2021.07.

08
李惟宇 weiyu1018@ibfs.com.tw

1565.TT 精華
招工轉趨順利 產能將獲釋放

精華成立於 1986 年，主要產品為拋棄式隱形眼鏡，生產據點主要在台灣，營運模式

包含內銷 OBM、外銷 ODM、OEM。1Q21 市場占比：台灣 10%、亞洲 74%(其中日
公司簡介 本 48%、中國 24%)、美國 10%、歐洲 6%。國際客戶包含 HOYA、SEED、博士倫、
HUBBLE、ZEISS 等。
投資評等/目標價 重點摘要

買進 417  中國在滲透率提升、電商通路開放下，隱形眼鏡產值可期
【前次投資建議】區間操作，266~320
中國隱形眼鏡市場自 2 年前開始出現明顯成長，原因之一，是過去實體
【大盤指數/股價】17851 / 343.5 通路在隱形眼鏡銷售上具進入障礙，近期因為電商通路開放，打開一全
近一年個股及大盤報酬率 新市場，且中國隱形眼鏡滲透率僅 10%，遠低於東亞的 20%，在人口龐
大、滲透率尚低的前提下，增加了中國市場未來產值的想像力。精華的
80%
60% 中國客戶需求是從 3Q20 轉為強勁，未來隨客戶產品、品牌在消費者的
40%
20% 信任度、能見度提升，產品多樣性或將增加，未來有望打入非彩片消費
0%
-20% 族群，市場涵蓋率將進一步提升，投研部預估 2021 年中國市場營收有
-40%
'20 07 '20 09 '20 11 '21 01 '21 03 '21 05 '21 07 機會達 YoY+50%
1565 精華 加權指數
 日本客戶展望轉趨樂觀
公司基本資料
流通在外股數(百萬股) 50 隨疫情受到控制，SEED 對 2021 年展望轉趨樂觀，考量繼美國後，日本
市值(百萬元) 17,318
3M 平均日成交值(百萬元) 214 2H21 疫情漸獲控制後，有機會同樣迎來內需消費爆發潮，加以客戶端
外資持股率(%) 25.20
的展望轉趨樂觀，精華在 2H21 招工順利、產能提升下，投研部預估日
投信持股率(%) 2.63
董監持股率(%) 9.19 本 2021 年營收有望 YoY+20%。
自營持股率(%) 0.29
融資使用率(%) 9.29
 2H21 缺工問題緩解，加以兩大市場展望樂觀，精華評價有望提升
融券使用率(%) 0.19
券資比(%) 2.13
TCRI 信用評等 3
精華前 6 月營收 26.49 億元(YoY+3.81%)，其中 6 月營收 5.02 億元
(YoY+25.33%，MoM+13.98%)，表現優於預期，投研部看好隨疫情趨
重點財報解析
緩、疫苗施打率提升，在產能順利釋放下，單月營收將回穩至 5 億大關
百萬元 FY20 FY21F FY22F
營業收入 5,007 5,773 6,588
以上。投研部看好日本、中國 2021 年營運表現，其中日本市場可期待
營業利益 1,005 1,333 1,563 疫情後重現如美國般的內需消費力提升、中國則是隱形眼鏡低滲透率及
母公司本期淨利 750 1,050 1,218
EPS(元) 14.78 20.86 24.15 電商通路開放下的大成長機遇。且從精華資本支出轉趨積極觀察，其同
EPS 年成長率(%) -42.26 40.12 15.96
每股現金股利(元) 12.00 16.50 19.50
樣樂觀看待未來隱形眼鏡市場的成長動能。2021 年營收預估為 57.73 億
每股淨值(元) 111.63 100.62 108.29 元(YoY+15.31%)，EPS 20.86 元。考量近期因中國隱形眼鏡市場的成長
本益比(x) 23.09 16.48 14.21
本淨比(x) 3.08 3.41 3.17 想像力帶動整體隱形眼鏡公司評價，精華 1H21 因產能受限，營收成長
殖利率(%) 3.49 4.80 5.68
淨值報酬率(%) 13.16 19.64 23.14
並不亮眼，唯 2H21 產能順利提升下，營收將站穩 5 億元大關，2022 年
資產報酬率(%) 9.11 12.97 14.81 隨自動化程度提升，成長動能將再獲釋放，搭配中國市場的高成長想像
資本報酬率(%) 13.16 19.64 23.14
淨負債比(%) -17.01 -32.22 -28.13 力，投研部認為精華評價或有望先朝 20X 的歷史區間中值邁進，故將評
等調升至買進，目標價 417 元(2021 年 EPS*20X)。

