BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

TIỂU LUẬN NHÓM

MÔN KINH TẾ LƯỢNG TÀI CHÍNH

Phân tích mối quan hệ giữa quyền lực của CEO

và mức độ chấp nhận rủi ro của doanh nghiệp

Lớp học phần: 23D1FIN50500412

Giảng viên hướng dẫn: ThS. Huỳnh Ngọc Quang Anh
Danh sách thành viên Nhóm 5:
1. Lê Hoàng Trà My – 31211024661 - 21
2. Võ Thị Lê Na – 31201022453 - 22
3. Đinh Ngọc Khánh Ngân – 31211021349 - 23
4. Đỗ Trung Nghĩa - 31201022504 - 24
5. Nguyễn Hiếu Nghĩa – 31211025653 - 25

TP. Hồ Chí Minh, tháng 5 năm 2023

 PHẦN 1: ĐẶT VẤN ĐỀ

Giám đốc điều hành kiêm nhiệm (CEO Duality) là thuật ngữ đề cập đến việc một cá nhân
đồng thời nắm giữ cả hai vị trí quan trọng nhất trong một công ty đó là giám đốc điều hành và
chủ tịch hội đồng quản trị (Rechner & Dalton, 1991). Có nhiều câu hỏi được đặt ra rằng, liệu
việc giám đốc điều hành có nên kiêm nhiệm kép vị trí Chủ tịch hội đồng quản trị hay để một
người khác đảm nhiệm vị trí đó (Daily & Dalton, 1997) bởi mối quan tâm chính của Hội đồng
quản trị là việc kiêm nhiệm kép xảy ra trong công ty có thể sẽ làm giảm đi hiệu suất hoạt động
cũng như suy giảm hiệu quả quản trị công ty. Finkelstein, Hambrick and Cannella (2009) cũng
lưu ý rằng “việc CEO kiêm nhiệm là nguyên nhân chính dẫn đến các tranh cãi trong các cuộc
thảo luận công khai về quản trị công ty”. Theo góc độ lý thuyết đại diện, việc một cá nhân kiêm
nhiệm cả hai vị trí quan trọng trong công ty sẽ làm mất đi sự hiệu quả của việc quản lý và kiểm
soát công ty. Tuy nhiên, đứng dưới góc độ lý thuyết tổ chức, Boyd (1995) lại nhận thấy “việc
CEO kiêm nhiệm Chủ tịch hội đồng quản trị có những tác động đáng kể đến việc tổ chức, điều
hành và cai quản công ty”.
Phần lớn các nghiên cứu trước đây tập trung chủ yếu vào mối quan hệ giữa Giám đốc điều
hành kiêm nhiệm và hiệu quả hoạt động của công ty - yếu tố quan trọng bậc nhất khi xem xét
đến tình hình công ty (Kang & Zardkoohi, 2005). Dường như hầu hết các nghiên cứu đều kết
luận rằng, tính kiêm nhiệm giúp củng cố quyền lực của giám đốc điều hành và làm suy yếu sự
giám sát của hội đồng quản trị, ngược lại, sự không kiêm nhiệm đồng thời hai vị trí CEO và
Chủ tịch HĐQT giúp tăng sức ảnh hưởng và kiểm soát của Hội đồng quản trị đồng thời giảm
quyền lực của CEO (Finkelstein et al., 2009). Bởi chính sự xung đột về quyền giám sát và quyền
lực thực thi, nhiều nhà nghiên cứu ủng hộ lý thuyết đại diện đã chỉ ra tác động tiêu cực giữa
CEO kiêm nhiệm và hiệu quả hoạt động của công ty (Jensen, 1993).
Dù vậy, đến nay vẫn chưa thực sự có nhiều nghiên cứu đề cập đến tác động của vai trò
giám đốc điều hành kiêm Chủ tịch HĐQT tới nhân tố quản trị chiến lược là xu hướng chấp nhận
rủi ro của nhà quản trị. Đồng thời, cũng có rất ít bằng chứng về việc rằng nếu cả hai vị trí quyền
lực nhất của một công ty được nắm giữ bởi cùng một người có thể tác động đến những chủ đích
cá nhân và thúc đẩy hành vi chấp nhận những dự án có mức độ rủi ro cao hay không. Vì thế,
nhóm tác giả đã tiến hành nghiên cứu để xem xét sự việc việc liệu một CEO kiêm nhiệm Chủ
HĐQT với quyền lực mạnh mẽ có tác động như thế nào đến mức độ chấp nhận rủi ro của doanh
nghiệp.

1
 PHẦN 2: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VÀ XÂY DỰNG GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU

Phương
Năm
pháp Mẫu thử nghiệm hoặc
STT Tiêu đề bài báo Tác giả xuất Kết quả chính của nghiên cứu
nghiên đối tượng nghiên cứu
bản
cứu
Saeed Akbar
Sự hiện diện của các giám đốc không điều hành và các CEO có quyền lực trong hội đồng quản trị công ty
Buthiena
Dựa trên dữ liệu dạng làm giảm các hành vi chấp nhận rủi ro của công ty trong các công ty tài chính. Mối quan hệ tiêu cực có thể
Board structure and Kharabsheh Phân tích
bảng của tất cả các công được giải thích trong bối cảnh lý thuyết đại diện, trong đó các nhà quản lý được coi là không thích rủi ro
1 corporate risk taking in the Jannine Poletti- 2017 dữ liệu
ty niêm yết trong lĩnh vực hơn do rủi ro về uy tín và việc làm. Do đó, sự tập trung quyền lực gia tăng dự kiến sẽ làm tăng hành vi ngại
UK financial sector Hughes thống kê
tài chính ở Anh rủi ro của các giám đốc. Tuy nhiên, những phát hiện không cho thấy bất kỳ tác động đáng kể nào của quy
Syed Zulfiqar Ali
mô hội đồng quản trị đối với việc chấp nhận rủi ro của công ty trong các công ty tài chính.
Shah
Tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập, quy mô HĐQT và quyền lực của Giám đốc điều hành (CEO) đã ảnh hưởng
Catarina
The impact of board tiêu cực đến việc chấp nhận rủi ro của ngân hàng trong cuộc khủng hoảng tài chính gần đây. Ngược lại,
Fernandes Mẫu của 72 ngân hàng
characteristics and CEO Phân tích quyền sở hữu của cổ đông tổ chức và sự hiện diện của một cựu CEO với tư cách là Chủ tịch ảnh hưởng tích
Jorge Farinha châu Âu niêm yết công
2 power on banks’ 2021 dữ liệu cực đến việc chấp nhận rủi ro của ngân hàng. Ngoài ra,trong giai đoạn trước khủng hoảng, chỉ có sự độc lập
Francisco khai trong cả giai đoạn ổn
risk-taking: stable versus thống kê của hội đồng quản trị và quyền sở hữu của tổ chức mới có tác động như nhau đối với rủi ro trong khi quyền
Vitorino Martins định và khủng hoảng
crisis periods lực của CEO không có ảnh hưởng và sự tồn tại của một cựu CEO với tư cách là Chủ tịch làm giảm khả năng
Cesario Mateus
chấp nhận rủi ro bởi các ngân hàng.
The Relationship Between
Quy mô HĐQT có ý nghĩa dương với ba thước đo rủi ro. Giám đốc không điều hành có tương quan nghịch
Board of Mẫu của 27 ngân hàng
Mohamed Galal Phân tích đáng kể với cả rủi ro mất khả năng thanh toán và rủi ro thanh khoản. Tính hai mặt của CEO được tìm thấy
Directors’Characteristics hoạt động tại Ai Cập với
3 Abobakr 2017 dữ liệu có ý nghĩa tích cực với rủi ro tín dụng. Hội đồng quản trị nữ có ý nghĩa âm với rủi ro mất khả năng thanh
and Bank Risk-Taking: dữ liệu trong khoảng thời
Khairy Elgiziry thống kê toán và rủi ro thanh khoản, trong khi có ý nghĩa dương với rủi ro tín dụng. Trình độ của hội đồng quản trị
Evidence fromEgyptian gian 6 năm từ 2006–2011
không ảnh hưởng đến ba thước đo rủi ro
Banking Sector

