TEMA 6: DERIVATS SOBRE TIPUS

D’INTERÉS EN MERCATS OTC

1. Contractes de tipus d’interès a termini o forward rate agreement (FRA)

2. Contractes de permuta financera (SWAP)
3. Opcions OTC sobre tipus d’interès
 2

Índex
1. Contractes de tipus d’interès a termini o forward rate agreement (FRA)
1.1. Cobertura i especulació
1.2. Concepte i característiques
1.3. Liquidació del contracte
1.4. Operacions d’arbitratge
1.5. Valoració
2. Contractes de permuta financera (SWAP)
2.1. Cobertura i especulació
2.2. Descripció i liquidació
2.3. Valoració.
3. Opcions OTC sobre tipus d’interès
3.1. Opcions CAP
3.2. Opcions FLOOR
3.3. OPCIONS COLLAR
 3

Introducció
Un derivat financer o instrument derivat és un producte financer amb un valor que
depèn del preu d'un altre actiu.
L'actiu del qual depèn pren el nom d'actiu subjacent. Els subjacents utilitzats poden ser molt
diferents, accions, índexs borsaris, valors de renda fixa, tipus d'interès o matèries primeres.
En general, els actius derivats es poden negociar:

1)En mercats organitzats.

§Les transaccions es realitzen sota la tutela d’una Cambra de Compensació que garanteix
el bon final de l’operació a través d’un sistema de garanties.
§Ací es negocien els actius derivats com ara els futurs i les opcions estandaritzades.( 20%
negociació)

2)En mercats no organitzats, OTC (Over The Counter), mercats “part a part”.
§Les operacions es pacten directament entre les parts.
§Els FRA, SWAP, CAP i FLOOR, entre d’altres, se solen negociar en mercats OTC.
§La major part de la negociació es concentra en aquest mercat. 80% negociació.
§Hi ha risc d’insolvència.

La finalitat de qualsevol actiu derivat, negociat o no en mercats organitzats, és cobrir els

possibles riscos que puguen aparèixer en l’operatòria financera. En el nostre context,
aquests riscos estan relacionats amb les possibles pujades o baixades en els tipus d’interès.
 4

1. CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

1.1. Cobertura
Els FRA (Forward Rate Agreement) són contractes a termini sobre tipus d’interès entre
dues parts que tenen posicions contraposades sobre l’evolució dels tipus d’interès.
Aquestes posicions contraposades tindrien riscos diferents, si l’operació és de cobertura, o
expectatives diferents, si l’operació és d’especulació.

Operacions de cobertura

A)COBERTURA del risc de pujada de t.i.: Comprar FRA

Suposem que un agent és prestador a llarg termini (inversió) i, al mateix temps prestatari a
curt termini. És a dir, els terminis d’inversió i de finançament no coincideixen. Que passarà
al moment del refinançament si el agent tem una pujada dels tipus d’interès ?

Inversió a llarg termini (tipus fix)

COMPRADOR FRA
Finançament Finançament
a curt termini a curt termini

Risc d’interès? Pujada de tipus

 5

1. CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

1.1. Cobertura
A) COBERTURA del risc de pujada de t.i.: Comprar FRA

Inversió (prestador) a 0Rt2

Finançament (prestatari) Posició a pendre en t=0 :

a 0Rt1 comprar FRA a 0Ft1,t2
0 t1 t2

Risc de pujada de tipus

Es vol cobrir de pujades de tipus

L’agent tem una pujada de d’interès i beneficiar-se (cobrar) en
tipus d’interès quan torne a el mercat si passa això.
demanar prestat. Adopta una posició alcista.
 6

1. CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

1.1. Cobertura

B) COBERTURA del risc de baixada dels t.i.: venda FRA

Suposem ara la situació contrària. En concret, suposem que un agent és prestatari a llarg
termini i prestador a curt termini. Ara tindríem l’esquema següent. Que passarà en el
moment de la reinversió si el agen tem una baixada dels t.i ?

Finançament a llarg termini (tipus fix)

Inversió a curt Inversió a curt

termini VENEDOR FRA
termini

Risc d’interès? Baixada de tipus

 7

1. CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

1.1. Cobertura

B) COBERTURA del risc de baixada dels t.i.: venda FRA

Finançament (prestatari) a 0Rt2

Inversió (prestador) Posició a pendre en t=0 :

a 0Rt1 venda FRA a 0Ft1,t2
0 t1 t2

Risc de baixada de tipus

Es vol cobrir de baixades de tipus
L’agent tem una baixada de d’interès i beneficiar-se (cobrar) en el
tipus d’interès quan torne a mercat si passa això.
prestar. Adopta una posició a la baixa.
 8

1. CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

1.2. Concepte i característiques

Data de contractació Data d’inici Data de venciment

 9

1. CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

1.2. Concepte i característiques

Data de contractació Data d’inici Data de venciment

 10

1. CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

1.2. Concepte i característiques

Inversió a llarg termini Finançament a llarg termini

Finançament Finançament
Inversió a curt Inversió a curt
a curt termini a curt termini termini termini

- Com que els FRA es contracten amb antelació, les alternatives anteriors han de ser
equivalents.

