TEMA 4

PROPIETATS
DE LA
DIVERSIFICACIÓ I
SELECCIÓ DE
CARTERES
 OBJECTIUS DEL TEMA 4

1. Rendibilitat del preu d’una acció com a variable aleatòria

2. Carteres amb risc: Combinació d’accions en carteres

3. Diversificació

4. Selecció de carteres: El model de Markowitz

1. RENDIBILITAT DEL PREU D’UNA ACCIÓ COM A VARIABLE
ALEATÒRIA
 RENDIBILITAT DEL PREU D’UNA ACCIÓ COM A VARIABLE ALEATÒRIA

Si el mercat es comporta de forma eficient, els preus de les accions no es podeu preveure:

La rendibilitat de qualsevol acció es comporta com a una variable aleatòria.

 RENDIBILITAT DEL PREU D’UNA ACCIÓ
Funció
FUNCIÓ:

On:

P1 = Preu de l’acció (Variable aleatòria al final del l’any)

P0 = Preu de l’acció al principi de l’any

D = Dividend generat per l’acció durant l’any

2. CARTERES AMB RISC:
COMBINACIÓ D’ACCIONS EN CARTERES
 CARTERES AMB RISC

 Cartera amb risc: combinació dos o més actius amb risc.

 Si els preus de les accions segueixen un camí aleatori, també ho fa les carteres amb risc
(carteres de renda variable).

 Per crear una cartera cal tenir en compte la correlació entre dos actius.
 VARIABLES A CONSIDERAR

 Rendibilitat -> Valor esperat o mitjana.

 Risc (volatilitat) -> Variància o desviació típica.

 Relació entre 2 taxes de rendibilitat -> Covariància, coeficient de correlació.

 RENDIBILITAT ESPERADA DE LA CARTERA

 La rendibilitat esperada de la cartera és la mitjana ponderada de les rendibilitats esperades

per les accions que composen la cartera.
 RENDIBILITAT ESPERADA DE LA CARTERA

 EXEMPLE:

Els títols X,Y i Z ofereixen els riscos i rendiments esperats següents:

(Suposem una cartera formada per: 20% de X, 50% de Y i 30% de Z)

Càlcul:

Rend. Esperada = (0,18 x 0,2) + (0,22 x 0,5) + (0,26 x 0,3)

Rend. Esperada = 0,224  22,4%

 RISC (VOLATILITAT)
RISC

" jj’
 RISC (VOLATILITAT): Exemple
RISC
Els títols X,Y i Z ofereixen els riscos i rendiments esperats següents:

(Suposem una cartera formada per: 20% de X, 50% de Y i 30% de Z)

Solució:

σ2 = (0,22 x 0,252) + (0,52 x 0,32) + (0,32 x 0,42) + (2 x 0,2 x 0,5 x 0,4 x 0,25 x 0,3) + (2 x 0,5 x 0,3 x (-0,3) x
0,3 x 0,4) + (2 x 0,2 x 0,3 x 0,65 x 0,25 x 0,4)

σ2 = 0,0424  σ = 0,2059  20,59%

 COVARIÀNCIA I COEFICIENT DE CORRELACIÓ

 La covariància mesura fins a quin punt les rendibilitats de dues accions es mouen en tàndem.

 Interpretació:

 Coviariància positiva es degut a una correlació positiva entre ambudes accions i significa que les
rendibilitats d’ambdues accions es mouen en el mateix sentit (tant per a rendibilitats positives com
negatives)

 Covariància negativa implica que el coeficient de correlació és negatiu, la qual cosa passa quan les
rendibilitats d’ambdues accions varien en sentit contrari (quan una puja, l’altra baixa).
 COVARIÀNCIA I COEFICIENT DE CORRELACIÓ:
Correlació positiva perfecta Correlació negativa perfecta
Rendiments
Corr (RA, RB) = 1 Corr (RA, RB) = -1
Rendiments

B
A
B A

Temps Temps

Correlació zero
Rendiments
Corr (RA, RB) = 0

Temps
COVARIÀNCIA I COEFICIENT DE CORRELACIÓ: EXEMPLE

Càlcul de la covariància:

σxy = 0,4 x 0,25 x 0,3 = 0,03

σyz = (-0,3) x 0,3 x 0,4 = -0,036

σxz = 0,65 x 0,25 x 0,4 = 0,065

 EXEMPLE: Cartera de 2 actius

x1 = % invertit a l’actiu 1
x2 = % invertit a l’actiu 2
3. DIVERSIFICACIÓ
 LA DIVERSIFICACIÓ

 Diversificar significa invertir en més d’un actiu. En aquest context, implica construir una
cartera amb risc (cartera de renda variable) integrada per accions de diverses empreses.

 La diversificació redueix el risc total de la cartera perquè redueix la seva variabilitat.

