Skripta Za Mpe

SKRIPTA ZA KOLEGIJ
„MEĐUNARODNA POLITIČKA
EKONOMIJA“
ak. god. 2016./2017.
Kratki pregled
Ovaj radni materijal pokriva političku ekonomiju financijskog razvoja, financijske krize i
njihove političke posljedice, međunarodne monetarne odnose, ekonomsku nejednakost,
političke aspekte migracije, mega-regionalne trgovinske sporazume.
Doc.dr.sc. Kristijan Kotarski

kristijan.kotarski@fpzg.hr
1.POLITIČKA EKONOMIJA FINANCIJSKOG SEKTORA I FINANCIJSKE
REGULACIJE
1.1. Banke između autokracije i demokracije
Bankarske krize u medijskim izvještajima najčešće se prikazuju kao nešto nepredvidivo i

neočekivano. Stvara se dojam da su neočekivani ekonomski šokovi glavni krivac za
destabilizaciju financijskih sustava koji u normalnim okolnostima funkcioniraju sasvim
glatko. Ljudi obično krive politiku za ishode koji im se ne sviđaju i to s vrlo dobrim razlogom.
No, u analizi bankarskih kriza ne primjenjuju istu pristup. S problematičnošću takvog načina
promišljanja bankarskih kriza suočavaju nas Charles W. Calomiris i Stephen H. Haber u
izvanrednoj knjizi Fragile by Design: The Political Origins of Banking Crises and Scarce
Credit.
1.1.1. Samo šest stabilnih zemalja
Sam naslov sugerira centralno pitanje knjige: Ukoliko je stabilan i efikasan bankarski sustav
toliko dobar i važan za ekonomski rast, zašto tako rijetko viđamo takav tip bankarskih
sustava? Autori se oslanjaju na podatke MMF-a te na podatke o omjeru bankovnih kredita u
odnosu na BDP iz World Bank Financial Structure Database. Haber i Calomiris uzimaju
podatke za zemlje: za koje postoji barem 14 opservacija o omjeru bankovnih kredita i BDP-a
u periodu od 1990. – 2010.; imaju više od 250.000 stanovnika i nemaju iskustvo
komunističkih režima. Ukupno 117 zemalja zadovoljilo je ove uvjete uzorkovanja. Kada
govore o bankarski krizama autori misle isključivo na sistemske krize od 1970. – 2010., a ne
na situacije povezane s propašću pojedinačnih banaka. S druge strane, efikasan bankarski
sustav s izdašnom ponudom kredita definiraju kao onaj čiji omjer bankovnih kredita i BDP-a
iznosi jednu standardnu devijaciju iznad prosjeka za 117 zemalja, a to je udio bankovnih
kredita u BDP-u od 83%.
Uparivanjem prethodno navedenih definicija i pomnom analizom podataka dolaze do

iznenađujućih podataka da je samo šest zemalja imalo stabilan i efikasan bankarski sustav u
tom periodu. To su: Australija, Kanada, Novi Zeland, Singapur, Hong Kong i Malta. O
detaljnijim faktorima uspjeha tih zemalja bit će riječi nešto kasnije, no prije toga iznimno je
važno objasniti temeljni problem sukoba interesa u suvremenom bankarstvu. Upravo
objašnjenja na tom tragu omogućavaju sastavljanje teške slagalice o razlikovanju uspješnih od
manje uspješnih bankarskih sustava.
1.1.2. Tri sukoba interesa
Ključan problem stabilnog bankovnog sustava predstavlja institucionalno rješenje tri temeljna
sukoba interesa. Prvi je da vlade nadziru i reguliraju banke, a u isto se vrijeme oslanjaju na
njih kao izvor financija. Drugo, vlade osiguravaju zakonsko pridržavanje obveza preuzetih iz
ugovora o kreditu radi poticanja financijske discipline dužnika. Ipak, vlade u demokratskim
sustavima ovise o političkoj podršci samih dužnika. Treće, u slučaju bankrota banke, vlade su
zadužene za alokaciju gubitaka na različite grupe zainteresiranih dionika. Istovremeno, vlade
ovise o političkoj podršci depozitara kao najbrojnije skupine vjerovnika. Sustav vlasničkih
prava rezultat je političkih dogovora te ima enorman utjecaj na stupanj efikasnosti rješavanja
1
Doc.dr.sc. Kristijan Kotarski ©
spomenutih sukoba interesa. Politički dogovori reguliraju koji će zakoni biti doneseni, koja
skupina aktera ima dozvolu za sklapanje ugovora s drugim akterima, kakvog karaktera će biti
ugovori i koju će svrhu ispunjavati. Dogovori će uvijek biti vođeni primarno logikom
politike, a ne logikom efikasnosti.
1.1.3. Igra bankovnih pogodbi
Iako se radi o nečemu što bi trebalo zvučati zdravorazumski, ipak je mnogima to teško
shvatiti. Kompleksna tehnička pravila koja definiraju bankarske sustave nisu proizvod robota
programiranih da stvore socijalno blagostanje, već rezultat političkog procesa koji sadrži
borbu za moć. Haber i Calomiris taj proces nazivaju 'igrom bankovnih pogodbi'. Sudionici
tog procesa, poput vlade, bankara, dioničara, dužnika, depozitara i poreznih obveznika, imaju
u dizajnu bankovnog sustava specifične interese. Koalicije određuju: tko će imati mogućnost
pružanja financijskih usluga (veličina i konkurentnost bankarskog sektora), kakva će biti
kvaliteta i kvantiteta kreditnih tokova, koje će biti dopuštene aktivnosti banaka i kako će se
alocirati gubici u slučaju kraha banaka.
Sustavne bankarske krize se događaju uz dvije pretpostavke. Prvo, banke postaju izložene sve
većoj akumulaciji rizika u njihovim bilancama. Drugo, ne postoji adekvatna razina kapitala
koja bi omogućila apsorpciju gubitaka iz rizičnih zajmova. Istovremeno, ova dva preduvjeta
rezultat su političke pogodbe različitih dionika. Esenciju pogodbe čini stvaranje i dijeljenje
renti te je neminovno da će ona prije ili kasnije dovesti do krize pod utjecajem srozavanja
kreditnih standarda. Odgovor na pitanje kako je moguć nastanak takvog aranžmana treba
tražiti u kompliciranoj i netransparentnoj prirodi pogodbe koja uključuje stvaranje
neprincipijelne koalicije. U nekim zemljama priroda političkih institucija i koalicija interesa
koja proizlazi iz njih rezultira stvaranjem regulatornog okruženja koje poboljšava tržišne
ishode. Nasuprot tome, u drugim zemljama disfunkcionalne političke institucije primarno
služe specijalnim interesima, često sa katastrofalnim posljedicama po ostatak društva. Dakle,
karakter partnerstva oblikuju institucije koje određuju distribuciju političke moći unutar
političkog sustava.
1.1.4. Bankarski sustavi u autokracijama
Prema Calomirisovoj i Haberovoj analizi nije moguće stvoriti bankarski sustav bez
partnerstva vlade i bankara. Pri tome su detaljno objašnjeni potencijalni sukobi interesa.
Svaka vlada uvjetuje izdavanje bankovne licence poštivanjem određenih obveza poput:
plaćanja poreza na dobit ili kapital, zahtjeva da banke drže odgovarajuću količinu fiat novca
ili vladinih obveznica na svojoj bilance te poštuju važeće regulatorne propise. Zauzvrat,
bankari dobivaju set privilegija poput stvaranja kreditnog novca, prava da drže vladine
depozite te najvažnije, ograničenu odgovornost za dioničare. Navedena obilježja podjednako
prožimaju bankarske sustave u demokracijama i autokracijama. Ključna razlika između
uspješnih i manje uspješnih bankarskih sustava sastoji se u kvaliteti i karakteru političkih
institucija koje smanjuju ili pojačavaju sukob interesa na relaciji vlada - banke.
Haber i Calomiris to objašnjavaju usporedbom bankarskih sustava u različitim tipovima

autokracija i demokracija. Naravno, ne postoji jednostavna distribucija strukture bankarskih
sustava koja bi korespondirala ovakvoj podjeli političkih sustava. Nasuprot tome, svaki
2
politički sustav podrazumijeva postojanje specifične koalicije interesa te iz toga proizlazi niz
permutacija.
Prvo, u slučaju autokratskog sustava s apsolutnom koncentracijom moći nije moguće sklopiti
bilo kakav oblik partnerstva između autokrata i bankara koje bi imalo natruhu kredibiliteta. U
tom slučaju nema bankarskog sustava i zemlja se nalazi u zamci siromaštva. Drugi slučaj
autokratskih sustava, poput Meksika od 1930. - 2000., ilustrira uspostavu mreže za stvaranje i
alokaciju financijskih renti između vlade i bankara. Rizik eksproprijacije bankara je manji u
odnosu na sustav s apsolutnom koncentracijom moći. No, zbog toga što je to ipak moguće,
bankarima se mora omogućiti visok povrat na uloženo putem bankarskog oligopola. Ponuda
kredita u takvim sustavima je nedovoljna za potrebe rastuće ekonomije i primarno se alocira
političkim saveznicima autokrata. Ovakav ekvilibrij podložan je periodičkim šokovima, ali
rezultira stabilnom državom. Treće, slabije centralizirani autokratski sustavi, poput Brazila od
1945. do demokratizacije koncem 1980-ih, suočeni su s izazovom centralizacije političke
moći nasuprot brojnih lokalnih oligarhija. Izgradnja jake i centralizirane države zahtjeva
financijske resurse koje je potrebno namaknuti oporezivanjem.
No, ukoliko je to nemoguće izvesti zbog postojanja lokalnih oligarhija, a koje opet nisu toliko
moćne da bi mogle biti veto-igrač u pitanju licenciranja banaka na nacionalnoj razini, tada
dolazi do financiranja države oslanjanjem na inflacijski porez. Inflacijski porez dijeli politička
elita na centralnoj razini i bankari s njome u koaliciji. Nakon Drugog svjetskog rata brazilske
političke i financijske elite u mnogim su godinama imale zaradu od inflacijskog poreza na
razini od 8% BDP-a. Dotična zarada vidljiva putem je intenzivnijeg punjenja državnog
proračuna zbog ulaska poreznih obveznika u više porezne razrede posredstvom brzog rasta
nominalne razine nadnica u inflatornom razdoblju. Osim toga, bankari kreiranjem novca
smanjuju kupovnu moć depozitara i povećavaju vlastitu kupovnu moć povećanjem aktive po
stopi koja je brža od rasta opće razine cijena. Ovakav slijed događaja rezultirao je
povlačenjem depozita iz banaka od strane građana i dodatnim pokušajima još većeg
inflacijskog oporezivanja sve manje baze depozita putem tiskanja novca. Banke su odobravale
sve manje kredita, a razina investicija se mogla održati isključivo visokim državnim
investicijama, upitne kvalitete. Zadnju podvrstu autokratskog sustava ilustrira Brazil od
osamostaljenja 1822. do stvaranja Republike 1930. U tom periodu u Brazilu nije bilo banaka s
nacionalnom poveljom, bankarski sustav bio je fragmentiran, a to se manifestiralo slabom
centralizacijom vlasti.
Sve autokratske sustave povezuje izostanak vladavine prava koja bi sputavala politički
motivirane kreditne plasmane. U takvom sustavu koalicija sastavljena od vlade, bankara i
manjinskih dioničara najčešće ostvaruje korist nauštrb depozitara i poreznih obveznika.
Nedostatak povjerenja depozitara rezultira manjim financijskim produbljivanjem (rastom
omjera kreditnih plasmana i BDP-a) i sporijim tempom ekonomskog razvoja. Bankarski
insideri periodički izvlašćuju manjinske dioničare i depozitare, ponekad porezne obveznike, a
u slučaju političke ugroženosti režima autokrat i njegovi saveznici izvlašćuju sve po redu.
1.1.5. Bankarski sustavi u demokracijama
Haber i Calomiris slijede politologa Williama Rikera, koji vidi dvije inačice demokracija,
populističku i liberalnu. U slučaju liberalnih demokracija s jakim sustavom 'kočnica i
3
ravnoteža' i postojanjem veto-točaka poput decentraliziranih političkih stranaka i bikameralne
parlamentarne strukture, bankarski sustav je kompetitivan te osigurava stabilnu ponudu
kredita. S druge strane, populističke demokracije imaju na dispoziciji dva načina redistribucije
koju zahtijeva većina glasača. Prvi je transparentan i vidljiv u proračunskim stavkama kao u
mnogim zemljama kontinentalne Europe. Drugi je daleko manje transparentan i stabilan te se
u redistribuciji oslanja na banke. Haber i Calomiris na temelju iscrpne komparacije
demokratskih i autokratskih političkih sustava izvlače tri temeljna zaključka. Prvo, u
demokratskim političkim sustavima rizik eksproprijacije bankara, manjinskih
dioničara i depozitara je daleko manji nego u autokracijama. Logično je da autokrat ima
veći manevarski prostor u odnosu na političare koje se može sankcionirati na izborima. Takav
sustav onemogućava optimalnu i stabilnu ponudu kredita. U demokracijama je ponuda kredita
veća, no ne nužno i stabilnija. Bankarski sustavi u demokracijama su otvoreniji konkurenciji i
podložni manjoj količini političkih restrikcija. Drugo, dužnici u demokracijama više nisu
pasivni promatrači 'igre bankovnih pogodbi'. Dužnici mogu formirati koaliciju s
pripadnicima političke elite koja će redistribuirati rente u bankarskom sustavu. Treće, za
razliku od autokracija, demokracije vrlo rijetko imaju problema s galopirajućom
inflacijom. U većini demokratskih sustava građani su neskloni podržati kandidate koji se
zalažu za inflacijski porez kada postoji daleko 'bezbolnija' varijanta, oporezivanje drugih
skupina građana. No, nisu sve demokracije pogodne za uspostavu stabilnog bankarskog
sustava, što pokazuje kontrast između SAD-a i Kanade.
1.1.6. Kontrast Kanade i SAD-a
Odličan primjer važnosti razlike u političkim institucijama, te njihovom utjecaju na

mogućnost uspostave stabilnog i efikasnog bankarskog sustava, dolazi iz Sjeverne Amerike.
Usprkos obostranoj pripadnosti anglosaksonskom svijetu i kulturološkoj sličnosti, putanja
razvoja bankarskog sustava Kanade i SAD-a ne može biti različitija. U proteklih 180 godina
SAD je imao nevjerojatnih 14 sustavnih bankarskih kriza dok kanadski bankarski sektor
uopće nije bio uzdrman krizom većih razmjera. Ta je činjenica uistinu neobična, uzme li se u
obzir da bi Kanada kao izvoznica sirovina trebala biti izložena većoj financijskoj volatilnosti.
Gdje se nalaze korijeni spomenute razlike?
Haber i Calomiris najveću razliku vide u tipu federalizma u SAD-u i Kanadi. U SAD-u
su sve ovlasti koje nisu Ustavom dodijeljene federalnoj vladi u Washingtonu pripale
saveznim državama. U Kanadi je obrnuta situacija: ovlasti koje eksplicitno ne pripadaju
provincijama prelaze u domenu federalne vlade. Ovakva raspodjela ovlasti i moći predstavlja
posljedicu želje Velike Britanije da spriječi secesiju Kanade od britanske krune ustupanjem
široke autonomije frankofonom stanovništvu. U slučaju Kanade došlo je do centralizacije
politike licenciranja i reguliranja banaka, za razliku od SAD-a u kojemu je vrlo brzo
nakon proglašenja neovisnosti došlo do stvaranja koalicije populističkih političara i
bankara na lokalnoj razini. Licenciranje banaka se nije našlo u domeni federalne vlade.
U slučaju Kanade došlo je do stvaranja banaka s nacionalnom poveljom što je značilo da su
banke mogle slobodno osnivati svoje podružnice diljem Kanade. Na taj su način banke
osigurale diverzifikaciju rizičnosti plasmana na daleko većem teritoriju uz korištenje
mogućnosti transfera likvidnosti između podružnica pojedine banke u slučaju panične navale
depozitara.
4
U čistoj suprotnosti s primjerom Kanade, koalicija populista i lokalnih bankara u SAD-u
učinila je američki bankarski sustav od početka krhkim i osjetljivim na krize. Američki
farmeri težili su stvaranju okruženja u kojemu će banke imati ograničenu mogućnost
diverzifikacije kreditnog portfelja i usmjeriti kreditne plasmane prema njima. Naravno, to
podrazumijeva protuuslugu pa su lokalni bankari dobili mogućnost monopola. U usporedbi s
kanadskim bankarskim sustavom koji je od početka bio koncentriraniji i čiju strukturu se i
danas može označiti kao kompetitivni oligopol, američki bankarski sustav nije postigao tu
razinu kompeticiju usprkos daleko većeg broja banaka.
U prilog toj tezi ide i podatak da je kroz povijesti razlika između prosječne aktivne i pasivne
kamatne stope u Kanadi bila manja nego u SAD, uz jednaku prosječne aktivnu kamatnu
stopu. Osim toga, kanadski bankarski sustav povijesno je imao veću razinu profitabilnosti
zbog korištenja ekonomije razmjera te se također pokazao kompetentniji u upravljanju
rizicima. Neprincipijelna koalicija farmera i lokalnih bankara bila je zacementirana zabranom
osnivanja podružnica banaka preko granica saveznih država, a ponekad je to vrijedilo i za
grananje banaka unutar samih saveznih država. Nakon 1960-ih spomenuta koalicija suočila se
sa snažnim izazovima uzrokovanim nekolicinom trendova: tehnološke inovacije (bankomati i
računala), premještanje stanovništva iz ruralnih u urbane sredine i rastuća inflacija koja je
potaknula proces financijske disintermedijacije (proces u kojemu banke gube povijesni
monopol na financijsko posredovanje između vjerovnika i dužnika). Tehnološke inovacije
omogućile su lakše prikupljanje informacija o klijentima na udaljenim lokacijama i time
stvorile preduvjet za val okrupnjavanja banaka. U tom trenutku postalo je očito da
dojučerašnja koalicija nije održiva, ali njezino nestajanje nije uvelo SAD u razdoblje
financijske stabilnosti. Novonastali vakuum popunila je nova koalicija između urbanih
aktivista i bankara. Više je elemenata u toj slagalici, ali Haber i Calomiris navode najvažnije.
1.1.6. Manipulacija društvenom odgovornošću
Community Reinvestment Act donesen je 1977. godine s ciljem veće fokusiranosti banaka na
siromašne okruge u kojima postoje klijenti s potencijalno dobrim bonitetom. No, usprkos
plemenitim namjerama uskoro je instrumentaliziran od udruga za promicanje kućevlasništva
(npr. ACORN i Greenlining Institute). S druge strane nalazili su se bankari koji su željeli
okrupniti svoje poslovne operacije i tražili su političke saveznike. Naime, javno svjedočenje
udruga na temu 'društvene odgovornosti' pojedinih banaka imalo je važnu ulogu na FED-ovim
sjednicama koje su odobravale spajanje banaka. Stoga su od 1992. do 2007. udrugama ili
dužnicima identificiranima s njihove strane odobreni krediti od 850 milijardi. Na sve to se
nakalemila daleko najmoćnija interesna skupina zainteresirana za povećanje kreditnih
plasmana dužnicima sa slabim bonitetom. Od 1992. administracija američkog predsjednika
Billa Clintona vršila je ogroman pritisak na kvazi-javne financijske institucije Fannie Mae i
Freddie Mac u smjeru njihovog povećanja otkupa hipotekarnih kredita od privatnih
komercijalnih banaka te njihove sekuritizacije. Sekuritizacija označava proces u kojemu
banke prodaju kreditne plasmane iz svojih bilanci na privatnom tržištu i time prebacuju rizik
nenaplativog potraživanja na krajnjeg kupca poput mirovinskih ili investicijskih fondova. Tim
procesom se ubrzava kreditiranje jer banke prodajom dijela portfelja oslobađaju prostor u
svojoj bilanci za nove kreditne plasmane. U komercijalnim je bankama došlo do snižavanja
standarda procjene boniteta dužnika jer su hipotekarne kredite masovno otkupljivali kvazi-
javni giganti, Fannie Mae i Freddie Mac. Clintonova administracija dozvoljavala im je da za
5
razliku od komercijalnih banaka na svakih 100 dolara hipotekarnog kredita u svojoj bilanci
imaju samo 2,5 dolara temeljnog kapitala umjesto 4 dolara (vidi pitanje o kapitalnoj
adekvatnosti).
Prethodno objašnjeni trendovi pokazuju koliko su enorman utjecaj u proliferaciji toksičnih

zajmova u godinama uoči izbijanja globalne financijske krize 2008. godine imale
disfunkcionalne političke institucije, zajedno s Clintonovom politikom Trećeg puta. Američka
epizoda globalne financijske krize pokazuje sva ograničenja redistribucije na netransparentan
način, izvan proračunskih stavki. Suprotno američkom iskustvu, kanadske vlasti su kroz
period od stoljeća i pol zadržale praksu redovite parlamentarne revizije bankovnih licenci i
Banking Act-a. Od 1992. godine parlamentarna revizija koja se organizira svakih pet godina
služi kao metoda 'mrkve i batine'. Njezine primjena osigurava da visoka koncentracija
kanadskog financijskog sustava ne ugrozi ciljeve kompetitivnosti i stabilnosti. Primjeri ove
dvije zemlje odlično demonstriraju ključnu ulogu političkih institucija u uspostavi distribucije
političke moći u nekome društvu.
1.1.7. Uspješnije inačice demokracije
Vraćajući se na rezultate istraživanja prema kojima Australija, Kanada, Novi Zeland,

Singapur, Hong Kong i Malta imaju stabilne bankarske sustave s izdašnom ponudom kredita,
potrebno je dati određene odgovore. Potonje tri zemlje su gradovi-države ili mali otoci te je
prema Haberu i Calomirisu njihov uspjeh uvjetovan izostankom heterogenih interesnih
skupina. To čini politiku etabliranja i regulacije bankarskog sustava daleko jednostavnijom.
Lakše usklađivanje preferencija proizvođača, bankara i političara te prisustvo vanjskih ugroza
manifestira se u jednostavnijoj uspostavi dobro funkcionirajućeg bankarskog sustava. Prve tri
zemlje su bivše britanske kolonije s jakom vladavinom prava, ali i ključnom razlikom u
odnosu na druge zemlje s vladavinom prava. Ta razlika proizlazi iz postojanja veto-točaka
koje sprječavaju nastajanje koalicije, a koju čine bankari i populistički političari u svrhu
povećanja kreditnih plasmana, često na temelju ne-ekonomskih kriterija.
U liberalnoj koncepciji demokracije veto-točke čine prvenstveno bikameralni parlamenti i

decentralizirane političke stranke. Ključna značajka bikameralnih parlamenata sastoji se u
tome da manjini daje veću političku težinu u odnosu na njezinu brojnost. Neizabrani gornji
domovi u Novom Zelandu i Kanadi predstavljaju odličan primjer. Premda australski Gornji
dom nije imenovan nego demokratski izabran, Australija je kroz povijest uspjela izbjeći
bankarske krize zahvaljujući regulaciji banaka na nacionalnoj razini čime je sprječavala
formiranje koalicija bankara i populističkih političara na lokalnoj razini. Premještanje politike
licenciranja banaka i njihove regulacije izvan dometa homogenih i organiziranih koalicija
dovodi do suzbijanja politički determinirane ponude kredita, politički uvjetovanog
poboljšanja njihove otplate i u konačnici, njihovog oprosta svaljivanjem na leđa poreznih
obveznika i depozitara. To je osnovna pouka analize ove tri zemlje.
1.1.8. Zaključak
Stephen H. Haber i Charles W. Calomiris proveli su minucioznu studiju političkih i povijesnih

silnica koje su odredile karakter bankarskih sustava u pet zemalja koje su detaljno proučavali:
SAD, Kanada, Velika Britanija, Meksiko i Brazil. Autokratski politički sustavi definitivno
6
zahtijevaju demokratizaciju i jačanje sustava vlasničkih prava, proces koji traje generacijama.
Što je pak s demokracijama? U demokracijama reforme bankarskog sustava zahtijevaju više
od dobrih ideja i kratkih perioda s povoljnom političkom konstelacijom unutar kojih policy-
poduzetnik može djelovati. Usprkos mnogim barijerama - poput namjerne dezinformacije
javnosti od ukorijenjenih interesnih skupina, slabosti medijskog izvještavanja i kompleksne
tematike od koje većina birača zazire - teškoće u stvaranju stabilnijeg i efikasnijeg bankarskog
sustava ne bi trebale voditi cinizmu i beznađu. Policy-poduzetništvo u demokracijama može
promiješati karte u špilu 'igre bankovnih pogodbi'. Prema autorima početna točka bilo koje
ambicioznije reforme obuhvaća identifikaciju nositelja političke moći i institucija koje im
omogućavaju njezinu projekciju. Drugi korak uobličava potencijalne reformske dobitke
onima koji su u poziciji veto-igrača. George Bernard Shaw jednom je rekao da se razuman
čovjek prilagođava svijetu, a nerazuman čovjek uporno pokušava da svijet prilagodi sebi: o
njemu ovisi progres. To vrijedi i kod reforme bankarskog sektora. Uloga reformatora sastoji
se u upornom i tvrdoglavom održavanju dobrih ideja na životu te njihovom povezivanju s
interesima dionika.
1.2. Dihotomija između bankocentričnih i kapitalocentričnih financijskih sustava
Fundamentalna transformacija bankarskog poslovanja u razvijenim tržišnim ekonomijama

postala je više nego očita nakon izbijanja globalne financijske krize 2008. godine. Post-krizni
menadžment i političke posljedice krize usmjerile su daleko veću pozornost akademske i
stručne javnosti na promjenu suštine modernog bankarstva koja se je počela intenzivno
manifestirati na prijelazu u novi milenij. Ova promjena o kojoj će biti više riječi u narednim
odjeljcima svakako nadilazi tradicionalnu dihotomiju financijskih sustava tržišnih ekonomija,
koji se u komparativnoj političkoj ekonomiji dijele na bankocentrične i kapitalocentrične
sustave.
1.2.1. 'Liberalno-tržišne i 'koordinirano-tržišne' ekonomije i uloga financijskih sustava
Ukoliko kapitalocentrični sustavi omogućuju financiranje ne-financijskog korporativnog

sektora primarno putem izdavanja obveznica i dionica, bankocentrični sustavi alociraju
štednju prema korporativnim korisnicima i kućanstvima putem kreditnih plasmana. S jedne
strane nalaze se poslovično 'liberalno-tržišne ekonomije' poput SAD-a i Velike Britanije, dok
njima nasuprot stoje 'koordinirano-tržišne ekonomije' poput Francuske, Njemačke i Italije.
Primarna razlika između financijskih sustava zemalja koje spadaju u ove dvije grupe proizlazi
iz koncepta 'strpljivog kapitala'. Naime, mogućnost oslanjanja na dugoročno orijentiran
kapital omogućava ne-financijskom korporativnom sektoru daleko veću autonomiju u
financiranju i razvijanju poslovanja.
Osnovna pretpostavka ovakve diferencijacije glasi da veća koncentracija dioničarskog

kapitala ne-financijskih poduzeća u rukama banaka (uzajamno dioničarstvo) i veća ovisnost o
kreditima kao izvoru financiranja pružaju mogućnost dugoročnijeg investiranja i
zapošljavanja, i to neovisno o trenutačnoj volatilnosti na preostalim financijskim tržištima
poput tržišta dionica i obveznica. S druge strane, disperziranija struktura dioničara i odsustvo
relacijskog bankarstva, kojega karakterizira odnos dugoročnog povjerenja između banke i
klijenta, dovodi do ekonomske strukture koja potiče radikalnu inovaciju u odnosu na
inkrementalnu inovaciju tipičnu za 'koordinirano-tržišne ekonomije'. Prethodno navedena
dihotomija dovedena je pod ozbiljan znak upitnika u godinama uoči i nakon izbijanja globalne
financijske krize. Na primjer, u Velikoj Britaniji kao arhetipskom primjeru 'liberalno-tržišne
7
ekonomije' vidljiv je enorman porast kreditnog plasmana banaka u apsolutnom i relativnom
smislu, tj. ukoliko ga usporedimo s ekspanzijom dioničkih i obvezničkih tržišta. Velika
Britanija pri tome uopće nije izuzetak. Usprkos često ponavljanoj tezi o financijskoj
disintermedijaciji, važnost banaka u tržišnim ekonomijama uopće nije smanjena. Naprotiv,
godine uoči izbijanja krize karakteristične su po dramatičnom povećanju veličine bankovne
aktive u odnosu na veličinu domicilnih ekonomija.
1.2.2. 'Bankarstvo utemeljeno na tržištu' kao nova vrsta financijskih sustava
U svrhu postizanja veće preciznosti u analizi transformacije modernih financijskih sustava Ian
Hardie i David Howarth sa Sveučilišta Edinburgh uvode pojam 'bankarstva utemeljenog na
tržištu' (engl. market-based banking). Kako bi što bolje definirali pojam prvo ćemo se
osvrnuti na tradicionalni model bankarstva (za detaljniju komparaciju vidi Tablicu 1). U
tradicionalnom modelu bankarstva komercijalne banke izdaju zajmove koje zadržavaju na
svojoj bilanci. Ti zajmovi financiraju se dugoročnim i stabilnim izvorima financiranja poput
depozita klijenata. U odsustvu navale štediša na banku, banke se ne suočavaju sa značajnim
ograničenjem na strani pasive. Na strani aktive banke vrše procjenu boniteta potencijalnih
dužnika i njihova profitabilnost isključivo ovisi o urednoj otplati anuiteta od strane dužnika.
Tablica 1 Tradicionalno 'Bankarstvo utemeljeno na tržištu'

bankarstvo
Institucije Komercijalne i Komercijalne banke 'Paralelne banke'
štedne banke (uključujući
investicijske banke)
Zajmovi Zadržani na Prodaja na tržištu Prodaja na tržištu
bilanci zajmova putem zajmova putem
sekuritizacije ili sekuritizacije ili
direktno bankarskom direktno bankarskom
sustavu iz sjene sustavu iz sjene
('originate to distribute') ('originate to distribute')
Financiranje Depoziti štediša Financiranje na veliko Financiranje na veliko
(međubankarsko tržište, (repo aukcije,
obveznice) obveznice)
Kreditni rizik Odsustvo Hedging putem CDS-a Hedging putem CDS-a
zajmova na hedginga
bilanci
Knjigovodstveni Prema Prema tekućim tržišnim Prema tekućim tržišnim
tretman originalnoj cijenama cijenama
zadržanih vrijednosti
zajmova zajma
Službena podrška
zajmodavca u Središnja banka Središnja banka Ne postoji
krajnjoj nuždi
prije krize
Izvor: Hardie, I. i Howarth, D. (2013). Market-Based Banking and the International

Financial Crisis, Oxford: Oxford University Press
8
Nasuprot tradicionalnome bankarstvu, 'bankarstvo utemeljeno na tržištu' eliminira
razlikovanje financijskih sustava na sustave koji se isključivo temelje na zajmovima banaka
zadržanim u vlastitim bilancama i sustava čiji glavni element čine tržišno utemeljene cijene
obveznica i dionica. Četiri su ključna obilježja 'bankarstva utemeljenog na tržištu':
1. Aktiva se sve više tretira sukladno tekućim tržišnim cijenama prema knjigovodstvenom
principu 'mark-to-market' u odnosu na vrednovanje koje se temelji na originalnoj vrijednosti
zajma
2. Bankovnim zajmovima sve se više trguje i podložni su sekuritizaciji
3. Dio bankovne aktive prodaje se 'bankarskom sustavu iz sjene' koji nije podložan bankarskoj
regulativi kao komercijalne banke i nema nužno pristup zajmodavcu u krajnjoj nuždi
4. Bankovni zajmovi koji ostaju na bilanci banaka u sve većoj mjeri se financiraju iz tržišnih
izvora
Prvo, knjigovodstveni princip prema kojemu se vrijednost dijela aktive obračunava sukladno
tekućim tržišnim cijenama ima prociklički karakter (samopojačavajuća dinamika rasta i pada
cijena, ovisno o tome da li ekonomija ekspandira ili kontrahira) koji u dobrim vremenima
povećava ekspanziju aktive, dok u fazi kontrakcije banke gura prema financijskoj provaliji.
2007. godine više od 45% aktive vodećih francuskih banaka tretirano je prema ovome
principu, za Deutsche Bank taj postotak iznosio je 75%, a vodeće britanske banke imale su
udio između 40-50%. Prema izračunu Bank of England gubitci na hipotekarnim
vrijednosnicama bili su čak 85% veći od stvarnih gubitaka povezanih s ogluhama i
poteškoćama u naplati pojedinačnih hipotekarnih kredita. Drugo, pojava sekuritizacije
omogućila je objedinjavanje niza zajmova u nove financijske proizvode i njihovu prodaju
investitorima prema različitim tranšama rizika. U periodu od 2000. – 2007. godine američko
sekuritizacijsko tržište naraslo je pet puta.
U Europi je također došlo do ekspanzije sekuritizacije dok u Japanu uopće nije postojalo
sekundarno tržište zajmova. 2007. godine ne-bankovni institucionalni investitori bili su kupci
60% sekuritiziranih zajmova, a u Europi je taj postotak iznosio 40%. Usprkos sekuritizaciji
kao navodno elegantnom obliku disperzije rizika prema sofisticiranim investitorima, u
trenutku izbijanja krize na bilancama globalnih banaka preostalo je više od 300 milijardi
dolara sekuritiziranih zajmova namijenjenih prodaji. Treće, u procesu sekuritizacije ne treba
zanemariti ulogu 'bankarskog sustava iz sjene' kojega čine različiti novčani fondovi,
investicijske banke te specijalni investicijski entiteti (SIV) u koje se je realocirao dio aktive
namijenjen prodaji. Izostanak primjene regulative poput pravila o kapitalnoj adekvatnosti koja
pokriva komercijalne banke, te izostanak pristupa zajmodavcu u krajnjoj nuždi, učinili su ove
entitete tempiranom bombom. Četvrto, na strani pasive banke su sve više počele financirati
vlastite zajmove zaduživanjem kod drugih financijskih institucija u sve kompleksnijem
financijskom hranidbenom lancu. Uoči izbijanja globalne financijske krize bankarski sektori
11 OECD ekonomija imali su kolektivni manjak od 3500 milijardi USD depozita u odnosu na
odobrene zajmove, pa su oni financirani na financijskim tržištima. Prema tome, banke više ne
posuđuju primarno depozite štediša koji predstavljaju kućanstva i ne-financijski korporativni
sektor, već 'štediše' predstavljaju druge financijske institucije koje koriste financijsko tržište u
svrhu poslovne ekspanzije.
9
Studija Europske komisije pod nazivom Financial Stability and Integration Report pokazuje
da na interakciju financijskog sektora sa sektorom realne ekonomije ('core aktivnosti') otpada
u prosjeku jedna trećina mjesta u bilancama financijskih institucija, dok preostale dvije trećine
čine pozicije prema drugim financijskim institucijama ('aktivnosti koje ne spadaju u core').
Vidi Sliku 1. Potrebno je posebno naglasiti manju volatilnost 'core aktivnosti' u odnosu na
'aktivnosti koje ne spadaju u core' tijekom kriznog razdoblja. Zadnje i ne najmanje važno,
banke su na strani aktive svojem tradicionalnom portfelju dodale poslovanje derivatima i
trgovanje financijskim instrumentima za svoj račun. Aktivu banaka ni u daljoj prošlosti nisu
činili isključivo zajmovi, pa su tako 1983. godine zajmovi činili 50% aktive Deutsche Banke.
Ono što je novo to je rapidno smanjenje udjela zajmova kao dijela aktive, pa su zajmovi
Deutsche Banke 2007. godine činili svega 10% njezine aktive. Sa stupanjem na scenu kvazi-
bankovnih financijskih entiteta, komercijalne banke orijentirale su se prema rizičnijim
modalitetima poslovanja u svrhu zadržavanja i/ili povećanja profitabilnosti. Sve oštrija
konkurencija između prethodno navedenih aktera rezultirala je procikličkom ponudom
kredita. Kanada i Japan, zemlje sa koncentriranijim financijskim sektorima i striktnijom
regulacijom adekvatnosti kapitala, daleko su bolje prebrodile globalnu financijsku krizu u
odnosu na ostale zemlje.
Slika 1
Izvor: Finance Watch (2012)
1.2.3. Utjecaj transformacije bankarskih sustava na ne-financijska poduzeća i

financijsku stabilnost
10
Ukoliko je prije nastupanja ere financijske deregulacije maksima banaka glasila: „Vašem
poduzeću posudit ćemo milijun EUR na period od pet godina po kamatnoj stopi od 5% jer
banka (!) smatra...“ ona je sada u eri 'bankarstva utemeljenog na tržištu' izmijenjena u „Vašem
poduzeću posudit ćemo milijun EUR na period od pet godina po kamatnoj stopi od 5% jer
tržište (!) smatra...“. U skladu s ovime, cijena i dostupnost zajmova više nije toliko
determinirana od strane banaka kao nezavisnih agenata, već od strane banaka kao tržišnih
posrednika. Do sada izrečeno može se sumirati zaključkom da su ne-financijska poduzeća
izloženija sve većem pritisku u slučaju financijske krize ukoliko su ispunjena dva uvjeta.
Prvo, ukoliko je nacionalni bankarski sustav učinio veći iskorak prema konceptu 'bankarstva
utemeljenog na tržištu' i drugo, ukoliko se pretežito financiraju zajmovima. Poteškoće u
financiranju kod takvih poduzeća čak su veća u odnosu na poduzeća koja se oslanjaju na
vlasnički kapital. Kroszner, Laeven i Klinbiegel pokazali su u svom istraživanju da sektori
ovisni o kreditima brže rastu u dobrim vremenima te bivaju jače pogođeni krizom u periodu
kontrakcije. Osim toga, iskustvo nakon globalne financijske krize pokazuje da su banke više
oslonjene na depozite klasičnih štediša manje smanjile kreditiranje nakon što je nastupila faza
razduživanja.
Apropos utjecaja transformacije modernog bankarstva na financijsku stabilnost potrebno

ustvrditi kako su različite zemlje učinile različit intenzitet pomaka prema konceptu
'bankarstva utemeljenog na tržištu'. Sukladno tome, David Howarth i Ian Hardie u svojoj
knjizi Market-Based Banking and the International Financial Crisis odlučili su rangirati
zemlje prema prethodnom kriteriju i povezati ih s razmjerom krize. Oni smatraju da je 11
OECD zemalja obuhvaćenih analizom poredano prema sljedećem redoslijedu u smislu
konvergencije sa izloženim teorijskom predloškom: SAD, Velika Britanija, Nizozemska,
Belgija, Njemačka, Francuska, Španjolska, Italija, Kanada, Grčka i Japan. Zemlje koje su
prema podacima autora najviše bile pogođene bankarskom krizom do 2009. godine su: SAD,
Velika Britanija, Nizozemska, Belgija i Njemačka. Slika 2 pozicionira zemlje prema manjku
depozita u svrhu financiranja kreditne ekspanzije na horizontalnoj osi i procjene autora u
kojoj mjeri je aktiva podložna tržišnim kretanjima na vertikalnoj osi. Kanadske, japanske i
grčke banke bile su najmanje pogođene krizom induciranom krahom američkog hipotekarnog
tržišta i demonstrirale su zavidnu stabilnost u godinama nakon toga (izuzev grčkih banaka
koje su kasnije pogođene dužničkom krizom). Krizom su najviše bile pogođene banke pri
vrhu gornja dva kvadranta.
Španjolska je dobro preživjela prvi val krize jer nije bila izložena kolapsu vrijednosti
financijskih instrumenata poput MBS-a i ABS-a, zahvaljujući striktnijoj regulaciji Španjolske
središnje banke. Ipak, kasnije je pogođena krizom zbog izloženosti kratkoročnim izvorima
financiranja. Talijanske banke dobro su prebrodile krizu jer su usprkos tržišnom financiranju
koristile instrumente poput obveznica i pozajmica na međubankarskom tržištu s dužom
ročnosti. Pozicija SAD iznenađuje, ali Howarth i Howie navode da su zbog podatkovnih
ograničenja uvrstili samo američki sustav komercijalnih banaka. Iz navedene analize valja
konstatirati da tip političke ekonomije ('liberalno-tržišna' i koordinirano-tržišna) nije dobar
prediktor vjerojatnosti izbijanja razorne bankarske krize. Na primjer, na spisku pogođenih
zemalja nalaze se mnoge zemlje koje pripadaju u grupu zemalja s navodno 'strpljivim
kapitalom' poput Njemačke, Francuske i Belgije, dok na njoj nema 'liberalno-tržišnih'
ekonomija poput Kanade i Australije. Rangiranje zemalja sukladno kriteriju konvergencije
prema konceptu 'bankarstva temeljenog na tržištu' ima daleko veću prediktivnu vrijednost u
odnosu na intenzitet i tajming krize.
11
Slika 2
Izvor: Hardie, I. i Howarth, D. (2013). Market-Based Banking and the International Financial Crisis, Oxford:
Oxford University Press
1.2.4. Zaključne misli
Prije izbijanja globalne financijske krize prevladavalo je mišljenje da će financijski sustavi

niza zemalja konvergirati s onim za što se držalo da predstavlja esenciju financijskog modela
anglo-saksonskih ekonomija, fluidnim i likvidnim tržištima kapitala. No, takva statička
koncepcija financijskih sustava previdjela je duboku transformaciju financijskih sustava
Velike Britanija i SAD-a u pravcu 'bankarstva temeljenog na tržištu'. U godinama nakon krize
nameće se pitanje da li je realno očekivati da će se nastaviti nesputani hod u smjeru još većeg
pomaka prema novom obliku 'bankarstva temeljenog na tržištu'. Uvođenje pojačane bankovne
regulacije koja se prvenstveno bazira na povećanju kapitalne adekvatnosti i likvidnosti trebala
bi obuzdati najveće ekscese pretkriznih godina i staviti bankarsko poslovanje na stabilniju
osnovicu. Ipak, postoje brojni razlozi zbog kojih je plauzibilno ustvrditi da novi tip
bankarskog poslovanja predstavlja značajnu i dalekosežnu institucionalnu promjenu koju nije
moguće poništiti. Duh je pobjegao iz boce i takav razvoj događaja poništava funkcionalnost
dosadašnje podjele na bankocentrične i kapitalocentrične financijske sustave.
S obzirom na uznapredovali stadij financijalizacije (rastuća dominacija financijskog sektora u

