Chương

Lý thuyết định giá tài sản vốn

4 và kinh doanh chênh lệch giá

Nguyễn Văn Điệp

Quản lý danh mục đầu tư
FINA2341
 Nội dung chương
• 4.1 Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM)
• 4.2 CAPM và mô hình chỉ số
• 4.3 CAPM và thế giới thực
• 4.4 Mô hình đa nhân tố và CAPM
• 4.5 Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá
(APT)

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 2

 4.1 Mô hình định giá tài sản vốn
• Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM)
• TSSL yêu cầu của chứng khoán có liên quan
đến rủi ro hệ thống được đo lường bằng beta:
E (rM ) − rf = A M2
• Danh mục thị trường (M)
• Tỷ trọng của từng cổ phiếu trong danh mục thị
trường bằng giá trị thị trường của các cổ phiếu
chia cho tổng giá trị thị trường của tất cả các cổ
phiếu.

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 3

 4.1 CAPM: Giả định
Giả định của thị trường
Tất cả các nhà đầu tư là người
chấp nhận giá
Tất cả các thông tin liên quan đến
chứng khoán phân tích là miễn phí
và sẵn có công khai
Tất cả các tài sản được công khai
và giao dịch đại chúng
Không có thuế
Không có các chi phí giao dịch
Nhà đầu tư có thể đi vay và cho vay
với lãi suất phi rủi ro thông thường
không giới hạn
Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341
Giả định của nhà đầu tư
Thời gian lập kế hoạch của các nhà
đầu tư là một kỳ đơn lẻ
Nhà đầu tư là những người sử
dụng hiệu quả các phương pháp
phân tích → Nhà đầu tư có kỳ vọng
thuần nhất
Các nhà đầu tư là những người lý
trí, luôn tối ưu hóa TSSL trung bình-
phương sai (mean-variance)
4
 4.1 Mô hình định giá tài sản vốn

• Giả thuyết cân bằng (Hypothetical

Equilibrium)
• Tất cả các nhà đầu tư lựa chọn nắm giữa danh
mục thị trường
• Danh mục thị trường nằm trên đường biên hiệu
quả, đó là danh mục rủi ro tối ưu

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 5

 4.1 Mô hình định giá tài sản vốn
• Giả thuyết cân bằng
• Phần bù rủi ro của danh mục thị trường [𝐸 𝑅𝑀 =
𝐸 𝑟𝑀 − 𝑟𝑓 ] tỷ lệ thuận với phương sai của danh
mục thị trường và mức độ e ngại rủi ro của nhà
đầu tư: E ( RM ) = E (rM ) − rf = A M2
• Phần bù rủi ro của từng tài sản riêng lẻ:
• Tỷ lệ thuận với phần bù rủi ro trên danh mục thị trường
• Tỷ lệ thuận với hệ số beta của chứng khoán trên danh
mục thị trường

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 6

 Hình 7.1 Đường biên hiệu quả và đường thị trường vốn
(CML)

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 7

 4.1 Mô hình định giá tài sản vốn
• Chiến lược đầu tư thụ động là hiệu quả
• Định lý quỹ tương hỗ (Mutual fund theorem):
• Nếu tất cả các nhà đầu tư được tự do lựa chọn nắm
giữ một danh mục đầu tư giống với danh mục thị
trường, họ sẽ không gặp trở ngại gì nếu tất cả các cổ
phiếu trên thị trường được thay thế bằng cổ phiếu của
một quỹ hỗ tương duy nhất mà quỹ này nắm giữ danh
mục thị trường
• Nếu chiến lược thụ động là hiệu quả thì tại sao
sử dụng chiến lược chủ động?
• Không ai sẽ thực hiện phân tích chứng khoán: sẽ
không có danh mục hiệu quả
Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 8
 4.1 Mô hình định giá tài sản vốn
• Phần bù của danh mục thị trường
• Nhu cầu thúc đẩy giá làm cho TSSL kỳ vọng /
phần bù rủi ro giảm
• Phần bù rủi ro giảm, nhà đầu tư sẽ chuyển vốn
sang các tài sản phi rủi ro
• Phần bù rủi ro cân bằng của danh mục thị
trường [𝐸 𝑅𝑀 ] tỷ lệ thuận với:
• Rủi ro (phương sai) thị trường [σ2𝑀 ]
• Mức độ e ngại rủi ro trung bình [𝐴]ҧ của nhà đầu tư

