IV PREDAVANJE

POSLOVNE FINANSIJE

INVESTIRANJE

prof. dr. Spaso Kuzman

 INVESTIRANJE
1. PLANIRANJE INVESTICIONIH ULAGANJA
INVESTIRANJE JE ULAGANJE KAPITALA U NEKO DOBRO S
CILJEM DA BUDUĆA VRIJEDNOST BUDE VEĆA OD SADAŠNJIH
ULAGANJA.
INVESTIRANJE SADRŽI NEKOLIKO ZAJEDNIČKIH
KARAKTERISTIKA KOJE JE POTREBNO NAGLASITI.
INVESTICIONI CIKLUS PODRAZUMIJEVA.
1.NOVČANI IZDATAK s ciljem sticanja,
2.INVESTICIONE AKTIVE čijom upotrebom nastojimo osigurati
3.OČEKIVANI PRINOS i osigurati
4.KONVERZIJU INVESTICIONE AKTIVNOSTI U NOVAC čija
5.VRIJEDNOST JE VEĆA od početnog novčanog izdatka uzimajući u obzir
diskontovanu vrijednost novčnih priliva od investicije
 INVESTIRANJE JE ULAGANJE KAPITALA U OBLIKU GOTOVINE
STOGA ŠTO JE TO ULAGANJE ZAPRAVO VIŠEGODIŠNJA
IMOBILIZACIJA GOTOVINE, PA IZ TOG RAZLOGA ONA MORA DA
POTIČE IZ KAPITALA IZ PROSTOG RAZLOGA ŠTO MORA BITI
RASPOLOŽIVA SVE DOK SE ULOG PONOVO NE TRANSFORMIŠE U
GOTOVINU.
 KVANTIFIKOVANJE ULAGANJA U INVESTICIONI PROJEKAT VRŠI
SE NA SLJEDEĆI NAČIN:
1. Ulaganje u zemljište,
2. Ulaganje u građevinske objekte,
3. Ulaganje u opremu,
4. Ulaganje u trajna obrtna stredstva su jednaka razlici između obrtnih
sredstava i kratkoročnih obaveza
5. Ulaganja u troškove koji se direktno mogu pripisati sticanju izgradnji
ili proizvodnji sredstava mogu se kvantifikovati na sljedeći način:
 a). Troškovi pozajmljivanja (interkalarnih kamata) obračunavaju se
tako što se ugovorena kamatna stopa primjenjuje na dio iskorištenog
zajma prije aktiviranja investicije.
Trošak interkalarnih kamata javlja se u situaciji kad od momenta
ulaganja do momenta aktiviranja protekne više godina.
b). Troškovi pribavljanja su zapravo troškovi osoblja koje rukovodi
investicionim projektom do momenta njegovog aktiviranja,
c). Ulaganje u istraživanja prirodnih resursa,
d). Ulaganje u koncesije, patente licence.
 Odluka o investiranju uvijek se zasniva na analizi novčanih
tokova koje generiše investicioni ciklus.
ZATO I KAŽEMO DA JE OSNOVNA KARAKTERISTIKA
INVESTIRANJA NAGLAŠENA ULOGA NOVČNOG TOKA.
DA LI ĆE NOVČANI TOKOVI BITI REALIZOVANI U SKLADU SA
NAŠIM OČEKIVANJIMA NIKO NE MOŽE GARANTOVATI.
ISTO TAKO NIKO NE MOŽE GARANTOVATI DA LI ĆE PREDUZEĆE
