TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG

KHOA TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

CHUYÊN NGÀNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ
---------***---------

KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP

ĐỀ TÀI:

PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU VIS CỦA

CÔNG TY CỔ PHẦN THÉP VIỆT Ý

Sinh viên thực hiện : Nguyễn Ngọc Bách

Lớp : Anh 5
Khóa : 45
Giáo viên hướng dẫn : PGS.TS Nguyễn Đình Thọ

Hà Nội, tháng 5 năm 2010

 MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT ....................................................................... 4
DANH MỤC BẢNG BIỂU ....................................................................................... 5
LỜI MỞ ĐẦU ........................................................................................................... 6
CHƯƠNG I: KHÁI QUÁT CHUNG VỀ PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ
PHIẾU ..................................................................................................................... 10
I. Một số vấn đề về phân tích và định giá cổ phiếu ............................................. 10
1.1.Phân tích môi trường kinh doanh (PESTEL) ................................................ 10
1.1.1.Các yếu tố Thể chế- Luật pháp .............................................................. 11
1.1.2.Các yếu tố Kinh tế ................................................................................. 11
1.1.3.Các yếu tố văn hóa xã hội ...................................................................... 12
1.1.4.Yếu tố công nghệ................................................................................... 13
1.1.5.Yếu tố hội nhập ..................................................................................... 14
1.2.Môi trường cạnh tranh ngành – Porter’s Five Forces .................................... 15
1.3.Phân tích doanh nghiệp –SWOT ................................................................... 21
II. Các phương pháp phân tích, định giá cổ phiếu .............................................. 24
2.1. Phương pháp chiết khấu luồng cổ tức (DDM).............................................. 24
2.1.1.Trường hợp công ty không tăng trưởng ................................................. 25
2.1.2.Trường hợp công ty tăng trưởng đều đặn ............................................... 25
2.1.3.Trường hợp công ty tăng trưởng trong nhiều giai đoạn .......................... 25
2.2.Phương pháp định giá cổ phiếu dựa vào mô hình FCFF................................ 30
2.3.Phương pháp định giá cổ phiếu dựa vào mô hình FCFE ............................... 35
2.4.Phương pháp định giá cổ phiếu theo luồng tiền (DCF) ................................. 35
2.4.1.Xác định giá trị luồng tiền ..................................................................... 36
2.4.2.Chi phí vốn bình quân gia quyền WACC ............................................... 36
2.4.3.Xác định giá trị cổ phiếu theo mô hình DCF .......................................... 37
2.5. Phương pháp định giá theo hệ số giá trên thu nhập ( P/E) ............................ 38
III. Kinh nghiệm sử dụng các phương pháp định giá cổ phiếu .......................... 40
3.1.Kinh nghiệm định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu cổ tức -DDM ......... 40
3.2.Kinh nghiệm định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu dòng tiền – DCF.... 41
3.3.Kinh nghiệm định giá cổ phiếu theo hệ số P/E .............................................. 42
CHƯƠNG II: PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU VIS CỦA CÔNG TY CỔ
PHẦN THÉP VIỆT – Ý ..........................................................................................44
I.Tổng quan về CTCP Thép Việt-Ý ..................................................................... 44

1
 1.Giới thiệu chung về CTCP Thép Việt-Ý .......................................................... 44
1.1.Giới thiệu doanh nghiệp ........................................................................... 44
1.2.Hoạt động kinh doanh: ............................................................................. 45
II. Phân tích cơ bản .............................................................................................. 50
2.Phân tích môi trường cạnh tranh ngành – Porter’s Five Forces ........................ 52
2.1. Áp lực cạnh tranh từ nhà cung cấp........................................................... 52
2.2. Áp lực cạnh tranh từ khách hàng ............................................................. 53
2.3. Áp lực cạnh tranh từ đối thủ tiềm ẩn........................................................ 53
2.4. Áp lực cạnh tranh từ sản phẩm thay thế ................................................... 54
2.5. Áp lực cạnh tranh nội bộ ngành ............................................................... 54
3. Phân tích doanh nghiệp .................................................................................. 55
3.1. Phân tích SWOT ..................................................................................... 55
3.2. Phân tích một số chỉ tiêu tài chính ........................................................... 56
3.3. So sánh các chỉ tiêu tài chính của VIS với các công ty cùng ngành .......... 58
III. Định giá cổ phiếu VIS .................................................................................... 59
1. Xác định lãi suất chiết khấu theo phương pháp CAPM ................................... 59
Bước 1: Sử dụng mô hình hồi qui dựa trên số liệu lịch sử để ước lượng β ...... 59
Bước 2: Tính lợi suất thị trường Rm............................................................... 61
Bước 3: Tính lãi suất chiết khấu bằng phương pháp CAPM ........................... 62
2.Dự báo dòng tiền ............................................................................................. 62
3.Định giá cổ phiếu bằng phương pháp chiết khấu luồng cổ tức (DDM)............. 63
4. Định giá cổ phiếu bằng phương pháp so sánh theo tỉ số P/E, P/B. .................. 65
5. Phương pháp định giá theo mô hình FCFE và FCFF ...................................... 66
IV. Những khó khăn trong công tác định giá cổ phiếu ....................................... 67
1. Những khó khăn xuất phát từ bản thân công ty ............................................... 67
1.1. Chưa có thói quen lập kế hoạch tài chính dài hạn .................................... 67
1.2. Chưa tuân thủ các quy tắc và chuẩn mực kế toán ..................................... 68
2. Những khó khăn xuất phát từ môi trường kinh doanh ..................................... 69
2.1. Khung pháp lý về công tác định giá cổ phiếu chưa hoàn thiện ................. 69
2.2. Hạn chế của công bố thông tin................................................................. 70
3. Những khó khăn xuất phát từ sự thiếu hiểu biết của các nhà đầu tư ................ 71
CHƯƠNG III: KIẾN NGHỊ MỘT SỐ GIẢI PHÁP ĐỂ TẠO ĐIỀU KIỆN
THUẬN LỢI CHO VIỆC PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU .................. 74
I. Triển vọng phát triển của CTCP Thép Việt - Ý trong thời gian tới ...................... 74
II.Giải pháp tạo điều kiện thuận lợi cho việc đánh giá cổ phiếu .............................. 77

2
 1.Giải pháp để khắc phục hạn chế của việc công bố thông tin chậm ................... 77
2. Giải pháp nhằm khắc phục hạn chế của việc công bố thông tin thiếu đầy đủ và
chính xác ............................................................................................................ 78
3. Giải pháp khắc phục những hạn chế từ sự thiếu hiểu biết của các nhà đầu tư .. 78
III.Kiến nghị ......................................................................................................... 79
1. Đối với CTCP Thép Việt-Ý ............................................................................ 79
1.1.Tạo thói quen lập kế hoạch tài chính dài hạn ............................................ 79
1.2.Tuân thủ đúng các quy tắc và chuẩn mực kế toán khi lập BCTC .............. 79
1.3. Đảm bảo thông tin được cung cấp nhanh chóng, đầy đủ chính xác .......... 80
2. Đối với Chính Phủ.......................................................................................... 81
2.1. Tăng cường cơ chế quản lý, giám sát về việc công bố thông tin trên thị
trường chứng khoán ....................................................................................... 81
2.2. Tiếp tục hoàn thiện hành lang pháp lý cho thị trường chứng khoán ......... 82
2.3. Khuyến khích nhà đầu tư nâng cao hiểu biết trước khi tham gia thị trường
chứng khoán................................................................................................... 83
3. Đối với nhà đầu tư .......................................................................................... 83
3.1. Tích cực tìm hiểu và trang bị các kiến thức cần thiết trước khi tham gia thị
trường chứng khoán ....................................................................................... 83
3.2. Tránh đầu tư theo tâm lý bầy đàn ............................................................ 84
KẾT LUẬN ..............................................................................................................85
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ................................................................87
PHỤ LỤC 1:DỰ ĐOÁN BÁO CÁO TÀI CHÍNH CỦA CTCP THÉP VIỆT-Ý
CHO 5 NĂM TỚI SỬ DỤNG TỈ LỆ THEO DOANH THU ................................. 88
PHỤ LỤC 2: DỰ ĐOÁN TỐC ĐỘ TĂNG TRƯỞNG CTCP THÉP VIỆT-Ý..... 92

3
DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
Chữ viết tắt Viết đấy đủ

AFTA Khu vực mậu dịch tự do ASEAN

ASEAN Hiệp hội các quốc gia Đông Nam Á

BCTC Báo cáo tài chính

CTCP CTCP

ĐTPT Đầu tư phát triển

GDP Tổng sản phẩm nội địa

HNX Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

KCN Khu công nghiệp

R&D Nghiên cứu và phát triển

SXKD Sản xuất kinh doanh

TCT Tổng công ty

TTCK Thị trường chứng khoán

VIS CTCP Thép Việt-Ý

VSA Hiệp hội Thép Việt Nam

VTV CTCP Vật tư Vận tải Xi Măng

4
 DANH MỤC BẢNG BIỂU
Bảng 2.1.Phân tích môi trường vĩ mô - PESTEL 50

Bảng 2.2.Phân tích doanh nghiệp - SWOT 55

Bảng 2.3.Một số chỉ tiêu tài chính của CTCP Thép Việt-Ý 58

Bảng 2.4.So sánh các chỉ tiêu tài chính của VIS với các công ty cùng ngành 59

Bảng 2.5.Mô hình hồi quy ước lượng β 60

Bảng 2.6.Tính lãi suất chiết khấu theo CAPM 62

Bảng 2.7. Tốc độ tăng trưởng doanh thu của CTCP Thép Việt-Ý 2007-2009 62

Bảng 2.8. Ước tính vốn đầu tư chủ sở hữu của CTCP Thép Việt-Ý trong 5 năm 63

Bảng 2.9. Bảng ước tính các luồng cổ tức CTCP Thép Việt-Ý sẽ chi trả 2010-2015 63

Bảng 2.10.Bảng ước tính giá CP VIS theo phương pháp DDM 64

Bảng 2.11.Xác định PE và PB ngành 65

Bảng 2.12.Bảng phân tích độ nhạy khi EPS và PE thay đổi 66

Bảng 2.13.Phân tích độ nhạy khi cho PB và BVPS thay đổi 66

Bảng 2.14.Định giá cổ phiếu theo Mô hình FCFE 67

Bảng 2.15.Định giá cổ phiếu theo Mô hình FCFF 64

Biểu đồ 2.1.Cơ cấu doanh thu của CTCP Thép Việt-Ý năm 2009 47

Biểu đồ 2.2.Tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận ròng của công ty CP Thép
Việt-Ý những năm gần đây 48

Biểu đồ 3.1.Giá thép thế giới năm 2008 và 2009 72

Biểu đồ 3.2.Chỉ số giá ngành thép và VN-Index năm 2009

73

5
 LỜI MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài

Thị trường chứng khoán Việt nam trong những năm vừa qua tuy ẩn chứa
nhiều rủi ro và vẫn còn bị ảnh hưởng bởi tâm lý đám đông nhưng đã có những
bước phát triển mạnh mẽ và thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư nước ngoài
cũng như trong nước.

Từ cuối năm 2006 đến cuối năm 2007 thị trường có mức tăng trưởng vượt
bậc dẫn đến phong trào nhà nhà chơi chứng khoán, người người chơi chứng
khoán. Đến nay, mặc dù thị trường vẫn chưa lấy lại được đà tăng trưởng như cũ
nhưng vẫn thu hút được đông đảo các nhà đầu tư trong nước ở mọi tầng lớp dân
cư trong xã hội. Tuy nhiên, hiện nay trên thị trường chứng khoán Việt Nam có
một thực tế là công tác phân tích, định giá cổ phiếu vẫn chưa được coi trọng
đúng mức. Phân tích, định giá cổ phiếu giúp doanh nghiệp niêm yết xác định
được mức giá hợp lý khi phát hành cổ phiếu, xác định được chi phí vốn cũng
như chi phí khi mua bán sát nhập doanh nghiệp… Bên cạnh đó, công tác định
giá cổ phiếu cũng giúp các ngân hàng thương mại xác định được giá trị của cổ
phiểu trước khi quyết định cho vay đầu tư chứng khoán, cho vay cầm cố cổ
phiếu…Đối với nhà đầu tư cá nhân, vai trò của công tác phân tích, định giá cũng
hết sức quan trọng.. Đến năm 2010, tuy nhà đầu tư Việt Nam cũng đã chú ý đến
kết quả kinh doanh cũng như tiềm lực phát triển thực sự của bản thân doanh
nghiệp tuy nhiên vẫn chủ yếu đầu tư theo phong trào, đầu tư “bầy đàn”, họ vẫn
đang “chơi chứng khoán” chứ chưa thực sự “đầu tư chứng khoán”. Chính vì vậy
mà nhiều nhà đầu tư đã có những quyết định, lựa chọn sai lầm do thiếu kiến thức
cần thiết, đặc biệt là kiến thức “Định giá cổ phiếu”. Họ đã phải gánh chịu những
tổn thất nặng nề về kinh tế từ những sai lầm đó.

Với mong muốn tìm được những phương pháp định giá hợp lý đối với các
cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam và từ đó có thể đề xuất biện

6
pháp nhằn nâng cao chất lượng công tác định giá cổ phiếu niêm yết trên thị
trường, em xin chọn đề tài “Phân tích và định giá cổ phiếu VIS của CTCP
thép Việt – Ý” làm đề tài nghiên cứu.

2. Mục tiêu nghiên cứu của khóa luận

- Hệ thống hóa các vấn đề lý luận cơ bản về phân tích và định giá cổ phiếu, kinh
nghiệm khi sử dụng các phương pháp.

- Phân tích và định giá cổ phiếu VIS của CTCP Thép Việt-Ý. Trình bày những
khó khăn gặp phải trong quá trình phân tích, định giá cổ phiếu.

- Đề xuất hệ thống giải pháp cũng như đưa ra những kiến nghị nhằm phát triển
nhằm tạo điều kiện thuận lợi cho việc phân tích và định giá cổ phiếu.

3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

 Đối tượng nghiên cứu

Khóa luận tập trung vào nghiên cứu các phương pháp, mô hình định giá
được áp dụng phổ biến trên thế giới cũng như ở Việt Nam, hệ thống hóa những
vấn đề cơ bản về lý luận và các mô hình định giá cổ phiếu. Trong đó, đi sâu vào
định giá cổ phiếu VIS của CTCP thép Việt – Ý.

 Phạm vi nghiên cứu

Nghiên cứu các mô hình định giá cổ phiếu được ứng dụng nhiều trên thế
giới cũng như ở Việt Nam. Từ đó tìm hiểu và ứng dụng việc định giá vào cổ
phiếu VIS.

4.Phương pháp nghiên cứu

Tìm hiểu các nguồn tài liệu trong và ngoài nước để tìm ra lý luận cơ bản
về các phương pháp định giá cổ phiếu.

Thu thập số liệu thông qua bản cáo bạch, báo cáo tài chính các năm, các
báo cáo phân tích về công ty Thép Việt-Ý…Dùng phương pháp hệ thống, thống
kê và phân tích các số liệu thu thập.

7
 Thông qua việc tổng hợp các số liệu thu thập được, ứng dụng các lý luận
đã tìm hiểu được tiến hành định giá cổ phiếu VIS của CTCP Thép-Việt-Ý.

5.Kết cấu của khóa luận

Ngoài phần Mục lục, Lời mở đầu, Kết luận, Tài liệu tham khảo, Phụ lục,
khóa luận gồm 3 chương:

8
  Chương 1: Khái quát chung về phân tích và định giá cổ phiếu
 Chương 2: Phân tích và định giá cổ phiếu VIS của CTCP thép
Việt-Ý
 Chương 3: Kiến nghị một số giải pháp để tạo điều kiện thuận lợi
cho việc phân tích và định giá cổ phiếu

Do hạn chế về thời gian cũng như về mặt kiến thức của bản thân nên khóa
luận chắc chắn không tránh khỏi những sai sót và chưa hoàn thiện. Em rất mong
nhận được các ý kiến quý báu từ phía thầy cô, bạn bè và coi đây là hướng đi cần
phải tiếp tục hoàn thiện trong tương lai.

Cuối cùng, em xin chân thành cảm ơn sự giúp đỡ và chỉ bảo tận tình của
PGS.TS Nguyễn Đình Thọ cùng các thầy cô trong suốt quá trình hoàn thành
khóa luận
Hà Nội, 14/3/2010
Sinh viên
Nguyễn Ngọc Bách

9
CHƯƠNG I: KHÁI QUÁT CHUNG VỀ PHÂN TÍCH VÀ
ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU
I. Một số vấn đề về phân tích và định giá cổ phiếu

Cổ phiếu là một loại chứng khoán chủ yếu cần phân tích phục vụ đầu tư.
Đến nay người ta đã tổng kết lại rằng có hai phương pháp phân tích đã được sử
dụng một cách phổ biến tại hầu hết các thị trường chứng khoán (TTCK) trên thế
giới, đó là phân tích cơ bản và phân tích kỹ thuật. Phân tích cơ bản
(Fundamental Analysis) là phương pháp phân tích cổ phiếu dựa vào các nhân tố
mang tính chất nền tảng có tác động hoặc dẫn tới sự thay đổi giá cả của cổ phiếu
nhằm chỉ ra giá trị nội tại của cổ phiếu trên thị trường.

Các nhân tố cơ bản cần nghiên cứu bao gồm: phân tích môi trường kinh
doanh (PESTEL), phân tích môi trường cạnh tranh ngành (Porter’s Five Forces),
phân tích doanh nghiệp (SWOT).

1.1.Phân tích môi trường kinh doanh (PESTEL)

Trong khi mô hình 5 áp lực của M-Porter đi sâu vào việc phân tích các
yếu tố trong môi trường ngành kinh doanh thì PEST lại nghiên cứu các tác động
của các yếu tố trong môi trường vĩ mô. Các yếu tố đó là

 Political (Thể chế - Luật pháp)

 Economics (Kinh tế)
 Sociocultrural (Văn hóa - Xã Hội)
 Technological (Công nghệ)

Đây là bốn yếu tố có ảnh hưởng trực tiếp đến các ngành kinh tế, các yếu
tố này là các yếu tố bên ngoài của của doanh nghiệp và ngành, và ngành phải
chịu các tác động của nó đem lại như một yếu tố khách quan. Các doanh nghiệp
dựa trên các tác động sẽ đưa ra những chính sách, hoạt động kinh doanh phù
hợp.

10
1.1.1.Các yếu tố Thể chế- Luật pháp

Đây là yếu tố có tầm ảnh hưởng tới tất cả các ngành kinh doanh trên một
lãnh thổ, các yếu tố thể chế, luật pháp có thể uy hiếp đến khả năng tồn tại và
phát triển của bất cứ ngành nào. Khi kinh doanh trên một đơn vị hành chính, các
doanh nghiệp sẽ phải bắt buộc tuân theo các yếu tố thể chế luật pháp tại khu vực
đó.

 Sự bình ổn: Chúng ta sẽ xem xét sự bình ổn trong các yếu tố xung
đột chính trị, ngoại giao của thể chế luật pháp. Thể chế nào có sự bình ổn cao sẽ
có thể tạo điều kiện tốt cho việc hoạt động kinh doanh và ngược lại các thể chế
không ổn định, xảy ra xung đột sẽ tác động xấu tới hoạt động kinh doanh trên
lãnh thổ của nó.
 Chính sách thuế: Chính sách thuế xuất khẩu, nhập khẩu, các thuế
tiêu thụ, thuế thu nhập… sẽ ảnh hưởng tới doanh thu, lợi nhuận của doanh
nghiệp.
 Các đạo luật liên quan: Luật đầu tư, luật doanh nghiệp,luật lao
động, luật chống độc quyền, chống bán phá giá …
 Chính sách: Các chính sách của nhà nước sẽ có ảnh hưởng tới
doanh nghiệp, nó có thể tạo ra lợi nhuận hoặc thách thức với doanh nghiệp. Như
các chính sách thương mại, chính sách phát triển ngành, phát triển kinh tế, thuế,
các chính sách điều tiết cạnh tranh, bảo vệ người tiêu dùng…

1.1.2.Các yếu tố Kinh tế

Các doanh nghiệp cần chú ý đến các yếu tố kinh tế cả trong ngắn hạn, dài
hạn và sự can thiệp của chính phủ tới nền kinh tế.

Thông thường các doanh nghiệp sẽ dựa trên yếu tố kinh tế để quyết định
đầu tư vào các ngành, các khu vực.

11
  Tình trạng của nền kinh tế: Bất cứ nền kinh tế nào cũng có chu kỳ,
trong mỗi giai đoạn nhất định của chu kỳ nền kinh tế, doanh nghiệp sẽ có những
quyết định phù hợp cho riêng mình.
 Các yếu tố tác động đến nền kinh tế: Lãi suất, lạm phát,
 Các chính sách kinh tế của chính phủ: Luật tiền lương cơ bản, các
chiến lược phát triển kinh tế của chính phủ, các chính sách ưu đãi cho các
ngành: Giảm thuế, trợ cấp….
 Triển vọng kinh tế trong tương lai:Tốc độ tăng trưởng, mức gia tăng
GDP, tỉ suất GDP trên vốn đầu tư…

Trong giai đoạn những năm đầu thập niên 90 thế kỷ trước, khi nền kinh tế
Anh đang ở trong tình trạng khủng hoảng và các doanh nghiệp lại tạo ra một
cuộc chiến về giá cả, họ cắt giảm chi phí từ lao động, tăng gấp đôi chi phí quảng
cáo kích thích tiêu dùng. Tuy nhiên họ đã mắc phải sai lầm vì đã tác động xấu
đến tâm lý người tiêu dùng, trong khi nguồn thu nhập bị giảm sút, không ai sẽ
đầu tư vào các hàng hóa thứ cấp xa xỉ như thiết bị an ninh.

1.1.3.Các yếu tố văn hóa xã hội

Mỗi quốc gia, vùng lãnh thổ đều có những giá trị văn hóa và các yếu tố xã
hội đặc trưng, và những yếu tố này là đặc điểm của người tiêu dùng tại các khu
vực đó.

Những giá trị văn hóa là những giá trị làm lên một xã hội, có thể vun đắp
cho xã hội đó tồn tại và phát triển. Chính vì thế các yếu tố văn hóa thông thường
được bảo vệ hết sức quy mô và chặt chẽ, đặc biệt là các văn hóa tinh thần. Rõ
ràng chúng ta không thể kinh doanh humbeger tại các nước Hồi Giáo được. Tuy
vậy chúng ta cũng không thể phủ nhận những giao thoa văn hóa của các nền văn
hóa khác vào các quốc gia. Sự giao thoa này sẽ thay đổi tâm lý tiêu dùng, lối
sống, và tạo ra triển vọng phát triển với các ngành..

Ngay tại Việt Nam chúng ta có thể nhận ra ngay sự giao thoa của các nền
văn hóa đặc biệt thời gian gần đây là văn hóa Hàn Quốc. Ra đường thấy một nửa

12
thế giới thay phiên nhau đi ép tóc, giày hàn quốc, son môi Hàn Quốc, xe máy
hàn Quốc, ca nhạc Hàn Quốc tất cả đều xuất phát từ những bộ phim Hàn Quốc.

Bên cạnh văn hóa , các đặc điểm về xã hội cũng khiến các doanh nghiệp
quan tâm khi nghiên cứu thị trường, những yếu tố xã hội sẽ chia cộng đồng
thành các nhóm khách hàng, mỗi nhóm có những đặc điểm, tâm lý, thu nhập …
khác nhau:

 Tuổi thọ trung bình, tình trạng sức khỏe, chế độ dinh dưỡng, ăn
uống
 Thu nhập trung bình, phân phối thu nhập
 Lối sống, học thức,các quan điểm về thẩm mỹ, tâm lý sống
 Điều kiện sống

Ở Đức trong giai đoạn hiện nay có rất nhiều người có thu nhập cao, điều kiện
sống tốt, có khả năng trình độ và làm tại những vị trí ổn định của xã hội nhưng
họ thích sống độc thân, không muốn phải có trách nhiệm về gia đình, công việc
sinh con đẻ cái… Những yếu tố này đã khiến các doanh nghiệp của Đức nảy
sinh các dịch vụ, các câu lạc bộ, các hàng hóa cho người độc thân.

1.1.4.Yếu tố công nghệ.

Cả thế giới vẫn đang trong cuộc cách mạng của công nghệ, hàng loạt các
công nghệ mới được ra đời và được tích hợp vào các sản phẩm, dịch vụ. Nếu
cách đây 30 năm máy vi tính chỉ là một công cụ dùng để tính toán thì ngày nay
nó đã có đủ chức năng thay thế một con người làm việc hoàn toàn độc lập.
Trước đây chúng ta sử dụng các máy ảnh chụp bằng phim thì hiện nay không
còn hãng nào sản xuất phim cho máy ảnh. Đặc biệt trong lĩnh vực công nghệ
thông tin, công nghệ truyền thông hiện đại đã giúp các khoảng cách về địa
lý,phương tiện truyền tải.

 Đầu tư của chính phủ, doanh nghiệp vào công tác R&D: Trong thập
niên 60-70 của thế kỷ trước. Nhật Bản đã khiến các nước trên thế giới phải thán

13
phục với bước nhảy vọt về kinh tế trong đó chủ yếu là nhân tố con người và
công nghệ mới. Hiện nay Nhật vẫn là một nước có đầu tư vào nghiên cứu trên
GDP lớn nhất thế giới. Việc kết hợp giữa các doanh nghiệp và chính phủ nhằm
nghiên cứu đưa ra các công nghệ mới, vật liệu mới… sẽ có tác dụng tích cực
đến nền kinh tế.
 Tốc độ, chu kỳ của công nghệ, tỷ lệ công nghệ lạc hậu: nếu trước
đây các hãng sản xuất phải mất rất nhiều thời gian để tăng tốc độ bộ vi xử lý lên
gấp đôi thì hiện nay tốc độ này chỉ mất khoảng 2-4 năm. Xuất phát từ các máy
tính Pen II, Pen III, chưa đầy 10 năm hiện nay tốc độ bộ vi xử lý đã tăng với
chip set thông dụng hiện nay là Core Dual tốc độ 2.8 GB/s. Một bộ máy tính
mới tinh chỉ sau nửa năm đã trở nên lạc hậu với công nghệ và các phần mềm
ứng dụng.
 Ảnh hưởng của công nghệ thông tin, internet đến hoạt động kinh
doanh.