Yan Zhao
Environmental, Social and Một mẫu các doanh Hiệu suất ESG tốt hơn có thể làm giảm rủi ro của các công ty. Mối quan hệ tiêu cực giữa hiệu suất ESG và
Ehsan Elahi Phân tích
Governance Performance: nghiệp niêm yết hạng A công ty mạnh hơn đối với công ty có quyền lực CEO lớn hơn. Mối liên kết này yếu hơn đối với các công ty
4 Zainab Khalid 2023 dữ liệu
Analysis of CEO Power của Trung Quốc từ năm thuộc sở hữu nhà nước và mạnh hơn đối với các công ty có tỷ lệ nắm giữ của nhà đầu tư tổ chức thấp hơn.
Xuegang Sun thống kê
and Corporate Risk 2011 đến 2018 Hơn nữa, hiệu suất ESG chủ yếu ảnh hưởng đến rủi ro doanh nghiệp thông qua ba kênh: danh tiếng công
Fang Sun

2
 ty, minh bạch thông tin và kiểm soát nội bộ. Nói chung, các công ty có hiệu suất ESG tốt hơn có nhiều khả
năng có khung quản lý rủi ro hợp lý hơn.
Sử dụng mẫu của 1502
Journal of Financial Quyền lực của CEO có quan hệ tỷ lệ nghịch với việc chấp nhận rủi ro của công ty theo rủi ro tổng thể và
công ty Trung Quốc được
Economic Policy: CEO Phân tích rủi ro đặc thù. Thứ hai, sự hiện diện của các cổ đông lớn ảnh hưởng đáng kể đến mối quan hệ này, nhưng
Junaid Haider niêm yết trên
5 power, corporate risk 2018 dữ liệu không làm thay đổi mối quan hệ tiêu cực chính giữa quyền lực của CEO và việc chấp nhận rủi ro của công
Hong-Xing Fang TTCKThượng Hải và
taking and role of large thống kê ty. Cuối cùng, mối quan hệ giữa quyền lực của CEO và mức độ chấp nhận rủi ro của doanh nghiệp là khác
Thâm Quyến trong giai
shareholders nhau giữa các doanh nghiệp nhà nước và doanh nghiệp ngoài nhà nước.
đoạn 2008-2013
Zahid Irshad Các công ty niêm yết từ
Board composition and
Younas Phân tích Đức và Hoa Kỳ từ 2004 Sự gia tăng tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập có liên quan đến việc doanh nghiệp ít chấp nhận rủi ro hơn.
corporate risk-taking: a
6 Christian Klein 2019 dữ liệu đến 2015 dựa trên dữ liệu Những tác động này mạnh hơn giữa các công ty Đức. Cuối cùng, ảnh hưởng của quy mô hội đồng quản trị
review of listed firms from
Thorsten Trabert thống kê từ Thomson Reuters Data và hiệu quả của ủy ban kiểm toán (AUCE) đối với việc chấp nhận rủi ro có nhiều kết quả khác nhau.
Germany and the USA
Bernhard Zwergel Stream
Ceo power and risk-
Diniesha
taking: The moderating Dựa trên mẫu gồm 362 Quyền lực của CEO có quan hệ ngược chiều với việc chấp nhận rủi ro. Thù lao của CEO và quyền sở hữu
Devarajan Phân tích
role of independent công ty giao dịch công của tổ chức điều chỉnh tích cực mối quan hệ giữa quyền lực của CEO và việc chấp nhận rủi ro của nhà quản
7 Chai Aun Ooi 2022 dữ liệu
boards, CEO khai ở Malaysia trong lý. Trong khi đó, không có tác động kiểm duyệt đáng kể nào về sự độc lập của hội đồng quản trị được quan
Sze Ying Loo thống kê
compensation and giai đoạn 2013-2019 sát.
Say Keat Ooi
institutional ownership
Sử dụng mẫu gồm 212
HĐQT ngân hàng mạnh (hội đồng quản trị phản ánh nhiều lợi ích của cổ đông ngân hàng) đặc biệt là hội
Phân tích công ty nắm giữ ngân
Strong boards, CEO power đồng quản trị nhỏ và ít hạn chế hơn ảnh hưởng tích cực đến việc chấp nhận rủi ro của ngân hàng. Ngược
8 Shams Pathan 2009 dữ liệu hàng lớn của Hoa Kỳ
and bank risk-taking lại, quyền lực của CEO (khả năng CEO kiểm soát quyết định của hội đồng quản trị) ảnh hưởng tiêu cực đến
thống kê trong giai đoạn 1997–
việc chấp nhận rủi ro của ngân hàng.
2004 (1534 quan sát)
Các nhà quản lý có năng lực cao và các nhà quản lý có năng lực thấp có tác động trái ngược nhau đối với
hành vi của công ty và giá trị công ty. Các nhà quản lý có năng lực cao sẵn sàng chấp nhận rủi ro trong khi
Các công ty trên
Phân tích các nhà quản lý có năng lực thấp không chấp nhận rủi ro. Các nhà quản lý có năng lực cao cắt giảm chi tiêu
Managerial ability and frm Kenneth Yung Compustat trong khoảng
9 2017 dữ liệu vốn nhưng chi nhiều hơn đáng kể cho các dự án R&D; các nhà quản lý có năng lực thấp giảm đáng kể cả
risk-taking behavior Chen Chen thời gian từ 1980 đến
thống kê chi phí vốn và chi phí R&D. Khả năng quản lý có quan hệ ngược chiều với đòn bẩy công ty. Ngoài ra, các
2014
nhà quản lý có năng lực cao có liên quan đến việc tăng giá trị công ty trong khi các nhà quản lý có năng lực
thấp có liên quan đến việc giảm giá trị công ty.

