‫‏‬

‫المملكة‏العربٌة‏السعودٌة‏‬

‫‏ جامعة‏اإلمام‏محمد‏بن‏سعود‏اإلسبلمٌة‏‬
‫‏‬
‫عمادة‏التعلٌم‏عن‏بعد‏‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‪WWW.E-IMAMM.COM‬‬ ‫‏ منتدى‏كلٌة‏االقتصاد‏والعلوم‏اإلدارٌة‏–‏االنتساب‏المطور‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫ملخص‏مقرر‏األسواق‏المالٌة‏وإدارة‏المحافظ ‏‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫مال‏‪451‬‏‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫تلخٌــص‏خٌــــــــــال‏‏‬ ‫‏‬
‫اعادة‏تنسٌق‏وإضافات‏مفرح‏ؼزوانً‏‬ ‫‏‬

‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
 ‫المحاضرة‏األولى‏‬
‫الوساطة‏المالٌة‏‏تعنً‏‏‪:‬‏‬
‫‏التوسط‏بٌن‏طرفٌن‏‪:‬‏ذوي‏الفابض‏وذوي‏العجز‏‪،‬‏لتوجٌه‏الفابض‏من‏الثروة‏لدى‏الفبة‏األولى‏‏‏ذوي‏الفابض‏إلى‏الفبة‏الثانٌة‏‏‬
‫ذوي‏العجز‏‪.‬‏‏وتقوم‏الفبة‏الثانٌة‏بإدارة‏أموال‏ذوي‏الفابض‏ولٌس‏تملكها‪.‬‏‬
‫‏‬
‫ذوي‏الفابض‏‪:‬‏هم‏المدخرون‏الذٌن‏ٌملكون‏االموال‏‪،‬‏لدٌهم‏اموال‏فابضة‏عن‏احتٌاجاتهم‏وٌرٌدون‏عابد‏على‏هذه‏االمول‏‪.‬‏‬
‫ذوي‏العجز‏‪:‬‏هم‏المستثمرون‏الذٌن‏ٌستثمرون‏وٌدٌرون‏اموال‏ذوي‏الفابض‏وال‏ٌملكونها‏‪.‬‏‬
‫‏‬
‫أعمال‏مإسسات‏الوساطة‏المالٌة‪:‬‏‬
‫تشمل‏أعمال‏مإسسات‏الوساطة‏المالٌة‏القٌام‏بالعملٌات‏التالٌة‏سوا ًء‏ا‏كانت‏لحسابها‏أو‏لحساب‏زبابنها‪:‬‏‬
‫‪ .1‬عملٌات‏فورٌة‏ومستقبلٌة‏وعملٌات‏على‏حقوق‏الخٌار‏والمقاٌضة‪.‬‏‬
‫‪ .2‬عملٌات‏على‏سابر‏األدوات‏المشتقة‏أو‏المركبة‏فً‏كل‏ما‏ٌتعلق‏بــ‪:‬‏‬
‫‪ ‬األسهم‏وسابر‏القٌم‏المنقولة‏واألوراق‏المالٌة‏كافة‏بما‏فٌها‏سندات‏الدٌن‏وسندات‏الحكومة‪.‬‏‬
‫‪ ‬األوراق‏التجارٌة‪.‬‏‬
‫‪ ‬العمبلت‪.‬‏‬
‫‪ ‬المعادن‏الثمٌنة‪.‬‏‬
‫‪ ‬السلع‪.‬‏‬
‫‪ .3‬عملٌات‏على‏سابر‏األدوات‏المالٌة‏المطروحة‏للتداول‪.‬‏‬
‫‪ .4‬عملٌات‏إدارة‏المحافظ‏المالٌة‪.‬‬
‫‏‬
‫أقسام‏السوق‏المالٌة‏‪:‬‏‬
‫اوال‏‪:‬‏حسب‏مدة‏استحقاق‏األوراق‏المالٌة‏إلى‏‪:‬‏‬
‫‪ .1‬سوق‏رأس‏المال‏‪:‬‏واألدوات‏المستخدمة‏هً‏األسهم‏والسندات‪.‬‏ذات‏االستحقاق‏طوٌل‏االجل‏‪.‬‏‬
‫‪ .2‬سوق‏النقد‪:‬‏واألدوات‏المستخدمة‏هً‏شهادات‏اإلٌداع‏والكمبٌاالت‏وأذونات‏الخزٌنة‏والقبوالت ‏المصرفٌة ‏وؼٌرها ‏من ‏‬
‫األوراق‏التجارٌة‏قصٌرة‏األجل‪.‬‏‬
‫ثانٌا‏‪:‬‏حسب‏طبٌعة‏األوراق‏المالٌة‏إلى‏‪:‬‏‬
‫‪ .1‬األسواق‏األولٌة‪.‬‏ٌتم‏طرح‏األوراق‏المالٌة‏ألول‏مرة‏‏‏(‏تسمى‏‏األسواق‏الربٌسٌة‏‏)‬
‫‪ .2‬األسواق‏الثانوٌة‪ٌ.‬تم‏فٌها‏تداول‏األوراق‏المالٌة‏التً‏تم‏طرحها‏فً‏وقت‏سابق‪.‬‏(‏انتقال‏اوراق‏الملٌكة‏من‏طرؾ‏الخر‏)‬
‫ثالثا‏‪:‬‏حسب‏البعد‏الزمنً‏للعقود‏إلى‏‪:‬‬
‫‪ .1‬األسواق‏اآلنٌة‪.‬‬
‫‪ .2‬األسواق‏اآلجلة‪.‬‬
‫رابعا‏‪:‬‏حسب‏المكان‏وكٌفٌة‏التداول‏إلى‏‪:‬‏‬
‫‏‬ ‫‪ .1‬أسواق‏منظمة‏((‏البورصات)‪.‬‏لها‏تشرٌعات‏تحكمها‏‏‏‬
‫‏‬ ‫‪ .2‬أسواق‏ؼٌر‏منظمة‪.‬‏لٌس‏لها‏تشرٌعات‏تحكمها‏‬
‫‏‬ ‫‏‬
‫‏‬ ‫‏‬
‫‏‬ ‫‏‬
‫‏‬ ‫‏‬
‫‏‬ ‫‏‬
‫‏‬ ‫‏‬
‫‏‬ ‫‏‬
‫‏‬ ‫‏‬
‫‏‬ ‫‏‬
‫‏‬ ‫‏‬
‫‏‬

‫‪2‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫المحاضرة‏الثانٌة‏‬
‫األسواق‏المالٌة‏‪:‬‏‬
‫ًء‬
‫ٌعتبر‏السوق‏المالً‏منظما‏لبلستثمار‏المالً‏فً‏أي‏مجتمع‏وهو‏ٌقوم‏بعدد‏من‏الوظابؾ‏االقتصادٌة‏التً‏تهم‏المستثمرٌن‏‬
‫والمجتمع‪.‬‏‬
‫‏‬
‫وظابؾ‏االسواق‏المالٌة‏‪:‬‏‬
‫‪ .1‬توفٌر‏أو‏زٌادة‏كمٌة‏المصادر‏المالٌة‏المتاحة ‏‪:‬‏حٌث‏توفر‏قنوات‏استثمارٌة‏متعددة‏لكل‏من‏الدابنٌن‏(‏وحدات‏‬
‫الفابض)‏والمدٌنٌن‏(‏وحدات‏العجز)‪.‬‏‬
‫‪ .2‬تقدٌم‏مختلؾ‏المعلومات‏المالٌة ‏‪ :‬‏التً‏تتعلق‏باألصول‏المالٌة‏المتوفرة‏فً‏السوق‏المالً‏من‏جهة‏والمعلومات‏‬
‫المتعلقة‏بالوضع‏المالً‏للشركات‏من‏جهة‏ثانٌة‏إلى‏األفراد‏والمشارٌع‏والمستثمرٌن‪،‬‏وتوفر‏علٌهم‏الجهد‏والوقت‏‬
‫والمخاطر‪.‬‏‬
‫‪ .3‬توفٌر‏السٌولة‏لمالكً‏األصول‏المالٌة‏المختلفة‏‪:‬‏ باعتبار‏هذا‏النوع‏من‏االستثمار‏ٌعد‏من‏االستثمارات‏السابلة‪.‬‏‬
‫‪ .4‬تطوٌر‏وتنمٌة‏أسالٌب‏التموٌل‏المختلفة‏‪:‬‏(‏قصٌرة‪،‬‏متوسطة‪،‬‏طوٌلة‏األجل‏)‏للمشروعات‏المختلفة‪.‬‏‬
‫‪ .5‬تساعد‏عملٌة‏التنمٌة‏االقتصادٌة‏فً‏المجتمع ‏‪:‬‏من‏خبلل‏كونها‏مإشراًء‏لؤلموال‏االقتصادٌة‏ومرآة‏عاكسة‏لما‏ٌحدث‏‬
‫فً‏االقتصاد‪.‬‏وهً‏أداة‏التخاذ‏اإلجرااات‏المالٌة‏لمعالجة‏أي‏خلل‏اقتصادي‪.‬‏‬
‫‪ .6‬نستطٌع‏هنا‏تحدٌد‏الوظٌفة‏الربٌسٌة‏لؤلسواق‏المالٌة‏من‏خبلل ‏‪:‬‏قٌامها‏بنقل‏األموال‏الفابضة‏(‏المدخرات)‏من‏‬
‫القطاعات‏التً‏تملكها‏إلى‏القطاعات‏التً‏تحتاجها‏(‏أي‏التً‏لدٌها‏عجز‏فً‏األموال)‪.‬‬
‫‏‬
‫العناصر األساسية لسوق األوراق المالية‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫الوسطاء‬ ‫‏‬
‫جهة (وحدات) العجز‬
‫الجهة الفائضة‬ ‫‏‬
‫‏ المتاجرة‬
‫األسهم والسندات‬
‫المنتجات‬ ‫النشاطات‬ ‫‏ إدارة االستثمار‬
‫واألدوات المالية األخرى‬ ‫‏‬
‫تمويل الشركات‬
‫‏‬
‫‏ التوجيهات واالستشارات‬
‫سوق األوراق المالية‬
‫االستثمارية‬ ‫‏‬
‫المستثمرون‬ ‫المؤسسات‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫البورصة والودائع‬
‫‏ قوانين وضوابط بيع وشراء‬
‫وبيت المقاصة‬ ‫‏‬
‫آليات وتسهيالت‬ ‫القوانين‬
‫المالية‬ ‫األدوات‬
‫( ‪) clearing House‬‬ ‫‏‬
‫‏ ضوابط البورصات‬
‫‏‬
‫‏‬
‫أدوات‏االستثمار‏‪:‬‏‬
‫أداة‏االستثمار‏(‪:)investment tool / instrument‬‏‏‬
‫هً أن ٌمتلك المستثمر أصالً مقابل المبلغ المستثمر‪ ،‬وقد ٌكون ذلك األصل حقٌقٌا ً ( قار أو سللع مثالً) أو مالٌا ً ( سسه أو سسد مثالً)‪.‬‬
‫أهم‏أدوات‏االستثمار‏المتاحة‏للمستثمر‪:‬‬
‫‏األوراق‏المالٌة‏‪،‬‏العقار‪،‬‏السلع‪،‬‏والمشروعات‏االقتصادٌة‪،‬‏والعمبلت‏األجنبٌة‪،‬‏والمعادن‏‪،‬‏وصنادٌق‏االستثمار‪.‬‬
‫األوراق‏المالٌة‪:‬‏‬
‫تعتبر‏األوراق‏المالٌة‏من‏أبرز‏أدوات‏االستثمار‏فً‏عصرنا‏الحاضر؛‏وذلك‏لما‏توفره‏من‏مزاٌا‏للمستثمر‏ال‏تتوفر‏فً‏‬
‫أدوات‏االستثمار‏األخرى‪.‬‏‬
 ‫‏‬
‫تختلؾ‏األوراق‏المالٌة‏فٌما‏بٌنها‏من‏عدة‏زواٌا‪:‬‏‬
‫‪‬‏من‏حٌث‏الحقوق‏التً‏ترتبها‏لحاملها‏‪:‬‏‬
‫منها‏ما‏هو‏أدوات‏ملكٌة‏ ‪-‬‏‪- Equity Instrument‬‏مثل‏األسهم‏ ‪-‬‏‪Stocks‬‏‪-‬‏بؤنواعها‪،‬‏ومنها‏ما‏هو‏أدوات‏دٌن‏‬
‫( ‪)Debt Instrument‬‏مثل‏السندات‏‪،Bonds‬‏وشهادات‏اإلٌداع‏‪Certificates of Deposit‬‏وؼٌرها‪.‬‏‬
‫المحاضرة‏الثالثة‏‬
‫‪‬‏من‏حٌث‏الدخل‏المتوقع‏منها‪:‬‏‬
‫هناك‏أوراق‏مالٌة‏متؽٌرة‏الدخل‏كالسهم‏الذي‏ٌتؽٌر‏نصٌبه‏من‏توزٌعات‏األرباح‏‪Dividend‬‏من‏سنة‏ألخرى‪،‬‏ومنها‏ما‏‬
‫هو‏ثابت‏الدخل‏كالسند‏الذي‏ٌتحدد‏كوبونه‏من‏قٌمته‏االسمٌة‪.‬‏‬
‫‪‬‏من‏حٌث‏درجة‏األمان‏التً‏توفر‏لحاملها‪:‬‏‬
‫فالسهم‏الممتاز‏مثبلًء‏‏ٌوفر‏لحامله‏أماناًء‏أكثر‏من‏السهم‏العادي‏ولكن‏أٌا‏منها‏أقل‏أمانا‏من‏السند‏المضمون‏‬
‫ًء‬ ‫ًء‬
‫بعقار ‪ Mortgage‬‏ألن‏األخٌر‏ٌوفر‏لحامله‏حق‏حٌازة‏األصل‏الحقٌقً‏الذي‏ٌضمن‏السند‏فً‏حالة‏توقؾ‏عن‏الدفع‪.‬‏‬
‫ٌترتب‏على‏عملٌة‏االستثمار‏فً‏سوق‏األوراق‏المالٌة‏حٌازة‏المستثمر‏ألصل‏مالً‏ؼٌر‏حقٌقً‏ٌتخذ‏شكل‏سهم‏أو‏سند‏أو‏‬
‫شهادة‏إٌداع‏‪..‬‏إلخ‪.‬‏‬
‫‏‬
‫ٌشتري‏المستثمر‏األصول‏المالٌة‏بنااًء‏على‏توقعات‏لها‏مثل‪:‬‏‬
‫‪ .1‬ارتفاع‏قٌمتها‏بمرور‏الوقت‪.‬‏‬
‫ًء‬ ‫ًء‬
‫‪ .2‬القناعة‏بؤنها‏سوؾ‏توفر‏مصدرا‏جدٌدا‏للدخل‪.‬‏‬
‫‪ .3‬أنها‏تحقق‏األمرٌن‏معاًء‪،‬‏أي‏ارتفاع‏قٌمتها‏مع‏مرور‏الوقت‏وتوفٌرها‏مصدراًء‏جدٌداًء‏للدخل‪.‬‏‬
‫‏‬
‫‪ ‬األصل‏المالً‏ٌمثل‏حقاًء‏مالٌاًء‏ٌخول‏لحامله‏المطالبة‏بؤصل‏حقٌقً‏‪Financial Claim on Real Asset‬‏وٌكون‏‬
‫عادة‏مرفقاًء‏بسند‏قانونً‏‪.‬‏كما‏ٌرتب‏لحامله‏الحق‏فً‏الحصول‏على‏جزا‏من‏عابد‏األصول‏الحقٌقٌة‏للشركة‏‬
‫المصدرة‏للورقة‏المالٌة‪.‬‏‬
‫‪ ‬أما‏ما‏ٌحدث‏فً‏السوق‏الثانوي‏لؤلوراق‏المالٌة‏من‏عملٌات‏بٌع‏وشراا؛‏فهو‏ال‏ٌعدو‏كونه‏عملٌة‏تحوٌل‏ملكٌة‏ٌتخلى‏‬
‫بموجبها‏البابع‏عن‏ملكٌة‏أصل‏وهو‏الورقة‏المالٌة‪.‬‏كما‏أن‏مجرد‏عملٌة‏تداول‏الورقة‏ال‏تنشؤ‏أٌة‏منفعة‏اقتصادٌة‏‬
‫إضافٌة‏أو‏قٌمة‏اقتصادٌة‏مضافة‏للناتج‏القومً‪.‬‏وذلك‏رؼماًء‏عن‏االرتفاع‏الذي‏قد‏ٌتحقق‏فً‏سعر‏الورقة‏المالٌة‪.‬‬
‫‪ ‬هناك‏حاالت‏استثنابٌة‏ٌترتب‏فٌها‏على‏االستثمار‏فً‏األصول‏المالٌة‏قٌمة‏مضافة‪.‬‏وٌحدث‏ذلك‏‪:‬‬
‫‏إذا‏أصدرت‏شركة‏صناعٌة‏مساهمة‏مثبلًء‏أسهما‏إضافٌة‏لتموٌل‏عملٌة‏توسع‏محتملة‏فٌها‪.‬‏فهذه‏العملٌة‏تحمل‏فً‏ ثناٌاها‏‬
‫استثماراًء‏حقٌقٌاًء‏أو‏اقتصادٌاًء‏ألن‏األموال‏التً‏ستحصل‏علٌها‏الشركة‏سوؾ‏تستخدمها‏فً‏تموٌل‏شراا‏أصول‏حقٌقٌة‏‬
‫بلًء)‏ستساهم‏بعد‏استخدامها‏فً‏خلق‏منافع‏اقتصادٌة‏جدٌدة‏إما‏فً‏شكل‏سلع‏أو‏خدمات‪.‬‏‬ ‫جدٌدة‏(‏آالت‏ومعدات‏مث ‏‬
‫‏‬
‫دوافع‏االستثمار‏المالً‏‪:‬‏‬
‫بلًء‪:‬‏‬
‫تتفاوت‏أهداؾ‏الناس‏من‏استثمار‏أموالهم‪،‬‏فمنها‏مث ‏‬
‫‪ )1‬الرؼبة‏فً‏توفٌر‏دخل‏إضافً‏فً‏المستقبل‏لتؤمٌن‏االحتٌاجات‏الضرورٌة‏التً‏قد‏ال‏ٌستطٌع‏األفراد‏توفٌرها‏فً‏حال‏‬
‫عدم‏استثمارهم‪.‬‏‬
‫‪ )2‬هناك‏آخرون‏ٌستثمرون‏أموالهم‏على‏أمل‏التعوٌض‏عن‏اآلثار‏السٌبة‏التً‏قد‏ٌخلفها‏التضخم‏على‏مدخراتهم‏بمرور‏‬
‫الوقت‪.‬‏‬
‫‪ )3‬هناك‏من‏ٌستثمر‏لمجرد‏إشباع‏متعة‏التحدي‏التً‏تصاحب‏اتخاذ‏القرارات‏االستثمارٌة‪.‬‬
‫ًء‬
‫‪ )4‬من‏أساسٌات‏االستثمار‏اإلدراك‏بؤن‏األصول‏المستثمرة‏كاألسهم‏وأدوات‏الدٌن‏المختلفة‏ٌمكنها‏أن‏تدر‏دخبل‏على‏‬
‫المستثمر‏وترتفع‏قٌمتها‏فً‏األجل‏الطوٌل‪.‬‏ولذلك‏فاتجاه‏الفرد‏لبلدخار‏واالستثمار‏ٌجعله‏فً‏وضع‏ٌسمح‏له‏‬
‫بالحصول‏على‏المال‏الذي‏ٌحتاجه‏لتؤمٌن‏حاجاته‏الضرورٌة‪.‬‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‏‬

‫‪4‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫المحاضرة‏الرابعة‏‬
‫خصابص‏االستثمار‏باألوراق‏المالٌة‪:‬‏‬
‫‪ .1‬الوقاٌة‏من‏التضخم‏‪:‬‏‬
‫تعتبر‏األوراق‏المالٌة‏وخاصة‏األسهم‏من‏االستثمارات‏الواقٌة‏من‏التضخم‏باعتبارها‏تولد‏نوعٌن‏من‏األرباح‏‪:‬‏‏‬
‫األرباح‏الجارٌة‏‏‪،‬‏واألرباح‏الرأسمالٌة‪.‬‏والتضخم‏ٌتم‏تعوٌضه‏بواسطة‏االرتفاع‏باألسعار‏والمكاسب‏الرأسمالٌة‪.‬‏‬
‫‪ .2‬استثمارات‏سابلة‪:‬‏‬
‫ًء‬
‫االستثمار‏باألوراق‏المالٌة‏من‏االستثمارات‏السابلة‏األكثر‏قابلٌة‏للتحول‏إلى‏النقد‪.‬‏فشراإها‏وبٌعها‏أسهل‏كثٌرا‏من‏شراا‏‬
‫وبٌع‏االستثمارات‏األخرى‏كالعقارات‏واألراضً‏والمشارٌع‏االقتصادٌة‏طوٌلة‏األجل‪،‬‏إضافة‏إلى‏أن‏هذه‏العملٌات‏تتم‏‬
‫فً‏أسواق‏أكثر‏تنظٌماًء‏من‏أسواق‏االستثمارات‏األخرى‪.‬‏‬
‫‪ .3‬سهولة‏اإلدارة‪:‬‬
‫ًء‬
‫األوراق‏المالٌة‏أصول‏متحركة‏ٌسهل‏نقلها‏من‏مكان‏آلخر‪.‬‏وهً‏ال‏تحتاج‏حتى‏إلى‏نقل‏بل‏تبقى‏قٌودا‏فً‏سجبلت‏‬
‫الشركات‏المعٌنة‪.‬‏فبذلك‏فإن‏إدارتها‏سهلة‏وال‏تحتاج‏إلى‏صٌانة‏وإدامة‏وحتى‏إلى‏دفع‏الضرابب‏عنها‪.‬‏ففً‏أكثر‏الدول‏‬
‫تكون‏مؽطاة‏من‏الضرابب‏أساساًء‏وكذلك‏ال‏تحتاج‏إلى‏خبرة‏المستثمر‏فً‏هذا‏المجال؛‏فالوسٌط‏المالً‏ٌعوض‏عن‏ذلك‪.‬‬
‫‪ .4‬متعة‏االستثمار‪:‬‬
‫‏االستثمار‏باألوراق‏المالٌة‏من‏االستثمارات‏التً‏تحتاج‏إلى‏متابعة‏ومراقبة‏تعطً‏للمستثمر‏متعة‏إضافٌة‏لمتابعة‏األخبار‏‬
‫المالٌة‏واالقتصادٌة‏وخاصة‏عندما‏ٌجد‏المستثمر‏أمواله‏تنمو‏بسرعة‏من‏خبلل‏أدوات‏ووسابل‏جدٌدة‏فً‏االستثمار‪.‬‬
‫‪ .5‬لعبة‏إٌجابٌة‏‪:‬‏‬
‫ٌعتبر‏هذا‏النوع‏من‏االستثمار‏لعبة‏إٌجابٌة‪.‬‏أي‏أن‏كل‏األطراؾ‏المشاركة‏فٌها‏أمامهم‏الفرص‏الكبٌرة‏لتحقٌق‏الفوابد‏‬
‫واألرباح‏من‏البابعٌن‏والمشترٌن‏والوسطاا‪.‬‏إال‏أن‏هذه‏اللعبة‏ال‏تؤتً‏بؤرباح‏متعادلة‏لكل‏األطراؾ‏بطبٌعة‏الحال‪.‬‬
‫‏‬
‫مزاٌا‏االستثمار‏فً‏األوراق‏المالٌة‪:‬‏‬
‫‪‬‏ لؤلوراق‏المالٌة‏أسواق‏على‏درجة‏عالٌة‏من‏الكفااة‏والتنظٌم‏قلما‏تتوفر‏ألدوات‏االستثمار‏األخرى‪.‬‏فبجانب‏السوق‏‬
‫األولً‏لها‏‪Primary Market‬‏ٌوجد‏السوق‏الثانوي‏‪.Secondary Market‬‏‬
‫‪‬‏ بجانب‏األسواق‏المالٌة‏المحلٌة‏توجد‏لؤلوراق‏المالٌة‏أسواق‏دولٌة‏توفر‏لؤلوراق‏المالٌة‏مرونة‏كبٌرة‏فً‏تداولها‪.‬‏‬
‫فتزٌد‏من‏درجة‏سٌولة‏األموال‏المستثمرة‏فٌها‪.‬‬
‫‪‬‏ تكالٌؾ‏المتاجرة‏باألوراق‏المالٌة‏تكون‏منخفضة‏بالمقارنة‏بتكالٌؾ‏المتاجرة‏بؤدوات‏االستثمار‏األخرى‪.‬‏إذ‏أن‏معظم‏‬
‫صفقات‏بٌع‏وشراا‏األوراق‏المالٌة‏تتم‏على‏الهاتؾ‏أو‏بواسطة‏شاشات‏الكمبٌوتر‏من‏خبلل‏خدمة‏االنترنت‏فتوفر‏على‏‬
‫المستثمر‏كثٌراًء‏من‏النفقات‏اإلضافٌة‪،‬‏هذا‏إضافة‏إلى‏أن‏األوراق‏المالٌة‏ال‏تحتاج‏إلى‏نفقات‏تخزٌن‏أو‏صٌانة‏كما‏هو‏‬
‫الحال‏فً‏األصول‏الحقٌقٌة‏كالعقار‏والسلع‪.‬‬
‫‪‬‏تتمتع‏األوراق‏المالٌة‏بخاصٌة‏التجانس‏ ‪،Homogeneity‬‏فؤسهم‏شركة‏معٌنة‏أو‏سنداتها‏ؼالباًء‏ما‏تكون‏متجانسة‏‬
‫فً‏قٌمتها‏وشروطها‪.‬‏وهذا‏ٌسهل‏من‏عملٌة‏تقٌٌمها‪،‬‏وٌسهل‏أٌضاًء‏من‏عملٌة‏احتساب‏معدل‏العابد‏المحقق‏من‏كل‏ورقة‏‬
‫مالٌة‪.‬‏‬
‫عٌوب‏االستثمار‏فً‏األوراق‏المالٌة‪:‬‏‬
‫‪‬‏ تنخفض‏درجة‏األمان‏فً‏االستثمار‏فً‏األوراق‏المالٌة‏عن‏تلك‏المتوفرة‏فً‏أدوات‏االستثمار‏األخرى‪.‬‏وهذه‏‬
‫الخاصٌة‏ترتبط‏بطبٌعة‏الورقة‏المالٌة‏كؤصل‏مالً‏ال‏أصل‏حقٌقً‪.‬‏لذا‏فحٌازة‏المستثمر‏للورقة‏المالٌة‏ال‏توفر‏له‏درجة‏‬
‫‪Secured‬‬ ‫األمان‏التً‏توفرها‏له‏حٌازة‏األصل‏الحقٌقً‪.‬‏لكن‏هذا‏ال‏ٌمنع‏من‏وجود‏أوراق‏مالٌة‏مضمونة‏‬
‫‪ Securities‬‏توفر‏لحاملها‏عنصر‏األمان‏المطلوب‏ومن‏األمثلة‏علٌها‏السندات‏المضمونة‏بعقار‪.‬‏‬
‫‪‬‏ ٌتعرض‏المستثمر‏فً‏األوراق‏المالٌة‏لمخاطرة‏التقلبات‏الحادثة‏فً‏القٌمة‏الشرابٌة‏لوحدة‏النقد‏خاصة‏إذا‏كانت‏من‏‬
‫بلًء‪.‬‏ال‏ٌضمن‏بقاا‏القٌمة‏‬
‫النوع‏طوٌل‏األجل‪.‬‏فالمستثمر‏الذي‏ٌشتري‏سنداًء‏قٌمته‏ ‪100‬‏لاير‏ٌستحق‏بعد‏ ‪10‬‏سنوات‏مث ‏‬
‫الشرابٌة‏للمبلػ‏المستثمر‏فً‏السند‏وهو‏‪ 100‬‏لاير‏على‏حالها‏وذلك‏عند‏استرداد‏قٌمته‏بعد‏‪10‬‏سنوات‏بفعل‏آثار‏التضخم‏‬
‫االقتصادي‪.‬‬
‫‪ ‬د‏رجة‏االمان‏فً‏االستثمار‏فً‏االوراق‏المالٌة‏تنخفض‏مقارنة‏باالصول‏الحقٌقٌة‏‏‪،‬‏واذا‏كان‏ارتباط‏االوراق‏المالٌة‏‬
‫مرتبط‏ارتباط‏مباشر‏بؤصل‏حقٌق‏تكون‏درجة‏االمان‏كبٌرة‏‪.‬‏‬
‫‏‬

‫‏‬

‫‪5‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫المحاضرة‏الخامسة‏‬
‫االستثمار‏فً‏األسهم‪:‬‏‬
‫ًء‬
‫االستثمار‏فً‏األسهم‏ٌكون‪:‬‏عندما‏نشتري‏سهما‏أو‏أكثر‏من‏سهم‏فً‏شركة‏معٌنة‏(‏أو‏مجموعة‏من‏الشركات)‪.‬‏وٌعتمد‏‬
‫العابد‏الذي‏نجنٌه‏من‏هذا‏االستثمار‏على‏أداا‏الشركة‏أو‏الشركات‏التً‏نستثمر‏فٌها‪.‬‏‬
‫وعند‏تحقٌق‏الشركات‏أرباحاًء‏فهً‏تشرك‏المستثمر‏فً‏عوابدها‏من‏خبلل‏األرباح‏التً‏تقوم‏بتوزٌعها‪.‬‏وقد‏ٌحقق‏‬
‫المستثمر‏أرباحاًء‏من‏بٌعه‏ألسهم‏الشركة‏التً‏قد‏ترتفع‏أسعارها‏بسبب‏ارتفاع‏عوابدها‪.‬‏أما‏إذا‏كان‏أداا‏الشركات‏مخالفاًء‏‬
‫للتوقعات‪،‬‏فإنها‏لن‏توزع‏أرباحاًء‏ومن‏المتوقع‏تبعاًء‏لذلك‏أن‏تهبط‏أسعار‏أسهمها‪.‬‏‬
‫‏"‏كلما‏كانت‏نسبة‏احتجاز‏األرباح‏من‏مجمل‏األرباح‏التً‏تحققها‏الشركة‏كبٌراًء‏كلما‏كان‏معدل‏النمو‏فً‏أرباحها‏‬
‫مستقببلًء‏ٌكون‏أكبر‏والعكس‏صحٌح‏"‏‬
‫عوابد‏االستثمار‏المالً‪:‬‏‬
‫‪‬‏عوابد‏األسهم‪:‬‏‬
‫العابد‏المتحقق‏للسهم‏خبلل‏فترة‏معٌنة‏=‏األرباح‏الموزعة‏للسهم‏خبلل‏الفترة‏‏‪+‬‏‏الفرق‏السعري‏خبلل‏الفترة‏‬
‫‏‏‏‏‏‏‏‏سعر‏السهم‏بداٌة‏الفترة‏‬
‫‪‬‏عوابد‏السندات‪:‬‏‬
‫العابد‏المتحقق‏للسند‏=‏الفوابد‏المستحقة‏خبلل‏الفترة‏‏‪+‬‏‏الفرق‏السعري‏خبلل‏الفترة‏‬
‫‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏سعر‏السند‏بداٌة‏الفترة‏‬
‫‪ ‬وهذا‏ٌسمى‏عابد‏فترة‏االحتفاظ‪.‬‏‬
‫‪ ‬العابد‏السنوي‏(‏المكافا‏)‪.‬‏هو‏تحوٌل‏العابد‏خبلل‏الفترة‏إلى‏عابد‏سنوي‪.‬‏‬
‫مثال‏على‏االسهم‏‪:‬‏‬
‫سعر‏السهم‏بداٌة‏الفترة‏=‏‪100‬‏لاير‏‏‏‪،‬‏سعر‏السهم‏نهاٌة‏الفترة‏‪110‬‏لاير‏واالرباح‏الوزعة‏خبلل‏ستة‏اشهر‏=‏ ‪5‬‏لاير‏‬
‫احسب‏عابد‏فترة‏االحتفاظ‏والعابد‏المكافا‏‏؟‏‬
‫الحل ‪:‬‬
‫اوال ‪ :‬اللائد خالل فترة االحتفاظ ( ‪ 6‬اشسر ) = األرباح الموز ع للسسه خالل الفترة ‪ +‬الفرق السلري خالل الفترة‬
‫سلر السسه بداٌع الفترة‬

