Trien Vong 2024 - 20231221160315

MỤC LỤC
KINH TẾ VĨ MÔ
01
THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU
02
THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU
03
DOANH NGHIỆP TRIỂN VỌNG
04
BỐI CẢNH KINH TẾ THẾ GIỚI
Tăng trưởng thấp hơn cùng lạm phát thấp hơn, rủi ro suy thoái vẫn thường trực.
EU
Mỹ Tăng trưởng chậm tốc độ dự báo ~2023.
Tăng trưởng chậm hơn với mức lạm phát Lạm phát được dự báo trở lại mức mục
thấp hơn. tiêu 2% vào 2026.
Dự báo Lạm phát tiếp cận mức 2% năm Chính sách tiền tệ thắt chặt dự báo vẫn
2026. chiếm thế chủ đạo năm 2024
FED để ngỏ khả năng tăng lãi suất vào

kỳ họp tháng 12 hoặc tháng 1. Lãi suất Trung Quốc
duy trì cao ít nhất tới 06/2024. Nền kinh tế được dự báo chưa thể lấy lại
đà tăng mạnh mẽ
Các NHTW đều chờ đợi số liệu kinh tế nhằm điều chỉnh Chỉ số giá hàng hóa quy đổi theo USD, 2010=100
liều lượng CSTT 200 Năng lượng Kim loại Nông sản
180
160
Mặt bằng giá cả hàng hóa hạ nhiệt đáng kể. 140
120
100
80
Rủi ro xung đột chính trị vẫn hiện hữu thậm chí leo thang. 60
40
20
0
Chỉ báo sức mạnh đồng USD còn có khả năng neo cao.
Sep-20
Nov-20
Sep-21
Nov-21
Sep-22
Nov-22
Sep-23
Jan-20
Jan-21
Jan-22
Jan-23
May-22
May-20
May-21
May-23
Mar-20
Mar-21
Mar-22
Mar-23
Jul-20
Jul-21
Jul-22
Jul-23
3
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: IMF, WB, Bloomberg, VCBS Research Back
TÍN HIỆU TÍCH CỰC TỪ NGUỒN VỐN FDI
HOẠT ĐỘNG SẢN XUẤT TRONG NƯỚC CÒN GẶP KHÓ KHĂN, VỐN FDI KHỞI SẮC TRỞ LẠI
• Chỉ số PMI sản xuất trong tháng 11 ghi nhận ở mức 47,3 điểm vẫn ở dưới mức mở rộng (ngưỡng 50 điểm)cho thấy các hoạt động sản xuất vẫn đang gặp
nhiều khó khăn. Chỉ số sản xuất công nghiệp toàn ngành tăng không đáng kể so với cùng kỳ.
Chỉ số PMI ngành sản xuất
60
Khai khoáng Chế biến, chế tạo 55
50
2,8% 1,1% 45
Toàn
ngành 40
1% 35
30
Cung cấp, xử lý Sản xuất và phân
nước thải, rác thải 4,9% phối điện
3,2%
PMI ngành sản xuất Ngưỡng PMI 50
Hoạt động đầu tư 10 tháng đầu năm Đầu tư nước ngoài vào Việt Nam 10 tháng đầu năm
Vốn đầu tư thực hiện từ ngân sách nhà nước tăng so với cùng kỳ Đăng ký Giải ngân
Trung ương
99,4 ngàn tỷ
(+25,1%) 28,85 tỷ USD
Tổng vốn: Địa phương 20,25 tỷ USD
549,1 ngàn tỷ 449,7 ngàn tỷ
(+22,1%) (+21,5%) 14,8% 2,9%
yoy yoy
4
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: GSO, CEIC , VCBS Research Back
2023 NỀN KINH TẾ GẶP NHIỀU KHÓ KHĂN, ĐỘNG LỰC TĂNG TRƯỞNG TỪ DỊCH VỤ
CẦU TIÊU DÙNG TĂNG TRƯỞNG, ĐÀ TĂNG GIẢM TỐC. NHẬP KHẨU GIẢM MẠNH HƠN XUẤT KHẨU TÍN HIỆU HỒI PHỤC
Doanh thu hàng hóa và bán lẻ dịch vụ CHƯA RÕ RỆT.
600 25
Nghìn tỷ. VND
550 20
500 15
Xuất khẩu: $322,5 tỷ ytd Nhập khẩu: $296,67 tỷ ytd
450 10
5,9% YoY 10,7% YoY
400 5
350 0
300 -5
250 -10
200 -15
01/20 05/20 09/20 01/21 05/21 09/21 01/22 05/22 09/22 01/23 05/23 09/23
Xuất nhập khẩu

35
tỷ USD
Thương nghiệp Khách sạn, nhà hàng Dịch vụ và du lịch Tăng trưởng (%) 30
25
20
15
10
5
0
Tổng mức bán Bán lẻ hàng Lưu trú ăn Dịch vụ lữ Dịch vụ khác
-5
lẻ hàng hóa hóa uống hành +10,6% ytd
+9,6% ytd +8,6% ytd +15,3% ytd +50,5% ytd -10
Xuất khẩu Nhập khẩu Cán cân Thương mại (ytd)

5
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: GSO, CEIC , VCBS Research Back
TĂNG TRƯỞNG DẦN HỒI PHỤC TỪ NỬA CUỐI NĂM 2024
CẦN THÊM THỜI GIAN ĐỂ CÁC BIỆN PHÁP HỖ TRỢ PHÁT HUY TÁC DỤNG
CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG LÊN GDP VIỆT NAM 2023
VCBS đánh giá nhìn chung sẽ mất thêm thời gian trước khi các đơn hàng
có thể tăng trở lại theo đó tăng trưởng chỉ phục hồi mạnh mẽ từ 2H.24. Bán lẻ hàng
Sản xuất
Nhìn nhận thấy các khó khăn đối với nền kinh tế, Chính phủ đã và đang có hóa
công nghiệp
nhiều biện pháp liên quan đến chính sách tài khóa như tăng cường giải Khu vực dịch Chế biến chế tạo
ngân vốn đầu tư công (trọng điểm các dự án hạ tầng tăng cường kết nối vụ với hoạt và khai khoáng
động lữ hành, mở rộng với tốc
vùng), cân nhắc gia hạn thời gian giảm thuế VAT sang năm 2024,… lưu trú vẫn độ khiêm tốn
Với chính sách tiền tệ, việc kéo giảm mặt bằng lãi suất cho vay, cải tăng trưởng
thiện khả năng tiếp cận vốn của doanh nghiệp và người dân là định
hướng xuyên suốt và được ưu tiên của Ngân hàng Nhà nước.
Các biện pháp hỗ trợ của Chính phủ được dự báo sẽ tạo ảnh hưởng tích
cực lên tăng trưởng.Theo đó, VCBS dự báo tăng trưởng năm 2024 6%- 2023 : 4,89% - 5,03%
2024: 6% - 6,5%
6,5%.
20% Tăng trưởng GDP theo khu vực
Môi trường Giải ngân đầu
15%
chính sách tư công
10%
5%
Quyết tâm và
hành động của Điểm mồi
0% Chính phủ tăng trưởng
-5%
-10%
-15%
12/2019 06/2020 12/2020 06/2021 12/2021 06/2022 12/2022 06/2023
GDP Nông lâm ngư nghiệp Công nghiệp-Xây dựng Dịch vụ
6
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: GSO, VCBS Research Back
LẠM PHÁT TRONG TẦM KIỂM SOÁT TẠO DƯ ĐỊA CHÍNH SÁCH ĐIỀU HÀNH
NHU CÀU TIÊU DÙNG KHÔNG ĐỘT BIẾN, LẠM PHÁT TRONG TẦM KIỂM SOÁT
Các yếu tố tác động lạm phát
Cập nhật
tháng 11/2023 Dự báo
CPI 11/23: 1H.2024 - Điều chỉnh khung bán lẻ điện.
+0,25% mom, +3,45% yoy - Giá cả hàng hóa thị trường thế
Lạm phát bình quân +3,22% yoy Lạm phát: giới
Lạm phát cơ bản: +4,27% yoy Đạt đỉnh trong quý II
Dự báo - Tăng lương cơ bản. - Tự chủ về lương thực, thực
Có thời điểm ~5% yoy cả năm 2024 - Giá hàng hóa nhập khẩu tăng. phẩm
Đỉnh ~ 4,4% trung bình - Nhóm Giao thông có dư địa tăng - Giá cả dịch vụ công như y tế,
Lạm phát bình quân: giao dục có thể điều tiết hợp lý
Dự kiến quanh ~3,8%-
4,2%
CPI growth
2.0% 7%
1.5% 6%
1.0% 5%
0.5% 4%
3%
0.0%
2%
-0.5% 1%
-1.0% 0% → Lạm phát trong tầm kiểm soát giúp NHNN có dư địa điều hành chính
-1.5% -1% sách tiền tệ. NHNN tiếp tục sử dụng hài hòa công cụ tỷ giá, lãi suất tương
-2.0% -2%
tự như các năm gần đây.
CPI (mom) CPI (yoy)

7
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: CEIC, GSO, VCBS tổng hợp Back
CUNG NGOẠI TỆ ỔN ĐỊNH, ÁP LỰC TIỀM ẨN TỪ THỊ TRƯỜNG THẾ GIỚI
SỨC MẠNH ĐỒNG USD VẪN LÀ YẾU TỐ CHI PHỐI LỚN TỶ GIÁ 25,800 Tỷ giá USD/VND
25,400
Thế giới: lạm phát vẫn chi phối lớn đến quyết định các NHTW lớn. Sức mạnh đồng
25,000
DXY phụ thuộc lớn vào tương quan chính sách của NHTW như Fed, ECB BOJ,...
24,600
2023 được coi là năm điều hành thành công khi mức giảm giá VND so với USD ở mức 24,200
hợp lý ~3%. NHNN điều hành linh hoạt với giá niêm yết tại Sở giao dịch mang tính 23,800
định hướng thị trường. Thị trường ngoại hối hoạt động liên tục và không xảy ra hiện 23,400
tượng thiếu hụt nguồn cung. 23,000
Thách thức tiếp tục đến từ mức chênh lệch lãi suất VND-USD trên thị trường liên ngân 22,600
hàng, lãi suất huy động USD trong nước và nước ngoài. 22,200
21,800
Năm 2024, ngoài những diễn biến khó dự đoán từ thị trường thế giới, những điểm
21,400
cộng giúp nhà điều hành có lợi thế trong định hướng thị trường vẫn là: (i) Lượng vốn 21,000
đầu tư FDI vào Việt Nam tăng trưởng xong khi môi trường đầu tư duy trì, các thách 01/21 05/21 09/21 01/22 05/22 09/22 01/23 05/23 09/23
thức liên quan đến thuế tối thiểu toàn cầu được xử lý thỏa đáng; (ii) Kiểu hồi tăng Tỷ giá trung tâm Tỷ giá trần Tỷ giá sàn
trưởng ổn định. (iii) Thặng dư thương mại đạt 1-5 tỷ USD đù không còn mức thặng dư Tỷ giá mua ngay của VCB Tỷ giá bán ngay của VCB
đột biến khi nhu cầu nhập khẩu tư liệu sản xuất bước đầu phục hồi. 120 DXY
Sức mạnh đồng USD vẫn là yếu tố tiềm ẩn gây áp lực đối với tỷ giá. VCBS đánh giá 115
trong điều kiện thuận lợi DXY không tăng mạnh cùng chính sách điều hành linh hoạt 110
của NHNN, VND có thể giữ mức giảm giá hợp lý dưới 3% so với đồng USD trong
105
năm 2024.
100
Lộ trình hành động của các ngân hàng trung ương lớn 95
30% xác suất có thêm Chờ đợi số liệu kinh tế Quý I trước khi quyết 90
85
định liều lượng và thời điểm giảm lãi suất 80

1 lần tăng lãi suất
2024
Quý I.2024
8
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: Fiinpro, CEIC , VCBS Research Back
LÃI SUẤT CÓ XU HƯỚNG TẠO ĐÁY
Lãi suất huy động tiền gửi bình quân (Đơn vị: %)
Trên thị trường thế giới, kịch bản lãi suất duy trì ở mức cao hơn trong thời gian dài hơn
là điểm không thuận lợi trong điều hành chính sách của cơ quan quản lý. 9.00
Cập nhật trong nước: 8.00
Lãi suất huy động khó giảm thêm

7.00
• Lãi suất huy động đã giảm sâu về mốc trước dịch Covid.
• Tuy vậy, trong giai đoạn nền kinh tế trong quá trình phục hồi, việc duy trì mặt bằng lãi suất
6.00
thấp sẽ là mục tiêu được ưu tiên. Đồng thời, việc duy trì mặt bằng lãi suất huy động ở mức
thấp trong thời gian đủ lâu là cần thiết để kéo giảm mặt bằng lãi suất cho vay vốn chưa giảm
đủ nhiều đối với các hoạt động của nền kinh tế. 5.00
• Quá trình xử lý TPDN đến hạn vẫn cần rất nhiều nguồn lực và điều kiện tiên quyết để quá
trình diễn tiến nhanh hơn là mặt bằng lãi suất ổn định ở mức thấp. 4.00
Lãi suất cho vay dự báo giảm nhưng tốc độ chậm và tiếp tục thể hiện sự phân hóa
• Biến động lãi suất cho vay có độ trễ so với lãi suất huy động. Do đó, năm 2023 khi lãi suất huy 3.00
động đã giảm 250-270 điểm, dư địa giảm thêm đối với lãi suất cho vay vẫn còn. Đồng thời,
giai đoạn này các ngân hàng sẽ cẫn nhắc hạ lãi suất cho một số nhóm doanh nghiệp có triển
vọng kinh doanh tốt để tái cấu trúc nợ hỗ trợ khách hàng vượt qua giai đoạn khó khăn.
• NIM trong xu hướng giảm trong khi nợ xấu có xu hướng tăng sẽ khiến các ngân hàng có xu
hướng thận trọng về khẩu vị rủi ro đối với các khoản tín dụng. Do đó, sự phân hóa trong mức HĐ 1 tháng HĐ 3 tháng HĐ 6 tháng HĐ trên 12 tháng
giảm lãi suất cho vay sẽ vẫn diễn ra.
Lãi suất huy động đã giảm về mức thấp hơn giai đoạn dịch bệnh. Lãi suất cho vay đã có những điều chỉnh giảm trong các tháng gần đây tuy có
sự phân hóa giữa các ngành nghề và có độ trễ so với lãi suất huy động. Cần thêm thời gian trước khi tín dụng tăng khá trở lại.
9
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: Các NHTM, VCBS Research Back
TRIỂN VỌNG 2024: MỤC TIÊU HỖ TRỢ TĂNG TRƯỞNG ĐƯỢC ƯU TIÊN.
Rủi ro địa chính trị
TĂNG LÃI SUẤT

TRƯỞNG GDP Lãi suất đang có xu
~6% - 6,5%
hướng tạo đáy
Chính sách tiền tệ thắt Giá hàng hóa vẫn ở

chặt mức cao
TỶ GIÁ LẠM PHÁT

Giảm giá không Lạm phát trung
quá 3%
bình ~4%
Lạm phát dai dẳng
10
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | TRIỂN VỌNG 2024 Back
MỤC LỤC
CHẮC TAY CHÈO – VƯỢT GIÔNG BÃO
KINH TẾ VĨ MÔ
01
02
03
04
TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ- KÊNH ĐẦU TƯ ĐƯỢC ƯU TIÊN GIAI ĐOẠN NÀY
LỢI SUẤT TẠO ĐÁY TRONG THÁNG 7 VÀ SAU ĐÓ ĐI NGANG
GTGD bình quân ngày Kỳ hạn trúng thầu trung bình
11,241 15
Xu hướng chính sách tiền tệ thắt chặt nối dài. DXY duy trì ở 3,000
10,491
12,000
x1,000 VND bn
ngưỡng cao đặc biệt trong Quý 3 gây áp lực đáng kể lên tỷ giá. 2,700
9,214 10,000
13.92 13.97
2,400 14 13.45
2,100 7,742
8,000
1,800 12.67
VND bn
5,946 13
12.41 12.42
Cập nhật trong nước: 1,500 6,000
1,200
4,000 12
900
600
2,000
• Lãi suất liên ngân hàng tiếp tục duy trì ở mức thấp thể hiện trạng 300
11
thái thanh khoản dồi dào. 0 0

2019 2020 2021 2022 9T.2023 10
• Trong tháng 8, 9 lợi suất có xu hướng tăng với mức tăng khoảng Tổng KLGD (bên trái) GTGD bình quân ngày (bên phải) 2018 2019 2020 2021 2022 9T.2023
10-25 điểm so với mức đáy trong các tháng 6,7 tại các kỳ hạn có
Lãi suất liên ngân hàng
mức thanh khoản tốt nhất (7-15 năm) thể hiện lực bán chốt lời sau 8.0% 6.0% Lợi suất trái phiếu
giai đoạn lợi suất liên tục giảm (~250 điểm) và thiếu vắng các tin 7.0% 5.0%
tức hỗ trợ mới. 6.0%
4.0%
5.0%
• Khối ngoại bán ròng 174 tỷ đồng trong tháng 9. Tính chung trong 9 4.0% 3.0%
tháng đầu năm, lượng bán ròng khối ngoại ~5,000 tỷ đồng. 3.0% 2.0%
2.0%
• Giai đoạn này khi NHNN đã lựa chọn phương án can thiệp sớm 1.0%
1.0%
thông qua việc phát hành tín phiếu với kỳ vọng giảm tải áp lực lên 0.0%
0.0%
tỷ giá. Biện pháp này đã phát huy hiệu quả khi DXY hạ nhiệt trong
07/21
02/23
01/21
03/21
05/21
09/21
10/21
12/21
02/22
04/22
06/22
08/22
10/22
12/22
04/23
06/23
08/23
10/23
04/11/23
04/01/21
04/03/21
04/05/21
04/07/21
04/09/21
04/11/21
04/01/22
04/03/22
04/05/22
04/07/22
04/09/22
04/11/22
04/01/23
04/03/23
04/05/23
04/07/23
04/09/23
tháng 11. 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y
7Y 10Y 15Y 20Y 30Y
ON 1W 2W 1M
Tài khoản vốn được kiểm soát chặt chẽ giúp giảm thiểu rủi ro biến động của thị trường. LợI suất trái phiếu tạo đáy và đi ngang trong bối cảnh thanh khoản thị trường
liên ngân hàng dồi dào, tín dụng tăng trưởng chậm.
12
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: Các NHTM, VCBS Research Back
TRIỂN VỌNG THỊ TRƯỜNG TPCP: LỢI SUẤT CHỊU ÁP LỰC TĂNG
Thanh khoản liên ngân hàng dồi dào, giao dịch chuyển dịch nhiều hơn sang kỳ hạn ngắn
tỷ đồng Trái phiếu đáo hạn 2024
Các NHTW trên thế giới nhiều khả năng duy trì mặt bằng lãi suất ở mức cao khiến chi 14000
phí đi vay với khoản vay nước ngoài duy trì ở ngưỡng cao. 12000
Về phía cung, KBNN có áp lực phát hành lớn hơn do mức dự toán chi đầu tư phát triển 10000
tăng. Dự báo 2024, các kỳ hạn ngắn khả năng được huy động nhiều hơn. 8000
=>Tổng hợp lại, lợi suất chịu áp lực tăng nhưng áp lực không lớn. 6000
Tín dụng dự báo mức tăng tương đồng so với 2023 nhu cầu tín dụng không đột biến 4000
2000
Kỳ hạn giao dịch nhiều có xu hướng dịch chuyển xuống các kỳ hạn ngắn hơn. Thanh
khoản thị trường tăng nhẹ so với năm 2023. Kênh TPCP vẫn là kênh đầu tư được ưu 0
05/24
01/24
02/24
03/24
04/24
06/24
07/24
08/24
09/24
10/24
11/24
12/24
tiên.
KBNN NHPT VBS Khác
40% Dư nợ trái phiếu/GDP

300
Thị trường thứ cấp
35% Duy trì ổn Ổn định tỷ
Kiểm soát tài
x1.000 tỷ đồng 250 định cân đối
khoản vốn
giá
30% vĩ mô USD/VND
16.8% 9.3% 200
25% 12.5%
13.4%
20% 150
8.5%
15% 100
10% 50
Đáp ứng
5% - Lợi suất
thanh khoản
Jul-22
Jul-23
Jan-22
Jan-23
Sep-22
Nov-22
Sep-23
Nov-23
Mar-22
May-22
Mar-23
May-23
TPCP
0% thị trường
2019 2020 2021 2022 9T.2023 Outright Repo
TPCP TPCPBL TPCQĐP TPDN
13
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | TRIỂN VỌNG 2024 Source: HNX, VCBS compiles Back
TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP- ÁP LỰC ĐÁO HẠN CÒN LỚN
Quá trình tái cơ cấu tiếp diễn. Thị trường giao dịch thứ cấp vận hành ổn định Trái phiếu đáo hạn tính từ thời điểm 29/09/2023
300,000
Giá trị trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ lưu hành đến 29/09/2023: 917.000 tỷ đồng. Quy
250,000
mô thị trường thu hẹp.
200,000
Áp lực trái phiếu đáo hạn đáng kể trong năm 2024-2025. Quá trình tái cơ cấu là một quá
150,000
trình dài hơi.
100,000
Trái phiếu đàm phán, gia hạn 50,000

Trái phiếu trả chậm
01 Tổng giá trị: 62.000 tỷ đồng
223 lượt công bố Ngành nghề: chủ yếu BĐS , Năng
0
liên quan tới 166 lượng
trái phiếu chậm Gia hạn 6 tháng – 2 năm
thanh toán gốc, lãi Lãi suất 13% - 15% (+2%-3%)
và chậm thanh toán Dư nợ TPDN theo ngành tính tới 29/09/2023
mua trước hạn
Khác
19%
BĐS
Dịch vụ tiêu 38%
dùng
Thời gian trả chậm Số tiền chậm trả trái phiếu 5%
Xây dựng
Ngắn nhất 2-3 ngày 03 02 6%
~5.200 tỷ đồng lãi
Dài nhất 6 – 9 tháng ~33.600 tỷ đồng gốc
Ngân hàng
32%
Quy mô thị trường dần bước vào giai đoạn ổn định. Quá trình tái cơ cấu tiếp diễn với nghị định 08 trong bối
cảnh thuận lợi hơn nhờ lãi suất tạo đáy, thị trường trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ thứ cấp dần đi vào ổn định với
lượng trái phiếu niêm yết và thanh khoản tăng.
14
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: Cổng thông tin TPDN, VCBS Research Back
MỤC LỤC
KINH TẾ VĨ MÔ
01
02
03
04
ĐIỂM NHẤN THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU NĂM 2023
VN Index +8,3% HNX Index +10,26%
1,300 260
GDP Q3
GDP Q2 +5,33% yoy
+4,14% yoy
1,250 250
NHNN hạ lãi suất điều hành 3 lần

GDP Q1
+3,32% yoy
1,200 240
Từ tháng 2 đến tháng 7/2023, FED DXY bắt đầu hạ nhiệt