4
 Rủi ro là một trong những nhân tố quan trọng cần được xét đến đầu tiên khi các nhà quản
lý đưa ra các chính sách quản trị cũng như chiến lược quản lý (Ruefli, Collins & Lacugna,
1999). Những tác giả ủng hộ lý thuyết đại diện cho rằng các nhà quản trị công ty thường e ngại
rủi ro và các cổ đông của công ty thì trung lập rủi ro (Beatty & Zajac, 1994). Nghĩa là, trái với
mong đợi, các nhà quản trị thông thường sẽ do dự khi phải lựa chọn những dự án mang tính
chất rủi ro cao, tương ứng với mức độ chấp nhận rủi ro còn hạn chế. Các nhà quản trị quan tâm
đến rủi ro công ty gánh chịu và mức độ thiệt hại đối với công ty hơn là việc tối đa hóa lợi ích
các cổ đông. Vì vậy, các nhà quản trị sẽ ưu tiên cho sự tồn tại trong lâu dài và sự ổn định của
doanh nghiệp cao hơn so với việc đi tối đa hóa giá trị công ty (Baysinger & Hoskisson, 1989).
Nhìn chung, các nhà quản trị có xu hướng e ngại hơn với các dự án rủi ro bởi họ muốn đảm bảo
dòng thu nhập ổn định cũng như duy trì hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp được diễn ra
suôn sẻ, bình thường.
Kiêm nhiệm đồng nghĩa với việc một cá nhân cùng lúc nắm giữ cả hai vị trí được coi là
quyền lực nhất trong hội đồng quản trị công ty, đó là vị trí Giám đốc điều hành (CEO) và Chủ
tịch HĐQT. Theo lý thuyết đại diện, việc kiêm nhiệm này khiến cho quyền lực của Giám đốc
điều hành (CEO) ngày càng mạnh hơn và hội đồng quản trị sẽ khó giám sát và ít quyền lực hơn
CEO. Jensen (1993) lập luận rằng “việc một CEO kiêm nhiệm cả vị trí Chủ tịch HĐQT sẽ thúc
đẩy hành vi tư lợi cá nhân, cản trở việc giám sát của hội đồng quản trị và tác động tiêu cực đến
cổ đông”. Các CEO quyền lực này được kỳ vọng sẽ theo đuổi những dự án, chiến lược có lợi
cho bản thân họ, dù đôi khi dự án, chiến lược được dự báo có rủi ro cao. Nghiên cứu của
Lewellyn (2012) lẫn Altunbas et al. (2020) sử dụng mẫu nghiên cứu 74 công ty với một nửa là
công ty nợ dưới chuẩn ngân hàng ở Mỹ, cho thấy “các CEO quyền lực cao liên quan mạnh mẽ
đến việc chấp nhận rủi ro mà các đối tượng khác sẽ né tránh”. Bassem (2012) đã chỉ ra mối
quan hệ cùng chiều giữa việc CEO kiêm nhiệm Chủ tịch với khả năng chấp nhận rủi ro của
ngân hàng, bởi quyền lực của CEO làm giảm khả năng kiểm soát và giám sát của các thành
viên còn lại trong hội đồng quản trị.
Ngược lại, Kim and Buchanan (2008) đưa ra các bằng chứng thực nghiệm rằng các công
ty lớn ở Hoa Kỳ năm 2002 có CEO kiêm Chủ tịch HĐQT có mức độ chấp nhận rủi ro thấp đáng
kể. Cùng quan điểm trên, Pathan (2009) cũng nhất quán về việc CEO kiêm nhiệm sẽ cố gắng
bằng nhiều cách để giảm rủi ro cho các ngân hàng và tương tự ở những công ty thuộc nhóm
ngành tài chính ở Mỹ (Akbar et al., 2017). Có thể thấy rằng, do tính chất hai vị trí CEO và Chủ
tịch HĐQT khác nhau đã dẫn đến sự lo ngại về xung đột trong cơ chế quản lý, dẫn đến các CEO
kiêm nhiệm đưa ra các quyết định có suy xét và ít rủi ro hơn (Demsetz & Lehn, 1985). Ngoài
ra, việc nắm giữ cùng lúc hai vị trí quan trọng, chế độ lương thưởng cao, danh tiếng và các đặc
quyền khác dẫn đến các CEO kiêm nhiệm Chủ tịch HĐQT sẽ có ít động cơ để để liều lĩnh chấp
5
nhận các dự án đem lại cho họ mức độ rủi ro cao. Do đó, nhóm tác giả quyết định xây dựng giả
thuyết được phát biểu như sau:
𝐻1 : CEO kiêm nhiệm Chủ tịch HĐQT có tác động tiêu cực đến mức độ chấp nhận rủi ro
của doanh nghiệp
PHẦN 3: DỮ LIỆU VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU

3.1 Mô hình nghiên cứu

Nhóm tác giả sử dụng mô hình dưới đây để phân tích mối quan hệ giữa quyền lực của CEO
và lợi nhuận hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp:

ROA_sdit = α0 + β2CEO_dit + β3ROAit + β4FSIZEit + β5LEVit + β5MTBit + β6NONit

+ β7BSIZEit + εit

Mô hình này được nhóm tác giả áp dụng dựa trên dữ liệu bảng cân bằng (strongly balanced)
cho mẫu bao gồm 5988 quan sát (499 doanh nghiệp).
Trong đó:
• ROA_sdit: Trung bình trượt độ lệch chuẩn của tỷ lệ lợi nhuận ròng trên tổng tài sản i tại năm
t
• CEO_dit: CEO kiêm nhiệm chủ tịch HĐQT
• ROAit : Tỷ suất sinh lời trên tài sản i tại năm t
• FSIZEit : Quy mô doanh nghiệp i tại năm t
• LEVit : Tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp i tại năm t
• MTBit : Tỷ số giá trị thị trường VCSH trên giá trị sổ sách VCSH doanh nghiệp i tại năm t
• NONit : Tỷ số số lượng thành viên không điều hành trong HĐQT trên số lượng thành viên
trong HĐQT của doanh nghiệp i tại năm t
• BSIZEit : Số lượng thành viên trong HĐQT của doanh nghiệp i tại năm t
Giám đốc điều hành kiêm nhiệm Chủ tịch HĐQT (CEO Duality)
Biến độc lập Giám đốc điều hành kiêm nhiệm chủ tịch HĐQT (CEO_d) được mã hóa nhận
giá trị 1 khi công ty có Giám đốc điều hành kiêm nhiệm chủ tịch HĐQT và nhận giá trị 0 trong
các trường hợp còn lại. Dù Coles & Hesterly (2000) xây dựng phương pháp đo lường dựa trên
việc xem xét rằng liệu trước khi kiêm nhiệm đồng thời cả hai vị trí, giám đốc điều hành có làm
việc hoặc có bất kì mối liên hệ nào hay không. Nhưng thực tế, nhóm tác giả thấy được phần lớn
CEO kiêm chủ tịch HĐQT đã từng tham gia trực tiếp hoặc gián tiếp vào hoạt động doanh
nghiệp, nên phương pháp gán số liệu 1 và 0 của nhóm tác giả là hợp lý.

6
 Mức độ chấp nhận rủi ro của doanh nghiệp (Risk-taking)

Để đo lường mức độ chấp nhận rủi ro của một doanh nghiệp, nhóm sử dụng thước độ lệch
chuẩn của Lợi nhuận trên tổng tài sản (𝜎𝑅𝑂𝐴 ). Dựa vào nghiên cứu trước đây của Faccio et al.,
(2011) , nhóm tác giả tính toán biến phụ thuộc ROA_sd bằng cách lấy trung bình trượt của 𝜎𝑅𝑂𝐴
giới hạn trong khoảng thời gian 3 năm và tiếp diễn tới năm cuối cùng, sử dụng cho từng công
ty riêng biệt. Cách tiếp cận này không những đánh giá được những dự án rủi ro mà công ty thực
hiện mà còn đánh giá được những rủi ro xuất hiện có liên quan đến việc sử dụng đòn bẩy tài
chính trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp.

Nhóm tác giả sử dụng các biến giá trị doanh nghiệp (ROA), quy mô doanh nghiệp (FSIZE),
tỷ lệ đòn bẩy tài chính (LEV), tỷ số giá trị thị trường của VCSH với giá trị sổ sách của VCSH
(MTB), tỷ số số lượng thành viên không điều hành trong HĐQT (NON) và số lượng thành viên
trong hội đồng quản trị làm các biến kiểm soát.