‫‪%15 = 100 ÷ 100 ) – 110 ( + 5‬‬ ‫=‬

‫مجموع اللوائد خالل فترة االحتفاظ ( ‪ 6‬اشسر ) = ‪ 15 = ) 100 - 110 ( + 5‬لاير‬

‫ثاسٌا ‪ :‬اللائد المكافئ = ‪% 30 = % 15 + % 15‬‬

‫أي ‪ % 15‬للستع اشسر االولً ‪ % 15 +‬للستع اشسر الثاسٌع‬
‫اللائد المكافً ‪ :‬تحوٌل اللائد من فترة ( اقل من سسع ) الى ائد سسوي ( سسع )‬
‫‏‬
‫مثال‏على‏‏السندات‏‪:‬‏‬
‫سعر‏السند‏فً‏بداٌة‏الفترة‏=‏‪1000‬‏لاير‏‪،‬‏سعر‏السند‏فً‏نهاٌة‏الفترة‏‏‪980‬‏لاير‏‪،‬‏الفابدة‏خبلل‏ستة‏اشهر‏=‏‪50‬‏لاير‏‬
‫احسب‏عابد‏فترة‏االحتفاظ‏والعابد‏المكافا‏‏؟‏‬
‫الحل ‪:‬‬
‫اوال ‪ :‬اللائد المتحقق خالل فترة االحتفاظ = ‪% 3 = 1000 ÷ ) 1000 - 980 ( + 50‬‬

‫مجموع اللوائد خالل فترة االحتفاظ ( ‪ 6‬اشسر ) = ‪ 30 = ) 20 - ( + 50‬لاير‬

‫ثاسٌا ‪ :‬اللائد المكافئ = ‪% 6 = %3 + %3‬‬

‫اللائد المكافً ‪ :‬تحوٌل اللائد من فترة ( اقل من سسع ) الى ائد سسوي ( سسع )‬
‫مخاطر‏االستثمار‏المالً‏‪:‬‏‬
‫‪‬‏ال‏توجد‏ضمانات‏للربح‏عند‏االستثمار ‏‪:‬‏‏وبالتالً‏فإن‏قٌمة‏رأس‏المال‏المستثمر‏معرضة‏للنقصان‏مثلما‏هً‏قابلة‏‬
‫للزٌادة‪.‬‏خاصة‏إذا‏كانت‏االستثمارات‏قصٌرة‏األجل‪.‬‏‬
‫‪‬‏أن‏توزٌع‏األرباح‏ؼٌر‏مضمون‏دابم‏ا ًء‏‪:‬‏وال‏ٌمكن‏االعتماد‏علٌه‏بشكل‏دابم‪.‬‏ألن‏إٌرادات‏الشركة‏قد‏تتؽٌر‏من‏سنة‏‬
‫ألخرى‪،‬‏مما‏ٌعنً‏أن‏األرباح‏الموزعة‏قد‏تتؽٌر‏تبعاًء‏لذلك‪.‬‏‬
‫‪‬‏هناك‏احتمالٌة‏لفشل‏الشركة‏التً‏أصدرت‏السهم‏أو‏السند‏‪:‬‏مما ٌلسً احتمالٌع ده استرداد األموال المستثمرة جزئٌا ً أو كلٌا ً‪.‬‏‬

‫‪6‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫المحاضرة‏السادسة‏‬
‫الموازنة‏بٌن‏المخاطر‏والعوابد‪:‬‏‬
‫‪ .1‬العبلقة‏بٌن‏المخاطرة‏والعابد‏عبلقة‏‏طردٌة‏‪:‬‏‬
‫‏كلما‏زادت‏المخاطر‏بإمكانٌة‏خسارة‏جزا‏من‏رأس‏المال‏المستثمر‪،‬‏زادت‏إمكانٌة‏تحقٌق‏عابد‏أكبر‏على‏هذا‏االستثمار‪.‬‏‬
‫وباألسلوب‏نفسه‏‪،‬‏كلما‏انخفضت‏مخاطر‏الخسارة‏فً‏رأس‏المال‏المستثمر‏انخفض‏معدل‏العابد‏المتوقع‪.‬‏وتشكل‏التقلبات‏‬
‫التً‏تطرأ‏على‏االستثمارات‏أو‏على‏المدى‏السعري‏الذي‏ٌمكن‏أن‏تتؽٌر‏فٌه‏األسعار‏فً‏األجل‏القصٌر‏عامبلًء‏مهماًء‏فً‏‬
‫تحدٌد‏مستوى‏المخاطر‏الذي‏تنطوي‏علٌه‏االستثمارات‪.‬‏فزٌادة‏مستوى‏هذه‏التقلبات‏تإدي‏إلى‏زٌادة‏المخاطر‪.‬‬
‫‪ .2‬لكل‏مستثمر‏قدرة‏تحمل‏مختلفة‏للمخاطر‪:‬‏‬
‫ٌحدد‏مستوى‏المخاطر‏التً‏ٌرؼب‏المستثمر‏فً‏تحملها‏عند‏دخوله‏فً‏أحد‏االستثمارات‪:‬‬
‫‪ ‬المعٌار‏الذي‏ٌبٌن‏مدى‏قدرته‏على‏تحمل‏المخاطر‪.‬‏‬
‫‪ ‬درجة‏ثرابه‏واألموال‏المتاحة‏لدٌه‏لبلستثمار‪.‬‏‬
‫‪ ‬حدود‏تحمل‏المستثمر‏للمخاطر‏نتاج‏عوامل‏عدٌدة‏منها‏‪:‬‬
‫(‏العمر‏‪،‬‏طبٌعة‏مٌول‏المستثمر‏‪،‬‏درجة‏تجنبه‏للمخاطر‏‏أهدافه‏االستثمارٌة‏)‪.‬‬
‫‪ٌ .3‬وازن‏المستثمر‏الرشٌد‏بٌن‏المخاطر‏والعوابد‏من‏خبلل‏‪:‬التوزٌع‏الرشٌد‏ألصوله‏االستثمارٌة‪.‬‏‬
‫ملحوظة‏‪:‬‏‏‬
‫‪ ‬االنحراؾ‏المعٌاري‏وهو‏الجذر‏التربٌعً‏للتباٌن‏‏‪:‬‏ٌستخدم‏لقٌاس‏المخاطرة‏‪.‬‏‬
‫‪ ‬‏عندما‏ٌكون‏االنحراؾ‏كبٌر‏تكون‏المخاطر‏كبٌرة‏وعندما‏ٌكون‏االنحراؾ‏صؽٌر‏تكون‏المخاطر‏قلٌلة‏‪.‬‏‬
‫‏‬
‫المحاضرة‏السابعة‏‬
‫المحفظة‏االستثمارٌة‪:‬‏‬
‫هً‏ أداة ‏مركبة‏من‏أدوات‏االستثمار‪،‬‏تتكون‏من‏أصلٌن‏أو‏أكثر‏وتخضع‏إلدارة‏شخص‏مسبول‏عنها‏ٌسمى‏مدٌر‏‬
‫المحفظة‪،‬‏الذي‏ٌكون‏مالكاًء‏لها‏أو‏وكٌبلًء‏فقط‪.‬‏‬
‫تتنوع‏المحافظ‏حسب‏أصولها‏إلى‏ثبلثة‏أنواع‪:‬‏‬
‫‪ .1‬المحافظ‏ذات‏األصول‏المالٌة‪.‬‏‬
‫‪ .2‬المحافظ‏ذات‏األصول‏الحقٌقٌة‪.‬‏‬
‫‪ .3‬المحافظ‏ذات‏األصول‏المختلطة؛‏وهو‏النوع‏الؽالب‪.‬‬
‫مفهوم‏المحفظة‏االستثمارٌة‏المثلى‏ومواصفاتها‪:‬‏‬
‫المحفظة‏االستثمارٌة‏المثلى‏هً‪:‬‏‬
‫‏تلك‏المحفظة‏التً‏تتكون‏من‏تشكٌلة‏متنوعة‏ومتوازنة‏من‏األصول‏أو‏األدوات‏االستثمارٌة‪.‬‏وبكٌفٌة‏تجعلها‏األكثر‏‬
‫مبلبمة‏لتحقٌق‏أهداؾ‏المستثمر‏‏‪،‬‏مالك‏المحفظة‏أو‏من‏ٌتولى‏إدارتها‏‪.‬‏‬
‫المحفظة‏االستثمارٌة‏المثلى‏‪:‬‏هً‏التشكٌلة‏التً‏تحقق‏أكبر‏عابد‏على‏مستوى‏مخاطرة‏مقبول‪.‬‏‏‬
‫المحفظة‏المثلى‏هً‏التً‏تتوفر‏فٌها‏المواصفات‏التالٌة‪:‬‏‬
‫‪‬‏تحقٌق‏توازن‏للمستثمرٌن‏بٌن‏العابد‏واألمان‏"‏العابد‏والمخاطر"‏‪.‬‏‬
‫‪‬‏تتمٌز‏أصولها‏بقدر‏كافً‏من‏التنوٌع‏اإلٌجابً‪.‬‏‬
‫‪‬‏أن‏تحقق‏أدوات‏المحفظة‏حداًء‏من‏السٌولة‏أو‏القابلٌة‏للتسوٌق‏التً تمكن المدٌر من إجراء أٌع تلدٌالت جوهرٌع‪.‬‏‬
‫‪‬‏المحفظة‏المرجعٌة‏لجمٌع‏المستثمرٌن‏هً‏‏‪:‬‏محفظة‏السوق‪.‬‏‪MARKET PORTFOLIO‬‏‬
‫‪‬‏المستثمر‏دابما‏ٌحاول‏تعظٌم‏منفعته‏من‏خبلل‏‏تعظٌم‏وزٌادة‏العابد‏وتقلٌل‏المخاطر‏إلى ‏حدها ‏األدنى ‏أو‏تعظٌم ‏العابد ‏عند ‏‬
‫مستوى‏معٌن‏من‏المخاطر‏‪.‬‏‬
‫‪‬‏عند‏حساب‏عوابد‏المحفظة‏‏او‏مخاطرها‏‏‪:‬‏ال‏بد ‏من ‏االخذ ‏باالعتبار ‏الوزن ‏النسبً ‏لكل ‏ورقة ‏مالٌة ‏تدخل ‏فً ‏المحفظة ‏‬
‫االستثمارٌة‏‏‪.‬‏‏‬
‫‪‬‏قد‏تكون‏المخاطر‏فً‏المحفظة‏االستثمارٌة‏اقل‏من‏المخاطر‏فً‏بعض‏االوراق‏المالٌة‏ضمن‏تلك‏المحفظة‏االستثمارٌة‏‪.‬‏‬
‫‪‬‏مخاطر‏المحفظة‏االستثمارٌة‏مرتبطة‏بمعامل‏ارتباط‏االوراق‏المالٌة‏بعضها‏ببعض‏‪.‬‏‬
‫ملحوظة‏‪:‬‏‬
‫العابد‏على‏االوراق‏المالٌة‏‏مرتبط‏بـ‏‪:‬‏‬
‫أ‏‪-‬‏تؽٌر‏االسعار‏‏‬
‫ب‏–‏الدخل‏‏(‏ارباح‏موزعة‏على‏االسهم‏‪،‬‏فابدة‏موزعة‏‏على‏السندات‏‏)‏‬

‫‪7‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫المحاضرة‏الثامنة‏‬
‫مقدمة‏‪:‬‏القطاع‏المالً‏واألسواق‏المالٌة‏‬
‫ٌتكون‏القطاع‏المالً‏فً‏أي‏اقتصاد‏من‏العناصر‏التالٌة‪:‬‏‬
‫‪ .1‬األسواق‏المالٌة‪.‬‏‬
‫‪ .2‬األدوات‏(األوراق)‏المالٌة‪.‬‏‬
‫‪ .3‬المإسسات‏المالٌة‪.‬‬
‫‏‬
‫‪ ‬تظهر‏أهمٌة‏القطاع‏المالً‏من‏خبلل‏دوره‏فً ‏تحوٌل ‏الموارد ‏المالٌة ‏من ‏المقرضٌن ‏(المدخرٌن ‏للموارد ‏المالٌة) ‏إلى ‏‬
‫خاصة ‏أن‏الوحدات ‏االقتصادٌة ‏المدخرة ‏تختلؾ ‏عادة ‏عن ‏الوحدات ‏‬ ‫ًء‏‬ ‫المقترضٌن‏(المستثمرٌن)‏وهذه‏العملٌة‏مهمة‏جد‏اًء‏‬
‫االقتصادٌة‏المستثمرة‪.‬‏‬
‫‪ ‬تسهم‏األسواق‏المالٌة‏فً‏تشجٌع‏االدخار‏واالقتراض‪.‬‏وعدم‏وجودهما‏ٌضع‏الوحدات‏االقتصادٌة‏أمام‏خٌارات‏محدودة‪.‬‬
‫‪ ‬‏‬
‫إن‏تموٌل‏المدخرٌن‏للمستثمرٌن‏من‏خبلل‏األسواق‏المالٌة‏ٌتم‏بطرٌقتٌن‪:‬‏‬
‫‏‬
‫الطرٌقة‏األولى‪:‬‏‏التموٌل‏المباشر‏(‏عن‏طرٌق‏األسواق‏المالٌة)‪.‬‏‬
‫‏‬
‫المقترضون (المستثمرون)‬ ‫مقرضون (مدخرون)‬ ‫‏‬
‫األسواق‬
‫‪ ‬القطاع العائلي‬ ‫‪ ‬القطاع العائلي‬ ‫‏‬
‫المالية‬ ‫‏‬
‫‪ ‬قطاع األعمال‬ ‫‪ ‬قطاع األعمال‬
‫‏‬
‫‪ ‬القطاع الحكومي‬ ‫‪ ‬القطاع الحكومي‬ ‫‏‬
‫‪ ‬أجانب‬ ‫‪ ‬أجانب‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫الطرٌقة‏الثانٌة‪:‬‏‏التموٌل‏ؼٌر‏المباشر‏(‏عن‏طرٌق‏المإسسات‏الوسٌطة)‪.‬‏‬
‫‏‬
‫المقترضون (المستثمرون)‬ ‫مقرضون (مدخرون)‬ ‫‏‬
‫المؤسسات‬ ‫‏‬
‫‪ ‬القطاع العائلي‬ ‫‪ ‬القطاع العائلي‬
‫الوسيطة‬ ‫‏‬
‫‪ ‬قطاع األعمال‬ ‫‪ ‬قطاع األعمال‬
‫‏‬
‫‪ ‬القطاع الحكومي‬ ‫‪ ‬القطاع الحكومي‬ ‫‏‬
‫‪ ‬أجانب‬ ‫‪ ‬أجانب‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫دور‏المإسسات‏المالٌة‏الوسٌطة‪:‬‏‬
‫‪ ‬تقوم‏ المإسسات‏ المالٌة‏ الوسٌطة‏ كبنوك‏ االستثمار‏ بإصدار‏ وبٌع‏ األوراق‏ المالٌة‏ للمدخرٌن‏ (‏ مثل‏ بوالص‏ التؤمٌن‏‬
‫وشهادات‏اإلٌداع)‏ومن‏ثم‏تستخدم‏األموال‏المتحصل‏علٌها‏لشراا‏األوراق‏المالٌة‏الجدٌدة‪.‬‏ وهذا‏ٌمثل‏للعمبلا‏ملكٌة‏ؼٌر‏‬
‫مباشرة‏لؤلوراق‏المالٌة‏الجدٌدة‪.‬‏وبذلك‏ٌتم‏تسهٌل‏االتفاق‏بٌن‏المقرضٌن‏والمقترضٌن‪.‬‏‬
‫‪ ‬تبرز‏أهمٌة‏هذه‏المإسسات‏من‏تسهٌل‏االستثمار‏لصؽار‏المستثمرٌن‏وذلك‏ألن‏الحد‏األدنى‏لبلستثمار‏فً‏األوراق‏المالٌة‏‬
‫الجدٌدة‏ ؼالب‏ا ًء‏ ما‏ ٌكون‏ بمبالػ‏ مالٌة‏ كبٌرة‏ ٌصعب‏ على‏ صؽار‏ المستثمرٌن‏ توفٌرها‏ مما‏ ٌقلل‏ إمكانٌة‏ تنوٌع‏ استثماراتهم‪،‬‏‬
‫باإلضافة‏ إلى‏ صعوبة‏ تقٌٌم‏ المركز‏ المالً‏ للجهة‏ المصدرة‏ لؤلوراق‏ المالٌة‏ الجدٌدة‏ من‏ قبل‏ صؽار‏ المستثمرٌن‪.‬‏ وتعتبر‏‬
‫البنوك‏التجارٌة‏من‏ أهم‏ أنواع‏الوسطاا‏ المالٌٌن‏ كما‏ تعتبر‏شركة‏ الراجحً‏ المصرفٌة‏ لبلستثمار‏ من‏ أهم‏ األمثلة‏على‏هذه‏‬
‫المإسسات‏فً‏المملكة‪.‬‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‪8‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫أنواع‏األسواق‏المالٌة‏‪:‬‏‬
‫هناك‏عدة‏معاٌٌر‏لتقسٌم‏أنواع‏األسواق‏المالٌة‏منها‪:‬‏‬
‫‪‬‏حسب‏طبٌعة‏األوراق‏المالٌة‏‏‪:‬‏‏‬
‫هل‏هً‏جدٌدة‏ام‏سبق‏التعامل‏بها‏وتقسم‏الى‏‪:‬‏‬
‫أ ‪ -‬اسواق أولٌع ( رئٌسٌع) ‏‪:‬‏هً االسواق التً ٌتداول فٌسا األوراق المالٌع الجدٌدة ( الحدٌثع ) الول مرة ‪ .‬او بٌع اصدارات جدٌدة ‪.‬‏‬
‫‏ب ‪ -‬أسواق ثاسوٌع ‪ :‬هً‏اسوق‏األوراق‏المالٌة‏التً‏سبق‏التعامل‏بها‏‪.‬‏تؽٌٌر‏الملكٌة‏من‏شخص‏الخر‏او‏شركة‏الخرى‏‪.‬‏‬
‫عندما‏تكون‏األسواق‏الثانوٌة‏نشطة‏كلما‏كانت‏اكثر‏سٌولة‪.‬‏أما سدما تكون االسواق الثاسٌع غٌر سشطع فتكون السٌولع مسخفضع‪.‬‏‬
‫‪‬‏حسب‏المكان‏‏‪:‬‏‏‬
‫أ‏‪-‬‏‏أسواق‏منظمة‏مثل‏البورصة‏‏‏‏‏ب‏‪-‬‏‏وأسواق‏ؼٌر‏منظمة‏مثل‏االنترنت‪.‬‏‬
‫‪‬‏حسب‏مدة‏االستحقاق‏لؤلداة‏المالٌة‏‪:‬‏‬
‫أ‏‪-‬‏سوق‏النقود‏‏‪:‬‏‏ٌتم‏التداول‏فٌه‏باألوراق‏المالٌة‏قصٌرة‏األجل‏‏‏‬
‫‏ب‏‪-‬‏سوق‏رأس‏المال‏‪:‬‏ٌتم‏التداول‏فٌه‏باالوراق‏المالٌة‏طوٌلة‏األجل‏‪.‬‏‬
‫‪‬‏حسب‏البعد‏الزمنً‏للعقود‏‪:‬‏‬
‫أ‏‪-‬‏‏العقود‏اآلنٌة‏‏"‏الحالٌة‏"‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏ب‏‏‪-‬‏العقود‏المستقبلٌة‏‏"‏االجلة‏"‏‏‬
‫‏‬
‫المحاضرة‏التاسعة‏‬
‫‏‬
‫أسواع األسواق المالٌع‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫المعيار الرابع‬ ‫المعيار الثالث‬ ‫المعيار الثاني‬ ‫المعيار األول‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫األسواق‬ ‫األسواق‬ ‫سوق‬ ‫سوق‬ ‫أسواق‬ ‫غير‬ ‫البورصة‬ ‫ثانوية‬ ‫‏ أولية‬
‫المستقبلية‬ ‫اآلنية‬ ‫رأس المال‬ ‫النقود‬ ‫المناطق‬ ‫منظمة‬ ‫‏ ( رئيسية)‬
‫‏‬
‫‏‬
‫طبٌعة‏األسواق‏المالٌة‏‬
‫‏‬
‫فوائد‬ ‫فوائد‬ ‫‏‬
‫مؤسسات مالية وسيطة‬
‫‏‬
‫أموال‬
‫املقرضون‬ ‫أموال‬ ‫‏‬
‫املقرتضون‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‪ .1‬القطاع العائلي‪.‬‬ ‫‪ .1‬المؤسسات التجارية‪.‬‬ ‫‏‬
‫‪ .2‬المؤسسات التجارية‪.‬‬ ‫‪ .2‬الحكومة‪.‬‬ ‫‏‬
‫‪ .3‬الحكومة‪.‬‬ ‫أوراق‬ ‫أسواق‬ ‫‏‬
‫‪ .3‬القطاع العائلي‪.‬‬ ‫‏‬
‫‪ .4‬األجانب‬ ‫مالية‬
‫‪ .4‬األجانب‬ ‫‏‬
‫أموال‬ ‫أموال‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫األسواق المالية‬ ‫‏‬
‫أوراق مالية‬ ‫أوراق مالية‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫تمويل مباشر‬ ‫‏‬

‫‪9‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫السوق‏األولٌة‏(الربٌسٌة)‏‪:‬‏‬
‫وهً‏التً‏تباع‏فٌها‏اإلصدارات‏الجدٌدة‏لؤلوراق‏المالٌة‪.‬‏وأؼلب‏المتعاملٌن‏فً‏هذا‏السوق ‏هم ‏المإسسات ‏المالٌة ‏الوسٌطة‪ .‬‏‬
‫وفً‏هذا‏السوق‏ٌحصل‏المشتري‏على‏أوراق‏مالٌة‏لم‏تكن‏موجودة‏من‏قبل‪.‬‏‬
‫السوق‏الثانوٌة‏‪:‬‏‬
‫ٌتم‏فٌها‏إعادة‏بٌع‏األوراق‏المالٌة‏وهً‏تشمل‏عدة‏أنواع‏منها‪:‬‏(‏سوق‏البورصة ‏المنظمة‪ ،‬‏بورصات ‏المناطق‪ ،‬‏السوق ‏ؼٌر ‏‬
‫المنظم‏)‪.‬‏‬
‫‪ ‬الهدؾ‏الربٌس‏لتداول‏األوراق‏المالٌة‏فً‏السوق‏األولٌة‏‪:‬‏هو‏التموٌل‏للوحدات‏االقتصادٌة‏ذات‏العجز‪.‬‏‬
‫‪ ‬أما‏السوق‏الثانوٌة‏فتتفاوت‏أهدافها‏بٌن‏‏‪:‬‏أؼراض‏السٌولة‏‏والمضاربة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫سوق‏البورصة‏المنظمة‪:‬‏‬
‫التعامل‏باألوراق‏المالٌة‏ٌجري‏فً‏مكان‏واحد‏وفً‏ظل‏أنظمة‏تحكم‏عملٌة‏التعامل‪ .‬‏وفً ‏هذا ‏السوق ‏ٌتم ‏التعامل ‏باألوراق ‏‬
‫التً‏سبق‏شرابها‪.‬‏‬
‫‏‬
‫الوظابؾ‏االقتصادٌة‏ألسواق‏البورصة‏‪:‬‏‬
‫‪ .1‬إٌجاد‏سوق‏مستمرة‏لؤلدوات‏المالٌة‪.‬‏‬
‫‪ .2‬تحدٌد‏السعر‏األمثل‏لؤلوراق‏المالٌة‪.‬‏‬
‫‪ .3‬تموٌل‏القطاعات‏االقتصادٌة‏المختلفة‪.‬‏‬
‫‪ .4‬التؽٌرات‏فً‏أسعار‏البورصات‏ٌعتبر‏مإشر‏للتؽٌرات‏االقتصادٌة‪.‬‏(فالبورصات‏هً‏مرآة‏االقتصاد)‪.‬‏‬
‫‪ .5‬تجبر‏الشركات‏المتعاملة‏مع‏سوق‏البورصة‏على‏تقدٌم‏معلومات‏عن ‏وضعها ‏المالً‪ .‬‏(‏اإلفصاح ‏المالً ‏ونشر ‏القوابم ‏‬
‫المالٌة‏بشكل‏دوري)‪.‬‏‬
‫‪ .6‬تحمً‏مبلك‏األسهم‏باألنظمة‏التً‏تصدرها‏بهدؾ‏تنظٌم‏نشاط‏السماسرة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫بورصات‏المناطق‏‪:‬‏‬
‫حٌث‏ٌكون‏لكل‏منطقة‏بورصة‏خاصة‏بها‏ٌتم‏فٌها‏تداول‏األوراق‏المالٌة‏لشركات‏صؽٌرة‏ٌتركز ‏نشاطها ‏فً ‏منطقتها ‏فقط‪ .‬‏‬
‫وكذلك‏ٌتم‏تداول‏األوراق‏المالٌة‏المتداولة‏فً‏البورصة‏الربٌسٌة‏ولكن‏بعمولة‏أقل‏لسماسرة‏األسهم‏والسندات‪.‬‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫السوق‏ؼٌر‏المنظمة‪:‬‏‬
‫ٌتكون‏هذا‏السوق‏من‏مجموعة‏من‏تجار‏األوراق‏المالٌة‏والسماسرة‏فً‏مواقع‏مختلفة‏ٌتعاملون‏باألوراق‏المالٌة ‏عن ‏طرٌق ‏‬
‫أجهزة‏الكمبٌوتر‪.‬‏وتكون‏أسعار‏األوراق‏المالٌة‏فً‏هذه‏السوق‏ال‏تختلؾ‏عن‏أسعارها‏فً‏األسواق‏المنظمة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫سوق‏النقود‪:‬‏‬
‫ٌتم‏التعامل‏فٌها‏باألوراق‏المالٌة‏قصٌرة‏األجل‏"‏سنة‏أو‏أقل‏"‏والتً‏تتمٌز‏بــ‏‪:‬‏‬
‫‪ )1‬ارتفاع‏سٌولتها‪.‬‏(ألن‏تارٌخ‏استحقاقها‏قرٌب)‏"‏كلما‏قلت‏فترة‏استحقاق‏الورقة‏المالٌة‏كلما‏ارتفعت‏سٌولتها‏"‏‬
‫‪ )2‬قلة‏التقلبات‏فً‏أسعارها‪.‬‏‬
‫‪ )3‬مخاطر‏االستثمار‏فٌها‏قلٌلة‪.‬‬
‫‏‬
‫المحاضرة‏العاشرة‏‬
‫سوق‏رأس‏المال‪:‬‏‬
‫ٌتم‏التعامل‏فٌها‏باألوراق‏المالٌة‏طوٌلة‏األجل‏(‏أكثر‏من‏سنة‏)‏ولهذا‏تكون‪:‬‏‬
‫‪‬‏سٌولتها‏أقل‪.‬‏(ألن‏تارٌخ‏استحقاقها‏بعٌد)‏‏"‏كلما‏زادت‏فترة‏استحقاق‏الورقة‏المالٌة‏كلما‏قلت‏سٌولتها‏"‏‬
‫‪‬‏تقلبات‏أسعارها‏أكبر‏من‏سوق‏النقود‪.‬‏(‏الرتباطها‏بؤسعار‏الفابدة)‪.‬‏‬
‫ملحوظة‏‪:‬‏‬
‫كلما‏زادت‏فترة‏استحقاق‏الورقة‏المالٌة‏كلما‏قلت‏سٌولتها‏بسبب‏مخاطر‏السٌولة‏المرتبطة‏بالبعد‏الزمنً‏والعكس‏صحٌح‪.‬‏‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‪10‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫األسواق‏اآلنٌة‏واآلجلة‏‪:‬‏‬
‫‪ ‬األسواق‏اآلنٌة‪:‬‏‏‬
‫ًء‬
‫ٌتم‏تنفٌذ‏عملٌات‏البٌع‏والشراا‏والتسلٌم‏فور‏ا‪.‬‏‬
‫‏‬
‫‪‬‏األسواق‏اآلجلة‪:‬‏‏‬
‫ٌتم‏االتفاق‏على‏عملٌات‏البٌع‏والشراا‏والسعر‏لكن‏التسلٌم‏(‏التنفٌذ)‏والدفع‏فً‏ووقت‏الحق‏متفق‏علٌه‪.‬‏مثل‏‪:‬‏‬
‫‪1‬‏‪-‬‏عقود‏المستقبلٌات‏‏‪:‬‏‬
‫(ٌتم‏إصدارها‏وتداولها‏ضمن‏أسواق‏منظمة‏_‏بٌت‏المقاصة‏_‏)‏الهدؾ‏من‏وجود‏بٌت‏المقاصة‏هو‏ضمان‏عدم‏السداد‏من‏‬
‫أحد‏األطراؾ‏وحماٌة‏حقوق‏المتعاملٌن‏جمٌع‏ا ًء‪.‬‏‬
‫‪2‬‏‪-‬‏العقود‏اآلجلة‏‪:‬‏‏‬
‫ٌتم‏إصدارها‏‏وتداولها‏خارج‏األسواق‏المنظمة‏وتكون‏بٌن‏األطراؾ‏بشكل‏مباشر‪.‬‏وهً‏لٌست‏عقود‏نمطٌة‪.‬‏ولكن‏تفصل‏‬
‫بنا ًء‏ا‏على‏رؼبة‏األطراؾ‏‪.‬‏‬
‫‪3‬‏‪-‬‏عقود‏الخٌارات‏‏‪:‬‏‬
‫‏ان‏ٌكون‏احد‏االطراؾ‏ٌتمتع‏بخٌار‏ام‏بٌع‏اوشراا‏سعلة‏او‏اروق‏مالٌة‏او‏ؼٌرها‏ٌدفع‏ماال‏مقابل‏العقد‏مثل‏عقد‏التؤمٌن‏وله‏‬
‫حق‏التنفٌذ‏او‏عدم‏التنفٌذ‏حسب‏مصلحته‏‪.‬‏‏‬
‫‪4‬‏‪-‬‏عقود‏المبادالت‏‪:‬‏‏‬
‫ٌتم‏فٌها‏تبادل‏مجموعة‏من‏العقود‏فً‏آن‏واحد‪.‬‏(‏أصول‏مقابل‏أصول‪،‬‏أو‏فابدة‏مقابل‏فابدة)‪.‬‏‬
‫المحاضرة‏الحادٌة‏عشر‏‬
‫تنقسم‏األوراق‏المالٌة‏إلى‏نوعٌن‏أساسٌٌن‏هما‪:‬‏‬
‫‪ .1‬أدوات‏الملكٌة‏‪:‬‏‏وتشمل‏التعهدات‪،‬‏والخٌارات‪،‬‏واألسهم‪.‬‏‬
‫‪ .2‬أدوات‏دٌن‏‪:‬‏وتشمل‏السندات‏‪،‬‏وأذونات‏الخزٌنة‪،‬‏واألوراق‏التجارٌة‪...‬‏إلخ‪.‬‏‬
‫هناك‏وسٌلتان‏ربٌسٌتان‏تستطٌع‏من‏خبللهما‏المنشآت‏الحصول‏على‏التموٌل‏البلزم‏وهً‪:‬‏‬
‫‪ .1‬السندات‪.‬‏‬
‫‪ .2‬األسهم‪.‬‏‬
‫اوال‏‪:‬‏السندات‏‪:‬‏‬
‫‪‬‏تعرؾ‏السندات‏على‏انها‏عبارة‏عن‏‏‪:‬‏ورقة‏مالٌة‏ذات‏قٌمة‏اسمٌة‏واحدة ‏قابلة ‏للتداول ‏تصدرها ‏الشركة ‏المساهمة ‏العامة ‏‬
‫وتطرحها‏للحصول‏على‏قرض‏وتتعهد‏الشركة‏بموجبها‏بسداد‏القرض‏وفوابده‏وفق‏ا ًء‏لشروط‏اإلصدار‪.‬‏‬
‫‪‬‏ٌعتبر‏السند‏أداة‏تموٌل‏طوٌلة‏األجل‏تصدر‏فً‏سوق‏رأس‏المال‪.‬‏‬
‫خصابص‏‏السندات‏‪:‬‏‏‬
‫‪ .1‬أنها‏أداة‏دٌن‪.‬‏‬
‫‪ .2‬أنها‏أداة‏استثمار‏ثابتة‏الدخل‪.‬‏‬
‫‪ .3‬أنها‏محدودة‏األجل‪.‬‏‬
‫‪ .4‬أنها‏قابلة‏للتداول‪.‬‏‬
‫أنواع‏السندات‏من‏خبلل‏‪:‬‏‬
‫‪ )1‬من‏خبلل‏جهة‏اإلصدار‏‏‏‏‪:‬‏‏تنقسم‏إلى‏‪:‬‏‏"‏سندات‏حكومٌة‏وسندات‏أهلٌة‏"‏‏‏‬
‫‪ )2‬من‏خبلل‏شكل‏اإلصدار‏‏‪:‬‏تنقسم‏الى‏‏"‏سندات‏لحامله‏‪،‬‏وسندات‏اسمٌة‏أو‏مسجلة‏"‏‏‏‬
‫‪ )3‬من‏خبلل‏األجل‏(المدة)‏‏‪:‬‏تنقسم‏إلى‏‏"‏‏سندات‏قصٌرة‏األجل‏‪،‬‏‏متوسطة‏األجل‏‏‪،‬‏طوٌلة‏األجل‏"‏‏‬
‫ثانٌا‏األسهم‏‪:‬‏‬
‫ٌعرؾ‏السهم‏على‏انه‏‪:‬‏‏صك‏قابل‏للتداول‏ٌصدر‏عن‏شركة‏مساهمة‪،‬‏وٌعطى‏للمساهم‏لٌمثل‏حصته ‏فً ‏رأس‏مال ‏الشركة‪ ،‬‏‬
‫وتعتبر‏األسهم‏أداة‏التموٌل‏األساسٌة‏لتكوٌن‏رأس‏المال‏فً‏الشركات‏المساهمة‪.‬‏إذ‏تطرح‏لبلكتتاب ‏العام ‏ضمن ‏مهلة ‏محدد ‏‬
‫ٌعلن‏عنها‏مع‏اإلصدار‪.‬‏وتكون‏متساوٌة‏القٌمة‏تتحدد‏بوحدة‏نقدٌة‏معٌنة‏تعبر‏عن‏القٌمة‏االسمٌة‏للسهم‪.‬‏‬
‫خصابص‏االسهم‏‪:‬‏‏‬
‫ًء‬
‫‪ )1‬تعتبر‏األسهم‏أكثر‏األدوات‏المالٌة‏شٌوع‏ا‪.‬‏‬
‫‪ )2‬تصدر‏دون‏تحدٌد‏تارٌخ‏معٌن‏للسداد‪.‬‏‬
‫‪ )3‬ال‏تحمل‏تعهد‏بدفعات‏معٌنة‪.‬‏‬
‫‪ )4‬تمثل‏حق‏لمالكه‏فً‏أصول‏الشركة‏والدخل‏الصافً‏المستقبلً‏وفً‏أرباح‏الشركة‪.‬‏‬