odnosu na druge sektore ekonomije) teško je očekivati da će se banke u skorije vrijeme
ponovno moći osloniti isključivo na depozite kao izvor financiranja. U svega nekoliko godina
nakon izbijanja krize 'bankarski sustav iz sjene' jednako je velik, ako ne i veći u odnosu na
pretkrizno razdoblje. Vraćanje sata unatrag otežano je zbog tehnološke promjene, drugačije
dioničke strukture banaka i konkurencije od strane 'bankarskog sustava iz sjene'. 'Bankarstvo
temeljeno na tržištu' očito će i u narednim će godinama figurirati kao ključan izvor kreditnih
plasmana, barem kada su u pitanju najveće zemlje članice OECD-a. Stoga se zadaća sadašnjih
i budućih policy-makera sastoji u kvalitetnijoj i strožoj implementaciji Basela III te u većem
poticanju razvoja tržišta kapitala, sve u svrhu stvaranja stabilnijeg i otpornijeg globalnog
financijskog sustava.
1.3. Spašavanje banaka nije uvijek i svugdje identičan posao
U laičkoj, ali i velikom dijelu stručne javnosti, ukorijenjeno je mišljenje kako je serija
bankarskih kriza u OECD ekonomijama uvijek imala identičan epilog. On se navodno bez
12
iznimke sastojao od spašavanja banaka isključivo novcem poreznih obveznika, tj. od krilatice
"privatizacija dobitaka i socijalizacija gubitaka". Nasuprot takvoj pomalo nediferenciranoj
verziji događaja koji pokrivaju razdoblje od 2008. - 2011. godine, njemačka
politekonomistica Cornelia Woll nudi uravnoteženiji pristup. Knjiga The Power of Inaction:
Bank Bailouts in Comparison oslanjanja se na metodologiju koja koristi dizajn najsličnijih
slučajeva u komparaciji tri para zemalja (SAD-Velika Britanija; Njemačka-Francuska i Irska-
Danska). Usprkos vrlo sličnim institucionalnim obilježjima unutar svakog para zemalja,
autorica pokazuje da postoje značajne razlike u konačnom ishodu. Razlike se primarno
odražavaju u različitom iznosu sredstava predviđenih za rješavanje krize, neto-troškovima za
porezne obveznike, korištenim stabilizacijskim instrumentima i striktnosti uvjeta povezanih s
pružanjem državne pomoći. Ključna teza knjige ukazuje na važnost koordiniranog djelovanja
financijskih institucija u jeku krize, o čemu ovise konačni troškovi stabilizacijskih mjera i
njihova alokacija između javnog i privatnog sektora.
1.3.1. Modaliteti pomoći posrnulom financijskom sektoru
Financijski sektor moguće je stabilizirati putem kombinacije mjera monetarne i fiskalne

politike. Prvi način koji implicira korištenje fiskalne politike podrazumijeva rekapitalizaciju
financijskog sektora korištenjem sredstava iz državnog proračuna. U ovom slučaju porezni
obveznici direktno snose financijski teret stabilizacije. Država kupuje dionice bankarskog
sektora i u posrnule banke unosi svjež kapital potreban za osiguranje propisane razine
kapitalne adekvatnosti. Pri tome može steći redovite ili povlaštene dionice banke. Redovite
dionice omogućavaju viši povrat na uloženo zbog preuzimanja više razine rizika, dok
povlaštene dionice omogućavaju manji stupanj dobiti i gubitka za dioničare zbog niže razine
rizika. Osim toga, povlaštene dionice ne nose sa sobom glasačko pravo na skupštini dioničara.
Povrh klasične rekapitalizacije, država može aranžirati preuzimanje posrnule banke od strane
zdravije i stabilnije banke. Drugi način, također u domeni fiskalne politike, podrazumijeva
izdavanje državnih garancija za pojedine financijske entitete čime se financijskim tržištima
želi signalizirati državna predanost cilju financijske stabilnosti i osiguranje potraživanja
prema njima. U srodne mjere ulazi i garancija države za pojedine kategorije dugovanja
banaka prema vjerovnicima.
Transfer aktive čini važan instrument u državno orkestriranoj sanaciji bankarskog sektora. Pri
tome se radi o otkupu rizične ili toksične aktive na jedan od dva načina. U sklopu prvog
načina vlada direktno kupuje rizičnu ili toksičnu aktivu od banke s ciljem podizanja boniteta i
povjerenja u dotičnu banku. Nasuprot tome, u sklopu drugog načina vlada organizira transfer
loše rizične ili toksične aktive u 'lošu banku'. Osnovni zadatak 'loših banaka' je procjena
tržišne vrijednosti dotične aktive, upravljanje njom i kasnija prodaja na financijskom tržištu.
Najteži zadatak predstavlja određivanje tržišne vrijednosti aktive banke kojoj se pomaže i
njezina kasnija prodaja uz što manji gubitak za poreznog obveznika. Određivanje premale
cijene ruši vrijednost preostale imovine banke dok korištenje povijesne cijene imovine koja je
predmet transakcije previše izlaže porezne obveznike preuzimanju nepotrebnog rizika. Stoga
bi 'loša banka' trebala privremeno stabilizirati financijska tržišta privremenim preuzimanjem
aktive dok joj se cijena potpuno ili djelomično ne oporavi, a ne pretvoriti se u deponij za lošu
aktivu banaka.
U domeni monetarne politike financijski sektor moguće je stabilizirati politikom

kvantitativnog popuštanja koje podrazumijeva kupovinu državnih i korporativnih obveznica
od strane središnje banke. Cilj dotične operacije predstavlja ubacivanje likvidnosti u
financijski sustav s ciljem povećanja kreditne aktivnosti banaka posredstvom sniženja
13
kamatnih stopa. Središnja banka to može činiti sniženje eskontne kamatne stope, proširenjem
broja financijskih institucija s kojima ulazi u operacije na otvorenom tržištu, labavljenjem
kriterija za prihvaćanje kolaterala određene kvalitete prilikom repo-aukcija, otvaranje novih
kreditnih linija i produženje roka otplate zajmova središnjoj banci. Povoljniji uvjeti zaduženja
banaka kod središnje banke i povećanje kreditnih plasmana privatnom i državnom sektoru
ima za cilj povećati dobit banaka i time stabilizirati financijsko poslovanje banaka (indirektna
rekapitalizacija). Ipak, predugo inzistiranje središnje banke na politici kvantitativnog
popuštanja kolidira s ciljem financijske stabilnosti zbog inverzne veze između cijene
obveznica i prinosa na obveznička izdanja. Naime, kupovanje obveznica od strane središnje
banke povećava cijenu obveznica i kratkoročno podržava aktivu banke, a smanjuje prinose.
Ipak, dugoročno smanjivanje prinosa na obveznice i kamatnih stopa dovodi do rušenja
profitabilnosti banaka, što negativno utječena financijsko poslovanje banaka.
U domeni makroprudencijalne regulacije, financijski regulatori mogu stabilizirati banke

povoljnijim tretmanom pojedinih vrsta aktive na koju se veže niža razina potrebne kapitalne
adekvatnosti. Za razumijevanje dotičnog kanala djelovanja stabilizacije banaka potrebno je
imati na umu koncept rizikom-ponderirane aktive (više o tome u skripti). Osim toga, jedna od
ključnih makroprudencijalnih mjera na kojoj je moguće inzistirati jest podizanje limita za
osigurane depozite štediša od strane regulatora. Cilj spomenute mjere je sprječavanje navale
na bankovne šaltere i posljedično potenciranje financijske panike koja bi na kraju mogla
dotičnu banku gurnuti u bankrot.
1.3.2. Analiza moći financijskog sektora
Kolektivna akcija financijskog sektora ne doprinosi samo smanjenju direktnih troškova za

porezne obveznike. Ona također eliminira stigmatizaciju problematičnih banaka na temelju
dodatnih pritiska s financijskih tržišta. Unatoč poželjnosti takvog scenarija, značajan izazov
predstavlja postojanje povoljnih uvjeta za stvaranje kooperativne ravnoteže između
financijskih dionika. No, prije nego što krenemo na njihovu analizu potrebno je identificirati
faktore koji utječu na moć financijskog sektora. Dosadašnji način mjerenja moći financijskog
sektora prilikom koncipiranja mjera za spašavanje posrnulih banaka primarno se očitovao
u simplificiranom opisu lobističkog potencijala organiziranih financijskih interesa. U paketu s
tim opisom ide i postojanje regulatorne zarobljenosti. Ovakav pristup uopće ne treba čuditi
imajući u vidu popularnost teorije javnog izbora i činjenicu da je financijski lobi bio vrlo
aktivan u godinama prije i nakon krize. Ipak, usprkos postojanju određenih koristi koje
proizlaze iz spomenute teorijske tradicije, analizu moći potrebno je proširiti na dodatne
komponente strukturne i produktivne moći.
Cornelia Woll smatra da u svim analiziranim slučajevima postoji strukturna asimetrija moći

na relaciji 'vlada-banke', koja ide u prilog potonjoj skupini aktera. U globaliziranom svijetu
vlade više ovise o bankama u svrhu financiranja rasta i fiskalnih deficita, nego što
pojedinačne globalno-orijentirane banke ovise o matičnoj državi za razvoj samog poslovanja.
Konstatacija bivšeg guvernera Bank of England, Lorda Kinga, o tome kako su banke globalne
u životu, a nacionalne u smrti, pogađa u samu srž problema. Iako je ova dimenzija moći
analitički korisna, ona također ne može objasniti varijaciju ishoda. Osim strukturne
komponente moći, također valja ukazati na produktivnu moć koja se definira kao kognitivna i
kulturna moć u oblikovanju percepcije uloge financijskih institucija u suvremenim
ekonomijama. Tome treba pridodati kreiranje metajezika kojega dijele adresati i adresanti
regulacije, te koji utječe na striktnost regulatornih mjera. Zemlje poput Irske, Velike Britanije
i SAD-a predstavljaju primjere vrlo izražene produktivne moći financijskog sektora. Naime,
14
njegovi protagonisti koriste specifičan diskurs i pomoću njega stvaraju znak jednakosti
između određenog pristupa regulaciji i interesa cjelokupne ekonomije.
Ono što čini izvorni doprinos autorice svakako je dodatak koncepta moći kao kolektivnog
nedjelovanja u trenutku nastupanja bankarske krize. Ta vrsta moći manifestira se u svaljivanju
tereta kriznog menadžmenta na vladina leđa. U ovom slučaju koncept logike kolektivnog
djelovanja Mancura Olsona okreće se naglavačke. Odnos vlade i financijskog sektora u
slučaju krize može se operacionalizirati uz pomoć 'igre kukavice' u kojoj gubi strana koja je
prva spremna popustiti. Imajući u vidu već spomenutu strukturnu ovisnost vlada o stabilnosti
nacionalnih financijskih sektora, vlade su pozvane intervenirati ukoliko žele izbjeći kolaps
banaka. Ipak, vlade se ne trebaju uvijek naći na strani gubitnika. Konačan ishod ovisi o
intenzitetu produktivne moći financijskog sektora na nacionalnoj razini i uspostavi
koordinacije unutar samog sektora, tj. kolektivnog djelovanja (vidi Tablicu 1).
Tablica 1
1.3.3. Faktori koji olakšavaju koordinaciju financijskog sektora u slučaju krize
Različit stupanj uključivanja banaka u nacionalne aranžmane za spašavanje financijskog

sektora objašnjava se sljedećim uvjetima koji imaju uporište u teoriji kolektivne akcije:
Prvo, homogenost bankarskog sektora na temelju sličnosti poslovnih modela, veličine i

stupnja internacionalizacije poslovanja olakšava koordinaciju. Drugo, brojnost banaka utječe
na lakoću formiranja zajedničke pozicije i trošak monitoringa između kooperativnih banaka
koje žele spriječiti pojavu švercera unutar svojih redova. Na tragu istraživanja Nobelovke
Elinor Ostrom, komunikacija licem-u-lice povećava vjerojatnost kooperacije zbog potrebe
održavanja reputacije. Treće, postojanje formalnih i neformalnih institucionalnih aranžmana
za koordinaciju djelovanja između banaka te između banaka i vlade. Postojanje takvih
aranžmana stvara uvjerenje o kooperativnom ponašanju druge strane, a učenje na temelju
'ponavljajućih igara' dodatno učvršćuje suradnju. Iz ovoga je vidljivo da (ne)suradnju često
nije prikladno konceptualizirati na temelju Olsonovog pojma švercera koji odabirom
nekooperativne strategije najbolje ostvaruje vlastiti probitak. Četvrto, nužan uvjet za
orkestriranje kolektivne akcije banaka odnosi se na zdravlje vodeće banke. Ukoliko ona ne
dijeli probleme ostalih banaka, ništa ju ne priječi da napusti pregovarački stol i odbije
sudjelovati u financiranju zajedničke sheme u aranžmanu vlade i ostalih zainteresiranih
banaka. Upravo na ovome mjestu možemo uočiti specifikaciju teze o moći kolektivnog
nedjelovanja koja je povezana s pozicijom vodeće banke kao fokalne točke u igri kukavice
između banaka i vlade.
15
1.3.4. Heterogena iskustva spašavanja banaka u šest zemalja
Kao što je već navedeno na početku, komparacija spašavanja banaka provedena je na uzorku
od šest zemalja. Tablica 2 pokazuje aproksimaciju razine zadovoljstva kriznim
menadžmentom od strane banaka i fiskalnih vlasti u promatranim zemljama.
Tablica 2
Prvi par zemalja predstavljaju Velika Britanija i SAD kao dvije stereotipne 'liberalno-tržišne'
ekonomije. Usprkos relativno visokoj koncentraciji financijskog sektora, koja je trebala
omogućiti veću homogenost i niže troškove koordinacije, u obje zemlje nije došlo do
kolektivne akcije financijskog sektora u smjeru snižavanja javnih troškova operacije
spašavanja. Ipak, SAD i Velika Britanija predstavljaju primjere oprečne prakse.
Zbog većeg stupnja decentralizacije političke moći u odnosu na Veliku Britaniju, SAD se
odlučio na relativno blag tretman financijskog sektora kojemu je omogućio kolektivnu
rekapitalizaciju uz inzistiranje na stopu povrata za državu od 5%. Vikram Pandit slavodobitno
je istaknuo da je to vrlo jeftin kapital. S druge strane, Velika Britanija odlučila je penalizirati
slabo kapitalizirane banke s ciljanom stopom povrata od 12% na državne uloge, dok je kasnije
nacionalizirala RBS i preuzela 44% u Lloydsu.
Francuska i Njemačka čine drugi par zemalja koje spadaju u 'koordinirano-tržišne' ekonomije.
Obje zemlje incijalno su odgovorile na krizu na vrlo sličan način s obzirom na presudnu
važnost banaka u osiguranju kreditnog plasmana. Ipak, francuski financijski sektor
demonstrirao je kapacitet kolektivnog djelovanja zbog manjeg broja banaka i većeg stupnja
homogenosti. Povezanost administrativne i financijske elite također je odigrala važnu ulogu u
osiguranju koordinacije. Nasuprot tome, njemački bankarski sustav vrlo je heterogen i oslanja
se na tri stupa (velike komercijalne banke, Landesbanken i Volksbanken/Raiffeisenbanken).
Osim toga, u Njemačkoj postoji velika distanciranost financijske i političke elite. U trenutku
krize njemačko ministarstvo financija pokušalo je napraviti pritisak na banke da pronađu
zajedničko rješenje za preuzimanje posrnulih institucija poput IKB-a i HRE-a. Međutim,
bankarske zadruge koje pripadaju trećem stupu odbile su participirati u spašavanju većih
komercijalnih banaka za koje su držale da su se odale špekulativnom ponašanju. S druge
strane, Deutsche Bank kao najveća i globalno orijentirana banka odbila je participirati zbog
relativno dobre pozicije i pristupu likvidnosti u SAD-u. Josef Ackermann torpedirao je
kolektivnu akciju i državnu rekapitalizaciju njemačkog bankarskog sektora kada je javno
rekao da bi ga bilo sram primiti novac poreznih obveznika. Mnogi analitičari smatraju da su
to najskuplje riječi izrečene u Njemačkoj tijekom 2008. godine, riječi koje su kasnije otežale
nošenje s eskalirajućom krizom.
Zadnji par, Irska i Danska, predstavljaju male i otvorene ekonomije koje karakterizira visoka
razina zaduženosti kućanstava uoči krize, formiranje mjehura na tržištu nekretnina i ovisnost
u inozemnom refinanciranju. Ipak, Danska je daleko efikasnije odgovorila na izazov krize te
je operaciju spašavanja i preuzimanja posrnulih banaka završila s malim plusom. Irska
predstavlja čistu suprotnost. Zbog loše koordinacije između samih banaka te asimetrije
16
informacija na relaciji banke-vlada, Irska je završila s neto-troškovima spašavanja banaka koji
su u periodu 2008. – 2011. iznosili 22,3% BDP-a. Uzroci potpuno različitog epiloga
objašnjeni su u narednom odjeljku.
1.3.5. Važnost koordinacije između privatnog i javnog sektora u svrhu smanjenja

troškova bankarske krize
Dijeljenje tereta krize između financijskog sektora i poreznih obveznika može se aranžirati na
nekoliko načina:
Prvo, moguće je ustrajati na opciji alociranja određenog postotka gubitka na držatelje

bankovnih obveznica. Drugo, moguće je primijeniti danski scenarij prema kojemu je danska
vlada u inicijalnoj fazi krize izdala garancije za sve bankovne obveznice i depozite, dok je
zauzvrat dobila 15 milijardi kruna naknade od strane ad hoc udruženja banaka. Osim toga,
financijski sektor obvezao se na doprinos dodatnih 20 milijardi kruna kolektivne garancijske
sheme na koju su se mogle osloniti slabije banke. Taj novac mogao se koristiti za
rekapitalizaciju ili disoluciju slabih banaka. Dakle, danska država garantirala je novcem
poreznih obveznika samo bankarske gubitke veće od 35 milijardi kruna. Treće, francusko
rješenje iz 2008. godine predvidjelo je osnivanje zajedničkog entiteta u vlasništvu države i
vodećih banaka. Država je u njega ušla s 34% osnivačkog kapitala, a vodećih šest banaka s
ostatkom iznosa. Francuske banke mogle su na temelju takvog aranžmana izdavati kolektivne
obveznice koje su imale pokriće u kolateralu participirajućih banaka, a država je dala jamstva
za dodatne gubitke.
Ukoliko se vlade žele osloniti na doprinos financijskog sektora u saniranju posljedica

bankarske krize, one moraju motivirati predstavnike banaka na sustavno promišljanje
kolektivnih interesa prije nastupanja same krize. Uspješni primjeri Danske i Francuske
pokazuju vrijednost uspostave rutinskih konzultacija obje strane u svrhu definiranja
zajedničke odgovornosti za djelovanje. Osim toga, od pomoći je i uspostava zajedničkog
fonda za saniranje štete u budućim krizama. Takav kontekst potiče privatne financijske
institucije na otežavanje dobivanja financijske podrške, s ciljem sprječavanja zloupotrebe od
strane konkurenata. Istovremeno, one također žele zadržati mogućnost pristupa spomenutom
izvoru likvidnosti ukoliko same upadnu u nevolje. Banke mogu pružiti točniju procjenu
razmjera krize i brže okončati primjenu kolektivnih aranžmana kada im postanu
neprofitabilni, te time doprinijeti smanjenju troškova krize u odnosu scenarij isključivog
oslanjanja na javnu podršku. Javno-privatna partnerstva u Danskoj i Francuskoj mogu
djelovati kao inspirativan primjer za efikasnije nošenje s budućim financijskim krizama. Nije
na odmet spomenuti da su Danska i Francuska zahvaljujući takvim aranžmanima smanjile
svoj fiskalni deficit u periodu od 2008. - 2010. za 0,3 i 0,1 posto.

1.3.6. Zaključak

Knjiga Cornelie Woll pokazuje da se u kriznim situacijama vlade ne trebaju bojati jakosti, već
upravo slabosti privatnih aktera. Vlade su prema Daniju Rodriku i Richardu Zeckhauseru
izložene 'dilemi responzivnosti', tj. manevriranju između kreiranja odgovora na kontigentnu
kriznu situaciju i potrebe uspostave adekvatnih poticaja za efikasno ponašanje u budućnosti.
Dilema odabira između argumenta moralnog hazarda i sistemskog rizika uvjerljivo ilustrira
dilemu responzivnosti, tj. na koji način tekuća vlada koja odabire responzivnost (sprječavanje
sistemskog rizika) ima mogućnost vezati ruke budućim vladama da ne budu responzivne
(sprječavanje moralnog hazarda). Na tragu odabira responzivnosti u odnosu na moralni hazard
17
na vrhuncu krize, heterogene zemlje poput SAD, Velike Britanije, Francuske i Njemačke
odlučile su se osloniti na re-regulaciju nakon udara krize (vidi Tablicu 3). No, buduće krize
pokazat će kredibilitet i kvalitetu takvih reformskih rješenja.
Tablica 3
Analitička oštrina knjige sastoji se u fokusu na pitanje koordinacije između pripadnika

financijske elite te između nacionalnih financijskih elita i respektivnih vlada. Iznimno
zanimljivo zapažanje odnosi se na preispitivanje premise da njihova tijesna isprepletenost
uvijek dovodi do regulatorne i kognitivne zarobljenosti. Usporedba Irske i Francuske
pokazuje da takve veze mogu spriječiti prerastanje financijskih problema u financijsku
paniku. 'Paradoks blizine i daljine' izražen je u partnerskom odnosu francuske vlade i šest
vodećih banaka u kriznom menadžmentu, dok je za irski krizni menadžment problematična
distanciranost i asimetrija informacija između vlade i banaka. Politički ekonomisti
zainteresirani za proučavanje moći, kao i ostali financijski dionici, trebali bi pročitati ovu
odličnu knjigu. Ona pruža detaljan uvid u učestalu pojavu 'slabosti snage' koja se odnosi na
ulogu vlada i 'snagu slabosti' koja pokriva ulogu financijskog sektora, u uvjetima kada su
izvori snage moćnije strane izvan njezine kontrole. Na kraju, pouka je jednostavna. Dilemu
između moralnog hazarda i sistemskog rizika daleko je lakše rješavati u situacijama kada
financijski sektor mora kolektivno doprinijeti vlastitom spašavanju.
1.4. Politika financijske regulacije nakon globalne financijske krize
Zašto globalni financijski sustav nakon epohalne krize 2008. godine nije doživio
fundamentalnu transformaciju? Neposredno nakon njezina izbijanja 2008. činilo se da je
intenzitet krize stvorio ozbiljne preduvjete za promjenu pretkriznih financijskih standarda i
ekonomske paradigme. Joseph Stiglitz trijumfalno je izjavio da bi krah Lehman Brothersa za
'tržišni fundamentalizam' mogao predstavljati isto što je za komunizam predstavljao pad
Berlinskog zida. Financijske institucije kojima je u pretkriznom razdoblju bila dozvoljena
autoregulacija počele su se percipirati kao ključni krivci za krizu. Činilo se da su privatni
akteri poput rejting agencija, globalnih banaka, revizorskih kuća i primarnih dilera u
političkoj defanzivi i da neće biti u stanju pružiti otpor strožoj i kvalitetnijoj regulativi. U
domeni ideja, vjerovalo se da će slom Lehman Brothersa ozbiljno narušiti kredibilitet
dominantnih ideja, poput hipoteze o efikasnim financijskim tržištima. Hipoteza tvrdi da tržišta
dionica jesu efikasna zbog toga što su sve dostupne informacije o poslovanju poduzeća
sadržane u cijeni dionice poduzeća. Izjave protagonista, poput Josepha Ackermanna, izvršnog
direktora Deutsche Bank, kako više ne vjeruje u snagu samoiscjeljujućeg tržišta, djelovale su
šokantno i dale su za naslutiti da će zapuhati vjetar promjena. Osim toga, s obzirom na to da
je kriza u prvom i najžešćem valu bila koncentrirana na tržištu SAD-a i Velike Britanije,
smatralo se da će utjecaj te dvije zemlje kao agenda-settera biti bitno poljuljan. Financijski
regulatori i političari iz zemalja kontinentalne Europe, poput Njemačke i Francuske,
18
zagovarali su prije krize čvršću međunarodnu regulaciju. U stručnoj europskoj javnosti
prevladavalo je uvjerenje kako je upravo labava regulacija odgovorna za nestabilnost. U tom
smislu, trenutak krize predstavljao je jedinstvenu priliku.
Sve to uvjetovalo je sklonost većine članica EU prema oštrijoj regulaciji koja bi

obuhvatila: hedge fondove, porez na financijske transakcije, modifikaciju knjigovodstvenih
standarda temeljenih na principu fer vrijednosti i OTC tržište derivativa (derivati predstavljaju
financijske instrumente čija se vrijednost izvodi iz nekog drugog financijskog instrumenta,
npr. cijena opcije kao oblik oklade na pad ili rast cijene određene dionice). Na to su se
nadovezali zahtjevi BRICS zemalja u smjeru striktnije regulacije, pogotovo intenzivnijeg
korištenja kapitalnih kontrola kao instrumenta za postizanje veće autonomije domaće
makroekonomske politike. Proširenje G-7 na G-20 također je percipirano kao mogućnost uže
međunarodne koordinacije i prevladavanje parohijalnih interesa.
1.4.1. Političke prepreke promjenama
No, kada se zagrebe ispod pompoznih izjava i simboličke politike, sadržaj financijske

regulacije ostaje proturječan i šupalj. Najvažniji razlog leži u nespojivosti različitih
nacionalnih preferencija koje je gotovo nemoguće koordinirati. Nakon izbijanja krize
Njemačka i Francuska bile su najveći zagovornici poreza na financijske transakcije (porez
koji bi se plaćao prilikom kupoprodaje dionica, derivata ili obveznica), dok su se u redovima
oponenata, uz Veliku Britaniju i SAD, iznenađujuće našli Japan, Brazil, Kina, Indija i
Meksiko. Zemlje u razvoju tek su bile uključene u oblikovanje međunarodnih financijskih
standarda i bilo je teško očekivati da će se prometnuti u kreatore alternativnih obrazaca.
Profesorica Kati Suominen, članica američkog Council on Foreign Relations, pokazala je
kako su čak i nakon formiranja G-20 Kina i Indija izražavale bojazan od odsustva američkog
liderstva jer se nisu smatrale spremnima za preuzimanje dotične uloge.
Francuska i Njemačka su bile najveći protivnici Basela III kao fokalne točke financijske
regulacije nakon izbijanja krize (za Basel III vidi pitanja i odgovore). Zvuči potpuno
nesvakidašnje da su Baselu III čak sklonije i američke banke. Profesor Martin Hellwig,
koautor knjige Bankarevo novo ruho, pokazao je kako su njemački političari skretali
pozornost javnosti na sporedni kolosijek kada je u pitanju regulacija financijskog sektora. To
je vidljivo iz prokazivanja hedge fondova i short-sellinga kao ključnih krivaca za izbijanje
krize. Naime, razlog otpora Francuske i Njemačke prema višem stupnju kapitalne
adekvatnosti banaka je u velikoj ovisnosti malih i srednjih poduzeća o pristupu bankovnim
kreditima, što zadire u same temelje njihove političke ekonomije. Postavlja se opravdano
pitanje skriva li se iza njihovih regulatornih ideja favoriziranje nacionalnih financijskih
šampiona.
Hedge fond podrazumijeva agregiranje kapitala privatnih i institucionalnih investitora u svrhu

ulaganja u diverzificiran portfelj, čije poslovanje je vrlo tanko regulirano u smislu
maksimalne dopuštene visine financijske poluge (zaduženja) koju upravitelji fonda smiju
koristiti. Short-selling je investicijska strategija koja se bazira na suprotnom motivu od
klasične kupovine dionica. Za razliku od klasične kupovine dionica u sklopu koje se
namjerava profitirati od prodaje kupljene dionice po višoj cijeni (tržište bika), short-selling se
odnosi na posudbu dionica koje se tada prodaju po tekućoj tržišnoj cijeni. Nakon toga
investitor se kladi da će moći kupiti istu dionicu po nižoj cijeni od cijene prodaje i dostaviti je
19
izvornom vlasniku na unaprijed utvrđen dan. Dakle, radi se o klađenju na pad cijene dionica
(tržište medvjeda).
Zadnji razlog statusa quo je jak pritisak financijskih interesnih skupina (čiji interesi inače
nisu uvijek homogeni) prema regulatornim tijelima. Reforma financijske regulative značajno
je otežana zbog lobiranja interesnih skupina koje su brzo stale na noge nakon izdašnih paketa
spašavanja banaka (engl. bail-outa) i osiguranja likvidnosti od strane središnjih banaka. Neki
podaci to zorno predočuju: 2008. godine 9 vodećih banaka u SAD-u primilo je 175 milijardi
USD od poreznih obveznika dok su iste godine isplatile 32,6 milijardi USD u bonusima (!). S
druge strane, studija Corporate European Observatoryja pokazuje da su 2013. financijski
lobisti za lobiranje prema tijelima EU utrošili 120 milijuna eura, dok su ostale interesne
skupine poput udruga za zaštitu potrošača potrošile samo 4 milijuna.
1.4.2. Basel III 'bez zubiju'
Ključan element regulative nakon 2008. godine trebao je predstavljati Basel III koji propisuje
standarde kapitalne adekvatnosti banaka (vidi pitanja i odgovore). Nažalost, njegova
implementacija primjer je političkog djelovanja bez suštinske transformacije sustava. Thomas
Hoenig, zamjenik Federalne korporacije za osiguranje američkih štednih depozita (FDIC),
konstatirao je da je moguće izigrati Basel II i Basel III i da se dotični standardi izigravaju u
svakom slučaju. Prema Martinu Wolfu, glavnom kolumnistu Financial Timesa, Basel III
predstavlja omjer kapitalne neadekvatnosti. Gdje je, dakle, slabost Basela III?
Prvi je nedostatak u dugačkom horizontu implementacije, do 2019. godine. Drugi značajan

nedostatak odnosi se na njegove elemente za jačanje financijske stabilnosti koji ostaju
opcionalni. Tako je uvođenje kontracikličkih kapitalnih zaliha koje trebaju zaštiti banke od
nesolventnosti u sistemskim krizama prepušteno nacionalnim financijskim regulatorima. Isto
vrijedi i u slučaju zahtjeva za dodatnim kapitalom sistemski važnih financijskih institucija
(velike globalne banke poput HSBC-a, Barclays-a, Deutsche Bank čiji kolaps predstavlja
ugrozu za globalni financijski sustav). Nacionalni regulatori koji su skloni realizaciji tih ideja
suočavaju se s problemom povjerenja u načelo reciprociteta. Regulator zemlje domaćina treba
naprosto povjerovati u iskrenost namjera regulatora zemlje u kojoj se nalazi sjedište globalne
banke prema kojima dotična banka treba koristi kontracikličke kapitalne zalihe u odnosu na
cjelokupnu aktivu banke. Osim toga, suradnja između zemlje domaćina i zemlje porijekla
potpuno je dobrovoljna. Anoniman europski regulator izrazio je problem riječima: Ne možete
voditi vitalan proces financijske regulacije na temelju džentelmenskog sporazuma koji ne
podrazumijeva pravnu obavezu. Zaključno, treći nedostatak Basela III sastoji se u nastavku
korištenja internih bankovnih modela procjene rizika koji smanjuju količinu potrebnog
temeljnog kapitala. Dakle, i dalje postoji problem da banke drže različitu količinu temeljnog
kapitala u odnosu na sličnu aktivu.
Profesor Richard Jenkins s London Business School demonstrirao je kako i nakon Basela III
procjena kapitalne adekvatnosti na temelju internih bankovnih modela ispada krajnje
neuvjerljiva iz aspekta financijske stabilnosti. Na primjer, CDO Squared, vrijednosnica koja
se temelji na vrijednosnici, a iza koje stoji udruživanje niza hipotekarnih kredita (u krizi
najčešće izdanih korisnicima bez adekvatnog boniteta). Na nominalnu vrijednost dotičnog
vrijednosnog papira od 100 eura dolazi samo 1,35 eura temeljnog kapitala. Imajući na umu da
su investitori, regulatori, bankari i agencije za kreditni rejting uoči krize krivo procjenjivali
rizičnost CDO-a, radi se o premalom prostoru za grešku. Kao dodatno osiguranje uz bok s
propisanom stopom temeljnog kapitala, Basel III uvodi maksimalnu financijsku polugu od
20
3%. Usprkos javnom diskursu o hedge fondovima kao 'zlikovcima' globalnih financijskih
tržišta, kojega naročito propagiraju francuski i njemački regulatori, zanimljivo je da stupanj
financijske poluge s kojom djeluje prosječan hedge fond iznosi 2:1. Nasuprot tome, najveće
banke djeluju s financijskog polugom koja je 13 puta veća od financijske poluge
prosječnog hedge fonda (!). Andrew Haldane, glavni ekonomist Bank of England, slikovito je
objasnio svoju zabrinutost oko takve razine financijske poluge kao trnce koji mi prolaze
kralježnicom.
Bill Allen, bivši direktor Bank of England, smatra da ukoliko se uzme u obzir sva
kompleksnost i propusnost Basela III, možda bi svijet uistinu bio financijski sigurnije mjesto
bez dotičnog seta propisa. Ako bi bankari samostalno trebali procjenjivati adekvatnost
kapitala umjesto pribjegavanja korištenju apstraktnih formula dobivenih kompromisom
nacionalnih pregovarača, moguće je da bi postojao veći stupanj razumnog donošenja odluka.
To se svakako može povezati sa zaključcima koje su Andrew Haldane i Lord Robert May
istaknuli u svojem članku iz 2011. u časopisu Nature. Pretjerana homogenost unutar
financijskog sustava prema kojoj sve banke čine istu stvar (u ovom slučaju strategije kojima
ostvaruju mandatornu kapitaliziranost), može minimizirati rizik za svaku pojedinačnu banku.
No, druga je strana medalje da takvim djelovanjem raste vjerojatnost kolapsa cjelokupnog
sustava. Diverzifikacija može pomoći pri disperziji rizika pojedinačne institucije, ali ukoliko
se sve financijske institucije diverzificiraju na isti način, to paradoksalno smanjuje raznolikost
sustava i čini ga manje otpornim. Basel III i ostale popratne financijske reforme nisu postigle
potreban napredak u stvaranju različite vrste financijskih institucija koje se bave
komplementarnim poslovima.
1.4.3. Izazovi međunarodne koordinacije
Mnogi analitičari su nakon krize počeli preispitivati karakter 'mekog prava' na kojemu počiva
regulacija financijskih institucija s globalnim prisustvom poput Baselskog odbora za nadzor
banaka (BCBS) i Odbora za financijsku stabilnost (FSB). Neki od njih poput kanadskih
profesora Erika Helleinera i Louisa W. Paulyja smatraju da bi dotične institucije trebale imati
ovlasti i princip rada sličan Svjetskoj trgovinskoj organizaciji, koja ima jasna pravila i
institucionaliziran proces rješavanja trgovinskih sporova država članica. Barry Eichengreen
sa Sveučilišta Berkley čak je pozvao na stvaranje Svjetske financijske organizacije. Ipak, u
tom se nastojanju nameću dva velika problema. Prvo je pitanje bi li nadnacionalan pristup
regulaciji uopće bio poticajan za stvaranje financijske stabilnosti, kada nacionalne prilike
zahtjevaju specifična rješenja. Drugi se problem odnosi na transformaciju rada tijela za
postavljanje međunarodnih standarda u smjeru osiguranja financijskih i političkih interesa
vodećih država i njihovih financijskih sektora. Svi pokušaji jačanja FSB-a pokazuju
koliko nacionalni regulatori ne žele prihvatiti vanjska ograničenja kada je u pitanju domaća
regulativa.
Financijska regulacija igra ključnu stratešku ulogu u domaćoj političkoj ekonomiji, što je
posebno naglašeno nakon izbijanja krize. Stoga nacionalne vlade inzistiraju da rizikom
upravljaju akteri koji se nalaze pod njihovom kontrolom. Upravo je zbog toga međunarodna
regulatorna kooperacija limitirana. Nacionalne države nevoljko ustupaju autonomiju u domeni
financijske regulative u situaciji kada su odgovorne za pružanje likvidnosti, postaju pružatelji
kapitala u krajnjoj nuždi te imaju ulogu zaštite integriteta 'nacionalne riznice'.
U svijetu u kojemu sve integriranija financijska tržišta podrazumijevaju prelijevanja fiskalnih
posljedica krize, nije teško objasniti post-krizna regulatorna nastojanja uz nacionalne i
regionalne linije. Ovo obuhvaća jačanje kapitalne osnovice, do sada relativno neuspješan
21
pokušaj limitiranja visine financijske poluge i sve veći stupanj averzije prema podružnicama
globalnih banaka koje su prema riječima Mervyna Kinga globalne u životu, a nacionalne u
svojoj smrti. Sve ovo ukazuje da će nacije-države zadržati ulogu ključnih stupova u domeni
financijske regulacije. No, zbog globalizirane priroda financijskih tržišta i nacionalnog
karaktera regulacije borba s financijskim krizama i dalje će biti otežana.
1.4.4. 'Stvari se moraju mijenjati da bi ostale iste'
Kontraproduktivan karakter financijske regulacije demonstrira razlika između Glass-Steagall

Acta iz 1933. i bujice regulative nakon 2008. godine. Dok je Glass-Steagall Act bio napisan
na samo 37 stranica, Dodd-Frank Act ima 848 stranica te dodatno zahtijeva 400 detaljnih
uredbi. One koje su donesene sredinom 2014. ispunjavaju nevjerojatnih 8843 stranica. Takav
tempo regulative upućuje da bi cjelokupan korpus Dodd-Frank Acta mogao obuhvaćati
30.000 stranica. U Europskoj uniji u istom periodu doneseno je više od 2000 stranica
primarnog zakonodavstva koje zahtijeva detaljnu razradu, a to bi prema predviđanjima
Martina Wolfa moglo značiti ukupno 60000 stranica novog zakonodavstva. Cinici mogu
primjetiti da politika financijske regulacije potvrđuje maksimu iz knjige i istoimenog filma Il
Gattopardo, da ukoliko želimo da sve ostane isto, sve se mora promijeniti. Usprkos novoj
regulativi, fragilan karakter financijskih sustava pokazuju novije studije koje mjere njihovu
otpornost i volatilnost.
Prva studija naziva Financial System Resilience Index: Building a strong financial

system usmjerena je na mjerenje 'indeksa financijske otpornosti'. Indeks je koncipirao Lord
Robert May sa Sveučilišta Oxford. Njegova svrha jest analiza otpornosti financijskih sektora
ekonomija G-7 u periodu od 2000. – 2012. To čini putem jednakog ponderiranja faktora poput
diverzficiranosti, međupovezanosti, veličine, strukture aktive i pasive, financijske poluge i
transparentnosti. Rezultati pokazuju da je u tom periodu došlo do značajnog pada financijske
otpornosti u Velikoj Britaniji, Italiji, Francuskoj. U isto vrijeme došlo je do pogoršanja u
Kanadi, blagog oporavka u SAD-u 2012. u odnosu na pretkriznu razinu, te zadržanja
konstantne razine otpornosti u financijskim sektorima Japana i Njemačke. Studija Financial
Stability and Integration Report za 2015. godinu pokazuje da na interakciju financijskog
sektora sa sektorom ne-financijske ekonomije ('core aktivnosti') u prosjeku otpada samo jedna
trećina u bilancama financijskih institucija, dok preostale dvije trećine čine pozicije prema
drugim financijskim institucijama ('aktivnosti koje ne spadaju u core'). Posebno je važno za
naglasiti malu volatilnost 'core aktivnosti' u odnosi na 'aktivnosti koje ne spadaju u core'
tijekom financijske krize.
Barth, Caprio i Levine u knjizi Guardians of Finance zaključuju da Dodd-Frank Act i Basel
III kao najvažniji regulatorni zahvati nakon krize uopće nisu tangirali ključno pitanje
regulacije: Kako usmjeriti regulatore da djeluju u najboljem interesu društva? Ukoliko bi
politički bilo moguće postići takvu strukturu financijskog sustava u kojemu ne postoje
financijske institucije koje su prevelike da propadnu, tada bi najveći dio financijske regulacije
bio nepotreban. Tek tada bi došlo do usklađivanja privatnih poticaja sa socijalnim
blagostanjem i kvalitetom korporativnog upravljanja. To nažalost još nije slučaj.
Paradoksalno, kompleksnija regulacija štiti financijske behemonte zbog toga što se
potencijalni konkurenti ne mogu nositi s njezinim visokim troškovima. Vidljivo je da je
globalni financijski sustav zapeo u kombinaciji koncentriranog financijskog sustava i
prekompleksne regulacije. Upravo bi suprotna kombinacija disperziranog financijskog sustava
te jednostavnije i kredibilnije regulacije predstavljala daleko bolje rješenje.
22
4.1.5. Zaključak
U godinama prije izbijanja krize, bankari, regulatori i vlade dijelili su zajedničku iluziju o
održivosti pretjerane kreditne ekspanzije. No, nakon gorkog otriježnjenja i dalje postoji
poguban zagrljaj banaka i vlada koje se uzajamno podržavaju. S jedne strane vlade ovise o
bankama kao financijerima fiskalnih deficita, dok banke ovise o vladama kada je u pitanju
garancija depozita. Međunarodna financijska regulacija nije učinila značajan iskorak prema
održivijem monetarnom i financijskom sustavu.Vlade i nacionalni regulatori i dalje su
ograničeni uvjerenjem kako veća kapitaliziranost banaka usporava rast ekonomije. U
stvarnosti, ne postoji nužnost kompromisa između bolje kapitaliziranih banaka i ekonomskog
rasta, sigurnijih banaka i njihove profitabilnosti te otpornijeg bankarskog sustava koji je
ujedno i međunarodno konkurentan. Nakon 2008. na pregovarački stol nacionalnih i
međunarodnih regulatora došlo je mnogo ambicioznih prijedloga no dvije ključne i
međupovezane agende nisu suštinski elaborirane. S jedne strane nalazi se jednostavno,
transparentno i konzistentno kontracikličko prilagođavanje kapitalne adekvatnosti i visine
financijske poluge, dok se s druge strane nalazi uvođenje mehanizma za rješavanje stečaja
globalnih banaka koje su prevelike da bi propale (engl. too-big-to-fail). U odsustvu
značajnijeg napretka na ovim poljima, svijetu u narednim godinama prijeti novi val
financijske nestabilnosti.
1.5. Selektivna primjena međunarodne financijske regulacije: slučaj Europske unije
Međunarodna suradnja u domeni financijske regulacije podrazumijeva značajne

redistributivne posljedice, s obzirom na nezanemariv utjecaj sadržaja regulacije po
konkurentnost reguliranih subjekata. Stoga se u pregovorima oko međunarodne financijske
regulacije valja voditi mišlju da nacionalne regulatorne institucije predstavljaju podjednako
izvor moći i preferencija. U skladu s prethodno iznesenim tvrdnjama, efektivna međunarodna
regulatorna suradnja i harmonizacija zaživjet će samo ukoliko je u suglasju s preferencijama
glavnih jurisdikcija. Kada govorimo o Baselu III kao kamenu-temeljcu međunarodne
financijske regulacije, najvažnije jurisdikcije svakako predstavljaju SAD i Europska unija. U
proteklih nekoliko godina nametnuo se zaključak da prilikom implementacije Basela III
Europska unija bitno zaostaje za SAD-om. Nažalost, razvodnjena implementacija u obliku
Direktive EU o kapitalnoj adekvatnosti (CRD IV) ne stavlja bankarske sustave EU na
stabilnije temelje. Mlaka participacija Europske unije erodira kredibilitet režima i potiče
ostale dionike na zaobilaženje dogovorenih pravila. U takvoj konstelaciji događaja kolateralnu
žrtvu treba tražiti u krhkim temeljima globalne financijske stabilnosti. U narednim odjeljcima
analizirat će se ključni faktori koji su doveli do financijske regulative s nedovoljno 'oštrim
zubima' na razini EU. Osim toga, suočit ću se s nekoliko zabluda koje otežavaju uspostavu
regulatorne harmonizacije u godinama koje slijede.
1.5.1. Basel III i odstupanje od njegovog sadržaja u Europskoj uniji

Globalna financijska kriza otkrila je duboku ranjivost bankarskih sustava EU. Stoga su pitanja
povezana s financijskom regulacijom zauzela središnje mjesto u raspravama o budućnosti
ekonomskog upravljanja na razini Unije. Prema izvornom dogovoru postignutom 2010.
godine u sklopu Baselskog odbora za nadzor banaka (BCBS), 27 država + EU dogovorile su:
nova pravila koja predviđaju restriktivniju definiciju Osnovnog kapitala (Tier 1), veće
pondere rizika za nekoliko vrsta imovine, zalihe protucikličkog kapitala, nova pravila koja
predviđaju maksimalnu dopuštenu visinu financijske poluge i pravila za upravljanje
23
likvidnošću. Sve u svemu, nova pravila povećavaju proporciju kapitala koji mora imati
dokazanu sposobnost amortiziranja gubitaka iznad razine utvrđene Baselom II u periodu od
2013. – 2019. godine.
Od najvažnijih elemenata Basela III inkorporiranih u CRD IV potrebno je istaknuti: podizanje

razine Osnovnog kapitala najviše kvalitete s 2 na 4,5% rizikom ponderirane aktive, uvođenje
zaliha protucikličkog kapitala od 2,5% i fakultativno uvođenje veće kapitalne adekvatnosti za
sistemski važne banke. Uvođenje obavezne financijske poluge u odnosu na rizikom ne-
ponderiranu aktivu može se očekivati početkom 2018. godine. Oko tog pitanja trebaju se
složiti Europski parlament i Vijeće ministara na prijedlog Europske komisije, a koji se
očekuje koncem 2016. godine. U smislu osiguranja likvidnosti, Europska komisija planira
gradualnu primjenu koeficijenta likvidnosne pokrivenosti (LCR). On ima za cilj omogućiti
financijskoj instituciji pokrivanje 30-dnevnog novčanog odljeva na temelju visokokvalitetne
likvidne imovine. EK je počela s pokrivenošću od 60 % u 2015. godini, s namjerom
dostizanja 100 % u 2018. godini.
Površnim pregledom prethodno navedenih poteza mogla bi se iščitati predanost EU vjernoj

implementaciji međunarodne financijske regulative. Ipak, od samoga početka Basel III
suočava se s velikom rezerviranošću najmoćnijih članica EU, koje takav stav prenose na
institucije EU. Prilikom implementacije Basela III u zakonodavstvo EU u obliku direktive
CRD IV, ključnu kontroverzu predstavljale su distributivne posljedice regulatornih promjena.
One su proizlazile iz: različitih definicija regulatornog kapitala, razine kapitalne adekvatnosti,
definicija likvidne imovine; što je različito utjecalo na banke u državama članicama. Naime,
različite banke raspolažu različitim vrstama imovine te se oslanjaju na financiranje iz
različitih izvora. Iz ovoga proizlazi da su neke banke bolje pozicionirane za dostizanje viših
standarda kapitalne adekvatnosti ili pokrića likvidnosti, dok su druge suočene s povećanim
troškovima prilagodbe koji proizlaze iz specifičnosti nacionalnih financijskih sustava.
Najveće odstupanje od duha Basela III u regulativi koja se odnosi na razinu kapitalne
adekvatnosti banaka vidljivo je u: dvostrukom obračunavanju kapitala osiguravajućih
društava u vlasništvu banaka kao Osnovnog kapitala (slučaj francuskih banaka), tretiranju
budućih poreznih olakšica na otpisani dug kao dio Osnovnog kapitala (slučaj talijanskih
banaka) i tretiranje hibridnih instrumenata na razmeđi duga i dioničkog kapitala kao dio
Osnovnog kapitala (slučaj njemačkih Landesbanken). Pored problematične definicije kapitala,
problematična je i definicija pondera koji određuju rizičnost aktive. Za razliku od Basela III,
CRD IV omogućava nacionalnim regulatorima daleko više fleksibilnosti u određivanju
pondera rizika na držanje suverenog duga, koji u EU iznosi 0 (!). Osim toga, europske banke
obvezne su držati daleko manje kapitala u svrhu zaštite od rizika neotplate duga od strane
malih i srednje velikih poduzeća. Kada su u pitanju pooštreni standardi za očuvanje
likvidnosti, 2016. godine revizija će omogućiti Europskoj komisiji odgodu uvođenje
koeficijenta likvidnosne pokrivenosti od 100 %, ukoliko je to opravdano kretanjima na
međunarodnoj razini. Zanimljivo je također ukazati na to da EK zauzima manje preskriptivan
stav vis-à–vis definicije likvidne imovine od Basela III. Osim toga, EK uopće nije fokusirana
na implementaciju pravila o dugoročnim i stabilnim izvorima financiranja imovine do 2018.
godine (Net Stable Funding Ratio), sukladno dogovoru postignutome u Baselu.