- En certesa: els FRA coincideixen amb els tipus implícits de l’ETTI i els realitzats
posteriorment.

- Amb incertesa però sobre la base de la Teoria Pura de les Expectatives : els tipus
s’igualen als tipus implícits en l’ETTI i aquests igualen els tipus esperats.
 11

1.CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

1.3.Obtenció dels tipus màxims i mínims
• Determinació del preu teòric
Es pretén l’equivalència financera entre les quantitats cobrades i pagades de la part d’operació certa i
futura que és el que es pretén assegurar.
És el tipus d’interès màxim o mínim que cal assegurar per a cobrir el risc d’interès.

Període major
Període menor
Període de vigència

Sent:
TM: Tipus d’interès (%) del període major: 0Rt2
Tm: Tipus d’interès (%) del període menor: 0Rt1
DM: Dies del període major: (t2-t0)
Dm: Dies del període menor: (t1-t0)
TF = 0Ft1,t2
L’equivalència financera es deduïx de l’equació:
 12

1.CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

1.3.Obtenció dels tipus màxims i mínims
Operant:

Resultant:

Ha d’assenyalar-se que en el mercat de diners els preus no són els mateixos per a prestar que per a prendre
prestat. D’ací que es deduïsca un preu teòric per al venedor i un altre per al comprador. El preu teòric del
comprador és un màxim i el del venedor un mínim.
 13

EXERCICI 1:
Determineu el preu teòric comprador/venedor d’un contracte Fra 1/6 mesos, tenint en
compte que els tipus d’interès del mercat monetari són:

Període dies demanda oferta

(acceptant) (prestador)
Comprador
1 mes 30 4,684% 4,835% FRA

6 mesos 182 4,518% 4,669 Venedor

FRA

Hem d’analitzar la posició contraria en el mercat per obtenir el preu

teòric.
 14

EXERCICI 1:
• COMPRADOR DEL FRA: Risc: Pujada de tipus
Prestador (182 dies)

Acceptant (30 dies) Període de vigència

D= t2-t1= 152 dies

• VENEDOR DEL FRA: Risc: Baixada de tipus

Acceptant (prestatari) (182 dies)

Prestador (30 dies) Període de vigència

D= t2-t1= 152 dies
 15

1. CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

1.4. Liquidació del contracte
Com es liquida el FRA?

Inversió a llarg termini Finançament a llarg termini

Finançament Finançament Inversió a curt Inversió a curt

a curt termini a curt termini termini termini
 16

1. CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

1.4. Liquidació del contracte

Si pugen els tipus d’interès El comprador rep Q del venedor

Si baixen els tipus d’interès El comprador paga Q al venedor
 17

1. CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

1.4. Liquidació del contracte

La liquidació de les posicions llargues en FRAs per interessos anticipats o vençuts és

indiferent doncs es tracta de quanties financerament equivalents.
 18

1. CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

1.4. Liquidació del contracte

Ambdues
liquidacions són
financerament
equivalents

Si pugen els tipus d’interès El comprador rep Q del venedor

Si baixen els tipus d’interès El comprador paga Q al venedor
 19

1. CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

1.4. Liquidació del contracte
 20

EXERCICI FRA
Completa els quadres següents suposant que 0 és la data de contractació, t la data d’inici i
t + 1 la data de venciment:

Cobertura amb FRA

Posició Risc Estratègia
Prestador Llarg Termini i prestatari Curt T. Pujada de tipus Compra FRA
Prestatari LT i prestador CT Baixada de tipus Venda FRA
Risc de pujada

Liquidació comprador FRA amb fins de cobertura

Tipus Liquidació FRA Mercat real Operació global

Cobra Demana prestat a t.i. més alts Coberta
Paga Demana prestat a t.i més baixos Coberta
Risc de baixada

Liquidació venedor FRA amb fins de cobertura

Tipus Liquidació FRA Mercat real Operació global

Paga Presta a tipus més alts Coberta
Cobra Presta a tipus més baixos Coberta

Prestar = invertir
Demanar prestat = finançar-se
 21

EXERCICI 2
En t=0 la taula de tresoreria d’un banc es vol cobrir d’una possible pujada de tipus d’interès per a dins
d’un mes i per un període de tres mesos. Per a això pren posicions llargues en un FRA al tipus
0F1/12, 4/12= 5%. Transcorregut un mes, el tipus d’interès ha pujat i és de 1/12R3/12= 6%. Sabent que el
nominal del contracte és 1.000.000 €, liquida el contracte per interessos anticipats, açò és, en la data
d’inici o liquidació i per interessos vençuts.
 22