‫‪11‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫انواع‏‏"‏اقسام‏االسهم‏"‏‏‏‪:‬‏‏‬
‫اوال‏‪:‬‏تقسٌم‏االسهم‏على‏‏أساس‏"‏‏شكل‏اإلصدار‏‏"‏إلى‏‪:‬‏‬
‫‪ .1‬سهم‏لحامله‏‪:‬‏‬
‫أي‏عندما‏ٌصدر‏بشهادة‏ال‏تحمل‏اسم‏صاحبها‪.‬‏‬
‫‏من‏مزاٌا‏هذا‏النوع‏‏‪:‬أنه‏ٌتٌح‏مرونة‏كبٌرة‏لتداول‏السهم‏فً‏سوق‏األوراق‏المالٌة‪.‬‏إذ‏تكتسب‏ملكٌة‏السهم‏بمجرد‏استبلمه‏‪.‬‏‬
‫‏ولكن‏من‏أهم‏عٌوبه‏‏‪:‬‏األخطار‏الكبٌرة‏التً‏تتعرض‏لها‏حقوق‏صاحب‏السهم‏عند‏السرقة‏أو‏الضٌاع‪.‬‏لذا‏فإن‏معظم‏قوانٌن‏‬
‫الشركات‏تمنع‏إصدار‏هذا‏النوع‏من‏األسهم‪.‬‬
‫‪ .2‬السهم‏االسمً‏‪:‬‬
‫ًء‬ ‫ًء‬
‫‏ٌصدر‏هذا‏النوع‏من‏األسهم‏باسم ‏صاحبه ‏مثبت‏ا ‏فً ‏الشهادة ‏وٌسجل ‏أٌض‏ا ‏باسمه ‏فً ‏سجبلت ‏الشركة‪ .‬‏وعلٌه ‏فإن ‏انتقال ‏‬
‫الملكٌة‏ٌتطلب‏قٌده‏فً‏سجل‏المساهمٌن‏للشركة‏المصدرة‪.‬‬
‫‪ .3‬السهم‏األذنى‏أو‏ألمر‏‪:‬‏‬
‫ًء‬
‫وٌذكر‏هذا‏اسم‏صاحبه‏فً‏الشهادة‏مقترن‏ا‏بشرط‏األمر‏أو‏األذن‪.‬‏وعلٌه‏ٌتم‏انتقال‏ملكٌته‏عن‏طرٌق‏التظهٌر ‏وبدون ‏الحاجة ‏‬
‫للرجوع‏إلى‏الشركة‪.‬‏‬
‫ثانٌا‏‏‪:‬‏تقسٌم‏االسهم‏على‏‏أساس‏"‏‏الحقوق‏المترتبة‏علٌها‏‏"‏إلى‏‪:‬‏‬
‫‪‬‏األسهم‏العادٌة‏‪:‬‏‏‬
‫هً األسسه التً ال تمسح لحاملسا أٌع مٌزة خاصع ن سواه من المساهمٌن‪ .‬سوا ًء فً أرباح الشركع خالل حٌاتسا أو فً أصولسا سد تصفٌتسا‪.‬‬
‫تصدر‏األسهم‏العادٌة‏ؼالب‏ا ًء‏فً‏فبة‏واحدة‏متساوٌة‏الحقوق‏وااللتزامات‪.‬‏‏‬ ‫‪‬‬
‫ٌحصل‏حملة‏األسهم‏العادٌة‏على‏حصصهم‏من‏توزٌعات‏األرباح‏على‏شكل‏نسبة‏مبوٌة‏من‏قٌمة‏رأس‏المال‏تعلن ‏عنها ‏‬ ‫‪‬‬

‫سنوٌ‏ا ًء‏من‏قبل‏مجلس‏اإلدارة‏حسب‏الشروط‏والقوانٌن‏المعمول‏بها‏فً‏البلد‏المعٌن‪.‬‏‬
‫وٌتقاضون األرباح الموز ع إما سقداً أو لى شكل أسسه‪ ،‬وذلك بلد أن ٌتقاضى حملع األسسه الممتازة كافع حقوقسه من األرباح‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫‪ ‬فً‏حالة‏إفبلس‏الشركة‏أو‏تسٌٌل‏أصولها؛‏ٌتقاضى‏حملة‏األسهم‏العادٌة‏حقوقهم‏فً‏أصول‏الشركة‏بعد‏كافة‏الدابنٌن‪.‬‏‬
‫القانون‏ٌوفر‏لحملة‏األسهم‏العادٌة‏مزاٌا‏خاصة‏فً‏الرقابة‏على‏الشركة‏باعتبارهم‏هم‏المالكٌن‏للشركة‏‪:‬‏‬
‫‪ ‬فٌكفل‏لهم‏الحق‏فً‏انتخاب‏أعضاا‏مجلس‏اإلدارة‏للشركة‏فً‏اجتماع‏الجمعٌة‏العمومٌة‪.‬‏‬
‫‪ ‬وٌكفل‏لهم‏الحق‏فً‏فحص‏دفاتر‏الشركة‏من‏خبلل‏مكتب‏لتدقٌق‏الحسابات‏ٌعٌن‏من‏قبل‏الهٌبة‏العمومٌة‪.‬‏‬
‫المحاضرة‏الثانٌة‏عشر‏‬
‫‪‬‏األسهم‏الممتازة‏‪:‬‏‬
‫توفر‏هذه‏األسهم‏لحاملها‏مزاٌا‏خاصة‏ال‏ٌتمتع‏بها‏حامل‏السهم‏العادي؛‏وذلك‏من‏خبلل‏الربح‏الموزع‏سنوٌ‏ا ًء‏واقتسام ‏أصول ‏‬
‫الشركة‏عند‏اإلفبلس‏أو‏تسٌٌل‏األصول‪.‬‏‬
‫‪ ‬فمن‏حٌث‏األرباح؛‏ٌحصل‏حامل‏السهم‏الممتاز‏على‏نصٌب‏سنوي‏ثابت‏ٌحدد‏إما‏فً‏شكل‏نسبة ‏مبوٌة ‏ثابتة ‏من ‏القٌمة ‏‬
‫االسمٌة‏للسهم‏أو‏فً‏صورة‏مبلػ‏محدد‪.‬‏(‏وهذا‏مشابه‏للسندات)‪.‬‏‬
‫‪ ‬فً‏حالة‏وجود‏أرباح‏قابلة‏للتوزٌع؛‏ٌحق‏لحامل‏السهم‏الممتاز‏الحصول‏على‏نصٌبه‏قبل‏حامل‏السهم‏العادي‪.‬‏‬
‫‪ٌ ‬كون‏لحملة‏األسهم‏الممتازة‏مركز‏اًء‏أسبق‏من‏حملة‏األسهم‏العادٌة‏فً‏استٌفاا‏حقوقهم‏من ‏أصول ‏الشركة ‏عند ‏اإلفبلس ‏‬
‫أو‏تسٌٌل‏أصول‏الشركة‪.‬‏‬
‫‪ ‬أي‏أن‏لحملة‏األسهم‏الممتازة‏أمان‏ا ًء‏على‏األرباح‏إضافة‏إلى‏األمان‏على‏رأس‏المال‪.‬‬
‫‪ ‬أصحاب‏األسهم‏الممتازة‏هم‏كحملة‏السندات‏إضافة‏إلى‏حصولهم‏على‏األرباح‪.‬‬
‫لماذا تقوه الشركات بإصدار مثل هذا السوع من األسسه رغه كل هذه االلتزامات والمزاٌا الخاصع التً تلطى للمستثمرٌن فٌسا ؟‬
‫ألن الشركات ترٌد الحصول لى التموٌل وال ترٌد إلزاه سفسسا بتارٌخ استحقاق ملٌن‪ ،‬وكذلك ال ٌرٌدون من ٌشاركسه فً إدارة الشركع‪.‬‏‬
‫الفرق‏بٌن‏األسهم‏والسندات‏‬
‫السندات‏‬ ‫األسهم‏‬
‫لها‏مدة‏استحقاق‪.‬‏‬ ‫‪.1‬‬ ‫لٌس‏لها‏مدة‏استحقاق‪.‬‏‬ ‫‪.1‬‬
‫ٌدفع‏لمالكه‏عابد‏ثابت‪.‬‏‬ ‫‪.2‬‬ ‫ال‏ٌدفع‏لمالكه‏عابد‏ثابت‪.‬‏‬ ‫‪.2‬‬
‫ال‏ٌستفٌد‏مبلكه‏من‏زٌادة‏أصول‏الشركة‏وأرباحها‪.‬‏‬ ‫‪.3‬‬ ‫ٌستفٌد‏مبلكه‏مباشرة‏من‏زٌادة‏أصول‏الشركة‏وأرباحها ‏‬ ‫‪.3‬‬
‫فً‏حال‏تصفٌة‏الشركة‏ٌؤخذ‏مبلك‏السندات‏حقوقهم ‏قبل ‏‬ ‫‪.4‬‬ ‫حٌث‏تتؽٌر‏أرباح‏األسهم‏حسب‏أرباح‏الشركة‪.‬‏‬
‫مبلك‏األسهم‪.‬‏‬ ‫فً‏حال‏تصفٌة‏الشركة ‏ٌؤخذ ‏مبلك ‏األسهم ‏حقوقهم ‏بعد ‏‬ ‫‪.4‬‬
‫مبلك‏السندات‪.‬‏‬

‫‪12‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

‫التعهدات‏‪:‬‏‏هً‏عبارة‏عن‏صك‏تصدره ‏الشركة ‏المساهمة ‏فً ‏السوق ‏األولً ‏مرفقة ‏بإصداراتها ‏من ‏األوراق‏المالٌة ‏ذات‏‬
‫الدخل‏الثابت‏كاألسهم‏الممتازة‏والسندات ‏وذلك ‏بهدؾ ‏التروٌج ‏لهذه ‏األوراق‏عن ‏طرٌق ‏توفٌر ‏مزاٌا ‏إضافٌة ‏تشجع ‏على ‏‬
‫شرابها‪.‬‏‏‬
‫‪ٌ ‬عطً‏التعهد‏للمستثمر‏الحق‏فً‏شراا‏عدد‏محدد‏من ‏األسهم ‏العادٌة ‏للشركة ‏المصدرة ‏بسعر ‏التنفٌذ ‏وذلك ‏خبلل ‏مهلة ‏‬
‫محددة‏من‏تارٌخ‏اإلصدار‪،‬‏وٌسقط‏حق‏المستثمر‏فً‏استخدامها‏بعد‏انقضاا‏مهلتها‏المحددة‪.‬‬
‫الخٌارات‪:‬‏‬
‫تشبه‏الخٌارات‏فً‏كثٌر‏من‏األوجه‏التعهدات‏‏‪.‬‏لكنها‏تختلؾ‏عنها‏فً‏بعض‏النواحً‏‪:‬‏‬
‫‪- 1‬‏التعهدات‏تصدرها ‏الشركة ‏مصدرة ‏األوراق‏المالٌة ‏‏‪.‬بٌنما ‏تصدر ‏الخٌارات ‏عن ‏متعهدي ‏إصدار ‏هذه ‏األوراق‏‏أي‏‬
‫المإسسات‏المالٌة‏التً‏تقوم‏بدور‏الوساطة‏كبنوك‏االستثمار‪.‬‏‬
‫‪- 2‬‏كذلك‏تكون‏مدة‏الخٌارات‏بشكل‏عام‏أقصر‏من‏مدة‏التعهدات‪.‬‏‬
‫‪- 3‬‏قد‏ٌتحدد‏حد‏أعلى‏لعدد‏التعهدات‏التً‏ٌحق‏للشركة‏إصدارها‪.‬‏بٌنما‏ال‏ٌوجد‏هذا‏التحدٌد‏فً‏حالة‏الخٌارات‪.‬‏‬
‫تنقسم‏الخٌارات‏إلى‏قسمٌن‪:‬‏‬
‫‪‬‏ٌعطً‏لحامله‏الحق‏فً‏شراا‏السهم‏العادي‏للشركة‏المصدرة‏بسعر‏محدد‏خبلل‏مهلة‏محددة‪.‬‏‬
‫‪‬‏ٌعطً‏الحق‏لحامله‏فً‏البٌع‏للشركة‏كمٌة‏محددة‏فً‏أسهمها‏العادٌة‏بسعر‏محدد‏خبلل‏مهلة‏محددة‪.‬‏‬
‫المحاضرة‏الثالثة‏عشر‏‬
‫‏‬
‫أهم‏األخطار‏المصاحبة‏للتعامل‏باألدوات‏المالٌة‪:‬‏‬
‫‪ )1‬خطر‏اإلفبلس‏‪:‬‏بسبب‏انخفاض‏الطلب‏على‏منتجاتها‏وتعرضها‏للخسارة‪.‬‏‬
‫‪ )2‬خطر‏التسوٌق‏‪:‬‏فقد‏ال‏تقوم‏الشركة‏بتسوٌق‏منتجاتها‏بشكل‏جٌد‪.‬‏‬
‫‪ )3‬خطر‏معدل‏الفابدة‏‪:‬‏فإذا‏ارتفعت‏أسعار‏الفابدة‏وكانت‏الشركة‏تعتمد‏على‏الدٌون‏فً ‏نشاطها ‏االستثماري ‏فهذا ‏ٌعنً ‏أن‏‬
‫الفوابد‏ستكون‏كبٌرة‪.‬‏‬
‫‪ )4‬خطر‏التركٌز‏أو‏عدم‏التنوٌع‪.‬‏‬
‫‪ )5‬أخطار‏نظامٌة‏‪:‬‏وهً‏األخطار‏المتعلقة‏بعوامل‏خارج‏نطاق‏الشركة‏مثل‏(‏البطالة‪،‬‏الركود‏االقتصادي‪،‬‏التضخم)‪.‬‏‬
‫‪ )6‬خطر‏السوق‏‏‪:‬‏مثل‏االنخفاض‏الكلً ‏على ‏جمٌع ‏الطلبات ‏أو‏على ‏سوق ‏الصناعة ‏نفسها‪ .‬‏أو‏فً ‏الحصول ‏على ‏السلع ‏‬
‫األولٌة‏أو‏عناصر‏اإلنتاج‪.‬‏‬
‫‏‬
‫تختلؾ‏األدوات‏المالٌة‏تبع‏ا ًء‏للعدٌد‏من‏المعاٌٌر‏منها‪:‬‏‬
‫‪ )1‬موعد‏االستحقاق‪.‬‏‬
‫‪ )2‬إمكانٌة‏التسوٌق‪.‬‏‬
‫‪ )3‬خطر‏اإلفبلس‪.‬‏‬
‫تقسٌم‏األوراق‏المالٌة‏حسب‏مدة‏االستحقاق‏‏‪:‬‏‏‬
‫‏‬
‫تقسيم األوراق المالية حسب مدة االستحقاق‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫أدوات‏سوق‏رأس‏المال‬ ‫أدوات‏سوق‏النقود " قصيرة األجل "‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫سندات الشركات‬ ‫السندات الحكومية‬ ‫تعاقدات إعادة الشراء‬ ‫أذونات الخزانة العامة‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫الصكوك‬ ‫األسهم‬ ‫شهادات اإليداع‬ ‫األوراق التجارية‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫اإلقراض الداخلي بين البنوك‬ ‫‏‬
‫سندات القبول المصرفية‬
‫‏‬

‫‪13‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫‏‬
‫أنواع‏أدوات‏سوق‏النقد‏‪:‬‏‬
‫‪ .1‬أذونات‏الخزانة‏العامة‪:‬‏‬
‫‪ ‬هً‏أداة‏تصدرها‏الحكومة‏من‏أجل‏تموٌل‏إنفاقها‏‪.‬‏وهً‏قصٌرة‏األجل‪.‬‏‬
‫‪ٌ ‬تم‏بٌعها‏فً‏السوق‏الربٌسٌة‏للبنوك‏التجارٌة‏وتجار‏األوراق‏المالٌة‏والمإسسات‏المالٌة‏األخرى‪.‬‏ثم‏ٌتم‏إعادة‏تداولها‏فً‏‬
‫األسواق‏الثانوٌة‏كالبورصات‪.‬‏‬
‫‪ ‬ال‏ٌعطى‏علٌها‏معدل‏فابدة‏محدد‏وإنما‏العابد‏منها‏ٌتمثل‏فً‏الفرق‏بٌن‏سعر‏الشراا‏والقٌمة‏االسمٌة‏لها‏عند‏االستحقاق‪.‬‏‬
‫‪ ‬تتمٌز‏بؤنها‏أكثر‏أدوات‏سوق‏النقد‏سٌولة‏لكبر‏حجم‏التعامل‏بها‏‪.‬‏وأقلها‏خطورة‏استثمارٌة‏لضعؾ‏احتمال‏إفبلس‏الدولة‪.‬‏‬
‫‪ ‬بٌعها‏ٌجري‏عن‏طرٌق‏المزاٌدة‏التنافسٌة‏أو‏ؼٌر‏التنافسٌة‪.‬‏‬
‫فً‏ظل‏المزاٌدة‏التنافسٌة‪:‬‏‬
‫ٌحدد‏المشتري‏العدد‏الذي‏ٌرؼب‏شرااه‏من‏األذونات‏بالسعر‏الذي‏ٌرؼبه‪.‬‏وٌتم‏البٌع‏لمن‏ٌقدم‏السعر‏األعلى‏ثم‏السعر ‏األقل ‏‬
‫وهكذا‏حتى‏نفاذ‏الكمٌة‪.‬‏ولكنه‏ال‏ٌستطٌع‏تحدٌد‏الكمٌة‏التً‏سوؾ‏ٌشترٌها‏من‏الحكومة‪.‬‏‬
‫فً‏ظل‏المزاٌدة‏ؼٌر‏التنافسٌة‪:‬‏‬
‫ٌقدم‏المشتري‏طلب‏الشراا‏لعدد‏معٌن‏من‏األذونات‏وٌتم‏تحدٌد‏سعر‏البٌع‏حسب‏متوسط‏األسعار‏التً ‏تم ‏البٌع ‏على ‏أساسها ‏‬
‫فً ‏المزاٌدة ‏التنافسٌة ‏فً ‏ذلك ‏الٌوم‪ .‬‏ومٌزتها ‏أن‏المشتري ‏ٌعرؾ ‏مسبقا ‏حصوله ‏على ‏العدد ‏المطلوب ‏لكن ‏السعر ‏ؼٌر ‏‬
‫معروؾ‪.‬‏وٌقبل‏على‏هذا‏النوع‏صؽار‏المستثمرٌن‪.‬‏‬
‫‪ .2‬تعاقدات‏إعادة‏الشراا‪:‬‏‬
‫ًء‬
‫هً‏تعاقدات‏بٌن‏طرفٌن‏تتضمن‏بٌع‏ثم‏إعادة‏شراا‏األوراق‏المالٌة‪.‬‏وؼالب‏ا‏تكون‏أذونات‏الخزانة‪ .‬‏لذلك ‏فهً ‏تعتبر ‏إقراض ‏‬
‫قصٌر‏األجل‏بضمان‏األذونات‪.‬‏‬
‫‪ .3‬األوراق‏التجارٌة‪:‬‏‬
‫‪ ‬هً‏أداة‏دٌن‏قصٌرة‏األجل‏تمثل‏التزام‏بالدفع‏من‏قبل ‏الجهة ‏المصدرة ‏لها‪ .‬‏وتكون ‏مدة ‏استحقاقها ‏ما ‏بٌن ‏(‪)6-4‬‏أشهر ‏‬
‫وتصدرها‏عادة‏الشركات‏الكبٌرة‏ذات‏السمعة‏الجٌدة‪.‬‏‬
‫‪ ‬وٌتم‏بٌعها‏عن‏طرٌق‏المتعاملٌن‏فً‏السوق‏أو‏مباشرة‏عن‏طرٌق‏الشركات‏التً ‏توفر ‏االبتمان ‏لشراا ‏سلع ‏المستهلكٌن ‏‬
‫الربٌسٌة‏بالتقسٌط‪.‬‏وشراا‏هذه‏األوراق‏ٌتم‏من‏قبل‏البنوك‏والمإسسات‏المالٌة‪.‬‬
‫‪ .4‬شهادات‏اإلٌداع‏‬
‫‪ ‬هً‏أداة‏دٌن‏تبٌعها‏البنوك‏التجارٌة‏للمدخرٌن‏مقابل‏معدالت‏فابدة‏محددة‏على ‏فترات ‏دورٌة‪ .‬‏وٌتم ‏دفع ‏قٌمتها ‏االسمٌة ‏‬
‫كاملة‏عند‏االستحقاق‪.‬‏‬
‫ومن خصائصسا ارتفاع درجع مخاطرها والقدرة لى تسوٌقسا أقل؛ مما ٌجلل ملدالت الفائدة لٌسا أ لى مقارسع بأذوسات الخزاسع‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫تعتبر‏مصدر‏مهم‏لحصول‏البنوك‏التجارٌة‏على‏األموال‏البلزمة‏من‏الشركات‏والمإسسات‏المالٌة‏الرتفاع‏الحد ‏األدنى ‏‬ ‫‪‬‬
‫لبلستثمار‏فٌها‪.‬‬
‫االسواق‏المالٌة‏النشطة‏ٌسهل‏تسوٌقها‏‏"‏أي‏تحوٌلها‏"‏الى‏سٌولة‏اما‏إذا‏كانت‏ؼٌر‏نشطة‏ٌصعب‏تسوٌقها‏‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫اصحاب‏االسهم‏العادٌة‏اكثر‏اصابة‏بخطر‏االفبلس‏عن‏اصحاب‏السندات‏‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫‏‬
‫المحاضرة‏الرابعة‏عشر‏‬
‫‪ .5‬سندات‏القبول‏المصرفٌة‪:‬‬
‫‪ ‬هً‏سند‏ٌعرض‏للتداول‏بضمان‏بنك‏معٌن‏ٌضع‏اسمه‏على‏هذا‏السند‏وٌلتزم‏التزام‏ؼٌر‏مشروط‏بالدفع‏لحامل‏السند‏عند‏‬
‫االستحقاق‏مما‏ٌجعله‏قابل‏للتداول‪.‬‬
‫‪ ‬والبنوك‏تتقاضى‏عمولة‏على‏رؼم‏أن‏البنك‏لم‏ٌدفع‏شًا‏إال‏أنه‏التزم‏بالدفع‏وقبل‏تحمل‏المخاطرة‪.‬‏‬
‫‪ .6‬اإلقراض‏الداخلً‏بٌن‏البنوك‪:‬‏‬
‫‪ ‬تتعرض‏بعض‏البنوك‏لسحب‏متزاٌد‏من‏قبل‏المودعٌن‪.‬‏وهذا‏أدى‏إلى‏إٌجاد ‏سوق ‏لئلقراض ‏قصٌر ‏األجل ‏بٌن ‏البنوك ‏‬
‫مقابل‏معدل‏فابدة‏معٌن‪.‬‬
‫‪ ‬ومعظم‏القروض‏تكون‏للٌلة‏واحدة‪.‬‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‪14‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫انواع‏أدوات‏سوق‏رأس‏المال‪:‬‏‏‏(‏السندات‏الحكومٌة‏‏‪،‬‏سندات‏الشركات‏‪،‬‏الصكوك‏‏)‏‏‬
‫‪ .1‬السندات‏الحكومٌة‪:‬‏‬
‫‪ ‬تمثل‏سندات‏حكومٌة‏متوسطة‏األجل‏(‏‪10‬‏سنوات‏أو‏أقل)‪.‬‬
‫‪ ‬وسندات‏حكومٌة‏طوٌلة‏األجل‏(‏أكثر‏من‏‪10‬‏سنوات)‪.‬‬
‫ًء‬
‫‪ٌ ‬تم‏بٌعها‏عن‏طرٌق‏المزاٌدة‏التنافسٌة‏إال‏أن‏المشتري‏ٌحدد‏العابد‏الذي‏ٌرؼب ‏به ‏حتى ‏موعد ‏االستحقاق‪ .‬‏وؼالب‏ا ‏تدفع ‏‬
‫الفابدة‏علٌها‏كل‏ستة‏أشهر‏وتدفع‏القٌمة‏االسمٌة‏للسند‏عند‏االستحقاق‪.‬‬
‫‪ ‬وتعتبر‏من‏أقل‏األوراق‏المالٌة‏خطورة‏وأكثرها‏تسوٌق‏ا ًء‪.‬‏((ألنها‏حكومٌة))‏‬
‫‪ .2‬سندات‏الشركات‪:‬‏‬
‫‪ٌ ‬بلػ‏موعد‏استحقاقها‏خمس‏سنوات‏فؤكثر‪.‬‬
‫‪ ‬تصدرها‏الشركات‏ذات‏المركز‏المالً‏الجٌد‏فً‏السوق‏وتدفع‏الفابدة‏علٌها‏مرتٌن‏فً‏السنة ‏وتدفع ‏القٌمة ‏االسمٌة ‏للسند ‏‬
‫كاملة‏عند‏االستحقاق‪.‬‬
‫‪ ‬وهً‏إما‏سندات‏عادٌة‏أو‏سندات‏قابلة‏للتحوٌل‏تسمح‏للمالك ‏بإعادة ‏السند ‏للشركة ‏من ‏أجل ‏تحوٌله ‏إلى ‏عدد ‏معٌن ‏من ‏‬
‫األسهم‏لبلستفادة‏من‏أرباح‏الشركة‏وٌكون‏معدل‏الفابدة‏علٌها‏أقل‏من‏معدل‏الفابدة‏على‏السندات‏العادٌة‪.‬‏‬
‫‪ .3‬الصكوك‏‪:‬‏‬
‫‪ ‬هً‏ورقة‏مالٌة‏تصدرها‏الحكومات‏أو‏الشركات‏المالٌة‏بصورة‏متوافقة‏مع‏الشرٌعة‏اإلسبلمٌة‏وهو‏ٌختلؾ‏عن‏السند‪.‬‬
‫‪ ‬تقسم‏الصكوك‏إلى‏نوعٌن‪:‬‬
‫‪ .1‬مستمدة‏من‏أصول‏محددة‏وٌجوز‏تداولها‪.‬‬
‫‪ .2‬أو‏قابمة‏على‏دٌن‏وال‏ٌجوز‏تداولها‬
‫المحاضرة‏الخامسة‏عشر‏‬
‫ماهو‏التصكٌك‏؟‏‬
‫‪‬‏التصكٌك‏أو‏التورٌق‏أو‏التسنٌد‏هو‏‏‪:‬‏‬
‫ما‏ٌعرؾ‏عند‏االقتصادٌٌن‏والمالٌٌن‏بـ‏‏‪SECURITIZATION‬‏وٌراد‏بذلك‏‪:‬‏‬
‫‏تحوٌل‏األدوات‏المالٌة‏والموجودات‏من‏األصول‏والعقود‏كعقود‏االستهبلك‏واإلجارات‏‏‏إلى‏صكوك‏متداولة‏تحقق‏ربح‏ا ًء‪.‬‏‬
‫‪‬‏فً‏الصكوك‏اإلسبلمٌة‪:‬‏ٌمكن‏تقسٌم‏ملكٌة‏األعٌان‏المإجرة ‏أو‏منافعها‪ ،‬‏أو‏‏موجودات ‏المشروعات ‏القابمة‪ ،‬‏أو‏رأس‏مال ‏‬
‫المضاربة‪،‬‏أو‏المشاركة‪،‬‏ونحو‏ذلك‏إلى‏صكوك‏متساوٌة‏القٌمة‏قابلة ‏للتداول‪ .‬‏بحٌث ‏ٌكون ‏مالك ‏الصك ‏مالك‏ا ًء ‏للحصة ‏التً ‏‬
‫ٌمثلها‏هذا‏الصك‏فً‏هذه‏األعٌان‏المالٌة‪.‬‏أو‏الحصة‏فً‏رأس‏مال‏المشروع‏الذي‏ٌقام‏بقٌمة‏هذه‏الصكوك‪.‬‏‬
‫ٌمكن‏تعرٌؾ‏الصكوك‏بؤنها‪:‬‏‏‏‬
‫وثابق‏متساوٌة‏القٌمة ‏عند ‏إصدارها‪ ،‬‏ٌمكن ‏تداولها‪ ،‬‏وال‏تقبل ‏التجزبة‪ ،‬‏تمثل ‏حصص‏ا ًء ‏شابعة ‏فً ‏ملكٌة ‏أعٌان ‏أو‏منافع ‏أو‏‬
‫خدمات‏‪،‬‏أو‏فً‏موجودات‏مشروع‏معٌن‏أو‏نشاط‏استثماري‏خاص‪.‬‏‬
‫أوجه‏االتفاق‏بٌن‏الصكوك‏والسندات‪:‬‏‬
‫‪ ‬كبلهما‏أوراق‏مالٌة‏متداولة‪،‬‏ؼرضها‏األساس‏هو‏التموٌل‪.‬‏‬
‫‪ٌ ‬مكن‏من‏خبلل‏الصكوك‏أو‏السندات‏أداا‏وتنفٌذ‏كثٌر‏من‏الوظابؾ ‏المهمة‪ ،‬‏كالتحكم ‏فً ‏حجم ‏السٌولة ‏النقدٌة‪ ،‬‏وتموٌل ‏‬
‫األؼراض‏المختلفة‪.‬‏‬
‫‪ ‬تصنؾ‏الصكوك‏والسندات‏_بشكل‏عام_‏بؤنها‏أوراق‏مالٌة‏ذات‏استقرار‏كبٌر‏‪،‬‏ومخاطر‏متدنٌة‪.‬‏‬
‫أوجه‏االختبلؾ‏بٌن‏الصكوك‏والسندات‪:‬‏‬
‫‪ ‬أهم‏الفروق‏بٌن‏الصكوك‏والسندات‏أن‏‪:‬‬
‫"‏‏السندات‏ورقة‏مالٌة‏محرمة‏‏‪،‬‏والصكوك‏ورقة‏مالٌة‏مباحة‏مهٌكلة‏على‏عقود‏شرعٌة‏"‏‪.‬‬
‫‪ ‬الصك‏ٌمثل‏حصة‏شابعة‏فً‏العٌن‏أو‏األعٌان‏المصككة‪،‬‏أو‏فً‏العقود‏واألعٌان‏المدرة‏للربح‏والممثلة‏فً‏صٌؽة‏صكوك‏‬
‫متداولة‪،‬‏فً‏حٌن‏أن‏السند‏التقلٌدي‏ٌمثل‏قرض‏ا ًء‏فً‏ذمة‏مصدره‪.‬‬
‫‪ ‬عوابد‏الصكوك‏لٌست‏التزام‏ا ًء‏فً‏ذمة‏المصدر‪،‬‏وإنما ‏عوابد ‏الصكوك ‏ناشبة ‏عن ‏ربح ‏أو‏ؼلة ‏العقود ‏التً ‏بنٌت ‏هٌكلة ‏‬
‫الصكوك‏علٌها‪.‬‬
‫‪ ‬فلو‏كان‏الصك‏صك‏أعٌان‏مإجرة‏فعابد‏الصك‏متحقق‏من‏األجرة‏التً‏ٌدفعها‏مستؤجر‏األعٌان‏المصككة‪.‬‏‬
‫‪ ‬وإن‏كان‏صك‏مضاربة‏فعابد‏الصك‏ٌتحقق‏من‏رٌع‏المضاربة‏والمتاجرة‏فً‏المجال‏الذي‏أنشبت‏الصكوك‏ألجله‪.‬‬
‫‪ ‬‏بٌنما ‏عوابد ‏السندات ‏إنما ‏هً ‏التزام ‏المقترض ‏(‏مصدر ‏السند) ‏‏وهً ‏ثابتة ‏فً ‏ذمته ‏ٌلزمه ‏الوفاا ‏بها ‏فً ‏مواعٌد ‏‬
‫استحقاقها؛‏وعلٌه‏فٌكون‏عابد‏السند‏التقلٌدي‏زٌادة‏فً‏القرض؛‏وٌكون‏بذلك‏من‏الربا‏المحرم‪.‬‬