1.5.2. Politička ekonomija implementacije Basela III

Ključan razlog za ovako selektivnu primjenu Basela III u EU čine preferencije najmoćnijih
država članica. Divergentnost preferencija britanskih, francuskih, njemačkih i američkih
24
regulatora bila je vidljiva već za vrijeme samih pregovora oko Basela III. Suprotno
konvencionalnoj mudrosti, britanski i američki regulatori zalagali su se za restriktivnu
definiciju kapitala i višu razinu kapitalne adekvatnosti, dok su francuski i njemački regulatori
zauzeli suprotno stajalište. Osim toga, britanski i američki regulatori podržali su uvođenje
dopuštene visine financijske poluge mjerene u odnosu na rizikom ne-ponderiranu aktivu. S
druge strane, francuski i njemački regulatori protivili su se dotičnom elementu regulacije i
tražili su duži prijelazni rok za implementaciju.Vrlo sličnu liniju podjele također je moguće
pratiti kada je u pitanju razdvajanje investicijskog segmenta bankovnog poslovanja od
komercijalnih aktivnosti. Dok su na deklarativnoj razini francuske i njemačke elite podržavale
prijedloge grupe predvođene Erkkijem Liikanenom o potrebi veće separacije prethodno
spomenutih aktivnosti, francuska i njemačka vlada još uvijek smatraju da su njihove najveće
banke 'prevelike da se razdvoje'. Usprkos brojnim rizicima koji proizlaze iz postojanja banaka
koje su 'prevelike da propadnu', dotične zemlje odlučne su u obrani svojih nacionalnih
šampiona u domeni investicijskog bankarstva.
Stoga su prilikom definiranja direktive CRD IV stajališta Francuza i Nijemaca bila suprotna
stajalištu Britanaca i Šveđana, koji su se zalagali za kapitalnu adekvatnost čak iznad standarda
zacrtanih od strane BCBS-a. Očito je da su vlade Francuske i Njemačke ciljale na korištenje
EU standarda u svrhu izbjegavanja tržišnih pritisaka za povećanjem kapitalne adekvatnosti.
Razlog za takav stav sastoji se u specifičnoj koncepciji domaće političke ekonomije dotičnih
zemalja. Pod utjecajem lobiranja financijskog sektora i uz dodatan pritisak političkih
elita, nacionalni regulatori odlučili su se za odabir specifičnih prioriteta unutar regulatorne
trileme. Ona se odnosi na: stabilnost bankarskog sustava, međunarodnu konkurentnost banaka
i utjecaj regulative na kreditni plasman privatnom ne-financijskom sektoru. Ovo je vidljivo
iz Tablice 4 i 5. Francuska i Njemačka su kao zemlje s: niskim stupnjem kapitalne
adekvatnosti nacionalnih bankarskih sektora, manjom internacionalizacijom banaka i većom
ovisnošću ekonomije o kreditnim plasmanima; oponirale povećanju standarda kapitalne
adekvatnosti. Velika Britanija predstavlja suprotan slučaj. Dakle, strah od manjeg kreditnog
plasmana i njegovog negativnog utjecaja na rast BDP-a otežavao je korake u smjeru stvaranja
stabilnijih banaka.
Tablice 4 i 5
25
Osim razlike u nacionalnim preferencijama kao faktoru koji je sputavao čvršću primjenu
Basela III, potrebno je još elaborirati problematičnost univerzalnog karaktera regulacije u EU.
Basel III izvorno je zamišljen za banke s globalnim dosegom, dok ga zakonodavstvo EU
primjenjuje na sve banke. Suprotno tome, primjena Basela III u SAD-u odnosi se samo na
banke s bilancom većom od 50 milijardi USD. Nažalost, izvorna primjena načela Basela III
na sve banke u EU nije moguća bez ogromne transformacije u strukturi velikog broja
europskih banaka i nacionalnih financijskih sustava. EK takvu odluku pravda oslanjanjem na
kriterij financijske stabilnosti i kriterij dosljedne primjene politike tržišnog natjecanja.
Kreiranje agende prema kojoj nije moguće diferencirati regulatorni tretman malih i srednje
velikih banaka od globalno orijentiranih banaka, te prema kojoj se o regulatornom prijedlogu
glasuje u paketu, može se promatrati kao rezultat lobiranja potonje grupe banaka. Igrajući na
kartu straha političke elite od izostanka kreditnih plasmana, globalno orijentirane banke sa
sjedištem u EU uspjele su ovakvim one-size-fits-all pristupom olabaviti izvornu intenciju
regulatornog okvira zamišljenog Baselom III.
1.5.3. Zablude na kojima počiva razvodnjena implementacija Basela III

Nakon analize političkih faktora koji su doveli do razvodnjavanja sadržaja Basela III unutar
EU, potrebno se suočiti sa zabludama na kojima počiva protivljenje zahtjevu za većom
kapitaliziranošću banaka (vidi pitanja i odgovore o političkim razlozima i posljedicama
kapitalne adekvatnosti).
Prvo, podizanje razine Osnovnog kapitala (Tier 1) tumači se kao potreba kompromisa između
dvije stvari. Konvencionalno mišljenje postulira da je moguće isključivo povećati brojnik
(kapitaliziranost banke) ili smanjiti nazivnik (rizikom ponderiranu aktivu, tj. kreditiranje).
26
Ukoliko se banke kao adresati regulacije odluče na prvi pristup, doći će do smanjenja
profitabilnosti za dioničare, s obzirom da će banka isplaćivati niže dividende. Suprotan
pristup pak implicira navodno smanjenje kreditne aktivnosti i posljedično nižu
profitabilnost. Ceteris paribus, oba pristupa čine banke manje atraktivnima za ulagače. Ipak,
povećanje kapitalne adekvatnosti banaka nikako ne znači da će banke imati manji kreditni
plasman. On samo postulira drugačiji omjer posuđenih i vlastitih sredstava.
Drugo, konstantno se ističe da povećanje adekvatnosti kapitala narušava dioničarsku

vrijednost banke. No, u godinama uoči krize visok povrat na vlastiti kapital nije bio
prilagođen za rizik. Bonusi i dividende dolazili su u kratkom roku, ali nisu uzimali u obzir
dugoročnu materijalizaciju rizika pod utjecajem financijske krize. Istraživanje MMF-a
pokazuje da su za vrijeme globalne financijske krize cijene dionica kapitaliziranijih banaka
kotirale bolje od dionica manje kapitalizirane konkurencije.
Treće, prečesto se ponavlja kako nije moguće istovremeno zadovoljiti ciljeve konkurentnosti i
stabilnosti banaka. No, ukoliko se uzme u obzir da kapitaliziranije banke ne trebaju smanjiti
kreditiranje i profitabilnost, te ukoliko su one bolji izbor za investitore koji se orijentiraju
povratom na kapital prilagođenim za rizik, tada ne postoji objektivan razlog zašto bi takve
banke bile manje konkurentne. Niža kapitaliziranost banaka i viši RoE ostvaren na taj način
nije u funkciji ekonomije, već aktera čija financijska kompenzacija ovisi o dotičnom
indikatoru.
Dosadašnji razvoj događaja ukazuje na dominaciju netočnih ideja koje služe kao pokriće za
sektorski specifične interese. U konzultacijama s EK oko dosadašnjeg učinka Basela III i
hodograma buduće primjene na razini EU, Europska bankarska federacija (EBF) zauzela je
koncem prošle godine sljedeći stav: Zahtjevi za većom adekvatnošću kapitala stvaraju
neizvjesnost na financijskim tržištima. Ova konstatacija je daleko od istine s obzirom da veća
kapitaliziranost banaka povećava povjerenje tržišta u njihovu solventnost, a niža
kapitaliziranost ukazuje upravo na povećanje spomenute neizvjesnosti.
1.5.4. Veća kapitalna adekvatnost Basela III nije uvijek garancija sigurnijih banaka
Pod pritiskom financijskih tržišta, mnoge velike banke su na putu ispunjavanja zahtjeva za
većom kapitalnom adekvatnošću. Banka za međunarodna poravnanja (BIS) u svom izvješću
za 2015. godinu navodi da je kapitalna adekvatnost sistemski važnih banaka iznosila 13,1%
koncem 2014. (Slika 3). Mnogi predstavnici bankarskih udruženja tvrdit će da je učinjen
dovoljni pomak u smjeru očuvanja financijske stabilnosti. No, brojke treba staviti u povijesnu
perspektivu. Stopa Osnovnog kapitala (Tier 1) za Lehman Brothers iznosila je 11% samo
nekoliko dana prije njegova sloma, dok je belgijska banka Dexia tri mjeseca prije kraha imala
stopu od 10,4%.
Iz ovoga je razvidno da financijska stabilnost puno više ovisi o stvarnoj financijskoj poluzi u
odnosu na pristup koji regulatorni kapital stavlja u omjer sa rizikom ponderiranom aktivom.
Prema Andyju Haldaneu iz Bank of England, podaci o kapitalnoj adekvatnosti banaka
temeljem Basela II bili su jednako učinkoviti u predviđanju krize kao i bacanje kovanice.
Također, studija OECD-a iz 2013.godine pod nazivom Financial Market Trends dolazi do
sličnog zaključka. Kapitalna adekvatnost zacrtana Baselom III trebala bi služiti kao dopunsko
mjerilo za procjenu financijske stabilnosti u odnosu na stvarnu financijsku polugu, a ne
obrnuto. Ovaj instrument već je prethodno korišten u SAD-u, ali su mu se protivili regulatori
iz zemalja kontinentalne Europe argumentom o navodno manjoj rizičnosti aktivnosti
27
europskih univerzalnih banaka u odnosu na aktivnosti anglo-saksonskih investicijskih banaka.
Banke koje su kapitaliziranije manje će griješiti u alokaciji kapitala. Naime, veća izloženost
dioničara pooštrit će monitoring postupanja menadžmenta, što će smanjiti procikličku ponudu
kredita, tj. pretjerano kreditiranje u fazi ekspanzije i stezanje kreditnog plasmana u fazi
kontrakcije.
Slika 3

1.5.1. Zaključak

Viši standardi kapitalne adekvatnosti na razini EU dodatno dobivaju na značenju ukoliko se
uzme u obzir da ne postoji kredibilan mehanizam za disoluciju posrnulih banaka, a isto vrijedi
i za izostanak zajedničke fiskalne politike. No, EU svojim pravilima još uvijek nije u
mogućnosti zadovoljiti tržišta višim regulatornim standardima i istovremeno zaštititi europske
porezne obveznike. Ključnu prepreku na tom putu čine politički izbori najmoćnijih članica
EU, koje u nastojanju zaštite nacionalnih ekonomskih interesa de facto štite partikularne
interese nacionalnih bankarskih sektora. Dakle, borba različitih sustava, ukorijenjena u
pogrešan narativ o političkoj ekonomiji financijske regulacije, sprječava efektivnu financijsku
integraciju i regulaciju na razini EU.
U međunarodnim financijskim forumima, pridržavanje duha regulatornih propisa predstavlja

utjecaj. Naime, što određena jurisdikcija kredibilnije slijedi regulativu, tim više raste njezin
politički utjecaj prilikom njezine buduće revizije. EU je nakon globalne financijske krize
imala moralno pokriće za prebacivanju krivice na SAD zbog spore implementacije Basela II,
što je bilo suprotno s iskustvom EU. U svrhu maksimizacije utjecaja na određivanje budućih
standarda međunarodne financijske regulacije, kao i zaštite svih zainteresiranih za stabilnost
bankarskih sustava diljem EU, Unija se više treba osloniti na novostečenu ulogu ECB-a. Ona
predviđa mogućnost nametanja strožih standarda kapitalne adekvatnosti banaka koje su pod
njezinim nadzorom, u odnosu na standarde iz direktive CRD IV. Dok uspomene na
financijsku krizu počinju polako blijediti, ECB kao regulator ima dužnost održavanja glavne
krizne lekcije na životu. Ona se može sažeti tezom da banke najbolje služe društvu ukoliko
raspolažu s više, a ne manje kapitala.
28
1.6. Scenariji financijske regulacije
Krizni menadžment nakon financijske krize 2008. godine rezultirao je relativnom

stabilizacijom svjetske ekonomije. No, nisu razriješeni mnogi važni izazovi, poput Basela III i
uključivanja zemalja u razvoju u arhitekturu multilateralnih financijskih institucija. Stoga se
postavlja pitanje u kojem bi smjeru mogla evoluirati globalna financijska regulacija. Pokušat
ćemo predstaviti četiri moguća smjera.
1.6.1. Suradnja i harmonizacija kao prvi scenarij
Prvi scenarij odnosi se na jačanje liberalnog i multilateralnog karaktera financijske regulacije.

Glavni zagovornici ovog scenarija smatraju da je kriza 2008. rezultirala inovacijama poput:
jačanja G-20, prvim proširenjem kvote specijalnih prava vučenja (SDR-a) u posljednja tri
desetljeća i stvaranjem FSB-a kao potencijalno četvrtog stupa svjetske ekonomske arhitekture.
Usprkos nekim slabostima koje se vežu uz te institucije, smatra se da će kombinacija
kompetitivnih pritisaka različitih nacionalnih financijskih aranžmana i prelijevanje financijske
nestabilnosti rezultirati pomakom upravo prema tom scenariju. Tome treba dodati dva
potencijalno važna faktora. Prvi bi bio pritisak javnosti nakon izbijanja sljedeće financijske
krize. Drugi se odnosi na mogući pokušaj moćnih financijskih institucija da utječu na
regulatore. Posljedica bi mogla biti globalna financijska regulativa u sklopu FSB-a koja bi
imala karakter 'tvrdog prava' po uzoru na Dispute Settlement Mechanism, središnji stup
multilateralnog trgovinskog poretka. MMF bi postao svjetski zajmodavac u krajnjoj nuždi. U
portfeljima središnjih banaka SDR-i bi bili značajnije zastupljeni, radi ostvarenja globalne
financijske stabilnosti. Kritičari ističu praktičan problem međunarodne kooperacije. U svijetu
u kojemu su nacije-države i dalje ključni stupovi financijske regulacije, od regulatora se ne
može uvijek očekivati da surađuju sa svojim inozemnim partnerima jer su sluge svojih
država. Druga kritika smatra da nitko do sada nije otkrio kako najbolje regulirati financijski
sektor. Oni smatraju da ne bi bilo dobro da se današnji običaji i prakse ukorijene u obliku
sveobuhvatnog međunarodnog ugovora koji bi sprječavao fleksibilnost i kojega bi bilo teško
modificirati. Više regulacije može biti dobar slogan, ali iza njega se često ne krije puno
kvalitetnog sadržaja.
1.6.2. Konflikt i fragmentacija kao drugi scenarij
Drugi scenarij tumači krizni menadžment kao pokazatelj sve veće fragmentacije u odnosu na
relativno liberalan i multilateralan režim prije izbijanja krize. Usprkos stanovitoj efektivnosti
prva tri samita G-20, samiti koju su uslijedili u sve većoj mjeri postaju 'brbljaonice'. SAD i
Europska unija još opstruiraju reformu MMF-a u smjeru veće inkluzije zemalja u razvoju.
Fragmentacija bi prema profesoru Benjaminu Cohenu sa Sveučilišta Kalifornija (Santa
Barbara) podrazumijevala u nadolazećim godinama sve veći rivalitet između različitih valuta.
Prema tom viđenju svi ključni ekonomski akteri poput SAD-a, Europske unije, Kine i Japana
težili bi maksimizaciji korištenja svojih nacionalnih valuta u međunarodnim plaćanjima.
Upravo bi im takva strategija omogućila koristiti poput: zarade od seignoragea,
makroekonomsku fleksibilnost, moć i prestiž. U takvom scenariju otvorilo bi se nekoliko
'valutnih bojišnica' pa bi se na Bliskom istoku za premoć borili dolar i euro, dok bi u području
Istočne Azije situacija bila još kompleksnija usljed konkurencije američkog dolara,
renmimbija i yena. Spomenuta previranja vodila bi prema valutnom sustavu bez jasnog vođe
koji bi vrlo vjerojatno inaugurirao eru nestabilnosti u međunarodnim monetarnim odnosima.
29
Takav scenarij išao bi ruku pod ruku s erozijom multilateralne suradnje u domeni financijske
regulacije. Umjesto kooperativne harmonizacije skicirane poveljom FSB-a došlo bi do
rivaliteta nacionalnih i regionalnih standarda financijske regulacije. Harmonizacija bi bila
opterećena teškoćama usred sve veće politizacije pristupa financijskoj regulaciji u Europskoj
uniji i SAD-u, dok bi u sklopu multilateralnog pristupa bilo sve teže postići konsenzus zbog
sve većeg upliva zemalja u razvoju u proces donošenja odluka.
Kritičari ovog scenarija smatraju da takva analiza razvoja događaja bitno podcjenjuje stupanj
suradnje nakon globalne financijske krize i umreženost svijeta putem sve intenzivnijih
financijskih i trgovinskih tokova. Zatvaranje svjetske ekonomije uvođenjem trgovinskog i
financijskog protekcionizma označilo bi pomicanje prema lose-lose scenariju i racionalna
računica učinila bi takav scenarij nemogućim. No geopolitika i sigurnost često su kroz
povijest predstavljali faktor neizvjesnosti. Primjer ekonomske ovisnosti Japana i Kine s jedne
strane, te njihove sigurnosne i diplomatske konfrontacije s druge strane, ukazuje na
neizostavnu važnost analize domaće politike i njezinih internacionalnih efekata. Nažalost,
nemoguće je dugoročno predvidjeti ishod borbe između liberalno orijentirane internacionalne
elite i konzervativne struje u redovima Kineske komunističke partije te njezinih japanskih
pandan. O kvaliteti tog odnosa presudno će ovisiti sudbina suradnje u području Istočne Azije i
Pacifika, ali i šire.
1.6.3. Treći scenarij: kooperativna decentralizacija
Dok prvi i drugi scenarij predstavljaju dva suprotna pola, scenarij kooperativne

decentralizacije podrazumijeva srednji put. Osiguravanje likvidnosti u slučaju krize temeljilo
bi se na komplementarnosti bilateralnih i regionalnih aranžmana s jedne strane, te
multilateralnih institucija poput MMF-a. U tom scenariju MMF bi bio na vrhu mreže
regionalnih rezervnih fondova (npr. Chiang Mai Initiative Multilateralisation) i swap
aranžmana. U areni međunarodnih monetarnih odnosa, kooperativna decentralizacija
podrazumijevala bi multipolarni valutni poredak. U domeni financijske regulacije to bi pak
značilo segmentaciju financijskih tržišta na temelju veće autonomije zemlje-domaćina u
kreiranju financijske regulative u odnosu na financijske institucije koje posluju na globalnoj
razini. Na primjer, to bi moglo značiti potrebu osnivanja separatno kapitaliziranih podružnica
globalnih banaka podložnih domaćim standardima. Osim toga, korištenje kapitalnih kontrola
postalo bi učestalije. Ipak, takav pristup regulaciji bio bi uklopljen u širi okvir postavljen od
strane MMF-a i FSB-a koji bi bitno smanjio trzavice između različitih regulatornih režima.
Nastojao bi se izbjeći protekcionizam. Umjesto pristupa prema kojemu jedna specifična
regulatorna filozofija odgovara svima, u okviru FSB-a bilo bi moguće dogovoriti standarde
koji ipak ostavili prostora nacionalnim i regionalnim inicijativama. Za razliku od prvog
scenarija ojačanog multilateralizma, ovaj pristup ozbiljno uzima u obzir centrifugalne silnice
nastale izbijanjem krize. S druge strane, suprotno od scenarija fragmentacije, kooperativna
decentralizacija naglašava predanost vodećih sila jačanju načela multilateralne suradnje.
1.6.4. Četvrti scenarij: status quo
Zadnji i dugoročno malo vjerojatan scenarij podrazumijeva održavanje statusa quo. Ova kriza
do sada nije temeljito transformirala postojeći globalni financijski poredak. Razlog je u
privremenoj stabilizaciji tržišta pružanjem likvidnosti putem nekonvencionalnih monetarnih
politika vodećih središnjih banaka. No, od 2008. do danas ukupan svjetski dug narastao je za
više od 57000 milijardi USD (!). Od toga 25000 milijardi USD otpada na porast svjetskog
javnog duga pri čemu 19000 milijardi USD čini javni dug razvijenih zemalja. Dodatno,
30
ključan problem kojega financijske reforme nakon 2008. nisu uklonile sastoji se u postojanju
banaka koje su prevelike da bi ih se pustilo da propadnu, što je obveza za vlade koje stoje iza
njih. Imajući na umu sve navedeno, teško je vjerovati da dotična rast duga i njegova
distribucija dugoročno neće značajno transformirati prirodu financijske regulacije i ravnotežu
ekonomske moći između zemalja.
1.7. Između izazova duga i đavla monetizacije
Sedam godina nakon globalne financijske krize još uvijek postoje značajni prijepori oko
najvažnijih razloga njezina izbijanja. Oni su još veći ako pogledamo prevladavajuće debate
vezane uz prikladne makroekonomske politike usmjerene prema poticanju održivog globalnog
oporavka i stvaranju stabilnije financijske arhitekture. U debatama između novokejnzijanaca i
novih klasičara treba pozdraviti promišljanje koje odudara od često ponavljanih ortodoksija.
U tom nastojanju Lord Adair Turner postavlja dva ključna pitanja. Prvo pitanje glasi: Kako
izgraditi stabilnije ekonomije temeljene na manjem intenzitetu kreditiranja? Ono se odnosi na
analizu ekonomskih i financijskih faktora koji su u interakciji doveli do izbijanja globalne
financijske krize, te mogućih korektivnih mjera. Drugo pitanje više je orijentirano na stanje
nakon krize i glasi: Kako se nositi s balastom duga nastalim nakon pola stoljeća kreditno-
intenzivnog ekonomskog rasta? U sklopu elaboracije odgovora autor daje pregršt vrijednih
zapažanja iz povijesti ekonomske misli i u tome se krije prava vrijednost knjige. Pomalo
ironično, novo ekonomsko mišljenje u je velikoj mjeri zapravo otkrivanje neopravdano
zaboravljenih klasika. Stoga je potrebno raščistiti neke od osnovnih premisa analize prije nego
što se suočimo s aktualnim pitanjima.
1.7.1. Davno zaboravljena mudrost
Turner se suočava s čudnom amnezijom moderne ekonomske misli koja je zaboravila mnoge
klasike poput K. Wicksella, F. von Hayeka, J. Schumpetera i H. Minskog, te njihovo viđenje
monetarne teorije. On ističe da suvremeni makroekonomski udžbenici polaze od bazične
pretpostavke kako banke posreduju postojeću štednju i da se ta štednja alocira prema
poduzetnicima koji svojim projektima konkuriraju za ograničen kreditni potencijal. No, već je
Wicksell na samom početku 20. stoljeća definirao banke kao aktere koji imaju potencijal
stvaranja nove kupovne moći odobravanjem kredita. One to mogu činiti na temelju
transformacije ročnosti i sistema dvostrukog knjigovodstva. U odnosu na Wicksellov početan
opis stvari, evolucija financijskih sustava i ekonomije tijekom 20. stoljeća dovela je do
značajne promjene strukture kreditnih plasmana. Naime, Wicksell je smatrao da banke
odobravanjem kredita stvaraju novu kupovnu moć koja podržava investicijske projekte. No,
recentno istraživanje trojice ekonomista (Oscara Jorde, Moritza Schularicka i Alana Taylora)
ukazuje na bitno drugačiji zaključak. Nakon Drugog svjetskog rada udio hipotekarnih kredita
u ukupnom kreditnom plasmanu 17 razvijenih OECD ekonomija popeo se s 35% na
zapanjujućih 60%. Upravo u takvom trendu Turner vidi inherentnu nestabilnost sebi
prepuštenih financijskih tržišta.
1.7.2. Dva načina financiranja agregatne nominalne potražnje
Iznimno važna premisa za razumijevanje financijskih kriza koju Lord Turner prezentira
odnosi se na razlikovanje dva osnovna pristupa financiranju agregatne nominalne potražnje.
31
Prvi način podrazumijeva kreiranje fiat novca od strane suverena. Prednosti ovoga pristupa
uključuju mogućnost odabira optimalne novčane ponude i dostupnost korištenja tijekom
poslovnog ciklusa. Nasuprot tome, nedostaci podrazumijevaju politizaciju odluka o alokaciji
kreditnog potencijala i tendenciju inflatornog korištenja.
Drugi način financiranja agregatne nominalne potražnje odnosi se na kreiranje kreditnog

novca od strane komercijalnih banaka. Takav pristup utjelovljuje prednost alokacije koja je
utemeljena u tržišnoj disciplini. Osim toga, zadržava se određena mogućnost kontrole na
temelju podešavanja cijene kreditiranja. Ipak, bogata povijest financijskih kriza otkriva
postojanje brojnih propusta privatnog financijskog sektora u obliku ciklusa pretjeranog
investiranja (Hayek) ili špekulativne kupovine postojeće imovine (Minsky). Pri tome postoje
dva važna izazova u upravljanju privatnom ponudom kredita. Prvo, oslanjanje na kamatnu
stopu središnje banke zanemaruje elastičnost potražnje za različitim kategorijama kredita što
otežava balansiranje između ciljeva ekonomskog rasta i stabilnosti financijskog sustava.
Drugo, kreditno utemeljeno financiranje implicira ovisnost o refinanciranju za razliku od
financiranja temeljenog na vlasničkom udjelu. To omogućava mobilizaciju štednje
(dobrovoljne i nedobrovoljne) i ubrzava rast, ali donosi i rizik nestabilnosti. Naime, kreditori
često podliježu iluziji sigurnosti kada je u pitanju distribucija potencijalnih povrata na
uloženo.
1.7.3. Mit o bezuvjetnoj korisnosti financijskog produbljivanja
Iz dosadašnjeg iskustva vidjivo je da slobodna financijska tržišta ne teže generiranju

optimalne ponude kredita i njezine efikasne alokacije. To ne znači da bi regulatori trebali
intervenirati u alokaciju kredita u korist specifičnog pojedinca ili poduzeća, već bi trebali
obuzdati problematičan trend bržeg porasta ukupnog kreditnog plasmana od porasta BDP-a.
Mnogi 'nepristrani' ili jednostavno pogrešno informirani analitičari prigovorit će da manja
ponuda kredita usporava porast BDP-a. No, Turner se poziva na nekoliko empirijskih studija i
pokazuje da najveći dio kreditne ponude nije esencijalan za porast BDP-a. Studija Stephena
Cecchetija, bivšeg glavnog ekonomista BIS-a, pokazuje da ne postoji linearna veza između
financijskog produbljivanja (rasta kreditne aktivnosti) i ekonomskog rasta, već da se ona
može predstaviti u obliku obrnute U-krivulje. Zaključno, ne postoji odnos proporcionalnosti u
smislu porasta agregatne nominalne potražnje i porasta privatnog kreditiranja zbog toga što u
izrazito velikom broju slučajeva potonji proces financira kupovinu postojeće imovine.
Nesputana financijska tržišta ne samo da stvaraju previše duga, već i previše određene vrste
duga poput duga koji podržava kupovinu nekretnina.
1.7.4. Pretkrizna ekonomska ortodoksija
Nakon izlaganja ovih premisa moguće je krenuti na analizu onoga što Turner naziva
pretkriznom ortodoksijom. Podastrijeti podaci pokazuju da su se u pretkriznom razdoblju
razvijene ekonomije u prosjeku morale oslanjati na godišnji porast kreditiranja od 10-15% u
svrhu postizanja nominalnog rasta od 5%. Nažalost, prevladavajuće stanje ekonomske misli
nije problematiziralo taj trend sve dok su središnje banke održavale stopu inflacije ispod 2%.
U pozadini ovog trenda autor detektira nekoliko najvažnijih strukturnih faktora koji su
povećali kreditni intenzitet ekonomskog rasta. Tu se prvenstveno nameću: povećana važnost
nekretnina kao investicijskog objekta i trajnog potrošnog dobra, rastuća dohodovna
nejednakost i nastanak globalnih makroekonomskih neravnoteža. Pod utjecajem kombinacije
čimbenika poput porasta produktivnosti, opadajućih cijena kapitalnih dobara i promjene
32
preferencija potrošača, nekretnine su postale iznimno važan element suvremenih ekonomija.
Usprkos identifikacije posve neplauzibilnog mehanizma povećanja omjera bogatstva i
dohotka, Pikettyjeva analiza sasvim dobro detektira rastuću važnost zemlje i nekretnina u
izračunu neto-vrijednosti pojedinaca i poduzeća nakon ulaska u novi milenij. Rastuća cijena
nekretnina i njihova prikladnost kao kolaterala omogućava proliferaciju kreditiranja u mjeri u
kojoj to ne bi bilo moguće u tipu ekonomije bez dotičnog sredstva osiguranja.
Drugi faktor odnosi se na rastuću dohodovnu nejednakost na temelju koje dolazi do

strukturnog nedostatka agregatne potražnje. Turner se ne suočava detaljno s tezom o
sekularnoj stagnaciji Larryja Summersa, ali smatra da koncentracija dohotka u rukama
nekolicine dovodi do povećanja štednje bogatijih. Njoj suprotstavlja povećano zaduživanje
onih koji apsolutno i relativno zaostaju u utrci za dohotkom.
Treći strukturni faktor koji prema Turneru dovodi do rasta kreditiranja krije se u globalnim
makroekonomskim neravnotežama koje nisu pretežito oslonjene na dugoročne investicijske
tokove i produktivna ulaganja, već iza sebe kriju neodrživ porast kreditiranja. Sve do sada
navedeno zaokruženo je naglašavanjem financijalizacije suvremenih ekonomija, fenomenom
koji iza sebe krije porast zaduženja kućanstava, poduzeća i financijskog sektora. Turner to
uvjerljivo ilustrira s nekoliko šokantnih podataka. U periodu od 1950. – 2006. utrostručena je
privatna financijska poluga razvijenih zemalja.Volumen protrgovanih naftnih futures ugovora
iznosio je 10% svjetske proizvodnje 1984. godine da bi 2013. omjer bio 10:1 u korist
futuresa. 2008. godine volumen trgovine na svjetskim deviznim tržištima bio je 73 puta veći
od volumena svjetske trgovine.
1.7.5. Prevencija pretjerane ovisnosti o privatnom kreditiranju
U svrhu izbjegavanja pretjeranog oslanjanja na dug u svrhu financiranja agregatne nominalne

potražnje nameće se nekoliko kontroverznih i manje kontroverznih opcija: poticanje
vlasničkog kapitala (dioničkog kapitala) umjesto poticanja kreditiranja, oporezivanje
'dužničkog zagađenja' koje prema ekonomistu Johnu Cochraneu proizlazi iz pretjerane
multiplikacije dužničkih ugovora i uklanjanje bankarskog sustava s frakcijskim rezervama. U
principu, radi se o tome da banke za odobravanje zajmova ne trebaju imati odgovarajuću
količinu depozita, već mogu stvarati novac na temelju potražnje za kreditima od strane
privatnog i javnog sektora. U sklopu razmatranja ove potonje opcije Lord Turner opisuje
fragment povijesti ekonomske misli koji je u najvećoj mjeri nepoznat suvremenim
ekonomistima. Naime, nakon Velike depresije pro-tržišno usmjereni ekonomisti čikaške škole
predvođeni Henryjem Simonsom smatrali su da bi predsjednik F. D. Roosevelt trebao uvesti
bankarski sustav sa 100% rezervi. Time su smatrali da će dokinuti ključan čimbenik
nestabilnosti kapitalističkih ekonomija; preplavljivanje ekonomija kvazinovcem kojega
kreiraju banke u periodu ekspanzije i njegovom paničnom likvidacijom u fazi kontrakcije.
Zanimljivo je da je upravo Milton Friedman, doajen tržišne ekonomije, u svom članku A

Monetary and Fiscal Framework for Economic Stability iz 1948. godine smatrao kako se
„ključna funkcija monetarne vlasti sastoji u stvaranju novca kojim se pokriva umjereni
fiskalni deficit i povlačenje novca u situaciji kada vlada ostvaruje suficit.“ Naravno, Friedman
je donosio takav zaključak uz pretpostavku da postoji bankovni sustav sa 100% rezervi.
Turner smatra da su navedni stavovi koji razmatraju ukidanje frakcijskog sustava bankovnih
rezervi preradikalni. Kreditni plasmani banaka koji stvaraju potpuno novu kupovnu moć
uistinu imaju važnu ulogu u financiranju ekonomskog rasta. No, poput poznatih profesora i
autora knjige The Bankers' New Clothes, Anat Admati i Martina Hellwiga, Turner zagovara
33
daleko kapitaliziranije banke koje bi operirale sa maksimalnom financijskom polugom od 4:1.
Tu se još pojavljuje bogata paleta efektivnih rješenja pomoću koji se možemo uhvatiti u
koštac s prethodno navednim izazovima. To su: porez na financijske transakcije, uklanjanje
povoljnijeg poreznog tretmana duga u odnosu na vlasnički kapital, kvalitetnije urbanističke
politike, pametne redistributivne politike i globalni dogovor o dopuštenoj visini trgovinskih
deficita/suficita.
1.7.6. Bijeg od dužničkog čudovišta uz pomoć đavla monetizacije
Nakon izbijanja globalne financijske krize ukupna razina duga razvijenih ekonomija raste
sporije, ali ipak kontinuirano. Nasuprot tome, ukupna razina zaduženosti zemalja u razvoju
rapidno raste. Takva konstelacija događaja implicira da nakon izbijanja krize nije došlo do
smanjenja ukupne razine duga, već do njegovoga prijenosa između privatnog i javnoga
sektora unutar pojedine zemlje ili između samih zemalja. Imajući u vidu prethodno navedenu
problematiku, Turner se je otisnuo u pothvat skiciranja kombinacije različitih ekonomskih
mjera usmjerenih prema smanjenju dužničkog tereta. Na temelju analize Carmen Reinhardt i
Kennetha Rogoffa, Turner smatra da nas povijesno iskustvo uči kako se prezadužene
ekonomije nisu isključivo oslobađale dužničkog tereta kombinacijom konvencionalnih mjera
poput reprograma, fiskalne konsolidacije i ekonomskog rasta. Osim njih, tu se još nameću
financijska represija i otpis duga.
Oslanjanje na izdavanje javnog duga u svrhu financiranja ekspanzivne fiskalne politike

definitivno ima mogućnost ublažiti posljedice recesije i stimulirati prijeko potrebni rast. No,
u toj varijanti fiskalne politike nameće se problem Rikardijanske ekvivalentnosti i efekt
istisivanja ukoliko središnja banka nije predana držanju kratkoročnih i dugoročnih kamatnih
stopa na vrlo niskoj razini ili to nije konzistentno s njezinim preostalim zadacima.
Rikardijanska ekvivalenost pretpostavlja neučinkovitost ekspanzivne fiskalne politike zbog
toga što navodno racionalni porezni obveznici na samo povećanje javne potrošnje reagiraju
očekivanjem ekvivalentnog povećanja poreznog tereta u budućnosti, što neutralizira
učinkovitost ekspanzivne fiskalne politike u recesiji. S druge strane, efekt istiskivanja
pretpostavlja igru s nultim ishodom između države i privatnog sektora kada je u pitanju
dostupnost kapitala. Povećanje javne potrošnje nužno bi trebalo dovesti do manje dostupnosti
kapitala za privatni sektor. Usprkos potencijalnoj korisnosti prethodnih mjera, autor smatra da
je potrebno posegnuti za dodatnim i manje konvencionalnim makroekonomskim alatima.
Turner ne dijeli optimizam Paula Krugmana i Larryja Summersa da je konvencionalnom
ekspanzivnom fiskalnom politikom moguće postići stope rasta dovoljne za smanjenje javnoga
duga. Kao kontrast takvom tipu fiskalne politike, on zagovara koordinaciju monetarne i
fiskalne vlasti koja bi omogućila financiranje limitiranih fiskalnih deficita monetizacijom ili
tiskanje novca od strane države. U sklopu takvog prijedloga nameću se tri scenarija u okviru
kojih bi bilo prihvatljivo korištenje fiat novca kao novca koji ne podrazumijeva nastanak
novoga duga.
Prvi scenarij odnosi se na financiranje poreznih olakšica permanentnim tiskanjem novca. To

vrijedi u slučaju bilančane recesije i zablude sastava do koje dovodi pokušaj simultanog
razduživanja privatnog i javnog sektora. O tome sam već pisao u prošlom tekstu kada sam
spominjao mogućnost koju Francesco Giavazzi i Guido Tabellini predlažu u slučaju eurozone.
Na tom tragu, Turner smatra da bi u kontekstu britanske ekonomije bilo učinkovitije da je
Bank of England helikopterskim novcem financirala porezne olakšice s 35 milijardi funti
umjesto da je koristila nedostatno učinkovitu i poprilično rizičnu strategiju kvantitativnog
popuštanja.
34
Drugi scenarij odnosi se na korištenje fiat novca u svrhu provođenja organiziranog i
transparentnog otpisa suverenog duga u slučaju ekonomija koje neće moći otplatiti dug u
konvencionalnom smislu riječi otplata. Japanska središnja banka sukladno tome ima
mogućnosti kupovati obveznice i tretirati ih u svojoj bilanci kao beskamatnu imovinu.
Treći scenarij u sklopu kojega se nameće korištenje fiat novca pokriva slučajeve
rekapitalizacije banaka. On je ujedno i najprihvaljiviji, čak i onima koji su protivnici
financiranja ekspanzivne fiskalne politike novcem središnje banke. Naime, ako banke ne bi
mogle povećati svoju kapitalnu bazu infuzijom privatnog kapitala, središnja banka uvijek
može financirati državni ulog korištenjem monetizacije. Usprkos tvrdnjama kritičara,
monetizacija ne dovodi automatski do inflacije, već kreira inflaciju i inflacijska očekivanja tek
ukoliko novi novac dovodi do kreiranja dodatnog novca i očekivanja nastavka takvog procesa.
Turner smatra da središnje banke mogu u svrhu obrane od inflacijske spirale koristiti davno
zanemaren instrument monetarne politike, podizanje stope obvezne rezerve. Pri tome
središnja banka uvijek ima mogućnost da komercijalnim bankama ne isplaćuje kamatu na
višak rezervi koje su pohranile kod nje, sa svrhom očuvanja stabilnog poslovanja središnje
banke. Osim toga, Turner nekoliko puta jasno naglašava da je monetizaciju moguće provoditi
samo i isključivo u okviru nezavisne središnje banke koja samostalno određuje iznos
operacija u skladu s mandatom održavanja cjenovne stabilnosti. Pri tome je važno koordinirati
njezino djelovanje s ulogom fiskalne politike koja odlučuje o kombinaciji poreznih
olakšica/javne potrošnje unutar zadanog okvira. Premda to Turner eksplicite ne spominje jer
piše iz britanske perspektive, to vrijedi isključivo za središnje banke koje emitiraju ključne
svjetske valute koje u hijerarhiji novca popunjavaju najviša mjesta.
1.7.7. Korištenje fiat novca kroz povijest
Ljudi obično žude za apsolutima. Stoga jedan apsolut tvrdi da je državno tiskanje novca
uvijek i na svakom mjestu kobno. Nasuprot njemu stoji ideja da je stvaranje novca
oslanjanjem na kreditne plasmane banaka bezgrešno jer se rukovodi tržišnim silama. Ova
uvjerenja su problematična jer se uz oba pristupa kreiranju novca vežu već spomenute
prednosti i nedostaci. Povijest nam nudi primjere u sklopu kojih je umjereno kreiranje fiat
novca upregnuto u kvalitetne institucije generiralo zavidan progres. Adam Smith davno je
pisao o dobrom primjeru američke kolonije Pennsylvanie, a također je potrebno spomenuti da
su na isti način predsjednici Lincoln i F. D. Roosevelt uspjeli financirati značajan dio ratnog
troška. S druge strane, povijest odaje još veći broj slučajeva zloupotrebe takvog načina
financiranja poput Weimarske Republike, Zimbabvea i Konfederacije za vrijeme Američkog
građanskog rata. Prema Turneru, ključan izazov sastoji se u konstrukciji političke ekonomije i
regulatornog okvira koji ograničava opasnosti oba pristupa te iz njih izvlači postojeće
vrline.Zaključno, optimalna politika sastoji se u korištenju oba pristupa, umjesto ikoniziranja
jednog i demoniziranja drugog. Teorijski okvir za kreiranje ekonomske politike u budućnosti
mora uzeti u obzir da tržišta i vlade podjednako mogu biti odgovorne za ekonomske
promašaje te da se optimalna politika mora suočiti s izborom između alternativnih
nesavršenosti i alternativnih opasnosti.
1.7.8. Turnerova filozofija ekonomije
Na samom kraju potrebno je izložiti Turnerov svjetonazor koji se može označiti kao socijalni
liberalizam. Na tragu Popperove misli, Turner podjednako odbija racionalističku viziju
35
budućnosti prema kojoj se svijet može učiniti savršenim mjestom, kao i pesimističnu
perspektivu koja smatra da ne možemo učiniti ništa u svrhu poboljšanja ljudske sudbine. S
jedne strane nalazi se marksistički pristup u sklopu kojega svijet nije savršen, premda ga
takvog možemo izgraditi, dok njemu nasuprot stoji hobbesijanska brutalna stvarnost. Osim
toga, Turner uvjerljivo kritizira teoriju racionalnih očekivanja i hipotezu efikasnih financijskih
tržišta koje inkarniraju percepciju da već živimo u panglosijanskom svijetu autoregulirajućih
financijskih tržišta.
Turnerovi daje do znanja da pojedince u njihovom individualnom i kolektivnom djelovanju

