vật
tư, thiết bị y tế nên TNH có nhiều thuận lợi trong việc lựa chọn đơn vị cung cấp với kết quả đấu thầu. Ngoài ra, chi phí
nhân viên chiếm tỷ trọng lớn nhất trong cơ cấu chi phí sản xuất kinh doanh của TNH (49%), đạt 94.8 tỷ đồng trong năm
2020 (+182%YoY).

Nguồn thông tin được cung cấp bởi Công ty Cổ phần Quản lý Quỹ Phú Hưng.
Thông tin chỉ mang tính chất tham khảo. Khách hàng phải chịu trách nhiệm với quyết định đầu tư của mình. Trang 4
 Báo cáo lần đầu TNH

Năm 2019 và năm 2020, do TNH thực hiện dự án xây dựng Bệnh viện Quốc tế Thái Nguyên giai đoạn 2 và Bệnh viện
Đa khoa Yên Bình đã làm cho tỷ lệ Nợ vay/VCSH tăng từ 16.4% vào năm 2017 lên 74% vào năm 2020, đạt 62% vào
cuối 9M 2021 với nợ vay đạt 463.2 tỷ đồng (+8.6%YoY). Trong khi đó tỷ lệ EBITDA/Lãi vay giảm từ 18.7x trong năm
2017 còn 5.4x trong 9M 2021. Qua đó, làm TNH chịu rủi ro đòn bẩy cao và gánh nặng lãi vay lớn. Để giảm nhẹ áp lực
này, trong năm 2022, Công ty dự kiến sẽ chào bán cổ phiếu ra công chúng để trả nợ vay ngân hàng.

Dự phóng năm 2022

Chúng tôi ước tính năm 2022 doanh thu của TNH đạt 497 tỷ đồng (+20%YoY) và LNST đạt 195 tỷ đồng (+31.7%YoY)
nhờ:

(1) Năm 2022 kỳ vọng dịch Covid-19 được kiểm soát và tỷ lệ tiêm chủng vắc xin cao trên toàn tỉnh sẽ trấn an tâm lý
người dân, qua đó thúc đẩy nhu cầu khám chữa bệnh tại bệnh viện. Hơn nữa, dịch Covid-19 đã khiến Bệnh viện
triển khai thêm nhiều các dịch vụ kỹ thuật mới, chất lượng cao tại các bệnh viện trực thuộc, nhằm tăng cường doanh
thu cho Công ty.

(2) Dân số Thái Nguyên và các tỉnh Đông Bắc Bộ gia tăng cùng với mức sống ngày càng cải thiện sẽ góp phần nâng
cao chi tiêu y tế cho các dịch vụ cao cấp. Hơn nữa, với kỹ thuật hiện đại và trình độ chuyên môn cao sẽ giúp TNH
thu hút nhiều người dân đến khám chữa bệnh, qua đó gia tăng thị phần y tế tại Đông Bắc Bộ.

Chi tiết định giá và khuyến nghị:

Bằng phương pháp định giá DCF và EV/EBITDA, chúng tôi ước tính mức giá hợp lý dành cho cổ phiếu TNH là 60,600
đồng/cổ phiếu (+46% so với giá hiện tại). Từ đó chúng tôi đưa ra khuyến nghị MUA cho cổ phiếu này.
Phương pháp DCF

Chỉ tiêu (tỷ đồng) 2022F 2023F 2024F 2025F 2026F

Lợi nhuận trước lãi vay và thuế (EBIT) 221 278 326 373 419
Lợi nhuận hoạt động ròng sau thuế 215 271 317 363 408
Khấu hao 39 43 47 52 52
WC (50) (59) (60) (67) (73)
CAPEX (83) (109) (127) (145) (159)
FCFF 122 146 178 203 228
Giá trị hiện tại của FCFF 112 124 140 147 153
(WACC 8.4%)
Giá trị hiện tại của Giá trị cuối cùng 2,929
(3% g)
Nợ ròng (387)
Lợi ích cổ đông không kiểm soát (45)
Giá trị vốn cổ phần 3,173
SLCP 51,875,000
Giá hợp lý (VNĐ/cp) 61,164

Phương pháp EV/EBITDA

EBITDA 2022 (tỷ đồng) 260 DCF EV/EBITDA Giá hợp lý

LTM EV/EBITDA 13.1x Giá mục tiêu 61,164 58,546
EV (tỷ đồng) 3,425 60,600
(VNĐ/CP)
Nợ ròng (387) VNĐ/CP
Tỷ trọng 80% 20%
Lợi ích cổ đông không kiểm soát (45)
Giá trị vốn cổ phần 3,037
SLCP 51,875,000
Giá mục tiêu (VNĐ/cp) 58,546