‫‪15‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫ٌمكن اإلشارة إلى أن من أسواع السسدات التقلٌدٌع المحرمع ما ٌسمى بالسسدات المد مع بأصول‪ .‬والفرق بٌسسا وبٌن الصكوك‪:‬‬ ‫‪‬‬
‫الًء‪.‬‏‬
‫أن‏الصكوك‏ورقة‏مالٌة‏تمثل‏أصو ‏‬
‫اما‏السندات‏المدعمة‏‏باصول‏‏‪:‬‏فهً‏أوراق‏مالٌة‏تمثل‏قرض‏ا ًء‏فً‏ذمة‏المصدر‏موثق‏ا ًء‏برهن‏وضمان‏هو‏األصولوعلٌه ‏فحق ‏‬
‫حامل‏الصك‏مقتصر‏على‏األصول‏التً‏تمثلها‏الصكوك‏فحسب‏بٌنما‏هذا‏النوع‏من‏السندات‏فحق‏حامله‏متعلق‏بذمة‏المصدر‏‬
‫واألصول‏ضمان‏ورهن‪.‬‏‬
‫الفرق‏بٌن‏الصكوك‏واألسهم‏‪:‬‏‬
‫‪‬‏الصكوك‏بشكل‏عام‏ورقة‏مالٌة‏قلٌلة‏المخاطر‪،‬‏بٌنما‏األسهم‏ورقة‏مالٌة‏ذات‏مخاطر‏عالٌة‪.‬‏‬
‫‪‬‏من‏الفروق‏من‏جهة‏الشركة‏المصدرة‏أن‏الصكوك‏_فً‏أؼلب‏هٌاكلها_‏أداة‏تموٌل‏خارج‏المٌزانٌة‪،‬‏بٌنما‏األسهم ‏حصة ‏‬
‫مشاعة‏فً‏رأس‏مال‏الشركة؛ ‏وعلٌه ‏فحامل ‏الصك ‏ممول ‏للشركة ‏المصدرة‪ ،‬‏وأما ‏مالك ‏السهم ‏فهو ‏شرٌك ‏ومالك ‏لحصة ‏‬
‫مشاعة‏فً‏رأس‏مال‏الشركة‪.‬‏‬
‫‪‬الصكوك‏أداة‏مالٌة‏مإقتة‏ولها‏تارٌخ‏استحقاق‏"‏إطفاا"‪،‬‏بٌنما‏األسهم‏ورقة‏مالٌة‏ؼٌر‏مإقتة‪.‬‏‬
‫األسهم‏‪:‬‏‬
‫هً‏أداة‏ذات‏دخل‏متؽٌر‏وأسعارها‏متؽٌرة‏بتؽٌر‏أسعار‏الفابدة‏كما‏تتؤثر‏أسعارها‏بتوقعات‏المتعاملٌن‏باألسهم‏حول ‏األرباح ‏‬
‫المستقبلٌة‏للشركات‏المصدرة‏لؤلسهم‏‪.‬‏‬
‫هناك‏نوعان‏من‏األسهم‪:‬‏‬
‫‪ .2‬األسهم‏العادٌة‬ ‫‪ .1‬األسهم‏الممتازة‏‬
‫الًء‪:‬‏األسهم‏الممتازة‏‪:‬‏‬ ‫أو ‏‬
‫‪ )1‬تسمى‏المفضلة‪،‬‏وهً‏تجمع‏بٌن‏ممٌزات‏السندات‏واألسهم‪.‬‏فلها‏عابد‏محدد‏إذا‏كان‏دخل‏الشركة‏ٌسمح‏بذلك‏وٌتم‏تحدٌده‏‬
‫كنسبة‏مبوٌة‏من‏القٌمة‏االسمٌة‏للسهم‪.‬‏‬
‫‪ )2‬لٌس‏لها‏تارٌخ‏لبلستحقاق‏وللشركة‏المصدرة‏الحق‏فً‏شرابها‏بشروط‏متفق‏علٌها‪.‬‏‬
‫‪ )3‬مالكٌها‏لهم‏الحق‏فً‏التصوٌت‏لمجلس‏اإلدارة‪.‬‏‬
‫‪ )4‬ولهم‏األولوٌة‏على‏مالكً‏األسهم‏العادٌة‏فً‏استرداد‏حقوقهم ‏عند ‏تصفٌة ‏الشركة ‏وكذلك ‏أولوٌة ‏فً ‏األرباح ‏الموزعة ‏‬
‫سنوٌ‏ا ًء‪.‬‏‬
‫ثانٌ‏ا ًء‪:‬‏األسهم‏العادٌة‏‪:‬‏‬
‫‪ )1‬تمثل‏ملكٌة‏فً‏الشركة‏وتعطً‏لمالكها‏الحق‏فً‏األرباح‏بعد‏دفع‏حقوق‏مالكً‏السندات‏واألسهم‏الممتازة‪.‬‏‬
‫‪ )2‬قٌمتها‏السوقٌة‏تتوقؾ‏على‏مدى‏نجاح ‏الشركة ‏فً ‏السوق ‏ولمبلكها ‏الحق ‏فً ‏اإلدارة‏والملكٌة ‏وشراا ‏األسهم ‏الجدٌدة ‏‬
‫حٌث‏إن‏لهم‏نسبة‏محددة‏ٌمكن‏شراإها‏من‏أي‏سهم‏جدٌد‏تطرحه‏الشركة‪.‬‬
‫‏‬
‫المحاضرة‏السادسة‏عشر‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫المإسسات‏المالٌة‏الوسٌطة‬

‫‏‬
‫مإسسات‏استثمار‏وسٌطة‬ ‫مإسسات‏ادخار‏تعاقدٌة‬
‫‏‬ ‫مإسسات‏اإلٌداع‬
‫‏‬
‫‏‬
‫صناديق‬ ‫شركات‬ ‫شركات التأمين‬ ‫شركات التأمين‬ ‫مؤسسات‬ ‫‏ البنوك التجارية‬
‫االستثمار‬ ‫التمويل‬ ‫ضد المخاطر‬ ‫على الحياة‬ ‫االدخار واإلقراض‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫صناديق االستثمار‬ ‫بنوك االستثمار‬ ‫صناديق‬ ‫بنوك اتحاد‬ ‫‏ بنوك االدخار‬
‫بسوق النقود‬ ‫معاشات التقاعد‬ ‫العاملين‬ ‫‏ المشتركة‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‪16‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫المإسسات‏المالٌة‏الوسٌطة‏‪:‬‏‬
‫الًء‪:‬‏مإسسات‏اإلٌداع‏‪:‬‏‬
‫أو ‏‬
‫‪ ‬وهً‏تقبل‏الودابع‏من‏األفراد‏والمإسسات‏وتعطً‏القروض‏وتلعب ‏دور‏أساسً ‏فً ‏عرض ‏النقود ‏وذلك ‏لقدرتها ‏على ‏‬
‫خلق‏الودابع‪.‬‏‬
‫ًء‬
‫‪ ‬تتركز‏استثماراتها‏فً‏سوق‏النقود‏نظر‏ا‏لحاجتها‏إلى‏السٌولة‏لمقابلة‏سحب ‏الودابع ‏من ‏قبل ‏األفراد ‏وكذلك ‏تستثمر ‏فً ‏‬
‫السندات‏الحكومٌة‏لقلة‏مخاطرها‪.‬‏‬
‫من‏أهم‏أنواع‏مإسسات‏االٌداع‏‪:‬‏‬
‫‪ .1‬البنوك‏التجارٌة‪:‬‏‬
‫‪ ‬هً‏من‏أكبر‏وأهم‏المإسسات‏المالٌة‏الوسٌطة‏من‏حٌث‏حجم‏األصول‏وتنوع‏االستثمارات‪.‬‏‬
‫‪ ‬تحصل ‏على ‏مواردها ‏المالٌة ‏من ‏الودابع ‏الجارٌة ‏واالدخارٌة ‏والزمنٌة‪ ،‬‏كما ‏أنها ‏تقدم ‏قروض ‏تجارٌة ‏واستهبلكٌة ‏‬
‫واستثمارٌة‪.‬‏‬
‫‪ ‬تستثمر‏فً‏أذونات‏الخزانة‏العامة‏والسندات‏الحكومٌة‪.‬‏‬
‫‪ .2‬مإسسات‏االدخار‏واإلقراض‪:‬‏‬
‫‪ ‬هً‏متخصصة‏فً‏االدخار‏الشخصً‪.‬‏‬
‫‪ ‬تحصل‏على‏مواردها‏من‏الودابع‏االدخارٌة‏مقابل‏شهادات‏ادخار‏تقدمها‏للمودعٌن‪.‬‏‬
‫‪ ‬تستثمر‏فً‏أدوات‏طوٌلة‏األجل‏وتركز‏إقراضها‏فً‏رهونات‏اإلسكان‪.‬‏‬
‫‪ .3‬بنوك‏االدخار‏المشتركة‪:‬‏‬
‫‪ ‬تحصل‏على‏مواردها‏من‏الودابع‏االدخارٌة‏ومن‏بٌع‏شهادات‏االدخار‪.‬‏‬
‫‪ ‬تعطً‏قروض‏فً‏رهونات‏اإلسكان‏وملكٌتها‏مشتركة‏بٌن‏المودعٌن‪.‬‏‬
‫‪ .4‬بنوك‏اتحادات‏العاملٌن‏‪:‬‏‬
‫‪ ‬هً‏مإسسات‏مالٌة‏صؽٌرة‏ٌكونها‏العاملون‏فً‏قطاع‏معٌن‪.‬‏‬
‫‪ ‬تحصل‏على‏مواردها‏من‏ودابع‏األعضاا‏وهً‏شبٌهة‏بالبنوك‏التجارٌة‏وتعطً‏قروض‏استهبلكٌة‏وإسكان‏ألعضابها‪.‬‏‬
‫ثانٌ‏ا ًء‪:‬مإسسات‏ادخار‏‏تعاقدٌة‪:‬‏‬
‫‪ ‬تحصل‏على‏مواردها‏بشكل‏دوري‏على‏أساس‏تعاقدي‪.‬‏‬
‫‪ ‬تستثمر‏أموالها‏فً‏استثمارات‏طوٌلة‏األجل‏فً‏سوق‏رأس‏المال‏لعدم ‏حاجتها ‏لتسٌٌل ‏أصولها ‏بشكل ‏دابم‪ .‬‏كما ‏ٌمكنها ‏‬
‫توقع‏حجم‏ووقت‏دفع‏األموال‏التً‏ٌجب‏دفعها‪.‬‬
‫انواع‏‏مإسسات‏ادخال‏تعاقدٌة‏‪:‬‏‏‬
‫‪ .1‬شركات‏التؤمٌن‏على‏الحٌاة‪:‬‏‬
‫تحصل‏على‏مواردها‏من‏أقساط‏التؤمٌن‏مقابل‏دفع‏مبلػ‏معٌن‏للمستفٌدٌن‏فً‏حالة‏الوفاة‪.‬‏وهً‏محرمة‏شرع‏ا ًء‪.‬‏‬
‫‪ .2‬شركات‏التؤمٌن‏ضد‏المخاطر‪:‬‏‬
‫وتحصل‏على‏مواردها‏من‏أقساط‏التؤمٌن‏ضد‏المخاطر‏كالحرابق‏والحوادث‏والسرقات‏وٌعتمد‏سعرها‏على‏درجة‏المخاطرة‏‬
‫وتكون‏أكثر‏سٌولة‏من‏السابقة‪.‬‏‬
‫‪ .3‬صنادٌق‏معاشات‏التقاعد‪:‬‏‬
‫وتحصل‏على‏مواردها‏من‏أقساط‏معاشات‏التقاعد‏المدفوعة‏من‏رواتب‏العمال‏مقابل‏توفٌر‏دخل‏للعامل‏عند‏تقاعده‪.‬‏‬
‫ملحوظة‏‪:‬‏‏‬
‫االوراق‏المالٌة‏التً‏ٌمكن‏تحوٌلها‏الً‏سٌولة‏بٌسر‏وسهولة‏هً‏‪:‬‏‬
‫أ‏‪-‬‏‏اذونات‏الخزانة‏‏‬
‫ب‏‪-‬‏السندات‏الحكومٌة‏‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‪17‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫المحاضرة‏السابعة‏عشر‏‬
‫ثالث‏ا ًء‪:‬‏مإسسات‏استثمار‏وسٌطة‪:‬‏‬
‫من‏انواعها‏‪:‬‏‏‬
‫‪ .1‬شركات‏التموٌل‪:‬‏‬
‫‪ ‬تحصل‏على‏مواردها‏من‏بٌع‏األوراق‏التجارٌة‏القصٌرة‏وطوٌلة‏األجل‪،‬‏ومن‏إصدار‏األسهم‏والسندات‪.‬‏‬
‫‪ٌ ‬تركز‏نشاطها‏فً‏قروض‏التموٌل‏التجارٌة‏لمنشآت‏األعمال‏الصؽٌرة‪،‬‏وقروض ‏تموٌل ‏المبٌعات ‏االستهبلكٌة ‏للقطاع ‏‬
‫العابلً‪.‬‏‬
‫‪ .2‬صنادٌق‏االستثمار‪:‬‏‬
‫‪ ‬تحصل‏على‏مواردها‏من‏بٌع‏أسهم‏األفراد‏وتستثمر‏أموالها‏فً‏محفظة‏متنوعة‏من‏األسهم‏والسندات‪.‬‏‬
‫‪ .3‬صنادٌق‏االستثمار‏بسوق‏النقد‪:‬‏‬
‫‪ ‬تحصل‏على‏أموالها‏من‏بٌع‏أسهم‏األفراد‏ثم‏تستثمرها‏فً‏شراا‏أدوات‏مالٌة‏من‏سوق‏النقود‏التً‏تتمٌز ‏بؤمنها ‏وارتفاع ‏‬
‫سٌولتها‪.‬‏‬
‫‪ ‬تدفع‏عوابد‏على‏هذه‏األدوات‏للمساهمٌن‏فً‏الصندوق‏‪.‬‏وهً‏شبٌهة‏بصنادٌق ‏االستثمار‪ ،‬‏وتتمٌز ‏عنها ‏بقدرة ‏المساهم ‏‬
‫على‏كتابة‏شٌك‏مقابل‏ما‏ٌملكه؛‏أي‏كؤنها‏حساب‏جاري‏بفابدة‏مع‏وجود‏قٌود‏على‏كتابة‏الشٌك‪.‬‏‬
‫‪ .4‬بنوك‏االستثمار‪:‬‏‬
‫ًء‬
‫‪ ‬تساعد‏الشركات‏على‏بٌع‏أدواتها‏المالٌة‏وتسوق‏للسندات‏الحكومٌة ‏مقابل ‏عمولة‪ ،‬‏وهً ‏أٌض‏ا ‏تقدم ‏المشورة ‏للشركات ‏‬
‫وتضمن‏هذه‏البنوك‏أحٌان‏ا ًء‏سعر‏محدد‏لؤلدوات‏المالٌة‏للشركة‪.‬‏‬
‫‪ ‬تحقق‏أرباحها‏من‏الفرق‏بٌن‏السعر‏الذي‏تضمنه‏والسعر‏الذي‏تبٌع‏به‏األدوات‏المالٌة‏فً‏السوق‪.‬‏‬
‫‪ ‬بالرؼم‏من‏مسماها‏إال‏أنها‏ال‏تقبل‏الودابع‪،‬‏وتعمل‏من‏خبلل‏السوق‏الربٌسٌة‏وتقدم‏التوصٌات‏للشركة‏حسب‏األفضل‏لها‏‬
‫بلًء‪:‬‏‬
‫حسب‏المعلومات‏الموجودة‏لدٌها‪.‬‏مث ‏‬
‫‪ ‬هل‏تصدر‏أسهم‏أو‏سندات‪،‬‏وما‏هً‏مدة‏االستحقاق‏للسندات‏وتوقٌت‏عملٌة‏البٌع‏‏‪.‬‏‬
‫‏‬
‫المحاضرة‏الثامنة‏عشر‏‬
‫كفااة‏األسواق‏المالٌة‏‪:‬‏‬
‫إن‏كفااة‏عمل‏األسواق‏المالٌة‏ٌعتمد‏على‏سهولة‏تداول‏األدوات‏المالٌة‏وذلك‏ٌتطلب‪:‬‏‬
‫‪ )1‬توفر‏المعلومات‏بؤقل‏التكالٌؾ‪.‬‏‬
‫‪ )2‬تنوع‏األوراق‏المالٌة‪.‬‏‬
‫‪ )3‬قلة‏التقلبات‏فً‏أسعارها‪.‬‏‬
‫‏‬
‫‪‬‏تعتمد‏كفااة‏السوق‏المالً‏على‏مدى‏سرعة‏استجابة‏األسعار‏فٌه‏بطرٌقة ‏ؼٌر ‏متحٌزة ‏للمعلومات ‏المتاحة ‏للمتعاملٌن ‏فٌه‪ .‬‏‬
‫وبهذا‏المفهوم‏فإن ‏كفااة ‏السوق ‏المالً ‏لٌست ‏مرادف‏ا ًء ‏لنشاطه‪ .‬‏ألن‏نشاط ‏السوق ‏لٌس ‏مرتبط‏ا ًء ‏باألسعار ‏السابدة ‏فٌه‪ .‬‏وإنما ‏‬
‫مرتبط‏بحجم‏التداول‪.‬‏‬
‫‏‬
‫لكً‏ٌكون‏السوق‏كؾا‏ٌجب‏أن‏ٌتوفر‏فٌه‏من‏شرطٌن‏على‏األقل‪:‬‏‬
‫الشرط‏األول‏‪:‬‏‬
‫أن‏تعكس‏األسعار‏السابدة‏فً‏السوق‏وبشكل‏تام‏جمٌع‏المعلومات‏المتاحة‏للمتعاملٌن‏فٌه‏المنشورة‏وؼٌر‏المنشورة‪.‬‏‬
‫الشرط‏الثانً‏‪:‬‬
‫‏أن‏تعكس‏تلك‏المعلومات‏بطرٌقة‏ؼٌر‏متمٌزة‪.‬‏(أي‏أن‏تعكسها‏بشكل‏صحٌح)‏‬
‫ومن‏المعلوم‏أنه‏كلما‏ارتقى‏مستوى‏كفااة‏السوق‏المالً‏قلت‏فرص‏الحصول‏على‏أرباح‏استثنابٌة‏والمضاربات‪.‬‏ألن‏السعر ‏‬
‫السوقً‏السابد‏للورقة‏المالٌة‏فٌه‏سٌتطابق‏أو‏على‏األقل‏ٌقترب‏من‏قٌمتها‏االقتصادٌة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‪18‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫المحاضرة‏التاسعة‏عشر‏‬
‫مستوٌات‏كفااة‏السوق‏المالً‏ثبلثة‏مستوٌات‏هً‏‪:‬‏‬
‫‪ .1‬المستوى‏الضعٌؾ‪:‬‏‬
‫األسعار‏المتداولة‏فً‏السوق‏تعكس‏المعلومات‏التارٌخٌة‏فقط‪.‬‏وهذا‏باإلمكان‏الحصول‏على‏أرباح‏استثنابٌة‏عن‏طرٌقتٌن‪:‬‏‬
‫الطرٌقة‏األولى‪:‬‏من‏خبلل‏الحصول‏على‏معلومات‏خاصة‏(‏ؼٌر‏المنشورة ‏)‏لٌست ‏متاحة ‏لآلخرٌن ‏ضمن ‏ظاهرة ‏احتكار ‏‬
‫المعلومات‪.‬‏‬
‫الطرٌقة‏الثانٌة‪:‬‏من‏خبلل‏تحلٌل‏البٌانات‏المالٌة‏المنشورة‏بكفااة‏تفوق‏اآلخرٌن‪.‬‏‬
‫‪ .2‬المستوى‏شبه‏القوي‪:‬‏‬
‫األسعار ‏المتداولة ‏فً ‏السوق ‏تعكس ‏المعلومات ‏التارٌخٌة ‏والمعلومات ‏الحالٌة ‏(اآلنٌة) ‏المتوفرة ‏للجمٌع‪ .‬‏أي‏أن‏جمٌع ‏‬
‫المعلومات‏هً‏عامة‪.‬‏وهذا‏باإلمكان‏الحصول‏على‏أرباح‏استثنابٌة‏بنفس‏الطرق‏الواردة‏أعبله‏(‏فً‏المستوى‏الضعٌؾ)‪.‬‏‬
‫‪ .3‬المستوى‏القوي‪:‬‏‬
‫‪ٌ ‬وفر‏هذا‏المستوى‏من‏السوق‏للمتعاملٌن‏فٌه‏جمٌع‏المعلومات‏المتاحة‏فٌه‪.‬‏‬
‫سواا‏كان‏مصدرها‏البٌانات‏المالٌة‏المنشورة‏‏أو‏ؼٌرها‏من‏المصادر‏بما‏فٌها‏المعلومات‏فً‏السوق‏عامة‪.‬‏‏‬
‫‪ ‬ال‏تتوفر‏الفرص‏لنشوا‏ما‏ٌعرؾ‏بظاهرة‏احتكار‏المعلومات‏التً‏تمكن‏فبة‏معٌنة‏من‏تحقٌق‏أرباح‏استثنابٌة‏أو‏ؼٌر ‏‬
‫عالٌة‪.‬‬
‫‪ ‬‏تنتفً‏الحاجة‏حتى‏إلى‏وجود‏المحللٌن‏المالٌٌن‪.‬‬
‫‏‬
‫‪ ‬وجود‏المستثمرٌن‏الراشدٌن‏والتجار‏الباحثٌن‏عن‏الفرص‏ٌزٌد‏من‏كفااة‏األسواق‏المالٌة‪.‬‬
‫‏‬
‫المحاضرة‏العشرون‏‬
‫أنواع‏أوامر‏البٌع‏والشراا‪:‬‏‬
‫‪ )1‬الشراا‏بالهامش‪.‬‏(‏ال‏ٌدفع‏ثمن‏الورقة‏بشكل‏فوري)‏‬
‫‪ )2‬البٌع‏بالمكشوؾ‪.‬‏‬
‫‏‬
‫أنواع‏المستثمرٌن‏‪:‬‏‬
‫‪ )1‬مستثمر‏استراتٌجً‏طوٌل‏األجل‪:‬‏(‏ٌملك‏حصص‏حاكمة‏فً‏الشركة)‪.‬‏‬
‫‪ )2‬مستثمر‏مالً‏طوٌل‏األجل‪:‬‏(مستثمر‏محترؾ)‪.‬‏‬
‫‪ )3‬مستثمر‏مالً‏قصٌر‏األجل‪:‬‏(‏ٌسعى‏إلى‏تحقٌق‏عابد‏جاري‏ورأسمالً‏فً‏األجل‏القصٌر‏والمتوسط)‪.‬‬
‫‪ )4‬المستثمر‏المضارب‪:‬‏(‏ٌسعى‏إلى‏البٌع‏والشراا‏بشكل‏متكرر‏لتحقٌق‏أرباح‏ؼٌر‏عادٌة‏وال‏ٌنتظر‏توزٌعات‏نقدٌة)‪.‬‬
‫‪ )5‬المستثمر‏المضارب‏المحترؾ‪:‬‏(‏ٌستخدم‏أدوات‏التحلٌل‏الفنً‏‪،‬‏ٌتعامل‏مع‏األسهم‏بحرفٌة‏)‪.‬‬
‫‪ )6‬المستثمر‏المضارب‏الهاوي‪:‬‏(‏ٌخسر‏أمواله‏العتماده‏على‏الشابعات)‪.‬‏‬
‫‏‬
‫سوق‏األوراق‏المالٌة‏اإلسبلمٌة‪:‬‏‬
‫ٌقصد‏به‏‪:‬‏‏نوع‏من‏السوق‏التً‏تكون‏جمٌع‏عملٌاتها‏ونشاطاتها‏موافق‏ا ًء‏للشرٌعة‏اإلسبلمٌة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫موافقة‏للشرٌعة‏اإلسبلمٌة‏تعنً‏‪:‬‏‬
‫‪ .1‬تحرٌم‏الفابدة‏أو‏الربا‪.‬‏‬
‫‪ .2‬تحرٌم‏كل‏نشاط‏البٌع‏أو‏الشراا‏المنطوي‏على‏الؽرر‪.‬‏‬
‫‪ .3‬تحرٌم‏المٌسر‏أو‏مقتضٌاته‪.‬‏‬
‫‪ .4‬تحرٌم‏إنتاج‏أو‏بٌع‏أو‏توفٌر‏أي‏خدمة‏محرمة‏شرع‏ا‪ً.‬ء‬
‫‏‬
‫بل‏لنظام‏المالً‏اإلسبلمً‏الشامل‪.‬‏‬ ‫ًء‬ ‫‪ ‬سوق‏األوراق‏المالٌة‏اإلسبلمٌة‏مكم ‏‬
‫ًء‬
‫ال‪.‬‏‬ ‫ًء‬ ‫ًء‬
‫‪ٌ ‬حظى‏سوق‏األوراق‏المالٌة‏اإلسبلمٌة‏بشهرة‏متزاٌدة‏باعتباره‏قطاع‏ا‏حٌوٌ‏ا‏فعا ‏‬
‫‪ ‬تصاعد‏إقبال‏المسلمٌن‏للمنتجات‏الشرعٌة‪.‬‏‬
‫‪ ‬ظهور‏طلب‏جدٌد‏من‏الشرق‏األوسط‏وجنوب‏شرق‏آسٌا‏وشمال‏إفرٌقٌا‪.‬‏‬
‫الًء‏استثمارٌة‏جدٌدة‏ذات‏درجة‏عالٌة‪.‬‏‬ ‫‪ ‬المستثمرون‏التقلٌدٌون‏ٌعتبرون‏سوق‏األوراق‏المالٌة‏اإلسبلمٌة‏أصو ‏‬

‫‪19‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫المحاضرة‏الواحدة‏والعشرون‏‬
‫تقٌٌم‏األوراق‏المالٌة‏‪:‬‏‬
‫ًء‬
‫إن‏قرارات‏االستثمار‏ومزٌج‏التموٌل‏وسٌاسة‏توزٌع‏األرباح‏تإثر‏كلٌ‏ا‏على‏قٌمة‏أسهم‏الشركة‪.‬‏‬
‫أي‏أن‏أٌة‏زٌادة‏تتحقق‏فً‏صافً‏قٌمة‏حالٌة‏أكبر‏من‏الصفر‏تضاؾ‏إلى‏قٌمة‏الشركة‏مما‏ٌإدي ‏إلى ‏تحسن ‏سعر ‏السهم ‏فً ‏‬
‫السوق‪.‬‏وكذلك‏فإن‏زٌادة‏األرباح‏الموزعة‏على‏المساهمٌن‏ٌدل‏على‏أن‏الشركة‏تتنامى‏وأن‏اآلفاق‏المستقبلٌة‏واعدة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫ًء‬
‫إن‏معرفة‏العوامل‏التً‏تحدد‏سعر‏السهم‏واتجاهاتها‏ٌعتبر‏موضوع‏ا‏ذو‏أهمٌة‏خاصة‏من‏وجهات‏نظر‪:‬‏‬
‫‪- 1‬‏الشركة‏‪:‬‬
‫‏ٌهم‏الشركة‏أن‏تعرؾ‏تؤثٌر‏السٌاسات‏التً‏تتخذها‏على‏سعر‏السهم‪،‬‏حٌث‏إنها‏تقوم‏بتعظٌم‏ثروة‏المساهمٌن‏فٌها‪.‬‏‬
‫‪- 2‬‏المستثمرٌن‏‪:‬‏‬
‫ٌهم‏المستثمرٌن‏أن‏ٌحددوا‏بؤنفسهم‏ما‏ٌعتقدونه‏قٌمة‏مناسبة‏للسهم‏لٌقارنوها‏بسعر‏السهم‏فً‏السوق‪.‬‏وبالتالً‏ٌتخذوا‏قرارات‏‬
‫الشراا‏والبٌع‏على‏أسس‏عقبلنٌة‪.‬‏‬
‫مفاهٌم‏القٌم‏‪:‬‏‬
‫‪ .1‬القٌمة‏الدفترٌة‏‪:‬‏‬
‫هً‏القٌمة‏الفعلٌة‏للشركة‏بعد‏طرح ‏إجمالً ‏مطلوبات ‏الشركة ‏من ‏إجمالً ‏األصول‪ .‬‏وتمثل ‏حقوق ‏المساهمٌن ‏فً ‏الشركة ‏‬
‫موزعة‏على‏عدد‏األسهم‏المكتتب‏بها‪.‬‏‬
‫القٌمة‏الفعلٌة‏للشركة‏=‏(‏إجمالً‏األصول‏–‏إجمالً‏المطلوبات)‏‬
‫القٌمة‏الدفترٌة‏للسهم‏الواحد‏=‏حقوق‏المساهمٌن‏÷‏عدد‏األسهم‏المكتتب‏بها‏‬
‫‪ .2‬القٌمة‏السوقٌة‪:‬‏‬
‫تعنً‏السعر‏الذي‏ٌمكن‏أن‏ٌباع‏به‏األصل‏فً‏السوق‪.‬‏‬
‫أما‏بالنسبة‏للسهم‏العادي‏فإن‏سعره‏فً‏السوق‏ٌكون‏ٌساوي‏أو‏أعلى‏أو‏أقل‏من‏القٌمة‏الدفترٌة‏للسهم‪.‬‏بعبارة‏أخرى‏فإن‏القٌمة‏‬
‫السوقٌة ‏للسهم ‏هً ‏قٌمة ‏توازنٌة ‏‪EQUILIBRIUM‬‏بٌن ‏العرض ‏والطلب ‏فً ‏السوق‪ .‬‏وبالتالً ‏فإنها ‏تمثل ‏إجماع ‏السوق ‏‬
‫‪MARKET CONSENSUS‬‏على‏قٌمة‏السهم‪.‬‏‬
‫‪ .3‬القٌمة‏الحقٌقٌة‏(العادلة)‪:‬‏‬
‫ٌرتبط‏مفهوم‏القٌمة‏الحقٌقٌة‏باألوراق‏المالٌة‏عامة‏وباألسهم‏العادٌة‏بشكل‏خاص‪.‬‏وٌدل‏على‏‏القٌمة ‏السوقٌة ‏العادلة ‪FAIR‬‬
‫‪.MARKET VALUE‬‏وتحدد‏هذه‏القٌمة‏بالنسبة‏للسهم‏على‏ضوا‏معطٌات‏موضوعٌة‏تشمل‪:‬‏‬
‫‪ ‬قاعدة‏موجودات‏الشركة‪.‬‏‬
‫‪ ‬إنتاجٌة‏هذه‏الموجودات‪.‬‏‬
‫‪ ‬المبٌعات‏واألرباح‏التً‏تحققها‏الشركة‪.‬‏‬
‫‪ ‬األرباح‏الموزعة‏على‏المساهمٌن‪.‬‏‬
‫‪ ‬آفاق‏النمو‏المستقبلٌة‪.‬‏‬
‫‪ ‬مقدرة‏إدارة‏الشركة‏على‏تحقٌق‏أهداؾ‏الشركة‪.‬‏‬
‫ٌقوم‏المستثمر‏عادة‏بإجراا‏مقارنة‏بٌن‏القٌمة‏الحقٌقٌة‏المحسوبة‏بسعر‏السهم‏فً‏السوق‏‪:‬‏‬
‫‪ ‬فإذا‏كان‏سعر‏السوق‏أعلى ‏من ‏القٌمة ‏الحقٌقٌة ‏فإن ‏ذلك ‏ٌعنً ‏أن‏السهم ‏مقٌم ‏بؤكثر ‏مما ‏ٌجب ‏‪OVER – VALUE‬‏وال‏‬
‫ٌنصح‏باالستثمار‏فٌه‪.‬‏‬
‫‪ ‬أما‏إذا‏كان‏سعر‏السوق‏أقل‏من‏القٌمة‏الحقٌقٌة‏فإن‏ذلك‏ٌعنً ‏أن‏السهم ‏مقٌم ‏بؤقل ‏مما ‏ٌجب ‏‪UNDERVALUE‬‏وٌنصح ‏‬
‫باالستثمار‏فٌه‪.‬‬
‫إذا كان سلر السوق مساوٌا ً للقٌمع الحقٌقٌع فإن السسه ٌكون مقٌما ً كما ٌجب‪ ( .‬هسا ال ٌوجد أرباح استثسائٌع أو أرباح غٌر ادٌع)‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫األسباب‏التً‏تجعل‏القٌمة‏السوقٌة‏تختلؾ‏عن‏القٌمة‏الحقٌقٌة‏‪:‬‏‬
‫‪ )1‬المضاربات‏والتبلعب‏فً‏أسعار‏األسهم‏فً‏البورصة‬
‫‪ )2‬عدم‏توفر‏المعلومات‏عن‏أداا‏الشركة‪.‬‬
‫‪ )3‬التكلفة‏العالٌة‏للحصول‏على‏المعلومات‪.‬‬
‫‪ )4‬اإلفصاح‏ؼٌر‏الكافً‏عن‏المعلومات‏من‏قبل‏الشركة‪.‬‬
‫‪ )5‬تحلٌل‏المعلومات‏بشكل‏خاطا‏من‏قبل‏المستثمرٌن‪.‬‬
‫‪ )6‬البطا‏فً‏ردة‏فعل‏السوق‏من‏حٌث‏تعدٌل‏سعر‏السهم‏وفق‏ا ًء‏للمعلومات‏الواردة‪.‬‬
‫‪ )7‬أسباب‏نفسٌة‏تإثر‏على‏مستوى‏سوق‏األسهم‏عامة‪.‬‏‬