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 9

 4.1 Mô hình định giá tài sản vốn
• TSSL kỳ vọng của các chứng khoán riêng
lẻ
• Mối quan hệ giữa TSSL kỳ vọng và beta
• Hàm ý của CAPM là phần bù rủi ro của chứng
khoán (TSSL vượt trội kỳ vọng) sẽ tỷ lệ thuận
với beta: E (rD ) = rf +  D [E (rM ) − rf ]

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 10

 4.1 Mô hình định giá tài sản vốn
• Đường thị trường chứng khoán (SML)
• Thể hiện mối quan hệ giữa TSSL kỳ vọng và
beta của CAPM
• Biểu thị các phần bù rủi ro tài sản đơn lẻ như là
một hàm số của rủi ro của tài sản
• Alpha
• TSSL bất thường của chứng khoán vượt trội so
với TSSL được dự đoán bởi mô hình cân bằng
(CAPM)

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 11

Hình 7.2 SML và một cổ phiếu có Alpha dương

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 12

 4.1 Mô hình định giá tài sản vốn
• Ứng dụng của CAPM
• Sử dụng SML như là tiêu chuẩn (benchmark) để
đánh giá TSSL kỳ vọng hợp lý của một tài sản
rủi ro
• SML cung cấp “tỷ suất rào cản” (hurdle rate) cho
các dự án nội bộ

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 13

 4.2 CAPM và mô hình chỉ số
• Mô hình chỉ số, TSSL thực tế, phương trình
TSSL trung bình-Beta
ri − rf =  i + i (rM − rf ) + ei
• ri: HPR
• αi: Hệ số chặn của SCL
• βi: Hệ số góc của SCL
• rM: TSSL chỉ số thị trường
• ei: Những ảnh hưởng đặc trưng của công ty

E (ri ) − rf =  i + i [E (rM − rf )]

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 14

 4.2 CAPM và mô hình chỉ số
• Ước tính mô hình chỉ số
RG =  G + G RM + eG
• TSSL vượt trội:
RG = rG − rf
• Phần dư: TSSL thực tế - TSSL dự đoán của G
eG = RG − ( G + G RM )

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 15

 Bảng 7.1 Thống kê TSSL hàng 01/06 - 12/10

Statistic (%) T-Bills S&P 500 Google

Average rate of return 0.184 0.239 1.125
Average excess return - 0.055 0.941
Standard deviation* 0.177 5.11 10.40
Geometric average 0.180 0.107 0.600
Cumulative total 5-year return 11.65 6.60 43.17
Gain Jan 2006-Oct 2007 9.04 27.45 70.42
Gain Nov 2007-May 2009 2.29 -38.87 -40.99
Gain June 2009-Dec 2010 0.10 36.83 42.36
* The rate on T-bills is known in advance, SD does not reflect risk.

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 16

 Hình 7.3A: TSSL hàng tháng

30 T-bills
SP 500
Google
Monthly returns (%)

20

10

-10

-20

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 17

Hình 7.3B TSSL tích lũy hàng tháng
T-bills
60.00 SP 500
Google
Cumulative returns (%)

40.00

20.00

0.00

-20.00

-40.00

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 18

 Hình 7.4 Biểu đồ phân tán/SCL: Google vs. S&P 500, 01/06-12/10

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 19

 Bảng7.2 SCL của Google (S&P 500), 01/06-12/10

Linear Regression

Regression Statistics
R 0.5914
R-square 0.3497
Adjusted R-square 0.3385
SE of regression 8.4585
Total number of
observations 60
Regression equation: Google (excess return) = 0.8751 + 1.2031 × S&P 500 (excess return)

Coefficients Standard Error t-Statistic p-value LCL UCL

Intercept 0.8751 1.0920 0.8013 0.4262 -1.7375 3.4877
S&P 500 1.2031 0.2154 5.5848 0.0000 0.6877 1.7185

