II TEZA

2. ALTERNATIVNI OBLICI, CILJ I KORPORATIVNO UPRAVLJANJE PREDUZEĆA

2.1. Alternativni oblici preduzeća

Istorijski posmatrano, najpre su nastala preduzeća u vlasništvu jedne osobe tj. inokosna
preduzeća. Potreba obezbeđenja većih iznosa kapitala vodila je kasnije nastanku ortačkih
preduzeća tj. partnerstva. Inokosna i ortačka preduzeća predstavljaju vlasnička preduzeća ili
društva lica, i karakterišu se neograničenom odgovornošću vlasnika /lica/ za obaveze koje
stvara preduzeće.
Pojava industrijske revolucije i sve veće potrebe za kapitalom za pokretanje sve krupnijih
biznisa, vodile su nastanku pravne forme preduzeća sa ograničenom odgovornošću, među
kojima se ističu korporacije ili akcionarska društva. Korporacije mogu poslovati u formi
otvorenih ili javnih kompanija, listiranih na javnim finansijskim tržištima /berzama/, ali i u
formi zatvorenih korporacija, čijim se akcijama ne može javno trgovati. Korporacije se
nazivaju i društva kapitala, budući da kod njih osnov povezivanja nije lično poznanstvo ili
rodbinski odnosi lica, već kapital i da je odgovornost vlasnika za obaveze preduzeća
ograničena na iznos kapitala koji su uneli u preduzeće.

2.1.1. Vlasničko preduzeće

U vlasničkim preduzećima su funkcije vlasništva i preduzetništva personifikovane u istom
licu, odnosno licima. Ukupna poslovna sredstva smatraju se svojinom vlasnika koji istupa
istovremeno u svojstvu preduzetnika, odnosno upravljača poslovnomaktivnošću zbog koje je
to preduzeće osnovano. Analogno tome i sve obaveze preduzeća predstavljaju ličnu obavezu
vlasnika /preduzetnika/, za čije izmirenje on garantuje kako poslovnom tako i ličnom
imovinom.
Ortačko preduzeće se razlikuje od inokosnog samo po tome što umesto jednog ima više
neograničeno odgovornih vlasnika. Kod ortačkih preduzeća za obaveze preduzeća solidarno
odgovaraju svi ortaci /partneri/. Ugovorom o ortakluku vlasnici utvrđuju iznos početnog
ulaganja kapitala svakog od njih, preduzetničke plate i druge naknade, način raspodele
dobitka i pokrića gubitka, kao i druge odnose koji mogu biti od značaja za zajedničko vođenje
poslova.

2.1.2. Korporacija
U savremenim uslovima privređivanja, vodeću ulogu imaju korporacije, odnosno preduzeća
entiteti koja predstavljaju osamostaljene privredno-pravne subjekte odvojene od entiteta
njihovih vlasnika. Takvo odvajanje vlasnika od poslovnih sredstava /i obaveza/ preduzeća u
kojima su vlasnici, vodilo je razdvajanju funkcije vlasništva nad sredstvima i funkcije
upravljanja sredstvima, koja se poverava profesionalnim menadžerima. Korporacije su
omogućile i pospešile koncentraciju i podruštvljavanje raspoloživog kapitala, čime je
značajno podstaknut njihov rast i razvoj i vodeća uloga u privredama razvijenih zemalja.
Emisijom akcija, običnih i preferencijalnih, korporacije formiraju akcijski, odnosno osnovni
kapital kao trajni eksterni izvor finansiranja. Treba istaći da akcije ne glase na ime nego na
donosioca, i svaki akcionar može bilo kada da proda akcije koje poseduje a da time ne ugrozi
trajanje tj. kontinuitet korporacije. Pri raspodeli ostvarenih periodičnih rezultata treba
pametno i stimulativno da se odredi proporcija između sredstava koja će se odliti iz
preduzeća- dividende i sredstava koja će biti zadržana- akumulacije. Korporacija može da
emituje i prodaje obveznice kao dugoročni dug ili da ulazi u dugoročne kreditne aranžmane sa
bankama, drugim finansijskim institucijama i, ređe, drugim preduzećima. U pogledu
kratkoročnog finansiranja ostaju joj na raspolaganju obaveze prema dobavljačima, prema
zaposlenima, državi po osnovu poreza, kratkoročni bankarski krediti i eventualno neki drugi
kratkoročni izvori.
Atraktivnost korporativne forme preduzeća u odnosu na vlasničko preduzeće može se
objasniti sledećim argumentima:
1. Ograničena odgovornost akcionara. Akcionar ne snosi ličnu odgovornost za obaveze
korporacije u koju je investirao. Poverioci mogu tražiti naplatu svojih potraživanja od
preduzeća kao samostalnog pravnog lica /entiteta/, ali ne mogu posegnuti za ličnom
imovinom akcionara. Nepostojanje lične odgovornosti ohrabruje i male ulagače da kupuju
akcije korporacija.
2. Laka prenosivost prava vlasništva. Vlasnici akcija otvorenih korporacija mogu svoja
ulaganja vrlo lako konvertovati u gotovinu, ukoliko im je ona potrebna. Osim toga, ako
preduzeće uspešno posluje i razvija se, tržišna vrednost njegovih akcija će tokom vremena
rasti, što omogućuje vlasniku da njihovom kasnijom prodajom ostvari kapitalni dobitak kao
razliku između tržišne vrednosti akcija u trenutku prodaje i njihove kupovne cene.
3. Kontinuitet poslovanja preduzeća. Korporacija je samostalno pravno lice obično osnovano
sa namerom da ima neograničeni vek trajanja, za razliku od njenih vlasnika čiji je životni vek
ograničen.
4. Profesionalni menadžment. Za razliku od vlasničkih preduzeća, korporacijama najčešće
upravljaju profesionalni menadžeri koji poseduju visoke profesionalne sposobnosti.