‫‪20‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫المحاضرة‏الثانٌة‏والعشرون‏‬
‫‏‬
‫‪‬‏ٌعتبر‏تقٌٌم‏األسهم‏العادٌة‏أصعب‏من‏تقٌٌم‏السندات‏واألسهم‏الممتازة‏‏بسبب‏أن‏األرباح‏الموزعة‏ؼٌر‏ثابتة‏وؼٌر‏معلومة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫النظرٌة‏العامة‏لتقٌٌم‏األسهم‏العادٌة‪:‬‏‬
‫الطرٌقة‏المتبعة‏لتقٌٌم‏األسهم‏العادٌة‏هً‏نفسها‏المتبعة‏فً‏تقٌٌم‏السندات‏واألسهم‏الممتازة‏‪.‬‏‬
‫طرٌقة‏تقٌٌم‏االسهم‏العادٌة‏هً‏‏‪:‬‏‏"‏‏خصم‏التدفقات‏النقدٌة‏"‏‬
‫‪ ‬التدفقات‏النقدٌة‏الناتجة‏من‏امتبلك‏سهم‏ا ًء‏تتمثل‏فً‏‪:‬‬
‫‪ .1‬األرباح‏الموزعة‏المتوقع‏الحصول‏علٌها‏خبلل‏فترة‏االحتفاظ‏بالسهم‏‪HOLDING PERIOD‬‏‏‬
‫‪ .2‬سعر‏بٌع‏السهم‏المتوقع‏فً‏نهاٌة‏فترة‏االستثمار‪.‬‏‬
‫‪ ‬أما‏معدل‏الخصم‏المناسب‏فهو‏معدل‏العابد‏المطلوب‏على‏االستثمار‏فً‏السهم‏العادي‪،‬‏وٌساوي‏التكلفة‏األساسٌة‏للتموٌل‏‬
‫بالملكٌة‪.‬‏‬
‫‪‬‏كلما‏ازداد‏خطر‏األعمال‏والخطر‏التموٌلً‏للشركة‏‏كلما‏ارتفع‏العابد ‏المطلوب ‏من ‏قبل ‏المستثمرٌن ‏لتوظٌؾ ‏أموالهم ‏فً ‏‬
‫األسهم‏العادٌة‏للشركة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫نظرٌات‏أسعار‏األسهم‏‪:‬‏‬
‫الًء‪:‬‏النظرٌة‏التقلٌدٌة‏ألسعار‏األسهم‪:‬‏‬
‫أو ‏‬
‫إن‏المحرك‏الربٌسً‏لتحركات‏األسعار‏هو‏التؽٌر‏المتوقع‏فً‏إٌرادات‏الشركة‪.‬‏‬
‫األسس‏التً‏تقوم‏علٌها‏النظرٌة‏‪:‬‏‬
‫‪ - 1‬أن‏التؽٌٌر‏فً‏مستوى‏اإلٌرادات ‏ٌإثر ‏بشكل ‏مباشر ‏على ‏األرباح ‏الموزعة ‏للسهم‪ ،‬‏وبالتالً ‏ٌنعكس ‏ذلك ‏على ‏أسعار ‏‬
‫األسهم‏فً‏السوق‪.‬‏‬
‫‪2‬‏‪-‬‏البد‏من‏تقٌٌم‏كل‏العناصر‏المإثرة‏على‏اإلٌرادات‏المتوقعة‏قبل‏اتخاذ‏قرار‏الشراا‏لضمان‏صحة‏القرار‏االستثماري‪.‬‏‬
‫ثانٌ‏ا ًء‪:‬نظرٌة‏الثقة‏ألسعار‏األسهم‪:‬‏‬
‫األسس‏التً‏تقوم‏علٌها‏النظرٌة‪:‬‏‬
‫‪ - 1‬أن‏المإثر‏الربٌسً‏فً‏تحرك‏أسعار‏األسهم‏ٌعود‏إلى‏ثقة‏المستثمرٌن‏والمتعاملٌن‏فً‏مستقبل‏أسعار‏األسهم‏واإلٌرادات ‏‬
‫واألرباح‏الموزعة‪.‬‏‬
‫‪2‬‏‪-‬‏االعتماد‏على‏سٌكولوجٌة‏السوق‏ولٌس‏اإلحصابٌات‏المتعارؾ‏علٌها‏فً‏التحلٌل‪.‬‏‬
‫‏‬
‫البٌبة‏الخارجٌة‏وتؤثٌرها‏على‏الشركة‏‪:‬‏‬
‫إن‏الشركة‏ال‏تعمل‏فً‏فراغ‪،‬‏وإنما‏تشتؽل‏فً‏بٌبة‏اقتصادٌة‏اجتماعٌة‏وسٌاسٌة‏تإثر‏علٌها‪.‬‏‬
‫‏‬
‫المإشرات‏التقلٌدٌة‏‪:‬‏‬
‫المإشرات‏التقلٌدٌة‏خارج‏نطاق‏السوق‏والتً‏تحدد‏اتجاه‏أسعار‏األسهم‏ٌمكن‏أن‏تنقسم‏إلى‏مجموعتٌن‪:‬‏‬
‫‪ .1‬عناصر‏اقتصادٌة‪.‬‏‬
‫‪ .2‬عناصر‏سٌاسٌة‪.‬‏‬
‫الًء‪:‬‏العناصر‏االقتصادٌة‏‏وهً‏‪:‬‏‬ ‫أو ‏‬
‫‪ .1‬اإلٌرادات‪.‬‏‬
‫‪ .2‬عابد‏السهم‏(‏إٌراد‏السهم‏÷‏سعر‏السهم‏)‪.‬‏‬
‫‪ .3‬األرباح‪.‬‏‬
‫‪ .4‬سعر‏الفابدة‪.‬‏‏‬
‫‪ .5‬تجزبة‏األسهم‏واألرباح‏الموزعة‪.‬‏‬
‫‪ .6‬العابد‏(‏األرباح‏السنوٌة‏الموزعة‏÷‏سعر‏السوق‏الحالً)‪.‬‏‬
‫‪ .7‬سعر‏السلع‪:‬‏فً‏حالة‏الشركات‏المنتجة‏للسلع‏المبتكرة‪.‬‏‬
‫‪ .8‬الناتج‏القومً‏المحلً‪.‬‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‪21‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫ثانٌ‏ا ًء‪:‬‏العناصر‏السٌاسٌة‏وهً‏‪:‬‏‬
‫‪.1‬‏التوجهات‏والسٌاسات‏الحكومٌة‪.‬‏‬
‫‪.2‬‏المصروفات‏الحكومٌة‪.‬‏‬
‫‪.3‬‏الحروب‪.‬‏‬
‫‪.4‬‏التصرٌحات‏الرسمٌة‏للمسبولٌن‏فً‏الحكومات‪.‬‏‬
‫العابد‪:‬‏‬
‫‪ ‬إن‏العابد‏ٌعتبر‏عامل‏أساسً‏ومهم‏للمستثمر‏عند‏اختٌار‏أصوله‏االستثمارٌة‪.‬‏‬
‫‪ ‬هناك‏عاملٌن‏ٌجب‏أخذهما‏فً‏االعتبار‏عند‏دراسة‏العابد‏على‏أي‏استثمار‪.‬‏وهما‪:‬‏‬
‫‪1‬‏‪-‬‏المستوى‏العام‏لمعدل‏العابد‏المطلوب‏لكل‏االستثمارات‏ٌتؽٌر‏بٌن‏وقت‏وآخر‪.‬‏‬
‫‪2‬‏‪-‬‏هناك‏معدالت‏مختلفة‏بالنسبة‏للعوابد‏المطلوبة‏لبلستثمارات‏المختلفة‪.‬‏‬
‫العوامل‏المإثرة‏على‏العابد‏المطلوب‏للمستثمر‪:‬‏‬
‫‪ .1‬العامل ‏النفسً‪ :‬‏نعنً ‏به ‏التفضٌل ‏الزمنً ‏للفرد ‏لبلستهبلك ‏الحالً ‏وعدم ‏رؼبته ‏فً ‏التضحٌة ‏باستهبلك ‏حالً ‏مقابل ‏‬
‫استهبلك‏مستقبلً‏ذو‏مخاطر‪.‬‏‬
‫‪ .2‬العامل‏االقتصادي‪:‬‏ونعنً‏به‏الفرص‏االستثمارٌة‏المتاحة‏فً‏اقتصاد‏البلد؛‏حٌث‏إن‏أي‏تؽٌر‏فً‏معدل‏النمو ‏االقتصادي ‏‬
‫على‏المدى‏الطوٌل‏ٌإدي‏إلى‏تؽٌر‏فً‏الفرص‏االستثمارٌة‏وإلى‏تؽٌر‏وتقلب‏العوابد‏المتاحة‏على‏هذه‏االستثمارات‪.‬‬
‫‪ .3‬عدم‏التوازن‏بٌن‏العرض‏والطلب‏على‏رإوس‏األموال‏والدخول‏المستقبلٌة‪.‬‬
‫‪ .4‬مستوى‏التضخم‏المتوقع‏فً‏الفترات‏الزمنٌة‏القادمة‪.‬‬
‫‪ .5‬حجم‏المعلومات‏المتوفرة‏للمستثمر‏عن‏وضع‏الخٌارات‏االستثمارٌة‏الموجودة‏فً‏السوق‪.‬‏‬
‫المحاضرة‏الثالثة‏والعشرون‏‬
‫نماذج‏تقٌٌم‏األسهم‏‪:‬‏‬
‫هناك‏أربعة‏نماذج‏لتقٌٌم‏أسهم‏المإسسات‏وهً‪:‬‏‬
‫‪ .1‬القٌمة‏االسمٌة‪:‬‏‏‬
‫تمثل‏رأس‏مال‏الشركة‏الصادر‏مقسوم‏ا ًء‏على‏عدد‏األسهم‪.‬‏{‏رأس‏مال‏الشركة‏الصادر‏÷‏عدد‏األسهم‏}‏‬
‫تبدأ‏المإسسة‏بإصدار‏أسهم‏للمساهمٌن‏بقٌمة‏ثابتة‏وفق‏ا ًء‏لعقد‏التؤسٌس‏والنظام‏األساسً‏للشركة‪.‬‏وال‏ٌجوز‏تؽٌٌر‏هذه‏القٌمة‏إال‏‬
‫بالرجوع‏إلى‏الجمعٌة‏العامة‏فً‏اجتماع‏ؼٌر‏اعتٌادي‏للحصول‏على‏الموافقة‏للتؽٌٌر‪.‬‏‬
‫‪ .2‬القٌمة‏الدفترٌة‪:‬‏‬
‫محصلة‏حقوق‏المساهمٌن‏مقسومة‏على‏عدد‏األسهم‪.‬‏{‏حقوق‏الملكٌة‏÷‏عدد‏األسهم‏}‏‬
‫بعد ‏مباشرة ‏الشركة ‏ألعمالها ‏تبدأ ‏الشركة ‏بالنمو ‏إذا‏حققت ‏الشركة ‏أرباحاًء‪ ،‬‏وفً ‏حالة ‏االنكماش ‏تحقٌق ‏خسابر‪ .‬‏وتدوٌر ‏‬
‫األرباح‏على‏شكر‏أرباح‏متبقٌة‏أي‏االحتفاظ‏بجزا‏من‏األرباح‏وعدم‏توزٌعها‏على‏المساهمٌن‪.‬‏‬
‫‪ .3‬القٌمة‏السوقٌة‪:‬‏‬
‫القٌمة‏التً‏ٌتم‏تداول‏أسهم‏الشركة‏فً‏أسواق‏األوراق‏المالٌة‪.‬‏‬
‫تإثر‏قوى‏العرض ‏والطلب ‏فً ‏السوق ‏على ‏القٌمة‪ .‬‏فكلما ‏فكان ‏الطلب ‏أكثر ‏من ‏العرض ‏أي‏إقبال ‏المساهمٌن ‏على ‏أسهم ‏‬
‫الشركة‏أكثر‏كلما‏ارتفعت‏القٌمة‏السوقٌة‏ألسهم‏الشركة‪.‬‏‬
‫وللحصول‏على‏القٌمة‏السوقٌة‏ألسهم‏الشركة‏تإخذ‏األسهم‏الصادرة‏والمتداولة‏فً ‏السوق ‏مضروبة ‏فً ‏القٌمة ‏السوقٌة ‏فً ‏‬
‫ذلك‏التارٌخ‪.‬‏‬
‫‪ .4‬القٌمة‏العادلة‪:‬‏‬
‫تمثل‏التقٌٌم‏االقتصادي‏لسعر‏السهم‏والتً‏ٌجب‏أن‏ٌكون‏علٌها‏سعر‏السهم‏الحقٌقً‏المبنً‏على‏أساس‏القٌمة‏الحالٌة‏للتدفقات‏‬
‫النقدٌة‏المستقبلٌة‏المتوقع‏أن‏ٌجنٌها‏المساهم‏المتبلكه‏أسهم‏‏الشركة‪.‬‏وٌجب‏مراعاة‏الظروؾ‏التالٌة‪:‬‏‬
‫‪ ‬فً‏حالة‏عدم‏النمو‏فً‏األرباح‏الدورٌة‏الموزعة‪.‬‏‬
‫‪ ‬فً‏حالة‏النمو‏الثابت‏فً‏األرباح‏الدورٌة‏الموزعة‪.‬‏‬
‫‪ ‬فً‏حالة‏النمو‏المتؽٌر‏فً‏األرباح‏الدورٌة‏الموزعة‪.‬‏‬
‫الصٌؽة‏العامة‏الحتساب‏القٌمة‏العادلة‏للسهم‏باستعمال‏األرباح‏الموزعة‪:‬‏‬
‫القٌمة‏العادلة‏=‏آخر‏التوزٌعات‏النقدٌة‏للسهم‏×‏(‏‪1‬‏‪+‬‏معدل‏النمو‏فً‏التوزٌعات‏النقدٌة‏للسهم)‏‬
‫‏العابد‏المطلوب‏–‏معدل‏التوزٌعات‏النقدٌة‏للسهم‏‬ ‫‏‏‏‏معدل‬
‫هذا‏التقٌٌم‏فً‏حالة‏عدم‏النمو‏فً‏األرباح‏الموزعة؛‏وٌعنً‏توزٌع‏أرباح‏ثابتة‏من‏عام‏آلخر ‏بحٌث ‏ال‏نمو ‏وال‏انخفاض ‏فً ‏‬
‫هذه‏التوزٌعات‪.‬‏‬

‫‪22‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫‏‬
‫االفتراضات‏التً‏على‏أساسها‏تم‏بناا‏واشتقاق‏هذه‏المعادلة‪:‬‏‬
‫‪ .1‬أن‏المستثمر‏ٌنوي‏االحتفاظ‏بالسهم‏لفترة‏ؼٌر‏محددة‪.‬‬
‫‪ .2‬أن‏معدل‏العابد‏المطلوب‏ثابت‏وال‏ٌتؽٌر‪.‬‬
‫‪ .3‬أننا‏افترضنا‏أن‏األرباح‏الموزعة‏تنمو‏فً‏معدل‏ثابت‏إلى‏وقت‏ؼٌر‏محدد‪.‬‏‬

‫‪‬‏ المعادلة‏السابقة‏هً‏معادلة‏تستند‏إلى‏اإلفتراضات‏الثبلثة‏التً‏ذكرتها‏لكن‏إذا‏كانت‏هذه‏اإلفتراضات‏إذا‏كان‏معدل‏‬
‫النمو‏فً‏األرباح‏الموزعه‏ٌبلػ‏صفرا‏أي‏بمعنى‏آخر‏أن‏األرباح‏الموزعة‏هً‏ثابته‏وبالتالً‏ٌصبح‏فً‏المقام‏(معدل‏‬
‫العابدالمطلوب‏–‏معدل‏التوزٌعات‏النقدٌة‏للسهم)‏هو‏نفسه‏(معدل‏العابد‏المطلوب)‏ألن‏معدل‏التوزٌعات‏النقدٌة‏للسهم‏‬
‫ٌساوي‏صفر‏وفً‏البسط‏معدل‏النمو‏فً‏التوزٌعات‏النقدٌة‏للسهم‏ٌصبح‏صفر‏وبالتالً‏تصبح‏‪:‬‏‬
‫‏‬
‫القٌمة‏العادلة‏=‏آخر‏توزٌعات‏نقدٌة‏للسهم‏‬
‫‏العابد‏المطلوب‏‬ ‫‏‏‏معدل‬
‫‏‬
‫مثال‏(‪:)1‬‏احتساب‏القٌمة‏العادلة‏فً‏حالة‏عدم‏النمو‪:‬‏‬
‫دفعت ‏شركة ‏‪ABC‬‏العقارٌة ‏(ش‪.‬‏م‪.‬‏ع)‏‪0.15‬‏لاير‏لكل ‏سهم ‏للسنة ‏المالٌة ‏المنتهٌة ‏فً ‏‪31‬‏دٌسمبر ‏‪2010‬م‏(آخر ‏‬
‫توزٌعات)‪.‬‏وإذا‏كان‏ٌتوقع‏المستثمر‏من‏استثماره‏فً‏هذه‏الشركة‏عابد‏اًء‏ٌصل‏إلى‏‪%10‬‏‪.‬‏‬
‫‏‬
‫الحل‪:‬‏القٌمة‏العادلة‏=‏آخر‏توزٌعات‏نقدٌة‏للسهم‏‬
‫‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏معدل‏العابد‏المطلوب‏‬ ‫‏‏‏‬
‫القٌمة‏العادلة‏=‏‪0.15‬‏×‏‪100‬‏‏=‏‪1.5‬‏لاير‏لكل‏سهم‪.‬‏‬
‫‏‏‏‏‏‪10‬‏‬ ‫‏‏‏‬
‫‪ ‬القٌمة‏الحقٌقٌة‏لسهم‏الشركة‏فً‏حالة‏عدم‏النمو‏فً‏األرباح‏الموزعة‏هً‏‪1.5‬‏لاير‪.‬‏‬
‫‪ ‬إذا‏كان‏سعر‏السهم‏فً‏السوق‏أكثر‏من‏‪1.5‬‏لاير‏فهذا‏ٌعنً‏أن‏أسهم‏الشركة‏مقٌمة‏بؤعلى‏من‏قٌمتها ‏العادلة ‏األمر ‏الذي ‏‬
‫ٌجعل‏أسهم‏الشركة‏فرصة‏مؽرٌة‏للبٌع‪.‬‏‬
‫المحاضرة‏الرابعة‏والعشرون‏‬
‫مثال‏(‪:)2‬‏احتساب‏القٌمة‏العادلة‏فً‏حالة‏النمو‪:‬‏‬
‫دفعت‏شركة‏‪ABC‬‏للسنة‏المالٌة‏المنتهٌة‏فً‏‪31‬‏دٌسمبر‏‪2010‬م‏(‏‪5‬‏‏رٌاالت ‏)‏للسهم ‏كؤرباح ‏نقدٌة ‏وبافتراض ‏أن‏معدل ‏‬
‫العابد‏المطلوب‏=‏‪%10‬‏وأن‏نمو‏األرباح‏الموزعة‏‪%5‬‏سنوٌ‏ا ًء‏؟‏‏‬
‫الحل‪:‬‏‬
‫القٌمة‏العادلة‏=‏آخر‏التوزٌعات‏النقدٌة‏للسهم‏×‏(‏‪1‬‏‪+‬‏معدل‏النمو‏فً‏التوزٌعات‏النقدٌة‏للسهم)‏‬
‫‏العابد‏المطلوب‏–‏معدل‏التوزٌعات‏النقدٌة‏للسهم‏‬ ‫‏‏‏‏معدل‬
‫القٌمة‏العادلة‏=‏‪5‬‏×‏(‏‪1‬‏‪+‬‏‪0.05‬‏)‏‏‏=‏‪105‬‏‬
‫‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏(‪0.10‬‏–‏‪)0.05‬‏‬ ‫‏‏‬
‫بالنظر‏إلى‏عناصر‏العرض‏والطلب‏فإنه‏من‏المتوقع‏فً‏هذه‏الحالة‏أن‏ٌقوم‏المستثمرون‏بعرض‏أسهمهم‏للبٌع ‏إذا‏كان ‏سعر ‏‬
‫المعروض‏فً‏السوق‏أعلى‏من‏القٌمة‏العادلة‪.‬‏وٌبدأ‏السهم‏فً‏االنخفاض‏حتى‏ٌصل‏إلى‏القٌمة‏العادلة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫تقٌٌم‏األسهم‏باستخدام‏النسب‏السوقٌة‏‪:‬‏‬
‫باستخدام‏بعض‏النسب‏السوقٌة‏ومقارنتها‏بمعاٌٌر‏القطاع‏ٌمكن‏إٌجاد‏القٌمة‏العادلة‏للسهم‪.‬‏‬
‫ومن‏النسب‏المستخدمة‏عادًء‏ة‏فً‏الحصول‏على‏القٌمة‏العادلة‏هً‏‪:‬‏‬
‫‪ )1‬نسبة‏سعر‏السهم‏إلى‏العابد‏‪P/E RATIO‬‏‬
‫‪ )2‬نسبة‏سعر‏السهم‏إلى‏القٌمة‏الدفترٌة‏‪ PRICE / BOOK VALUE RATIO‬‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‪23‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫مثال‏(‪:)3‬‏نسبة‏سعر‏السهم‏إلى‏العابد‏‪:P/E RATIO‬‏‬
‫بلؽت‏نسبة‏السعر‏إلى ‏العابد ‏(‪)P/E RATIO‬‏للقطاع ‏الذي ‏تعمل ‏به ‏شركة ‏‪ABC‬‏فً ‏عام ‏‪2010‬‏(‪11‬‏مرة)‪ ،‬‏وٌتوقع ‏أن‏‬
‫تكون‏أرباح‏السهم‏عام‏‪2011‬‏(‪10‬‏رٌاالت)‪.‬‏احسب‏قٌمة‏السهم‏؟‏‬
‫الحل‪:‬‏‏‬
‫قٌمة‏السهم‏=‏(‪)P/E RATIO‬‏للقطاع‏×‏الربح‏المتوقع‏للسهم‏الواحد‪.‬‏=‏‪11‬‏×‏‪10‬‏=‏‪110‬‏لاير‪.‬‏‬

‫‏‬ ‫‏‏‬
‫متوسط‏القٌمة‏الحقٌقٌة‏(العادلة)‏للسهم‏‪:‬‏‬
‫باستخدام‏القٌم‏(األسعار)‏المحسوبة‏للسهم‏ٌمكن‏الحصول‏على‏متوسط‏األسعار‏فً‏المثالٌن‏السابقٌن‏‪.‬‏‬
‫فً‏المثال‏رقم‏‪2‬‏كان‏عندنا‏التقدٌر‏بلػ‏‪ 105‬‏رٌاال‏و‏فً‏المثال‏الثالث‏بنفس‏المعطٌات‏تقرٌبا‏بلػ‏‪ 110‬‏‪،‬‏أذا‏عندما‏ٌكون‏‬
‫عندي‏أكثر‏من‏تقدٌر‏بكل‏بساطة‏أقوم‏بحساب‏الوسط‏الحسابً‏‪.‬‏‬
‫(‏‪105‬‏‪+‬‏‪)110‬‏÷‏‪2‬‏=‏‪107.5‬‏لاير‪.‬‏‬
‫تقٌٌم‏السندات‏‪BOND PRICING‬‏‏‏‪:‬‏‏‬

‫‏‬

‫‏‬
‫‪t‬‬ ‫‪r‬‬
‫حٌث‏ان‏‪:‬‏‬
‫سعر‏السند‏المقدر‏‪PRICE OF THE BOND‬‏‏‏‪:‬‏‏‪PB‬‏‬
‫‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏دفعات‏الفوابد‏‏‪:‬‏‏‪ C‬‏‬
‫‏‏‏‏‏‏عدد‏الفترات‏المتبقٌة‏حتى‏تارٌخ‏االستحقاق‏‏‪:‬‏‏‪T‬‏‬
‫‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏معدل‏الخصم‏=‏العابد‏حتى‏االستحقاق‏‏‪:‬‏‏‪R‬‏‬
‫‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏القٌمة‏االسمٌة‏للسند‏‏‪:‬‏‏‏‪PAR VALUE‬‏‬

‫‪24‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

‫مثال‪:‬‏أحد‏السندات‏بقً‏من‏عمره‏‪20‬‏عام‏ا ًء‏أي‏أن‏تارٌخ‏االستحقاق‏بعد‏‪20‬‏عام‪.‬‏الفابض‏الذي‏ٌدفعه‏هذا‏السند‏=‏‪%4‬‏القٌمة‏‬
‫االسمٌة‏لهذا‏السند‏=‏‪$1000‬‏‬
‫‏‬

‫‏‬
‫‏‬
‫وهنا‏سعر‏السند‏ٌفوق‏القٌمة‏االسمٌة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫المحاضرة‏الخامسة‏والعشرون‏‬
‫التحلٌل‏االستثماري‏األساسً‪:‬‏‬
‫‏‬ ‫هناك‏ثبلث‏دوابر‏فً‏التحلٌل‏االستثماري‏األساسً‏نبدأ‏بالدابرة‏الكبرى‏نحو‏الدابرة‏األصؽر‏فالدابرة‏األكثر‏صؽرا‏وهكذا‬
‫وهً‪:‬‏‬
‫‪ .1‬دابرة‏االقتصاد‏الكلً‏‏"‏العالمً‏والمحلً‏"‏وهً‏الدابرة‏األكبر‪.‬‏‬
‫‪ .2‬دابرة‏الصناعة‪.‬‏‬
‫‪ .3‬دابرة‏الشركة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫‪ .1‬تحلٌل‏االقتصاد‏‪:‬‏‬
‫‪ ‬نظرة‏مجملة‏على‏االقتصاد‏العالمً‪.‬‏‬
‫‪ ‬نظرة‏على‏االقتصاد‏المحلً‏وتشمل‪:‬‏‬
‫‪ )1‬إجمالً‏الناتج‏المحلً‪.‬‏إذا‏كان‏الناتج‏المحلً‏منخفض‏فهذا‏ٌعنً‏أن‏الطلب‏على‏السلع‏والخدمات‏منخفض‪.‬‏‬
‫‪ )2‬معدالت‏البطالة‪.‬‏عندما‏ٌكون‏هناك‏تباطإ‏اقتصادي‏ٌإدي‏إلى‏وجود‏بطالة‪.‬‏‬
‫‪ )3‬أسعار‏الفابدة‪.‬‏‬
‫‪ )4‬معدالت‏التضخم‪.‬‏‬
‫‪ )5‬أسعار‏الصرؾ‪.‬‏‏‬
‫‪ )6‬عجز‏الموازنة‏العامة‏للدولة‪.‬‏‬
‫‪ )7‬المإشرات‏االقتصادٌة‏األخرى‪.‬‏‬
‫‪ .2‬تحلٌل‏الصناعة‪:‬‏‬
‫‪ ‬وجود‏منتجٌن‏منافسٌن‏فً‏الصناعة‏ومدى‏تؤثٌرهم‏على‏الشركة‪.‬‏‬
‫‪ ‬تحلٌل‏درجة‏نمو‏الصناعة‪.‬‏‬
‫‪ ‬الطلب‏المحلً‏والعالمً‏على‏المنتجات‏الداخلة‏فً‏القطاع‪.‬‏‬
‫‪ ‬المتؽٌرات‏المإثرة‏على‏المواد‏الخام‏المستخدمة‏فً‏الصناعة‪.‬‏‬
‫‪ .3‬تحلٌل‏الشركة‪:‬‏‬
‫‪ ‬قابمة‏المركز‏المالً‪.‬‏أي‏المٌزانٌة‏العامة‪.‬‏‬
‫‪ ‬قابمة‏الدخل‪.‬‏‬
‫‪ ‬تحلٌل‏النسب‏المالٌة‪.‬‏‬
‫‪ ‬تقٌٌم‏وتسعٌر‏األسهم‏بالسعر‏العادل‪.‬‏‬
‫‏‬