Estimated Value - Hypothesis Value

t=
Does Google’s beta differ Standard Error of the Estimate
significantly from the market beta? Example :
1.2031 − 1
t= = .94
0.2154

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 20

 4.2 CAPM và mô hình chỉ số

• Đường đặc trưng chứng khoán (SCL)

• Đồ thị của TSSL vượt trội của chứng khoán so
với lãi suất phi rủi ro như là hàm số của TSSL
vượt trội của thị trường
• TSSL yêu cầu = Lãi suất phi rủi ro + β x TSSL
vượt trội kỳ vọng của chỉ số

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 21

 4.2 CAPM và mô hình chỉ số
• Ước tính Beta
• Hiện tượng đảo ngược về trung bình (Mean
reversion)
• Các Beta di chuyển hướng về trung bình theo
thời gian
• Để dự đoán beta trong tương lai cần điều
chỉnh ước tính từ dữ liệu lịch sử để tính toán
hồi quy hướng về 1,0

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 22

 4.3 CAPM và thế giới thực
• CAPM là sai dự trên tính hợp lệ của các giả
định của nó:
• Dự đoán hữu ích về TSSL kỳ vọng
• Không thể tin được như một lý thuyết
• Các nguyên tắc vẫn còn hiệu lực:
• Các nhà đầu tư nên đa dạng hóa
• Rủi ro hệ thống là rủi ro mà nó có vấn đề
• Danh mục rủi ro được đa dạng hóa tốt có thể
phù hợp với nhiều nhà đầu tư
Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 23
 Bài 1 (4-5/365)
• Bảng sau cung cấp thông tin cổ phiếu của
2 công ty.
Công ty 1$ Discount Store Everything 5$
TSSL dự kiến 12% 11%
Độ lệch chuẩn 8% 10%
Beta 1,5 1,0

• Lãi suất T-bill là 4% và phần bù rủi ro thị

trường là 6%.

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 24

 Bài 1 (4-5/365)
• Hãy tính:
• 1.1. TSSL hợp lý của mỗi công ty theo CAPM là
bao nhiêu?
• 1.2. Hãy xác định vị trí của 2 công ty trên đồ thị
SML và cổ phiếu của 2 công ty trên được định
giá như thế nào?

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 25

 Bài 2 (9/365)
• Xem xét bảng sau đây với TSSL kỳ vọng
đối với 2 cổ phiếu và thị trường cụ thể như
sau:
TSSL thị trường Cổ phiếu tấn công Cổ phiếu phòng thủ
rM (A) (D)
5% -2% 6%
25% 38% 12%

• Hãy trả lời các câu hỏi sau:

• 2.1. Tính hệ số beta của hai cổ phiếu.
• 2.2. Tính TSSL kỳ vọng của mỗi cổ phiếu nếu
TSSL của thị trường bằng 5% hay 25%.
Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 26
 Bài 2 (9/365)
• Hãy trả lời các câu hỏi sau:
• 2.3. Nếu lãi suất T-bill là 6% và TSSL thị trường
là 5% hay 25%, hãy vẽ đồ thị SML.
• 2.4. Mô tả 2 cổ phiếu trên đồ thị SML. Alpha
của hai cổ phiếu là bao nhiêu?
• 2.5. Lãi suất rào cản nên được nhà quản lý của
công ty tấn công sử dụng cho một dự án có đặc
điểm rủi ro của cổ phiếu phòng thủ là bao
nhiêu?

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 27

 Bài 2 (9/365)
Expected Return - Beta Relationship

40
35 SML
30
Expected Return

25
20
A
15 A
D M
10

0
0 0.5 1 1.5 2 2.5 3
Beta

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 28

 4.4 Mô hình đa nhân tố và CAPM
• Mô hình đa nhân tố (Multifactor models)
• Những mô hình mô tả TSSL của chứng khoán
phản ứng đối với một số nhân tố hệ thống
• Mô hình hai nhân tố mô tả TSSL vượt trội của cổ
phiếu i: Ri = E ( Ri ) + iGDP GDP + iIR IR + ei
• GDP là sự thay đổi ngoài kỳ vọng trong GDP
• IR là sự thay đổi ngoài kỳ vọng trong IR