Trung Quốc mở cửa đã có 4 lần nâng lãi suất, với mỗi sau khi đạt đỉnh
nền kinh tế sau thời lần tăng 0.25 điểm phần trăm trong vòng 6 tháng
gian phong tỏa
1,150 230
Chính phủ ban Lãi suất huy động giảm về mức

hành Nghị định Sillicon Valley thấp như giai đoạn trong dịch
08/2023/NĐ-CP Bank và Covid-19
Signature Bank
1,100 phá sản 220
1,050 210
Giá dầu và các loại

hàng hóa hạ nhiệt
1,000 200
01/03/2023 02/03/2023 03/03/2023 04/03/2023 05/03/2023 06/03/2023 07/03/2023 08/03/2023 09/03/2023 10/03/2023 11/03/2023
VN-Index HNX-Index
16
ĐIỂM NHẤN VN INDEX NĂM 2023
➢ Trong năm 2023, VN Index ghi nhận xu hướng tăng VN Index
điểm phục hồi với sự gia tăng trở lại về mặt thanh
1,300 1,800
khoản đã khiến cho thị trường trở nên sôi động hơn. 1,600
Trước những chính sách hỗ trợ doanh nghiệp cũng 1,250
Tr. Cổ phiếu
1,400
như thúc đẩy tăng trưởng kinh tế phục hồi trở lại, diễn 1,200 1,200
biến trên thị trường cũng tích cực hơn đi cùng với 1,150
1,000
thanh khoản trung bình phiên được phục hồi đáng kể. 800
1,100 600
VN Index ghi nhận nhịp tăng điểm khá dài và gần chạm
400
ngưỡng 1250 điểm vào đầu tháng 9. Tuy nhiên kể từ 1,050
200
giữa tháng 9, áp lực chốt lời xuất hiện đã khiến VN 1,000
Index đảo chiều giảm khám mạnh về 1025 điểm trước
khi có được nhịp phục hồi lên 1090 trong tháng 11.
➢ Đi cùng xu hướng của VN-Index, thanh khoản trung Khối lượng VN - Index
bình mỗi phiên trên HNX cũng được cải thiện đáng kể
Top cổ phiếu ảnh hướng tới VN Index
và đạt xấp xỉ 1,529 tỷ với số lượng cổ phiếu được giao 3.00%
dịch đạt 92,359 (triệu). So với cùng kỳ năm 2022, tuy 2.50%
khối lượng cổ phiếu trung bình được giao dịch mỗi 2.00%
phiên tăng 11.6% nhưng giá trị giao dịch bình quân mỗi 1.50%
phiên sụt giảm đáng kể, xấp xỉ 28.7% 1.00%
➢ Đà phục hồi của thị trường được dẫn dắt chủ yếu bởi 0.50%
một số cổ phiếu vốn hóa lớn ngân hàng như VCB, 0.00%
HPG, FPT. Nhóm cổ phiếu bất động sản như VIC, VHM -0.50%
cùng 1 số cổ phiếu khác như MSN, SAB ghi nhận xu -1.00%
hướng đi xuống và đóng góp nhiều nhất vào chiều -1.50%

VCB HPG FPT BID GVR BCM SAB VHM MSN VIC
giảm điểm của VN Index. Nguồn: Fiinpro, Bloomberg, VCBS

ĐIỂM NHẤN VN30 INDEX NĂM 2023
Biến động và giá trị giao dịch (tỷ VND) của VN30 Giá trị giao dịch ròng (tỷ VND) và khối lượng giao dịch
1,300 16,000
ròng của khối ngoại với rổ VN30 theo tuần
1,000 30
Triệu cổ phiếu
Khối lương ròng Giá trị ròng
14,000 800
1,250 20
12,000 600
1,200 400 10
10,000
200
0
1,150 8,000
0
-10
6,000 -200
1,100
-400 -20
4,000
1,050 -600
2,000 -30
-800
1,000 0 -1,000 -40
Giá trị giao dịch VN30 Index

Nguồn: Fiinpro, Bloomberg, VCBS
• Tính đến 24.11.2023, chỉ số VN30 đóng cửa ở mức 1,087.34 điểm, tương đương mức tăng 15.6% so với cùng kỳ năm 2022. Tại thời điểm đầu
năm, chỉ số tạo đáy tại 1,010 điểm vào cuối tháng 2 và chỉ số bắt đầu bước vào đà phục hồi mạnh khi xuất hiện các thông tin liên quan đến động
thái hạ lãi suất điều hành của NHNN trên thị trường. Thị trường chứng khoán bật tăng mạnh mẽ kể từ thời điểm tháng 6 trong bối cảnh NHNN tiếp
tục hạ lãi suất điều hành, theo đó giúp cho VN30 tạo đỉnh cao nhất trong năm tại vùng 1,260 điểm trước khi điều chỉnh giảm khá mạnh về vùng
1.040 – 1.050 điểm vào cuối tháng 10. Giá trị giao dịch trung bình mỗi phiên trong kỳ đạt 5,038 tỷ đồng, giảm 21.6% so với cùng kỳ năm 2022.
• Trong cùng giai đoạn, khối ngoại bán ròng mạnh mẽ các cổ phiếu trong nhóm VN30 với giá trị ròng đạt -11,314 tỷ đồng, tăng 140.6% so với cùng kỳ
năm 2022. Kể từ thời điểm tháng 10, khối ngoại bán ròng mạnh nhất tập trung vào cổ phiếu như EIB (5,080 tỷ), VPB (3,098 tỷ) và MWG (3,086 tỷ).
18
ĐIỂM NHẤN KHỐI NGOẠI NĂM 2023
Khối ngoại liên tục duy trì đà bán ròng Top cổ phiếu được khối ngoại mua bán ròng (đơn vị: tỷ VND)
6,000
mạnh với giá trị bán ròng kể từ đầu năm
đạt 14,310 tỷ VND (tính đến 24/11). 4,000
Trong đó, khối ngoại mua ròng nhiều 2,000
nhất là các cổ phiếu HPG, HSG, STG, 0

SSI và PDR. Ngược lại, một số cổ phiếu
-2,000
ngân hàng như EIB, STB, VPB cùng một
số cổ phiếu khác là MWG và VHM bị -4,000
khối ngoại bán ròng mạnh tay nhất. -6,000
Nguồn: Fiinpro
Giá trị mua bán của khối ngoại (đơn vị: tỷ VND)
5,000 Giá trị mua
4,000
3,000
2,000
Giá trị bán
1,000
0
-1,000
Giá trị ròng
-2,000
-3,000
19
ĐIỂM NHẤN CHỨNG KHOÁN PHÁI SINH NĂM 2023
Khối lượng giao dịch và biến động của VN30F1M Giá trị (tỷ VND) và khối lượng giao dịch của
VN30F1M
1,300 50,000 450,000
450,000
45,000 400,000
1,250
400,000
40,000 350,000
350,000 1,200
35,000
300,000
300,000 1,150
30,000
250,000
250,000 1,100 25,000
200,000
200,000 20,000
1,050
150,000 150,000
15,000
1,000
100,000 10,000 100,000
50,000 950 50,000

5,000
900 0
Khối lượng (Hợp đồng) VN30F1M Khối lượng (Hợp đồng) Giá trị giao dịch
Nguồn: Fiinpro, Bloomberg, VCBS

• Biến động cùng chiều với chỉ số cơ sở VN30, hợp đồng tương lai của chỉ số VN30 ghi nhận xu hướng đi lên mạnh mẽ trong Q2.2023 trước khi đảo
chiều chuyển sang xu hướng giảm kể từ giữa tháng 9. Giá trị giao dịch trung bình mỗi phiên chỉ đạt 25,817 tỷ đồng, giảm 19.3% so với cùng kỳ năm
2022. Thanh khoản thị trường tăng mạnh nhất trong giai đoạn từ đầu tháng 1 tới đầu cuối tháng 3, khi làn sóng mở vị thế Short được kích thích mạnh
mẽ trong giai đoạn chỉ số VN30 từ vùng 1,130 điểm giảm về gần 1,000 điểm.
• Vận đồng cùng chiều với xu hướng của thị trường hợp đồng tương lai chỉ số VN30, thanh khoản thị trường chứng quyền có bảo đảm tăng nhẹ. Cụ
thể, giá trị giao dịch trung bình mỗi phiên đạt mức 28.54 tỷ đồng, tăng 30% so với cùng kỳ năm 2022. Ở thời điểm hiện tại, số lượng các mã chứng
quyền đang được giao dịch đạt 236 mã dựa trên 20 cổ phiếu cơ sở.
20
TRIỂN VỌNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 2024
• Với việc mặt bằng lãi suất trong Q4.2023 thậm chí đã rơi xuống thấp hơn so với giai Mặt bằng lãi suất huy động bằng VND trả sau kỳ hạn 12-13
đoạn Covid-19, chúng tôi cho rằng mặt bằng lãi suất thấp tiếp tục là yếu tố chính hỗ tháng & Mức cao nhất của VN Index giai đoạn 2021 – 2023
trợ cho mức định giá của thị trường trong năm 2024. Ở chiều ngược lại, những rủi
Mặt bằng lãi suất tiền gửi VND Mức cao nhất
ro mà nền kinh tế cũng như thị trường chứng khoán Việt Nam sẽ phải đối mặt là: (1) 12-13 tháng phổ biến (%) của VN Index
xu hướng nới lỏng chính sách tiền tệ tạm ngưng trong bối cảnh cả sức mua (trong
nước và thế giới) lẫn nhu cầu vốn của nền kinh tế Việt Nam đều chưa có sự cải Q1.2021 5.6 – 6.0 1194.2
thiện đáng kể; (2) giá cả hàng hóa bật tăng trở lại đi cùng xu hướng mạnh lên của
Q2.2021 5.6 - 5.9 1268.28
đồng USD kéo theo mức lạm phát cao hơn; (3) căng thẳng địa chính trị trong khu
vực và trên thế giới tiếp tục tiềm ẩn nguy cơ ảnh hưởng tiêu cực đến tăng trưởng Q3.2021 5.4 - 5.7 1420.27
kinh tế của các đối tác thương maị và đầu tư lớn của Việt Nam. Trong bối cảnh như
vậy, diễn biến chung trên thị trường trong trung hạn nhiều khả năng sẽ là những Q4.2021 5.3 - 5.7 1500.81
nhịp tăng giảm đan xen đi cùng sự phân hóa mang tính “tách tốp” ở các ngành giữa
Q1.2022 5.4 - 5.7 1528.57
các các doanh nghiệp đầu ngành với triển vọng kinh doanh ổn định và sức chịu
đựng tốt hơn so với phần còn lại trong ngành đó. Nhìn về dài hạn, chúng tôi tiếp Q2.2022 5.4 - 5.9 1524.7
tục cho rằng Việt Nam sẽ là điểm sáng về tăng trưởng kinh tế trong khu vực
giai đoạn hậu đại dịch Covid-19 và tiếp tục duy trì sức hút lớn đối với dòng Q3.2022 5.6 - 6.3 1288.88
vốn đầu tư nước ngoài, cả trực tiếp (FDI) và gián tiếp (FII).
Q4.2022 6.2 - 8.1 1093.67
• Nhìn chung, xu hướng của VN Index kể từ giai đoạn dịch Covid-19 thường
đồng pha với xu hướng biến động của mặt bằng lãi suất. Lựa chọn tham chiếu Q1.2023 6.7 - 8.7 1117.1
cho mặt bằng lãi suất là lãi suất huy động bằng VND trả sau kỳ hạn 12-13 tháng và Q2.2023 7.0 – 8.7 1138.35
điều chỉnh theo thanh khoản bình quân phiên trên thị trường trong từng giai đoạn cụ
thể, chúng tôi dự báo mức cao nhất của chỉ số VN Index có thể đạt được trong Q3.2023 6.7 – 7.5 1245.5
năm 2024 là vùng 1.300 điểm. Tuy nhiên, chúng tôi cũng cần lưu ý rằng thị trường
Q4.2024 (F) 5.0 – 6.0 1.130 – 1.170
chứng khoán có khả năng sẽ ghi nhận những nhịp điều chỉnh giảm mạnh xen kẽ
giữa những nhịp tăng điểm trong bối cảnh chịu tác động từ cả yếu tố hỗ trợ tích cực 2024 (F) 4.5 - 5.5 1.300
lẫn những tác động tiêu cực từ các rủi ro kinh tế vĩ mô toàn cầu vẫn đang hiện hữu.
21
TRIỂN VỌNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 2024
Tăng trưởng tổng phương tiện thanh toán (YoY), Tổng GTGD và
Tổng KLGD bình quân mỗi phiên trên cả HSX, HNX & Upcom
Tăng trưởng tổng Tổng GTGD bình Tổng KLGD bình

phương tiện quân phiên trên cả quân phiên trên 3
thanh toán YoY 3 sàn (tỷ VND) sàn (triệu cp)
T9.2022 7,40% 15.641 644
T10.2022 7,03% 13.030 650
T11.2022 6,42% 12.998 820
T12.2022 6,15% 16.241 964
T1.2023 4,30% 12.117 693
• Về thanh khoản thị trường, chúng tôi cho rằng nếu như mặt bằng lãi suất T2.2023 4,60% 11.647 681
liên tục duy trì ở mức thấp trong phần lớn thời gian của năm 2024 thì có T3.2023 3,97% 10.511 611
thể sẽ kích thích dòng tiền từ các nhà đầu tư trong nước chảy vào thị
T4.2023 4,32% 13.269 785
trường chứng khoán dồi dào hơn. Tuy nhiên, bối cảnh đồng USD vẫn đang
có xu hướng mạnh lên tương đối so với hầu hết các đồng tiền khác và mặt T5.2023 4,84% 14.522 882
bằng lãi suất ở Mỹ vẫn tiếp tục giữ ở mức cao thì dòng tiền khối ngoại nhìn T6.2023 6,08% 19.830 1.081
chung sẽ vẫn giữ xu hướng hạn chế giải ngân mới. Trên cơ sở mô hình hồi
T7.2023 5,88% 21.181 1.063
quy giữa mức biến động của tăng trưởng tổng phương tiện thanh toán và
mức biến động thanh khoản trên thị trường, chúng tôi dự báo giá trị giao T8.2023 7,56% 25.668 1.211
dịch (GTGD) bình quân mỗi phiên có thể đạt khoảng 16.000 – 17.000 tỷ T9.2023 8,63% 26.782 1.159
đồng trên cả ba sàn cho cả năm 2024, tương ứng giảm khoảng 5% so
với năm 2023. Khối lượng giao dịch (KLGD) bình quân phiên cũng Q4.2023 F 5.5-7% 19.000 - 19.500 900 - 920
được kỳ vọng giảm khoảng 5% so với năm 2023, tương ứng đạt 2024 F 7.5% 16.500 – 17.000 830 – 850
khoảng 830 – 850 triệu cổ phiếu mỗi phiên trên cả ba sàn.
22
MỘT SỐ GỢI Ý ĐẦU TƯ NĂM 2024
Rẻ mua chơi, đắt nghỉ ngơi đồng tiền
Trong năm 2024, với kỳ vọng rằng sự phân hóa giữa các cổ phiếu sẽ tiếp tục rõ nét hơn đặt trong bối cảnh mức độ biến động lớn của thị trường, chúng tôi
cho rằng nhà đầu tư cần vừa sàng lọc và tìm kiếm cơ hội đầu tư ở những doanh nghiệp có triển vọng tốt, vừa chú ý lựa chọn thời điểm giải
ngân khi giá cổ phiếu vẫn đang được giao dịch ở vùng định giá hợp lý để đảm bảo mục tiêu quản trị rủi ro.
Cụ thể hơn, mặt bằng lãi suất tiếp tục ở mức thấp và vẫn có thể giảm thêm - dù chúng tôi cho rằng dư địa giảm thêm là không nhiều – là yếu tố hỗ trợ về
đầu vào đối với ngành ngân hàng cũng như về mức định giá đối với cổ phiếu trên thị trường chứng khoán. Bên cạnh đó, làn sóng chuyển dịch một phần
hoạt động sản xuất từ Trung Quốc sang các quốc gia khác trong khu vực châu Á vẫn đang diễn ra và là xu hướng dài hạn khó đảo ngược. Ngoài ra, hoạt
động đầu tư công vẫn tiếp tục là điểm nhấn đáng chú ý trong thời gian tới. Do đó, chúng tôi cho rằng một số nhóm ngành đáng chú ý trong năm 2024 sẽ là:
Các cổ phiếu ngân hàng hiện vẫn là nhóm ngành chiếm tỷ trọng lớn nhất về thanh khoản cũng như vốn hóa trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Bối cảnh mặt bằng lãi suất thấp và thanh khoản của hệ thống ngân hàng dồi dào như hiện tại là yếu tố hỗ trợ tích cực về chi phí vốn cho hoạt động
tín dụng của ngân hàng, phần còn lại là vấn đề tìm kiếm đầu ra. Dù phần lớn các ngân hàng vẫn ghi nhận kết quả kinh doanh tương đối tích cực so
với khối doanh nghiệp sản xuất trong năm 2023, sự phân hóa được kỳ vọng sẽ xuất hiện rõ nét hơn trong năm 2024. Theo đó, những ngân hàng duy
trì được chất lượng dư nợ tín dụng tốt, bất chấp bối cảnh nền kinh tế đối mặt với nhiều khó khăn chung, sẽ là những lựa chọn đầu tư có rủi ro thấp
với mức lợi nhuận chấp nhận được trong năm 2024.
Tiềm năng tăng trưởng của lĩnh vực bất động sản khu công nghiệp vẫn là rất lớn đi cùng với quá trình mở rộng cơ sở hạ tầng ở Việt Nam để phục vụ
cho mục tiêu công nghiệp hóa – hiện đại hóa, do đó nhà đầu tư có thể sàng lọc và tìm kiếm cơ hội đầu tư đối với những doanh nghiệp bất động sản
khu công nghiệp đã bước sang chu kỳ bán hàng sau khi hoàn thành xong giai đoạn đầu tư.
Để kích thích tăng trưởng kinh tế, chính phủ sẽ tiếp tục xu hướng đẩy mạnh giải ngân vốn đầu tư công với trọng tâm là các dự án đầu tư cơ sở hạ
tầng, theo đó mang đến tác động tích cực cho các doanh nghiệp phát triển hạ tầng.
Nhà đầu tư muốn nắm giữ cổ phiếu với khung thời gian dài cho mục tiêu đầu tư tích sản có thể tìm kiếm cơ hội ở các ngành có tính chất “phòng thủ”
- đặc biệt là các doanh nghiệp đầu ngành với kết quả kinh doanh ít phụ thuộc hơn vào chu kỳ kinh tế. Trên thị trường chứng khoán Việt Nam, các cổ
phiếu có đặc điểm như vậy thường sẽ là các doanh nghiệp có yếu tố nhà nước và hoạt động ở những ngành như công nghệ thông tin, viễn thông và
các ngành tiện ích như thủy điện, nhiệt điện, cấp nước,…
23
MỤC LỤC
KINH TẾ VĨ MÔ
01
02
03
04
DANH SÁCH KHUYẾN NGHỊ
QNS 57.500 VNM 82.400 GEX 27.000
+24% +18% +16%
KHÁC
MBB 25.184 STB 37.719 VIB 23.596 IDC 58.500 SIP 96.300
+37% +30% +23% +19% +67%
BĐS KCN
Ngân hàng
BĐS NLG 45.000 TCH 15.126
+21% +24%
Dầu khí
PVD 34.500 TV2 51.000
Điện +30%
+22%
25
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Back
NGÀNH NGÂN HÀNG
MBB – 25.184
STB – 37.719
VIB – 23.569
DIỄN BIẾN NGÀNH
Tín dụng: Tốc độ tăng trưởng chậm lại
Tín dụng toàn hệ thống ghi nhận mức tăng trưởng 9,15% tính tới cuối T11.2023, thấp hơn đáng kể so với mức tăng
Tăng trưởng tín dụng Q3.2023
trưởng 12% cùng kỳ 2022, với động lực chính đến từ phân khúc khách hàng doanh nghiệp, trong khi tín dụng bán lẻ giảm
tốc. VPB 17.1%
MSB 16.3%
Nhu cầu tín dụng nhìn chung vẫn ở mức yếu do nền kinh tế và thị trường bất động sản hồi phục chậm. MBB 13.6%
TCB 13.5%
Dư địa cho vay toàn hệ thống ở mức dồi dào, nhiều ngân hàng chưa sử dụng hết room tăng trưởng tín dụng được LPB 11.9%
HDB 11.5%
NHNN phân bổ. Một số ngân hàng có khả năng mở rộng tín dụng đạt đến 80% chỉ tiêu như TCB, MSB, HDB… sẽ được tiếp OCB 10.4%
NAB 9.7%
tục nới hạn mức tín dụng trong các tháng cao điểm cuối năm. SSB 9.4%
CTG 8.7%
ACB 8.7%
BID 8.2%
SHB 7.8%
Tỷ trọng dư nợ bán lẻ/Dư nợ cho vay* Tăng trưởng tín dụng ytd STB 7.6%
47.1% TPB 7.2%
48% 46.3% 16% NVB 7.1%
46% KLB 6.9%
44.3% 14%
VBB 6.6%
44% 12% VAB 6.5%
42.1% 42.4%
9.15% VIB 5.5%
42% 10%
PGB 4.9%
39.8% 8% BVB 4.3%
40%
6% SGB 4.3%
38% 36.6% EIB 4.1%
4% VCB 3.8%
36% BAB 3.4%
2%
ABB 0.5%
34% 0%
2017 2018 2019 2020 2021 2022 Q3.2023 T1 T2 T3 T4 T5 T6 T7 T8 T9 T10 T11 T12 -15.0% -5.0% 5.0% 15.0% 25.0%
2018 2019 2020 Cho vay khách hàng TPDN
2021 2022 2023
27
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: NHNN, NHTM, VCBS tổng hợp Back
Tín dụng: Lãi suất cho vay bắt đầu điều chỉnh giảm
Cuối Q3.2023, lãi suất cho vay trung bình ghi nhận trên BCTC các ngân hàng niêm
yết giảm khoảng 0,6% từ mức đỉnh Q1.2023, tuy nhiên vẫn cao hơn 1,6% so với Lãi suất cho vay khách hàng*
mức đáy Q4.2021. 12.50%
11.12%
Sau khi NHNN thực hiện 4 lần giảm lãi suất điều hành, lãi suất huy động giảm nhanh và 11.50% 10.90%
lãi suất cho vay thực tế đã ghi nhận giảm khoảng 2 – 2,5% tại các khoản vay phát sinh 10.50% 10.89% 11.04%
9.69%
mới, tuy nhiên lãi suất dành cho các khoản vay hiện hữu vẫn ở ngưỡng cao khoảng trên
9.50% 9.63%
10%/năm do có độ trễ 3 – 6 tháng so với lãi suất huy động và có sự phân hóa về mức độ
8.50%
giảm giữa các ngành nghề. Mặt bằng lãi suất kỳ vọng sẽ tiếp tục giảm thêm khoảng
8.20%
1 – 1,5% trong năm 2024. 7.50% 8.05%
Nhóm ngân hàng thương mại tư nhân ghi nhận mức lãi suất cho vay giảm mạnh hơn 6.50% 6.77%
nhóm ngân hàng quốc doanh do các khoản cho vay chậm trả lãi tăng nhanh và giảm lãi 5.50%
suất đầu ra để thu hút khách hàng. Dự kiến lãi suất cho vay của nhóm ngân hàng này
có thể cải thiện trong thời gian tới khi khách hàng quay lại trả nợ.
Lãi suất cho vay nhóm 4 NH TCB, VPB, MBB, ACB
Lãi suất cho vay nhóm 3 NH VCB, BID, CTG
Lãi suất cho vay nhóm NH tư nhân
*Update các NH niêm yết

28
Huy động: Lãi suất huy động hạ nhiệt
Trạng thái dư thừa thanh khoản tăng lên:
Vốn ngắn hạn cho vay trung dài hạn (%)
- Đến cuối T9.2023, huy động từ khách hàng tăng 7,28% ytd, cao hơn mức tăng trưởng tín dụng 6,96%. 40.0
35.0
31 29
- Tốc độ tăng trưởng tín dụng chậm giúp cho thanh khoản hệ thống chịu mức áp lực thấp. 30.0 28 28 28 28 27
25.0 22 22 22
- Các chỉ số thanh khoản hiện duy trì ở mức an toàn. Hầu hết các ngân hàng đảm bảo tỷ lệ Vốn ngắn hạn cho vay trung dài 17
20.0 16
hạn dưới 30% từ trước 1/10/2023. Tỷ lệ LDR tăng nhẹ ở một số ngân hàng do tối ưu hóa việc sử dụng vốn để cái thiện NIM. 15.0
10.0
- Lãi suất tiền gửi có kỳ hạn trung bình toàn hệ thống ghi nhận giảm 2 – 2,9% tùy kỳ hạn so với thời điểm cuối năm 5.0
2022, tuy nhiên vẫn chưa được phản ánh hoàn toàn khi chi phí huy động tiền gửi chỉ mới giảm 0,1% từ đỉnh. Hiện mặt bằng 0.0
TCBOCBMSB VIB MBBCTG VPB TPB VCB BID ACBHDB
lãi suất huy động niêm yết đã về mức thấp hơn giai đoạn dịch bệnh và còn ít dư địa giảm tiếp.
Vốn ngắn hạn cho vay trung dài hạn Q3.2023
Giới hạn trên tới 30/09/2023 (34%)
Chi phí lãi suất huy động khách hàng* Lãi suất huy động tiền gửi bình quân (Đơn vị: Giới hạn trên từ 01/10/2023 (30%)
7.50%
%)
6.92% 9.00 Chỉ số LDR (%)
6.50% 8.00 140
5.53% 120
5.32% 7.00
5.50%
100
4.56% 4.30% 6.00
4.50% 80
4.89%
5.00 60
4.44%
3.50% 3.09% 40 84 82 80 80
4.00 78 77 74 73 72 69 67 61
3.33% 20
2.50% 3.00
0
BID CTG ACBMBBVCB TCB VPB OCB VIB MSBHDB TPB
LDR TT22 Q3.2023 LDR thuần Q3.2023

