‫كراس تمارين مقرر‬

‫تمويل المشروعات‬
‫إعداد‬
‫د‪ /‬نزار عمارة الرايسي‬

‫‪1‬‬
 ‫محاور مقرر تمويل المشروعات‬

‫‪ ‬المحور األول‪ :‬تعريف تمويل المشروعات ومراحله‬

‫‪ ‬المحور الثاني‪ :‬أنواع وطبيعة تمويل المشروعات‬

‫‪ ‬المحور الثالث‪ :‬التخطيط والرقابة المالية للمشروعات‬

‫الفصل األول‪ :‬التخطيط المالي لتمويل المشروعات‬ ‫‪‬‬
‫الفصل الثاني‪ :‬الرقابة المالية على المشروعات وأدواتها‬ ‫‪‬‬

‫‪ ‬المحور الرابع‪ :‬االدارة المالية وتمويل المشروعات‬

‫الفصل االول‪ :‬إدارة األصول والخصوم وحقوق المساهمين في المشروعات‬ ‫‪‬‬
‫الفصل الثاني‪ :‬إدارة رأس المال العامل في المشروعات‬ ‫‪‬‬

‫‪ ‬المحور الخامس‪ :‬الق اررات التمويلية واالستثمارية‬

‫الفصل االول‪ :‬ق اررات تمويل المشروعات‪ :‬قصيرة األجل – متوسطة األجل ‪ -‬طويلة األجل‬ ‫‪‬‬
‫الفصل الثاني‪ :‬ق اررات االستثمار في المشروعات‪ :‬قصيرة األجل ‪ -‬متوسطة‬ ‫‪‬‬
‫األجل ‪ -‬طويلة األجل‬ ‫‪‬‬
‫‪ ‬المحور السادس‪ :‬تحليل الهياكل التمويلية للمشروعات‬

‫‪ ‬المحور السابع‪ :‬أنواع االستثمار‬

‫الفصل االول‪ :‬االستثمار المالي والمادي للمشروعات واإلنفاق االستثماري‪ ،‬وتقييم مقترحات االستثمار‬ ‫‪‬‬
‫الفصل الثاني‪ :‬االستثمار والتمويل اإللكتروني للمشروعات‬ ‫‪‬‬

‫‪ ‬المحور الثامن‪ :‬قضايا خاصة في مجال اإلدارة المالية‬

‫الفصل االول‪ :‬نظرة عامة على خصخصة المشروعات واألسواق والمؤسسات المالية‬ ‫‪‬‬
‫الفصل الثاني‪ :‬تطبيقات عملية في مجال التمويل واالستثمار‬ ‫‪‬‬

‫‪2‬‬
 ‫المحور األول‪ :‬تعريف تمويل المشروعات ومراحله‬

‫***‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:01‬‬

‫ماهي المشكالت المالية التي وجب على المدير المالي مجابهتها؟‬

‫الحل‪:‬‬

‫إن المدير المالي المعاصر يستلزمه لكى يصبح قادرا ً على الممارسات المتميزة إلدارة الوظيفة المالية‪ ،‬أن يتسلح بالمهارات‬
‫العلمية التخصصية في مجال التمويل‪ ،‬حتى يمكنه مجابهة المشكالت المالية التالية‪:‬‬

‫‪ -1‬مشاكل التعامل مع األطراف ذات العالقة بالوظيفة المالية ‪.‬‬

‫‪ -2‬مشاكل التحليل المالى واستخداماته ‪.‬‬
‫‪ -3‬مشاكل تخطيط ومراقبة األداء المالى ‪.‬‬
‫‪ -4‬مشاكل إدارة األصول المستثمرة ‪.‬‬
‫‪ -5‬مشاكل االستئجار التمويلى ‪.‬‬
‫‪ -6‬مشاكل اتخاذ قرارات االستثمار‪.‬‬
‫‪ -7‬مشاكل مصادر األموال وتكاليفها ‪.‬‬
‫‪ -8‬مشاكل قرارات هيكل التمويل والعائد ‪.‬‬
‫‪ -9‬مشاكل قرارات توزيع األرباح ‪.‬‬
‫‪ -10‬مشاكل قرارات التوسع واالندماج ‪.‬‬
‫‪ -11‬مشاكل قرارات المخاطر المالية وتكاليفها ‪.‬‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:02‬‬

‫‪ -‬قم بالمفاضلة بين مردود مشروعين بتوقيت مختلف باالعتماد على مبدأ القيمة الزمنية للنقود (مع الشرح)؟ وذلك باستخدام‬
‫الجدول التالي‪:‬‬

‫التوقيت الزمنى للتدفقات المالية‬

‫مردود المشروع‬ ‫مردود المشروع‬

‫الفترة الزمنية‬
‫(ب) بالجنيه‬ ‫(أ) بالجنيه‬

‫صفر‬ ‫‪3000‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪6000‬‬ ‫‪6000‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪6000‬‬ ‫‪3000‬‬ ‫‪3‬‬

