CÁC NGUYÊN LÝ ĐỊNH GIÁ KỲ HẠN

VÀ GIAO SAU
 GIÁ CẢ VÀ GIÁ TRỊ
 Trong một thị trường hiệu quả, giả cả của tài sản
luôn luôn bằng giá trị kinh tế thực của tài sản đó.
 Giá trị của tài sản chính là hiện giá của dòng tiền
nhận được từ tài sản trong tương lai.
 Hợp đồng giao sau hoặc kỳ hạn không phải là một
loại tài sản với đúng ý nghĩa của chúng.
 “Giá cả” giao sau là một con số cụ thể, trong khi đó
giá trị thì lại là một cái gì đó trừu tượng hơn.
 Giá trị ban đầu của một hợp đồng luôn là zero
GIÁ TRỊ CỦA HỢP ĐỒNG KỲ HẠN VÀ GIAO SAU

Vt(0,T) : là giá trị của hợp đồng kỳ hạn tại thời điểm t
vt(T) : là giá trị của hợp đồng giao sau tại thời điểm t
F(0,T) : là giá cả của hợp đồng kỳ hạn (giá kỳ hạn)
ft(T) : là giá cả của hợp đồng giao sau

Giá trị của mỗi hợp đồng bằng zero khi được ký kết:

V0(0,T) = 0

v0(T) = 0
 Giá trị của hợp đồng kỳ hạn

F(T,T) = ST
Giá kỳ hạn lúc đáo hạn:
( lý thuyết UFR trong thị trường hiệu
quả)
Giá trị của hợp đồng VT(0,T) = ST – F(0,T)
kỳ hạn lúc đáo hạn:
(vị thế mua kỳ hạn)

Giá trị của hợp đồng Vt(0,T) = St – F(0,T)(1+r)-(T-t)

kỳ hạn trước lúc đáo
hạn:
Giá trị của hợp đồng kỳ hạn
 Giá trị của hợp đồng kỳ hạn

Giá trị của hợp đồng

VT(0,T) = ST – F(0,T)
kỳ hạn lúc đáo hạn:

Như vậy, VT(0,T) = 0 vì F(0,T) = ST?

Kết luận này chỉ đúng với điều kiện thị trường là thị
trường hiệu quả, lúc đó HĐ kỳ hạn không có giá trị,
IRP tồn tại, CIA không khả thi
 Giá cả của hợp đồng kỳ hạn

Giá trị của hợp đồng V0(0,T) = S0 – F(0,T)(1+r)-T

kỳ hạn tại thời điểm 0:

V0(0,T) = 0 nên F(0,T) = S0(1+r)T

Giá kỳ hạn phụ thuộc vào chi phí tài chính từ việc tồn trữ
 Giá trị của hợp đồng giao sau

vt(T) : giá trị của hợp đồng giao sau tại thời điểm t

ft(T) : giá cả của hợp đồng giao sau tại thời điểm t (giá giao sau)

Giá giao sau lúc đáo hạn: fT(T) = ST

Giá trị của một hợp đồng giao vt = ft(T) – ft-1(T)

sau trong ngày giao dịch
nhưng trước khi điều chỉnh
(mua giao sau)
theo thị trường:

Giá trị của hợp đồng giao sau vt(T) = 0

ngay sau khi điều chỉnh theo thị
trường:
 Giá trị của hợp đồng giao sau

Ví dụ:

Ngày 10/12, hợp đồng giao sau dầu có f0(30) = 83$/br

Ngày 11/12, f1(30) = 85$/br, người nắm giữ HĐ sẽ được cộng 2$/br
vào tài khoản ký quỹ.

Do đó, giá trị HĐ giao sau đối với người mua ngày 11/12 cũng
bằng với giá trị HĐ giao sau đối với người mua ngày 10/12 (vì đã
được điều chỉnh ký quỹ)

 HĐ giao sau ngày nào cũng là ngày bắt đầu

Ngày Dòng tiền giao sau Dòng tiền kỳ hạn
0 0 0
1 f1(T) – f0(T) 0
2 f2(T) – f1(T) 0
3 f3(T) – f2(T) 0
… … …
T–2 fT-2(T) – fT-3(T) 0
T–1 fT-1(T) – fT-2(T) 0
T fT(T) – fT-1(T)=ST - fT-1(T) ST – F(0,T)
 MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ GIAO SAU
Giá giao ngay, phần bù rủi ro và chi phí lưu giữ

