Nguyên tắc định giá quyền chọn mua

Giá trị thấp nhất của quyền chọn mua

Một quyền chọn mua là một công cụ với nghĩa vụ pháp lý giới hạn. Nếu người
mua quyền chọn thấy rằng thực hiện quyền chọn là có lợi, quyền chọn sẽ được thực
hiện. Nếu thực hiện quyền chọn sẽ làm giảm sự giàu có của người sở hữu quyền
chọn, người mua sẽ không thực hiện. Quyền chọn không thể có giá trị âm, vì người
mua không bị bắt buộc phải thực hiện quyền chọn. Vì vậy
C(S0,T,X)³ 0
Đối với quyền chọn kiểu Mỹ, kết luận quyền chọn mua có giá trị thấp nhất là 0
bị lấn át bởi kết luận:
C a (S0 ,T , X ) ³ Max(0, S0 - X )
Hình 1: Giá trị thấp nhất của quyền chọn mua kiểu Châu Âu và kiểu Mỹ

Quyền chọn kiểu Châu Âu

Giá quyền chọn mua

0 Giá cổ phiếu S0

Quyền chọn kiểu Mỹ

Giá quyền chọn mua

Max(0;X-S0)

0 Giá cổ phiếu S0
 Giá trị thấp nhất của một quyền chọn được gọi là giá trị nội tại, hay còn gọi là
giá trị cân bằng, hoặc giá trị thực hiện. Giá trị nội tại là giá trị mà người mua quyền
chọn mua nhận được khi thực hiện quyền chọn và là giá trị mà người bán quyền
chọn mua từ bỏ khi quyền chọn được thực hiện.
Khái niệm giá trị nội tại chỉ áp dụng đối với quyền chọn mua kiểu Mỹ, vì
quyền chọn mua kiểu Châu Âu chỉ có thể được thực hiện vào ngày đáo hạn.
Giá quyền chọn mua kiểu Mỹ thường lớn hơn giá trị nội tại của nó. Chênh lệch
giữa giá quyền chọn và giá trị nội tại được gọi là giá trị thời gian hay giá trị đầu cơ
của quyền chọn mua, được định nghĩa là Ca(S0,T,X) – Max(0,S0 - X). Giá trị thời
gian phản ánh những gì mà nhà kinh doanh sẵn sàng chi trả cho sự không chắc chắn
của tài sản cơ sở. Giá trị thời gian tăng cùng chiều với thời gian tính cho đến khi đáo
hạn.
Giá trị tối đa của quyền chọn mua

Quyền chọn mua có giá trị tối đa: C(S0,T,X)  S0

Quyền chọn mua là một kênh mà nhà đầu tư có thể mua tài sản cơ sở. Điều mà
người ta mong muốn đạt được nhiều nhất từ quyền chọn mua là giá trị của tài sản cơ
sở trừ đi giá thực hiện. Ngay cả khi giá thực hiện là 0, không ai có thể trả nhiều tiền
 để mua quyền chọn mua hơn là để mua tài sản cơ sở. Tuy nhiên, có một quyền chọn
mua đáng giá bằng với giá tài sản cơ sở là quyền chọn mua có kỳ hạn vĩnh viễn.
Hình 2: Giá trị tối thiểu và tối đa của quyền chọn mua kiểu Châu Âu và kiểu
Mỹ

Quyền chọn kiểu châu Âu

Giá quyền chọn mua

S0

0 Giá cổ phiếu S0

Quyền chọn kiểu Mỹ

Giá quyền chọn mua

S0

Max (0;S0-X)

0 X

Giá cổ phiếu S0

Giá trị của quyền chọn mua khi đáo hạn

Giá trị của quyền chọn mua lúc đáo hạn được thể hiện như sau:

C(S0,T,X) = Max(0,ST - X)
 Vì quyền chọn đã đến thời điểm đáo hạn, giá quyền chọn không còn chứa
đựng giá trị thời gian. Triển vọng tăng lên trong tương lai của giá tài sản cơ sở
không còn liên quan đến giá của quyền chọn đang đáo hạn, tức là đơn giản chỉ còn
lại giá trị nội tại.
Khi đáo hạn quyền chọn kiểu Mỹ và kiểu Châu Âu là các công cụ giống nhau.
Vì vậy, quy tắc này đúng cho tất cả hai loại quyền chọn.