3.2 Mô tả dữ liệu gốc

Bài nghiên cứu này được thực hiện ở Việt Nam dựa trên bảng dữ liệu của 499 doanh nghiệp
Việt Nam lấy từ stoxplus.com theo báo cáo tài chính và báo cáo quản trị của các doanh nghiệp
Việt Nam trong giai đoạn 2008-2019. Những doanh nghiệp trong mẫu quan sát được chọn và
sàng lọc theo một số yêu cầu, đảm bảo hoạt động liên tục trong các năm giai đoạn từ năm 2008
đến năm 2019. Dưới đây là bảng mô tả các biến trong mô hình mà nhóm tác giả đã nghiên cứu.

Dấu kỳ
Định nghĩa Cách tính Nguồn
vọng
Biến phụ thuộc

ROA_sd Trung bình trượt độ

(Yung & Chen, 2017)
lệch chuẩn ROA
Biến độc lập

Biến giả mang giá trị bằng 1 (Fernandes, Farinha,

CEO_d CEO kiêm nhiệm Chủ trong trường hợp CEO kiêm Martins, & Mateus ,
-
tịch HĐQT nhiệm chủ tịch HĐQT, 0 là 2021)
trường hợp khác

Biến kiểm soát

ROA Tỷ suất sinh lời trên Lợi nhuận sau thuế/Tổng tài (Younas, Klein, Trabert,
tài sản sản & Zwergel , 2019)

7
 (Younas, Klein, Trabert,
FSIZE Quy mô doanh nghiệp ln(Tổng tài sản)
& Zwergel, 2019)
Tỷ lệ đòn bẩy tài
LEV Tổng nợ phải trả/Tổng tài sản (Yung & Chen, 2017)
chính
Tỷ số giá trị thị trường
Giá trị thị trường VCSH/Giá (Devarajan, Ooi, Loo, &
MTB của VCSH với giá trị
trị sổ sách VCSH Ooi, 2022)
sổ sách của VCSH

Tỷ số số lượng thành Số lượng thành viên không

(Abobakr & Elgiziry,
NON viên không điều hành điều hành trong HĐQT/Số
2017)
trong HĐQT lượng thành viên trong HĐQT

(Akbar, Kharabsheh,
ln(Số lượng thành viên trong
BSIZE Quy mô của HĐQT Poletti-Hughes, & Shah,
HĐQT)
2017)
Bảng 3.2 Mô tả các biến của mô hình

3.3 Thống kê mô tả các biến

Dùng lệnh SUM trong Stata để mô tả số quan sát, trung bình, độ lệch chuẩn, giá trị nhỏ
nhất, lớn nhất, của các biến trong mô hình.

Variable Obs Mean Std. Dev. Min Max

ROA_sd 5,4810 0.0305 0.0477 0.0000 0.9861
CEO_d 5,7170 0.3112 0.4630 0.0000 1.0000
ROA 5,9720 0.0616 0.0869 -1.6933 0.7837
FSIZE 5,9720 27.0018 1.5298 21.8736 33.6318
LEV 5,9720 0.5056 0.2216 0.0006 2.0306
MTB 5,4860 1.0737 0.9680 -1.3002 35.4383
NON 5,7160 0.6393 0.1802 0.0000 1.0000
BSIZE 5,7160 1.6800 0.1902 0.6931 2.3979

Bảng 3.3.1 Thống kê mô tả các biến trong toàn bộ mẫu nghiên cứu

Thống kê mô tả là các phương pháp liên quan đến việc thu thập số liệu, tóm tắt, trình bày,
tính toán và mô tả các đặc trưng khác nhau để phản ánh tổng quát đối tượng nghiên cứu. Từ
bảng 3.2, nhóm tác giả nhận thấy rằng, biến phụ thuộc ROA_sd phản ánh mức độ chấp nhận
rủi ro trong mẫu quan sát có giá trị trung bình là 3%. Mức độ chấp nhận rủi ro của các doanh
nghiệp biến động khá lớn giữa các doanh nghiệp với nhau, từ mức 0 đến 98,6%.
8
 Biến kiểm soát ROA phản ánh giá trị của công ty có giá trị trung bình là 6%. Trong khi đó
vẫn có doanh nghiệp có ROA âm, chứng tỏ doanh nghiệp bị thua lỗ gây ra bởi việc sử dụng tài
sản chưa hiệu quả trong khi vẫn có những doanh nghiệp mang giá trị ROA lên đến 78.4%. Quy
mô công ty phản ánh giá trị của công ty trong mẫu quan sát có giá trị trung bình là 27. Doanh
nghiệp có giá trị quy mô công ty thấp nhất là 21.87 và cao nhất là 33.63. Tỷ lệ đòn bẩy tài chính
có giá trị trung bình là 50% và có cách biệt lớn với giá trị nhỏ nhất của nó được ghi nhận ở mức
0.058%. Đối với tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách có giá trị trung bình 1.07 và độ lệch
chuẩn là 0.968. Tỷ lệ số thành viên không trong hội đồng quản trị trên tổng số thành viên hội
đồng quản trị có giá trị trung bình 64% và độ lệch chuẩn là 0.18. Quy mô hội đồng quản trị có
giá trị trung bình là 1.68 và độ lệch chuẩn là 0.19.

CEO_d Freq. Percent Cum.

0 3,938 68.88 68.88
1 1,779 31.12 100
Total 5,717 100
Bảng 3.3.2 Thống kê biến CEO_d

Từ bảng 3.3, cho thấy có hơn ⅔ doanh nghiệp có CEO không kiêm nhiệm chủ tịch. Điều
này đặt ra vấn đề giữa tỷ lệ CEO kiêm nhiệm chủ tịch và mức độ chấp nhận rủi ro của doanh
nghiệp.

3.4 Kiểm định sự tương quan giữa các biến

ROA_sd CEO_d ROA FSIZE LEV MTB NON BSIZE

ROA_sd 1
0.0239
1
CEO_d 0.0794
-0.1493 0.0021
1
ROA 0.0000 0.8753
-0.0854 -0.0986 -0.0732
1
FSIZE 0.0000 0.0000 0.0000
-0.1323 0.0028 -0.3969 0.3167
1
LEV 0.0000 0.8315 0.0000 0.0000
0.0871 -0.0279 0.3347 0.1076 -0.0957
1
MTB 0.0000 0.0393 0.0000 0.0000 0.0000
0.0464 -0.3452 0.0258 0.0478 -0.1838 0.0711
1
NON 0.0000 0.0000 0.0512 0.0003 0.0000 0.0000
-0.0283 -0.0052 0.0565 0.2534 -0.0367 0.1014 0.0716
1
BSIZE 0.0372 0.6964 0.0000 0.0000 0.0055 0.0000 0.0000

Bảng 3.4. Ma trận tương quan các biến trong mô hình

9
 Khi phân tích mối tương quan giữa các biến độc lập trong mô hình, nhóm tác giả xem xét
đến giá trị tuyệt đối của hệ số tương quan, nếu giá trị này tiến gần đến 1 thì chứng tỏ cặp biến
đó có mối tương quan tuyến tính chặt chẽ với nhau, có thể gây nên hiện tượng đa cộng tuyến.
Từ bảng 3.4, nhóm tác giả thấy rằng giá trị tuyệt đối hệ số tương quan của các cặp biến đều nhỏ
hơn 0.5 (giá trị lớn nhất là 0.3969 của cặp biến ROA và LEV), qua đó, có thể đưa ra kết luận
rằng các biến được sử dụng trong mô hình hoàn toàn phù hợp.