OSTVARITI OČEKIVANU ZARADU ILI DA LI ĆE DIONICA IMATI
VRIJEDNOST ONU KOJA JE PROICIRANA.
NEIZVJESNOST REALIZACIJE PLANIRANIH NOVČANIH TOKOVA
JESTE RIZIK KOJEM SE , PORED PRAĆENJA NOVČANIH TOKOVA
MORA POKLONITI NAJVEĆA MOGUĆA PAŽNJA.
OVDJE SE RADI O SISTEMSKOM RIZIKU KOJEG NITI JEDAN
INVESTITOG NIJE POŠTEĐEN.
 POJAM CIJENE KAPITALA
 KAPITAL KOJI SMO POZAJMILI IMA SVOJU CIJENU.
 CIJENA KAPITALA JE KAMATNA STOPA PO KOJOJ JE ZAKLJUČEN
UGOVOR O ZAJMU ZA FINANSIRANJE ULAGANJA U INVESTICIONI
PROJEKAT.
 U PRAKSI VAŽI PRAVILO DA SE INVESTICIONI PROJEKAT NIKADA
NE FINANSIRA ISKLJUČIVO IZ POZAJMLJENOG KAPITALA NEGO I
IZ POZAJMLJENOG I IZ VLASTITOG KAPITALA.
 KAD JE U PITANJU VLASTITI KAPITAL ČESTO POSTOJI ZABLUDA
DA JE ON BESPLATAN IZ RAZLOGA ŠTO SE ZA NJEGOVO
KORIŠTENJE NE PLAĆA NAKNADA.
 IPAK U DRUŠTVIMA OGRANIČENE ODGOVORNOSTI VLASNICI
UČESTVUJU U RASPODJELI NETO DOBITKA SRAZMJERNO
VLASTITIM UDJELIMA. PREMA TOME VLASTITI KAPITAL NIJE
BESPLATAN.
 UZ TO VLASNICI KAPITALA ŽELE DA ŠTO VIŠE PRIME IZ NETO
DOBITKA , A I PREDUZEĆE IMA POTREBU DA DIO NETO
DOBITKA AKUMULIRA ZA PREDUZEĆE.
 KAD SU U PITANJU INVESTICIONI PROJEKTI OSNIVANJA NOVOG
PREDUZEĆA VLASNICI TOG NOVOG PREDUZEĆA OČEKUJU
PRIMANJA PO OSNOVU DIVIDENDI.
 IZ OVOGA JASNO PROIZILAZI DA VLASTITI KAPITAL NIJE
BESPLATAN I DA MU IPAK TREBA UTVRDITI CIJENU.
 CIJENA SOPSTVENOG KAPITALA MOŽE SE UTVRDITI NA VIŠE
NAČINA:
- stopa prinosa koji odbacuje neki alternativni projekat,
- stopa prinosa na sopstveni kapital koju ostvaruje preduzeće koje
investira u noviinvesticioni projekat
- prosječna stopa prinosa na sopstveni kapital u grani u kojoj se
preduzeće nalazi.
 U MOMENTU KADA NAM BUDU POZNATE CIJENE VLASTITOG I
POZAJMLJENOG KAPITALA POTREBNO JE UTVRDITI
JEDINSTVENU CIJENU KAPITALA KOJI ĆE BITI ULOŽEN U
INVESTICIONI PROJEKAT.
 TO JE U STVARI PONDERISANA PROSJEČNA CIJENA KAPITALA
KOJA SE UTVRĐUJE NA VIŠE NAČINA:
1. UTVRDITI PROCENT UČEŠĆA VLASTITOG KAPITALA,
2. UTVRDITI PROCENT UČEŠĆA POZAJMLJENOG KAPITAL,
3. ZBIR PONDERISANE CIJENE KOJI OTPADA NA NAPRIJED
NAVEDENE PROCENTE UČEŠĆA DAJE PONDERISANU
CIJENU KAPITALA KOJI SE ULAŽE U INVESTICIONI
PROJEKAT.
 UTVRĐIVANJE PONDERISANE CIJENE KAPITALA IZGLEDA
OVAKO:

PONDERISANA CIJENAN
IZNOS % UČEŠĆA CIJENA
(2*3)
 
1 2 3 4

40% 8 3,2
Pozajmljeni kapital 600.000
60% 12 7,2
Sopstveni kapital 900.000
10,4
  Ponderisana cijena kapitala
 METODE ZA PROCJENU KAPITALNIH ULAGANJA

PROJEKTI KOJI PROĐU U FAZU DETALJNE FINANSIJSKE ANALIZE

PROCIJENJUJU SE PRIMJENOM JEDNOSTAVNIH ILI SOFISTICIRANIH
METODA.
U JEDNOSTAVNE METODE UBRAJAJU SE:
- METODA PERIODA POVRATA (PBP),
- RAČUNOVODSTVENA STOPA POVRATA (ARR),
- VREMENSKA VRIJEDNOST NOVCA RESPEKTUJE SE U METODI
INTERNE STOPE POVRATA (IRR),
- METODA MODIFICIRANE INTERNE STOPE POVRATA (NVP) I
- METODA DISKONTOVANG PERIODA POVRATA (DPBP).
 NARAVNO SVAKO PREDUZEĆE MOŽE NEKOJ OD METODA DATI
PREDNOST ILI JE KORISTITI DIFERENCIRANO U ZAVISNOSTI
OD OBIMA I VRSTE INVESTICIONOG ULAGANJA.
 ZAJEDNIČKO KOD SVIH METODA ZA PROCJENU
INVESTICIONIH ULAGANJA SU SLJEDEĆE PRETPOSTAVKE:
 Jednakost kamatnih stopa za uzimanje i odobravanje zajmova,
 Jednakost kamatnih stopa za sve pojedince i preduzeća,
 Gotovinski tokovi se javljaju na kraju godine (perioda)
 Gotovinski tokovi su tokovi nakon oporezivanja , korigovani za
amortizaciju i eventualnu rezidualnu vrijednost.
 Inicijalni izdatak – gotovinski tok u prvom periodu obuhvata – koji
obuhvata sve troškove od fakturne vrijednosti , prevoza, montaže do
eventualnog povećanja neto obrtnog kapitala.
  RAČUNOVODSTVENA STOPA POVRATA (ARR)
 RAČUNOVODSTVENA STOPA POVRATA RAČUNA SE NA OSNOVU
PODATAKA IZ RAČUNA DOBITKA I GUBITKA KAO ODNOS
PROSJEČNOG NETO DOBITKA (DOBITAK NAKON OPOREZIVANJA) I
INICIJALNOG ULOGA.
 FORMULA ZA IZRAČUNAVANJE RAČUNOVODSTVENE STOPE
POVRATA:
PROSJEČAN GODIŠNJI NETO DOBITAK
ARR =
INICIJALNI DUG

ARR PRAVILO ODLUČIVANJA KAŽE DA TREBA:

- Usvojiti projekat ako je ARR veća od unaprijed utvrđene minimalne stope,
- Ako su projekti međusobno isključivi usvojiti onaj kod kojeg je ARR veći od
unaprijed utvrđene stope i s maksimalnom ARR.
 Primjer: Preduzeće razmišlja da kupi proizvodnu poslovnu jedinicu
po cijeni od 1.000.000 KM za koju je predviđen vijek trajanja od pet godina
nakon koje nema rezidualne vrijednosti. Na osnovu plana prihoda , rashoda
i stope poreza na dobitak procijenjeno je da bi neto dobit od ove investicije
bila: Sve je rađeno u „000” KM.
Rješenje zadatka:
Godina 1 2 3 4 5
Neto dobitak 200 250 190 110 -90

200 + 250 + 190 + 110 - 90

5
ARR = = 13,20%
1000

Da li će se preduzeće odlučiti za kupovinu zavisi od menadžerske odluke, te

unaprijed određene minimalne računovodstvene stope povrata.
 METODA OTPLATNOG PERIODA
OTPLATNI PERIOD PREDSTAVLJA RAZDOBLJE NEOPHODNO
DA SE INVESTICIONO ULAGANJE POKRIJE OČEKIVANIM
POZITIVNIM GOTOVINSKIM TOKOM. OTPLATNI PERIOD SE
RAČUNA UZ POMOĆ SLJEDEĆE JEDNAČINE.

Gdje je :
P0 = broj perioda do otplate (pokrića),
GTt = gotovinski tok u periodut,
I0 = inicijalni izdatak.
 Pravilo odlučivanja za PBP (metoda otplatnog perioda):
 PBP je moguće usvojiti ako je manji od unaprijed utvrđenog (maksimano)
prihvatljivog perioda,
 Ako odlučujemo između međusobno isključivih projekata treba usvojiti
projekat s minimalnim PBP-om.
Primjer: projekat XY ima sljedeće gotovinske tokove po razdobljima:
Godina 0 1 2 3 4
Neto dobitak -100 40 45 15 22

Preduzeće procjenjuje da mu je prihvatljivo razdoblje povrata od četiri godine.

Kakvu investicionu odluku bi trebalo donijeti.
Godina 0 1 2 3 4

Neto dobitak -100 40 45 15 22

Kumulativni
-100 -60 -15 0 22
gotovinski tok
 IZ OVE TABELE JE VIDLJIVO DA SE INICIJALNO ULAGANJE U
PROJEKAT POZITIVNIM TOKOVIMA OD PROJEKTA VRAĆA ZA TRI
GODINE ŠTO JE MANJE OD MAKSIMALNO PRIHVATLJIVOG
RAZDOBLJA. OVAJ PROJEKAT BI TREBALO USVOJITI.