percipira kao djelomično racionalne i djelomično iracionalne. Prihvaćajući takav opis
ljudskog karaktera, Turner u tradiciji škotskog prosvjetiteljstva vjeruje da postoji koncept
progresa, ali smatra da on nije zagarantiran. On primarno ovisi o izgradnji i održavanju
kvalitetnog institucionalnog okvira unutar određene političke ekonomije. Dakle, esencijalno je
uspostaviti institucije koje su u stanju spriječiti klizanje u 'tiraniju manjine' ili 'tiraniju većine'.
Pretkrizna makroekonomska ortodoksija bazirala se na teoriji racionalnih očekivanja
isključujući pitanje kreditiranja i novca izvan dominantnih makroekonomskih modela. Osim
toga, pretkrizna financijska ortodoksija, izražena hipotezom efikasnih financijskih tržišta,
smatrala je da tržišno vrednovanje uvijek korespondira sa svim dostupnim informacija kojima
raspolažu racionalni akteri.
Ironično je da su u ontološkom smislu oba pristupa po svojim premisama vrlo slična vjeri u
vladinu superiornost, potrebnu za racionalizaciju planske ekonomije. Naime, dominantni
pretkrizni teorijski okvir smatrao je da postoje univerzalno primjenjiva pravila prema kojima
je: financijska liberalizacija podjednako korisna na tržištima kapitala i na tržištima dugova, da
donosi podjednake dobrobiti razvijenim zemljama i zemljama u razvoju te da je u jednakoj
mjeri treba primijeniti na domaćim financijskim tržištima i u odnosu na međunarodne
financijske tokove. U toj potrazi za izvjesnošću neoklasična ekonomska teorija počela je
zrcaliti nedostatke svojega intelektualnoga antipoda, ideologije socijalističkog planiranja.
Teorija racionalnih očekivanja bazirala se na uvjerenju racionalne optimizacije koja također
motivira pristaše centralnog planiranja. Dakle, obje strane dijele implicitno zajedničko
uvjerenje da racionalni agenti i racionalni planeri mogu proizvesti socijalno optimalne
rezultate u matematički predeterminiranom svijetu.
1.7.9. Zaključak
Ideju o slobodnim financijskim tržištima u kombinaciji s jednostavnim makroekonomskim

pravilima kao ključu prosperiteta Turner opisuje hayekovskim rječnikom, kao fatalnu
zabludu. Tržišta su nesavršena jer je budućnost neizvjesna, a ljudi predstavljaju djelomično
racionalna bića. Isto to vrijedi i za diskrecijske javne politike. Turner smatra da usprkos tome
kreatori ekonomskih politika nisu bespomoćni već imaju mogućnost detektirati mjesta na
kojima postoji najveća divergencija između postulata slobodnih financijskih tržišta i socijalno
optimalnih rezultata. To se prvenstveno odnosi na kreditna tržišta i kreditne institucije koje
imaju ogromnu ulogu u stvaranju prosperiteta, ali i izrazito destabilizirajući potencijal. Na
kraju valja konstatirati da ne postoje savršena tržišta baš kao što ne postoji niti savršen planer.
Premda ne postoji egzaktna znanost prepoznavanja divergencije, ekonomisti nove generacije
trebaju razviti umijeće kreiranja politika. Ključno umijeće u ovome trenutku predstavlja
balansiranje između dužničkog čudovišta i đavla monetizacije. Ulog je ogroman, ni više ni
manje nego globalna financijska stabilnost i prosperitet.
36
2. KLJUČNI AKTERI U MEĐUNARODNOJ POLITIČKOJ EKONOMIJI NAKON
GLOBALNE FINANCIJSKE KRIZE
2.1. Sjedinjene Američke Države i dolarocentričan financijski sustav
Globalni financijski sustav prepun je paradoksa i obrata. Čak i nakon izbijanja financijske
krize 2008. godine u samom centru sustava, povjerenje investitora u američki dolar ostaje
neuzdrmano. Tokovi kapitala nastavljaju proturječiti standardnoj ekonomskoj logici i kolaju
na relaciji zemlje u razvoju – razvijene zemlje.
2.1.1. Utjecaj globalne financijske krize na poziciju američkog dolara
Priča o usponu američkog dolara nakon konferencije u Bretton-Woodsu već je detaljno

opisana. No, zagonetka je pitanje kako je dolar učvrstio svoju poziciju nakon izbijanja krize.
Povijest pokazuje da zemlje koje se suočavaju sa problemima unutar njihovih financijskih
sistema bilježe brzi pad povjerenja investitora te odljev kapitala rezidenata i ne-rezidenata.
Dodatno, izaziva to porast kamatnih stopa, imperativ fiskalne konsolidacije i deprecijaciju
deviznog tečaja. Stoga se nameće pitanje, gdje je kvaka 22 i zbog čega SAD predstavlja
anomaliju u odnosu na ostale zemlje?
Odgovor treba potražiti u sinergiji nekoliko važnih trendova nakon izbijanja krize 2008.
godine. Neposredno nakon kraha Lehman Brothersa i panike koja je uslijedila, naglo je
porasla potražnja za relativno sigurnom financijskom imovinom. Istovremeno je došlo do
rapidnog pada ponude tog tipa imovine. Porast potražnje za financijskom imovinom najvišeg
rejtinga svakako treba povezati s psihološkim efektom krize i bijegom u 'sigurnu luku'. Osim
toga, važno je spomenuti i utjecaj regulatornog okvira koji određenu kategoriju investitora
obvezuje na držanje točno određenog postotka vrijednosnica najvišeg rejtinga, što je dovelo
do preslagivanja portfelja (npr. osiguravajućih društava, mirovinskih fondova i banaka). S
druge strane, velik broj financijskih izvedenica ocijenjenih najvišim rejtingom u jeku krize
brzo je izgubio rejting. U SAD-u je 1980-ih postojalo 30-ak korporacija s najvišim kreditnim
rejtingom (AAA), a danas ih je samo četiri među kojima se čak ne nalaze giganti poput
Amazona ili Applea. Također je došlo i do pada kreditnog rejtinga državnih obveznica niza
razvijenih zemalja. Većina razvijenih zemalja imala je 1990-ih najviši kreditni rejting a 2012.
se njihov broj prepolovio.
Stoga su dubina, širina i likvidnost američkog tržišta javnog duga omogućile zadovoljavanje
kriterija sigurnosti i likvidnosti. Kombinacija tih faktora djelovala je kao magnet za inozemne
privatne i javne investitore, smanjila prinose na američki javni dug i ojačala dolar. Tome
svjedoči podatak da je američko obvezničko tržište 2012. imalo kapitalnu vrijednost od 33000
mlrd. USD što je više od zbroja vrijednosti obvezničkih tržišta Eurozone, Japana i Kine. To
je SAD-u omogućilo lakše financiranje enormnih fiskalnih deficita, unatoč političkom
trvljenju oko podizanja limita na federalni dug i smanjenju kreditnog rejtinga 2011. godine.
Prema Eriku Helleineru, kriza 2008. – 2009. godine predstavlja status quo krizu, krizu koja
nije uzdrmala suštinu dolarocentrične financijske strukture.
2.1.2. Kina i zemlje u razvoju generatori potražnje za dolarom
Prethodno objašnjena sekvenca događaja nastavila se na trend s početka milenija koji

učvršćuje moć SAD-a u sklopu globalnog financijskog sustava. Riječ je o iznimno brzom
37
porastu globalnih deviznih rezervi. Zemlje u razvoju povećale su svoje devizne rezerve od
2000. – 2012. s 500 na 6500 mlrd. USD. Motivacija za povećanje deviznih rezervi je dvojaka.
Usprkos današnjoj daleko povoljnijoj strukturi inozemne pasive zemalja u razvoju kada
izravna strana ulaganja i portfolio ulaganja čine više od 60% dugovnih stavki (u usporedbi s
periodom 1980-ih kada je dug zauzimao 85% njihove pasive), zemlje u razvoju i dalje
akumuliraju devizne rezerve iz želje za prevencijom volatilnosti deviznog tečaja. Time se
stječe reputacija koja vjerovnicima i investitorima signalizira kredibilitet makroekonomske
politike i mogućnost kontinuirane konverzije prema unaprijed poznatom tečaju. Usprkos
pokušaju korištenja kapitalnih kontrola kao sredstva za suzbijanje sve većeg priljeva
kratkoročnih tokova financijskog kapitala iz razvijenih ekonomija, oslanjanje na njih postaje
manje efikasno zbog rastuće globalne financijske i trgovinske integracije koja čini kapitalne
kontrole vrlo poroznima. To se odnosi čak i na NR Kinu čiji Chinn-Ito indeks otvorenosti
kapitalnog računa bilance plaćanja iznosi -1,2 u odnosu na visokih 2,4 koje bilježi SAD
(raspon se kreće od -2,5 do + 2,5). U tim uvjetima, kreatori politika u zemljama u razvoju
nastoje stvoriti čim jaču policu osiguranja u vidu visokih deviznih rezervi.
Zemlje poput Kine fiksiranjem tečaja u odnosu na američki dolar koriste merkantilističku
politiku koja osigurava konkurentnost prilikom ulaska na najveće svjetsko tržište. Prasad
ističe da je u praksi vrlo teško razlučiti ova dva motiva. No sasvim je sigurno da kontinuitet
takve politike nije u dugoročnom interesu većine Kineza, već manjeg dijela kineske
populacije popularno nazvanog 'crveni kapitalisti'. Vezivanje tečaja renmimbija uz američki
dolar omogućava nastavak postojećeg kineskog izvoznog i investicijskog modela rasta, a ne
olakšava tranziciju prema održivijem modelu rasta temeljenom na domaćoj potrošnji.
Dodatno, upravo takav tip tečajne politike Kinu čini ranjivijom na priljev špekulativnog
kapitala koji cilja na aprecijaciju renmimbija zbog trenutačne podcijenjenosti.
Visoka cijena podržavanja američkog dolara koju plaća većina Kineza obuhvaća troškove
financijske represije i ostale indirektne fiskalne troškove. Potonji uključuju neutraliziranje
inflacijskih pritisaka i sastoje se u sterilizaciji priljeva kapitala prodajom obveznica i
blagajničkih zapisa središnje banke, te troškove erozije kupovne moći deviznih rezervi
denominiranih u inozemnoj valuti. To se prvenstveno odnosi na bilancu središnje banke čija
dolarska aktiva dugoročno deprecira u odnosu na pasivu izraženu u renmimbiju.
Nevjerojatnim zvuči Prasadov podatak da je Kina 2012. unatoč pozitivnoj neto investicijskoj
poziciji od 1700 mlrd. USD ostvarila negativni neto investicijski primitak od 57 mlrd. USD,
dok je SAD sa negativnom neto investicijskom pozicijom od 4400 mlrd. USD ostvario
pozitivni neto investicijski primitak od 206 mlrd. USD. Kineska epizoda gomilanja deviznih
rezervi pokazuje ono što je 1995. napisao Jonathan Kirshner u knjizi Currency and Coercion:
The Political Economy of International Monetary Power. Sudjelovanje u nekom 'valutnom
bloku' ima tendenciju jačanja koalicije domaćih interesnih skupina koje imaju isprepletene
ekonomske veze s državom koja predstavlja dominantnu silu. Na taj način dolazi do dodatnog
jačanja autonomije i utjecaja te sile.
Imajući u vidu konfluenciju ovih motiva prije 2008. godine potrebno je istaknuti da je pozicija
dolara dodatno učvršćena nakon samog izbijanja krize. Ona se izvodi iz nekoliko faktora
poput: centralne uloge dolara u globalnom sustavu, razvijenog i dubokog financijskog tržišta
SAD-a, držanja najvećeg svjetskog tržišta roba i usluga otvorenim za razliku od epidemije
protekcionizma nakon Velikog sloma 1929. godine, uloge američkih Federalnih rezervi kao
zajmodavca u krajnjoj nuždi i ograničenog manevarskog prostora središnjih banaka koje su
već akumulirale visoke devizne rezerve.
2.1.3. Američki blizanački deficiti
38
Gornji odlomak bio je posvećen najvažnijim push-faktorima koji potiču kolanje kapitala od
siromašnijih zemalja prema bogatijima, a ovaj će ukratko objasniti pull-faktore. Prema
Eswaru Prasadu sa Sveučilišta Cornell, povjerenje stranih investitora u američke
vrijednosnice temelji se na relativno čvrstom pravnom okviru koji onemogućava selektivnu
ogluhu (eng. default) na javni dug. Osim toga, usprkos daleko većem udjelu vanjske
komponente javnog duga u ukupnom dugu u odnosu na većinu razvijenih ekonomija
svaljivanje tereta bankrota na ne-rezidente je otežano političkim faktorima. Specifičnost
američkog mirovinskog sustava i struktura financijskih portfelja moćnih glasačkih skupina
(npr. umirovljenika) koje u većoj mjeri aktivno sudjeluju u izborima čini političke posljedice
bankrota puno skupljima. Upravo takva politička ekonomija ulijeva dodatno povjerenje ne-
rezidentima koji akumuliraju američki javni dug. SAD zbog sinergije push i pull-faktora ima
mogućnost vođenja ekspanzivne monetarne i fiskalne politike unatoč tome što zadnjih 15
godina bilježi 'blizanačke deficite', tj. enorman porast deficita na tekućem računu bilance
plaćanja u kombinaciji s fiskalnim deficitom. Ključno je da postojeći dolarocentričan sustav
kao izvor svjetske likvidnosti u dobrim, a pogotovo lošim vremenima, omogućava fiskalnu
rastrošnost i mogućnost vođenja autonomne ekonomske politike. U tome se krije jačanje
strukturne moći SAD-a.
Takav tip politike nažalost implicira negativne globalne eksternalije poput problematičnog
porasta 'carry tradea'. U skladu s time, Prasad posebno poglavlje posvećuje valutnim ratovima
u sklopu kojih većina zemalja u razvoju politiku kvantitativnog popuštanja FED-a doživljava
kao ekvivalent objavi rata. No, ne preostaje im mnogo opcija. Barry Eichengreen ukazuje da
Nova razvojna banka BRICS zemalja i Contigent Reserve Arrangment nisu ozbiljna
alternativa dolaru jer je njihov kapital raspoloživ upravo u dolaru. Luo Ping, jedan od ključnih
službenika Kineske bankovne regulatorne komisije, najbolje je opisao frustraciju zemalja u
razvoju riječima: Mrzimo vas momci. Jednom kada počnete izdavati 1000-2000 mlrd. USD
obveznica, znamo da će dolar deprecirati, pa vas mrzimo jer ne postoji mnogo što možemo
učiniti u tom slučaju. Što možete držati osim američkih obveznica? Zlato? Ne držite
obveznice japanske i britanske vlade. Za sve, uključujući i Kinu, američke obveznice su
jedina opcija.
2.1.4. Izazov dolarske likvidnosti
Prasad smatra da dosadašnja iskustva s različitim institucionalnim aranžmanima koji su trebali

smanjiti ovisnost o gomilanju deviznih rezervi (prvenstveno dolarskih) kao štitova od
povećane volatilnosti kapitalnih tokova, nisu ohrabrujuća za zemlje u razvoju. Oslonac na
swap-aranžmane između FED-a i ostalih centralnih banaka kao izvora dolarske likvidnosti u
slučaju panike pokazuje slabosti selektivnosti i ad hoc pristupa. Nakon 2008. godine 14
središnjih banaka dobilo je mogućnost korištenja swapova s FED-om pri čemu je ECB bio
najveći korisnik sa 300 mlrd. USD. Swap ugovor između središnjih banaka predstavlja valutni
swap ugovor u sklopu kojega se vrši zamjena likvidnosti u dvije različite valute. Na primjer,
FED pruža ECB-u odgovarajuću dolarsku likvidnost na raspolaganje za određeno razdoblje
dok ECB čini isto u eurskoj protuvrijednosti. Središnja banka koja je primorana koristiti
likvidnost u inozemnoj valuti obična plaća određenu naknadu drugoj središnjoj banci. U
prethodno navedenom primjeru swap ugovor je potreban jer europske banke koje su se
zadužile u dolaru te se nalaze u kreditnom škripcu, ne mogu dobiti dolare od ECB-a s obzirom
da ECB ne kreira američki dolar. Nedostatak dolara može se isključivo kompenzirati
sklapanjem swap ugovora između ECB-a i FED-a u situaciji kada na tržištu nije moguće
pronaći adekvatnog zajmodavca.
39
Ipak, središnje banke mnogih zemalja nisu dobile tu mogućnost (npr. Peru, Turska,
Indonezija, Indija, dok je Wikileaks otkrio da je dolarski swap također uskraćen Čileu kao
vrlo stabilnoj ekonomiji). Niz paradoksa Prasad dodatno ističe podatkom da je FED zaradio 4
mlrd. USD od sklapanja swap-aranžmana sa zemljama koje su se zapravo branile od
financijske nestabilnosti nastale u SAD-u.
Drugi aranžman, korištenje regionalnih mehanizama suradnje poput Chiang Mai inicijative
pokazalo je da takav oblika kooperacije ne može prevladati problem nedostatka financijskih
sredstava, ovisnosti o MMF-u kao eksternom evaluatoru ekonomske politike, nedostatka
povjerenja između zemalja umiješanih u regionalne teritorijalne sporove i izloženost efektu
financijske zaraze. Fragmentacija tržišta u EU i ovisnost europskih banaka o dolarskoj
likvidnosti dodatno zaokružuje slabost regionalnih izazivača dolara.
Trećem aranžmanu, izraženijoj ulozi MMF-a u osiguranju likvidnosti zemljama pogođenima

krizom nedostaju zadovoljavajući financijski kapacitet i mogućnost brze reakcije u odnosu na
FED te povjerenje zemalja u razvoju u MMF. To nepovjerenje ima korijene u gorkom
iskustvu implementacije programa strukturne prilagodbe tijekom Latinoameričke dužničke
krize 1980-ih i Azijske financijske krize 1990-ih.
2.1.5. Individualno racionalno i kolektivno iracionalno
U takvim okolnostima, kada razvijene zemlje nemaju želju za napuštanjem statusa-quo, a

međunarodne financijske institucije ostaju ograničene uskim mandatom ili ne žele
konkurenciju u obliku nekog novog rješenja, samoosiguranje akumuliranjem dolarskih
deviznih rezervi je individualno racionalno ponašanje. Međutim, takva strategija ima visoku
cijenu zbog problema koordinacije u okviru dolarocentrične financijske strukture koja
zemljama u razvoju ostavlja samo prostor za odabir manjeg od dva zla. U tome se očituje
kolektivna iracionalnost sustava. Zarobljenost zemalja unutar dolarocentrične financijske
strukture Prasad ilustrira dilemom između trenutačne aprecijacije njihovog deviznog tečaja i
smanjenja vrijednosti porfelja deviznih rezervi i odgađanja tih izazova za budućnost.
Distributivne posljedice promjene politike tečaja otkrivaju zbog čega je medijan udjela
deviznih rezervi u ukupnoj inozemnoj aktivi zemalja u razvoju od 2000. – 2012. porastao s
25% na 45%. Izvoznici i domaća industrija koja konkurira uvozu predstavljaju moćniji blok
od heterogenih potrošača, štediša i poreznih obveznika.
Kreatori monetarne i tečajne politike zemalja u razvoju podržavanjem postojećeg

dolarocentričnog poretka zapravo 'šutiraju limenku niz cestu' i ostavljaju svojim nasljednicima
daleko veće izazove s kojima će se kad-tad morati suočiti. Iz ovoga je vidljivo da racionalno
ponašanje kao reakcija na postojeće prijetnje ne implicira da je takvo ponašanje bez značajnih
troškova na dugi rok. Upravo u takvom tipu globalne financijske strukture Prasad traži
odgovor na enigmu zbog čega su zemlje u razvoju neto-izvoznici kapitala. Usprkos tome što
imaju neto-priljev privatnog kapitala (FDI), one recikliranjem financijskih tokova putem
operacija nacionalnih središnjih banaka paradoksalno postaju neto-izvoznici kapitala. Prema
Lawrencu Summersu uistinu je ironija našega doba da najveći dio siromašnih stanovnika
svijeta živi u zemljama s ogromnim deviznim rezervama. Osim općepoznatih problema sa
sekuritizacijom kao pokušajem disperzije rizika na globalnoj razini koja je dovela do upravo
suprotnog ishoda širenjem 'financijske monokulture', nastojanja zemalja u razvoju da se
zaštite od volatilnih financijskih tokova akumulacijom deviznih rezervi imaju dodatne
slabosti. U jeku financijske krize izbija problem ako veći broj zemalja simultano poseže za
40
svojim rezervama čineći tako svjetska financijska tržišta još nestabilnijima. Masovne devizne
rezerve paradoksalno smanjuju njihovu ulogu osiguranja u situaciji kada raste rizik na
financijskim tržištima.
Dodatan je problem, prema profesoru Mauriceu Obstfeldu, u tome što pozitivna neto
investicijska pozicija nije dovoljna zaštita u slučaju krize. Nagli porast bruto eksterne
pozicije zemlje u kombinaciji s neusklađenim priljevom i odljevom financijskih tokova
dovodi do porasta financijske ranjivosti. Ukoliko se problem zemalja u razvoju u 20. stoljeću
sastojao u nemogućnosti dobivanja stabilnih i dugoročnih izvora financiranja u domicilnoj
valuti, njihov problem u 21. stoljeću primarno je na strani inozemne aktive koja implicira
visok oportunitetni trošak zbog vrlo niskog povrata na devizne rezerve. U nedostatku
efektivnosti samoosiguranja i nedostižnosti uspješne koordinacije na globalnoj razini, Prasad
predlaže kompromis prema kojemu bi se formaliziralo rješenje pružanja likvidnosti u stranoj
valuti pomoću swap aranžmana. Prijedlog se sastoji u kupovini osiguranja od strane zemalja u
razvoju. Premija bi iznosila 5% od iznosa police i ovisila o transparentnim makroekonomskim
indikatorima. Za razliku od aranžmana s MMF-om ili pokušajem sklapanja swap-aranžmana s
FED-om, ovakav pristup depolitizira pružanje likvidnosti i ne nameće specifične uvjete.
Nažalost, trenutačna distribucija globalne političke i ekonomske moći predstavlja prepreku
ovom prijedlogu.
2.1.6. Slabosti ključnih izazivača poziciji američkog dolara
Usprkos svim ranjivim mjestima, ključno je pitanje što ako ne dolar? Potencijalni izazivači
dolaru ne daju previše nade. Eurozona na leđima ima breme nepostojanja optimalnog
valutnog područja i adekvatnih kompenzacijskih mehanizama za izglađivanje asimetričnih
šokova poput fiskalnog federalizma, komplicirane i inertne procedure odlučivanja te
pretjerane fokusiranosti na sebe čemu svjedoči tromost ECB-a u pružanju swap aranžmana u
euru nakon izbijanja krize. Usprkos aspiracijama dijela europske elite prema euru kao
ozbiljnoj konkurenciji dolaru, euro i dalje zauzima konstantan udio od 25% u strukturi
globalnih deviznih rezervi.
Drugog realnog izazivača predstavlja renmimbi. No, unatoč iskoracima prema lakšem
korištenju renmimbija u namirenju prekograničnih trgovinskih i financijskih transakcija
poduzetima od 2009., renmimbi je i dalje neozbiljan konkurent. Više je tome razloga. Prva
dva ističe Prasad, dok treći proizlazi iz mojeg istraživanja kineske političke ekonomije.
Prvo, Kina ne posjeduje duboko, široko i likvidno financijsko tržište koje omogućava
slobodno kretanje kapitala za rezidente i ne-rezidente (konvertibilnost kapitalnog računa
bilance plaćanja). Takvo što se direktno kosi s kineskim modelom rasta koji počiva na
financijskoj represiji. Usprkos tome što je kineski korporativni sektor najzaduženiji na svijetu
sa zabrinjavajućom tendencijom rasta, ne postoji dovoljno ne-državnih i perspektivnih
korporacija koje emitiraju dug. Ključne su prepreke izostanak slobodnog donošenja poslovnih
odluka neovisnih o utjecaju partijske elite i niska kvaliteta korporativnog upravljanja. Javni
dug još uvijek ima niski udio BDP i pitanje je koliko inozemni investitori mogu imati
povjerenja u obveznice koje izdaje zemlja s autoritarnim političkim sustavom.
Drugo, institucionalni preduvjeti potrebni za uspostavljanje povjerenja stranih investitora i
vjerovnika poput neovisnog pravosuđa, transparentnosti, demokratskih mehanizama i slobode
izražavanja nisu ni blizu onima u SAD-u. Izostanak vladavine prava nije nužno tolika
prepreka priljevu izravnih stranih ulaganja u slučaju visokih stopi rasta koje opravdavaju rizik
eksproprijacije, ali inhibira ulaganja koja se prvenstveno vode kriterijem sigurnosti i
41
likvidnosti. Nedavne scene nakon strmoglavog pada na kineskim burzama u kojima policija u
'maricama' masovno odvozi brokere na ispitivanje zbog sumnje u nepošteno izvršavanje
naloga i širenja vijesti koje potiču financijsku paniku, plastično pokazuju koliko je Kina
daleko od takvog tipa institucija.
Treće, Kina si u srednjem roku ne može dopustiti značajnu aprecijaciju valute jer joj je u
najoptimističnijem scenariju, uz pretpostavku prevladavanja žestokog pritiska domaćih
interesnih skupina ovisnih o postojećem modelu rasta, potrebno 5-7 godina za transformaciju
na novi model rasta. Kina može samo gradualno napustiti postojeći model jer bi svaki nagli
zaokret implicirao ozbiljno narušavanje interne političke stabilnosti i legitimiteta Partije.
2.1.7. Zaključak
Iz prethodne analize vidljivo je da pozicija dolara ne počiva toliko na njegovim jakostima,

koliko na slabostima glavnih konkurenata. Ronald McKinnon napisao je 2012. u knjizi The
Unloved Dollar Standard kako nitko previše ne voli postojeći sustav, ali vlade i privatni
investitori na deviznim tržištima od 1945. i dalje preferiraju njegovo korištenje….on je
neobično preživjeli akter (financijske krize) koji je prevrijedan da bi ga se izgubilo i kojega je
preteško zamijeniti. Prasad smatra kako ekvilibrij koji podrazumijeva da dolaru pripada uloga
ključne svjetske valute uistinu jest suboptimalan, ali istovremeno samopojačavajući i stabilan.
To znači da bi svijet i u narednim godina uz više ili manje stabilnosti trebao ostati uronjen u
dolarocentričnu financijsku strukturu. No, autor također ostavlja mogućnost naglog kraha
dolara oslanjanjem na uvid iz teorije kompleksnosti o samoorganiziranoj kritičnosti. Kao što
se nakupina pijeska nakon određenog vremena može urušiti pod utjecajem dodavanja
dodatnog zrnaca pijeska ili zadržati stabilnost, isti je uvid moguće primijeniti u slučaju
globalnog financijskog sustava. Jednom kada sustav spontano evoluira prema kritičnom
stanju, utjecaj malih promjena postaje nepredvidljiv. Iako Prasad nije kratkoročno
pesimističan spram pozicije dolara kao James Rickards u svojoj uspješnici Currency Wars,
obojica autora konvergiraju prema tezi da će jednog dana dolar biti zamijenjen i da neće
potrajati vječno. Unatoč postojanju niza 'crnih labudova' koji bi mogli bitno ugroziti primat
dolara poput geopolitičkih trzavica između Kine i SAD-a, Prasadova analiza šalje poruku
profesionalnim i institucionalnim investitorima da dani dolara još nisu odbrojani. Svijet će
sasvim sigurno još neko vrijeme živjeti sa svim implikacijama koje podrazumijeva zamka
dolara.
2.2. Europska unija u vrtlogu vlastite financijske krize i njezine političke reperkusije
Europska unija nalazi se izazovu rapidno rastuće razine duga (privatnog i javnog) u gotovo
svim članicama Unije. Naime, porast duga i neadekvatne strategije njegovog smanjenja
podrivaju političke, ekonomske i socijalne institucije potrebne za osiguranje ekonomskog
rasta i političku stabilnost. Imajući u vidu spomenutu logiku, potrebno je ukazati da se u
periodu od 2007. – 2014. od 13 zemalja u svijetu u kojima je došlo do povećanja ukupnog
duga za više od 50 postotnih poena u odnosu na BDP, njih 10 nalazilo unutar
Unije (McKinsey Global Institute, 2015). Među tim zemljama osim poslovično nestabilnih i
krizom najintenzivnije pogođenih ekonomija poput Portugala, Irske, Italije, Grčke i
Španjolske nalaze se i zemlje koje uživaju daleko veći kredibilitet na financijskim tržištima
poput Nizozemske, Švedske i Finske. Stoga će se ova analiza baviti nekim od glavnih izvora
rapidnog povećanja dugova uzimajući u obzir njezin ograničen prostor, kao i nekim od
potencijalnih modaliteta za pokušaj njihovog smanjenja.
42
2.2.1 Geneza krize i rastućih dugova
Neizostavno je napomenuti da je značajan dio uzroka financijske krize koja je 2008./2009.

pogodila Europsku uniju (pogotovo eurozonu) potrebno tražiti s druge strane Atlantika,
analizirajući krah američkog hipotekarnog tržišta. Ipak, krajnje je problematično prihvatiti
narativ da su velike europske banke bile puke žrtve kaprica američkih dereguliranih
financijskih tržišta. Martin Hellwig, direktor bonnskog Max-Planck Instituta za javna dobra i
koautor knjige Bankarevo novo ruho, ističe da u Europi postoji problem prevelikog kapaciteta
banaka i da ih je njihova želja za povećanjem profita tjerala u sve rizičnija ulaganja, pa tako i
ona u američke vrijednosnice. Nakon serije državnih spašavanja i injekcija likvidnosti
pojedinim europskim bankama neposredno nakon kraha Lehman Brothersa izgledalo je kao
da će se kriza ubrzo stabilizirati. No, lančana reakcija već je bila pokrenuta. S obzirom na
gubitke u kapitalnoj osnovici vodećih njemačkih i francuskih banaka u prvom valu krize
počela je likvidacija dugova i prestanak odobrenja novih kredita bankama u državama na
periferiji eurozone s ciljem stabilizacije kapitalne baze banaka kreditora. Prestanak priljeva
privatnog kapitala ekonomijama duboko ovisnima o refinanciranju postojećih obaveza i
financiranju potrošnje označio je početak turbulentnih vremena. Nakon zaoštravanja krize
2010. s prvim lošim vijestima iz Grčke uskoro je došlo do efekta zaraze te su krizom
suverenog duga zahvaćene i ostale periferne ekonomije EU.
S obzirom na prethodno navedene događaje važno je raščistiti neke osnovne zablude jer se

problem bankarsko-dužničke krize na europskoj periferiji još uvijek u najvećoj mjeri
prikazuje kao isključiva posljedica fiskalne neodgovornosti PIIGS zemalja, dakle kao
dužnička kriza. Nadaleko je poznato da su zemlje poput Grčke pronalazile kreativne načine
zaobilaženja Pakta o stabilnosti i rastu koji je čak u pojedinim godinama ignorirala i
ekonomski moćna Njemačka. Dakle, sigurno da i taj argument zaslužuje dužnu pozornost i
ima značajnu validnost, ali je tek dio šire slagalice koja teži raščlaniti problematičnu
povezanost suverenog duga i bankarskog sustava. Nakon što se zaviri ispod haube europskog
ekonomskog motora u godinama uoči krize i pokušaju zbrojiti osnovne činjenice vidljivo je
sljedeće. Od 2000. do 2011. godine kombinirana aktiva vodećih 15 banaka sa sjedištem u EU
povećana je sa 7.000 na 20.000 milijardi eura, što predstavlja skok sa 43% na 150% BDP-a
Europske unije. Osim toga, vrijedno je spomenuti da je kombinirana aktiva 8.000 vodećih
financijskih institucija u EU 2011. godine iznosila 46.000 milijardi eura što je ekvivalentno
370% BDP-a Europske unije (Finance Watch, 2012). Prema izračunu britanske banke
Barclays, 15 vodećih banaka u EU imalo je 2011. financijsku polugu 28 :1 što govori u prilog
tezi da se je kreditna ekspanzija previše otela kontroli te da banke pri tome nisu bile dovoljno
ograničene stopom obveznih rezervi i diskontnom kamatnom stopom, kako bi to postulirala
teorija konvencionalnog monetarnog multiplikatora.
Paralelno s porastom aktive banaka rasla je i razina dugova s obzirom da u postojećem

monetarnom sustavu najveći dio novca nastaje kroz kreditnu ekspanziju od strane banaka, a
tek manji dio novca (papirnati novac i kovanice) nastaje kao rezultat operacija središnje banke
koja u ime suverena stvara novac i razliku u trošku proizvodnje i nominalne vrijednosti
emisije bilježi kao 'zaradu' ili seignorage. Od početka 1980-ih ukupna zaduženost ne-
financijskih poduzeća, država i kućanstava u zapadnim zemljama više je nego udvostručena, a
rastu ukupne razine duga u manjoj mjeri doprinosi i porast zaduženosti financijskog sektora.
Postoji nekoliko plauzibilnih strukturnih razloga zbog kojih je došlo do ovakve ekspanzije
dugova (npr. oslanjanje na 'privatni kejnezijanizam' kao sredstvo poticanja bržeg rasta), ali
centralno mjesto zauzima implicitna pogodba financijske i političke elite. Zapravo, radi se o
svojevrsnom 'faustovskom paktu' prema kojemu banke dobivaju slobodnije ruke u
43
dereguliranijem kontekstu, a politička elita dobiva kredite potrebne financiranje javne
potrošnje umjesto oslanjanja na porezne prihode ili primarnu emisiju, zbog želje da se
institucionalizacijom neovisnosti središnjih banaka izbjegnu visoke stope inflacije koje su
obilježile razdoblje 1970-ih i 1980-ih.

2.2.2. Dinamika bilančane recesije

Usprkos specifičnostima procesa razduživanja u različitim zemljama valja izložiti osnovni
mehanizam koji smanjuje potencijal rasta ekonomije i generira rastuću spiralu dugova,
prvenstveno u PIIGS zemljama. Nakon prsnuća financijskog mjehura 2008. godine do
izražaja je došla slaba pozicija financijskih sektora niza članica EU, koja problematizira
fiskalnu poziciju država putem kombinacije djelovanja automatskih stabilizatora, fiskalnih
stimulansa i kapitalnih injekcija posrnulim bankama. Nakon toga u prvi plan dolazi pogubna
spirala povećanog javnog duga koja implicira podizanje poreza i smanjenje određenih
rashodovnih stavki, a koje smanjuju agregatnu potražnju i rast (prvenstveno kapitalna
ulaganja). Pad agregatne potražnje i neizvjesnost oslabili su proizvodnju u realnom sektoru
ekonomije te je posljedično došlo do razduživanja privatnog ne-financijskog sektora. Ovaj
proces okida pad potražnje za novim kreditima čime slabi financijski sektor.
U već spomenutim uvjetima neizvjesnosti i porastu broja bankrota, financijske institucije

smanjile su ponudu kredita u odnosu na pretkrizno razdoblje te su počele ugrađivati u cijenu
kredita višu premiju rizika. U tom kontekstu stabilna ne-financijska poduzeća koja nisu bila
pogođena problemima refinanciranja smanjuju potražnju za kreditima i dolazi do dodatnog
usporavanja investicijske aktivnosti. U sljedećem valu pali su porezni prihodi država usprkos
podizanju poreznih stopa, a kolebljive cijene već izdanih državnih obveznica povratnom
spregom djeluju na financijske institucije sa suverenim dugom na svojim bilancama te se
otvara problem njihove podkapitaliziranosti. Kao dodatan uteg u ovoj nezavidnoj situaciji,
loše makroekonomske okolnosti negativno su se odrazile i na porast udjela nenaplativih
kredita na teritoriju Unije koji su povećani sa 3,3% 2008. na 7,8% 2014. Godine (World
Development Indicators).

2.2.3. Neki od scenarija za izlazak iz rastuće spirale duga

Nažalost, nema lakih odgovora na pitanje kako izvesti ekonomije Europske unije iz opasnih
voda visokih dugova privatnog i javnog sektora. Prvo rješenje kroz otplatu dugova mjerama
štednje otvara Pandorinu kutiju deflacijske spirale jer negira 'zabludu sastava' kada se većina
aktera razdužuje u isto vrijeme (engl. fallacy of composition). Ono što je vrijedilo u slučaju
krizom pogođenih skandinavskih ekonomija 1990-ih kada je fiskalna konsolidacija bila
provođena u kontekstu rastuće globalne ekonomije i deprecijacije deviznog tečaja, ima
ograničenu primjenu u današnjim daleko nepovoljnijim okolnostima. Razmjeri fiskalne
konsolidacije poput one u Španjolskoj koja bi trebala iznositi 5% BDP-a da bi dovela do
smanjenja javnog duga djeluje politički i ekonomski neodrživo. Osim toga, ekspanzivna
monetarna politika koja supstituira ulogu fiskalne politike s ciljem podupiranja financijskog
sektora u nadi da će ponovno proraditi transmisijski kreditni mehanizam dodaje samo ulje na
vatru. Suočavanje s rastućim dugom u sustavu pomoću dodavanja novoga duga koji
omogućava preživljavanje neefikasnih ekonomskih struktura i povećava rizik od izbijanja
buduće financijske krize djeluje poprilično iracionalno.
Drugo rješenje koje se oslanja na opciju rasta iz dugova je nemoguće s obzirom da europsko
stanovništvo sve više stari, smanjuje se kvaliteta ljudskog kapitala i svaki dodatni euro duga
44
vodi sve manjem inkrementalnom rastu. Za usporedbu, 1950-ih svaki dolar duga stvarao je 60
centi rasta u SAD-u dok je danas doprinos rastu pao na 10 centi. U Europskoj uniji u periodu
od 2004. do 2014. porast BDP kretao se i više nego upola sporije u odnosu na porast ukupne
razine duga (Financial Times, 2015). Osim toga, osim apsolutne razine duga, ogroman
problem predstavlja neizvjesnost oko dugoročno održivog rješenja duga i identificiranja
aktera koji će u najvećoj mjeri snositi troškove njegove redukcije. Nažalost, klima
neizvjesnosti podriva produktivno ponašanje dionika (banaka, poduzeća, zaposlenika, štediša,
vlada) u pravcu generiranja BDP-a.
Treće rješenje putem financijske represije je krajnje nepravedno jer inflacijski porez uvijek
najviše pogađa one sa fiksnim dohotkom i one koji nemaju mogućnost realokacije kapitala u
kategorije financijske i realne imovine koji ih štiti od gubitka vrijednosti. Prema izračunu
Daniela Steltera, bivšeg partnera Boston Consulting Groupa, negativna realna kamatna stopa
trebala bi iznositi -5% u razdoblju od 20 godina da bi se razina zaduženosti učinila održivom
u slučaju Irske.
Osim toga, uz gore navedena tri pravca djelovanja postoji i četvrti koji predstavlja pravi
politički tabu poput otpisa ili 'šišanja' duga. Rezanje ili 'šišanje' dugova prema Danielu
Stelteru obuhvaća smanjenje dugova na održivu razinu, a to je maksimalno 180% BDP-a
(kumulativ dugova države, ne-financijskih poduzeća i kućanstava). Brojka se izvodi iz
kalkulacije pod pretpostavkom prosječne kamatne stope od 5% pri čemu u slučaju duga od
60% BDP-a trošak servisiranja duga iznosi 3% BDP-a. U slučaju ekonomskog rasta od 3%
refinanciranje dugova je stabilno. Smanjenje ili 'šišanje' dugova moguće je kroz jednokratno
oporezivanje financijske imovine pri čemu bi prema njegovim izračunima u Njemačkoj taj
porez pogodio 16% financijske imovine njemačkih kućanstava. U drugim zemljama poput
Irske, cjelokupna financijska imovina kućanstava kao predmet oporezivanja ne bi bila
dovoljna za otplatu ukupnog duga.
Sve u svemu, smanjenje razine duga EU na održivu razinu kroz politički održiv proces

impliciralo bi kombinaciju svih gore navedenih pristupa ovisno o nacionalnim prilikama. No,
ono čemu Stelter ne posvećuje dovoljno pozornosti jest dug financijskog sektora i neodrživa
financijska poluga sa kojom on operira, kao i činjenica da u postojećem monetarnom sustavu
količina duga određuje količinu novca. To je ujedno drugi veliki politekonomski tabu u
suvremenim demokracijama (Wolf, 2014). Dakle, presudno je postaviti pitanje što i kako
učiniti nakon uspješne faze smanjenja dugova i početka oporavka kako bi se izbjegle greške
prošlosti?