Lãi suất huy động nhóm 4 NH TCB, VPB, MBB, ACB HĐ 1 tháng HĐ 3 tháng
Lãi suất huy động nhóm 3 NH VCB, BID, CTG Giới hạn trên (85%)
HĐ 6 tháng HĐ trên 12 tháng
Lãi suất huy động nhóm tư nhân *Update các NH niêm yết
29
Huy động: CASA trên đà hồi phục
Toàn hệ thống ngân hàng ghi nhận tỷ lệ CASA bắt đầu hồi phục tăng lên 18,8% từ mức đáy 17,6% vào Tiền gửi CASA trên đà hồi phục*
Q1.2023 nhờ lãi suất tiền gửi có kỳ hạn giảm nhanh khiến một phần dòng tiền chảy vào các tài khoản thanh toán. 24% 22.6% 22.6% 2,000
23% 21.9%
21.3%
22%
Nghìn tỷ đồng
Lãi suất tiền gửi không kỳ hạn giảm xuống 0,29% từ mức đỉnh 0,41% trong T10.2022, và hiện tương đương 20.5% 20.4% 1,500
21% 19.8%
20% 18.8%
mức trước dịch Covid, tuy nhiên đà giảm đã chậm lại so với các kỳ hạn khác nhằm duy trì sức hút đối với CASA. 19% 18.1% 1,000
17.6%
18%
Các ngân hàng ghi nhận lượng khách hàng cá nhân thường xuyên dồi dào như VCB, MBB, TCB,… sẽ có được 17% 500
16%
nguồn vốn huy động dồi dào, đa dạng hơn và duy trì lợi thế chi phí vốn thấp, đặc biệt khi nguồn CASA từ doanh 15%
nghiệp vẫn còn yếu.
Chúng tôi cho rằng việc xu hướng lãi suất hạ nhiệt sẽ giúp cho tỷ lệ CASA toàn ngành tiếp tục cải thiện trong Tổng tiền gửi không kỳ hạn các ngân hàng niêm yết
năm 2024. Tỷ lệ CASA toàn ngành
Tỷ lệ CASA và chi phí vốn Lãi suất huy động không kỳ hạn bình quân (Đơn vị: %)
40.0% 10.0% 0.50
0.45
35.0% 9.0%
0.40
30.0% 8.0% 0.35
0.30
25.0% 7.0%
0.25
20.0% 6.0% 0.20
0.15
15.0% 5.0%
0.10
10.0% 4.0% 0.05
0.00
5.0% 3.0%
0.0% 2.0%
HĐ KKH
Tỷ lệ CASA Q3.2023 Chi phí vốn Q3.2023 *Update các NH niêm yết
30
NIM: Kỳ vọng cải thiện từ Q4.2024
Trong Q3.2023, NIM toàn ngành giảm xuống 3,51% từ mức 3,81% cuối năm 2022 do: (1) Chi phí vốn cao khi lãi suất huy động tăng nhanh trong Q4.2022 và tỷ lệ CASA
giảm về mức thấp; (2) Tín dụng tăng chậm lại, đặc biệt là tín dụng bán lẻ có tỷ lệ sinh lời cao; (3) Các khoản nợ chậm trả có xu hướng gia tăng.
Kể từ Q4.2023, NIM dự kiến hồi phục từ mức đáy trong Q3.2023 khi nguồn vốn huy động giá cao được hấp thụ hết, đồng thời với việc nguồn vốn giả rẻ CASA
tăng trở lại, trong đó có sự phân hóa:
- Nhóm ngân hàng tư nhân có tập khách hàng cá nhân thường xuyên dồi dào có NIM tăng nhanh nhờ tỷ lệ CASA và tín dụng bán lẻ hồi phục khi mặt bằng lãi suất giảm dần.
- Nhóm 4 ngân hàng thương mại nhà nước NIM đi ngang hoặc tăng nhẹ.
- Mức độ cải thiện NIM của nhóm ngân hàng trung bình - nhỏ phụ thuộc vào áp lực giảm lãi suất cạnh tranh tăng trưởng tín dụng, và tốc độ phục hồi khả năng chi trả của
khách hàng.
Xu hướng NIM toàn ngành* Chênh lệch lãi suất huy động và cho vay*
6.00% 11.5% 4.9%
10.4% 10.4%
10.5% 9.6% 9.8%
5.50% 4.7%
9.5% 8.8%
8.3% 8.2% 8.2% 8.4%
5.00% 4.5%
4.78% 8.5%
4.50% 7.5% 4.3%
6.1% 6.4%
6.0%
4.00% 4.03% 6.5% 4.1%
5.5% 4.9%
3.50% 3.51% 4.0% 4.2% 3.9%
4.5% 3.7% 3.7% 3.8%
3.00% 3.5% 3.7%
2.89%
2.50% 2.5% 3.5%
NIM toàn ngành NIM nhóm 3 NH VCB, CTG, BID Chênh lệch (cột phải) Lãi suất cho vay Lãi suất huy động
NIM nhóm 4 NH TCB, VPB, MBB, ACB NIM nhóm NH tư nhân
*Update các NH niêm yết
31
Thu nhập ngoài lãi: Hưởng lợi ngắn hạn từ hoạt động kinh doanh ngoại hối và đầu tư chứng khoán
Thu nhập ngoài lãi 9T.2023 chiếm trung bình 22% trong cơ cấu thu nhập của các ngân hàng, giảm 3,1% so với cùng kỳ khi hoạt động dịch vụ và thu hồi nợ xấu
ngoại bảng gặp khó khăn, trong khi hoạt động kinh doanh ngoại hối và đầu tư chứng khoán tương đối thuận lợi:
- Thu nhập từ phí tại các ngân hàng niêm yết ghi nhận giảm 0,7% yoy do: (1) Hoạt động thanh toán quốc tế và tài trợ thương mại gặp khó khăn khi nền kinh tế suy yếu, đơn
hàng và giá trị xuất nhập khẩu sụt giảm; (2) Thu nhập từ bán chéo bảo hiểm (chiếm ~30% thu nhập dịch vụ) bị ảnh hưởng do việc thu nhập của người dân giảm sút, các cơ
quan quản lý đẩy mạnh hoạt động thanh kiểm tra, và điều chỉnh hoạt động thích nghi với các quy định mới. Sau 8 tháng đầu năm, doanh thu khai thác mới qua kênh
bancassurance toàn thị trường ghi nhận giảm hơn 40% yoy. Dự kiến thu nhập từ phí cải thiện trong Q4 nhờ hoạt động thanh toán đẩy mạnh trong mùa cao điểm cuối năm
và một số ngân hàng tiếp tục ghi nhận 1 phần phí Upfront cho hợp đồng bancassurance độc quyền trong Q4.
- Thu nhập từ kinh doanh ngoại hối và đầu tư chứng khoán tích cực (+37,3% yoy) nhờ được hưởng lợi từ diễn biến tỷ giá, lãi suất, tuy nhiên lợi nhuận đã được thực hiện hóa
và ghi nhận hết trong Q3 và triển vọng trong thời gian tới sẽ không còn thuận lợi như trước.
Số lượng giao dịch TTKDTM Số lượng thẻ ngân hàng Thị phần theo doanh số APE
8,000 140% 160 1400 14%
12%12%
115% 140
7,000 106% 120% 1200 12%
27 30 32 33
6,000 120 23 25 9%
100% 1000 10%
8% 8% 8%
Triệu món
74% 100
Triệu thẻ
5,000 7%
80% 800 8%
Tỷ đồng
4,000 58% 80 6% 6% 6%
60% 600 5% 6%
3,000 36% 60 111 112 113 113
106 108
2,000 22% 40% 40 400 4%
1,000 20% 20 200 2%
0 0% 0 0 0%
Q4.21 Q1.22 Q2.22 Q3.22 Q4.22 Q1.23
Số lượng thẻ quốc tế đang lưu hành

Số lượng giao dịch Tăng trưởng yoy Net APE 8T.2022 Net APE 8T.2023 Thị phần 8T.2023
Số lượng thẻ nội địa đang lưu hành
32
Chất lượng tài sản: Nợ tiềm ẩn có xu hướng gia tăng
Nợ xấu và nợ tiềm ẩn rủi ro tiếp tục tăng: Cuối Q3.2023, tỷ lệ nợ xấu nội bảng tăng lên 2,2% từ mức 1,6% cuối 2022, tỷ lệ nợ nhóm 2 cũng tăng lên 2,3% từ mức 1,8%
cuối 2022 tuy nhiên đã giảm theo quý là dấu hiệu tích cực cho thấy nợ xấu đạt đỉnh. Tỷ lệ nợ ngoại bảng VAMC của các ngân niêm yết ở mức 0,32%, bao gồm khoảng
0,22% đến từ STB. Tỷ lệ nợ tái cơ cấu theo thông tư 02 đạt khoảng 1%, chủ yếu từ khách hàng doanh nghiệp và có sự phân hóa. Theo ước tính của NHNN, đến T8.2023 tỷ
lệ nợ xấu nội bảng và nợ tiềm ẩn toàn hệ thống (bao gồm SCB, Đông Á, CB, Oceanbank, GPbank) ở mức 5,12% và 8%.
Tỷ lệ nợ xấu nội bảng và mức trích lập dự phòng dự kiến sẽ chưa tăng đột biến trong năm 2023 và H1.2024 nhờ Nghị định 08 hỗ trợ gia hạn TPDN và Thông tư 02
cho phép tái cơ cấu các khoản vay.
Hoạt động xử lý nợ xấu tiếp tục gặp khó khăn do (1) thị trường BĐS vẫn trầm lắng và BĐS là TSBĐ chính cho phần lớn các khoản vay, (2) Nghi quyết 42 hết hạn vào
31/12/2023 trong khi Luật các TCTD sửa đổi chưa được thông qua tạo ra khoảng trống pháp lý cho việc xử lý nợ xấu.
Tỷ lệ nợ xấu và nợ tiềm ẩn rủi ro

(tính toán bởi NHNN) Tỷ lệ nợ xấu Tỷ lệ nợ xấu Tỷ lệ nợ tái cơ cấu
Q3.2023 LLCR
2022 Q3.2023 TT02 Q3.2023
12.00%
10.6%
10.00% BID 1,2% 1,6% 1,5% 158%
8.0% CTG 1,2% 1,4% 0,4% 172%
8.00% 7.4% VCB 0,7% 1,2% 0,1% 270%
6.3% ACB 0,7% 1,2% 0,4% 95%
5.9%
6.00% 5.0% 5.1% MBB 1,1% 1,9% 1,6% 122%
4.4%
3.8% VPB 5,7% 5,7% 2,9% 43%
4.00%
2.5% TCB 0,9% 1,4% 0,2% 93%
2.0% 1.9% 1.6% 1.8% 1.9%
2.00% 1.5% STB 1,7% 2,2% 0,9% 64%
HDB 2,5% 2,3% 0,5% 54%
0.00% VIB 0,8% 3,7% 0,3% 41%
2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 T8.2023 TPB 1,7% 3,0% 0,8% 47%
Tỷ lệ nợ xấu và nợ tiềm ẩn rủi ro Tỷ lệ nợ xấu nội bảng MSB 2,2% 2,9% 0,3% 58%
33
TRIỂN VỌNG NGÀNH
Lợi nhuận giảm tốc, triển vọng phân hóa
Chúng tôi duy trì dự báo tốc độ tăng trưởng tín dụng đạt 12% trong năm 2023. Tốc độ tăng LNTT các ngân hàng niêm yết
trưởng tín dụng tiếp tục duy trì mức 12% trong năm 2024. Tăng trưởng tín dụng vẫn chịu áp lực 80,000
từ nền kinh tế và thị trường bất động sản chậm phục hồi, tuy nhiên mặt bằng lãi suất hạ nhiệt xuống
70,000 65,826
62,059
mức thấp tạo lực đẩy cho nhu cầu vay vốn, đặc biệt là tín dụng bán lẻ và SME. Danh mục TPDN của 59,605
60,000 53,664
các ngân hàng dự kiến duy trì ổn định.
Tỷ đồng
50,000
NIM đi ngang hoặc tăng nhẹ trong 2024 khi chi phí vốn được cải thiện, tuy nhiên lãi suất cho
40,000
vay tiếp tục chịu áp lực giảm khi các ngân hàng cạnh tranh thu hút khách hàng chất lượng tốt.
30,000
Tiềm năng mở rộng NIM thuộc về nhóm khách hàng tư nhân có thế mạnh về bán lẻ và CASA.
20,000
Q1 Q2 Q3 Q4
Nợ xấu nội bảng và mức trích lập dự phòng năm 2023 vẫn trong tầm kiểm soát nhờ các thông
2021 2022 2023
tư và chính sách hỗ trợ.
P/B trung vị lịch sử của các ngân hàng có thanh
Chúng tôi duy trì dự báo LNTT toàn ngành ngân hàng giảm tốc đi ngang trong năm 2023 và có khoản
2.80
sự phân hóa về triển vọng lợi nhuận giữa các nhóm ngân hàng trong 2024 với mức tăng trưởng
khoảng 10%, một số ngân hàng thuộc nhóm quy mô nhỏ sẽ tiếp tục giảm tốc, thậm chí tăng trưởng 2.30 Trung bình
âm. quá khứ:
1.80 1,53x
Chúng tôi đánh giá triển vọng đầu tư cổ phiếu ngành ngân hàng đang ở mức phù hợp thị trường với
1.30
định giá P/B toàn ngành hiện thấp hơn khoảng 18% so với mức trung bình 5 năm. Nhóm cổ phiếu có
Hiện tại:
thể xem xét đầu tư trong dài hạn là các ngân hàng có chất lượng tài sản tốt và duy trì tốc độ 0.80 1,26x
tăng trưởng vượt trội so với ngành, bao gồm: ACB, BID, MBB, MSB, STB, TCB, VCB, VIB.
34
TRIỂN VỌNG NGÀNH
Một số ngân hàng duy trì tốc độ tăng trưởng cao và có mức định giá hấp dẫn
Tốc độ tăng trưởng cao của lợi nhuận và VCSH tại một số ngân hàng giúp hệ số P/B forward duy trì ở mức hấp dẫn.
P/B forward 2024
1.80
1.60
1.60
1.40
1.20
1.09
1.04 1.03
1.00
0.83 0.80 0.81
0.80
0.60
0.40
ACB BID MBB MSB STB TCB VIB
LNTT 2024F 22.656 30.344 31.747 8.207 14.162 25.224 14.228

Tăng trưởng yoy 15% 15% 22% 20% 50% 17% 22%
ROAE 2024F 23% 19% 24% 19% 23% 16% 24%
35
NGÂN HÀNG TMCP QUÂN ĐỘI – MBB
Diễn biến giá

TỔNG QUAN DOANH NGHIỆP
MBB là ngân hàng TMCP quy mô lớn với mô hình kinh doanh năng động, bao gồm nhiều công ty con hoạt động trong lĩnh
vực tài chính ngân hàng. MBB có những lợi thế đặc biệt nhờ nằm trong khối Quân đội.
Cổ đông: bao gồm 19% sở hữu thuộc Viettel, 9% thuộc SCIC, 23% nước ngoài sở hữu, còn lại là cổ đông khác.
KQKD 9T.2023: MBB ghi nhận tổng thu nhập hoạt động đạt 35.556 tỷ đồng (+5,1% yoy) và lợi nhuận trước thuế đạt 20.019
tỷ đồng (+10% yoy) nhờ tăng thu nhập từ lãi, tiết giảm chi phí hoạt động và chi phí trích lập.
Thông tin cổ phiếu
Biến động 1 năm 13,7 – 19,4 Cơ cấu cổ đông LNTT MBB
GTGD bình quân 52T 9.597.552 Viettel 8,000

7,284
Vốn hóa (tỷ đồng) 93.071 7,000 6,512
SCIC 6,223
19%
P/E 4,37x 29% 6,000
Tổng Công ty Trực
thăng Việt Nam 5,000
P/B 1,02x 9%
Tổng Công ty Tân Cảng 4,000
Sài Gòn
% NN sở hữu 23,2% 9% 3,000
Vietcombank
Dự phóng 2024 (tỷ đồng) 23% 7% 2,000
4%
Quỹ ngoại
1,000
62.923
Tổng thu nhập hoạt động Cổ đông khác 0
(+24,1%)
Q1 Q2 Q3 Q4
31.747 2021 2022 2023

Lợi nhuận trước thuế
(+21,5%)
36
TRIỂN VỌNG DOANH NGHIỆP
Thu nhập từ lãi tăng trưởng tích cực
Tín dụng tăng trưởng trong top cao nhất ngành: ước tính MBB có thể đạt tốc độ tăng trưởng tín dụng trên 20% trong 2024 và tiếp tục được ưu tiên tăng trưởng tín dụng
nhanh hơn so với bình quân ngành khoảng 1,5 – 2 lần trong các năm tới nhờ việc nhận chuyển giao ngân hàng Oceanbank.
NIM duy trì ở mức cao: NIM kỳ vọng cải thiện theo đà giảm của chi phí vốn, đồng thời với việc đẩy mạnh tăng tỷ trọng bán lẻ lên 50 – 55% dư nợ (hiện chiếm 46%).
Tỷ lệ CASA duy trì ở mức cao: tỷ lệ CASA 34% cao nhất ngành, trong đó CASA từ khách hàng cá nhân chiếm khoảng 40% với số lượng khách hàng cá nhân tăng nhanh
lên 24 triệu người, tiếp tục là động lực duy trì nguồn huy động lãi suất thấp. Dự kiến CASA sẽ tiếp tục cải thiện trong 2024 nhờ lãi suất tiền gửi có kỳ hạn hạ nhiệt.
Chất lượng tài sản ổn định ở mức tốt: chi phí trích lập trong các năm tới dự báo tăng, nhưng vẫn chậm hơn tăng trưởng thu nhập hoạt động, tỷ lệ NPL bảo đảm quanh
mức dưới 2%.
Tăng trưởng tín dụng NIM Tỷ lệ nợ xấu

600 30.0%
25.0% 12.0% 6.0%
550 25.0% 10.0% 5.0%
8.0% 4.0%
5.9%
Nghìn ỷ đồng
500 17.1% 20.0% 5.9% 5.8% 5.1%

6.0% 5.1%
13.7% 3.0%
450 15.0% 1.76% 1.89%
4.0% 2.0% 1.44%
10.6% 1.04% 1.09%
400 10.0% 2.0% 1.0%
3.8% 0.0% 0.0%
350 5.0%
300 0.0%
Q3.2022 Q4.2022 Q1.2023 Q2.2023 Q3.2023
Cho vay KH TPDN Tăng trưởng ytd NIM Tỷ suất sinh lời của TS sinh lời Chi phí vốn Tỷ lệ nợ xấu Tỷ lệ nợ quá hạn
37
DỰ BÁO VÀ KHUYẾN NGHỊ
Định giá DỰ BÁO KQKD
(Đơn vị: tỷ đồng) 2022 2023F 2024F

MUA Tổng thu nhập hoạt động 45.593 50.716 62.923
RI
+/-yoy (%) 23,4% 11,2% 24,1%
TP: 25.184đ/cp P/B
LNTT 22.729 26.126 31.747
+37% +/- % 37,5% 14,9% 21,5%
BVPS (đồng/cổ phiếu) 16.751 18.126 21.965
Lịch sử định giá

30% 2.50
25% 2.00
Một số giả định trong dự báo Một số rủi ro
20%
1.50
15% • Tăng trưởng cho vay khách hàng: 2023 19%, • Rủi ro nợ xấu đến từ TPDN
1.00 2024 22%
10%
• NIM: 2023 5,7%, 2024 5,8%.
0.50
5% • Tỷ lệ nợ xấu nội bảng và tỷ lệ dự phòng rủi ro
0% 0.00 bao phủ nợ xấu 2023 và 2024: 1,2% và 218%
• Tỷ lệ CIR 2023 và 2024: 32,5%
ROE (%) P/B (lần)
38
NGÂN HÀNG TMCP SÀI GÒN THƯƠNG TÍN – STB
Diễn biến giá

STB là ngân hàng niêm yết lớn thứ 7 của Việt Nam về mặt tài sản, hoạt động tập trung chủ yếu vào mảng bán lẻ và SME.
STB đang trong giai đoạn cuối của quá trình tái cơ cấu dưới sự giám sát của NHNN, và được kỳ vọng sẽ bước sang chu kỳ
hồi phục mạnh mẽ trong những năm tới.
Cổ đông: 32,5% cổ phần đang được ủy quyền cho NHNN quản lý thông qua VAMC, sở hữu của khối ngoại khoảng 24,3%,
còn lại thuộc sở hữu của các cổ đông khác.
KQKD 9T.2023: STB ghi nhận tổng thu nhập hoạt động đạt 19.465 tỷ đồng (+6,3% yoy) và lợi nhuận trước thuế đạt 6.840 tỷ
đồng (+54,1% yoy), nhờ NIM mở rộng và giảm trích lập dự phòng..
Biến động 1 năm 19,5 – 33
Cơ cấu sở hữu LNTT STB
GTGD bình quân 52T 19.461.133
3,000
Vốn hóa (tỷ đồng) 53.352
2,500 2,383 2,373
P/E 7,37x
2,085
P/B 1,22x 32.5% 2,000
VAMC
Tỷ đồng
39.8%
% NN sở hữu 24,2% Quỹ ngoại 1,500
Dương Công Minh

1,000
Dự phóng 2024 (tỷ đồng) Khác
500
35.934 3.3%
Tổng thu nhập hoạt động 24.4%
(+25%) 0
Q1 Q2 Q3 Q4
2021 2022 2023
14.162
(+50,1%)
39
Tích cực hoàn thành trích lập tài sản tồn đọng
Thu nhập lãi kỳ vọng cải thiện: STB đã hoàn tất xử lý lãi dự thu và đưa phần lớn các tài sản tồn đọng ra khỏi bảng cân đối. Nhờ đó, quy mô tài sản sinh lời tăng nhanh, tín
dụng kỳ vọng hồi phục tốt trong 2024 với tăng trưởng tín dụng năm dự kiến đạt 12%, giúp STB cải thiện biên lãi ròng NIM và có tốc độ tăng trưởng thu nhập lãi thuần khả
quan.
Áp lực trích lập dự phòng giảm đáng kể từ 2024: STB có thể tất toán toàn bộ trái phiếu VAMC và hoàn thành trích lập xử lý toàn bộ nợ xấu thuộc Đề án tái cơ cấu trong
năm 2023 nhờ nguồn lợi nhuận giữ lại dồi dào. Sau khi trích lập phần lớn nợ xấu tồn đọng, áp lực trích lập dự phòng từ năm 2024 trở đi sẽ giảm bớt đáng kể giúp lợi nhuận
tăng trưởng mạnh mẽ.
Kỳ vọng tiến độ xử lý tài sản tồn đọng của STB sẽ được đẩy nhanh trong thời gian tới và hoàn thành trong 2024 - 2025: STB có thể đẩy nhanh quá trình đấu giá các
tài sản bảo đảm bất động sản và chào bán thành công 32,5% cổ phần STB do VAMC quản lý trong H2.2024. Nếu thương vụ này được thực hiện thành công, STB được kỳ
vọng sẽ trở lại cuộc đua một cách mạnh mẽ do có thể cùng lúc giải quyết 2 vấn đề về nợ xấu tồn đọng và chủ sở hữu.
Tăng trưởng tín dụng NIM Tỷ lệ nợ xấu