Hình 3: Giá trị của quyền chọn mua tại thời điểm đáo hạn

Giá quyền chọn mua

C(St,0,X)

Max(0,S0-X)

0
Giá cổ phiếu tại thời điểm đáo hạn St

Tác động của thời gian đến khi đáo hạn

Xét hai quyền chọn kiểu Mỹ chỉ khác nhau thời gian cho đến khi đáo hạn. Một
quyền chọn có thời gian đến khi đáo hạn là T 1 và có giá Ca(S0,T1,X) và quyền chọn
còn lại có thời gian đến khi đáo hạn là T 2 và giá là Ca(S0,T2,X), Giả định T2>T1 và
hôm nay là ngày đáo hạn của quyền chọn có thời hạn ngắn hơn. Giá tài sản cơ sở là
S T1 . Giá quyền chọn đang đáo hạn là Max(0,S0 – X). Quyền chọn thứ hai có thời

gian đến khi đáo hạn là T2 – T1. Giá trị tối thiểu của nó là Max(0, ST1  X ) . Vì vậy,
 khi quyền chọn có thời hạn ngắn hơn đáo hạn, giá trị của nó là giá trị thấp nhất của
quyền chọn có thời hạn dài hơn. Vì vậy
Ca(S0,T2,X) ³ Ca(S0,T1,X)
Thông thường quyền chọn có thời gian đáo hạn dài hơn thì có giá trị lớn hơn,
nhưng nếu nó không có giá trị thời gian khi quyền chọn ngắn hơn đáo hạn, hai
quyền chọn sẽ không có cùng một giá. Điều này có thể xảy ra khi giá của cổ phiếu
cơ sở rất cao hoặc rất thấp.
Giá trị thời gian của một quyền chọn mua thay đổi theo thời gian đến khi đáo
hạn và chênh lệch giữa giá cổ phiếu và giá thực hiện. Các nhà đầu tư chi trả cho giá
trị thời gian của quyền chọn mua dựa trên độ bất ổn của giá tài sản cơ sở trong
tương lai.
Mối quan hệ giữa thời gian đến khi đáo hạn và giá quyền chọn cũng đúng với
quyền chọn kiểu Châu Âu.
Tác động của giá thực hiện
Tác động lên giá trị quyền chọn. Xét hai quyền chọn mua kiểu Châu Âu chỉ
khác nhau giá thực hiện, giá thực hiện của hai quyền chọn lần lượt là X 1và X2,
X2>X1.
Xét hai danh mục đầu tư, A và B. Danh mục đầu tư A bao gồm một vị thế mua
quyền chọn mua với giá thực hiện là X 1 và một vị thế bán quyền chọn mua với giá
thực hiện là X2. Danh mục này được gọi là chênh lệch tiền tệ. Vì chúng ta chi ra
Ce(S0,T,X1) và nhận về Ce(S0,T,X2), giá trị ban đầu của danh mục này là Ce(S0,T,X1)
- Ce(S0,T,X2). Chúng ta vẫn chưa biết giá trị ban đầu âm hay dương, điều đó phụ
thuộc vào giá quyền chọn nào cao hơn.
Danh mục B chỉ gồm các trái phiếu phi rủi ro có mệnh giá X 2 – X1. Các trái
phiếu này được xem là các công cụ chiết khấu thuần tuý, như trái phiếu Chính phủ
ngắn hạn, và đáo hạn khi quyền chọn đáo hạn. Vì vậy giá trị của danh mục này là

hiện giá của mệnh giá của trái phiếu, hay đơn giản là (X2 – X1)(1+r)-T.
 Đối với danh mục A, thứ nhất chúng ta cần xác định giá trị danh mục khi đáo
hạn. Giá trị của bất kỳ danh mục nào sẽ là dòng tiền của nó hoặc khoản thanh toán
khi quyền chọn đáo hạn, phụ thuộc vào giá tài sản cơ sở khi đáo hạn, S T. Giá tài sản
cơ sở khi đáo hạn có 3 trường hợp: (1) ST<X1; (2) X1  ST  X 2 ; hay (3)
X 1X2 ST.

