一、宏观经济：

1、海外看：本轮美联储加息放缓的信号逐渐明朗。一是 11 月美联储议息会议出现前鸽后鹰的矛盾状态，这种矛
盾的状态是当下美联储进退维谷状态的体现，经济下行风险令美联储不得不放缓加息进程，但也不希望态度的转
缓再度造成通胀和大宗商品的大幅反弹。二是美国失业率再度抬升，10 月失业率再度反弹至 3.7%，同时时薪同
比放缓至 4.7%，显示工资-通胀螺旋风险仍低，劳动力市场见顶回落的风险逐渐增大。综合来看，我们认为在加
息步伐转缓的背景下，美元指数有望见顶，美债利率短期回落，从加息落地后风险资产全面反弹的表现来看，也
呈现宏观情绪回暖的迹象。

同时本周还将迎来美国中期选举。美国的国会中期选举分为初选和终选两个阶段，11 月 8 日开启终选，考虑到
个别州对终选得票率有过半的要求，最晚可能要到 12 月 10 日路易斯安那州决选后才能明朗结果。、本次选举结
果将决定接下来两年美国国会中两党势力格局，从而影响美国政治走向，因此受到广泛关注。在近两年的时间中，
民主党一直控制着白宫、参议院、众议院，从而能顺利地推行拜登主张的政策和法案。但最新公布的多项民调显
示，共和党极有可能在本次选举中夺回两院的控制权，让拜登成为“跛脚总统”。

2、国内在疫情扰动下，近期国内经济事实仍偏弱：一、前瞻的 10 月制造业 PMI 和非制造业 PMI 均明显走弱，在

境外需求疲软的背景下，高频的集装箱指向后续出口仍将进一步承压，后续对稳增长政策考验有所加大；二、高
频数据仍不乐观，国内疫情反复的背景下，地铁客流、公路拥堵均有所承压，30 城地产销售维持低位，11 月 3 日
当周的黑色五大建材消费环比基本走平，需要警惕旺季不旺的风险。
市场高度期待的上周六防疫发布会，但从发布会看，防疫的总策略和总方针未见战略性改变，显著不及外资市
场“全面放开”的过度乐观预期。

综合来讲，美联储加息靴子落地短期从宏观情绪上对风险资产均构成支撑，而中期不乐观，海外经济的疲软对需
求预期带来拖累。有色板块目前处于多空交织局面，全球偏低的库存仍是较强的支撑。我们倾向有色板块仍是反
弹，而非价格的反转；贵金属基于美元指数和美债利率短期见顶的判断下，推荐逢低做多。

二、铜：周五伦铜大涨 7.51%，基本面变化不大，主要来自宏观的乐观氛围，其一是德总理访华，强化市场中欧
贸易去美元化预期，美元回落。其二外资市场集中炒作中国防疫政策全面放开预期。
1、从 TC 持续上涨来看、铜精矿港口库存保持高位来看，铜矿仍过剩，不是供应核心影响因素。粗铜边际有缓和
迹象，11 月电铜产量预计环比有增量。近期观察到粗铜有边际缓和的迹象，江西和内蒙地区的粗铜运输有所好转，
并且有炼厂粗炼结束检修。因此 11 月粗铜对于产量的制约预计有所缓和。mysteel 调研国内 44 家冶炼企业样本，
总涉及产能 1188 万吨，覆盖率 95.6%。 数据显示：2022 年 10 月国内电解铜实际产量 90.07 万吨，同比增长
11.5%，环比增长 0.4%；2022 年 1-10 月国内电解铜实际产量累计 880.6 万吨，同比增长 3.9%。据调研 11 月
国内电解铜产量预计 89.1 万吨，同比增长 6.5%，环比下降 1.1%；1-11 月累计预计产量 969.7 万吨，同比增
长 4.1%。精炼铜产量同比大增，表明供应宽松的预期正在兑现。

2、当前阶段，虽然高月差结构与高绝对价格导致下游消费明显受抑制，但企业普遍反馈库存水平偏低，刚需消费
仍有韧性。从终端调研反馈来看，11 月消费预计季节性环比回落。但近期关注到一是废铜的替代性好转，二是疫
情影响有所扩散，三是绝对价格短期暴涨，可能导致 11 月消费不及预期。海外终端消费已有走弱迹象。美国汽车
尚有韧性，但地产销售、耐用品出货等先行指标走差。

