TỐC ĐỘ TĂNG TRƯỞNG

TĂNG TRƯỞNG CỦA THU

NHẬP
• Dựa vào số liệu quá khứ
• Tăng trưởng thu nhập trên mỗi cổ phiếu trong quá khứ
thường được sử dụng để đo tốc độ tăng trưởng của công
ty
• Dựa vào số liệu ước tính sẵn có
• Các nhà phân tích đã ước tính tăng trưởng của thu nhập
trên mỗi cổ phiếu cho nhiều công ty. Đây là một cách
thuận tiện để thu thập tốc độ tăng trưởng.
• Dựa vào các chỉ số cơ bản
• Về căn bản, tất cả tốc độ tăng trưởng của thu nhập có thể
truy vết tới 2 chỉ số cơ bản sau: Số vốn công ty đầu tư vào
đự án mới và khả năng sinh lời mà dự án mới tạo ra
TỐC ĐỘ TĂNG TRƯỞNG QUÁ KHỨ CỦA
EPS

• Tỉ lệ tăng trưởng trong quá khứ của thu nhập là thực tế đã xảy ra, nhưng nó lại rất
nhạy cảm với:
• Cách tính: tôc độ tăng trưởng của thu nhập sẽ khác nhau dựa vào phương pháp
tính trung bình. Tốc độ tăng trưởng trung bình số học có xu hướng cao hơn là tốc
độ tăng trưởng bình quân gia quyền
• Giai đoạn ước lượng: thời điểm bắt đầu tính toán có thể tạo ra các kết quả khác
nhau. Sử dụng năm suy thoái làm năm gốc sẽ khiến tốc độ tăng trưởng cao hơn
• Khi sử dụng tốc độ tăng trưởng quá khứ, cần phải biết rằng:
• Tốc độ tăng trưởng sẽ không có ý nghĩa khi thu nhập tăng từ giá trị bằng 0
• Tốc độ tăng trưởng sẽ giảm dần khi công ty có quy mô lớn hơn
• Có bằng chứng cho rằng tốc độ tăng trưởng thu nhập trong quá khứ không phải là
thước đo tốt cho thu nhập của tương lai
 Trung bình cộng
An example: You have the following rates of return on a stock:
2000 -21.56%
2001 44.63%
2002 23.35%
2003 20.98%
2004 3.11%
2005 34.46%
2006 17.62%
n
HPR T
HPR avg = å
T =1 n
(-.2156 + .4463 + .2335 + .2098 + .0311 + .3446 + .1762)
HPR avg = = 17.51%
7
AAR= 17.51%

4
5-4
 Trung bình nhân
(Geometric Average)
An example: You have the following rates of return on a stock:
2000 -21.56%
2001 44.63%
2002 23.35%
2003 20.98%
2004 3.11%
2005 34.46%
2006 17.62%
1/ n
é n ù
HPR avg = êÕ (1 + HPR T ) ú -1
ë T =1 û

HPR avg = (0.7844 ´1.4463´1.2335´1.2098´1.0311´1.3446 ´1.1762)1/7 - 1 = 15.61%

GAR=15.61%
5
5-5
 Khi nào nên sử dụng GAR và khi nào nên sử dụng AAR?

• Một vấn đề phổ biến nhất khi có một tập dữ liệu là ảnh hưởng
của các giá trị ngoại lai. Trong tập dữ liệu 11, 13, 17 và 1000,
trung bình nhân là 39,5, trong khi trung bình cộng là 260,75.
• Việc sử dụng giá trị trung bình nhân thích hợp cho các thay đổi
tỷ lệ phần trăm, các con số biến động và dữ liệu thể hiện mối
tương quan, đặc biệt là đối với các danh mục đầu tư. Hầu
hết lợi tức trong tài chính có mối tương quan như cổ phiếu, lợi
tức trái phiếu và phí bảo hiểm. Khoảng thời gian dài hơn làm
cho ảnh hưởng của phép tính kép trở nên quan trọng hơn và do
đó cũng sử dụng một giá trị trung bình số học. Trong khi đối
với các tập dữ liệu độc lập, số trung bình cộng thích hợp
hơn vì nó dễ sử dụng và dễ hiểu.
 Khi nào nên sử dụng GAR và khi nào nên sử dụng AAR?