 LA DIVERSIFICACIÓ
LA DIVERSIFICACIÓ

 Existeixen límits als avantatges de la reducció de risc perquè financerament existeixen dos
fonts de risc:
 Risc propi de l’empresa: Risc específic, únic, no sistemàtic, diversificable o residual.
Aquest risc s’elimina o redueix amb la diversificació.
 Risc que afecta a totes les empreses: Risc de mercat, sistemàtic o no diversificable.
Aquest risc no es pot eliminar amb la diversificació.
 PRINCIPI FORMAL DE LA DIVERSIFICACIÓ

Significa que el risc total de la cartera és inferior a la mitjana ponderada dels riscos totals de les accions
que integren la cartera. La diversificació redueix risc.
EL PODER DE LA DIVERSIFICACIÓ: Un exemple amb títols idèntics i participacions alíquotes
EL PODER DE LA DIVERSIFICACIÓ: Un exemple amb títols idèntics i participacions alíquotes
EL PODER DE LA DIVERSIFICACIÓ: Un exemple amb títols idèntics i participacions alíquotes

:
 EL PODER DE LA DIVERSIFICACIÓ: Exemple numèric

Cas amb n accions idèntiques, que participen amb el mateix pes en la cartera:

En aquest cas, la variància de la cartera és:

 EL PODER DE LA DIVERSIFICACIÓ

Variància
Risc diversificable, risc únic o
cartera
risc no sistemàtic
var

cov

Risc del mercat o risc

sistemàtic

N actius

1 2 3 4
 I ARA?
I ARA?

Com escollim la millor

cartera?
4. SELECCIÓ DE CARTERES
EL MODEL DE MARKOWITZ
 MODEL DE LA SELECCIÓ DE CARTERES

 Harry Markowitz és economista de l’escola de Chicago.

 Premi Nobel d’Economia en 1990 per la Teoria Moderna

de la Selecció de carteres (Modern Portfolio Theory).
 MODEL DE MARKOWITZ

 Estudia la decisió de col·locació de fons o com l’inversor escull entre el títol lliure de risc
(TLR) i una cartera de títols amb risc òptima (P).

 És un model d’optimització.

 Cerquem la màxima rendibilitat esperada per la desviació típica que l’inversor està disposat a
assumir.
 MODEL DE MARKOWITZ

Maximitzar la rendibilitat esperada:

Subjecte a les següents restriccions:

1. Restricció paramètrica :

2. Restricció pressupostària:

3. No negativitat:
 1
PRIMER ESTADI O ESCENARI DEL MODEL
 FRONTERA EFICIENT DE TÍTOLS AMB RISC

 Donades la rendibilitat esperada i la desviació típica de cada acció, així com el coeficient de
correlació entre cada parella d’accions possibles, es calcula el conjunt de carteres eficients.

 Resolent el model de Markowitz per tots els valors possibles obtenim la frontera eficient de
títols amb risc.
FRONTERA EFICIENT DE TÍTOLS AMB RISC: DADES
 FRONTERA EFICIENT DE TÍTOLS AMB RISC

Frontera:
 FRONTERA EFICIENT DE TÍTOLS AMB RISC
FRONTERA EFICIENT DE TÍTOLS AMB RISC
 SELECCIÓ D’UNA INVERSIÓ A LA FRONTERA EFICIENT DE TÍTOLS AMB RISC

 La frontera eficient de títols amb risc, és una funció còncava.

 Les carteres eficients es situen en la part de la frontera que té pendent positiu, mentre que
les carteres ineficients (aquelles que presenten una relació rendibilitat-risc dominada per
altres inversions) es troba a la part de la frontera amb pendent negatiu.
 DE NOU EL PODER DE LA DIVERSIFICACIÓ

En la frontera eficient observem de nou el poder de la diversificació:

 La frontera, per una desviació típica igual a la de cada títol, proporciona una rendibilitat
esperada superior a la d’aquest títol.
 2
SEGON ESTADI O ESCENARI DEL MODEL
 TÍTOL LLIURE DE RISC

 Consisteix en incorporar una possibilitat d’inversió nova, un actiu lliure de risc (títol lliure de
risc o lletres del Tresor)

 Característiques:
 COMBINACIÓ DE TÍTOL LLIURE DE RISC AMB FRONTERA EFICIENT DE TÍTOLS AMB RISC

 Podem combinar el títol lliure de risc amb qualsevol punt de la frontera de Markowitz.

 Els inversors interessats en un risc baix poden col·locar part del seu pressupost en lletres del
tresor i invertir-ne la resta en cartera amb risc.
 QUIN ÉS EL MILLOR PUNT DE LA FRONTERA PER A COMBINAR AMB LA TAXA
LLIURE DE RISC?

 El punt de tangència!

 La millor combinació del títol lliure de risc amb la cartera de risc (òptima) es determina per la
línea recta que uneix la taxa lliure de risc amb la cartera eficient i s’anomena (P*) en el punt
tangent amb la frontera eficient de títol amb risc.
FRONTERA AMB EL TÍTOL LLIURE DE RISC
 COMBINACIONS ENTRE EL PUNT DE TANGÈNCIA I LA TAXA LLIURE DE RISC

Interpretació:

 Punt de la taxa lliure de risc (eix ordenades): 100% invertit en el títol lliure de risc.