Ngoài các yếu tố cơ bản trên, hiện nay khi nghiên cứu thị trường, các
doanh nghiệp phải đưa yếu tố toàn cầu hóa trở thành một yếu tố vĩ mô tác động
đến ngành.

1.1.5.Yếu tố hội nhập

Không ai phủ nhận toàn cầu hóa đang là xu thế, và xu thế này không tạo
cơ hội cho các doanh nghiệp, các quốc gia trong việc phát triển sản xuất, kinh
doanh.

 Toàn cầu hóa tạo ra các sức ép cạnh tranh, các đối thủ đến từ mọi
khu vực. Quá trình hội nhập sẽ khiến các doanh nghiệp phải điều chỉnh phù hợp
với các lợi thế so sánh.,phân công lao động của khu vực và của thế giới
 Điều quan trọng là khi hội nhập, các rào cản về thương mại sẽ dần
dần được gỡ bỏ, các doanh nghiệp có cơ hội buôn bán với các đối tác ở cách xa
khu vực địa lý, khách hàng của các doanh nghiệp lúc này không chỉ là thị trường

14
nội địa nơi doanh nghiệp đang kinh doanh mà còn các khách hàng đến từ khắp
nơi.

1.2.Môi trường cạnh tranh ngành – Porter’s Five Forces

1.2.1. Áp lực cạnh tranh của nhà cung cấp

Số lượng và quy mô nhà cung cấp: Số lượng nhà cung cấp sẽ quyết định
đến áp lực cạnh tranh, quyền lực đàm phán của họ đối với ngành, doanh nghiệp.
Nếu trên thị trường chỉ có một vài nhà cung cấp có quy mô lớn sẽ tạo áp lực
cạnh tranh, ảnh hưởng tới toàn bộ hoạt động sản xuất kinh doanh của ngành.

Khả năng thay thế sản phẩm của nhà cung cấp : Trong vấn đề này ta
nghiên cứu khả năng thay thế những nguyên liệu đầu vào do các nhà cung cấp
và chi phí chuyển đổi nhà cung cấp (Switching Cost).

Thông tin về nhà cung cấp : Trong thời đại hiện tại thông tin luôn là nhân
tố thúc đẩy sự phát triển của thương mại, thông tin về nhà cung cấp có ảnh
hưởng lớn tới việc lựa chọn nhà cung cấp đầu vào cho doanh nghiệp.

Một ngành sản xuất đòi hỏi phải có các nguyên liệu thô – bao gồm lao
động, các bộ phận cấu thành và các đầu vào khác. Đòi hỏi này dẫn đến mối quan
hệ bên mua – bên cung cấp giữa các ngành sản xuất và các hãng cung cấp các
nguyên liệu thô để chế tạo sản phẩm. Sức mạnh của nhà cung cấp thể hiện khả
năng quyết định các điều kiện giao dịch của họ đối với doanh nghiệp. Những
nhà cung cấp yếu thế có thể phải chấp nhận các điều khoản mà doanh nghiệp
đưa ra, nhờ đó doanh nghiệp giảm được chi phí và tăng lợi nhuận trong sản xuất,
ngược lại, những nhà cung cấp lớn có thể gây sức ép đối với ngành sản xuất
bằng nhiều cách, chẳng hạn đặt giá bán nguyên liệu cao để san sẻ phần lợi nhuận
của ngành.

1.2.2. Áp lực cạnh tranh từ khách hàng

Khách hàng là một áp lực cạnh tranh có thể ảnh hưởng trực tiếp tới toàn
bộ hoạt động sản xuất kinh doanh của ngành.

15
 Khách hàng được phân làm 2 nhóm:

 Khách hàng lẻ
 Nhà phân phối

Cả hai nhóm đều gây áp lực với doanh nghiệp về giá cả, chất lượng sản
phẩm, dịch vụ đi kèm và chính họ là người điểu khiển cạnh tranh trong ngành
thông qua quyết định mua hàng.

Tương tự như áp lực từ phía nhà cung cấp ta xem xét các tác động đến áp
lực cạnh tranh từ khách hàng đối với ngành

 Quy mô
 Tầm quan trọng
 Chi phí chuyển đổi khách hàng
 Thông tin khách hàng

Đặc biệt khi phân tích nhà phân phối ta phải chú ý tầm quan trọng của họ,
họ có thể trực tiếp đi sâu vào uy hiếp ngay trong nội bộ của doanh nghiệp.

Wal- Mart là nhà phân phối lớn có tầm ảnh hưởng toàn thế giới, hệ thống
phân phối của Wal mart có thể ảnh hưởng tới nhiều ngành hàng như thực phẩm,
hàng điện tử , các hàng hàng hóa tiêu dùng hàng ngày. Wal Mart có đủ quyển
lực để đàm phán với các doanh nghiệp khác về giá cả, chất lượng sản phẩm cũng
như các chính sách marketing khi đưa hàng vào trong hệ thống của mình.

Đối với các doanh nghiệp vừa và nhỏ tại Việt Nam, việc đưa các sản
phẩm vào hệ thống phân phối của các siêu thị luôn gặp phải khó khăn và trở
ngại vì các áp lực về giá và chất lượng. Hầu hết các sản phẩm của Việt Nam như
dệt may, da giầy rất khó xâm nhập vào các thị trường lớn như Mỹ ,EU nếu
không qua hệ thống phân phối. Chính vì vậy chúng ta đã được lắng nghe những
câu chuyện về việc một đôi giầy sản xuất ở Việt Nam bán cho nhà phân phối với
giá thấp còn người dân Việt Nam khi mua hàng ở nước ngoài thì phải chịu
những cái giá cắt cổ so với sản phẩm cùng chủng loại ở trong nước.

16
1.2.3.Áp lực cạnh tranh từ đối thủ tiềm ẩn:

Theo M-Porter, đối thủ tiềm ẩn là các doanh nghiệp hiện chưa có mặt trên
trong ngành nhưng có thể ảnh hưởng tới ngành trong tương lai. Đối thủ tiềm ẩn
nhiều hay ít, áp lực của họ tới ngành mạnh hay yếu sẽ phụ thuộc vào các yếu tố
sau:

 Sức hấp dẫn của ngành: Yếu tố này được thể hiện qua các chỉ tiêu
như tỉ suất sinh lợi, số lượng khách hàng, số lượng doanh nghiệp trong ngành.
 Những rào cản gia nhập ngành : là những yếu tố làm cho việc gia
nhập vào một ngành khó khăn và tốn kém hơn .
 Kỹ thuật
 Vốn
 Các yếu tố thương mại: Hệ thống phân phối, thương hiệu ,
hệ thống khách hàng ...
 Các nguồn lực đặc thù: Nguyên vật liệu đầu vào (bị kiểm
soát ), bằng cấp , phát minh sáng chế, nguồn nhân lực, sự bảo hộ của chính phủ

Không ai có thể lường được việc Apple sẽ cho ra đời máy nghe nhạc Ipod đánh
bại người hùng về công nghệ mutilmedia như Sony. Rõ ràng sức hấp dẫn của
cầu các thiết bị nghe nhạc đã đưa Ipod trở thành sản phẩm công nghệ được ưa
chuộng nhất. Chính Sony đã tự làm các rào cản về công nghệ, thương hiệu của
mình giảm sút bằng việc quá chú trọng vào phát triển theo chiều rộng nhiều
ngành để người tí hon Apple thâm nhập và kiểm soát toàn bộ thị trường, biến lợi
thế cạnh tranh của Sony trở thành gánh nặng cho chính họ.

Tương tự như ví dụ trên chúng ta so sánh trong ngành công nghiệp nặng
như sản xuất máy bay. Rào cản gia nhập ngành quá lớn cả về vốn, công nghệ,
nguyên vật liệu đầu vào nên hiện tại chỉ có 2 hãng hàng không lớn cạnh tranh
với nhau là Airbus và Boeing. Nếu không có sự đột biến về công nghệ để chế
tạo ra sản phẩm mới hoặc là tối ưu hơn máy bay ( Loại máy nào đó có thể đi từ
nơi này sang nơi khác như truyện cổ tích) hoặc là tính năng tương tương nhưng

17
giá và công nghệ rẻ hơn thì chắc chắn rào cản gia nhập ngành chế tạo máy bay
vẫn là đích quá xa cho các doanh nghiệp khác.

1.2.4. Áp lực cạnh tranh từ sản phẩm thay thế

Sản phẩm và dịch vụ thay thế là những sản phẩm, dịch vụ có thể thỏa mãn
nhu cầu tương đương với các sản phẩm dịch vụ trong ngành.

Ta có thể lấy luôn ví dụ sau đó mới đưa ra các nhận định về áp lực cạnh
tranh chủ yếu của sản phẩm thay thế :

Ta có thể lấy ví dụ là một thức uống khả phổ biến hiện nay : đó là bia.Vậy
bia thỏa mãn nhu cầu gì :

 Gặp gỡ đối tác

 Tụ họp bạn bè
 Bàn công việc với đồng nghiệp

còn vô vàn lý do khác nhưng ta xét trên phương diện công việc nên chỉ dùng
một vài yếu tố để nhận định.

Vậy sản phẩm thay thế của bia, rượu là một hàng hóa ( hoặc dịch vụ có
thể thỏa mãn các nhu cầu ở trên). Một số hàng hóa có thể thay thế được bia rượu
: Uống cafe, uống trà, chơi thể thao .Các dịch vụ này có thể thỏa mãn các nhu
cầu trên và thêm vào một lợi ích là được chị em saganor hoan nghênh.

Qua ví dụ trên chúng ta thấy áp lực cạnh tranh chủ yếu của sản phẩm thay
thế là khả năng đáp ứng nhu cầu so với các sản phẩm trong ngành, thêm vào nữa
là các nhân tố về giá, chất lượng , các yếu tố khác của môi trường như văn hóa,
chính trị, công nghệ cũng sẽ ảnh hưởng tới sự đe dọa của sản phẩm thay thế.

Tính bất ngờ, khó dự đoán của sản phẩm thay thế : Ngay cả trong nội bộ
ngành với sự phát triển của công nghệ cũng có thể tạo ra sản phẩm thay thế cho
ngành mình. Điện thoại di động chính là sản phẩm thay thế cho điện thoại cố
định và sắp tới là VOIP sẽ thay thế cho cả hai sản phẩm cũ.

18
 Chi phí chuyển đổi: Chúng ta biết các phần mềm mã nguồn mở như
Linux hay như ở Việt Nam là Viet Key Linux giá thành rất rẻ thậm chí là miễn
phí nhưng rất ít người sử dụng vì chi phí chuyển đổi từ hệ điều hành Window
và các ứng dụng trong nó sang một hệ điều hành khác là rất cao và có thể ảnh
hưởng đến hoạt động, các công việc trên máy tính.

1.2.5. Áp lực cạnh tranh nội bộ ngành

Các doanh nghiệp đang kinh doanh trong ngành sẽ cạnh tranh trực tiếp
với nhau tạo ra sức ép trở lại lên ngành tạo nên một cường độ cạnh tranh. Trong
một ngành các yếu tố sau sẽ làm gia tăng sức ép cạnh tranh trên các đối thủ

 Tình trạng ngành : Nhu cầu, độ tốc độ tăng trưởng ,số lượng đối thủ
cạnh tranh...
 Cấu trúc của ngành : Ngành tập trung hay phân tán
 Ngành phân tán là ngành có rất nhiều doanh nghiệp cạnh
tranh với nhau nhưng không có doanh nghiệp nào có đủ khả năng chi phối các
doanh nghiệp còn lại
 Ngành tập trung : Ngành chỉ có một hoặc một vài doanh
nghiệp nắm giữ vai trò chi phối (Điều khiển cạnh tranh- Có thể coi là độc
quyền)
 Các rào cản rút lui (Exit Barries) : Giống như các rào cản gia nhập
ngành, rào cản rút lui là các yếu tố khiến cho việc rút lui khỏi ngành của doanh
nghiệp trở nên khó khăn :
 Rào cản về công nghệ, vốn đầu tư
 Ràng buộc với người lao động
 Ràng buộc với chính phủ, các tổ chức liên quan
 Các ràng buộc chiến lược, kế hoạch.

Thị trường cung cấp dịch vụ viễn thông di động Việt Nam hiện nay đã có
rất nhiều nhà cung cấp nhưng quyền lực chi phối thị trường vẫn nằm trong tay 3
nhà cung cấp dịch vụ viễn thông là Vina Phone , Mobifone và Viettel.. Nhu cầu

19
sử dụng dịch vụ của Việt Nam tăng khoảng 5-10%/ năm, doanh thu, lợi nhuận
của các nhà cung cấp cũng tăng với con số tương đương. Mặc dù cho các rào
cản gia nhập ngành, rào cản rút lui .... là cao, áp lực từ khách hàng không đáng
kể nhưng đang có rất nhiều doanh nghiệp chuẩn bị gia nhập vào thị trường . Một
điều đáng mừng hơn nữa là sự ra đời của ngành dịch vụ kèm theo dịch vu viễn
thông như : Các tổng đài giải trí, cá cược, các dịch vụ khác mà điển hình gần
đây là xem giá chứng khoán qua mạng di động. Với xu hướng này sức cạnh
tranh trong nội bộ ngành sẽ ngày càng gia tăng và lúc đó người tiêu dùng sẽ
ngày càng được tôn trọng hơn.

1.2.6. Áp lực từ các bên liên quan mật thiết

Đây là áp lực không được đề cập trực tiếp ngay trong ma trận nhưng trong
quyển sách " Strategic Management & Business Policy" của Thomas L.
Wheelen và J. David Hunger có ghi chú về áp lực từ các bên liên quan mật thiết.

 Chính phủ
 Cộng đồng
 Các hiệp hội
 Các chủ nợ, nhà tài trợ
 Cổ đông
 Complementor ( Tạm hiểu là nhà cung cấp sản phẩm bổ sung cho
một hoặc nhiều ngành khác: Microsoft viết phần mềm để cho các công ty bán được
máy tính, các doanh nghiệp khác có thể soạn thảo văn bản để bán được hàng ...)

Sau khi phân tích xong mô hình 5 áp lực, chúng ta có thể sử dụng nhóm
chiến lược để mô tả các doanh nghiệp trong ngành trên một đồ thị.Trong điều
kiện hạn hẹp tôi sẽ đưa ra một số kiến thức cơ bản để xác định nhóm chiến lược.

 Phương pháp xác định nhóm chiến lược: Xây dựng sơ đồ

 Mục đích xây dựng : Phân biệt các doanh nghiệp với nhau và định
vị các doanh nghiệp trên cùng một sơ đồ, từ đó giúp các doanh nghiệp có thể xác
định vị trí của mình trên thị trường

20
  Các tiêu chí sử dụng để xây dựng sơ đồ: Giá, chất lượng, công
nghệ, thương hiệu, thị phần ... và có thể xây dựng thành nhiều sơ đồ, nhiều cấp
tiêu chí.

1.3.Phân tích doanh nghiệp –SWOT

SWOT viết tắt của Strengths (điểm mạnh), Weaknesses (điểm yếu),
Opportunities (thời cơ) và Threats (nguy cơ) - là một mô hình nổi tiếng trong
phân tích kinh doanh của doanh nghiệp.

Đây là công cụ cực kỳ hữu ích giúp chúng ta tìm hiểu vấn đề hoặc ra
quyết định trong việc tổ chức, quản lý cũng như trong kinh doanh. Nói một cách
hình ảnh, SWOT là khung lý thuyết mà dựa vào đó, chúng ta có thể xét duyệt lại
các chiến lược, xác định vị thế cũng như hướng đi của một tổ chức, một công ty,
phân tích các đề xuất kinh doanh hay bất cứ ý tưởng nào liên quan đến quyền lợi
của doanh nghiệp. Và trên thực tế, việc vận dụng SWOT trong xây dựng kế
hoạch kinh doanh, hoạch định chiến lược, đánh giá đối thủ cạnh tranh, khảo sát
thị trường, phát triển sản phẩm và cà trong các báo cáo nghiên cứu .. đang ngày
càng được nhiều doanh nghiệp lựa chọn.

Như vậy, phân tích SWOT là phân tích các yếu tố môi trường bên ngoài
mà doanh nghiệp phải đối mặt (các cơ hội và nguy cơ) cũng như các yếu tố
thuộc môi trường nội bộ doanh nghiệp (các mặt mạnh và mặt yếu). Đây là một
việc làm khó đòi hỏi nhiều thời gian, công sức, chi phí, khả năng thu nhập, phân
tích và xử lý thông tin sao cho hiệu quả nhất.

Doanh nghiệp xác định các cơ hội và nguy cơ thông qua phân tích dữ liệu
về thay đổi trong các môi trường: kinh tế, tài chính, chính trị, pháp lý, xã hội và
cạnh tranh ở các thị trường nơi doanh nghiệp đang hoạt động hoặc dự định thâm
nhập. Các cơ hội có thể bao gồm tiềm năng phát triển thị trường, khoảng trống
thị trường, gần nguồn nguyên liệu hay nguồn nhân công rẻ và có tay nghề phù
hợp. Các nguy cơ đối với doanh nghiệp có thể là thị trường bị thu hẹp, cạnh
tranh ngày càng khốc liệt, những thay đổi về chính sách có thể xảy ra, bất ổn vê

21
chính trị ở các thị trường chủ chốt hay sự phát triển công nghệ mới làm cho các
phương tiện và dây chuyền sản xuất của doanh nghiệp có nguy cơ trở nên lạc
hậu.

Với việc phân tích môi trường nội bộ của doanh nghiệp, các mặt mạnh về
tổ chức doanh nghiệp có tthể là các kỹ năng, nguồn lực và những lợi thế mà
doanh nghiệp có được trước các đối thủ cạnh tranh (năng lực chủ chốt của doanh
nghiệp) như có nhiều nhà quản trị tài năng, có công nghệ vượt trội, thương hiệu
nổi tiếng, có sẵn tiền mặt, doanh nghiệp có hình ảnh tốt trong mắt công chúng
hay chiếm thị phần lớn trong các thị thường chủ chốt. Những mặt yếu của doanh
nghiệp thể hiện ở những thiểu sót hoặc nhược điểm và kỹ năng, nguồn lực hay
các yếu tố hạn chế năng lực cạnh tranh của các doanh nghiệp. Đó có thể là mạng
lưới phân phối kém hiệu quả, quan hệ lao động không tốt, thiếu các nhà quản trị
có kinh nghiệm quốc tế hay sản phẩm lạc hậu so với các đối thủ cạnh tranh...

Kết quả của quá trình phân tích SWOT phải đảm bảo được tính cụ thể,
chính xác, thực tế và khả thi vì doanh nghiệp sẽ sử dụng kết quả đó để thực hiện
những bước tiếp theo như: hình thành chiến lược, mục tiêu chiến lược chiến
thuật và cơ chế kiểm soát chiến lược cụ thể. Chiến lược hiệu quả là những chiến
lược tận dụng được các co hội bên ngoài và sức mạnh bên trong cũng như vô
hiệu hóa được những nguy cơ bên ngoài và hạn chế hoặc vượt qua được những
yếu kém của bản thân doanh nghiệp. Mục tiêu chiến lược (là những mục tiêu
chính mà doanh nghiệp muốn theo đuổi thông qua việc thực hiện một loạt các
hành động cụ thể) phải đo lường được, mang tính khả thi và có thời hạn thực
hiện. Các chiến thuật thường được thiết lập theo hướng tập trung cụ thể hóa chi
tiết việc thực hiện các kế hoạch chi tiết như thế nào. Cơ chế kiểm soát chiến
lược là cơ chế quản lý và tổ chức chiến lược mà doanh nghiệp sử dụng để kiểm
soát bất cứ bước nào trong 5 bước hình thành chiến lược nhằm đảm bảo quá
trình thực hiện đi theo đúng định hướng mục tiêu chiến lược.

22
 Chẳng hạm cho tới năm 1992, Walt Disney Company luôn thành công ở
những công viên chủ đề Disneyland ở Anaheim, Calífornia (1955), ở Florida
(1970), và ở Tokyo (1983). Năm 1992, Disney lại tiếp tục thành công tại Paris
nhà những kết quả chính xác thực tế và khả thi của quá trình phân tích SWOT,
cụ thể, S: Sự nổi tiếng của các nhân vật phim hoạt hình, thương hiệu Walt
Disney nổi tiếng, tiềm lực tài chính vững mạnh, W: sự hiểu biết về văn hóa, sở
thích của người Pháp chưa đầy đủ, O: Vị trí địa lý của Phi thuận lợi (trung tâm
Châu Âu), Chính phủ Pháp có những biện pháp khuyến khích và hỗ trợ về giao
thông, về giá đất, về đóng góp cổ phần... T: Sự cạnh tranh của các công viên chủ
đề khác ở Paris...

Một ví dụ khác gần gũi hơn là vào thời kỳ 1990, khi khối Đông Âu sụp đổ
Công ty Công nghiệp cao su miền Nam (Casumina) mất một thị trường quan
trọng với 15 triệu vỏ xe/năm trong lúc đang gánh lên vai món nợ của những năm
trước, Công ty chỉ còn sản xuất khoảng 20% công suất.

Vào thời kỳ đó, Công ty đã kịp thời có những thay đổi đúng đắn trong
chiến lược kinh doanh quốc tế đó là ban đầu thì tiếp cận công nghệ cao với chi
phí thấp khi ký hợp đồng liên doanh và chế biến cho các đối tác của Nhật, khai
thác sự trợ giúp kỹ thuật từ đối tác sau đó áp dụng chiến lược tạo sự khác biệt
cho sản phẩm nhằm nâng cao chất lượng sản phẩm nhờ vào kết quả của việc
phân tích SWOT cho điều kiện môi trường kinh doanh của Casumina, cụ thể: S:
Công ty có đội ngũ lãnh đạo có năng lực, đội ngũ công nhân gắn bó với Công ty,
W: Công ty chưa có kinh nghiệm về sử dụng kỹ thuật cao để sản xuất gánh nặng
từ món nợ lớn, thiết bị công nghệ lạc hậu (tính đến 1990 là đã 15 năm sử dụng),
O: Công nghệ sản xuất vỏ xe 2 bánh đã đến tới hạn, nhu cầu thị trường nội địa
về xuất vỏ xe 2 bánh cao, lợi thế về chi phí nhân công rẻ và môi trường sản xuất
thuận lợi, T: Mất thị trường quan trọng khi Liên xô và Đông Âu sụp đổ nguy cơ
đối đầu với các đại gia trên thế giới về vỏ xe 2 bánh ...

23
II. Các phương pháp phân tích, định giá cổ phiếu

2.1. Phương pháp chiết khấu luồng cổ tức (Discounted Dividend Model-
DDM)

Phương pháp chiết khấu luồng cổ tức được xây dựng trên quan điểm rằng
giá cổ phiếu được xác định bằng giá trị hiện tại của toàn bộ các luồng thu nhập
trong tương lai. Giả sử có một cổ phiếu được nắm giữ năm thứ n, cổ tức chi trả
từ năm thứ nhất đến năm thứ n lần lượt là D1,D2,…,Dn. Biết giá cổ phiếu năm
thứ n là Pn và lợi suất yêu cầu của nhà đầu tư là r không đổi, ta có công thức tính
giá trị cổ phiếu theo phương pháp chiết khấu luồng cổ tức như sau:

= +
(1 + ) (1 + )

Trong đó:

P0 là giá cổ phiếu tại thời điểm hiện tại

Dt là mức chia cổ tức năm t

r là tỷ lệ lợi tức yêu cầu (còn gọi là lãi suất chiết khấu hay chi phí vốn cổ phần)

Nếu cổ phiếu được nhà đầu tư nắm giữ vô hạn, có nghĩa là n tiến tới vô
cùng (thông thường, thời gian tồn tại của cổ phiếu là vô hạn vì nó không có thời
gian đáo hạn). Khi đó, giá trị hiện tại của vốn gốc Pn/(1+r)n sẽ tiến tới 0 và công
thức trên sẽ trở thành

=
(1 + )

Sau đây, chúng ta sẽ xem xét một vài trường hợp đặc biệt của phương
pháp định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu cổ tức

24
2.1.1.Trường hợp công ty không tăng trưởng

Trong trường hợp công ty không tăng trưởng thì mức cổ tức chia hàng
năm sẽ là cố định, tức là D0 = D1 = D2 =…= Dn. Khi đó giá cổ phiếu sẽ được
tính theo công thức :

1
= = × 1− =
(1 + ) (1 + )

2.1.2.Trường hợp công ty tăng trưởng đều đặn

Khi công ty tăng trưởng đều đặn, điều này có nghĩa là cổ tức tăng trưởng
hàng năm theo một tỷ lệ g cố định.

Ta có : D1=D0(1+g), D2=D1(1+g)=D0(1+g)2….

Dt = D0(1+g)t

Với giả định là r>g>0, giá cổ phiếu được tính như sau :

× (1 + ) × (1 + )
= = =
(1 + ) − −

Công thức trên chỉ đúng khi tốc độ tăng trưởng g nhỏ hơn lợi suất dự tính
r. Trên thực tế người ta giả định r >g là vì điều này hoàn toàn hợp lý. Bởi vì g là
tốc độ tăng trưởng trong dài hạn, trong khi r là mức lợi suất yêu cầu trong ngắn
hạn và thường xuyên thay đổi.

2.1.3.Trường hợp công ty tăng trưởng trong nhiều giai đoạn

Trên thực tế, không có một công ty nào có một tốc độ tăng trưởng bất
biến trong thời gian tồn tại của mình. Trong chu kỳ sống của mình thì mỗi công
ty sẽ có mức tăng trưởng khác nhau. Chính vì thế, đây là trường hợp thực tế
nhất, thông thường xảy ra trường hợp mức tăng trưởng cổ tức tăng trưởng không
đều trong một số năm, trước khi có thể đạt đến giai đoạn ổn định.

25
 Để xác định được giá cổ phiếu, trước hết, chúng ta phải chia quá trình
phát triển của công ty thành các giai đoạn phát triển khác nhau, chủ yếu là hai
giai đoạn. Giai đoạn thứ nhất là giai đoạn tăng trưởng không ổn định, trong giai
đoạn này, nhà đầu tư cần căn cứ vào ước tính về thu nhập và chính sách cổ tức
để xác định cổ tức hàng năm. Giai đoạn thứ hai là giai đoạn phát triển lâu dài và
giả định đó là giai đoạn có mức tăng trưởng không đổi.