‫‪25‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫التحلٌل‏الفنً‏‪:‬‏‬
‫‪ ‬تحدٌد‏اتجاه‏السوق‏الربٌسً‪.‬‏‬
‫‪ ‬استخدام‏النماذج‏والمإشرات‏الفنٌة‏والمتوسطات‏المتحركة‪.‬‏‬
‫‪ ‬تحدٌد‏نقاط‏الدعم‏والمقاومة‪.‬‏‬
‫التحلٌل‏الفنً‏ٌهتم‏كثٌر‏اًء‏بحركة‏األسعار‪.‬‏‬
‫‏‬
‫تحلٌل‏المحفظة‏المالٌة‏‪:‬‏‬
‫‪ ‬المحفظة‏المالٌة‏هً‪:‬‏مصطلح‏ٌطلق‏على‏مجموع‏ما‏ٌملكه‏الفرد‏من‏األسهم‏والسندات‏والصكوك‪.‬‏‬
‫‪ ‬الهدؾ‏من‏امتبلك‏هذه‏المحفظة‏هو‪:‬‏تنمٌة‏القٌمة‏السوقٌة‏لها‪،‬‏وتحقٌق‏التوظٌؾ‏األمثل‏لما‏تمثله‏هذه‏األصول‏من‏أموال‪.‬‏‬
‫‪ ‬تخضع ‏المحفظة ‏االستثمارٌة ‏فً ‏األسهم ‏والسندات ‏إلدارة‏شخص ‏مسبول ‏عنها ‏ٌسمى ‏مدٌر ‏المحفظة‪ .‬‏وكذلك ‏الحال ‏‬
‫بالنسبة‏لشهادات‏اإلٌداع‏والودابع‏االستثمارٌة‏فً‏األسهم‏والسندات‏فإنها‏تعتبر‏جز ًء‏ا‏من‏المحفظة‏االستثمارٌة‪.‬‬
‫‪ ‬إذا‏كان‏قسم‏كبٌر‏من‏األفراد‏ٌملك‏محافظ‏استثمارٌة‏فإن‏االختبلؾ‏ٌتضح‏فً‏تفاوت ‏النظرة ‏أو‏األهداؾ ‏لهذه ‏المحافظ‪ .‬‏‬
‫فبعض‏األفراد‏لدٌه‏استعداد‏لتملك‏أوراق‏مالٌة‏ذات‏درجة‏عالٌة‏من‏المخاطرة‏ألنه‏ٌسعى‏إلى‏تحقٌق‏أكبر‏قدر‏ممكن‏من‏‬
‫األرباح‪.‬‏فً‏حٌن‏ٌفضل‏البعض‏اآلخر‏اعتماد‏أسلوب‏متحفظ‏فً‏االستثمار‏حتى‏إن‏حصل‏على‏عابد‏أقل‪.‬‬
‫‪ ‬وهناك‏العدٌد‏من‏األفراد‏الذٌن‏ٌسعون‏إلى ‏تكوٌن ‏محافظ ‏متوازنة‪ ،‬‏أي‏أن‏بعضها ‏ٌتضمن ‏درجة ‏عالٌة ‏من ‏المخاطرة ‏‬
‫والبعض‏اآلخر‏درجة‏قلٌلة‏من‏المخاطرة‪.‬‏كما‏أن‏هناك‏نفر‏اًء‏آخر‏ٌسعى‏إلى‏تكوٌن‏أكثر‏من‏محفظة‏استثمارٌة‏فً‏األسهم‏‬
‫والسندات‏كل‏منها‏موجه‏نحو‏نوع‏معٌن‏من‏االستثمار‏المصحوب‏بدرجة‏معٌنة‏من‏المخاطرة ‏أو‏بنمط ‏معٌن ‏من ‏تدفق ‏‬
‫الدخل‪.‬‬
‫‪ ‬وهكذا ‏فإن ‏تكوٌن ‏المحافظ ‏االستثمارٌة ‏فً ‏األسهم ‏والسندات ‏ٌعتمد ‏على ‏فلسفة ‏الفرد ‏نفسه ‏ومدى ‏استعداده ‏لتقبل ‏‬
‫المخاطرة‪.‬‏وكذلك‏احتٌاجاته‏الخاصة‏فٌما‏إذا‏كان ‏ٌهدؾ ‏بالدرجة ‏األولى ‏إلى ‏الحصول ‏على ‏تدفق ‏نقدي ‏ثابت ‏وبشكل ‏‬
‫دوري‏(‏شهري‏أو‏ربع‏سنوي‏أو‏سنوي)‏أو‏أنه‏ٌهدؾ‏إلى‏تعظٌم‏األرباح‪.‬‬
‫‪ ‬ومن‏هنا‏ٌقوم‏المستثمر‏ببناا‏المحفظة‏االستثمارٌة‏فً‏األسهم‏والسندات‏التً‏تتبلام‏مع‏فلسفته‏واحتٌاجاته ‏فإنه ‏ال‏بد ‏أن‏‬
‫الًء‏أهدافه‏االستثمارٌة‏فً‏األسهم‏والسندات‪.‬‏فهدؾ‏تحقٌق ‏عوابد ‏أكبر ‏مع ‏درجة ‏أدنى ‏من ‏المخاطرة ‏هو ‏هدؾ ‏‬ ‫ٌحدد‏أو ‏‬
‫ٌنطوي‏على‏عنصرٌن‏متعارضٌن‏‪:‬‏العابد ‏والمخاطرة‪ .‬‏ففً ‏النظرٌة ‏االستثمارٌة ‏فً ‏األسهم ‏والسندات ‏‏كلما ‏ازدادت‏‬
‫فرص‏الكسب‏ارتفعت‏درجة‏المخاطرة‪.‬‏ومن‏هنا‏البد‏من‏تحقٌق‏توازن‏بٌن‏االثنٌن‪.‬‬
‫‏‬
‫المحاضرة‏السادسة‏والعشرون‏‬
‫عوابد‏ومخاطر‏االستثمار‏‪:‬‏‬
‫عندما‏ٌقوم‏المستثمر‏بعملٌة‏االستثمار‏فهو‏فً‏الواقع‏ٌتحمل‏درجة‏من‏المخاطرة ‏مقابل ‏توقعه ‏الحصول ‏على ‏عابد ‏معقول‪ .‬‏‬
‫لذلك‏تعتبر‏المخاطرة‏عنصر‏اًء‏هام‏ا ًء‏ٌجب‏أخذه‏بعٌن‏االعتبار‏عند‏اتخاذ‏قرار‏استثماري‪.‬‏وٌهدؾ‏المستثمر‏العادي‏إلى ‏تحقٌق ‏‬
‫أكبر‏عابد‏ممكن‏مع‏تحمل‏أقل‏درجة‏ممكنة‏من‏المخاطرة‪.‬‏‬
‫قٌاس‏العابد‏المتوقع‏والمخاطرة‏‪:‬‏‬
‫العابد‏المرجح‏(ع*)‏‬
‫ع*‏=‏‏‬
‫ن‬
‫‏‬
‫عر حر‬ ‫‏‬
‫ر=‪1‬‬
‫‏‬
‫ع‏ر‏‪:‬‏تمثل‏العابد‏المتوقع‏تحت‏درجة‏احتمال‏معٌنة‪.‬‏‬
‫ح‏ر‏‪:‬‏تمثل‏احتمال‏تحقق‏عابد‏معٌن‪.‬‏‬
‫ن‏‏‏‪:‬‏تمثل‏عدد‏العوابد‏المتوقعة‏(‏عدد‏نقاط‏المنحنى)‪.‬‏‬
‫ر‏‏‏‪:‬‏تمثل‏ترتٌب‏العوابد‏(‪1‬‏‏‪،‬‏‪2‬‏‏‪،‬‏‪3‬‏‪،‬‏‪....‬‏)‏‬
‫قٌاس‏االنحراؾ‏المعٌاري‏‪STANDARD DEVIATION‬‏‬
‫‪σ‬‏=‏خ‏=‏الجذر‏التربٌعً‏لــ‏‏مج‏(‏ح‏ر*‏(‏مربع‏(‏ع‏ر‏–‏ع*))‏‬
‫سقما‏باللؽة‏االنجلٌزٌة‏أو‏خ‏باللؽة‏العربٌة‏‏وهو‏الجذر‏التربٌعً‏لـ‏مجموع‏(‏حاصل‏ضرب‏االحتمال‏بمربع‏انحرافات‏‬
‫القٌم‏المحتملة‏عن‏القٌمة‏المتوقعة‏)‏أي‏العابد‏المرجح‏‪.‬‏‬
‫‏‬

‫‪26‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫مثال‪:‬‏حساب‏العابد‏المتوقع‏‏‪:‬‏‬
‫معدل‏العابد‏(ع)‏بالشركة‏‬ ‫معدل‏العابد‏(ع)‏بالشركة‏‬ ‫احتمال‏حدوث‏‬ ‫الحالة‏‬
‫(ب)‏‬ ‫(أ)‏‬ ‫الحالة‏‬ ‫االقتصادٌة‏‬
‫‪0.20‬‏‬ ‫‪1‬‏‬ ‫‪0.30‬‏‬ ‫ازدهار‏‬
‫‪0.15‬‏‬ ‫‪0.15‬‏‬ ‫‪0.40‬‏‬ ‫عادٌة‏‬
‫‪0.10‬‏‬ ‫(‪)0.7-‬‏‬ ‫‪0.30‬‏‬ ‫كساد‏‬
‫الحل‪:‬‏‬
‫معدل‏العابد‏للشركة‏(أ‏)‏=‏(‪0.3‬‏×‏‪1‬‏)‏‪+‬‏(‪0.40‬‏×‏‪0.15‬‏)‏‪+‬‏(‏‪0.30‬‏×‏‪)0.7-‬‏‬
‫‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏=‏‪0.30‬‏‪+‬‏‪0.06‬‏‪+‬‏‪0.21-‬‏‬
‫‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏=‏‪0.15‬‏=‏‪%15‬‏‬
‫معدل‏العابد‏للشركة‏(ب)‏=‏(‪)0.20×0.30‬‏‪+‬‏(‪)0.15×0.40‬‏‪+‬‏(‪)0.10×0.30‬‏‬
‫‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏=‏‪0.03+0.06+0.06‬‏‬
‫‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏=‏‪0.15‬‏=‏‪%15‬‏‬
‫‏‬
‫التوزٌع‏االحتمالً‏‏للعوابد‪:‬‏‬
‫مثال‏قٌاس‏المخاطرة‪:‬‏‬
‫قٌاس‏درة‏المخاطرة‏لبلستثمار‏فً‏الشركة‏(أ)‏‬
‫ح(ع‪-‬ع*)‪2‬‏‬ ‫(ع‪-‬ع*)‪2‬‏‬ ‫( ع‪ -‬ع *) ‏‬ ‫ع‏‬ ‫ح‏‬
‫‪0.21675‬‏‬ ‫‪0.7225‬‏‬ ‫‪-1‬‏‪0.15‬‏=‏‪0.85‬‏‬ ‫‪1‬‏‬ ‫‪0.30‬‏‬
‫صفر‏‬ ‫صفر‏‬ ‫صفر‏‬ ‫‪0.15‬‏‬ ‫‪0.40‬‏‬
‫‪0.21675‬‏‬ ‫‪0.7225‬‏‬ ‫‪0.85-‬‏‬ ‫(‪)0.7-‬‏‬ ‫‪0.30‬‏‬
‫‪0.4335‬‏‬ ‫‏‬ ‫‏‬ ‫‏‬ ‫‪1‬‏‬
‫قٌاس‏درة‏المخاطرة‏لبلستثمار‏فً‏الشركة‏(ب)‏‬
‫ح(ع‪-‬ع*)‪2‬‏‬ ‫(ع‪-‬ع*)‪2‬‏‬ ‫( ع‪ -‬ع *) ‏‬ ‫ع‏‬ ‫ح‏‬
‫‪0.0075‬‏‬ ‫‪0.0025‬‏‬ ‫‪0.05‬‏‬ ‫‪0.20‬‏‬ ‫‪0.30‬‏‬
‫صفر‏‬ ‫صفر‏‬ ‫صفر‏‬ ‫‪0.15‬‏‬ ‫‪0.40‬‏‬
‫‪0.0075‬‏‬ ‫‪0.0025‬‏‬ ‫‪0.05-‬‏‬ ‫‪0.10‬‏‬ ‫‪0.30‬‏‬
‫‪0.0150‬‏‬ ‫‏‬ ‫‏‬ ‫‏‬ ‫‪1‬‏‬
‫‏‬
‫ب‏‬ ‫أ‏‬ ‫الشركة‏‬
‫‪0.0150‬‏‬ ‫‪0.4335‬‏‬ ‫التباٌن‏‬
‫‪0.12‬‏‬ ‫‪0.66‬‏‬ ‫االنحراؾ‏المعٌاري‏‬
‫‏‬
‫الشركة‏(ب)‏أكثر‏أمان‏ا ًء‏لبلستثمار‏من‏الشركة‏(أ)‏‬
‫‏‬
‫أنواع‏المخاطر‪:‬‏‬
‫تقسم‏مخاطر‏االستثمار‏بشكل‏عام‏إلى‏نوعٌن‪:‬‏‬
‫مخاطر‏منتظمة‏‏‪ SYSTEMATIC RISKS‬‏‬ ‫‪)1‬‬
‫مخاطر‏ؼٌر‏منتظمة‏‏‪NONSYSTEMATIC RISKS‬‏‬ ‫‪)2‬‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‪27‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫مخاطر‏االستثمار‏‪:‬‏‬
‫اوال‏‏‏‪:‬‏مخاطر‏نظامٌة‏(مخاطر‏السوق)‪:‬‬
‫‪3‬‏‪-‬‏ال‏ٌمكن‏تفادٌها‏بالتنوٌع‪.‬‏‬ ‫‪1‬‏‪-‬‏ترجع‏إلى‏عامل‏مشترك‪.‬‏‬
‫‪- 4‬‏تقاس‏بمعامل‏(بٌتا)‏‬ ‫‪2‬‏‪-‬‏تإثر‏على‏عوابد‏جمٌع‏األوراق‏المالٌة‪.‬‏‬
‫ثانٌا‏‪:‬‏مخاطر‏ؼٌر‏نظامٌة‏(مخاطر‏ؼٌر‏سوقٌة)‪:‬‬
‫‪- 3‬‏ٌمكن‏تفادٌها‏بالتنوٌع‪.‬‏‬ ‫‪- 1‬‏ترجع‏إلى‏عامل‏منفرد‪.‬‏‬
‫‪- 4‬‏تقاس‏بمعامل‏االنحراؾ‏المعٌاري‬ ‫‪- 2‬‏تإثر‏على‏عوابد‏ورقة‏مالٌة‏واحدة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫مصادر‏المخاطر‪:‬‏‬
‫‪ .1‬مخاطر‏السوق‪.‬‬
‫‪ .2‬مخاطر‏العمل‪.‬‬
‫‏‬ ‫‪ .3‬مخاطر‏انخفاض‏القوة‏الشرابٌة‪.‬‬
‫‏‬ ‫‪ .4‬المخاطر‏المتعلقة‏بتؽٌر‏معدالت‏الفوابد‬
‫‏‬
‫مصادر‏مخاطر‏االستثمار‪:‬‏‬
‫الًء‪:‬المخاطر‏المنتظمة‪:‬‏‬
‫أو ‏‬
‫‪-1‬‏‏تقلب‏فً‏أسعار‏أو‏معدالت‏الفابدة‪.‬‏‬
‫‪-2‬‏التؽٌر‏فً‏القوة‏الشرابٌة‏لوحدة‏النقد‪.‬‏‬
‫‪-3‬‏مخاطر‏السوق‪.‬‏‬
‫‪-4‬‏تقلب‏معدالت‏ضرٌبة‏الدخل‏وؼٌرها‪.‬‏‬
‫‪ .1‬مخاطر‏أسعار‏أو‏معدالت‏الفابد‏ة‪:‬‏‬
‫مخاطر‏أسعار‏الفابدة‏هً‏المخاطر‏الناتجة‏عن‏احتمال‏حدوث‏اختبلؾ‏بٌن ‏معدالت ‏العابد ‏المتوقعة ‏ومعدالت ‏العابد ‏الفعلٌة ‏‬
‫بسبب‏حدوث‏تؽٌر‏فً ‏أسعار ‏الفابدة ‏السوقٌة ‏خبلل ‏المدة ‏االستثمارٌة ‏فمن ‏المعروؾ ‏أن‏أسعار ‏األوراق‏المالٌة ‏خصوص‏ا ًء ‏‬
‫السندات‏منها‏تتؤثر‏بتقلب‏أسعار‏الفابدة‏‏السوقٌة‏وبطرٌقة‏عكسٌة‪.‬‏‬
‫فكلما‏ارتفعت‏أسعار‏الفابدة ‏كلما ‏انخفضت ‏أسعار ‏السندات ‏والعكس ‏بالعكس‪ .‬‏وسبب ‏ذلك ‏أن‏قٌمة ‏السند ‏عبارة ‏عن ‏القٌمة ‏‬
‫الحالٌة‏المتوقعة‏للدخل‏الذي‏تدره‏هذه‏الورقة‏خبلل‏مدة‏االستثمار‪.‬‏وبما‏أن‏سعر‏الفابدة‏السوقً‏هو‏عبارة‏عن ‏معدل ‏الخصم ‏‬
‫المستخدم‏فً‏حساب‏القٌمة‏الحالٌة‏للدخل؛‏لذلك‏تنخفض‏هذه‏القٌمة‏إذا‏ارتفع‏سعر‏الفابدة‏السوقً‪ .‬‏فتنخفض ‏بذلك ‏قٌمة ‏السند ‏‬
‫فً‏السوق‏أي‏ٌقل‏سعره‪.‬‏وبالعكس؛‏ٌرتفع‏سعره‏إذا‏انخفض‏سعر‏الفابدة‏السوقً‪.‬‏وبشكل‏عام‏كلما‏طال‏أجل‏استحقاق ‏السند ‏‬
‫ٌزداد‏تعرضه‏لخطر‏أسعار‏الفابدة‪.‬‏‬
‫‪ .2‬مخاطر‏القوة‏الشرابٌة‏لوحدة‏النقد‪:‬‏‬
‫المخاطر‏الناتجة‏عن‏حدوث‏انخفاض‏القوة ‏الشرابٌة ‏للمبلػ ‏المستثمر ‏نتٌجة ‏وجود ‏حالة ‏تضخم ‏فً ‏االقتصاد ‏تنعكس ‏على ‏‬
‫القٌمة‏الشرابٌة‏لوحدة‏النقد‏فتتدنى‏قٌمتها‪.‬‏أو‏بعبارة‏أخرى‏فً‏حالة‏عدم‏التؤكد ‏المحٌطة ‏بمستقبل ‏القوة ‏الشرابٌة ‏لوحدة ‏النقد ‏‬
‫فتدنً‏قٌمتها‪.‬‏أو‏بعبارة‏أخرى‏هً‏حالة‏عدم‏التؤكد‏المحٌطة‏بمستقبل‏القوة‏الشرابٌة ‏للمبلػ ‏المستثمر‪ .‬‏وٌكون ‏هذا ‏النوع ‏من ‏‬
‫المخاطر‏كبٌر‏اًء‏فً‏حالة‏االستثمار‏فً‏حسابات‏التوفٌر‏أو‏التؤمٌن‏على‏الحٌاة‏أو‏السندات‏أو‏أي‏نوع‏من‏االستثمار‏الذي‏ٌحمل‏‬
‫معه ‏معدل ‏فابدة ‏ثابت‪ .‬‏فإذا ‏ارتفع ‏معدل ‏التضخم ‏ٌرتفع ‏معه ‏معدل ‏الخصم ‏فتنخفض ‏القٌمة ‏الحقٌقٌة ‏لبلستثمارات؛ ‏وذلك ‏‬
‫النخفاض‏قٌمته‏الحالٌة‪.‬‏كما‏أن‏أكثر‏أدوات‏االستثمار‏تعرض‏ا ًء‏لهذه‏المخاطر‏هً‏األوراق‏المالٌة‏طوٌلة‏األجل‪ ،‬‏والتً ‏تكون ‏‬
‫القٌمة‏التً‏تسترد‏بها‏محددة‏بمبلػ‏معٌن‏عند‏استحقاقها‪.‬‏مثل‏السندات‏طوٌلة‏األجل‏‬
‫‪ .3‬المخاطر‏السوقٌة‪:‬‏‬
‫مخاطر‏السوق‏هً‏تلك‏المخاطر‏التً‏تصاحب‏وقوع‏أحداث‏ؼٌر‏متوقعة‪.‬‏وٌكون‏تعرض‏حملة‏األسهم‏العادٌة‏لهذا‏النوع‏من‏‬
‫المخاطر‏أكثر‏من‏ؼٌرهم‏من‏المستثمرٌن‏اآلخرٌن‪.‬‏‬
‫أكبر‏مثال‏على‏المخاطر‏السوقٌة‏هً‏الحالة‏التً‏أصابت‏بورصة ‏نٌوٌورك ‏عام ‏‪1963‬م‏بعد ‏أن‏تواردت ‏أنباا ‏عن ‏اؼتٌال ‏‬
‫الربٌس‏األمرٌكً‏كندي‪.‬‏فقد‏حدثت‏عملٌات‏بٌع‏هستٌرٌة‏اضطرت‏المسبولٌن ‏إلى ‏إؼبلق ‏البورصة ‏وبٌعت ‏األسهم ‏بؤسعار ‏‬
‫منخفضة‏جد‏اًء‪.‬‏وعندما‏فتحت‏البورصة‏بعد‏ٌومٌن‏من‏حادث‏االؼتٌال‏عادت‏األسهم‏إلى‏أسعارها‏االعتٌادٌة‪،‬‏كذلك ‏فً ‏وقت ‏‬
‫الكساد‏الكبٌر‏الذي‏حدث‏فً‏الوالٌات‏المتحدة‏فً‏الثبلثٌنٌات‏فتسببت‏حالة‏الهستٌرٌا ‏التً ‏أصابت ‏سوق ‏األوراق‏المالٌة ‏فً ‏‬
‫انخفاض‏أسعار‏األسهم‏إلى‏أقل‏من‏قٌمتها‏االقتصادٌة‏الحقٌقٌة‪.‬‏‬
‫‏‬

‫‪28‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫ثانٌ‏ا ًء‪:‬المخاطر‏ؼٌر‏المنتظمة‪:‬‏‬
‫من‏أهم‏مصادر‏المخاطر‏ؼٌر‏المنتظمة‏مخاطر‏اإلدارة‏ومخاطر‏الصناعة‪.‬‏‬
‫‪ .1‬مخاطر‏اإلدارة‪:‬‏‬
‫من‏الممكن‏أن‏تسبب‏األخطاا‏اإلدارٌة‏فً‏شركة‏معٌنة‏اختبلؾ‏معدل‏العابد‏الفعلً ‏عن ‏معدل ‏العابد ‏المتوقع ‏من ‏االستثمار ‏‬
‫على‏الرؼم‏من‏جودة‏منتجاتها‏وقوة‏مركزها‏المالً‪.‬‏لذلك‏تدخل‏الخاطر‏الناجمة‏عن‏األخطاا‏اإلدارٌة ‏ضمن ‏المصادر ‏ؼٌر ‏‬
‫المنتظمة‏ألنها‏قد‏تحدث‏انخفاض‏ا ًء‏فً‏معدل‏العابد‏حتى‏فً‏حاالت‏ازدهار‏النشاط‏االقتصادي‪.‬‏‬
‫وفً‏بعض‏األحٌان‏تإدي‏الممارسات‏الخاطبة‏وؼٌر‏المشروعة‏فً‏إدارة‏شركة‏ما‏إلى‏منع‏تداول‏أسهمها‏فً ‏سوق ‏األوراق‏‬
‫المالٌة‪،‬‏وفً‏أحٌان‏أخرى‏تإدي‏األخطاا‏ؼٌر‏المعتمدة‏التً‏تقوم‏بها‏اإلدارة‏فً‏تسٌٌر‏أعمال‏الشركة‏إلى‏االقتراب‏من‏حالة ‏‬
‫إشهار‏اإلفبلس‪.‬‏فتظهر‏للوجود‏حٌنب ٍذ‏ذ‏ما‏ٌعرؾ‏بمخاطر‏الفشل‏المالً‏‪.DEFAULT RICK‬‏‬
‫‏‬
‫‪ .2‬مخاطر‏الصناعة‏‪:‬‏‬
‫هً‏مخاطر‏ناتجة‏عن‏عوامل‏مإثرة‏فً‏قطاع‏صناعً‏معٌن‏بشكل‏واضح‏وملموس‏من‏دون‏أن‏ٌكون‏لها ‏تؤثٌر ‏هام ‏خارج ‏‬
‫هذا‏القطاع‪.‬‏‬
‫بلًء ‏عندما ‏ٌقرر ‏اتحاد ‏عمال ‏فً ‏إحدى ‏الصناعات ‏القٌام ‏بإضراب؛ ‏فإن ‏جمٌع ‏الشركات ‏فً ‏القطاع ‏باإلضافة ‏لزبابنها ‏‬ ‫فمث ‏‬
‫وممولٌها‏تتؤثر‏بدرجة‏كبٌرة‏بهذا‏اإلضراب‪.‬‏‬
‫بلًء‪:‬‏عدم‏توفر‏المواد‏الخام‏للصناعة‪،‬‏ومن ‏العوامل ‏‏األخرى ‏ظهور ‏قوانٌن ‏تمس ‏‬ ‫وقد‏تنبع‏مخاطر‏عن‏عوامل‏عدٌدة‏منها‏مث ‏‬
‫صناعات‏معٌنة‏مثل‏قوانٌن‏حماٌة‏البٌبة‏من‏التلوث ‏والتً ‏كان ‏لها ‏تؤثٌر ‏على ‏الشركات ‏المنتجة ‏للورق ‏ومصافً ‏البترول ‏‬
‫ومصانع‏الحدٌد‏وؼٌرها‏من‏الصناعات‏التً‏ٌنتج‏عنها‏كمٌات‏كبٌرة‏من‏المخلفات‏أو‏النفاٌات‏الملوثة‏للبٌبة‪.‬‏‬
‫هناك‏أٌض‏ا ًء‏تؽٌر‏أذواق‏المستهلكٌن‪،‬‏أو‏التوقؾ‏عن‏استخدام‏منتج‏معٌن‏نتٌجة‏ظهور‏اختراعات‏أحدث‪.‬‏‬
‫‏‬
‫‪ .3‬مخاطر‏الرفع‏التشؽٌلً‏‪:‬‏‬
‫ٌرتبط ‏الرفع ‏التشؽٌلً ‏‪OPERATIONAL LEVERAGE‬‏عادة ‏بنمط ‏هٌكل ‏تكالٌؾ ‏المنشؤة ‏‪COST STRUCTURE‬‏أي‏‬
‫بالوزن‏النسبً‏للتكالٌؾ‏الثابتة ‏التشؽٌلٌة ‏فً ‏التكالٌؾ ‏الكلٌة ‏أو‏اإلجمالٌة ‏وعلى ‏هذا ‏األساس ‏ترتفع ‏درجة ‏الرفع ‏التشؽٌلً ‏‬
‫(‪)DOL‬‏الوزن‏النسبً‏للتكالٌؾ‏الثابتة‏فً‏هٌكل‏التكالٌؾ‏والعكس‏بالعكس‪.‬‏‬
‫‏‬
‫‪ .4‬مخاطر‏الرفع‏المالً‏‪:‬‏‬
‫تنقسم‏مصادر‏تموٌل‏أي‏شركة‏إلى‏قسمٌن‪:‬‏‬
‫‪‬‏تموٌل‏الملكٌة‏أو‏التموٌل‏الداخلً‏‪:‬‏‬
‫وهو‏عبارة‏عن‏األموال‏التً‏ٌتم‏الحصول‏علٌها‏من‏المساهمٌن‏(أصحاب‏الشركة)‏نظٌر‏شرابهم‏األسهم‏التً‏تشكل ‏رأسمال ‏‬
‫الشركة‏أو‏عن‏طرٌق‏استخدام‏االحتٌاطات‏واألرباح‏المحتجزة‪.‬‏‬
‫‪‬‏تموٌل‏االقتراض‏أو‏التموٌل‏الخارجً‏‪:‬‏‬
‫وهو‏عبارة‏عن‏األموال‏التً‏ٌتم‏الحصول‏علٌها ‏عن ‏طرٌق ‏االقتراض ‏من ‏جهات ‏خارجٌة ‏مختلفة ‏إما ‏عن ‏طرٌق ‏سندات ‏‬
‫طوٌلة‏األجل‏أو‏قصٌرة‏األجل‏بمعدل‏فابدة‏ثابت‏أو‏باالقتراض‏من‏البنوك‪.‬‏‬
‫وٌنشؤ‏عن‏التموٌل‏باالقتراض‏ما‏ٌسمى‏مخاطر‏الرفع‏المالً‏‪.FINANCIAL LEVERAGE RICKS‬‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‪29‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫‏‬
‫المحاضرة‏السابعة‏والعشرون‏‬
‫‏‬
‫التنوٌع‏والمخاطر‏النظامٌة‏وؼٌر‏النظامٌة‪:‬‏‬
‫كلما‏زدنا‏األوراق‏المالٌة‏التً‏تحتوٌها‏المحفظة‏كلما‏قلت‏المخاطر‏الكلٌة‏الؽٌر‏نظامٌة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫العبلقة‏بٌن‏العابد‏والمخاطرة‪:‬‏‬
‫نبلحظ‏مع‏بقاا‏الشروط‏األخرى‏ثابتة‏‏هناك‏عبلقة‏طردٌة‏بٌن‏العابد‏والمخاطرة‪.‬‏‬
‫والمستثمر‏الرشٌد‏هو‏الذي‏ٌستطٌع‏اختٌار‏منحنى‏تفضٌله‏االستثماري‏من‏خبلل‏العبلقة‏المتوازنة‏لكل‏من‏العابد‏والمخاطرة ‏‬
‫بحٌث‏ٌستطٌع‏تحقٌق‏أعلى‏عابد‏بؤقل‏مخاطرة‏أي‏ٌجب‏أن‏ٌدخل‏فً‏االستثمارات‏التً‏تحقق‏معدالت‏التؽٌر‏فً‏العابد ‏أعلى ‏‬
‫من‏معدالت‏التؽٌر‏فً‏المخاطرة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫تفضٌبلت‏المستثمر‪:‬‏‬
‫من ‏الطبٌعً ‏أن‏ٌختلؾ ‏المستثمرون ‏فٌما ‏بٌنهم ‏فً ‏طرٌقة ‏تبنً ‏اإلستراتٌجٌة ‏المبلبمة ‏لقراره ‏االستثماري‪ .‬‏حٌث ‏ٌتوقؾ ‏‬
‫تفضٌله‏االستثماري‏على‏مٌله‏تجاه‏العناصر‏التالٌة‪:‬‏‬
‫‪ .1‬الربحٌة‪.‬‏‬
‫‪ .2‬السٌولة‪.‬‏‬
‫‪ .3‬األمان‪.‬‏‬
‫وهنا‏نبلحظ‏بؤن‪:‬‏‬
‫‪ ‬مٌل‏المستثمر‏تجاه‏الربحٌة‏ٌعبر‏عن‏معدل‏العابد‏على‏االستثمار‪.‬‏‬
‫‪ ‬ومٌله‏تجاه‏العنصرٌن‏اآلخرٌن‏(‏السٌولة‏واألمان)‏ٌعبر‏عن‏المخاطرة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫المنحنى‏التفضٌلً‏للمستثمر‏(منحنى‏السواا)‏‏‪:‬‏‏‬
‫هو‏ذلك‏المنحنى‏الذي‏تعبر‏جمٌع‏نقاطه‏عن‏مستوى‏ثابت‏من‏الرضى‏والمنفعة‪.‬‏‬
‫ًء‬
‫أي‏عن‏بدابل‏المزج‏المقبولة‏لدٌه‏من‏العابد‏الذي‏ٌتوقعه‏من‏جهة‪،‬‏والمخاطر‏التً‏ٌتقبلها ‏من ‏جهة ‏ثانٌة ‏لٌبقى ‏محافظ‏ا ‏على ‏‬
‫مستوى‏منفعته‪.‬‏وٌظهر‏فً‏الشكل‏التالً‪:‬‏‬
‫منحنى السواء للمستثمر‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‪ ‬كل‏نقطة‏على‏هذا‏المنحنى‏تمثل‏نفس‏المستوى‏من‏المنفعة‏أو‏الشعور‏بالرضى‪.‬‏‬
‫‪ ‬المحور‏السٌنً‏ٌمثل‪:‬‏المخاطر‪.‬‏‬
‫‪ ‬المحور‏الصادي‏ٌمثل‪:‬‏العابد‏المتوقع‪.‬‏‬
‫‪ ‬وبالتالً‏عندما‏ننتقل‏لؤلعلى‏وإلى‏الٌسار‏فإننا‏سنحصل‏على‏عوابد‏أعلى‪.‬‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‪30‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫قٌاس‏عابد‏ومخاطر‏المحفظة‪:‬‏‬

