‫ا‬

‫املحور الرابع‪ :‬كفاءة بورصة ألاوراق املالية‬

‫ودورها في تقييم املؤسسات‬

‫تمهيد‬

‫املحاضرة ألاولى‪ :‬إلاطار النظري لألسواق املالية‬

‫املحاضرة الثانية‪ :‬ألادوات التي تتداول في ألاسواق املالية‬

‫املحاضرة الثالثة‪ :‬مداخل تحليل ألاوراق املالية‬

‫املحاضرة الرابعة‪ :‬طرق تقييم السندات وألاسهم‬

‫دراسة حالة لتقييم املؤسسات املسعرة في البورصة (بورصة عمان)‬

‫مسائل حول تقييم السندات وألاسهم‬

 ‫تمهيد‪:‬‬
‫رؤدي أسواق ألاوراق املالية دور جد مهم‪ ،‬في أداء دور الوسي بين الفئات التي لدهما ةوائض مالية‪ ،‬والتي‬

‫ربحث عن مجاالت الستثمار ةوائضها‪ ،‬وبين ةئات العجز املالي التي ربحث بدورها عن الصمويل وبشروط‬

‫جيدة‪.‬‬

‫كما أن هذه ألاسواق رصوةر على منصجات مصنوعة من أسهم وسندات بمخصلف أنواعها وأدوات مسصحدثة‬

‫كاملشصقات وألاوراق املهجنة‪ ،‬تسمح للمستثمرين رنويع محاةظهم املالية‪ ،‬كما ّأنما تسمح ألصحاب هذه‬

‫ألاوراق من الحصول على السيولة في أي وقت‪ ،‬وذلك ببيعها على مسصوى السوق الثانوي‪ ،‬ةهي بمذا رؤدي‬

‫دو ًرا جد مهم في الحياة الاقصصادةة‪ ،‬مما ةجعل وجودها في أي اقصصاد ضروري‪ ،‬لهذا تسعى كل دولة لصوةير‬

‫البيئة املالئمة لها‪ ،‬إذ ال ةمكن لهذا النوع من ألاسواق أن ةصطور إال إذا روةر الجو املناسب‪.‬‬

‫كما أن رقلبما ورواجها ةقصض ي منما روةير الكم والكيف الالزم من املعلومات حتى ركون محل ثقة‪ ،‬وحتى‬

‫ةصمكن املستثمرين من ارخاذ قرارات رشيدة‪ ،‬خاصة في عصر العوملة حيث رالشت في ظلها الحدود وأصبح‬

‫املستثمرين ةبحثون على مواطن الربح في أي مكان سواء من أسواق ألاوراق في الوالةات املصحدة ألامريكية أو‬

‫ألاسواق ألاوربية وفي اليابان أو حتى ألاسواق املالية الناشئة‪.‬‬

 ‫املحاضرة ألاولى‪ :‬إلاطار النظري لألسواق املالية‬
‫ً‬
‫واضحا ضمن رركيبة ألاسواق التي تشمل أسواق النقد‪ ،‬أسواق املال‪،‬‬ ‫إن موقع سوق ألاوراق املالية يعصبر‬

‫أسواق السلع واملعادن‪.‬‬

‫‪ -6‬سوق ألاوراق املالية وموقعها من ألاسواق ألاخرى‪:‬‬

‫ّ‬ ‫ّ‬ ‫‪ -1.1‬تعريف السوق وتصنيفاته‪ :‬بالربم من تعدد ألاسواق ً‬
‫ربعا لصعدد معاةير رصنيفها‪ ،‬إال أنه ةمكن‬

‫الصوصل إلى تعريف شامل لها‪ ،‬ةالسوق في اللغة ةقصد به‪ " :‬املكان الجغرافي الذي ةلصقي ةيه البائعون‬

‫واملشترون‪،‬ورتبادل ةيه السلع والخدمات‪ ،‬وفي الوقت الحاضر لم يعد هناك أهمية للمكان‪ ،‬وأصبحت السوق‬

‫رحدد بالنظر إلى السلعة التي رصداول ةيما"(‪.)1‬‬

‫ويوجد أسواق ملخصلف أنواع الخدمات‪ ،‬ويمكن رصنيفها كما ةلي(‪:)2‬‬

‫‪ -‬من حيث طبيعة السلعة‪ :‬ةمكن الصمييز بين ألاسواق آلارية‪:‬‬

‫‪ -‬سوق املال والنقد‪ :‬هو السوق الذي ةصعامل بالقروض مصوسطة ألاجل طويلة ألاجل‪ ،‬وتسمى أسواق رأس‬

‫املال‪ ،‬ويصم ذلك عن طريق إصدار السندات وألاسهم‪.‬‬

‫‪ -‬سوق العمل‪ :‬ةأتي العرض من هذا السوق من العمال وأصحاب املهن‪ ،‬ويأتي اللب من جانب أصحاب‬

‫ألاعمال والراببين في الصوظيف وتشغيل هؤالء العمال أو أصحاب املهن‪ ،‬ويمثل العرض (البائع) في الدول‬

‫املصقدمة ارحادات العمال‪ ،‬والنقابات العمالية‪ ،‬والنقابات املهنية‪.‬‬

‫(‪)1‬‬
‫شمعون شمعون‪ ،‬الرياضيات االقتصادية‪ ،‬ديوان المطبوعات الجامعية‪ ،‬الجزائر‪ ،2110 ،‬ص ‪.202‬‬
‫(‪)2‬‬
‫المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.202‬‬
‫بينما ةمثل الطلب (املشترةن) رجال ألاعمال وارحاد الصناعات واملنصجين‪ ،‬وإلاعالن في الصحف عن وكالة‬
‫ً‬
‫رطلب موظفين أو عماال ةهو وسيلة للصعبير عن هذه السوق‪ ،‬وقد ردخلت الدولة لصنظيم الوكاالت‪ ،‬وأصبحت‬
‫رزاول نشاطها بموجب رراخيص رسمية بشروط معينة حماةة للعمالة‪ ،‬كما ّأن الطلب على الوظيفة هو ً‬
‫أةضا‬

‫صورة من وسائل الصعبير عن سوق العمل‪.‬‬

‫ً‬
‫جميعا‪ ،‬والتي تشصمل املنصجات‬ ‫‪ -‬سوق السلع‪ :‬قد ركون سوق جملة أو سوق رجزئة وهي السوق املألوةة لنا‬

‫الزراعية والصناعية ‪...‬الخ‪.‬‬

‫‪ -‬سوق الخدمات‪ :‬ومن أمثلة هذا السوق سوق خدمة ميكانيكي السيارات والكهربائي‪ ،‬وسوق ألادوات‬

‫الصحية‪...‬الخ‪.‬‬

‫‪ -‬من حيث توحيد السعر‪ :‬رنقسم ألاسواق إلى نوعين هما(‪:)1‬‬

‫‪ -‬سوق كاملة‪ :‬هي التي ةحدد ةيما سعر واحد للسلعة الواحدة‪.‬‬

‫الشائع ألبلبية ألاسواق هي السوق بير الكاملة لعدم رواةر‬ ‫‪ -‬سوق غير كاملة‪ :‬ةؤكد الواقع العملي النم‬

‫شروط السوق الكاملة‪.‬‬

‫‪ -‬من حيث درجة املنافسة‪ :‬ةمكن الصمييز ةن ثالثة أنواع من ألاسواق ‪:‬‬
‫كبيرا ً‬
‫جدا من املصعاملين‪ ،‬ةصعامل كل منمم في‬ ‫‪ -‬سوق املنافسة الكاملة‪ :‬وهو ذلك السوق الذي ةضم ً‬
‫عددا ً‬

‫حجم محدد جدا من إجمالي حجم السلع املنصجة واملباعة واملصجانسة‪ ،‬وبالي ال ةمكن ألحد منمم أن ةؤثر على‬

‫سعر السوق السائد‪ ،‬ولذلك ةإن سعر السلعة لهذه معطى‪ ،‬والربح املحقق في ألاجل الطويل هو الربح‬

‫العادي‪ ،‬ذلك أن املناةسة ربلغ أقص ى درجاتما‪ ،‬وحرية الخروج والدخول من السوق مصاحة للجميع(‪.)2‬‬

‫‪ -‬سوق الاحتكار التام‪ :‬يعرف الاحصكار الصام بأنه الحالة التي ةوجد ةيما بائع وبإنصاج احد لسلعة ما ال ةصواةر‬

‫له بدائل قريبة‪ ،‬كما ةوجد ةيما موانع قوية رحول دون دخول مناةسين جدد إلى السوق‪ ،‬ةاملحصكر هو املنصج‬

‫(‪ )1‬شمعون شمعون‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.20‬‬

‫(‪ )2‬عبد المطلب عبد الحميد‪ ،‬سياسات اقتصادية‪ :‬تحليل جزئي وكلي‪ ،‬مكتبة الزهراء الشرق‪ ،‬مصر‪ ،2111 ،‬ص ‪.22‬‬
‫الوحيد الذي ةقوم بإنصاج سلعة معينة‪ ،‬لذلك ةإن جميع مبيعاره تعصمد ةق على السعر الذي ةحدده هو‪،‬‬

‫أما ألاسعار التي ةحددها املنصجون آلاخرون ورصرةاتمم‪ ،‬ةإنه ال ةأخذها في الاعصبار عند رحدةد سعره(‪.)1‬‬

‫‪ -‬سوق املنافسة الاحتكارية‪ :‬وهذا كما ةدل اسمه ةجمع صفات رناةسية واحصكارية في نفس الوقت‪ ،‬وفي‬

‫الواقع ةإن هذا الشكل من ألاسواق أكثر واقعية من سوقي املناةسة الكاملة والاحصكار‪.‬‬

‫‪ -‬سوق احتكار القلة‪ :‬هذا سوق مزيج من سوق املناةسة الكاملة والاحصكار‪ ،‬ولكنه أقرب إلى سوق الاحصكار‪،‬‬

‫ويصمثل سوق املناةسة بقلة املنصجين داخل الصناعة الواحدة‪ ،‬ويصميز بأن حجم إنصاج املشروع الانصاجي ةمثل‬
‫كمية كبيرة ً‬
‫نسبيا بالنسبة إلنصاج جميع املشروعات ألاخرى‪ ،‬وبالصالي ال ةمكن ألي مشروع إنصاجي أن ةصجاهل‬

‫رصرةات املشروعات ألاخرى في هذا السوق(‪.)2‬‬

‫‪ -2.1‬تعريف السوق املالية‪ :‬هناك خل بين السوق املالية وسوق رأس املال‪ ،‬حيث أن مفهوم السوق املالية‬
‫يشمل جميع ألاصول املالية‪ ،‬سواء رلك التي رتسم بالسيولة املالية؛ أي النقود‪ ،‬أو ألاصول املالية التي ّ‬
‫رصميز‬

‫بالسيولة املؤجلة‪.‬‬

‫ةالسوق املالية رصضمن جميع الوسطاء واملؤسسات املالية املخصلفة‪ ،‬باإلضاةة إلى سوق النقد‪ ،‬وهذا يعني أن‬

‫السوق املالية رصكون من شقين أساسيين هما‪ :‬أسواق النقد‪ ،‬أسواق رأس املال‪.‬‬

‫فالسوق النقدية ةصم ةيه رداول ألاوراق املالية قصيرة ألاجل‪ ،‬وذلك من خالل السماسرة والبنوك الصجارية‪،‬‬

‫وبعض الجهات الحكومية التي رصعامل في رلك ألاوراق(‪.)3‬‬

‫وتعصبر الورقة املالية هنا صك املدةونية‪ ،‬تعطي لحاملها الحق في استرداد مبلغ من املال سبق أن أقرضه‬

‫لطرف آخر‪ ،‬وال رزيد عادة مدة ألاوراق عن سنة‪ ،‬بير ّأنه ةمكن في أي وقت‪ ،‬بحد أدنى من الخسائر‪ ،‬أو دون‬
‫خسائر ً‬
‫نظرا لضمان عملية السداد‪.‬‬

‫(‪ )1‬سيد محمد أحمد السيريتي‪ ،‬مبادئ االقتصاد الجزئي‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬مصر‪ ،2110 ،‬ص‪.222‬‬
‫(‪ )2‬سيد محمد أحمد السيريتي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.222‬‬
‫)‪(3‬‬
‫‪F.leroux, Marchés internationaux des capitaux, Montréal,, 2éme édition, 1995, P03.‬‬
‫أما سوق رأس املال ةهو املكان الذي رلصقي ةيه قوى العرض والطلب للمصاجرة برؤوس ألاموال كاألوراق‬