請參閱末頁之聲明
 個股報告

1Q21 各市場營運表現仍以中國表現最為亮眼

1Q21 營收 13.06 億元(YoY-2.17%)，毛利率 29.63%，EPS 4.5 元。各市場營收占

比 (年增減率，營收變動原因)：台灣 10% (YoY 持平)；其他亞洲市場 74%，其中
中國佔 24%(營收翻倍成長，因為基期低)、日本 48% (YoY-20%，因為 2020 年基
期高)；美國 10% (YoY-40%，因為產能受限)；歐洲 6% (YoY+30%，因為營收占
比低，故精華對其配置產能的彈性較大，導致歐洲單季營收變化較大)。

2Q21 營收 13.43 億元(YoY+10.44%)，毛利率部分，由於出貨到美國的藍片比重

較 1Q21 高，故高毛利率的彩片占比從 1Q21 的 60%，下降至 55%~60%，不過
4 月中旬開始招工較為順利，讓產能有所提升，正負因素相抵下，2Q21 毛利率有
望與 1Q21 相當。

中國在滲透率提升、電商通路開放下，隱型眼鏡產值可期

中國隱形眼鏡市場自 2 年前開始出現明顯成長，原因之一，是過去實體通路在隱
形眼鏡銷售上具進入障礙，近期因為電商通路開放，打開一全新市場。

成長最快的隱形眼鏡類型為日拋型彩片產品，彩片主要的市場在亞洲，但在日本、
台灣已發展成熟，中國則是近兩年才有比較明顯的成長，除上文提到的電商通路興
起外，另一原因，則是中國隱形眼鏡滲透率僅 10%，遠低於東亞的 20%，以整個
中國市場影形眼鏡市場成長率觀察，2020 年整體 YoY+15%~20%，電商通路則
高達 YoY+50%，在人口龐大、滲透率尚低的前提下，增加了中國市場未來產值的
想像力。

精華的中國客戶需求是從 3Q20 轉為強勁，客戶主要靠行銷投入及推陳出新增加

銷量，現階段主要與客戶合作彩片的代工，但隨客戶產品、品牌在消費者的信任
度、能見度提升，產品多樣性或將增加 (精華與中國客戶的供應合約品項完整，僅
矽水膠仍在申請認證階段)，未來有望打入非彩片消費族群，市場涵蓋率將進一步
提升。

精華現有的中國客戶超過 10 個，其中較大的品牌是可啦啦，精華表示，客戶的需
求強勁，目前產能尚無法支應所有訂單，所以會先以客戶庫存及營銷規劃分配產
能，中國市場 2H21 尚有雙 11 等節目，營運表現有望優於 1H21。2021 年中國
市場營收有機會達 YoY+50%。

由於中國各新銳品牌具競爭關係，故各大廠牌間會避免找同一代工商進行生產，也
讓代工廠跟客戶連結更為緊密，由於中國隱形眼鏡市場存在龐大潛力，目前仍有小
品牌持續萌芽，未來這些新品牌若有不錯的成長機會，精華也會給予支持。

近期陸續看到中國出現於當地設廠的本土製造商，不過現階段仍以代工非日拋產
品為主，由於這些本土廠商產能小、品質尚未穩定、開發團隊亦未成熟，故產能大、
產品品質穩定的台灣製造廠地位仍難被取代。

中國市場長線趨勢不變下，精華表示不排除至中國設廠的可能，中國設廠分兩部
分，其中廠區認證不會太長，參考 Moody 經驗需耗時約兩年，但在中國法規要求
嚴格下，產品取證時間會拉長。