2.1.3. Drugi oblici preduzeća

Komanditna društva su najsličnija ortačkim preduzećima, s tom razlikom što bar jedan ortak
snosi neograničenu odgovornost-komplementar, dok ostali imaju ograničenu odgovornost-
komanditori. Komanditori ne mogu voditi preduzeće, već samo komplementari.

Društva sa ograničenom odgovornošću spadaju u društva kapitala. Formalno, društvo sa

ograničenom odgovornošću, predstavlja takođe korporaciju, s tim što učešće u vlasništvu nisu
iskazana u akcijama, već u udelima kojima se ne može javno trgovati.

Preduzeća širom sveta često pokazuju tendenciju da posluju u obliku poslovnih grupa kao što
su holding, koncern /Nemačka/, keirecu /Japan/ ili džebol /Južna Koreja/. Ovi složeni interesi
rezultat su unakrsnih i piramidalnih vlasništva između različitih preduzeća, zahvaljujući
kojima, često, glavna kompanija na vrhu piramide može imati efektivnu kontrolu nad
preduzećima članicama grupacije i sa relativno niskim procentom ulaganja u ukupnom
kapitalu složenog interesa.
2.2. Cilj preduzeća

Smisleno i efektivno odlučivanje i vođenje preduzeća zahteva da se odredi primarni cilj

preduzeća. Zbog napred istaknutih razlika i ciljna funkcija vlasničkih preduzeća, na jednoj
strani, i korporacija, na drugoj strani, se razlikuju.

2.2.1. Cilj vlasničkog preduzeća

Vlasnici preduzeća ulažu kapital sa namerom da obavljanjem određene aktivnosti

maksimiziraju dobitak kao prinos na sopstveni kapital. Ostvareni dobitak se može izuzeti iz
preduzeća za potrebe lične potrošnje ili akumulirati, odnosno reinvestirati u preduzeće, prema
sopstvenom nahođenju. Vrednost sopstvenog kapitala /neto vrednost ili čista imovina
preduzeća/ može se dobiti kao razlika ukupnih sredstava i ukupnih obaveza.

Maksimizacija dobitka i maksimizacija sopstvenog kapitala /neto knjigovodstvene vrednosti/

predstavljaju jednu te istu stvar, i reprezent su ciljne funkcije maksimizacije bogatstva
vlasnika. Vlasnici mogu uvećavati ličnu imovinu uzimanjem poslovne imovine iz preduzeća,
ali tako ne mogu uvećati svoje ukupno bogatstvo. To je isključivo u kompetenciji vlasnika
kao preduzetnika, što zavisi, pre svega od njegovih individualnih sklonosti prema potrošnji i
akumulaciji.

2.2.2. Cilj korporacije

Iako se dugo vremena verovalo da u slučaju korporacija cilj isključivo treba da bude
maksimizacija profita /dobitka/, u angloameričkoj literaturi se od početka 1970-ih, a pogotovo
od sredine 1990-ih, ističe da je jedini cilj korporacije maksimizacija vrednosti za akcionare.

Dok maksimizacija dobitka predstavlja lako razumljivu ciljnu funkciju, manje je jasno šta
znači maksimizirati vrednost za akcionare.

