Chương 5

Rủi ro và tỷ suất lợi nhuận

5-1
 Tóm tắt nội dung

1. Lợi nhuận: các khái niệm cơ bản

2. Rủi ro: các khái niệm cơ bản
3. Rủi ro riêng lẻ
4. Rủi ro thị trường (rủi ro danh mục)
5. Rủi ro và lợi nhuận: CAPM/SML

5-2
 Lợi nhuận đầu tư là gì?

Lợi nhuận tuyệt đối:

Lợi nhuận = Giá trị đạt được – Vốn đầu tư ban đầu
Lợi nhuận một khoản đầu tư gồm:
- Thu nhập định kỳ từ khoản đầu tư.
- Chênh lệch giá tài sản đầu tư = giá bán – giá mua
Lợi nhuận tương đối:
Tỷ suất lợi nhuận = Lợi nhuận tuyệt đối (trong một đơn
vị thời gian)/ Vốn đầu tư ban đầu

5-3
 Vốn đầu tư ban đầu là $1000 và sau 1
năm bán lại với giá $1100

 Lợi nhuận tuyệt đối (bằng tiền):

$1,100 - $1,000 = $100.

 Lợi nhuận tương đối (%):

$100/$1,000 = 0.10 = 10%.

5-4
 Lợi nhuận đầu tư là gì?

 Lợi nhuận đầu tư đo lường các kết quả tài

chính của một khoản đầu tư trong một thời
kỳ đầu tư.
 Kỳ đầu tư được xem xét thường là một
năm.
 Lợi nhuận được xem xét có thể là lợi nhuận
quá khứ (Realized) hay lợi nhuận tương lai
(Expected).
 Lợi nhuận yêu cầu (Required)?
5-5
 Rủi ro đầu tư là gì?

 Suất sinh lời từ đầu tư thường không đươc

biết chắc chắn
 Rủi ro đầu tư gắn với xác suất của suất sinh
lời nhận được là nhỏ hơn dự tính.
 Khả năng lợi nhuận càng xa (thấp hơn) suất
sinh lợi dự tính thì rủi ro càng lớn.

5-6
 Phân phối xác suất
Stock X

Stock Y

Suất sinh
-20 0 15 50 Lời (%)
Cổ phiếu nào rủi ro hơn? Tại sao? 5-7
Lợi nhuận và Rủi ro của một
tài sản riêng lẻ (Stand-
alone Risk)

5-8
 Lợi nhuận của tài sản
 Khi phân tích một tài sản đầu tư, lợi nhuận
dự tính đạt được là trung bình trọng số của
các mức lợi nhuận có thể đạt được, với
trọng số là xác suất nhận được các mức lợi
nhuận đó.

5-9
 Ví dụ: các tài sản đầu tư

Economy Prob. T-Bill HT Coll USR MP

Recession 0.10 8.0% -22.0% 28.0% 10.0% -13.0%

Below avg. 0.20 8.0 -2.0 14.7 -10.0 1.0

Average 0.40 8.0 20.0 0.0 7.0 15.0

Above avg. 0.20 8.0 35.0 -10.0 45.0 29.0

Boom 0.10 8.0 50.0 -20.0 30.0 43.0

1.00
5-10
 Suất sinh lời của trái phiếu kho
bạc T-bill có gì đặc biệt không?

 Trái phiếu Kho Bạc T-bill cho suất sinh

lợi 8% với mọi tình hình kinh tế
 Vậy trái phiếu kho bạc T-bill là không
rủi ro? Hãy giải thích

5-11
Suất sinh lời dự tính của từng
tài sản đầu tư.
^
k = suất sinh lời dự tính.
n
kˆ =  P K .
i i
i =1

^
kHT = 0.10(-22%) + 0.20(-2%)
+ 0.40(20%) + 0.20(35%)
+ 0.10(50%) = 17.4%.
5-12
 ^
k
HT 17.4%
Market 15.0
USR 13.8
T-bill 8.0
Coll 1.7

 HT có suất sinh lời dự tính cao nhất.

 Điều này có làm HT là tốt nhất không?
5-13
Độ lệch chuẩn (standard deviation)
tỷ suất lợi nhuận.

  Standard deviation

 Variance  
2

 k 
n 2
 i  k̂ Pi .
i 1

5-14
  k 
n 2
 i  k̂ Pi .
i 1

HT:
 = ((-22 - 17.4)20.10 + (-2 - 17.4)20.20
+ (20 - 17.4)20.40 + (35 - 17.4)20.20
+ (50 - 17.4)20.10)1/2 = 20.0%.
 T-bills = 0.0%.  Coll = 13.4%.