Khi ST lớn hơn X1, quyền chọn mua có giá thực hiện là X 1 sẽ có giá trị ST – X1.
Nếu ST lớn hơn X2, quyền chọn mua có giá thực hiện X 2 sẽ có giá trị ST – X2. Tuy
nhiên chúng ta có vị thế bán đối với quyền chọn có giá trị thực hiện X 2. Vì người
mua nhận được khoản thanh toán ST – X2 khi quyền chọn đáo hạn cao giá, người
bán phải thanh toán –ST + X2. Tính tổng khoản thanh toán của hai quyền chọn, ta
thầy rằng danh mục A sẽ luôn tạo ra khoản giá trị không nhỏ hơn 0, và trong suốt
một số trường hợp, lớn hơn 0. Vì vậy
Ce(S0,T,X1) ³ Ce(S0,T,X2)
Với quyền chọn mua kiểu Mỹ, quyền chọn mua ở vị thế mua không nhất thiết
phải được thực hiện, do đó chúng ta chỉ cần quan tâm đến điều gì sẽ xảy ra nếu
quyền chọn mua ở vị thế bán được thực hiện sớm.
Giả định rằng giá cổ phiếu cơ sở trước khi đáo hạn là S t và lớn hơn X2. Vì bất
cứ lý do nào đó, quyền chọn được thực hiện. Điều này tạo ra một dòng tiền âm, -(St
- X2). Nhà kinh doanh sau đó thực hiện quyền chọn mua ở vị thế mua, điều này tạo
ra một dòng tiền dương St – X1. Tổng hai dòng tiền này là X 2 – X1, có giá trị dương
vì X2>X1.
Vì vậy thực hiện quyền chọn sớm sẽ không tạo ra một dòng tiền âm. Vì vậy
danh mục A sẽ không bao giờ tạo ra dòng tiền âm khi đáo hạn, ngay cả khi quyền
chọn là Kiểu Mỹ. Vì vậy, kết quả của chúng ta đúng đối với cả quyền chọn mua
kiểu Mỹ lẫn kiểu Châu Âu.
Kết quả này cho thấy rằng giá của quyền chọn mua với giá thực hiện thấp hơn
không thể thấp hơn giá quyền chọn mua có giá thực hiện cao hơn. Tuy nhiên hai
mức giá quyền chọn mua này có thể bằng nhau.
 Giới hạn chênh lệch chi phí. So sánh kết quả của danh mục A với danh mục
B, ta thấy rằng lợi nhuận của danh mục B không bao giờ thấp hơn danh mục A. Vì
vậy các nhà đầu tư sẽ không bao giờ chi trả cho danh mục B thấp hơn danh mục A.
Giá của danh mục A là C e(S0,T,X1) – Ce(S0,T,X2), giá của quyền chọn được mua trừ
đi giá của quyền chọn đã bán. Giá của danh mục B là (X 2 – X1)(1+r)-T hiện giá của
mệnh giá trái phiếu. Vì vậy
(X2 – X1)(1+r)-T ³ Ce(S0,T,X1) – Ce(S0,T,X2)
Þ (X2 – X1) ³ Ce(S0,T,X1) – Ce(S0,T,X2)
Điều này có nghĩa là lợi thế của việc mua một quyền chọn với giá thực hiện
thấp hơn so với một quyền chọn có giá thực hiện cao hơn sẽ không cao hơn chênh
lệch giá thực hiện.
Đối với quyền chọn mua kiểu Mỹ, quyền chọn mua có giá thực hiện thấp hơn
có giá trị ít nhất cũng bằng với quyền chọn mua có giá thực hiện cao hơn. Tuy nhiên
kết luận rằng chênh lệch giá thực hiện không đúng đối với quyền chọn mua kiểu
Mỹ. Nếu cả hai quyền chọn mua đều được thực hiện ở thời điểm t trước khi đáo
hạn, và khoản thanh toán X2 – X1 được đầu tư vào trái phiếu phi rủi ro, lợi nhuận
của danh mục A sẽ là
(X2 – X1)(1+r)(T-t)
Giá trị này sẽ lớn giá trị của danh mục B là X 2 – X1. Vì vậy danh mục B sẽ không
luôn luôn có hiệu quả lơn hơn hoặc bằng danh mục A.
Tuy nhiên, nếu các trái phiếu trong danh mục B có mệnh giá là (X 2 – X1)(1+r)T, và
vì vậy có hiện giá là X2 – X1, danh mục B sẽ luôn hiệu quả hơn danh mục A. Trong
trường hợp đó, giá trị hiện tại của danh mục A không thể vượt hơn giá trị hiện tại
của danh mục B. Do đó, chúng ta có thể kết luận đối với quyền chọn kiểu Mỹ:
(X2 – X1) ³ Ca(S0,T,X1) – Ca(S0,T,X2)
Giới hạn dưới của quyền chọn mua kiểu Châu Âu
Chúng ta biết rằng đối với quyền chọn mua kiểu Mỹ
Ca(S0,T,X) ³ Max(0,S0 – X)
Vì ở đây yêu cầu thực hiện ngay là có thể được, chúng ta không thể kết luận tương
tự như vậy đối với quyền chọn mua kiểu Châu Âu. Tuy nhiên, chúng ta có thể xây
dựng một giới hạn dưới cho quyền chọn mua kiểu Châu Âu, giới hạn này sẽ cao
hơn giá trị nội tại của một quyền chọn mua kiểu Mỹ.
Một lần nữa xem xét hai danh mục đầu tư A và B. Danh mục A gồm một cổ
phiếu đang được định giá là S0, còn danh mục B gồm một quyền chọn mua kiểu
Châu Âu có giá Ce(S0,T,X) và trái phiếu phi rủi ro có mệnh giá X, và vì vậy có hiện
giá là X(1+r)-T. Giá trị hiện tại của danh mục B là Ce(S0,T,X) + X(1+r)-T
Thu nhập khi đáo hạn của danh mục A và B