‫‪12000‬‬ ‫‪12000‬‬ ‫المجموع‬

‫الحل‪:‬‬

‫ويالحظ من الجدول أن مج اميع التدفقات للمشروعين البديلين متساوية ‪ ،‬وإذا تم استخدام معيار مضاعفة الربح الختيار‬
‫أحدهما ‪ ،‬فإن المشروعين يكونان متساويين ‪ ،‬حيث التدفقات النقدية لكليهما متشـابهة ‪ .‬ولكن يختلف المشروعان فى نقطة‬
‫هامة ‪ ،‬هي أنه على الرغم من أن المشروع (أ) يعطى مردودا ً عاليا ً فى الفترتين األولى والثانية ‪ ،‬إال أن المشروع (ب)‬

‫‪3‬‬
‫يعطى مردودا ً عاليا ً فى الفترات األخيرة (الثانية والثالثة) ‪ ،‬وبالتالى أصبح أمامنا مجال لتفضيل أحد المشروعين على‬
‫اآلخر نتيجة الختالف مواعيد التدفقات النقدية لهما ‪ ،‬حيث من المنطق تفضيل المشروع الذى يعطى مردودا ً سريعا ً ‪ ،‬وذلك‬
‫إلمكانية استثمار المردود السريع مرة أخرى لتحقيق عائد إضافى ‪ .‬وهذا يسمى (بالقيمة الزمنية للنقود) وهو مبدأ هام‬
‫ومعروف فى األدب المالى ‪.‬‬

‫ومن المعروف أن هدف مضاعفة األرباح ال يهتم بشكل كبير بالتفرقة بين العوائد التى تتدفق على الشركة فى أوقات‬
‫مختلفة‪ ،‬حيث يتم معالجة هذه العوائد بصورة متساوية دون اعتبار لعامل التوقيت ‪ .‬وهذا بالطبع يجب مراعاته فى عمليات‬
‫المنشأة ليتم تقييم التدفقات النقدية السريعة وإعطائها أهميتها بالمقارنة بالتدفقات النقدية التى قد تتساوى معها كميا ً ولكن‬
‫تختلف عنها زمنيا ً‪.‬‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:03‬‬

‫أذكر العناصر األساسية لتدبير األموال من مصادره المختلفة؟‬

‫الحل‪:‬‬

‫إن دراسة تمويل المشروعات تعتمد على ثالثة عناصــر متداخلة‪ ،‬هي‪:‬‬

‫‪ -‬عمليات تدبير األموال من المؤسسات واألسواق المالية ‪.‬‬

‫‪ -‬األدوات المالية المستخدمة لتدبير هذه األموال ‪.‬‬
‫‪ -‬العالقات القانونية‪ /‬التشريعية ‪ /‬والمحاسبية التي تربط المشروع بالمصادر الممولة له ‪.‬‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:04‬‬

‫ماهي االنتقادات الموجهة الستخدام هدف تعظيم الربح؟‬

‫‪ -‬الحل‪:‬‬
‫تجاهل نظرية القيمة الزمنية للنقود‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫تجاهل عنصر المخاطرة‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫تجاهل بعض الجوانب المتعلقة باستراتيجية المنشأة‪.‬‬ ‫‪-‬‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:05‬‬

‫بين أهم األدوات المستخدمة في أسواق رأس المال الدولية؟‬

‫الحل‪:‬‬

‫تنمية االدخار عن طريق تشجيع االستثمار في األوراق المالية‪ ،‬وتوجيه المدخرات لخدمة االقتصاد القومي‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫المساعدة في تحويل األموال من الفئات التي لديها فائض (المقرضين) إلى الفئات التي لديها عجز (المقترضين)‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫المساهمة في تمويل خطط التنمية عن طريق طرح أوراق مالية حكومية في تلك السوق‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫المساهمة في دعم االئتمان الداخلي والخارجي‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫المساهمة في تحقيق كفاءة عالية في توجيه الموارد إلى المجاالت األكثر ربحية؛ وهو ما يصاحبه نمو وازدهار‬ ‫‪-‬‬
‫اقتصادي‪.‬‬
‫تحديد أسعار األوراق المالية بصورة واقعية على أساس من المعرفة الكافية ودرجة عالية من العدالة‪.‬‬ ‫‪-‬‬

‫‪4‬‬
 ‫المحور الثاني‪ :‬أنواع وطبيعة تمويل المشروعات‬

‫***‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:01‬‬

‫تحدث عن المشتقات المالية وكيف يتم استخدامها ضمن صيغ تمويل المشروعات؟‬

‫الحل‪:‬‬

‫المشتقات المالية هي أوراق مالية مشتقة من أصول أخرى مثل‪ :‬السلع وهي قد تكون من معدن صناعي‪ ،‬أو سلع زراعية أو‬
‫من سلع أخرى كالسلع البترولية أو معادن ثمينة كالذهب والفضة وقد يكون األصل سهما أو مؤشر سوق مالي أو قد يكون‬
‫سندات أو أية أصول أخرى‪ ،‬أما أنواع المشتقات األكثر شهرة فهي العقود اآلجلة ‪ Forward‬وتستخدم للتحوط من تقلبات‬
‫أسعار العمالت‪ ،‬والعقود المستقبلية )‪ (Futures‬وتستخدم أكثر شيء في السلع الزراعية أو الصناعية أو في المعادن‬
‫الثمينة‪ ،‬كذلك هناك عقود الخيار )‪ (Options‬وتستخدم أكثر شيء منها في األسهم‪ ،‬فلك الحق في شراء أو بيع السهم‬
‫خالل فترة زمنية معينة و بسعر معين وأخيراً عقود المبادلة )‪ (Swaps‬وتستخدم في أسعار الفائدة واالقتراض‪ .‬أما استخدام‬
‫المشتقات‪ ،‬فالغرض منه هو إدارة المخاطر والتحوط من تقلبات األسعار‪ ،‬فمثالً إذا كانت هناك شركة منتجة لسلعة معينة‬
‫وتريد التحوط من تقلبات أسعار المواد األولية التي تحتاج إليها في المنتج فهي تشتري عقد آجل لهذه المواد األولية‪.‬‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:02‬‬