13.1%
500,000 14% 12.0% 6.26% 6.56%
7.0% 6.18% 5.89% 5.99%
12% 10.0% 6.0%
400,000
8.5% 10% 5.0%
7.6% 8.0%
300,000 8% 4.0%
6.0% 4.5% 4.6% 4.3% 4.1%
5.0% 3.0% 2.20%
200,000 6% 3.3% 1.79%
4.0% 1.19%
2.2% 4% 2.0% 0.90% 0.98%
100,000 2.0% 1.0%
2%
0.0% 0.0%
0 0%
Cho vay KH Tăng trưởng ytd Tỷ lệ nợ xấu Tỷ lệ nợ xấu bao gồm ngoại bảng
NIM Tỷ suất sinh lời của TS sinh lời Chi phí vốn
40
Định giá DỰ BÁO KQKD
(Đơn vị: tỷ đồng) 2022 2023F 2024F

RI
+/-yoy (%) 47,7% 10,0% 25,0%
TP: 37.719đ/cp P/B
LNTT 6.339 9.436 14.162
+30% +/- % 44,1% 48,9% 50,1%

20% 2.50
2.00
15% Một số giả định trong dự báo Một số rủi ro
1.50
10%
• Tăng trưởng cho vay khách hàng: 2023 12%, • Rủi ro trì hoãn trong quá trình
1.00 2024 12% xử lý tài sản tồn đọng
• NIM: 2023 3,9% 2024 4% • Rủi ro nợ xấu
5%
0.50 • Tỷ lệ nợ xấu nội bảng và tỷ lệ dự phòng bao
phủ nợ xấu: 2023 1,2%, 141%, 2024 1,1%,
0% 0.00
131%
• Tỷ lệ CIR: 2023 37% 2024 35%
ROE (%) P/B (lần)
41
NGÂN HÀNG TMCP QUỐC TẾ VIỆT NAM – VIB
Diễn biến giá

VIB là ngân hàng TMCP có tỷ trọng bán lẻ thuộc top đầu ngành với tỷ lệ gần 90% danh mục tín dụng và liên tục dẫn đầu thị
phần trong các mảng kinh doanh trọng yếu như cho vay mua nhà, mua ô tô, thẻ tín dụng...
Cổ đông: Các quỹ và NĐT nước ngoài chiếm 20%. Chủ tịch và thành viên HĐQT nắm giữ 14,6%, còn lại là các cổ đông
trong nước khác nắm giữ 65,4%.
KQKD 9T.2023: VIB ghi nhận tổng thu nhập hoạt động đạt 16.318 tỷ đồng (+22% yoy), trong đó thu nhập lãi thuần đạt hơn
Thông tin cổ phiếu 13.000 tỷ đồng (+17,9% yoy), thu nhập ngoài lãi đạt 3.291 tỷ đồng (+42% yoy). Tuy nhiên việc gia tăng chi phí trích lập dự
phòng lên 3.153 tỷ đồng ( cùng kỳ ghi nhận hơn 926 tỷ đồng) khiến LNTT chỉ tăng nhẹ hơn 6,5% yoy, đạt 8.325 tỷ đồng.
Biến động 1 năm 13,9 – 21,7

Cơ cấu sở hữu LNTT VIB
Vốn hóa (tỷ đồng) 48.707 3500
P/E 4,78x 3000

Quỹ và NĐT
nghìn tỷ đồng
20.00% 2500
P/B 1,35x nước ngoài
2000
% NN sở hữu 20,5% 1500
Chủ tịch và thành
Dự phóng 2024 (tỷ đồng) 14.62% viên HĐQT 1000
65.38% 500
25.003 Cổ đông trong
Tổng thu nhập hoạt động nước khác
0
(+8,59%) Q1 Q2 Q3 Q4
2021 2022 2023
14.228
(+22,18%)
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024

42 Back
Phát huy hiệu quả từ cơ cấu cho vay bán lẻ
Cho vay bán lẻ tiếp tục là động lực tăng trưởng chính của ngân hàng: Việc tập trung cho vay phân khúc bán lẻ và SME đem lại lợi suất cao cho VIB trong khi ngân
hàng vẫn có thể duy trì được mức chi phí vốn hợp lý nhờ sự linh hoạt trong huy động vốn.
Tiếp tục duy trì lợi suất sinh lãi ROE cao hàng đầu trong ngành ngân hàng: VIB có chỉ số ROE trên 30%, cao bền vững trong nhiều năm nhờ việc tối ưu hóa lợi suất
đầu ra cũng như kiểm soát tốt chi phí hoạt động nhờ vào chuyển đổi ngân hàng số.
Dư nợ trái phiếu doanh nghiệp nằm trong nhóm thấp nhất toàn ngành. Tính đến cuối Q3.2023, VIB có số dư TPDN khoảng 835 tỉ đồng, tương đương 0,34% tổng
dư nợ tín dụng, trong đó phần lớn trái phiếu thuộc lĩnh vực sản xuất thương mại và tiêu dùng có tài sản đảm bảo chất lượng và có mục đích sử dụng vốn rõ ràng, khiến
áp lực dự phòng thấp.
Dự phòng rủi ro
NIM Tỷ lệ nợ xấu
1800 62%
12% 7% 1600
52%
6% 1400
10%
5% 1200 42%
Tỷ đồng
8% 3.66% 3.65%3.70% 1000
5.07% 4% 32%
6% 4.55% 4.66% 4.76% 4.92% 4.67% 800
3% 2.34% 2.41% 2.47% 2.37% 2.47% 600 22%
4% 2% 400
2% 12%
1% 200
0% 0% 0 2%
NIM
Tỷ suất sinh lời của TS sinh lời Tỷ lệ nợ xấu (Bao gồm VAMC) Tỷ lệ nợ Nhóm 2 Chi phí dự phòng rủi ro LLCR
Chi phí vốn
43
Định giá
DỰ BÁO KQKD
(Đơn vị: tỷ đồng) 2022 2023F 2024F

RI
TP: 23.596 đ/cp P/B
+/-yoy (%) 21,27% 27,51% 8,59%
LNTT 10.581 11.645 14.228
+23%
+/- % 32,08% 10,06% 22,18%

35% 4.50
30% 4.00
3.50 Một số giả định trong dự báo Một số rủi ro
25%
3.00
20% 2.50 • Tăng trưởng tín dụng 2023, 2024 :10%; 15% • Rủi ro nợ xấu
15% 2.00 • Lợi suất sinh lời của tài sản 2023, 2024: 9,91%; 9,12%
1.50
10% • Chi phí vốn 2023, 2024: 5,04%; 4,32%
1.00
5% 0.50 • Tỷ lệ nợ xấu 2023, 2024: 3,55%; 3,10%
0% 0.00
ROE (%) P/B (lần)
44
NGÀNH BĐS KHU CÔNG NGHIỆP
IDC – 58.500 (+19%)
SIP – 96.300 (+67%)

DIỄN BIẾN NGÀNH – SẢN XUẤT CÔNG NGHIỆP VÀ THU HÚT FDI PHỤC HỒI
PMI tháng 10 ở mức 49,7 điểm cho thấy các điều kiện sản xuất vẫn trong tình trạng khó khăn, tuy nhiên đã có sự cải thiện đáng kể so với giai đoạn quý 2.
Tổng vốn đăng ký FDI 11T.2023 ở mức 28,9 tỷ USD (+14,8% yoy) và vốn thực hiện đạt hơn 20 tỷ USD (mức cao nhất trong vòng 5 năm trở lại đây) cho
thấy Việt Nam vẫn trở thành điểm sáng trong thu hút vốn đầu tư trong bối cảnh nền kinh tế toàn cầu còn gặp nhiều khó khăn.
Thuế tối thiểu toàn cầu đang làm chậm thu hút các dự án lớn. Dự kiến năm 2024 sẽ áp dụng với các tập đoàn đa quốc gia có tổng doanh thu từ 750 triệu EUR
hay 800 triệu USD trở lên trong 2 năm của 04 năm gần nhất sẽ bị đánh thuế 15% trên thu nhập. Trong bối cảnh đó, Việt Nam vẫn chưa có chính sách gì hỗ trợ đối
với các công ty như này. Vì vậy các tập đoàn lớn vẫn đang cân nhắc lợi ích khi đầu tư vào Việt Nam. FDI sụt giảm nhưng số lượng dự án vẫn gia tăng mạnh.
FDI (Tỷ USD) FDI theo ngành (Tỷ USD)) PMI

40,000
60
35,000
Khác 50
30,000
25,000 40
Vận tải kho bãi
20,000
30
15,000
BĐS
10,000 20
5,000 Sản xuất, phân phối điện, khí, nước,

10
điều hòa
0
0
Công nghiệp chế biến, chế tạo
T8/2023
Th 10/2018
Th 10/2019
Th 10/2021
Th 10/2022
Th 1/2018
Th 4/2018
Th 7/2018
Th 1/2019
Th 4/2019
Th 7/2019
Th 1/2020
Th 4/2020
Th 7/2020
Th 10/2020
Th 1/2021
Th 4/2021
Th 7/2021
Th 1/2022
Th 4/2022
Th 7/2022
Th 1/2023
Th 5/2023
0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0
Vốn thực hiện Vốn đăng ký triệu USD
46
VCBS RESEARCH
VCBS RESEARCH DEPARTMENT
DEPARTMENT| BÁO CÁO TRIỂN
OUTLOOK VỌNG
REPORT 2024
2024 Nguồn: Fiinpro, MPI, VCBS Back
DIỄN BIẾN NGÀNH – GIÁ, NGUỒN CUNG VÀ TÌNH HÌNH CHO THUÊ
ha
Diện tích KCN khởi công mới
Nguồn cung mới phía Nam tăng mạnh với hơn 1.346ha từ các dự án lớn như VSIP III (1000ha) và 1800
NTC mở rộng GĐ 2 (346ha). Ở miền Bắc có sự đóng góp khoảng 528ha từ Bắc Ninh và Hải Dương. 1600
1400
Từ đầu năm 2023 đến nay, có 2.241ha KCN được khởi công khắp 3 miền. 1200
Theo CBRE, giá cho thuê trung bình miền Bắc chỉ tăng nhẹ trung bình 2% qoq, tăng nhanh 9% yoy 1000
800
và 4% qoq đối với các tỉnh phía Nam. 600
400
Các dự án lớn tập trung chủ yếu ở miền Bắc tại thị trường cấp 2 như Bắc Giang, Thái Bình, Quảng
200
Ninh, chủ yếu là các dự án về sản xuất, lắp ráp linh kiện điện tử, nhà xưởng xây sẵn. Ở miền Nam chủ 0
yếu các dự án xây nhà xưởng xây sẵn, ít các dự án sản xuất công nghiệp lớn. Bắc Trung Nam
2022 2023
Diện tích cho thuê KCN Số các dự án đầu tư theo quy mô sử dụng đất
Giá cho thuê đất, NXXS
9000 100% từ 2022 đến nay
90% 250.00 6.00
8000 10
7000 80% 5.00
200.00
6000 70%
60% 4.00 8
5000 150.00
50% 3.00
4000 6
40% 100.00
3000 30% 2.00
2000 20% 50.00 1.00 4
1000 10%
0 0% - - 2
0
<20ha 20 - 30ha 30 - 40ha >40ha
Miền Bắc Miền Nam

Diện tích cho thuê thuần (ha) Tỷ lệ lấp đầy
Giá cho thuê đất (LHS) Giá cho thuê NXXS (RHS)
47
VCBS RESEARCH
OUTLOOK VỌNG
REPORT 2024
2024 Nguồn: TMS, CBRE, VCBS Back
DIỄN BIẾN NGÀNH – GIÁ, NGUỒN CUNG VÀ TÌNH HÌNH CHO THUÊ
m2 Các công ty sở hữu diện tích NX, kho lớn trong ngành
Nguồn cung mới tăng nhanh từ 3PL. Các công ty chuyên xây nhà xưởng cho thuê như SLP,
Core 5, Gaw NP, JD Property hay KCN Vietnam đều đang đẩy mạnh triển khai nhà xưởng xây sẵn 1,400,000
đáp ứng nhu cầu trong ngắn hạn với tổng diện tích chuẩn bị cho thuê lên tới hơn 1,1 triệu m2 1,200,000
1,000,000
Xu hướng này gia tăng có thể đến từ việc nền kinh tế thế giới tăng trưởng chậm lại/suy 800,000
thoái khiến cho các doanh nghiệp hạn chế đầu tư lớn để mở rộng sản xuất nên sẽ đi thuê NXXS 600,000
400,000
trước. 200,000
Giá cho thuê trung bình vẫn tiếp tục tăng. Theo JLL, giá cho thuê trung bình nhà xường hàng -
năm tăng khá đều đặn cả ở 02 miền với biên độ thấp, trung bình khoảng 4 – 5%/năm.
Hiện hữu Tương lai
USD/m2
Nguồn cung trong tương lai theo tỉnh (m2) Diện tích cho thuê hiện tại (m2) Giá cho thuê trung bình
800,000 1,000,000 4.8
800,000 4.6
600,000
600,000 4.4
4.2
400,000 400,000
4
200,000
200,000 3.8
-
3.6
0 4Q2019 4Q2020 4Q2021 4Q2022 1Q2023
Bắc Hải Hưng Long HCM Đồng Bình
Miền Bắc Miền Nam
Ninh Phòng Yên An Nai Dương
48
VCBS RESEARCH
OUTLOOK VỌNG
REPORT 2024
2024 Nguồn: JLL, VCBS Back
DIỄN BIẾN NGÀNH – VN CÓ THỂ MẠNH THU HÚT DN SẢN XUẤT ĐIỆN TỬ, PIN MẶT TRỜI
Vị trí chiến lược cạnh Trung Quốc, tận dụng chuỗi cung ứng hoàn thiện tại Trung Quốc lẫn trong nước.
Nhân công giá rẻ.
Tham gia nhiều hiệp định FTAs
Ưu đãi thuế doanh nghiệp.
Một số doanh nghiệp lớn đang đầu tư vào Việt Nam: Samsung, LG, Foxconn, Goertek
Một số doanh nghiệp chuẩn bị đầu tư: Quanta đầu tư 20ha vào Nam Định (vốn 120 triệu USD),
Xiamen và Growatt chuẩn bị đầu tư hơn 1 tỷ USD sản xuất pin và hệ thông lưu trữ năng lượng….
USD/kWh USD/tháng Mức lương tối thiểu Thuế TNDN

Giá điện kinh doanh
350
0.18 0.162
0.16 300
0.14 250 30%
0.114
0.12 0.105 0.101
0.089 0.087 0.082 200 25%
0.1
0.08 0.071 0.071 20%
150
0.06 15%
0.04 100
0.02 10%
50
0 5%
0
0%
Philippine Indonesia Malaysia Cambodia Thailand Vietnam
49
VCBS RESEARCH
OUTLOOK VỌNG
REPORT 2024
2024 Nguồn: GSO, CEIC, Asia Business , World population review, VCBS Back
DIỄN BIẾN NGÀNH – NHƯNG KHÔNG BẮT KỊP XU HƯỚNG SẢN XUẤT XE ĐIỆN
Không có lợi thế về sản xuất ô tô do thiếu chuỗi giá trị đầy đủ như Thái Lan và Indonesia. Trong 2021 và 2022 chứng kiến làn sóng đầu tư mạnh mẽ vào
lĩnh vực xe điện nhờ có chuỗi giá trị sản xuất ô tô hoàn thiện kết hợp với nguồn NVL cho pin xe điện dồi dào như Nickel (trữ lượng và sản xuất lớn nhất thế
giới), Pin sử dụng Nickel vẫn là loại pin chiếm phần lớn nhất trong lĩnh vực Pin xe điện với 70% năm 2022 nhờ việc lưu trữ được nhiều hơn, an toàn hơn và
nhẹ hơn nhưng có giá thành cao hơn pin LFP.
Không có nguồn NVL dồi dào phục vụ sản xuất Pin xe điện. Việt Nam chỉ có trữ lượng Nickel khoảng 3,6 triệu tấn nhưng một mỏ khai thác đã bị đóng cửa
và 01 mỏ mới đang trong giai đoạn vận hành thử với công suất chỉ khoảng 60.000 tấn/năm. Hay như một kim loại rất quan trọng khác là Lithium cũng chỉ có trữ
lượng khoảng 10.000 tấn LiO2 tại Quảng Ngãi và chưa có nghiên cứu kỹ để khai thác.
triệu nghìn
Triệu USD Tổng vốn đầu tư vào sản xuất liên quan tới xe Trữ lượng, khai thác Nickel trên thế giới tấn Tỷ trọng các loại Pin xe điện
tấn
điện 100%
10,000 25 1800 90%
9,000 1600
20 1400 80%
8,000 1200 70%
15 1000
7,000 60%
10 800
6,000 600 50%
5,000 5 400 40%
200
4,000 0 0 30%
3,000 20%
2,000 10%
1,000 0%
0 2018 2019 2020 2021 2022
2019 2020 2021 2022
Ít Nickel Giàu Nickel LFP Khác
Thailand Indonesia Singapore Philippines Trữ lượng Nickel (triệu tấn) Sản lượng khai thác Nickel (nghìn tấn)
50
VCBS RESEARCH
OUTLOOK VỌNG
REPORT 2024
2024 Nguồn: Asian Investment Report 2022, Nickel investment news, IEA, VCBS Back
TRIỂN VỌNG NGÀNH – THUẬN LỢI VÀ KHÓ KHĂN
Nghị định 10/2023/NĐ-CP thúc đẩy giải quyết các vướng mắc thủ tục trước khi luật đất đai chính thức được ban hành
▪ Giới hạn thời gian không qua 90 ngày tính giá đất khi thay đổi mục đích sử dụng đất: Hiện đang vướng mắc rất lớn khi công tác này kéo dài.
▪ Không quy trách nhiệm về nội dung chấp thuận chủ trương đầu tư, lựa chọn chủ đầu tư theo quy định của pháp luật về đầu tư, pháp luật về nhà
ở và các quy định khác có liên quan pháp luật đối với người giải quyết các thủ tục này => tránh việc sợ/đùn đẩy trách nhiệm.
▪ Sửa đổi thẩm quyền cấp sổ đỏ: Tạo điều kiện thuận tiện cho người dân trong việc thực hiện các thủ tục hành chính (được thực hiện tại Văn
phòng Đăng ký đất đai mà không cần lên Sở TNMT).
Nghị định 35/2022/NĐ-CP:
▪ Bãi bỏ quy định thành lập KCN
▪ Giảm bớt lập nhiệm vụ quy hoạch đối với các dự án đã được xác định trong quy hoạch chung đô thị hoặc quy hoạch chung xây dựng khu kinh
tế.
Tính giá chuyển đổi sử dụng đất theo giá thị trường sẽ làm tăng mạnh chi phí đầu tư KCN mới, đồng thời chuyển trách nhiệm định giá đất
cho các công ty thẩm định giá khiến cho các công ty này không giám làm
51
VCBS RESEARCH
OUTLOOK VỌNG
REPORT 2024
2024 Nguồn: VCBS Back
TRIỂN VỌNG NGÀNH – XU HƯỚNG DỊCH CHUYỂN QUA ĐỊA ĐIỂM CẤP 2
Hưởng lợi từ các dự án hạ tầng lớn hoàn thành như: Đường cao tốc Bắc – Nam, các trục đường cao tốc miền Tây, đường ven biển Hải Phòng – Thái Bình –
Nam Định – Ninh Bình đi vào hoạt động sẽ thúc đẩy đầu tư vào các khu vực thị trường cấp 2 như Thái Bình, Nam Định, Ninh Bình, Hà Nam, các tỉnh miền Trung
như Nghệ An, các tỉnh miền Tây xung quanh Cần Thơ… với giá nhân công và tiền thuê đất rẻ hơn kết hợp với quỹ đất còn trống nhiều.
Các dự án FDI lớn chuẩn bị đầu tư vào các thị trường này như: Quanta (Nam Định – 120 triệu USD), JiaWei (Nam Định – 100 triệu USD), Compal (Thái Bình -
260 triệu USD), ET Solar (Thái Bình – 150 triệu USD), Foxconn (Quảng Ninh – 246 triệu USD).
Các dự án liên quan tới điện tử tiếp tục đẩy mạnh đầu tư vào phía Bắc (hiện chiếm khoảng 65% - theo Fitch Solution, miền Nam chiếm 30%). Các ngành nghề
khác tập trung ở phía Nam là chủ yếu
Giá cho thuê đất, NXXS Diện tích cho thuê KCN
250.00 6.00 9000 100%
8000 90%
200.00 5.00
7000 80%
4.00
150.00 70%
6000
3.00 60%
100.00 5000
2.00 50%
4000
50.00 40%
1.00 3000
30%
- - 2000 20%
1000 10%
0 0%
HCM Bình Đồng Long BR-VT Hà Nội Bắc Hải Hưng Hải Vinh Quảng
Dương Nai An Ninh Phòng Yên Dương Phúc Ninh
Giá cho thuê đất (LHS) Giá cho thuê NXXS (RHS)
Diện tích cho thuê thuần (ha) Tỷ lệ lấp đầy
52
VCBS RESEARCH
OUTLOOK VỌNG
REPORT 2024
2024 Nguồn: TMS, VCBS Back
TRIỂN VỌNG NGÀNH – CƠ CHẾ MUA BÁN ĐIỆN TRỰC TIẾP
USD Thuế carbon/tấn CO2 một số nước Châu Âu

140
120
Giá bán buôn cạnh Giá biểu giá bán lẻ 100
tranh 80
60
40
20
0
United Kingdom…
Sweden (SE)
Denmark (DK)
Ukraine (UA)
Luxembourg (LU)
Austria (AT)
Netherlands (NL)
Portugal (PT)*
Estonia (EE)
Latvia (LV)
Spain (ES)
Poland (PL)
Switzerland (CH)
Finland (FI)
Iceland (IS)
Norway (NO)
Slovenia (SI)
Liechtenstein (LI)
France (FR)
Ireland (IE)
Dự án NLTT Nhà máy/sản xuất
bên bán điện người mua điện
Các nhà máy NLTT có thể bán điện trực tiếp tới hộ tiêu dùng thông qua EVN theo giá bán buôn trên thị trường điện cạnh tranh. EVN sẽ là chủ thể ở giữa để tính toán
sản lượng phát/tiêu thụ của các bên và giá khớp trên thị trường điện cho bên bán và giá bán lẻ đối với bên mua điện.
Thí điểm trước 1 GW.
Cơ chế này thành công được nhân rộng sẽ hấp dẫn đối với các doanh nghiệp xuất khẩu vào các thị trường đánh thuế phát thải carbon cao (bên cạnh việc mua tín chỉ
carbon với chi phí đắt đỏ hơn) và các thương hiệu tận dụng chiến lược sản xuất xanh để bán được sản lượng và giá bán tốt hơn.
53
VCBS RESEARCH
OUTLOOK VỌNG
REPORT 2024
2024 Nguồn: Taxfoundation, VCBS Back
TCT IDICO – IDC
Diễn biến giá TỔNG QUAN

IDC là công ty có gốc nhà nước, được cổ phần hóa từ năm 2011.
IDC hoạt động trên các mảng như KCN, BĐS dân cư, Sản xuất và phân phối điện, xây lắp CSHT…
9T.2023, IDC ghi nhận DTT đạt 4.998 tỷ đồng (-29% yoy) và LNST đạt 1.032 tỷ đồng (-56,4% yoy). DTT cho thuê đất đạt 2.229
tỷ đồng (-45% yoy) do trong năm 2022, IDC thay đổi phương thức hạch toán từ phân bổ sang một lần đối với KCN Nhơn Trạch 5.
Trong 9T.2023, DTT cho thuê đất ghi nhận 1 lần từ 49ha trong đó có 14 ha chuyển tiếp từ năm 2022. Doanh thu kinh doanh điện ở
mức 2.069 tỷ đồng (-3,0% yoy), sản lượng thủy điện chịu ảnh hưởng từ chu kỳ El Nino, ngoài ra hoạt động phân phối điện sụt giảm
do tình hình sản xuất của các công ty sụt giảm. BLNG sụt giảm còn 32% so với mức 43% cùng kỳ do trong năm 2022, IDC hạch
toán các lô đất cho thuê tại KCN Nhơn Trạch 5 đã phát triển từ lâu với BLNG tốt hơn.
Biên độ giao động 1 năm 27,3 – 47,7 Cơ cấu cổ đông tỷ đồng Cơ cấu doanh thu các năm
Giá trị GD trung bình 52T 3.147.628 8,000
Vốn hóa (Tỷ đồng) 16.071 SSG 6,000