‫املالية‪ ،‬القروض بأنواعها‪... ،‬الخ‪ ،‬ةهو بصالي ةضاء ةلصقي ةيه ألاعوان الاقصصادةون ذوي العجز املالي‪ ،‬والذةن‬

‫هم بحاجة لألموال‪ ،‬ومن ثم ةصم الصعامل على أساس الثروة التي ةصفقون عليما‪ ،‬والتي رخص عائد كل من‬

‫الطرةين(‪.)1‬‬

‫ّ‬
‫‪ -2.1‬تعريف سوق ألاوراق املالية‪ :‬يعرف سوق ألاوراق املالية على أنه‪ " :‬أماكن اجصماع رجرى ةيما املعامالت‬

‫في ساعات محددة من قبل‪،‬ومعلن عنما على ألاوراق املالية‪ ،‬وذلك عن طريق سماسرة محترةين مؤهلين‪،‬‬

‫ومصخصصين في هذا النوع من املعامالت‪ ،‬على أن ةصم الصعامل بصورة علنية سواء بالنسبة لألوراق املالية‪ ،‬أو‬
‫نوع"(‪)2‬‬ ‫بالنسبة لألسعار املصفق عليما عن كل‬

‫ةهو‪ " :‬عبارة عن مكان ةلصقي ةيه املشترون والبائعون خالل ساعات معينة من النمار للصعامل في الصكوك‬
‫ّ‬
‫املالية الطويلة ألاجل‪ ،‬حيث ةصم ةيما مبادلة رلك الصكوك برؤوس ألاموال املراد الاستثمار ةيما" (‪)3‬؛ أي أنه‪" :‬‬

‫السوق الذي ةصعامل باألوراق املالية من أسهم وسندات‪ ،‬وألاسواق قد ركون منظمة أو بير منظمة ةفي ألاولى‬

‫رصم صفقات بيع وشراء ألاوراق املالية في مكان‪ ،‬أما الثانية ةصتسع لوجود املستثمرين ألاجانب‪،‬ورداول أوراق‬

‫مالية ملنشآت وهيئات من دول أجنبية"(‪ ،)4‬ةهو إذن‪ " :‬ميكانيكية تسصخدم في الجمع بين بائعي ومشتري‬

‫ألاصول املالية بغرض تسيير عمليات الصداول"(‪. )5‬‬

‫من خالل التعاريف السابقة لسوق ألاوراق املالية يمكن استنتاج التعريف التالي‪ " :‬سوق ألاوراق املالية‬
‫ً‬
‫أسهما وسندات‪ ،‬وألاسواق قد ركون منظمة أو بير منظمة‪.‬ةفي ألاسواق املنظمة رصم‬ ‫ةصعامل باألوراق املالية‬
‫ّ‬
‫صفقات بيع وشراء ألاوراق املالية في مكان جغرافي واحد معين يسمى " البورصة" أما السوق بير املنظم ةإنه‬

‫)‪(1‬‬
‫‪Ibid.‬‬
‫(‪ )2‬محمد سويلم‪ ،‬إدارة البنوك وبورصات األوراق المالية‪ ،‬الشركة العربية للنشر والتوزيع‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،2112 ،‬ص ‪.212‬‬
‫(‪ )3‬عبد الباسط‪ ،‬وفا محمد حسن‪ ،‬بورصة األوراق المالية ودورها في تحقيق أهداف تحول مشروعات القطاع العام إلى الملكية‬
‫الخاصة‪ ،‬دار النهضة العربية‪ ،‬األردن‪ ،2112 ،‬ص ‪.25‬‬
‫(‪ )4‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪21‬‬
‫(‪ )5‬محمد سويلم ‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.212‬‬
‫ةصكون من عدد من الصجار والسماسرة‪ ،‬ويباشر كل منمم نشاطه في مقره‪ ،‬ويصصلون ببعضهم بواسطة أجهزة‬

‫الارصال املخصلفة‪.‬‬

‫إذن سوق ألاوراق املالية (البورصة) هو سوق باملفهوم الاقصصادي للسوق‪ ،‬على اعصبار ّأنه مكان ةلصقي ةيه‬

‫البائعون واملشترون من خالل السماسرة لصبادل سلعة ألاسهم والسندات‪ ،‬وتعرف باسم سوق املال طويل‬

‫ألاجل‪ ،‬وهي أقرب ما ةكون من السوق الكاملة‪ ،‬إذ ةصحدد ةيما سعر واحد للسهم أو السند في وجود عدد كبير‬

‫من املشترةن‪ ،‬مع سهولة الارصال بينمم‪ ،‬ورجانس وحدات السلعة هي ألاسهم والسندات مع سهولة نقلها من‬
‫مكان آلخر‪ ،‬وعنصر الجذب الوحيد هو السعر بالنسبة للبائع واملشتري‪ ،‬وهي ً‬
‫أةضا سوق املناةسة الكاملة‬

‫ةصحدد ةيما السعر بفعل قوى العرض والطلب‪.‬‬

‫ورنقسم أسواق ألاوراق املالية إلى‪:‬‬

‫‪ -‬ألاسواق ألاولية‪ :‬ويدعى كذلك سوق إلاصدار‪ ،‬وهو السوق الذي ةصم من خالله إصدار ألاوراق املالية‬

‫الجدةدة‪ ،‬والتي أصدرتما املنشآت واملؤسسات والوحدات الاقصصادةة ألول مرة بغرض الحصول على ألاموال‬

‫لصمويل الاحصياجات املالية(‪.)1‬‬

‫‪ -‬ألاسواق الثانوية‪ :‬وردعى كذلك بسوق الصداول‪ ،‬ةالسوق الثانوية هي التي رمكن املستثمرين من املصاجرة‬
‫ةيما بينمم‪ ،‬في ألاوراق املالية التي ةصم إصدا ها من قبل في السوق ألاولية‪ ،‬ويجب املالحظة ّ‬
‫بأن عائد بيع‬ ‫ر‬

‫ألاوراق املالية ةذهب مباشرة لحملة ألاوراق املالية‪ ،‬وليس في الشركات كما حدث في السوق ألاولية‪.‬‬

‫‪ -2‬خصائص سوق ألاوراق املالية ووظائفها‪:‬‬

‫‪ -1.2‬خصائص سوق ألاوراق املالية‪ :‬لسوق ألاوراق املالية بعض الخصائص رميزها عن باقي ألاسواق ألاخرى‬

‫نذكر منما(‪:)2‬‬

‫نظرا لكون املصعاملين ةيه من‬ ‫ً‬

‫رنظيما من باقي ألاسواق املالية ألاخرى‪ً ،‬‬ ‫‪ -‬سوق ألاوراق املالية رتسم بكونما أكثر‬

‫الوكالء املصخصصين هناك‪ ،‬وهناك شروط وقيود قانونية لصداول ألاوراق املالية في هذه السوق‪ ،‬لذلك في‬

‫)‪(1‬‬
‫‪Shall Helly.c, Introduction to Financial Management, Mc Graid-Hill, New Work, 1988, P27.‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪Shall Helly.c, op.cit, P29.‬‬
‫معظم البلدان هناك إدارات مسصقلة ذات صالحيات ردةر العمليات في أسواق ألاوراق املالية‪ ،‬وروةر‬

‫للمصعاملين املعلومات الضرورية؛‬

‫‪ -‬ةصطلب سوق ألاوراق املالية وجود سوق ثانوية‪ ،‬ةصم ةيما رداول ألادوات التي رم إصدارها من قبل بما‬

‫ةكفل روةير السيولة؛‬

‫‪ -‬الصداول في هذه السوق ةصم بصوةير املناخ املالئم‪ ،‬وكذا املناةسة الصامة حتى ةصم رحدةد ألاسعار العادلة على‬

‫أساس العرض والطلب؛‬

‫‪ -‬الصداول في سوق ألاوراق املالية الثانوية الخاصة ةصممن خالل الوسطاء ذوي الخبرة في الشؤون املالية؛‬

‫‪ -‬سوق ألاوراق املالية رصميز باملرونة‪ ،‬وبإمكانية اسصفادتما من ركنولوجيا الارصاالت ةإن ذلك يعي خاصية‬
‫رصميز عن بيرها من ألاسواق السلع ّ‬
‫بأنما أسواق واسعة رصم ةيما صفقات كبيرة وممصدة‬ ‫لألسواق املالية بكونما ّ‬

‫قد ةتسع نطاقها ليشمل أجزاء عدة من العالم في نفس الوقت؛‬

‫‪ -‬الاستثمار في سوق ألاوراق املالية ةصطلب روةر املعلومات السوقية‪ ،‬وارخاذ القرارات الاستثمارية الرشيدة؛‬

‫كذلك هناك الخصائص آلارية لسوق ألاوراق املالية‪ ،‬وهي(‪:)1‬‬

‫باألوراق املالية طويلة ألاجل‪ ،‬وركتسب أهمية خاصة في رمويل املشروعات‬ ‫‪ -‬سوق ألاوراق املالية رررب‬

‫الانصاجية التي رحصاج إلى أموال تسدد على أمد طويل؛‬

‫‪ -‬الاستثمار في سوق ألاوراق املالية قد ةكون أكثر مخاطرة وأقل سيولة من الاستثمار في السوق النقدي‪ً ،‬‬
‫نظرا‬

‫لكون أدوات الاستثمار ةيه مثل السندات طويلة ألاجل ةحصمل مخاطر سعرية‪ ،‬سوقية‪ ،‬ورنظيمية مخصلفة‪،‬‬

‫نسبيا إال ّأن مخاطرها كبيرة؛‬

‫وكذلك ألاسهم على الربم من ّأنما ذات عائد اكبر ً‬

‫ً‬
‫نسبيا‪ ،‬وبالصالي ةإن اهصمام املستثمرين في سوق‬ ‫‪ -‬الاستثمار في سوق ألاوراق املالية يعصبر ذا عائد مررفع‬

‫ألاوراق املالية ةكون نحو الدخل أكثر منه نحو السيولة واملخاطرة‪.‬‬

‫‪ -2.2‬وظائف سوق ألاوراق املالية‪ :‬ةمكن رلخيصها في النقاط الصالية(‪:)2‬‬

‫(‪ )1‬طاهر حيدر حردان‪ ،‬مبادئ االستممار‪ ،‬دار المستقبل للنشر والتوزيع‪ ،‬عمان – األردن‪ ،2111 ،‬ص ‪.22‬‬
‫(‪ )2‬مرجع نفسه‪ ،‬ص‪.51‬‬
‫‪ -‬أداة رم ويل الاقصصاد عن طريق جذب املذخرات من ألاعوان الاقصصادةين من أجل رمويل الاقصصاد‪ ،‬وهذا‬

‫عن طريق رجميع رؤوس ألاموال من املصعاملين الاقصصادةين‪ ،‬الذةن ةصمصعون بالقدرة على الصمويل الذاتي؛‬

‫‪ -‬ةضمن سوق ألاوراق املالية للمؤسسات املوارد املالية على املدى الطويل‪ ،‬وتسهل عملية النمو لها‪ ،‬كما‬

‫تسمح الدولة من أداء سياستما الاقصصادةة بقدر كبير من ألاداء؛‬

‫‪ -‬تعمل سوق ألاوراق املالية على روجيه الفوائض للمؤسسات الاقصصادةة ذات العجز في الصمويل أو التي رريد‬

‫روسيع نشاطها من أجل املساهمة في الصنمية‪ ،‬ورطوير هذه املؤسسات الاقصصادةة‪ ،‬باإلضاةة إلى أنما رؤمن‬

‫للدولة موارد إضاةية تساعد على رحقيق سياستما الاقصصادةة والاجصماعية‪ ،‬ةهي إذن رمثل القناة الكاملة‬

‫للصمويل املباشر والسريع وألامثل بين املدخر واملستثمر؛‬

‫باألوراق‬ ‫‪ -‬أداة لصوةير ةرص استثمارية مصنوعة‪ :‬رتنوع هذه الفرص ورصفاوت من خالل الخطر املررب‬

‫املصداولة في سوق ألاوراق املالية‪ ،‬ويكون ذلك من خالل كثرة ورنوع ألاوراق‪ ،‬وروةير البيانات واملعلومات عن‬

‫هذه ألاوراق التي ةصم الصعامل به‪.‬‬

‫ةالبورصة رصدر نشرة باألسعار الرسمية لهذه ألاوراق كل ةوم‪ ،‬مبينة بذلك ألاوراق التي حدث عليما الصعامل‬