EXERCICI 2
 23

EXERCICI 3
En t=0 una empresa preveu un excedent de tresoreria per a dins de 3 mesos i es planteja invertir-los
durant 6 mesos. L’empresa tem que es produïsca una baixada de tipus d’interès en el curt termini. Per
cobrir-se de possibles baixades de tipus, pren posicions curtes (venedor) en un FRA al tipus
0F3/12,9/12=5%. Transcorreguts tres mesos, el tipus d’interès ha baixat a 3/12R6/12 = 4%. Sabent que el
nominal del contracte és 1.000.000 €, liquida el contracte per interessos anticipats (data de liquidació)
i per interessos vençuts.
 24

EXERCICI 3
 25

EXERCICI 4
Analitzeu el risc, el FRA a utilitzar i la posició a prendre en el mateix, en els següents supòsits:

1. Una entitat planeja l'emissió de pagarés a un mes dins de tres mesos.

2. Una entitat ha previst un excedent de tresoreria dins de tres mesos i es planteja la seua inversió a un
termini de tres mesos.

3. Una empresa acudeix al mercat OTC per a cobrir una emissió de pagarés a sis mesos d’ací tres
mesos. Quines operacions pot realitzar l'empresa per a cobrir la seua posició?

Exemple Risc FRA a utilitzar Posició a pendre

3
 26

EXERCICI 5. Siga una entitat financera que té invertits 100 milions d'euros al 6% durant 182 dies i per
això demana prestat fons per la mateixa quantitat a 30 dies al 5,75%. Per cobrir el risc d'interès
contracta un FRA al 0 FD,75%.
a) Determina quina posició adoptarà en l' operació de FRA.

Financiació 30 dies Financiació 152 dies

b) Determina la liquidació de l’operació si, arribat el moment el tipus de referencia fóra:

!"/!$" 𝑅%&'/!$" = 6%.
 27

EXERCICI 5
c) Raona si estarà cobert enfront del risc d’interès
 28

EXERCICI 5
 29

EXERCICI 5
e) Respon els apartats b i c si, arribat el moment, el tipus de referència fóra el 5,40%.

e.b) Liquidació FRA

 30

EXERCICI 5
e.c) Estarà cobert enfront del risc d’interès?
 31

EXERCICI 5
 32

EXERCICI 6. Una entitat financera ha concedit un préstec de 500 milions d'euros a un client a un
termini de 60 dies al 5,5 %. Per la mateixa quantitat és prenedora de fons a 180 dies al 4,5 %. Per tal
de cobrir el risc d'interès de l'operació de FRA al " 𝐹$"/!$" ,%)"/!$" = 5,5%.

a) Determina quina posició adoptarà en contractar el FRA.

Finançament 500 M € al 4,5%, 180 días

Invierteix 60 días Inverteix 120 días

 33

b) Obteniu la liquidació de l'operació tenint en compte que arribat el moment el tipus de referència és:
b.1) $"/!$" 𝑅%'"/!$" = 5,5%
b.2) $"/!$" 𝑅%'"/!$" = 5 %
b.3) $"/!$" 𝑅%'"/!$" = 6%

b.1) $"/!$" 𝑅%'"/!$" = 5,5%. Los tipos se han mantenido constantes.

 34

b.2) $"/!$" 𝑅%'"/!$" = 5 %.

 35

EXERCICI 6
 36

b.3) $"/!$" 𝑅%'"/!$" = 6% .

 37

EXERCICI 6
 38

1. CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

1.5. Operacions d’arbitratge
 39

EXERCICI 7 Tipus “forward” implícits vs tipus “forward” cotitzats

Inverteix al 0R4/12=12% 4 mesos

Es finança 3 mesos Es refinança 1 mes

a 0R3/12=11% al 0F3/12,4/12=12%
 40

EXERCICI 7 Tipus “forward” implícits vs tipus “forward” cotitzats

TAULA DE FLUXOS

Operacions Fluxos Operacions Fluxos Operacions Fluxos

en t = 0 en t = 0 en t = 3/12 en t = 3/12 en t = 4/12 en t = 4/12

Devolució
Finançament
+1 u. m. préstec – –
a 3 mesos a l’11%
+interessos
Posició compradora
Nou préstec al Devolució
en un FRA per un
0 12% a 1 mes per préstec
nominal d’1,0275 u.
efecte del FRA + interessos
m.