 AKO BI ŽELJELI PRECIZNO UTVRDITI PERIOD OTPLATE POD

PRETPOSTAVKOM UJEDNAČENOG PRILIVA U TOKU GODINE, TO
MOŽEMO IZRAČUNATI TAKO DA BROJ GODINA PRIJE PUNOG
DOSPIJEĆA UVEĆAMO RAZMJEROM NEPOKRIVENOG IZNOSA
TROŠKOVA NA POČETKU GODINE U KOJOJ DOLAZI DO POKRIĆA
INICIJALNOG ULOGA I GOTOVINSKOG TOKA U GODINI POKRIĆA.
 MOGUĆE JE IZRAČUNATI TAČNO RAZDOBLJE POVRATA, UZ
PRETPOSTAVKU UJEDNAČENOG TOKA GOTOVINE U TOKU
GODINE.
 ZA IZRAČUNAVANJE TAČNOG RAZDOBLJA POVRATA MOGUĆE JE
KORISTITI JEDNAČINU:
Broj razdoblja prije nepokriveni izdaci na početku godine
PBPt = =
potpunog pokrića gotovinski tok u godini pokrića

Gdje je: PBPt = tačno razdoblje povrata.

Primjer: Projekat X ima sljedeće gotovinske tokove po razdobljima.
Godina 0 1 2 3 4
Gotovinski tok -60 30 45 19 16

Rješenje:
Godina 0 1 2 3 4
Gotovinski tok -60 30 45 19 16
Kumulativni gotovinski
-60 -30 -15 4 20
tok
 Broj razdoblja prije nepokriveni izdaci na početku godine
PBPt = =
potpunog pokrića gotovinski tok u godini pokrića

 PBPt = 2 + (15/19) = 2,80

Tačno razdoblje povrata iznosi dvije godine i osam mjeseci.
Ako je prihvatljivo razdoblje za povrat tri godine onda bi ovaj projekat
trebalo prihvatiti.
KOJE SU KARAKTERISTIKE OVE METODE OTPLATNOG PERIODA.
- Ne uvažava dinamiku gotovinskih tokova i vremensku vrijednost novca
tokom otplatnog perioda,
- Ne uvažava ni iznos ni dinamiku gotovinskih tokova nakon perioda otplate,
- Ne vodi računa o trošku kapitala projekta,
 - Ne vodi računa o maksimalizaciji bogatstva dioničara,
- Lako se izračunava i daje jasne rezultate.

Metoda neto sadašnje vrijednosti (NVP)

Neto sadašnju vrijednost projekta definišemo kao razliku između koristi i
troškova projekta koji povećava bogatstvo, dioničara ili drugačije rečeno
kao višak sadašnje vrijednosti primitaka nad sadašnjom vrijednošću
izdataka (koji se načešće sastoji od inicijalnog ulaganja).
Sadašnju vrijednost primitaka i izdataka izračunavamo diskontovanjem
procijenjenih tokova uz trošak kapitala projekta.
 Formula za izračunavanje neto sadašnje vrijednosti glasi :

 Gdje je:
 I0 = inicijalno ulaganje gotovinski tok u t=0,
 GTt = očekivani neto gotovinski tok u razdoblju t,
 k = trošak kapitala (tražena stopa povrata),
 N = zadnje razdoblje u kojem se očekuju tokovi novca.
 Ako je „k” tražena stopa povrata investitora, usvajanje projekta sa:
 - NPV > 0 treba da poveća tržišnu vrijednost dionica , što za posljedicu ima
rast trajnog kapitala preduzeća,
 - NPV = 0 onda se radi samo o prestrukturisanju fondova preduzeća, a ako je
 - NPV < 0 to znači da je došlo do smanjenja vrijednosti preduzeća.

NPV PRAVILA ODLUČIVANJA GLASE :

1. Potrebno je usvojiti projekat ako je NVP > 0 kad se gotovinski tokovi
diskontuju odgovarajućom diskontnom stopom (potrebna stopa povrata,
oportunitetni troškak kapitala) na sadašnju vrijednost,
 2. Ako su projekti međusobno isključivi usvojiti projekat s NPV >0
koji ima maksimalnu NPV,
 3. U uslovima racionalizacije kapitala usvojiti kombinaciju projekata s
maksimalnom NPV.
 (GT = očekivani neto gotovinski tok)
Godina 0 1 2 3 4
GT projekta X -10.000 7.000 8.000 6.000 5.000
GT projekta Y -10.000 6.000 7.000 8.000 8.000

 Rješenje za projekat „X”

7.000 8.000 6.000 5.000
NVPx = -10.000 + + + + = 10,898
1,1 (1,10)2 (1,10)3 (1,10)4

7.000 8.000 6.000 5.000

NVPx = -10.000 + + + + = 10,898
1,1 1,21 1,331 1,46541
 Rješenje za projekat „Y”