Để tính giá cổ phiếu, ta áp dụng kết hợp công thức của hai trường hợp
trên : Giả sử trong n năm đầu giá trị cổ tức được ước đoán là D1,D2,….Dn. Từ
năm thứ n+1 trở đi mức tăng trưởng cổ tức là g cố định.

Khi đó, giá cổ phiếu được tính như sau :

−
= +
(1 + ) (1 + )

Qua 3 công thức tính giá cổ phiếu trong ba trường hợp trên, ta thấy chúng
ta sẽ phải dự tính các thông số : Cổ tức trong tương lai (D), mức lợi suất dự tính
(r), và tốc độ tăng trưởng cổ tức (g). Để tính được một cách chính xác các thông
số đó, cần phải tiến hành phân tích xác định tình hình tài chính của tố chức phát
hành để đự đoán được triển vọng của doanh nghiệp.

Ước tính cổ tức (D) : Việc ước tính cổ tức năm đầu được dựa trên số liệu
về cổ tức trong quá khứ, chính sách phân chia cổ tức trong tương lai, ước tính
thu nhập năm sau để từ đó ước tính giá trị cổ tức có thể nhận được trong năm
đầu tiên D1

Cổ tức = D = tỷ lệ chia cổ tức × EPS

Trong đó, thu nhập trên mỗi cổ phiếu ( Earning per share – EPS) được
tính bằng cách lấy lợi nhuận ròng trừ đi cổ tức ưu đãi và chia cho số lượng cổ
phiếu đã phát hành

- Tính tốc độ tăng trưởng g :

26
 Việc ước tính tỷ lệ tăng trưởng cổ tức của công ty phải dựa trên việc đánh
giá tiềm năng phát triển của công ty trong dài hạn chứ không chỉ đơn thuần
trong một số năm tới, vì tốc độ tăng trưởng được giả định là mức tăng trưởng
đều đặn của công ty trong suốt cả quãng đời hoạt động. Do vậy, các số liệu để
tính toán g phải là mức dự đoán bình quân trong dài hạn.

Tỷ lệ tăng trưởng cổ tức được xác định dựa trên tỷ lệ tăng trưởng lợi
nhuận và tỷ lệ lợi nhuận dùng để chi trả cổ tức. Trong thực tế, tốc độ tăng
trưởng cổ tức được giả định bằng với tốc độ tăng trưởng thu nhập và được tính
toán theo công thức sau :

g = ROE × b
Trong đó :
b là tỷ lệ lợi nhuận được để lại tái đầu tư

=1− =1− ỷ ệ ℎ ả ổ ứ

ROE = Thu nhập ròng / vốn cổ đông

= Thu nhập trên một cổ phiếu (EPS) / giá trị sổ sách của một cổ phiếu

- Tính mức lợi suất yêu cầu (r) :

Để tính được tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của nhà đầu tư, cần phải dựa vào
mức độ rủi ro của công ty phát hành. Nếu công ty đó có độ rủi ro càng cao thì
nhà đầu tư sẽ đòi hỏi một mức tỷ suất lợi nhuận càng lớn để có thể bù đắp rủi ro
đó. Để xác định được r, người ta có một số công thức khác nhau tùy thuộc vào
cơ cấu vốn của công ty phát hành. Cách phổ biến nhất để xác định r là áp dụng
theo mô hình định giá tài sản vốn (Capital Asset Prising Mode – CAPM)

R = rf + β(rm-rr)

Trong đó :

rf : Là lãi suất tín phiếu kho bạc, có mức rủi ro bằng không

rm : Là lợi suất danh mục thị trường

27
β : Là mức độ rủi ro của công ty

β(rm – rf) : Mức bù rủi ro khi đầu tư vào cổ phiếu

- Cách tính hệ số

Beta hay còn gọi là hệ số beta, đây là hệ số đo lường mức độ biến động
hay còn gọi là thước đo rủi ro hệ thống của một chứng khoán hay một danh mục
đầu tư trong tương quan với toàn bộ thị trường Hệ số beta là một tham số quan
trọng trong mô hình định giá tài sản vốn ( CAPM). Beta được tính toán dựa trên
phân tích hồi quy, và bạn có thể nghĩ về beta giống như khuynh hướng và mức
độ phản ứng của chứng khoán đối với sự biến động của thị trường. Một chứng
khoán có beta bằng 1, muốn ám chỉ rằng giá chứng khoán đó sẽ di chuyển cùng
bước đi với thị trường. Một chứng khoán có beta nhỏ hơn 1 có nghĩa là chứng
khoán đó sẽ có mức thay đổi ít hơn mức thay đổi của thị trường. Và ngược lại,
beta lớn hơn 1 sẽ chúng ra biết giá chứng khoán sẽ thay đổi nhiều hơn mức dao
động của thị trường. Ví dụ, nếu beta của một chứng khoán là 1.2, điều đó có
nghĩa là nó có biên độ dao động nhiều hơn thị trường 20%. Nhiều cổ phiếu
thuộc các ngành cung cấp dịch vụ công ích có beta nhỏ hơn 1. Ngược lại, hầu
hết các cổ phiếu dựa trên kỹ thuật công nghệ cao có beta lớn hơn 1, thể hiện khả
năng tạo được một tỷ suất sinh lợi cao hơn, những cũng đồng thời tiềm ẩn rủi ro
cao hơn.

Hệ số β được tính toán dựa trên số liệu quá khứ về lợi suất đầu tư của một
chứng khoán và lợi suất của danh mục thị trường.

Ta có công thức tính hệ số β như sau :

∑ ( − )( − )
=

Trong đó : là lợi suất của chứng khoán x tại thời điểm i, là lợi suất trung
bình của chứng khoán X.

28
 là lợi suất của thị trường tại thời điểm i, là lợi suất trung bình của toàn
thị trường.

là phương sai lợi suất của danh mục thị trường.

- Tính chất của hệ số β

 Những chứng khoán không có rủi ro thì β bằng 0.

Khi đó lợi suất yêu cầu chính bằng lãi suất của tín phiếu kho bạc :

R = Rf + 0(Rm – Rf) = Rf

 Danh mục thị trường có hệ số β bằng 1. Do đó một cổ phiếu có hệ số β

giống như danh mục thị trường (bằng 1) thì lợi suất ước tính bằng với lợi suất
ước tính của danh mục thị trường :

R = Rf + 1(Rm - Rf) = Rm

 Một cổ phiếu có hệ số β lớn hơn 1 thì lợi suất kỳ vọng sẽ lớn hơn lợi suất
kỳ vọng của danh mục thị trường. Và ngược lại, β < 1 thì lợi suất kỳ vọng của cổ
phiếu đó sẽ nhỏ hơn lợi suất kỳ vọng của danh mục thị trường.

Tuy nhiên cũng cần lưu ý rằng, đối với công ty lần đầu phát hành cổ phiếu ra
công chúng, thì chưa thể áp dụng công thức trên để xác định lợi suất yêu cầu r vì
chưa có căn cứ để xác định mức độ rủi ro của công ty. Vì thế, để xác định được
lợi suất yêu cầu thì người đầu tư phải có căn cứ vào tỷ suất thu nhập dự tính của
các cổ phiếu có cùng mức rủi ro với cổ phiếu cần định giá, vì theo mô hình
CAPM thì để đảm bảo điều kiện cần bằng trong thị trường hoạt động hoàn hảo
thì tất cả chứng khoán có cùng độ rủi ro đều phải được chào bán với cùng một tỷ
suất thu nhập dự tính.

Như vậy, để tính được giá trị nội tại của cổ phiếu theo phương pháp chiết
khấu luồng cổ tức, ta phải thực hiện các bước làm như sau :

 Bước 1 : Ước lượng cổ tức

 Bước 2 : Ước lượng g,r.

29
 g = ROE × (1 – tỉ lệ chi trả cổ tức)

r được tính theo mô hình CAMP đối với công ty không có vốn nợ. Hoặc được
tính theo công thức.

 Bước 3 : Thay các giá trị vừa ước lượng được vào công thức để tính giá
trị cổ phiếu

2.2.Phương pháp định giá cổ phiếu dựa vào mô hình FCFF (Free Cash
Flow to Firm)

Trong phương pháp FCFF, chúng ta bắt đầu bằng cách định giá doanh
nghiệp, thay vì vốn chủ sở hữu. Bằng cách loại bỏ giá trị thị trường của những
quyền lợi không thuộc vốn chủ sở hữu (non-equity claims) trong ước tính này, ta
thu được giá trị vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp. Ngân lưu được chiết khấu là
những ngân lưu đi vào doanh nghiệp, được tính như thể doanh nghiệp không có
nợ và không được hưởng lợi ích thuế từ chi phí lãi vay.

Mặc dù có định kiến cho rằng phương pháp này đòi hỏi phải giả định tỷ lệ
nợ không đổi, nhưng cách tiếp cận này đủ linh hoạt để cho phép các tỷ lệ nợ
thay đổi theo thời gian. Thực tế, một trong những sức mạnh lớn nhất của mô
hình này là nó cho phép dễ dàng lồng những thay đổi trong cơ cấu vốn vào công
tác định giá thông qua suất chiết khấu thay vì thông qua ngân lưu.

Ý tưởng mang tính cách mạng và trực quan nhất đằng sau việc định giá
doanh nghiệp là quan niệm cho rằng chủ sở hữu và tổ chức cho vay đối với
doanh nghiệp dù gì vẫn là các đối tác cung cấp vốn cho doanh nghiệp và chia sẻ
sự thành công của doanh nghiệp. Sự khác biệt chủ yếu giữa chủ sở hữu và chủ
nợ trong các mô hình định giá doanh nghiệp nằm ở bản chất quyền lợi được xác
lập của họ đối với ngân lưu - chủ nợ được giải quyết quyền lợi bằng một khoản
ngân lưu cố định và chủ sở hữu nhận quyền lợi dựa trên phần ngân lưu còn lại.

Theo như mô hình chiết khấu cổ tức và FCFE, mô hình FCFF có các dạng
khác, chủ yếu nhờ kết quả của những giả định về sự tăng trưởng kỳ vọng sẽ cao

30
bao nhiêu và tiếp tục trong bao lâu. Sau đây, chúng ta sẽ xem xét các phiên bản
khác nhau của mô hình FCFF.
FCFF
Giá trị doanh nghiệp =
WACC − g

Trong đó:

FCFF1 = FCFF kỳ vọng năm sau

WACC = Chi phí vốn bình quân trọng số

gn = Tốc độ tăng trưởng trong FCFF (mãi mãi)

Có hai điều kiện cần được thỏa khi sử dụng mô hình này; cả hai đều phản
ánh những điều kiện được áp đặt trong các mô hình chiết khấu cổ tức và FCFE.
Thứ nhất, tốc độ tăng trưởng trong mô hình phải thấp hơn hoặc bằng tốc độ tăng
trưởng trong nền kinh tế - tăng trưởng sẽ là danh nghĩa nếu chi phí vốn tính theo
giá trị danh nghĩa, hoặc là tăng trưởng thực nếu chi phí vốn tính theo giá trị
thực. Thứ hai, các đặc tính của doanh nghiệp phải nhất quán với những giả định
về tăng trưởng ổn định. Cụ thể, tỷ lệ tái đầu tư được dùng để ước tính ngân lưu
tự do của doanh nghiệp phải nhất quán với tốc độ tăng trưởng ổn định. Cách tốt
nhất để đảm bảo sự nhất quán này là lấy tỷ lệ tái đầu tư từ tốc độ tăng trưởng ổn
định và suất sinh lợi trên vốn (return on capital) mà doanh nghiệp có thể duy trì
mãi mãi.

Tốc độ tăng trưởng

Tỷ lệ tái đầu tư khi tăng trưởng ổn định =
Suất sinh lời trên vốn
Nếu việc tái đầu tư được ước tính từ các khoản chi đầu tư ròng và những
thay đổi trong vốn lưu động, thì các khoản chi đầu tư ròng phải tương tự như
của các doanh nghiệp khác trong ngành (có lẽ bằng cách ấn định tỷ lệ chi đầu tư
trên khấu hao theo mức bình quân của ngành) và sự thay đổi vốn lưu động phải
không nhỏ hơn 0. Vốn lưu động thay đổi âm sẽ tạo ra ngân lưu, mặc dù điều này
không có vấn đề gì với doanh nghiệp trong ngắn hạn, nhưng giả định như vậy

31
trong dài hạn là khá nguy hiểm. Chi phí vốn cũng phải phản ánh được doanh
nghiệp tăng trưởng bền vững. Cụ thể, hệ số beta phải gần bằng một – nguyên tắc
thực nghiệm trình bày trong các chương trước rằng hệ số beta phải nằm giữa 0,8
và 1,2 vẫn được thỏa mãn. Mặc dù doanh nghiệp tăng trưởng ổn định thường sử
dụng nhiều nợ hơn, điều này không phải là tiên quyết đối với mô hình, vì chính
sách vay nợ phụ thuộc vào sự quyết định của cấp quản lý.

Giống tất cả những mô hình tăng trưởng ổn định, mô hình này cũng nhạy
cảm trước những giả định về tốc độ tăng trưởng kỳ vọng. Tuy nhiên, điều này bị
khuếch đại bởi thực tế rằng suất chiết khấu sử dụng trong định giá là WACC,
thấp hơn rất nhiều so với chi phí vốn chủ sở hữu của hầu hết các doanh nghiệp.
Hơn nữa, mô hình này cũng nhạy cảm với các giả định về các khoản chi đầu tư
liên quan đến khấu hao. Nếu các yếu tố đầu vào để tái đầu tư không phụ thuộc
vào tăng trưởng kỳ vọng, thì ngân lưu tự do của doanh nghiệp có thể bị nâng lên
(hay hạ xuống) bằng cách giảm (hay tăng) các khoản chi đầu tư liên quan đến
khấu hao. Nếu tỷ lệ tái đầu tư được ước tính từ suất sinh lợi trên vốn, thì những
thay đổi suất sinh lợi trên vốn có thể có tác động mạnh lên giá trị của doanh
nghiệp

Dạng tổng quát của mô hình FCFF

Thay vì chia mô hình ngân lưu tự do thành hai giai đoạn và mô hình ba
giai đoạn và lặp lại những gì đã nói ở phần trước, chúng tôi trình bày dạng tổng
quát của mô hình trong phần này. Ta bắt đầu bằng việc liệt kê qui trình định giá
tài sản kinh doanh của doanh nghiệp và tiếp tục xem xét làm thế nào đi từ giá trị
của tài sản kinh doanh sang giá trị vốn chủ sở hữu.

Định giá tài sản hoạt động kinh doanh

∞
FCFF
Giá trị của doanh nghiệp =
(1 + WACC)

FCFFt = Ngân lưu tự do của doanh nghiệp trong năm t

32
WACC = Chi phí vốn bình quân có trọng số

Giá trị của doanh nghiệp, trong trường hợp khái quát nhất, có thể được
viết thành hiện giá của ngân lưu tự do kỳ vọng của doanh nghiệp đó.

Nếu doanh nghiệp đạt đến trạng thái dừng sau n năm và bắt đầu tăng
trưởng ở tốc độ ổn định gn sau đó, thì giá trị của doanh nghiệp có thể được viết
thành:
Giá trị tài sản kinh doanh của doanh nghiệp
∞
FCFF [FCFF /(WACC − g ]
= +
(1 + WACC) (1 + WACC)

Nhớ rằng ngân lưu tự do của doanh nghiệp được tính dựa trên thu nhập từ
hoạt động kinh doanh và cần phải tái đầu tư bao nhiêu để số thu nhập từ hoạt
động kinh doanh đó tiếp tục gia tăng:

FCFF = EBIT (1 - thuế suất) – (Chi đầu tư – khấu hao) – Thay đổi
vốn lưu động không phải tiền mặt

Do vậy, chi phí vốn được sử dụng chỉ phải phản ánh rủi ro hoạt động kinh
doanh của công ty mà thôi. Theo đó, hiện giá của ngân lưu thu được bằng cách
chiết khấu ngân lưu theo chi phí vốn sẽ đo lường giá trị của riêng tài sản hoạt
động kinh doanh của công ty.Từ giá trị tài sản hoạt động kinh doanh đến giá trị
vốn chủ sở hữu để đi từ giá trị tài sản hoạt động kinh doanh đến giá trị vốn chủ
sở hữu, ta phải lồng vào đó giá trị của những tài sản không thuộc hoạt động kinh
doanh mà doanh nghiệp sở hữu, sau đó xem xét tất cả những nghĩa vụ nợ còn
tồn đọng, không phải vốn chủ sở hữu, mà doanh nghiệp phải trả.

Đưa vào những tài sản không thuộc hoạt động kinh doanh: Bao gồm tất cả
những tài sản có thu nhập không được tính vào thu nhập từ hoạt động kinh
doanh. Phổ biến nhất là tiền mặt và chứng khoán có thể giao dịch, với doanh
nghiệp lớn, có thể lên đến hàng tỷ và giá trị của những tài sản này phải được
cộng vào giá trị của tài sản hoạt động kinh doanh. Hơn nữa, thu nhập từ hoạt

33
động kinh doanh từ những tài sản nhỏ do các công ty khác nắm giữ thì không
được đưa vào thu nhập hoạt động kinh doanh và FCFF; do đó ta cần phải định
giá những tài sản này và cộng chúng vào giá trị của tài sản hoạt động kinh
doanh. Cuối cùng, doanh nghiệp có thể sở hữu những tài sản nằm không, không
được sử dụng nên không tạo ra thu nhập hay ngân lưu. Những tài sản này vẫn có
thể có giá trị và phải được cộng vào giá trị của tài sản hoạt động kinh doanh.

Cân nhắc những nghĩa vụ không phải vốn chủ sở hữu của công ty đối với
bên ngoài: Phổ biến nhất là nợ chịu lãi, cần phải được trừ vào giá trị của doanh
nghiệp để có được giá trị vốn chủ sở hữu. Chúng ta có thể xử lý những cam kết
thuê mua như là nợ để tính toán chi phí vốn và để rút ra được giá trị vốn chủ sở
hữu. Có thêm ba điều chỉnh nữa cần phải thực hiện để rút ra được giá trị vốn chủ
sở hữu. Điều chỉnh thứ nhất liên quan đến phần hùn thiểu số ở các chi nhánh,
nhìn chung được xác định vào khoảng 50% hay hơn, đòi hỏi phải tổng hợp toàn
bộ tài sản các chi nhánh với thu nhập trong công ty mẹ. Nếu thu nhập hoạt động
kinh doanh được tổng hợp và ngân lưu được sử dụng để định giá công ty mẹ, thì
phải trừ đi giá trị ước tính của những quyền lợi thiểu số trong các chi nhánh để
đi đến giá trị của công ty mẹ.Trong phần sau của cuốn sách, chúng ta sẽ quay lại
xem xét chi tiết hơn việc định giá tiền mặt và các tài sản sở hữu chéo. Điều
chỉnh thứ hai liên quan đến những nghĩa vụ tiềm năng khác mà công ty phải
thực hiện bao gồm các kế hoạch hưu trí không được cấp vốn và những ràng
buộc về chăm sóc y tế. Mặc dù chúng không đáp ứng được phần kiểm tra nợ để
thực hiện các tính toán về chi phí vốn, chúng phải được trừ đi để rút ra được giá
trị vốn chủ sở hữu. Cuối cùng, nếu doanh nghiệp bị kiện tụng dẫn đến kết quả
phải chi ra nhiều tiền, chúng ta sẽ tính nghĩa vụ nợ dự kiến từ những vụ kiện
pháp lý này và trừ chúng khỏi giá trị vốn chủ sở hữu ước tính.

34
2.3.Phương pháp định giá cổ phiếu dựa vào mô hình FCFE (Free Cash
Flow to Equity)

Mô hình ngân lưu tự do của vốn chủ sở hữu không khác biệt nhiều so với
mô hình chiết khấu cổ tức truyền thống. Trên thực tế, có một cách để ta mô tả
mô hình FCFE: đó là một mô hình trong đó chúng ta chiết khấu cổ tức tiềm
năng thay vì chiết khấu cổ tức thực tế. Vì thế, ba phiên bản của mô hình định giá
FCFE trình bày trong phần này là những dạng đơn giản của mô hình chiết khấu
cổ tức, với một thay đổi đáng kể - cổ tức được thay thế bằng ngân lưu tự do của
vốn chủ sở hữu thay trong các mô hình.

Nguyên tắc cơ bản: Khi thay thế cổ tức bằng FCFE để định giá vốn chủ sở
hữu, ta không chỉ đơn thuần thay thế ngân lưu này bằng một ngân lưu khác.
Chúng ta ngầm giả định rằng FCFE sẽ được chi trả cho các cổ đông. Việc làm
này có hai hệ quả:

 Sẽ không có tiền mặt tương lai tích lũy trong doanh nghiệp, vì lượng tiền
mặt còn lại sau khi thanh toán nợ vay và đáp ứng nhu cầu tái đầu tư đã
được chi trả hết cho các cổ đông mỗi kỳ.

Tăng trưởng kỳ vọng của FCFE sẽ bao gồm tăng trưởng thu nhập từ tài sản hoạt
động và không bao gồm tăng trưởng thu nhập từ sự gia tăng chứng khoán ngắn
hạn.

2.4.Phương pháp định giá cổ phiếu theo luồng tiền (DCF)

Phương pháp định giá theo luồng tiền dựa trên nguyên tắc cơ bản nhất là
ước tính giá trị tất cả luồng thu nhập tự do mà tổ chức phát hanfnh sẽ thu được
trong tương lai và quy chúng về giá trị hiện tại bằng cách chiết khấu các luồng
thu nhập này theo một mức lãi suất chiết khấu thích hợp. Xét trên phạm vi toàn
công ty, luồng tiền không được giữ lại để đầu tư gọi là luồng tiền tự do sử dụng :

Luồng tiền tự do = Doanh thu – chi phí – đầu tư

35
2.4.1.Xác định giá trị luồng tiền

Trên thực tế, khi xác định giá trị doanh nghiệp người ta thường hay đánh
giá hai loại dòng tiền tự do như sau : Dòng tiền tự do đối với vốn chủ sở hữu
(FCFE) và dòng tiền tự do đối với doanh nghiệp (FCFF), được gọi chung là
FCF. FCFF là dòng tiền còn lại sau khi trừ đi các khoản chi phí hoạt động và
thuế, FCFF cũng được hiểu là tổng các dòng tiền mặt đối với tất cả các nhà đầu
tư của doanh nghiệp bao gồm : Cổ đông, chủ nợ và cổ đông ưu đãi. Trong khi
đó, FCFE là dòng tiền còn lại sau khi trừ đi các khoản chi phí hoạt động, thanh
toán lãi vay, thanh toán nợ và tất cả các khoản chi tiêu vốn khác.

Ta có công thức tính FCFF và FCFE như sau :

FCFF = EBIT(1-t) + Khấu hao – Chi tiêu vốn – Thay đổi vốn lưu động

Trong đó :

EBIT là thu nhập trước thuế và lãi vay

T là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp

FCFE = Thu nhập thuần + khấu hao – chi tiêu vốn – thay đổi vốn lưu động +
thanh toán cho chủ nợ + phát hành nợ mới

Trong đó : Thu nhập thuần = (EBIT – trả lãi nợ vay)(1-t)

2.4.2.Chi phí vốn bình quân gia quyền WACC

Chi phí vốn là một đại lượng rất quan trọng để chiết khấu dòng tiền về
hiện tại. Bản chất của chi phí vốn là chi phí cơ hội để sử dụng các nguồn vốn
đầu tư vào hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Nguồn vốn của doanh
nghiệp thì bao gồm vốn chủ sở hữu (vốn cổ đông) và vốn vay. Mỗi loại nguồn
vốn có chi phí sử dụng khác nhau, trong đó chi phí vốn vay thấp hơn do chịu rủi
ro ít hơn so với vốn chủ sở hữu.

Ta có công thức tính chi phí vốn bình quân (WACC) :

36
 = (1 − ) +
+ +
Trong đó :

D là giá trị vốn vay, kd là chi phí vốn vay ( hay là lãi suất yêu cầu với vốn vay)

E là giá rị vốn chủ sở hữu, ke là chi phí vốn chủ sở hữu ( hay là lãi suất yêu cầu
đối với vốn chủ sở hữu)

t : là thuế suất thu nhập doanh nghiệp

Chi phí vốn vay kd được xác định chính bằng lãi suất trả cho người cho vay sau
khi đã trừ đi thuế thu nhập lãi vay. Còn chi phí vốn chủ sở hữu ke được tính theo
mô hình CAMP như đã trình bày ở phần trên.

2.4.3.Xác định giá trị cổ phiếu theo mô hình DCF

Giá trị cổ phiếu theo mô hình DCF được tính toán bằng cách chiết khấu
tất cả các luồng thu nhập tự do mà tổ chức phát hành sẽ thu được trong tương lai
về giá trị hiện tại theo một mức lãi suất chiết khấu thích hợp. Do đó, khi đã xác
định được luồng tiền tự do sử dụng và mức lãi suất chiết khấu, ta có công thức
tính giá trị cổ phiếu theo mô hình DCF như sau :

Xác định giá trị cổ phiếu theo FCFF

Giá trị thực của công ty được tính theo công thức :
∞

=
(1 + )

Giá trị này bao gồm cả phần dành cho chủ nợ và cổ đông ưu đãi. Do đó, giá trị
cổ phiếu được tính bằng công thức sau :

PV − Nợ − Giá trị cổ phiếu ưu đãi

P =
Số cổ phiếu thưởng đang lưu hành

Xác định giá trị cổ phiếu theo FCFF

37
 ∞

=
(1 + )

Trong đó, K là mức lợi suất yêu cầu đối với vốn chủ sở hữu và được tính theo
mô hình CAPM.

Điều quan trọng trong phương pháp này là phải lập được bảng kế hoạch
sản xuất kinh doanh của công ty, ít nhất trong thời hạn năm năm để ước tính các
khoản doanh thu, chi phí và luồng tiền tự do sử dụng. Việc dự đoán các yếu tố
trên không những phụ thuộc vào đặc điểm của công ty, mà còn phụ thuộc vào
tình hình của ngành sản xuất kinh doanh, môi trường kinh doanh, khuôn khổ
pháp lý, và đặc biệt là chế độ kế toán. Chỉ có công ty mới đủ thông tin để lập kế
hoạch sản xuất kinh doanh.