Nguồn thông tin được cung cấp bởi Công ty Cổ phần Quản lý Quỹ Phú Hưng.
Thông tin chỉ mang tính chất tham khảo. Khách hàng phải chịu trách nhiệm với quyết định đầu tư của mình. Trang 5
 Báo cáo lần đầu TNH

Rủi ro:
(1) Rủi ro pha loãng;

Năm 2022, TNH sẽ phát hành cổ phiếu ra công chúng nhằm tăng vốn điều lệ lên 778.1 tỷ đồng (tăng 87.5% so với vốn
điều lệ hiện tại – 415 tỷ đồng). Khối lượng phát hành lớn sẽ tác động đến giá cổ phiếu.

(2) Rủi ro pháp luật

Hiện nay do vẫn còn 1 số vấn đề về chính sách nên vẫn chưa có sự công bằng trong quản lý hành chính giữa bệnh
viện công và bệnh viện tư nhân, gây tác động đến doanh thu và lợi nhuận của TNH.

(3) Rủi ro nguồn nguyên liệu

Do trên 90% nguyên liệu sản xuất thuốc được nhập từ nước ngoài. sự tăng giá nguyên vật liệu sản xuất dược phẩm sẽ
phần n ào dẫn đến sự tăng giá các loại dược phẩm, từ đó ảnh hưởng trực tiếp đến lợi nhuận của Công ty.

(4) Rủi ro cạnh tranh

(5) Rủi ro đòn bẩy

Sơ lược công ty
Công ty Cổ phần Bệnh viện Quốc tế Thái Nguyên (TNH) hoạt
động chính trong lĩnh vực quản lý vận hành bệnh viện và cung
cấp kinh doanh các dịch vụ khám chữa bệnh, chăm sóc y tế,
thiết bị vật tư y tế. TNH trở thành công ty đại chúng từ cuối
năm 2019. Công ty hiện đang quản lý và khai thác khám chữa
bệnh tại 2 bệnh viện: Bệnh viện Quốc tế Thái Nguyên và Bệnh
viện Đa khoan Yên Bình tại Thái Nguyên. TNH được niêm
yeet61 trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí
Minh (HOSE0 từ tháng 12/2020.

Quá trình tăng vốn (tỷ VNĐ)

900
778
800

700

600

500
415
400 350

300 270

200

100 69.4
27.7
0
2012 2016 2017 2018 2019 2022E

Nguồn: TNH, PHFM tổng hợp

Nguồn thông tin được cung cấp bởi Công ty Cổ phần Quản lý Quỹ Phú Hưng.
Thông tin chỉ mang tính chất tham khảo. Khách hàng phải chịu trách nhiệm với quyết định đầu tư của mình. Trang 6
 Báo cáo lần đầu TNH

Báo cáo tài chính (tỷ VNĐ)

Kết quả kinh doanh 2017A 2018A 2019A 2020A 2021E 2022E
Doanh thu thuần 266 270 275 336 413 498
Giá vốn hàng bán (174) (177) (167) (180) (206) (254)
Lợi nhuận gộp 93 93 108 156 206 243
Chi phí bán hàng - - - - - -
Chi phí QLDN (1) (3) (6) (15) (19) (22)
Lợi nhuận từ HĐKD 91 90 102 140 188 221
Lợi nhuận tài chính (5) (4) (8) (28) (35) (20)
Chi phí lãi vay (5) (4) (8) (28) (35) (20)
Lợi nhuận trước thuế 86 86 93 112 153 201
Lợi nhuận sau thuế 86 81 89 109 149 196
LNST của cổ đông Công ty 86 81 89 109 149 196
ty mẹ
Cân đối kế toán 2017A 2018A 2019A 2020A 2021E 2022E
Tài Sản Ngắn Hạn 191 203 341 180 220 297
Tiền và tương đương tiền 12 1 1 23 29 45
Đầu tư tài chính ngắn hạn - - - - - -
Phải thu ngắn hạn 177 199 335 144 178 232
Hàng tồn kho 2 3 5 11 13 16
Tài sản ngắn hạn khác 0 0 - 1 1 4
Tài Sản Dài Hạn 253 312 539 977 1,062 1,141
Phải thu dài hạn - 15 4 - - -
Tài sản cố định 60 65 416 888 985 1,051
Bất động sản đầu tư - - - 12 12 14
Chi phí xây dựng dở dang 191 230 104 4 - -
Đầu tư tài chính dài hạn - - - 39 47 57
Tài sản dài hạn khác 2 2 15 34 17 20
Tổng cộng tài sản 444 515 880 1,157 1,282 1,439
Nợ phải trả 86 75 351 520 566 477
Nợ ngắn hạn 47 49 98 137 183 206
Nợ dài hạn 38 26 253 383 383 270
Vốn chủ sở hữu 358 440 529 638 715 962
Vốn góp 350 350 415 415 415 778
Lợi ích cổ đông thiểu số - - - - - -
Tổng nguồn vốn 444 515 880 1,157 1,282 1,439