-2 -
 個股報告

日本客戶展望轉趨樂觀

精華的日本市場目前有 5 間客戶，前兩大客戶佔比 90%，兩大客戶(SEED、多品

牌客戶)營運特性不同，故對 2021 年展望樂觀程度亦有差異，其中 SEED 由於產
品較單一，且以實體店面銷售為主，2020 年疫情讓營運壓力大增。

隨疫情受到控制，SEED 對 2021 年展望轉趨樂觀，目前庫存去化狀況好，加以日

本客戶在中國市場的營運狀況也不錯，雖然規模與當地廠商相比尚有差距，但仍有
雙位數成長表現。

考量繼美國後，日本 2H21 疫情漸獲控制後，有機會同樣迎來內需消費爆發潮，

加以客戶端的展望轉趨樂觀，在 2H21 招工順利、產能提升下，投研部預估日本
2021 年營收有望 YoY+20%。

產線陸續導入自動化，成果有望於 2022 年顯現

目前精華 訂單能見度約 2 個月，每月訂單量都超過 5 億元，1H21 由於產能受限，

讓 1~5 月單月營收未達 5 億元。

為因應滿手訂單，精華已透過自動化、設備效能提升來增加產能，目前產能利用率
70%~75%，隨疫情影響放緩，外籍勞工入境狀況有機會改善，招工將更順利，且
進入暑假，精華亦將重啟招募工讀生，故投研部預估 7 月、8 月在人力增加下，營
收將維持 5 億元以上水準。

自動化進程上，包裝段的自動化導入速度會比檢驗段快，2021 年先以單一廠區
1~2 條產線逐一導入自動化設備，由於精華共有 78 條產線，故全線擴大的效應在
2022 年後會較明顯，自動化的資本支出方面，2021 年預計投入 2 億元，2022 年
資本支出絕對值會再增加。

2H21 缺工問題緩解，加以兩大市場展望樂觀，評價有望提升

精華原預估 2Q21 單月營收即可達 5 億元，但疫情影響招工下，6 月營收才看到 5

億元表現，隨疫情趨緩、正職員工招募順利、暑期工讀生將加入生產，投研部樂觀
看待精華 2H21 營運表現。

精華前 6 月營收 26.49 億元(YoY+3.81%)，其中 6 月營收 5.02 億元(YoY+25.33%，

MoM+13.98%)，表現優於預期，投研部看好隨疫情趨緩、疫苗施打率提升，在產
能順利釋放下，單月營收將回穩至 5 億大關以上。投研部看好日本、中國 2021 年
將分別成長 YoY+20%、YoY+50%，其中日本市場可期待疫情後重現如美國般的
內需消費力提升、中國則是隱形眼鏡低滲透率及電商通路開放下的大成長機遇。且
從精華資本支出轉趨積極觀察 (2021 年預計投入 2 億元，2022 年資本支出絕對
值會再增加)，其同樣樂觀看待未來隱形眼鏡市場的成長動能。2021 年營收預估為
57.73 億元(YoY+15.31%)，營業利益 13.34 億元(YoY+33.28%)，EPS 20.86 元。
考量近期因中國隱形眼鏡市場的成長想像力帶動整體隱形眼鏡公司評價，目前台
灣同業本益比已達 2021 年 EPS 的 22X 甚至 30X 以上，反觀精華，1H21 因為產
能受限，營收成長並不亮眼，唯 2H21 產能順利提升下，營收將站穩 5 億元大關，
2022 年隨自動化程度提升，成長動能將再獲釋放，搭配中國市場的高成長想像力，
投研部認為精華評價或有望先朝 20X 的歷史區間中值邁進，故將評等調升至買進，
目標價 417 元(2021 年 EPS*20X)。

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 個股報告

精華未來 12 個月 P/E 區間 精華未來 12 個月 P/B 區間

$1,000 $1,000

$800 $800 8.00X

30X 6.50X
$600 $600
24X
5.00X
$400 18X $400
3.50X
12X
$200 $200 2.00X
6X
$0 $0
'1607 '1707 '1807 '1907 '2007 '2107 '1607 '1707 '1807 '1907 '2007 '2107