2.2.4. Zaključak

Istinska reforma monetarnog i financijskog sustava neizostavan je element stvaranja daleko
povoljnije investicijske i poslovne klime koja će omogućiti povratak stabilnog i održivog
ekonomskog rasta kao i povjerenja u proces europske integracije. Centralno pitanje ne samo
za akademsku zajednicu ekonomista, već i za politologe i političke stranke, sastoji se u
izazovu kako urediti monetarni sustav i proces kreiranja novca. S jedne strane postoji
alternativa ponovnog vraćanja kreditne emisije pod okrilje prerogativa suverena. Pri tome
svaki novonastali euro kao platno sredstvo, zaliha vrijednosti i obračunska jedinica ne
podrazumijeva bilo kakav dug i implicira mogućnost da država (u ovom slučaju
supranacionalnog karaktera po stvaranju političke unije) smanji poreze jer može računati na
prihode od seignoragea. To je već vidljivo kroz indirektan pristup prema kojemu središnje
banke Japana, Velike Britanije i SAD-a drže u prosjeku oko 20% od ukupno izdanih
45
nacionalnih obveznica čije prinose iskazuju kao dobit i dio uplaćuju u državni proračun. U
odnosu na ovaj tip prednosti postoji ogroman nedostatak u vidu vrlo realne mogućnosti da
političke elite prezmu kormilo monetarne vlasti i manipuliraju kreditnom emisijom u svrhu
kupovine glasova. Nažalost, to uvijek završava loše sa scenarijima galopirajuće ili čak
hiperinflacije.
S druge strane postoji alternativa da financijski sektor bude i dalje ključan izvor

likvidnosti kao maziva razmjene i ekonomskog rasta. Prednost takvog pristupa sastoji se u
tome da privatni financijski sektor uz prave poticaje ima mogućnost produktivne alokacije
kapitala, ali se opasnost krije u procikličkoj proliferaciji niskoproduktivnih kredita. Upravo
pretjerano kreditiranje koje se bazira na problematičnom kolateralu te situaciji u kojoj dugovi
rastu brže od mogućnosti ekonomije da otplaćuje postojeće obaveze, predstavlja ključan
preduvjet za izbijanje razornih financijskih kriza. Na razini eurozone to bi značilo da jedna
krajnost obuhvaća ECB u ulozi prosvijećene tehnokratske institucije koja oslobođena pritiska
političara i promišljanja o uskim interesima privatnog financijskog sektora određuje
monetarnu politiku i emitira euro sukladno porastu produktivnosti i stopi rasta u
eurozoni. Druga krajnost podrazumijevala bi status quo financijskog sustava EU u slučaju
optimističnog scenarija izlaska iz krize ustrajanjem na dosadašnjim konceptima.
Imajući u vidu nesavršenost ljudskog karaktera i nerealnu opciju pojave pravih ljudi na
pravom mjestu, potrebno je kroz politički proces dizajnirati institucionalnu arhitekturu koja će
kontrolirati negativne eksternalije poput pretjeranog kreditiranja. Stoga se u sredini krije
sasvim realna i izvediva mogućnost da financijski sektor ima slobodu alokacije kapitala u
uvjetima daleko više kapitaliziranosti i reguliranosti koja bi se prema profesorima Martinu
Hellwigu i Anat Admati trebala kretati na razini od 25-30% jamstvenog (dioničkog) kapitala.
Na to se kao komplementarna mjera nadovezuje mogućnost središnjih banaka da u slučaju
intenzivnije krize financiraju ograničene fiskalne pakete i rekapitalizaciju banaka na temelju
emitiranja novca koji ne počiva na dugu. Rasprava o ovim pitanjima nije isključivo
akademska debata rezervirana za ekonomiste u njihovim uredima od slonovače budući da su
posljedice koluzije političke i financijske elite kao i slijepog držanja određenih ortodoksija
dalekosežne po mogućnost održanja poretka liberalne demokracije i projekta europske
integracije. Stoga misao legendarnog Ludwiga Erharda iz davne 1962. godine ide u sam
meritum stvari: Ne trebamo se praviti kao da je poznavanje gospodarskih veza nešto što
ostaje rezervirano samo za čuvare grala koji s jedne strane znanstveno, a s druge strane
demagoški, iznose svoja okoštala gledišta.
2.3. Kineska monetarna i valutna moć: rastuće aspiracije Partije i njihova ograničenja
Gotovo da ne postoji analitičar koji sumnja da će Kina imati duboki utjecaj na međunarodni
monetarni poredak u nadolazećim godinama. Pri tome veličina kineske ekonomije predstavlja
važan, ali tek jedan dio objašnjenja. Podjednako važnu ulogu svakako treba pripisati aktivnom
podupiranju internacionalizacije yuana od strane Kineske komunističke partije. Takav stav
Partije bitno odudara od slučajeva valuta koje su u proteklim desetljećima bile ozbiljni
pretendenti na poziciju američkog dolara, japanskog jena, njemačke marke i, sve donedavno,
eura. Naime, u slučaju sve tri prethodno navedene valute nije postojala aktivna podrška
političkih vlasti emitenata procesu internacionalizacije, već je on bio vođen isključivo
tržišnom logikom. Internacionalizacija valute predstavlja jačanje međunarodne uloge neke
nacionalne valute, s ciljem uživanja odgovarajućih ekonomskih i geostrateških prednosti za
zemlju koja ju izdaje. Njihovo pasivno držanje najčešće je imalo svoje korijene u želji da se
zadrži kontrola nad tečajnom politikom u kontekstu izvozno usmjerenih ekonomija.
46
Kina je do sada nedvojbeno razvila široku transakcijsku mrežu u koju su uključeni brojni
akteri koji bi mogli biti zainteresirani za intenzivnije korištenje yuana u međunarodnim
trgovinskim i financijskim transakcijama. Ipak, činjenica da je Kina druga najveća svjetska
ekonomija i najveći svjetski izvoznik ne mogu se automatski transformirati u efektivno
projiciranje moći u financijskoj i političkoj areni. U tom pogledu ključno je analizirati pitanje
strateškog dizajna internacionalizacije, tj. njezinih ciljeva i odabranih sredstava. Kineska
strategija internacionalizacije yuana uistinu je pomno planirana, ali kao ključan problem
nameće se ograničavajući izbor sredstava.
2.3.1. Brzi trgovinski i spori financijski kolosijek
Kineska strategija internacionalizacije yuana provodi se na dva kolosijeka, trgovinskom i

financijskom. Kina je 2008. aktivno krenula u potpisivanje serije bilateralnih swap ugovora
koji drugim središnjim bankama nude likvidnost u yuanu. Primaran cilj dotičnih ugovora je
osiguranjw od rizika nelikvidnosti koji bi se mogao pojaviti u slučaju novog vala svjetske
financijske nestabilnosti. No, ti ugovori također kriju intenciju da budu korišteni u bilateralnoj
trgovini na puno redovitijoj osnovi, tj. da ohrabre trgovinske partnere na komercijalno
korištenje yuana. Do sada je službeno sklopljeno 26 swap ugovora između Kineske središnje
banke i središnjih banaka razvijenih i zemalja u razvoju. Valja napomenuti da se na listi
razvijenih zemalja nalaze ugovori sa svim važnijim središnjim bankama izuzev američkog
FED-a.
Do 2009. yuan se primarno koristio u trgovini sa susjednim zemljama poput Mongolije,

Laosa, Mijanmara, Nepala i Sjeverne Koreje. No, nakon prvog pilot projekta 2009. formalno
dopuštenje za iskazivanje i namirenje transakcija u yuanu prošireno je na sva kineska
poduzeća u 2012.. Pored toga, 2010. stranim poduzećima dozvoljeno je da kod kineskih
banaka otvore prekogranične račune u yuanima u svrhu namirenja prekogranične trgovine.
Rezultat spomenutih poteza jest to da je koncem 2014. petina kineske trgovine bila izražena u
yuanima. Na financijskom kolosijeku poduzeti su koraci prema razvoju aktivnih tržišta za
depozite i obveznice denominirane u yuanu, s velikim osloncem na specijalnu administrativnu
regiju Hong Kong koja služi kao offshore baza za internacionalizaciju kineske valute. Osim
toga, potpisani su sporazumi koji reguliraju izravno trgovanje između yuana i lokalnih valuta
u brojnim financijskim centrima poput: Londona, Pariza, Frankfurta, Luksemburga i
Singapura. U svakom centru odabrana je po jedna obračunska banka za transakcije
denominirane u yuanu. U usporedbi s trgovinskim kolosijekom, na financijskom kolosijeku
Kina bilježi puno skromnije rezultate. Hong Kong s vlastitom valutom i financijskim tržištem
trenutačno služi Kineskoj komunističkoj partiji kao laboratorij za eksperimentiranje s
inovacijama koje još uvijek nije spremna provoditi na domaćem financijskom tržištu. Takva
strategija je bez presedana u povijesti jer niti jedna zemlja nije težila razvoju offshore
financijskog tržišta u situaciji dok istovremeno pokušava tijesno regulirati domaće financijsko
tržište.
Trgovanje yuanom na deviznom tržištu u Hong Kongu dozvoljeno je od sredine 2010.

Kineskim financijskim institucijama također je omogućeno otvaranje RMB računa u Hong
Kongu. Od 2009. do početka 2014. depoziti denominirani u yuanima porasli su sa 65 na 860
milijardi yuana (skok s 10 na 140 milijardi američkih dolara što je značajna, ali ipak
zanemariva svota u svjetskim razmjerima. Dotičnom koraku prethodilo je dopuštenje
kineskim bankama za izdavanje RMB obveznica (dim sum obveznica), također u Hong
Kongu. Ubrzo je dozvola proširena na kineske nefinancijske i inozemne korporacije pa su
sredstva u yuanu na taj način prikupljala imena poput: HSBC-a, McDonald’sa, Unilevera,
47
Volkswagena i Caterpillara. Na kraju 2013. tržište je utrostručeno na 92 milijardi dolara i
izdano je ukupno 360 dim sum obveznica. Osim offshore centara, Kina je počela pažljivo
razvijati trzište obveznicama u Šangaju. Panda obveznice mogle su inicijalno izdavati
isključivo multilateralne razvojne banke, ali je 2009. pristup tom kanalu financiranja
omogućen i podružnicama stranih multinacionalnih korporacija. Usprkos toj inovaciji
volumen emisija ostao je skroman i do danas je isključivo korišten od strane Međunarodne
financijske korporacije, Azijske razvojne banke, Tokyo-Mitsubishi UFJ banke i Daimler AG-
a.
2.3.2. Ciljevi internacionalizacije yuana
Naravno, internacionalizacija yuana nije cilj sam po sebi već ju treba percipirati kao sredstvo
za promicanje kineskih interesa. Polazeći od takve premise potrebno je postaviti pitanje
ultimativnog seta ciljeva koje u tom procesu prepoznaje Kineska komunistička partija.
Premda nitko ne može prodrijeti u zatvoreni svijet uskog kruga Partijskih moćnika zbog
netransparentnog modela upravljanja i donošenja odluka, vanjskim promatračima ipak je
moguće osloniti se na određene razumne pretpostavke o motivima kineskog vodstva.
U tom pogledu postoje dvije Kine, ‘ekonomska Kina’ i ‘politička Kina’, što ukazuje na
rastrganost između dva konfliktna pravca djelovanja. S jedne strane, ekonomska Kina želi se
posvetiti ekonomskom razvoju i modernizaciji, dok nasuprot tome ‘politička Kina’ želi postići
i održati moć u kontekstu asimetričnih odnosa moći prema Zapadnim silama. Dakle, kinesko
vodstvo teži daljnjem uživanju prednosti koje joj nudi postojeći liberalni međunarodni
ekonomski poredak, dok u isto vrijeme teži vratiti ponos, privilegije i slavu carske Kine. U
zemlji s dubokom povijesnom memorijom i osjećajem poniženosti u ne tako davnoj prošlosti,
nije moguće isključiti kineske revizionističke motive, pogotovo ukoliko će kineskom vodstvu
padati legimitet u očima većine Kineza uslijed neadekvatnog upravljanja ekonomskim
usporavanjem zemlje. Govoreći o internacionalizaciji yuana teško je zamisliti da Partijskom
agendom dominiraju isključivo ekonomski faktori poput seignoragea, denominacijskih renti
(prednost za financijski sektor zemlje koja izdaje međunarodnu valutu) i nižih transakcijskih
troškova (trošak realizacije ekonomske transakcije). Dodatne ciljeve Partijskog vodstva u
procesu internacionalizacije yuana svakako čini veća razina autonomije za Kinu i smanjena
ranjivost u odnosu kapriciozno kretanje tečaja američkog dolara. Osim autonomije, čini se da
je Kina odlučna u stjecanju veće razine utjecaja u globalnim poslovima, za što joj je potreban
internacionalizirani yuan.
Strateški dizajn Pekinga usmjeren je na stjecanje onih funkcija međunarodnog novca

potrebnih za projekciju geopolitičke moći, a to je istovremeno: uloga transakcijskog sredstva
u trgovini, uloga investicijskog medija za privatne investitore i uloga rezervne valute za
središnje banke diljem svijeta. Upravo su dotičnu sekvencu slijedile prethodne valute koje su
igrale ili igraju ulogu ključne svjetske valute poput britanske funte ili američkog dolara.
Nakon dosadašnjeg osvrta posvećenog analizi ciljeva Partijskog vodstva u sklopu strateškog
dizajna internacionalizacije valja se osvrnuti na odabrana sredstva. S obzirom da Peking ne
može prisiliti privatne i javne investitore diljem svijeta na držanje yuana, potrebno je uložiti
napor u promicanje atraktivnosti kineske valute kao indirektan put do njene široke
prihvaćenosti. Ipak, prije tog koraka ukratko ću obrazložiti ključne resurse moći za strategiju
internacionalizacije valute i onda se fokusirati na slučaj Kine.
2.3.3. Ključni resursi za internacionalizacije valute
48
Prema profesoru Benjaminu Cohenu sa Sveučilišta Kalifornija, Santa Barbara, postoji
nekoliko ključnih resursa koji utječu na potencijal pojedine zemlje da uspiju u procesu
internacionalizacije valute daleko izvan svog neposrednog okruženja. Prvo, zemlja mora
posjedovati dovoljno veliku i jaku ekonomiju koja djeluje kao gravitacijski centar za
cjelokupnu svjetsku ekonomiju. U slučaju veće ekonomije postoji značajniji volumen
trgovinskih transakcija s inozemstvom, što se pozitivno odražava na potencijal obuhvatnijeg
korištenja valute kao obračunske jedinice i sredstva razmjene.
Drugo, ukoliko će valuta zemlje i financijski instrumenti denominirani u njoj vršiti funkciju
pohrane vrijednosti, zemlja mora posjedovati razvijena, likvidna i široka financijska tržišta
otvorena stranim ulagačima. Naravno, takva financijska tržišta nisu zamisliva bez postojanja
kredibiliteta vlade u domeni provođenja ugovora i poštivanja prava vlasništva.
Treće, kvaliteta i kvantiteta vanjsko-političkih veza izražena putem institucionalizirane

suradnje povećava vjerojatnost korištenja valute zemlje koja ima takvu političku težinu.
Četvrti resurs moći usko povezan s vanjsko-političkim vezama svakako je vojna snaga koja
utječe na odabir valute od strane drugih zemalja, pogotovo s obzirom da još uvijek postoji
sinergija između sigurnosnih i ekonomskih aspekata suradnje. Ona proizlazi iz oslanjanja na
valutu zemlje koja djeluje kao pružatelj globalnih javnih dobara, među kojima se svakako
nameće pitanje sigurnosti.
2.3.4. Neadekvatnost kineskih resursa moći
Analiza kineskog slučaja ukazuje na to da Kina nedvojbeno posjeduje samo prvi resurs moći
u obliku široke transakcijske mreže, tj. kriterij ekonomske veličine. Kina je druga ekonomija
po veličini u svijetu, najveći svjetski izvoznik i ujedno najveći trgovinski partner za više od
100 zemalja. Neki poznati ekonomisti poput Arvinda Subramaniana smatraju da neće doći do
‘Drugog američkog stoljeća’ i da će Kina sveobuhvatno dominirati svjetskim zbivanjima, baš
kao što je to bila pozicija Sjedinjenih Američkih Država nakon Drugog svjetskog rata.
Međutim, takvom viđenju kontrira profesor Michael Beckley sa Sveučilišta Tufts koji smatra
da je danas SAD bogatiji, inovativniji i moćniji u odnosu na Kinu u usporedbi sa stanjem
1991. godine. Osim toga, struktura kineskog izvoza mora se bitno promijeniti da bi zemlja
mogla prevladati zamku u koju su upale mnoge zemlje na srednjoj razini dohotka. Zemlja
koja služi kao ‘svjetska tvornica’ malo diferenciranih proizvoda osuđena je na korištenje
američkog dolara kao sredstva minimiziranja tečajnog rizika. Samo uspon prema tehnološki
kompleksnijim proizvodima Kini omogućava veću autonomiju u korištenju yuana.
Kada je u pitanju stupanj financijskog razvoja kao drugog resursa moći za uspješnu
internacionalizaciju valute, Kina ima značajne nedostatke. Kineski financijski sektor još je
uvijek rudimentaran i uvelike zatvoren za strane ulagače. Tržišna kapitalizacija kineskog
obvezničkog tržišta iznosi 1/8 američkog. Od 2002. postoji program pod nazivom Qualified
Foreign Institutional Investors (QFII), a 2014. lansiran je Shanghai-Hong Kong Stock
Connect koji omogućava indirektnu kupovinu dionica na šangajskom tržištu putem naloga u
Hong Kongu. Unatoč tim mjerama, sve strane investicije podložne su strogim kvotama i
administrativnoj kontroli. Usprkos liberalizaciji u 35 od 40 područja u kojima se prema
kriterijima MMF-u ocjenjuje konvertibilnost valute po kapitalnom računu bilance plaćanja,
yuan još uvelike ostaje nekonvertibilan za rezidente i ne-rezidente. Od pet striktno
kontroliranih područja prema MMF-u naročito je važno spomenuti da:
49
a) kineski građani ne mogu legalno iznijeti više od 50.000 USD godišnje iz zemlje i
b) domaći institucionalni investitori ne mogu ulagati u inozemstvo bez dozvole.

Transakcije u yuanu koje se obavljaju u Hong Kongu još su primarno lokalnog karaktera,
odnosno riječ je o transakcijama između kineskih matičnih korporacija i njihovih podružnica
u Hong Kongu. Osim toga, ¾ dim sum obveznica izdano je od strane kineskih korporacija,
što ukazuje na malu popularnost takve opcije financiranja kod stranih investitora. Kina danas
ima konvertibilnost po tekućem računu bilance plaćanja, ali ukoliko ozbiljno želi
internacionalizirati yuan morat će pristati i na puno veću konvertibilnost po kapitalnom
računu balance plaćanja. Pri tome nije samo bitno da inozemni investitori mogu ulagati u
kineske vrijednosnice, već također moraju posjedovati mogućnost izdavanja vrijednosnih
papira denominiranih u yuanu.
Analizirajući uspostavljanje kineskih vanjsko-političkih veza kao trećeg resursa moći

zanimljivo je istaknuti da prema istraživanju profesora Davida Shambaugha NR Kina troši
čak 10 milijardi dolara godišnje na "eksternu propagandu". U isto vrijeme SAD na sredstva
javne diplomacije troši samo 666 milijuna dolara. Ipak, "meka moć" (eng. soft power) ne
emanira iz propagandnog aparata države, već indirektno proizlazi iz kulturne privlačnosti
pojedinog društva, političkih vrijednosti koje se ističu u domicilnom i inozemnom kontekstu
te vanjske politike za koju se drži da je legitimna i posjeduje moralni autoritet.
NR Kina koristi bilateralne programe pomoći, strateška ulaganja u niz zemalja Južne
Amerike, Afrike i Azije, te regionalne i multilateralne forume u svrhu jačanja
vanjskopolitičkih veza. Ipak, u kontrastu s koracima koji imaju zadaću demonstrirati
"miroljubiv uspon" Kine stoji izgradnja snažne vojne sile, sile s mogućnošću projekcije moći
izvan kineskih granica. Umjesto pružanja formalnih i neformalnih sigurnosnih garancija
susjedima, Kina najčešće djeluje zastrašujuće, pogotovo u Južnom i Istočnom kineskom
moru. Stoga kineski susjedi osjećaju nelagodu kada je u pitanju kineska nostalgija za
tributarnim sistemom koji je činio esenciju Carske Kine.
Ono što također treba istaknuti kao ograničavajući faktor internacionalizacije yuana svakako
je kineski politički sustav. Unatoč tome što je kineski kredibilitet po pitanju cjenovne
stabilnosti neokaljan u zadnjih 20 godina, kineski autokratski sustav dovodi u pitanje
kredibilno poštivanje vlasničkih prava i provođenje ugovora. Najave kineskog predsjednika
Xi Jinpinga da će Kina poraditi na uspostavi vladavine prava ne znači da će se Partija
podvrgnuti zakonu. Upravo suprotno, intencija je rafinirati i ojačati kontrolu Partije uz pomoć
reformiranog pravnog sustava. Za razliku od prethodnih i uspješnih primjera
internacionalizacije valuta zemalja s demokratskim političkim sustavom, Kina je prva
autokracija koja pokušava krenuti istim putem. U tom kontekstu iznimno je teško steći
povjerenje privatnih investitora i središnjih bankara u mjeri u kojoj to mogu američki dolar i
euro.
2.3.5. Međunarodne prepreke na putu uspostave monetarne hegemonije
Ekonomist Robert Mundell poznat je po izreci da Velike sile imaju snažne valute. Kinezi
polako otkrivaju da snažna valuta počiva na povjerenju u zemlju emitenta, te da se povjerenje
50
ne može derivirati samo iz podataka o BDP-u. Valuta koja ima namjeru postići opću
prihvaćenost na globalnoj razini mora utjeloviti različite uloge međunarodnog novca, a svaka
od tih uloga podrazumijeva posjedovanje različitih resursa moći. Ekonomska veličina i široka
transakcijska mreža dovoljan su resurs moći da valuta bude zastupljena u međunarodnoj
trgovini, ali taj resurs nije fungibilan kada su u pitanju uloge poput investicijskog medija i
formiranja deviznih rezervi.
Osim toga, institucionalna inercija i troškovi hegemonske tranzicije daju očitu prednost
postojećem monetarnom hegemonu. U narednim godinama teško je zamisliti kredibilnu
alternativu postojećem globalnom monetarnom poretku. Države čije valute bi potencijalno
mogle preuzeti ulogu dolara, baš kao i same Sjedinjene Američke Države, imaju podjednaki
interes u zadržavanju stabilnosti američke ekonomije zbog visokog stupnja izloženosti i
ovisnosti o američkom tržištu. Svi prethodno navedni izazovi u raspravi oko relativne
distribucije resursa moći između monetarnog hegemona i pretendenata na njegovo mjesto
dodatno su usložnjeni konfiguracijom domaće političke ekonomije samih pretendenata.
Usprkos parcijalnoj liberaliziranoj ekonomiji kineski politekonomski model još se uvijek
značajno oslanja na ulogu države u procesu akumulacije kapitala.
2.3.6. Financijska represija: kamen temeljac kineskog politekonomskog modela
Za održavanje postojeće distribucije moći u kineskoj političkoj ekonomiji ne postoji ništa što
bi bilo važnije od uspješne kontrole monetarnih i financijskih uvjeta. U tom pogledu kineske
banke predstavljaju ključne nositelje kreditne aktivnosti u hibridnom financijskom sustavu.
Dotični sustav povremeno ohrabruje aktere na donošenje odluka u skladu s komercijalnim
interesima, dok se u drugim okolnostima od njih očekuje strogo pridržavanje Partijskih
direktiva. Na domaćem planu financijska represija manifestira se u reguliranju kreditne kvote
i kamatnih stopa s ciljem alokacije kredita prema ključnim političkim sektorima. U odnosu na
ostatak svijeta, ona podrazumijeva relativno zatvoreni kapitalni račun bilance plaćanja i
upravljani tečaj yuana u odnosu na dolar, te košaricu valuta u novije vrijeme.

Usprkos inkrementalnim reformama u pravcu usvajanja međunarodnih regulatornih i
knjigovodstvenih standarda, kineske banke još se uvijek prilikom odluka o kreditiranju
prvenstveno oslanjaju na kriterij političke oportunosti u odnosu naspram kriterija
profitabilnosti. Takvo djelovanje rezultira alokacijom kapitala u korist klijenata s vrlo
značajnim kolateralom i jakim političkim zaleđem u odnosu na potencijalno efikasnije
klijente.

Ryan Manuel, bivši analitičar Boston Consulting Groupa i istraživač na Australskom
nacionalnom sveučilištu, ukazuje na specifičnu hijerarhiju Centralnog komiteta Kineske
komunističke partije koji broji 205 stalnih članova. Prema spomenutoj hijerarhiji guverner
Kineske središnje banke Zhou Xiaochuan nalazi se tek na sredini ljestvice. S druge strane
Partijski sekretari pet najmoćnijih provincija, koje su najviše usmjerene na izvoz pod
povoljnim tečajnim okolnostima, zauzimaju rang od 15. – 20. mjesta. Dakle, odnos moći
unutar Partije i slabija pozicija PBOC-a još uvijek ide u korist oslanjanja na alate financijske
represije.

Imajući u vidu gore navedene činjenice, analitičare ne treba začuditi inkrementalna strategija
internacionalizacije yuana zbog straha od pojave značajnog odljeva kapitala kineskih
investitora željnih diverzifikacije portfelja. Sve u svemu, Partija želi istovremeno zadržati
financijsku kontrolu kod kuće i postići veću atraktivnost yuana za inozemne investitore.
51
Ovakva krhka ravnoteža nije održiva i kapitalne kontrole u eri financijske globalizacije
moguće je djelomično zaobići korištenjem alata poput fiktivnog fakturiranja prilikom
kupovine ili prodaje dobara i usluga (eng. trade misinvoicing). U tom pogledu čak će i
inkrementalna internacionalizacija yuana neminovno dovesti do novih rupa u kineskom
sustavu kapitalnih kontrola. Očito da je jedan dio Partijske elite svjestan da će se
internacionalizacija yuana morati platiti napuštanjem modela financijske represije, ali se
ponaša u maniri Sv. Augustina koji se molio Svemogućemu da mu ‘podari čednost i
umjerenost, ali ne još.’

2.3.7. Usporavanje kineske ekonomije pod utjecajem tri usko povezana trenda:
implikacije po strategiju internacionalizacije yuana

Kontinuirano usporavanje kineske ekonomije u godinama koje slijede proizlazi iz tri usko
povezana trenda. Prvo, akceleracija ukupne razine zaduženosti u odnosu na BDP smanjit će
potencijalni rast. Dodatan problem predstavlja udvostručenje kapitalnog koeficijenta (ICOR) s
3 na 6 u periodu od 2007. – 2013. godine. Činjenica da je potrebno čak 6 jedinica kapitala da
bi se generirala jedna dodatna jedinica BDP-a vodi prema scenariju financijske krize (tvrdo
slijetanje) ili prema scenariju bilančane recesije (meko slijetanje). Središnja vlada još uvijek
ima manevarski prostor za absorpciju dijela duga lokalnih vlasti i državnih poduzeća. Ipak,
porast udjela nenaplativih kredita na 10% u kombinaciji sa socijalizacijom dugovanja
podrazumijeva povećanje javnog duga za 20-25 postotnih poena.

Dostizanje udjela nenaplativih kredita od 10% može djelovati kao pretjerani pesimizam. No, valja se
prisjetiti udjela nenaplativih kredita od čak 20% početkom 2000-ih, posljedice dugogodišnjeg Partijski
sponzoriranog kreditiranja. Svježi podaci Kineske bankovne regulatorne komisije (CBRC) potvrđuju
pesimistične prognoze s obzirom da je u prvoj polovici 2015. povećan udio nenaplativih kredita za čak
30%.
Slika 4
Drugo, problem ekscesivnog kapaciteta bitno ograničava rast koji je inače najbrži u slučaju da
potražnja premašuje ponudu. Azijska razvojna banka (ADB) ukazuje na problem pretjeranog
kapaciteta u čak 19 od 29 podsektora u sklopu cjelokupnog industrijskog sektora. Povijesni
52
podaci o stupnju iskorištenja industrijskog kapaciteta u razvijenim ekonomijama poput
Japana, SAD-a, Južne Koreje, Tajvana i Eurozone govore da se prosječan stupanj iskorištenja
industrijskog kapaciteta kreće između 79 i 82%. U slučaju Kine, 2013. godine samo 4 od 19
spomenutih podsektora imalo je stupanj iskorištenja veći od 75%, dok je 7 najvažnijih
podsektora poput automobilske industrije, električne opreme i sirovina ne-mineralnog
podrijetla imalo iskorištenje oko 70%. Godine ekstremno visokog udjela investicijske
komponente BDP-a (čak do 48% BDP-a) ostavljaju ozbiljnu hipoteku po buduće ciljane stope
rasta od 6-7%. Zadržavanje udjela investicija većeg od 40% BDP-a predstavlja presedan
ukoliko se usporedi povijesno iskustvo Azijskih tigrova i Japana te današnje Kine.

Treće, visoka razina dohodovne nejednakosti u Kini ograničava potencijalni rast, dok
ekstremna nejednakost u raspodjeli bogatstva nosi sjeme financijske nestabilnosti. Podaci
profesora Yao Yanga s Pekinškog sveučilišta ukazuju na vrlo visoku razinu dohodovne
nejednakosti koja djeluje inhibirajuće na rast. To je evidentno ukoliko će izostati
redistributivne reforme koje bi ojačale domaću potrošnju kao novi izvor rasta. Sudbina takvih
reformi je potpuno neizvjesna, imajući u vidu žestok otpor ukorijenjenih interesnih skupina
poput državnih poduzeća i nomenklature povezane s njima. Smanjivanje subvencija državnim
poduzećima i povećanje udjela dobiti uplaćene u središnji proračun bitno bi pridonijelo
izgradnji mirovinskog i zdravstvenog sustava, toliko važnih koraka za smanjenje preventivne
štednje i povećanje osobne potrošnje.

Slika 5
S druge strane, ekstreman porast nejednakosti u bogatstvu sadržan je u podacima profesora Li

Shija s Beijing Normal Universityja. U periodu od 2002. - 2010. godine Ginijev koeficijent za
ovu vrstu nejednakosti porastao je s 0,537 na 0,758. Prilikom dezagregiranja podataka po
sektorima, vidljivo je da se 97% povećanja imovinske nejednakosti može pripisati sektoru
nekretnina i financijama. Pozitivna veza između rasta imovinske nejednakosti i porasta
financijske poluge predstavlja ozbiljan rizik po kinesku financijsku stabilnost.

53
Slika 6
Prethodno elaborirani trendovi bitno ugrožavaju potencijalni rast i povećavaju rizik od

izbijanja financijske krize. Stoga je logično očekivati pojačanu fokusiranost kineskih štediša I
investitora na odljev kapitala i diverzifikaciju portfelja u slučaju dodatne liberalizacije
kapitalnog računa bilance plaćanja. To je već izraženo u podacima o visini deviznih rezervi
Kineske središnje banke (PBOC). Samo je u prosincu prošle godine došlo do smanjenja
kineskih deviznih rezervi za 108 milijardi USD, unatoč trgovinskom suficitu od 60 milijardi
USD. Ukoliko su prije godinu i pol kineske devizne rezerve dostigle rekord od 4000 milijardi
USD, sada su one manje za čak 700 milijardi USD. Usprkos inzistiranju Partije na formalnom
zadržavanju kapitalnih kontrola one su očito poprilično porozne.
2.3.8. Liberalizacija kapitalnog računa i izazov rastućeg duga: dva jureća vlaka kojima
prijeti kolizija

Povijesni pregled financijskih reformi ukazuje na nastanak kriza kao posljedice neadekvatnog
regulatornog okvira i akumulacije visoke razine duga. U slučaju Kine postoji dosta čvrstih
pokazatelja koji ukazuju na ekspanziju ‘bankovnog sustava iz sjene’, usprkos tome što Partija
nastoji zadržati tijesnu kontrolu nad kreditiranjem. Upravo je taj sektor gotovo u potpunosti
nereguliran te se u njemu krije prijetnja financijske stabilnosti.

Drugi element, postojanje rapidne akumulacije duga, rezultat je kontinuiranog stimuliranja
kineske ekonomije od strane lokalnih vlasti, banaka i središnje vlade u godinama nakon
izbijanja globalne financijske krize. Ukoliko je 2007. ukupna razina kineskog duga
(kućanstava, financijskog sektora, ne-financijskih korporacija i vladinog sektora) iznosila
158% BDP-a, početkom 2015. godine brojka se popela na 282% BDP-a.
Alicia Garcia-Herrero s instituta Breugel ukazuje da je zaduženost korporativnih entiteta u
Kini ogroman problem. Više od jedne četvrtine kompanija u 2014. godini imalo je omjer
EBITDA u odnosu na kamatna plaćanja manji od jedan iz čega je vidljivo da njihov
operativni cash flow nije dovoljan niti za podmirenje kamata. U slučaju internacionalizacije
yuana neizbježan je porast cijene zaduženja korporativnog i javnog sektora zbog već
spomenute želje kineskih štediša za diverzifikacijom portfelja.
54

Takav razvoj događaja zahtjeva novi kompromis između ciljeva financijske reforme i
financijske stabilnosti. Istina je da usprkos visoke razine kineskog duga najveći dio duga drže
kineski rezidenti, premda u zadnje vrijeme dolazi do opasnog trenda povećanja vanjskog
duga. Samo je u prošloj godini vanjski dug u periodu od ožujka do rujna narastao za
nevjerojatnih 680 milijardi USD i 80% tog duga bilo je denominirano u američkom dolaru.
Premda kineski javni dug bez duga državnih banaka i poduzeća trenutačno iznosi 55% BDP-
a, te još postoji prostor za apsorpciju dijela duga korporativnog sektora u vladinoj bilanci,
povećanje duga sigurno će djelovati kao uteg na potencijal rast kineske ekonomije u narednim
godinama. To će pak dodatno zaoštriti dilemu između liberalizacije kapitalnog računa bilance
plaćanja i financijske stabilnosti.

Iz prethodno navedenih kretanja vidljivo je da su liberalizacija kapitalnog računa i rastuća
zaduženost dva brza vlaka koja ubrzano jure jedan prema drugome. Koliziju i posljedično
‘tvrdo slijetanje’ moguće je jedino izbjeći ukoliko će Partijsko vodstvo pronaći strategiju rasta
nominalnog BDP-a koja neće ovisiti o daleko bržem porastu kreditiranja i posljedične
zaduženosti. Osim toga, to će morati biti popraćeno privremenim zadržavanjem ili čak
povratkom nekih elemenata kapitalnih kontrola.
‘Vlade predlažu, tržišta odbacuju’

Analitičari koji teže pretjerivanju stvarne pozicije kineske moći zasigurno će istaknuti
nedavnu odluku MMF-a o uvrštenju yuana u košaricu valuta za izračun SDR-a. Taj čin
najčešće se tumači kao potvrda o statusu Kine kao financijske velesile, ali zapravo predstavlja
Pirovu pobjedu. Prije nekoliko desetljeća Charles Kindelberger precizno je konstatirao da
‘vlade predlažu, a tržišta odbacuju’.

Povijest pokazuje da valuta neke zemlje ne preuzima primat u udjelu svjetskih deviznih
rezervi samo zbog toga što je dobila blagoslov grupe ministara financija. Naprotiv, ključni
glasovi su oni od strane tržišnih sudionika koji međusobno trguju i traže sredstvo transakcije s
najnižim transakcijskim troškovima. Prema tome, ključan čimbenik nije službeni sastav SDR-
a, već upravo stanje privatnih deviznih tržišta u yuanu koja presudno ovise o likvidnosti,
stabilnosti i povjerenju u domicilno tržište yuana.
Na kraju je bitno spomenuti da postoje jasne granice korištenja moći državnih elita u pokušaju
internacionalizacije valute. Presudno pitanje glasi koliku cijenu je Kina spremna platiti u
procesu financijske liberalizacije, procesu koji neminovno potkopava autoritarni ekonomski
model kojega mnogi pomodno, ali pogrešno nazivaju Pekinški konsenzus. Osim toga, kinesko
vodstvo mora pružiti kredibilne odgovore kako namjerava obuzdati streloviti rast ukupnog
duga i pronaći alternativne izvore financiranja rasta. Iz svih prethodno navedenih razloga
valja zaključiti da se svjetla budućnost yuana kao ključne svjetske valute još ne nazire i vrlo je
neizvjesna.
3. KLJUČNI IZAZOVI U MEĐUNARODNOJ POLITIČKOJ EKONOMIJI NAKON

IZBIJANJA GLOBALNE FINANCIJSKE KRIZE 2008. GODINE
3.1. Politička ekonomija masovnih migracija u 21.stoljeću
55
Globalni migracijski tokovi sve više dolaze u fokus javnosti s obzirom na intenzifikaciju
procesa u zadnjih nekoliko godina. To se prvenstveno odnosi na sve veći broj migranata koji
biraju bogatije članice Europske unije pod utjecajem raspada tradicionalnih državnih struktura
na području Magreba i Bliskog Istoka. No, tome također treba pridodati masovan priljev
migranata iz ostalih azijskih i afričkih zemalja koji u kontekstu pojačanog priljeva tražitelja
azila pokušavaju iskoristi nedostatak mogućnosti brze provjere opravdanosti zahtjeva za azil.
Nažalost, rasprava o jednom od ključnih fenomena 21. stoljeća definitivno još uvijek nije
obilježena suočavanjem kompetitivnih činjenica, već suočavanjem kompetitivnog sustava
vrijednosti.
Zadnjih dvadesetak godina umjerene stranke lijevog i desnog centra oportunistički

izbjegavaju otvoreno suočavanje s pojačanom zabrinutošću većine svojih građana oko pitanja
useljavanja. Stoga novonastali politički vakuum sve više popunjavaju ekstremističke anti-
imigracijske stranke. S jedne strane, stranke ljevice pretežito umanjuju značenje problema i
pokušavaju maksimizirati broj imigranata u nadi da će se to pokazati dobrom političkom
računicom. Nasuprot tome, stranke desnice poprilično maglovito i deklarativno oponiraju
pojačanom valu useljavanja. Ipak, u strahu od potenciranja optužbi za rasizam i ksenofobiju
dotične stranke se vrlo često ne odlučuju na konkretnije poteze poput smanjenja imigracijskih
kvota ili pojačanih programa asimilacije.
Stoga rasprave vezane uz migracijska pitanja redovito završavaju podjelom na žestoke

pristaše i protivnike. Takav epilog jest neizbježan sve dok su one kontekstualizirane
pitanjem Je li migracija dobar ili loš fenomen?. No, upravo tako formulirano pitanje nema
previše smisla zbog toga jer bi se moglo postaviti istovjetno pitanje Je li unošenje hrane u
organizam dobro ili loše?. Evidentno, u oba slučaja premalo i previše dovodi do
suboptimalnih ishoda. Takav stav u svojoj recentnoj knjizi Exodus: How Migration is
Changing Our world? (Oxford University Press, 2013.) vještom argumentacijom zastupa
britanski ekonomist Paul Collier. Autor je profesor na Blavatnik School of Government i
direktor Centra za proučavanje afričkih ekonomija na Sveučilištu Oxford.

3.1.1. Evaluacija ekonomskog i socijalnog utjecaja migracijskih tokova
Izniman doprinos knjige sastoji se u dubokoj analizi posljedica globalnih migracijskih tokova
ne samo po stanovništvo zemalja koje su odredište migranata i same migrante, već i po
stanovništvo zemalja koje migranti napuštaju. Osim toga, analiza nije isključivo tehnička i
ekonomska u smislu uskog fokusa na utjecaj migracije na tržište rada i rast BDP-a u kratkom
roku. Ona također zahvaća dugoročne socijalne i političke reperkusije dotičnog fenomena.
Collier smatra da je intenzitet globalnih migracijskih tokova do ulaska u novi milenij imao
umjerene pozitivne posljedice po zemlje koje su bile odredište migranata, po veliku većinu
migranata i većinu zemalja koje su izvorište migracija.
Na temelju dosadašnjih empirijskih podataka jasno je da useljeničke zemlje u većini slučajeva

dobivaju veću i kvalitetniju ponudu radne snage popraćenu kulturnom raznolikošću.
Istovremeno, useljenici doživljavaju nagli skok osobne produktivnosti i životnog standarda
dolaskom u organiziraniju i stimulativniju sredinu. Zadnje i ne najmanje važno, zemlje na
izvorištu migracija najčešće profitiraju od priljeva deviznih doznaka i mogućnosti transfera
vještina i znanja. No, vrlo je kratak put od takvog epiloga do situacije u kojoj je delikatna
ravnoteža između svih aktera ozbiljno narušena, te migracijski tokovi počinju dovoditi do sve
većih poremećaja.
56
Prema Gallupovoj ankteri 40 posto stanovništva zemalja u razvoju rado bi iselilo u razvijene
zemlje. Taj postotak mogao bi biti i veći kada ne bi postojale stanovite fizičke i financijske
barijere. Usprkos tvrdnjama pojedinih NGO-a, medija i značajnog dijela političke elite o
potrebi potpuno otvorenih granica (neki se čak zalažu i za svijet bez granica!), nepostojanje
barijera u slučaju ubrzavanja migracijskih tokova ozbiljno će reducirati ekonomsko
blagostanje svih aktera. Zanimljivo je da bi se to odnosilo ne samo na zemlje odredišta i
izvorišta migracije, već i na netom pristigle migrante. Naime, njihovo novostečeno
ekonomsko blagostanje bi vrlo brzo bilo erodirano od strane neprekidnog vala novih
useljenika. Useljavanje i dovođenje članova svoje rodbine je individualno racionalno
postupanje, ali rezultanta takvih individualnih akcija prema Collieru dovodi do pojave
negativnih eksternalija za zemlje odredišta i izvorišta migracija.
U konačnici, ukoliko tempo useljavanja toliko poraste u usporedbi s absorptivnim

kapacitetom zemlje odredišta, domicilno stanovništvo počinje se osjećati ugroženo na
sigurnosnom i ekonomskom planu. Takvom promjenom sentimenta gube ne samo postojeći,
već i budući migranti. Zaključno, problematično je ekstrapolirati prošla relativno pozitivna
iskustva s migracijskim tokovima na buduće okolnosti u kojima će se proces dodatno
intenzivirati. To pogotovo vrijedi ukoliko će izostati adekvatne politike u smjeru smanjenja
motivacije za trajnim preseljenjem. O tome će biti više riječi nakon što predstavim
najvažnije push i pull faktore koji potenciraju migracijske tokove.

3.1.2. Najvažniji pull i push faktori koji utječu na migracijske tokove
Ključan izazov kojega Collier spominje u svojoj knjizi nije u konstantnom i kontrolabilnom

kretanju stanovništva na relaciji između razvijenih i manje razvijenih zemalja. Naprotiv, on se
primarno sastoji od akceleracije migracija, čemu dodatno svjedočimo dvije godine nakon
objavljivanja Collierove knjige. Tri su ključna pull faktora koja utječu na intenzitet migracija.
Prvo, veličina dijaspore potencira novo useljavanje i to ne samo useljavanje članova uže

obitelji doseljenika, već i novih doseljenika koji u tom slučaju mogu računati na niže
transakcijske troškove adaptacije na život u novoj sredini. Osim toga, veličina dijaspore
otežava integraciju jer doseljenici teže clusterizaciji čime se smanjuje broj i učestalost
interakcija s domicilnim stanovništvom.
Drugo, razlika u prosječnoj nadnici zemlje odredišta i zemlje izvorišta migracije čini moćan

privlačni faktor. Usprkos rastu niza zemalja u razvoju u zadnjih 10 godina, migracija je još
uvijek atraktivna za značajan dio njihovog stanovništva u situaciji kada postoji spomenuti jaz,
koji se očito neće uspjeti zatvoriti u dogledno vrijeme.
Treće i pomalo paradoksalno, rast životnog standarda u zemljama izvorištima migracije

pojačava emigraciju na koju potencijalni migranti gledaju kao na isplativu investiciju u
situaciji kada su pristuna prethodna dva faktora. S time povezan facilitator migracijskih
tokova također predstavlja proliferacija mobilnih komunikacija i interneta. Takav zaključak
potkrepljuje disproporcionalno malen udio migranata iz najsiromašnijih zemalja Sahela koji
migriraju prema Europskoj uniji, s obzirom da nemaju dovoljno financijskih sredstava za
57
namirenje potraživanja od strane organiziranih krijumčara. Premda to autor eksplicite ne
navodi, cjelokupan proces može se izraziti sljedećom funkcijom:
pri čemu DS označava veličinu dijaspore, IG označava jaz u dohotku, a t vrijeme.
dodatan način izražavanja migracijske funkcije također uključuje

stopu i (DS) koja se odnosi na absorptivan potencijal zemlje odredišta migracijskih tokova;
ona na temelju te stope uspijeva ili ne uspijeva asimilirati dijasporu te smanjiti njezinu
veličinu i time spriječiti daljnje ubrzavanje imigracije

Iz ovoga je vidljivo da autor elegantno uspijeva zahvatiti u meritum pull faktora, ali je
nažalost premalo pažnje posvetio push faktorima. To čini kada na mjestima govori o
disfunkcionalnim socijalnim modelima u zemljama izvorištima migracija i traženju azila od
strane pojedinaca kojima prijeti politički progon i ekonomska diskriminacija. No, naročito
važan push faktor koji nije direktno spomenut u knjizi predstavljaju države kojima prijeti ili u
kojima je već nastupio totalni kolaps centralizirane državne strukture koja omogućava
monopol nad legitimnom fizičkom prisilom. U tom svjetlu slučajevi Sirije, Iraka, Libije i
Afganistana stavljaju institut azila pred sasvim novi izazov jer on nije predviđen za ovakve
izvanredne situacije.