• SML hai nhân tố:

E (ri ) = rf + iGDP [E (rGDP ) − rf ) + iIR [E (rIR ) − rf ]

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 29

 4.4 Mô hình đa nhân tố và CAPM
• Mô hình ba nhân tố Fama-French
Rit =  i + iM RMt + iSMB SMBt + iHML HMLt + eit
• RM: TSSL vượt trội của thị trường
• SMB: TSSL của danh mục các chứng khoán công
ty có quy mô nhỏ - TSSL của danh mục các chứng
khoán công ty có quy mô lớn
• HML: TSSL của danh mục các chứng khoán có tỷ
số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (BV/MV)
cao - TSSL của danh mục các chứng khoán có tỷ
số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường thấp
Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 30
 4.4 Mô hình đa nhân tố và CAPM
• Kết quả ước lượng cho cổ phiếu Google
• Ba khía cạnh của đặc điểm kỹ thuật thành công:
• R-square (R bình phương) hiệu chỉnh cao
• SD của phần dư thấp
• Giá trị của alpha nhỏ hơn

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 31

 Bảng 7.3 TSSL hàng tháng, 01/06-12/10

Monthly Excess Return % * Total Return

Standard Geometric Cumulative
Security Average Deviation Average Return

T-bill 0 0 0.18 11.65

Market index ** 0.26 5.44 0.30 19.51

SMB 0.34 2.46 0.31 20.70

HML 0.01 2.97 -0.03 -2.06

Google 0.94 10.40 0.60 43.17

*Total return for SMB and HML

** Includes all NYSE, NASDAQ, and AMEX stocks.

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 32

 Bảng 7.4 Thống kê hồi quy: Thông số kỹ thuật thay thế

Regression statistics for: 1.A Single index with S&P 500 as market proxy
1.B Single index with broad market index (NYSE+NASDAQ+AMEX)
2. Fama French three-factor model (Broad Market+SMB+HML)

Monthly returns January 2006 - December 2010

Single Index Specification FF 3-Factor Specification
Estimate S&P 500 Broad Market Index with Broad Market Index
Correlation coefficient 0.59 0.61 0.70
Adjusted R-Square 0.34 0.36 0.47
Residual SD = Regression SE (%) 8.46 8.33 7.61
Alpha = Intercept (%) 0.88 (1.09) 0.64 (1.08) 0.62 (0.99)
Market beta 1.20 (0.21) 1.16 (0.20) 1.51 (0.21)
SMB (size) beta - - -0.20 (0.44)
HML (book to market) beta - - -1.33 (0.37)
Standard errors in parenthesis

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 33

 Bài 3 (4/395)
• Giả sử có 2 nhân tố kinh tế F1, F2 độc lập
nhau. Lãi suất phi rủi ro là 6%, và tất cả
các cổ phiếu đều có thành phần rủi ro đặc
thù của công ty độc lập với nhân tố F và có
độ lệch chuẩn là 45%. Các danh mục trong
bảng sau đã được đa dạng hóa tốt. Hãy
xác định mối quan hệ giữa TSSL kỳ vọng
và beta trong nền kinh tế này.
Danh mục Beta của F1 Beta của F2 TSSL kỳ vọng
A 1,5 2,0 31%
B 2,2 -0,2 27%

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 34

 Bài 3 (4/395)
• E(rP ) = 6% + (βP1 × 10%) + (βP2 × 5%)

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 35

 Bài 4 (6/395)
• Giả sử danh mục A và B đều đa dạng hóa
tốt, E(rA) = 12% và E(rB) = 9%. Nếu nền
kinh tế chỉ có một nhân tố và βA = 1,2 và βB
= 0,8 thì lãi suất rủi ro là bao nhiêu?