HT = 20.0%.  USR = 18.8%.
 M = 15.3%.
5-15
 Phân phối Xác suất

T-bill

USR
HT

0 8 13.8 17.4
Suất sinh lời (%)
5-16
 Độ lệch chuẩn đo lường rủi ro riêng lẻ
cuả một khoản đầu tư.
 Hệ số biến thiên -Coefficient of
variation là một thước đo khác của rủi
ro. hệ số biến thiên:
Standard deviation 
CV  
Expected return rˆ

5-17
 Suất sinh lời dự tính và rủi ro
Expected
Security return Risk, 
HT 17.4% 20.0%
Market 15.0 15.3
USR 13.8 18.8
T-bills 8.0 0.0
Coll 1.7 13.4

 Vậy phương án nào là tốt nhất?

5-18
Lợi nhuận và rủi ro của
danh mục đầu tư

5-19
Suất sinh lời và rủi ro của danh mục

Danh mục hai cổ phiếu: $50,000 HT

và $50,000 Coll.

tính k^p và p.

5-20
 ^
Suất sinh lời danh mục, kp

^k là trung bình trọng số của các cổ phiếu:

p
n
^ ^
kP= wiki
i=1

^
kp = 0.5(17.4%) + 0.5(1.7%) = 9.6%.
^ ^ ^
kp is between kHT and kColl.

5-21
 Cách khác tính lợi nhuận danh mục
Estimated Return
Economy Prob. HT Coll. Port.
Recession 0.10 -22.0% 28.0% 3.0%
Below avg. 0.20 -2.0 14.7 6.4
Average 0.40 20.0 0.0 10.0
Above avg. 0.20 35.0 -10.0 12.5
Boom 0.10 50.0 -20.0 15.0

kp = (3.0%)0.10 + (6.4%)0.20 + (10.0%)0.40

+ (12.5%)0.20 + (15.0%)0.10 = 9.6%.
5-22
 Độ lệch chuẩn danh mục
 p = ((3.0 - 9.6)20.10 + (6.4 - 9.6)20.20 +
(10.0 - 9.6)20.40 + (12.5 - 9.6)20.20
+ (15.0 - 9.6)20.10)1/2 = 3.3%.
 p thấp hơn :
 Tất cả các cổ phiếu (20% and 13.4%).
 Trung bình của HT và Coll (16.7%).
 Danh mục cho suất sinh lời trung bình
nhưng rủi ro thì thấp hơn nhiều.
5-23
 Lợi nhuận và rủi ro danh mục

Danh mục gồm 2 cổ phiếu M và N, tỷ trọng vốn đầu tư vào

M và N lần lượt là 60% và 40%. Thông tin tỷ suất lợi
nhuận dự kiến của 2 cổ phiếu:
Xác suất kM kN

0.2 10% -4%

0.6 18% 18%

0.2 26% 40%

5-24
Danh mục hai cổ phiếu

So sánh danh mục P1 gồm cổ phiếu HT

và Coll với danh mục P2 gồm 2 cổ phiếu
M và N.
Kết luận:

5-25
Hệ số tương quan tỷ suất lợi nhuận
Xu hướng và mức độ biến động cùng nhau
của tỷ suất lợi nhuận các chứng khoán gọi là
tương quan.
Biến động cùng chiều gọi là tương quan
dương. Biến động ngược chiều gọi là tương
quan âm.
Đo lường mức độ và hướng tương quan bằng
hệ số tương quan (correlation coefficient).

5-26
Nhận xét xu hướng biến động của HT
và Coll.

 HT biến động cùng chiều với nền kinh

tế, do vậy nó có mối quan hệ tương
quan dương với nền kinh tế.

 Coll biến động nghịch chiều với nền

kinh tế. Quan hệ tương quan âm như
vậy thường ít khi xảy ra.

5-27
 Hệ số tương quan và
rủi ro danh mục
 Hai cổ phiếu có thể kết hợp thành danh mục
không rủi ro nếu ρ = -1.0.
 Rủi ro sẽ không giảm đi nếu hai cổ phiếu cùng
có ρ = +1.0.
 Thông thường cổ phiếu có ρ  0.65, do vậy rủi
ro giảm đi nhưng không loại trừ hoàn toàn.
 Nhà đầu tư thường giữ nhiều loại cổ phiếu.
 Điều gì xảy ra nếu ρ = 0?

5-28
Hệ số tương quan ρ = -1.0

5-29
Hệ số tương quan ρ = 1.0

5-30
 Ứng xử của rủi ro danh mục theo số
lượng chứng khoán trong danh mục?

 p sẽ giảm bởi vì các cổ phiếu thêm vào

có thể không tương quan hoàn hảo.
^
 Nhưng kp sẽ tương đối không thay đổi.