Danh mục Giá trị hiện tại ST X ST >X

A S0 ST ST
B Ce(S0,T,X) + X(1+r)-T X (ST–X)+X=ST
Thu nhập từ danh mục B luôn ít nhất là bằng với thu nhập của danh mục A và
đôi khi còn lớn hơn. Các nhà đầu tư sẽ nhận thấy điều này và định giá danh mục B
tối thiểu cũng bằng với danh mục a, có nghĩa là:
Ce(S0,T,X) + X(1+r)-T ³ S0
Þ Ce(S0,T,X) ³ S0 - X(1+r)-T
Nếu S0 - X(1+r)-T là âm, chúng ta xem giá trị thấp nhất của quyền chọn mua là 0.
Kết hợp các kết quả này cho ta một giới hạn dưới:

Ce(S0,T,X) ³ Max(0, S0 - X(1+r)-T)

Nếu giá quyền chọn mua thấp hơn giá cổ phiếu cơ sở trừ đi hiện giá của giá thực
hiện, chúng ta có thể xây dựng một danh mục kinh doanh chênh lệch giá. Chúng ta
mua quyền chọn mua và trái phiếu phi rủi ro và bán khống tài sản cơ sở. Danh mục
này có dòng tiền ban đầu dương vì giá quyền chọn cộng với giá trái phiếu thấp hơn
giá cổ phiếu. Khi đáo hạn, thu nhập của danh mục là X – S T nếu C > ST và bằng 0
nếu ngược lại. Danh mục có dòng tiền dương ngay bây giờ và có dòng tiền hoặc
bằng không hoặc dương khi đáo hạn.
Quyền chọn mua kiểu Mỹ so với kiểu Châu Âu
 Ca(S0,T,X) ³ Ce(S0,T,X)
Nguyên tắc định giá quyền chọn bán
Giá trị nhỏ nhất của quyền chọn bán
Một quyền chọn bán là một quyền chọn cho phép bán một cổ phiếu. Một
người sở hữu quyền chọn bán không bị bắt buộc phải thực hiện quyền chọn và sẽ
không làm vậy nếu việc thực hiện làm giảm giá trị tài sản. Vì vậy một quyền chọn
bán không bao giờ có giá trị âm:
P(S0,T,X) ³ 0
Một quyền chọn bán kiểu Mỹ có thể thực hiện sớm. Vì vậy
Pa(S0,T,X) ³ Max(0,X - S0)
Giá trị Max(0, X - S0) được gọi là giá trị nội tại của quyền chọn bán. Chênh
lệch giữa giá quyền chọn bán và giá trị nội tại là giá trị thời gian hay giá trị đầu cơ.
Giá trị thời gian được định nghĩa là P a(S0,T,X) - Max(0,X - S0). Giá trị thời gian
phản ánh những gì mà một nhà đầu tư sẵn sàng trả cho sự không chắc chắn của kết
quả cuối cùng.