4. Mô hình hồi quy, kiểm định và phân tích kết quả

4.1 Mô hình hồi quy gộp (Pooled OLS)

4.1.1 Tiến hành hồi quy OLS

Source SS df MS Number of obs = 5.218

F(7, 5210) = 91.57
Model 1.31573949 7 0.187962785
Prob > F = 0.0000

Residual 10.6948089 5,210 0.002052746 R-squared = 0.1095

Adj R-squared = 0.1084
Total 12.0105484 5,217 0.002302194 Root MSE =0.04531

ROA_sd Coef. Std. Err t P>| t | [95% Conf. Interval]

CEOkiêmnhiệmChủ
0.0030427 0.001461 2.08 0.037 0.0001785 0.0059069
tịchHĐQT

ROA -0.1821812 0.008362 -21.79 0.000 -0.1985743 -0.1657882

FSIZE -0.0009668 0.0004616 -2.09 0.036 -0.0018719 -0.0000618

BSIZE -0.0073931 0.0034374 -2.15 0.032 -0.0141319 -0.0006543

NON 0.0036235 0.00382 0.95 0.343 -0.0038653 0.0111124

LEV -0.051798 0.0034154 -15.17 0.000 -0.0584936 -0.0451023

MTB 0.008836 0.0006884 12.84 0.000 0.0074864 0.0101856

_cons 0.093063 0.0119381 7.80 0.000 0.0696593 0.1164667

Bảng 4.1.1 Bảng kết quả mô hình hồi quy gộp (Pooled OLS)

Mô hình hồi quy OLS (Ordinary Least Squares) là một trong những phương pháp phổ biến
nhất để đo lường mối quan hệ giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập. Dựa theo mô hình OLS
được trình bày ở trên, nhóm tác giả tiến hành xem xét và đánh giá mối quan hệ giữa biến phụ
thuộc (ROA_sd) và 7 biến độc lập tương ứng với mức ý nghĩa 1%; 5% và 10%.

10
 • Với mức ý nghĩa 1% thì các biến ROA, LEV và MTB có giá trị p-value < 0.01
hay ROA, LEV và MTB có ý nghĩa thống kê trong mô hình.
• Với mức ý nghĩa 5% thì các biến ROA, LEV, MTB, CEO kiêm nhiệm chủ tịch
HĐQT, FSIZE, BSIZE đều có ý nghĩa thống kê trong mô hình.
• Với mức ý nghĩa 10% thì tất cả 6 biến độc lập của mô hình giả định đều có ý
nghĩa thống kê ngoại trừ biến NON (P-value = 0.343 > 0.1).
Bên cạnh đó, nhóm tác giả sử dụng hệ số R bình phương (R-squared) để đánh giá mức độ
tin cậy của mô hình hồi quy OLS. Giá trị R-squared là 0.1095 chứng tỏ các biến độc lập được
đưa vào giải thích được khoảng 11% cho biến phụ thuộc, vì vậy mô hình hồi quy OLS của
nhóm tác giả vẫn có độ tin cậy nhất định. Tuy nhiên, khi nhóm tác giả thực hiện bổ sung thêm
các biến kiểm soát khác biến độc lập vào mô hình, giá trị R-squared càng tăng. Việc đưa thêm
biến vào mô hình sẽ làm cho mô hình có khả năng bị sai dạng hàm hoặc gây ra các bệnh khác
của mô hình. Do đó, nhóm tác giả lựa chọn sử dụng hệ số R bình phương hiệu chỉnh (Adjusted
R-squared) với giá trị 10.84% nhằm mang lại độ tin cậy cao hơn.

4.1.2 Kiểm định các giả thiết của mô hình hồi quy OLS

• Giả thiết 1: Giá trị trung bình của các sai số bằng không.

Như chúng ta đã biết, việc tính toán trực tiếp mô hình hồi quy tổng thể PRF là không thể
mà nó sẽ được ước lượng dựa trên cơ sở hàm hồi quy mẫu SRF. Phần dư là chênh lệch giữa giá
trị thực và giá trị ước lượng của biến phụ thuộc trong hàm hồi quy tổng thể, là yếu tố quan trọng
đo lường sự phù hợp của hàm hồi quy. Phần dư được xem như đại diện cho tất cả các biến
không có trong mô hình ngay cả khi các biến bị loại bỏ khỏi mô hình là biến nào đi chăng nữa
khi đó quá trình chuyển đổi mô hình hồi quy tổng thể PRF sang mô hình hồi quy mẫu SRF luôn
tồn tại phần dư như một yếu tố ngẫu nhiên. Vì là yếu tố ngẫu nhiên nên thực tế việc tính toán
phần dư đối với một mẫu rất khó kiểm soát. Vậy nên, việc kiểm định trung bình phần dư bằng
không là điều rất khó. Trong bài nghiên cứu này, nhóm tác giả bỏ qua phần kiểm định trung
bình phần dư bằng không này và có thể đề cập tới ở những mô hình sau.

● Giả thiết 2: Phương sai sai số không thay đổi.

estat imtest, white

White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity

chi2 (34) = 1359.96

Prob > chi2 = 0.0000
Cameron & Trivedi ' s decomposition of IM-test
11
 Source chi2 df p
Heteroskedasticity 1359.96 34 0.0000
Skewness 148.89 7 0.0000
Kurtosis 5.74 1 0.0166
Total 1514.59 42 0.0000
Bảng 4.1.2.1 Kết quả kiểm định White

Giả thuyết kiểm định:

H0 : Mô hình không bị phương sai sai số thay đổi

H1 : Mô hình bị phương sai sai số thay đổi

Dựa trên kiểm định White test, kết quả cho thấy giá trị P-value = 0.0000 < 5% => Bác bỏ
giả thuyết H0 . Vậy mô hình bị phương sai sai số thay đổi. Có một số nguyên nhân dẫn đến hiện
tượng phương sai sai số thay đổi, bao gồm:

- Phân phối không đều của biến phụ thuộc: nếu phân phối của biến phụ thuộc không đồng
đều trên toàn bộ dải giá trị, thì phương sai của các giá trị sai số có thể thay đổi.
- Sai số lớn hơn ở các giá trị lớn hơn: nếu sai số lớn hơn ở các giá trị lớn hơn của biến phụ
thuộc, thì phương sai của các giá trị sai số cũng có thể thay đổi.
● Giả thiết 3: Các biến độc lập nhau về mặt thống kê.
❖ Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến:

vif
Variable VIF 1/VIF
LEV 1.43 0.698666
ROA 1.35 0.741835
FSIZE 1.26 0.793029
NON 1.20 0.836191
MTB 1.15 0.867190
CEO_d 1.14 0.874244
BSIZE 1.10 0.910183
Mean VIF 1.23
Bảng 4.1.2.2 Kết quả kiểm định Đa cộng tuyến bằng VIF

Kiểm định nhân tử phóng đại VIF về hiện tượng Đa cộng tuyến cho thấy các Giá trị VIF
của mô hình hồi quy OLS đều nhỏ hơn 2. Từ đây, nhóm tác giả kết luận mô hình được lựa chọn
không xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến độc lập.

12
❖ Kiểm định hiện tượng tự tương quan:

xtserial ROA_sd CEO kiêm nhiệm Chủ tịch HĐQT ROA FSIZE LEV MTB NON BSIZE
Wooldridge test for autocorrelation in panel data
H0: no first-order autocorrelation
F(1, 498) = 299.193
Prob > F = 0.0000
Bảng 4.1.2.3 Kết quả kiểm định hiện tượng tự tương quan

Giả thuyết kiểm định:

H0 : Mô hình OLS không có hiện tượng tự tương quan

H1 : Mô hình OLS có hiện tượng tự tương quan

Kết quả: Dựa vào kiểm định Wooldridge (xtserial) ở trên, giá trị Prob > F = 0.0000 < 0.05
vì vậy không chấp nhận giả thuyết H0 và mô hình OLS có hiện tượng tự tương quan.