‫وحركة ألاسعار الخاصة‪ ،‬مما ةمكن املستثمر من مقارنة ودراسة مدى إلاقبال على ألانواع املخصلفة من هذه‬
‫ً‬
‫مرشدا عند اخصباره لألوراق املالية التي ةربب الاستثمار ةيما(‪.)1‬‬ ‫ألاوراق‪ ،‬وبصالي يعصبر‬

‫‪ -‬أداة ومؤشر للحالة الاقتصادية‪ :‬تساعد ألاوراق املالية في رحدةد الارجاهات العامة في عملية الصنبؤ‪ ،‬ةهي‬

‫تعصبر املركز الذي ةصم ةيه رجميع الصذبذبات التي رحدث في الكيان الاقصصادي‪ ،‬وتسجيلها‪ ،‬وحجم املعامالت‬

‫مقيد باألموال السائلة املصداولة‪ ،‬وألاسعار(‪.)2‬‬

‫‪ -‬أداة مساهمة في دعم الائتمان الداخلي والخارجي‪ ،‬حيث أن عمالت البيع والشراء في سوق ألاوراق املالية‬
‫ً‬
‫مظهرا من مظاهر الائصمان الداخلي‪ ،‬ةإذا ما ازدادت مظاهر الائصمان ليشمل ألاوراق املالية املصداولة في‬ ‫وتعد‬

‫أسواق ألاوراق املالية الدولية‪ ،‬أصبح من املمكن قبول هذه ألاوراق كغطاء لعقد القروض املالية؛‬

‫(‪ )1‬منير إبراهيم هندي‪ ،‬رسمية قريقاص‪ ،‬األسواق والمؤسسات المالية‪ ،‬مكتبة االشعاع‪ ،‬مصر‪ ،2111 ،‬ص ‪.05‬‬
‫(‪ )2‬المرجع نفسه‪ ،‬ص‪.00‬‬
‫‪ -‬أداة مساهمة في تحقيق كفاءة عالية في روجيه املوارد إلى املجاالت ألاكثر ربحية‪ ،‬وهو ما ةصاحبه نمو‬

‫وازدهار إقصصادي؛‬

‫‪ -‬أداة لتقويم الشركات واملشروعات‪ :‬حيث تساهم أسواق ألاوراق املالية في زيادة وعي املستثمرين وربصيرهم‬

‫بواقع الشركات واملشروعات‪ ،‬ويصم الحكم عليما بالنجاح أو بالفشل‪ ،‬ةانخفاض أسعار ألاسهم بالنسبة لشركة‬

‫من الشركا ت دليل قاطع على عدم نجاحها‪ ،‬أو على ضعف مركزها املالي‪ ،‬وهو ما قد ةؤدي إلى إجراء بعض‬
‫ً‬
‫الصعدةالت في قيادتما‪ ،‬أو في سياستما أمال في رحسين مركزها(‪)1‬؛‬

‫‪ -‬أداة لتمويل املؤسسات وخلق السيولة‪ ،‬ةمكن اعصبار سوق ألاوراق املالية قناة تسمح باالنصقال من‬

‫اقصصادةات إلاقراض إلى اقصصادةات أوراق املال‪ ،‬بما ةكفل الصحول من نظام الصمويل بير املباشر إلى نظام‬
‫ً‬
‫الصمويل املباشر‪ ،‬حيث رصمكن املؤسسات من ضمان رمويلها بطريقة مباشرة‪ ،‬انطالقا من عرض أوراقها‬

‫املالية مباشرة لالكصصاب في السوق‪.‬‬

‫‪ -‬أداة للحد من معدالت الصضخم في هيكل الاقصصاد الوني‪ ،‬حيث تساعد سوق ألاوراق املالية على جذب‬

‫املدخرات من ألاةراد واملؤسسات‪،‬وبالصالي امصصاص ةائض السيولة النقدةة‪ ،‬وارجاه هذه املذخرات نحو‬
‫ً‬
‫الاستثمار بدال من الاستمالك؛‬

‫‪ -‬أداة جذب لالستثمارات ألاجنبية‪،‬وروطيد الصكنولوجيا عن طريق الاسصفادة من الصطورات املالية‬

‫مع العالم الخارجي عن طريق‬ ‫والاقصصادةة العاملية‪ ،‬حيث تعمل سوق ألاوراق املالية على زيادة التراب‬

‫اررباطها باألسواق املالية الدولية‪.‬‬

‫‪ -‬أداة بير رسمية للرقابة الخارجية على كفاءة السياسات الاستثمارية‪ ،‬الصمويلية‪ ،‬التشغيلية‪ ،‬والتسويقية‬

‫للشركات املدرجة أوراقها املالية ةيما‪ ،‬وعليه ةإن الشركات رتبع إدارتما سياسات كفئة رحقق نصائج أعمال‬

‫جيدة‪ ،‬ورصحسن أسعار أسهمها في السوق‪ ،‬أما الشركات التي تعاني من سوء إلادارة ةإن نصائج أعمالها‪ ،‬لن‬

‫ركون مرضية لذلك ةإن أسعار أسهمها نخفض في السوق‪.‬‬

‫(‪)1‬‬
‫المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.21‬‬
‫‪ -2‬تنظيم سوق ألاوراق املالية‪ :‬رلعب سوق ألاوراق املالية دور الوساطة املالية‪ ،‬من خالل تشجيع الادخار‬

‫ورنمية الوعي الاستثماري بين ألاةراد‪ ،‬والصعامل مع وحدات العجز والفائض عبر آليات بيع وشراء ألاوراق‬

‫املالية عن طريق النظام الذي يشصعل به سوق ألاوراق املالية‪.‬‬

‫‪ -1.2‬نظام تشغيل سوق ألاوراق املالية‪ :‬يشترط في السوق املنظمة أن ةصم ةيه الصعامل والصداول باألوراق‬
‫املالية املسجلة‪ ،‬وذلك داخل الصالة للصعامل‪ ،‬عن طريق وسطاء مرخص لهم بالعمل ةيما‪ ،‬وذلك ً‬
‫طبقا‬

‫لطريقة الصداول املصفق عليما‪ ،‬مع الالتزام بوحدات الصعامل ووحدات لصغير ألاسعار‪ ،‬كلما كان ذلك ضروريا‪،‬‬

‫ورحدد الهيئة املشرةة على هذه الوحدات‪ ،‬ورصولى الهيئة إلاعالن عن الصفقات والكميات التي ةصم رداولها‬

‫لكل ورقة من ألاوراق املالية املسجلة ةيما‪ ،‬وبيرها من املعلومات التي ررى ضرورة إلاعالن عليما لصالح‬

‫املصعاملين‪.‬‬
‫ومنه ةصضح أن مكونات نظام تشغيل ألاوراق املالية ّ‬
‫ةصكون من(‪:)1‬‬

‫‪ -‬صالة التداول‪ :‬وهو املكان املخصص للصداول؛‬

‫‪ -‬الوسطاء املرخص لهم بالعمل في البورصة‪ :‬وهو الذةن ةقومون بتنفيذ أوامر عمالئمم في بيع أو شراء‬

‫ألاوراق املالية بالبورصة‪ ،‬ويمنه هؤالء الوسطاء من القيام بالشراء أو البيع حسابمم الخاص‪ ،‬ويمكن أن‬

‫ةكون الشريك مؤسسة ةردةة أو شركات مصخصصة في مجال السمسرة‪.‬‬

‫‪ -‬طرق التداول في سوق ألاوراق املالية‪ :‬ةصم الصوصل إلى سعر رنفيذ صفقة ألاوراق املالية بين البائع‬

‫واملشتري عن طريق الوسي بإحدى الطريقصين(‪:)2‬‬

‫* طريقة املفاوضة‪ :‬وةيما ةصم إلاعالن عن أسعار العرض؛ أي البيع وأسعار الطلب؛ أي الشراء لكل وسيطن‬

‫ثم ةصم الصفاوض بين البائع واملشتري للوصول إلى ارفاقية على سعر الصنفيذ‪ ،‬ورمكن هذه الطريقة من إعطاء‬

‫الفرصة لصحدةد السعر العادل للورقة املالية‪.‬‬

‫)‪(1‬‬
‫‪F.leroux, op.cit, P P 04-05‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪Ibid.‬‬
‫* طريقة املزايدة‪ :‬وةيما ةصم التزاةد على السعر حتى ةصم الارفاق على أحسن عرض للمشتري‪.‬وهذا ويصم‬
‫إلاعالن عن ألاسعار ً‬
‫علنا‪ ،‬وينصهي الصداول بعقد صفقة ألاوراق املالية‪ ،‬والتي ةصم تسويتما بالتسليم والتسلم‬

‫الفعلي‪ ،‬ورظهر هذه العمليات ضمن حجم الصداول‪.‬‬

‫‪ -2.2‬املتعاملون‪ :‬هناك رصنيفين لألطراف املصعاملة في سوق ألاوراق املالية هما‪:‬‬

‫‪ -‬تصنيف املتعاملون حسب الهدف من التعامل‪ :‬ةمكن رصنيف ألاطراف التي رصعامل في بيع وشراء ألاوراق‬

‫عمليات البيع‬ ‫املالية حسب الهدف من وراء هذا الصعامل والذي يعصبر الوجه الرئيس ي هؤالء في رخطي‬

‫والشراء إلى أربع مجموعات رئيسية هي(‪:)1‬‬

‫* املضاربون املحترفون‪ :‬تمدف هذه املجموعة إلى الاسصفادة من لذلك همصم املضاربون ملحترةون بمصابعة‬

‫رحركات ألاسعار بالسوق بصفة دائمة‪ ،‬هذا باإلضاةة إلى الصنبؤ بارجاه السوق‪ ،‬ورخطي عملياره‪ ،‬ويسصخدم‬

‫املضارب املحترف أدوات الصحليل إلاحصائي والاقصصادي التي رمكنه من رفسير العوامل الخارجية املؤثرة على‬

‫السوق‪ ،‬هذا باإلضاةة إلى معرةصه بالعمليات الفنية التي ردور داخل السوق‪.‬‬

‫* املضاربون الهواة‪ :‬وهم مجموعة تمدف إلى الاسصفادة من ةروق ألاسعار من دون أن تمصم دراسة العوامل‬

‫املؤثرة على السوق‪ ،‬وال رقوم بدراسة ارجاهات السوق‪ ،‬وال رصطلب سياسة مرنة رصفق مع دورات الهبوطية‬

‫والصعودةة ألسعار ألاسهم‪ ،‬وعادة ما ةخصفي هؤالء من السوق نتيجة رحقيق خسائر‪.‬‬
‫ً‬ ‫ً‬
‫صعودا وهبوطا بوسائل مصطنعة‪،‬‬ ‫* املتآمرون‪ :‬تمدف هذه املجموعة إلى الصحكم في ألاسعار وروجيه السوق‬

‫بمدف أن ةصبح السعر السائد في الورقة املالية بالسوق أعلى أو بسعر أدنى من السعر العادل النارج عن‬

‫قوى العرض والطلب العادةين‪ ،‬ويصميز هؤالء بصواةر املوارد املالية الضخمة لدهمم التي رمكنمم من رحقيق‬

‫أهداةهم‪ ،‬ويسصفيد هؤالء من املحترةين من الارجاهات الطبيعية ألسعار أسهم السوق‪.‬‬

‫* املستثمرون‪ :‬هناك نوعان من املستثمرين‪:‬‬

‫‪ -‬املستثمر الداخلي‪ :‬وهمدف إلى السيطرة على املؤسسة و إدارتما من خالل رملك عدد كاف من ألاسهم‪،‬‬

‫ويكون هدةه الربح في املرربة الثانية‪.‬‬

‫)‪(1‬‬
‫‪Ibid.‬‬
 ‫‪ -‬املستثمر العادي‪ :‬وهمدف بلى رحقيق الربح في املرربة ألاولى في ألاجل الطويل‪ ،‬باإلضاةة إلى العائد الجاري‪.‬‬

‫‪ -‬تصنيف املتعاملون إلى عرضين وطالبين ‪ :‬ةالحظ من خالل الصصنيف السابق لألطراف التي رصعامل في‬
‫ً‬
‫سوق ألاوراق املالية‪ ،‬أنه يعصمد على الهدف من وراء الصعامل في سوق الصداول مصجاهال ألاطراف املصعاملة في‬

‫سوق إلاصدار‪.‬‬

‫وعليه ةمكن رقسيم املصعاملين في سوق ألاوراق املالية إلى كل من العارضين والطالبين لرأس املال‪.‬‬

‫‪ -‬الطالبون لرأس املال‪ :‬وهم أصحاب ألاموال؛ أي املدخرات‪ ،‬أو من لهم ةائض في مواردهم املالية‪ ،‬ويرودون‬