P/E 15,26x
Bách Việt
4,000
P/B 2,85x
Tân Bách Việt
% Sở hữu nước ngoài 15,65% 2,000
Dự phóng 2024 (Tỷ đồng) Khác

-
7.571 2021 2022 2022 2023F 2024F
DTT
(+11,96%)
Điện KCN Thu phí Khác
1.407
LNST
(-1%)
54
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: IDC, VCBS Back
LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ
Diện tích sẵn sàng cho thuê lớn lên tới hơn 677ha chủ yếu tại Long An, BR-VT and Bắc Ninh. Các KCN đều còn nhiều quỹ đất nhất và đang thu hút khá nhiều dòng vốn với giá cho
thuê rất tốt lên tới 125 – 135 USD/m2, đều tập trung tại các vùng trọng điểm kinh tế phía Bắc và phía Nam.
Đẩy nhanh tiến độ xin chủ trương đầu tư KCN Tân Phước tại Tiền Giang với tổng diện tích 470ha.
Có giấy phép phân phối điện trong KCN Nhơn Trạch I, V và KCN Hựu Thạnh giúp doanh thu/lợi nhuận tăng ổn định nhờ việc gia tăng cho thuê. Giá bán lẻ điện mới tăng 3% cũng
giúp IDC gia tăng doanh thu và lợi nhuận tương ứng. Ngoài ra 144MW thủy điện cũng đem về dòng tiền đều đặn.
Có thể phát triển điện áp mái bán trong nội khu mà không cần tới chính sách giá bán của EVN. IDC đang có kế hoạch lắp 150 MWp tới 2025.
Kế hoạch xây dựng hơn 100ha nhà xưởng xây sẵn. Bắt đầu với 10ha tại KCN Nhơn Trạch I và 28ha tại KCN Hựu Thạnh
Dòng tiền đều từ việc thu phí giao thông của công ty con HTI.
Doanh thu điện (tỷ đồng) Diện tích các KCN đang kinh doanh (ha)
3,500
Cầu Nghìn
3,000
2,500 Quế Võ 2
2,000 3,160
2,879 Hựu Thạnh
2,700
1,500 2,585 2,547
1,000 Phú Mỹ II mr
500
Phú Mỹ II
352 248 287 385 430
-
2020 2021 2022 2023F 2024F 0 100 200 300 400 500
Thủy điện Phân phối Đã cho thuê Còn lại
55
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: IDC, VCBS Back
DỰ PHÓNG VÀ ĐỊNH GIÁ
MUA
DỰ PHÓNG
(Đơn vị: tỷ đồng) 2022 2023F 2024F
DTT 8.242 6.762 7.571

SOTP:
+/-yoy (%) 92% -18% 12%
58.500
+19% LNST sau CĐTS 4.302 2.486 2.662
+/- % 33% -42% 7%
EPS (VND) 2.286 1.314 1.294
Lịch sử định giá GIẢ ĐỊNH RỦI RO ĐẦU TƯ

14.00 4.00
• Cho thuê bình quân 80 – 100ha với mức • Dòng vốn đầu tư chậm lại
12.00 3.50
giá 125 – 130 USD/m2 • Pháp lý, giải phóng
3.00
10.00 • Giá cho thuê tăng trưởng 1% - 2%/năm.
8.00
2.50 • Bắt đầu cho thuê NXXS từ 2024
2.00
6.00
1.50
4.00
1.00
2.00 0.50
0.00 0.00
P/E (LHS) P/B (RHS)
56
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: VCBS Back
CTCP ĐẦU TƯ SÀI GÒN VRG – SIP

SIP phát triển các KCN tại Tây Ninh, TPHCM, Đồng Nai với các KCN có diện tích lớn/vị trí đắc địa nhất là ở HCM và Long Thành –
Đồng Nai (cạnh sân bay Long Thành). Tổng diện tích KCN sở hữu lên tới 3.264ha với diện tích thương phẩm còn lại khoảng hơn
1.000ha.
Công ty cung cấp đầy đủ các dịch vụ tiện ích trong KCN như cung cấp nước thô, nước sạch, phân phối điện và có cảng đường
sông phục vụ cho vận chuyển hàng hóa.
9T.2023, SIP ghi nhận DTT đạt 4.762 tỷ đồng (+3,6% yoy) và LNST sau CĐTS đạt 616 tỷ đồng (-9% yoy), trong đó DT cung
cấp điện nước vẫn tiếp tục đóng góp tỷ trọng lớn nhất, đạt 3.985 tỷ đồng (đóng góp 83,7% DTT, +4,6% yoy). Doanh thu từ hoạt
động cho thuê đất và cung cấp dịch vụ tiện ích lần lượt đạt 270 tỷ đồng (+16,4% yoy) và 274 tỷ đồng (+18,6% yoy). Doanh thu tài
Thông tin cổ phiếu chính tăng nhẹ lên 300 tỷ đồng (+5,4% yoy) chủ yếu do tăng từ thoái vốn công ty con là CTCP xây dựng và phát triển Thế Hệ Mới
từ 100% còn 18,89%. Lãi tiền gửi cho vay giảm do thu hồi các khoản cho vay đối với Thế Hệ Mới và An Lộc.
Biên độ giao động 1 năm 32,8 – 69,4
Giá trị GD trung bình 52T 79.219 Cơ cấu cổ đông Cơ cấu doanh thu, LNG 9T.2023
Vốn hóa (Tỷ đồng) 10.544 An Lộc 4,500 70%
4,000 60%
P/E 6,51 Trần Mạnh Hùng 3,500
50%
P/B 2,70 3,000
NTC 2,500 40%
% Sở hữu nước ngoài 0,29% 2,000 30%
Lư Thanh Nhã 1,500
Dự phóng 2024 (Tỷ đồng) 20%
1,000
GVR 10%
6.565 500
DTT
(+13,9%) - 0%
Khác
Điện nước Cho thuê đất Dịch vụ tiện ích Khác
1.071
LNST
(+24%) Doanh thu BLNG
57
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: SIP, VCBS Back
Diện tích thương mại còn có thể cho thuê lớn lên tới hơn 1.087ha tập trung chủ yếu ở Tây Ninh (gần 800ha), đặc biệt là các vị trí đắc địa tại
HCM (hơn 150ha), Long Thành (144ha). Hiện KCN Phước Đông GĐ 2 phân kỳ B có tổng diện tích 557ha đang chờ đơn giá bồi thường, diện tích
sẵn sàng cho thuê hiện đạt 290ha. KCN Lê Minh Xuân 3 hầu như đã giải phóng hết và đang có định hướng xây nhà xưởng cho thuê thay vì cho
thuê hết diện tích đất. KCN Lộc An Bình Sơn (144ha sẵn sàng cho thuê) ngay sát sân bay Long Thành cũng có mức giá trên 200 USD/m2/thời gian
thuê.
SIP là một trong số ít các công ty KCN trên sàn có giấy phép hoạt động điện lực và Trạm biến áp mua điện trực tiếp từ EVN và phân phối lại
cho các doanh nghiệp trong KCN. Giá điện bán lẻ tăng 3% giúp DT, LNG mảng phân phối điện tăng tương ứng. Mảng phân phối điện đem lại mức
lợi nhuận gộp trung bình 220 – 250 tỷ đồng và tiếp tục tăng lên khi giá.
Tự phát triển điện mặt trời áp mái bán với giá cao: Với giấy phép hoạt động điện lực, SIP cũng có thể tự phát triển ĐMT áp mái để bán trong
KCN theo giá bán lẻ với mức trung bình 1.700 – 1.800 đồng/kWh. Hiện công ty đã phát triển được hơn 42 MWp.
Phước Đông Phước Đông

Chỉ tiêu Đông Nam LMX 3 LA - BS
GĐ 1 GĐ 2-3
Tổng diện tích (ha) 1014,7 1177 342,53 231,25 497,77
Diện tích thương phẩm (ha) 805,78 903,56 206,46 155,75 347,33
Tỷ lệ lấp đầy 95% 17% 76% 32% 58%
Diện cho thuê còn lại (ha) 39,88 747,94 49,97 105,43 144,42
Giá cho thuê (USD/m2/tháng) 70 - 80 70 - 80 220 - 230 250 - 300 150 - 180
Địa điểm Tây Ninh Tây Ninh Củ Chi Bình Chánh Long Thành
Năm hoạt động 2008 2008 2008 2014 2010
Thời hạn còn lại (năm) 35 35 36 41 37
Sở hữu 100% 100% 100% 100% 69%
58
Doanh thu từ cung cấp nước sạch, nước thô đạt gần 200 tỷ nhưng BLNG lên tới trên 70% do chủ yếu cung cấp nước thô từ kênh tự chảy tại KCN
Phước Đông.
Hoạt động dịch vụ tiện ích quản lý KCN cũng đem lại dòng tiền đều đặn và tăng trưởng hàng năm theo diện tích cho thuê mới với hơn 130 tỷ/năm
với diện tích cho thuê lớn
Xây dựng nhà xưởng xây sẵn cũng là một trong các chiến lược tập trung trong thời gian tới.
247ha diện tích KDC tại KCN Phước Đông là tiềm năng dài hạn đối với SIP.
tỷ đồng Tỷ đồng
DT, LNG cung cấp/xử lý nước Cho thuê nhà xưởng KQKD Dịch vụ tiện ích khác
140 350
300,000 6
120 250,000 5 300
100 200,000 4
250
150,000 3
80 100,000 2 200
60 50,000 1
150
- 0
40 KCN Phước KCN Lê Minh KCN Đông KCN Lộc An
100
Đông Xuân 3 Nam Bình Sơn
20
50
-
KCN Phước KCN Lê Minh KCN Đông KCN Lộc An Tổng LNG Tổng diện tích (m2) Diện tích đang cho thuê (m2) -
Đông Xuân 3 Nam Bình Sơn 2019 2020 2021 2022 2023F 2024F
Giá cho thuê (USD/m2/tháng)
2018 2019 2020 2021 2022 DV tiện ích khác LNG
59
MUA DỰ PHÓNG
(Đơn vị: tỷ đồng) 2022 2023F 2024F
DTT 6.037 6.253 6.780

SOTP:
96.300 +/-yoy (%) 8,16% 3,57% 8,43%
+67% LNST sau CĐTS 794 695 881
+/- % 17,82% -12,44% 26,68%
EPS (VND) 10.749 10.261 12.539
Lịch sử định giá GIẢ ĐỊNH RỦI RO

18.00 4.50 • Cho thuê bình quân 50 – 60ha với mức • Dòng vốn đầu tư chậm lại
16.00 4.00 giá 70 USD/m2 (Phước Đông), Lộc An – • Pháp lý chậm
14.00 3.50 Bình Sơn (180 USD/m2), LMX3, Đông
12.00 3.00 Nam (220 – 240 USD/m2)
• Giá cho thuê tăng trưởng 1% - 2%/năm.
10.00 2.50
• KCN Phước Đông GĐ 3 có thể cho thuê
8.00 2.00
từ 2025
6.00 1.50
4.00 1.00
2.00 0.50
0.00 0.00
09/22
09/22
10/22
10/22
11/22
11/22
12/22
12/22
01/23
01/23
02/23
03/23
03/23
03/23
04/23
05/23
05/23
06/23
06/23
07/23
07/23
08/23
08/23
09/23
09/23
P/E P/B (RHS)

60
NGÀNH BẤT ĐỘNG SẢN
NHÀ Ở
NLG – 45.000
TCH – 15.126
THỊ TRƯỜNG TRONG TRẠNG THÁI TRẦM LẮNG
Sụt giảm mạnh trong cả nguồn cung lẫn lượng giao dịch: Lượng giao dịch căn hộ thành công và tỷ lệ hấp thụ
tại Hà Nội và TP.HCM (đv: căn)
70,000 150.0%
• Khó khăn pháp lý và nguồn vốn phát triển dự án bị thắt chặt đột ngột.
60,000 130.0%
• Tình trạng mất cân đối cung cầu khi phần lớn nguồn cung nằm ở phân khúc cao
50,000
với giá vượt xa thu nhập người dân 110.0%
40,000
• Một số dự án, khu vực gặp tình trạng mất thanh khoản dù giảm giá bán, đặc biệt 90.0%
30,000
tại các tỉnh thành. 70.0%
20,000
10,000 50.0%
Một số tín hiệu hồi phục tích cực bắt đầu xuất hiện từ giữa năm 2023:
0 30.0%
2018 2019 2020 2021 2022 Q1.2023 Q2.2023 Q3.2023
• Tỷ lệ hấp thụ đối với sản phẩm mở bán khôi phục từ mức thấp kỉ lục trong Căn hộ bán ra Tỷ lệ hấp thụ
Q1.2023. Lượng giao dịch đất nền thành công (đv: giao dịch)
• Một số chủ đầu tư bắt đầu nối lại hoạt động mở bán mới và thu về thành công 250,000
nhất định.
200,000
• Nhiều nhà đầu tư với nguồn vốn nhàn rỗi và tầm nhìn đầu tư dài hạn tích cực
săn tìm các bất động sản giảm giá sâu tại những khu vực nhiều tiềm năng tăng 150,000
trưởng.
100,000
Tuy vậy, hoạt động giao dịch nhìn chung vẫn ở mức rất thấp so với giai đoạn
50,000
trước. Các sản phẩm được mở bán mới với số lượng hạn chế và chủ yếu là hàng tồn
kho hoặc phân khu tiếp theo của dự án hiện hữu. 0
62
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: CBRE, Bộ Xây dựng, VCBS tổng hợp Back
MẶT BẰNG GIÁ CAO LÀM CHẬM TIẾN ĐỘ HỒI PHỤC CỦA THỊ TRƯỜNG
Mặc dù đã có sự hạ nhiệt đối với một số phân khúc và khu vực, mặt bằng giá Mức tăng giá đất nền tại Q3.2023 so với Q1.2018
BĐS nhìn chung vẫn ở mức cao: tại một số địa phương
160% 147%
Hoạt động mua bán trầm lắng khiến mặt bằng giá chưa phản ánh đúng tình hình cung 140% 128%
cầu và giá trị của BĐS. Nhiều chủ sở hữu vẫn neo mức giá rao bán cao dù không có giao 120%
dịch. 100% 89%
Các chủ đầu tư dự án/ đại lý BĐS ngần ngại trong việc giảm giá bán sản phẩm mới: 80% 64% 60%
60% 44%
• Lo ngại ảnh hưởng tới mặt bằng giá của các phân khu/ đợt mở bán tiếp theo của dự án 40%
36%
và quyền lợi của các đối tác, sàn giao dịch tham gia đầu tư và phân phối dự án. 20%
20%
• Ảnh hưởng tới giá trị tài sản đảm bảo cho các khoản vay. 0%
Hải Quảng Hưng Bắc Vũng Bình Long An Đồng
• Đối với thị trường Hà Nội & TP.HCM, nguồn cung thấp trong thời gian dài tạo điều kiện
Phòng Ninh Yên Ninh Tàu Dương Nai
để các chủ đầu tư duy trì mức giá bán cao.
Mặt bằng giá chào bán căn hộ mới (đv: USD/ m2)
Thay vào đó, các chủ đầu tư áp dụng các chính sách (1) Tặng gói nội thất, (2) Tăng
3,000
chiết khấu thanh toán, (3) Giãn thời gian thanh toán và hỗ trợ lãi suất để kích thích giao
dịch (có thể dễ dàng rút lại khi thị trường thuận lợi). 2,600
2,200
Kéo dài thời gian để thị trường đạt trạng thái cân bằng và bắt đầu phục
hồi, đồng thời giảm tác động từ các chính sách hỗ trợ 1,800
1,400
• Mặt bằng giá chưa đủ hấp dẫn để kích thích nhu cầu đầu tư.
• Người có nhu cầu ở thực vẫn ngần ngại mua nhà dù lãi suất hạ nhiệt do giá nhà 1,000
cao. 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 Q3.2023
Hà Nội TP.HCM
Nguồn: CBRE, Batdongsan.com.vn, VCBS tổng hợp

63
CHỜ ĐỢI TÁC ĐỘNG TỪ CÁC BỘ LUẬT MỚI
Việc thông qua các bộ Luật sửa đổi (Luật Nhà ở, Luật Kinh doanh BĐS, Lượng căn hộ mở bán mới ở Hà Nội và TP.HCM (đv: căn)
Luật Đất đai) kỳ vọng sẽ thúc đẩy tích cực tâm lý thị trường trong năm 2024 và
80,000
tạo điều kiện cho sự phục hồi của thị trường: Bộ Luật mới Bộ Luật mới
70,000
• Các cơ quản lý có cơ sở để bắt đầu đẩy mạnh xử lý, thông qua hồ sơ pháp lý dự 60,000
án theo điều chỉnh của hệ thống luật mới. 50,000
• Trong quá khứ, việc ban hành các bộ Luật mới trong giai đoạn 2013-2014 đã 40,000
góp phần thúc đẩy mạnh mẽ nguồn cung dự án và hoạt động giao dịch trong các 30,000
năm tiếp theo. 20,000
10,000
0
Tuy vậy, chúng tôi lưu ý rằng:
Sẽ cần thêm thời gian khoảng 6 tháng – 1 năm để các quy định mới mang
đến tác động thực tế.
Các bộ Luật được sửa đổi theo hướng chặt chẽ hơn về điều kiện kinh Tiến độ ban hành các Bộ Luật mới
doanh, bán hàng và yêu cầu đối với các chủ đầu tư.
Đã thông qua tại
Một số vướng mắc hiện hữu vẫn chưa được quy định cụ thể tại các văn Luật Nhà ở
tháng 11.2023
bản Luật và cần chờ ban hành các hướng dẫn cụ thể hơn.
Luật Kinh doanh BĐS Đã thông qua tại
tháng 11.2023
Luật Đất đai Dự kiến thông qua

đầu năm 2024
64
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: CBRE, VCBS Back
NĂM 2024: HOẠT ĐỘNG GIAO DỊCH KỲ VỌNG CẢI THIỆN
Hoạt động giao dịch tại một số khu vực/ phân khúc kỳ vọng cải thiện tích Tỷ lệ hấp thụ căn hộ mở bán tại Hà Nội & TP.HCM
cực trong năm 2024, khi: 150%
130.6%
130%
Mặt bằng lãi suất cho vay mua nhà bắt đầu điều chỉnh giảm theo mặt bằng lãi
104.6%
110% 101.0% 101.0%
suất huy động. 93.9% 95.2%
90.6% 94.5%
Nguồn sản phẩm cắt lỗ sâu từ những người mua nhà sử dụng đòn bẩy cao 90%
trong giai đoạn thị trường sôi nổi đã được hấp thụ đáng kể. 70%
55.6%
Sau một thời gian mặt bằng giá không còn giảm sâu và cơ bản đạt mức cân
50%
bằng, người mua nhà có xu hướng bắt đầu nối lại các kế hoạch mua BĐS
cho mục tiêu an cư và đầu tư dài hạn. 30%
2018 2019 2020 2021 2022 Q1.2023 Q2.2023 Q3.2023 2024F
Mặt bằng lãi suất huy động và cho vay

Thanh khoản một số khu vực có thể hồi phục sớm hơn thị trường chung: 12%
11%
10%
• Vùng lõi đô thị tại Hà Nội & TP.HCM, phục vụ nhu cầu ở thực của người 9%
dân. 8%
7%
• Khu vực thành phố tại các tỉnh thành sở hữu: (1) Tốc độ phát triển kinh tế 6%
và đô thị hóa cao; (2) Tiềm năng phát triển công nghiệp và thu hút lao 5%
động; (3) Kế hoạch phát triển trung tâm hành chính mới và mở rộng quy 4%
mô hành chính. 3%
Lãi suất huy động 6-12 tháng cao nhất

Lãi suất cho vay trung dài hạn cao nhất - NHTM CP
Nguồn: CBRE, Fiinpro, VCBS

65
ĐIỂM PHÂN HÓA CÓ THỂ ĐƯỢC XÁC LẬP TỪ NĂM 2024
Thị trường hạ nhiệt. • Nguồn cung nhà giá rẻ tăng mạnh.
Khủng hoàng phân • Tín dụng tích cực trở lại.

khúc condotel. • Giải ngân đầu tư hạ tầng công mạnh mẽ.
Đất tại các tỉnh bắt
Bắt đầu siết chặt pháp • Thông qua bộ Luật mới.
đầu giao dịch tích Thị trường đảo chiều
lý các dự án. Sốt nóng
cực
2019 2018 2017 2013 - 2014 2010
Thị trường hồi phục Thị trường đóng băng
2020 - 2021 2022 2023 2024

Thị trường đóng băng
Sốt nóng trong giai Thị trường đảo • Giải ngân đầu tư hạ tầng công tăng • Thông qua bộ Luật mới.
đoạn Covid chiều mạnh.
• Nguồn cung hồi phục, nhưng vẫn ở
• Bắt đầu có giải pháp nới lỏng tiền tệ. mức thấp.
Thị trường dự báo sẽ chưa sôi động trở lại trong năm 2024 do cần chờ thêm những động lực về nguồn cung, giải quyết tình trạng lệch pha cung cầu
và tiếp cận vốn cho doanh nghiệp.
Tuy nhiên, sự phân hóa mạnh mẽ sẽ bắt đầu thể hiện từ năm 2024 giữa các khu vực, phân khúc và doanh nghiệp.
66
GIAI ĐOẠN THANH LỌC DOANH NGHIỆP BĐS CHO CHU KÌ MỚI
Một số doanh nghiệp BĐS gặp khó khăn nghiêm trọng về thanh khoản có thể phải chấp nhận rời khỏi thị trường, hoặc chuyển nhượng dần danh mục
dự án/ mảng kinh doanh để xử lý các nghĩa vụ nợ.
Các doanh nghiệp quy mô lớn có dự án bị tắc nghẽn về pháp lý, nguồn vốn vẫn tích cực được hỗ trợ để tránh rủi ro nợ xấu và tình trạng dự án treo nhiều
năm. Tuy nhiên, một số doanh nghiệp dự báo sẽ khó khôi phục vị thế và quy mô phát triển dự án như trước đó xét đến:
Các doanh nghiệp có thể bứt phá trong chu kì mới của thị trường:
Pháp lý, quỹ đất Tài chính Dự án
Quỹ đất sạch, ít gặp vướng mắc pháp lý. Sở hữu cơ cấu tài chính khỏe mạnh, không Sản phẩm phù hợp nhu cầu thị trường và có
phụ thuộc vào các hình thức bán nhà trên giấy khả năng thu hút cư dân ở thực.
Đã hoàn thành pháp lý/ đang kinh doanh ổn
khi dự án chưa đủ điều kiện kinh doanh.
định đối với các dự án hiện hữu. Ưu tiên các dự án đã mở bán thành công trước
Chu kì phát triển dự án và bán hàng ngắn, khi thị trường đảo chiều và hiện đã thu hút
Sở hữu năng lực đấu thầu, phát triển dự án tạo
không bị sa lầy tại các dự án quá lớn so với lượng cư dân nhất định.
sản phẩm thực tế.
nguồn lực doanh nghiệp hoặc nhu cầu thị
Quy hoạch dự án bài bản, tạo giá trị gia tăng trường.
tốt cho sản phẩm.
67
CTCP ĐẦU TƯ DỊCH VỤ TÀI CHÍNH HOÀNG HUY (HOSE: TCH)
Diễn biến giá TỔNG QUAN DOANH NGHIỆP

TCH là một doanh nghiệp Holdings kiểm soát các doanh nghiệp thành viên thuộc hệ thống tập đoàn Hoàng Huy với
hai lĩnh vực kinh doanh chính là: (1) Phân phối xe đầu kéo, (2) Phát triển bất động sản. Trong đó, mảng kinh doanh
chủ đạo là bất động sản với nhiều dự án điểm nhấn trên địa bàn thành phố Hải Phòng.
KQKD 6T.2023 (năm tài chính bắt đầu từ 01/04): TCH ghi nhận doanh thu đạt 570 tỷ đồng (-4,0% yoy). Mặc dù
không còn ghi nhận doanh thu mảng xây lắp, TCH vẫn cơ bản duy trì mặt bằng doanh thu nhờ việc tiếp tục bàn giao
dự án Hoàng Huy Grand Tower. Ngoài ra, nhờ sự bùng nổ của mảng bất động sản với biên lợi nhuận cao, lợi nhuận
thuần của doanh nghiệp tăng trưởng tích cực so với cùng kì.