周内进口有好转迹象。从 LME 亚洲仓出入库数据来看，10 月中下旬出库有增量出现，考虑亚洲仓至中国船期，

后续进口报关量有望提高，本周已经见到上海地区进口货源补充边际有增量，预计未来进口货源可能继续流入。

3、库存处于相对低位，但有累库预期。截至 11 月 4 日，国内社会库存 9.62 万吨，周环比增加 1.30 万吨。保税

区库存 3.09 万吨，环比增加 0.12 万吨。国内库存尤其是保税库存仍处于较低水平，2211 合约持仓量偏高，目
前现货紧张格局仍然持续，上期所仓单近期回落较大。后续需关注绝对价格对消费影响，如果绝对价格过高导致
消费塌陷，很难维持当前的升贴水和月差水平，整体逼仓情绪要比 10 月缓和。
4、市场运行：中线看，宏观偏空的大逻辑没有出现变化，海外流动性收紧，全球经济增速将走弱，国内经济弱复
苏的结构下，整体有所放缓。短期市场情绪略有缓和。11 月现货方面的支撑环比 10 月有所走弱，需关注价格大
涨后对消费的抑制。但考虑到库存绝对水平仍低，国内产量释放相对有限，现货偏紧对价格仍有支撑。我们判断
价格是趋势下跌中的反弹而并非反转，价格区间小幅上移。LME 铜价核心价格区间【7400，8100】，沪铜核心价
格区间【62000，66000】。但近期铜价波动水平显著上升，极端乐观情绪发酵下，不排除价格反弹至 8300 附近
高位，对应沪铜价格 68000。

三、锌：
1、在欧洲炼厂增大减产规模下，进口矿富余量增加转入国内。导致锌精矿加工费上行速度加快，国内矿加工费 4
个月时间上行了 34%；进口矿 3 个月上行了 60%。12 月船期的进口 TC 报至 280 美元。进口矿的到港增加，使今
年国内冶炼厂冬储备货压力大减，部分冶炼厂计划量已经完成，炼厂在矿端的议价能力大大增强，同时进口矿收
益优于国内矿也促使国内矿加工费上行。因此，进口矿与国内矿价差在收窄，但还是优于国内矿 1000 元/吨左
右。目前矿干扰解除，冶炼利润得到改善，云南的限电影响也在逐步减小，冶炼满产、超产的预期增加。市场从
前期对供给偏紧的担忧转向矿端过剩向冶炼端转移引发的过剩忧虑。假设海外过剩的锌矿全都转移到国内，按照
目前冶炼企业峰值计算，2023 年国内冶炼厂完全能消化过剩的锌矿。

2、消费看，第三季度消费有改善，但对未来的预期悲观。近期上海升水上行，上海货量紧缺，锌价大跌，带动一
定终端消费，供小于求下，支撑上海升水上行。 而天津地区从 10 月底至今，仓单减少逾 8000 吨，市场流通货
源增加；消费上北方受疫情影响和终端消费的减少，整体表现相较于华东和华南市场偏弱，天津升水下行。
但更多的焦点在需求下降，目前欧美制造业 PMI 下行至枯荣线下方，叠加海外高通胀强加息，需求会被进一步
压缩。从出口数据及调研来看，海外“订单慌”还在蔓延，海运价格大幅下行。国内下游情绪较为悲观。一是，
河北部分地区受环保影响，二是国内疫情发酵，部分大厂生产和原料到厂、出库受阻，终端施工亦有影响；三是，
黑色价格下跌，镀锌企业利润被侵蚀，销售也艰难，部分企业有停产放假计划；四是下游看跌情绪比较浓，补库
意愿不强。四季度的基建还是会保持高增速，但后期天气转冷，可能会影响施工。促销政策刺激下，汽车销售迎
来传统旺季，但出口下滑，汽车销售保持相对高速略下行。四季度地产景气度难有明显回升。

3、库存：
11 月 3 日中国锌锭总库存 5.03 万吨，LME 库存 4.4 万吨。，伦锌目前看仍有逼仓风险，国内的 2211 合约持仓
并不大，国内显性库存能够满足交割所需的数量，但国内缺口依旧存在，而炼厂提产和进口数量均不及预期。今
年长单签订有限，欧洲的升水高于国内，海外锌锭产量下降，保税区库存低，能流入市场的进口锌锭量有限。