資料來源：國票投顧 資料來源：國票投顧

近二十日籌碼變化 十大股東結構 董監事持股

張 1,309 持股人姓名 持股率% 持股人 身分別 持股率%
1, 400
國泰人壽保險(股)黃調貴 5.01 允明投資(股) 陳明賢 董事長/副總經理 3.47
1, 200
渣打富達低價 4.17 周育然 董事/總經理 2.76
1, 000
800 允明投資(股) 3.47 謝育燕 董事 0.95
600 周育然 2.76 褚英傑 董事 0.8
400 182 渣打國際-006 2.38 辜素美 董事 0.69
133
200 全球人壽保險(股)彭騰德 1.70 何椿柏 監察人 0.4
0
三商美邦人壽保險陳翔玠 1.48 陳錦隆 監察人 0.12
-200
渣打國際商業銀行 1.39 王慧中 獨立董事 0
-400 -352
-600 花旗託管挪威 1.37 周志龍 監察人 0
摩根梵市場股 1.23 廖如陽 獨立董事 0
外資 投信 自營 融資
資料來源：TEJ 資料來源：TEJ 資料來源：TEJ

-4 -
 個股報告

綜合損益表
百萬元 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21F 3Q21F 4Q21F 1Q22F 2Q22F FY20 FY21F FY22F
營業收入 1,068 1,387 1,306 1,343 1,543 1,581 1,469 1,634 5,007 5,773 6,588
營業毛利 231 422 387 397 479 503 438 499 1,373 1,765 2,043
營業費用 74 104 94 103 115 119 107 115 372 432 480
營業利益 156 318 293 294 363 384 331 384 1,001 1,334 1,563
其他收入淨額 1 1 8 3 3 3 3 3 13 17 12
其他利益及損失淨額 -3 -32 -15 -3 -3 -3 -10 -10 -59 -24 -41
財務成本淨額 3 3 3 3 3 4 3 3 13 13 13
權益法認列之淨額 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
稅前淨利 151 284 283 291 360 380 321 374 941 1,314 1,521
所得稅費用 31 53 57 58 72 76 64 75 196 263 304
本期淨利(NI) 120 231 227 233 288 304 256 299 745 1,051 1,217
淨利歸屬於_母公司業主 120 231 227 233 288 304 256 299 745 1,051 1,217
淨利歸屬於_非控制利益 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
每股盈餘_母公司淨利 2.39 4.58 4.50 4.61 5.72 6.02 5.09 5.93 14.78 20.86 24.15

QoQ/YoY(%)
營業淨額 -12.22 29.96 -5.86 2.83 14.89 2.46 -7.08 11.21 -21.11 15.31 14.12
銷貨毛利 -25.94 82.74 -8.26 2.53 20.69 5.04 -13.00 14.00 -35.46 28.61 15.74
營業利益 -29.27 103.36 -7.90 0.31 23.75 5.52 -13.83 16.12 -39.49 33.28 17.22
稅後純益_母公司淨利 -14.99 91.68 -1.75 2.61 23.99 5.29 -15.55 16.62 -42.12 41.10 15.76
各項比率(%)
營業毛利率 21.62 30.40 29.63 29.54 31.03 31.81 29.78 30.53 27.42 30.58 31.02
營業利益率 14.64 22.92 22.42 21.87 23.56 24.26 22.50 23.49 19.99 23.10 23.73
稅前淨利率 14.16 20.48 21.69 21.65 23.36 24.01 21.82 22.88 18.80 22.76 23.09
稅後淨利率 11.28 16.63 17.36 17.32 18.69 19.21 17.45 18.30 14.88 18.21 18.47
資料來源：TEJ、國票投顧

財務狀況表 現金流量表
百萬元 FY20 FY21F FY22F 百萬元 FY20 FY21F FY22F
現金及約當現金 1,844 2,541 2,462 本期稅前淨利(淨損) 941 1,314 1,521
流動金融資產 0 0 0 折舊攤提 330 333 333
應收款項 821 845 870 採權益法之關聯企業及合資損益之
0 0 0
存貨 1,089 691 784 份額
其他流動資產 49 40 40 收取之利息 -6 -6 -6
流動資產 3,803 4,117 4,156 收取之股利 0 0 0
非流動金融資產 0 0 0 營運資金增減 -85 430 -85

