TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOAI THUONG

HÀ NỘI

BÀI GiẢNG

MÔN HỌC: QUẢN TRỊ RỦI RO

LỚP CAO HỌC:QUẢN TRỊ KINH DOANH

Giảng viên: NGƯT.PGS.TS Nguyễn Minh Duệ

ĐT:0913550564
Email: nmdue@yahoo.com

Hà Nội 2013

1
 MỤC ĐÍCH MÔN HỌC

• Nâng cao lý thuyết và phương pháp phân

tích và quản lý rủi ro trong kinh doanh và
đầu tư

• Vận dụng tính toán và đề xuất biện pháp

quản lý rủi ro trong doanh nghiệp

2
 BÀI1- Lý thuyêt quyêt đinh và RỦI
RO
Các quyết định trong quản lý:
• Nhà quản lý thường chọn những quyết định hiệu quả
nhất để đạt được mục tiêu của doanh nghiệp
• Quyết định có thể xảy ra:
- Quyết định đúng sinh lợi thành công
- Quyết định sai rủi ro thất bại
• Lý thuyết quyết định: phân tích một cách có hệ thống
những vấn đề trong quản lý để tạo ra các quyết định
có hiệu quả
• Phương pháp ra quyết định liên quan đến mô hình ra
quyết định 3
 Quá trình ra quyêt định
• Thiết lập tiêu chuẩn và mục tiêu

• Đề xuất các phương án trong kinh doanh hoặc

đầu tư

• Xây dựng mô hình và các thông số của quá

trình

• Xác định phương án tối ưu 4

 Mô hình quyết định

Mô hình là tập hợp các quan hệ giữa các biến

nhằm đo hiệu quả đạt được và thoả mãn các ràng
buộc Biến ngoài

Biến quyết Mô hình Hàm

định mục tiêu

Điều kiện
ràng buộc 5
 Thành phần của mô hình
• Biến quyết định (decision variables): là biến nằm trong
phạm vi kiểm soát của nhà quản lý (sản lượng, giá bán, . .
.)
• Biến ngoài (exogenouss variables): là biến nằm ngoài
phạm vi kiểm soát của nhà quản lý, phụ thuộc vào các
yếu tố bên ngoài (nhu cầu thị trường, giá nguyên vật liệu,
đối thủ cạnh tranh, . . .)
• Điều kiện ràng buộc (constraints): là những điều kiện
mà các quyết định phải thoả mãn (luật pháp, giới hạn về
công suất, vốn đầu tư, . . .)
• Độ đo hiệu quả (measure of performance): là hàm mục
tiêu, tiêu chuẩn quyết định (lợi nhuận, NPV, IRR, . . .)
• Biến trung gian (intermediate variables): là biến dùng 6
để biểu diễn các biến quyết định, thường là biểu thức
 Quan hệ giửa các biên và
hàm mục tiêu
Lợi nhuận

CP CP v.hành

CP bán CP phụ CP CP nhân

Định phí CP thiết
hàng liệu nguyên công
bị
liệu

Doanh Công suất Sản lượng Nguyên Số giờ

thu liệu công

CP
Giá bán C.suất Nhu cầu NSLĐ Giờ công
nguyên
thêm 7
liệu
 Môi trường ra quyết định
 Tình huống xác định
Thông tin đầu vào hoàn toàn xác định
Kết quả đầu ra là duy nhất, xác suất: 1
Dễ dàng, nhanh chóng ra quyết định
 Tình huống rủi ro
Thông tin đầu vào có nhiều giá trị, có phân bố sác xuất
Kết quả đầu ra cũng vậy, tập hợp các kết quả có phân bố
xác suất
áp dụng lý thuyết xác suất để ra quyết định
 Tình huống bất định
Thông tin đầu vào không chắc chắn, không có phân bố xác
suất.
Kết quả đầu ra không xác định, không có phân bố xác suất
Khó khăn để ra quyết định
Áp dụng lý thuyết trũ chơi 8
 Xác suất kết quả