‫استثمارها على شكل قيم منقولة‪ ،‬وينقسم طالبو رؤوس ألاموال إلى ةئصين(‪:)1‬‬

‫‪ -‬الفئة ألاولى‪ :‬رضم أصحاب الادخار الفردي‪ ،‬وهو الجزء املصبقي من الدخل بعد عملية إلانفاق‪ ،‬ورصميز هذه‬

‫الفئة بقلة رؤوس ألاموال املراد استثماره‪ ،‬وبالصناظر وعدم الصجانس‪.‬‬

‫‪ -‬الفئة الثانية‪ :‬رضم البنوك والشركات الصأمين وصنادةق إلاةداع والادخار وصنادةق الاستثمار‪ ،‬ومن أهم‬

‫وظائف هذه الشركات عملية الصوظيف في سوق ألاوراق املالية بمدف رحقيق إجراءات إضاةية‪.‬‬

‫‪ -‬العارضون لرؤوس ألاموال‪ :‬ويقصد بالعارضين لرؤوس ألاموال في شكل أوراق مالية‪ ،‬ويأخذون في أبلب‬

‫ألاحيان شكل الشركات الصناعية والصجارية‪ ،‬والشركات التي رصدر ألاسهم والسندات لصمويل احصياجاتما‪،‬‬

‫باإلضاةة إلى الحكومات التي رصدر السندات‪ ،‬بمدف تغطية العجز في امليزانية أو بمدف امصصاص السيولة في‬

‫ألاسواق أو مواجهة نفقات بير عادةة ‪....‬الخ‪.‬‬

‫املالي بغرض شراء أو بيع ألاوراق املالية‬ ‫‪ -2.2‬ألاوامر‪ :‬هي عبارة عن تعليمات ةمنحها املستثمر للوسي‬

‫املصداولة في ألاسواق املالية‪ ،‬ورخصلف أوامر الشراء والبيع باخصالف سعر ووقت الصنفيذ‪ ،‬ولهذا على املستثمر أو‬

‫ةوضح بشكل دقيق للوسي املعلومات املصعلقة بالسعر ومدة صالحية ألامر‪ ،‬وتعصبر هذه املعلومات أساسية‬
‫ً‬
‫مكصوبا بشكل‬ ‫عند رحدةد أي أمر أو تسليمه للوسي قصد رنفيذه‪ ،‬كل أمر ةأتي من املستثمر ال بد أن ةكون‬

‫دقيق لكي ةنفذ بطريقة جيدة من طرف الوسي ‪ ،‬وهذا ألاخير هو الوحيد الذي له صالحية رنفيذ ألاوامر(‪.)2‬‬

‫(‪ )1‬محمود أمين زوبل‪ ،‬يونس البطريق‪ ،‬بورصة األوراق المالية وموقعها من األسواق‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬االسكندرية‪،2112 ،‬‬
‫ص‪.52‬‬
‫(‪ )2‬شمعون شمعون‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.25‬‬
‫‪ -4.2‬شروط الدخول إلى البورصة‪ :‬رصطلب عملية دخول الشركات واملؤسسات الاقصصادةة إلى سوق‬

‫ألاوراق املالية جملة من الشروط‪ ،‬منما ما ةصعلق بالجانب املالي ومنما ما ةصعلق بالجانب القانوني‪ ،‬وما رجدر‬

‫إلاشارة إليه هو أن هذه الشروط رخصلف من دولة إلى أخرى‪ ،‬ومن بورصة إلى أخرى داخل نفس الدولة‪.‬‬

‫ويمكن رلخيص هذه الشروط في النقاط الصالية(‪:)1‬‬

‫‪ -‬يشترط في الشركة أو املؤسسة التي رربب في الدخول إلى البورصة أن ةكون شكلها قانوني من ألاموال؛ أي‬

‫شركة مساهمة أو شركة الصوصية باألسهم؛‬

‫‪ -‬أن ةفصح رأس املال الاجصماعي لجمهور املساهمين املحصملين بنسبة رتراوح ما بين ‪ %02‬إلى ‪ % 05‬حيث‬

‫طرح هذه النسبة من رأس املال في سوق ألاوراق املالية وذلك بإصدار ما ةقابلها من أسهم؛‬

‫‪ -‬أن ةكون قد مر على رأسيسها ونشاطها أكثر من ثالث سنوات؛‬

‫‪ -‬أن ركون قد حققت ألارباح خالل السنصين ألاخيررين عند طلب إلادراج في سوق ألاوراق املالية مع روزيع‬

‫ألارباح خاللهما؛‬

‫‪ -‬ركوين ملف الدخول وإةداعه لدى الجهات املخصصة‪ ،‬مع إلاشارة إلى أن امللف ةجب أن ةحصوي على القانون‬

‫ألاساس ي للشركة‪ ،‬ورقدةم نشاط املؤسسة وآةاقها املسصقبلية‪ ،‬مع إلاشارة إلى كيفية الدخول إلى سوق‬

‫ألاوراق املالية؛‬

‫‪ -‬رقدةم القوائم املالية الخصامية كجدول حسابات النصائج‪ ،‬امليزانية الخصامية‪ ،‬مصادق عليما من طرف حاةظ‬

‫الحسابات‪.‬‬

‫املحاضرة الثانية‪ :‬مداخل تحليل ألاوراق املالية‬

‫‪ -1‬ألاوراق املالية املتداولة في السوق املالية‪:‬‬

‫هناك العدةد من ألاوراق املالية التي ةصم رداولها في بورصات ألاوراق املالية‪،‬ويمكن رقسيمها إلى عدة أنواع‪،‬‬

‫أهمها ألاسهم والسندات ‪.‬‬

‫(‪)1‬‬
‫المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.22‬‬
‫‪ -1.1‬تعريف السهم(‪ :)1‬ةمكن تعريف السهم بأنه‪ " :‬صك ةمثل حصة في رأسمال املؤسسة‪ ،‬بحيث تعني كلمة‬
‫" سهم" حق الشريك في املؤسسة‪ ،‬ةعند رأسيس أةة شركة مساهمة ّ‬
‫ةإن رأسمالها ةصكون من عدد من‬
‫الحصص املتساوية يسمى كل منما ً‬
‫سهما ويحدد املؤسسون في عقد رأسيس املؤسسة ونظامها الحد ألاقص ى‬

‫لعدد ألاسهم التي ةمكن للمؤسسة إصدارها والقيمة الاسمية للسهم ‪ ،‬ويعرف هذا الحد ألاقص ى برأس مال‬

‫املرخص به‪ ،‬ويعطي السهم لحامله الحق في الحصول على روزيعات إذا ما حققت املؤسسة أرباحا وقررت‬

‫إلادارة روزيعها كلها أو جزء منما‪ ،‬وليس من حق حامل السهم مطالبة املؤسسة باسترداد قيمصه طاملا ّأن‬

‫املؤسسة مازالت رزاول النشاط‪ ،‬ولكن ةمكن لحامل السهم بيعه في بورصة ألاوراق املالية إذا كانت أسهم‬

‫املؤسسة رصداول في البورصة‪.‬‬

‫ورصميز ألاسهم بـ (‪:)2‬‬

‫‪ -‬القابلية للتداول‪ :‬ةصميز السهم بمرونة كبيرة في بورصة ألاوراق املالية‪ ،‬ةإذا كانت صفة املرونة رصوةر في‬
‫بعض ألاوراق املالية ألاخرى بشكل جزئي ومحدد ّ‬
‫ةإن هذه الصفة روجد في ألاسهم بشكل مطلق‪.‬‬

‫‪ -‬ألاسهم متساوية القيمة‪ :‬جميع ألاسهم العادةة بقيم متساوية عكس الصعامل بالسندات‬

‫‪ -‬تقادم حق املساهم‪ :‬ال ةصقادم حق املساهم املشتري للسهم بسبب عدم الاسصخدام‪ ،‬وذلك طاملا أ ّن‬

‫املؤسسة التي أصدرت ألاسهم قائنة‪.‬‬

‫‪ -‬املسؤولية املحدودة للسهم‪ :‬ركون مسؤولية املساهم (مشتري حامل السهم) محدودة في املؤسسة‬

‫بقدر حصصه أو مشاركصه في رأسمال هذه املؤسسة‪.‬‬

‫‪ -2.1‬تعريف السندات(‪ :)3‬السند هو شهادة دةن ةصعهد بموجبما املصدر بدةع قيمة القرض كاملة عند‬
‫الاسصحقاق لحامل هذا السند في راري محدد‪ ،‬باإلضاةة إلى منحه مبالغ دورية ّ‬
‫تعبر عن ةائدة ّ‬
‫معينة في ةترات‬

‫محددة‪.‬‬
‫ّ‬
‫ورميز السندات بـ‪:‬‬

‫(‪ )1‬وليد صافي وأنس البكري‪ ،‬األوراق المالية والدولية‪ ،‬دار المستقبل‪ ،‬األردن‪ ، 2121 ،‬ص ص ‪222-222‬‬
‫(‪ )2‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.220‬‬
‫(‪ )3‬محفوظ أحمد جودة وآخرون‪ ،‬األسهــم الماليــــــــــــــة (بورصة األسهم والسندات)‪ ،‬دار زهران للنشر والتوزيع‪ ،‬األردن‪،‬‬
‫‪ ،2121‬ص ‪.11‬‬
‫‪ -‬السندات أداة دين‪ :‬يعصبر السند دةن لحامله على الجهة املقترضة‪ ،‬ويكون لحامله ألاولوية عن حامل‬

‫السهم‪.‬‬

‫‪ -‬السندات أداة استثمارية ثابتة الدخل ‪ :‬ةصقاض ى حامل السند ةائدة سنوية ثابصة‪ ،‬بينما ةصغير الدخل‬

‫السنوي لحامل السهم العادةن ةبذلك يشبه السند املمصاز في ثبات دخله‪.‬‬

‫‪ -‬محدودية ألاجل‪ :‬ةصدر السند دائما بأجل محدد يسصحق بصاريخه‪ ،‬ويسجل هذا الصاري في عقد إلاصدار‪،‬‬

‫ويعصبر أجل السند عنصرا هاما في رحدةد معدل ةائدة السند‪ ،‬وكذلك السعر السوقي له‪.‬‬

‫‪ -‬قابلية السند للتداول‪ :‬تساهم هذه الخاصية في روةير سيولة إضاةية للسندات طويلة ألاجل في بورصة‬

‫ألاوراق املالية‪.‬‬

‫‪ -2‬أساليب تحليل ألاوراق املالية‪:‬‬

‫‪ -1.2‬مدخل التحليل الفني‪ :‬ةحصاج املصعاملون في ألاسواق املالية إلى اسصخدام بعض ألادوات إال رحليل التي‬

‫تساعدهم على ارخاذ قرارات الشراء والبيع‪ ،‬وكذا رحدةد روقيت الدخول‪ ،‬والخروج املناسب‪ ،‬والصحليل الفني‬

‫أنسب أسلوب لذلك‪ ،‬حيث يعصبر الصحليل الفني عملية دراسة رحركات ألاسعار في املاض ي بمدف الصنبؤ بارجاه‬

‫الحركة في املسصقبل‪ ،‬ومن ثم ارخاذ القرارات املناسبة ‪– .‬‬

‫‪ -‬تعريف التحليل الفني ودوره في اتخاذ القرار الاستثماري‪:‬‬

‫ّ‬ ‫ّ‬
‫يعرف الصحليل الفني أحيانا بصحليل سوق ألاوراق املالية‪ ،‬أو الصحليل الداخلي ألنه "يعصمد على بيانات‬
‫ّ‬
‫وسجالت السوق للكشف عن الطلب والعرض على ألاسهم أو سهم معين أو السوق ككل‪ ،‬لذا ةإنه يعصمد‬

‫على ّأن السوق ذاره مصدر جيد للمعلومات؛ أي السوق ةحكي ما ةدور ةيه ويكشف عن نفسه"(‪.)1‬‬
‫ّ‬
‫وال ةركز الصحليل الفني على مسألة رحدةد القيمة الحقيقية للورقة املالية ‪ ،‬بقدر ما همصم بصتبع حركة‬

‫لصلك الحركة‪ ،‬ويمكن من خالله رحدةد الصوقيت‬ ‫ألاسعار؛ أي حركة الصداول الصاريخية بمدف رصيد نم‬