 Punt de tangència: 100% en actius amb risc.

 Entre r i P*: Es coneix com a préstec. Composat per títol lliure de risc + cartera del punt de
tangència.

 A partir de P*: Es coneix com endeutament a la taxa lliure de risc + inversió (superior al 100%
del pressupost) en la cartera del punt de tangència.
CARACTERÍSTIQUES DE LA CARTERA
 3
TERCER ESTADI O ESCENARI DEL MODEL
 PRÉSTEC I ENDEUTAMENT

 Una nova possibilitat, els inversors que, tot mantenint una actitud davant del risc d’aversió,
desitgen assumir un risc alt.

 Aquests inversors poden manllevar diners a fi d’invertir més del 100% del seu pressupost en
cartera amb risc òptima P*

 Els inversors poden prestar i endeutar-se a la taxa lliure de risc (r)

 PRÉSTEC I ENDEUTAMENT

 Quan préstec i endeutament a taxa lliure de risc són possibles, els quatre tipus d’inversors
que sorgien en el model de Markowitz són:

Tipus Pressupost

Tipus I 100% del pressupost invertit en l’actiu lliure de risc

Tipus II 100% del pressupost distribuït entre l’actiu lliure de risc i P

Tipus III 100% del pressupost invertit en P

Tipus IV Més del 100% del pressupost invertit en P

 TEOREMA DE LA SEPARACIÓ

 Ens diu que si són possible l’endeutament i el préstec a la taxa lliure de risc, llavors la
determinació de la cartera amb risc òptima és independent de l’actitud davant el risc dels
inversors.

 Existeix una única cartera eficient de títols amb risc (P*) que és igual per tots els inversors.

 La distribució de fons entre P* i TLR depèn de les preferències dels inversors.

 En aquest punt, l’inversor reparteix la seva inversió entre la cartera amb risc i el títol lliure de
risc.

 Com a resultat de la seva elecció, l’inversor pot classificar-se en un dels quatre tipus
d’inversors vistos anteriorment.
 EXEMPLE PRÀCTIC

Suposem que existeixen quatre estats igualment probables en l'economia. Les prediccions dels rendiments són els següents:

Empresa A Empresa B
Depressió -20% 5%
Recessió 10 20
Normal 30 -12
Auge 50 9

Si fem el càlcul del rendiment esperat, la variància, la desviació, la covariància i la correlació, els resultats són els següents:

Empresa A Empresa B
Rend. esperada 17,5% 5,5%
Var. 0,066875 0,013225
DE 25,86% 11,50%
Cov. -0,004875
Corr. -0,1639
 EXEMPLE PRÀCTIC

Considerem de nou les dues empreses anteriors (A i B). Un inversionista amb 100€ Empresa A Empresa B
inverteix 60€ en A i 40€ en B. Rend. esperada 17,5% 5,5%
Var. 0,066875 0,013225
- Càlcul de la variància i la desviació estàndard de la cartera: DE 25,86% 11,50%
Cov. -0,004875
Var(cartera) = 0,36 x 0,066875 + 2 x (0,6 x 0,4 x (-0,00487)) + 0,16 x 0,013225 = 0,023851 Corr. -0,1639

DE(cartera) = σc = var (cartera) = 0,023851 = 0,1544 = 15,44%

- L’efecte de la diversificació:

Mitjana ponderada de les desviacions estàndards = 0,6 x 0,2586 x 0,4 x 0,115 = 0,2012 = 20,12%

La desviació estàndard de la cartera és menor que la mitjana ponderada de les desviacions dels instruments individuals.
 EXEMPLE PRÀCTIC

Empresa A Empresa B
El conjunt eficient amb dos actius
Rend. esperada 17,5% 5,5%
Var. 0,066875 0,013225
A = 60%
Rend. Esperada (%) DE 25,86% 11,50%
B = 40%
3 Cov. -0,004875
17,5 Corr. -0,1639
A
12,5 Cartera amb
2
variància mínima

1 1’
5,5
B

Desv, est. (%)

11,5 15,44 25,86

 EXEMPLE PRÀCTIC

Empresa A Empresa B
El conjunt eficient amb dos actius
Rend. esperada 17,5% 5,5%
Var. 0,066875 0,013225
Rend. Esperada (%) DE 25,86% 11,50%
3 Cov. -0,004875
17,5 Corr. -0,1639
A
12,5
2

VM FRONTERA EFICIENT

1 1’
5,5
B

Desv, est. (%)

11,5 15,44 25,86

 EXEMPLE PRÀCTIC

Empresa A Empresa B
El conjunt eficient amb dos actius
Rend. esperada 17,5% 5,5%
TIPUS 4 Var. 0,066875 0,013225
Rend. Esperada (%) DE 25,86% 11,50%
TIPUS 3 3 Cov. -0,004875
17,5 Corr. -0,1639
TIPUS 2 A
TLR
12,5
2 P Rend. esperada 10%
TIPUS 1 DE 0

TLR VM

1 1’
5,5
B

Desv, est. (%)

11,5 15,44 25,86