5-31
Prob.
Large

0 15 Return
1 35% ; Large 20%. 5-32
 Nghiên cứu thực tiễn về rủi ro
danh mục
p (%)
Rủi ro đặc trưng riêng
35
của cty- Company Specific
(Diversifiable) Risk
Rủi ro Cty (Stand-Alone Risk),p

20
Rủi ro thị trường (market risk)

0 10 20 30 40 2,000+
Số CP trong danh mục
5-33
 Stand-alone Diversifiable Market
 risk = risk + risk

Market Risk - Rủi ro thị trường là phần rủi ro của

chứng khoán mà không thể loại trừ bằng cách
đa dạng hoá.
Firm-specific Risk, diversifiable Risk - Rủi ro đặc
trưng riêng công ty, rủi ro có thể đa dạng hoá –
là phần rủi ro của chứng khoán mà có thể loại
trừ bằng đa dạng hoá.

5-34
Quan hệ rủi ro và tỷ suất
lợi nhuận yêu cầu

5-35
E ngại rủi ro, nguyên tắc rủi ro
hệ thống
 Nhà đầu tư không thích rủi ro (risk aversion).
 Tài sản có rủi ro cao cần có tỷ suất lợi nhuận
dự kiến cao để thu hút các nhà đầu tư.
 Chênh lệch tỷ suất lợi nhuận là phần thưởng
cho rủi ro gánh chịu cao hơn.

5-36
 Nguyên tắc rủi ro hệ thống

 Các Nhà đầu tư duy lý thường tối thiểu hoá rủi

ro bằng cách đầu tư vào danh mục.
 Danh mục đa dạng hóa tốt sẽ chỉ có rủi ro thị
trường (thấp hơn stand – alone risk) do vậy giá
và suất sinh lời cổ phiếu thể hiện mức rủi ro
thấp hơn này.
 Nắm giữ 1 loại cổ phiếu chịu rủi ro cao hơn
nhưng cũng chỉ nhận được tỷ suất lợi nhuận
tương đương với rủi ro hệ thống thấp hơn.

5-37
 CAPM
 Theo Mô hình định giá tài sản vốn CAPM (Capital
asset pricing model), rủi ro thích đáng của từng cổ
phiếu là phần rủi ro mà cổ phiếu đó đóng góp vào rủi
ro của một danh mục được đa dạng hóa tốt – danh
mục thị trường.
 Rủi ro này được đo bằng hệ số beta – đo độ nhạy
cảm biến động của cổ phiếu so với thị trường.
 Chỉ tiêu đo lường rủi ro liên quan đối với 1 cổ phiếu
riêng biệt là gì?

5-38
 Tính beta

βj = ρj,M .(σj/ σM )
hoặc βj = Cov(j,M)/ Cov(M,M )
= Cov(j,M)/ σ2M
 ρj,M : Hệ số tương quan tỷ suất lợi nhuận chứng
khoán j với tỷ suất lợi nhuận danh mục thị trường.
 σj, σM lần lượt là độ lệch chuẩn tỷ suất lợi nhuận ck j và
tỷ suất lợi nhuận danh mục thị trường.
 Cov(j,M): Đồng phương sai tỷ suất lợi nhuận chứng
khoán j với tỷ suất lợi nhuận danh mục thị trường.
5-39
 Tính beta trong thực tế
 Chạy hàm hồi quy regression với các
biến số là suất sinh lời cổ phiếu trên
trục Y và suất sinh lời thị trường trên
trục X.
 Độ nghiêng (hệ số góc) của đường hồi
quy đo lường sự biến động tương quan
của cổ phiếu hay là hệ số beta (b).

5-40
VD: dùng số liệu suất sinh lời quá
khứ của cổ phiếu KWE để tính beta
Year Market KWE
1 25.7% 40.0%
2 8.0% -15.0%
3 -11.0% -15.0%
4 15.0% 35.0%
5 32.5% 10.0%
6 13.7% 30.0%
7 40.0% 42.0%
8 10.0% -10.0%
9 -10.8% -25.0%
10 -13.1% 25.0%
5-41
 Beta của KWE
kKWE
40%

20%

0% kM
-40% -20% 0% 20% 40%
-20%

kKWE = 0.83kM + 0.03

-40%
R2 = 0.36

5-42
Tính beta trong thực tế
 Đường hồi quy và beta tính bằng
EXCELL với hàm “regression” và b =
0.83.
 Thường sử dụng suất sinh lời trung
bình hằng tháng của 4 hay 5 năm để
tạo đường hồi quy. Đôi khi có thể
dùng số liệu trung bình 52 tuần của 1
năm.

5-43
 Giải thích beta như thế nào ?

 b = 1.0, cổ phiếu có mức rủi ro trung bình

so với thị trường.
 b > 1.0, rủi ro cao hơn trung bình.
 b < 1.0, rủi ro thấp hơn trung bình.
 Phần lớn cổ phiếu có beta từ 0.5 đến 1.5.
 Có cổ phiếu có beta âm không?