‫املناسب الرخاذ القرار الاستثماري‪.‬‬

‫(‪)1‬‬
‫عبد الغفار حنفي‪ ،‬االستممار في بورصة األوراق المالية؛ الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،2110 ،‬ص ‪.202‬‬
‫ويعصمد الصحليل الفني على ةكرة أساسية هي ّأن الصاري يعيد نفسه في سوق ألاوراق املالية‪ ،‬ةإذا نصج عن‬
‫ّ‬ ‫ً‬
‫معي ًنا من الصغير في ألاسعار لعدة مرات‪ ،‬ةإنه ةمكن اةتراض‬
‫نمطا ّ‬ ‫ألاحداث أو املعلومات املنشورة في ةترة ما‬

‫حدوث نفس النصائج في حالة ظهور هذا النم وألاحداث املقترنة به في املسصقبل(‪.)1‬‬

‫ةالصحليل الفني هو دراسة حركة السوق من خالل اسصخدام الرسوم البيانية لغرض الصنبؤ بارجاه ألاسعار‬
‫ً‬
‫مسصقبال(‪.)2‬‬

‫من خالل ما سبق ذكره نسصنصج ّأن الصحليل الفني هو عملية رصد معطيات املاض ي للسوق (ألاسعار‬

‫الصاريخية‪ ،‬حجم الصداول‪ ،‬ارجاه مؤشرات السوق الفنية‪ ،‬وصب رلك املعلومات عادة في أشكال بيانية بمدف‬
‫ً‬
‫لصلك الحركة‪ ،‬ويمكن من خاللها الصنبؤ بحركة ألاسعار مسصقبالن وبالصالي رحدةد الصوقيت‬ ‫رصد نم‬

‫املناسب الرخاذ القرار الاستثماري إما بالشراء أو البيع‪.‬‬

‫‪ -‬فرضيات التحليل الفني‪ :‬ةقوم الصحليل الفني على جملة اةتراضات رصمثل ةيما ةلي‪:‬‬

‫أ‪ -‬رحدةد القيمة السوقية للورقة املالية بناء على رفاعل قوى العرض‪ ،‬وقوى الطلب في السوق‪ ،‬وبالصالي‬

‫ةؤدي الصغير في العالقة بين قوى العرض وقوى الطلب على ألاوراق املالية إلى تغير ارجاه ألاسعار(‪.)3‬‬

‫ب‪ -‬رصحكم عوامل عدةدة في العرض والطلب منما عوامل رشيدة وأخرى بير رشيدة‪ ،‬حيث رصضمن العوامل‬

‫الرشيدة‪ ،‬املعلومات املالية الخاصة بالسهم ردخل في نطاق اهصمامات الصحليل ألاساس ي‪ ،‬والتي رنعكس آثارها‬

‫في سلوك املستثمرين بالسوق‪ ،‬وعوامل بير رشيدة ال ةمكن قياسها مثل‪ :‬آلاراء‪ ،‬وألامزجة والصخمين(‪.)4‬‬
‫ةإن الحالة العامة رقصض ي ّ‬
‫بأن أسعار‬ ‫جـ‪ -‬إنشاء الصقلبات الطفيفة التي رحدث لألسعار من وقت آلخر‪ّ ،‬‬

‫ألاسهم رميل إلى الصحرك في ارجاه معين لفترة زمنية طويلة(‪.)5‬‬

‫ً‬ ‫ً‬
‫ّإن الصغير في عالقة العرض والطلب رؤدي إلى تغير ارجاه ألاسعار‪ ،‬ويمكن مالحظة الصغيرات آجال أو عاجال في‬

‫حركة السوق دون الحاجة إلى معرةة ألاسباب(‪.)1‬‬

‫(‪ )1‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.202‬‬

‫)‪(2‬‬
‫‪John.j.Murphy, Technical Amallisis of the financial Markets, institute of finance, London, 1999,‬‬
‫‪P1.‬‬
‫(‪ )3‬جالل إبراهيم العبد‪ ،‬تحليل األوراق المالية‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،2112،‬ص ‪.251‬‬
‫(‪ )4‬المرجع نفسه‪ ،‬الصفحة نفسها‪.‬‬
‫(‪ )5‬هواري سويسي‪ ،‬مرجع سابق‪ ، ،‬ص ‪.210‬‬
 ‫ّ‬ ‫ّ‬
‫بير ّأن الاعتراض الذي ةطرح على ةلسفة الصحليل الفني ةبدأ مع الفرض الثالث الذي ةمثل عدم اعتراف‬

‫الصحليل الفني بكفاءة السوق املالية‪ ،‬حيث ّأن املعلومات الجدةدة التي رصل إلى السوق‪ ،‬والتي من شأنما‬
‫إحداث تغيير في العالقة بين العرض والطلب‪ ،‬ال يسصجيب لها السوق إال بعد ةترة زمنية طويلة ً‬
‫نسبيا‪ ،‬ويعود‬

‫ذلك إلى وجود ةئة من املسصمرين ةمكنما الحصول على املعلومات قبل بيرها‪ ،‬معنى ّأن أسعار ألاوراق املالية‬
‫في السوق ّ‬
‫رصغير ردر ً‬
‫يجيا ربعا لوقت وصول املعلومات الجدةدة إلى جميع املصعاملين في السوق‪ ،‬هذا ما ةجعل‬
‫ً‬
‫طويال ً‬ ‫الانصقال إلى نقطة الصوازن الجدةدة بين العرض والطلب اسصجابة لصغيرات ألاسعار ةأخذ ً‬
‫نسبيا(‪.)2‬‬ ‫وقصا‬

‫‪ -‬أدوات التحليل الفني‪ :‬يعصمد الصحليل الفني على مجموعة من ألادوات التي تسصخدم للصنبؤ بأسعار ألاسهم‪،‬‬

‫ورصمثل في‪:‬‬
‫ّ‬ ‫‪ -‬املؤشرات الفنية‪ّ :‬‬
‫يعرف املؤشر الفني بأنه سلسلة من النقاط البيانية ةصم إنصقاؤها من خالل معادالت‬

‫رياضية معينة على البيانات السعرية املصعلقة بالسهم أو الورقة املالية‪ ،‬حيث رضمن بيانات سعر الورقة‬
‫املالية مزيج من السعر الاةصصاحي أو ألاسعار العليا والدنيا أو سعر إلاطالق خالل ةترة منية معينة‪ ،‬وعليه ّ‬
‫ةإن‬ ‫ز‬

‫عملية إةجاد املؤشرات الفنية رصلخص في إدخال البيانات املطلوبة في املعادالت الخاصة للحصول على بيانات‬

‫املؤشر املحتسبة‪.‬‬

‫وركمن أهمية اسصخدام املؤشرات الفنية لعملية الصحليل في روةير مناطق مخصلفة لصحركات ألاسعار بشكل ال‬

‫رصمكن العين املجردة بمفردها إدراكه على الخرائ الفنية‪.‬‬

‫ويصم اللجوء إلى الصحليل بواسطة املؤشرات الفنية لصحقيق أحد ألاهداف آلارية(‪:)3‬‬

‫‪ -‬الخرائط‪ :‬يعصقد الفنيين أو ما ةطلق عليمم اسم الخرائ في ّأن حركة الصغيير في سعر السهم‪ ،‬عادة ما رأخذ‬
‫ً‬ ‫ً‬
‫مميزا ةمكن رحدةده بوضع خرائ لذلك‪ ،‬ورتبع ألاسعار من خاللها‪.‬‬ ‫نمطا‬

‫(‪ )1‬جالل إبراهيم العبد‪ ،‬مرجع سابق ‪ ،‬ص ‪.252‬‬

‫(‪ )2‬المرجع نفسه‪ ،‬الصفحة نفسها‪.‬‬
‫(‪ )3‬ميادة صالح الدين‪ ،‬فتحي محمد سليمان‪ ،‬التحليل الفني ودوره في اتخاذ القرار االستممار باالوراق المالية‪ ،‬دراسة تحليلية في‬
‫عينة من أسواق المال في الخليج العربي‪ ،‬مجلة تكريت للعلوم اإلدارية واالقتصادية‪ ،‬جامعة تكريت‪ ،‬العدد ‪ ،2121 ،21‬ص ‪.22‬‬
‫ويقوم املحلل الفني بوضع الخرائ من أجل رتبع النم وذلك عن طريق رتبع مسصويات ألاسعار خالل ةترة‬

‫زمنية معينة‪ ،‬ثم ةصيب هذه املعطيات في معلم رخصص محوره للزمن باألةام أو ألاشهر أو السنوات حسب‬

‫امصداد الدراسة‪ ،‬أما املحور العمودي ةهو ألاسعار(‪.)1‬‬

‫‪ -‬أدوات التحليل الفني ألسهم املؤسسة‪ :‬ةمكن رطبيق أدوات الصحليل الفني ألسهم املؤسسة على السوق‬

‫ككل أو على أوراق مالية معينة‪ ،‬وحينما ةصم رطبيقها على السوق ككل‪ ،‬ةإن الغرض منما ةكون رحدةد الارجاه‬
‫العام‪،‬وعند رطبيقها على ألاوراق الفردةة ّ‬
‫ةإن الغرض منما ةكون إعطاء إشارة للمستثمر بالوقت الذي ةقوم‬

‫ةيه بالشراء أو البيع أو الصوقيت الذي ةحاةظ ةيه على املوقف الحالي في ورقة مالية معينة‪.‬‬

‫‪ -‬مؤشر الخريطة النسبية‪ :‬رصفاوت ألاسهم من حيث الصقلب في أسعارها‪ ،‬ةهناك أسهم رررفع أسعارها‬

‫بسرعة عندما ةكون السوق في صعود‪ ،‬إال أن أسعارها رنخفض بب ء عندما ةكون السوق في هبوط‪ ،‬ويطلق‬

‫على هذا النوع من ألاسهم باألسهم التي رتسم أسعارها بقوة نسبية‪ ،‬وهي ألاسهم عادة ما ةصولد عنما عائد‬

‫مصميز‪ ،‬هذا ورقاس القوة النسبية لسعر السهم بطريقة مخصلفة‪ ،‬منما حساب معدل العائد على الاستثمار في‬

‫كل سهم‪ ،‬وعلى أساسه ةصم رصنيف ألاسهم التي رصميز باررفاع مصوس معدل العائد على الاستثمار خالل ةترة‬

‫زمنية معينة‪ ،‬على ّأنما أسهم رتسم بالقوة النسبية(‪.)2‬‬

‫ً‬
‫اسصخداما من قبل املحللين الفنيين‪،‬‬ ‫‪ -‬املتوسط املتحرك‪ :‬يعصبر املصوسطات املصحركة من أكثر ألادوات الفنية‬

‫وتعد إحدى الطرق املسصخدمة لصمهيد وتسوية سلسلة زمنية معينة؛ أي الصخلص من الذبذبات الحادة التي‬

‫قد روجد ةيما بسب الصغيرات العارضة‪ ،‬والصقلبات الدورية أو املوسمية‪ ،‬وذلك حتى ةتبين ارجاهها العام‪،‬‬
‫ً‬ ‫ً‬
‫صعودا أو هبوطا‪.‬‬

‫(‪ )1‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.22‬‬

‫(‪ )2‬جالل إبراهيم العبد‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.211‬‬
‫ةاملصوس املصحرك مؤشر بير قائد أو السابق للسعر بل مصأخر عنمن ورابع له ةهو يعلمنا بالخبر بعد وقوعه‪،‬‬

‫ةاألسعار هي أساس حساب املصوس ونتيجة لصغيير السعر ةصغير املصوس وأبلب املحللين الفنيين يسصخدمون‬
‫ّ‬
‫أسعار إلاقفال لحساب املصوسطات‪ ،‬إال أنه ةمكن حسابه بأسعار أخرى(‪.)1‬‬

‫‪ -2.2‬التحليل ألاساس ي‪ :‬يعصمد الصحليل ألاساس ي على املعلومات املرربطة بالظروف الاقصصادةة العامة‪،‬‬

‫وظروف الصناعة التي رنصمي إليما الورقة املالية‪ ،‬باإلضاةة إلى ظروف املؤسسة ذالها املصدرة للورقة‪ ،‬بغرض‬

‫رحقيق القيمة الحقيقية للورقة املالية‪.‬‬

‫ةهو‪ " :‬ذلك الصحليل الذي ةقوم بدراسة ألاوضاع الاقصصادةة بشكل عام‪ ،‬وظروف القطاع بشكل خاص من‬

‫جهة‪ ،‬وظروف املؤسسة املعنية بشكل مفصل من جهة أخرى‪ ،‬حيث همدف الوصول إلى ما يسمى بالسعر‬