Nguồn thông tin được cung cấp bởi Công ty Cổ phần Quản lý Quỹ Phú Hưng.
Thông tin chỉ mang tính chất tham khảo. Khách hàng phải chịu trách nhiệm với quyết định đầu tư của mình. Trang 7
 Báo cáo lần đầu TNH

Lưu chuyển tiền tệ 2017A 2018A 2019A 2020A 2021E 2022E

Lưu chuyển tiền thuần từ HĐ Kinh doanh 150 54 (10) 293 173 196

Lưu chuyển tiền thuần từ HĐ Đầu tư (17) (57) (252) (431) (124) (83)

Lưu chuyển tiền thuần từ HĐ Tài chính (123) (8) 262 161 (44) (97)

Lưu chuyển tiền thuần trong kỳ 10 (11) (0) 22 5 16

Tiền & tương đương tiền đầu kỳ 2 12 1 1 23 29

Tiền & tương đương tiền cuối kỳ 12 1 1 23 29 45

Chỉ số tài chính (%) 2017A 2018A 2019A 2020A 2021E 2022E
Tăng trưởng
Doanh thu N/A 1.2% 2.2% 21.8% 23.0% 20.5%

Lợi nhuận sau thuế N/A -5.7% 9.1% 22.7% 36.5% 31.7%

Tổng tài sản N/A 16.0% 70.8% 31.5% 10.8% 12.2%

Tổng vốn chủ sở hữu N/A 22.7% 20.2% 20.6% 12.2% 34.5%

Khả năng sinh lời

Tỷ suất lãi gộp 34.8% 34.5% 39.4% 46.4% 50.0% 48.9%

Tỷ suất EBIT 34.3% 33.3% 37.0% 41.9% 45.5% 44.5%

Tỷ suất lãi ròng 32.4% 30.2% 32.2% 32.5% 36.0% 39.4%

ROA 19.4% 15.8% 10.1% 9.4% 11.6% 13.6%

ROE 24.1% 18.5% 16.8% 17.1% 20.8% 20.4%

Hiệu quả hoạt động

Số ngày phải thu 239 265 438 155 155 168

Số ngày tồn kho 4 7 10 23 23 23

Số ngày phải trả 7 20 44 51 51 56

Khả năng thanh toán

Tỷ suất thanh toán hiện thời 4.05 4.12 3.46 1.32 1.20 1.44

Tỷ suất thanh toán nhanh 4.00 4.06 3.42 1.23 1.13 1.36

Cấu trúc tài chính

Tổng nợ/Tổng tài sản 0.19 0.15 0.40 0.45 0.44 0.33

Tổng nợ/Vốn chủ sở hữu 0.24 0.17 0.66 0.82 0.79 0.50

Vay ngắn hạn/VCSH 0.13 0.11 0.19 0.21 0.26 0.21

Vay dài hạn/VCSH 0.11 0.06 0.48 0.60 0.54 0.28

Nguồn: PHFM

Nguồn thông tin được cung cấp bởi Công ty Cổ phần Quản lý Quỹ Phú Hưng.
Thông tin chỉ mang tính chất tham khảo. Khách hàng phải chịu trách nhiệm với quyết định đầu tư của mình. Trang 8
Đảm bảo phân tích
Báo cáo được thực hiện bởi Nguyễn Thị Thảo Vy, Chuyên viên phân tích – Công ty Cổ phần Quản lý Quỹ Phú Hưng. Mỗi nhân viên phụ
trách về phân tích, chiến lược hay nghiên cứu chịu trách nhiệm cho sự chuẩn bị và nội dung của tất cả các phần có trong bản báo cáo
nghiên cứu này đảm bảo rằng, tất cả các ý kiến của những người phân tích, chiến lược hay nghiên cứu đều phản ánh trung thực và chính
xác ý kiến cá nhân của họ về những vấn đề trong bản báo cáo. Mỗi nhân viên phân tích, chiến lược hay nghiên cứu đảm bảo rằng họ
không được hưởng bất cứ khoản chi trả nào trong quá khứ, hiện tại cũng như tương lai liên quan đến các khuyến cáo hay ý kiến thể hiện
trong bản báo cáo này.
Định nghĩa xếp loại
Mua = cao hơn thị trường nội địa trên 10%
Giữ = bằng thị trường nội địa với tỉ lệ từ +10%~ -10%
Bán = thấp hơn thị trường nội địa dưới 10%.
Không đánh giá = cổ phiếu không được xếp loại trong Phú Hưng hoặc chưa niêm yết.