• Sử dụng AAR nếu như bạn không tái đầu tư các dòng tiền nhận được
trước khi kết thúc thời kỳ.
• Sử dụng GAR nếu bạn đang tái đầu tư các dòng tiền nhận được trước
khi kết thúc thời kỳ.
ƯỚC LƯỢNG CỦA NHÀ QUẢN TRỊ VÀ NHÀ
PHÂN TÍCH

• Khi định giá công ty, chúng ta thường dựa vào các dự báo của nhà quản
trị (Bởi vì, xét cho cùng họ hiểu biết về công ty sâu sát hơn bất kỳ ai)
hoặc dựa vào các dự báo của các nhà phân tích
• Các dự báo của nhà quản trị có thể phản ánh sự hiểu biết vượt trội của
họ, nhưng chúng có thể mắc một sai lầm chết người, đó là sự thiên vị
• Về lý thuyết, dự báo của nhà phân tích bên ngoài sẽ có tính khách quan,
nhưng trên thực tế, họ không những thiên vị mà còn có thể đưa ra các
dự báo không phù hợp với mục tiêu định giá.
• Từ đây suy ra nhận định của bản thân có thể là cách tốt nhất để ước
lượng tốc độ tăng trưởng
NGUỒN GỐC TĂNG TRƯỞNG

• Để các doanh nghiệp tăng trưởng, chúng cần:

• Bổ sung thêm tài sản hoặc vốn đầu tư, và vốn đầu tư bổ sung phải
tạo ra lợi nhuận (tăng trưởng nhờ đầu tư phát triển)
• Quản lý các tài sản hiện có một cách hiệu quả hơn, từ đó tăng lợi
nhuận biên và khả năng sinh lời của tài sản hiện hữu (tăng trưởng
nhờ hiệu quả)
 Tăng trưởng nhờ đầu tư phát triển
• Tăng trưởng thu nhập từ đầu tư phát triển là một hàm của 2 quyết định:
• Quy mô vốn tái đầu tư để giúp doanh nghiệp tăng trưởng là bao nhiêu? Vốn tái đầu tư được bổ sung
từ:
• Từ thu nhập cho VCSH: đây là một phần của LNST được giữ lại để tái đầu (tỉ lệ LN giữ lại)
• Từ lợi nhuận hoạt động: đây là một phần của LN hoạt động sau thuế được đầu tư cho hoạt động kinh
doanh
• Khả năng sinh lời của vốn tái đầu tư như thế nào? g = mức vốn tái đầu tư * khả năng sinh lời của vốn tái đầu tư
• Với thu nhập cho VCSH, được đo lường bằng ROE
• Với LN hoạt động, được đo bằng khả năng sinh lời của vốn đầu tư (ROIC)

Tốc độ tăng trưởng kỳ vọng

LNST LN hoạt động

Tỉ lệ tái đầu tư = ROC = EBIT(1-t)/

Tỉ lệ LN giữ lại = ROE = LNST/ giá
x (Chi tiêu vốn ròng x giá trị sổ sách của
1- (Cổ tức/LNST) trị sổ sách VCSH
+ △ VLĐ)/EBIT(1-t) vốn đầu tư
Tốc độ tăng trưởng VCSH Tốc độ tăng trưởng của LN hoạt động
 Chỉ tiêu quan trọng: ROC

Điều chỉnh EBIT cho:

1. -Chi phí hoặc thu nhập bất thường Sử dụng thuế suất biên.
2. -Hợp đồng thuê và R&D ROIC nhờ việc lãi suất biên
3. -Thu nhập mùa vụ thấp sẽ không bền vững
4. -Lợi thế thương mại từ M&A