Inversió del préstec Recuperació

a 4 mesos al 12% d’inversió

Total 0 0 >0
 41

EXERCICI 7 Tipus “forward” implícits vs tipus “forward” cotitzats

Es finança al 0R4/12=12% 4 mesos

S’inverteix 3 mesos S’inverteix 1 mes

a 0R3/12 =11% al 0F3/12,4/12=15%
 42

EXERCICI 7 Tipus “forward” implícits vs tipus “forward” cotitzats

TAULA DE FLUXOS

Fluxos Operacion
Operacions Operacions Fluxos Fluxos
en s
en t = 0 en t = 3/12 en t = 3/12 en t = 4/12
t=0 en t = 4/12

Recuperació
–1 u. m. – –
Inversió

Posició venedora
Reinversió al 15%
en un FRA per un Recuperaci
0 durant 1 mes
nominal d’1,0275 u. ó d’inversió
per efecte del FRA
m.
Finançament Devolució
+1 u.
amb préstec – – préstec +
m.
a 4 mesos al 12% interessos

Total 0 0 >0
 43

1.CONTRACTES DE TIPUS D’INTERÈS A TERMINI (FRA)

Valoració dels FRAs cotitzats ja en el mercat
El valor de mercat d'una posició llarga en un FRA en un instant L, tal que t>L>0

Data contractació Data inici Data venciment

L
0 t t+1

" 𝑅*
! 𝐹" ,"$%
" 𝑅*+% * 𝑅%
" 𝐹* ,*+%
, 𝑅 *+% -,

, 𝑅*-,

• La diferència entre les liquidacions de les posicions llargues en FRAs iniciats en 0 i L

radicarà en la diferència entre ! 𝐹" ,"%& i ' 𝐹" ,"%&. Si pugen els tipus d'interès la posició llarga
guanya valor. Si baixen els tipus d' interès, tindrà valor negatiu. Com a alternativa als FRAs
cotitzats es poden utilitzar els implícits en l' ETTI del mercat monetari en l' instant de
valoració.
 44
ü Si la valoració és en la data de venciment

Posicions llargues a FRAs

𝑉 𝐹𝑅𝐴 = ( ! 𝐹" ,"$% − & 𝐹" ,"$% ) · 𝑁 · ((𝑡 + 1) − 𝑡)

Posicions curtes a FRAs

𝑉 𝐹𝑅𝐴 = ( & 𝐹" ,"$% − ! 𝐹" ,"$% ) · 𝑁 · ((𝑡 + 1) − 𝑡)

ü Si la valoració és en la data L

Posicions llargues a FRAs

( , 𝐹* ,*+% − " 𝐹* ,*+% ) · 𝑁 · ((𝑡 + 1) − 𝑡)
𝑉, (𝐹𝑅𝐴) =
1 + , 𝑅 *+% -, · ((𝑡 + 1) − 𝐿)

Posicions curtes a FRAs

( " 𝐹* ,*+% − , 𝐹* ,*+% ) · 𝑁 · ((𝑡 + 1) − 𝑡)
𝑉, (𝐹𝑅𝐴) =
1 + , 𝑅 *+% -, · ((𝑡 + 1) − 𝐿)

On , 𝑅 *+% -, és el tipus d' interès nominal anual utilitzat per descomptar des de t + 1 a L i , 𝐹* ,*+% és la
cotització al mercat del FRA amb el mateix subjacent però negociat en L
 45

EXERCICI 8 Valoració d’un FRA ja iniciat

ETTI del mercat interbancari (EURIBOR) en t = 1/12

D. de venciment
 46

EXERCICI 8 Valoració d’un FRA ja iniciat

VALOR de la posició llarga

Posició llarga i baixen els tipus, valor negatiu

VALOR de la posició curta

Posició curta i baixen els tipus, valor positiu

 47

2. Contractes de permuta financera (SWAP)

2.1. Concepte i característiques
El SWAP o permuta financera d’interessos és un acord entre dues parts per intercanviar els fluxos
de pagaments en concepte d’interessos derivats d’una operació financera sobre un import principal
teòric i durant un període de temps determinat.
El SWAP es pot interpretar com un contracte a termini multiperíode en el qual, fixat un tipus
d’interès en el contracte, es procedeix a liquidar l’operació en cada subperíode, per comparació entre
el tipus d’interès assenyalat en el contracte i el tipus de liquidació que representa la situació del
mercat.

Elements del contracte

• Nominal teòric (N): Import sobre el qual es calculen els interessos.

• Dates:
o Data de contractació: La de l’establiment de l’acord.
o Data inicial: Moment en què s’inicia el còmput del primer període d’interès.
o Data de venciment: Final de l’últim període d’interès.
o Dates de liquidació: Moments en els quals es procedeix a la permuta d’interessos.
• Tipus d’interès:
o Tipus d’interès fix (TF): Tipus d’interès contractual.
o Tipus d’interès variable o flotant(TV): Tipus d’interès de mercat en cada un dels
subperíodes.
• D = Dies del període de vigència, hi haurà tants períodes de vigència com dates de liquidació.
 48

2. Contractes de permuta financera (SWAP)

2.1. Concepte i característiques

Les liquidacions són al venciment del període,

sempre interessos vençuts i no anticipats!!