.6000 7.000 8.000 8.000

NVPy = -10000 + + + + = 12.714
1,4654
1,1 1,21 1,331
1
 Kako smo već u zadatku napomenuli da su projekti međusobno isključivi
isplativije za preduzeće je da preuzme projekat pod Y zato što nosi12.714
KM viška gotovinskih primitaka nad gotovinskim izdacima , a ta činjenica
upućuje na zaključak da je za taj iznos povećana vrijednost preduzeća i
bogatstvo dioničara.
 Karakteristike ove metode su:
1. Da je usklađena sa ciljem maksimiziranja bogatstva dioničara,
2. Da respektuje vremensku vrijednost novca i dinamiku gotovinskih tokova,
3. Da respektuje sve relevantne informacije
 OCJENA LIKVIDNOSTI PROJEKTA

POSTUPAK OCJENE LIKVIDNOSTI PROJEKTA POLAZI OD

PRETPOSTAVKE DA ĆE KOMPLETAN PRIHOD BITI NAPLAĆEN, I DA
ĆE SVI POSLOVNI RASHODI BITI PLAĆENI U TOKU GODINE.
TO JE TEŠKO OSTVARLJIVA SITUACIJA U NAŠIM USLOVIMA IZ
RAZLOGA ŠTO SE ROKOVI NAPLATE POTRAŽIVANJA NE
PODUDARAJU SA ROKOVIMA DOSPIJEĆA PLAĆANJA.
DODAMO LI TOME I SEZONSKU POSLOVNU AKTIVNOST I
SEZONSKE ZALIHE TO JOŠ VIŠE KOMPLIKUJE SITUACIJU.
SVE OVO ŠTO SMO POMENULI NE VIDI SE IZ INVESTICIONOG
PROJEKTA.
 ANALIZU LIKVIDNOSTI INVESTICIONOG PROJEKTA IPAK
RADIMO ZBOG TOGA ŠTO NAM MOŽE POSLUŽITI ZA PROVJERU
OCJENE DA LI MOŽEMO PLATITI SVE FINANSIJSKE OBAVEZE.
 DA BI RADILI ANALIZU LIKVIDNOSTI INVESTICIONIH
PROJEKATA MORAMO PRVO ZNATI EKONOMSKI VIJEK
EKSPLATACIJE PROJEKTA.
 NAKON TOGA POTREBNO JE KVANTIFIKOVATI INVESTICIJU,
OBRAČUNATI AMORTIZACIJU I UTVRDITI REZIDUALNU
VRIJEDNOST IZ POMENUTOG PROJEKTA.
 POKAŽIMO TO NA OSNOVU PRIMJERA: Rezidualna
Stopa Godišnja Petogodišnja
Pozicija Investicija vrijednost
amortizacije amortizacija amortizacija
(2-5)
1 2 3 4 5 6
1. Građevinski objekti 80.000 5% 4.000 20.000 60.000
2. Oprema 450.000 20% 90.000 450.000 0
3. Trajna obrtna sredstva 200.000       200.000
Svega ( 1 do 3 ) 730.000   94.000 470.000 260.000
 Pretpostavka da se projekat finansira sa 50% sopstvenog kapitala i
50% zajmom sa rokom otplate pet godina uz kamatu od 10% Zajam se
otplaćuje sa jednakim godišnjim anuitetima.
 Osnovne pretpostavke za model otplate zajma jednakim anuitetima
1. Obračun kamate je složen i dekurzivan,
2. Anuiteti su jednaki i dospijevaju u jednakim vremenskim razdobljima,
3. Razdoblje ukamaćivanja jednako je jedinici vremenskog dospijeća između
anuiteta,
4. Kamatna stopa je konstantna.
 Rk = otplatna kvota na kraju k-tog razdoblja
 Ck = ostatak duga na kraju k-tog razdoblja
 P = konstantna kamatna stopa
Na osnovu zadatih elemenata izračunat ćemo anuitet i sačiniti plan otplate zajma.
Iznos kredita ( C = 365.000 KM , p = 10%, n= 5).
Prvo da vidimo kako izgleda formula