‫‏‬
‫ٌوجد‏العدٌد‏من‏المقاٌٌس‏الرٌاضٌة‏التً‏ٌمكن‏من‏خبللها‏احتساب‏كل‏من‏العابد‏والمخاطرة‪،‬‏ومن‏ثم‏أداا‏المحافظ‏المالٌة‪.‬‏‬
‫العابد‏المتوقع‏للمحفظة‏=‏مجموع‏حاصل‏ضرب‏وزن‏كل‏ورقة‏مالٌة‏فً‏المحفظة‏بعابد‏الورقة‏المتوقع‏‪:‬‏‬
‫)‪E(RP) = WD E (RD) + WEE(RE‬‏‬
‫أما‏درجة‏مخاطر‏المحفظة‪:‬‏‬
‫‪2‬‬ ‫‪2 2‬‬ ‫‪2 2‬‬ ‫‏‬
‫) ‪σP = wD σD + wE σE + 2wD wE Cov( Dr, rE‬‬ ‫‏‬
‫العابد‏والمخاطر‏للمحافظ‏االستثمارٌة‏ودور‏معامل‏االرتباط‪:‬‏‬
‫‪ ‬العبلقة‏بٌن‏العابد‏المتوقع‏واالنحراؾ‏المعٌاري‏ٌعتمد‏على‏معامل‏االرتباط‪.‬‏‬
‫‪ ‬فإذا‏زاد‏معامل‏االرتباط‏مابٌن‏ورقتٌن‏مالٌتٌن‏فإن‏التؽاٌر‏سوؾ‏ٌزداد‏وهذا‏معناه‏أن‏التباٌن‏واالنحراؾ‏المعٌاري‏سوؾ‏‬
‫ٌزداد‪.‬‏‬
‫‪ ‬إذا‏كان‏معامل‏االرتباط‏ما‏بٌن‏ورقتٌن‏مالٌتٌن‏ٌساوي‏واحد‏صحٌح‏(أي‏ارتباط‏تام)‏فٌمكن‏تمثٌل‏أي‏تكوٌن‏محافظ ‏من ‏‬
‫هاتٌن‏الورقتٌن‏على‏شكل‏خط‏مستقٌم‪.‬‏‬
‫‪ ‬إذا‏كان‏معامل‏االرتباط‏أقل‏من‏واحد‏صحٌح‏نجد‏أنه‏ٌتحول‏إلى‏منحنى‪.‬‏‬
‫‪ ‬كلما‏كان‏معامل‏االرتباط‏منخفض‏كلما‏استطعنا‏الحصول‏على‏عوابد‏أكبر‏عند‏نفس‏المستوى‏من‏المخاطر‪.‬‏‬
‫‪ ‬انخفاض‏معامل‏االرتباط‏ٌعنً‏أن‏االنحراؾ‏المعٌاري‏للمحفظة‏أقل‏عند‏كل‏مستوى‏من‏مستوٌات‏العابد‏المتوقع‪.‬‏‬
‫‏‬
‫التنوٌع‏ودرجة‏المخاطر‪:‬‏‬
‫‪ -‬درجة‏مخاطرة‏المحفظة‏قد‏تكون‏أقل‏من‏درجة‏مخاطرة‏األوراق‏المالٌة‏التً‏تكوّ ن‏هذه‏المحفظة‏وذلك‏بسبب‏‪:‬‏التنوٌع‪.‬‏‬
‫‪ -‬التنوٌع‏هو‪:‬‏االستثمار‏فً‏أكثر‏من‏ورقة‏مالٌة‏من‏أجل‏تخفٌض‏درجة‏المخاطرة‪.‬‏‬
‫كما‏أنه‏ٌخفض‏درجة‏المخاطرة‏من‏خبلل‏االستثمار‏فً‏أوراق‏مالٌة‏ذات‏خصابص‏مختلفة‏بالنسبة‏للعابد‏والمخاطرة‪ .‬‏وهذا ‏‬
‫ما‏ٌسمى‏بؤثر‏المحفظة‪.‬‏‬
‫‪ -‬توزٌع‏األصول‪:‬‏هو‏اختٌار‏مجموعة‏مختلفة‏من‏األصول‏االستثمارٌة‏فً‏محفظة‏المستثمر‪.‬‏مثل‏‪:‬‏‬
‫‏(‏األسهم‪،‬‏ووحدات‏صنادٌق‏االستثمار‪،‬‏والعقار‪،‬‏وؼٌرها‪)..‬‏التً‏تختلؾ‏فً‏مستوٌات‏مخاطرها‪.‬‏‬
‫‪ -‬الهدؾ ‏من ‏ذلك‪ :‬‏اقتناا ‏أصول ‏ذات‏مخاطر ‏عالٌة ‏تنتج ‏عوابد ‏مرتفعة‪ ،‬‏وأصول ‏ذات‏مخاطر ‏منخفضة ‏تساعد ‏على ‏‬
‫استقرار‏المحفظة‏االستثمارٌة‏فً‏حال‏حققت‏األصول‏ذات‏المخاطر‏المرتفعة‏عوابد‏دون‏المتوقع‏منها‪.‬‏‬
‫‪ -‬التنوٌع‏هو‪:‬‏إضافة‏عنصر‏التنوع‏فً‏االستثمارات‏إلى‏المحفظة‏االستثمارٌة‪.‬‏‬
‫‪ ‬فٌمكن‏على ‏سبٌل ‏المثال ‏أن‏ٌنوع ‏المستثمر ‏فً ‏محفظته ‏االستثمارٌة ‏من ‏خبلل ‏االستثمار ‏فً ‏عدد ‏من ‏الشركات ‏فً ‏‬
‫الًء‏من‏االستثمار‏فً‏شركة‏أو‏اثنتٌن‪،‬‏أو‏قطاع‏أو‏قطاعٌن‪.‬‏‬ ‫صناعات‏مختلفة‏بد ‏‬
‫ال ‏من ‏تركٌز ‏المحفظة ‏االستثمارٌة ‏على ‏أسهم ‏‬ ‫ًء‬ ‫‪ ‬كما‏ٌمكن‏التنوٌع‏من‏خبلل‏االستثمار‏فً‏شركات‏ذات‏أحجام‏مختلفة ‏بد ‏‬
‫الشركات‏القٌادٌة‏أو‏أسهم‏الشركات‏الصؽٌرة‪.‬‬

‫‏‬

‫‪31‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫المحاضرة‏الثامنة‏والعشرون‏‬
‫الحد‏الفعال‏"‏منحنى‏المحافظ‏الكفإة‏"‏‪:‬‏‏‬

‫‏‬
‫على‏المحور‏السٌنً‏ٌوجد‪:‬‏سجما‏أو‏االنحراؾ‏المعٌاري‏وهو‏مقٌاس‏لمخاطر‏المحافظ‏االستثمارٌة‪.‬‏‬ ‫‪‬‬
‫على‏المحور‏الصادي‏ٌوجد‪:‬‏العابد‏المتوقع‏‬ ‫‪‬‬
‫ًء‬
‫الحد‏الفعال‏ٌبدأ‏من‏المحفظة‏ذات‏التباٌن‏األقل‏فصاعد‏ا‪.‬‏‬ ‫‪‬‬
‫كل‏نقطة‏على‏هذا‏المنحنى‏تعبر‏عن‏محفظة‏استثمارٌة‏توفر‏مستوى‏معٌن‏من‏المخاطر‏والعوابد‪.‬‏‬ ‫‪‬‬
‫مٌل‏منحنى‏الحد‏الفعال‏والذي‏ٌبدأ‏من‏النقطة‏األقل‏تباٌن‏ا ًء‏‏أي‏األقل‏مخاطر‏‏فمٌل‏هذا‏المنحنى‏هو‏"‏مٌل‏موجب‏"‏‪.‬‏‬ ‫‪‬‬
‫إذا‏أردنا‏أن‏نزٌد‏من‏العوابد‏فبلبد‏من‏قبول‏مزٌد‏من‏المخاطر‪.‬‏‏‬ ‫‪‬‬
‫الجزا‏من‏المنحنى‏الذي‏تحت‏المحفظة‏األقل ‏تباٌن ‏تستطٌع ‏أن‏تزٌد ‏العوابد ‏وتقلل ‏المخاطر ‏وهو ‏لٌس ‏جز ًء‏‬
‫ا ‏من ‏الحد ‏‬ ‫‪‬‬
‫الفعال‏"‏مٌل‏سالب‏"‏‪.‬‏‬
‫ًء‬
‫أكثر‏المحافظ‏االستثمارٌة‏والتً‏ٌمكن‏أن‏تعطٌنا‏عابد‏ا‏عند‏نفس‏المستوى‏من ‏المخاطر ‏هً ‏تلك ‏المحافظ ‏الواقعة ‏على ‏‬ ‫‪‬‬
‫الحد‏الفعال‪.‬‏‬
‫‏‬

‫‏‬
‫‏‬
‫الحد‏الفعال‪:‬‏بدأنا‏من‏المحفظة‏ذات‏التباٌن‏األقل‏‏المحفظة‏الكفإة‏‏وكل‏نقطة‏على‏هذا‏المنحنى‏ٌمثل‏محفظة‏كفإة‪.‬‏‏‬
‫وهذه‏المحفظة‏تعطً‏أعلى‏عابد‏عند‏مستوى‏معٌن‏من‏المخاطر‪.‬‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‪32‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫المستثمر‪:‬‏تعظٌم‏المنفعة‪:‬‏‬

‫‏‬
‫المستثمر‏دابم‏ا ًء‏ٌسعى‏للوصول‏ألعلى‏منحنى‏سواا‏ممكن‏(‏أعلى‏عابد‏متوقع‏‏عند‏نفس‏المستوى‏من‏المخاطر ‏)‏وبنفس ‏‬ ‫‪‬‬
‫الوقت‏أن‏تكون‏محفظته‏كفإة‪.‬‏‬
‫المحفظة‏المثلى‪:‬‏هً‏التً‏ٌكون‏فٌها‏منحنى‏السواا‏مماس‏للحد‏الكفإ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫فً‏الرسم‏فإن‏المحفظة‏المثلى‏هً‏‪C‬‏ألنها‏توصلنا‏ألعلى‏منحنى‏سواا‏ممكن‪.‬‏‬ ‫‪‬‬
‫‏‬
‫قواعد‏االستثمار‏فً‏اختٌار‏المحفظة‏‪:‬‏‬
‫القاعدة‏األولى‪:‬‏تسمى"‏أعلى‏عابد‏بؤقل‏مخاطر"‪.‬‏‬
‫إذا‏خٌر‏المستثمر‏بٌن ‏نوعٌن ‏من ‏االستثمار ‏وكان ‏االستثمار ‏األول‏ٌحقق ‏عابد‏اًء ‏أعلى ‏وبمخاطر ‏أقل ‏من ‏االستثمار ‏الثانً ‏‬
‫فالمستثمر‏بالتؤكٌد‏ٌختار‏االستثمار‏األول‪.‬‏‏‬
‫القاعدة‏الثانٌة‏‪:‬‏‏تسمى"‏أعلى‏عابد‏ممكن‏بمخاطر‏متوازنة‏من‏خبلل‏وجهة‏نظر‏المستثمر"‪.‬‏‬
‫إذا‏خٌر‏المستثمر‏بٌن‏نوعٌن‏من ‏االستثمار ‏وبمختلؾ ‏العوابد ‏والمخاطرة‪ ،‬‏فإن ‏على ‏المستثمر ‏أن‏ٌفكر ‏وٌوازن ‏من ‏خبلل ‏‬
‫وجهة‏نظره‏ومن‏خبلل‏نوعٌة‏المستثمر‏(‏متحفظ‏‪-‬‏مضارب‏‪-‬‏متوازن‏)‏‪.‬‏‬
‫القاعدة‏الثالثة‪:‬‏‏تسمى‏"‏أعلى‏العوابد‏فً‏حالة‏تساوي‏المخاطر"‪.‬‏‬
‫إذا‏خٌر‏المستثمر‏بٌن‏نوعٌن‏من‏االستثمار‏ٌتساوٌان‏فً‏المخاطرة‏وٌختلفان‏فً‏العابد‪،‬‏فإنه‏بالتؤكٌد ‏سوؾ ‏ٌختار ‏االستثمار ‏‬
‫ذات‏العابد‏األعلى‪.‬‏‏‬
‫القاعدة‏الرابعة‪:‬‏تسمى‏‏"‏أقل‏المخاطر‏فً‏حالة‏تساوي‏العابد"‪.‬‏‬
‫إذا‏خٌر‏المستثمر‏بٌن‏نوعٌن‏من‏االستثمار‏ٌتساوٌان‏فً‏العابد‏وٌختلفان‏فً‏المخاطرة‪،‬‏فإنه‏بالتؤكٌد ‏سوؾ ‏ٌختار ‏االستثمار ‏‬
‫ذات‏المخاطرة‏األقل‪.‬‏‏‬
‫‏‬
‫اختٌار‏المحفظة‏االستثمارٌة‏المثلى‪:‬‏‬

‫‏‬
‫على‏افتراض ‏أن‏أعلى ‏منحنى ‏سواا ‏ممكن ‏ٌكون ‏مماس‏ا ًء ‏للحد ‏الكفإ ‏عند ‏النقطة ‏‪P‬‏فإن ‏النقطة ‏ ‪P‬‏هً ‏النقطة ‏الكفإة ‏لهذا ‏‬
‫المستثمر‪.‬‬

‫‪33‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫‏‬
‫فً‏الرسم‏أعبله‪:‬‬
‫ًء‬
‫‪ ‬هذا‏المستثمر‏منحنٌات‏السواا‏لدٌه‏تكون‏مماس‏ا‏للخط‏‪CAL‬‏عند‏النقطتٌن‏‪.C & P‬‬
‫‪ ‬هذا‏الخط‏ٌجب‏أن‏ٌكون‏مماس‏ا ًء‏للحد‏الكفإ‪.‬‬
‫‪ ‬النقطة‏‪C‬‏هً‏المحفظة‏االستثمارٌة‏المثلى‏الكاملة‪.‬‏‬
‫‪ ‬بٌنما‏‪P‬‏هً‏المحفظة‏االستثمارٌة‏المثلى‏بالنسبة‏لمنحنى‏الحد‏الكفإ‪.‬‏‬
‫‏‬
‫خط‏سوق‏رأس‏المال‪:‬‏‬
‫هو‏الخط‏الذي‏ٌعبر‏عن‏رؼبات‏المستثمر ‏أو‏المدٌر ‏االستثماري ‏عند ‏مستوٌات ‏مختلفة ‏من ‏االستثمارات ‏المضمونة ‏وؼٌر ‏‬
‫المضمونة‏ضمن‏الفرص‏االستثمارٌة‏المتاحة‏فً‏السوق‪.‬‏‬
‫‪ ‬استثمارات‏أو‏عوابد‏مضمونة‪:‬‏هً‏استثمارات‏بدون‏مخاطرة‏مثل‏أذونات‏الخزانة‪.‬‏‬
‫‪ ‬استثمارات ‏أو‏عوابد ‏ؼٌر ‏مضمونة‪ :‬‏هً ‏استثمارات ‏مصاحبة ‏للمخاطر ‏مثل ‏األوراق‏المالٌة ‏طوٌلة ‏األجل ‏(أسهم ‏‬
‫وسندات)‏أو‏بعض‏المشارٌع‏الحقٌقٌة‏(صناعٌة‪،‬‏زراعٌة‪،‬‏خدمٌة)‪.‬‏‬
‫‏‬
‫الحد‏الكفإ‏وخط‏سوق‏رأس‏المال‪:‬‏‬
‫)‪E(r‬‬ ‫‏‬
‫‪CML‬‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‪M‬‬
‫) ‪E(rf‬‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‪r1‬‬ ‫‏‬
‫‏‬
‫‪σ‬‬ ‫‏‬
‫‪σm‬‬
‫لٌس‏هناك‏اختبلؾ‏بٌن‏خط‏سوق‏رأس‏المال‏وخط‏توزٌع‏رأس‏المال‏إذا‏كان‏مماس‏عند‏نقطة‏محفظة‏السوق‪.‬‏‬ ‫‪‬‬
‫المستثمر‏ٌحاول‏أن‏ٌصل‏إلى‏أعلى‏منحنى‏سواا‏ممكن‏وٌرؼب‏أن‏تكون‏محفظته‏كفإة‪.‬‏تعظٌم‏منفعته‏‪.‬‏‬ ‫‪‬‬
‫عندما‏ٌكون‏منحنى‏السواا‏مماس‏ا ًء‏للحد‏الكفإ‏‏ٌكون‏هذا‏الخط‏هو‏خط‏رأس‏المال‪..‬‏‬ ‫‪‬‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‪34‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫)‪E(r‬‬ ‫خط‏سوق‏األوراق‏المالٌة‪:‬‏‬
‫‏‬
‫‪SML‬‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‪E(r‬‬ ‫‏‬
‫)‬
‫‪E (r ) - r r = Stope of SML‬‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‪r1‬‬ ‫‏‬
‫‪1‬‬
‫‏‬
‫‪B‬‬
‫‪Bm - 1.0‬‬ ‫‏‬
‫‪ ‬خط‏سوق‏األوراق‏المالٌة‏ٌختلؾ‏عن‏خط‏سوق‏رأس‏المال‏هو‏أنه‪:‬‏فً‏خط‏سوق‏األوراق‏المالٌة‏الموجود‏على‏المحور‏‬
‫السٌنً‏هو‏بٌتا‏(مقٌاس‏للمخاطر‏النظامٌة)‪.‬‏‬
‫‪ ‬إذا‏تؽٌرت‏عوابد‏السوق‏بنسبة‏‪%10‬‏وتؽٌرت‏عوابد‏الورقة‏المالٌة‏بنسبة‏‪%20‬‏فإن‏بٌتا‏=‏‪2‬‏‬
‫بٌتا‏‪:‬‏تقٌس‏مدى‏حساسٌة‏عوابد‏إحدى‏األوراق‏المالٌة‏ألي‏تؽٌر‏ٌحدث‏فً‏عوابد‏محفظة‏السوق‪.‬‬
‫بلًء‪ .‬‏فتشتمل ‏على ‏كل ‏األوراق‏المالٌة ‏‬‫‪ ‬محفظة‏السوق ‏‪:‬‏تعتبر ‏من ‏أقل ‏المحافظ ‏الكلٌة ‏مخاطرة ‏ألنها ‏منوعة ‏تنوٌع‏ا ًء ‏كام ‏‬
‫واألصول‏التً‏تحتوي‏على‏أنواع‏من‏المخاطر‪.‬‏‬
‫ربط‏العبلقة‏بٌن ‏المخاطر ‏النظامٌة ‏والتً ‏نعبر ‏عنها ‏بمعامل ‏(بٌتا) ‏والعابد ‏المتوقع ‏ألي‏‬ ‫‪ ‬خط‏سوق‏األوراق‏المالٌة‏‪:‬‏‏ي‬
‫ورقة‏مالٌة‏من‏جهة‏أخرى‪.‬‏‬
‫المحاضرة‏التاسعة‏والعشرون‏‬
‫كل‏نقطه‏على‏خط‏سوق‏األوراق‏المالٌة‏تعطٌنا‏العابد‏المطلوب‏للورقة‏تبع‏ا ًء‏لمعامل‏بٌتا‏وبٌتا‏للمحفظة‏االستثمارٌة‏=‏واحد‪.‬‏‬
‫لو‏افترضنا‏أن‏(بٌتا)‏لورقة‏مالٌة‏معٌنة‏=‏‪0.5‬‏فسٌكون‏العابد‏المطلوب‏أقل ‏من ‏عابد ‏السوق‪ .‬‏وإذا‏كانت ‏بٌتا ‏=‏‪2‬‏فسٌكون ‏‬
‫العابد‏أكبر‏من‏عابد‏السوق‪.‬‏‬
‫نموذج‏تسعٌر‏األصول‏الرأسمالٌة‏‪:‬‏‬
‫العابد‏المطلوب‏=‏العابد‏الخالً‏من‏المخاطر‏‪+‬‏بٌتا(‏عابد‏محفظة‏السوق‏–‏العابد‏الخالً‏من‏المخاطر)‏‬
‫ص=‏أ‪+‬ب‏س‏‏‬
‫مثال‪:‬‏العابد‏الخالً‏من‏المخاطر‏=‏‪%5‬‏‪،‬‏وعابد‏محفظة‏السوق‏=‏‪%10‬‏‪،‬‏بٌتا‏=‏‪1.5‬‏أوجد‏العابد‏المطلوب؟‏‬
‫الحل‪:‬‏‬
‫‪%5‬‏‪+‬‏‪1.5‬‏×‏(‏‪%10‬‏‪-‬‏‪%5‬‏)‏=‏‪%12.5‬‏‬
‫إذن‏العابد‏المطلوب‏=‏‪%12.5‬‏‬
‫‪ ‬إذا‏كان‏العابد‏الفعلً‏أو‏المتوقع‏أكبر‏من‏‪%12.5‬‏‪،‬‏فإن‏الورقة‏المالٌة‏مقٌمة‏بؤقل‏‏من‏قٌمتها‏الحقٌقٌة‪.‬‏‬
‫‪ ‬إذا‏كان‏العابد‏الفعلً‏أو‏المتوقع‏أقل‏من‏‪%12.5‬‏‪،‬‏فإن‏الورقة‏المالٌة‏مقٌمة‏بؤكثر‏من‏قٌمتها‏الحقٌقٌة‪.‬‏‬
‫تطبٌقات‏المحافظ‏االستثمارٌة‏‪:‬‏‬
‫المقومات‏األساسٌة‏لقرار‏االستثمار‪:‬‏‬
‫على ‏المستثمر ‏أن‏ٌحدد ‏طبٌعة ‏العبلقة ‏القابمة ‏بٌن ‏سعر ‏األداة‏االستثمارٌة ‏وقٌمتها ‏من ‏وجهة ‏نظره‪ .‬‏وذلك ‏التخاذ ‏القرار ‏‬
‫االستثماري‏المناسب‪،‬‏حٌث‏ٌواجه‏المستثمر‏ثبلثة‏قرارات‏ربٌسٌة‏وهً‪ ( :‬قرارات الشراء‪ ،‬وقرارات ده التداول‪ ،‬وقرار البٌع )‪.‬‏‬
‫‪ .1‬قرار‏الشراا‪:‬‏‬
‫ٌتخذ‏المستثمر‏هذا‏القرار‏عندما‏ٌشعر‏بؤن‏قٌمة‏األداة‏االستثمارٌة‏ممثل‏بالقٌمة‏الحالٌة‏للتدفقات‏النقدٌة‏المتوقعة‏منها‏محسوبة‏‬
‫ضمن‏العابد‪.‬‏والمخاطرة‏تزٌد‏عن‏سعرها‏السوقً‪.‬‏وهنا‏ٌكون‏لدٌه‏حافز‏اًء‏قوٌ‏ا ًء‏لشراا‏تلك‏األداة‏االستثمارٌة‏على‏أمل‏ارتفاع‏‬
‫سعرها‏طالما‏أنه‏أقل‏من‏قٌمتها‏حالٌ‏ا ًء‪.‬‏‬
‫‪ .2‬قرار‏عدم‏التداول‪:‬‏‬
‫بل‏بقانون‏العرض‏والطلب‏)‏مما ‏ٌإدي ‏‬ ‫ًء‬ ‫تإدي‏الحالة‏السابقة‏وبعد‏زٌادة‏الطلب‏على‏األداة‏االستثمارٌة‏إلى‏زٌادة‏سعرها‏(‏عم ‏‬
‫إلى‏مساواة‏سعرها‏مع‏قٌمتها‏ضمن‏فترة‏زمنٌة‏معٌنة‏تفرض‏على‏من‏لدٌهم ‏حوافز ‏الشراا ‏التوقؾ ‏عن ‏الشراا ‏وكذلك ‏من ‏‬
‫لدٌهم‏حوافز‏البٌع‏التوقؾ‏عن‏البٌع‪.‬‏أي‏اتخاذ‏قرار‏عدم‏التداول‏واالنتظار‏لتحرك‏السعر‏باالتجاه‏الذي‏ٌخدم‏كل‏من‏المشتري‏‬
‫بلًء‏حسب‏توقعه‏للمتؽٌرات‏المستقبلٌة‪.‬‏‬ ‫والبابع‏ك ‏‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‪35‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫‪ .3‬قرار‏البٌع‪:‬‏‬
‫بعد‏حالة‏التوازن‏لكل‏من‏السعر‏والقٌمة‏لؤلداة‏االستثمارٌة‪،‬‏قد‏تعمل‏دٌنامٌكٌة ‏السوق ‏إلى ‏خلق ‏رؼبات ‏إضافٌة ‏لشراا ‏تلك ‏‬
‫األداة‏لدى‏مستثمر‏جدٌد‏ٌشعر‏بتفاإل‏فً‏ارتفاع‏السعر‏وٌتحرك‏الطلب‏نحو‏الزٌادة‏وٌتحرك‏من‏خبلل‏السعر ‏نحو ‏االرتفاع ‏‬
‫وبذلك‏ٌكون‏السعر‏أعلى‏من‏القٌمة‏لؤلداة‏االستثمارٌة‪.‬‏فٌولد‏ذلك‏حافز‏اًء‏للبٌع‏لدى‏عدد‏من ‏المستثمرٌن‪ .‬‏وعند ‏زٌادة ‏عرض ‏‬
‫األداة‏االستثمارٌة‏ٌنخفض‏السعر‏مرًء‏ة‏أخرى‏وهكذا‏تدور‏الدورة‏مرة‏أخرى‏ضمن‏القرارات‏الثبلثة‏للمستثمر‪.‬‏‬
‫األسس‏والمبادئ‏العلمٌة‏التخاذ‏القرار‏االستثماري‏‪:‬‏‏‬
‫أمام‏المستثمر‏الرشٌد‏عادًء‏ة‏أمرٌن‏عند‏اتخاذ‏القرار‏االستثماري‏المناسب‪:‬‏‬
‫األمر‏األول‪:‬‏أن‏ٌسلك‏فً‏اتخاذ‏القرار‏المدخل‏العلمً‏الذي‏ٌعتمد‏على‏األسس‏التالٌة‪:‬‏‬
‫‪ .1‬تحدٌد‏الهدؾ‏األساسً‏لبلستثمار‏من‏خبلل‏سلم‏تفضٌبلته‏الذي‏ٌعتمد‏على‏إمكانٌاته‏ورؼباته‪.‬‏‬
‫‪ .2‬جمع‏البٌانات‏اإلحصابٌة‏والمعلومات‏المبلبمة‏ألهدافه‏االستثمارٌة‪.‬‏‬
‫‪ .3‬تبوٌب‏وتنظٌم‏هذه‏البٌانات‏من‏خبلل‏معاٌٌر‏أساسٌة‏تخدم‏أهدافه‏االستثمارٌة‪.‬‏‬
‫‪ .4‬تقٌٌم‏العوابد‏المتوقعة‏للبدابل‏االستثمارٌة‏المتاحة‏ضمن‏مخاطر‏متوازنة‏ومعقولة‏لدى‏المستثمر‪.‬‏‬
‫‪ .5‬اختٌار‏البدٌل‏المناسب‏ألهدافه‪.‬‏‬
‫‪ .6‬تنفٌذ‏القرار‏االستثماري‏ضمن‏البدٌل‏المناسب‪.‬‏‬
‫‏األمر‏الثانً‪:‬‏مراعاة‏بعض‏المبادئ‏العلمٌة‏فً‏اتخاذ‏القرار‏االستثماري‪.‬‏ومن‏هذه‏المبادئ‪:‬‏‬
‫‪ .1‬مبدأ‏تعدد‏الخٌارات‏االستثمارٌة‪:‬‏ٌعبر ‏هذا ‏المبدأ ‏عن ‏الفرص ‏أو‏المجاالت ‏االستثمارٌة ‏المتاحة ‏وهً ‏كثٌرة ‏فً ‏أكثر ‏‬
‫األحٌان‪.‬‏والبد‏للمستثمر‏أن‏ٌختار‏من‏خبلل‏هذه‏الفرص‏االستثمارٌة‏البدٌل‏األفضل‏فً‏سلم‏تفضٌله‪.‬‏‬
‫‪ .2‬مبدأ ‏الخبرة ‏والتؤهٌل‪ :‬‏ٌعبر ‏هذا ‏المبدأ ‏عن ‏مدى ‏الخبرة ‏والدراٌة ‏المتوفرة ‏للمستثمر ‏حٌث ‏هناك ‏ثبلث ‏فبات ‏من ‏‬
‫المستثمرٌن‪:‬‏‬
‫‪ ‬الفبة‏األولى‪:‬‏المستثمرٌن‏السذج‏الذٌن‏ٌمتلكون‏فوابض‏نقدٌة‏ٌرؼبون ‏فً ‏استثمارها ‏لكنهم ‏ال‏ٌملكون ‏الخبرة ‏والدراٌة ‏‬
‫الكافٌتٌن‏الختٌار‏اإلدارة‏االستثمارٌة‏المناسبة‪.‬‏‬
‫‪ ‬الفبة‏الثانٌة‪:‬‏المستثمرٌن‏المحترفٌن‏ممن‏ٌتمتعون‏بالخبرة‏والدراٌة‏وٌمتلكون‏فوابض‏نقدٌة‏لبلستثمار‪.‬‏‬
‫‪ ‬الفبة‏الثالثة‪:‬‏الذٌن‏ٌحترفون‏تقدٌم‏االستشارة‏أو‏مدراا‏المحافظ‏االستثمارٌة‪.‬‏‬
‫‪ .3‬مبدأ‏المبلبمة‪:‬‏ٌعبر‏هذا‏المبدأ‏مراعاة‏المستثمر‏عند‏اختٌار‏المجال ‏االستثماري ‏المناسب ‏ثم ‏األداة‏االستثمارٌة ‏المناسبة ‏‬
‫ألهدافه ‏وإمكانٌاته ‏ورؼباته ‏من ‏خبلل ‏صفاته ‏ضمن ‏مجموعة ‏من ‏العوامل‪ :‬‏{‏عمره‪ ،‬‏وظٌفته‪ ،‬‏مستوى ‏دخله‪ ،‬‏حالته ‏‬
‫االجتماعٌة‪،‬‏حالته‏الصحٌة‪،‬‏مسبولٌاته‪..‬‏إلخ‏}‪.‬‏‬
‫‪ .4‬مبدأ ‏التنوٌع‪ :‬‏ٌعبر ‏هذا ‏المبدأ ‏عن ‏توزٌع ‏المخاطر ‏االستثمارٌة ‏من ‏خبلل ‏اختٌار ‏أكثر ‏من ‏استثمار ‏وأكثر ‏من ‏مجال ‏‬
‫استثماري‏حٌث‏إن‏التنوٌع‏ٌقلل‏المخاطر‏ؼٌر‏السوقٌة‏وبالتالً‏‪...‬‏تقلٌل‏المخاطر‏اإلجمالٌة‏لبلستثمار‪.‬‏‬
‫‪ .5‬مبدأ‏الشمول‪:‬‏ٌعبر‏هذا‏المبدأ‏عن‏االستثمار‏أكثر‏من ‏مجال ‏استثماري ‏وأكثر ‏من ‏أداة‏استثمارٌة ‏وفً ‏أكثر ‏من ‏مجتمع ‏‬
‫وفً‏أكثر‏من‏عملة‏دولٌة‪.‬‏‬
‫‪ .6‬مبدأ ‏االرتباط‪ :‬‏وهو ‏المبدأ ‏الذي ‏ٌدعم ‏فاعلٌة ‏التنوٌع ‏والشمول ‏حٌث ‏البد ‏من ‏تحدٌد ‏نوع ‏االرتباط ‏بٌن ‏االستثمارات ‏‬
‫المختلفة‏وخاصة‏فً‏االستثمارات‏المالٌة‏أي‏فً‏االستثمار‏باألوراق‏المالٌة‏والمحافظ االستثمارٌع والصسادٌق االستثمارٌع‪.‬‏‬
‫إستراتٌجٌة‏إدارة‏المحفظة‏‪:‬‏‏‬
‫‪‬‏تدقٌق‏وتقٌٌم‏أوضاع‏صنادٌق‏االستثمار‏المحلٌة‏والعالمٌة‬
‫وهذه‏المسؤلة‏تعد‏مهمة‏للمستثمرٌن‏‏وذلك‏ألن‏جمٌع‏البنوك‏المحلٌة‏والمإسسات‏المالٌة‏دابم‏ا ًء‏تعلن‏أن‏أسهمها‏هً ‏األفضل‪ ،‬‏‬
‫وٌجب‏أن‏ٌكون‏القرار‏االستثماري‏فً‏المحفظة‏دابم‏ا ًء‏مبنٌ‏ا ًء‏على‏األداا‏والتوقعات‏المستقبلٌة‏لؤلسهم‏والسندات‪.‬‏‬
‫‪‬‏تحدٌد‏وتحلٌل‏األهداؾ‏‪:‬‬
‫‏فهل‏الهدؾ‏من‏المحفظة‏هو‏االستثمار‏طوٌل‏األجل‏أو‏المضاربة‏السرٌعة‪.‬‏ومن‏الهدؾ‏من‏المحفظة‏ٌتحدد‏نوعها‪.‬‏‬
‫‪‬‏تحلٌل‏وتحدٌد‏نوع‏األسهم‏المراد‏استثمارها‏ووقت‏كل‏شراا‏‪:‬‬
‫وهً‏تعد‏من‏البنود‏األساسٌة‏فً‏اإلستراتٌجٌة ‏المثلى ‏ببناا ‏المحفظة ‏االستثمارٌة‪ ،‬‏وٌشمل ‏التحلٌل ‏أداا‏السهم‪ ،‬‏والعابد ‏من ‏‬
‫ورابه‪،‬‏وكذلك‏التحلٌل‏المالً‏والفنً‏للشركة‏وأٌض‏ا ًء‏أداا‏السهم‏فً‏البورصة‪.‬‬
‫‪‬‏مراقبة‏ما‏تحتفظ‏به‏من‏أسهم‏للتحدٌد‏الجٌد‏لوقت‏البٌع‏‪:‬‏‬
‫‏فٌجب‏أن‏ٌكون‏مالك ‏المحفظة ‏دقٌق ‏المبلحظة ‏بالنسبة ‏ألداا‏األوراق‏المالٌة ‏داخل ‏المحفظة؛ ‏ألنه ‏قد ‏تطرأ ‏أحوال ‏شدٌدة ‏‬
‫التقلب‏على‏السوق‏ٌمكن‏أن‏تتسبب‏فً‏خسابر‏هابلة‪.‬‏ومن‏ثم‏فعلى‏األشخاص ‏ؼٌر ‏المتخصصٌن ‏فً ‏إدارة‏المحافظ ‏توكٌل ‏‬
‫الجهة‏المناسبة‏حتى‏تتمكن‏من‏إدارة‏تلك‏المحفظة‪،‬‏مثل‏الدخول‏فً‏استثمارات‏صنادٌق‏االستثمار‏حتى‏تتمكن‏من‏االستثمار‏‬