5-44
 Rủi ro thị trường và tỷ suất lợi
nhuận yêu cầu - CAPM

 Nhà đầu tư không thích rủi ro nên các tài sản rủi ro
đều có tỷ suất lợi nhuận cao hơn tỷ suất lợi nhuận
kiếm được từ tài sản phi rủi ro - kRF.
 Phần chênh lệch gọi là phần bù rủi ro (risk
Premium).
 Theo lý thuyết CAPM, trong điều kiện thị trường cân
bằng, phần thưởng trên một đơn vị rủi ro thị trường
của tất cả các tài sản phải như nhau.
 Danh mục thị trường có rủi ro σM tương ứng với beta
= 1, có phần bù rủi ro là - RPM = E(kM) - kRF

5-45
 Rủi ro thị trường và tỷ suất lợi
nhuận yêu cầu - CAPM

 Chứng khoán j có rủi ro hệ thống là bj có phần bù rủi ro

RPj = E(kj) - kRF
 Phần bù rủi ro trên một đơn vị rủi ro:

RPJ / βj = (E(kj) – kRF)/ bj

 Trong điều kiện cân bằng:
(E(kj) – kRF)/ bj = E(k M) – k RF
 Công thức đường thị trường chứng khoán – CAPM: Tỷ
suất lợi nhuận dự kiến trong điều kiện cân bằng, chính là
tỷ suất lợi nhuận yêu cầu được xác định:
E(kj) = kRF + [E(k M )– k RF] bj

5-46
 Tỷ suất lợi nhuận dự tính và rủi ro thị trường
của các đầu tư

Expected
Security return Risk, b
HT 17.4% 1.29
Market 15.0 1.00
USR 13.8 0.68
T-bills 8.0 0.00
Coll 1.7 -0.86
Đầu tư nào tốt nhất?
5-47
 Dùng đường SML tính suất sinh lời
yêu cầu của các phương án.

 Đường Security Market Line (SML) là 1

phần của mô hình định giá tài sản tài
chính Capital Asset Pricing Model (CAPM).

 SML: kj = kRF + (RPM^)bj .

 Giả thiết kRF = 8%; kM = kM = 15%.
 RPM = (kM - kRF) = 15% - 8% = 7%.

5-48
Tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của các
đầu tư

 kHT = 8.0% + (7%)(1.29)

= 8.0% + 9.0% = 17.0%.
 k = 8.0% + (7%)(1.00) = 15.0%.
M

kUSR = 8.0% + (7%)(0.68) =

12.8%.
k
T-bill = 8.0% + (7%)(0.00) =
8.0%.
k = 8.0% + (7%)(-0.86) =
Coll
5-49
2.0%.
 Suất sinh lời dự tính và suất sinh
lời yêu cầu (Expected versus
Required Returns)
^
k k
HT 17.4% 17.0% Undervalued
Market 15.0 15.0 Fairly valued
USR 13.8 12.8 Undervalued
T-bills 8.0 8.0 Fairly valued
Coll 1.7 2.0 Overvalued
5-50
 SML: ki = kRF + (RPM) bi
ki = 8% + (7%) bi

ki (%)

. .
HT Market
kM = 15 .
8 . T-bills
USR
kRF =
Coll.
. Risk, bi
-1 0 1 2

SML và các phương án đầu tư 5-51

Tính beta của danh mục với
50% HT và 50% Collections

bp = trung bình trọng số

= 0.5(bHT) + 0.5(bColl)
= 0.5(1.29) + 0.5(-0.86)
= 0.22.

5-52
Suất sinh lời yêu cầu của danh mục
HT/Collections
kp = bình quân trọng số k
= 0.5(17%) + 0.5(2%) = 9.5%.

Hay sử dụng SML:

kp = kRF + (RPM) bp
= 8.0% + 7%(0.22) = 9.5%.
5-53
 Tác động của lạm phát lên SML
Suất sinh lợi
đòi hỏi k (%)
 I = 3%
New SML
SML2

18 SML1
15
11 Original situation
8

0 0.5 1.0 1.5 2.0

5-54
 Tác động của sự E ngại rủi ro

Sau khi tăng

Required Rate e ngại rủi ro
of Return (%)
SML2
kM = 18%
kM = 15%
18 SML1
 RPM = 3%
15

8
Ban đầu
Risk, b
1.0 5-55 i
CAPM đã được kiểm chứng hay từ
chối qua nghiên cứu thực nghiệm?
 Chưa. Các nghiên cứu thực nghiệm
không cho thấy việc thừa nhận hay từ
chối mô hình này.
 Nhà đầu tư quan tâm đến cả rủi ro của
công ty và rủi ro của thị trường.
 Quan trọng hơn, suất sinh lời đòi hỏi của
nhà đầu tư là dựa trên rủi ro tương lai,
còn beta lại được tính từ số liệu qua khứ

5-56