‫العادل أو الحقيقي للسهم‪ ،‬ومقارنصه بسعر السوق‪ ،‬ةإذا كان السعر السوقي أقل بكثير من السعر العادل‬

‫ةكون هذا السهم ةرصة استثمارية‪ ،‬وإذا كان أكبر من السعر العادل‪ ،‬ةيجب رجنب عملية إلاست ثمار في ذلك‬

‫(‪.)2‬‬

‫ويرركز هذا الصحليل على ةلسفة وأةكار مسصمدة من نظرتي الاستثمار والصقييم‪ ،‬حيث ةبدأ بمرحلة التشخيص‬

‫من جمع ورحليل املعلومات‪ ،‬ليصم بعد ذلك في مرحلة ثانية قياس قيمة ما سصؤول إليه ألاسهم‪ ،‬كما همدف‬

‫أصحاب هذا املدخل في نماةة الصحليل إلى البحث والوصول إلى القيمة الحقيقية للورقة املالية محل املصابعة‪،‬‬

‫إذ نجده يعصمد في ذلك على طرق الصقييم(‪.)3‬‬

‫‪ -‬فرضيات التحليل ألاساس ي‪ :‬ورصمثل في(‪:)4‬‬

‫ّ‬
‫* السوق املالية كفأة في شكلها الضعيف ةق ‪ ،‬وأنه ال ةمكن رحقيق عوائد بير عادةة من خالل رحليل‬

‫العوامل الصاريخية ودراستما‪ ،‬وذلك أن ألاسعار في املاض ي ال رحدد ألاسعار الحالية واملسصقبلية‪ ،‬بل رصغير‬

‫بوجود معلومات جدةدة ‪ ،‬وهذا بير مصوةر في السوق ضعيفة الكفاءة؛‬

‫(‪ )1‬عمار بن مالك‪ ،‬المنهج الحديث للتحليل المالي األساسي في تقييم األداء‪ :‬دراسة حالة شركة اإلسمنت‪ ،‬مذكرة ماجستير‪ ،‬غ‪.‬م‪،‬‬
‫جامعة منتوري‪ ،‬قسنطينة‪ ،2122 ،‬ص‪.52:‬‬
‫(‪ )2‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪55‬‬
‫(‪ )3‬هواري سويسي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪211 :‬‬
‫(‪ )4‬مرجع نفسه‪ ،‬ص ‪221‬‬
‫* إمكانية الصنبؤ بأسعار ألاوراق املالية باالعصماد على رحليل املعلومات الواردة‪ ،‬وذلك بصحدةد قيمة لألوراق‬

‫املالية‪ ،‬ومقارنتما بسعرها السوقي‪ ،‬واكتشاف الخلل السعر الرخاذ القرار املناسب‪.‬‬

‫‪ -‬مداخل التحليل ألاساس ي‪ :‬هناك أسلوبان لصحدةد القيمة الحقيقية للورقة املالية‪ ،‬وهما(‪:)1‬‬

‫* أسلوب التحليل من ألاعلى إلى ألاسفل (التحليل الكلي فالجزئي)‪ :‬حيث ةصم رحليل الظروف والعوامل‬

‫ةيه املؤسسة محل الصقييم‪،‬‬ ‫الاقصصادةة الكلية‪ ،‬ثم ةليه رحليل ظروف القطاع الاقصصادي الذي رنش‬

‫وبعد ذلك رحليل عوامل املؤسسة ذاتما‪ ،‬من أجل البحث عن أةضل ورقة مالية لإلست ثمار ةيما‪.‬‬

‫* أسلوب التحليل من ألاسفل إلى ألاعلى (التحليل الجزئي فالكلي)‪ :‬يسصخدم هذا املدخل عندما ركون‬

‫هناك ورقة مالية معينة ةراد ارخاذ قرار الاستثمار ةيما‪ ،‬حيث ةبدأ بصحليل ظروف املؤسسة ثم ظروف‬
‫ً‬
‫القطاع وصوال إلى رحليل الظروف الاقصصادةة‪.‬‬

‫ويعصبر املنهجين مكملين‪ ،‬ألن الصحليل من ألاعلى إلى ألاسفل‪ ،‬قد هممل مؤسسات جدةدة في رحليل الظروف‬

‫الصناعة وباملثل في الصحليل من أسفل بلى أعلى‪ ،‬ويمكن املؤسسات التي رم رحليلها ليست أةضل املؤسسات‬

‫املصاحة لإلست ثمار‪ ،‬أو قد ركون املؤسسة املخصارة جيدة بير أن ظروف القطاع الذي رنصمي إليه غي مالئم‪.‬‬

‫وعموما ةمكن أن ةضع املحلل املالي نصب عينه اخصيار أحد ألاسلوبين‪ ،‬أو الجمع بينمما نقطصين أساسيصين‬

‫وهما‪:‬‬

‫‪ -‬أن ةراعي قيد ركاليف العملية‪ ،‬بحيث ةحاول اسصعمال ألاسلوب الذي ةتيح الوصول إلى اكتشاف‬

‫الاستثمارات ذات الجاذبية‪ ،‬وبأقل ركاليف ممكنة‪ ،‬كون أن زيادة هذه ألاخيرة سصقلل من هامش ألارباح‬

‫املصوقعة‪.‬‬

‫‪ -‬وال بد أن ةدرك املحلل املالي بأن اخصياره ألي أسلوب والوصول إلى القيمة املعطاة للسهم‪ ،‬ما هو إال رأي‬

‫ةحمل صفة املوضوعية إذا كان محل إجماع وقبول عامين لدى املصعاملين في السوق‪ ،‬سواء كانوا مستثمرين‬
‫ّ‬
‫أو املحلليين املاليين‪ ،‬ألنه لم ةدرك السوق ةيما بعد بأن القيمة الحقيقية هي رلك القيمة املصوصل إليما في‬
‫ّ‬
‫رحليله‪ ،‬ةإنه ال ةمكن رحقيق أرباح إضاةية‪.‬‬

‫(‪ )1‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.222‬‬

 ‫املحاضرة الثالثة‪ :‬طرق تقييم ألاوراق املالية‬
‫ما ةالحظ عند اسصعراض مدخلي رحليل البيانات واملعلومات في مجال ألاوراق املالية‪ ،‬بأن مدخل الصحليل‬

‫ألاساس ي هو الذي ةحصاج بعد مرحلة رجميع ورحليل البيانات لطرق الصقييم التي تساعد في الوصول إلى‬

‫القيمة الحقيقية‪ .‬ويفيد الصقييم بشكل عام املستثمرين املاليين في تسيير محاةظهم واكتشاف ةوارق القيمة‪،‬‬

‫ومن ثم خدمة القرارات في مجال إلاست ثمار املالي‪.‬‬

‫ةكما سبق إلاشارة إليه‪ ،‬ةحصاج املستثمرون في بورصة ألاوراق املالية إلى اسصخدام أساليب رمكنمم من ارخاذ‬

‫قرارات استثمار صائبة ورشيدة الخصيار ألاسهم التي تشترى أو رباع أو ةحصفظ بما‪ ،‬إذ يعصبر الوصول إلى‬

‫القيمة الحقيقية للورقة املالية هي أهم عامل مفض ي لذلك‪ ،‬ومن ثم ةصبح ربني رحليل ألاوراق املالية املرركز‬
‫ّ‬
‫لذلك‪.‬إن ابصعاد املصعاملين في‬ ‫أمرا ضرورًيا‬
‫على العوامل ألاساسية وبدرجة أكبر وأشمل على نماذج الصقييم‪ً ،‬‬

‫السوق عن قواعد الصقييم من شأنه أن ةؤدي الرخاذ قرارات استثمارية ومضاربة بير رشيدة‪ ،‬ألامر الذي‬

‫ةنعكس عنه انخفاض في كفاءة السوق‪ ،‬ومن ثم اررفاع درجة املخاطرة النظامية‪ ،‬وما ةتررب عليما من اررفاع‬

‫في معدل العائد املطلوب‪ ،‬وانخفاض جاذبية السوق لالستثمار ةيه‪.‬‬

‫‪ -1‬تقييم ألاسهم العادية‪:‬‬

‫‪ -1.1‬عوامل التقييم‪ :1‬هناك العدةد من العوامل التي رؤثر على عملية رقييم ألاسهم العادةة أهمها‪:‬‬

‫‪ -‬قدرة املؤسسة على تحقيق ألارباح‪ :‬ةكلما كانت قدرتما أكبر على رحقيق ألارباح كلما ارجه سعر السهم إلى‬

‫الاررفاع والعكس بالعكس‪.‬‬

‫‪ -‬التوزيعات النقدية على املساهمين‪ :‬رحقيق املؤسسة ألةة أرباح ال يعني بالضرورة إجراء عملية روزيع كل‬

‫هذه ألارباح أو جزء منما على املساهمين‪ ،‬ةلكل مؤسسة سياسة معينة خاصة بما بالنسبة لعملية الصوزيعات‬

‫التي ةقررها املساهمون‪.‬‬

‫ةالهدف ألاساس ي للمستثمر بير املضارب عند ارخاذه لقرار شراء أسهم هو الحصول على الصوزيعات النقدةة‬

‫وخاصة املستثمر الذي يعصمد في معيشصه على هذه الصوزيعات‪.‬‬

‫(‪ )1‬عمار بن مالك‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪55-52‬‬

 ‫ّ‬
‫‪ -‬اتجاهات النمو في ألارباح‪ :‬عند دراسة ارجاهات النمو في ألارباح‪ ،‬ةإنه ةصوجب ألاخذ بعين الاعصبار ألارباح‬

‫التي رحققت من العمليات املصعلقة بطبيعة العمل نفسه‪ ،‬حيث ةصم استبعاد أي أرباح عرضية نارجة عن‬

‫عمليات ليست من طبيعة عمل املؤسسة‪.‬‬

‫‪ -‬معدل العائد املطلوب على الاستثمار‪ :‬ةمثل معدل الفائدة السائد باإلضاةة إلى معدل خطورة الاستثمار‬
‫في املؤسسة‪ ،‬وبالصالي ةمعدل العائد ةخصلف ً‬
‫وةقا ملعدالت الفائدة السائد ونسبة الخطورة التي ةحملها كل‬

‫سهم‪.‬‬

‫‪ -2.1‬طرق تقييم ألاسهم العادية‪ :‬ةوجد نموذجان لصقييم ألاسهم العادةة ةصمثالن في نموذج خصم روزيعات‬
‫"‪*"PER‬‬ ‫ألارباح‪ ،‬ونموذج مضاعف السعر إلى العائد‬

‫أ‪ -‬نموذج خصم توزيعات ألارباح‪ :‬ةرجع الفضل في اكتشاف نموذج خصم روزيعات ألارباح لالقصصادي "‬

‫ج‪.‬ب‪.‬وليامس – ‪ J.B.Williams‬عقب تعريفه في سنة ‪ 6998‬للمفهوم املالي للقيمة الذي أصبح أساس النظرية‬

‫املالية‪ ،‬إذ حسبه رصمثل قي مة أي أصل ( مالي أو مادي) في القيمة املقابلة لكل الصدةقات املالية املصوقعة له‪،‬‬

‫ورركز ةكرة هذا املفهــوم على أعمال الاقصصادي "إ‪.‬ةيشر ‪ " I-Fichr‬الذي وضع سنة ‪ 6925‬أسس رحليل‬
‫القيمة الحالية‪ ،‬وذلك بصحليل معدالت الفائدة على أساس ّأنما مبالغ مالية ةمكن رقدةرها ً‬
‫نقدا‪ ،‬وبذلك لم‬

‫يسبق الاقصصادي " ويليامس" أي أحد في رطوير هذا املفهوم بشكله الكامل‪ ،‬وباألخص عند رطبيقه لصحدةد‬
‫القيمة الجوهرية لسهم ما‪ ،‬والذي ّ‬
‫ةقيم بما ةقدمه من روزيعات لألرباح‪ ،‬إذ تعبر هذه الصقنية في الصقييم على‬

‫نموذج خصم روزيع ألارباح‪.‬‬

‫ةحصل السهم العادي على ردةق نقدي في صورة روزيع أرباح مصوقعة‪ ،‬بجانب أرباح محصجزة رحدث معدل‬

‫النمو‪ ،‬ومعدل الخصم املناسب هو معدل العائد املطلوب من جانب املالك (ركلفة الفرصة البدةلة للمالك)‪،‬‬

‫وعمر السهم العادي ما ال نماةة لهذا ةإن معادلة تسعير السهم العادي رأخذ أكثر من شكل حسب معدل‬