EBIT(1 − thuế suất)

ROC =
Giá trị sổ sách của VCSH + Nợ vay − TM

Điều chỉnh giá trị sổ sách của VCSH cho: Điều chỉnh giá trị sổ sách
1. +Vốn hoá R&D của nợ vay cho
2. +Lợi thế thương mại từ M&A 1. +Vốn hoá hợp động thuê

Có thể sử dụng số liệu của năm trước

hoặc số liệu bình quân cho một kỳ
Tăng trưởng nhờ hiệu quả

• Tốc độ tăng trưởng có hiệu quả được xác định như sau:
Tốc độ tăng trưởng hiệu quả = (ROCt+1 - ROCt)/ROCt
• Ví dụ: giả sử công ty có khả năng sinh lời của vốn đầu tư vào tài sản hiện tại là 5%. Nếu
công ty có thể tăng khả năng sinh lời lên 10% vào năm sau. Tốc độ tăng trưởng nhờ
hiệu quả của công ty sẽ là:
Tăng trưởng hiệu quả = (10% -5%)/5% = 100%
• Lưu ý:
• Đối với các công ty có ROC càng thấp, mức tăng trưởng hiệu quả có khả năng đạt cao hơn
• Mức tăng trưởng hiệu quả sẽ không bên vững và sẽ bị giới hạn
Tốc độ tăng trưởng kỳ vọng

• Tốc độ tăng trưởng của lợi nhuận hoạt động được xác định như sau:
Tốc độ tăng trưởng kỳ vọng = ROCt+1 * Tỉ lệ tái đầu tư + (ROCt+1 - ROCt)/ROCt
• Tiếp theo ví dụ trên, nếu công ty này có tỉ lệ tái đầu tư là 50% và ROC của khoản đầu
tư mới là 10%, thì tốc độ tăng trưởng cho năm tới sẽ là :
Tốc độ tăng trưởng kỳ vọng = 0,5*10%+100% = 105%
• Sự khác biệt cơ bản là tăng trưởng nhờ tái đầu tư sẽ bền vững hơn, trong khi lợi
nhuận từ cải thiện hiệu quả hoạt động sẽ mang tính ngắn hạn hơn.
Tăng trưởng doanh thu và Biên lợi nhuận hoạt động

• Tất cả các phương trình tăng trưởng cơ bản giả định rằng công ty có ROE hoặc ROC
bền vững trong dài hạn
• Khi LN hoạt động là âm hoặc sẽ thay đổi theo thời gian:
• Ước lượng tốc độ tăng trưởng doanh thu theo thời gian
• Sử dụng tăng trưởng doanh thu trong quá khứ để dự báo tăng trưởng doanh
thu trong tương lai gần
• Giảm tốc độ tăng trưởng khi quy mô công ty lớn
• Theo dõi doanh thu tuyệt đối để đảm bảo rằng tốc độ tăng trưởng có khả thi
• Ước lượng biên LN hoạt động kỳ vọng mỗi năm
• Đặt mục tiêu biên lợi nhuận của công ty
• Điều chỉnh biên LN hiên hành về biên LN mục tiêu
• Ước lượng tỉ lệ doanh thu/vốn mà công ty cần để tái đầu tư hàng năm
Sirius Radio: Doanh thu và tăng trưởng doanh thu 2006

Năm Tăng trưởng DT Doanh thu Biên LN hoạt động LN hoạt động
 Sirius: tỉ lệ tái đầu tư cần thiết

Năm Doanh thu △ Doanh thu Tỉ số DT/Vốn Tái đầu tư Vốn đầu tư Lợi nhuận hoạt động ROC kỳ vọng

Tỉ lệ DT/Vốn trung bình của ngành Vốn đầu tư năm t+1 = Vốn đầu tư năm t+ Vốn tái đầu tư năm t+1