● Giả thiết 4: Không có mối quan hệ giữa sai số và biến độc lập (Không có hiện tượng
nội sinh).

Nội sinh xảy ra khi biến độc lập và biến phụ thuộc trong mô hình hồi quy có một mối quan
hệ tương quan, điều này có thể dẫn đến các ước lượng sai lệch và kết quả không đáng tin cậy
khi sử dụng mô hình hồi quy. Việc kiểm định mô hình hồi quy có tồn tại vấn đề nội sinh hay
không có thể sử dụng biến công cụ. Tìm biến công cụ thích hợp, không có tương quan với phần
dư của mô hình hồi quy và có liên quan tuyến tính đến biến độc lập nội sinh rất khó để thực
hiện. Vậy nên, trong phạm vi của bài nghiên cứu nhóm tác giả không thực hiện kiểm định vấn
đề nội sinh của mô hình hồi quy.

● Giả thiết 5: Phần dư có phân phối chuẩn.

Hình 4.1.2.1 Đồ thị phân phối chuẩn của phần dư

Với hơn 5000 quan sát, phân phối đang tiến gần tới phân phối chuẩn.
13
 4.2 Mô hình hồi quy hiệu ứng cố định FEM (Fixed Effects Model) và mô hình hiệu
ứng ngẫu nhiên REM (Random Effects Model)

4.2.1 Mô hình hiệu ứng cố định FEM

Mô hình hiệu ứng cố định FEM (Fixed Effect Model - FEM) cũng là một phương pháp ước
lượng được sử dụng khá phổ biến khi phân tích dữ liệu bảng. Mô hình này được dùng để kiểm
soát và tách ảnh hưởng của những đặc điểm riêng biệt (không thay đổi theo thời gian) ra khỏi
các biến độc lập có trong mô hình.

• Tiến hành hồi quy hiệu ứng cố định FEM

Trong mô hình sử dụng phương pháp hiệu ứng cố định FEM, biến CEO kiêm nhiệm Chủ
tịch HĐQT có giá trị p-value = 0.563 > 0.1 cho thấy biến độc lập này không có ý nghĩa thống
kê, không tác động đến biến phụ thuộc trong mô hình.

Fixed - effect Number of

(within) regression obs = 5,128

Group variable: Number of

firmid groups = 499

Obs per
within = 0.0828 group:

between = 0.0325 min = 6

overall = 0.0421 avg = 10.5

max = 11

F(7, 4712) = 60.77

Prob > F = 0.0000

corr(u_i,Xb) = -
0.3829

ROA_sd Coef. Std.Err t P>|t| [95% Conf. Interval]

CEOKiêmnhiệm
ChủtịchHĐQT -0.0010573 0.00183 -0.58 0.563 -0.004645 0.0025303

-
ROA -0.1409248 0.0087834 16.04 0.000 -0.1581442 -0.1237053

FSIZE -0.0116669 0.0013563 -8.60 0.000 -0.0143259 -0.0090079

BSIZE -0.0244631 0.0045342 -5.40 0.000 -0.0333523 -0.0155739

NON 0.0063566 0.0046812 1.36 0.175 -0.0028207 0.0155339

LEV -0.0094114 0.0060692 -1.55 0.121 -0.0213099 0.0024871

MTB 0.0051934 0.0007333 7.08 0.000 0.0037558 0.00631

14
_cons 0.3912443 0.0364804 10.72 0.000 0.3197256 0.462763

sigma_u 0.03219861

sigma_e 0.03846895

rho 0.41196296 (fraction of variance due to u_i)

F test that all u_i=0: F(498, 4712) = 5.05 Prob > F = 0.0000

Bảng 4.2.1 Kết quả hồi quy của mô hình hiệu ứng cố định FEM

4.2.2 Mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên REM

Mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên REM (Random Effects Model - REM) được sử dụng trong
phân tích dữ liệu và xử lý dữ liệu định lượng. Mô hình này dựa trên giả định rằng một số yếu
tố không có sự thay đổi giữa các nhóm thử nghiệm, được gọi là yếu tố ngẫu nhiên (Random
Effect), ảnh hưởng đến sự biến đổi của dữ liệu.

• Tiến hành hồi quy hiệu ứng ngẫu nhiên REM

Random - effects GLS

regression Number of obs = 5,128

Group variable: firmid Number of groups = 499

R-squared:

Within = 0.0828 Obs per group:

Between = 0.0325 min = 6

Overall = 0.0421 avg = 10.5

max = 11

Wald chi2(7) = 458.24

corr(u_i, X) = 0 (assumed) Prob > chi2 = 0.0000

ROA_sd Coefficient Std. err z P>| z | [95% Conf. Interval]

CEOKiêmnhiệmChủtịchHĐQT 0.0010864 0.0016521 0.66 0.511 -0.0021518 0.0043245

ROA -0.1553019 0.0083514 -18.60 0.000 -0.1716704 -0.1389334

FSIZE -0.0032363 0.0007337 -4.41 0.000 -0.0046744 -0.0017983

BSIZE -0.0351181 0.0045975 -7.64 0.000 -0.0441291 -0.0261072

NON 0.0066954 0.0006918 9.68 0.000 0.0053395 0.0080512

LEV 0.0048581 0.0042582 1.14 0.254 -0.0034877 0.013204

MTB -0.015446 0.0040076 -3.85 0.000 -0.0232994 -0.0075898

_cons 0.1603072 0.0193924 8.27 0.000 0.1222987 0.1983157

sigma_u 0.0231462

sigma_e 0.03846895

15
rho 0.26579909 (fraction of variance due to u_i)

Bảng 4.2.2 Kết quả hồi quy của mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên REM

Trong mô hình sử dụng phương pháp hiệu ứng ngẫu nhiên REM, biến CEO kiêm nhiệm
chủ tịch HĐQT có giá trị p-value = 0.511 > 0.1 cho thấy biến độc lập này không có ý nghĩa
thống kê, không tác động đến biến phụ thuộc trong mô hình.

4.3 Khắc phục những vi phạm của mô hình hồi quy

Do mô hình nghiên ban đầu có những vi phạm nên nhóm tác giả tiến hành khắc phục bằng
mô hình OLS Robust, Cluster và phương pháp hồi quy đa biến GLS (Generalized Least
Squares).