‫النمو كاآلتي‪:‬‬

‫(*) لقد تم التطرق إلى نموذج مضاعف السعر غلى العائد "‪ "PER‬في المحور الثالث من المطبوعة عند دراسة طرق تقييم‬
‫المؤسسة‪.‬‬
 ‫‪ -‬ردةق ةنمو بمعدل نمو معدوم‪ :‬ركون قيمة السهم كما ةلي(‪:)1‬‬

‫حيث‪:‬‬

‫‪ :V‬قيمة السهم العادي؛‬

‫‪ :D‬الصوزيع املصوقع؛‬

‫‪ :t‬معدل الخصم‪.‬‬

‫‪ -‬تدفق ينمو بمعدل ثابت ابتداء من السنة ألاولى يمتد إلى ما ال نهاية‪ :‬وتسمى هذه الطريقة بطريقة "‬

‫قوردن‪ -‬شابيرو‪ "Gordon-shapiro ،‬بذ ةمثل ةحوى هذه الطريقة في اةتراض ّأن روزيعات ألارباح رنمو‬

‫بمعدل ثابت "" كما رقوم على إةتراض ّأن الصوقعات إلى ما ال نماةة‪ ،‬وعليه رصبح روزيعات ألارباح للسنة‬

‫الواحدة تساوي روزيع الربح للسنة السابقة مضاةا إليه معدل النمو وذلك على النحو الصالي‪:‬‬

‫…………‬

‫إذن تعطي‪" ،‬قوردن شابيرو"‪ ،‬كما ةلي‪:‬‬

‫‪ ،‬مع شرط‬

‫حيث‪:‬‬

‫‪:V‬قيمة السهم العادي؛‬

‫‪:‬الصوزيع املصوقع؛‬

‫‪:t‬معدل الخصم؛‬

‫(‪)1‬‬
‫هواري سويسي‪ ،‬مرجع سابق ‪ ،‬ص ‪.210‬‬
 ‫‪:g‬معدل نمو الصوزيعات‬

‫‪ -‬ردةق ةنمو بمعدل نمو بير ثابت‪ :‬في هذا إلاطار نجد نموذج " قوردن – شابيرو‪ "Gordon Shapiro-‬بير‬

‫واقعي‪ ،‬مما ةدعو إلى ربني نموذج ةطوره بوضع معدل نمو ثابت‪ ،‬والذي ةمثل حركية نمو املسسة ورطورها‪،‬‬

‫حالة النمو بير الثابت باملؤسسات حدةثة النشأة‪ ،‬ةفي بداةة مرحلة النمو السريع رصجه‬ ‫ً‬
‫وعموما رررب‬

‫املؤسسة نحو إعادة استثمار ألارباح املصولدة‪ ،‬والتي ركون على حساب إجراء روزيعات ألارباح‪ ،‬وبقرب نماةة‬

‫رلك املرحلة ربدأ املؤسسة في إجراء روزيعات بمعدالت رأخذ في التزاةد من سنة إلى أخرى‪ ،‬وعند نقطة ما في‬

‫مرحلة النضج ةبدأ معدل نمو الصوزيعات في الانخفاض بلى أن ةصل إلى مسصوى تسصطيع املؤسسة إلابقاء‬

‫عليه في املدى الطويل‪ ،‬حينئذ يسقر معدل النمو‪ ،‬ورقدم الصيغة وةق النموذج على النحو الصالي‪:‬‬

‫حيث‪:‬‬

‫‪:V‬قيمة السهم العادي؛‬

‫‪:g1,g2,……,gi‬معدالت النمو بير العادةة؛‬

‫‪ :n‬راري نماةة مرحلة النمو بير العادةة؛‬

‫‪:D0‬الصوزيعات الحالية؛‬

‫‪ :Dn‬روزيعات من سنة ‪n‬‬

‫‪ :t‬معدل الخصم‬

‫مالحظة‪ :‬ال ةمكن أبدا أن ةكون معدل النمو أكبر من معدل الخصم ألن معدل النمو جزء من معدل الخصم‪،‬‬
‫وذلك ّ‬
‫ألن معدل النمو ةأتي من حاصل ضرب نسبة ألارباح املحصجزة× معدل العائد املطلوب للمالك وألن‬

‫نسبة ألارباح املحصجزة ال ةمكن أن رزيد عن واحد صحيح (‪ )%622‬ةمن بير املصصور أن ةزيد معدل النمو‬

‫عن معدل الخصم‪.‬‬

‫‪ -2‬تقييم ألاسهم املمتازة(‪ :)1‬ال رثير عملية رقييم ألاسهم املمصازة أي إشكالية رحليلية عند عملية حسابما مثل‬

‫ألاسهم العادةة‪ ،‬ويرجع السبب في ذلك كون ألاسهم املمصازة رحصل على روزيعات أرباح ثابصة‪ ،‬ومصفق عليما وألجل‬

‫بير محدد في املسصقبل مما يسهل عملية خصم الصدةق النقدي لصوزيعات ألارباح املقررة للسهم املمصاز‪.‬‬
‫وفي منما هذا إلاطار ّ‬
‫ةإن معدل العائد املطلوب من قبل حملة ألاسهم املمصا ة قريبة ً‬
‫جدا من السندات‪ ،‬إال ّأنما‬ ‫ز‬

‫خطرا ألعلى حقهم من ّأن أصحاب ألاسهم املمصازة ال ةحصلون على حقهم من ألارباح‪ ،‬إال بعد تغطية ةوائد‬
‫أكثر ً‬

‫السندات ألامر الذي ةجعل معدل العائد املطلوب من قبل املستثمرين باألسهم املمصازة أكبر من معدل الفائدة‬

‫على السندات وأقل من معدل العائد املطلوب من قبل ألاسهم املادةة‪.‬‬

‫وةق هذا إلاطار ّ‬
‫ةإن معدل العائد املطلوب من قبل حملة ألاسهم املمصازة والذي ةمثل معدل الخصم سوف‬
‫ةحدد بمقدار املخاطر التي ّ‬
‫ةصعرض لها حملة ألاسهم املمصازة عندما رصخلف إدارة املؤسسة عن دةع ألارباح‬

‫املقررة لهم‪ ،‬وهكذا يسصطيع املسصمر أن ةقدر هذا العائد املطلوب مقارنة مع استثمارات أخرى مماثلة‪ ،‬ولذلك‬

‫ةإن معادلة قيمة السهم املمصاز هي‪:‬‬

‫حيث‪:‬‬

‫‪:D‬الصوزيع السنوي؛‬

‫‪:t‬معدل الخصم‪.‬‬

‫‪ -2‬تقييم السندات‪ :‬تعصبر عملية رقييم السندات أسهل من عملية رقييم ألاسهم العادةة وألاسهم املمصازة‪ ،‬ويعود‬

‫السبب في ذلك إلى سهولة ودقة رحدةد ورقدةر الصدةق النقدي النارج عن الاستثمار في السندات واملصمثل بمقدار‬

‫الفوائد الدورية الثابصة واملعروةة‪.‬‬

‫انخفاضا وةق الصغير في أسعار الفائدة‪ ،‬ةعندما رررفع أسعار الفائدة ّ‬
‫ةإن‬ ‫ً‬ ‫ّإن قيمة السند سوف رصقلب ار ً‬
‫رفاعا أو‬
‫القيمة الحالية للسند سوف رنخفض ً‬
‫نظرا النخفاض القيمة الحالية للصدةقات النقدةة على السند والعكس‬

‫صحيح رماما‪.‬‬

‫(‪ )1‬حمزة محمود الزبيدي‪ ،‬اإلدارة المالية المتقدمة‪ ،‬مؤسسة الوراق للنشر‪ ،‬عمان‪ ،2110 ،‬ص‪.202 :‬‬
 ‫ويسصلزم رحدةد قيمة السند في أي ةترة في املسصقبل معرةة‪:‬‬

‫‪ -‬عدد الفترات املصبقية من عمر السند حتى راري الاسصحقاق؛‬

‫‪ -‬القيمة الاسمية للسند؛‬

‫‪ -‬سعر الفائدة على السند؛‬

‫‪ -‬معدل سعر الفائدة السوقية للسندات املتشابمة الخطر‪ ،‬وهو ما ةمثل معدل العائد املطلوب من قبل املستثمر‬

‫بالسندات؛‬

‫هذه مجموعة من املصغيرات هي ألاساس لصحدةد القيمة الحالية للسند أي قيمصه السوقية ‪.‬‬

‫‪ -4‬التقييم املؤسسة لغرض الاستثمار‪ :‬ويصم ذلك بصحليل املؤشرات الصالية‪:‬‬

‫‪ -‬ربحية السهم "‪ :1"EPS‬رمثل ربحية السهم نصيب السهم من ألارباح املحققة خالل الفترة املالية ورحسب‬

‫بقسمة ألارباح املصاحة لحملة ألاسهم العادةة على عدد ألاسهم العادةة‪ ،‬ةربحية السهم مفهوم خاص بالسهم‬

‫العادي‪ ،‬وال تعني ش يء بالنسبة للسهم املمصاز‪ ،‬وفي حالة وجود أسهم ممصازة ةصم استبعاد حصص أرباح ألاسهم‬

‫املمصازة من صافي الدخل بعد الضريبة‪ ،‬للوصول إلى ألارباح املصاحة لحملة ألاسهم العادةة‪ ،‬ورحسب بالقانون‬

‫صافي الربح – حصة ألاسهم املمتازة من ألارباح‬ ‫الصالي‪:‬‬

‫ربحية السهم =‬
‫عدد ألاسهم العادية القائمة خالل العام‬

‫تعصبر ربحية السهم ( أي نصيب السهم من ألارباح) من املعلومات التي ةحصاجها املستثمرون‪ ،‬واملقرضون‪،‬‬

‫وبيرهم من مسصخدمي القوائم املالية‪ ،‬وبدرجات مصفاورة‪ ،‬ةقد دلت ألابحاث في حقل املحاسبة على وجود‬

‫عالقة طردةة وموجبة بين ربحية السهم وسلوك سعر السهم والعائد على السهم‪.‬‬

‫ورصأثر عملية حساب ربحية السهم بميكل رأس املال‪.‬وهنا ةمكن الصمييز بين حالصين‪:‬‬

‫* هيكل الرأس املال البسي ؛‬

‫* هيكل الرأسمال املركب‪.‬‬

‫(‪ )1‬محمود عبد الحليم الخاليلة‪ ،‬التحليل المالي باستخدام البيانات المحاسبية‪ ،‬دار وائل للنشر‪ ،‬ط‪ ،2122 ،2‬األردن‪ ،‬ص ص‬
‫‪202-202‬‬
‫ةوصف رأس مال بأنه بسيطا إذا ال ةحصوي على خيارات بشراء أسهم عادةة أو أوراق مالية قابلة للصحويل إلى‬

‫أسهم عادةة‪ ،‬مثل السندات القابلة للصحويل وألاسهم املمصازة القابلة للصحويل إلى أسهم عادةة‪ .‬وبياب هذه‬

‫ألاوراق املالية عن هيكل رأس املال يسهل عملية حساب ربحية السهم حيث ةصم حساب قيمة واحدة لربحية‬

‫السهم (ربحية السهم ألاساسية) ورنشر قيمة واحدة لربحية السهم في القوائم املالية وهي ربحية السهم‬

‫ألاساسية‪.‬‬

‫ورحسب ربحية السهم في القوائم املالية بقسمة ألارباح املصاحة لحملة ألاسهم العادةة على املصوس املرجح‬

‫لألسهم العادةة القائمة خالل الفترة‪ ،‬وهذا ألاخير قد ةخصلف من عدد ألاسهم العادةة القائمة في نماةة السنة‪،‬‬

‫إذا طرأ تغير على ألاسهم العادةة القائمة خالل السنة‪.‬‬

‫ً‬
‫مركبا إذا رضمن هيكل رأس املال خيارات لشراء ألاسهم العادةة أو رضمن أوراق‬ ‫ويوصف رأس املال بأنه‬

‫مالية قابلة للصحويل‪.‬مثل السندات وألاسهم املمصازة القابلة للصحويل إلى أسهم عادةة‪.‬‬

‫ةاألرباح سصقسم على حملة ألاسهم املحولة وألاسهم القائمة قبل الصحويل‪ ،‬وربما أن رحويل ألاوراق املالية‬

‫القابلة للصحويل إلى أسهم عادةة وارد‪ ،‬ال بدمن رزويد مسصخدمي القوائم املالية‪ ،‬خاصة املستثمرين‪ ،‬بأثر هذا‬