Ciljna funkcija maksimizacije vrednosti za akcionare karakteristična je za angloameričko ili

akcionarsko viđenje korporacije. Pobornici stejkholder viđenja korporacije, koje se vezuje za
prostore kontinentalne Evrope, mišljenja su da je takva definicija cilja korporacije
neadekvatna jer se ističu interesi samo jednog stejkholdera-akcionara, te da postoje i drugi
razlozi zbog kojih maksimizacija vrednosti za akcionare može biti problematična:

1. Favorizovanje jedne interesne grupe-akcionara, na račun drugih interesnih grupa,

2. Problem neefikasnosti tržišta kapitala i nereprezentativnosti cene akcija,
3. Problem neuvažavanja dimenzije rizika, vremena i stvarnih preferencija akcionara.

Maksimizacija tržišne vrednosti preduzeća predstavlja adekvatniju formulaciju ciljne funkcije

i za stejkholder viđenje korporacije.

Maksimizacija tržišne vrednosti preduzeća mogla bi se postići tako što bi akcionari i kreditori
stalno uplaćivali novi kapital u preduzeće, ali to ipak ne bi istovremeno značilo i
maksimizaciju njihovog blagostanja. Zato je maksimizacija dodate tržišne vrednosti-MVA
potencijalno bolja ciljna funkcija od maksimizacije vrednosti preduzeća. MVA govori koliko
trenutno finansijska tržišta i investitori vrednuju kapital investiran u preduzeće više /ili manje/
u odnosu na iznos nominalno investiranog kapitala. MVA se, stoga, može utvrditi kao razlika
između tržišne vrednosti preduzeća i kapitala koji su investirali akcionari i kreditori tj.
investicionog kapitala.

Najzad, možemo navesti i razloge zbog kojih maksimizacija profita tj. računovodstvenog
/neto/ dobitka predstavlja neadekvatnu ciljnu funkciju korporacije:

1. Maksimizacija tekućeg /kratkoročnog/ dobitka, često se izvršava nauštrb budućih

/dugoročnih/ dobitaka,
2. Maksimizacija tekućeg dobitka često znači veći rizik u budućnosti,
3. Računovodstveni dobitak počiva na premisi da je sopstveni kapital besplatan,
4. Visoka podložnost računovodstvenog dobitka primenjenim računovodstvenim politikama i
potencijalnim manipulacijama,
5. Investitore ne zanimaju prošli /istorijski/ računovodstveni dobici, već budući novčani
tokovi.

2.3. Korporativno upravljanje

Pojam korporativnog upravljanja tumači se na različite načine, te iako se u najvećoj meri

vezuje za ulogu, nadležnosti i odgovornost upravnog odbora u funkciji monitoringa
menadžmenta, u široj interpretaciji on obuhvata i druge kontrolne mehanizme kojima se
nastoji obezbediti adekvatno vođenje preduzeća.
Potrebno je zapaziti da se u ovom kontekstu termin upravljanje ne odnosi na svakodnevno
upravljanje preduzećem-menadžment već na sve što se, uslovno rečeno, dešava iznad tog
nivoa, npr.:

1. Kako menadžeri izveštavaju upravni odbor,

2. Kako upravni odbor sagledava performanse menadžera,
3. Kako povezuje performanse i kompenzacije za menadžere,
4. Kako bira i kako i zašto smenjuje menadžere,
5. Kako se biraju članovi upravnog odbora,
6. Da li je obezbeđeno učešće nezavisnih članova u upravnom odboru,
7. Da li i kako akcionari nadziru članove upravnog odbora i kako ih nagrađuju,
8. Kako se obezbeđuje usklađenost sa zakonskom regulativom,
9. Ko je odgovoran za razvoj sistema internih kontrola i upravljanje rizikom,
10. Kakva je uloga interne i eksterne revizije i sl.

Dobar deo aktivnosti korporativnog upravljanja predodređen je kompanijskim zakonima i

drugom zakonskom regulativom /npr. zakonima o stečaju i likvidaciji, zakonima o
računovodstvu i reviziji i dr./, i stepenom razvijenosti finansijskih tržišta i zakonskom
regulativom istih i sl.

Modeli korporacija i korporativnog upravljanja mogu se značajno razlikovati između

različitih zemalja. Glavne razlike potiču iz različitih modela kapitalizma, koji su rezultirali
različitim stepenima razvijenosti finansijskih tržišta i različitim strukturama vlasništva u
korporacijama.

U stejkholder viđenju korporacije, korporativno upravljanje mora da uključi ne samo pitanja

odgovornosti menadžera prema upravnom odboru i odgovornosti i jednih i drugih prema
akcionarima, već i pitanja njihove odgovornosti i odgovornosti preduzeća u celini prema široj
društvenoj zajednici, zaposlenima, kupcima i potrošačima i sl.