OLS OLS GLS

Robust Cluster
VARIABLES ROA_sd ROA_sd ROA_sd

0.0030** 0.0030 0.0015**

CEOkiêmnhiệmChủtịchHĐQT
(0.0013) (0.0019) (0.0007)

-0.1822*** -0.1822*** -0.0614***

ROA
(0.0568) (0.0598) (0.0066)

-0.0010** -0.0010 -0.0002

FSIZE
(0.0005) (0.0008) (0.0003)

-0.0074* -0.0074 -0.0040***

BSIZE
(0.0038) (0.0056) (0.0015)

-0.0518*** -0.0518*** -0.0218***

LEV
(0.0079) (0.0105) (0.0022)

0.0088*** 0.0088*** 0.0025***

MTB
(0.0021) (0.0021) (0.0004)

0.0036 0.0036 0.0033**

NON
(0.0051) (0.0058) (0.0016)

0.0931*** 0.0931*** 0.0401***

Constant
(0.0133) (0.0220) (0.0083)

Observations 5,218 5,218 5,218

R-squared 0.1095 0.1095

Number of firmid 499

Robust standard errors in parentheses

*** p<0.01, ** p<0,05, * p<0.1
Ghi chú: ký hiệu *, ** và *** đại diện lần lượt cho ý nghĩa thống kê tại mức 10%, 5% và 1%.
Nguồn: Kết quả thống kê từ dữ liệu của nhóm tác giả

16
 Bảng 4.3.1 Kết quả khắc phục vi phạm của các mô hình hồi quy

reg ROA_sd CEO kiêm nhiệm Chủ tịch HĐQT ROA FSIZE BSIZE LEV MTB NON, cluster (firmid)

Linear regression Number of obs = 5,218

F(7, 498) = 7.40

Prob > F = 0.0000

R-squared = 0.1095

Root MSE = 0.04531

(Std. Err. adjusted for 499 clusters in firmid)

Robust
ROA_sd Coef. t P>|t| [95% Conf. Interval]
Std. Err.

CEOkiêmnhiệmChủtịchH
0.0030427 0.0018921 1.61 0.108 -0.0006747 0.0067601
ĐQT

ROA -0.1821812 0.0598347 -3.04 0.002 -0.2997406 -0.0646216

FSIZE -0.0009668 0.0008167 -1.18 0.237 -0.0025715 0.0006378

BSIZE -0.0073931 0.0055617 -1.33 0.184 -0.0183205 0.0035342

LEV -0.051798 0.0104832 -4.94 0.000 -0.0723946 -0.03122013

MTB 0.008836 0.0020752 4.26 0.000 0.0047588 0.0129133

NON 0.0036235 0.0058416 0.62 0.535 -0.0078536 0.0151007

_cons 0.093063 0.022017 4.23 0.000 0.0498054 0.1363206

Bảng 4.3.2 Kết quả khắc phục vi phạm của mô hình hồi quy OLS bằng Cluster

Từ bảng thống kê kết quả, nhóm tác giả thấy rằng, trong ba mô hình trên, tuy mô hình OLS
chạy khắc phục Cluster có giá trị p-value của biến độc lập chính quyền lực của CEO (đo lường
bằng CEO kiêm nhiệm chủ tịch HĐQT) có giá trị p-value lớn nhưng vẫn xấp xỉ 0.1 (cụ thể là
0.108) nên vẫn có thể chấp nhận được mô hình này vì cỡ mẫu quan sát tương đối nhỏ nên có
thể dẫn đến kết quả chưa được chuẩn hóa; hai mô hình còn lại là OLS Robust và GLS đều cho
ra giá trị p-value dưới 0.05, với mức ý nghĩa thống kê cao và đáng tin cậy.

Mô hình OLS ban đầu vi phạm giả định phương sai sai số thay đổi và tự tương quan nhưng
mô hình Robust lại chỉ khắc phục được yếu tố phương sai sai số thay đổi nên nhóm tác giả
quyết định loại bỏ mô hình này. Còn mô hình Cluster và GLS, mặc dù cả hai đều khắc phục
được hai vi phạm trên nhưng phương pháp GLS lại có thể giải quyết thêm được yếu tố cố định
(không thay đổi theo thời gian) trong mô hình (cụ thể là biến độc lập chính CEO kiêm nhiệm

17
chủ tịch HĐQT) và có giá trị p-value đáng tin cậy hơn so với mô hình Cluster, xét ở mức ý
nghĩa 5%. Vì thế, nhóm tác giả quyết định lựa chọn mô hình GLS.

Mô hình GLS thể hiện mối quan hệ cùng chiều giữa quyền lực của CEO và mức độ chấp
nhận rủi ro của doanh nghiệp, nên nhóm tác giả bác bỏ giả thuyết H1, tức là khi quyền lực CEO
được củng cố bằng việc kiêm nhiệm cả vị trí chủ tịch hội đồng quản trị, sẽ dẫn đến sự tăng lên
trong mức độ chấp nhận rủi ro của doanh nghiệp, nghĩa là doanh nghiệp sẽ đối mặt với nhiều
dự án rủi ro hơn. Cụ thể, nếu như quyền lực của CEO tăng lên 1 đơn vị thì mức độ chấp nhận
rủi ro của doanh nghiệp sẽ tăng lên 0.0015. Kết quả này khác với một số nghiên cứu trước đó
mà nhóm tác giả căn cứ để xây dựng giả thuyết, cụ thể những nghiên cứu trước đó cho rằng
công ty có CEO kiêm chủ tịch HĐQT sẽ có mức độ chấp nhận rủi ro thấp đáng kể (Akbar et
al., 2017), và quyền lực của CEO ảnh hưởng tiêu cực đến việc chấp nhận rủi ro của ngân hàng
(Pathan, 2009). Có rất nhiều nguyên nhân giải thích cho sự khác biệt này. Nguyên nhân đầu
tiên đến từ nhóm đối tượng được nghiên cứu là các doanh nghiệp hoạt động tại Việt Nam - một
quốc gia được xếp vào nhóm các nước đang phát triển, trong khi những tài liệu trước đó chủ
yếu nghiên cứu các công ty, tập đoàn ở nước phát triển như Mỹ, Anh, Đức,… đồng thời các
doanh nghiệp ở mỗi quốc gia sẽ có những nét văn hóa, đặc trưng riêng biệt. Chẳng hạn như cấu
trúc hội đồng quản trị, sự can thiệp của nhà nước, các điều lệ, quy định ban hành về cơ chế điều
hành công ty,… nên đặc điểm của những mẫu dữ liệu thu thập được cũng sẽ khác nhau, tạo nên
sự đa dạng trong kết quả nghiên cứu. Một nguyên nhân khác dẫn đến kết quả khác với những
nghiên cứu trước là mẫu dữ liệu mà nhóm tác giả sử dụng hầu hết là các công ty sản xuất kinh
doanh hàng hóa, dịch vụ còn bộ dữ liệu của nghiên cứu trước là các ngân hàng hoặc công ty tài
chính. Ngoài ra trong mô hình GLS, nhóm tác giả cũng thấy rằng các biến độc lập và kiểm soát
trong mô hình đều có ý nghĩa thống kê, ngoại trừ quy mô doanh nghiệp, không tác động đến
biến phụ thuộc - mức độ chấp nhận rủi ro của công ty.

18
 PHẦN 5: KẾT LUẬN

Giám đốc điều hành (gọi tắt là CEO) là nhân vật quan trọng trong ban quản lý cấp cao của
một doanh nghiệp, là người đưa ra các quyết định điều hành kinh doanh. Tuy nhiên, quyền
quyết định của các giám đốc điều hành sẽ khác nhau giữa các công ty, phụ thuộc vào quyền lực
mà họ nắm giữ, chẳng hạn như ở một số công ty, giám đốc điều hành đưa ra tất cả các quyết
định về dự án đầu tư, kinh doanh nhưng đối với các công ty khác, quyết định sẽ được đưa ra
bởi một nhóm người cùng nắm giữ quyền điều hành.