採用權益法之投資 0 0 0 支付之利息 -14 -18 -17

不動產、廠房與設備 3,960 3,856 3,950 支付之所得稅 -116 -263 -304

投資性不動產 1 0 1 其他 -204 -250 -250
其他非流動資產 186 186 186 來自營運之現金流量 847 1,539 1,192

資產總計 8,045 8,155 8,290 資本支出 -41 -200 -400

短期借款 200 210 220 長投增減 0 0 0
短投增減 0 0 0
流動金融負債 0 0 0
收取之利息 0 0 0
應付款項 1,007 1,063 1,096
收取之股利 0 0 0
其他流動負債 391 391 391
其他 -4 -5 -5
流動負債 1,649 1,664 1,707
來自投資之現金流量 -44 -205 -405
非流動金融負債 0 0 0
自由現金流量 803 1,334 787
應付公司債 0 0 0
借款增(減) -127 20 20
長期借款 687 697 707
其他非流動負債 21 22 23 股利發放 -907 -605 -832

負債總計 2,419 3,084 2,832 發行公司債 0 0 0

股本 504 504 504 償還公司債 0 0 0

資本公積 526 526 526 現金增資 0 0 0
保留盈餘 4,602 5,047 5,434 其他 -44 -50 -50
其他權益 -6 -6 -6 來自融資之現金流量 -1,079 -635 -862
庫藏股 0 0 0 匯率調整 -4 -4 -4
非控制權益 0 0 0 本期產生之現金流量 -281 696 -79
股東權益 5,626 5,071 5,458 期末現金及約當現金 1,845 2,541 2,462
資料來源：TEJ、國票投顧 資料來源：TEJ、國票投顧

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 個股報告

精華歷史投資建議走勢
$450 買進, $417

$400

買進, $331
$350

$300 區間操作, $320

$250

$200
'20 07 '20 08 '20 09 '20 09 '20 10 '20 11 '20 12 '21 01 '21 02 '21 03 '21 04 '21 05 '21 06 '21 07

國票買進個股數 評等說明
投資評等 個股數 評等 定義

預估未來 3 個月內的絕對報酬高於 20%，且短期股價動能強

強力買進/買進 81 強力買進
勁
• 預估未來 3 個月內的絕對報酬高於 20%
買 進 • 中大型股及金融股：預估未來 3 個月內的絕對報酬高於
12%以上
• 預估未來 3 個月內絕對報酬小於 20%
• 中大型股及金融股：預估未來 3 個月內的絕對報酬小於
區間操作 12%
• 股價若偏區間價位下緣，可偏多操作; 股價若偏區間價位
上緣，宜保守操作
觀 望 預估未來 3 個月內的絕對報酬低於 0%
• 該公司未於國票核心持股名單
未 評 等
• 國票可能與該公司進行業務而處於緘默期
備註：「續推買進」報告－預估未來 3 個月內的絕對報酬高於 10%；中大型股及
金融股，預估未來 3 個月內的絕對報酬高於 6%以上
研究員聲明

本研究報告之內容，係研究人員就其專業能力之善意分析，負責之研究人員（或者負責參與的研究人員）確認：本研究報告的內容係反映研究人員對於相關證券的個
人看法；研究人員的報酬與本研究報告內容表述的個別建議或觀點無關。

公司總聲明

1. 國票證券投資顧問股份有限公司為國票金控融控股公司之集團成員，國票金融控股公司所屬子公司暨關係企業（以下簡稱國票金控集團）從事廣泛金融業務，
包括但不限於票券、保險、證券經紀、自有資金投資與交易、資產管理及證券投資信託等。國票金控集團對於本報告所涵蓋之標的公司可能有投資或其他業務
往來關係。
2. 國票金控集團及其所屬員工，可能會投資本報告所涵蓋之標的公司，且其交易方向與本報告中所提及交易方向可能不一致。除此之外，國票金控集團於法令許
可的範圍內，亦有可能以本報告所涵蓋之標的公司作為發行衍生性金融商品之標的。國票金控集團轄下的銷售人員、交易員及其他業務人員可能會為其客戶或
自營部門提供口頭或書面市場看法或交易策略， 然而該等看法與策略可能與本報告意見不盡一致。國票金控集團之資產管理、自營及其他投資業務所有之投資
決策也可能與本報告所提供之建議或看法不一致。
3. 本報告純屬研究性質，僅供集團內部同仁及特定客戶參考，不保證其完整性及精確性，且不提供或嘗試遊說客戶做為買賣股票之投資依據。報告中所有的意見
與預估，係取自本公司相信為可靠之資料來源，且為特定日期所為之判斷，有其時效性，爾後若有變更，本公司將不做預告或主動更新。投資人於決策時應審慎
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