‫بفرض أن منشأة معينة عقدت اتفاقا مع أحد البنوك التجارية القتراض مبلغ ‪ 20.000‬لاير لمدة عام بفوائد قدرها ‪1.500‬‬
‫لاير سنويا‪ ،‬وذلك مقابل احتفاظ المنشأة لدى البنك برصيد معوض خالل فترة االقتراض ال يقل عن ‪ 5.000‬لاير‪.‬‬

‫الحل‪:‬‬

‫عليه يكون معدل الفائدة االسمي هو ‪:‬‬

‫(قيمة الفائدة السنوية ‪ /‬مبلغ االقتراض) × ‪100‬‬

‫(‪%7.5 = 100 * )20000/1500‬‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:03‬‬

‫بفرض أن منشأة معينة عقدت اتفاقا مع أحد البنوك التجارية القتراض مبلغ ‪ 20.000‬لاير لمدة عام بفوائد قدرها ‪1.500‬‬
‫لاير سنويا‪ ،‬وذلك مقابل احتفاظ المنشأة لدى البنك برصيد معوض خالل فترة االقتراض ال يقل عن ‪ 5.000‬لاير‪.‬‬

‫الحل‪:‬‬

‫عليه يكون معدل الفائدة الفعلي في حالة أن يطلب من المنشأة سداد القرض على دفعات ربع سنوية هو ‪:‬‬

‫المعدل الفعلي للفائدة = (‪× 2‬عدد الدفعات × قيمة الفائدة) ÷ (قيمة القرض× (عدد الدفعات‪= ) )1+‬‬

‫= ((‪%12 = 0.12 = ))4+1( * 20000( / ) 1500 * )4*2‬‬

‫‪5‬‬
 ‫‪ ‬التمرين عدد ‪:04‬‬
‫من حقوق ومزايا حملة األسهم العادية؟‬

‫الحل‪:‬‬

‫الحقوق‬

‫‪-‬الحق في عملية التصويت‪.‬‬

‫‪-‬الحق في المشاركة في الربحية‪.‬‬
‫‪-‬المشاركة في اصول المنشأة‪.‬‬
‫‪-‬الحق في بيع وشراء االسهم‪.‬‬

‫‪ -‬المزايا‪:‬‬

‫‪-‬أنها ال تشكل التزاما ماليا ً على المنشأة‬

‫‪-‬المنشأة غير ملزمة بالتوزيعات النقدية‬
‫‪ -‬ال يجوز لحاملها استردادها و لكن بيعها‬
‫‪ -‬يمكن للمنشأة الناجحة بيع أسهم جديدة و الحصول على عالوة اإلصدار و هي القيمة الزائدة عن القيمة اإلسمية‪.‬‬

‫‪6‬‬
 ‫المحور الثالث‪ :‬التخطيط والرقابة المالية للمشروعات‬

‫***‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:01‬‬

‫بفرض أن معدل دوران األصول إلحدى الشركات الصناعية كان يمثل فى عام ‪ 2005‬ما مقداره ‪ 2‬مرة سنويا ‪ ،‬وأن‬
‫العائد على إجمالي األصول يقدر بـ ‪ ، %6‬فما صافى الربحية فى الشركة ؟ وإذا علمت أنه فى العام التالى ‪ 2006‬أصبح‬
‫معدل دوران األصول يمثل ‪ 1.5‬مرة ‪ ،‬وصافى الربحية ‪ %5‬فما معدل العائد على االستثمار ‪ ،‬وأى الموقفين أكثر ربحية ؟‬

‫الحل‪:‬‬

‫بما أن معدل العائد على االستثمار (‪ = )2005‬معدل الدوران × هامش الربح‬

‫× هامش الربح‬ ‫‪2‬‬ ‫=‬ ‫‪%6‬‬

‫‪%6‬‬
‫= ‪%3‬‬ ‫=‬ ‫إذن هامش الربـــــح‬
‫‪2‬‬

‫بما أن معدل العائد على االستثمار (‪ = )2006‬معدل الدوران × هامش الربح‬

‫× ‪% 7.5 = %5‬‬ ‫‪1.5‬‬ ‫إذن معدل العائد على االستثمار (‪= )2006‬‬
‫وعلى هذا‪ ،‬يعتبر الوضع الجديد أكثر ربحية من الوضع القديم ‪.‬‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:02‬‬

‫كانت المبيعات السنوية إلحدى الشركات تمثل ‪ 1.200.000‬رس ( منها ما يعادل ‪ %10‬نقدا ) ‪ .‬وفى نهاية السنة تبين أن‬
‫رصيد حسابات القبض فى الميزانية كان يمثل ‪ 360.000‬رس ‪ .‬احسب فى ضوء هذه البيانات متوسط فترة التحصيل ؟‬