3.1.3. Izazovi koji dolaze zajedno s ubrzavanjem migracije

Dosadašnja istraživanja pokazuju da pod utjecajem dosadašnje razine useljavanja dugoročno
rastu nadnice za značajnu većinu domicilnog stanovništva, izuzev za pojedince koji se nalaze
pri dnu dohodovne skale (ukoliko se uzme u obzir da veći postotak useljenika posjeduje
kvalifikacije po kojima konkuriraju manje obrazovanoj populaciji). No, njihovi problemi
mogu se ublažiti umjerenom redistribucijom koja opet sve dionike ostavlja u boljoj poziciji,
gledajući striktno iz utilitarističke perspektive. Ipak, usprkos prevladavanju pozitivnih
ekonomskih efekata imigracije po veliku većinu dionika, potrebno je uravnotežiti raspravu
detaljnom analizom socijalnih troškova. O njima se je malo govorilo u dosadašnjoj literaturi o
fenomenu migracije. Paul Collier pri tome posebno ističe dva važna elementa: socijalni
kapital i umjerenu razinu redistribucije koja omogućava socijalnu koheziju.
Govoreći o socijalnom kapitalu, autor posebno ističe studiju Roberta Putnama, poznatog
sociologa sa Sveučilišta Harvard. Putnam je izučavao utjecaj imigracije na socijalni kapital
(razinu povjerenja između pojedinaca u nekoj zajednici) u Sjedinjenim Američkim Državama.
Zaključci njegove studije ukazuju da s porastom postotka imigranata u zajednici opada razina
povjerenja. Pri tome se ne radi o lažnoj regresiji, već o vezi koja je snažna uz uključivanje
važnih kontrolnih varijabli. Rezultat nije isključivo smanjena razina povjerenja između
domicilnog stanovništva i useljenika, već i pad povjerenja između samih pripadnika
domicilnog stanovništva. Takav rezultat implicira da porast imigracije dovodi do smanjenja
ponude i kvalitete javnih dobara, kao i popratnih klupskih dobara, o čemu će biti još riječi.
No, kako ne bi sve ostalo poprilično beznadno, vidljivo je da one zajednice koje su imale
visok postotak stanovništva hispanoameričkog podrijetla, a koje se nije primarno identificiralo
58
kao pripadnici populacije Latinoamerikanaca, imaju značajno višu razinu socijalnog kapitala.
Prema Collieru, upravo ovo ukazuje na važnost asimilacije u odnosu na opciju
multikulturalizma. Naime, proizvodnja javnih dobara ovisi o uspostavljanju kooperativne
ravnoteže između građana neke zemlje, tj. o povjerenju koje postoji između njih da će svaki
građanin u procesu suradnje dati adekvatan doprinos. U situaciji kada je broj 'švercera'
maksimalno reduciran i kada su eliminirani 'zli vilenjaci' kao akteri koji kažnjavaju poštene
građane zbog toga što oni sami teže sankcioniranju 'švercera', moguće je osigurati optimalnu
proizvodnju javnih dobara. Kakve veze sve ovo ima s migracijskim tokovima? Zapravo, vrlo
velike. Profesor Collier kao ekspert za Afriku ističe da u Nigeriji uopće ne postoji institut
životnog osiguranja zbog toga što liječnici masovno prodaju lažne potvrde o smrti. U situaciji
nepromijenjenih normi iznenadni i masovni priljev liječnika iz Nigerije onemogućio bi
njihovu akulturaciju (prihvaćanje britanskih normi). To bi rezultiralo postupnom erozijom
životnog osiguranja kao važnog elementa društvenog blagostanja. Ovo je samo jedna u nizu
ilustracija koje ukazuju na važnost, ali i krhkost kooperativne ravnoteže.
Izostanak asimilacije i forsiranje političke korektnosti predstavlja ozbiljnu ugrozu za norme i

institucije koje su zapadna društva gradila generacijama. Pretjerana politička korektnost
onemogućava sankcioniranje pripadnika migrantske populacije zbog 'ne-kooperativnog
ponašanja' upravo poradi njihovog manjinskog statusa, a to dovodi do dodatne društvene
polarizacije. Dakle, tempo asimilacije je iznimno važan jer on omogućava da dio dojučerašnje
dijaspore de facto postane dio budućeg korpusa domicilnog stanovništva, te se time zadrži
visoka razina socijalnog kapitala. Tek o takvom ishodu ovisi dugoročna mogućnost držanja
granica relativno otvorenim uz zadržavanje prava na kontrolirano useljavanje. Naime,
naročito intrigantan scenarij predstavlja zapažanje da se imigracija paradoksalno povećava iz
zemalja izvorišta čija je kulturološka distanca veća od zemalja odredišta. Upravo se migranti s
većom kulturološkom distancom teže odlučuju na asimilaciju koja dovodi do smanjenja
dijaspore ili njezinog držanja pod kontrolom nakon što je već zabilježen određen broj
doseljavanja. Ovaj moment ukazuje na važnost selektivne imigracijske politike, pogotovo za
europske zemlje koje imaju veću kulturološku distancu prema useljenicima nego što je ona
između Sjeverne i Južne Amerike.
Osim socijalnog kapitala, drugi element koji je posebno važan u ostvarenju kooperativne
ravnoteže odnosi se na implementaciju redistributivnih politika. Labava politika useljavanja
koju najčešće promovira ljevica uopće nije konzistentna sa gore proklamiranom željom. To
odlično pokazuje istraživanje dvojice ekonomista s Harvarda, Alberta Alesine i Edwarda
Glaesera. Njihov odgovor na pitanje zbog čega su europske zemlje toliko sklonije provedbi
redistributivnih politika u odnosu na SAD krije se u većoj kulturnoj
homogenosti. Redistribucija nije moguća bez osjećaja zajedničke pripadnosti i solidarnosti, a
ona ovisi o tome da uspješniji one manje uspješne percipiraju kao one koji zaslužuju
transfer. Empatija ovisi o osjećaju zajedničkog identiteta, a najvažniji element u njegovoj
izgradnji jest stvaranje mreže recipročnih odnosa.
U svrhu ilustracije, profesor Collier ukazuje na primjer Kalifornije kao savezne države koja je
najviše izložena useljavanju i koja doživljava eroziju kvalitete vlastitih javnih servisa. Premda
to ne ističe eksplicite, on smatra da primarni razlog za takav razvoj događaja ne treba tražiti u
učestalosti referendumskih inicijativa koje su stvorile nove programe potrošnje, već u
poreznom štrajku imućnijih stanovnika Kalifornije. U slučaju akceleracije useljavanja ne
nameće se samo problem socijalnih i ekonomskih troškova koji nastaju kao nusprodukt
poteškoće u realizaciji cilja umjerene redistributivne politike. Tada također dolazi do
limitiranog opsega koristi od budućeg useljavanja. Naime, talentiraniji imigranti pretežito
59
biraju kao odredišta zemlje čiji porezni sustavi impliciraju daleko manju razinu redistribucije.
Zaključno, iz prethodno provedene analize socijalnih koristi imigracije na djelu je vidljiva
izvrnuta U-krivulja. Socijalne koristi od useljavanja rastu do određene točke nakon čega
dolazi do njihovog rapidnog gubitka.

3.1.4. Politička ekonomija panike i 'nemoguće trojstvo' imigracijske politike

Problematičan tijek migracijskih tokova koji ubrzavaju dobro je ilustriran oslanjanjem
na koncept političke ekonomije panike. Profesor Collier smatra da u prvoj fazi koja se
naziva 'faza tjeskobe' stopa imigracije ubrzava u odnosu na apsorptivni kapacitet zemlje
odredišta. Useljenička dijaspora ubrzano raste. U toj fazi počinje se osjećati nelagoda
domaćeg stanovništva koje sve više zahtjeva ograničavanje imigracije postavljanjem kvota. U
drugoj fazi koja se naziva 'fazom panike' uistinu dolazi do implementacije takvog rješenja, ali
useljavanje se i dalje nastavlja intenzivnijim tempom u odnosu na apsorptivne kapacitete.
Veličina dijaspore i dalje raste ukoliko se useljenici ne integriraju na temelju sve većeg broja
kontakata s domicilnim stanovništvom, već preferiraju kontakte s dijasporom. U slučaju
izostanka apsorpcije useljenika u domicilno stanovništvo oslanjanjem na asimilaciju ili fuziju,
nelagoda domicilnog stanovništva dodatno se amplificira.
Nakon toga dolazi do 'ružne faze' u kojoj se u potpunosti zatvaraju granice i sprječava
imigracija. U četvrtoj ili 'apsorptivnoj fazi' potrebno je nekoliko desetljeća bez useljavanja
dok se dijaspora ne stopi s domicilnim stanovništvom. Ovaj scenarij pokazuje rizike koji
proizlaze iz odbijanja kontroliranog korištenja kočnice u odnosu na situaciju mahnitog
pritiskanja kočnice koje dovodi do metaforičkog izlijetanja s ceste, odnosno daleko
nepoželjnijeg scenarija naglog zatvaranja granica. To odlično ilustrira sljedeći dijagram koji
postulira da kvalitetna migracijska politika treba imati na umu dva paralelna procesa, stupanj
imigracije (M) i stupanj absorpcije (DS). U slučaju da je DS < M ne postoji prirodni
ekvilibrij u sklopu kojega bi se obje stope spontano izjednačile, pa se nameće potreba
implementacije nekoliko koherentnih elemenata imigracijske politike. Profesor Collier iz
bogatog arsenala ističe četiri ključna elementa.
Prvo, smatra da je potrebno utvrditi useljeničke kvote na temelju ozbiljne analize i javne

rasprave. Ta kvota treba istovremeno spriječiti egzodus u manje razvijenim zemljama i
stvaranje anomije u razvijenim zemljama. Iako ne izlazi s konkretnim brojkama, smatra da je
važno raspravljati o sigurnoj veličini dijaspore za svaku zemlju baš kao što se u sklopu
rasprava o globalnom zagrijavanju debatira prihvatljiva razina emisija CO2 koja bi jamčila
određenu razinu klimatske stabilnosti.
60
Drugo, smatra da razvijene zemlje trebaju provoditi selektivne imigracijske politike koje se
oslanjaju na ponderirani prosjek različitih kriterija u određivanju prioriteta prilikom alociranja
imigracijske kvote. Oni uključuju: obiteljski status, obrazovanje, zapošljivost (uloga procjene
poslodavaca), kulturne distance i ranjivosti (kategorija prava na azil).
Treće, Collier navodi nekoliko različitih pristupa integraciji useljenika: asimilaciju, fuziju,

multikulturalizam i koncept 'doseljenika' prema kojemu se doseljenicima dozvoljava
agresivno nametanje vlastitih institucija i kulture. Od svih navedenih pristupa autor preferira
smatra pristup asimilacije i fuzije, dok multikulturalizam percipira kao ne-efikasan i
nepravedan. On je ne-efikasan jer podriva socijalni kapital izostankom prihvaćanja
zajedničkih premisa na temelju kojih je moguće osigurati više od pukog suživota. Osim toga,
on je nepravedan prema domicilnom stanovništvu jer domicilnom stanovništvu uskraćuje
mogućnost diskriminacije osnivanjem ekskluzivnih institucija, dok ista pravila ne vrijede kada
su u pitanju institucije useljenika.
Četvrto, postojeće ilegalne imigrante treba 'legalizirati' u smislu da im se omogući privremeni

boravak i izdavanje dozvole za rad. Ipak, potrebno je da oni podliježu istoj proceduri u okviru
alokacije regularne godišnje imigrantske kvote kao i ostali potencijalni useljenici, čime bi se
spriječila pojava moralnog hazarda.
Dosadašnji tijek Collierovih argumenata definitivno zaslužuje sistematizaciju na ovome

mjestu. Najbolji način za to sastoji se u posudbi koncepta 'nemogućeg trojstva' iz
međunarodne političke ekonomije. Kao što u situaciji 'nemogućeg trojstva' nije moguće
istovremeno odabrati fiksni devizni tečaj, nezavisnu monetarnu politiku i mobilnost kapitala,
tako i prilikom odabira imigracijske politike nije moguće odabrati sve tri ponuđene opcije.
One se odnose na: zadržavanje socijalne država, multikulturalizam i omogućavanje daljnjeg
useljavanja. Iz dosadašnje analize vidljivo je da inicijalno useljavanje pripadnika drugih
kultura donosi raznolikost koja povećava ukupno blagostanje, ali da akceleracija useljavanja
u izostanku apsorptivnog kapaciteta djeluje kao zakon opadajućih prinosa. S druge strane, pad
razine socijalnog kapitala i manja spremnost na umjerenu razinu redistribucije dovodi do
povećanja graničnog troška useljavanja po migrantu.
Dakle, kreatori imigracijske politike useljeničkih zemalja trebaju izvršiti odabir dva od tri
cilja dotične politike. To mogu samo oni jer isključivo zemlje odredišta migracijskih tokova
61
mogu kontrolirati migraciju. Pri tome bi neke zemlje s velikim geografskim prostranstvima
poput Kanade i Australije trebale biti nešto otvorenije migraciji u odnosu na gusto naseljene
europske zemlje u kojima već postoje izraženi troškovi prenapučenosti. Iz svega što je
izneseno do sada vidljivo je da je odabir kombinacije socijalne države i omogućavanja
daljnjeg useljavanja daleko superiornija opcija u odnosu na druge dvije opcije.
One zapravo dugoročno podrazumijevaju radikalno zatvaranje granica ili rastakanje socijalne
države kao instrumenta za pomoć ugroženim skupinama među kojima se nalazi i domicilno
stanovništvo, a ne samo useljenici. Integracija na temelju postupne asimilacije zapravo bi
trebala biti normalan tijek stvari zbog toga što migranti bježe iz zemalja s disfunkcionalnim
socijalnim modelima. Koristeći hirschmanovski instrumentarij, migranti glasuju nogama u
korist socijalnog modela zemalja s visokim dohotkom. Ukoliko je standard života nešto što se
uistinu vrednuje, tada prema tom kriteriju sve kulture nisu i ne mogu biti jednako vrijedne.

3.1.5. Collierove pouke za aktualnu migracijsku krizu

Aktualna migracijska kriza koja pogađa zemlje članice Europske unije definitivno predstavlja
vrh ledene sante ukoliko se uzmu u obzir prethodno objašnjeni pull i push faktori.
Dakle, Europska unija morat će nedvojbeno kreirati koherentnu imigracijsku politiku koja će
obuhvaćati sva četiri elementa koja je naveo Collier. Imajući u vidu aktualni priljev velikog
broja migranata i ranjivost skupina koje dolaze iz Sirije, Iraka, Libije i Afganistana, Collier
smatra da je u kratkom roku vrlo teško razlučiti tko se uistinu kvalificira za dobivanje azila.
No, činjenica da postoje mnogi koji žele iskoristiti taj plemeniti institut u svrhu osobnog
probitka i integracije u europske socijalne sustave, ne znači da ranjivim skupinama uopće ne
treba pružiti adekvatnu zaštitu.
Postoje prikladni načini uspostave protuteže spomenutim namjerama s ciljem da se obeshrabri

permanentan ostanak masovnog vala migranata na teritoriju Europske unije nakon što se
stanje u njihovim zemljama počne stabilizirati. To bi svakako podrazumijevalo izdavanje
privremenog azila. U korijenu takve odluke koja će konsternirati mnoge skupine za ljudska
prava stoji akutni problem koordinacije. No, ideologija treba ustupiti mjesto pragmatizmu.
Naime, isplativost namjere jednog pojedinca da se vrati u post-konfliktnu zemlju porijekla
ovisi o identičnim namjerama ostalih sunarodnjaka. Imperativ istovremenog povratka svih
izbjeglica omogućio bi prevladavanje problema koordinacije. Ovakvim stavom razvijene i
stabilne zemlje ne bi samo iskazale plemenitost u spašavanju života migranata, već bi ujedno
pokazale moralnu predanost i ozbiljnu ambiciju u izgradnji post-konfliktnih društava.
Osim toga, još efektivnije rješenje koje profesor Collier navodi u nedavnom intervjuu za
njemački Die Zeit. On zagovara stvaranje sigurnih ekonomskih zona u sirijskom susjedstvu u
kombinaciji sa suradnjom i pružanjem izdašne financijske pomoći zemljama poput Turske i
Jordana. Njihova uloga sastojala bi se u pružanju dostojanstvenog života i poslovnih prilika
izbjeglicama do normalizacije političkih prilika u njihovim zemljama. Članice Europske unije
bi takvim djelovanjem konačno dobile priliku da proaktivnim pristupom ostave po strani do
sada poduzete palijativne mjere koje izazivaju sve veće interne podjele. Naime, Europska
unija ne može riješiti problem siromaštva, konflikta i globalne nejednakosti isključivo
primanjem sve većeg broja imigranata. Takvim pristupom zapravo šteti dugoročnim
interesima aktera s obje strane migracijskog vala. Stoga će razmjer problema svakako
zahtjevati rješenje holističkog karaktera.

Zaključak
62

Intenziviranje globalnih migracijskih tokova definitivno nije nezaustavljiva pojava poput sile
gravitacije. Nasuprot tome, upravo je jačanje funkcionalnih ekvivalenata kretanju ljudi poput
globalne trgovine, kapitalnih tokova i difuzije funkcionalnih ekonomskih modela kroz
povijest koincidiralo sa smanjenjem intenziteta migracije. Ogromna diskrepancija između
životnog standarda u razvijenim zemljama i zemljama u razvoju ne može se riješiti
preseljenjem cjelokupnog stanovništva siromašnih zemalja u bogatije zemlje. Naprotiv,
problem siromaštva može se riješiti holističkom kombinacijom umjerene migracije, višim
razinama ulaganja, poboljšanjem uvjeta trgovine i adekvatnom razvojnom pomoći.
Govoreći o učincima migracijskih tokova na razvijene zemlje i zemlje u razvoju važno je

ukazati na preoptimistična očekivanja s obje strane. S jedne strane, održivost mirovinskih
sustava bogatijih zemalja ne može se riješiti akceleracijom useljavanja, već umjerenim
useljavanjem u kombinaciji s mirovinskim reformama koje će podizati dob za umirovljenje i
pro-natalitetnim politikama. S druge strane, zemlje u razvoju ne mogu trasirati svoj put prema
razvoju ukoliko je intenzitet odljeva ljudskog kapitala brži od stvaranja novog ljudskog
kapitala. Istraživanja pokazuju da umjerena emigracija povećava devizne doznake i razinu
obrazovanja u zemljama izvorištima migracijskih tokova, dok masovno iseljavanje poništava
te efekte. Naime, vlade zemalja koje bilježe 'odljev mozgova' smanjuju ulaganje u
obrazovanje, a gomilanje dijaspore smanjuje poticaj za slanjem deviznih doznaka. Profesor
Collier iscrpno je pokazao da libertarijanski i redukcionističko-utilitaristički moralni narativ
podjednako padaju na ispitu pragmatičnosti kada je u pitanju fenomen migracije u 21.stoljeću.
Zadnje i ne najmanje važno, Collierova svježa analiza ekonomskih i socijalnih efekata

migracije popraćena je i pledoajeom u korist koncepta nacije-države. Nacije-države i dalje
predstavljaju važne i legitimne subjekte međunarodnih odnosa, te upravo nacije-države s
uspješnim i funkcionalnim socijalnim modelima privlače migrante. Iz te perspektive zemlje
odredišta migracije imaju legitimno pravo ograničiti intenzitet useljavanja, ali u isto vrijeme
nemaju moralno pravo zanemariti probleme u drugim zemljama. Suprotno tvrdnjama da
živimo u post-nacionalnom dobu, nacije-države još uvijek omogućavaju optimalan
kompromis između zadovoljenja ciljeva raznolikosti i najefikasnijeg oblika pružanja javnih
dobara. Nažalost, njihovo međusobno antagoniziranje i porast unutrašnjih tenzija neizbježno
je ukoliko će se prakticiranje neograničene slobode naseljavanja i imperativ pomoći
siromašnima percipirati kao sinonimi.
3.2. Ekonomska nejednakost u 21. stoljeću
Premda su pod određenim okolnostima dijelu ekonomske zajednice poprilično jasne određene
blagotvorne, ali i vrlo negativne posljedice nejednakosti koje proizlaze iz osnovnih
ekonomskih entiteta (poput odnosa štednje, potrošnje i investicija), tema ekonomske
nejednakosti (nejednakosti raspodjele bogatstva i dohotka) oduvijek je podrazumijevala
problematično razlikovanje mita od realnosti u debatama koje su prečesto opterećene kvazi-
moralističkim argumentima. U godinama uoči izbijanja globalne financijske
krize proučavanje nejednakosti bilo je marginalizirano od strane ekonomskog mainstreama,
što najbolje simboliziraju izjave Martina Feldsteina i Roberta Lucasa. Feldstein, profesor
ekonomije Sveučilišta Harvard, okarakterizirao je poziv prema koncipiranju redistributivnih
politika kao "pakostan egalitarizam" dok je Lucas, Nobelovac sa Sveučilišta Chicago, smatrao
da "ne postoji ništa toliko otrovno za zdravu ekonomsku znanost kao fokus na pitanje
distribucije".

63
Takvi stavovi dvojice svjetski popularnih ekonomista zapravo reflektiraju jednu od
'fundamentalnih premisa' makroekonomije: Okunov eksperiment 'napuknutog vjedra'. Arthur
Okun još je 1975. u svom klasičnom djelu Jednakost i efikasnost: veliki kompromis smatrao
da javne politike uvijek moraju imati u vidu gotovo dijametralnu suprotstavljenost ova dva
makroekonomska cilja. S druge strane debate na uzmaku su se nalazili zagovornici
egalitarnijih ekonomskih ishoda koji su se najčešće naslanjali na široku definiciju pravednosti.
Ona je ponekad išla toliko daleko da se je naslanjajući na zapažanja političkog filozofa Johna
Rawlsa i Nobelovca J. Tinbergena zalagala za niveliranje 'nezasluženih' karakteristika kao što
je talent, jer je on naslijeđen bez ikakvih doprinosa samog pojedinca i povrat na njega
predstavlja čistu rentu.
3.2.1. Važnost kontekstualne analize nejednakosti

No, ekonomski mainstream ozbiljno je uzdrman po izbijanju globalne financijske krize pa su
i prije Pikettyjeve uspješnice uslijedile kritični promišljene i ozbiljne studije koje su
povezivale ekonomski rast i nejednakost. Svakako jedan od najistaknutijih dvojaca na tom
polju čine ekonomisti MMF-a, Johanthan D. Ostry i Andrew G. Berg, koji su 2011. proveli
studiju koja tvrdi da 10 postotno smanjenja razine nejednakosti povećava očekivani period
ekonomskog rasta za 50 posto. Negativnim političkim efektima koji proizlaze iz
redistributivnih pritiska stanovništva koje kaska u utrci za povećanjem dohotka treba pridodati
protumjere političke i financijske elite prema stvaranju klijentelističkih mreža ili neselektivne
liberalizacije financijskog sustava, koja financiranjem klijenata s lošim bonitetom prema
Calomirisu i Haberu (2014) predstavljaju uvertiru u financijsku krizu. Mnogi intelektualni
ljevičari citirali su spomenutu studiju kao krunski dokaz o univerzalno pogubnom djelovanju
nejednakosti, ali nisu pročitali upozorenje autora da osim nejednakosti podjednako štetne
mogu biti i nespretno koncipirane redistributivne politike koje nanose najviše štete upravo
onima kojima navodno najviše pomažu.
Polazište ove analize sastoji se u konstataciji Danija Rodrika da u ekonomiji nema 'željeznih
zakona' te da postoji samo jedna univerzalna istina zvana "ovisi o kontekstu". Naime,
kategorizacija mnogih stvari koje se često uzimaju kao a priori dobre ili loše (poput slobodne
trgovine, liberalizacije kapitalnih tokova, nejednakosti ili sindikalnog organiziranja) ovise o
političkom i ekonomskom kontekstu objekta promatranja. Stoga će ovaj tekst o analizi
ekonomskih i političkih konzekvenci ekonomske nejednakosti i eventualno nužnih rješenja
imati u vidu potrebu za razlikovanjem efekata nejednakosti u različitim kontekstima.
Osim toga, ovoj analizi koja se usmjerava na posljedice personalne nejednakosti u raspodjeli
dohotka i bogatstva valja pridodati i srodan fenomen u obliku promjene unutar funkcionalne
raspodjele dohotka (omjer nadnica i profita u nacionalnom dohotku). Naime, profiti su kao
troškovna komponenta izračuna BDP-a nejednakije distribuirani od nadnica (premda
američko iskustvo visokih menadžerskih bonusa uoči i nakon krize pokazuje da ekstremna
polarizacija dohotka nije stran pojam niti unutar same kategorije nadnica). Stoga ću u
narednim odlomcima analizirati različite situacije u kojima nejednakija raspodjela dohotka (te
niži udio nadnica u nacionalnom dohotku u odnosu na profite) može biti usmjerena prema
stvaranju vrijednosti i podizanju rasta, ali i u kojima djeluje dugoročno u smjeru destrukcije
vrijednosti i smanjenju rasta.

3.2.2. Odnos nejednakosti, štednje i investicija
64

Rastuća dohodovna nejednakost i smanjenje udjela dohotka kućanstava (čiji većinski dio
izvodi pretežit dio svojeg dohotka iz nadnica) u korist dohotka države (NR Kina) ili
korporativnog sektora (SAD) ima vrlo važne makroekonomske posljedice. Naime, rastuća
nejednakost implicira povećanje štednje jer skupine s rastućim dohotkom imaju višu graničnu
stopu štednje (porast dohotka ne rezultira linearnim i proporcionalnim povećanjem osobne
potrošnje). Ista se logika može primijeniti na smanjenje dohotka kućanstva u korist
korporativnog sektora ili države jer ima isti efekt kada je u pitanju povećanje štednje.
S obzirom na definiciju BDP-a kao zbroja ukupne potrošnje i ukupnih investicija s jedne
strane i zbroja ukupne potrošnje i ukupne štednje dolazimo do aritmetičkog izraza C + I = C +
S . U takvim uvjetima ekonomije kao zatvorenog sustava vidljivo je da značajno povećanje
štednje u jednom dijelu sustava implicira potrebu njezine apsorpcije u obliku investicija u
nekom drugom dijelu sustava ili ekvivalentnom smanjenju štednje, također u drugom dijelu
sustava.

Profesor Michael Pettis napisao je knjigu pod nazivom The Great Rebalancing (2013) u
kojoj temeljito elaborira problem globalne makroekonomske neravnoteže. Pettis veliko
značenje pridaje faktoru rastuće nejednakosti i smanjenju udjela dohotka kućanstva u donjim
kvintilama distribucije dohotka u generiranju već spomenutih neravnoteža. Iz tog razloga
on predlaže nekoliko alternativnih scenarija u rješavanju problema asimetrije štednje i
investicija kojoj doprinosi porast nejednakosti ili pad udjela nadnica u nacionalnom dohotku,
od kojih su neki održivi, a neki neodrživi.
1. Povećanje štednje rezultira povećanjem produktivnih investicija koje će rezultirati kasnijim

povećanjem buduće potrošnje, a koju je bilo nemoguće realizirati zbog nedostatka
akumulacije kapitala. To je održivo rješenje u slučaju ekonomija u razvoju koje je
demonstrirala NR Kina na početku svojih gospodarskih reformi, pri čemu je povećanje
nejednakosti imalo je presudnu ulogu u akumulaciji štednje.
2. Povećanje štednje rezultira povećanjem zaliha (hiperprodukcija je dugoročno neodrživo

rješenje).
3. Povećanje štednje u nedostatku produktivnih investicija završava u neproduktivnim

investicijama poput napuhivanja raznih financijskih mjehura na tržištima kapitala i na
tržištima nekretnina (neodrživo rješenje s obzirom da količina duga i financijska poluga ne
mogu rasti neograničeno).
4. Povećanje štednje eliminirano je kao problem jer bogati počinju trošiti proporcionalno
povećanju dohotka (empirijski nerealna pretpostavka zbog Engelovih zakona koji postuliraju
da sa porastom dohotka dolazi do promjene strukture potrošnje i pomaka prema štednji većeg
postotka osobnog dohotka).
5. Povećanje štednje u jednom dijelu sustava kompenzirano je smanjenjem štednje u drugom

dijelu sustava: štednja bogatih financira kroz kreditiranje veću potrošnju ostalih koji smanjuju
vlastitu štednju. Prema Raghuramu Rajanu (2010.) to je neodrživo rješenje koje čini jedan od
važnih faktora izbijanja subprime krize 2008.godine, a što je dodatno garnirano modelom
Kumhofa i Ranciera (2011.) koji pokazuju da zemlje s višom razinom nejednakosti u pravilu
imaju veći deficit tekućeg računa bilance plaćanja. Istovremeno zemlje s visokom razinom
65
nejednakosti i trgovinskim suficitom, kao što je Kina, održavaju svoj rast kreditiranjem uvoza
deficitarne zemlje. To je također dugoročno neodrživo rješenje.
6. Povećanje štednje u jednom dijelu sustava rezultira njezinim smanjenjem kroz drugi dio
sustava na temelju povećanja nezaposlenosti: Nezaposleni troše svoju ušteđevinu ili dobivaju
ciljane transfere što smanjuje samu stopu štednje i ujednačava je postupno sa investicijama,
no nedostatak je da provedivost deflacijskih mjera ovisi o širem političkom i ekonomskom
kontekstu.
3.2.3. Ekonomska nejednakost i financijske krize
Esenciju ekonomske dimenzije problema porasta nejednakosti još je davne 1966. opisao
Marriner Eccles, bivši američki guverner FED-a: Masovna proizvodnja mora biti popraćena
masovnom potrošnjom, a potonja implicira distribuciju bogatstva (ne prethodno stvorenoga
bogatstva, nego bogatstva koje se stvara) s ciljem stvaranja potrošača koji posjeduju kupovnu
moć ekvivalentnu količini dobara i usluga koju može ponuditi nacionalna ekonomska
mašinerija. Umjesto postizanja takve vrste distribucije, ogromna usisna pumpa akumulirala
je do 1929. – 1930. u sve manjem broju ruku sve veću proporciju aktualno proizvedenoga
bogatstva. No, uzimanjem kupovne moći iz ruku potrošača, štediše su sebi uskratile efektivnu
potražnju za vlastitim proizvodima koja bi opravdala reinvestiranje kapitalne akumulacije u
nove proizvodne pogone. Poput situacije u pokeru u kojoj se sve veći broj čipova nalazi u sve
manjem broju ruku, ostali igrači moraju posuđivati da bi ostali u igri. Nakon što je presušilo
kreditiranje, igra je najednom stala.

Zanimljivo da Ecclesovo viđenje uloge nejednakosti u genezi Velike Depresije i Velike
Recesije potvrđuju i dvojica ekonomista MMF-a, Michael Kumhof i Roman Ranciere (2010).
Oni navode da su periodi 1920. – 1929. i 1983. – 2007. karakteristični po porastu
koncentracije dohotka i bogatstva u rukama najbogatijih pet posto stanovništva u tandemu s
rastućom financijskom polugom ostalih aktera, a što je kulminiralo financijskom krizom u oba
slučaja s epilogom dugotrajne ekonomske krize.

Na temelju nekih od gore iznesenih činjenica vidljivo je da porast nejednakosti često nije
problem u kontekstu ekonomija u razvoju kojima nedostaje akumulacija kapitalnih dobara jer
je ona preduvjet iste. Također je vidljivo da rastuća nejednakost poput one u kasnijoj fazi
kineskog rasta (kada postoji akumulacija štednje za investicije velikih razmjera) u kontekstu
bržeg porasta BDP-a od mogućnosti njegove potrošnje, privremeno ne predstavlja problem
ukoliko za višak proizvodnje postoje inozemni kupci. Ipak, simultani porast nejednakosti u
velikom broju najvećih ekonomija ili njezina stagnacija na visokoj razini uslijed bržeg rasta
produktivnih kapaciteta ekonomije otvara mnoge makroekonomske i političke probleme.
Dugoročno je takav trend neodrživ iz perspektive rješavanja problema svih aktera kroz neto-
izvoz (zabluda sastava) i zahtjeva mukotrpno uravnoteženje postojećih neravnoteža unutar i
između zemalja jer suma svih nacionalnih suficita korespondira sumi svih nacionalnih
deficita s obzirom da Zemljani još uvijek ne trguju sa Marsovcima.

Iz ovoga je vidljivo da nejednakost u globalnim razmjerima uistinu predstavlja mač sa dvije
oštrice za kreatore ekonomske politike jer u slučaju različitih zemalja u različitim periodima
može biti podjednako katalizator i inhibitor rasta i razvoja te okidač globalne
makroekonomske nestabilnosti. Osim toga, potrebno je pažljivo razlikovati vrste
nejednakosti; tržišno i ne-tržišno stvorenu, nejednakost između i unutar poduzeća, kao i širi
66
politički i ekonomski kontekst u kojemu se ona javlja. To znači da o samoj dijagnozi izvora i
vrste nejednakosti ovisi i odabir specifičnih ekonomskih politika ukoliko je nejednakost
percipirana kao prijetnja i izazov.

3.2.4. Političke posljedice ekonomske nejednakosti i neki od izazova za razvijene zemlje i
zemlje u razvoju

Govoreći o političkom kontekstu rastuće nejednakosti valja istaknuti da je nejednakost prema
zaključcima Ostryja i Berga (2011.) povezana s manjom socijalnom kohezijom. Ona pak
umanjuje mogućnost kvalitetnog upravljanja krizom usred nekog egzogenog šoka koji
implicira nužnost smanjenja pojedinih kategorija javnih izdataka u svrhu izbjegavanja krize
javnih financija, a koja posljedično podriva dugoročan rast. Negativnim političkim efektima
koji proizlaze iz redistributivnih pritiska stanovništva koje kaska u utrci za povećanjem
dohotka treba pridodati protumjere političke i financijske elite prema stvaranju
klijentelističkih mreža ili neselektivne liberalizacije financijskog sustava, koja financiranjem
klijenata s lošim bonitetom prema Calomirisu i Haberu (2014) predstavljaju uvertiru u
financijsku krizu. Usprkos tome što je tijekom nekoliko godina uoči izbijanja globalne
financijske krize ostvaren manji napredak prema smanjenju globalne nejednakosti (B.
Milanović, 2011), prethodno navedeni elementi pokazuju da nikako ne treba podcijeniti
politekonomske izazove koje donosi rastuća nejednakost unutar i između pojedinih zemalja.
No, za razliku od rješenja kojega predlaže poznati ekonomist i autor knjige Kapital u 21.
stoljeću Thomas Piketty, poput globalnog progresivnog poreza na dohodak i imovinu,
potrebno je osvijestiti puno rafiniraniji i politički izvediviji pristup u suočavanju s izazovom
nejednakosti, izazovom koji definitivno nije tigar od papira.

U slučaju zemalja u razvoju većina njih svakako ima problem kako iskoristiti oskudne resurse
kojima raspolažu. Koncentracija resursa na uskom području i njihovo produktivnije korištenje
nužno impliciraju kompromis između jednakosti i rasta na samom početku trajektorije rasta.
No, važno je napomenuti da inkluzivnost i ekonomski rast dugoročno nisu isključive
kategorije te uključivanje i približavanje pojedinaca različitim mrežama koje generiraju rast
ima dugoročno veći potencijal u smanjenju nejednakosti nego čiste redistributivne mjere
(Hausmann, 2015). Dodatno, u kontekstu tih zemalja valja imati u vidu i postojanje institucija
rođačkog ili kumovskog kapitalizma što će također zahtijevati veliku dozu napora u redukciji
i eliminaciji njihovog negativnog djelovanja na povećanje nejednakosti i smanjenja
potencijala rasta.
U kontekstu razvijenih zemalja svakako će trebati dobro promisliti o nizu eklektičkih i

kreativnih mjera poput podupiranja osnivanja i financiranja ne-profitnih institucija od strane
bogatijih. Ideja je da će bogatiji žuditi za takvim tipom luksuznog dobra po uzoru na
promišljanje koje je još 1889. u članku Evanđelje bogatstva izrazio američki filantrop
Andrew Carnegie.Svakako treba imati na umu i uvođenje poreza na dohotke od faktora
proizvodnje čija je ponuda neelastična (zemlja, resursi) te od djelatnosti koje imaju visoke
negativne eksternalije poput pretjeranog kreditiranja financijskog sektora i zagađenja okoliša;
uvođenja viših marginalnih poreznih stopa na dohotke koje bi bile kontigentne ovisno o tome
da li se radi o situaciji da je faktor proizvodnje plaćen više od njegovih oportunitetnih
troškova kao što je to slučaj s mnogim menadžerskim bonusima (Hausmann, 2015).

3.2.5. Zaključak
67

Najveći izazov u korigiranju asimetrično raspodijeljene i rastuće ekonomske nejednakosti u
globalnim razmjerima leži u potrebi koordinacije makroekonomskih politika na relaciji
razvijenih i zemalja u razvoju kao i među zemljama unutar tih dviju kategorija.
Globalne trgovinske neravnoteže (mjerene udjelom globalnih trgovinskih deficita/suficita u
odnosu na globalni BDP) uoči izbijanja krize dosegle su gotovo tri posto da bi se brojka u
godinama nakon krize počela postupno smanjivati (Wolf, 2014). Izbjegavanje velikih
makroekonomskih neravnoteža u budućnosti, generiranih manjim udjelom nadnica donjih
kvintila stanovništa u respektivnim nacionalnim dohocima velikih ekonomija kao i većom
ukupnom personalnom nejednakošću u raspodjeli dohotka i bogatstva, zahtijevat će postojanje
mehanizma prilagodbe po uzoru na Keynesov prijedlog iz 1944. prema kojemu bi se
ubuduće smanjila visina dopuštenih trgovinskih suficita i deficita koji predstavljaju zrcalnu
sliku. Nedavno popuštanje Europske komisije koja je pod pritiskom Njemačke pristala da
neodrživ suficit bude definiran poprilično visoko na razini od 6% BDP-a pokazuje svu težinu
djelovanja na tom polju. Ipak, kreiranje mehanizma prilagodbe za stabilniju globalnu
ekonomiju nema alternative i nije isključivo bitan iz aspekta makroekonomske stabilnosti, već
i zbog postizanja međunarodnog mira i sigurnosti. Asimetrija u prilagodbi nacionalnih bilanci
plaćanja kroz obilje povijesnih primjera demonstrira niz negativnih međunarodnih političkih
reperkusija.

Zaključno, suočavanje s problemom ekonomske nejednakosti implicira diferencirani pristup
od zemlje do zemlje. Takav pristup nameće potrebu ukorijenjivanja lokalnih rješenja u širu
globalnu sliku koja ne može postići potpunu stabilnost sustava, koja i nije poželjna i moguća
zbog inhibicije rasta koja tada proizlazi iz nedostatka rizika i neizvjesnosti, ali koja treba
rezultirati stabilnim globalnim trgovinskim i kapitalnim tokovima. Dotični tokovi trebaju
generirati minimalnu količinu negativnih eksternalija. Pitanje ekonomske nejednakosti slično
je problemu osiguranja ravnoteže u zatvorenom eko-sustavu u kojemu podjednak disbalans
izaziva nekontrolirano množenje predatora (rastući korporativni profiti koji se koriste za
otkup dionica umjesto ulaganja u proizvodne pogone i novo zapošljavanje), kao i
nekontrolirano množenje lovine (mjere koje destimuliraju poduzetništvo i investicije kroz
pretjeranu redistribuciju putem iznimno progresivnih poreza na dohodak). Nadajmo se da će
buduća generacija policy-makera shvatiti ovu jednostavnu analogiju i da će biti dorasla
spomenutim izazovima.
3.3. TTIP kao primjer mega-regionalnog trgovinskog sporazuma
Malo koja tema uspijeva toliko polarizirati javnost kao što je to pitanje Transatlantskog
trgovinskog i investicijskog partnerstva (TTIP), sveobuhvatnog regionalnog trgovinskog i
investicijskog aranžmana najnovije generacije koji ima za cilj postaviti temelje novog
globalnog trgovinskog poretka. Zagovaratelji partnerstva vrlo optimistično ističu njegove
glavne atribute poput značajnog povećanja trgovine, povećanog BDP-a i rasta zaposlenosti
bez obzira na daleko skromnije rezultate ekonometrijskih studija na koje se pozivaju. Pri tome
se prvenstveno misli na studiju koju je u ime Europske komisije kao naručitelja
proveo Centre for Economic Policy Research pod vodstvom Josepha Francoisa i dvije studije
koje je za Njemačko ministarstvo gospodarstva i Bertelsmann Stiftung proveo münchenski
Ifo-Institut. Protivnici sporazuma u startu odbijaju bilo kakvu pomisao uže suradnje sa SAD-
om u svrhu liberalizacije trgovine i harmonizacije određenih propisa fundirajući svoje
protivljenje sporazumu na nekoliko općih mjesta poput klorirane piletine i navodnog
smanjenja radničkih prava. Osim toga, njihova kritika je vrlo često uvijena u otvoreno
protivljenje elementarnim mehanizmima tržišne ekonomije.

68
Strana koja poprilično nekritički zagovara sporazum (u najvećoj mjeri koalicija liberala i
konzervativaca u Europskom parlamentu) uopće ne problematizira pitanje predloženog
mehanizma za rješavanje investicijskih sporazuma na relaciji investitor-država (ISDS) te
pokušava ubrzati proceduru zaključivanja sporazuma usprkos evidentnim rizicima. S druge
strane, protivnici zagovaraju nasilan prekid dijaloga i mogućnost istinske liberalizacije
trgovine. Jedni optužuju druge da ih pogoni mržnja protiv kapitalizma i SAD-a, a bilo kojeg
kritički osviještenog pojedinca koji pokušava postaviti važna pitanja etiketiraju kao dio onog
drugog, 'natražnjačkog' tabora. Drugi pak vrlo često koriste širokopotezan kist
'neoliberalizma' u identificiranju svojeg ideološkog neprijatelja te čine medvjeđu uslugu
umjerenim pojedincima orijentiranima na značajno poboljšanje ishoda pregovora. Suprotno
njihovom strahu da će trgovina postati previše slobodna, vrlo je izvjesno da će ona pod
pretpostavkom TTIP-ovog uspjeha biti upravljana u korist politički i ekonomski potentnih
aktera. Strana za sporazum ističe zdravi ekonomski razum, dok strana protiv daje prvenstveni
primat političkoj sferi. Jedina zajednička stvar za oba tabora sastoji se u uvjerenju da stoje na
braniku zapadnih vrijednosti. Nažalost, premalo se u javnosti, pa i onoj stručnoj, probijaju
stavovi eminentnih svjetskih trgovinskih i ekonomskih stručnjaka, inače različitih
ekonomskih uvjerenja, koji smatraju da TTIP može donijeti umjerene prednosti pod uvjetom
da se iz njega isključe najkontroverznija područja poput ISDS-a i različitih regulatornih
filozofija u sektoru poljoprivrede i javnog zdravstva. U tu grupu mogli bi svrstati Josepha
Stiglitza i Danija Rodrika koji nastupaju s pozicije američko liberalne tj. europske
socijaldemokratske tradicije; Jagdisha Bhagwatija kao izuzetnog zagovornika slobodne
trgovine i libertarijanaca poput Stephena Kinselle (FEE) ili Simona Lestera sa
utjecajnog Cato Instituta.