1a Liq 2a Liq 3a Liq 4a Liq 5a Liq 6a Liq

Dates de liquidació SWAP

D. de contractació D. d’inici D. de
venciment
Període 1 Període 2 Període 3 Període 4 Període 5 Període 6
 49

2. Contractes de permuta financera (SWAP)

2.2. Aplicacions

Es pot utilitzar com un instrument de cobertura enfront del risc d’interès o bé com un instrument
especulatiu.

Cobertura del risc de pujades de tipus d’interès Risc de pujada de tipus

Inverteix a LT

Es finança Es finança Es finança

Es finança
CT CT CT L’agent tem una pujada de tipus d’interès
CT
quan torne a demanar prestat

Risc d’interès?

PAGADOR FIX DEL SWAP

 50

2. Contractes de permuta financera (SWAP)

2.2. Aplicacions
Cobertura del risc de baixades de tipus d’interès

Finançament a LT Risc de baixada de tipus

Inversió a CT Inversió a CT Inversió a CT Inversió a CT

Risc d’interès? L’agent tem una baixada de tipus d’interès

quan torne a invertir

PAGADOR VARIABLE DEL SWAP

En un contracte swap d’interessos, les parts contractants s’identifiquen com a pagador fix i pagador
variable.

En un contracte swap es compara un tipus d’interès fix amb un tipus d’interès variable de referència que
han d’aplicar les dues parts contractants sobre el mateix període d’interès i nominal:

-Si els tipus PUGEN (el tipus d’interès fix < tipus d’interès variable) à el pagador variable paga la
diferència al pagador fix (el pagador fix es beneficia si els tipus es comporten igual que el risc del qual es
vol cobrir).
-si els tipus BAIXEN (el tipus d’interès fix > tipus d’interès variable) à el pagador fix paga la diferència al
pagador variable (el pagador variable es beneficia si els tipus es comporten igual que el risc del qual es
vol cobrir).
 51

2. Contractes de permuta financera (SWAP).

2.2. Aplicacions
El sentit del swap d’interessos està en el desig de canviar el perfil de pagaments d’interessos d’un
préstec i convertir-lo de fix a variable o de variable a fix.

Per què passa això? Doncs sovint es té accés a un finançament a tipus fix o variable molt competitiu i, no
obstant això, es prefereix canviar la forma de pagar els interessos per expectatives sobre l’evolució dels
tipus d’interès o per casar millor els fluxos monetaris propis.

Exemples :

1) Davant una pujada (baixada) de tipus d’interès, els que tinguin accés a un finançament a tipus
variable (fix) molt competitiu desitjaran protegir-se (beneficiar-se) d’aquesta evolució dels tipus d’interès i
convertir el seu finançament a tipus fix (variable).

2) Un agent té els seus ingressos prefixats en quantia a través de contractes de venda i vol que els seus
costos financers siguen fixos i no comprometen la rendibilitat de la seua activitat. L’agent té accés a un
finançament a tipus variable molt competitiu. En aquest cas pot demanar un préstec a interès variable i
entrar com a pagador fix en un swap:

Préstec SWAP (pagador fix)

a interès variable
Rep variable
Paga variable

Inversor Paga fix

 52

EXEMPLE: Analitza el risc i la posició a prendre en el següents casos:

1.Una entitat financera amb un actiu a tipus d’interès variable derivat d’un crèdit concedit a una empresa
no financera, el vol substituir per ingressos a tipus fix per obtenir millor adequació entre els seus actius i
els seus passius.

2.Inversors privats en deute públic de cupó fix volen substituir els seus ingressos per uns altres a tipus
variable, ja que tenen expectatives alcistes de tipus d’interès.

3.Una empresa està endeutada amb un banc, que li va concedir un crèdit renovable a tres mesos a tipus
d’interès variable i voldria que el seu finançament fóra a tipus fix.

4.Una entitat financera es finança amb crèdits renovables a dos mesos i inverteix a tipus fix a un any.

Exemple Risc Posició per prendre

1 De baixada de tipus Pagador variable

2 De pujada de tipus Pagador fix

3 De pujada de tipus Pagador fix

4 De pujada de tipus Pagador fix

 53

2. Contractes de permuta financera (SWAP)

2.3. Liquidació
 54

Exemple: siga un swap de nominal 1.000 euros, amb períodes d’interessos anuals (m = 1) i durada n
= 20 anys. El tipus fix és el 5%. Després dels 20 anys sabem que s’han produït les liquidacions
següents:

Interessos a Interessos a Fluxos swap Fluxos swap

Any RF Rv Tipus fix (CF) Tipus variable (CV) Pagador fix Pagador variable
1 5% 3,5% 50 35 -15 15
2 5% 3,8% 50 38 -12 12
3 5% 4,5% 50 45 -5 5
4 5% 5,0% 50 50 0 0
5 5% 6,5% 50 65 15 -15
6 5% 7,0% 50 70 20 -20
7 5% 6,8% 50 68 18 -18
8 5% 6,2% 50 62 12 -12
9 5% 5,5% 50 55 5 -5
10 5% 5,0% 50 50 0 0
11 5% 4,5% 50 45 -5 5
12 5% 5,0% 50 50 0 0
13 5% 6,5% 50 65 15 -15
14 5% 7,0% 50 70 20 -20
15 5% 6,8% 50 68 18 -18
16 5% 6,2% 50 62 12 -12
17 5% 5,5% 50 55 5 -5
18 5% 5,0% 50 50 0 0
19 5% 4,5% 50 45 -5 5
20 5% 4,8% 50 48 -2 2
 55

Quotes anuals d’interessos d’un préstec americà a 20 anys de 1.000 u. m. de nominal a tipus fix del 5%

Quotes anuals d’interessos d’un préstec americà a 20 anys de 1.000 u. m. de nominal a tipus variable

80

70

60

50

40

30

20

10

0
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20
 56
Fluxos (+) Pagador Fix Fluxos (-) Pagador Fix
25

20

15

10

0
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20
-5

-10

-15

-20
Fluxos (+) Pagador Variable Fluxos (-) Pagador Variable
20

15

10

0
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20
-5

-10

-15

-20

-25
 57

2. Contractes de permuta financera (SWAP)

2.3. Liquidació

• Com que el SWAP es pot interpretar com un conjunt de FRA’s succesius contractats tots al tipus fix
del SWAP, podem utilitzar el mètode del FRA per a la valoració, considerant TF = 0Ft1,t2

• N’hi ha prou amb comparar el tipus SWAP pactat 0Ft1,t2 (en t=0) amb els tipus SWAP que hi hauria
en el moment de la valoració LFt1,t2 per exemple en t = L, tenint en compte el nominal del contracte i
els dies del període de liquidació. Es fa una valoració per a cada període del SWAP i desprès se
sumen els valors per conèixer la valoració global.

• NOTA: en el cas dels SWAP’s s’utilitza capitalització composta per actualitzar des de la data de
liquidació fins a la data de valoració.
 58

2. Contractes de permuta financera (SWAP)

EXERCICI 9. Valoració d’un SWAP pel mètode dels FRA
En t =0 tenim l’ETTI següent: 0R1= 2%, 0R2= 3%, 0R3= 4%, 0R4= 5%. En aquest instant es contracta
un SWAP a 4 anys, nominal 100 €. Transcorregut 1 any, t=1, tenim 1R1= 5%, 1R2= 6%, 1R3= 7%,
sabent que els tipus forward són: 0F1,2 = 0F2,3= 0F3,4= 4,878%.
Calcula el valor del SWAP (pagador fix) passat un any pel mètode dels FRA.

Tipus al comptat vigents en 1

0 1 2 3 4
 59

2. Contractes de permuta financera (SWAP)

EXERCICI 9. Valoració d’un SWAP pel mètode dels FRA
 60

2. Contractes de permuta financera (SWAP)

EXERCICI 10.

• Les entitats A i B van realitzar un swap en les condicions següents:

• Entitat A: Pagador Fix; Entitat B: Pagador Variable.

• Tipus Fix Contractual 6,5%.
• Principal Teòric 100 milions
• Dates:
• Data contractació:1.06.10
• Data entrada vigor:15.06.10
• Dates liquidació: 15.06 i 15.12
• Data Venciment: 15.06.12

• Realitzeu la liquidació de l’operació en cada un dels períodes d’interès, tenint en compte que els
tipus d’interès variables aplicables als successius períodes són els següents:
• (15.06.10): 6,025;
• (15.12.10): 6,620;
• (15.06.11): 6,415;
• (15.12.11): 6,240
61
62
63
 64

2. Contractes de permuta financera (SWAP)

EXERCICI 11.
• L’entitat financera A va prendre fons el 1.06.11 a un termini de 2 anys a un interès fix
del 4% anual pagador trimestralment per un import de 100 milions d’euros.
Simultàniament, els fons es van invertir en el mercat interbancari a 3 mesos a un tipus
anual del 5% amb el propòsit de continuar en el futur renovant esta col·locació.
• Per a cobrir-se enfront d’un possible descens dels tipus d’interès dos mesos més tard,
va subscriure un contracte swap com pagador variable amb les següents
característiques:
• Data de contractació:1.08.11
• Data de Entrada en vigor 1.09.11
• Dates de liquidació: 1.09, 1.12, 1.03 i 1.06
• Data de venciment: 1.06.13
• Principal teòric: 100 milions
• Tipus fix contractual: 5,25%
• a) Obteniu les liquidacions dels dos primers trimestres sabent que els tipus aplicables
han sigut: (1.09.11): 4,75; (1.12.11): 5,25.
• b) Compareu aquesta situació amb la qual tindria l’entitat en el cas de no haver
contractat el swap.
• Supòsit: Les renovacions en el mercat interbancari es fan al 4,75 % en el primer
trimestre i al 5% en el segon.
65
66
67
 68

3. Opcions OTC sobre tipus d’interès

• La gran volatilitat dels tipus d’interès ha potenciat la negociació de les opcions com a
instrument de gestió del risc d’interès.