‫الحل‪:‬‬

‫أوراق القبض‬
‫=‬ ‫بما أن متوسط فترة التحصـــيل‬
‫متوسط المبيعات اليومية اآلجلة‬
‫المبيعات السنوية اآلجلة‬
‫بما أن المبيعات اليومية اآلجلــة =‬
‫عدد أيام السنة‬

‫=‬
‫المبيعات الكلية × نسبة المبيعات اآلجلة‬ ‫وبما أن المبيعات السنوية اآلجلــة‬

‫إذن المبيعات السنوية اآلجلة = ‪) %10 - %100 ( × 1.200.000‬‬

‫= ‪ 1.080.000‬رس‬

‫‪1.080.000‬‬
‫= ‪ 3000‬رس‬ ‫=‬ ‫إذن المبيعات اليومية اآلجلــة‬
‫‪360‬‬

‫‪360.000‬‬
‫= ‪ 120‬يوما‬ ‫=‬ ‫إذن متوسط فترة التحصيل‬
‫‪3000‬‬

‫‪7‬‬
 ‫المحور الرابع‪ :‬االدارة المالية وتمويل المشروعات‬

‫***‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:01‬‬

‫بفرض أن منشأة معينة عقدت اتفاقا مع أحد البنوك التجارية القتراض مبلغ ‪ 20.000‬لاير لمدة عام بفوائد قدرها ‪1.500‬‬
‫لاير سنويا‪ ،‬وذلك مقابل احتفاظ المنشأة لدى البنك برصيد معوض خالل فترة االقتراض ال يقل عن ‪ 5.000‬لاير‪.‬‬

‫الحل‪:‬‬

‫عليه يكون معدل الفائدة االسمي هو‪:‬‬

‫قيمة الفائدة السنوية ÷مبلغ االقتراض × ‪100‬‬
‫‪1500÷2000×100=7,5%‬‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:02‬‬

‫بدأ أحد المستثمرين مشروعا برأسمال قدره ‪ 500.000‬رس ‪ ،‬ولقد قرر أنه يستطيع تحقيق معدل دوران ألصوله ‪ 4‬مرات‬
‫في السنة ‪ ،‬و ‪ %3‬نسبة ربح بعد الضرائب على المبيعات ( هامش ربح ) – احسب بالجنيهات صافى الربح لهذا المشروع؟‬
‫صافى المبيعـــــــــات‬
‫بما أن معدل دوران األصــــول =‬
‫صافى األصول المستخدمة‬

‫وحيث أن صافى األصول المستخدمة = مقدار رأس المال ( فى هذه الحالة )‬

‫إذن صافى األصول المســــــتخدمة = ‪ 500.000‬رس‬

‫( حيث س تمثـــــــل‬ ‫س‬

‫=‬ ‫إذن معدل دوران األصــــــول‬
‫صــافى المبيعات )‬ ‫‪500.000‬‬
‫س‬
‫=‬ ‫‪4‬‬ ‫إذن‬
‫‪500.000‬‬
‫= ‪ 2.000.000 = 500.000 × 4‬رس‬ ‫س‬ ‫إذن‬
‫= ‪ 2.000.000‬رس‬ ‫إذن صافى المبيعــــــــــــــات‬
‫صافى الربح بعد الضرائب‬
‫× ‪100‬‬ ‫=‬ ‫بما أن هامش الربــــــــــــح‬
‫صافى المبيعات‬

‫(حيث ص تمثل‬ ‫ص‬

‫× ‪100‬‬ ‫=‬ ‫‪%3‬‬ ‫إذن‬
‫صافى الربح)‬ ‫‪2.000.000‬‬

‫= ‪ 60000‬رس‬ ‫‪3‬‬ ‫‪× 2.000.000‬‬ ‫=‬ ‫ص‬ ‫إذن‬

‫‪8‬‬
 ‫‪100‬‬
‫‪ 60.000‬رس‬ ‫إذن صافى الربح بعد الضرائب =‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:03‬‬

‫إذا كان صافى الربح قبل الضرائب إلحدى الشركات يمثل مبلغ ‪ 100.000‬جنيه ‪ ،‬والفوائد ‪ 10.000‬جنيه – حدد فى ضوء‬
‫ذلك عدد مرات تغطية الفوائد ‪ ،‬وكذلك نسبة تغطية المصروفات الثابتة إذا علمت أن مصرفات التمويل كانت عبارة عن‬
‫‪ 90.000‬جنيها ‪.‬‬
‫الحل‪:‬‬

‫صافى الربح قبل الفوائد والضرائب‬

‫=‬ ‫بما أن عـدد مرات تغطية الفوائد‬
‫الفوائد‬
‫= ‪ 110.000 = 10.000 + 100.000‬جنيها ‪.‬‬ ‫إذن صافى الربح قبل الفوائد والضرائب‬
‫‪110.000‬‬
‫= ‪ 11‬مرة‬ ‫=‬ ‫إذن عدد مرات تغطية الفوائـــد‬
‫‪10.000‬‬