KQKD hợp nhất của TCH (đv: Tỷ đồng) Cơ cấu các doanh nghiệp thành viên của TCH
Biến động 1 năm 6.248 – 14.500
700
GTGD bình quân 594 Pruska Việt Nam
8.155.439 600 570 51%
52T HHS
500
Vốn hóa (tỷ đồng) 8.152 35%
PTDV Hoàng
400 38%
P/E 19,65 Giang
TCH CRV
300 8%
P/B 0,70
200 155 161 96%
Xây dựng Thịnh Hiệp
% NN sở hữu 2,74% 96
100
8 96%
Dự phóng KQKD 2023 (tỷ đồng) 0 XD Địa ốc Thịnh Phát
6T.2022 6T.2023
Tổng thu nhập 2.806 100%
Doanh thu Lợi nhuận gộp LN thuần Đầu tư Tô Hiệu
Lợi nhuận thuần 495
Nguồn: TCH, HHS, CRV, VCBS tổng hợp

68
LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ KQKD ghi nhận từ khối H1 dự án HH Commerce

(đv: Tỷ đồng)
Thành phố Hải Phòng kỳ vọng là một trong những thị trường BĐS hồi phục sớm hơn cả
nước và sở hữu nhiều dư địa phát triển trong dài hạn. 3,000
2,500
Bắt đầu bàn giao khối H1 dự án Hoàng Huy Commerce và ghi nhận lợi nhuận lớn:
2,000
• CRV (công ty con của TCH) dự kiến sẽ bắt đầu bàn giao và ghi nhận lợi nhuận tại 3 khối căn
1,500
hộ H1 tại dự án Hoàng Huy Commerce từ đầu năm 2024 với tổng LNST dự kiến gần 1.000 tỷ
đồng. 1,000
• Việc hạch toán lợi nhuận từ Hoàng Huy Commerce tạo điều kiện để CRV: (1) Gia tăng tỷ lệ chi 500
trả cổ tức về công ty mẹ; (2) Bắt đầu kế hoạch nhận chuyển nhượng các dự án tiếp theo từ 0
TCH. 2023F 2024F 2025F
Doanh thu LNST

Dự án Hoàng Huy New City dự kiến bắt đầu đem về dòng tiền từ năm 2024:
Các dự án BĐS của TCH trong giai đoạn 2024 - 2028
• Phân khu đầu tiên hiện đang trong quá trình xây dựng phần thô các căn liền kề và thi công
công trình kĩ thuật, dự kiến có thể bắt đầu mở bán trong năm 2024. Tổng diện Mức đầu tư
Dự án
• Với mức giá bán khá cao, phân khu liền kề đầu tiên tại dự án kỳ vọng có thể mang về cho TCH tích (m2) (Tỷ đồng)
khoảng 3.800 tỷ đồng dòng tiền bán hàng trong giai đoạn 2024 – 2025. Tòa H2 Hoàng Huy
5.150 1.250
Commerce
Vị thế tài chính tốt trong việc phát triển dự án: Hoàng Huy New City
(X.Tân Dương & Dương 650.000 8.500
• Quy mô tiền mặt lớn và không sử dụng nợ vay
Quan)
• Nhờ mô hình chuyển nhượng dự án cho CRV, TCH có thể ghi nhận sớm lợi nhuận tiềm năng Hoàng Huy Green River
620.000 14.000
từ các dự án và thu về dòng tiền phục vụ phát triển dự án mới. (X.Hoa Động)
Nguồn: TCH, VCBS

69
ĐỊNH GIÁ DỰ BÁO KQKD (Theo năm tài chính của TCH)
(Đơn vị: tỷ đồng) 2022 2023F 2024F
Doanh thu 2.093 2.806 4.283
MUA +/- yoy (%) -24,0% 34,0% 52,7%

15.126 VND Lợi nhuận thuần 246 495 920
+23,5% +/- yoy (%) -38,6% 101,4% 85,8%
EPS (VND/cổ phiếu) 368 741 1.377
SOTP P/B
P/B
Một số giả định trong dự báo Một số rủi ro
2.5
• Bắt đầu bàn giao và ghi nhận doanh • Phần diện tích đất chưa được
2.0 thu tại khối H1 dự án Hoàng Huy giao tại dự án Hoàng Huy New
Commerce từ cuối năm tài chính City và Hoàng Huy Green River
1.5 2023. sẽ có giá vốn cao hơn đáng kể do
• Khối H2 Hoàng Huy Commerce chưa không còn lợi thế đối ứng quỹ đất
1.0
được triển khai trong năm 2024. từ dự án BT.
• Dự án Hoàng Huy New City được • Việc chuyển nhượng dự án cho
0.5
TCH trực tiếp triển khai và kinh CRV có thể gây thất thoát một
doanh (thay vì chuyển nhượng cho phần lợi ích.
CRV).
0.0
70
CTCP ĐẦU TƯ NAM LONG – NLG

NLG là công ty phát triển BĐS lớn trên sàn thuộc phân khúc trung cấp và nhà ở vừa túi tiền. Hiện đang
sở hữu quỹ đất hơn 680ha đang trong giai đoạn kinh doanh.
Các dự án của NLG ban đầu tập trung tại TPHCM sau này dịch chuyển dần sang các tỉnh lân cận như
Đồng Nai, Long An.
NLG là một trong số ít các công ty BĐS có năng lực tài chính tốt và có thể tồn tại qua giai đoạn khó
khăn nhất của thị trường.
NPATMI
Biên độ giao động 1 năm 19,1 – 40 Cơ cấu cổ đông Doanh thu
Nguyễn Xuân 1400
Giá trị GD trung bình 52T 2.378.937 3500 KH 2022
Quang
Ibeworth 3000 1200
Vốn hóa (Tỷ đồng) 14.326 Bao
2500 gồ 1000
P/E 22,64x TBS 2000 m
Miz 800 KH 2023
P/B 1,09x CTBC 1500 uki 600
1000
% Sở hữu nước ngoài 43,07% PYN Elite Fund 400
500
Dự phóng 2024 (Tỷ đồng) Nam Khang 0 200
1H.2022 1H.2023 111 128
0
3.624 1H.2022 1H.2023
DTT HN Bao gồm Mizuki
(-6%)
383
LNST
(-1%)
71
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: NLG, VCBS Back
Các sản phẩm phân khúc vừa túi tiền, phù hợp cho nhu cầu ở thực có tín hiệu hồi phục đầu tiên. Dự án Akari city GĐ 2 mở bán trong giai đoạn khó khăn nhất của thị
trường nhưng tỷ lệ hấp thụ vẫn đạt mức trên 60% (AK 7 8 9 mở bán năm 2022, và AK NEO mở bán tháng 9/2022). Chuẩn bị mở bán giai đoạn tiếp theo của Ehome
Southgate với giá khoảng 1 – 1,2 tỷ đồng/căn, EHomeS Cần Thơ. 1H.2023 NLG vẫn có lượng Pre-sale lên tới gần 1.500 tỷ đồng từ Akari City và Southgate.
Sản phẩm Ehome hay Ehome S được đón nhận rất tích cực trong giai đoạn thị trường khó khăn
Chiến lược hợp lý khi liên kết với các đối tác ngoại tham gia phát triển dự án. NLG thường bán khoảng 50% các dự án cho các đối tác nước ngoài như Nhật Bản… để
phát triển các dự án một cách bài bản, đồng thời thu ngay dòng tiền về sớm. Các dự án triển khai dạng này điển hình như Akari City, Mizuki Park, tới đây là Paragon Đại
Phước.
Tình hình tài chính lành mạnh: D/A và D/E lần lượt đạt 0.38 lần và 0,19 lần vào cuối Q2.2023 – là một trong những công ty BĐS trên sàn có đòn bẩy tài chính lành mạnh
nhất.
Tuy nhiên các dự án đang bị đình trệ hoặc điều chỉnh lại sản phẩm mục tiêu như: Paragon Đại Phước (đang hoàn thiện thủ tục chuyển nhượng nốt 25% trong
số 50%) và Izumi City điều chỉnh lại quy hoạch để đưa ra các sản phẩm có mức giá phù hợp hơn với thị trường.
Đòn bẩy tài chính Presales (tỷ đồng)

160% 10000
140% 9000
8000
120%
7000
100% 6000
80% 5000
60% 4000
3000
40%
2000
20% 1000
0% 0
KDH NLG DXG PDR VHM NVL 3M.2023 6M.2023 Plan 2023
D/E Net debt/E Sougthgate Akari City Mizuki Park
72
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: NLG, VCBS Back
MUA DỰ PHÓNG
(Đơn vị: tỷ đồng) 2022 2023F 2024F
RNAV: DTT 4.339 3.850 3.624

45.000 +/-yoy (%) -17% -11% -6%
+21%
LNST sau CĐTS 309 386 383
+/- % -24% 25% -1%
EPS (VND) 2.286 1.009 1.001
Lịch sử định giá GIẢ ĐỊNH RỦI RO

30.00 2.00
1.80
• Izumi City bàn giao hết trong 2023 và • Dòng vốn đầu tư chậm lại
25.00 2024 • Pháp lý, giải phóng
1.60
• Akari City bàn giao từ cuối 2024 đến hết
1.40
20.00 2025
1.20
• Bàn giao hết The Aqua, Rivera tới 2026.
15.00 1.00
• Bàn giao Nam Long HP từ 2026
0.80
10.00
0.60
0.40
5.00
0.20
0.00 0.00
02/23
03/23
09/22
09/22
09/22
10/22
10/22
11/22
11/22
12/22
12/22
12/22
01/23
01/23
02/23
03/23
04/23
04/23
04/23
05/23
05/23
06/23
06/23
07/23
07/23
07/23
08/23
08/23
09/23
09/23
P/E (LHS) P/B (RHS)
73
NGÀNH ĐIỆN
TV2 – 51.000 (+30%)
TRIỂN VỌNG NGÀNH - NHU CẦU TIÊU THỤ ĐIỆN TĂNG TRƯỞNG TRỞ LẠI
Chúng tôi kỳ vọng sản lượng điện thương phẩm sẽ tăng trưởng lần lượt 5% và 9,1% trong năm 2023 và 2024 do (1) Chúng tôi kỳ vọng các hoạt động sản xuất công nghiệp
trong nước sẽ dần phục hồi trong nửa cuối năm và đầu năm 2024 nhờ các tín hiệu khả quan từ nhu cầu của các thị trường xuất khẩu chính của Việt Nam như Hoa Kỳ và EU khi các
ngân hàng trung ương trên toàn cầu đã dần đi đến cuối chu kỳ thắt chặt lãi suất; (2) Thị trường bất động sản trong dần hồi phục nhờ các chính sách tháo gỡ khó khăn của Chính Phủ
qua đó thúc đẩy sự phục hồi của các hoạt động xây dựng; (3) Ngoài ra thời tiết khô nóng hơn vào các tháng mùa khô do ảnh hưởng của El Nino cũng sẽ thúc đẩy nhu cầu sử dụng các
thiết bị điện của khu vực dân cư.
Trong năm 2023, dự kiến sẽ có khoảng 4.298 MW nguồn điện mới đi vào vận hành. Các dự án nhiệt điện than mới đi vào vận như: Thái Bình 2 (1.200 MW) và Vân Phong I (1.432
MW). Ngoài ra còn có sự đóng của của 779 MW thủy điện lớn, 857 MW thủy điện nhỏ và chúng tôi kỳ vọng 4.190 MW công suất NLTT chuyển tiếp sẽ đàm phán thành công giá bán tạm
thời với EPTC và bắt đầu vận hành thương mại. Tuy nhiên, chúng tôi đánh giá công suất nguồn trong năm 2024 sẽ không có sự tăng trưởng cao so với các năm gần đây do
(1) Các dự án nhiệt điện than lớn đang được triển khai hiện nay đều trong tình trạng chậm tiến độ; (2) Các dự án nhiệt điện khí sử dụng nguồn khí nội địa sẽ bắt đầu vận hành vào năm
2026 theo kế hoạch và các dự nguồn điện khí LNG vẫn đang trong quá trình đàm phán hợp đồng mua bán điện. (3) Công suất NLTT chững lại do các vướng mắc về chính sách, kế
hoạch triển khai cũng như cơ chế giá phù hợp.
Sản lượng điện thương phẩm Công suất nguồn điện hệ thống (GW)
500 14% 90
12% 80
400
10% 70
300 278 60
255 8%
50
200 6%
40
4%
100 30
2%
20
- 0%
10
-
2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023F
Sản lượng điện thương phẩm (Tỷ kWh) - LHS Tăng trưởng (%) - RHS
Thủy điện Nhiệt điện than Nhiệt điện khí NLTT Nhập khẩu
75
VCBS RESEARCH
OUTLOOK VỌNG
REPORT 2024
2024 Nguồn: QHĐ VIII, VCBS Back
TRIỂN VỌNG NGÀNH – NHIỆT ĐIỆN HƯỞNG LỢI NHỜ EL NINO
Cơ quan Đại dương và khí quyển quốc gia Mỹ (NOOA) xác nhận chu kỳ El Nino chính thức bắt đầu vào T6.2023 và theo dự báo mới nhất của IRI, trạng thái El Nino được dự
báo sẽ kéo dài đến tháng 04/2024 với xác suất trên 80%. Chu kỳ El Nino thường mang lại môi trường kinh doanh tốt cho các doanh nghiệp nhiệt điện vào các tháng cao điểm mùa
khô khi lượng mưa vào thời gian này sẽ thấp hơn đáng kể so với mức TBNN và làm giảm sản lượng huy động của các nhà máy thủy điện.
Chúng tôi đánh giá, cùng với trạng thái El Nino, chúng tôi đánh giá sản lượng huy động của các doanh nghiệp nhiệt điện sẽ có mức tăng trưởng tốt trong năm 2024 do (1)
Sản lượng điện thương phẩm kỳ vọng phục hồi khi hoạt động sản xuất và xây dựng khởi sắc; (2) Nguồn nguyên liệu đầu vào như than đá và khí đốt dần ổn định hơn giúp các nhà máy
có thể vận hành ổn định, liên tục.
Xác suất xảy ra các trạng thái El Nino và La Nina Thay đổi nhiệt độ bề mặt biển ở khu vực xích đạo Thái Bình
100% Dương
3.0
90%
2.5
80% 41%
2.0
70% 61%
1.5
60% 80% El Nino
1.0
91%
50% 100% 100% 100% 99% 97%
0.5
40% -
30% 53% (1) Trung tính
20% 38% (1)
10% 20% (2) La Nina

9% (2)
0% 1% 3%
T10-23 T11-23 T12-23 T1-24 T2-24 T3-24 T4-24 T5-24 T6-24 (3)
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2018
2020
2022
La Nina Trung Tình El Nino
76
VCBS RESEARCH
OUTLOOK VỌNG
REPORT 2024
2024 Nguồn: IRI, VCBS Back
TRIỂN VỌNG NGÀNH – GIÁ NGUYÊN LIỆU ĐẦU VÀO HẠ NHIỆT
Chúng tôi kỳ vọng giá bán bình quân trên thị trường điện CGM sẽ tiếp tục duy trì ở mức cao trong năm 2024 khi sản lượng nhiệt điện với giá thành sản xuất cao sẽ được tăng
cường huy động do ảnh hưởng từ El Nino trước khi hạ nhiệt trở lại vào năm 2025 do chúng tôi kỳ vọng chu kỳ La Nina sẽ chính thức quay trở lại và giá nguyên vật liệu đầu vào như
than đá và khí đốt sẽ quay trở lại mức giá ở giai đoạn 2020-2021.
Giá LNG nhập khẩu tại khu vực Châu Á hạ nhiệt sẽ mang đến tín hiệu tích cực cho quá trình đàm phán hợp đồng mua bán điện PPA và hợp đồng mua bán khí GSA giữa
các chủ đầu tư các nhà máy nhiệt điện khí LNG và EPTC, PV GAS. Khó khăn lớn nhất hiện nay là vấn đề đàm phán tỷ lệ sản lượng điện hợp đồng (Qc) làm cơ sở để các chủ đầu
tư có thể thu hồi được vốn đầu tư và đáp ứng được các nghĩa vụ tài chính với các ngân hàng hiện nay.
Chúng tôi đánh giá giá bán lẻ điện có khả năng sẽ tiếp tục được điều chỉnh tăng trong năm 2024. Sau 2 lần điều chỉnh tăng, giá bán lẻ điện bình quân hiện ở mức 2.006,79
đồng/kWh, vẫn thấp hơn khoảng 4,5% so với giá thành sản xuất được ước tính trong năm 2023 của EVN (2.098 đồng/kWh). Chúng tôi đánh giá nhiều khả năng sẽ có 1 đợt điều chỉnh
tăng giá điện trong năm 2024 trong bối cảnh tình hình tài chính của EVN vẫn còn khó khăn do tỷ lệ các nguồn nhiệt điện có giá thành cao như nhiệt điện than và nhiệt điện khí được
tăng cường huy động.
Diễn biến giá than Newcastle (USD/Tấn) Giá khí thiên nhiên hóa lỏng LNG nhập Giá khí đầu vào cho các nhà máy nhiệt
500 khẩu châu Á (USD/MMBTU) điện (USD/MMBTU)
60 12
400
50 10
300 40 8
6
200 30
4
20
100 2
10
-
-
T1
T4
T7
T1
T4
T7
T1
T4
T7
T1
T4
T7
T1
T4
T7
T10
T10
T10
T10
-
23/09/2021
04/01/2021
10/02/2021
19/03/2021
27/04/2021
03/06/2021
12/07/2021
17/08/2021
29/10/2021
07/12/2021
13/01/2022
22/02/2022
30/03/2022
06/05/2022
14/06/2022
22/07/2022
29/08/2022
10/05/2022
11/10/2022
16/12/2022
25/01/2023
03/02/2023
04/10/2023
1/1/2010
7/1/2011
4/1/2012
1/1/2013
7/1/2014
4/1/2015
1/1/2016
7/1/2017
4/1/2018
1/1/2019
7/1/2020
4/1/2021
1/1/2022
7/1/2023
10/1/2016
10/1/2010
10/1/2013
10/1/2019
10/1/2022
2019 2020 2021 2022 2023
Nhơn Trạch 2 Phú Mỹ
77
VCBS RESEARCH
OUTLOOK VỌNG
REPORT 2024
2024 Nguồn: Bloomberg, VCBS Back
TRIỂN VỌNG NGÀNH – MIỀN BẮC CÓ NGUY CƠ CAO THIẾU ĐIỆN VÀO MÙA KHÔ
Miền Bắc sẽ có nguy cơ cao thiếu điện trong mùa khô. Trong giai đoạn 2016-2022, phụ tải đỉnh tại khu vực miền Bắc có tốc độ tăng trưởng khá cao, ở mức 9,1% hàng năm trong
khi công suất nguồn điện mới chỉ tăng trưởng 5,9% hàng năm. Công suất nguồn điện cả nước tăng mạnh trong giai đoạn 2020-2021 chủ yếu nhờ đóng góp từ NLTT ở khu vực miền
Bắc và miền Nam trong khi các nguồn điện mới đi vào vận hành tại khu vực phía Bắc rất hạn chế. Các dự án nhiệt điện than lớn ở miền Bắc hầu hết đều bị chậm tiến độ so với kế
hoạch ban đầu, gần đây nhất có sự bổ sung của nhiệt điện Thái Bình 2 (1.200 MW) và Vân Phong I (1.432 MW). Hiện nay, cơ cấu nguốn điện tại khu vực phía Bắc chủ yếu là nhiệt
điện than (58%) và thủy điện (41%). Do đó khi vào các tháng cao điểm mùa khô trong năm 2024, chúng tôi đánh giá miền Bắc khả năng cao sẽ phải đối mặt với tình trạng thiếu điện.
Các nhà máy nhiệt điện tại khu vực phía Bắc sẽ được huy động sản lượng cao vào năm 2024.
Công suất nguồn điện theo miền (GW) Công suất phụ tải đỉnh ở miền Bắc (GW)
40 30
35
25
30
25
20
20
15 15
10
10
5
- Nam 5
Nam
Nam
Nam
Nam
Nam
Nam
Nam
Bắc
Bắc
Bắc
Bắc
Bắc
Bắc
Bắc
Bắc
Trung
Trung
Trung
Trung
Trung
Trung
Trung
Trung
-
2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
Than Khí Dầu Sinh khối Thủy điện Điện gió Điện mặt trời Nhập khẩu Pmax (GW) Power source capacity (GW)
78
VCBS RESEARCH
OUTLOOK VỌNG
REPORT 2024
2024 Nguồn: EVN, QHĐ VIII, VCBS Back
TRIỂN VỌNG NGÀNH – ƯU TIÊN ĐẨY MẠNH PHÁT TRIỂN NLTT
Công suất nguồn điện - Kịch bản phụ tải cao có dự phòng công suất (MW) Công suất nguồn điện gió và điện mặt trời (GW)
600,000 200 35%
Khác
180
Thủy điện tích năng và lưu trữ 30%
500,000 160
NLTT khác 25%
140
400,000 Điện mặt trời 120 20%
Điện gió ngoài khơi 100
300,000 80 15%
Điện gió gần bờ
60 10%
Nhiệt điện linh hoạt khác
200,000 40
Khí LNG 5%
20
100,000 Khí nội địa + dầu - 0%
Thủy điện 2020 2025 2030 2035 2040 2045 2050
-
2020 2025 2030 2035 2040 2045 2050
Than Điện gió gần bờ Điện gió xa bờ Điện mặt trời
Tỷ trọng công suất điện gió Tỷ trọng công suất ĐMT
Vốn đầu tư cho nguồn và lưới điện (Tỷ USD) Công suất NLTT phát triển đến năm 2030 phân theo vùng (MW)
500 473.7 8,000
7,000
400
6,000
300 5,000
4,000
200 3,000
112.4
2,000
100
45.2 1,000
16.6 3.3
0.8
- -
Nguồn điện Lưới điện Quy mô thị trường tư vấn, thiết kế Bắc Bộ Bắc Trung Bộ Trung Trung Bộ Nam Trung Bộ Tây Nguyên Nam Bộ
2021-2030 2031-2050 Điện gió ngoài khơi Điện gió gần bờ Điện mặt trời Thủy điện nhỏ Điện sinh khối
79
VCBS RESEARCH
OUTLOOK VỌNG
REPORT 2024
2024 Nguồn: EVN, QHĐ VIII, VCBS Back
TRIỂN VỌNG NGÀNH – CƠ CHẾ MUA BÁN ĐIỆN TRỰC TIẾP DPPA
Bộ Công Thương đã có báo cáo số 105/BC-BCT báo cáo Thủ tướng Chính phủ kiến nghị và đề xuất mô hình phù hợp để triển khai cơ chế DPPA.
Chúng tôi đánh giá nếu triển khai cơ chế DPPA theo mô hình không có lưới điện kết nối trực tiếp với nhau sẽ cần phải chờ đợi các quy định pháp lý, hướng dẫn của Bộ Công Thương
về cách xác định giá phân phối, giá điều độ và vận hành hệ thống điện và giá dịch vụ phụ trợ hệ thống điện.
Chúng tôi đánh giá nếu được thành công triển khai, cơ chế DPPA sẽ mở ra hướng phát triển mới cho các dự án NLTT ở Việt Nam sau cơ chế giá FIT trước đây.
Cơ chế DPPA có kết nối lưới điện trực tiếp với nhau Cơ chế DPPA không có kết nối lưới điện trực tiếp với nhau
Giá bán theo hợp đồng DPPA Giá bán theo hợp đồng DPPA
Genco KHL Genco KHL
Chênh lệch = giá giao ngay – giá cố Chênh lệch = giá giao ngay – giá cố định
định theo hợp đồng DPPA theo hợp đồng DPPA
tải, phân phối điện

Giá bán buôn + phí truyền
Giá giao ngay VCGM
Giá giao ngay VCGM

Sản lượng điện
Giá bán lẻ điện

Sản lượng điện Sản lượng điện
EVN EVN
Đơn vị bán lẻ điện (EPTC/NLDC) Đơn vị bán lẻ điện
(EPTC/NLDC)
Giá điện bán buôn Giá điện bán buôn
80
VCBS RESEARCH
OUTLOOK VỌNG
REPORT 2024
2024 Nguồn: MOIT, VCBS Back
CTCP TƯ VẤN XÂY DỰNG ĐIỆN 2 – TV2