• Una opció sobre tipus d’interès és un contracte que dóna dret a prestar (o
prendre prestat) a un determinat tipus d’interès en una data també prefixada.
Addicionalment estos contractes també permeten prestar o prendre prestat durant un
període de temps determinat.

• La negociació de les opcions pot fer-se en mercats organitzats i no organitzats.

A estos últims s’els denomina OTC (over the counter, part a part).

• El desenvolupament de les opcions ha sigut extraordinari perquè presenta un

avantatge sobre la resta d’instruments derivats. Permet cobrir una determinada posició
davant de moviments adversos dels tipus d’interès, i simultàniament, beneficiar-se dels
moviments favorables dels mateixos.

• L’opció constitueix doncs una autèntica operació d’assegurança, on a canvi d’un preu
(prima de l’opció) el seu posseïdor s’assegura la possibilitat d’efectuar l’operació al
tipus d’interès contractat. Si el tipus d’interès de mercat li resulta més favorable, pot no
exercir el seu dret d’opció.
 69

3. Opcions OTC sobre tipus d’interès

Denominacions:

Tradicionalment en les opcions s’anomena call a l’operació de compra, i put a la de

venda. Però allò a que dóna dret la call i la put difereix de l’actiu subjacent. En les
opcions OTC comprar una call protegeix de les pujades de tipus d’interès i la compra
d’una put de les baixades.

Classes:

Les opcions OTC poden instrumentar-se sobre determinats subjacents: depòsits

bancaris, deute públic, fra’s, swaps, …

No obstant això, les opcions directes sobre tipus no solen fer-se perquè impliquen
moviments de fons (sobre deute públic o depòsits bancaris) que quedarien vetades a les
posicions especulatives i d’arbitratge la qual cosa és bàsica per al desenvolupament del
mercat. També la negociació (transferència a tercers) tindria dificultats ja que només
podria fer-se a un agent amb una problemàtica idèntica.

Per eixa raó les opcions solen instrumentar-se sobre actius derivats.
 70

3. Opcions OTC sobre tipus d’interès

OPCIONS SOBRE FRA´S

En les opcions sobre Fra´s el comprador de l’opció (de compra o de venda) té dret a
rebre una liquidació semblant a la corresponent al Fra subjacent.

A.- Opcions de compra (call) sobre Fra

L’opció proporciona el dret a entrar en el FRA com a comprador, obligant a la part

venedora de l’opció a assumir la posició de venedor del FRA.

Per este dret es paga la corresponent prima que representa el valor de l’opció.

Resultant:
Si el tipus d’interès augmenta (que és el risc que es pretén cobrir)
t1Rt2-t1 > 0Ft1,t2 → S’executa l’opció cobrant la quantitat resultant.
Si el tipus d’interès disminuïx
t1Rt2-t1 < 0Ft1,t2 → No s’executa l’opció
 71

3. Opcions OTC sobre tipus d’interès

B.- Opcions de venda (put) sobre Fra

L’opció proporciona el dret a entrar en el FRA com a venedor, obligant a la part venedora
de l’opció a assumir la posició de comprador del FRA.

Per este dret es paga la corresponent prima que representa el valor de l’opció.

Resultant:
Si el tipus d’interès disminuïx (que és risc que es pretén cobrir)
t1Rt2-t1 < 0Ft1,t2 → S’executa l’opció cobrant la quantitat resultant.
Si el tipus d’interès augmenta
t1Rt2-t1 > 0Ft1,t2 → No s’executa l’opció.

Els avantatges de les opcions sobre els propis Fra´s, és que només s’executen quan els
moviments de tipus d’interès són desfavorables, podent-se beneficiar d’estos quan són
favorables.

El venedor de l’opció, que ocupa una posició d’assegurador, té com a benefici el valor de
 72

3. Opcions OTC sobre tipus d’interès

EXERCICI 12.
Es compra una opció tipus Fra 3/6 mesos al 5,25% sobre 100.000.000 €. Digueu:
a) Com es desenvoluparà l’operació si l’opció fóra una call i en el moment de la liquidació
el tipus de referència fóra: a.1) 5%; a.2) 6%.
b) I si l’opció comprada fóra una put?
73
74
 75

3. Opcions OTC sobre tipus d’interès

 76

Cal assenyalar que l’exercici de l’opció suposa la realització efectiva de swap

subjacent fins al seu venciment.

Per això, és possible que encara que en un determinat moment siga interessant l’exercici
de l’opció, es desestime si es pensa que en el futur els tipus d’interès es mouran en
sentit contrari.