Biểu hiện được xác định bằng tổng thu hồi trong 12 tháng (gồm cả cổ tức).
Miễn trách
Công ty Cổ phần Quản lý Quỹ Phú Hưng/Công ty Cổ phần Chứng khoán Phú Hưng không chịu trách nhiệm về sự hoàn chỉnh hay tính
chính xác của báo cáo. Đây không phải là bản chào hàng hay sự nài khẩn mua của bất cứ cổ phiếu nào. Chứng khoán Phú Hưng/Quản lỹ
Quỹ Phú Hưng và các chi nhánh và văn phòng và nhân viên của mình có thể có hoặc không có vị trí liên quan đến các cổ phiếu được nhắc
tới ở đây. Chứng khoán Phú Hưng/Quản lý Quỹ Phú Hưng (hoặc chi nhánh) đôi khi có thể có đầu tư hoặc các dịch vụ khác hay thu hút
đầu tư hoặc các hoạt động kinh doanh khác cho bất kỳ công ty nào được nhắc đến trong báo cáo này. Tất cả các ý kiến và dự đoán có
trong báo cáo này được tạo thành từ các đánh giá của Công ty Cổ phần Quản lý Quỹ Phú Hưng vào ngày này và có thể thay đổi không
cần báo trước.

© Công ty Cổ phần Chứng khoán Phú Hưng (PHS).

Tầng 21, Phú Mỹ Hưng Tower, 08 Hoàng Văn Thái, phường Tân Phú, quận 7, Thành phố Hồ Chí Minh
Điện thoại: (+84-28) 5 413 5479 Fax: (+84-28) 5 413 5472
Customer Service: (+84-28) 5 411 8855 Call Center: (+84-28) 5 413 5488
E-mail: info@phs.vn / support@phs.vn Web: www.phs.vn

PGD Phú Mỹ Hưng Chi nhánh Quận 3 Chi nhánh Quận 1

Tòa nhà CR2-08, 107 Tôn Dật Tiên, P. Tân
Phú, Quận 7, Tp. HCM
Điện thoại: (+84-28) 5 413 5478
Fax: (+84-28) 5 413 5473
Tầng 2, Tòa nhà Phương Nam, 157
Võ Thị Sáu, Quận 3, Tp. HCM
Điện thoại: (+84-28) 3 820 8068
Fax: (+84-28) 3 820 8206
Phòng 1003A, Tầng 10, Tòa nhà Ruby,
81-83-83B-85 Hàm Nghi,
Phường Nguyễn Thái Bình, Quận 1, Tp. HCM
Điện thoại: (84-28) 3 535 6060
Fax: (84-28) 3 535 2912

Chi nhánh Tân Bình
Tầng trệt, P. G.4A, Tòa nhà E-Town 2, 364
Cộng Hòa, Phường 13, Quận Tân Bình,
Tp.HCM.
Điện thoại: (84-28) 3 813 2401
Fax: (+84-28) 3 813 2415
Chi Nhánh Hà Nội
Tầng 5, Tòa nhà Vinafor, Số 127 Lò
Đúc, Phường Đống Mác, Quận Hai
Bà Trưng, Hà Nội
Phone: (84-24) 3 933 4566
Fax: (+84-24) 3 933 4820
Chi Nhánh Thanh Xuân
Tầng 5, Tòa nhà UDIC Complex, N04 Hoàng
Đạo Thúy, Phường Trung Hòa, Quận Cầu Giấy,
Hà Nội.
Phone: (+84-24) 6 250 9999
Fax: (+84-24) 6 250 6666

Chi nhánh Hải Phòng

Tầng 2, Tòa nhà Eliteco, 18 Trần Hưng Đạo,
Quận Hồng Bàng, Hải Phòng
Phone: (+84-22) 384 1810
Fax: (+84-22) 384 1801