Hình 1: Giá trị tối thiểu của quyền chọn bán kiểu Châu Âu và kiểu Mỹ

Giá quyền chọn kiểu châu Âu

Giá quyền chọn bán

0 Giá cổ phiếu S0
 Giá quyền chọn kiểu Mỹ

Giá quyền chọn bán

0 Giá cổ phiếu S0 X

Đặc điêm về giá trị nội tại, Max(0,X - S 0) không đúng cho quyền chọn bán
kiểu Châu Âu vì quyền chọn phải có thể được thực hiện đối với nhà đầu tư thực
hiện các giao dịch kinh doanh chênh lệch lãi suất.
Giá trị lớn nhất của quyền chọn bán
Khi đáo hạn, thu nhập từ một quyền chọn bán kiểu Châu Âu là Max(0,X - S T).
Hiện giá của giá thực hiện là giá trị lớn nhất có thể đạt được của quyền chọn bán
kiểu Châu Âu. Vì quyền chọn bán kiểu Mỹ có thể được thực hiện sớm vào bất cứ
lúc nào, giá trị lớn nhất của nó là giá thực hiện
Pe(S0,T,X)  X (1  r)T

Pa(S0,T,X)  X
Giá trị của quyền chọn bán khi đáo hạn
Vào ngày đáo hạn quyền chọn bán không còn giá trị thời gian. Quyền chọn
bán kiểu Mỹ vì vậy cũng giống như quyền chọn bán kiểu Châu Âu. Giá trị của cả
hai loại quyền chọn bán này phải bằng giá trị nội tại. Vì vậy
P(ST,T,X) = Max(0,X – ST)
Nếu X>ST và giá quyền chọn bán thấp hơn X – S T, các nhà đầu tư có thể mua quyền
chọn bán và cổ phiếu, rồi thực hiện quyền chọn bán ngay lập tức để kiếm lợi nhuận
phi rủi ro. Nếu quyền chọn bán đáo hạn dưới giá (X<ST), nó không có giá trị.
 Hình 2: Giá trị quyền chọn bán tại thời điểm đáo hạn

X
Giá quyền chọn bán

P(St,0,X)

0 X

Giá cổ phiếu tại thời điểm đáo hạn St

Tác động của thời gian đến khi đáo hạn

Xét hai quyền chọn bán kiểu Mỹ, một quyền có thời gian đáo hạn là T 1 và
quyền chọn còn lại có thời gian đến khi đáo hạn là T 2, với T2>T1. Bây giờ giả định
ngày hôm nay là ngày đáo hạn của quyền chọn bán có thời hạn đáo hạn ngắn hơn.
Giá cổ phiếu là ST1 . Quyền chọn bán đang đáo hạn có giá trị Max(0,X - ST1 ). Quyền
chọn bán khác, với thời gian còn lại đến khi đáo hạn là T 2 – T1, có giá trị thấp nhất
là Max(0,X - ST1 ). Vì vậy, vào thời điểm 0, chúng ta phải có:
Pa(S0,T2,X) ³ Pa(S0,T1,X)
Các nguyên tắc về giá trị thời gian của quyền chọn bán giống với các nguyên
tắc về giá trị thời gian của quyền chọn mua. Giá trị thời gian lớn nhất khi giá cổ
phiếu gần với giá thực hiện và nhỏ nhất khi giá cổ phiếu hoặc là rất cao hoặc là rất
thấp so với giá thực hiện.
 Hình 3: Biểu diễn giá quyền chọn bán kiểu Mỹ

Giá quyền chọn bán

Pa(S0,T,X)

Max(0,X-S0)