‫وحيث أن ‪:‬‬

‫صافى الربح قبل الفوائد والضرائب ‪ +‬مصروفات التمويل‬

‫=‬ ‫معدل تغطية المصروفات الثابتة‬
‫الفوائد ‪ +‬مصروفات التمويل‬
‫‪90.000 + 10.000 + 100.000‬‬
‫= ‪ 2‬مرة‬
‫‪90.000 + 10.000‬‬
‫التمرين عدد ‪:04‬‬
‫بفرض أن منشأة معينة عقدت اتفاقا مع أحد البنوك التجارية القتراض مبلغ ‪ 20.000‬لاير لمدة عام بفوائد قدرها ‪1.500‬‬
‫لاير سنويا‪ ،‬وذلك مقابل احتفاظ المنشأة لدى البنك برصيد معوض خالل فترة االقتراض ال يقل عن ‪ 5.000‬لاير‪.‬‬

‫الحل‪:‬‬

‫عليه يكون معدل الفائدة الفعلي في حالة االحتفاظ برصيد معين هو‪:‬‬
‫قيمة الفائدة ÷قيمة القرض‪-‬الرصيد المعوض‬
‫‪1500÷20000-5000=0,1=10%‬‬

‫‪9‬‬
 ‫المحور الخامس‪ :‬الق اررات التمويلية واالستثمارية‬

‫***‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:01‬‬

‫‪ -‬أذكر عيوب إصدار السندات الربوية من وجهة نظر المنشأة المصدرة ؟‬

‫الحل‪:‬‬

‫أ) تمثل التزام على المنشاءة باعتبارها عبئاً يرهق المنشأة إذا لم تحقق أرباحاً كثيرة‪.‬‬
‫ب) محدودية االستفاده من السندات في ظل القيود المختلفه لتشريعات القانونية‪.‬‬
‫ج) تقييد حرية المنشآة في التصرف باالموال المرهونه‪.‬‬
‫د) التأثير على سيولة المنشاه خاصه عند تخصيص مبالغ كبيره لسداد قيمة السندات‪.‬‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:02‬‬

‫بافتراض أن منشأة قد أصدرت أسهماً ممتازة تربح ‪ %10‬سنوياً وسعر السهم االسمي ‪ 100‬ريال ‪ .‬وقدرت نفقات اإلصدار‬
‫بحوالي ‪ %5‬من سعر البيع المتوقع ‪ ،‬فما تكلفة السهم الممتاز إذا تم بيع السهم بالسعر االسمي ؟ ‪.‬‬
‫الحل‪:‬‬
‫تكلفة االسهم الممتازه = االرباح السنويه الموزعه ÷ سعر السهم الممتاز×(‪-1‬نفقات إصدار االسهم الممتازة)‬

‫= (‪%10.5 = 95 / 10 = )0.05 – 1 ( * 100 / )0.1*100‬‬

‫التمرين عدد ‪:03‬‬

‫بافتراض أن منشأة قد أصدرت أسهماً ممتازة تربح ‪ %10‬سنوياً وسعر السهم االسمي ‪ 100‬ريال ‪ .‬وقدرت نفقات اإلصدار‬
‫بحوالي ‪ %5‬من سعر البيع المتوقع ‪ ،‬فما تكلفة السهم الممتاز إذا تم بيع السهم بزيادة ‪ %10‬منه ؟‪.‬‬

‫الحل‪:‬‬
‫تكلفة االسهم الممتازة=االرباح السنويه الموزعه ÷ سعر السهم الممتاز×(‪-1‬نفقات إصدار االسهم الممتازة)‬
‫)‪=100×0,1 ÷110×(1-0,05‬‬
‫‪=10÷104,5‬‬
‫‪=9,5%‬‬

‫‪10‬‬
 ‫المحور السادس‪ :‬تحليل الهياكل التمويلية للمشروعات‬

‫***‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:01‬‬

‫أصدرت إحدى المنشآت سندات قيمتها اإلسمية ‪ 2000‬جنيه وتستحق الدفع بعد ‪ 10‬سنوات ‪ ،‬ومن المتوقع بيع السند بالقيمة‬
‫اإلسمية ‪ ،‬إال أن هناك نفقات إصدار بقيمة ‪ %2‬من القيمة اإلسمية علما ً بأن نسبة الضريبة هى ‪. %50‬‬
‫والمطلوب ‪ :‬تحديد تكلفة الدين علما ً بأن معدل الفائدة على السندات ‪. %12‬‬

‫( الحل )‬
‫قيمة السند‬
‫صافى سعر‬
‫عند انقضاء ‪-‬‬ ‫الفوائد‬
‫بيع السندات‬
‫)‬ ‫‪ ( +‬مدته‬ ‫السنوية‬
‫مدة السند‬
‫تكلفة الدين قبل الضريبة = (قيمة السند عند إنقضاء مدته ‪ +‬صافى سعر بيع لسندات)‬
‫‪2‬‬
‫حيث أن صافى سعر بيع السندات = (القيمة اإلسمية للسند – النفقات) وبتطبيق هذه العالقة تكون تكلفة الدين قبل الضريبة‬
‫=‬
‫‪1960 -‬‬ ‫‪2000‬‬
‫‪240‬‬
‫)‬ ‫‪10‬‬ ‫‪(+‬‬
‫( ‪) 960 + 2000‬‬ ‫=‬
‫‪2‬‬

‫‪4 + 240‬‬
‫=‬
‫‪1980‬‬
‫‪244‬‬
‫=‬
‫‪1980‬‬
‫= ‪% 12.3‬‬

‫إذن تكلفة الدين بعد الضرائب= ‪%6.15 = ) 0.5 – 1 ( %12.3‬‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:02‬‬