Anuitet = 365.000 * 0,263797 = 96.286,08

 Iznos Godišnja Otplata
R.br. Broj anuiteta
kredita kamatna stopa kredita

  365.000 10% 5 Godišnje

STANJE OTPLATA GODIŠNJA GODIŠNJI OTPLATA

R.br.
KREDITA GLAVNICE KAMATA ANUITET GLAVNICE
1 365.000,00 59.786,08 36.500,00 96.268,08 59.786,08
2 305.213,92 65.764,69 30.521,39 96.268,08 125.550,77
3 239.449,23 72.431,16 23.944,92 96.268,08 197.891,93
4 167.108,07 79.575,27 16.710,81 96.268,08 277.467,20
5 87.532,80 87.532,80 8.753,28 96.268,08 365.000,00
116.430,40 481.430,40
 PROJEKTOVANI NOVČANI TOK IZGLEDA OVAKO:
Godina
Pozicija
1 2 3 4 5
I. POSLOVNI PRIHODI 500.000 500.000 500.000 500.000 500.000
II. POSLOVNI RASHODI 404.000 404.000 404.000 404.000 404.000
3. U tome amortizacija 94.000 94.000 94.000 94.000 94.000
4. Kamate 36.500 30.521 23.945 16.711 8.753
III. RASHODI REDOVNE
440.500 434.521 427.925 420.711 412.753
AKTIVNOSTI (II+3)
IV. BRUTO DOBITAK (I-III) 59.500 65.479 72.055 79.289 87.247
V. POREZ NA DOBITAK 10% 5.950 6.548 7.206 7.929 8.725
VI. NETO DOBITAK (IV-V) 53.550 58.931 64.850 71.360 78.522
A. NETO NOVČANI TOK ZA
PRIMJENU DINAMIČKIH METODA 184.050 183.452 182.795 182.071 181.275
(3+4+VI)
B. NETO NOVČANI TOK ZA
PRIMJENU METODA ROKA 147.550 152.931 158.850 165.360 172.522
POVRATA ( 3+ VI)
 LIKVIDNOST INVESTICIONOG PROJEKTA „X”
 Na podatke iz prethodne tabele potrebno je dodati informaciju da će se
polovina neto dobitka isplaćivati vlasnicima kapitala.
Godina
Pozicija
0 1 2 3 4 5
I. PRILIV GOTOVINE (1+2) 730.000 500.000 500.000 500.000 500.000 500.000
1. Prihod od prodaje 500.000 500.000 500.000 500.000 500.000
2. Finansiranje investicija 730.000
2.1. Sopstveni kapital 365.000
2.2. Zajam 365.000
II. ODLIV GOTOVINE (1 do 4) 730.000 439.019 442.300 445.917 449.895 453.372
1. Investicije 730.000
2. Poslov. ras.bez amortizacije 310.000 310.000 310.000 310.000 310.000
3. Porez na dobitak 5.958 6.548 7.206 7.929 7.825
4. Finansijske obaveze (4.1. + 4.2.) 123.061 125.752 128.711 131.966 135.547
4.1. Plaćanje anuiteta 96.286 96.286 96.286 96.286 96.286
4.2. Plaćanje dividende 26.775 29.466 32.425 35.680 39.261
III. NETO SALDO GOTOVINE (I-II) 0 60.981 57.700 54.083 50.105 46.628
 Izneseni podaci u ovoj tabeli pokazuju da ovaj projekat zadovoljava
AKUMULIRANI NETO SALDO GOTOVINE 0 60.981 118.681 172.765 222.870 269.498