2.5. Phương pháp định giá theo hệ số giá trên thu nhập ( P/E)

Phương pháp định giá theo hệ số P/E được sử dụng khá phổ biến tại các
thị trường chứng khoán phát triển trên thế giới. Đây là phương pháp mang nặng
tính kinh nghiệm. Người ta thường nói : cổ phiếu A bán với P/E cao. Điều này
ám chỉ rằng, người đầu tư nghĩ công ty đang có cơ hội tốt để tăng trưởng, thu
nhập của công ty là khá ổn định và an toàn. Tuy nhiên cũng phải lưu ý rằng, P/E
cao cũng có thể là không phải do giá cổ phiếu cao mà là do thu nhập thấp.

Vậy người ta sử dụng hệ số giá trên thu nhập để tính giá cổ phiếu như thế nào ?

Ta đã có :

P/E = Thị giá cổ phiếu / Thu nhập trên mỗi cổ phiếu

Như vậy P0 = P/E × E1

Trong đó : E1 là thu nhập dự tính trên mỗi cổ phiếu năm sau đó.

Theo phương pháp định giá này, về mặt lý thuyết chúng ta có thể áp dụng một
trong các cách sau đây :

38
Cách thứ nhất : Xác định P/E bằng với P/E của nhóm doanh nghiệp cùng
ngành

Theo cách này chúng ta lấy chỉ số P/E bình quân của toàn ngành hoặc một
doanh nghiệp tương đương với doanh nghiệp mà chúng ta cần định giá. Doanh
nghiệp lựa chọn để lấy P/E sẽ phải là doanh nghiệp có cổ phiếu đang được giao
dịch rộng rãi có cùng tỷ suất lợi nhuận, có độ rủi ro, và mức tăng trưởng tương
tự. Khi đó, chúng ta sẽ xác định giá cổ phiếu bằng cách lấy thu nhập của công ty
cần định giá nhân với hệ số P/E bình quân của toàn ngành hoặc hệ số P/E của
công ty được lựa chọn.

Cách thứ hai : Xác định hệ số P/E nội tại của chính công ty cần định giá cổ
phiếu

Đối với một công ty tăng trưởng đều đặn. Ta đã có cách tính giá trị cổ
phiếu theo công thức :

(1 + )
= ℎ =
− ( − )

Từ đó ta có : P0/E0 = (D0/E0)(1+g)/(r-g)

P/E được xác định như sau :

P/E = Tỷ lệ chi trả cổ tức × (1+g)/(r-g)

Giá cổ phiếu được xác định bằng cách lấy hệ số P/E của công ty nhân với
thu nhập của công ty. Tuy nhiên, trên thực tế khi tiến hành đánh giá cổ phiếu của
công, việc lựa chọn hệ số P/E cụ thể không đơn thuần như hai phương pháp vừa
trình bày trên đây, mà còn phải căn cứ vào xu hướng phá triển của toàn ngành và
của từng công ty cụ thể. Vì thế, người ta có thể sử dụng kết hợp cả hai phương
pháp để xác định giá trị cổ phiếu của công ty.

39
III. Kinh nghiệm sử dụng các phương pháp định giá cổ phiếu

3.1.Kinh nghiệm định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu cổ tức – DDM

Các nhà đầu tư thường sử dụng phương pháp này để tính giá trị nội tại của
cổ phiếu nhằm nắm quyền kiểm soát đối với công ty. Một số yếu tố tác động đến
giá trị cổ phiếu sẽ phải tính đến như : Môi trường vĩ mô (kinh tế, chính trị, pháp
luật…), môi trường vi mô (như yếu tố khách hàng, nhà cung cấp, đối thủ cạnh
tranh…) và các yếu tố thuộc về nội tại của công ty như trình độ quản lý, luồng
cổ tức hay chính sách chia cổ tức của công ty. Từ đó luồng cổ tức hay dòng tiền
trong tương lai mới dễ dàng được ước tính. Rõ ràng, việc ước lượng luồng cổ
tức hay luồng tiền là một công việc hết sức phức tạp, nó đòi hỏi người xác định
giá trị cổ phiếu phải là người có năng lực chuyên môn, am hiểu về lĩnh vực tài
chính và thẩm định dự án đầu tư.

Mô hình DDM cổ điển này thường phát huy tác dụng tốt nhất khi được sử
dụng để đánh giá các công ty mạnh, có mức trả cổ tức cao. Những người ủng hộ
lý thuyết này thì cho rằng chỉ có lượng cổ tức trong tương lai mới có thể cho nhà
đầu tư những đánh giá đúng đắn về giá trị nội tại của doanh nghiệp. Mua cổ
phần với bất kì lý do gì, ví dụ mua với mức giá cao hơn 20 lần so với thu nhập
có thể kiếm được từ công ty vì tin rằng hôm sau sẽ có người mua lại với giá gấp
30 lần thì chỉ đơn thuần là một sự đầu cơ.

Trên thực tế, mô hình DDM đòi hỏi một sự nghiên cứu tỉ mỉ để có thể dự
đoán được mức cổ tức trong tương lai. Thậm chí khi ta áp dụng mô hình này với
công ty trả cổ tức đều đặn, thường xuyên, ta vẫn cần đưa ra rất nhiều giả thuyết
về hoạt động của doanh nghiệp trong tương lai. Trong đó giả định lớn nhất trong
mô hình DDM là giả định rằng cổ tức của doanh nghiệp là tương đối ổn định,
không tăng hoặc tăng đều. Thêm vào đó các yếu tố đầu vào để tính toán giá trị
thì thường xuyên thay đổi và tiềm ẩn những sai số. Tuy nhiên, ngay cả đối với
các cổ phần đáng tin cậy, ổn định, thì việc dự đoán chính xác việc trả cổ tức
trong các năm tới cũng là công việc vô cùng khó khăn.

40
3.2.Kinh nghiệm định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu dòng tiền –
DCF

Yếu tố đầu tiên và cũng là yếu tố quan trọng nhất trong việc dùng mô
hình chiết khấu dòng tiền để định giá cổ phần chính là ước đoán chuỗi các kế
hoạch tạo ra dòng tiền hoạt động cho doanh nghiệp. Có rất nhiều rủi ro tiềm ẩn
đối với thu nhập và dòng tiền được dự báo. Đó chính là nguyên nhân gây ra vấn
đề khi sử dụng phương pháp DCF. Dễ thấy nhất là tính không chắc chắn của các
dự án về dòng tiền tăng lên qua từng năm dự báo trong khi mô hình DCF thường
phải sử dụng từ 5 đến 10 năm để có được một dự đoán có giá trị. Chính tính
không chắc chắn với thời gian có thể sẽ khiến mô hình DCF không mang lại kết
quả như mong đợi, thậm chí là một kết quả khác xa nhiều so với kết quả mong
muốn. Các nhà phân tích có thể dự báo khá chính xác dòng tiền hoạt động trong
năm nay và năm sau nhưng cũng không thể có đủ khả năng để dự báo chính xác
cho những năm xa hơn của tương lai. Thu nhập và dòng tiền có thể bị giảm một
cách nhanh chóng bởi vì các yếu tố bất ngờ nào đó. Tệ hại hơn là các dự án về
dòng tiền xây dựng cho một năm bất kỳ thường được dựa trên kết quả của năm
liền trước đó.

Các dự án về dòng tiền tự do cũng đi liền với các kế hoạch về chi tiêu vốn
cho mỗi năm. Cũng vậy, mức độ không chắc chắn của các con số trong kế hoạch
chi tiêu vốn tăng lên theo mỗi năm. Trong năm hoạt động không mấy khả quan
thì tình hình chi tiêu vốn có thể tạo nên những sai lệch do các nhà quản trị sẽ
thắt chăt các kế hoạch chi tiêu vốn và ngược lại. Do đó các giả thiết để xây dựng
kế hoạch về chi tiêu vốn luôn hàm chứa rất nhiều rủi ro. Trong khi đó, có khá
nhiều phương pháp để tính toán chi tiêu vốn ví dụ như sử dụng tỷ số vòng quay
tài sản cố định hoặc là sử dụng phương pháp tính theo phần trăm doanh thu,
những sự thay đổi dù nhỏ trong các giả định của mô hình cũng có thể tạo nên
những ảnh hưởng nghiêm trọng đối với kết quả tính toán của mô hình DCF.

41
 Có lẽ một trong các giả định quan trọng nhất của mô hình DCF chính là
các giả định về mức chiết khấu và tỷ lệ tăng trưởng. Có khá nhiều cách để xác
định mức chiết khấu trong mô hình DCF định giá cổ phần. Các nhà phân tích
thường sử dụng công thức mức chiết khấu R=Rf + β*(Rm - Rf) hoặc là sử dụng
chi phí sử dụng vốn trung bình WACC của doanh nghiệp như một tỷ lệ chiết
khấu hợp lý khi sử dụng DCF để định giá doanh nghiệp. Cả hai phương pháp
trên đều khá lý thuyết và chúng thật sự không vận hành hiệu quả lắm trong ứng
dụng đầu tư thực tế. Các nhà đầu tư khác có thể chọn một tỷ suất rào cản tuỳ ý
để định giá cho tất cả các khoản đầu tư vốn cổ phần. Dĩ nhiên là chúng ta cũng
biết rằng khi chọn một phương pháp nào để dự báo suất chiết khấu thì không có
nghĩa là bạn sẽ có được những câu trả lời chắc chắn chính xác. Có lẽ vấn đề lớn
nhất đối với giả định về tỷ lệ tăng trưởng chính là khi chúng được sử dụng như
một giả định về tốc độ tăng trưởng liên tục. Giả định rằng một doanh nghiệp có
thể giữ mức tăng trưởng liên tục là một giả định rất lý thuyết. Các nhà phân tích
đã tranh luận rằng tất cả các công ty lớn mạnh đang hoạt động với mức tăng
trưởng liên tục như giả định sẽ có khuynh hướng chỉ đạt ở mức tăng trưởng
chung của nền kinh tế trong dài hạn. Thêm vào đó, mức tăng trưởng của công ty
sẽ thay đổi, đôi khi là thay đổi rất nhanh qua từng năm hoặc thậm chí là qua
từng thập kỷ. Hiếm khi nào mà một doanh nghiệp đạt đến một mức tăng trưởng
nào đó và có thể duy trì mức tăng trưởng đó mãi mãi.

Quay trở lại với cách tính toán trong mô hình DCF dễ thấy kết quả của nó
rất nhạy cảm với bất cứ một sự thay đổi nào dù là nhỏ nhất trong giả định về tỷ
lệ chiết khấu và tỷ lệ tăng trưởng.

3.3.Kinh nghiệm định giá cổ phiếu theo hệ số P/E

Phương pháp định giá cổ phiếu này trước hết mang nặng tính kinh
nghiệm, không đưa ra đượ cở sở cho các nhà đầu tư đánh giá, phân tích về khả
năng tăng trưởng của các công ty và các rủi ro tác động đến giá trị cổ phiếu của
các công ty đo. Cơ sở lý luận của phương pháp này chưa rõ ràng do chỉ có một

42
thị trường hoạt động thật sự hiệu quả, không có các yếu tố đầu cơ thì áp dụng
phương pháp hệ số P/E mới thực sự đáng tin cậy. Ngoài ra, phương pháp này
còn có một nhược điểm nữa đó là do thu nhập (Earnings) là những số liệu kế
toán cơ bản nên nếu trong ngành, các doanh nghiệp không áp dụng các nguyên
tắc kế toán giống nhau thì cũng không nên sử dụng phương pháp này để định giá
cổ phiếu. Một vài trường hợp các công ty che giấu thu nhập của họ bằng cách
công bố lãi nhiều hơn thực tế. Một kế toán viên có thể đưa ra những con số
khống và khai tăng tỷ lệ tăng trưởng thu nhập lên một vài điểm

Một thực tế nữa là thu nhập ước tính có thể thay đổi tuỳ theo tình hình
phát triển của công ty và tuỳ theo mỗi nhà phân tích. Vì vậy, mặc dù được các
nhà đầu tư sử dụng khá phổ biến nhưng tỷ lệ P/E cũng chỉ là một chỉ số để tham
khảo mà thôi.

43
 CHƯƠNG II: PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU
VIS CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN THÉP VIỆT – Ý
I.Tổng quan về CTCP Thép Việt-Ý

1.Giới thiệu chung về CTCP Thép Việt-Ý

1.1.Giới thiệu doanh nghiệp

+ Lịch sử hình thành và phát triển:

Công ty CP Thép Việt-Ý được thành lập năm 2001, với lĩnh vực kinh
doanh chủ yếu là sản xuất và kinh doanh các sản phẩm thép xây dựng, xuất nhập
khẩu nguyên liệu, thiết bị phụ tùng phục vụ cho ngành thép, kinh doanh dịch vụ
vận tải hàng hoá. Công ty Thép Việt-Ý chính thức đưa sản phẩm ra thị trường từ
cuối năm 2002, đến nay, sản phẩm ThépViệt-Ý đã có mặt ở hầu hết các dự án
trọng điểm quốc gia, từ các công trình dân dụng,công nghiệp, giao thông trong
nước đến các công trình tại nước ngoài, đã và đang tạo dựng các mối quan hệ
sâu rộng với các Nhà thầu, Tư vấn, Chủ đầu tư, Nhà phân phối, cửa hàng đại lý
trong và ngoài nướ

Năm 2009 được coi là năm đáng ghi nhớ và đánh giá những mốc son lịch
sử của VIS. Là năm đầu tiên tham gia Giải Sao Vàng đất Việt, ghi danh trong
“Top 10 Sao vàng đất Việt ” 2009, và là đại diện duy nhất của ngành thép được
xứng danh trong giải thưởng uy tín này. Đây cũng là năm thứ hai liên tiếp VIS
được vinh danh trong “ Top 20 Thương hiệu chứng khoán uy tín hàng đầu Việt
Nam ”

+ Cơ cấu cổ đông:

Tổng công ty Sông Đà sở hữu 47.81% lượng cổ phiếu từ ngày 2/10/2009,

thay cho mức 51% trước đó. CTCP ĐTPT Đô thị & KCN Sông Đà sở hữu
29.4%. Với lợi thế là công ty thành viên của TCT Sông Đà, VIS nhận được sự

44
hỗ trợ tích cực từ phía tổng công ty về vốn, công nghệ và có cơ hội cung cấp sản
phẩm cho nhiều dự án, công trình xây dựng lớntrên phạm vi cả nước.

+ Các sản phẩm của VIS:

VIS hiện đang được trang bị một dây chuyền vào loại hiện đại nhất do
Tập đoàn Danieli của Ý cung cấp. Hàng năm, VIS có thể cung cấp ra thị trường
250,000 tấn các sản phẩm thép đa dạng và phong phú về chủng loại. Các sản
phẩm thép mà VIS có thể sản xuất theo thiết kế bao gồm các loại thép cuộn Ø
5,5 đến Ø 12 và thép thanh từ D10 đến D40 được sử dụng làm bê tông, cốt thép
chịu lực cho các công trình dân dụng, công nghiệp, giao thông, hạ tầng cơ sở,…
Đặc biệt, với việc nghiên cứu cán thành công các loại thép có đường kính từ
D14 – D40 từ phôi thép có kích thước 150x150mm, VIS đã sản xuất được thép
40 và các sản phẩm khác có chiều dài theo yêu cầu của khách hàng nhằm nâng
cao vị thế cạnh tranh.

1.2.Hoạt động kinh doanh:

Thị trường tiêu thụ các sản phẩm của thép Việt-Ý bao gồm 2 mảng thị
trường chính là thị trường dân dụng và thị trường các dự án lớn. Sản phẩm thép
VISCO có mặt hầu hết tại các tỉnh phía Bắc và các tỉnh miền Trung, đã thâm
nhập vào thị trường miền Nam. Với lợi thế là một công ty thành viên của Tổng
công ty Sông Đà, các sản phẩm của Thép Việt-Ý được sử dụng ở rất nhiều công
trình lớn và công trình trọng điểm quốc gia do TCT SôngĐà làm nhà thầu chính.
Sản lượng tiêu thụ hàng năm của VIS trong nội bộ TCT Sông Đà chiếm khoảng
10% trên tổng sản lượng tiêu thụ của toàn công ty. Đồng thời do đặc thù các sản
phẩm của VIS là thép mác cao với chất lương tốt và giá bán cạnh tranh nên sản
phẩm của Thép Việt-Ý được nhiều nhà thầu lớn như Delta, Vinaconex… lựa
chọn và tin dùng. Phôi thép hiện tại chiếm khoảng 90% trong chi phí nguyên vật
liệu, và 70% là phôi nhập khẩu nên chi phí sản xuất của VIS chịu ảnh hưởng rất
lớn của giá phôi thép thế giới và tỷ giá. Nếu giá thành sản phẩm trong nước tăng
ít hơn mức tăng trong giá phôi, lợi nhuận gộp của VIS đương nhiên sẽ sụt giảm.

45
Hơn thế nữa, biến động tỷ giá theo xu hướng tăng giá đồng đô la và giảm giá nội
tệ đã khiến cho chi phí phôi nguyên liệu nhập khẩu của VIS tăng mạnh và như
thế ảnh hưởng đến giá vốn hàng bán.

Giá phôi thép nhập khẩu giao dịch trong ngày đầu tháng 3/2010 đã được
chào ở mức 530-540 USD/tấn, tăng thêm 20-30 USD/tấn so với tháng trước.
Theo chủ tịch Hiệp hội thép Việt Nam, do dự trữ phôi thép hiện chỉ còn khoảng
430,000 tấn nên các doanh nghiệp buộc phải giao dịch ở mức giá cao mới có đủ
nguyên liệu để sản xuất cho quý tới.Không chỉ có giá phôi thép tăng, hiện thép
phế - nguyên liệu chính để sản xuất phôi thép cho các doanh nghiệp sản xuất
phôi trong nước - cũng tăng thêm ít nhất 30 USD/tấn, giữ mức 370-380
USD/tấn, đẩy giá phôi thép sản xuất trong nước cũng vọt lên mức 480-490
USD/tấn.Để giảm bớt sự lệ thuộc vào nguồn phôi nhập khẩu, VIS đã thành lập
CTCP luyện thép Sông Đà (SDS) sản xuất phôi có vốn điều lệ 320 tỷ, trong đó
VIS góp 51% vốn. Dự án Nhà máy sản xuất phôi thép tại Tp. Hải phòng có tổng
mức đầu tư 964 tỷ đồng, nhà máy vừa cho ra đời những lô phôi thép đầu tiên
vào cuối năm 2009. Dây chuyền thiết bị đồng bộ gồm: Lò điện luyện thép hồ
quang và Lò tinh luyện 60 tấn/mẻ, máy đúc liên tục 4 dòng bán kính cong 9m,
hệ thống nạp sấy liệu liên tục consteel và hệ thống thiết bị phụ trợ.

Với hệ thống thiết bị được lắp đặt, trong điều kiện bình thường mỗi năm
SDS sản xuất khoảng 400 đến 450 ngàn tấn phôi thép có kích thước vuông 150
mm, dài 12 mét với các mác CT3, CT5, 20MnSi, 25MnSi và các mác thép hợp
kim thấp độ bền cao dùng trong ngành xây dựng. Nhà máy Luyện thép Sông Đà
đi vào hoạt động sẽ đảm bảo nguồn phôi ổn định cho VIS và mở rộng thị trường
trong nước cũng như xuất khẩu.Dầu F.O và điện chiếm 10% trong tổng chi phí
nguyên vật liệu, do vậy sự biến động trong giá dầu và điện có ảnh hưởng lớn
đến tổng chi phí và lợi nhuận của VISCO. Triển vọng kinh tế Thế giới hồi phục
kéo theo sự gia tăng trong sản xuất đẩy giá dầu thế giới tăng cao. Trong năm
2009, để tránh sự phụ thuộc quá lớn và giá dầu, VISCO đã đầu tư vào trạm sinh

46
khí hóa than thay cho dầu FO nhằm làm giảm chi phí sản xuất nâng cao tính
cạnh tranh. Sự thay đổi này đã mang lại hiệu quả kinh tế rất lớn cho công ty từ
chênh lệch chi phí giữa sử dụng dầu và than, và giảm tiêu hao nguyên vật liệu
đầu vào.

Giá điện tại Việt Nam từ ngày 1/3/2010 tăng 6.8%. Theo Hiệp hội thép
ước tính, bình quân phải tốn khoảng 600 kWh để sản xuất được một tấn phôi
thép. Do vậy, nếu điện tăng giá thêm 6.8%, chi phí điện để sản xuất phôi thép sẽ
tăng thêm khoảng 50,000 đồng/tấn. Mặc dù ít tiêu hao điện hơn sản xuất phôi,
nhưng theo tính toán sơ bộ, với mức tăng giá điện như trên, các nhà máy cán
thép thành phẩm trên cả nước cũng sẽ chi thêm khoảng 12,000 đồng/tấn.Sự biến
động tăng của giá phôi thép trong nửa đầu năm 2008 đã khiến chi phí sản xuất
của VIS tăng liên tục với biên độ lớn, sau khi đạt đỉnh vào tháng 6/2008, giá
phôi thép lại sụt giảm nhanh chóng, lượng hàng tồn kho trong giai đoạn giá cao
đã khiến lợi nhuận gộp của VIS sụt giảm trong 2 quý còn lại của năm, chỉ
khoảng hơn 7% trong quý 4/2009.

Với những dấu hiệu kinh tế Thế giới thoát khỏi đáy và bắt đầu hồi phục,
giá phôi thép thế giới cũng đã tăng trở lại từ năm 2009 đến nay, và do vậy làm
tăng chi phí đầu vào của VIS. 9 ngày đầu tháng 3, sau khi giá điện tăng 6.8%,
giá thép đã đồng loạt tăng từ 150 đến 200 ngàn/ tấn, tính từ đầu năm đến nay giá
thép đã tăng từ 500 đến 600 ngàn/ tấn. Với lượng hàng tồn kho hiện tại khoảng 2
vạn tấn, sự tăng giá bán này sẽ giúp lợi nhuận biên của VIS trong tháng 3 này
tăng đột biến hơn so với các quý trước. Tuy vậy, lượng thép tồn kho này chỉ ứng
với lượng tiêu thụ trung bình 1 tháng của VIS, do vậy VIS cũng như các doanh
nghiệp thép khác phải cân đối giữa chi phí và giá bán để đảm bảo dòng thu nhập
ổn định.

Doanh thu và lợi nhuận liên tục gia tăng qua các năm. Tốc độ tăng trưởng
lợi nhuận luôn cao hơn tốc độ tăng trưởng doanh thu giúp cho tỷ suất lợi nhuận
của công ty ngày càng gia tăng.

47
 Để duy trì hoạt động sản xuất kinh doanh và đầu tư xây dựng nhà máy,
công ty thường xuyên phải vay vốn của các tổ chức tín dụng dẫn đến tỷ lệ nợ
của công ty tương đối lớn (tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu năm 2009 khoảng 65%),
do vậy công ty phải gánh chịu rủi ro lớn khi biến động lãi suât theo chiều hướng
gia tăng.

Công ty đã tận dụng lợi thế về công nghệ và thiết bị hiện đại của Daniey-
Italy tập trung sản xuất các sản phẩm mác cao mà các nhà máy thép khác không
sản xuất được như: thép D40, thép mác CIII, thép mác SD390, SD490, Gr60,
Gr40…. theo các tiêu chuẩn của Việt Nam, Nhật Bản, Mỹ, Anh, từ đó tiếp tục
củng cố giá trị thương hiệu, gắn tên tuổi của VIS với tên tuổi của các công trình
trọng điểm quốc gia.

Biểu đồ 2.1. Cơ cấu doanh thu của CTCP Thép Việt-Ý năm 2009

Nguồn : Báo cáo phân tích cổ phiếu VIS – MNSC

Ngoài ra, việc nghiên cứu và áp dụng thành công công nghệ cán sản phẩm
từ phôi 150mm x 150mm đã làm tăng tính cạnh tranh cho sản phẩm Thép Việt -
Ý. Sự cải tiến này giúp cho việc mua phôi được chủ động hơn, mặt khác làm
giảm tỷ lệ tiêu hao kim loại vào thép ngắn dài từ 3% xuống còn 1,95%, kéo theo
tỷ lệ tiêu hao về điện, dầu và vật tư cũng giảm, chi phí sản xuất giảm đáng kể.

48
 Quản trị chi phí là bài toán khó của toàn ngành thép, và đối với Thép Việt
- Ý cũng là một thách thức lớn mà toàn thể Ban lãnh đạo Công ty CP Thép Việt
- Ý quyết tâm vượt qua. Toàn bộ hệ thống các quy chế khoán nội bộ đã được
soát xét và tính toán cẩn trọng để đưa ra những con số khoán vừa đảm bảo hệ số
an toàn về thiết bị, vừa kích thích được CBCNV hăng say lao động, vừa mang
lại hiệu quả cho Công ty.

Biểu đồ 2.2. Tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận ròng

của công ty CP Thép Việt-Ý những năm gần đây

Nguồn : Báo cáo phân tích cổ phiếu VIS - MNSC

Do vậy, một loạt các quy chế giao khoán được quy định lại như: khoán
chi phí tiêu hao nguyên liệu đối với các đơn vị sản xuất và khoán bán hàng đối
với đơn vị bán hàng, khoán quỹ lương đối với bộ phận lao động gián tiếp và
khoán chi phí quản lý doanh nghiệp trên doanh số. Các biện pháp chống lãng phí
và thất thoát được Công ty áp dụng một cách chiệt để và nghiêm ngặt. Để giảm
chi phí, hạ giá thành sản phẩm Công ty đã tiến hành tinh lọc lại cán bộ nhân
viên. Sắp xếp nhân sự theo đúng yêu cầu và vị trí công việc. Công ty đã bố trí
sản xuất thành các ca, các kíp một cách hợp lý để tránh tiêu hao điện năng trong
giờ cao điểm. Qua đó tiết kiệm đáng kể chi phí cho sản xuất, nâng cao năng lực
cạnh tranh. Năm 2009, VIS được hưởng lợi từ gói hỗ trợ lãi suất 4% của Chính
phủ nên chi phí lãi vay có sự sụt giảm so với cùng kỳ năm trước. VIS đang gia

49
tăng vốn điều lệ nhằm làm giảm ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính. Vừa qua, VIS
đã phát hành cổ phiếu thưởng theo tỷ lệ 2:1 và chào bán 15 triệu cổ phiếu cho cổ
đông hiện hữu.