‫أصدرت إحدى المنشآت سنداً بقيمة إسمية مقدار ‪ 200‬جنيه ويحمل بفائدة مقدارها ‪ ، %10‬وتم بيع السند بسعر إضافى‬
‫مقداره ‪ %10‬ولكن سداده يتم بقيمته اإلسمية عند إنقضاء فترته والبالغة ‪ 5‬سنوات ‪.‬‬
‫والمطلوب ‪ :‬حساب تكلفة هذا الدين ‪ ،‬وإذا تم إصدار هذا السند بسعر خصم مقداره ‪ ، %10‬فكم تكون تكلفة هذا الدين‬
‫أيضاً؟ ‪ ،‬علما ً بأن نسبة الضريبة هى ‪. %50‬‬
‫( الحل )‬
‫السعر اإلضافى للسند‬ ‫الفوائد‬
‫)‬ ‫‪(-‬‬
‫مدة السند‬ ‫السنوية‬
‫(قيمة السند عند إنقضاء مدته ‪ +‬صافى سعر بيع‬
‫=‬ ‫تكلفة الدين قبل‬
‫السندات)‬
‫الضـــرائب‬
‫‪2‬‬
‫علما ً بأن صافى سعر بيع السندات = (القيمة اإلسمية للسند ‪ +‬السعر اإلضافى للسند) وبتطبيق هذه العالقة ‪ ،‬تكون تكلفة‬
‫الدين قبل الضريبة ‪:‬‬
‫‪11‬‬
 ‫‪20‬‬
‫)‬ ‫‪(-‬‬ ‫‪20‬‬
‫‪5‬‬
‫( ‪) 220 + 200‬‬ ‫=‬
‫‪2‬‬
‫‪16‬‬
‫=‬
‫‪210‬‬
‫= ‪% 7.6‬‬
‫إذن تكلفة الدين بعد الضرائب = ‪%3.8 = ) 0.5 – 1 ( %7.6‬‬

‫وإذا ما تم إصدار السند بسعر خصم ‪ ، %10‬تكون تكلفة الدين قبل الضرائب =‬

‫الخصم على سعر السند‬ ‫الفوائد‬

‫)‬ ‫‪(-‬‬
‫مدة السند‬ ‫السنوية‬
‫= (قيمة السند عند إنقضاء مدته ‪ +‬صافى سعر بيع لسندات)‬ ‫تكلفة الدين قبل‬
‫‪2‬‬ ‫الضـــرائب‬
‫علما ً بأن صافى سعر السند = (القيمة اإلسمية للسند – الخصم على سعر السند)‬
‫وبتطبيق هذه العالقة ‪ ،‬تكون تكلفة الدين قبل الضريبة ‪:‬‬
‫‪20‬‬
‫)‬ ‫‪(+‬‬ ‫‪20‬‬
‫‪5‬‬
‫( ‪) 180 + 200‬‬ ‫=‬
‫‪2‬‬
‫‪24‬‬
‫=‬
‫‪190‬‬
‫= ‪%12.6‬‬
‫إذن تكلفة الدين بعد الضرائب = ‪%6.3 = ) 0.5 – 1 ( %12.6‬‬

‫‪12‬‬
 ‫المحور السابع‪ :‬أنواع االستثمار‬
‫***‬

‫‪ ‬التمرين عدد ‪:01‬‬

‫نفترض الموقف التالى لكل من الشركتين ( س ‪ ،‬ص ) ‪ ،‬كما يلى ‪:‬‬

‫أن التوزيعات االحتمالية للتدفقات النقدية لكل من الشركتين س ‪ ،‬ص فى ظل األحوال االقتصادية المختلفة ‪...‬‬ ‫أوال ‪-‬‬
‫كانت كما يلى ‪:‬‬
‫( الشركة ص )‬ ‫( الشركة س )‬
‫التدفق‬ ‫التدفق‬ ‫األحوال االقتصادية‬
‫االحتمال‬ ‫االحتمال‬
‫النقدى‬ ‫النقدى‬
‫(ت)‬ ‫(ح)‬ ‫(ت)‬ ‫(ح)‬
‫‪75‬‬ ‫‪0.1‬‬ ‫‪75‬‬ ‫‪0.1‬‬ ‫ســـــــــــــيئة‬
‫‪225‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪225‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫عاديــــــــــــة‬
‫‪450‬‬ ‫‪0.6‬‬ ‫‪450‬‬ ‫‪0.6‬‬ ‫جيـــــــــــــدة‬
‫ثانيا‪ -‬أن كل شركة لديها قرضا قدره ‪ 200‬جنيه ‪.‬‬

‫حدد فى ضوء هذه البيانات احتمال أى من الشركتين لن تستطيع مواجهة التزام القرض ؟‪.‬‬