kriterijume likvidnosti
 RESPEKTOVANJE RIZIKA I ANALIZA NEIZVJESNOSTI KOD
INVESTICIONOG PROJEKTA
 U uslovima kada pretpostavke tržišnih modela nisu poznate, zbog visokih
troškova i mogućnosti bankrotstva pored sistemskog postaje bitan i
nesistemski, odnosno korporativni rizik.
 U tom slučaju rješenje se može naći tako da se primjenom modela
( CAPM) utvrdi osnovni korporativni trošak kapitala , a zatim se u slučaju
većih ne usaglašenosti ova stopa prilagodi na više ili na niže , na osnovu
subjektivne ocjene finansijskog menadžera o uticaju pojedinog segmenta na
ukupnu rizičnost preduzeća.
 IZBOR METODA I UKLJUČIVANJE RIZIKA
ANALIZA RAZLIČITIH METODA OCJENE I PRISTUPA RIZIKU POKAZUJE
DA JE U MALIM PREDUZEĆIMA MNOGO VIŠE ZASTUPLJENA ULOGA
PROCJENJIVANJA MENADŽERA, KAKO U POGLEDU TEHNIKA TAKO I U
POGLEDU MJERENJA RIZIKA.
KOD VELIKIH PREDUZEĆA PRIMJETNO JE POVEĆANO OSLANJANJE NA
TEHNIKE DISKONTOVANIH GOTOVINSKIH TOKOVA (DCF) , NAROČITO
NPV (METODA SADAŠNJE VRIJEDNOSTI).
KOJA ĆE ANALIZA BITI KORIŠTENA NEFORMALNA ILI
KVANTITATIVNA , PRI DONOŠENJU ODLUKE O INVESTIRANJU ZAVISI OD
MNOGO RAZLIČITIH ELEMENATA I VREMENA POSMATRANJA:
1.STEPENA NEIZVJESNOSTI GOTOVINSKIH TOKOVA PROJEKTA,
2.VRSTE PROJEKTA,
3.VELIČINE ULAGANJA,
4.PRIHODA OD PRODAJE I DR.
 PRIMJENA SOFISTICIRANIH METODA DISKONTOVANJA
GOTOVINSKIH TOKOVA IMA SMISLA AKO SU PROCJENE
GOTOVINSKKIH TOKOVA RELATIVNO POZDANE I AKO SE RADI O
VEĆIM PROJEKTIMA.
 KADA JE U PITANJU INVESTIRANJE ONDA SU TO UGLAVNOM
DUGOROČNI PROJEKTI, ŠTO ZA POSLJEDICU IMA NEIZVJESNE
GOTOVINSKE TOKOVE.
 AKO SE RADI O VEĆIM ULAGANJIMA ZA PREDUZEĆE NEOPHODNA JE
PRIMJENA KVANTITATIVNE, SOFISTICIRANE ANALIZE.
 NAPOSLJETKU, MOGUĆE JE REZULTAT DOBIVEN DCF METODOM
SAGLEDATI U SVIJETLU GOTOVINSKIH TOKOVA I STRATEŠKE
ULOGE PROJEKTA ZA PREDUZEĆE.
 DA BI BIO SIGURAN DA DONOSI ISPRAVNU ODLUKU MENADŽMENT
TREBA OSIGURATI DA SE NAPRAVI PERSPEKTIVAN PROJEKAT KOJI
ĆE BITI PODVRGNUT ANALIZI I NA OSNOVU TE ANALIZE TREBA DA
ODLUČI KOJIM REZULTATIMA ANALIZE DATI PREDNOST.
 NEIZVJESNOST I ANALIZA NEIZVJESNOSTI
NEIZVJESNOST
OD NEIZVJESNOSTI KOJA JE KARAKTERISTIČNA ZA INVESTICIONE
PROJEKTE JEDINO JE IZVJESNO DA SE SVAKI INVESTICIONI PROJEKAT
ODNOSI NA BUDUĆNOST OD NAJMANJE NEKOLIKO GODINA.
A BUDUĆNOST JE U PRAVILU NEIZVJESNA.
KAKVA ĆE BITI SUDBINA SVAKOG PROJEKTA ZAVISI OD KONAČNOG
MIŠLJENJA ONOGA KO O TOM PROJEKTU ODLUČUJE.
SVAKI INVESTICIONI PROJEKAT REALIZUJE SE U FAZAMA
- OD FAZE INVESTIRANJA DO FAZE REALIZACIJE.
KAD POČINJE NEIZVJESNOST? ODMAH OD MOMENTA INVESTIRANJA ,
S PITANJEM DA LI ĆE TAJ PROCES RAZLOGA TRAJATI DUŽE ILI KRAĆE,
I DA LI ĆE SE FAZA UHODAVANJA PROIZVODNJE ODVIJATI PO PLANU.
 NEIZVJESNOST NE ZAOBILAZI NI OBLAST VISINE DISKONTNE
STOPE, JER ONA ZAVISI OD CIJENE KAPITALA.
 CIJENA KAPITALA JE PODLOŽNA PROMJENAMA POD UTICAJEM
DOGAĐAJA NA TRŽIŠTU, A DOGAĐAJI NA TRŽIŠTU SU ČESTO
PROMJENJIVI.
 NEIZVJESNOST MOŽEMO POSMATRATI KAO NEIZVJESNOST
SAMOG PROJEKTA I