II. Phân tích cơ bản

1.Phân tích môi trường vĩ mô

Bảng 2.1.Phân tích môi trường vĩ mô - PESTEL

Môi trường chính trị Môi trường kinh tế

- Môi trường chính trị Việt Nam được - Việt Nam là một nước có nền kinh tế
đánh giá là ổn định so với các nước đang nổi, một thị trường đầy tiềm
trong khu vực và trên thế giới, tạo năng, tốc độ tăng trưởng GDP ổn
điều kiện cho ngành thủy sản mở định. Theo thống kê mới nhất của Bộ
rộng và phát triển ổn định. Kế Hoạch Và Đầu Tư GDP quý

- Việc gia nhập WTO mang lại nhiều 1/2010 đã tăng 5,83% so với cùng kỳ
cơ hội phát triển cho ngành xây dựng, năm 2009.Lĩnh vực công nghiệp và
các sản phẩm thuộc ngành vật liệu xây xây dựng đã khởi sắc hơn nhiều so
dựng thâm nhập sâu rộng hơn vào thị với cùng kỳ năm ngoái. Từ mức đóng
trường quốc tế. góp rất thấp của cùng kỳ năm ngoái,
chỉ tăng 1,5%, quý 1 năm nay lĩnh
vực này đã tăng tới 5,65% (chênh lệch
4,15 điểm %).

Môi trường xã hội Kỹ thuật- công nghệ

- Cùng với việc phát triển kinh tế ổn - Kỹ thuật - công nghệ tại Việt Nam
định, xã hội Việt Nam cũng có nhiều ngày càng phát triển dần bắt kịp với
chuyển biến rõ nét, đời sống người các nước phát triển trên thế giới.
dân ngày càng được cải thiện, nhu cầu Ngành vật liệu xây dựng và đặc biệt là
về xây dựng, mua sắm nhà ngày càng ngành sản xuất thép đang ngày càng
nhiều. tăng cường ứng dụng những tiến bộ

50
Bên cạnh đó, người dân Việt Nam về khoa học, công nghệ, nghiên cứu
luôn tin dùng các sản phẩm đã có và chuyển giao công nghệ sản xuất
thương hiệu, uy tín. Do vậy, thép mới cho năng suất cao hơn.
Trung Quốc trong năm qua tuy có lúc
giá rẻ hơn rất nhiều so với giá thép nội
nhưng vẫn không được người dân tin
dùng.

Môi trường kinh doanh Môi trường luật pháp

- Vấn đề hiện nay đối với ngành thép - Do ngành thép là một trong những
Việt Nam đó là giá nguyên liệu đầu ngành quan trọng nên đã được Chính
vào đang tăng cao. Cùng với giá phủ thực hiện nhiều chính sách hỗ trợ
nguyên liệu đầu vào trên thị trường như: chính sách kích cầu và chi tiêu
thế giới tăng mạnh thì ở trong nước, công đầu tư cơ sở hạn tầng làm tăng
giá than, giá điện, xăng dầu và chi phí cầu về thép; chính sách bảo hộ các
vận chuyển cũng đã đồng loạt tăng kể doanh nghiệp trong nước bằng cách
từ đầu tháng đến nay nên việc tăng giá tăng thuế nhập khẩu đối với thép
bán sản phẩm đầu ra là điều khó tránh ngoại nhập; chính sách hỗ trợ lãi suất
khỏi. Điều nay dẫn đến sự cạnh tranh 4%...
giữa các doanh nghiệp thép nội sẽ
khốc liệt hơn.Ngoài ra thép trong
nước vẫn còn phải cạnh tranh với thép
nhập khẩu giá rẻ, đặc biệt là từ các
nước ASEAN được nhập khẩu miễn
thuế.

51
 Kết luận: Như vậy, mặc dù còn nhiều khó khăn nhưng nhìn chung ngành
thép có một nền tảng vĩ mô tốt, môi trường vĩ mô khá thuận lợi cho việc phát
triển ổn định, lâu dài.

2.Phân tích môi trường cạnh tranh ngành – Porter’s Five Forces

Cổ phiếu ngành vật liệu xây dựng nói chung và ngành thép nói riêng luôn
là những cổ phiếu thu hút được sự quan tâm của nhiều người. Để đánh giá sự
phát triển và hiệu quả kinh doanh của ngành, người viết sẽ phân tích các áp lực
cạnh tranh trong ngành thép qua mô hình 5 áp lực cạnh tranh của Michael Porter

2.1. Áp lực cạnh tranh từ nhà cung cấp

Đối với ngành thép hiện nay, việc “chủ động” trong khâu tìm nguồn
nguyên liệu luôn là một vấn đề lớn. Hiệp hội Thép Việt Nam (VSA) cho biết,
năm 2009, lượng phôi tự sản xuất trong nước là 2,6 triệu tấn và lượng phôi cần
nhập khẩu là khoảng 2,2 triệu tấn nữa. Với lượng phôi sản xuất trong nước
chiếm hơn 60% phôi cho cán thép, có thể nói ngành thép đã dần chủ động hơn
trong sản xuất.

Tuy nhiên, ngành thép vẫn phải đối mặt với việc nhập khẩu phế liệu bởi
nguồn cung phế liệu trong nước không đủ dùng. Nhưng trên thực tế nhiều doanh
nghiệp không “mặn mà” với việc nhập khẩu thép phế. Theo ông Nguyễn Tiến
Nghi, Phó Chủ tịch VSA, nếu làm phôi từ quặng trong nước sẽ có lợi nhuận cao
hơn so với luyện phôi từ thép phế nên nhiều nhà đầu tư đã quyết định tập trung
vào sản xuất phôi từ quặng trong nước.

Đối với CTCP Thép - Việt-Ý: Nguyên vật liệu cho nhà máy cán thép là
phôi thép, vật tư phôi chiếm 90% cơ cấu giá thành sản xuất. Tuy nhiên, nguồn
phôi thép trong nước chỉ đáp ứng được 20% nhu cầu cả nước. Vì vậy, VIS phải
nhập khẩu chủ yếu từ Trung Quốc và Nga ( chiếm tới 90% nguyên liệu cần
thiết) . Sự biến động về giá cả nhập khẩu ảnh hưởng tới doanh thu và lợi nhuận
của VIS.

52
2.2. Áp lực cạnh tranh từ khách hàng

Hiện nay, kinh tế phát triển dẫn đến nhu cầu vật liệu xây dựng nói chung
và thép nói riêng tăng cao. Tuy nhiên, các doanh nghiệp thép nội đang phải đối
mặt với sự đổ bộ của thép ngoại giá rẻ nhập khẩu vào thị trường. Theo thống kê
của Hiệp hội Thép Việt Nam, tính đến ngày 15/9, lượng thép nhập vào Việt
Nam, kể cả nguyên liệu, vào khoảng 8,6 triệu tấn, với kim ngạch 4,42 tỷ USD.
Điều đáng lưu ý là sự đổ bộ của thép cuộn có nguồn gốc từ các nước ASEAN
vào thị trường nội địa từ đầu năm tới nay dẫn đến thị phần tiêu thụ thép cuộn
trong nước giảm 5-7%.

Tuy vậy, lượng thép nhập khẩu chủ yếu được tiêu thụ ở vùng sâu, vùng
xa, không xuất hiện nhiều tại các thành phố lớn bởi lẽ người dân tại các thành
phố đòi hỏi sản phẩm thép phải có nhãn mác, thương hiệu. Điều này dẫn đến các
doanh nghiệp Việt Nam phải tăng cường đầu tư, đổi mới công nghệ, dây chuyền
sản xuất nhằm đảm bảo được chất lượng của sản phẩm, giữ gìn uy tín, thương
hiệu của doanh nghiệp qua đó mới đáp ứng được yêu cầu ngày càng cao của thị
trường trong và ngoài nước.

2.3. Áp lực cạnh tranh từ đối thủ tiềm ẩn

Theo thỏa thuận AFTA mà Việt Nam và các nước ASEAN đã ký kết, mặt
hàng thép khi xuất khẩu sang các nước sẽ được hưởng mức thuế nhập khẩu 0%
nếu sản phẩm đó được sản xuất theo 2 bước, từ sản xuất phôi đến sản xuất thép,
có hàm lượng trên 40%. Bởi vậy, thép cuộn có nguồn gốc từ ASEAN có giá rẻ
hơn so với thép nội từ 300 - 500 ngàn đồng/tấn.

Hiện nay, lượng thép nhập khẩu có giá rẻ được tiêu thụ chủ yếu ở các tỉnh
phía Nam do gần nguồn cung từ Thái Lan, Malaysia. Lượng thép này được vận
chuyển ra phía Bắc rất ít do phải cộng chi phí vận chuyển khiến giá thành cao.

Rõ ràng, rào cản gia nhập thị trường ngày càng giảm nên là một ngành
khá hấp dẫn với các doanh nghiệp mới .Mặt hàng thép của Việt Nam ngoài việc

53
không những phải cạnh tranh với thép Trung Quốc mà còn phải cạnh tranh với
các đối thủ tiềm ẩn đến từ các nước ASEAN. Trong thời gian tới đây, nhiều
chuyên gia nhận định, nguồn cung về thép không thiếu và các doanh nghiệp
trong nước sẽ phải đối mặt với cuộc chiến cạnh tranh gay gắt với thép ngoại
ngay tại sân nhà.

2.4. Áp lực cạnh tranh từ sản phẩm thay thế

Hiện nay, sản phẩm thay thế cho thép trong xây dựng là vật liệu
composite vói ưu điểm nhẹ, bền với môi trường. Composite sản xuất theo công
nghệ tiên tiến mới pultrusion thì composite có thể dùng thay thế cho sắt thép và
gỗ trong các kết cấu khung giàn như: xà nhà, các thanh đòn tay, dùng để trang
trí, làm các cột nhà…. Tuy nhiên, các sản phẩm này chưa phổ biến, và chưa thực
sự đáp ứng được các nhu cầu về giá cả, độ bền, tính tiện dụng…Do vậy, mối đe
dọa từ các sản phẩm thay thế rất ít.

2.5. Áp lực cạnh tranh nội bộ ngành

Ngoài việc bị cạnh tranh gay gắt với thép ngoại nhập, thì ngay chính các
doanh nghiệp Việt Nam cũng sẽ phải cạnh tranh khốc liệt với nhau. Vì do chính
sách phân cấp đầu tư được giao về cho địa phương đã dẫn đến “bùng nổ” hàng
loạt các dự án thép, và sẽ có thêm một số dự án mới về thép chính thức đi vào
sản xuất càng làm cho sự mất cân đối giữa nguồn cung và cầu trên thị trường
ngày càng xa thêm, dẫn đến sự cạnh tranh giữa các doanh nghiệp trong nước,
nhất là đối với sản phẩm thép xây dựng, cuộn cán nguội, ống thép hàn, tôn mạ
kim loại, sơn phủ màu…

Kết luận: Ngành thép Việt Nam đang có những điều kiện thuận lợi để
phát triển do nhu cầu xây dựng đang tăng cao. Tuy nhiên, các doanh nghiệp thép
sẽ gặp phải sự cạnh tranh gay gắt trên thị trường nội địa cũng như thị trường
xuất khẩu vì vậy các doanh nghiệp cần nỗ lực nâng cao chất lượng sản phẩm, cải
tiến công nghệ để gia tăng năng lực cạnh tranh của doanh nghiệp mình

54
3. Phân tích doanh nghiệp

3.1. Phân tích SWOT

Bảng 2.2.Phân tích doanh nghiệp - SWOT

Điểm mạnh Điểm yếu

- Công nghệ dây chuyền cán thép của - Sự biến động về giá cả nhập khẩu
được xem thuộc loại số 1 của Ý và trên phôi thép ảnh hưởng lớn tới doanh thu
thế giới. và lợi nhuận của VIS.

- Sản phẩm của Việt-Ý chiếm thị phần - VIS có hệ số nợ khá cao do vậy phải
lớn (10% sản lượng tiêu thụ miền Bắc) chịu chi phí lãi vay rất lớn hàng năm

- Công ty có đội ngũ cán bộ công nhân và gặp nhiều rủi ro về lãi suất.

kỹ thuật lành, nhiệt huyết, năng động và

sáng tạo

Cơ hội Thách thức

- Điều chỉnh mức thuế tăng đối với thép - Rủi ro lãi suất : Cạnh tranh kinh tế
nhập khẩu đã hạn chế bớt lượng thép - Rủi ro tỷ giá : do phải nhập lượng lớn
nhập khẩu từ Trung Quốc, tác động tới phôi thép nên sự biến động của tỷ giá
thị phần thép ngoại tại Việt Nam tạo cơ ảnh hưởng đến hoạt động kinh doanh.
hội cho các doanh nghiệp thép nội.
- Rủi ro giá nguyên liệu: Sự biến động
- Chính sách tiền tệ nới lỏng, gói hỗ trợ liên tục về giá nguyên liệu, điển hình là
lãi suất 4% , ngân hàng mở rộng hoạt sự tăng giá đầu vào gần đây ảnh hưởng
động cho vay đối với các doanh nghiệp tới hiệu quả kinh doanh.
trong lĩnh vực bất động sản, vật liệu xây
- Rủi ro do cung vượt cầu: Sau khi nhà
dựng…Điều này giúp các công ty xây
máy của tập đoàn Hoa sen, của liên
dựng, các dự ản bất động sản đẩy nhu
doanh Tata Steel đi vào hoạt động thì
cầu thép tăng cao.
nguồn cung sẽ gấp 2 lần sức tiêu thụ
của thị trường nội địa..

55
 3.2. Phân tích một số chỉ tiêu tài chính

Bảng 2.3. Một số chỉ tiêu tài chính của CTCP Thép Việt-Ý

TB
Ngành
Chỉ tiêu ĐVT 2006 2007 2008 QI/2009
Năm
2009

1. Khả năng thanh toán

- Thanh toán hiện hành Lần 1,10 1,15 2,01 2,24 1,18

- Thanh toán nhanh Lần 0,83 0,66 1,30 1,82 0,64

2. Hiệu quả hoạt động

- Vòng quay hàng tồn kho Vòng 6,96 7,68 7,01 0,50 7,4

- Vòng quay khoản phải thu Vòng 4,78 5,62 6,33 0,88 5,6

- Vòng quay tổng tài sản Vòng 1,63 1,86 1,67 0,34 0,18

3. Cấu trúc vốn

- Nợ / Tổng Tài sản Lần 0,851 0,780 0,649 0,69 0,68

- Nợ / Vốn chủ sở hữu Lần 5,708 3,554 2,467 3,28 2,97

4. Khả năng sinh lời

- LNST / DTT % 1,1% 1,5% 7,7% 2,7% 7%

- ROA % 1,9% 2,8% 14,5% 1,0% 4%

- ROE % 13,8% 15,1% 59,3% 4,1% 14%

Trước hết, về khả năng thanh toán hiện hành. Hệ số này phản ánh mức độ
đảm bảo của TSLĐ đối với nợ ngắn hạn. Hệ số càng lớn khả năng thanh toán
khả năng càng cao và ngược lại. Nhìn vào bảng thống kê, ta thấy rõ từ năm 2006
đến quý I/2009 hệ số này của CTCP thép Việt-Ý đã tăng gần gấp đôi. Tuy nhiên,

56
điều này chưa hẳn là tốt vì nó đồng nghĩa với việc có một số tiền (giá trị TSLĐ)
được tốn giữ quá mức không tham gia hoạt động để sinh lời.Thông thường, chỉ
số này nên chỉ khoảng từ 1,2 đến 2. So sánh hệ số này với hệ số trung bình
ngành là 1,18 ta thấy hệ số thanh toán hiện hành của VIS khá cao. Điều này có
nghĩa lượng tiền không tham gia hoạt động sinh lời của công ty thép Việt-Ý khá
hợp lý so với các công ty cùng ngành.

Với hệ số khả năng thanh toán nhanh cũng giống như vậy, hệ số này tăng
gần gấp đôi trong khoảng từ năm 2006 đến quý I/2009. Thông thường, hệ số này
lớn hơn 0,5 là đảm bảo được khả năng thanh toán nhanh. Tuy nhiên tại quý
I/2009, hệ số này là 1,82 là quá cao. Điều này thể hiện lượng tiền quá nhiều, gây
hiện tượng sử dụng vốn không hiệu quả. Hệ số này thường được chấp nhận từ
0,5 đến 1,2. So sánh với hệ số trung bình ngành là 0,64, ta thấy rõ ràng việc sử
dụng vốn của công ty Thép Việt-Ý so với các công ty cùng ngành là chưa hiệu
quả.

Hệ số vòng quay tồn kho của công ty Thép Việt – Ý từ năm 2006 đến
quý I / 2009 đã giảm đáng kể, chỉ còn 0,50. Điều này có nghĩa là hàng hóa tồn
kho nhiều. Điều này là do chi phí nguyên liệu đầu vào cao dẫn đến công ty Việt
– Ý nói riêng cũng như hầu hết các doanh nghiệp thép nói chung phải nâng giá
bán lên tương ứng. Hệ số vòng quay các khoản phải thu tăng từ năm 2006 –
2008 từ 4,78 đến 6,33 nhưng lại giảm đáng kể vào quý I / 2009 chứng tỏ tốc độ
thu hồi vốn của công ty chậm đi đáng kể, doanh nghiệp bị chiếm dụng vốn
nhiều. Hệ số trung bình ngành là 7,0 cho thấy các doanh nghiệp thép trong
ngành có tốc độ thu hồi vốn khá tốt.

Tỷ trọng nợ trên vốn chủ của công ty có xu hướng giảm nhưng vẫn ở mức
rất cao. Ngoài ra, từ năm 2006 – 2008, với việc sử dụng đòn bẩy tài chính cao và
hiệu quả hoạt động kinh doanh hiệu quả đã tác động tích cực đến ROE khiến
cho chỉ số này của công ty tăng 13,8 % đến 59,3%. Tuy nhiên, công ty đã sử

57
dụng không hiệu quả vốn vay làm gia tăng gánh nặng tài chính và làm giảm
đáng kể hệ số ROE trong quý I/2009 (4,1%)

Kết luận: Có thể thấy, hầu hết các chỉ số từ năm 2006 – 2008 đều thể
hiện sự tăng trưởng khá tốt của công ty và đến quý I/2009 thì xấu đi. Nguyên
nhân chủ yếu là do giá vốn hàng bán tăng cao. Rõ ràng, CTCP Thép Việt – Ý
khác cũng như các doanh nghiệp khác cùng ngành vẫn chưa chủ động được
nguồn nguyên, vật liệu đầu vào => giá vốn hàng bán tăng. Vì thế công ty cần
tăng cường công tác dự báo thị trường nguyên vật liệu ngoài nước và nhu cầu
trong nước, tăng cường quản trị hàng tồn kho.

3.3. So sánh các chỉ tiêu tài chính của VIS với các công ty cùng ngành

Bảng 2.4. So sánh các chỉ tiêu tài chính của VIS với các công ty cùng ngành
Vòng Vòng
Thanh Nợ/ Nợ/ Vòng
Thanh quay quay
Mã toán Tổng Vốn quay
toán ROA ROE LNST/DTT tài sản vốn
cổ hiện Tài chủ sở tổng tài
nhanh (%) (%) (%) ngắn chủ sở
phiếu hành sản hữu sản
(lần) hạn hữu
(lần) (lần) (lần) (vòng)
(vòng) (vòng)
VIS 1,62 1,16 7% 30% 23% 0,68 2,74 0,09 0,16 0,41
KKC 1,2 0,42 11% 43% 15% 0.16 3,11 0,19 0,22 0,32
NVC 1,05 0,68 1% 6% 2% 0,9 9,19 0,1 0,7 0,07
PHT 1,24 0,46 4% 9% 8% 0,59 1,47 0,21 0,59 0,23
SMC 1,08 0,92 2% 7% 1% 0,16 3,19 0,33 0,41 1,25
SSM 1,27 0,53 4% 12% 9% 0,68 2,15 0,21 0,24 0,65
TLH 1,41 0,8 0% 1% 1% 0,38 0,62 0,22 0,4 0,35
VGS 0,9 0,52 2% 6% 3% 0,73 2,64 0,24 0,39 0,87
Trước hết, về khả năng thanh toán hiện hành. Dựa vào bảng thống kê, so
với các doanh nghiệp cùng ngành hệ số này của VIS cao nhất (1,62). Điều này
cho thấy khả năng doanh nghiệp dùng tiền hoặc tài sản có thể chuyển đổi thành
tiền để trả nợ ngay khi đến hạn và quá hạn là khá tốt. Tiền ở đây có thể là tiền
gửi, tiền mặt, tiền đang chuyển; tài sản là các khoản đầu tư tài chính. Hệ số này
đang ở mức hợp lý vì nó nằm trong khoảng từ 1,2 đến 2.

Với hệ số khả năng thanh toán nhanh cũng giống như vậy. So với các
doanh nghiệp thép có mức vốn hóa thị trường gần giống nhất, VIS có hệ số

58
thanh toán nhanh cao nhất (1,16). Tuy nhiên, thông thường hệ số này lớn hơn
0,5 là đảm bảo được khả năng thanh toán nhanh do vậy hệ số này của VIS đang
ở mức quá cao Điều này thể hiện lượng tiền quá nhiều, gây hiện tượng sử dụng
vốn không hiệu quả. Hệ số này thường được chấp nhận từ 0,5 đến 1,2. So sánh
với hệ số thanh toán nhanh của các công ty khác cùng ngành như Công ty Cổ
phần Chế tạo Kết cấu Thép VNECO (SSM) là 0,53, Công ty Cổ phần Ðầu tư
Thương mại (SMC) là 0,92, ta thấy rõ ràng việc sử dụng vốn của công ty Thép
Việt-Ý so với các công ty cùng ngành là chưa hiệu quả.

Dựa vào bảng thống kê, ta có thể thấy VIS có hiệu quả kinh doanh khá tốt
so với các doanh nghiệp cùng ngành thể hiện ở chỉ sổ ROA, ROE cao. Chỉ số
ROA 7% cho thấy khả năng công ty sử dụng tài sản để kinh doanh là tương đối
hiệu quả còn ROE 30% cho thấy tỷ lệ lãi ròng trên vốn chủ sở hữu khá cao so
với các doanh nghiệp cùng ngành. Tuy nhiên, vay nợ càng nhiều thì tỷ suất lợi
nhuận trên vốn chủ sở hữu càng cao, tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu của công ty cao
cho thấy công ty sử dụng đòn bẩy tái chính khá nhiều nên khả năng xảy ra rủi ro
cũng lớn hơn.

Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên doanh thu thuần của công ty đạt mức cao
nhất so với các doanh nghiệp cùng ngành (23%) cho biết hiệu quả hoạt động của
công ty rất tốt. Công ty có những biện pháp quản lý và sử dụng các yếu tố đầu
vào tốt hơn nhiều so với các doanh nghiệp cùng ngành nên có hệ số lợi nhuận
cao hơn.

III. Định giá cổ phiếu VIS

1. Xác định lãi suất chiết khấu theo phương pháp CAPM

Bước 1: Sử dụng mô hình hồi qui dựa trên số liệu lịch sử để ước lượng β

59
 Bảng 2.5. Mô hình hồi quy ước lượng β

Chỉ số Lợi Lãi Lãi suất

Lợi suất Lãi suất
Giá điều VNIndex nhuận suất thị
Ngày thị cổ phiếu
chỉnh (theo của cổ phi rủi trường
trường phụ trội
tháng) phiếu ro phụ trội

03/01/2010 52,5 503 -42,31 3,31 5 -47,31 -1,69

02/01/2010 91 486,9 5,2 -5,82 5 0,2 -10,82

01/04/2010 86,5 517 7,45 0,41 5 2,45 -4,59

12/01/2009 80,5 514,9 -32,92 -8,33 5 -37,92 -13,33

11/02/2009 120 561,7 9,09 -1,28 5 4,09 -6,28

10/01/2009 110 569 59,42 3,89 5 54,42 -1,11

09/01/2009 69 547,7 28,97 13,8 5 23,97 8,8

08/05/2009 53,5 481,3 79,53 11,93 5 74,53 6,93

07/01/2009 29,8 430 -3,56 0,84 5 -8,56 -4,16

06/01/2009 30,9 426,4 17,49 26,68 5 12,49 21,68

05/04/2009 26,3 336,6 7,79 16,27 5 2,79 11,27

04/01/2009 24,4 289,5 4,72 16,88 5 -0,28 11,88

03/02/2009 23,3 247,7 -6,8 -14,2 5 -11,8 -19,2

02/03/2009 25 288,7 4,17 -7,85 5 -0,83 -12,85

01/02/2009 24 313,3 2,56 -0,44 5 -2,44 -5,44

12/01/2008 23,4 314,7 -7,51 -9,72 5 -12,51 -14,72

11/03/2008 25,3 348,6 0,8 -23,28 5 -4,2 -28,28

60
 Chỉ số Lợi Lãi Lãi suất
Lợi suất Lãi suất
Giá điều VNIndex nhuận suất thị
Ngày thị cổ phiếu
chỉnh (theo của cổ phi rủi trường
trường phụ trội
tháng) phiếu ro phụ trội

10/01/2008 25,1 454,4 -39,23 -18,14 5 -44,23 -23,14

09/03/2008 41,3 555,1 66,53 24,16 5 61,53 19,16

08/01/2008 24,8 447,1 25,89 9,16 5 20,89 4,16

07/01/2008 19,7 409,6 -30,63 0,42 5 -35,63 -4,58

06/02/2008 28,4 407,9 -19,09 -21,75 5 -24,09 -26,75

05/05/2008 35,1 521,3 -21,48 0,06 5 -26,48 -4,94

04/01/2008 44,7 521 -4,08 -17,98 5 -9,08 -22,98

03/03/2008 46,6 635,2 0 0 5 0 0

Thu thập số liệu về giá quá khứ của VIS, sử dụng hàm SLOPE tính được β =
1.24. Cổ phiếu có beta lớn hơn 1 điều này cho thấy cổ phiếu dựa trên kỹ thuật
công nghệ cao, thể hiện khả năng tạo được một tỷ suất sinh lợi cao hơn, những
cũng đồng thời tiềm ẩn rủi ro cao hơn. Beta lớn hơn 1 sẽ chúng ra biết giá chứng
khoán sẽ thay đổi nhiều hơn mức dao động của thị trường. Ở đây beta của cổ
phiếu VIS là 1,24, điều đó có nghĩa là nó có biên độ dao động nhiều hơn thị
trường 24%.