TV2 hoạt động trong lĩnh vực tư vấn, nghiên cứu khảo sát cho đến tổng thầu EPC, vận hành nhà máy điện và đầu tư các
dự án nguồn điện.
EVN đang nắm quyền chi phối khi sở hữu 51% cổ phần. Qũy đầu tư PYN Elite Fund đang là cổ đông lớn thứ 2 khi sở hữu
6,58% cổ phần, CTCP Đầu tư Đoàn Việt sở hữu 2,5% cổ phần.
9T.2023, TV2 ghi nhận DTT đạt 481 tỷ đồng (-53,5% yoy) và LNST đạt 40 tỷ đồng (-4,9% yoy). KQKD ghi nhận mức sụt
giảm ở hầu hết các lĩnh vực, cụ thể: doanh thu mảng xây lắp, cơ khí đạt 465 tỷ đồng (-54,2% yoy) do chưa hạch toán các
Thông tin cổ phiếu gói thầu EPC các nhà máy điện đang thi công, chủ yếu là các hợp đồng tư vấn thiết kế và thi công TBA có biên lợi nhuận
Biến động 1 năm 19,6-42,7 tốt hơn và đóng góp của hơn 425 MW công suất quản lý vận hành ký mới. Chi phí QLDN giảm mạnh còn 63 tỷ đồng (-37%
GTGD bình quân 52T 263.420 yoy) do hoàn nhập chi phí dự phòng khi hết thời gian bảo hành dự án.
Cơ cấu cổ đông
Vốn hóa (Tỷ đồng) 2.302 Kết quả kinh doanh
4,000 3,629 25%
P/E 29,47
3,500 3,322 3,346
20%
P/B 8,57 3,000
% NN sở hữu 11,42% 39.6% 2,500 15%

2,000 1,840
Dự phóng 2024 (Tỷ đồng) 51.3%
10%
1,500
1,033
9.066 1,000
Doanh thu thuần 481 5%
(+10,1%) 500 225 255 262 272
6.6%
42 40
2.5%
797 - 0%
LNST 2018 2019 2020 2021 9T.2022 9T.2023
(+28,6%)
EVN PYN Elite Fund CTCP Đầu tư Toàn Việt Khác Doanh thu thuần (Tỷ đồng) -LHS LNST (Tỷ đồng) - LHS BLNG
81
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: TV2, VCBS Back
Các dự án lớn của TV2
Mảng tư vấn truyền thống được kỳ vọng tăng trưởng mạnh với nhiều hợp đồng lớn được
2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028
ký kết như nhiệt điện Sông Hậu 2, nhiệt điện sinh khối Hậu Giang và nhiệt điện sinh khối Trà
Vinh. Nhiệt điện sinh khối Hậu Giang (20 MW)
Thủy điện Thác Bà 2 (18,9 MW)
Mảng quản lý vận hành có biên lợi nhuận tốt tiếp tục tăng trưởng cao với hàng loạt nhà máy
điện mới đi vào vận hành khi QHĐ VIII được thông qua. Nhiệt điện sông Hậu 2 (2.012)
Các dự án đầu tư phát triển nguồn điện đi vào vận hành có hiệu quả đầu tư cao.
Nhiệt điện sinh khối Trà Vinh (25 MW)
TTĐL Long Sơn GĐ-1 (1.200-1.500 MW)
Quy mô thị trường rộng lớn nhờ nguồn vốn đầu tư phát triển cho cả nguồn và lưới điện.
Doanh nghiệp có cơ cấu tài chính lành mạnh.
Công suất QLVH lũy kế (MW) KQKD mảng tư vấn, thiết kế Cơ cấu nguồn vốn TV2
4,000 35,000 18% 180 12%
3,500 30,000 16% 154
3,500 160
3,200 14% 10%
25,000
12% 140 124
3,000 20,000 10%
2,600 120 8%
15,000 8%
2,500 2,300 100
6%
10,000
5,366 4% 73 6%
2,000 3,050 3,092 3,459 2,646
80 63
5,000 1,145 2%
331 48
1,493 60 4%
1,500 - 0%
2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 40
2%
1,000 20
Backlog cuối năm (Tỷ đồng) - LHS
443 - 0%
500 Giá trị hợp đồng ký mới (Tỷ đồng) - LHS
2018 2019 2020 2021 2022
Doanh thu (Tỷ đồng) - LHS
-
2019 2020 2021 2022 2023F 2024F BLNG - RHS Nợ vay (Tỷ đồng) Tỷ trọng D/E
82
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: TV2, VCBS Back
DỰ PHÓNG
(Đơn vị: Tỷ đồng) 2022 2023F 2024F
MUA Doanh thu thuần 1.322 643 2.895

51.000 VND +/-yoy (%) -63,6% -51,3% +349,9%
+30%
EBIT 57 59 127
+/-yoy (%) -79,9% +4,4% +115,2%
LNST 53 67 151
+/- % -80,5% +26,7% +125,6%
SOTP
P/B EPS (VND/cổ phiếu) 689 1.634 1.413
2.5
2.0 Giả định Rủi ro
• Các điều khoản tín dụng của • Tiến độ triển khai các dự án chậm
1.5
khoản vay tài trợ dự án Sông Hậu hơn dự kiến.
1.0 2 được thống nhất và dự án được • Chính sách và cơ chế giá cho các
tiến hành triển khai. dự án NLTT chậm ban hành.
0.5
• Chính sách giá cho các dự án • Quá trình đàm phán khoản vay vốn
0.0 NLTT được ban hành. triển khai dự án Sông Hậu 2 kéo dài
hơn dự kiến.
83
NGÀNH DẦU KHÍ
PVD – 34.500 (+22%)
TRIỂN VỌNG NGÀNH DẦU KHÍ
Dự báo giá dầu & khí thế giới
• Theo dự phóng từ các nguồn tổng hợp như IEA và Goldman Sachs trong tháng 11, VCBS 120 700
100 600
kỳ vọng giá dầu Brent giữ mức trên 90 USD/thùng trong năm 2024. 500
80
400
• Dự phóng giá dầu giữ mức cao sẽ thúc đẩy việc triển khai các dự án dầu khí thượng 60
300
nguồn, theo đó đẩy mạnh nhu cầu cho thuê giàn khoan. Nhu cầu giàn khoan tự nâng 40
200
20
trên thế giới cũng như Đông Nam Á dự kiến sẽ có sự tăng trưởng mạnh từ nay cho đến 100
- -
năm 2025 do thiếu hụt giàn khoan mới sau nhiều năm giá dầu ở mức thấp và các giàn
Aug-22
Sep-22
Oct-22
Nov-22
Dec-22
Apr-23
Oct-23
Aug-23
Sep-23
Nov-23
Dec-23
Apr-24
Aug-24
Sep-24
Oct-24
Nov-24
Dec-24
Jun-22
Jan-23
May-23
Jun-23
Jan-24
May-24
Jun-24
Jul-22
Feb-23
Mar-23
Jul-23
Feb-24
Mar-24
Jul-24
khoan hiện tại đều có việc làm.
WTI ($/thùng) Brent ($/thùng) LNG ($/MMBTU) MFO ($/tấn)
• Gía cho thuê giàn khoan đang trong xu hướng tăng do nhu cầu đang tăng cao. Với Dự phóng giá thuê giàn khoan tự nâng khu vực Dự phóng Cung/cầu giàn khoan tự nâng khu
ĐNA vực ĐNA
dự báo giá cho thuê giàn khoan khu vực ĐNA tăng, giá cho thuê giàn khoan tại Việt Nam 160 96% 45
cũng không nằm ngoài xu hướng chung. Theo báo cáo IHS Markit, giá thuê giàn khoan tự 140 95%
40
35
120
nâng khu vực Châu Á và Đông Nam Á có sự tăng trưởng ổn định trong năm 2023 so với 95% 30
100
25
mức giá đỉnh khoảng 100.000 USD/ngày vào năm 2022. Giá thuê trung bình giàn khoan tự 80
94%
20
nâng tại khu vực Đông Nam Á trong 6 tháng đầu năm 2024 dự báo khoảng ở mức 135.000 94%
60 15
93% 10
USD/ngày (+12% yoy), nguyên nhân chủ yếu do nguồn cung giàn khoan đóng mới hạn 40
5
20 93%
chế, và các giàn khoan hiện tại đều có việc làm. 0
0 92%
Nguồn cung giàn khoan trên thị trường

Giá thuê (000 USD/ngày) Hiệu suất hoạt động Nhu cầu giàn khoan
85
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: VCBS tổng hợp và ước tính Back
TRIỂN VỌNG NGÀNH DẦU KHÍ – KHẢ QUAN
• Nhu cầu sử dụng khí trong nước: Theo Quy hoạch điện VIII vừa được thông qua, điện khí được ưu tiên phát triển, theo đó tỷ trọng nguồn điện khí dự kiến tăng từ
10,2% (7,08GW) năm 2020 lên 24,8% (37GW) năm 2030. LNG được định hướng sẽ đóng góp đáng kể vào mảng điện khí theo QHĐVIII. Cụ thể, điện khí LNG được
quy hoạch sẽ đạt 22,4 GW - đóng góp gần 15% tổng sản lượng điện trong năm 2030.
• Nguồn cung khí phục vụ nhu cầu trong nước: Trong tháng 5.2023, PVS đã hoàn thành thi công kho LNG Thị Vải 1 triệu tấn và bàn giao cho PV GAS. Các dự án
dầu khí mới vừa được chính phủ thông qua như dự án khai thác mỏ Kình Ngư Trắng, chuỗi khai thác & phân phối điện khí Cá Voi Xanh, LNG Sơn Mỹ, Lô B – Ô Môn,
Lạc Đà Vàng được kỳ vọng sẽ góp phần tăng trưởng sản lượng trong nước và việc làm cho các doanh nghiệp thượng nguồn. Ngoài ra, Luật dầu khí sửa đổi (LDKSĐ)
đã được thông qua, và bắt đầu áp dụng chính thức từ 1/7/2023, trong đó bao gồm thay đổi liên quan đến cơ chế thu hút đầu tư của lĩnh vực thượng nguồn (thăm dò và
khai thác khí). Đây là điểm tích cực trong bối cảnh trữ lượng khí tự nhiên đang giảm đi hằng năm, và cần nhiều dự án mới được triển khai để bù đắp.
• Cập nhật các dự án dầu khí trọng điểm
Thời gian triển Vốn đầu tư

Dự án Chủ đầu tư DN hưởng lợi Thông tin
khai (triệu $)
PVS, PVD, PXS, GAS, PVB, Giàn xử lý trung tâm (CPP), 46 giàn đầu giếng (WHP), giàn nhà ở,
Lô B 2024 >11.000 PVN, PVEP, MOECO
PVC tàu chứa condensate FSO, 750 giếng khai thác.
Giàn xử lý trung tâm, 2 giàn đầu giếng với 16 lỗ giếng công suất
Murphy Oil, PVN, SK PVS, PVD, PXS, GAS, PVB,
Lạc Đà Vàng 2024 693 35.000 thùng dầu/ngày, giàn nhà ở, tàu chứa FSO công suất
Innovation PVC
450.000 thùng, 8 giếng phát triển.
Giàn xử lý trung tâm (CPP), giàn nhà ở. Giàn đầu giếng để xử lý

PVS, PVD, PXS, GAS, PVB, tách nước ngoài khơi; 2 cụm khai thác ngầm, mỗi cụm có 4 giếng
Cá Voi Xanh 2025 4.600 PVN, Exxon Mobil
PVC khai thác và một đường ống dài khoảng 88km nối vào bờ biển
Chu Lai.
86
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: VCBS tổng hợp và ước tính Back
TRIỂN VỌNG NGÀNH XĂNG DẦU PHỤC HỒI NHƯNG CÒN TIỀM ẨN NHIỀU BIẾN SỐ
KHÓ LƯỜNG
Nhóm lọc hóa dầu – BSR: Lợi nhuận của nhóm lọc hóa dầu phụ thuộc tỷ lệ crack spread.
Nhóm phân phối xăng dầu: Lợi nhuận phụ thuộc vào cơ cấu tiêu thụ xăng dầu.
Giá dầu thế giới năm 2024 được các chuyên gia dự báo ít biến động, giúp giảm thiểu rủi ro đánh giá lại hàng tồn kho cho các doanh nghiệp hạ nguồn như
BSR, PLX, OIL,.. Gía xăng dầu bán lẻ dự báo tăng trong bối cảnh giá dầu
Giá bán lẻ xăng dầu sẽ phần nào phản ánh kịp thời các biến động chi phí nhờ vào Nghị định 80/2023/NĐ-CP sửa đổi, bổ sung một số điều của Nghị định
số 95/2021/NĐ-CP và Nghị định 84/2014/NĐ-CP của Chính phủ về kinh doanh xăng dầu.
Chi phí định mức được điều chỉnh tăng sẽ thúc đẩy lợi nhuận cho nhóm phân phối xăng dầu năm 2024. Theo phương án đề xuất của Bộ Tài Chính, thuế
bảo vệ môi trường đối với xăng dầu, mỡ nhờn trong năm 2024 sẽ tiếp tục giảm 50%. Việc điều chỉnh mức thuế bảo vệ môi trường sẽ tác động đến giá bán lẻ xăng
dầu. Chúng tôi kỳ vọng thuế BVMT điều chỉnh có thể sẽ hỗ trợ các doanh nghiệp phân phối xăng dầu thông qua sản lượng cao hơn vì điều này có thể kích thích
tiêu dùng.
Theo lộ trình cam kết thì thuế suất FTA của mặt hàng xăng tại Hiệp định ATIGA sẽ được giảm xuống còn 5% vào năm 2023 và về 0% vào năm 2024. Điều
này sẽ phần nào giảm áp lực chi phí nhập khẩu xăng dầu cho các doanh nghiệp phân phối xăng dầu khi NMLD Dung Quất ngưng hoạt động để bảo dưỡng định kỳ
cuối quý 1 năm 2024.
Dự báo nhu cầu tiêu thụ xăng dầu (nghìn tấn)
35,000 8.0% Dự báo khả năng cung cấp xăng dầu nội địa
30,000 6.0% 120%
25,000 4.0% 100%
20,000 2.0% 80%
15,000 0.0% 60%
10,000 -2.0% 40%
5,000 -4.0% 20%
- -6.0% 0%
2018 2019 2020 2021 2022 2025 2030 2019 2020 2021 2022 2030F 2045F
Nhu cầu tiêu thụ xăng dầu % Tăng trưởng Sản xuất trong nước Nhập khẩu
87
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: PVN, VCBS tổng hợp Back
TRIỂN VỌNG NGÀNH PHÂN BÓN: GIÁ URE DỰ BÁO TĂNG NHẸ
• Giá phân bón thế giới được kỳ vọng tăng nhẹ so với năm 2023 do yếu tố nguồn cung thắt chặt. Giá phân bón trong nước biến động tương quan với giá
phân bón Thế giới (1) Trung Quốc tiếp tục hạn chế xuất khẩu ure để đảm bảo nguồn cung trong nước, (2) Nga tiếp tục chính sách áp hạn ngạch xuất khẩu phân bón
đến tháng 5/2024 để bảo vệ thị trường nội địa. (3) Sản xuất ure ở EU dự kiến vẫn sẽ ở mức thấp, do giá thành sản xuất Urê ở khu vực này vẫn cao hơn nhiều so với
chi phí nhập khẩu Urê từ Ai Cập.Tại khu vực Trung Đông, Chính phủ Ai Cập quyết định gia hạn vô thời hạn việc cắt giảm 30% nguồn cung khí đốt đối với tất cả các
nhà sản xuất phân ure tại nước này, ảnh hưởng lớn đến nguồn cung toàn cầu.
• Nhu cầu tiêu thụ phân bón năm 2024 được dự báo tăng chậm so với năm 2023. Nhu cầu tiêu thụ nội địa kỳ vọng tăng vào Q4.2023 và Q1.2024 khi bước
vào vụ Đông Xuân (vụ Đông xuân năm nay đến trễ, bắt đầu cuối tháng 11). Theo dự báo của IFA tốc độ tăng trưởng của tiêu thụ phân bón trên thế giới sẽ chậm
lại trong trung hạn, từ mức 4% trong năm tài chính 2023 xuống 1,3% trong năm tài chính 2027. Hơn nữa, không chỉ nhu cầu tiêu thụ N tăng trưởng chậm lại mà cả
nhu cầu tiêu thụ P và K cũng sẽ tăng trưởng chậm lại. Nhu cầu tiêu thụ Ure trong nước được dự báo cải thiện vào cuối quý 4 năm 2023 và quý 1 2024 do nhu cầu vụ
Đông - Xuân trong nước tăng cao.
• Giá khí đầu vào là biến số khó dự báo khi giá dầu biến động và tỷ trọng phân bổ các nguồn khí tác động lớn đến BLNG của doanh nghiệp. Đối với DCM, tỷ
lệ khí mua ngoài từ Petronas trong năm 2024 dự báo giảm so với năm 2023 do thời tiết sẽ thuận lợi hơn để giảm huy động điện khí kể từ 2H.2024. Đối với DPM,
nguồn khí đầu vào tuy vẫn được đảm bảo cung ứng đầy đủ nhưng tỷ trọng nguồn khí đồng hành có giá thấp (mỏ Bạch Hổ - Rồng Đồi Mồi, thuộc Bể Cửu Long) đạt
công suất thấp hơn kế hoạch và đang suy giảm nhanh hơn dự báo, tỷ trọng khí cấp bù từ nguồn khác (Nam Côn Sơn và Cửu Long khác) tăng lên và có mức phí vận
chuyển cao, khiến giá thành chi phí khí gia tăng
Xác suất xảy ra hiện tượng El Nino 2023 Dự báo khả năng cung cấp khí trong nước
150%
20
100%
15
50%
Tỷ m3
0% 10
-
La Nia Neutral El Nino 2020 2025 2030 2035
88
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: IRI, năng lượng Việt Nam, VCBS tổng hợp Back
TCT CỔ PHẦN KHOAN VÀ DỊCH VỤ KHOAN DẦU KHÍ - PVD
Diễn biến giá
TỔNG QUAN
Mảng kinh doanh chính của PVD là dịch vụ khoan, dựa trên cơ sở trong năm 2023 PVD sỡ hữu 6 giàn khoan (PV Drilling
I, II, III, VI, PV Drilling 11 và TAD Drilling V) và thuê ngoài với số lượng tùy thuộc vào nhu cầu. Doanh thu từ dịch vụ
khoan chiếm 61% tổng doanh thu công ty.
KQKD 9T.2023 tăng trưởng tích cực với doanh thu đạt 4.033 tỷ đồng (+3% yoy, 74% KH năm), LNST đạt 343 tỷ đồng
(cùng kỳ âm 201 tỷ đồng, gấp 3,4 lần KH năm). Biên lợi nhuận gộp dịch vụ khoan & kỹ thuật giếng cải thiện giúp cho lợi
nhuận PVD tăng trưởng mạnh. Trong năm 2023, PVD đã ghi nhận 140 tỷ đồng từ việc khách hàng Valeura tại Thái Lan
thương lượng ngưng hợp đồng khoan đối với giàn khoan PVD I.
12.95 –
Biến động 1 năm Doanh thu 2018-2023 (triệu USD) Lợi nhuận gộp 2018-2023 (triệu USD)
28.7 Cơ cấu cổ đông
250 40
Tập đoàn Dầu khí Việt Nam
35
200
Vốn hóa (Tỷ đồng) 15.397 30
CTBC Vietnam Equity Fund
25
150
P/E 35,8x 20
40%
Norges Bank 100 15
P/B 1,0x
51%
10
% NN sở hữu 22,89% 50
5
DC Developing
0
Dự phóng 2024 (Tỷ đồng) 1% 0 2020 2021 2022 9T.2023
5% 2020 2021 2022 9T.2023 -5
1% Beira Limited
6.273 2%
Doanh thu thuần Cung cấp dịch vụ kỹ thuật giếng & DV khác Cung cấp dịch vụ kỹ thuật giếng & DV khác
(+10%)
Cung cấp dịch vụ khoan Cung cấp dịch vụ khoan
Khác
LNST 422 (+5%) Bán hàng hóa Bán hàng hóa
89
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: VCBS tổng hợp, ước tính Back
Triển vọng doanh nghiệp
• Mảng cho thuê giàn tiếp tục khả quan: Các giàn khoan PVD vận hành xuyên suốt đến hết năm 2024, một số giàn có công việc đến năm 2025.
• Gía cho thuê giàn khoan cải thiện: giá thuê giàn khoan tự nâng đối với các hợp đồng ký mới kỳ vọng đạt mức khoảng 100 nghìn USD/ngày. Trong năm 2023 &
2024, VCBS dự kiến hiệu suất sử dụng các giàn khoan của PVD sẽ được duy trì trên 95%.
• Mảng dịch vụ kỹ thuật giếng khoan kỳ vọng tăng trưởng: chiến dịch khoan của các nhà thầu dầu khí sôi động trong năm 2024, chúng tôi kỳ vọng mảng dịch vụ
giếng khoan hoạt động ổn định và xuyên suốt.
• Dự án dầu khí khởi động khi giá dầu ổn định cao hơn điểm hòa vốn của các doanh nghiệp thượng nguồn, giúp nhu cầu khoan và dịch vụ khoan sẽ tăng:
PVD kỳ vọng sẽ hưởng lợi từ việc triển khai dự án Lô B – Ô Môn và Lạc Đà Vàng vừa được chính phủ thông qua:
o Dự án Lô B – Ô Môn: cung cấp dịch vụ khoan cho 46 giàn đầu giếng & 750 giếng khai thác.
o Dự án Lạc Đà Vàng: cung cấp dịch vụ khoan cho 2 giàn đầu giếng với 16 lỗ giếng công suất 35.000 thùng dầu/ngày.
Thời gian triển Vốn đầu tư

Dự án Chủ đầu tư Triển vọng PVD Thông tin
khai (triệu $)
PVN (42.9%)
Giàn xử lý trung tâm (CPP), 46 giàn đầu giếng
PVEP (26.8%) Dịch vụ khoan: 46 giàn đầu giếng &
Lô B - Ô Môn 2023-2025 >11.000 (WHP), giàn nhà ở, tàu chứa condensate FSO,
MOECO (22.6%) 750 giếng khai thác
750 giếng khai thác
PTTEP (7.7%)
Giàn xử lý trung tâm, 2 giàn đầu giếng với 16 lỗ
Murphy Oil (40%)
Dịch vụ khoan: giàn đầu giếng, giếng giếng công suất 35.000 thùng dầu/ngày, giàn nhà
Lạc Đà Vàng 2024-2026 693 PVN (30%)
khai thác ở, tàu chứa FSO công suất 450.000 thùng, 8 giếng
SK Innovation (25%)
phát triển
90
DỰ BÁO VÀ ĐỊNH GIÁ
Dự phóng
(Đơn vị: Tỷ đồng) 2022 2023F 2024F
Doanh thu thuần 5,432 5,615 6,273
MUA DCF +/-yoy (%) 35% 4% 10%
34.500 PE LN từ HĐKD 33 510 534
ĐỒNG/CP PB
+/-yoy (%) -80% 1.450% 4%
+22%
LNST -151 408 422
+/- % - - 3,4%
EPS (VND/cổ phiếu) - 697 720
P/B
1.2
1 Một số giả định trong dự báo Một số rủi ro

0.8
• Dự phóng trên chưa bao gồm dự • Biến động giá dầu khí thế giới
0.6
án Lô B do chưa có kết quả đấu • Rủi ro chậm trễ trong việc triển
0.4
thầu chính thức khai các dự án
0.2
91
CTCP ĐƯỜNG QUẢNG NGÃI (UPCoM: QNS)
Diễn biến giá
Doanh thu mảng sữa của QNS
Lũy kế 10T23, QNS đạt 8.800 tỷ doanh thu (+24% yoy), LNTT
đạt 1.900 tỷ (+72% yoy) trong đó tăng trưởng chủ yếu đến từ 1400
DT mảng sữa +/- yoy
30%
mảng đường với DTT đạt 3.550 tỷ (gấp đôi svck), LNTT: 850 tỷ 23%
(gấp 3 lần svck).