‫الصحويل إذا حصل على ربحية السهم‪.‬‬

‫ولذلك في حالة رأس مال مركب ال بد من حساب نوعين لربحية السهم‪:‬‬

‫* ربحية السهم ألاساسية؛‬

‫* ربحية السهم املخفضة‪.‬‬

‫صافي الربح – حصة ألاسهم املمتازة من ألارباح‬

‫ربحية السهم ألاساسية =‬
‫عدد ألاسهم العادية القائمة خالل العام‬

‫ألارباح املعدة لحملة ألاسهم العادةة هي عبارة عن صافي الدخل بعد الضريبة‪ ،‬إذا لم ةكن هناك أسهم ممصازة‬

‫في رأسمال‪ ،‬وفي حالة وجود أسهم ممصازة ضمن هيكل رأس املال ستستبعد حصص ألارباح على ألاسهم‬
‫املمصازة من صافي الدخل بعد الضريبة‪ ،‬للوصول إلى ألارباح املصاحة لحملة ألاسهم العادةة‪ ،‬ألن حصص‬
‫إلا باح ألاسهم املمصا ة تعصبر روزيعا للربح وليس ً‬
‫عبئا على الدخل‪.‬‬ ‫ز‬ ‫ر‬

‫‪ -‬رحليل نسب ربحية السهم‪ :‬ورصمثل في(‪:)1‬‬

‫‪ -‬نسبة حصص ألارباح املوزعة‪ :‬ورمثل نسبة ألارباح املوزعة كحصص أرباح على حملة ألاسهم من ألارباح‬

‫املحققة خالل الفترة‪ ،‬ورحسب كصالي‪:‬‬

‫حصة السهم الواحد من ألارباح املوزعة‬

‫نسبة حصص ألارباح املوزعة =‬
‫ربحية السهم‬

‫وركون هذه النسبة مصدنية إذا كانت املؤسسة رصصف بمعدالت نمو مضطردة‪ ،‬ةصدني هذه النسبة يعني أن‬
‫ً‬
‫داخليا‪ ،‬وحامل السهم في الغالب ةفضل نسبة الصوزيع املصدنية‬ ‫املؤسسة رحصفظ بالجزء ألاكبر لصمويل النمو‬

‫إذا كانت املؤسسة تسصطيع أن رحقق معدل عائد على ألارباح بير املوزعة أعلى من املعدل الذي قد ةحققه‬
‫ّ‬
‫حامل السهم على هذه ألارباح لو و ِّزعت وقام هو باستثمارها‪ ،‬ومن جهة أخرى قد ةفضل حامل السهم نسبة‬

‫روزيع عالية إذا كان بحاجة إلى ردةقات نقدةة أو لدةه ةرص استثمارية أةضل من الفرص املصاحة للمؤسسة‪.‬‬

‫وبشكل عام نسبة ألارباح املوزعة املالئمة والسياسة املالئمة للصوزيع رخصلف من مؤسسة إلى أخرى وتعصمد‬

‫على عوامل مصعددة‪.‬‬

‫‪ -‬نسبة ألارباح املحتجزة‪ :‬رمثل نسبة ألارباح املحققة خالل الفترة املوالية‪ ،‬وعادة ةصم الاحصفاظ باألرباح‬
‫ً‬
‫مؤشرا على النمو الداخلي للمؤسسة‪ .‬عند‬ ‫ً‬
‫داخليا‪ ،‬ولذلك تعبر هذه النسبة‬ ‫كوسيلة لصمويل النمو والصوسع‬

‫احتساب ألارباح املحصجزة رطرح حصص ألارباح املوزعة على ألاسهم العادةة وألاسهم املمصازة من صافي‬
‫ً‬
‫مؤشرا على النمو الداخلي للمؤسسة‪ ،‬عند احتساب ألارباح املحصجزة رطرح‬ ‫الدخل‪ ،‬وركون هذه النسبة‬

‫حصص ألارباح املوزعة على ألاسهم العادةة وألاسهم املمصازة من صافي الدخل‪ ،‬وركون هذه النسبة مررفعة‬

‫للمؤسسة النامية‪.‬‬

‫(‪ )1‬محمود عبد الحليم الخاليلة‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪202-211‬‬

 ‫حصة السهم الواحد من ألارباح املوزعة‬
‫=‬ ‫نسبة ألارباح املحتجزة‬
‫ربحية السهم‬

‫‪ -‬نسبة سعر السهم إلى ربحية السهم (‪ :)P/E‬تعبر هذه النسبة عن العالقة بين السهم وربحية السهم‪.‬ورمثل‬

‫السعر الذي ةدةعه املستثمر لكل دةنار من أرباح الفترة املالية الحالية‪.‬وبشكل عام اررفاع نسبة ألاسعار إلى‬

‫ألارباح مؤشر عل رفاؤل املستثمر بالقوة إلاةرادةة املسصقبلية للمؤسسة ولكن على املحلل أن ةمارس الحذر‬

‫عند ةسير هذه النسبة‪ ،‬ةقد ةكون سبب اررفاع النسبة انخفاض مؤقت في ألارباح للسنة الحالية ناجم عن‬

‫خسائر بير عادةة طارئة ورحسب هذه النسبة كالصالي‪:‬‬

‫سعر السهم العادي‬

‫نسبة سعر السهم إلى ربحية السهم =‬
‫ربحية السهم‬
‫* القيمة الدةترةة للسهم‪ :‬ةمثل نصيب السهم العادي من حقوق املساهمين ( حملة ألاسهم العادةة) ورحسب‬

‫القيمة الدةترةة للسهم باسصخدام املعادلة الصالية‪:‬‬

‫( إجمالي حقوق املساهمين – ألاسهم املمتازة)‬

‫القيمة الدفترية للسهم =‬
‫عدد ألاسهم العادية القائمة‬

‫تستبعد ألاسهم املمصازة من حقوق املساهمين للوصول إلى القيمة الدةترةة لحقوق حملة ألاسهم العادةة‬
‫ّ‬
‫وتستبعد ألاسهم املمصازة بقيمة الصصفية‪ ،‬وإذا لم ةصم إلاةصاح عن قيمة الصصفية في القوائم املالية‪،‬‬

‫تستبعد ألاسهم املمصازة بقيمتما الدةترةة‪.‬‬

‫‪ -2‬تقييم السندات(‪:)1‬‬

‫(‪)1‬‬
‫محمود عبد الحليم الخاليلة‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪222-210‬‬
 ‫يعبر السند كما ذكرنا ً‬
‫سابقا عن ورقة مالية رصضمن قرض بمقدار معين‪ ،‬ةعندما رطرح املؤسسة ما سندات‬

‫الاكصصاب العام ركون شروط هذه السندات محددة وتشمل هذه الشروط القيمة الاسمية ومعدل الفائدة‬

‫الاسمي‪ ،‬ورواري دةع الفوائد‪ ،‬وجميع هذه الشروط رؤثر في املستثمر في شراء السند ورحدةد سعره‪.‬‬

‫‪ -‬تسعير السندات‪ :‬قامت الكثير من الدراسات بصحدةد العوامل املحددة لسعر السند وبشكل عام هناك‬

‫عاملين رئيسيين في رحدةد سعر السند هما‪:‬‬

‫أ‪ -‬حجم الصدةقات النقدةة املرربطة بالسندات وروقيت هذه الصدةقات؛‬

‫ب‪ -‬معامل سعر الفائدة في السوق عند طرح السندات لإلكصتباب‪.‬‬

‫ورنقسم الصدةقات النقدةة املرربطة بالسندات إلى‪:‬‬

‫‪ -‬دةعات الفوائد والتي قد ركون سنوية أو نصف سنوية ( دورية) خالل مدة القرض‪.‬‬

‫‪ -‬القيمة الاسمية للسندات والتي سصدةع في نماةة مدة القرض وملرة واحدة‪.‬‬

‫ومن ألامور املهمة التي ةركز عليما املستثمر في السندات هي درجة املخاطرة املرربطة بالسندات وأكثر ما همم‬

‫املستثمر هو قدرة املؤسسة املصدرة للسندات على سداد القيمة الاسمية للسندات وقدرتما على دةع‬

‫الفوائد في رواري اسصحقاقها‪ ،‬ودرجة املخاطرة املرربطة بالسندات رحدد بشكل كبير معدل العائد الذي‬

‫ةصوقعه املستثمر في السندات على أمواله‪ ،‬ومعدل العائد على السندات في ظل شروط معينة هو معدل‬

‫الخصم الذي يسصخدمه مشتري السندات لخصم الصدةقات النقدةة املرربطة بالسندات‪ ،‬والقيمة‬

‫الحالية لهذه الصدةقات النقدةة تشكل سعر السند‪.‬‬

‫ً‬
‫وةقا للنماذج الشائعة واملبسطة لتسعير السندات والتي رقوم على ةرضيات معينة ةإن سعر السند‬

‫يساوي القيمة الحالية للصدةقات النقدةة املرربطة بالسند‪.‬‬

‫وتشمل هذه الصدةقات‪:‬‬

‫‪ -‬القيمة الاسمية للسند التي سصدةع في نماةة مدة القرض؛‬

‫‪ -‬الفوائد التي سصدةع بشكل دوري‪.‬‬

‫عندما رنوي املؤسسة معينة إصدار سندات ةإنما رقوم بصحدةد قيمة اسمية للسندات وبشكل عام عندما‬
‫رنوي مؤسسو معينة إصدار سندات ّ‬
‫ةإنما رقوم بصحدةد قيمة اسمية للسندات ورلتزم بدةعها في نماةة مدة‬
‫القرض‪ ،‬ورحاول أن رضع معدل الفائدة الاسمي بحيث‪ ،‬بحيث ةكون قريب ًّ‬
‫جدا أو مساوي ملعدل الفائدة‬

‫املصوقع في السوق‪،‬والذي ةصالءم مع املسصوى املخاطرة للسندات‪ ،‬ولكن إصدار السندات عادة ةمر في إجراءات‬
‫ومراحل طويلة ً‬
‫نسبيا‪ ،‬وبالصالي سيكون هناك ةجوة زمنية بين راري رقدةم طلب إصدار السندات وراري طرح‬

‫السندات وبيعها في السوق‪.‬‬

‫وخالل هذه الفترة قد ةطرأ تغير أسعار الفائدة‪ ،‬وبذلك ةخصلف سعر الفائدة الاسمي املدون على السندات عن‬

‫معدل الفائدة السائد في السوق ولكن السندات عن معدل الفائدة السائد في السوق‪،‬ولكن السندات سوف‬

‫تسعر بناء على معدل الفائدة السائد في السوق في راري طرحها لإلصدار‪.‬ةإذا كان معدل الفائدة في السوق‬

‫أعلى من معدل الفائدة الاسمي ال تسصطيع املؤسسة بيع السندات بالقيمة الاسمية‪ ،‬وذلك ألن لدى‬

‫املقرضين في السوق ةرص لإلقراض بنفس الشروط بمعدل ةائدة أعلى‪ ،‬لذلك ال ةقبل املستثمر على شراء‬

‫السند دون أن يعوض عن الفرق بين معدل الفائدة في السوق ومعدل الفائدة الاسمي خالل مدة القرض‪،‬‬

‫ولهذا رباع السندات بقيمة أقل من قيمتما الاسمية في هذه الحالة أي بخصم إصدار وهذا الخصم هو بمثابة‬

‫تعويض ملشتري السند مقابل ةروقات الفوائد‪.‬‬

‫ومن جهة أخرى إذا كان سعر الفائدة في السوق أقل من معدل الفائدة الاسمي‪ ،‬ال رقبل املؤسسة املصدرة‬

‫ببيع السندات بالقيمة الاسمية‪ ،‬بل رطالب بسعر أعلى لصعويضها عن الفرق في معدالت الفائدة‪ ،‬ولذلك رباع‬
‫السندات بعالوة إصدار‪ ،‬وذلك ألن املؤسسة ملتزمة قانونيا بدةع الفوائد ً‬
‫وةقا ملعدل الفائدة الاسمية املدونة‬

‫على السند‪ ،‬وال تسصطيع تغييره‪.‬‬

‫مسائل عاملة حول تقييم ألاسهم والسندات‬

‫املسألة ألاولى‪ :‬ةيما ةلي البيانات الصالية واملسصخرجة في القوائم املالية للمؤسسة عاملية في ‪0229:/60/96‬‬
‫رأس مال ألاسهم املمصازة‪ 022 ،‬سهم‪%8 ،‬‬ ‫‪ 02.222‬دةنار‬
‫رأس مال ألاسهم العادةة‪ 622222 ،‬سهم مصرح به ومصدر‬ ‫‪ 622222‬دةنار‬