Bước 2: Tính lợi suất thị trường Rm

Thu thập số liệu về VN-Index từ 28/07/2000 đến 26/03/2010

Rm = AVERAGE(Rm ngày)×250

Trong đó: Rm ngày= % thay đổi Vn-Index mỗi ngày

250: số ngày giao dịch 1 năm

=> Rm = 22,26%

61
Bước 3: Tính lãi suất chiết khấu bằng phương pháp CAPM

RF lấy theo lãi suất trái phiếu Chính phủ 5 năm đấu giá vào thời điểm tháng
01/2010 là 11%
Bảng 2.6. Tính lãi suất chiết khấu theo CAPM

Năm 2009

Nợ/Tổng TS 85,30%

Vốn tự có/Tổng TS 14,70%

Beta 1,24

Rm 22,60%

Rf 11,00%

Chi phí vốn (theo CAPM) 26,08%

Chi phí nợ 16%

Chi phí vốn bình quân

17,48%
WACC

2.Dự báo dòng tiền

Dự báo báo cáo tài chính cho 5 năm tới sử dụng tỉ lệ theo doanh thu (Phụ
lục 1)

Bảng 2.7. Tốc độ tăng trưởng doanh thu của CTCP Thép Việt- Ý
2007-2009

Năm 2007 2008 2009 Bình quân

Tốc độ tăng trưởng

16,16% 15,98% 21,41% 17,85%
doanh thu

62
 Ước tính tốc độ tăng trưởng doanh thu trong 6 năm tới bình quân ở mức
16% cho các năm từ 2010 đến 2015.

Lần lượt các khoản mục trong bảng cân đối kế toán và báo cáo kết quả
hoạt động kinh doanh = Doanh thu × Tỉ lệ% trên doanh thu ước tính.

VD: Các khoản giảm trừ doanh thu 2010= Doanh thu ước tính 2010× Tỉ
lệ các khoản giảm trừ doanh thu/ Doanh thu 2010.

Khoản mục vốn đầu tư của chủ sở hữu được giả định như sau:

Bảng 2.8. Ước tính vốn đầu tư chủ sở hữu của CTCP Thép Việt-Ý

trong 5 năm

Năm 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Vốn đầu tư của

150 tỷ 200 tỷ 300 tỷ 400 tỷ 500 tỷ
chủ sở hữu

3.Định giá cổ phiếu bằng phương pháp chiết khấu luồng cổ tức (DDM)

Với những thông tin có được trong thời điểm này, ta tiến hành định giá cổ
phiếu VIS với các giả thiết sau:

- Trước hết, cổ phiếu VIS có hai giai đoạn tăng trưởng: giai đoạn 1 từ năm 2010
đến năm 2015, và giai đoạn hai từ năm 2015 trở đi cổ phiếu VIS tăng trưởng với
tốc độ g = 6,5%

- Từ năm 2010 đến năm 2015 công ty lần lượt trả các luồng cổ tức như sau:

Bảng 2.9. Bảng ước tính các luồng cổ tức CTCP Thép Việt-Ý sẽ chi trả
2010-2015

Năm 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Cổ tức 1.000 2.000 3.500 5.000 5.500 7.000 7.500 7.500 7.500

63
Giả định:

Giả sử trong vòng 5 năm từ năm 2010 đến 2015 cổ tức được trả lần lượt
theo các mức 10%, 27,27%, 8,3%, 14,9%, và 7,6% cho phù hợp với tốc độ tăng
vốn và EPS dự kiến và từ năm thứ 6 cổ tức được trả cố định với mức của cuối
năm thứ 5: g2= 6.5% (theo tốc độ tăng trưởng GDP dự kiến của nền kinh tế)
theo bảng sau:

Bảng 2.10. Bảng ước tính giá CP VIS theo phương pháp DDM
Từ 2015 trở
2010 2011 2012 2013 2014 2015 đi

Cổ tức/1CP 5000 5500 6000 6500 7000 7500

Tốc độ tăng trưởng

10.00% 27,27% 8,3% 14,9% 7,6% 6.50%
cổ tức
Cost of Equity (%)
17,48%
(CAPM)
Giá trị hiện tại cổ
5000 4681,14 2143,27 4008,64 3674,31 3351 65805,30419
tức

P ước tính 82,023

Chiết khấu lần lượt các luồng cổ tức dự kiến hàng năm về năm 0 với mức
lãi suất chiết khấu r (WACC) là 17,48%. Từ năm 2015 trở đi luồng cổ tức được
dự kiến là tăng trưởng ổn định vĩnh viễn ở mức 6.5% (tốc độ tăng trưởng GDP
dự kiến) nên giá cổ phiếu vào năm 2015 là

P2015= D5×(1+g)/(r-g)

Với D5= 7.500,g= 6.5%, r= 17.48%

Giá cổ phiếu theo phương pháp DDM là tổng giá trị hiện tại của tất cả các luồng
cổ tức kì vọng trong tương lai.

64
4. Định giá cổ phiếu bằng phương pháp so sánh theo tỉ số P/E, P/B.

Xét các công ty được coi là có ngành nghề giống với VIS và có mức vốn
hóa thị trường gần nhất với VIS để ước tính PE và PB bình quân ngành.
Lấy PE và PB là bình quân gia quyền với quyền số là giá trị vốn
hóa thị trường:

PE bình quân ngành = (PEHSG×Giá trị vốn hóa HSG+PETLH×Giá trị vốn hóa
TLH+PEVGS×Giá trị vốn hóa VGS+PEHMC×Giá trị vốn hóa HMC)/ Tổng giá trị
vốn hóa 4 công ty = 8,21 lần.

PB bình quân ngành = (PbHSG×Giá trị vốn hóa HSG+PBTLH×Giá trị vốn hóa
TLH+PBVGS×Giá trị vốn hóa VGS+PBHMC×Giá trị vốn hóa HMC)/ Tổng giá trị
vốn hóa 4 công ty = 1,71 lần.

Bảng 2.11. Xác định PE và PB ngành

Mã CK Vốn hóa thị trường Book value PE PB

HSG 2983.000.000.000 20.340 5,79 1,7

TLH 1361.400.000.000 14.280 10,03 1,8

VGS 879.900.000.000 13.670 9,20 1,7

HMC 458.500.000.000 14.500 16,70 1,5

5.681.800.000.000 8,21 1,70

Phân tích độ nhạy (Sensitivity Analysis) để lấy khoảng giá của VIS khi
EPS và PE thay đổi 0.5%. Kết quả như sau:

PE 8,21
EPS 9.175
P 75.733

65
 Bảng 2.12. Phân tích độ nhạy khi cho EPS và PE thay đổi
PE
6,16 6,57 6,98 7,39 7,80 8,21 8,62 9,03 9,44 9,85 10,26
EPS

6.881,25 42.371 45.196 48.021 50.846 53.670 56.495 59.320 62.145 64.969 67.794 70.619
7.340,00 45.196 48.209 51.222 54.235 57.248 60.261 63.274 66.288 69.301 72.314 75.327
7.798,75 48.021 51.222 54.424 57.625 60.826 64.028 67.229 70.431 73.632 76.833 80.035
8.257,50 50.846 54.235 57.625 61.015 64.404 67.794 71.184 74.573 77.963 81.353 84.743
8.716,25 53.670 57.248 60.826 64.404 67.982 71.560 75.138 78.716 82.294 85.872 89.451
9.175,00 56.495 60.261 64.028 67.794 71.560 75.327 79.093 82.859 86.626 90.392 94.158
9.633,75 59.320 63.274 67.229 71.184 75.138 79.093 83.048 87.002 90.957 94.912 98.866
10.092,50 62.145 66.288 70.431 74.573 78.716 82.859 87.002 91.145 95.288 99.431 103.574
10.551,25 64.969 69.301 73.632 77.963 82.294 86.626 90.957 95.288 99.620 103.951 108.282
11.010,00 67.794 72.314 76.833 81.353 85.872 90.392 94.912 99.431 103.951 108.471 112.990
11.468,75 70.619 75.327 80.035 84.743 89.451 94.158 98.866 103.574 108.282 112.990 117.698

Tương tự với phương pháp PB, ta có bảng giá VIS biến thiên khi PB và
BVPS biến thiên 0.5%.

PB 1,70
BVPS 15.050
P 25.585
Bảng 2.13. Phân tích độ nhạy khi cho PB và BVPS thay đổi
PB
1,28 1,36 1,45 1,53 1,62 1,70 1,79 1,87 1,96 2,04 2,13
Book
Value
11.288 14.392 15.351 16.310 17.270 18.229 19.189 20.148 21.108 22.067 23.027 23.986
12.040 15.351 16.374 17.398 18.421 19.445 20.468 21.491 22.515 23.538 24.562 25.585
12.793 16.310 17.398 18.485 19.573 20.660 21.747 22.835 23.922 25.009 26.097 27.184
13.545 17.270 18.421 19.573 20.724 21.875 23.027 24.178 25.329 26.480 27.632 28.783
14.298 18.229 19.445 20.660 21.875 23.090 24.306 25.521 26.736 27.952 29.167 30.382
15.050 19.189 20.468 21.747 23.027 24.306 25.585 26.864 28.144 29.423 30.702 31.981
15.803 20.148 21.491 22.835 24.178 25.521 26.864 28.207 29.551 30.894 32.237 33.580
16.555 21.108 22.515 23.922 25.329 26.736 28.144 29.551 30.958 32.365 33.772 35.179
17.308 22.067 23.538 25.009 26.480 27.952 29.423 30.894 32.365 33.836 35.307 36.778
18.060 23.027 24.562 26.097 27.632 29.167 30.702 32.237 33.772 35.307 36.842 38.378
18.813 23.986 25.585 27.184 28.783 30.382 31.981 33.580 35.179 36.778 38.378 39.977

5. Phương pháp định giá theo mô hình FCFE và FCFF

Giả định phương pháp:

- Chi phí vốn cổ phần tính theo CAPM

- Tốc độ tăng trưởng đều lấy theo tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế
theo kịch bản lạc quan (tốc độ GDP) là 6,5%

66
 Bảng 2.14. Định giá cổ phiếu theo Mô hình FCFE
Đơn vị: Triệu đồng

Định giá theo Mô hình

FCFE 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Sau 2015
Lợi nhuận sau thuế 225.424 275.277 325.025 377.029 437.353 507.330 588.503
(+) Khấu hao 33.454 4.017 4.218 4.429 4.650 4.883 5.127
(-) Thay đổi vốn lưu động 22.486 139.879 73.606 85.235 98.873 114.693 133.044
(-) Chi tiêu đầu tư thêm 27.432 16.070 130.773 17.717 18.603 19.533 20.510
(+) Vay nợ ròng 297.821 -28.038 134.748 156.307 181.317 210.328 243.980
Dòng tiền FCFE 506.781 95.307 259.611 434.812 505.844 588.314 684.056 3.493.649
Chi phí vốn cổ phần 26,08%
Tốc độ tăng trưởng đều TL 6,5%
Giá trị hiện tại dòng tiền 506.781 89.490 228.888 359.959 393.204 429.399 468.807 869.765

Giá trị Công ty 3.346.296

Số CP lưu hành 30.000.000
Giá Cổ phiếu 111.543

Bảng 2.15. Định giá cổ phiếu theo Mô hình FCFF

Đơn vị: Triệu đồng

Định giá theo mô hình

FCFF 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Sau 2015
Lợi nhuận sau thuế 225.424 275.277 325.025 377.029 437.353 507.330 588.503
(+) Khấu hao 33.454 40.176 4.218 4.429 4.650 4.883 5.127
(-) Thay đổi vốn lưu động 22.486 13.987 73.606 85.235 98.873 114.693 133.044
(-) Chi tiêu đầu tư thêm 27.432 16.070 13.077 17.717 18.603 19.533 20.510
(+) Lãi vay sau thuế 24.770 56.518 65.599 76.095 88.270 102.394 118.777
Dòng tiền FCFF 233.730 179.864 190.462 354.600 412.798 480.380 558.853 5.088.791
WACC 17,48%
Tốc độ tăng trưởng đều TL 7%
Giá trị hiện tại dòng tiền 233.730 168.886 167.923 293.555 320.877 350.620 383.001 1.935.467
Giá trị công ty 3.854.061
Số CP lưu hành 30.000.000
Giá Cổ phiếu 128.469

IV. Những khó khăn trong công tác định giá cổ phiếu

1. Những khó khăn xuất phát từ bản thân công ty

1.1. Chưa có thói quen lập kế hoạch tài chính dài hạn

Hầu hết các doanh nghiệp ở Việt Nam cho đến nay vẫn chưa có thói quen
lập kế hoạch tài chính dài hạn. Trong bản cáo bạch và báo cáo thường niên của

67
mình, các doanh nghiệp chỉ có kế hoạch tài chính cho nhiều nhất là 3 năm tới.
Dự báo trong khoảng thời gian ngăn như thế sẽ gây khó khăn rất lớn cho công
tác định giá cổ phiếu; việc dự báo phải được thực hiện ít nhất trong 5 năm.
Chúng ta thấy rằng hầu hết các phương pháp định giá cổ phiếu đều chủ yếu dựa
vào thông tin tài chính của doanh nghiệp trong tương lai nên nếu việc dự báo
không đủ dài và chính xác sẽ đến kết quả định giá không chính xác.

Đối với một số phương pháp định giá cổ phiếu như phương pháp chiết
khấu luồng cổ tức, điều quan trọng trong phương pháp này là phải lập được
bảng kế hoạch kinh doanh của doanh nghiệp, ít nhất trong thời hạn năm năm để
ước tính các khoản doanh thu, chi phí và luồng tiền tự do sử dụng. Việc dự đoán
các yếu tố trên không những phụ thuộc vào đặc điểm của công ty, mà còn phụ
thuộc vào tình hình ngành sản xuất kinh doanh, môi trường kinh doanh, khuôn
khổ pháp lý và đặc biệt là chế độ kế toán.Chỉ có bản thân doanh nghiệp mới đủ
thông tin để lập kế hoạch sản xuất kinh doanh. Do hiện nay, nhiều doanh nghiệp
chưa có thói quen xây dựng kế hoạch kinh doanh trong dài hạn nên việc áp dụng
phương pháp này khó tránh khỏi hạn chế.

1.2. Chưa tuân thủ các quy tắc và chuẩn mực kế toán

Khi đánh giá và phân tích các cổ phiếu thì nguồn thông tin bắt buộc phải
sử dụng đó là các báo cáo tài chính. Kết quả định giá cổ phiếu có chính xác hay
không phụ thuộc rất nhiều vào chất lượng thông tin của các báo cáo tài chính.
Nhưng hiện nay các nguồn thông tin này cũng chưa hoàn toàn chính xác. Nó
phụ thuộc vào việc doanh nghiệp có áp dụng đúng các chuẩn mực kế toán hay
không. Thực tế hiện nay, các doanh nghiệp thường không tuân thủ đúng theo các
chuẩn mực kế toán. Và như vậy nghĩa là các chỉ tiêu trong báo cáo tài chính
chưa thực sự chính xác, nên khi các nhà phân tích dựa vào các chỉ tiêu này để
đánh giá cổ phiếu của công ty thì dẫn đến kết quả định giá cổ phiếu không đúng.

68
2. Những khó khăn xuất phát từ môi trường kinh doanh

2.1. Khung pháp lý về công tác định giá cổ phiếu chưa hoàn thiện

Một trong những yếu tố dùng để phân tích, định giá cổ phiếu đó là giả của
cổ phiếu trên thị trường. Tuy nhiên hiện nay, sự thiếu chặt chẽ trong các quy
định pháp luật cũng tạo điều kiện cho những kẻ trục lợi có thể đầu cơ, mua bán
nội gián, thao túng giá cả trên thị trường. Trong đó, có thể kể đến sự thiếu chặt
chẽ của các quy định về xử phạt đối với các hành vi vi phạm trên thị trường
chứng khoán. Một ví dụ gần đây nhất cho việc này đó là gàn đây các báo đồng
loạt đưa tin về việc “làm giá” thao túng thị trường của một cổ đông lớn. Cụ thể
ngày 3/2/2010, bà Nguyễn Thị Kim Phượng đã chào mua công khai 1,3 triệu cổ
phiếu VTV. Sau sự kiện này, giá cổ phiếu VTV tăng mạnh và có đến 5 phiên
tăng trần liên tiếp. Đến ngày 19/3, giá cổ phiếu VTV đã lên tới 66.000 đồng. Đối
chiếu với các quy định tại Thông tư 194 cho thấy, việc VTV gửi thông tin về
việc nhận được đề nghị chào mua công khai của bà Phượng, cũng như việc
HNX công bố công khai nội dung này, là thực hiện đúng quy trình. Tuy nhiên,
chính những thông tin được công bố quá sớm này đã khiến nhiều nhà đầu tư
tưởng thật, trong khi việc chào mua công khai của bà Phượng còn rất mù mờ. Sự
mù mờ này đến từ 2 yếu tố: thứ nhất, nhu cầu chào mua của bà Phượng chưa
biết là thật hay giả; thứ hai, trong trường hợp bà Phượng có nhu cầu thật, thì
cũng chưa biết bà Phượng có đủ điều kiện để được UBCK chấp thuận cho chào
mua công khai cổ phiếu VTV hay không. Cả thị trường ngỡ ngàng trước hành vi
bán sạch cổ phiếu VTV của bà Phượng. Sự việc chắc chắn sẽ được pháp luật
minh định, nhưng với nhiều nhà đầu tư, việc bà Phượng bán sạch cổ phiếu khi
đang công bố mua có thể coi là một "bài học mới" về tiếp nhận thông tin thị
trường. Còn với cơ quan quản lý, từ một sự vụ cụ thể này, có lẽ cần ngay sự
đánh giá về tính chặt chẽ, hợp lý của Thông tư 194 - một thông tư mới được ban
hành, nhưng đang chứa đựng một sơ hở lớn, có thể tạo điều kiện cho các hành vi
lũng đoạn thông tin để trục lợi trên thị trường

69
 Có nhiều bài viết, nhiều ý kiến xoay quanh vấn đề này. Nhưng tựu trung
lại, quan điểm chung đều nhìn nhận đây là một hành động "không đẹp","làm
giá" trục lợi bất chính và xâm hại đến quyền lợi của các cổ đông nhỏ. Nhiều cổ
đông lơn sau khi công bố thông tin đã đưa ra khoảng thời gian mua hoặc bán rất
dài, khiến các nhà đầu tư khác gặp khó khăn khi không biết thời gian nào các cổ
đông lớn thực hiện giao dịch. Nếu kiểm soát không tốt điều này, nguy cơ các cổ
đông lớn lợi dụng công bố thông tin để làm giá là hoàn toàn có thể xảy ra. Nguy
cơ này càng dễ xảy ra hơn khi năng lực giám sát thị trường để kịp thời xử lý các
hành vi vi phạm của ủy ban chứng khoán còn chưa thật tốt. Chính những điều đó
làm cho việc định giá cổ phiếu trở nên không đạt hiệu quả như mong muốn của
các nhà đầu tư.

Có thể nói, chính phủ Việt Nam đang nỗ lực để hoàn thiện hành lang pháp
lý cho thị trường, tuy nhiên tốc độ hoàn thiện còn chậm so với tốc độ phát triển
của thị trường.

2.2. Hạn chế của công bố thông tin

2.2.1. Công bố thông tin chậm

Tất cả các phương pháp phân tích, định giá cổ phiếu hiện này đều chủ yếu
dựa vào các nguồn thông tin được cung cấp bởi các doanh nghiệp.Hiện nay,
trong các công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí
Minh, mới có trên 60% đơn vị có trang web riêng, và số lượng còn ít hơn đối
với trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội. Đó là một trở ngại rất lớn cho các
công ty niêm yết khi thực hiện công bố thông tin. Kết quả, dù đang trên sàn
chứng khoán, những nhà đầu tư vẫn phải tìm kiếm thông tin trên các bản tin
chứng khoán. Do thiếu thông tin cần thiết như vậy nên việc phân tích, định giá
cổ phiếu tất nhiên sẽ gặp nhiều hạn chế.

Ngoài ra, có nhiều công ty niêm yết lại cho rằng có thể công bố thông tin
cho giới báo chí những gì đã được trung tâm giao dịch chứng khoán công bố.
Thực tế, thời gian xử lý thông tin tại trung tâm giao dịch chứng khoán từ khi

70
nhận được từ doanh nghiệp đến khi lên được website hoặc các bản tin chứng
khoán thường mất 2-3 ngày. Khoàng thời gian đó sẽ làm cho các thông tin chính
thức trở thành các thông tin nội gián cho một số người muốn kiếm lợi và do đó
việc phân tích, đánh giá trên những thông tin đã cũ tất nhiên sẽ dẫn đến kết quả
không chính xác.

2.2.2. Hạn chế của việc công bố thông tin thiếu đầy đủ và chính xác

Thông tin đầy đủ và chính xác là yếu tố rất quan trọng để định giá được
cổ phiếu. Tuy nhiên, hiện nay các kênh cung cấp thông tin trên thị trường chứng
khoán vẫn rất thiếu và việc công bố thông tin chưa được chú trọng đúng mức khi
các đối tượng lien quan mới chỉ nhìn nhận dưới góc độ nghĩa vụ.

Để tiến hành định giá cổ phiếu của một doanh nghiệp, nhà đầu tư cần có
số liệu về tình hình tài chính, về mức rủi ro, khả năng tăng trưởng…của doanh
nghiệp đó. Thông thường, các thông tin đó có được từ các bản cáo bạch hay báo
cáo tài chính được đăng trên trang web cảu chính doanh nghiệp.

Bản cáo bạch như lời chào của doanh nghiệp tới các nhà đầu tư vì thế đối
với các nhà đầu tư bản cáo bạch là một tài liệu rất quan trọng để đánh giá doanh
nghiệp. Tuy nhiên hiện nay vì nhiều lý do, bản cáo bạch của các doanh nghiệp
phát hành lần đầu ra công chúng thường rất sơ sài, không đưa ra đủ cơ sở giúp
nhà đầu tư có thể định giá được cổ phiếu của doanh nghiệp.

3. Những khó khăn xuất phát từ sự thiếu hiểu biết của các nhà đầu tư

Sự thiếu kiến thức của các nhà đầu tư nhỏ trên thị trường chứng khoán
Việt Nam là một yếu tố hạn chế vai trò của công tác định giá cổ phiếu, kìm hãm
sự phát triển của thị trường. Các nhà đầu tư hiện nay hầu hết chỉ quan tâm đến
lợi nhuận mà không nhận ra rằng, lợi nhuận cao luôn đồng hành với rủi ro lớn.
Rất ít người quan tâm thực sự đến việc phân tích và định giá cổ phiếu khi tiến
hành đầu tư vào cổ phiếu của một doanh nghiệp. Chính sự thiếu hiểu biết đó dẫn
đến kết quả là xu hướng đầu tư bầy đàn, đầu tư theo đám đông và theo động thái

71
của nhà đầu tư nước ngoài. Khi một số nhà đầu tư nước ngoài kiếm lợi bằng
cách “làm giá” trên thị trường thì hầu hết các nhà đầu tư nhỏ lẻ của Việt Nam do
thiếu kiến thức đã lao vào đầu tư theo phong trào, dẫn đến sự thua lỗ rất lớn, gây
ra sự mất ổn định của thị trường chứng khoán, và do đó làm cho công tác định
giá cổ phiểu mất đi tính chính xác.

Bình thường một nhóm các nhà đầu tư cá nhân có thể rất bình tĩnh và
sáng suốt, vậy mà cũng có lúc họ lại bị áp đảo bởi những cảm xúc tiêu cực khi
các nhà đầu tư khác hành động theo một cách thức phổ biến nào đó. Hiểu một
cách đơn giản nhất thì chính sự sợ hãi bị “bỏ rơi” hay thất bại khi bạn bè, người
thân, hàng xóm của họ có thể kiếm tiền một cách nhanh chóng, đã đưa đến sức
mạnh áp đảo của đám đông.

Cũng giống như nhìn thấy sự kiếm tiền quá dễ dàng trên TTCKVN- cứ
mua là thắng- từ những “đại gia” chứng khoán thì lời hàng chục tỷ đồng, thậm
chí bà nội trợ, anh nhân viên phải gom góp, vay mượn vài chục triệu đồng làm
vốn nay đã có bạc trăm triệu, thậm chí bạc tỷ đã thôi thúc người ta lao vào chơi
chứng khoán. Chứng khoán vượt quá giá trị thật nhưng họ vẫn mua. Họ chấp
nhận mua với giá cao vì tin chắc rằng trên thị trường sẽ còn có người chấp nhận
mua lại nó với giá cao hơn nữa. Họ vẫn kiếm lợi được. Lòng tham của con
người khiến họ hành động

Các nhà tâm lý học cũng đã đưa ra nghiên cứu cho thấy hành vi đám đông
thường có khuynh hướng hành động theo một số người chủ chốt có khả năng
tiên đoán thị trường. Trong trường hợp của Thị trường chứng khoán Việt Nam,
“sứ mệnh” đó được giao cho nhà đầu tư nước ngoài.

Như vậy, kiến thức của nhà đầu tư đặc biệt là kiến thức về phân tích và
định giá cổ phiếu có ý nghĩa hết sức quan trọng đối với sự ổn định của thị
trường. Tại các nước phát triển, chỉ số chứng khoán có vai trò là chỉ số của nền
kinh tế, bởi giá cổ phiếu phản ánh hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh của
doanh nghiệp, rất ít hiện tượng đầu cơ, làm giá, giao dịch nội gián…để tạo giá

72
ảo trên thị trường. Do đó, việc phân tích dựa trên những số liệu về giá cổ phiếu
biến động do tin đồn hay theo tâm lý bầy đàn của nhà đầu tư chắc chắn sẽ không
phản ánh chính xác giá trị của cổ phiếu. Điều này thực sự là một trở ngại lớn khi
định giá các cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay.

73
 CHƯƠNG III: KIẾN NGHỊ MỘT SỐ GIẢI PHÁP ĐỂ
TẠO ĐIỀU KIỆN THUẬN LỢI CHO VIỆC PHÂN TÍCH
VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU
I. Triển vọng phát triển của CTCP Thép Việt - Ý trong thời gian tới

Như ta đã biết, thị trường tiêu thụ các sản phẩm của thép Việt-Ý bao gồm
hai mảng thị trường chính là thị trường dân dụng và thị trường các dự án lớn.
Sản phẩm thép VISCO có mặt hầu hết tại các tỉnh phía Bắc và các tỉnh miền
Trung, đã thâm nhập vào thị trường miền Nam.