Bài nghiên cứu của nhóm tác giả phân tích mối tương quan giữa quyền lực của CEO (đo
lường bằng CEO kiêm nhiệm chủ tịch HĐQT) và mức độ chấp nhận rủi ro của khoảng 500
doanh nghiệp Việt Nam được niêm yết trên sàn chứng khoán, với số liệu được thu thập từ năm
2008 đến năm 2019. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng nếu CEO càng nắm giữ nhiều quyền lực
(thể hiện bằng việc nắm giữ đồng thời cả vị trí chủ tịch HĐQT) thì mức độ chấp nhận rủi ro của
doanh nghiệp sẽ tăng lên. Bài nghiên cứu đã góp phần phát triển đề tài vẫn còn được xem là
khá mới, chưa được khai thác mạnh mẽ ở những nước đang phát triển như Việt Nam. Ngoài ra,
nghiên cứu có ý nghĩa đối với những nhà quản lý hay những nhà hoạch định chính sách khi
đánh giá rủi ro của một công ty thông qua cơ cấu ra quyết định và mức độ quyền lực nắm giữ
bởi các giám đốc điều hành.

Bên cạnh đó, bài nghiên cứu cũng tồn tại một số hạn chế. Thứ nhất, mẫu nghiên cứu có
quy mô tương đối nhỏ, chỉ bao gồm khoảng 500 công ty Việt Nam với hơn 5000 quan sát nên
chưa đủ để đánh giá một cách tổng quan nhất về mối quan hệ giữa quyền lực của CEO và mức
độ chấp nhận rủi ro của doanh nghiệp, vì thế dẫn đến tình trạng mô hình có phần dư không phân
phối chuẩn. Thứ hai, nghiên cứu vẫn chưa kiểm định được liệu có xuất hiện vấn đề nội sinh
trong mô hình không và cũng không thể tìm cách khắc phục được. Ngoài ra, mẫu thông tin cũng
bị khuyết một số dữ liệu dẫn đến sự chênh lệch số quan sát giữa các biến.

Về hướng phát triển, nhóm tác giả cho rằng khi phân tích mối quan hệ giữa quyền lực của
CEO và mức độ chấp nhận rủi ro của công ty nên xem xét thêm các yếu tố văn hóa và chính trị,
những thiết lập thể chế và thị trường của quốc gia tại nơi thực hiện nghiên cứu. Vì mỗi quốc
gia khác nhau sẽ có những nét đặc trưng khác nhau, điều đó có thể dẫn đến những kết quả
nghiên cứu khác nhau. Bên cạnh đó, nhóm tác giả sẽ tiếp tục nghiên cứu về kiểm định vấn đề
nội sinh trong mô hình (nếu có) và tìm hiểu về phương pháp giải quyết nội sinh GMM.

19
TÀI LIỆU THAM KHẢO

1. Akbar, S., B. Kharabsheh, J. Poletti-Hughes, & S.Z.A. Shah. (2017). Board Structure and
Corporate Risk Taking in the UK Financial Sector. International Review of Financial
Analysis, 50, 101–110.
2. Altunbaş, Y., J. Thornton, & Y. Uymaz. (2020). The Effect of CEO Power on Bank Risk:
Do Boards and Institutional Investors Matter? Finance Research Letters 33, 101-202.
3. Bassem Salhi, B & Boujelbene, Y., (2012). Effect of the Internal Banking Mechanisms of
Governance on the Risk-taking by the Tunisian Banks. International Journal of Economics,
Finance and Management VOL. 1, NO. 1, December 2012.
4. Baysinger, B.D., & Hoskisson, R.E. (1989). Diversification strategy and R&D intensity in
multiproduct firms. Academy of Management Journal, 32(2), 310-332.
5. Beatty, R.P., & Zajac, E.J. (1994). Managerial incentives, monitoring, and risk bearing: A
study of executive compensation, ownership, and board structure in initial public offerings.
Administrative Science Quarterly, 39, 313-335.
6. Boyd, B.K. (1995). CEO duality and firm performance: A contingency model. Strategic
Management Journal, 16, 301-312.
7. Coles, J.W., & Hesterly, W.S. (2000). Independence of the chairman and board
composition: Firm choices and shareholder value. Journal of Management, 26(2), 195-214.
8. Daily C.M., & Dalton D.R. (1994). Bankruptcy and corporate governance: The impact of
board composition and structure. Academy of Management Journal, 37(6), 1603-1617.
9. Demsetz, H., & Lehn, K. (1985). The structure of corporate ownership: Causes and
consequences. Journal of Political Economy, 93(6), 1155–1177.
10. Devarajan, D., Ooi, C.A., Loo, S.Y. & Ooi, S.K. (2022). CEO Power and Risk-Taking: The
Moderating Role of Independent Boards, CEO Compensation and Institutional Ownership.
International Journal of Accounting, Finance and Business (IJAFB), 7(43), 179 - 193.
11. Faccio M, Marchica M-T, Mura R (2011). Large shareholder diversification and corporate
risk-taking. The Review of Financial Study, 24, 3601–3641.
12. Fernandes, C., Farinha, J., Martins, F.V. et al. The impact of board characteristics and CEO
power on banks’ risk-taking: stable versus crisis periods. J Bank Regul 22, 319–341 (2021).
13. Finkelstein, S., Hambrick, D. C., & Cannella, A. A. (2009). Strategic leadership: Theory
and research on executives, top management teams, and boards. New York: Oxford
University Press.

20
14. Finkelstein, S., Hambrick, D. C., & Cannella, A. A. (2009). Strategic leadership: Theory
and research on executives, top management teams, and boards. New York: Oxford
University Press.
15. Jensen, M. C. (1993). The modern industrial revolution, exit, and the failure of internal
control systems. Journal of Finance, 48(3) 831–880.
16. Jensen, M. C. (1993). The modern industrial revolution, exit, and the failure of internal
control systems. Journal of Finance, 48, 831-880.
17. Kang, E., & Zardkoohi, A. (2005). Board leadership structure and firm performance.
Corporate Governance: An International Review, 13, 785-799.
18. Kim, K.-H., & R. Buchanan. 2008. CEO Duality Leadership and Firm Risk-Taking
Propensity. The Journal of Applied Business Research, 4 (1), 27–41.
19. Kong-Hee, K & Buchanan, R. (2008). CEO Duality Leadership And Firm Risk-Taking
Propensity. The Journal of Applied Business Research, 29-34.
20. Lewellyn, K.B., & M.I. Muller-Kahle. (2012). CEO Power and Risk Taking: Evidence from
the Subprime Lending Industry. Corporate Governance: An International Review, 20 (3),
289–307.
21. Mohamed Galal Abobakr, Khairy Elgiziry. The Relationship Between Board of Directors’
Characteristics and Bank Risk-Taking: Evidence from Egyptian Banking Sector. Journal of
Finance and Accounting. Vol. 5, No. 1, 2017, pp. 24-33.
22. Pathan, S. (2009). Strong boards, CEO power and bank risk-taking. Journal of Banking &
Finance, 33(7), 1340–1350.
23. Rechner, P. L., & Dalton, D.R. (1989). The impact of CEO as board chairperson on
corporate performance: Evidence vs. Rhetoric. Academy of Management Executive, 3, 141-
143.
24. Ruefli, T. W., Collins, J. M., & Lacugna, J. R. (1999). Risk measures in strategic
management research: Auld Lang Syne? Strategic Management Journal, 20, 167-194.
25. Younas, Z.I., Klein, C., Trabert, T. and Zwergel, B. (2019), "Board composition and
corporate risk-taking: a review of listed firms from Germany and the USA", Journal of
Applied Accounting Research, Vol. 20 No. 4, pp. 526-542.
26. Yung, K., Chen, C. Managerial ability and firm risk-taking behavior. Rev Quant Finan Acc
51, 1005–1032 (2018).

21