4、市场展望：中线看，宏观偏空的大逻辑没有出现变化，海外流动性收紧，全球经济增速将走弱，国内经济弱复
苏的结构下，整体有所放缓。短期市场情绪略有缓和。就锌自身看，目前境内外库存度处于极低水平，而去库在
持续，供需缺口仍在。而 2023 年锌矿增长量级不算大，但相对应需求，资源过剩程度较为确定，中线不看好锌。
预计伦锌核心运行区间 2800-3100 美元，沪锌 22500-25500。

四、铅：1、海外市场：伦铅受市场消息一度出现异动大涨 7%，彭博称，伦铅将在 2023 年首次纳入彭博商品指数

（BCOM）基准指数（占比为 0.93%），其事件影响在于市场预期交易该指数的基金将参与铅市场交易，也将提升
铅品种的交易流动性和加大价格波动。
我其实挂钩 BCOM 的 ETF 产品仅 2 只，预期影响有限。
减量扰动：10 月 Nyrstar 公司在澳大利亚的 PortPirie 铅冶炼厂将关闭 55 天，影响量级超过 2 万吨。增量预
期：复产预期反复被延后的德国 Stolberg 冶炼厂或在 11 月重启产能。当前伦铅库存不足 3 万吨，处于历史低位
水平，如果 11 月德国炼厂复产预期兑现，海外或迎库存拐点，对价格冲击偏利空。

2、国内市场：11 月份预估：原生利润有改善迹象且检修减少，广东原生炼厂增产（+3K）,河南炼厂小幅提产
（+5K），原生铅预期缓慢恢复。11 月预估：安徽大型炼厂检修后恢复，增加供应 1.5 万吨,河南炼厂设备因素
减产，周度影响量下降 0.4 万吨，此外冶炼利润回升,预期供应环比回升 5000 吨。
11 月消费看，国内消费旺季接近尾声，而蓄电池出口从 10 月开始下降。大型铅蓄电池企业开工尚能维持，但中
小型企业新增订单边际走弱，部分下调产量。

3、库存：海外库存低位持续去化，国内库存处于高位缓慢下降。据 SMM 数据，至 11 月 4 日国内主要市场铅锭

社会库存为 5.5 万吨，LME 库存为 2.8 万吨，海外库存持续处于低位去库状态.LME 铅（0-3）现货升水
9.75 美元/吨，回归到历史平均水平。

4、市场展望：海外 11 月有炼厂复产预期，重点需关注预期是否兑现。国内供需层面检修较少，冶炼利润改善，
旺季消费近尾声，市场从前期紧平衡开始转供过于求预期，预计市场或开始步入累库节奏，价格或将维持偏弱运
行，沪铅波动区间 14700-15500 元
吨，伦铅 1900-2100 美元/吨，反弹卖出为主。

五、11 月 7 日至 11 月 11 日当周重磅财经事件一览，以下均为北京时间：
1、央行主要议程：关注美联储官员讲话。

周一（11 月 7 日）：欧洲央行行长拉加德发表讲话；

周三（11 月 9 日）：FOMC 永久票委、纽约联储主席威廉姆斯发表讲话；

周四（11 月 10 日）：2024 年 FOMC 票委、里奇蒙德联储主席巴尔金就美国经济前景发表讲话，2023 年 FOMC 票

委、费城联储主席哈克就美国经济前景发表讲话；

周五（11 月 11 日）：2022 年 FOMC 票委、克利夫兰联储主席梅斯特就美国经济前景发表讲话，2022 年 FOMC 票

委、堪萨斯联储主席乔治在一场有关能源和经济的会议上发表讲话

2、重要经济数据：

周一（11 月 7 日）：中国 10 月进出口数据；

周三（11 月 9 日）：中国 10 月 CPI/PPI 同比；

周四（11 月 10 日）：美国 10 月 CPI（市场预测，10 月 CPI 继续回落，同比增长 8.0%，低于前值 8.2%；

同时，核心 CPI 也有所回落，同比增长 6.5%，略低于前值 6.6%）

周五（11 月 11 日）：德国 10 月 CPI 同比终值。

中国 10 月社融、新增贷款、M2 等重要经济数据（9-15 日不定期公布）