Với lợi thế là một công ty thành viên của Tổng công ty Sông Đà, các sản
phẩm của Thép Việt-Ý được sử dụng ở rất nhiều công trình lớn và công trình
trọng điểm quốc gia do TCT Sông Đà làm nhà thầu chính. Sản lượng tiêu thụ
hàng năm của VIS trong nội bộ TCT Sông Đà chiếm khoảng 10% trên tổng sản
lượng tiêu thụ của toàn công ty. Đồng thời do đặc thù các sản phẩm của VIS là
thép mác cao với chất lương tốt và giá bán cạnh tranh nên sản phẩm của Thép
Việt-Ý được nhiều nhà thầu lớn như Delta, Vinaconex… lựa chọn và tin dùng.

Để giảm bớt sự lệ thuộc vào nguồn phôi nhập khẩu, VIS đã thành lập
CTCP luyện thép Sông Đà (SDS) sản xuất phôi có vốn điều lệ 320 tỷ, trong đó
VIS góp 51% vốn. Dự án Nhà máy sản xuất phôi thép tại Tp. Hải phòng có tổng
mức đầu tư 964 tỷ đồng, nhà máy vừa cho ra đời những lô phôi thép đầu tiên
vào cuối năm 2009. Dây chuyền thiết bị đồng bộ gồm: Lò điện luyện thép hồ
quang và Lò tinh luyện 60 tấn/mẻ, máy đúc liên tục 4 dòng bán kính cong 9m,
hệ thống nạp sấy liệu liên tục consteel và hệ thống thiết bị phụ trợ. Với hệ thống
thiết bị được lắp đặt, trong điều kiện bình thường mỗi năm SDS sản xuất khoảng
400 đến 450 ngàn tấn phôi thép có kích thước vuông 150 mm, dài 12 mét với
các mác CT3, CT5, 20MnSi, 25MnSi và các mác thép hợp kim thấp độ bền cao
dùng trong ngành xây dựng. Nhà máy Luyện thép Sông Đà đi vào hoạt động sẽ

74
đảm bảo nguồn phôi ổn định cho VIS và mở rộng thị trường trong nước cũng
như xuất khẩu.

Trước đây giá thép đã tăng nhanh vượt ngoài dự đoán của các chuyên gia.
Và hiện nay, tốc độ giá thép hiện vẫn đang tăng nhanh chóng mặt, cứ 2,3 ngày
thép lại có một giá mới với mức tăng trung bình từ 300.000- 500.000 đồng/tấn.
Do vậy, với việc thành lập nhà máy luyện thép Sông Đà và có được lượng thép
tồn kho giá rẻ lớn, lợi nhuận của VIS trong năm 2010 được đánh giá là khá khả
quan.
Biểu đồ 3.1. Giá thép thế giới năm 2008 và 2009

Nguồn: Báo cáo phân tích cổ phiếu VIS - MNSC

Theo thống kê, tiêu thụ thép Thế giới năm 2010 sẽ tăng 9.2% so với mức
1,104 triệu tấn của năm 2009. Trong đó, tiêu thụ thép tại Trung Quốc có thể đạt
553 tỷ, tăng khoảng 5% so với mức tiêu thụ 526 triệu tấn của năm 2009.

Nhu cầu tiêu thụ thép tại Việt Nam và toàn thế giới dự đoán sẽ tiếp tục gia
tăng trong năm 2010. Théo ước tính của hiệp hội thép, nhu cầu thép năm 2010
sẽ tăng khoảng từ 10 – 15% do kinh tế phục hồi, nhiều dự án mới được khởi
công và nhu cầu chi tiêu công của Chính phủ gia tăng.

Cùng với sự hồi phục của nền kinh tế và diễn biến ấm lại của thị trường
Bất động sản trong năm 2009, nhu cầu về thép xây dựng và thép công nghiệp

75
trong năm 2010 có xu hướng tăng sẽ mang lại sự tăng trưởng trong nguồn thu
nhập cho các doanh nghiệp thép nói chung và CTCP Thép Việt-Ý nói riêng.

Cùng với sự phát triển của công ty, cổ phiếu VIS cũng được dự báo cũng
như khuyến nghị đầu tư. Tuy vậy, mức biến động giá của cổ phiếu này lại lớn so
với VN-Index.

Trong năm 2009, có thể thấy khi thị trường đi vào xu hướng tăng điểm thì
các cổ phiếu thuộc nhóm ngành Tài chính (Ngân hàng, chứng khoán), ngành Bất
động sản, Thép, thủy sản đều có tốc độ tăng giá mạnh hơn so với VN-Index.
Tuy nhiên, khi thị trường đi vào giai đoạn giảm giá thì cổ phiếu thuộc nhóm
ngành Tài chính, Bất động sản chỉ giảm tương đương với VN-Index , trong khi
ngành Thép lại có tốc độ giảm giá nhanh hơn.

Ngành thép (đường màu xanh là chỉ số giá của ngành, đường cam là VN-
Index)

Biểu đồ 3.2. Chỉ số giá ngành thép và VN-Index năm 2009

Nguồn: Báo cáo phân tích cổ phiếu VIS – Công ty chứng khoán Vincom

76
II.Giải pháp tạo điều kiện thuận lợi cho việc đánh giá cổ phiếu

1.Giải pháp để khắc phục hạn chế của việc công bố thông tin chậm

Đối với các nhà phân tích cũng như nhà đầu tư chứng khoán muốn định
giá cổ phiếu, việc cập nhật thông tin của doanh nghiệp là hết sức cần thiết. Tuy
nhiên, các doanh nghiệp thường không thường xuyên cập nhật thông tin của bản
thân doanh nghiệp trên trang web chính thức của họ điều này gây ra rất nhiều
thiệt thòi cho các nhà đầu tư và tạo điều kiện cho một số cá nhân lợi dụng để
kiếm lợi phi pháp.Hiện nay, với sự phát triển của công nghệ thông tin, ngoài
trang web của bản thân doanh nghiệp có rất nhiều nguồn thông tin mà nhà đầu
tư và phân tích có thể tìm kiếm. Đó có thể là các nguồn thông tin trên báo, trên
các bản tin chứng khoán, trên trang web của sở giao dịch thành phố Hồ Chí
Minh và Hà Nội, thông tin trên các trung tâm lưu ký chứng khoán. Nhà đầu tư
cũng nên đối chiếu, so sánh giữa các nguồn thông tin để đảm bảo rằng thông tin
mình có được là chính xác nhất.

Ngoài ra, nhà đầu tư với tư cách là người muốn đầu tư vào doanh nghiệp
hoàn toàn có thể trực tiếp gọi điện đến doanh nghiệp và hỏi những điều mà bản
thân thấy thắc mắc, cũng như xác nhận lại các thông tin. Như vậy, nhà đầu tư có
thể phần nào hạn chế được việc công bố thông tin chậm từ phỉa các doanh
nghiệp.

Để tiến hành định giá cổ phiếu của một doanh nghiệp, nhà đầu tư cần có
số liệu về tình hình tài chính, về mức rủi ro, khả năng tăng trưởng…của doanh
nghiệp đó. Thông thường, các thông tin đó có được từ các bản cáo bạch hay báo
cáo tài chính được đăng trên trang web của chính doanh nghiệp.

Bản cáo bạch như lời chào của doanh nghiệp tới các nhà đầu tư, tuy nhiên,
vì thế đối với nhà đầu tư bản cáo bạch là một tài liệu rất quan trọng để đánh giá
doanh nghiệp. Tuy nhiên hiện nay vì nhiều lý do, bản cáo bạch của các doanh
nghiệp phát hành lần đầu ra công chúng thường rất sơ sài, không đưa ra đủ cơ sở
giúp nhà đầu tư có thể định giá được cổ phiếu của doanh nghiệp.

77
2. Giải pháp nhằm khắc phục hạn chế của việc công bố thông tin thiếu đầy
đủ và chính xác

Đứng từ phía nhà đầu tư và các nhà phân tích, định giá cổ phiếu khắc
phục hạn chế của việc công bố thông tin thiếu đầy đủ và chính xác là rất khó vì
nó thuộc bản thân của doanh nghiệp. Tuy nhiên, nhà đầu tư cũng có thể dựa vào
sự phân tích và suy luận của mình để tìm ra những sự thiếu đầy đủ và chính xác
đó chứ không nên lệ thuộc vào báo cáo tài chính của các doanh nghiệp

Nhà đầu tư có thể tự tính các chỉ số theo phương pháp của mình rồi đối
chiếu với số liệu có trong báo cáo tài chính xem có hợp lý không. Ngoài ra, có
thể căn cứ vào môi trường vĩ mô, căn cứ vào kết quả kinh doanh của ngành, tiềm
lực của công ty, kết quả kinh doanh của các năm trước…để xem xét, đánh giá
xem số liệu mà các doanh nghiệp cung cấp đã thực sự chính xác chưa. Ví dụ như
doanh nghiệp thép Việt-Ý, nếu nhà đầu tư thấy các doanh nghiệp cùng ngành
thép có cùng tiềm lực tài chính như công ty đều có kết quả kinh doanh thua lỗ.
Hơn nữa, chi phí đầu vào lại tăng cao do giá phôi thép của thế giới tăng, thép nội
lại phải cạnh tranh với thép nhập khẩu giá rẻ từ Trung Quốc và các nước Asian
và bản thân công ty Thép-Việt-Ý vẫn chưa tự chủ được nguyên liệu đầu vào mà
trong báo cáo tài chính lợi nhuận của công ty lại tăng đột biến. Như vậy, nhà đầu
tư có thể tự đặt câu hỏi là liệu số liệu này có chính xác không, và sử dụng các
nguồn thông tin khác nhau để kiểm tra. Cuối cùng, có thể gọi điện cho doanh
nghiệp để nghị doanh nghiệp giải trình về lợi nhuận kinh doanh của mình. Có
như vậy, nhà đầu tư sẽ phần nào hạn chế được những yếu tố bất lợi của việc
công bố thông tin thiều đầy đủ và chính xác của doanh nghiệp.

3. Giải pháp khắc phục những hạn chế từ sự thiếu hiểu biết của các nhà đầu
tư

Thực tế, sự thiếu hiểu biết của nhà đầu tư tồn tại như một phần bản chất
thị trường chứng khoán. Không thể yêu cầu tất cả các nhà đàu tư khi tham gia
thị trường chứng khoán đều phải có hiểu biết về thị trường. Do vậy, việc giá cổ

78
phiếu lên hay xuống nhiều khi là do tâm lý đám đông chứ chưa hẳn là do cổ
phiếu có giá trị tốt. Nhà đầu tư khi phân tích cổ phiếu sử dụng dữ liệu là tổng
hợp dữ liệu giá trong quá khứ do vậy giá cổ phiếu sau khi phân tích khó tránh
khỏi không chính xác. Để khắc phục hạn chế này, nhà đầu tư cần tỉnh táo phân
tích và đánh giá xem giá cổ phiếu biến động lên xuống là do nguyên nhân gì.
Liệu có phải là do doanh nghiệp có kết quả kinh doanh, các hệ số tài chính tốt
không hay chỉ là do tâm lý đám đông của các nhà đầu tư.

III.Kiến nghị

1. Đối với CTCP Thép Việt-Ý

1.1.Tạo thói quen lập kế hoạch tài chính dài hạn

Công ty nên tạo thói quen lập các bảng kế hoạch tài chính dài hạn và việc
dự báo phải được lập trong ít nhất là 5 năm tiếp theo. Điều này sẽ đảm bảo cho
quyền lợi nhà đầu tư, giúp cho nhà đầu tư có được những phân tích, nhận định
chính xác hơn trước khi quyết định đầu tư vào doanhn nghiệp.

1.2.Tuân thủ đúng các quy tắc và chuẩn mực kế toán khi lập báo cáo tài
chính

Lý thuyết mà nói, nhiệm vụ của ban lãnh đạo trong một doanh nghiệp cổ
phần , chính là việc tạo ra giá trị cho các cổ đông, làm sao để dưới sự điều hành
của mình, doanh nghiệp có thể tạo ra được càng nhiều giá trị kinh tế cho các cổ
đông càng tốt. Dĩ nhiên là không phải lúc nào ban lãnh đạo cũng hành động vì
lợi ích của cổ đông. Ban lãnh đạo, họ cũng là những con người, cũng giống như
những con người khác, luôn luôn tìm kiếm lợi ích cho bản thân. Vấn đề sẽ trở
nên nghiêm trọng khi ban lãnh đạo thực hiện những quyết định chiến lược mà
động lực vì lợi ích cá nhân, nói khác đi, lợi ích cá nhân ban lãnh đạo và lợi ích
của các cổ đông không đồng nhất. Đây là vấn đề rất dễ xảy ra, lý thuyết tài chính
đã gọi nó là “lý thuyết đại diện”(agency theory). Lý thuyết này nói rằng mâu
thuẫn lợi ích sẽ xảy ra trừ khi quyền lợi của các nhà quản trị được cột chặt theo

79
một tỷ lệ nào đó với những giá trị tăng thêm mà họ tạo ra cho các cổ đông. Do
vậy, để việc phân tích và định giá cổ phiếu được hiệu quả doanh nghiệp nên có
những quyết định hợp lý, tránh xuất phát từ lợi ích cá nhân qua đó đảm bảo
quyền lợi của công ty cũng như nhà đầu tư.

1.3. Đảm bảo thông tin được cung cấp nhanh chóng, đầy đủ chính xác

Trước hết, doanh nghiệp cần đảm bảo việc công bố thông tin phải chính
xác, đầy đủ và minh bạch, không cung cấp những thông tin không chính xác gây
tâm lý bất ổn cho thị trường. Điều này có ý nghĩa to lớn cho các nhà đầu tư
trong việc cập nhật thông tin chính xác và trung thực, từ đó có cơ sở để định giá
cổ phiếu và đề ra các quyết định đầu tư một cách kịp thời, chính xác, đem lại
hiệu quả kinh tế cao cho nhà đầu tư.

Để làm được điều đó, trang thông tin điện tử của công ty cần phải thường
xuyên cập nhật các thông tin phải công bố theo quy định tại Thông tư ố
38/2007/TT-BTC (Thông tư 38) ngày 18/4/2007 của Bộ Tài chính về công bố
thông tin trên thị trường chứng khoán.

Đối với việc công bố báo cáo tài chính, tổ chức niêm yết phải công bố báo
cáo tài chính năm đã được kiểm toán, báo cáo tài chính bán niên (6 tháng đầu
năm) đã được soát xét bởi tổ chức kiểm toán và báo cáo tài chính quý. Trong
trường hợp lợi nhuận sau thuế của kỳ báo cáo biến động từ 10% trở lên so với
cùng kỳ năm trước, doanh nghiệp niêm yết phải giải trình thay vì doanh nghiệp
phải giải trình khi kết quả kinh doanh giữa 2 kỳ báo cáo biến động từ 5% trở lên.

Ngoài ra, doanh nghiệp cũng cần thường xuyên trau dồi kiến thức định giá
cho các cán bộ chủ chốt làm công tác tài chính bằng các lớp học nâng cao
nghiệp vụ. Điều đó giúp cho các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chính
khoán hoạt động có hiệu quả, bởi thông qua công tác định giá chứng khoán của
doanh nghiệp mình, thông qua các chỉ tiêu tài chính có thể thấy được các điểm
yếu cần khắc phục, điểm mạnh cần phát huy hơn nữa so với các doanh nghiệp
cùng ngành.

80
 Có kiến thức tốt về định giá giúp cho doanh nghiệp khi niêm yết trên thị
trường sẽ xác định được đúng giá trị thực của doanh nghiệp, đưa ra được giá
khởi điểm phù hợp giúp cho việc huy động vốn và tìm kiếm được các đối tác
chiến lược phù hợp dễ dàng hơn đảm bảo mục tiêu kế hoạch kinh doan của
doanh nghiệp là hoàn thành cổ phần hóa đổ mới doanh nghiệp và nâng cao năng
lực cạnh tranh, giảm thiểu sức ép về cổ tức cho doanh nghiệp sau khi hoàn thành
việc niêm yết. Điều này cũng làm giảm thiểu sự biến động bất thường về giá
trên thị trường.

2. Đối với Chính Phủ

2.1. Tăng cường cơ chế quản lý, giám sát về việc công bố thông tin trên thị
trường chứng khoán

Trước hết, biện pháp trước mắt để xây dựng một thị trường chứng khoán
minh bạch và bền vững là cần tăng cường cơ chế quản lý, giám sát công bố
thông tin trên thị trường, tạo ra một thị trường minh bạch giúp các nhà dầu tư có
thể ra quyết định dựa trên thông tin đầy đủ, hệ thống và chính xác.

Hiệu quả việc đầu tư được đảm bảo khi xác định được đúng giá trị doanh
nghiệp và giá trị cổ phiếu của doanh nghiệp. Việc định giá các tài sản vô hình
của doanh nghiệp như thương hiệu, lợi thế kinh doanh…là rất khó và các tổ
chức tư vấn định giá trong nước chưa có nhiều kinh nghiệm trong lĩnh vực này.
Đặc biệt là đối với các doanh nghiệp nhà nước, việc thiếu các thông tin định giá
đáng tin cậy, và không công khai hóa giá trị thị trường của các tài sản này trong
định giá đã dẫn đến tình trạng thiếu doanh nghiệp được định giá và bán cổ phiếu
với giá thấp hơn giá trị thực tế, gây thất thoát tài sản nhà nước. Ngược lại, việc
các doanh nghiệp tư nhân lại đẩy mạnh việc PR và marketing cho doanh nghiệp
làm cho mức giá đấu giá cao hơn giá trị thật. Vậy để tạo ra sự phát triển ổn định
cho thị trường chứng khoán nhà nước phải có chính sách khuyến khích mở rộng
hình thức định giá, đồng thời gắn quá trình định giá với đấu giá công khai cổ
phiếu nhằm nâng cao tính minh bạch, công khai của quá trình này nhằm đảm

81
bảo lợi ích của Nhà nước, doanh nghiệp và cổ đông. Nhà nước nên khuyến
khích các doanh nghiệp thuê các tổ chức tài chính trung gian định giá.

2.2. Tiếp tục hoàn thiện hành lang pháp lý cho thị trường chứng khoán nhằm
khắc phục các hạn chế về tuân thủ các chuẩn mực kế toán, tránh hiện tượng
lách luật để trục lợi

Ngoài ra, cần tiếp tục hoàn thiện hành lang pháp lý cho thị trường, thiết
lập một môi trường pháp lý ổn định, đồng bộ cho hoạt động kinh doanh chứng
khoán. Tăng cường tính hiệu lực của các văn bản pháp luật trong lĩnh vực hoạt
động và kinh doanh chứng khoán. Đẩy mạnh công tác thanh tra, kiểm tra và xử
phạt thích đáng đối với các hành vi vi phạm. Thực hiện các giải pháp “tăng cung
- kích cầu”.Tăng số lượng Công ty niêm yết, da dạng hoá và nâng cao tỷ trọng
các Công ty lớn niêm yết, gắn việc cổ phần hoá với việc niêm yết trên thị trường
chứng khoán. Ngoài ra, cần xây dựng và mở rộng hoạt động cua các trung gian
tài chính, các tổ chức hỗ trợt triển thị trường.

Không chỉ vậy, chính phủ cũng cần thiết lập một môi trường hấp dẫn các
nhà đầu tư, các Công ty niêm yết Công ty quản lý quỹ, Công ty chứng khoán
như miễn thuế thu nhập doanh nghiệp trong vòng 5 năm đầu hoạt động, không
đánh thuế chênh lệch mua bán giá chứng khoán (capital gain). Ngoài ra,
UBCKNN không nên can thiệp quá sâu vào hoạt động của các thành viên trên
thị trường, nên thực hiện phương châm “các thành viên của thị trường được thực
hiện tất cả các hoạt động mà pháp luật không cấm".Theo kinh nghiệm của Trung
Quốc, trước khi có một thị trường chứng khoán phát triển như hiện nay, Trung
Quốc đã phát triển thị trường OTC khá tốt. Việc phát triển thị trường OTC một
mặt nâng cao kinh nghiệm cua các thành viên tham gia thị trường, mức độ quan
tâm và nhận thức cua công chúng. Mặt khác, thị trường OTC cũng là cơ hội tốt
để tăng cung chứng khoán cho các nhà đầu tư, tạo điều kiện cho các Công ty
chưa đủ diều kiện niêm yết có cơ hội tiếp cận với thị trường chứng khoán.

82
2.3. Khuyến khích nhà đầu tư nâng cao hiểu biết trước khi tham gia thị
trường chứng khoán

Hiện nay, mặc dù có rất nhiều các lớp đầu tư chứng khoán mở ra phục vụ
nhu cầu của nhà đầu tư tuy nhiên vẫn chưa thực sự hiệu quả và chưa thu hút
được sự chú ý của nhà đầu tư. Do vậy, Chính phủ nên có các chính sách khuyến
khích, hỗ trợ có thể là thông qua các công ty chứng khoán, các trường đại học tổ
chức các lớp đầu tư chứng khoán, cung cấp những kiến thức cần thiết cho nhà
đầu tư khi tham gia thị trường.

Bên cạnh đó, phương tiện truyền thông như ti vi, loa đài, báo chí cũng nên
tuyên truyền thêm cho nhà đầu tư về sự cần thiết phải có kiến thức khi tham gia
thị trường chứng khoán nếu không muốn có những rủi ro đáng tiếc xảy ra. Nhà
nước cũng nên tổ chức các bài giảng về chứng khoán trên ti vi hay các phương
tiện truyền thông khác,điều này chắc chắn sẽ thu hút được sự chú ý của các nhà
đầu tư và đem lại hiệu quả cao.

3. Đối với nhà đầu tư

3.1. Tích cực tìm hiểu và trang bị các kiến thức cần thiết trước khi tham gia
thị trường chứng khoán

Đối với bất kỳ một lĩnh vực đầu tư nào, để đảm bảo vốn đầu tư của mình
đang đi đúng hướng nhà đầu tư cần trang bị một lượng kiến thức cần thiết và
phải tìm hiểu thật kỹ trước khi đầu tư. Với thị trường chứng khoán kiến thức của
nhà đầu tư, đặc biệt là kiến thức về định giá cổ phiếu có ý nghĩa hết sức quan
trọng đối với sự ổn định của thị trường.

Để trang bị được các kiến thức đấy thì bản thân các nhà đầu tư phải luôn
luôn học hỏi để ngày càng hoàn thiện kỹ năng phân tích và xử lý thông tin trên
thị trường chứng khoán. Thường xuyên theo dõi thị trường kết hợp với phân tích
kỹ thuật (đặc biệt là lượng cung – cầu) để nắm bắt diễn biến thị trường. Nhiều
nhà đầu tư có kinh nghiệm có thể cảm nhận khá chính xác rằng thị trường hoặc

83
một cổ phiếu nào đó sẽ tăng hay giảm, từ đó mua vào hay bán ra. Bên cạnh
những lý thuyết đã được học, các nhà đầu tư cần có sự cọ xát thực tế bằng việc
tham gia vào các buổi học thực hành tại các sở giao dịch chứng khoán. Bằng
việc quan sát học hỏi các nhà đầu tư có kinh nghiệm từ đó vận dụng linh hoạt
các kiến thức đã được học để từ đó áp dụng vào thực tế cũng như đúc kết và rút
ra các kinh nghiệm thực tế cho bản thân mình.

3.2. Tránh đầu tư theo tâm lý bầy đàn

Một chân lý hiển nhiên quen thuộc là vào bất kỳ thời điểm nào, các thị
trường tài chính luôn luôn bị chi phối bởi lòng tham và sự sợ hãi. Những thị
trường mạnh nhất là những thị trường nhộn nhịp bởi đồng thời có cả lòng tham
lẫn sự sợ hãi. Cụ thể hơn, bất cứ khi nào có người bán cổ phiếu thì người mua
nó cũng sẽ nghĩ khác về những triển vọng tương lai của cổ phiếu đó. Người bán
nghĩ nó sẽ giảm, người mua nghĩ nó sẽ lên. Hoặc người bán hoặc người mua sẽ
đúng nhưng chắc chắn chỉ thông qua sự tương tác của những thái độ khác nhau
như vậy thì thị trường mới nhộn nhịp đông kẻ mua- nhiều người bán. Sự sôi
động của Thị trường chứng khoán Việt Nam thời gian qua cũng đã phản ánh
phần nào chân lý ấy.

Hầu hết các nhà đầu tư nhỏ lẻ hiện nay dù đã có những hiểu biết nhất định
về thị trường chứng khoán tuy nhiên vẫn thường xuyên đầu tư theo tâm lý bầy
đàn. Khi thấy nhiều người mua vào, họ mua vào khi thấy nhiều người bán ra,
với tâm lý chuyển từ lo âu sang hoang mang, từ hoang mang đến sợ hãi, rồi từ
sợ hãi đến sợ bị bỏ rơi, họ cũng vội vàng bán ra các cổ phiếu của mình. Do vậy,
khi tham gia thị trường chứng khoán, sau khi đã chọn cho mình một danh mục
mà bản thân cho là tốt nhất, đặt các ngưỡng cắt lỗ và hiện thực hóa lợi nhuận,
nhà đầu tư nên kiên trì theo phương pháp của mình, đồng thời theo dõi sát diễn
biến trên thị trường để có hành động chốt lời hoặc cắt lỗ hợp lý. Tránh vì lòng
tham mà chạy theo số đông, đổ xô mua những cổ phiếu thậm chí đang thua lỗ
hòng tìm kiếm lợi nhuận lớn.