‫( الحل )‬

‫إن الرد على هذا التساؤل فى الموقف السابق‪ ،‬يستلزم أن نحدد احتمال أى من الشركتين لديها المقدرة على التصدى‬
‫للمخاطر الم الية الناجمة عن ضرورة سداد االلتزام المالى الخاص بهما ( القرض ) ‪ ،‬وذلك على النحو التالى ‪:‬‬
‫أ‪ -‬احتمال عدم قدرة أى من الشركتين على الوفاء بالتزاماتهما المالية لدائنيهما ( القرض ) ‪:‬‬
‫بما أن ح = ح ( ت س ‪ + ) 200 ‬ح ( ت ص ‪) 200 ‬‬
‫‪ -‬ح ( ت س ‪ ( ) 200 ‬ت ص ‪) 200 ‬‬
‫ح = ‪0.19 = 0.1 × 0.1 – 0.1 + 0.1‬‬ ‫إذن‬
‫وهو ما يعنى أن هناك احتمال قدره ‪ ، % 19‬لعدم قدرة أى من الشركتين على الوفاء بسداد االلتزام‬
‫المالى الخاص بهما وهو القرض ‪.‬‬
‫ب‪ -‬ولكن ما الذى يحدث لنفس الموقف إذا ما اندمجت الشركتين س ‪ ،‬ص معا‪ ،‬ليكونا بذلك شركة جديدة هى (ع) ‪.‬‬
‫وفى مثل هذا الموقف ‪ ،‬تصبح التدفقات النقدية واحتماالتها كالتالى ‪:‬‬
‫االحتمــــــال‬ ‫التدفقات النقدية‬
‫‪0.05‬‬ ‫‪150‬‬
‫‪0.07‬‬ ‫‪224‬‬
‫‪0.15‬‬ ‫‪450‬‬
‫‪0.23‬‬ ‫‪601‬‬
‫‪0.30‬‬ ‫‪900‬‬
‫وعليه نالحظ أن احتمال عدم قدرة الشركة الجديدة (ع) بعد االندماج على مواجهة الديون المجمعة لكل من‬
‫الشــــــــــركتين س ‪ ،‬ص وقدرها ‪ 400‬جنيه ‪ ،‬تقل إلى ‪ %12‬فقط ( لماذا ؟ ) ‪.‬‬

‫الواضح إذن أن االندماج بين الشركتين س ‪ ،‬ص قد أدى إلى تخفيض احتمال مواجهة المخاطر المالية من ‪ %19‬إلى ‪%12‬‬
‫فقط ‪ ،‬ومن ثم نتوقع بالتالى انخفاضا فى تكلفة اإلفالس نتيجة لذلك ‪ .‬ولعل السبب فى هذا – هو أن االندماج قد أدى إلى‬
‫تغيير التوزيعات االحتمالية للتدفقات النقدية ‪ ،‬مما أعطى الشركة الجديدة (ع) مقدرة أعلى على مجابهة المخاطر المالية ‪.‬‬

‫‪13‬‬
 ‫‪ ‬التمرين عدد ‪:02‬‬

‫ما هي العوامل الكمية المؤثرة في عملية االندماج؟‬

‫( الحل )‬

‫هناك خمسة عناصر تمثل الجوهر فى عملية االندماج ‪ ،‬وهى ‪:‬‬

‫‪ -1‬الربحية بالنسبة للسهم ‪.‬‬

‫‪ -2‬التوزيعات لحملة األسهم ‪ ،‬كدخل حقيقى لهم ‪.‬‬
‫‪ -3‬القيمة السوقية للسهم ‪ ،‬كسعر سوقى له ‪.‬‬
‫‪ -4‬القيمة الدفترية للسهم ‪.‬‬
‫‪ -5‬نصيب السهم من صافى قيمة األصول ‪ ،‬أى أن ‪:‬‬
‫األصول – الديون القصيرة والطويلة األجل‬
‫)‬ ‫(‬ ‫صافى قيمة األصول =‬
‫عدد األسهم‬

‫‪14‬‬
 ‫المحور الثامن‪ :‬قضايا خاصة في مجال اإلدارة المالية‬

‫***‬
‫‪ ‬التمرين عدد ‪:01‬‬
‫دعنا نفترض أن ‪:‬‬

‫ف = ‪% 12‬‬

‫ب = ‪% 1.25‬‬

‫ع س = ‪% 16‬‬

‫العوامل تتحكم فى تقديره من خالل معادلته ‪ ،‬كما يلى ‪:‬‬

‫م عم = ف ‪ +‬ب ( ع س – ف )‬
‫حيث أن ‪:‬‬
‫م ع م = معدل العائد االستثمارى المطلوب ‪.‬‬
‫= معدل العائد الخالى من الخطر ‪ ،‬وهو العائد المضمون الحصول عليه وال يتعرض ألية‬ ‫ف‬
‫تقلبات وذلك مثل عائد شهادات االستثمار ‪ ،‬وإن كان زيادة عدد الفرص االستثمارية فى المستقبل قد‬
‫يغير من هذا المعدل ‪.‬‬
‫= معامل المخاطرة المنتظرة ‪ ،‬حيث يقيس درجة المخاطرة المنتظمة ألى استثمار ‪ .‬وطالما أن المخاطرة غير‬ ‫ب‬
‫المنتظمة يمكن التحكم فيها ‪ ،‬فإن المستثمر ال يحق له أن يطلب تعويضا عنها ‪ ،‬بل يتوفر مثل هذا‬
‫التعويض فى المخاطرة المنتظمـــة ‪ ،‬حيث ال يمكنه التحكم فيها أو تجنبها ‪.‬‬
‫ع س = معدل العائد السوقى ‪ ،‬وهو يعنى متوسط معدل العائد على كل االســــــــتثمارات فى السوق ‪ ،‬أى أن هذا المعدل‬
‫عبارة عن ‪:‬‬
‫معدالت العائد على كل االستثمارات‬
‫)‪.‬‬ ‫(‬
‫عدد هذه االستثمارات‬
‫ع س‪ -‬ف = بدل المخاطرة السوقى ‪ ،‬وهو يمثل الفرق بين متوسط معدل العائد على كل االستثمارات فى السوق ‪ ،‬وبين‬
‫معدل العائد الخالى من الخطر ‪.‬‬