Ví dụ:
So sánh giữa việc bán lúa mỳ giao ngay hay trữ lúa mỳ
đợi giá tăng mới bán:
- Bán ngay: thu được S0
- Trữ lúa mỳ: bán theo giá giao ngay trong tương lai ST,
đồng thời phải chịu chi phí tồn trữ, lưu kho (Saving), mất
chi phí cơ hội (iS0)
 MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ GIAO SAU
Giá giao ngay, phần bù rủi ro và chi phí lưu giữ
Nếu thị trường là hiệu quả, 2 hoạt động trên là như nhau
thì ta có:
Giá giao ngay hiện tại của tài sản sẽ là:
S0 = ST – s – iS0
S0 : giá giao ngay hiện tại
s: chi phí tồn trữ tài sản trong thời kỳ từ 0 đến T
i: lãi suất (cơ hội phí) của quá trình dự trữ
ST: giá giao ngay tương lai của tài sản tại thời điểm T
 MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ GIAO SAU
Giá giao ngay, phần bù rủi ro và chi phí lưu giữ

Nếu các nhà đầu tư không quan tâm đến rủi ro (risk neutral):

S0 = E(ST) – s – iS0

Hầu hết các nhà đầu tư đều không thích rủi ro (risk averse) và
do đó họ sẽ trả một khoản tiền thấp hơn phương trình trên, phần
chênh lệch này gọi là phần bù rủi ro.

S0 = E(ST) – s – iS0 – E(Ф)

Chi phí lưu giữ (cost of carry): θ = s + iS0

 MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ GIAO SAU

Giá trị hợp lý lý thuyết

Tình huống: mua giao ngay một tài sản với giá S0 và bán
một hợp đồng giao sau với giá f0(T)
Khi đáo hạn, giá giao ngay là ST và giá giao sau là fT(T) = ST
-Thu nhập từ tài sản = - S0 + ST
-Thu nhập từ HD giao sau = -1 (fT(T) – f0(T)) = f0(T) - ST
Lợi nhuận của giao dịch Π là f0(T) – S0 trừ đi chi phí tồn trữ và
chi phí cơ hội:
Π = f0(T) – S0 – s – iS0 = f0(T) – S0 – θ
 MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ GIAO SAU

Giá trị hợp lý lý thuyết

Π = f0(T) – S0 – s – iS0 = f0(T) – S0 – θ

Vì f0(T) – S0 – θ là những đại lượng đã được xác định nên lợi

nhuận trong phương trình trên là không có rủi ro, nghĩa là giao
dịch giao sau không tạo ra một phần bù rủi ro. Như vậy, lợi
nhuận từ giao dịch giao sau là f0(T) – S0 – θ bằng zero. Do đó

f0(T) = S0 + θ
Cơ
chế
hình
thành
giá
giao
sau
 MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ GIAO SAU

Thị trường giao sau là thị trường của Basis (bao

gồm chi phí tồn trữ và phần bù rủi ro cho giao dịch
giao sau).

Sơ đồ trên đây lý giải vì sao người ta nói rằng thông

tin trên thị trường giao ngay được sử dụng để hình
thành giá trị trên thị trường giao sau hay hình thành
giá giao sau.
 MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ GIAO SAU

Giá trị hợp lý lý thuyết

Giá giao sau bằng giá giao ngay

cộng với chi phí lưu giữ. Vì thế chi
phí lưu giữ là chênh lệch giữa giá
giao ngay và giá giao sau và còn
được gọi là basis
 MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ GIAO SAU

Basis là thước đo nói lên mối quan hệ giữa hợp đồng giao sau
và hợp đồng giao ngay.

Basis thể hiện chênh lệch giữa giá giao ngay và giá giao sau.

Basis = Giá giao ngay – Giá giao sau

• Basis âm khi giá giao ngay < giá giao sau

• Basis dương khi giá giao ngay > giá giao sau.
Ví dụ:
Basis = $350 giá giao ngay – $320 giá giao sau = + 30 basis
Basis = $210 giá giao ngay – $240 giá giao sau = – 30 basis
 f0(T) = S0 + θ
Đáo hạn Giá thanh toán
(cents/pound)
Giá giao ngay (26 tháng 9) 36,75
Tháng 10 f0(T) > S0 41,60
Tháng 12 42,05
Tháng 03 42,77
Tháng 05 43,50
Tháng 07 43,80
Tháng 10 Contango 45,20
Tháng 12 45,85

Sàn giao dịch cotton NewYork

 f0(T) = S0+ θ - χ
Đáo hạn Giá thanh toán
(cents/giạ)
Giá giao ngay (08 tháng 11) 563,25
Tháng 01 558,50
Tháng 03
f (T) < S
0 0 552,75
Tháng 03 545,75
Tháng 05 543,25
Tháng 08 536,50
Tháng 09 Backwardation 520,50
Tháng 11 502,25

Sàn giao dịch đậu nành Chicago

 Contango + Backwardation

Đáo hạn Giá thanh toán

(cents/giạ)
Giá giao ngay (08 tháng 11) 159,5
Tháng 12 163,5
Tăng
Tháng 03 164,8
Tháng 04 Giảm 163,0
Tháng 05 162,4
Tháng 08 158,3
Tháng 09 154,9

Sàn giao dịch đậu nành Chicago