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 36

 4.5 Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT)
• Kinh doanh chênh lệch giá (Arbitrage)
• Định giá sai tương đối tạo ra lợi nhuận phi rủi ro

• APT
• Được phát triển bởi Stephen Ross
• Một cơ hội kinh doanh chênh lệch giá sẽ phát
sinh khi một nhà đầu tư có thể kiếm được lợi
nhuận phi rủi ro mà không cần phải bỏ vốn đầu
tư
• Dựa trên Luật một giá

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 37

 4.5 Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT)
• Luật một giá
• Hai tài sản tương đương nhau về mọi mặt thì
chúng phải có cùng một giá
• Danh mục đa dạng hóa tốt
• Rủi ro phi hệ thống là không đáng kể
• Danh mục kinh doanh chênh lệch giá
• TSSL dương, khoản đầu tư ròng bằng 0, danh
mục đầu tư phi rủi ro
• Tổng rủi ro của danh mục này: σ p = β p σ M + σ (e p )
2 2 2 2

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 38

 4.5 Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT)
• Thực hiện kinh doanh chênh lệch giá
• Danh mục đa dạng hóa tốt (M) đại diện cho
nhân tố thị trường (F): Ri = E ( Ri ) + i F + ei
• Ri: TSSL vượt trội của chứng khoán i
• E(Ri): TSSL vượt trội dự kiến của chứng khoán i

• TSSL vượt trội của bất kỳ chứng khoán:

Ri =  i + i RM + ei
• TSSL vượt trội của danh mục đa dạng hóa tốt:

RP =  P +  P RM E ( RP ) =  P +  P E ( RM )

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 39

 4.5 Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT)
• Thực hiện kinh doanh chênh lệch giá
• Xây dựng danh mục Z từ P và M sao cho:
 Z = WP  P + (1 − WP )  M = 0
• WP : Tỷ trọng đầu tư vào P
• WM : Tỷ trọng đầu tư vào M, WM = 1 − WP
• βM = 1
1 − P
WP = WM = 1 − WP =
1− P 1− P

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 40

 4.5 Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT)
• Thực hiện kinh doanh chênh lệch giá
• Vì Z là danh mục phi rủi ro nên alpha của nó là:

 Z = WP P + (1 − WP ) M = WP P
• Phần bù rủi ro của Z phải = 0 vì rủi ro của Z = 0
• Nếu phần bù rủi ro của Z ≠ 0: có thể kiếm được lợi
nhuận kinh doanh chênh lệch giá

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 41

 4.5 Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT)
• Thực hiện kinh doanh chênh lệch giá
• Vì beta của Z = 0 nên E ( RP ) =  P +  P E ( RM ) chỉ
ra rằng phần bù rủi ro của Z chính là alpha của
danh mục.
• Alpha của danh mục là WP, αP nên:

1
E ( RZ ) = WP P = P
1− P
• Tạo một danh mục đầu tư kinh doanh chênh lệch giá
với khoản đầu tư ròng bằng 0 như sau:

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 42

 4.5 Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT)
• Thực hiện kinh doanh chênh lệch giá
• Tạo một danh mục đầu tư kinh doanh chênh lệch giá
với khoản đầu tư ròng bằng 0 như sau:
• Nếu βP < 1 và phần bù rủi ro của Z là dương: Nhà đầu tư sẽ đi
vay và đầu tư số tiền này vào Z. TSSL ròng (sau khi trả lãi của
khoản vay) là:

1
E ( RZ ) = P
1− P

• Nếu βP > 1 và phần bù rủi ro của Z là âm: Nhà đầu tư sẽ bán

danh mục Z và đầu tư số tiền thu được vào chứng khoán phi
rủi ro

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 43

 Bài 5 (5/395)
• Xem xét các dữ liệu cho nền kinh tế một
nhân tố. Tất cả các DMĐT đều được đa
dạng hóa tốt.
Danh mục E(r) Beta
A 12% 1,2
B 6% 0,0
• Giả sử một DMĐT khác, DMĐT E, được đa
dạng hóa tốt có beta là 0,6 và TSSL kỳ
vọng là 8%.

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 44

 Bài 5 (5/395)
• Hãy trả lời các câu hỏi sau:
• 5.1. Liệu có tồn tại một cơ hội kinh doanh
chênh lệch giá hay không?
• 5.2. Nếu có, chiến lược kinh doanh chênh lệch
giá sẽ như thế nào?