‫الحل‪:‬‬

‫وعليه ‪ ،‬فإن معدل العائد االستثمارى المطلوب يمثل ‪:‬‬

‫= ‪% 17 = ) 0.04 ( 1.25 + 0.12‬‬ ‫عم‬ ‫م‬

‫وبفرض أن درجة الكراهية للخطر قد زادت ‪ ،‬فمن المالحظ أن (ف) ستظل كما هى دون تغيير ‪ .‬ولكن الذى يتغير‬
‫بالزيادة هو معدل العائد السوقى (ع س ) ليصبح فرضا ً ‪ %19‬لكونه يحمل قدرا معينا من المخاطرة المنتظمةة ‪ ،‬ومةن ثةم‬
‫فإن معدل العائد االستثمارى المطلوب فى هذه الحالة يزداد كما يلى ‪:‬‬

‫= ‪) 0.12 - 0.19 ( 1.25 + 0.12‬‬ ‫عم‬ ‫م‬

‫= ‪) 0.07 ( 1.25 + 0.12‬‬

‫= ‪%20.75‬‬

‫وهةةذا معنةةاه ‪ ،‬أنةةه بزيةةادة درجةةة الكراهي ةة للخطةةر بمعةةدل ‪ - %3‬زاد معةةدل العائةةد االسةةتثمارى المطلةةوب بمقةةدار‬
‫‪. ) 3 × 1.25 ( %3.75‬‬

‫‪15‬‬
 ‫‪ ‬التمرين عدد ‪:02‬‬
‫نفترض أنه قد تم تحديد المعدالت التالية لشركات ثالث ‪ ،‬كما يلى ‪:‬‬
‫المعـــدل‬
‫أ‪5‬‬ ‫أ‪4‬‬ ‫أ‪3‬‬ ‫أ‪2‬‬ ‫أ‪1‬‬ ‫الشركات‬

‫‪2‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.1‬‬ ‫‪0.2‬‬ ‫األولــــــــــــى‬

‫‪1.6‬‬ ‫‪0.1‬‬ ‫‪0.1‬‬ ‫‪0.04‬‬ ‫‪0.1‬‬ ‫الثانيــــــــــــة‬

‫‪0.6‬‬ ‫‪0.04‬‬ ‫‪0.02‬‬ ‫‪0.01‬‬ ‫‪0.03‬‬ ‫الثالثــــــــــــة‬

‫وإذا كانت نتائج التحليل اإلحصائى قد أظهرت أن ‪:‬‬

‫م‪1.3 = 1‬‬
‫م‪1.5 = 2‬‬
‫م‪3.4 = 3‬‬
‫م‪0.7 = 4‬‬
‫م‪1 = 5‬‬
‫فكيف نحكم فى ضوء هذه البيانات على موقف هذه الشركات – فيما يتعلق باحتماالت الفشل المالى ؟‪.‬‬

‫الحل‪:‬‬

‫وللتنبؤ بموقف هذه الشركات – نستخدم المعادلة السابقة لتحديد درجة كل شركة على حدة فيما يتعلق بقدرتها على‬
‫االستمرار ‪ ،‬كما يلى ‪:‬‬

‫= ‪2 × 1 + 0.3 × 0.7 + 0.3 × 3.4 + 0.1 × 1.5 + 0.2 × 1.3‬‬ ‫الشركة األولى‬

‫= ‪ 3.64‬درجة ‪.‬‬

‫الشركة الثانية = ‪1.6 × 1 + 0.1 × 0.7 + 0.1 × 3.4 + 0.04 × 1.5 + 0.1×1.3‬‬

‫= ‪ 2.20‬درجـة‬

‫= ‪0.6 ×1 + 0.04 ×0.7 + 0.02 ×3.4 + 0.01 ×1.5 + 0.03 ×1.3‬‬ ‫الشركة الثالثة‬

‫= ‪ 0.75‬درجــة‬

‫ومن التحليل السابق ‪ ،‬نستنتج ما يلى ‪:‬‬

‫أوال ‪ -‬أن الشركة األولى تتمتع بمقدرة عالية على مواجهة المخاطر المالية ( اإلفالس ) ‪.‬‬

‫ثانيا‪ -‬أن الشركة الثانية تقع فى المنطقة الرمادية ‪ ،‬حيث ينبغى عليها االحتياط والحذر من اإلفالس ‪.‬‬

‫ثالثا‪ -‬أن الشركة الثالثة تعانى من مشكلة عدم المقدرة على مواجهة المخاطر المالية ( اإلفالس ) ‪ ،‬وقد تعلن إفالسها‬
‫بالفعل – إن لم تجد المخرج المناسب من هذه األزمة ‪.‬‬

‫بالتوفيق للجميع‬

‫‪16‬‬