Sukladno prethodno opisanom sukobu te odsustvu kvalitetne centrističke pozicije, u prvi plan
dolazi opasan zaključak o navodnoj nekompatibilnosti liberalne demokracije i slobodne
trgovine. Stoga je od presudne važnosti u javnom prostoru osigurati što uravnoteženiju
raspravu oko svih elemenata TTIP-a i inzistirati na punoj transparentnosti pregovaračkih
pozicija i tijeka pregovora. Upravo se u tome krije mogućnost da 'TTIP light', koji će biti
koncentriran isključivo na pitanja trgovine i na realno ostvarive dobitke u što kraćem roku,
bude ostvaren na zadovoljstvo većine građana s obje strane Atlantika. Težnja ostvarenja
mega-sporazuma po principu sve ili ništa nije dobra niti iz aspekta ekonomske efikasnosti
postignutih kompromisa, kao niti iz političke perspektive prema kojoj politička i ekonomska
elita građanima šalje poruku da ih njihov konačan glas i mišljenje ne zanimaju.

3.3.1. Što donosi TTIP?

Usprkos različitoj primjeni makroekonomskih modela i postavkama na kojima počivaju
studije o učincima TTIP-a, zanimljivo je ukazati na diskrepanciju između velikih očekivanja
policy-makera i brojki koje im proturječe u svakom od slučajeva. Studija koja je glavno
ishodište za Europsku komisiju predviđa u najoptimističnijem scenariju uz 25-postotno
smanjenje carinskih barijera povećanje BDP-a Europske unije do 2027. godine za 0,5%, a što
čini prosječno 0,05% kroz period od 10 godina. Ta se studija temelji na modelu koji
pretpostavlja punu zaposlenost tako da može doći samo do realokacije radne snage iz manje
produktivnih sektora prema više produktivnim sektorima bez neto-učinka na broj zaposlenih.
Prosječna carinska stopa EU na proizvode iz SAD-a iznosi 5,2% dok ista stopa za uvoz EU
proizvoda na američko tržište iznosi 3,5%. Tako niske carinske stope, u skladu sa pristupom
ekonomskog teoretičara Bele Balasse, ne mogu rezultirati ogromnim trgovinskim efektima.
Nasuprot tome, upravo se u domeni ne-carinskih barijera kriju neke od mogućnosti povećanja
69
i stvaranja trgovine, a taj proces je prožet političkim tenzijama s vrlo neizvjesnim ishodom u
smislu konačne razine njihove redukcije. 'Ne-carinske barijere' ne treba uvijek izjednačavati s
nepotrebnim i neučinkovitim regulatornim barijerama, već one često predstavljaju određen set
preferencija demokratske većine. Stoga treba biti puno oprezniji u razlikovanju uistinu
nepotrebnih barijera poput dvostrukih standarda za retrovizore u automobilskoj industriji s
obje strane Atlantika od različitih regulatornih pristupa u domeni sigurnosti hrane koji
odražavaju istinsku razliku u ukusima i preferencijama potrošača.

Neovisno o tome što su dobici liberalizacije trgovine daleko manji od oglašavanih, ne bi
trebalo 'baciti dijete s prljavom vodom' već uistinu treba inzistirati na trgovinskom dijelu
TTIP-a koji je konzistentan s ciljevima WTO-a. To bi u praksi značilo eliminaciju svih carina
i tehničkih ne-carinskih barijera u domeni potrošačke elektronike, preciznih strojeva,
automobila, eliminaciju vrlo restriktivnih uvjeta za osnivanje kompanija u domeni isporuke
usluga, pravila da se u SAD-u etikete na pamučne majice moraju pozicionirati iza ovratnika
dok u Europi moraju biti ušivene sa strane i bezbroj drugih otežavajućih i besmislenih
propisa. Njihova harmonizacija ili uzajamno priznavanje može bitno pomoći malim i srednje
velikim poduzetnicima kod kojih su troškovi prilagodbe različitim standardima relativno veći
za razliku od većih poduzeća. Koristi će imati i veće korporacije poput GM-a, BMW-a ili
Renaulta i to je logično, ali smjer pregovora i ukidanje barijera trebao bi ići prema osiguranju
većih prednosti za manje i srednje poduzetnike kao nositelje zapošljavanja. Osim toga,
kvalitetnom politikom tržišnog natjecanja s obje strane Atlantika treba osigurati da dobici
ostvareni kroz trgovinu budu uistinu i distribuirani prema kućanstvima kao krajnjim
uživateljima koristi veće konkurencije i nižih cijena. U svemu navedenome krije se potencijal
TTIP-a koji je manji od proklamiranog, ali ipak ne potpuno bezvrijedan.

3.3.2. ISDS - najkontroverzniji element TTIP-a

Najkontroverzniji dijelovi TTIP odnose se na mehanizam rješavanja sporova na relaciji
investitor-država (ISDS) i različite regulatorne filozofije u domeni javnog zdravstva (princip
predostrožnosti) i poljoprivrede (GMO organizmi i upotreba različitih pesticida). Naročito se
je zanimljivo osvrnuti na logiku ISDS-a kao vrlo slabo shvaćene opasnosti po porezne
obveznike, a što je austrijski kancelar Werner Faymann vrlo jasno okarakterizirao kao 'opasna
specijalna prava za korporacije'. Prvi ISDS na svijetu rezultat je njemačke ekonomske
diplomacije koja je još davne 1959. godine potpisala bilateralni investicijski sporazum s
Pakistanom, a on je zamišljen kao legitimno i legalno sredstvo investitora, kojemu je
namjerno uništena ili eksproprirana imovina, da sudskim putem mimo nacionalnog pravosuđa
potraži zadovoljštinu za pretrpljenu materijalnu štetu. Takvi sporazumi imaju puno pravno i
ekonomsko opravdanje u zemljama s nepouzdanim pravosudnim sustavima.

Od 1980-ih možemo pratiti eksponencijalnu ekspanziju bilateralnih investicijskih sporazuma
te danas članice Unije imaju 1400 potpisanih sporazuma tog tipa (od toga Njemačka
trenutačno ima 136). Istovremeno dolazi i do eksponencijalne ekspanzije izvansudskih ili
arbitražnih sporova, pogotovo onih koji se ne rješavaju na Međunarodnom centru za
70
rješavanje investicijskih sporova (ICSID) u kojima tuženici više nisu samo nerazvijene
zemlje s lošim političkim i pravosudnim institucijama, već i stabilne liberalne demokracije
poput Kanade i Njemačke. Najveća mana takvih sporova koje iniciraju korporacije vis-a-
vis suverenih država (obratan scenarij nije moguć i time je asimetričan) sastoji se u tome što:

- zaobilaze nacionalne pravosudne sustave (čak i onda kada zemlja ima stabilno i nezavisno
pravosuđe poput Češke koja je peta zemlja u svijetu po broju sporova)
- netransparentni su (jedna od strana može zatražiti povjerljivost)

- zadiru u džep poreznih obveznika (koji trebaju platiti sudske troškove u prosjeku od 8
milijuna USD čak i kada država dobije spor
- ne postoji mogućnost pravnog lijeka i članovi ad hoc arbitražnih tijela često su involvirani u
potencijalan ili otvoren sukob interesa. Naime, umjesto da na njihovom mjestu postoji
međunarodno priznata instanca popunjena sucima s dugim i teško opozivim mandatom bez
mogućnosti upliva revolving door politics (politika nesputane rotacije prilikom zapošljavanja
iz javnog u privatni sektor te obrnuto), članovi arbitražnih tijela nisu spriječeni biti paralelno
tužitelji i članovi arbitražnih tijela u više slučajeva koji mogu biti povezani.

Najveći problem od svih gore navedenih prema UNCTAD-u predstavlja vrlo elastična pravna
definicija pojma 'investitor' ili 'investicija' te što čini njihovu ugrozu. U slučaju Vatenfall vs.
Njemačka, švedska energetska korporacija tuži Saveznu Republiku Njemačku i traži odštetu
od 3,7 milijarde eura za odluku o postupnoj eliminaciji proizvodnje nuklearne energije dok
američka korporacija Lone Pine u slučaju protiv Kanade traži kompenzaciju od 250 milijuna
USD zbog odluke provincije Quebec o moratoriju na dobivanje plina iz škriljevca tehnikom
hidrauličkog frakturiranja zbog zabrinutosti oko utjecaja na floru i faunu rijeke St.
Lawrence. U ovim sporovima (pravna osnova za potonji je 11. poglavlje NAFTA-e) vidljivo
je da se povredom vlasništva ne tumači samo gubitak i redukcija trenutačnog vlasništva i
dobiti, već i pretpostavljene buduće dobiti. Ovakvi primjeri pokazuju da izvorno dobro
zamišljen mehanizam za slučajeve pravne nestabilnosti i neizvjesnosti postaje sušta
suprotnost navodnom poticanju investicija i postaje redistributivan mehanizam za vojsku
dobro umreženih korporativnih odvjetnika. Zapravo, ironična je transformacija ISDS-a od
mehanizma pravne zaštite za investitore u zemljama s klimavom pravosudnom
infrastrukturom prema klijentelističkom aranžmanu koji umjesto smanjenja regulatornog
pritiska u interesu većine smanjuje policy-autonomiju demokratski izabranih vlada. Ona se
manifestira u tome da izabrane predstavnike spriječava prilikom djelovanja u javnom interesu,
imajući u vidu proliferaciju gore navedenih slučajeva.

Provedivost trgovinskih sporazuma po uzoru na TTIP ovisi o izostavljanju ISDS iz samog
sporazuma, kao što je to učinila Australija prilikom sklapanja ugovora o slobodnoj trgovini sa
SAD-om, ili kao što je bio slučaj s CETA-om (Comprehensive Economic and Trade
Agreement). Naime, zbog asimetrične mogućnosti da kanadske korporacije iniciraju više
sporova protiv europskih partnera nego obrnuto, krenulo se je sa implementacijom samo
trgovinskog dijela CETA-e, a do ostvarenja budućeg dogovora ISDS je gurnut po stranu.
Zapravo, ostaje nelogično zbog čega bi uopće bilo potrebno inicirati sporove izvansudskim
putem u slučaju najrazvijenijih svjetskih demokracija sa stabilnim pravosuđem, te uz
postojanje funkcionirajućeg multilateralnog okvira kojega nudi ICSID i MIGA (Multilateral
Investment Guarantee Agency) u sklopu Svjetske banke.

71
Osim toga, empirijska studija koju je još 2003. provela Svjetska banka pokazuje da u 20-ak
godina ISDS mehanizmi nisu bitno utjecali na povećani tok investicija na relaciji OECD –
zemlje u razvoju. Potrebu ISDS-a kao sredstva za povećanje investicijskih aktivnosti na
relaciji SAD – EU i vice-versa demantira činjenica da je više od 50% stranih investicija na
teritoriju EU porijeklom iz SAD-a, a isto vrijedi i u obrnutom smjeru. U tom svjetlu je logično
protivljenje dijela Europskog parlamenta uključenju ISDS-a u TTIP i inzistiranje na stalnoj
međunarodnoj sudskoj instanci zbog opravdane sumnje u kompatibilnost ISDS-a sa
postulatima liberalne demokracije. Zapravo, prema riječima politologa Colina Croucha,
ovakav post-demokratski sustav predstavlja neutronsku političku bombu, nakon koje stare
političke strukture poput parlamenata i izbora i dalje nominalno postoje, ali u njima više nije
koncentrirana politička moć jer je došlo do njezinog pomaka prema drugim platformama
izvan dometa javnosti.

3.3.3. TTIP - konvergencija, harmonizacija ili uzajamno priznavanje?

Prema Robertu Gilpinu, poznatom američkom profesoru međunarodne političke ekonomije,
postoji nekoliko mogućih rješenja za probleme koje nameću nacionalne razlike u stvaranju
duboke ekonomske integracije.

Prvo, dotične razlike moguće je iskorijeniti ili ublažiti kroz konvergenciju, tj. djelovanje
tržišta kao što bi to sugerirala neoklasična ekonomska teorija ujednačavanja cijena
proizvodnih faktora i proizvoda ili kroz proces političkih pregovora u svrhu postizanja
harmonizacije nacionalnih praksi. Pozicija konvergencije zahtjeva strpljenje i izlazi s
pretpostavkom da će različiti nacionalni sustavi konvergirati kroz operacije tržišta na način da
će ekonomske snage modificirati nacionalne ekonomske strukture i poslovne prakse (sustav
zaštite intelektualnog vlasništva, ustrojstvo financijskog sustava, sustav korporativnog
upravljanja itd.)

Drugo, harmonizacija se temelji na međunarodnim pregovorima i reciprocitetu i teži postići
istu svrhu političkim putem.

Konačno, treći način nošenja s razlikama je princip 'uzajamnog priznavanja' kojega
primjenjuje Europska unija, a koji je moguć u slučaju sličnih pravnih i kulturnih sustava.
Prema njemu bilo koji proizvod koji je proizveden prema propisima jedne države članice
Unije može slobodn biti prodavan na tržištu bilo koje druge članice. Sličan princip, ali s nešto
plićim oblikom regionalne ekonomske integracije vrijedi i u slučaju NAFTA-e.
3.3.4. Zaključak

Imajući u vidu gore navedene elemente i poziciju Danija Rodrika izraženu u knjizi The
Globalization Paradox: Democracy and the Future of the World Economy, potrebno je
omogućiti egzistenciju demokratski legitimiranih socijalnih aranžmana poput različitog
pravnog pristupa uređenju fundamentalnih pitanja poput prehrane i javnog zdravstva (npr.
pristup generičkim lijekovima), usprkos tome što se takav pristup opire logici duboke
globalizacije. Samo će vrijeme pokazati da li će biti prihvaćeni zajednički standardi uređenja
pitanja poput GMO hrane ili načina puštanja u optjecaj različitih kemijskih supstanci zbog
konvergencije interesa i preferencija potrošača. Pokušaj top-down nametanja određenih
standarda u osjetljivim područjima ili nemogućnost da građani samostalno odluče o tipu
proizvoda koje će konzumirati na temelju transparentno pruženih informacija predstavlja
odustajanje od principa liberalne demokracije i dugoročno podriva ekonomsku efikasnost.
72
Stoga je produktivnije za pregovarače koji uistinu žele konkretne rezultate oko TTIP-a biti
orijentiran na sitne i opipljive pomake koje sam već naveo u drugom dijelu teksta. To je
daleko zahvalnija strategija nego inzistiranje na hazarderskom big-bang pristupu koji tek za
deset godina može demonstrirati svoj ograničeni potencijal. U međuvremenu, Europska unija
mora samostalno pronaći rješenje za svoje goruće probleme, a to će prvenstveno ostvariti
odrađivanjem domaće zadaće kroz provedbu strukturnih reformi i pronalaskom kombinacije
ortodoksnih i heterodoksnih mjera ekonomske politike. TTIP kao sredstvo za izlazak iz krize
u orvelijanskom merkantilističkom/liberalnom dvogovoru nije realna niti poželjna opcija za
stabilnu i prosperitetnu globalnu ekonomiju.
3.4. Politička ekonomija integracije i fragmentacije u Azijsko-pacifičkoj regiji
Azijsko-pacifička regija polako, ali sigurno, postaje novi centar gravitacije za cjelokupnu
svjetsku ekonomiju. Pravu jezgru APEC-a (Asia-Pacific Economic Cooperation) čine: Kina,
Japan, Sjeverna i Južna Koreja, zemlje ASEAN-a (Association of Southeast Asian Nations),
Australija, Novi Zeland, Kanada, pacifičke mikro-države i SAD. Regija posjeduje 36 posto
svjetske populacije, čini 53 posto svjetske ekonomije i na nju otpada 40 posto svjetske
trgovine. O strateškom značenju regije govori podatak da se preko Južnog kineskog mora
odvija više od 50 posto svjetske trgovine. Dakle, regija je vibrantno područje ekonomske i
socijalne razmjene te rastuće regionalne ekonomske integracije.

No, u isto vrijeme Azijsko-pacifička regija obilježena je najvećom svjetskom utrkom u
naoružanju. Prema podacima Stockholm International Peace Research Institute-a (SIPRI),
Kanada i SAD su 2000. imale vojne izdatke od 410 milijardi USD, zemlje Oceanije 20
milijardi USD, dok su zemlje Istočne Azije za vojsku izdvajale 147 milijardi USD. Zaključno
s 2012. godinom koja je bila poprilično turbulentna u smislu regionalnih tenzija između Kine i
Japana, zajednički izdaci Kanade i SAD-a iznosili su 705 milijardi USD, izdaci Oceanije 28
milijardi USD, dok je Istočna Azija više nego udvostručila svoje vojne izdatke na 302
milijardi USD. U istom je periodu Kina učetverostručila svoje vojne izdatke.
Takav trend i činjenica da Kina raspolaže s drugim najvećim vojnim proračunom u

svijetu natjerao je Japan 2015. na donošenje najvećeg vojnog proračuna u svojoj povijesti.
Proračun je porastao za 2,8 posto u odnosu na 2014. godinu. Osim toga, u periodu od 2011. –
2015. među 10 zemalja s najvećim uvozom oružja njih četiri nalazilo se u Azijsko-pacifičkoj
regiji (Kina, Australija, Južna Koreja i Vijetnam). Vidi Sliku 7.
Slika 7
73
Brojne su točke teritorijalnih prijepora pa se tako Japan i Kina spore oko suvereniteta nad
otočjem Senkaku (jap.) / Diaoyu (kin.), Tajvan i Kina osim sukoba povezanog s koncepcijom
kineske državnosti imaju spor oko otočja Dongsha, Vijetnam i Kina spore se oko otočja
Paraceli, dok je najveća gužva oko otočja Spratly na kojega pravo polažu ni više ni manje
nego: Kina, Vijetnam, Filipini, sultanat Brunei i Malezija. Naravno, predmet spora nije tek
nekoliko četvornih kilometara ozemlja, već potencijalno obilata nalazišta nafte, plina i bogati
riblji fond. Svi navedeni sporovi nose sa sobom destabilizacijski potencijal. No, ključna
nepoznanica u cjelokupnoj slagalici Azijsko-pacifičke regije svakako obuhvaća odnos Kine i
Japana, te indirektno SAD-a. Upravo se u tom paru odnosa krije ključ za stabilnost i
prosperitet na Pacifiku.

3.4.1. ‘Vruća ekonomija’ na relaciji Tokyo i Peking

Kina i Japan duboko su povezani na ekonomskoj razini. Proces regionalne ekonomske
integracije dobio je na ubrzanju kada je Japan sredinom 1980-ih bio primoran krenuti u
internacionalizaciju proizvodnje. Korijeni takve odluke kriju se u posljedicama Plaza
Accorda iz 1985. godine prema kojemu je Japan morao revalvirati yen u odnosu na američki
dolar, što je bitno pogoršalo japansku konkurentnost. Tu također valja spomenuti rastuće
demografske probleme koji japanske poslodavce potiču na traženje radne snage izvan Japana,
74
pogotovo uslijed visoke zatvorenosti Japana za useljenike. Najveći dio investicijskog
kapaciteta bio je usmjeren upravo prema Kini, premda je Japan intenzivno investirao i u druge
zemlje poput Vijetnama. Trgovinska razmjena između Japan i Kine treća je u svijetu te je
2014. iznosila 340 milijardi USD. Kina je najveći japanski trgovinski partner i zauzima čak
20 posto ukupne trgovine, dok je Japan drugi vanjskotrgovinski partner Kine, odmah nakon
SAD-a. Japan je najveći izravni strani ulagač u Kinu s više od 100 milijardi USD
akumuliranih izravnih stranih ulaganja te se nalazi ispred SAD-a koje su investirale 70
milijardi USD. Koncem 2013. u Kini je poslovalo preko 23.000 japanskih kompanija.

Veliki dio japanskih ulaganja u zemlje Jugoistočne Azije oslanja se na operacije sklapanja
finalnih proizvoda u Kini te u novije vrijeme, postupke u procesu proizvodnje koji donose
dodatnu vrijednost japanskim proizvodima. Poremećaji koji negativno utječu na
funkcioniranje regionalnih i globalnih opskrbnih lanaca, poput katastrofe u Fukushimi,
pokazuju da je zamjena uhodanih kanala opskrbe skupa, ali ne i nedostižna opcija. No,
investicije uključuju daleko tješnje ekonomske odnose u komparaciji s trgovinom. To je
samorazumljivo ukoliko se ima u vidu nastanak ‘nepovratnih troškova’ ulaganja,
zapošljavanje domicilne radne snage te razvoj potrošačkih i poslovnih veza u novome
okruženju. Već spomenutih 100 milijardi USD japanskih ulaganja (brojka koja uključuje
deprecijaciju i likvidaciju investicija) donijele su Kini radna mjesta, tehnologiju, znanje i
kapital.

U zadnjih nekoliko godina dolazi do određenog usporavanja japanskih investicija u Kinu zbog
rastućih troškova rada i gradualne promjene kineskog modela rasta. No, rastom nove
potrošačke klase Kineza otvorit će se nove prilike za investicije u uslužnom sektoru. Japan
External Trade Organization koncem 2014. proveo je anketu među japanskim kompanijama
koje posluju u Kini i njih 84 posto naglasilo je da povećanje nadnica u Kini predstavlja
značajan problem za njihove poslovne aktivnosti. Istovremen je njih 64 posto tvrdilo je da
očekuje povećanje profita, što je najveći postotak u usporedbi s prethodnim godinama. To se
naročito odnosi na japanski sektor potrošačke elektronike, komunikacija i automobilsku
industriju. Gledajući tok investicijske aktivnosti u obrnutom smjeru, Kina je 2014. imala
svega 600 milijuna USD akumuliranih izravnih stranih ulaganja u Japan. Trenutačno je
struktura investicija usmjerena prema ulaganju u sektor nekretnina, ali u narednim godinama
kineski investitori sve više će tražiti ulazak u sektore u kojima je ključan cilj stjecanje
japanskog tehnološkog znanja, pogotovo imajući na umu imperativ kineskog uspona na
tehnološkoj ljestvici. Kretanje turista i studenata između Kine i Japana jest impresivno te ima
stalni uzlazni trend. Oko 60 posto od 190.000 stranih studenata u Japanu otpada na Kineze
dok je Kina nakon SAD-a drugo najveće odredište japanskih studenata. Broj kineskih turista u
Japanu strelovito je skočio s 2,4 milijuna 2014. na preko četiri milijuna u 2015. Ipak, usprkos
svim navedenim trendovima koji demonstriraju učestalost interakcija na ekonomskom i
socijalnom planu, ankete javnog mnijenja i dalje pokazuju da u obje zemlje više od 90 posto
populacije ima negativno viđenje druge zemlje. Tome svakako najviše doprinosi sigurnosna
dinamika u regiji.

3.4.2. ‘Hladna politika’ i ‘pokazivanje mišića’

Za stabilnost Azijsko-pacifičke regije odnos Kine i Japana je ključan, baš kao što je za Europu
bio i ostao presudan odnos Njemačke i Francuske. Odnos Tokyja i Pekinga je od uspostave
diplomatskih odnosa 1971. prolazio periode zatopljenja i zahlađenja, ali od početka 2000-ih
uspon Kine donosi daleko više trzavica nego pomirljivih tonova. Kinesko viđenje američko-
japanske suradnje također se promijenilo. Ukoliko je kinesko vodstvo 1990-ih na tu suradnju
75
gledalo kao na pozitivnu stvar koja ograničava remilitarizaciju Japana, takvo viđenje bitno se
promijenilo u korist percepcije prijetnje. Tome u prilog ide sve intenzivnija sigurnosna
suradnja SAD-a i Japana. Naime, s dvoznamenkastim rastom kineske ekonomije došla je i era
rapidnog povećanja kineskih vojnih kapaciteta, što je bitno počelo mijenjati ravnotežu snaga u
regiji. Rastuće kinesko samopouzdanje otežava odnose Pekinga i Tokyja od sredine 2000-ih.
Prvi veći incident zabilježen je 2010. kada se kineska koćarica sudarila s japanskim
brodovima obalne straže u području Japanskog ekonomskog pojasa. Nakon toga je uslijedilo
ozbiljno diplomatsko natezanje oko japanske namjere kažnjavanja kineskih ribara prema
japanskim zakonima. Kineska komunistička partija instrumentalizirala je incident kako bi
dodatno učvrstila svoj legitimitet.

Taj je incident bio tek uvertira u eskalaciju tenzija nakon što je 2012. japanska vlada od
privatnog vlasnika otkupila tri od pet otoka u arhipelagu Senkaku na kojega Kinezi polažu
pravo i zovu ga Diaoyu. Uskoro su eruptirali protesti diljem Kine, uništavala se japanska
imovina, japanski automobili i sporadično napadali japanski turisti i studenti. Dodatno ulje na
vatru dodao je japanski premijer Shinzo Abe koji je 2013. posjetio hram Yasukuni koji
komemorira poginule vojnike u službi Imperijalnog Japana.Nakon 2012. intenzivno su se
počele povećavati povrede japanskog suvereniteta upadima kineskih podmornica u japanske
teritorijalne vode, a isto vrijedi i u slučaju utrostručenja povreda japanske zračne obrambene
zone za čije prelijetanje je potrebno zatražiti dozvolu. Rast izdataka za nove razarače, nosače
aviona, korvete, podmornice i ostala sredstva maritimne moći povećava vjerojatnost
nenamjernih incidenata i posljedične političke konfrontacije, neovisno o želji bilo koje strane
za aktivnom projekcijom moći. Isto vrijedi i za ostale države u regiji, prvenstveno Vijetnam i
Filipine. Nakon dugog perioda u kojemu je SAD imao potpunu kontrolu na oceanima, uspon
određenih azijskih zemalja posjeduje potencijal da dovede do onoga što je poznati navalni
strateg Sir Julian Corbett nazvao kao ‘prirodno stanje morskih poslova’. U takvom stanju
pomorskog rivaliteta niti jedna strana nema potpunu kontrolu nad morem i postoje brojne
točke potencijalnog sukoba.

3.4.3. Natjecanje oko uloge regionalnog hegemona

Osim na vojnom planu, Kina i Japan se natječu u pružanju regionalnih javnih dobara poput
sigurnosti, investicija u infrastrukturu, režima usmjerenih na prevenciju epidemijskih bolesti,
pomoći u slučaju prirodnih katastrofa, itd. Gledajući s pozitivne strane, njihovo uzajamno
natjecanje moglo bi značiti da zemlje u području Azijsko-pacifičke regije imaju više
dostupnih alternativa u pogledu regionalnih javnih dobara i foruma suradnje. Npr. Azijska
razvojna banka kojom od 1966. dominira Japan konačno je dobila konkurenciju u vidu
kineski predvođene Azijske infrastrukturne i investicijske banke (AIIB). Nakon što je Kina
obznanila svoj ambiciozan plan ‘Jedan pojas, jedna cesta’ (OBOR), Japan je ubrzo odgovorio
putem vlastite inicijative ’Kvalitetna infastrukturna ulaganja’. Nasuprot ovim koristima,
kritičari takvog tipa natjecanja oko uloge regionalnog hegemona ističu da će neizbježno doći
do efekta ‘zdjele sa špagetima’, tj. preklapajućih regionalnih sporazuma i institucija koje će
rezultirati povećanjem transakcijskih troškova poslovanja i pregovaranja.

Govoreći o mogućnosti regionalnog vodstva, novac i ekonomska snaga ne predstavljaju
odlučujući faktor. Iz dosadašnjih akcija vidljivo je da Kina definitivno teži afirmaciji na
globalnoj sceni i njezina veličina joj onemogućava oslanjanje na strategiju ‘zadržavanja
niskog profila’, tj. strategiju koju je u početku kineskih reformi naglašavao Deng Xiaoping.
Naravno da je prvi korak u tom nastojanju uspostava regionalne hegemonije. Ipak, povijesno
iskustvo tranzicije moći od Britanskog imperija prema Sjedinjenim Američkim Državama
76
nudi nam zanimljivu analogiju. Dotična tranzicija pokazuje da je potrebno određeno vrijeme
kako bi se ekonomska snaga transformirala u specifičnu institucionalnu prednost nametanja
dnevnog reda i institucionalnog dizajna. Efektivno liderstvo zahtjeva dugoročnije planiranje.

Stoga je vjerojatnije za očekivati da će Japan i dalje koristiti prednost aktera koji je prvi na
potezu u promoviranju regionalne suradnje i ulaganja u regionalna javna dobra. Profesor
Joseph Nye sa Sveučilista Harvard ističe da je izgradnja saveza, partnerstva i institucija prvi
stup uspostavljanja i održavanja ‘pametne moći”. U tom pogledu Kina će biti pred enormnim
izazovom u koncipiranju kreativnog i inkluzivnog seta institucija koje su u stanju prevladati
neumoljivu institucionalnu inerciju. Kini je do sada nedostajalo predanosti i sposobnosti da se
aktivno angažira u stvaranju regionalne agende, kreiranju pravila igre i izgradnji institucija.
Promjene u odnosu na dosadašnji profil kineske vanjske politike tek su nedavno počele biti
vidljivije. Peking sve više pokušava naglasiti susjednim zemljama da su dio šire azijske
zajednice koja dijeli zajedničku sudbinu, odgovornost i interese. No, kineski unilateralni
potezi vrlo često nisu usklađeni s takvom retorikom, pogotovo kada je u pitanju agresivno
postupanje u slučaju neriješenih teritorijalnih sporova u Istočnom i Južnom kineskom moru.

Zaključno, Peking polako sustiže Washington i prestiže Tokyo kada je u pitanju ‘tvrda moć’
koja se bazira na podacima o BDP-u i vojnoj snazi. Ipak, treba biti realan i istaknuti da je vrlo
upitno koliko Kina može parirati SAD-u u pogledu financijske i vojne moći u naredna dva-tri
desetljeća, te samim time bitno ugroziti Japan bez velikih reperkusija po svoju sigurnost i
prosperitet. Zagovornici teze o silaznoj putanji američke moći zanemaruju komponentu
strukturne moći, tj. moći koju se ne treba demonstrirati direktno u relaciji prema drugim
akterima, već koja proizlazi iz transakcijskih troškova promjene postojećeg sustava i otežanog
nuđenja kredibilnih alternativa. Takva pozicija će bitno odrediti manevarski prostor Kine u
odnosima s Japanom i ostalim zemljama Azijsko-pacifičke regije u nadolazećem periodu.
3.4.4. Prilike i potencijal za proces pomirenja

Percepcija Japana u očima Kine je iznimno višeslojna. Japan se istovremeno percipira kao
agresor, ekonomski partner, model ekonomskog razvoja, izvor učenja i pomoći, susjed i
postojeća regionalna sila u regionalnoj, te posljedično globalnoj igri moći. Usprkos ovom
zamršenom ispreplitanju različitih identiteta, normalizacija kinesko-japanskih odnosa je
izvediva i ona bi podrazumijevala važan zaokret u odnosu na sadašnje stanje. U tu svrhu
kinesko vodstvo trebalo bi snaći hrabrosti i obznaniti domaćoj javnosti razmjer japanskog
doprinosa kineskom procesu modernizacije. Službena razvojna pomoć Japana odigrala je
važnu ulogu u povezivanju Kine s ostatkom svjetske ekonomije i to ne samo u materijalnom
smislu. Japansko-kineska suradnja u području trgovine i investicija na samom početku
kineskih reformi djelovala je kao poziv ostalim skeptičnim investitorima da se upuste u
avanturu otkrivanja do tada potpuno zatvorenog tržišta. S druge strane, Japan konačno treba
pokazati odvažnost u suočavanju s povijesnim nasljeđem Drugog svjetskog rata i prestati
uljepšavati zločine počinjene na teritoriju Kine i Južne Koreje. Imajući u vidu visinu uloga
za cjelokupnu svjetsku ekonomiju koja proizlazi iz ovog para bilateralnih odnosa, od iznimne
je važnosti da Kina i Japan počnu uviđati prednost funkcionalne suradnje u kontekstu
regionalne ekonomske integracije. Pad funkcionalne suradnje eklatantan je u proteklih
nekoliko godina, usprkos impozantnim brojkama koje demonstriraju kontinuiranu važnost
trgovine i investicija. Kao što je već bilo rečeno, politička suradnja definitivno zaostaje za
ekonomskom suradnjom.

77
Kvantiteta i kvaliteta funkcionalne suradnje u nizu područja opada sa erozijom percepcije
koristi koje se izvode iz logike uzajamnosti. Takav trend dodatno je pojačan ukoliko je
spomenuta percepcija rezultat domaće političke računice koja igra na kartu nacionalizma u
pokušaju skrivanja ozbiljnih strukturnih problema. U takvom kontekstu izostaje efekt
prelijevanja, poznat u području proučavanju procesa europske integracije, koji vodi prema sve
intenzivnijoj suradnji u drugim srodnim područjima. Dakle, problem nastaje kada je suradnja
u području ‘niske politike’ sve manje percipirana kao prijeko potrebno političko ljepilo.
Nasuprot tome, aglomeracija i konsolidacija zajedničkih praksi na različitim razinama
kooperacije ima potencijal da cjelokupnu Azijsko-pacifičku regiju odvede prema prešutnom
konsenzusu. Razvoj događaja u tom smjeru predstavlja potencijal za institucionalizaciju
konsenzusa koji će pridonijeti dubljoj regionalnoj integraciji i političkom pomirenju.

3.4.5. Koegzistencija Kine i Japana: slučaj krhke ravnoteže

Uspon Kine rezultirao je strukturnom promjenom međunarodne političke i ekonomske scene,
što je popraćeno pogoršanjem sigurnosnih i političkih odnosa sa Japanom. Pristaše
realističkog viđenja međunarodnih odnosa smatraju da će kinesko-japanska konfrontacija
negativno utjecati na njihove ekonomske veze i da će se to uskoro manifestirati u otvorenom
sukobu između dva pretendenta na ulogu regionalnog hegemona. Nasuprot tome, liberali
ističu da će njihova ekonomska uzajamnost vrlo pozitivno utjecati na pojavu politike detanta
na relaciji Tokyo-Peking. Ipak, japansko-kineski odnosi ne mogu se jednostavno opisati
liberalnom ili realističkom paradigmom međunarodnih odnosa. Odnos koji se može
okarakterizirati kao ‘vruća ekonomija’ i ‘hladna politika’ predstavlja iznimno atipičan primjer
međunarodnih odnosa u eri globalizacije, odnos koji je svakako bez presedana. To pogotovo
dolazi do izražaja kada se usporedi strateška interakcija druge dvije azijske sile, Pakistana i
Indije, u slučaju kojih niti jedna komponenta odnosa ne predstavlja barijeru za moguću
eskalaciju sukoba. Za sada se postojanje konfrontacije u političkoj i sigurnosnoj sferi s jedne
strane, te ekonomske međuovisnosti s druge, čini kao kompatibilna kombinacija.

Odgovor na pitanje koliko dugo može potrajati ovakva bifurkacija ‘vruće ekonomije’ i
‘hladne politike’ nalazi se u analizi domaćeg političkog konteksta u obje zemlje. Profesor
Richard Rigby sa Australskog nacionalnog sveučilišta ističe da je kineska vanjska politika
uvijek u funkciji domaćih političkih prioriteta. Pozicija kineskih liberala prema njegovom
sudu nije obećavajuća i postoji ogroman rizik da će Partija još jače zaigrati na kartu
nacionalizma, pogotovo u slučaju lošeg menadžmenta kineskog ekonomskog usporavanja.
Nasuprot tome, profesor Ligang Song, također s Australskog nacionalnog sveučilišta, ima
veliko povjerenje u reformski potencijal Xi Jinpinga u upravljanju strukturnom
transformacijom kineske ekonomije. S druge strane, domaći politički kontekst u Japanu nije
toliko nepredvidljiv za moguću normalizaciju odnosa s Kinom. Ipak, izazov bi se mogao kriti
u izostanku ratifikacije Sporazuma o transpacifičkom partnerstvu (TPP), s obzirom na
politički kapital kojega je premijer Shinzo Abe uložio u njegovo pregovaranje.

Suradnja i natjecanje za regionalno vodstvo u novije vrijeme dodaju novi set varijabli
povijesno delikatnom odnosu između Kine i Japana. Kina se tek prilagođava i uči kako
koristiti svoj status novopečene sile dok Japan i ostale zemlje u regiji, uz SAD kao vanjskog
dionika regionalne stabilnosti, pokušavaju pronaći način kako uklopiti rast Kine u postojeću
financijsku i sigurnosnu strukturu. Postoji mnogo razloga zbog kojih je iznimno važno da se
obostrana interakcija uklopi u mirnu, konstruktivnu i održivu budućnost.
Naposljetku, stabilnost i rast svjetske ekonomije uvelike ovisi o tome da Kina i Japan shvate
da je područje Azijsko-pacifičke regije ‘dovoljno velika kuhinja za oba kuhara’.
78
3.5. Dužnička kriza u eurozoni: slučaj Grčke
Pregovori između Grčke i njezinih vjerovnika oko refinanciranja postojećih financijskih

obaveza Grčke zapeli su 2015. godine u slijepoj ulici nakon najave grčkog premijera Tsiprasa
o prekidu pregovora i raspisivanju referenduma o prihvaćanju ili odbijanju mjera ekonomske
politike koje uvjetuje Troika. Obje strane tvrde da imaju moralno opravdanje za ustrajanje na
svojim argumentima. S jedne strane grčka vlada predvođena Syrizom ukazuje na
neučinkovitost politike štednje pozivajući se na kumulativni pad grčkog BDP-a od 25% u
odnosu na 2008. godinu te rapidan porast nezaposlenosti i broja siromašnih. Nažalost, pri
tome često podcjenjuje i/ili zanemaruje ne samo kolektivne odluke i odgovornost prijašnjih
grčkih vlada čiju je 'popudbinu' naslijedila, već i važnost individualnih izbora brojnih Grka
koji danas čine njezino biračko tijelo. U kontekstu zemlje koja u proteklih 210 godina ima
najduži period proveden u bankrotu ili nekom obliku restrukturiranja duga od svih suverenih
država na svijetu, gotovo je nemoguće zamisliti da vjerovnici pristanu na vraćanje iole
ograničenog financijskog suvereniteta Grčkoj uz izostanak kredibilnog reformskog paketa.
S druge strane se nalaze vjerovnici koji također smatraju da imaju puno moralno pravo
inzistirati na politici štednje i daljnjim reformama zbog toga što je Grčkoj do sada odobreno
240 milijardi eura financijske pomoći, novca za koji u konačnici jamče europski porezni
obveznici. No, pri tome se često zanemaruje da je više od 90% tog novca završilo na
računima inozemnih banaka (prvenstveno njemačkih i francuskih) koje su lakomisleno u
godinama ekonomskog prosperiteta posuđivale novac grčkim vladama i pratećem para-
privatnom sektoru. Osim toga, upravo je grčka rastrošnost bila potrebna kao zrcalna slika
njemačkog suficita tekućeg računa bilance plaćanja i njezinog viška štednje nad investicijama
u periodu nakon monetarnog ujedinjenja.
Važući argumente jedne i druge strane jedna stvar je sasvim jasna, a to je da nitko u ovoj priči
nema čiste ruke i obje strane snose odgovornost za nastajanje krize i eskalaciju problema
nakon 2010. godine. Nespremnost na popuštanje i suočavanje s realnošću obje strane udaljava
od produktivnog rješenja. Upravo upiranje prstom u drugu stranu i njezino demoniziranje
truje političku klimu i dovodi do ekonomske neizvjesnosti. Stoga je za razumijevanje
današnje situacije potrebno detaljnije analizirati seriju događaja koji su doveli do
radikalizacije sukoba čiji klimaks predstavlja referendum o prihvaćanju ili odbijanju zahtjeva
vjerovnika. Poseban će fokus biti stavljen na toksičnu politiku koja prati financijske pakete
pomoći od 2010. te moguće poučke za Grčku i buduće slučajeve zemalja s poteškoćama u
otplati svojih obveza po vanjskom dugu.
3.5.1. Godine 'debelih krava'
Mnogo je faktora ugrađeno u činjenicu da je Grčka nakon uvođenja eura paradoksalno