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 45

 Bài 5 (5/395)
• 5.1. The expected return for portfolio F
equals the risk-free rate since its beta
equals 0.
• For portfolio A, the ratio of risk premium to beta
is (12 − 6)/1.2 = 5
• For portfolio E, the ratio is lower at (8 – 6)/0.6 =
3.33
• This implies that an arbitrage opportunity
exists.

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 46

 Bài 5 (5/395)
• 5.2. For instance, you can create a portfolio
G with beta equal to 0.6 (the same as E’s)
by combining portfolio A and portfolio B in
equal weights. The expected return and
beta for portfolio G are then:
• E(rG ) = (0.5 × 12%) + (0.5 × 6%) = 9%
• βG = (0.5 × 1.2) + (0.5 × 0%) = 0.6

• Comparing portfolio G to portfolio E, G has

the same beta and higher return.

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 47

 Bài 5 (5/395)
• 5.2. Therefore, an arbitrage opportunity
exists by buying portfolio G and selling an
equal amount of portfolio E. The profit for
this arbitrage will be
• rG – rE =[9% + (0.6 × F)] − [8% + (0.6 × F)]
= 1%
• That is, 1% of the funds (long or short) in
each portfolio.

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 48

 Bài 6 (27/225)
• Xem xét các dữ liệu cho nền kinh tế một
nhân tố. Tất cả các DMĐT đều được đa
dạng hóa tốt.
Danh mục E(r) Beta
A 10% 1,0
F 4% 0,0
• Giả sử một DMĐT khác, DMĐT E, được đa
dạng hóa tốt có beta là 2/3 và TSSL kỳ
vọng là 9%.

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 49

 Bài 6 (27/225)
• Hãy trả lời các câu hỏi sau:
• 6.1. Liệu có tồn tại một cơ hội kinh doanh
chênh lệch giá hay không?
• 6.2. Nếu có, chiến lược kinh doanh chênh lệch
giá sẽ như thế nào?

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 50

 Table 7.5 Portfolio Conversion

Steps to convert a well-diversified portfolio into an arbitrage portfolio:

*When alpha is negative, you would reverse the signs of each portfolio weight
to achieve a portfolio A with positive alpha and no net investment.

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 51

Table 7.6 Largest Capitalization Stocks in S&P 500

Stock Weight
Stock Apple (AAPL) 1.39 Weight Stock 4.05 Weight
ExxonMobil (XOM) 2.04
Microsoft (MSFT) 1.93
Johnson & Johnson (JNJ) 1.52
Berkshire Hathaway (BRK.B) 1.45
Wells Fargo (WFC) 1.39
General Electric (GE) 1.35
Procter & Gamble (PG) 1.24
JP Morgan Chase (JPM) 1.19
Pfizer (PFE) 1.17
Total for 10 largest firms 17.33

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 52

 Table 7.7 Regression Statistics of S&P 500 Portfolio on
Benchmark Portfolio, 01/06-12/10

Linear Regression
Regression Statistics
R 0.9933

R-square 0.9866

Adjusted R-square 0.9864 Annualized

Regression SE 0.5968 2.067

Total number of observations 60

S&P 500 = - 0.1909 + 0.9337 × Benchmark

Standard
Coefficients Error t-stat p-level
Intercept -0.1909 0.0771 -2.4752 0.0163
Benchmark 0.9337 0.0143 65.3434 0.0000

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 53

 Table 7.8 Annual Standard Deviation

Period Real Rate Inflation Rate Nominal Rate

1/1 /06 - 12/31/10 1.46 1.46 0.61
1/1/96 - 12/31/00 0.57 0.54 0.17
1/1/86 - 12/31/90 0.86 0.83 0.37

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 54

 Figure 7.5 Security Characteristic Lines

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 55

 4.5 Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT)

• Tổng quát hóa mô hình đa nhân tố của APT

và CAPM
• Danh mục nhân tố (Factor portfolio)
• Danh mục đầu tư đa dạng tốt được xây dựng
có beta bằng 1 trên một nhân tố và beta bằng 0
cho bất kỳ nhân tố nào khác
• Mô hình hai nhân tố của APT
Ri =  i + i1 RM 1 + i 2 RM 2 + ei