EXERCICI 13.
Analitzeu l’exercici 10 en cas que, en compte de contractar un swap s’haguera contractat una opció
swap.
 77

3. Opcions OTC sobre tipus d’interès

3.1 – Opcions CAP
Un cap és un contracte que permet al comprador de l’opció assegurar-
se un cost màxim d’un deute a mitjà i llarg termini. Dóna dret a rebre
els diferencials positius de tipus d’interès entre el tipus de mercat
(variable) i el tipus pactat. El preu és el pagament de la prima.

Resultant:
Si Rv > RCap; S’executaria l’opció (exercici automàtic) i el comprador de
l’opció rebria el diferencial d’interessos.
Si Rv < Rcap: No hi hauria moviment de fons.
 78

3. Opcions OTC sobre tipus d’interès

3.2 – Opcions FLOOR
Un floor és un contracte que permet al comprador prestar diners a un
tipus mínim durant un determinat període de temps. Dóna dret a rebre
els diferencials negatius entre el tipus de mercat (variable) i el tipus
pactat.

Resultant:
Si Rv > Rfloor: No hi hauria moviment de fons
Si Rv < Rfloor: S’executaria l’opció (exercici automàtic) i el comprador de
l’opció rebria el diferencial d’interessos.
 79

3. Opcions OTC sobre tipus d’interès

3.3 – Opcions COLLAR
El collar suposa la combinació de dos opcions que es contracten amb posició contrària.
En una d’elles l’agent actua en qualitat de comprador i en l’altra de venedor.

Collar prestatari

En el collar prestatari l’opció comprada és el cap i la venuda és el floor. Amb la compra

del cap es pretén cobrir el cost màxim per al finançament (objectiu bàsic), però al vendre
l’opció floor, es renuncia a determinats descensos de tipus. D’aquesta manera el cost de
l’operació descendeix (diferència entre primes) i s’assegura un túnel per als tipus
d’interès.

Collar prestador

En el collar prestador l’opció comprada és el floor i la venuda és el cap. Amb la compra

del floor es pretén obtindre una rendibilitat mínima (objectiu) però al vendre l’opció cap,
es renuncia a tipus d’interès relativament alts. D’esta manera el cost de l’operació
descendeix i s’assegura un túnel per als tipus d’interès.
 80

EXERCICI 14.
Una empresa que pren diners a termini de tres mesos desitja cobrir-se enfront de
potencials pujades dels tipus d’interès. Per a això contracta un cap a un tipus contractual
del 5,5 % anual.
a) Quin seria el desenllaç de l’operació en el pròxim trimestre (90 dies) si el contracte és
sobre 100.000.000 € i el tipus de referència és: a.1) 7 %; a.2) 5%; a.3) 4%.
b) Quina seria la liquidació si en compte de contractar el cap, realitzarà un collar
prestatari a tipus Rfloor = 5 % ; Rcap = 5,5 %
81
 82

Representació gràfica
 83

EXERCICI 15.
Una empresa que té contractat un depòsit semestral en una entitat financera a tipus
d’interès variable realitza un floor que li garanteix com a mínim un tipus d’interès del 5,5
% anual.
Quin seria el desenvolupament de l’operació en el pròxim semestre (182 dies) si el
nominal del contracte és 100.000.000 € i el tipus de referència és: a.1) 7 %; a.2) 5%; a.3)
5,5%.
b) Quina seria la liquidació si en compte de contractar el floor, realitzara un collar
prestador a tipus Rfloor = 5,5% ; Rcap = 6 %
84
 85

EXERCICI 16.
Una empresa que ha emés bons per 500 milions d’euros a un tipus euribor (3 mesos) + 1
punt. desitja, davant del temor d’una pujada dels tipus d’interès, garantir-se un cost
màxim per al seu endeutament del 6%. Amb tal fi contracta un cap amb una comissió del
0,25 % anual pagadora trimestralment.
En funció que l’Euribor prenga valors de: a) 4%, b) 4,75% i c) 5,25%
Quin seria el tipus a contractar?
Indiqueu la situació en el pròxim trimestre suposant que este té 90 dies.

Tipus a contractar:
Euribor a 3 mesos +1 +0,25 £ 6%
Euribor a 3 mesos £ 4,75%

Tipus del CAP: Rcap £ 4,75%

86
87
88
 89

BIBLIOGRAFIA
Bibliografia bàsica:

Hull, J. C. (2014). Introducción a los mercados de futuros y opciones. Prentice Hall. 8ª Edición.
Capítulos 6, 7 y 21.

Bibliografia complementària:

Knop, R. (2005). Manual de Instrumentos Derivados, Biblioteca de Economía y Finanzas, 13,

Ediciones Empresa Global, Madrid. Capítulos 3, 4, 8 y 9.

Meneu, V., E. Navarro, E., y M.T. Barreira (1992). Análisis y gestión del riesgo de interés. Ariel
Economía. Capítulos 4 y 5.