‫‪36‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

‫فً ‏المحافظ ‏المالٌة‪ .‬‏وفكرة ‏صنادٌق ‏االستثمار ‏تقوم ‏على ‏تجمٌع ‏أموال ‏عدد ‏من ‏صؽار ‏المستثمرٌن ‏لكً ‏تدار ‏بواسطة ‏‬
‫مإسسات‏مالٌة‏متخصصة‏بؽرض‏تحقٌق‏مزاٌا‏ال‏ٌمكن‏لهم‏تحقٌقها‏منفردٌن‪.‬‬

‫المحاضرة‏الثبلثون‪:‬‏‬
‫صنادٌق‏االستثمار‪:‬‏‬
‫‪ ‬صندوق‏االستثمار‏‪FUND‬‏هو‏أشبه‏ما‏ٌكون‏بوعاا‏مالً ‏ذو‏عمر ‏محدد ‏تكونه ‏مإسسة ‏مالٌة ‏متخصصة ‏وذات‏دراٌة ‏‬
‫بلًء‏)‏وذلك‏بقصد‏تجمٌع‏مدخرات‏األفراد‏ومن‏ثم‏توجٌهها‏‬ ‫وخبرة‏فً‏مجال‏إدارة‏االستثمارات‏(‏بنك‏أو‏شركة‏استثمار‏مث ‏‬
‫ًء‬ ‫ًء‬
‫لبلستثمار‏فً‏مجاالت‏مختلفة‏تحقق‏للمساهمٌن‏أو‏المشاركٌن‏عابد‏ا‏مجزٌ‏ا‏وضمن‏مستوٌات‏معقولة‏من ‏المخاطرة ‏عن ‏‬
‫طرٌق ‏االستفادة ‏من ‏مزاٌا ‏التنوٌع ‏‪DIVERSIFICATION‬‏ومراعاة ‏ما ‏ٌعرؾ ‏بقاعدة ‏الرجل ‏الحرٌص ‏‏ ‪THE‬‬
‫‪PRUDENT MAN RULE‬‏وذلك‏فً‏إدارة‏موجودات‏الصندوق‏‬
‫‪ ‬وبالمفهوم‏أعبله‏ٌعتبر‏صندوق‏االستثمار‏أداة‏مالٌة‏لكن‏وٌحكم‏تنوع‏األصول‏التً‏تستثمر ‏فٌها ‏أموال ‏الصندوق ‏ٌكون ‏‬
‫استثمار ‏مركبة‪ .‬‏وٌمارس ‏صندوق ‏االستثمار ‏عادة ‏المتاجرة ‏باألوراق ‏المالٌة ‏بٌع‏ا ًء ‏وشرااًء‪ ،‬‏كما ‏ٌمكن ‏بالمثل ‏تكوٌن ‏‬
‫صنادٌق‏استثمار‏عقارٌة‏تمارس‏المتاجرة‏بالعقار‪.‬‏‬
‫‪ ‬ولعل‏من‏أكبر‏المزاٌا‏التً‏تحققها‏صنادٌق‏االستثمار ‏هً ‏أنها ‏تهٌا ‏الفرصة ‏لمن ‏لدٌهم ‏مدخرات ‏وال‏ٌمتلكون ‏الخبرة ‏‬
‫الكافٌة‏لتشؽٌلها‏بؤن‏ٌقوموا‏بتسلٌم‏مدخراتهم‏لتلك‏المجموعة‏من‏الخبراا‏المحترفٌن‏الذٌن ‏ٌتولون ‏إدارتها ‏مقابل ‏عمولة ‏‬
‫معٌنة‪.‬‏‬
‫أنواع‏صنادٌق‏االستثمار‪:‬‏تصنؾ‏صنادٌق‏االستثمار‏تصنٌفات‏مختلفة‏بموجب‏أسس‏مختلفة‪.‬‏‬
‫‪ ‬حسب‏أؼراض‏المستثمرٌن‏فٌها‏تقسم‏صنادٌق‏االستثمار‏إلى‏أربعة‏أنواع‏مختلفة‏على‏النحو‏التالً‪:‬‏‬
‫‪ .1‬صنادٌق‏النمو‪:GROWTH FUNDS‬‏‬
‫تتجه‏أهداؾ‏هذا‏النوع‏من‏الصنادٌق‏نحو‏الحصول‏على‏عابد‏مستثمر‏لؤلدوات‏االستثمارٌة‏فً‏الصندوق‪.‬‏أي‏بعبارة ‏أخرى ‏‬
‫ال‏ٌكون‏الهدؾ‏من‏إنشابها‏الحصول‏على‏عابد‏منتظم‏بقدر‏ما‏هو ‏المضاربة ‏الهادفة ‏إلى ‏االستفادة ‏من ‏التقلبات ‏الحادثة ‏فً ‏‬
‫أسعار‏األدوات‏االستثمارٌة‏فٌها‏والتً‏ؼالب‏ا ًء‏ما‏تكون‏أسهم‏ذات‏مخاطرة‏مرتفعة‪.‬‏‬
‫‪ .2‬صنادٌق‏الدخل‏‪:INCOME FUNDS‬‏‬
‫تتجه‏أهداؾ‏هذا‏النوع‏من‏الصنادٌق ‏نحو ‏الحصول ‏على ‏عابد ‏مستمر ‏لؤلدوات ‏االستثمارٌة ‏فً ‏الصندوق‪ .‬‏لذا ‏تتجه ‏إدارة‏‬
‫الصندوق‏هنا‏نحو‏االستثمار‏فً‏إصدارات‏الشركات‏المستقرة‏ذات‏الجدوى‏االقتصادٌة‏خصوص‏ا ًء‏األسهم‏الممتازة‏والسندات‪.‬‏‬
‫‪ .3‬صنادٌق‏الدخل‏_‏رأس‏المال‏‪:INCOME – CAPITAL FUNDS‬‏‬
‫وهً‏صنادٌق‏تجمع‏بٌن‏أهداؾ‏النوعٌن‏السابقٌن‏لذا‏تسمى‏الصنادٌق‏المتوازنة‏‪BALANCED FUNDS‬‏فتوجه ‏استثماراتها ‏‬
‫نحو‏النوعٌن‏باتباع‏التنوٌع‪.‬‏حٌث‏تكون‏األولوٌة‏للمستثمر‏من‏هذه ‏الصنادٌق ‏من ‏جهة ‏عنصر ‏األمان ‏على ‏حساب ‏عنصر ‏‬
‫العابد‪.‬‏‬
‫‪ .4‬الصنادٌق‏المتخصصة‏‪: SPECIALIZED FUNDS‬‏‬
‫وهً ‏نوع ‏من ‏الصنادٌق ‏ٌتخصص ‏فً ‏المتاجرة ‏باألوراق ‏المالٌة ‏الصادرة ‏من ‏شركات ‏صناعٌة ‏معٌنة‪ .‬‏مثل ‏صناعة ‏‬
‫الكمبٌوتر‪،‬‏أو‏شركات‏الخدمات‪.‬‏‬
‫‪ ‬حسب‏حركة‏رإوس‏أموالها‏وبالتالً‏حسب‏نظم‏االسترداد‏المطبقة‏فٌها‏إلى‏نوعٌن‏هما‪:‬‏‬
‫‪ .1‬الصنادٌق‏المقفلة‏أو‏المؽلقة‏‪:CLOSED END FUNDS‬‏‬
‫ٌكتسب‏هذا‏النوع‏من‏الصنادٌق‏تسمٌته‏من‏خاصٌة‏رأسماله‏وذلك‏بمجرد‏انتهاا‏فترة‏االكتتاب‏فٌه‪.‬‏بمعنى‏أنه‏وبمجرد‏انتهاا‏‬
‫االكتتاب‏األولً‏فً‏الصندوق‪،‬‏ال‏ٌجوز‏إلدارة‏الصندوق‏أن‏تطرح‏حصص‏ا ًء‏أو‏أسهم‏ا ًء‏إضافٌة‏بقصد‏زٌادة‏رأس‏المال‪.‬‏كما‏ال‏‬
‫ٌجوز‏لها‏بالمقابل‏تخفٌض‏رأس‏المال‏عن‏طرٌق‏إطفاا‏بعض‏األسهم‏أو‏الحصص‏وذلك‏بعدم‏السماح‏للمساهمٌن‏باالنسحاب‏‬
‫منه‏إال‏عند‏تصفٌة‏الصندوق‏فً‏السوق‏المالً‪.‬‏‬
‫وقد‏جرت‏العادة‏على‏إعبلن‏كل‏من ‏عمر ‏الصندوق ‏وعدد ‏األسهم ‏أو‏الحصص ‏فٌه ‏ضمن ‏نشرة ‏االكتتاب ‏التً ‏تعلن ‏‏عند ‏‬
‫الشروع‏فً‏تؤسٌس‏الصندوق‏كما‏ٌمنح‏كل‏مساهم‏"شهادة"‏توضح‏عدد‏وقٌمة‏مساهمته‏فٌه‪.‬‏‬
‫‪ .2‬الصنادٌق‏المفتوحة‪:‬‏‬
‫نشؤ‏هذا‏النوع‏من‏الصنادٌق‏بعد‏النوع‏األول‏(الصنادٌق‏المؽلقة)‏وقد‏اكتسب‏تسمٌته‏من ‏كونه ‏مفتوح‏ا ًء ‏من ‏اتجاهٌن‪ ،‬‏أي‏فً ‏‬
‫اتجاه‏زٌادة‏رأسماله‏من‏جهة‏واتجاه‏تخفٌض‏رأسماله‏من‏جهة‏أخرى‪.‬‏لذا‏ٌكون‏هذا‏النوع‏من ‏الصنادٌق ‏متؽٌر‏اًء ‏ولٌس ‏ثابت‏ا ًء ‏‬
‫كما‏هو‏الحال‏فً‏النوع‏األول‪.‬‏‬

‫‪37‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

‫ا‏علٌه‏ٌكون‏لمدٌر‏الصندوق‏الحق‏فً‏أن‏ٌطرح‏أسهم‏ا ًء‏أو‏حصص‏ا ًء‏جدٌدة‏فً‏أي‏زقت‏ٌراه‏بعد‏تارٌخ‏انتهاا‏فترة‏االكتتاب‏‬ ‫بنا ًء‏‬
‫األولً‪،‬‏كما‏ٌمكن‏بالمقابل‏ألي‏مساهم‏فٌه‏وفً‏أي‏وقت‏ٌراه‏أن‏ٌنسحب‏من‏الصندوق‏حٌث‏ٌتم‏إطفاا‏ما ‏لدٌه ‏من ‏أسهم ‏فٌه ‏‬
‫حٌنب ٍذ‏ذ‏عن‏طرٌق‏‏االسترشاد‏بمإشر‏القٌمة‏السوقٌة‏الصافً‏‪..‬‏( ‪)NET ASSETS VALUE‬‏والمحدد‏فً‏تارٌخ‏اإلطفاا‪.‬‏‬
‫هذا‏وٌمكن‏لصنادٌق‏االستثمار‏من‏كبل‏النوعٌن ‏المفتوح ‏والمؽلق ‏أن‏تبٌع ‏أسهمها ‏أو‏حصصها ‏مباشرة ‏إلى ‏العمبلا ‏وبذلك ‏‬
‫توفر‏علٌهم‏دفع‏عمولة‏الوسٌط‏وبالتالً‏تضٌؾ‏هامش‏ا ًء‏معٌن‏ا ًء‏للقٌمة‏السوقٌة‏الصافٌة ‏(‪)NAV‬‏للسهم ‏أو‏الحصة ‏وذلك ‏مقابل ‏‬
‫العمولة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫ًء‬
‫‪ٌ ‬مكن‏تصنٌؾ‏صنادٌق‏االستثمار‏وفق‏ا‏لعنصر‏األمان‏الموفر‏للمساهمٌن‏فٌها‏إلى‏نوعٌن‏هما‪:‬‏‬
‫‪ .1‬صنادٌق‏االستثمار‏ذات‏رأس‏المال‏المضمون‏ ‪:CAPITAL GUARANTEED FUNDS‬‏‬
‫ٌطرح ‏هذا ‏النوع ‏من ‏الصنادٌق ‏لنمط ‏معٌن ‏من ‏المستثمرٌن ‏وهم ‏عادًء‏ة ‏المحافظون ‏تجاه ‏عنصر ‏المخاطرة ‏ ‪RISK‬‬
‫‪.AVERTERS‬‏إذ‏ٌوفر‏للمساهم‏فٌه‏مٌزه‏ال‏توفرها‏له‏األنواع‏األخرى‏من‏صنادٌق‏االستثمار‏أال‏وهً‏مٌزة‏المحافظة ‏على ‏‬
‫بلًء ‏بذلك ‏‬
‫رأس‏المال‪.‬‏بمعنى‏أن‏مدٌر‏الصندوق‏ٌضمن‏للمساهم‏عدم‏المساس‏برأسماله ‏األصلً ‏المدفوع ‏فً ‏الصندوق ‏متحم ‏‬
‫وحده‏مخاطر‏الخسارة‏التً‏قد‏تصٌب‏رأسمال‏الصندوق ‏وذلك ‏مقابل ‏حصوله ‏على ‏عمولة ‏بنسبة ‏معٌنة ‏إذا‏تجاوزت ‏نسبة ‏‬
‫العابد‏المحقق‏من‏الصندوق‏رقم‏ا ًء‏معٌن‏ا ًء‏ٌطلق‏علٌه‏عادًء‏ة‏مصطلح‏نقطة‏القطع‏‪.BENCH-MARK‬‏‬
‫‪ .2‬صنادٌق‏االستثمار‏ؼٌر‏المضمونة‏‪UNGUARANTEED FUNDS‬‏‬
‫وٌقصد‏بها‏ذلك‏النوع‏من‏الصنادٌق‏الذي‏ٌكون‏مستوى‏المخاطرة‏بالنسبة‏للمساهم‏فٌها ‏مطلق‏ا ًء ‏وبدون ‏حدود‪ .‬‏أي‏أن‏المساهم ‏‬
‫ا‏منه‪.‬‏وٌساهم‏فً ‏هذا ‏المونع ‏من ‏‬ ‫فٌها‏لٌس‏معرض‏ا ًء‏لخسارة‏العابد‏فقط‪.‬‏بل‏ٌكون‏االحتمال‏قابم‏ا ًء‏ألن‏ٌفقد‏كل‏رأسماله‏أو‏جز ًء‏‬
‫الصنادٌق‏المستثمرون‏المضاربون‏الذٌن‏ال‏ٌحسبون‏للمخاطرة‏حساب‏ا ًء‏سعٌ‏ا ًء‏وراا‏تحقٌق‏عوابد‏ؼٌر‏عادٌة‏على‏استثماراتهم‪.‬‏‬
‫‏‬
‫أسالٌب‏تقوٌم‏أداا‏المحافظ‏االستثمارٌة‪:‬‏‬
‫مداخل‏تقٌٌم‏أداا‏المحفظة‪:‬‏‬
‫تقوٌم‏المحفظة‏االستثمارٌة‏‏ٌجب‏أن‏ٌتم‏من‏آن‏إلى ‏آخر ‏أثناا ‏عملٌة ‏إدارة‏المحفظة‪ ،‬‏حٌث ‏تتعدد ‏مداخل ‏تقٌٌم ‏أداا‏محفظة ‏‬
‫األوراق‏المالٌة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫أهم‏تلك‏المداخل‏أربعة‏نماذج‏أساسٌة‏هً‪:‬‏‬
‫‪ .1‬نموذج‏" "‏‪.SHARP'S MODEL‬‏‬
‫‪ .2‬نموذج‏"ترٌنور"‏‪TRYNOR'S PERFORMANCE MEASURE‬‏‏‬
‫‪ .3‬نموذج‏"جنسن"‏‪JENSEN'S PERFORMANCE MEASURE‬‏‬
‫‪ .4‬نموذج‏"فاما"‏‪FAMA'S COMPONENT INVENSTMENT PERFORMANCE MEASURE‬‏‬
‫‏‬
‫ال‪:‬‏نموذج‏"شارب"‏‪.SHARP'S MODEL‬‏‬ ‫ًء‬ ‫أو ‏‬
‫هو‏مقٌاس‏مركب‏لقٌاس‏أداا‏محفظة‏األوراق‏المالٌة‏ٌقوم‏على‏أساس‏قٌاس‏العابد‏والخطر‏"‏المخاطر‏الكلٌة‏المنتظمة ‏وؼٌر ‏‬
‫المنتظمة"‪ .‬‏والذي ‏ٌطلق ‏علٌه ‏المكافؤة ‏إلى ‏نسبة ‏التقلب ‏فً ‏العابد ‏‪THE REWARD TO VARIABILITY‬‏‪،‬‏فذلك ‏‬
‫النموذج‏ٌحدد‏العابد‏اإلضافً‏الذي ‏تحققه ‏األوراق‏المالٌة ‏نظٌر ‏كل ‏وحدة ‏من ‏وحدات ‏المخاطر ‏الكلٌة ‏التً ‏ٌنطوي ‏علٌها ‏‬
‫االستثمار‏فً‏المحفظة‪.‬‏‬
‫وٌستخدم‏ولٌان‏شارب‏االنحراؾ‏المعٌاري‏فً‏قٌاس‏المخاطرة‏الكلٌة‪.‬‏وذلك‏النموذج‏ٌستخدم‏فً‏المقارنة ‏بٌن ‏المحافظ ‏ذات‏‬
‫األهداؾ‏المتشابهة‏وتخضع‏لقٌود‏متماثلة‪.‬‏‬
‫ثانٌ‏ا ًء‪:‬‏نموذج‏"ترٌنور"‏‪TRYNOR'S PERFORMANCE MEASURE‬‏‏‬
‫وٌقوم‏ذلك‏النموذج‏على‏أساس‏الفصل‏بٌن‏المخاطر‏المنتظمة‏وؼٌر ‏المنتظمة ‏حٌث ‏ٌتم ‏قٌاس ‏المخاطر ‏المنتظمة ‏باستخدام ‏‬
‫معامل‏بٌتا‏‪،P‬‏‏‬
‫ًء‬
‫ومعامل‏بٌتا‏لمإشر‏السوق‏دابم‏ا‏ٌساوي‏واحد‏صحٌح‪.‬‏‬
‫وٌقاس‏معامل‏بٌتا‏عن‏طرٌق‏حساب‏التؽاٌر‏‪COVARIANCE‬‏بٌن‏عابد‏محفظة‏ما‏وعابد‏محفظة‏السوق‏بمجموع‏حاصل‏‬
‫ضرب‏انحرافات‏عابد‏المحفظة‏فً‏انحرافات‏عابد‏السوق‏مقسوم‏ا ًء‏على‏عدد‏الفقرات‏مطروح‏ا ًء‏منها‏درجة‏حرٌة‏واحدة‪.‬‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫‏‬

‫‪38‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫ثالث‏ا ًء‪:‬‏نموذج‏"جنسن"‏‪JENSEN'S PERFORMANCE MEASURE‬‏‬
‫قدم‏جنسن‏نموذج‏ا ًء‏لقٌاس‏أداا‏محفظة‏األوراق‏‏المالٌة‏عرؾ‏بمعامل‏"‏ألفا"‏‪،‬‏وتقوم‏فكرة‏ذلك‏النموذج‏على‏إٌجاد‏الفرق ‏بٌن ‏‬
‫مقدارٌن‏للعابد‪:‬‏‬
‫‪ ‬المقدار‏األول‏ٌعبر‏عن‪:‬‏مقدار‏العابد‏اإلضافً‪.‬‏‬
‫‪ ‬المقدار‏الثانً‏ٌعبر‏عن‪:‬‏عبلوة‏خطر‏السوق‪.‬‏‬
‫معامل‏"ألفا"‏ٌشٌر‏إلى‏األداا‏للمحفظة‪:‬‏‬
‫فٌكون‏جٌد‏اًء‏لو‏كان‏المعامل‏موجب‪.‬‏وٌكون‏سٌب‏ا‏لو‏كان‏المعامل‏سالب‏ا‪.‬‏أما‏إذا‏كان‏صفر‏ا‏فٌشٌر‏ذلك‏إلى‏عابد ‏التوازن ‏حٌث ‏‬
‫ًء‬ ‫ًء‬ ‫ًء‬
‫ٌتساوى‏عابد ‏المحفظة ‏مع ‏عابد ‏السوق‪ .‬‏وٌعتمد ‏ذلك ‏المقٌاس ‏على ‏استخدام ‏نموذج ‏تسعٌر ‏األصول ‏الرأسمالٌة ‏‪CAPM‬‏‬
‫كمعٌار‏لتقٌٌم‏أداا المحفظع من خالل المقارسع بٌن ملدل اللائد الفللً المحقق وملدل اللائد المحسوب وفقا ً لسموذج تسلٌر الرأسمالٌع ‪.‬‏‬
‫ملحوظة‏‏‪:‬‏‬
‫الفرق‏بٌن‏مقٌاس‏شارب‏وترٌنور‪:‬‏‬
‫مقٌاس‏شارب‏‪:‬‏ٌقٌس‏المخاطر‏الكلٌة‏(‏المنتظمة‏والؽٌر‏منتظمة‏)‏االنحراؾ‏المعٌاري‏‪.‬‏‬
‫مقٌاس‏ترٌنور‏‪:‬‏ٌقٌس‏المخاطر‏المنتظمة‏فقط‏‏(‏معامل‏بٌتا‏)‏‏‬
‫مقٌاس‏األداا‏(‏شارب‏و‏ترٌنور‏)‏‪:‬‏‏‬
‫مقٌاس‏أداا‏المحفظة‏=‏ع‏–‏ع‏م‏‬
‫‏‏‏‏‏‏‏‏خ‏‬ ‫‏‏‏‬
‫وباعتبار‏أن‪:‬‏‬
‫ع‏=‏عابد‏االستثمار‪.‬‏‬
‫ع‏م‏=‏العابد‏المضمون‏السابد‪.‬‏‏(‏الخالً‏من‏المخاطر‏)‏‬
‫خ‏=‏مخاطر‏االستثمار‏(‏االنحراؾ‏المعٌاري‏أو‏معامل‏بٌتا)‪.‬‏‬
‫*‏‏إذا‏عبرنا‏عن‏المخاطر‏بواسطة‏االنحراؾ‏المعٌاري‏فإننا‏نستخدم‏مقٌاس‏شارب‪.‬‏‏‬
‫وإذا‏عبرنا‏عن‏المخاطر‏بواسطة‏بٌتا‏فإن‏المقٌاس‏هو‏ترٌنور‪.‬‏‬
‫‏‬
‫مثال‪:‬‏باالعتماد‏على‏المعلومات‏التالٌة‏حول‏خمسة‏أنواع‏من‏االستثمارات‪،‬‏قم ‏بحساب ‏ثم ‏ترتٌب ‏أداا‏المحافظ ‏االستثمارٌة ‏‬
‫علم‏ا ًء‏بؤن‏معدل‏العوابد‏المضمونة‏السابدة‏=‏‪.%5‬؟‏‬
‫‏‬
‫خ‏‬ ‫ع‏‬ ‫االستثمار‏‬
‫(االنحراؾ‏المعٌاري)‏‬
‫‪0.03‬‏‬ ‫‪0.08‬‏‬ ‫أ‏‬
‫‪0.04‬‏‬ ‫‪0.10‬‏‬ ‫ب‏‬
‫‪0.05‬‏‬ ‫‪0.15‬‏‬ ‫ج‏‬
‫‪0.06‬‏‬ ‫‪0.20‬‏‬ ‫د‏‬
‫‪0.07‬‏‬ ‫‪0.25‬‏‬ ‫هـ‏‬
‫‏‬
‫‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏الحل‏‏‏‪:‬‏‏‏‏‏‏مقٌاس‏أداا‏المحفظة‏=‏ع‏–‏ع‏م‏‬
‫‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏ ‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏خ‏‬ ‫‏‏‏‬
‫‏‬
‫التسلسل‏‬ ‫مقٌاس‏‬ ‫طرٌقة‏إٌجاد‏مقٌاس‏األداا‏‏‬ ‫خ‏‬ ‫ع‏‬ ‫االستثمار‏‬
‫األداا‏‬ ‫حسب‏المعادلة‏‬ ‫(االنحراؾ‏‬
‫المعٌاري)‏‬
‫‪5‬‏‬ ‫‪1‬‏‬ ‫(‪0.08‬‏–‏‪)0.05‬‏÷‏‪0.03‬‏=‏‬ ‫‪0.03‬‏‬ ‫‪0.08‬‏‬ ‫أ‏‬
‫‪4‬‏‬ ‫‪1.25‬‏‬ ‫(‪0.10‬‏–‏‪)0.05‬‏÷‏‪0.04‬‏=‏‬ ‫‪0.04‬‏‬ ‫‪0.10‬‏‬ ‫ب‏‬
‫‪3‬‏‬ ‫‪2‬‏‬ ‫(‪0.15‬‏–‏‪0.05‬‏)‏÷‏‪0.05‬‏=‏‬ ‫‪0.05‬‏‬ ‫‪0.15‬‏‬ ‫ج‏‬
‫‪2‬‏‬ ‫‪2.5‬‏‬ ‫(‪0.20‬‏–‏‪)0.05‬‏÷‏‪0.06‬‏=‏‬ ‫‪0.06‬‏‬ ‫‪0.20‬‏‬ ‫د‏‬
‫‪1‬‏‬ ‫‪2.86‬‏‬ ‫(‪0.25‬‏–‏‪)0.05‬‏÷‏‪0.07‬‏=‏‬ ‫‪0.07‬‏‬ ‫‪0.25‬‏‬ ‫هـ‏‬
‫افضل‏استثمار‏هو‏‏(‏هـ‏‏)‏‏‪:‬‏النه‏اعلى‏مقٌاس‏لبلداا‏بالنسبة‏للمحفظة‏‏‪.‬‏‬

‫‪39‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬

 ‫مراحل‏تطور‏سوق‏األسهم‏السعودي‪:‬‏‬
‫‪ ‬كانت‏شركة‏السٌارات‏العربٌة‏أول‏شركة‏مساهمة‏سعودٌة‏طرحت‏أسهمها‏لبلكتتاب‏عام‏‪1935‬م‪.‬‏‬
‫‪ ‬تعتبر ‏شركة ‏االسمنت ‏العربٌة ‏التً ‏طرحت ‏أسهمها ‏لبلكتتاب ‏عام ‏‪1954‬‏م‏من ‏أقدم ‏شركات ‏المساهمة ‏فً ‏السوق ‏‬
‫السعودي‪.‬‬
‫المرحلة‏األولى‏‪:‬‏‬
‫‪ ‬‏من‏عام‏‪1935‬م‏إلى‏بداٌة‏الثمانٌنات‪.‬‏‬
‫‪ ‬كانت‏عملٌات‏البٌع‏والشراا‏لؤلسهم‏تتم‏من‏خبلل‏مكاتب‏ؼٌر‏متخصصة‏فً‏أعمال‏الوساطة‪.‬‏تعارؾ‏الناس‏علٌها‏والتً‏‬
‫زاد‏عددها‏بشكل‏كبٌر‏مع‏زٌادة‏إٌرادات‏الدولة‏وارتفاع‏أسعار‏البترول‪.‬‏‬
‫المرحلة‏الثانٌة‪:‬‏‬
‫‪ ‬ازدهار‏السوق‏فً‏بداٌة‏الثمانٌنات‪.‬‏‬
‫‪ ‬ولكن‏مع‏انهٌار‏سوق‏المناخ‏الكوٌتً‏عام‏‪1982‬م‏قامت‏الدولة‏بتنظٌم‏عملٌات‏التداول‏فً‏السوق‏السعودٌة‪.‬‏‬
‫‪ ‬فً‏عام‏‪1983‬م‏اقتصر ‏تقدٌم ‏خدمة ‏التداول ‏على ‏البنوك ‏السعودٌة ‏بشرط ‏أن‏ٌكون ‏الدفع ‏مقدم‏ا ًء ‏ومنع ‏البٌع ‏بالشٌكات ‏‬
‫المإجلة‪.‬‏‬
‫‪ ‬تم‏تشكٌل‏لجنة‏دابمة‏لئلشراؾ‏والرقابة‏على‏التداول‪.‬‬
‫‪ ‬فً ‏عام ‏‪1985‬م‏تم ‏إنشاا ‏الشركة ‏السعودٌة ‏لتسجٌل ‏األسهم ‏إلدارة‏سجبلت ‏المساهمٌن ‏فً ‏الشركات ‏ونقل ‏الملكٌة ‏‬
‫والمقاصة‏من‏خبلل‏أنظمة‏المدفوعات‏لدى‏مإسسة‏النقد‏العربً‏السعودي‪.‬‬
‫‪ ‬فً‏عام‏‪1987‬م‏تم‏جمع‏كل‏الوسطاا‏(البنوك‏التجارٌة)‏فً‏قاعة‏تداول‏مركزٌة‏لتسهٌل‏تداول‏األسهم‏وبؤسعار‏متقاربة‪،‬‏‬
‫بلًء‏حتى‏تم‏الرجوع‏إلى‏البٌع‏من‏خبلل‏وحدات‏التداول‏لدى‏البنوك‏التجارٌة‪.‬‬ ‫ولكن‏لم‏تستمر‏هذه‏القاعة‏طوٌ ‏‬
‫المرحلة‏الثالثة‏‬
‫‪ ‬بدأت‏عام‏‪1990‬م‪.‬‏‬
‫‪ ‬تم‏تطوٌر‏نظام ‏تداول ‏آلً ‏حٌث ‏ٌتم ‏تداول ‏األسهم ‏عن ‏طرٌق ‏نظام ‏الكترونً ‏عبر ‏وحدات ‏تداول ‏مركزٌة ‏ومرتبطة ‏‬
‫بالجهاز‏المركزي‏لدى‏مإسسة‏النقد‪.‬‬
‫‪ ‬هذا ‏النظام ‏ال‏ٌحتاج ‏إلى ‏قاعات ‏للتداول‪ ،‬‏وٌوفر ‏نظام ‏لتداول ‏األسهم ‏والمعلومات ‏الكافٌة ‏عن ‏الشركات ‏المدرجة ‏فً ‏‬
‫السوق‪.‬‬
‫‪ ‬استمر‏التطوٌر‏فً‏هذا‏النظام‏وطرٌقة‏اإلشراؾ‏علٌه‏حتى‏نهاٌة‏التسعٌنٌات‪.‬‏‬
‫المرحلة‏الحدٌثة‪:‬‏‬
‫‪ ‬بدأت‏عام‏‪2004‬م‏بإنشاا‏هٌبة‏السوق‏المالٌة‏لتنظٌم‏السوق‏المالٌة‏وتطوٌرها‏وتنظٌم‏إصدار‏األوراق‏المالٌة‏والترخٌص‏‬
‫لشركات‏الوساطة‏المالٌة‏وحماٌة‏المواطنٌن ‏من ‏خبلل ‏توفر ‏المعلومة ‏فً ‏الوقت ‏المناسب ‏لجمٌع ‏المستثمرٌن ‏ومتابعة ‏‬
‫التداول‏ومعاقبة‏المخالفٌن‪.‬‬
‫‪ ‬فً‏عام‏‪2007‬م‏تم‏الفصل‏بٌن‏الجانب‏الرقابً‏واإلشرافً‏فً‏أعمال ‏األوراق‏المالٌة ‏والجانب ‏الفنً ‏والتشؽٌلً ‏بإنشاا ‏‬
‫شركة‏السوق‏المالٌة‏"‏تداول‏"‏‪:‬‬
‫‪ )1‬عملها‏ٌختص‏بالتؤكد‏من‏شفافٌة‏المعلومات‏المنشورة‏وتوفٌر‏إجرااات‏سلٌمة‏للتسوٌة‏وتحدٌد‏معاٌٌر‏مهنٌة‏للوسطاا‪.‬‬
‫‪ )2‬هً‏شركة‏مساهمة‏خاضعة‏لرقابة‏هٌبة‏سوق‏المال‪.‬‬
‫‪ٌ )3‬تم‏تسجٌل‏حقوق‏ملكٌة‏األوراق‏المالٌة‏المتداولة‏لدى‏مركز‏إٌداع‏األوراق‏المالٌة‪.‬‬
‫‪ٌ )4‬تم‏تحوٌل‏الملكٌة‏مباشرة‏من‏خبلل‏نظام‏خاص‏مرتبط‏بنظام‏تداول‪.‬‏‬
‫‏‬
‫‏‬
‫مت حبمد اهلل وتوفيقه‬

‫‪40‬‬ ‫االسواق املالية وادارة احملافظ‬