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 56

 Table 7.9 Constructing an Arbitrage Portfolio

Constructing an arbitrage portfolio with two systemic factors

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 57

 Bài 7 (8/396)
• Giả sử rằng TSSL của chứng khoán được
tạo ra bởi mô hình một nhân tố:
Ri = αi + βiRM + ei
• Trong đó: Ri là TSSL vượt trội đối với chứng
khoán i và RM là TSSL vượt trội của thị trường.
Lãi suất phi rủi ro là 2%. Giả sử có 3 chứng
khoán A, B và C với các đặc trưng sau đây:
Chứng khoán βi E(Ri) σ(ei)
A 0,8 10% 25%
B 1,0 12 10
C 1,2 14 20

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 58

 Bài 7 (8/396)
• Hãy tính:
• 7.1. Nếu σM = 20%, tính phương sai của TSSL
của các chứng khoán A, B và C.
• 7.2. Bây giờ giả sử rằng có một số lượng không
giới hạn các tài sản có đặc tính TSSL giống với
chứng khoán A, B và C. Nếu một người thiết
lập một DM đa dạng hóa tốt gồm các chứng
khoán loại A, giá trị trung bình và phương sai
của TSSL vượt trội của danh mục này là bao
nhiêu? DMĐT chỉ gồm các chứng khoán loại B
hay C sẽ như thế nào?
•C
Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 59
 Bài 7 (8/396)
• Hãy tính:
• 7.3. Có tồn tại một cơ hội kinh doanh chênh
lệch giá trong thị trường này không? Cơ hội này
là gì? Phân tích cơ hội này bằng đồ thị.

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 60

 Bài 7(8/396)
• 7.1.
σi2 = βi2σ 2M + σi2 (e)

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 61

 Bài 8 (11/397)
• Giả sử thị trường có thể được mô tả bởi 3
nguồn rủi ro hệ thống sau đây với phần bù
rủi ro như sau:
Nhân tố Phần bù rủi ro
Sản lượng công nghiệp (I) 6%
Lãi suất (R) 2%
Niềm tin tiêu dùng (C) 4%

• TSSL của một cổ phiếu riêng biệt được tính

bởi công thức sau:
r = 15% + 1,0I + 0,5R + 0,75C + e
Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 62
 Bài 8 (11/397)
• Hãy trả lời các câu sau:
• 8.1. Sử dụng mô hình APT để tìm TSSL cân
bằng của cổ phiếu này. Lãi suất T-bills là 6%.
• 8.2. Cổ phiếu này đang được định giá cao hay
thấp? Vì sao?

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 63

 Bài 9
• Giả sử 2 cổ phiếu sau được định giá đúng
trên thị trường vốn:
• rA = 13% và βA = 1,1
• rB = 20% và βB = 1,8

• Hãy trả lời các câu sau:

• 9.1. Vẽ đồ thị SML?
• 9.2. Nếu trên thị trường xuất hiện cổ phiếu C có
beta bằng 1,9 và TSSL là 22%. Tính hệ số
alpha Jensen và cho biết tài sản này được định
giá cao hay thấp?
Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 64
 Bài 10
• 10.1. Nếu lãi suất phi rủi ro là 7,5% và tỷ
suất sinh lời kỳ vọng của thị trường là
19,5%. Theo CAPM thì TSSL kỳ vọng của
một cổ phiếu có beta là 1,4 là bao nhiêu?
• 10.2. Lãi suất phi rủi ro là 5,5% và tỷ suất
sinh lời kỳ vọng của thị trường là 15%.
Theo CAPM, một cổ phiếu có TSSL kỳ
vọng là 18% thì có hệ số beta là bao
nhiêu?

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 65

 Bài 10
• 10.3. Theo CAPM, một cổ phiếu có TSSL
kỳ vọng là 14%, hệ số beta cổ phiếu là 1,1.
Nếu lãi suất phi rủi ro là 5% thì phần bù rủi
ro thị trường là bao nhiêu?

Quản lý danh mục đầu tư – FINA2341 66