84
 KẾT LUẬN

Trên TTCK thế giới nói chung và TTCK Việt Nam nói riêng, phân tích và
định giá cổ phiếu luôn là một công cụ hữu hiệu giúp nhà đầu tư có thể lựa chọn
được những cổ phiếu tiềm năng nhất, tránh việc đầu tư theo tin đồn hay theo tâm
lý đám đông. Qua đó, công cụ này cũng giúp thị trường chứng khoán hoạt động
ổn định và hiệu quả hơn.
Khóa luận này trước hết đã hệ thống được các vấn đề lý luận liên quan tới
công tác định giá, tổng kết được các mô hình định giá tài sản thường được sử
dụng trên thế giới cũng như kinh nghiệm khi sử dụng các mô hình này.
Dựa trên những lý thuyết khái quát đã được đề cập ở trên, khóa luận đã
giới thiệu sự ra đời, phát triển và tình hình hoạt động của CTCP Thép Việt – Ý,
ứng dụng một số mô hình định giá tài sản có tính thực tiễn phù hợp với điều
kiện của thị trường chứng khoán Việt Nam vào định giá cổ phiếu VIS của CTCP
Thép Việt – Ý. Bên cạnh đó cũng nêu ra được những khó khăn gặp phải khi tiến
hành định giá cổ phiếu.
Dựa vào những khó khăn khi tiến hành định giá cổ phiếu VIS ở trên, khóa
luận đã đề xuất được những giải pháp để khắc phục những hạn chế trong quá
trình phân tích cổ phiếu, qua đó cũng nêu ra một số kiến nghị cho công ty, chính
phủ cũng như nhà đầu tư nhằm nâng cao chất lượng công tác định giá cổ phiếu
tại Việt Nam.
Tuy nhiên, khóa luận vẫn còn tồn tại một số hạn chế do đã sử dụng nhiều
ý kiến chủ quan, giả định cá nhân nên số liệu tính toán vẫn còn đôi chỗ chưa
chính xác. Hơn nữa, do không được tiếp xúc trực tiếp với doanh nghiệp, không
được nghe doanh nghiệp giải trình về số liệu mà chỉ tìm kiếm qua mạng Internet
nên thông tin đưa ra về doanh nghiệp còn đôi chỗ mâu thuẫn, chưa thống nhất.
Điều này dẫn đến những hạn chế khi phân tích, đánh giá cổ phiếu của doanh
nghiệp.

85
 Tóm lại, qua các vấn đề nghiên cứu trong khóa luận, ta có thể thấy có rất
nhiều phương pháp định giá cổ phiếu, tuy nhiên, để đạt được tính chính xác cao
cũng như có cái nhìn toàn diện hơn về loại cổ phiếu đó, cần kết hợp nhiều
phương pháp để tính giá trị cổ phiếu.Trong tương lai, khi thị trường chứng
khoán Việt Nam phát triển, khung pháp lý hoàn thiện, thông tin công bố đạt
được tính đầy đủ và chính xác, nhà đầu tư hiểu biết hơn, công tác định giá cổ
phiếu sẽ thực sự phát huy vai trò của nó.

86
 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
I. SÁCH BÁO, LUẬT
1. PGS.TS. Lưu Thị Hương, Giáo trình tài chính doanh nghiệp, Nhà xuất
bản Thống kê 2004
2. Nguyễn Hải Sản, Giáo trình tài chính doanh nghiệp, NXB Thống kê 2004
3. Vũ Thị Kim Liên, Luận cứ khoa học về phương pháp định giá cổ phiếu
trên thị trường chứng khoán Việt Nam, Luận án tiến sĩ 2003
4. TS. Phan Thị Thu Hà, Ngân hàng thương mại – Quản trị và nghiệp vụ,
Nhà xuất bản Thống Kê 2002
5. PGS.TS Nguyễn Thị Mùi, Quản trị ngân hàng thương mại, Nhà xuất bản
Tài chính, Hà Nội.
6. Thạc sĩ Lê Thị Mai Linh, Giáo trình đầu tư chứng khoán, Nhà xuất bản
chính trị quốc gia, Hà Nội 2003
7. Bản tin chứng khoán Hastc và Hostc từ ngày 23/1/2010 đến ngày
26/3/2010
8. Domododaran A. (2002), Investment Valuation, Wiley.
9. Economist Intelligence Unit (2008), Asian Pacific Equity Research.
10. Richand A. Brealey, Stewant C. Myer, Principles of corporate finance,
The McGraw Hill Companies, Inc 1996
II. WEBSITE
1. www.hostc.org.vn
2. www.cafef.vn
3. www.dautuchungkhoan.com
4. www.cophieu68.com
5. www.vndirect.com.vn
6. www.vis.com.vn

87
 PHỤ LỤC 1:DỰ ĐOÁN BÁO CÁO TÀI CHÍNH CỦA CTCP THÉP VIỆT-Ý CHO 5
NĂM TỚI SỬ DỤNG TỈ LỆ THEO DOANH THU

2010 2011 2012 2013 2014 2015

Doanh thu bán hàng và cung cấp dịch
vụ 2.278.000.000.000 2.642.480.000.000 3.065.276.800.000 3.555.721.088.000 4.124.636.462.080 4.784.578.296.013
Các khoản giảm trừ doanh thu 14.743.793.783 17.176.120.000 19.924.299.200 23.112.187.072 26.810.137.004 31.099.758.924
Doanh thu thuần về bán hàng và cung
cấp dịch vụ 2.263.256.206.217 2.625.303.880.000 3.045.352.500.800 3.532.608.900.928 4.097.826.325.076 4.753.478.537.089
Giá vốn hàng bán 1.985.155.116.453 2.290.765.912.000 2.657.288.457.920 3.082.454.611.187 3.575.647.348.977 4.147.750.924.814
Lợi nhuận gộp về bán hàng và cung cấp
dịch vụ 278.101.089.764 334.537.968.000 388.064.042.880 450.154.289.741 522.178.976.099 605.727.612.275
Doanh thu hoạt động tài chính 8.031.797.201 9.248.680.000 10.728.468.800 12.445.023.808 14.436.227.617 16.746.024.036
Chi phí tài chính 75.358.058.990 87.466.088.000 101.460.662.080 117.694.368.013 136.525.466.895 158.369.541.598
Chi phí lãi vay 136.129.870.008 69.232.976.000 80.310.252.160 93.159.892.506 108.065.475.306 125.355.951.356
Chi phí bán hàng 30.726.914.091 35.673.480.000 41.381.236.800 48.002.234.688 55.682.592.238 64.591.806.996
Chi phí quản lý doanh nghiệp 19.663.739.813 22.725.328.000 26.361.380.480 30.579.201.357 35.471.873.574 41.147.373.346
Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh
doanh 311.100.292.050 372.853.928.000 432.510.556.480 501.712.245.517 581.986.204.799 675.103.997.567
Thu nhập khác 5.482.951.760 6.606.200.000 7.663.192.000 8.889.302.720 10.311.591.155 11.961.445.740
Chi phí khác 586.017.893 792.744.000 919.583.040 1.066.716.326 1.237.390.939 1.435.373.489
Lợi nhuận khác 4.896.933.868 5.813.456.000 6.743.608.960 7.822.586.394 9.074.200.217 10.526.072.251
Lợi nhuận hoặc lỗ trong Công ty liên kết 0
Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế 315.997.225.918 378.667.384.000 439.254.165.440 509.534.831.910 591.060.405.016 685.630.069.819
Chi phí thuế TNDN hiện hành 40.036.291.356 52.849.600.000 61.305.536.000 71.114.421.760 82.492.729.242 95.691.565.920
Chi phí thuế TNDN hoãn lại 683.400.000 792.744.000 919.583.040 1.066.716.326 1.237.390.939 1.435.373.489
Lợi nhuận sau thuế thu nhập doanh
nghiệp 275.277.534.562 325.025.040.000 377.029.046.400 437.353.693.824 507.330.284.836 588.503.130.410
Lợi ích của cổ đông thiểu số 0 0 0 0 0 0

88
Lợi nhuận sau thuế của cổ đông của
Công ty Mẹ 0 0 0 0 0 0
Lãi cơ bản trên cổ phiếu 9.176 10.834 12.568 14.578 16.911 19.617

TÀI SẢN NGẮN HẠN 739.621.328.381 838.206.297.671 953.389.112.708 1.091.525.687.905 1.315.346.567.757 1.525.802.018.598
Tiền và các khoản tương đương tiền 149.974.497.262 154.068.225.671 159.788.949.188 170.949.498.222 247.478.187.725 287.074.697.761
Tiền 115.374.180.005 113.902.529.671 113.196.741.828 116.902.537.684 184.783.713.501 214.349.107.661
Các khoản tương đương tiền 34.600.317.257 40.165.696.000 46.592.207.360 54.046.960.538 62.694.474.224 72.725.590.099
Các khoản đầu tư tài chính ngắn hạn 0 0 0 0 0 0
Đầu tư ngắn hạn 0 0 0 0 0 0
Dự phòng giảm giá chứng khoán đầu tư
ngắn hạn 0 0 0 0 0 0
Phải thu ngắn hạn 210.895.132.408 244.693.648.000 283.844.631.680 329.259.772.749 381.941.336.389 443.051.950.211
Phải thu khách hàng 158.776.012.597 184.180.856.000 213.649.792.960 247.833.759.834 287.487.161.407 333.485.107.232
Trả trước cho người bán 37.548.362.691 43.600.920.000 50.577.067.200 58.669.397.952 68.056.501.624 78.945.541.884
Phải thu nội bộ ngắn hạn 0 0 0 0 0 0
Phải thu theo tiến độ kế hoạch hợp đồng
xây dựng 0 0 0 0 0 0
Các khoản phải thu khác 21.411.546.345 24.839.312.000 28.813.601.920 33.423.778.227 38.771.582.744 44.975.035.983
Dự phòng các khoản phải thu khó đòi -6.840.789.225 -7.927.440.000 -9.195.830.400 -10.667.163.264 -12.373.909.386 -14.353.734.888
Hàng tồn kho 350.631.825.503 406.677.672.000 471.746.099.520 547.225.475.443 634.781.551.514 736.346.599.756
Hàng tồn kho 350.631.825.503 406.677.672.000 471.746.099.520 547.225.475.443 634.781.551.514 736.346.599.756
Dự phòng giảm giá hàng tồn kho 0 0 0 0 0 0
Tài sản ngắn hạn khác 28.119.873.208 32.766.752.000 38.009.432.320 44.090.941.491 51.145.492.130 59.328.770.871
Chi phí trả trước ngắn hạn 0 0 0 0 0 0
Thuế GTGT được khấu trừ 14.491.314.889 16.911.872.000 19.617.771.520 22.756.614.963 26.397.673.357 30.621.301.094
Thuế và các khoản phải thu nhà nước 5.211.562 0 0 0 0 0
Tài sản ngắn hạn khác 13.623.346.757 15.854.880.000 18.391.660.800 21.334.326.528 24.747.818.772 28.707.469.776

TÀI SẢN DÀI HẠN 894.233.102.371 1.015.211.996.471 1.152.975.236.075 1.310.141.602.364 1.489.624.781.944 1.694.789.224.188

89
Các khoản phải thu dài hạn 555.832.000.000 644.765.120.000 747.927.539.200 867.595.945.472 1.006.411.296.748 1.167.437.104.227
Phải thu dài hạn của khách hàng 0 0 0 0 0 0
Vốn kinh doanh ở đơn vị trực thuộc 0 0 0 0 0 0
Phải thu nội bộ dài hạn 0 0 0 0 0 0
Phải thu dài hạn khác 555.832.000.000 644.765.120.000 747.927.539.200 867.595.945.472 1.006.411.296.748 1.167.437.104.227
Dự phòng phải thu dài hạn khó đòi (*) 0 0 0 0 0 0
Tài sản cố định 151.007.858.180 163.663.356.471 176.951.629.675 190.904.316.540 205.554.637.748 220.937.475.017
Tài sản cố định hữu hình 151.007.858.180 163.663.356.471 176.951.629.675 190.904.316.540 205.554.637.748 220.937.475.017
- Nguyên giá 337.479.954.404 354.353.952.124 372.071.649.731 390.675.232.217 410.208.993.828 430.719.443.519
- Giá trị hao mòn lũy kế -186.472.096.224 -190.690.595.654 -195.120.020.055 -199.770.915.677 -204.654.356.080 -209.781.968.503
Tài sản cố định thuê tài chính 0 0 0 0 0 0
- Nguyên giá 0 0 0 0 0 0
- Giá trị hao mòn lũy kế 0 0 0 0 0 0
Tài sản cố định vô hình 0 0 0 0 0 0
- Nguyên giá 0 0 0 0 0 0
- Giá trị hao mòn lũy kế 0 0 0 0 0 0
Chi phí xây dựng cơ bản dở dang 0 0 0 0 0 0
Bất động sản đầu tư 0 0 0 0 0 0
- Nguyên giá 0 113.900.000.000 113.900.000.000 113.900.000.000 113.900.000.000 113.900.000.000
- Giá trị hao mòn lũy kế 0 113.900.000.000 113.900.000.000 113.900.000.000 113.900.000.000 113.900.000.000
Các khoản đầu tư tài chính dài hạn 178.376.000.000 196.213.600.000 215.834.960.000 237.418.456.000 261.160.301.600 287.276.331.760
Đầu tư vào công ty con 0 0 0 0 0 0
Đầu tư vào công ty liên kết, liên doanh 177.276.000.000 195.003.600.000 214.503.960.000 235.954.356.000 259.549.791.600 285.504.770.760
Đầu tư tài chính dài hạn khác 1.100.000.000 1.210.000.000 1.331.000.000 1.464.100.000 1.610.510.000 1.771.561.000
Dự phòng giảm giá chứng khoán đầu tư
dài hạn 0 0 0 0 0 0
Lợi thế thương mại 0 0 0 0 0 0
Tài sản dài hạn khác 9.017.244.190 10.569.920.000 12.261.107.200 14.222.884.352 16.498.545.848 19.138.313.184
Chi phí trả trước dài hạn 4.461.244.190 5.284.960.000 6.130.553.600 7.111.442.176 8.249.272.924 9.569.156.592
Tài sản thuế thu nhập hoãn lại 4.556.000.000 5.284.960.000 6.130.553.600 7.111.442.176 8.249.272.924 9.569.156.592
Tài sản dài hạn khác 0 0 0 0 0 0

90
 TỔNG CỘNG TÀI SẢN (270 = 100 +
200) 1.442.730.230.752 1.534.834.640.842 1.634.169.388.784 1.741.388.546.570 1.857.217.424.564 1.982.462.038.983
tăng trưởng tổng tài sản

NGUỒN VỐN

NỢ PHẢI TRẢ (300=310+320) 973.389.400.000 1.129.131.704.000 1.309.792.776.640 1.519.359.620.902 1.762.457.160.247 2.044.450.305.886

Nợ ngắn hạn 586.129.400.000 679.910.104.000 788.695.720.640 914.887.035.942 1.061.268.961.693 1.231.071.995.564
Vay và nợ ngắn hạn 455.600.000.000 528.496.000.000 613.055.360.000 711.144.217.600 824.927.292.416 956.915.659.203
Phải trả người bán 33.258.800.000 38.580.208.000 44.753.041.280 51.913.527.885 60.219.692.346 69.854.843.122
Người mua trả tiền trước 13.668.000.000 15.854.880.000 18.391.660.800 21.334.326.528 24.747.818.772 28.707.469.776
Thuế và các khoản phải nộp Nhà nước 16.173.800.000 18.761.608.000 21.763.465.280 25.245.619.725 29.284.918.881 33.970.505.902
Phải trả công nhân viên 4.783.800.000 5.549.208.000 6.437.081.280 7.467.014.285 8.661.736.570 10.047.614.422
Chi phí phải trả 36.448.000.000 42.279.680.000 49.044.428.800 56.891.537.408 65.994.183.393 76.553.252.736
Phải trả nội bộ 0 0 0 0 0 0
Phải trả theo tiến độ kế hoạch hợp đồng
xây dựng 0 0 0 0 0 0
Các khoản phải trả, phải nộp khác 23.007.800.000 26.689.048.000 30.959.295.680 35.912.782.989 41.658.828.267 48.324.240.790
Phải trả khác 3.189.200.000 3.699.472.000 4.291.387.520 4.978.009.523 5.774.491.047 6.698.409.614
Nợ dài hạn 387.260.000.000 449.221.600.000 521.097.056.000 604.472.584.960 701.188.198.554 813.378.310.322
Phải trả dài hạn cho người bán 0 0 0 0 0 0
Phải trả dài hạn nội bộ 0 0 0 0 0 0

91
 PHỤ LỤC 2: DỰ ĐOÁN TỐC ĐỘ TĂNG TRƯỞNG CTCP THÉP VIỆT-Ý
2010 2011 2012 2013 2014 2015 Sau 2015
1
Tốc độ tăng trưởng doanh thu 16,00% 16,00% 16,00% 16,00% 16,00% 16,00% 16,00%
2
Tỷ lệ các khoản giảm trừ doanh thu/DT 0,65% 0,65% 0,65% 0,65% 0,65% 0,65% 0,65%
3
Doanh thu thuần về bán hàng và cung cấp dịch vụ 99,84% 99,84% 99,84% 99,84% 99,84% 99,84% 99,84%
4
Tỷ lệ Giá vốn hàng bán/DT 86,69% 86,69% 86,69% 86,69% 86,69% 86,69% 86,69%
5
Lợi nhuận gộp về bán hàng và cung cấp dịch vụ 12,63% 12,63% 12,63% 12,63% 12,63% 12,63% 12,63%
6
Lãi suất đầu tư tài chính 0,35% 0,35% 0,35% 0,35% 0,35% 0,35% 0,35%
7
Lãi vay 3,31% 3,31% 3,31% 3,31% 3,31% 3,31% 3,31%
Chi phí lãi vay 2,62% 2,62% 2,62% 2,62% 2,62% 2,62% 2,62%
8 Tỷ lệ Chi phí bán hàng/DT 1,35% 1,35% 1,35% 1,35% 1,35% 1,35% 1,35%
9 Tỷ lệ Chi phí quản lý doanh nghiệp/DT 0,86% 0,86% 0,86% 0,86% 0,86% 0,86% 0,86%
10 Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh 8,00% 8,00% 8,00% 8,00% 8,00% 8,00% 8,00%
11 Tỷ lệ Thu nhập khác/DT 0,25% 0,25% 0,25% 0,25% 0,25% 0,25% 0,25%
12 Tỷ lệ Chi phí khác/DT 0,03% 0,03% 0,03% 0,03% 0,03% 0,03% 0,03%
12 Lợi nhuận khác -9,42% -9,42% -9,42% -9,42% -9,42% -9,42% -9,42%
14 Tỷ lệ Lợi nhuận hoặc lỗ trong Công ty liên kết/DT 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
15 Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế 7,68% 7,68% 7,68% 7,68% 7,68% 7,68% 7,68%
16 Thuế suất thuế TNDN hiện hành 2,00% 2,00% 2,00% 2,00% 2,00% 2,00% 2,00%
17 Chi phí thuế TNDN hoãn lại 0,03% 0,03% 0,03% 0,03% 0,03% 0,03% 0,03%
18 Lợi nhuận sau thuế thu nhập doanh nghiệp 6,65% 6,65% 6,65% 6,65% 6,65% 6,65% 6,65%
18.1 Tỷ lệ Lợi ích của cổ đông thiểu số 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
18.2 Tỷ lệ Lợi nhuận sau thuế của cổ đông của Công ty Mẹ 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
19 Lãi cơ bản trên cổ phiếu 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%

A TÀI SẢN NGẮN HẠN

I. Tiền và các khoản tương đương tiền

92
1. Tỉ lệ Tiền /DT 4,48% 4,48% 4,48% 4,48% 4,48% 4,48% 4,48%
2. Tỉ lệ Các khoản tương đương tiền/DT 1,52% 1,52% 1,52% 1,52% 1,52% 1,52% 1,52%
II. Các khoản đầu tư tài chính ngắn hạn 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
1. Tỷ lệ Đầu tư ngắn hạn/DT 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
Tỷ lệ Dự phòng giảm giá chứng khoán đầu tư ngắn
2. hạn/ Đầu tư ngắn hạn 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
III. Phải thu ngắn hạn 9,26% 9,26% 9,26% 9,26% 9,26% 9,26% 9,26%
1. Tỷ lệ Phải thu khách hàng/DT 6,97% 6,97% 6,97% 6,97% 6,97% 6,97% 6,97%
2. Tỷ lệ Trả trước cho người bán/DT 1,65% 1,65% 1,65% 1,65% 1,65% 1,65% 1,65%
3. Tỷ lệ Phải thu nội bộ ngắn hạn/DT 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
Tỷ lệ Phải thu theo tiến độ kế hoạch hợp đồng xây
4. dựng/DT 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
5. Tỷ lệ Các khoản phải thu khác/DT 0,94% 0,94% 0,94% 0,94% 0,94% 0,94% 0,94%
6. Tỷ lệ Dự phòng các khoản phải thu khó đòi -0,30% -0,30% -0,30% -0,30% -0,30% -0,30% -0,30%
IV. Hàng tồn kho 15,39% 15,39% 15,39% 15,39% 15,39% 15,39% 15,39%
1. Tỷ lệ Hàng tồn kho/DT 15,39% 15,39% 15,39% 15,39% 15,39% 15,39% 15,39%
2. Tỷ lệ Dự phòng giảm giá hàng tồn kho/HTK 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
V. Tài sản ngắn hạn khác 0,79% 0,79% 0,79% 0,79% 0,79% 0,79% 0,79%
1. Tỷ lệ Chi phí trả trước ngắn hạn/DT 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
2. Tỷ lệ Thuế GTGT được khấu trừ/DT 0,64% 0,64% 0,64% 0,64% 0,64% 0,64% 0,64%
3. Tỷ lệ Thuế và các khoản phải thu nhà nước/DT 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
4. Tỷ lệ Tài sản ngắn hạn khác/DT 0,60% 0,60% 0,60% 0,60% 0,60% 0,60% 0,60%

B. TÀI SẢN DÀI HẠN

I. Các khoản phải thu dài hạn
1. Tỷ lệ Phải thu dài hạn của khách hàng/DT 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
2. Tỷ lệ Vốn kinh doanh ở đơn vị trực thuộc/DT 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
3. Tỷ lệ Phải thu nội bộ dài hạn/DT 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
4. Tỷ lệ Phải thu dài hạn khác/DT 24,40% 24,40% 24,40% 24,40% 24,40% 24,40% 24,40%

93
 Tỷ lệ Dự phòng phải thu dài hạn khó đòi (*)/Phải thu
5. KH 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
II. Tài sản cố định
1. Tài sản cố định hữu hình
Tăng trưởng Nguyên giá 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5%
Tỉ lệ khấu hao 25% 25% 25% 25% 25% 25% 25%
2. Tài sản cố định thuê tài chính
Tăng trưởng Nguyên giá
Tỉ lệ khấu hao
3. Tài sản cố định vô hình
Tăng trưởng Nguyên giá
Tỉ lệ khấu hao
4. Chi phí xây dựng cơ bản dở dang
III. Bất động sản đầu tư
Tăng trưởng Nguyên giá 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5%
Tỉ lệ khấu hao 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5%
IV. Các khoản đầu tư tài chính dài hạn
1. Đầu tư vào công ty con
2. Đầu tư vào công ty liên kết, liên doanh
3. Đầu tư tài chính dài hạn khác
4. Dự phòng giảm giá chứng khoán đầu tư dài hạn
V. Lợi thế thương mại
VI. Tài sản dài hạn khác
1. Tỷ lệ Chi phí trả trước dài hạn/DT 0,20% 0,20% 0,20% 0,20% 0,20% 0,20% 0,20%
2. Tỷ lệ Tài sản thuế thu nhập hoãn lại/DT 0,05% 0,05% 0,05% 0,05% 0,05% 0,05% 0,05%
3. Tỷ lệ Tài sản dài hạn khác/DT 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%

TỔNG CỘNG TÀI SẢN

94
 NGUỒN VỐN

A. NỢ PHẢI TRẢ
I. Nợ ngắn hạn
1. Tỷ lệ Vay và nợ ngắn hạn/DT 20,00% 20,00% 20,00% 20,00% 20,00% 20,00% 20,00%
2. Tỷ lệ Phải trả người bán/DT 1,46% 1,46% 1,46% 1,46% 1,46% 1,46% 1,46%
3. Tỷ lệ Người mua trả tiền trước/DT 0,60% 0,60% 0,60% 0,60% 0,60% 0,60% 0,60%
4. Tỷ lệ Thuế và các khoản phải nộp Nhà nước/DT 0,71% 0,71% 0,71% 0,71% 0,71% 0,71% 0,71%
5. Tỷ lệ Phải trả công nhân viên/DT 0,21% 0,21% 0,21% 0,21% 0,21% 0,21% 0,21%
6. Tỷ lệ Chi phí phải trả/DT 1,60% 1,60% 1,60% 1,60% 1,60% 1,60% 1,60%
7. Tỷ lệ Phải trả nội bộ/DT 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
Tỷ lệ Phải trả theo tiến độ kế hoạch hợp đồng xây
8. dựng /DT 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
9. Tỷ lệ Các khoản phải trả, phải nộp khác/DT 1,01% 1,01% 1,01% 1,01% 1,01% 1,01% 1,01%
10. Tỷ lệ Dự phòng phải trả nợ ngắn hạn/ vay nợ ngắn hạn 0,14% 0,14% 0,14% 0,14% 0,14% 0,14% 0,14%
II. Nợ dài hạn 17,00% 17,00% 17,00% 17,00% 17,00% 17,00% 17,00%
1. Tỷ lệ Phải trả dài hạn cho người bán/DT 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
2. Tỷ lệ Phải trả dài hạn nội bộ/DT 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
3. Tỷ lệ Phải trả dài hạn khác/DT 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
4. Tỷ lệ Vay và nợ dài hạn/DT 16,97% 16,97% 16,97% 16,97% 16,97% 16,97% 16,97%
5. Tỷ lệ Thuế thu nhập hoãn lại phải trả/DT 0,01% 0,01% 0,01% 0,01% 0,01% 0,01% 0,01%
6. Tỷ lệ Dự phòng trợ cấp mất việc làm/DT 0,02% 0,02% 0,02% 0,02% 0,02% 0,02% 0,02%
7. Tỷ lệ Dự phòng phải trả dài hạn/phải trả 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%

B. NGUỒN VỐN
I. Nguồn vốn chủ sở hữu
1. Vốn đầu tư của chủ sở hữu
2. Thặng dư vốn cổ phần
3. Vốn khác của chủ sở hữu

95
4. Cổ phiếu quỹ (*)
5. Chênh đánh giá lại tài sản
6. Chênh lệnh tỷ giá hối đoái
7. Tỷ lệ trích Quỹ đầu tư phát triển
8. Tỷ lệ trích Quỹ Dự phòng tài chính
9. Quỹ khác thuộc vốn chủ sở hữu
10. Tỷ lệ chia cổ tức
11. Nguồn vốn đầu tư XDCB
II. Nguồn kinh phí và quỹ khác
1. Tỷ lệ trích Quỹ khen thưởng, phúc lợi
2. Nguồn kinh phí
3. Nguồn kinh phí đã hình thành TSCĐ
C LỢI ÍCH CỦA CỔ ĐÔNG THIỂU SỐ
TỔNG CỘNG NGUỒN VỐN

96