15%
Sản lượng sữa giảm 4% yoy, kém tích cực dưới xu thế ảm đạm
tỷ VNĐ
5% 7%
của toàn ngành tiều dùng. Lũy kế 10T23, DTT mảng sữa đạt chỉ 700
đạt 3.400 tỷ (-7% yoy), LNTT: 665 tỷ (+3% yoy).
-5% 0%
-7%
Thông tin cổ phiếu Sản lượng đường bán ra của QNS đạt 220 nghìn tấn (+69% -8%
-10%
yoy) với giá bán ước tính tăng 17% yoy. Lũy kế DT cả năm
Biến động 1 năm 31,6 - 53,8 mảng đường dự báo sẽ đạt 3.900 tỷ (+98% yoy). 0 -15%
Q1.22 Q2.22 Q3.22 Q4.22 Q1.23 Q2.23 Q3.23
KLGD bình quân 52T 32.222.449.115
Doanh thu theo mảng của QNS Ước tính kinh doanh mảng đường của QNS
Vốn hóa (tỷ đồng) 16.544
10T22 10T23 +/- yoy
Sản lượng đường Giá bán đường
P/E 8,43x 4,000 3,656 120% 250 20,000
3,550
3,400
P/B 2,09x 100%
200
3,000 100% 15,000
80%
% NN sở hữu 16,5%
ngàn tấn
150
VND/kg
60%
2,000 1,775 1,850 10,000
Dự báo KQKD 2023 (tỷ đồng) 1,666
40% 100
9.874 20%
Doanh thu thuần 1,000
50
5,000
(+19,6%) -7%
11% 0%
1.733 - -20% 0 -
Lợi nhuận sau thuế
(+34,7%) Đường Sữa Thành Phát 2019 2020 2021 2022 2023
92
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: QNS, VCBS tổng hợp Back
CTCP ĐƯỜNG QUẢNG NGÃI (UPCoM: QNS)
Mảng đường tăng trưởng về doanh thu, mảng sữa cải thiện biên lợi nhuận gộp Chi phí thu mua mía của QNS
Sản lượng mía ép Chi phí thu mua mía
Mảng đường duy trì là động lực tăng trưởng chính trong Diễn biến giá đường 3 1200
thời gian tới 30,000 0.30 1,100
2 1,050
Sản lượng đường QNS bán ra trong năm 2024 dự kiến đạt 230
25,000 0.25
Đồng/kg
USD/lbs
ngàn VNĐ/ tấn

nghìn tấn (+4,6% yoy). Giá bán đường trong nước vẫn chưa hạ 950 1000
2
triệu tấn
nhiệt do tình trạng thiếu hụt nguồn cung trong vụ mùa 23/24, 20,000 0.20
880
850
ước tính giá bán đường của QNS vẫn sẽ duy trì ở mức cao 1 800
trong năm tới. Giá mía thu mua tăng 4% svck, đạt 1,1 triệu VNĐ/ 15,000 0.15
800
tấn, do đó tuy DTT mảng đường của QNS dự kiến tăng 9% 1 3 5 7 9 11 1 3 5 7 9 1
svck, biên lợi nhuận gộp có thể giảm nhẹ. 2022 2023
Việt Nam Thế giới 0 600

Doanh thu mảng sữa bị chững lại tuy nhiên dự kiến biên lợi 2019 2020 2021 2022 2023 2024
nhuận gộp sẽ cải thiện tích cực
% thay đổi QoQ giữa biên lợi nhuận gộp mảng Giá đậu tương nhập khẩu vào Việt Nam
Lũy kế 10T23, DT sữa đậu nành giảm 7% svck, tuy nhiên thị sữa của QNS và giá đậu tương
800
phần lại có sự cải thiện, tăng từ 87,8% (2022) lên 89,1% 25%
(Q3.23). Cho thấy dù tăng trưởng toàn ngành không mấy khả 20%
15% 700
quan, QNS vẫn đang hoạt động tốt hơn so với mặt bằng chung.
10%
USD/ tấn
Lũy kế 10T23, LNTT tăng 3% svck, biên lợi nhuận tăng 2%, đạt 5% 600
31,7% nhờ giá đậu tương nguyên liệu giảm mạnh từ đỉnh tháng 0%
-5%
7.22. Trung bình giá đậu tương nguyên liệu năm nay giảm 10% 500
-10%
yoy và dự kiến đậu tương 2024 vẫn sẽ duy trì ở mức giá này do
-15%
sản lượng và tiêu thụ vụ mùa 23/24 toàn thế giới đều tăng 8% 400
yoy, lần lượt đạt 395 triệu tấn và 386 triệu tấn. 1 3 5 7 9 12 2 4 6 8 10 12 2 4 6 8 10
Biên lợi nhuận gộp mảng sữa Giá đậu tương nguyên liệu 2021 2022 2023
93
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: QNS, TCHQ, VCBS tổng hợp Back
CTCP ĐƯỜNG QUẢNG NGÃI (QNS)
Định giá DỰ BÁO VÀ KHUYẾN NGHỊ

tỷ VNĐ 2022 2023F 2024F
Doanh thu thuần 8.255 9.874 10.517
MUA DCF +/-yoy (%) 12,54% 19,61% 6,51%

TP: 57.500đ/cp Lợi nhuận gộp 2.459 3.123 3.278
P/E
+24%
+/-yoy (%) -0,70% 27,01% 4,97%
LNST 1.287 1.733 1.805
+/- % -13,70% 34,72% 4,15%
EPS (đồng/cổ phiếu) 3.605 4.856 5.058
Tương quan P/B và ROE Lịch sử định giá P/E ngành

6 3 P/B P/E 18 20.0x
5
VNM 16.0x
PE ngành sữa: 12,7x
4
IDC PE ngành đường: 11,3x
12.0x
3 2 12
8.0x
2 QNS
MCM
SLS 4.0x
1 SBT HNM
LSS
0 1 6 0.0x
0% 20% 40% 60% 80% 2018 2019 2020 2021 2022 QNS HNM VNM IDP MCM SLS SBT LSS
94
CTCP SỮA VIỆT NAM (HOSE: VNM)
Diễn biến giá
TỔNG QUAN DOANH NGHIỆP Doanh thu theo mảng kinh doanh VNM
Nội địa Xuất khẩu Chi nhánh NN
Lũy kế 9T23, DTT và LNST của VNM đạt lần lượt 44.750 tỷ đồng và 6.669 tỷ 50
đồng, xấp xỉ svck. Trong đó, DTT và LNST Q3.23 đạt lần lượt 15.636 tỷ (-2,5%
3.14 3.13
svck) và 2.533 tỷ (+9,1% svck) do nhu cầu tiêu dùng yếu. Tuy nhiên giá sữa bột
nghìn tỷ VNĐ
40 3.59 3.58
đầu vào giảm, dẫn đến biên lợi nhuận gộp cải thiện 3,1% svck, đạt gần 42%.
Thị trường nội địa kém khả quan: Lũy kế 9T23, DTT đạt 37.532 tỷ (-1% svck), 30
Q3.23 đạt 13.253 tỷ (-4% svck) do chi tiêu toàn ngành sữa vẫn trong đà giảm.
20
Xuất khẩu trực tiếp hồi phục: Lũy kế 9T23 đạt 3.741 tỷ đồng (xấp xỉ svck), tuy 37.71 37.59 1.13 1.09
1.13
Thông tin cổ phiếu nhiên Q3.23 đã có sự phục hồi 5%, đạt 1.246 tỷ VNĐ doanh thu, nhờ mở rộng 1.25
10
thị trường qua Trung Quốc. 13.83 13.29
Biến động 1 năm 63,4 - 81,4
CN nước ngoài (Driftwood, Angkor): DTT trong Q3.23 đạt 1.138 tỷ (9T23: -
KLGD bình quân 52T 198.263.216.724 3.477 tỷ, +7% svck). Trong đó, AngkorMilk vẫn duy trì tăng trưởng > 10%. 9T22 9T23 22Q3 23Q3
Vốn hóa (tỷ đồng) 145.043 KQKD của VNM Lợi nhuận gộp theo quý của VNM
P/E 17,23x 50 8 Lợi nhuận gộp GPM 45%
45 45
P/B 4,73x 40
nghìn tỷ VNĐ
nghìn tỷ VNĐ
% NN sở hữu 54,9%
30 Doanh thu
Dự báo KQKD 2023 (tỷ đồng) 4 40%
Lợi nhuận gộp
20 18 18
Lợi nhuận sau thuế
59.151
Doanh thu thuần 2
(-1,3%) 10 7 7
8.844
Lợi nhuận sau thuế 0 0 35%
(+3,8%)
9T.2022 9T.2023 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3
95
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: VNM, VCBS tổng hợp Back
CTCP SỮA VIỆT NAM (HOSE: VNM)
Cải thiện thị phần trong bối cảnh tiêu dùng thắt chặt
So sánh giá cả mặt hàng trong ngành sữa
Hưởng lợi khi xu hướng tiêu dùng chuyển dịch sang các Thị phần của VNM tại Q3.23
Sữa tươi tiệt trùng Sữa chua hũ
mặt hàng tầm trung Đơn vị: VND
(180ml) (100g)
Nền kinh tế chững lại khiến xu thế tiêu dùng có xu hướng Vinamilk 8.300 7.200
chuyển dịch sang các mặt hàng có giá cả tầm trung. Q3.23, TH true milk 9.525 8.500
tăng trưởng toàn ngành sữa giảm 4% svck, tuy nhiên DTT của Mộc Châu 6.750 6.900
86%
VNM chỉ giảm 2,5% svck, dẫn đến thị phần của VNM được cải 70%
56% Nestle 8.475 n/a
thiện khoảng 2%, đạt tổng 42,5% tại Q3.23. 42.5% 35%
Dalat Milk 8.600 9.600
12%
VNM đã lên kế hoạch chạy các chương trình khuyến trong Q4 Nutimilk 8.475 7.100
Tổng Sữa nước Sữa chua Sữa chua Sữa đặc Sữa công
mãi để tiếp tục thúc đẩy doanh số. hũ uống thức Dutch Lady 8.075 n/a
Biên lợi nhuận gộp duy trì tích cực cho đến ít nhất Q1.24
nhờ nền giá bột sữa nguyên liệu thấp Sản lượng sữa nội địa Trung Quốc
Giá sữa bột liên tục tăng
Bột sữa nhập khẩu vẫn đang duy trì ở nền thấp, (SMP: 3.000
5,000
USD/MT và WMP: 2.500 USD/MT), trung bình giá 2023 giảm 45 42
4,500
lần lượt 35% và 20% svck. 40
39
37
4,000
Dẫn đến biên LNG Q3.23 của VNM cải thiện +310 bps svck và 34
Triệu MT
3,500 35 32 32
dự kiến sẽ tiếp tục duy trì đến hết Q1.24 khi VNM đã mua đủ 31 30 31
lượng bột sữa cần thiết cho sản xuất đến Q1.24 tại mức giá 3,000 30
cuối tháng 9 - đầu tháng 10/2023. 2,500
25
2,000
Dự kiến giá sữa bột vẫn tiếp tục duy trì ở mức thấp trong thời
20
gian tới do nhu cầu nhập khẩu sữa bột của Trung Quốc vẫn tiếp 1,500
28/2/20 28/2/21 28/2/22 28/2/23
tục giảm nhờ sản lượng sữa nội địa đã tăng mạnh.
SMP WMP
96
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: VNM, Bloomberg, VCBS tổng hợp Back
CTCP SỮA VIỆT NAM (VNM)
Định giá DỰ BÁO VÀ KHUYẾN NGHỊ

tỷ VNĐ 2022 2023F 2024F
Doanh thu thuần 59.956 59.151 62.303
MUA DCF +/-yoy (%) -1,6% -1,3% 5,3%

TP: 82.400đ/cp Lợi nhuận gộp 23.897 24.287 26.729
P/E
+20%
+/-yoy (%) -9,1% 1,6% 10,1%
LNST 8.516 8.844 10.266
+/- % -19,1% 3,8% 16,1%
EPS (đồng/cổ phiếu) 3.632 4.231 4.912
Tương quan P/B và ROE Lịch sử định giá P/E ngành

6 5 P/B P/E 18 20.0x
5
VNM 16.0x
PE ngành sữa: 12,7x
4
IDC
12.0x
3 4 14
8.0x
2 QNS
MCM
1 4.0x
HNM
0 3 10 0.0x
0% 10% 20% 30% 40% 2018 2019 2020 2021 2022 QNS HNM VNM IDP MCM
97
CTCP TẬP ĐOÀN GELEX – GEX
Diễn biến giá TỔNG QUAN DOANH NGHIỆP

Mảng kinh doanh của GEX bao gồm Thiết bị điện (43% doanh thu); Vật liệu xây dựng (kính xây dựng, gạch ốp lát, …- 23%
doanh thu), Bất động sản (KCN và Dân cư – 10% doanh thu), Năng lượng (2,6% doanh thu).
Cơ cấu cổ đông của GEX bao gồm sự nắm giữ của chủ tịch Nguyễn Văn Tuấn (23,76%); quỹ đầu tư Dragon Capital (5,97%)
và các cổ đông nhỏ lẻ khác nắm 70,3% còn lại.
Q3.2023: DTT tang 7% và LNST công ty mẹ tăng 747% ứng đạt 7.487 tỷ và 122 tỷ đồng. Biên gộp đạt 18,6% (Q3.22: 18,9%).
Nguyên nhân doanh thu tăng trưởng nhẹ trong khi lợi nhuận tăng trưởng rất mạnh mẽ do 1) Các mảng kinh doanh hồi phục
và tối ưu các chi phí bán hàng, quản lý; 2) Lãi thuần kinh doanh chứng khoán khoảng 116 tỷ so với mức lãi nhẹ khoảng 20 tỷ
Thông tin cổ phiếu cùng kỳ.
Biến động 1 năm 11.5 – 25.9 Biểu đồ: Cơ cấu doanh thu của biên lợi nhuận của GEX Cơ cấu cổ đông của GEX (29/11/2023)
GTGD bình quân 52T 16.633.484 5,000 25%
4,500
Vốn hóa (tỷ đồng) 18.520 20%
4,000 Nguyen Van
3,500 15% Tuan
P/E 42.1 3,000
Tỷ đồng
2,500 10%
P/B 0.85 23.76%
2,000
1,500 5%
% NN sở hữu 12.89% Dragon Capital
1,000 0% 5.97%
Dự báo KQKD 2024 (tỷ đồng) 500
0 -5%
70.3%
Doanh thu thuần
36.202 Q1/2022 Q2/2022 Q3/2022 Q4/2022 Q1/2023 Q2/2023 Q3/2023
(+15%) Others
Lợi nhuận của cổ đông 1,774 Doanh thu thiết bị điện Doanh thu VLXD Doanh thu BĐS
công ty mẹ (+237%)
Doanh thu năng lượng GPM NPM
98
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: GEX, VCBS tổng hợp Back
CTCP TẬP ĐOÀN GELEX – GEX
THOÁI VỐN MẢNG NĂNG LƯỢNG LÀ ĐIỂM NHẤN

Giá trị
GEX có kế hoạch thoái vốn toàn bộ mảng năng lượng trong nửa đầu 2024 Công sất định Ước tính VCSH
Ước tính lãi
Sở nếu thoái
Dự án điện (triệu Đơn giá giá ước của dự án (tỷ
GEX đã thỏa thuận với nhà đầu tư nước ngoài tiềm năng mua lại toàn bộ danh mục hữu
KWh/năm) tính (Tỷ đồng)
vốn (Tỷ
đồng)
dự án năng lượng của GEX. Hiện nay GEX điều hành 2 cụm điện gió là Điện gió đồng)
Điện gió Hướng 99.15
Hướng Phùng 2+3 công suất 180 KWh/năm, GELEX Quảng Trị 1+2+3 công suất 270 Phùng % 180 8.5 cent/Kwh
KWh/năm; Điện mặt trời GELEX Ninh Thuận 80 KWh/năm và Thủy điện sông Bung Năng lượng 2,716 1,983 733
GELEX Quảng Trị 100% 270 8.5 cent/Kwh
công suất 200 KWh/năm. Theo ước tính của VCBS, tổng lãi GEX có thể ghi nhận Phú Thạnh Mỹ
(Thủy điện Sông
lên tới 1.066 tỷ đồng và thu về dòng tiền khoảng 3.800-3.900 tỷ đồng. Lượng tiền 691 476 216
Bung ) 73% 200 Không cố định
lớn thu được từ việc thoái vốn sẽ giúp GEX có nguồn lực đẩy mạnh đầu tư các dự án
Gelex Ninh Thuận 516
giúp nối tiếp đà tăng trưởng và bên cạnh đó giúp giảm nợ vay. 100% 80 9.35 cent/Kwh 400 116
Các mảng kinh doanh khác hồi phục giúp cải thiện lợi nhuận trong 2024
Dư nợ trái phiếu và giá trị cần thanh toán trong 1 năm
Mảng thiết bị điện được kỳ vọng thúc đẩy bởi nhu cầu chuyển đổi năng lượng tái tạo tới của GEX
mạnh trong thời gian tới; thị trường bất động sản hồi phục cũng giúp hỗ trợ mảng Vật 8,000
liệu xây dựng và Bất động sản trong giai đoạn cuối năm 2023. 7,000
Giảm bớt áp lực về chi phí tài chính trong 2024 6,000
5,000
Tính đến hết hiện nay, VCBS ước tính GEX còn khoảng 1.527 tỷ đồng dư nợ trái
4,000
phiếu trong đó khoản đã thanh toán từ đầu năm bằng 1.319 tỷ đồng. Trong năm 2023,
3,000
GEX đã hoàn tất mua lại tất cả các trái phiếu đến hạn.
2,000
1,000
0
99
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: GEX, VCBS tổng hợp và dự báo Back
Định giá
Dự báo KQKD 2022 2023F 2024F
Doanh thu thuần 32.089

31.351 36.202
MUA DCF +/-yoy (%) 12,28% -2,30% 15,47%
TP: 27.000đ/cp
+16% SOTP
LNST 369
526 1.774
+/- % -64,48% 42,54% 237,34%
EPS (đồng/cổ phiếu) 433

571 1.041
Lịch sử định giá của GEX

Tương quan P/B và ROE 60.0 3.5 P/E các doanh nghiệp trong ngành
5 50.0 3.0
4 45
2.5
IDC 40.0 40
4
2.0 35
3 30.0
1.5 30
3
CAV 20.0 25
GEX 1.0
2 20
10.0 0.5
2 15
1 0.0 0.0 10
HDG Trung bình ngành 17x
5
Q1/2016
Q3/2018
Q1/2021
Q3/2023
Q3/2016
Q1/2017
Q3/2017
Q1/2018
Q1/2019
Q3/2019
Q1/2020
Q3/2020
Q3/2021
Q1/2022
Q3/2022
Q1/2023
1
- -
0% 10% 20% 30% 40% CAV HDG IDC GEX VGC KBC
P/E (LHS) P/B (RHS)
100
VCBS RESEARCH DEPARTMENT | BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2024 Nguồn: GEX, VCBS tổng hợp. Back
ĐIỀU KHOẢN VÀ THÔNG TIN LIÊN HỆ
Điều khoản sử dụng Thông tin liên hệ

Báo cáo này và/hoặc bất kỳ nhận định, thông tin nào trong báo cáo này không phải là Trần Minh Hoàng
các lời chào mua hay bán bất kỳ một sản phẩm tài chính, chứng khoán nào được Giám đốc Nghiên cứu – Phân tích
phân tích trong báo cáo và cũng không là sản phẩm tư vấn đầu tư hay ý kiến tư vấn tmhoang@vcbs.com.vn
đầu tư nào của VCBS hay các đơn vị/thành viên liên quan đến VCBS. Do đó, nhà
đầu tư chỉ nên coi báo cáo này là một nguồn tham khảo. VCBS không chịu bất kỳ
trách nhiệm nào trước những kết quả ngoài ý muốn khi quý khách sử dụng các thông Lý Hoàng Anh Thi
tin trên để kinh doanh chứng khoán. Phó giám đốc Nghiên cứu – Phân tích doanh nghiệp
lhathi@vcbs.com.vn
Tất cả những thông tin nêu trong báo cáo phân tích đều đã được thu thập, đánh giá
với mức cẩn trọng tối đa có thể. Tuy nhiên, do các nguyên nhân chủ quan và khách
quan từ các nguồn thông tin công bố, VCBS không đảm bảo về tính xác thực của các
thông tin được đề cập trong báo cáo phân tích cũng như không có nghĩa vụ phải cập
nhật những thông tin trong báo cáo sau thời điểm báo cáo này được phát hành.
Báo cáo này thuộc bản quyền của VCBS. Mọi hành động sao chép một phần hoặc
toàn bộ nội dung báo cáo và/hoặc xuất bản mà không có sự cho phép bằng văn bản
của VCBS đều bị nghiêm cấm.
101

Trien Vong 2024 - 20231221160315

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Trien Vong 2024 - 20231221160315

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

MỤC LỤC

FED để ngỏ khả năng tăng lãi suất vào

Xuất nhập khẩu

Xuất khẩu Nhập khẩu Cán cân Thương mại (ytd)

GDP Nông lâm ngư nghiệp Công nghiệp-Xây dựng Dịch vụ

CPI (mom) CPI (yoy)

định liều lượng và thời điểm giảm lãi suất 80

Cập nhật trong nước: 8.00

Lãi suất huy động khó giảm thêm

Rủi ro địa chính trị

TĂNG LÃI SUẤT

Chính sách tiền tệ thắt Giá hàng hóa vẫn ở

TỶ GIÁ LẠM PHÁT

Lạm phát dai dẳng

thái thanh khoản dồi dào. 0 0

40% Dư nợ trái phiếu/GDP

Trái phiếu đàm phán, gia hạn 50,000

NHNN hạ lãi suất điều hành 3 lần

Từ tháng 2 đến tháng 7/2023, FED DXY bắt đầu hạ nhiệt

Chính phủ ban Lãi suất huy động giảm về mức

Giá dầu và các loại

cùng 1 số cổ phiếu khác như MSN, SAB ghi nhận xu -1.00%

hướng đi xuống và đóng góp nhiều nhất vào chiều -1.50%

VCBS RESEARCH DEPARTMENT | TRIỂN VỌNG 2024 Back

Giá trị giao dịch VN30 Index

Trong đó, khối ngoại mua ròng nhiều 2,000

nhất là các cổ phiếu HPG, HSG, STG, 0

khối ngoại bán ròng mạnh tay nhất. -6,000

50,000 950 50,000

Nguồn: Fiinpro, Bloomberg, VCBS

Tăng trưởng tổng Tổng GTGD bình Tổng KLGD bình

T9.2022 7,40% 15.641 644

T10.2022 7,03% 13.030 650

T11.2022 6,42% 12.998 820

T12.2022 6,15% 16.241 964

T1.2023 4,30% 12.117 693

*Update các NH niêm yết

LDR TT22 Q3.2023 LDR thuần Q3.2023

nghiệp vẫn còn yếu.

năm 2024. Tỷ lệ CASA toàn ngành

Số lượng thẻ quốc tế đang lưu hành

Tỷ lệ nợ xấu và nợ tiềm ẩn rủi ro

P/B forward 2024

LNTT 2024F 22.656 30.344 31.747 8.207 14.162 25.224 14.228

Diễn biến giá

Thông tin cổ phiếu

Biến động 1 năm 13,7 – 19,4 Cơ cấu cổ đông LNTT MBB

GTGD bình quân 52T 9.597.552 Viettel 8,000

31.747 2021 2022 2023

Tăng trưởng tín dụng NIM Tỷ lệ nợ xấu

500 17.1% 20.0% 5.9% 5.8% 5.1%

Định giá DỰ BÁO KQKD

(Đơn vị: tỷ đồng) 2022 2023F 2024F

Lịch sử định giá

ROE (%) P/B (lần)

Diễn biến giá

Dương Công Minh

Tăng trưởng tín dụng NIM Tỷ lệ nợ xấu

Định giá DỰ BÁO KQKD

(Đơn vị: tỷ đồng) 2022 2023F 2024F

Lịch sử định giá

ROE (%) P/B (lần)

Diễn biến giá