0 X

Mối quan hệ giữa thời gian đến khi đáo hạn và quyền chọn bán sẽ phức tạp
hơn trong trường hợp quyền chọn bán kiểu Châu Âu việc mua một quyền chọn bán
giống như trì hoãn việc bán cổ phiếu với giá thực hiện X. Thời gian cho đến khi đáo
hạn càng xa, người sở hữu quyền chọn bán phải chờ lâu hơn để bán cổ phiếu và
nhận được X. Điều này có thể khiến quyền chọn bán kiểu Châu Âu có thời hạn dài
hơn có giá trị thấp hơn quyền chọn ván có thời hạn ngắn hơn. Điều này không đúng
đối với quyền chọn bán kiểu Mỹ, vì người sở hữu luôn luôn được thực hiện quyền
chọn và nhận về X ngay hiện tại. Đối với quyền chọn bán kiểu Châu Âu, thời gian
đến khi đáo hạn dài hơn vừa có lợi thế - giá trị thời gian lớn hơn – và bất lợi - phải
đợi lâu hơn để nhận được khoản tiền bằng với giá thực hiện. Tuy nhiên hiệu ứng giá
trị thời gian có xu hướng vượt trội hơn và trong hầu hết các trường hợp quyền chọn
bán có thời hạn dài hơn sẽ có giá trị hơn so với quyền chọn bán có thời hạn ngắn
hơn.
Tác động của giá thực hiện
Tác động lên giá quyền chọn. Xét hai quyền chọn bán kiểu Châu Âu chỉ khác
nhau giá thực hiện. Một quyền chọn bán có giá thực hiện là X 1 và phí quyền chọn là
Pe(S0,T,X1); quyền chọn còn lại có giá thực hiện là X 2 và phí quyền chọn là
Pe(S0,T,X2); X2>X1.
Xét hai danh mục A và B. Danh mục A gồm một vị thế mua đối với quyền
chọn bán có giá Pe(S0,T,X2) và một vị thế bán đối với quyền chọn bán có giá trị
Pe(S0, T, X1). Danh mục B gồm một vị thế trường đối với trái phiếu phi rủi ro có
mệnh giá X2 – X1 và hiện giá là (X2 – X1)(1+r)-T
Thu nhập khi đáo hạn của hai danh mục A và B