 NEIZVJESNOST KOJA SE TIČE OKRUŽENJA U KOJEM ĆE SE
PROJEKAT REALIZOVATI.
 NEKE OD NEIZVJESNOSTI SU VAN KONTROLE ONIH KOJI
PLANIRAJU PROJEKAT, A DRUGE SU POD NJIHOVIM UTICAJEM.
 PROCENT RIZIKA MOŽE SE SMANJITI POMOĆU PREVENTIVNIH
MJERA ILI ZAMJENOM SA MANJE RISKANTNOM
ALTERNATIVOM.
 ANALIZA NEIZVJESNOSTI OBUHVATA PRIJE SVEGA:
 1. ANALIZU ELASTIČNOSTI
 2. ANALIZU OSJETLJIVOSTI
 3. ANALIZU VJEROVATNOĆE
ANALIZA ELESTIČNOSTI
OVDJE SE RADI O UTVRĐIVANJU SA KOLIKO JE PRIHODA OD
PRODAJE MOGUĆE OSTVARITI NEUTRALNI (NULTI) BRUTO
DOBITAK.PA NAKON TOGA IZRČUNATI STOPU ELASTIČNOSTI
OSTVARENJA NEUTRALNOG BRUTO DOBITKA.
AKO PRILIKOM ANALIZE NEIZVJESNOSI DOĐEMO DO ZAKLJUČKA
DA SE U BUDUĆNOSTI OČEKUJU PROMJENE, ISTU TREBA PONOVO
VREDNOVATI I OCJENITI NJEN UTICAJ NA STOPU ELASTIČNOSTI
OSTVARENOG NEUTRALNOG NETO DOBITKA.
 ANALIZA OSJETLJIVOSTI
 OVA ANALIZA ZAHTIJEVA OD NAS DA IDNTIFIKUJEMO VARIJABLE
INVESTICIONOG PROJEKTA KOJI BI U NAREDNOM PERIODU
MOGLE IMATI PROMJENJENE VRIJEDNOSTI OD ONIH KOJE SU
UGRAĐENE U INVESTICIONI PROJEKAT.
 KAD SAZNAMO NOVE IZMJENJENE IZNOSE POTREBNO JE
PONOVO VREDNOVATI VARIJABLE I UTVRDITI NJIHOV UTICAJ
NA KRAJNJI REZULTAT PROJEKTA.
 POSTOJI MOGUĆNOST DA UTVRDIMO DA PROMJENE NE UTIČU
MNOGO NA KRAJNJI REZULTAT PROJEKTA I NJEGOVU
PRIHVATLJIVOST PA GA KAO TAKVOG MOŽEMO I PRIHVATITI.
 MEĐUTIM, AKO UTVRĐENE NOVE VRIJEDNOSTI
IDENTIFIKOVANIH VARIJABLI ZNAČAJNO UTIČU NA REZULTATE
PROJEKTA I NJEGOVU PRIHVATLJIVOT, NEOPHODNO JE
PRISTUPITI PONOVNOJ IZRADI INVESTICIONOG PROJEKTA.
 ANALIZA VJEROVATNOĆE
 UZ POMOĆ OVE ANALIZE NASTOJIMO ELIMINISATI OGRANIČENJA
NA JEDNU OPTIMISTIČKU, PESIMISTIČKUILI REALISTIČKU
PROCJENU IDENTIFIKUJUĆI MOGUĆE RASPONE SVAKE VARIJABLE.
 POTREBNO JE PREISPITATI VJEROVATNOĆE DEŠAVANJA SVAKE OD
MOGUĆIH VRIJEDNOSTI VARIJABLI UNUTAR TOG RASPONA.
 ZA SVAKU VARIJABLU PROJEKTA PROCIJENJUJE SE NJENA
VRIJEDNOST, A NAKON TOGA POTREBNO JE PROCIJENITI STEPEN
VJEROVATNOĆE DA SE VRIJEDNOST OSTVARI.
 OČEKIVANA VRIJEDNOST JE U SUŠTINI PONDERISANA VRIJEDNOST
UZ POMOĆ STEPENA VJEROVATNOĆE SVE TRI VARIJANTE.
 Npr. Prihodi od prodaje mogli bi biti procijenjeni ovako.
 najvjerovatnija varijabla 80.000
 Optimistička varijabla 99.000
 Pesimistička varijabla 55.000
SLEDEĆI KORAK JE PRETPOSTAVKA PROCIJENJENIH VRIJEDNOSTI I U
PRIMJERU SMO PREDVIDJELI:
1.Najvjerovatnija varijanta 55% odnosno 0,55,
2.Optimistička varijanta 60% odnosno 0,60
3.Pesimistička varijanta 15% odnosno 0,15
Do očekivane vrijednosti dolazimo umnoškom zadanih elemenata a to je u stvari
ponderisana vrijednost uz pomoć stepena vjerovatnoće sve tri varijante.
80.000 * 0,55 = 44.000
99.000 * 0,60 = 59.400
55.000 * 0,15 = 8.250
Očekivana vrijednost = 111.650
 Stepen neizvjesnosti kreće se u rasponu od 0 do 1 i u suštini zavisi od
stepena neizvjesnosti.
 Što je stepen neizvjesnosti veći , raspon će biti veći i obrnuto što je stepen
neizvjesnosti mani i raspon će biti manji.
HVALA NA PAŽNJI !