umjesto disciplinirajućeg efekta zajedničke valute dobila kratkoročnu autonomiju u
nekontroliranom dizanju javne potrošnje. Usprkos tome što je njemački ministar financija
Hans Eichel bio protivnik grčkog usvajanja eura 2001. godine, politika produbljenja europske
integracije ostavila je ekonomsku računicu po strani. Osim toga, važno je napomenuti da je
američki Goldman Sachs također dao svoj doprinos u obliku lakšeg falsificiranja službene
79
statistike. U godinama između 2002. i 2008. Grčka je u potpunosti izgubila kontrolu nad
svojim javnim financijama što svjedoči povećanje broja zaposlenih u javnom sektoru za
150.000 novih zaposlenika. Ukupan broj zaposlenih u javnom sektoru tako je dosegnuo
alarmantnu razinu od 1,000.000 ili 21% ukupnih zaposlenika. Grčka politika bila je posebno
disfunkcionalna čemu svjedoči političko kadroviranje i koloniziranje javne uprave od strane
mašinerije tada dvije vodeće stranke, Passok i Nea Demokratia. Naime, izborni sustav u
Grčkoj u kojemu se većina kandidata natječe u višemandatnim izbornim okruzima u nekoliko
najvažnijih urbanih sredina i koji se preklapaju s geografskom koncentracijom moćnih
interesnih skupina poput profesionalnih organizacija i sindikata, stvorio je razgranatu
klijentelističku mrežu. Situaciju su dodatno pogoršavali neadekvatno regulirani mediji u
privatnom vlasništvu brojnih grčkih oligarha koji posluju s državom ili traže političko zaleđe
za neizvršenje svojih obaveza prema njoj.
Osim bujanja javne potrošnje koja se ne može isključivo procijeniti prema omjeru javnog
duga i BDP-a u godinama prije krize s obzirom na porast BDP-a, grčkim problemima iznimno
je doprinijela i nevjerojatna porezna nedisciplina. Članovi profesionalnih asocijacija poput
liječnika, pravnika, financijskih savjetnika i inženjera činili su više od 2/3 parlamentarnog
saziva i bilo koji pokušaj uvođenja porezne discipline nailazio je na enormne političke otpore.
Ništa bitno nije se promijenilo ni do danas. Svi ovi faktori manifestiraju se u ogromnom
nesrazmjeru između grčkog BDP-a per capita i razine ekonomske složenosti izvoza prema
Atlasu ekonomske kompleksnosti. U komparativnoj perspektivi radi se o najvećem jazu od
svih razvijenih zemalja što ukazuje da na to da je Grčka predugo provela zarobljena u rangu
zemlje sa srednjim dohotkom i nije se uspješno transformirala u zemlju koja ima pokriće za
vlastitu razinu životnog standarda.
Osim problema disfunkcionalne države u Grčkoj valja objasniti i drugu stranu medalje koja je
dovela do izbijanja problema, a odnosi se na neodgovornost vjerovnika. U drugoj polovici
1990-ih nacionalne političke elite u najvažnijih zemljama članicama poput Francuske i
Njemačke intenzivno su počele koristiti retoriku 'nacionalnih šampiona' i potrebe jačanja
njihovog nastupa na globalnim tržištima. Do tada relativno konzervativno vođene financijske
institucije u Njemačkoj i Francuskoj koje su se zadovoljavale s malom profitnom maržom
postale su sve agresivnije u svom poslovanju imajući u očima britanske i američke banke sa
daleko većim povratom na jamstveni kapital. U nedostatku mogućnosti ekspanzije kod kuće
zbog velikog broja financijskih institucija i financijske zasićenosti, banke zemalja iz europske
jezgre odlučile su proširiti svoje poslovanje u zemljama koje su do tada bile nesigurne zbog
konverzijskog rizika i viših stopa inflacije.
Uvođenja eura omogućilo je uklanjanje tih rizika što je dovelo do bujanja kreditiranja
perifernih ekonomija i stvaranja jednog od najvećih primjera moralnog hazarda u suvremenoj
financijskoj povijesti. Zanimljivo je navesti da podaci Banke za međunarodna poravnanja
pokazuju da je kreditiranje banaka iz zemalja europske jezgre zemljama na periferiji EU čak
poraslo nakon izbijanja financijske krize 2008. U to vrijeme ukupna izloženost banaka
zemalja jezgre zemljama na periferiji EU činila je 1400 milijardi eura dok je ukupan
jamstveni kapital tih banaka iznosio svega 600 milijardi eura. Problem se je dakle
manifestirao ne samo u iznimnoj neodgovornosti fiskalnih vlasti u kreiranju i izvršenju
proračuna, već i u lošoj procjeni rizika te moralnom hazardu vjerovnika. Za razliku od Irske,
Španjolske i Portugala koje su pretrpjele krizu induciranu pretjeranim privatnim
kreditiranjem, slučaj Grčke nameće javni sektor i njegovo inozemno zaduženje kao centralni
izvor problema. Neovisno o ovim specifičnostima, pogubna interakcija ponašanja vjerovnika i
nesklonost političkih elita da provode anti-cikličku fiskalnu politiku te bilježe uravnotežene
80
proračune u godinama ekspanzije, dovela je do krize koja danas potresa same temelje
Europske unije.
3.5.2. Godine 'mršavih krava' i pregovaračka pozicija Grčke
Nakon što je 2010. na vidjelo izbila grčka manipulacija podacima o fiskalnom deficitu i
javnom dugu krenuli su poprilično nezgrapni pokušaji kontroliranja situacije i sprječavanja
klizanja zemlje u bankrot. Nakon početnog oklijevanja Angela Merkel je 2010. pristala na
prvi paket financijske pomoći Grčkoj i pozvala da se u upravljanje krizom uključi MMF sa
svojom bogatom financijskom ekspertizom. Kancelarkino popuštanje bilo je uvjetovano
činjenicom da su vodeće njemačke i francuske banke u tom trenutku bile izložene grčkom
javnom dugu u iznosu od gotovo 30 milijardi EUR. Sprječavanje grčkog bankrota bio je
zapravo prečac za odgađanje potrebe objašnjavanja uloge domicilnih banaka u grčkoj krizi
domicilnom biračkom tijelu. Osim toga, puno veći ulog sastojao se u mogućem efektu
financijske zaraze koja je uvjetima neizgrađene i nedefinirane eurozone mogla zadati fatalan
udarac projektu monetarne integracije. Ključna pogreška koja je učinjena u svrhu spašavanja
eurozone usred izostanka institucionalnih rješenja na razini EU i zaštite domaćih financijskih
institucija u zemljama jezgre sastoji se u tome da je svjesno žrtvovana grčka budućnost
davanjem novca bez inzistiranja na reformama koje bi bile praćene jasno definiranim
kriterijima za otpis dijela neodrživog duga.
Restrukturiranje duga je na početku krize bilo tabu tema i u slučaju MMF-a koji je naknadno
priznao da je trebalo ranije krenuti tim putem. Upravo je takvo stanje omogućilo održanje
statusa quo u Grčkoj i konsolidaciju pozicija onih interesnih skupina čije je ponašanje u
konačnici stvorilo problem disfunkcionalne države. U tim uvjetima jedini mogući ishod
odnosio se na pretvaranje izvorno ekonomskog sukoba između različitih ekonomskih sektora
u konflikt između samih država članica što dodatno komplicira uspostavu pozitivne političke
klime potrebne za izlazak iz začaranog kruga krize koja prerasta u pravu depresiju. Od
najvažnijih ekonomskih komponenti dotičnog paketa valja istaknuti da je u prvom programu
pomoći dogovoreno da će Grčka u periodu od tri godine postići fiskalnu konsolidaciju
ekvivalentnu 16% BDP-a. U isto vrijeme preoptimistična prognoza MMF glasila je da će
grčki BDP pasti samo za 5% i da će 2012. doći do rasta outputa. No, realnost na terenu uskoro
je rezultirala produbljenjem problema što je bilo i za očekivati imajući u vidu visinu duga i
razinu potrebne fiskalne konsolidacije.
Iznimno visoki inicijalni dug, preuranjena fiskalna konsolidacija u kontekstu šire regionalne
krize koja dovodi do zablude sastava i nevoljkost grčke vlade za provođenjem ozbiljnih
reformi doveli su do drugog financijskog paketa pomoći iz 2012. Njemačko oklijevanje s
drugim paketom financijske pomoći zapravo je rezultat njemačke razapetosti između 'politike
tajminga' i 'tajminga politike'. S jedne strane odgađanje pomoći zemlji na rubu bankrota služi
kao instrument pritiska u svrhu provođenja reformi čime se ujedno uvjetuje davanje
financijske pomoći. U tom slučaju čekanje ima prednost da stvara pritisak na dužnika, ali se
nedostatak takvog pristupa očituje u mogućnosti da čekanje dopušta eskalaciju krize i
naknadnu potrebu utroška daleko većih financijskih resursa za saniranje problema. S druge
strane 'tajming politike' prolongira vrijeme reakcije na izvanredno stanje poput volatilnih
(kolebljivih) financijskih tržišta i time podriva efektivnost intervencije, ali donosi prednost
demokratskog legitimiteta i političke podrške. Njemačka je kao glavni krizni menadžer u
eurozoni lavirala između ova dva pristupa, ali to nažalost nije dovelo do nikakvog iole
značajnijeg pomaka po pitanju grčkog problema, čak i nakon značajnog restrukturiranja duga
81
privatnih vjerovnika 2012. godine. Jedan od razloga za to je i pogrešan stav grčke strane o
čemu će biti više riječi u narednim redcima.
Udarac krize iz 2010. i prolongiranje pada kroz period od naredne dvije godine u
međuvremenu je toliko povećao omjer javnog duga i BDP-a da naprosto i najveći otpis duga u
povijesti više nije bio dovoljan. Prekasno suočavanje vjerovnika s potrebom restrukturiranja
duga i nesklonost grčke strane za kredibilnim provođenjem reformi dovelo je do daljnje
ekonomske kontrakcije pa je u usporedbi s 2007. godinom grčki BDP per capita iznosio 73%
njemačkog, da bi se 2014. smanjio na svega 47%. Izniman porast nezaposlenosti na 27% u
situaciji kada 90% nezaposlenih ne prima nikakav oblik vladine pomoći i kada 20% djece živi
u siromaštvu posebno je tragičan u ljudskom smislu. Uz postojeću razinu duga i
disfunkcionalnu ekonomsku strukturu teško je uopće očekivati pozitivna kretanja i dolazak
stranih investitora jer ogroman javni dug predstavlja nefinanciranu obvezu koja se može
financirati naknadno podignutim visokim porezima. Grčka je nažalost 2010. godine propustila
priliku za relativno brz izlazak iz krize s manjom razinom duga. Tada je mogla uz
pretpostavku kredibilnog plana ekonomskih reformi poput: liberalizacije tržišta proizvoda i
dokidanje povlaštenih oligopola, ukidanja fiksiranja cijena, jačanja kapaciteta
administrativnog sustava, jačanje pravosuđa, povećanja dobne granice za odlazak u mirovinu
(trećina vladinih zaposlenika odlazi u mirovinu prije 55), smanjenja izdataka za mirovinu i
obračuna sa politički moćnim sindikatima u javnom sektoru koji stvaraju dualno tržište rada;
ishoditi značajno restrukturiranje duga koje bi svelo javni dug na tada daleko održiviju razinu
od 80-90% BDP-a.
Empirijski dokazi pokazuju da u kontekstu odsustva 'vlasništva nad reformskim paketom' od

strane političke elite (identifikacija s paketom), egzogeno nametnuta uvjetovanost prilikom
politike financijskog spašavanja jednostavno ne daje zadovoljavajuće rezultate. Ukoliko
politička elita u startu prigovora paketu zbog toga što se kosi s njihovom političkom agendom,
ona će pokušati pronaći brojne načine za njegovo razvodnjavanje. Nesavršen monitoring u
kombinaciji s više mogućih uzroka propasti reformskih mjera olakšava odbacivanje
odgovornosti za neuspjeh od strane političke elite. Grčka politička elita imala je ambivalentan
stav vis-a-vis 'vlasništva nad reformskim paketom' utanačenim od strane Troike, ovisno o
tome tko je bio njihov adresat, domaće interesne skupine ili međunarodni vjerovnici. Njihova
strategija je bila ostvarenje refinanciranja duga uz kratkoročno što niže političke troškove
fiskalne prilagodbe zbog nezadovoljstva brojnih interesnih skupina. Slaba identifikacija grčke
političke elite s reformskim paketom dovelo je do rapidnog slabljenja ekonomije i nevoljkosti
međunarodnih vjerovnika da pristanu na otpis dijela vanjskog javnog duga (što je dodatno
produbilo recesiju). To je smanjilo kredibilitet grčke političke elite u očima međunarodnih
vjerovnika, produbilo recesiju, otvorilo problem demokratske odgovornosti i smanjilo
legitimitet EU u očima grčkih građana. Deficit 'vlasništva nad reformskim paketom'
reflektirao se u vidljivom i snažno primjenjivanom elementu fiskalne konsolidacije te
nevidljivom i vrlo malo primjenjivanom elementu struktrunih reformi koje bi daleko više
pogodile snažne interesne skupine. Obrnuta strategija bi djelovala puno blagotvornije po
ekonomski rast i političku stabilnost. Dakle, usvojena strategija dovela je do konstantnog
podbačaja fiskalne konsolidacije u odnosu na zacrtane ciljeve te osim dublje recesije dovela i
do veće političke polarizacije koje paraliziraju nove pakete reformi.
Pregovaračke karte su joj tada bile daleko jače nego danas jer eurozona nije imala ECB kao
de facto zajmodavca u krajnjoj nuždi, uloga u koju se Draghi sve više uživljavanja nakon
nedavnog lansiranja kvantitativnog popuštanja. Mnogi će reći da bi to dovelo do efekta zaraze
na financijskim tržištima, ali kao kontrafaktual (alternativna stvarnost) takvom scenariju može
82
se navesti činjenica da bi tada Njemačka bila prisiljena daleko ranije pristati na aktivniju
ulogu ECB kao stabilizatora eurozone, uloga na koju je de facto pristala u vrlo ograničenoj
mjeri 2011. i u vrlo značajnoj mjeri 2015. godine. Danas je Grčka pozicija nakon pet godina
konstantnog ekonomskog poniranja daleko slabija u političkom i ekonomskom smislu s
obzirom da više ne može igrati na kartu straha od raspada eurozone. Njezin očekivani
primarni suficit se istopio i više ne može bez pomoći ECB-ovih linija za održavanje
likvidnosti obnašati osnovne državne funkcije.
3.5.3. Poučci epizode grčke dužničke krize
Grčka zbog niza pravnih, političkih i ekonomskih okolnosti ne može biti izbačena izvan
eurozone, a to niti ne priželjkuju njezini građani koji izlazak iz eurozone shvaćaju kao pitanje
da li žele podizati zajedničku europsku valutu s grčkih bankomata. Vrlo mali udio grčkog
izvoza u BDP-u ne može u kombinaciji s devalviranom drahmom proizvesti oporavak, već
samo može dovesti do inflatornog scenarija i potrebe rigidnih kapitalnih kontrola, tako da ta
opcija nije atraktivna ogromnoj većini građana. Slučaj Grčke demonstrira razapetost EU
lidera između centripetalne sile održanja sigurnosne arhitekture u Europi što znači
sprječavanje dezintegracije s jedne strane i centrifugalne sile domaćih politika koje se opiru
prenošenju važnih kompetencija na razinu EU s druge strane. No, između te dvije krajnosti
imamo 'politiku isprtljavanja' koja je do sada uspijevala omogućiti funkcioniranje integracije
usprkos ekonomski suboptimalnim kompromisima. Grčka saga nameće nekoliko važnih
poučaka. Prvi poučak koji nameće grčki debakl odnosi se na pogubnost odgode
restrukturiranja duga što je jedna od najčešćih grešaka u suvremenoj povijesti financijskih
kriza. Nakon izbijanja krize, troškovi povezani s akumuliranim dugom počinju rapidno rasti te
podrivaju socijalne, političke i ekonomske institucije potrebne za ekonomski oporavak.
Prolongiranje neizbježnog restrukturiranja povećava dugoročne troškove iznimno zadužene
zemlje. Potez u tom smjeru mora biti praćen uklanjanjem ograničenja povezanih s
kratkoročnom nelikvidnošću. U tom smislu tu je ulogu mogla igrati aktivnija Europska
središnja banka na početku krize.
Nadalje, restrukturiranje duga mora biti utemeljeno na povećanju vrijednosti svih dionika, a
ne isključivo na smanjenju vrijednosti potraživanja vjerovnika. U tome veliku ulogu mogu
odigrati instrumenti zamjene postojećeg duga s novim instrumentima duga čija otplata je
vezana uz ekonomski oporavak dužnika mjereno rastom BDP-om. Upravo se ovom
varijabilnom komponentom duga potiče kreiranje anti-cikličke fiskalne politike i izlazak iz
recesije. Strategija upravljanja dugom treba usmjeriti alokaciju troškova otplate
restrukturiranog duga na one aktere čiji će smanjeni dohodak imati najmanje štetne učinke po
mogućnost dugoročnog rasta. Obično iskustva alokacije troškova dužničkih kriza kroz
povijest pokazuju oslanjanje na financijsku represiju ili povećanje indirektnih poreza što
podriva potrošnju, investicije i povećava dohodovnu nejednakost. No, grčki vjerovnici bi
mogli pružiti aktivniju pomoć u sprječavanju porezne evazije i odljeva kapitala stečenog tim
putem.
Zadnja i ne najmanje važna stvar odnosi se na imperativ smanjenja neizvjesnosti oko rješenja
otplate duga i poticanja produktivnog ponašanja svih dionika koje će u obzir uzimati
komponentu dugoročne održivosti i mogućnosti smanjenja duga kombinacijom više pristupa
(smanjenjem javne potrošnje, podizanjem poreza, redistribucijom, višom stopom inflacije,
otpisom duga). Produktivno ponašanje implicira potrebu stvaranja kredibilnog plana otplate i
ekonomskih reformi koje će zaustaviti niz izazova koji produbljuju krizu i smanjuju šanse za
oporavak:
83
1.Povlačenje depozita od strane štediša iz banaka
2.Smanjenje potrošnje zbog anticipiranja dodatnog vala krize
3.Militantna retorika sindikata koja odbija pregovarati oko smanjenja nadnica čime
produbljuje problem nezaposlenosti
4.Emigracija talentiranih i radno sposobnih
5.Smanjenje investicija zbog neizvjesnosti i smanjenja kupovne moći tržišta
6.Odljev kapitala zbog straha od podizanja poreza
7.Smanjenje kreditiranja banaka
8.Manji radni učinak i sklonost ulaganju od strane manjih i srednjih poduzetnika zbog
političkih previranja usred krize koja povećavaju rizik od izvlaštenja
9.Oportunističko ponašanje političke elite koja radikalno diskontira budućnost usred političke
i socijalne neizvjesnosti (politička elita ulazi u više koruptivnih radnji zbog neizvjesnosti
10.Slab priljev kapitala kao sredstva potrebnog za oporavak zbog prethodno objašnjene
dinamike
Sve navedeno potrebno je uklopiti u širi međunarodni pravni okvir i konačno unijeti što veću
pravnu sigurnost u situacije kada države ne mogu otplaćivati svoje dugove. Rješenje za to
moglo bi biti posebno tijelo u okviru UN-a koje bi po unaprijed definiranim pravilima,
analogno slučajevima bankrota korporacija na nacionalnoj razini, trebalo ubrzati
restrukturiranje duga i smanjiti razinu politizacije u situacijama sličnima grčkoj. Sigurno je da
bi takav mehanizam smanjio razinu moralnog hazarda i tendenciju gomilanja duga, a politički
odnosi vjerovnika i dužnika bi bili nabijeni sa daleko manje tenzija. Završno, sudbina
cjelokupnog naroda i stabilnost svjetske ekonomije čini preveliki ulog da bi se takvim
stvarima ubuduće moglo kockati.
3.6. Kvantitativno popuštanje u eurozoni kao odgovor na bankarsko-dužničku krizu
Neposredno nakon izbijanja globalne financijske krize 2008. godine reakcije vodećih
središnjih banaka sastojale su se u stabilizaciji i upumpavanju likvidnosti u financijske
sustave bez presedana u povijesti financijskih tržišta. U prvo vrijeme nakon pojave
financijskih turbulencija uloga središnjih banaka primarno se usmjerila na održavanje
posrnulih financijskih entiteta na životu. No, u godinama nakon krize središnje banke počele
su koristiti niz konvencionalnih i nekonvencionalnih instrumenata monetarne politike u svrhu
podržavanja anemičnog gospodarskog rasta i poticanja kreditnih tokova. U zajednici
ekonomista postoji poprilično širok konsenzus da je inicijalna primjena tih instrumenata
uistinu bila prikladna i potrebna u ublažavanju nastalog globalnog financijskog šoka.

Ipak, punih osam godina nakon prijelomnog događaja iz rujna 2008., vodeće središnje banke
poput FED-a, BoJ-a, Bank of England i od nedavno ECB-a, i dalje koriste nekonvencionalne
alate poput kvantitativnog popuštanja (QE) s ciljem utjecaja na buduća tržišna očekivanja.
Dotične mjere, zajedno s padom potražnje za kreditima usred procesa razduživanja, rezultirale
su padom nominalnih i realnih kamatnih stopa na povijesno niske razine. Usprkos tome, u
zadnje vrijeme sve se više nameće pitanje omjera koristi i rizika koji proizlaze iz ustrajavanja
na kvantitativnom popuštanju, kao ključnom instrumentu iz arsenala nekonvencionalne
monetarne politike. No, prije nego što krenemo na elaboraciju implementacije kvantitativnog
popuštanja u kontekstu eurozone, svakako valja objasniti suštinu dotičnog monetarnog
instrumenta.

3.6.1. Logika djelovanja kvantitativnog popuštanja
84

U slučaju zamke likvidnosti iz koje nije moguće izaći oslanjanjem na dodatnu redukciju
cijene zaduženja zbog dostizanja donje granice kamatnih stopa, kvantitativno popuštanje
oslanja se na povećanje količine dostupne likvidnosti. To se prvenstveno postiže kupovinom
različitih vrijednosnica od strane središnje banke. Iza primjene ovog monetarnog instrumenta
krije se implicitna premisa da su prilagodba cijene i količine likvidnosti funkcionalni
ekvivalenti. Utjecaj kvantitativnog popuštanja na poboljšanje makroekonomskih uvjeta ovisi
primarno o tri važna faktora: transmisiji, trakciji i vremenskoj konzistentnosti monetarne
politike.

Transmisija se odnosi na kanale putem kojih ekspanzivna monetarna politika ima za cilj
utjecati na realnu ekonomiju. U tom kontekstu najvažniji su sljedeći kanali: tržišta kapitala,
tržišta nekretnina i devizna tržišta. Kupovina vrijednosnica snižava tržišne kamatne stope i
potiče ulaganja u rizičniju financijsku imovinu, smanjuje trošak financiranja i refinanciranja
hipotekarnih kredita i ima za cilj povećati konkurentnost izvoza sniženjem deviznog tečaja.

Osim transmisijskog mehanizma, iznimno je važno naglasiti, trakciju tj. stupanj
responzivnosti makroekonomije na primjenu određenog monetarnog instrumenta. Poboljšanje
uvjeta zaduženja ne prevodi se nužno i u povećano kreditiranje koje proporcionalno povećava
ekonomski rast. Različit kontekst političke ekonomije u smislu stupnja fleksibilnosti
financijskog sustava uvjetuje uspješnost monetarnog eksperimenta. Naime, fleksibilan
financijski sustav poput američkog ima daleko veći potencijal pretvoriti snižene kamatne
stope u porast potrošnje u odnosu na konzervativnije financijske sustave u zemljama
kontinentalne Europe. Zadnje i ne najmanje važno, vremenska konzistentnost zahvaća
kredibilitet monetarne vlasti koji se odnosi na ostvarenje specifičnih ciljeva poput niske stope
nezaposlenosti uz zadržavanje cjenovne stabilnosti. Ono što zaokružuje cijelu priču o
oslanjanju na QE jest uvjerenje da se središnje banke mogu bez većih poteškoća povući iz
dotičnog monetarnog eksperimenta. O problematičnosti takvog načina promišljanja bit će više
riječi u dijelu o rizicima kvantitativnog popuštanja.

3.6.2. ECB i kvantitativno popuštanje (QE)

Europska središnja banka počela je kupovati državne obveznice u ožujku 2015. godine, punih
šest godina nakon što je američki FED prvi započeo s korištenjem kvantitativnog popuštanja.
Takva odluka uslijedila je nakon dužeg perioda vrlo anemičnog rasta eurozone i zaostatka za
pretkriznom razinom BDP-a. Osim toga, odluka je donesena nakon uspješnog prevladavanja
dugogodišnje njemačke opozicije takvom monetarnom kursu ECB-a. Predsjednik ECB-a
Mario Draghi koncipirao je program otkupa vrijednosnica u iznosu od 1,1 bilijun eura. Inače,
takvom potezu prethodile su druge nekonvencionalne mjere ECB-a poput ulaska u zonu
negativnosti. To se prvenstveno odnosi na uvođenje negativnih kamatnih stopa na višak
deponirane likvidnosti komercijalnih banaka kod ECB-a, čime je ECB postigao efekt
negativnih kamatnih stopa na obveznice zemalja poput Njemačke i Francuske. Prije samog
pokretanja kvantitativnog popuštanja Mario Draghi lansirao je kupovinu obveznica
pokrivenih novčanim tokom iz različitih kredita u listopadu 2014. godine, a tome su pridodani
i vrijednosni papiri pokriveni imovinom.

Početkom prosinca 2015. godine Draghi je produžio trajanje kvantitativnog popuštanja budući
da nije dostignuta željena stopa inflacije od 2%. U tim uvjetima ubrzavanje programa otkupa
obveznica s postojećeg tempa od 60 milijardi eura mjesečno, osim svih ograničenja o kojima
će biti više riječi u narednim retcima, suočava se s nedostatkom dovoljne količine prikladnih
85
obveznica. ECB trenutačno ne smije otkupljivati obveznice koje imaju niži prinos od -0,2%,
koliko iznosi kamatna stopa na novčane depozite komercijalnih banaka kod središnje banke.
Trenutačno četverogodišnje njemačke državne obveznice nose negativnu kamatnu stopu od
-0,26% pa se ne kvalificiraju za ulazak u aktivu ECB-a. Kvantitativno popuštanje ECB-a do
sada je učinilo 1,57 bilijuna eura obvezničkog tržišta eurozone tržištem s negativnim
prinosima. Izneseni podaci govore da QE ne ispunjava svoj ključni cilj podizanja stope
inflacije i da se u pokušaju njegove realizacije suočava sa sve većim tehničkim i potencijalno
političkim problemima.

3.6.3. Razlike u implementaciji kvantitativnog popuštanja u eurozoni i SAD-u

Kvantitativno popuštanje u kontekstu američke političke ekonomije i političke ekonomije
eurozone kreira sasvim drugačije efekte. U slučaju SAD-a QE poravnava krivulju prinosa na
dugoročne obveznice što dovodi do nižih troškova refinanciranja duga suverena,
korporativnog sektora i samih banaka. Smanjenje troškova zaduženja omogućava višu razinu
javne potrošnje, veću likvidnost i kreditiranje bankarskog sustava te veću razinu ulaganja
korporativnog sektora. Osim toga, kupovina obveznica smanjuje njihove prinose što
investitore usmjerava prema ulaganjima u riskantniju financijsku imovinu. Viša cijena
rizičnije aktive također povoljno utječe na investicijski potencijal korporativnog sektora
putem povoljnijih uvjeta plasmana novih dionica. S druge strane, kupovina hipotekarnih
vrijednosnih papira (MBS) snižava trošak postojećih i budućih hipotekarnih kredita. U
drugom koraku porast cijena nekretnina i veći raspoloživi dohodak postojećih dužnika
omogućava djelovanje 'efekta bogatstva'. On pak potiče povećanu razinu osobne potrošnje.

U slučaju eurozone mnogi od prethodno navedenih kanala djelovanja kvantitativnog
popuštanja jednostavno nisu dostupni zbog drugačije konfiguracije političke ekonomije.
Provedba kvantitativnog popuštanja u eurozoni također dovodi do blagog pada prinosa na
obveznička izdanja i posljedičnog pada troškova zaduživanja. Jedan od glavnih transmisijskih
mehanizama takvog smjera monetarne politike sastoji se u smanjenju razlike u prinosima na
državne obveznice zemalja jezgre i periferije eurozone. Time se smanjuje atraktivnost carry-
tradea između niske kamatne ECB-a i prinosa na državne obveznice zemalja periferije, a to bi
trebalo potaknuti lokalne banke na angažiranije kreditiranje domicilnog korporativnog
sektora. No, tu prestaju sve sličnosti učinaka kvantitativnog popuštanja kojega provode FED i
ECB. Za razliku od američkog korporativnog sektora koji više od 70% financiranja dobiva
putem tržišta kapitala, korporativni sektor u eurozoni u 70% financiranja oslanja se na
kreditne plasmane bankarskog sektora. U slučaju eurozone postoji manja responzivnost
između pada prinosa na obveznice i troškova zaduženja korporativnog sektora, dok je ta veza
u slučaju američke ekonomije daleko izraženija. Osim toga, protagonisti korporativnog
sektora eurozone s dobrim bonitetom mogu se već i sada financirati po povoljnim uvjetima.
Nasuprot tome, mala i srednja poduzeća koja stvaraju 80% novih radnih mjesta u eurozoni
nisu značajno zahvaćena efektima kvantitativnog popuštanja na temelju pada cijene
zaduživanja.

Djelovanje kvantitativnog popuštanja oslanjanjem na 'efekt bogatstva' limitiran je zbog toga
što vlasnički kapital čini samo 10% neto vrijednosti kućanstava u eurozoni, dok se taj
postotak u slučaju SAD-a penje na 25%. Tu je još nekoliko faktora koji podrivaju njegov
utjecaj na potrošnju kućanstava. U eurozoni postoji puno manja podudarnost između tržišnih
kamatnih stopa i kamatnih stopa na hipotekarne kredite. Klijenti europskih banaka teže mogu
koristiti nekretninu kao zalog u svrhu odobravanja novog kredita ili refinancirati postojeći
kredit. Osim toga, čak i da se postigne 'efekt bogatstva' porastom cijena nekretnina to će u
86
eurozoni rezultirati smanjenjem granične sklonosti potrošnji. Prema studiji profesora Johna
Muellbauera sa Sveučilišta Oxford, ukupna razina likvidne financijske imovine kućanstava u
Njemačkoj i Francuskoj veća je u odnosu na njihovu ukupnu zaduženost. U kontrastu s
iskustvom SAD-a, pad kamatnih stopa dovodi do pada potrošnje koja se financira dohotkom
od kamata.

Zadnje i ne najmanje važno, redistributivne posljedice politike kvantitativnog popuštanja
daleko su naglašenije i vidljivije u kontekstu izostanka političke unije. Velika koncentracija
štediša u zemljama vjerovnicima dovodi do erozije vrijednosti štednje putem manjih prinosa.
Osim toga, oslanjanje na QE povećava rizik od pojave moralnog hazarda koji udaljava
posebno zadužene zemlje od imperativa provedbe strukturnih reformi.

3.6.4. Ključni rizici koji proizlaze iz oslanjanja na kvantitativno popuštanje

Postoje brojni praktični nedostaci i rizici oslanjanja na do sada elaboriran pristup
kvantitativnog popuštanja, od kojih ću izdvojiti najvažnije:

1. Kvantitativno popuštanje povećava vjerojatnost financijske nestabilnosti koja proizlazi iz
nekontroliranog porasta cijena različitih kategorija financijske imovine, te posljedične
implozije. To se odnosi na obveznička, dionička i tržišta nekretnina. Npr. burzovni indeks
Stoxx Europe 600 u travnju 2015. godine dosegnuo je istu razinu koju je imao za vrijeme
američkog dot-com mjehura. U isto vrijeme, podaci Economista pokazuju da su cijene
nekretnina u Njemačkoj u periodu od 2008. – 2015. porasle za 32,8%.

2. Negativne redistributivne posljedice kvantitativnog popuštanja temelje se na kupovini
financijske imovine koja je pretežito koncentrirana u rukama bogatije populacije. To dovodi
do porasta nejednakosti u bogatstvu koja povećava rizik od financijske nestabilnosti (model
kojega su detaljno objasnili Roman Ranciere i Michael Kumhof u svom MMF
papiru Inequality, Leverage and Crises iz 2010. godine). Osim toga, QE ne postiže značajne
efekte u smjeru povećanja granične sklonosti potrošnji. Prema istraživanju Royal Bank of
Scotland i Europske središnje banke najveća granična sklonost potrošnji na temelju porasta
cijene financijske imovine prisutna je kod donjih 50% populacije, dok je ona kod gornjih 10%
populacije tri puta manja.

3. Okruženje nultih kamatnih stopa ide na ruku kategoriji dužnika koje je Hyman Minsky
označavao kao dužnike u zoni 'Ponzi financija' (dužnici koji mogu servisirati kamate na
postojeći dug samo novim zaduženjem). Na taj način dolazi do erozije indikatora solventnosti
dužnika što odgađa propadanje neefikasnih proizvodnih struktura i realokaciju kapitala prema
produktivnijim svrhama. Isto vrijedi i u slučaju država koje plešu na ivici nesolventnosti.

4. Kvantitativno popuštanje ne rješava središnji problem ukupne razine razine duga neke
ekonomije. Naime, QE ima za cilj aktivirati blokirani transmisijski kanal monetarne politike i
povećati kreditiranje banaka. Nažalost, takvo postupanje ne uklanja osnovni razlog zbog
kojega je uopće došlo do pojave krize, porasta razine duga koji je brži od nominalnog rasta
BDP-a.

5. QE ili kvantitativno popuštanje u sebi sadrži centralnu dilemu povlačenja središnjih banaka
iz prethodno implementiranih operacija. S jedne strane, odugovlačenje s podizanjem kamatnih
stopa riskira izbijanje financijske nestabilnosti i rast stope inflacije iznad ciljane razine.
87
Nasuprot tome, prerani izlazak iz kvantitativnog popuštanja prodajom obvezničkog portfelja
dovodi po porasta kamatnih stopa koje koče gospodarski oporavak.

6. Povlačenje središnje banke iz operacije kvantitativnog popuštanja smanjenjem bilance
(prodajom obveznica i povlačenjem likvidnosti) implicira problem akumuliranja gubitaka
središnje banke. Prema Stephenu Cecchettiju i Kermitu Schoenholtzu stvarna ili percipirana
prijetnja koja iz proizlazi iz takvog scenarija nije ekonomska, već politička. Naime,
rekapitalizacija središnje banke od strane suverena može ugroziti njezinu neovisnost i
kredibilitet pa se tu ne radi o ničemu drugome doli potencijalnoj 'političkoj nesolventnosti'. S
druge strane, izostanak rekapitalizacije vodi prema 'političkom bankrotu' ukoliko u svrhu
postizanja profitabilnosti središnja banka povećava emisiju baznog novca. Naravno, takav
razvoj događaja najčešće je nekonzistentan s primarnim ciljem središnje banke, održavanjem
cjenovne stabilnosti.

7. Osiguravajuća društva u mnogim zemljama članicama eurozone pred sobom imaju ozbiljne
izazove kako preživjeti u uvjetima povijesno niskih kamatnih stopa i zajamčenih prinosa.

8. Prema studiji konzultantske kuće McKinsey, u periodu od 2007. – 2012. niske kamatne
stope dovele su do kumulativnog pada neto profitne marže banaka u eurozoni po osnovi
kamata u iznosu od 230 mlrd. USD, dok su američke banke u istoj kategoriji povećale zaradu
za 150 mlrd. USD. U eurozoni takav scenarij smanjuje kapitalnu bazu banaka, dugoročno
reducira njihov potencijal kreditiranja i dovodi do manje otpornosti financijskog sustava na
pojavu sistemskog rizika.

9. Kvantitativno popuštanje podrazumijeva niz negativnih posljedica po zemlje u okruženju
eurozone s regionalno atraktivnim valutama poput Švicarske, Švedske i Danske. Sve tri
zemlje trpe negativne eksternalije sadašnjeg monetarnog kursa ECB-a poput: smanjene
likvidnosti nacionalnih obvezničkih tržišta u svrhu obrane od aprecijacije deviznog tečaja
(manji volumen izdanja), zabrinjavajućeg porasta cijene financijske imovine različitih
kategorija imovine (prvenstveno nekretnine) i uvođenja negativne kamatne stope od -0,75% u
Danskoj i Švicarskoj te -0,35% u Švedskoj.

10. Simultano oslanjanje više vodećih središnjih banaka na primjenu kvantitativnog
popuštanja dovodi putem eventualne deprecijacije deviznog tečaja do potencijalnog izbijanja
valutnih ratova. Pokušaj ispravljanja interne neravnoteže unutar pojedinih valutnih blokova
pomoću kompetitivnog deviznog tečaja dovodi do međusobnog poništavanja učinaka ukoliko
se na takvu strategiju istovremeno odluči veći broj ključnih aktera. U takvom scenariju postoji
rizik od jačanja geopolitičkih trzavica.

3.6.5. Superiorna kombinacija fiskalnog stimulansa i strukturnih reformi

Eurozona je koncem 2014. godine još uvijek imala ukupan BDP niži od onoga s kraja 2007., a
BDP per capita zaostajao je još više. Također je važno istaknuti da su od početka krize u
eurozoni banke smanjile portfelj kreditiranja korporativnog sektora za 600 mlrd. EUR. U isto
vrijeme gotovinska pozicija korporativnog sektora na periferiji eurozone čini 10% ukupne
bilance sektora. Iz do sada navedenih podataka vidljivo da investicijski ciklus nije moguće
pokrenuti iznimno niskim kamatnim stopama. Nasuprot tome, ključan izazov leži u načinu
rješavanja problema ukupne razine zaduženosti svih sektora i prateće neizvjesnosti.

88
ECB trenutačno predstavlja jedinu instituciju eurozone čije je djelovanje usmjereno na izlazak
iz dugoročne stagnacije. Ipak, imajući u vidu sve prethodno navedene rizike koji se povezuju
s primjenom kvantitativnog popuštanja, vidljivo je da se radi o injekcijama likvidnosti s
ciljem kupovine vremena. To je naročito izraženo zbog neadekvatne strukture političke
ekonomije eurozone, čemu je posvećena potrebna pažnja prilikom usporedbe SAD-a i
eurozone. Dosadašnji izostanak priželjkivanih rezultata potiče očekivanja oko novih rundi iste
monetarne medicine. Nažalost, radi se o ciklusu koji je već više puta iskušan u 'zemlji
izlazećeg sunca' unazad zadnja dva desetljeća, bez zapaženih rezultata (Slika 8).
Slika 8
Vlade zemalja članica eurozone trebaju se orijentirati prema korištenju značajnog fiskalnog
stimulansa i paralelnom uklanjanju ograničenja na strani ponude (strukturne reforme). U
protivnom postoji vrlo realna opasnost da će nove runde QE-a potaknuti pretjerano
preuzimanje rizika u odnosu na stimuliranje dugoročnog investiranja (vidi sliku gore).
Kvantitativno popuštanje do sada je učinilo obveznice eurozone dobrim predmetom trgovine,
ali bez promjene strukture eurozone, većina članica u globalu neće biti dugoročno dobrim
mjestom za investiranje. U odnosu na dosadašnju percepciju dubinskih problema eurozone,
Willem Buiter iz Citigroupa ispravno identificira djelovanje histereze (učinci nekog
djelovanja dolaze sa zaostatkom u odnosu na to djelovanje) kako na strani agregatne potražnje
tako i na strani agregatne ponude. Dugoročna nezaposlenost i neiskorištenost postojećeg
kapaciteta na strani potražnje podjednako smanjuje potencijalni rast kao i postojanje
disfuncionalnih institucija i regulative na strani ponude.
3.6.6. Zaključak

89
U datim okolnostima ravnoteža između koordinacije monetarne i fiskalne politike s jedne
strane, te discipline s druge strane, iznimno je teška u kontekstu multinacionalne političke
cjeline. U eurozoni kombinacija jedne monetarne politike i heterogenog seta nacionalnih
fiskalnih politika otežava koordinaciju. Njezina težina proizlazi iz redistributivnog izazova i
nedostatka povjerenja između članica (potencijalni moralni hazard onih koji trebaju
implementirati strukturne reforme). Ipak, ne izgleda sve beznadno s obzirom da postoje
tehnički načini prevladavanja prethodno spomenutih izazova. Francesco Giavazzi i Guido
Tabellini sa Sveučilišta Bocconi zagovaraju ideju da se pitanje redistribucije i discipline riješi
na sljedeći, pomalo neortodoksan način.

Sve članice eurozone trebale bi pristati na financiranje poreznih olakšica od nekoliko
postotaka BDP-a novcem Europske središnje banke. U situaciji izostanka sterilizacije došlo bi
do povećanja agregatne potražnje koja ne bi implicirala porast neto zaduženosti članica
eurozone. Naime, kamate na izdane obveznice ECB bi transferirao u obliku seignioragea
nacionalnim središnjim bankama kao udjelničarima u ESCB-u (Europski sustav središnjih
banaka). Sukladno tome, sve članice dobile bi mogućnost financiranja identičnog postotka
poreznog rasterećenja u odnosu na BDP i program bi bio vremenski ograničen. No, problem
je prvenstveno političke prirode. Pojedine članice EU poput Njemačke i dio akademske
zajednice još uvijek ne smatra da u eurozoni postoji problem agregatne potražnje. Nažalost,
pretjerano moraliziranje i ideološko sljepilo rezultira neučinkovitom reakcijom poput
začaranog kruga kvantitativnog popuštanja. Ustrajanje na takvom obliku monetarne medicine
dugoročno vodi prema sve većoj ekonomskoj i političkoj fragmentaciji eurozone.
90

Skripta Za Mpe

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Skripta Za Mpe

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

SKRIPTA ZA KOLEGIJ

Doc.dr.sc. Kristijan Kotarski

1.1. Banke između autokracije i demokracije

Bankarske krize u medijskim izvještajima najčešće se prikazuju kao nešto nepredvidivo i

1.1.1. Samo šest stabilnih zemalja

Uparivanjem prethodno navedenih definicija i pomnom analizom podataka dolaze do

1.1.2. Tri sukoba interesa

1.1.3. Igra bankovnih pogodbi

1.1.4. Bankarski sustavi u autokracijama

Haber i Calomiris to objašnjavaju usporedbom bankarskih sustava u različitim tipovima

1.1.5. Bankarski sustavi u demokracijama

1.1.6. Kontrast Kanade i SAD-a

Odličan primjer važnosti razlike u političkim institucijama, te njihovom utjecaju na

1.1.6. Manipulacija društvenom odgovornošću

Prethodno objašnjeni trendovi pokazuju koliko su enorman utjecaj u proliferaciji toksičnih

1.1.7. Uspješnije inačice demokracije

Vraćajući se na rezultate istraživanja prema kojima Australija, Kanada, Novi Zeland,

U liberalnoj koncepciji demokracije veto-točke čine prvenstveno bikameralni parlamenti i

Stephen H. Haber i Charles W. Calomiris proveli su minucioznu studiju političkih i povijesnih

1.2. Dihotomija između bankocentričnih i kapitalocentričnih financijskih sustava

Fundamentalna transformacija bankarskog poslovanja u razvijenim tržišnim ekonomijama

1.2.1. 'Liberalno-tržišne i 'koordinirano-tržišne' ekonomije i uloga financijskih sustava

Ukoliko kapitalocentrični sustavi omogućuju financiranje ne-financijskog korporativnog

Osnovna pretpostavka ovakve diferencijacije glasi da veća koncentracija dioničarskog

1.2.2. 'Bankarstvo utemeljeno na tržištu' kao nova vrsta financijskih sustava

Tablica 1 Tradicionalno 'Bankarstvo utemeljeno na tržištu'

Izvor: Hardie, I. i Howarth, D. (2013). Market-Based Banking and the International

Izvor: Finance Watch (2012)

1.2.3. Utjecaj transformacije bankarskih sustava na ne-financijska poduzeća i

Apropos utjecaja transformacije modernog bankarstva na financijsku stabilnost potrebno

1.2.4. Zaključne misli

Prije izbijanja globalne financijske krize prevladavalo je mišljenje da će financijski sustavi

S obzirom na uznapredovali stadij financijalizacije (rastuća dominacija financijskog sektora u

1.3.1. Modaliteti pomoći posrnulom financijskom sektoru

Financijski sektor moguće je stabilizirati putem kombinacije mjera monetarne i fiskalne

U domeni monetarne politike financijski sektor moguće je stabilizirati politikom

U domeni makroprudencijalne regulacije, financijski regulatori mogu stabilizirati banke

1.3.2. Analiza moći financijskog sektora

Kolektivna akcija financijskog sektora ne doprinosi samo smanjenju direktnih troškova za

Cornelia Woll smatra da u svim analiziranim slučajevima postoji strukturna asimetrija moći

1.3.3. Faktori koji olakšavaju koordinaciju financijskog sektora u slučaju krize

Različit stupanj uključivanja banaka u nacionalne aranžmane za spašavanje financijskog

Prvo, homogenost bankarskog sektora na temelju sličnosti poslovnih modela, veličine i

1.3.5. Važnost koordinacije između privatnog i javnog sektora u svrhu smanjenja

Prvo, moguće je ustrajati na opciji alociranja određenog postotka gubitka na držatelje

Ukoliko se vlade žele osloniti na doprinos financijskog sektora u saniranju posljedica

Analitička oštrina knjige sastoji se u fokusu na pitanje koordinacije između pripadnika

1.4. Politika financijske regulacije nakon globalne financijske krize

Sve to uvjetovalo je sklonost većine članica EU prema oštrijoj regulaciji koja bi

1.4.1. Političke prepreke promjenama

No, kada se zagrebe ispod pompoznih izjava i simboličke politike, sadržaj financijske

Hedge fond podrazumijeva agregiranje kapitala privatnih i institucionalnih investitora u svrhu

1.4.2. Basel III 'bez zubiju'

Prvi je nedostatak u dugačkom horizontu implementacije, do 2019. godine. Drugi značajan

1.4.3. Izazovi međunarodne koordinacije

1.4.4. 'Stvari se moraju mijenjati da bi ostale iste'

Kontraproduktivan karakter financijske regulacije demonstrira razlika između Glass-Steagall

Prva studija naziva Financial System Resilience Index: Building a strong financial

1.5. Selektivna primjena međunarodne financijske regulacije: slučaj Europske unije

Međunarodna suradnja u domeni financijske regulacije podrazumijeva značajne

1.5.1. Basel III i odstupanje od njegovog sadržaja u Europskoj uniji

Od najvažnijih elemenata Basela III inkorporiranih u CRD IV potrebno je istaknuti: podizanje

Površnim pregledom prethodno navedenih poteza mogla bi se iščitati predanost EU vjernoj