Danh mục Giá trị hiện tại ST<X1 X1ST X2 X1X2 ST

A -Pe(S0,T,X1) -X1 + ST 0 0
+Pe(S0,T,X2) X2–ST X2–ST 0
Tổng (A) X2 – X1>0 X2–ST>0 0
B (X2 – X1)(1+r)-T X2 – X1>0 X2 – X1>0 X2 – X1>0
Đối vơi danh mục A, tất cả thu nhập đêu không âm. Vì danh mục này không
thể làm cho người sở hữu phải có dòng chi ra, giá của quyền chọn được mua phải
không nhỏ hơn giá của quyền chọn được bán đi; nghĩa là:
Pe(S0,T,X2) ³ Pe(S0,T,X1)
Đối với quyền chọn bán kiểu Mỹ, thì quyền chọn bán có giá thực hiện thấp
hơn có thể được thực hiện sớm. Nếu giá cổ phiếu vào thời điểm t trước khi đáo hạn
là St, với St<X1. Nhà đầu tư sẽ thực hiện quyền chọn bán có giá thực hiện X 1, sau đó
thực hiện quyền chọn có giá thực hiện là X2. Dòng tiền từ hai giao dịch này là –(X1
– St) + (X2 – St) = X2 – X1, có giá trị dương. Việc thực hiện sớm sẽ không tạo ra
dòng tiền âm. Vì vậy kết quả đúng cho cả quyền chọn bán kiểu Mỹ cũng như quyền
chọn bán kiểu Châu Âu.
Giới hạn đối với chênh lệch phí quyền chọn. So sánh thu nhập của danh mục A
và danh mục B. Chúng ta thấy rằng thu nhập của danh mục B không bao giờ thấp
 hơn danh mục A. Vì vậy không có nhà đầu tư nào trả nhiều hơn cho danh mục A so
với danh mục B. Vậy
(X2 – X1)(1+r)-T ³ Pe(S0,T,X2) - Pe(S0,T,X1)
Tuy nhiên kết quả không đúng với quyền chọn bán kiểu Mỹ. Nếu quyền chọn bán
này là kiểu Mỹ và đều được thực hiện, nhà đầu tư sẽ nhận được X 2 – X1. Khoản tiền
này sẽ được đầu tư với trái phiếu phi rủi ro và sẽ thu được khoản lãi trong thời hạn
còn lại của quyền chọn. Khi đáo hạn nhà đầu tư sẽ nhận được nhiều hơn X 2 – X1,
tức là thu nhập của danh mục B.
Vì chênh lệch của các giá thực hiện lớn hơn hiện giá của chênh lệch giá thực
hiện, chúng ta có thể kết luận đối với quyền chọn bán kiểu Châu Âu
X2 – X1 ³ Pe(S0, T, X2) - Pe(S0, T, X1)
Kết quả này đúng đối với cả quyền chọn bán kiểu Mỹ và kiểu Châu Âu. Thật
vậy, nếu ta xem trái phiếu của danh mục B có mệnh giá là (X 2 – X1)(1+r)-T và hiện
giá là (X2 – X1). Nếu như thực hiện sớm quyền chọn tại thời điểm t, hầu hết những
người sở hữu danh mục A sẽ nhận được khi đáo hạn là (X 2 – X1)(1+r)T-t. Người sở
hữu danh mục B sẽ thu được khoản tiền lớn hơn, (X 2 – X1)(1+r)T. Điều này chứng tỏ
danh mục A sẽ không bao giờ đem lại lợi nhuận cao hơn danh mục B khi đáo hạn.
Do đó giá trị hiện tại của danh mục A, P a(S0,T,X2) – Pa(S0,T,X1), không thể lớn hơn
giá trị hiện tại của danh mục B, X2 – X1. Do đó
X2 – X1 ³ Pa(S0,T,X2) – Pa(S0,T,X1)
Giới hạn dưới của quyền chọn bán kiểu Châu Âu
Chúng ta đã biết rằng giá trị nhỏ nhất của một quyền chọn bán kiểu Mỹ là
Max(0, X – S0). Kết luận này không đúng đối với trường hợp quyền chọn bán kiểu
Châu Âu, vì nó không thể được thực hiện sớm.
Xét hai danh mục A và B. Danh mục A bao gồm một cổ phiếu. Danh mục B
bao gồm một vị thế bán đối với một quyền chọn bán kiểu Châu Âu được định giá là
Pe(S0,T,X) và một vị thế mua đối với một trái phiếu phi rủi ro có mệnh giá là X và
giá hiện thời là X(1+r)-T.
 Thu nhập khi đáo hạn của danh mục A và B
Danh mục Giá trị hiện tại ST<X ST ³X
A S0 ST ST
-T
B X(1+r) - Pe(S0,T,X) X–(X–ST)=ST X
Thu nhập danh mục A ít nhất cũng tốt như danh mục B. Vì vậy sẽ không có
người nào sẵn sàng trả cao hơn cho danh mục B so với danh mục A. Hiện giá của
danh mục A phải không thấp hơn hiện giá của danh mục B; tức là
S0 ³ X(1+r)-T- Pe(S0,T,X)
Þ Pe(S0,T,X) ³ X(1+r)-T – S0
Nếu hiện giá của danh mục thực hiện thấp hơn giá cổ phiếu, giới hạn dưới này
sẽ có giá trị âm. Vì chúng ta biết quyền chọn bán không thể có giá trị thấp hơn 0,
chúng ta có thể viết
Pe(S0,T,X) ³ Max(0,X(1+r)-T – S0)
Hình 4: Đường biểu diễn giá quyền chọn bán kiểu Châu Âu
 X

X(1+r)-T

Quyền
chọn
bán

X(1+r)-T X

Giá cổ phiếu (S0)

Tài liệu tham khảo

1.TS.Nguyễn Thị Ngọc Trang (2006) Quản trị rủi ro tài chính, Nxb thống kê.

2. PGS.TS Nguyễn Văn Nam ,PGS.TS Vương Trọng Nghĩa (2002),Giáo trình thị
trường chứng khoán,Nxb Tài chính.