Xác suất Xác suất Xác suất

kết quả kết quả kết quả

1

kết quả kết quả kết quả

Xác định Rủi ro Bất định

9
 Khái niệm Rủi ro
• Một số định nghĩa chọn lọc:
.Rủi ro là khả năng xảy ra một sự cố không may
.Rủi ro là sự kết hợp của nguy cơ
.Rủi ro là sự không thể đoàn trước được nguyên
nhân dẫn đến kết quả thực khác với kết quả dự
đoán
..Rủi ro là khả năng xảy ra tổn thất

10
 Khái niệm về Rủi ro

• Sự thống nhất giữa các định nghĩa:

. Không chắc chắn trong tương lai
. Mức độ rủi ro là khác nhau
. Hậu quả do một hoặc nhiều nguyên nhân

11
 Định nghĩa chung Rủi ro

Rủi ro là sự kiện bất ngờ xảy ra gây tổn thất cho

con người
Các đặc trưng của rủi ro:
. Rủi ro là sự kiện ngẫu nhiên (bất ngờ)
. Rủi ro là sự cố gây tổn thất
. Rủi ro là sự kiện ngoài mong muốn

12
 Hậu quả Rủi ro
Tổn thất rủi ro: con người và tài sản
Chi phí rủi ro: Phòng ngừa, hạn chế và bổi thường
Quan hệ tần số và mức độ nghiêm trọng rủi ro:

Tần số rủi ro

Thương tích nghiêm trọng

1
Thương tích ít nghiêm trọng
30
Không gây thương tích
300

Mức độ nghiên trọng 13

Tam giác Heinrich
(tại nạn lao động)
 Thái độ con người với Rủi ro
. ThÝch rñi ro, m¹o hiÓm
- ThÝch nh­ng t×m c¸ch h¹n chÕ
- ChÊp nhËn, phã mÆc, liÒu lÜnh
. Bµng quan víi rñi ro
. Sî rñi ro
--> Hµnh vi con ng­êi víi rñi ro: cã ý thøc vµ v«
thøc

14
Nguyên nhân Rủi ro Kinh doanh và
Đầu tư
. Nguyªn nh©n kh¸ch quan:
- §iÒu kiÖn tù nhiªn: b·o lôt, ®éng ®Êt, biÕn ®æi khÝ hËu,…
- §iÒu kiÖn m«i tr­êng KD§T: ChÝnh s¸ch kinh tÕ vÜ m«, tµi
chÝnh tiÒn tÖ, biÕn ®æi thÞ tr­êng, khñng ho¶ng kinh tÕ.
. Nguyªn nh©n chñ quan:
- Ho¹ch ®Þnh sai chiÕn l­îc
- Ph­¬ng thøc KD, Nghiªm cøu thÞ tr­êng kh«ng ®Çy ®ñ
- ThiÕu th«ng tin
- ThiÕu kiÕn thøc
- ThiÕu tr¸ch nhiÖm
- Tham nhòng, chñ quan…..

15
Rủi ro Kinh doanh Đầu tư

Rủi ro? Là khả năng sai lệch

xảy ra giữa giá trị
thực tế và kỳ vọng
kết quả; sai lệch càng
lớn, rủi ro càng nhiều

Là toàn bộ biến cố ngẫu

nhiên tiêu cực tác động lên
quá trình đầu tư, kinh
doanh làm thay đổi kết quả
theo chiều hướng bất lợi 16
 Phân Loại rủi ro

Phân loại theo bản chất:

Các rủi ro tự nhiên
Các rủi ro về công nghệ và tổ chức
Các rủi ro về kinh tế-tài chính cấp vi mô và vĩ mô
Các rủi ro về chính trị-xã hội
Các rủi ro về thông tin khi ra quyết định DAĐT
Phân loại theo yếu tố: Chủ quan và khách quan
Rủi ro khách quan thuần tuý
Rủi ro chủ quan của người ra quyết định

17
 Phân Loại rủi ro
Phân loại theo nơi phát sinh
Rủi ro do bản thân dự án gây ra
Rủi ro xảy ra bên ngoài (môi trường) và tác động xấu đến
dự án
Phân loại theo mức độ khống chế rủi ro
Rủi ro không thể khống chế được (bất khả kháng)
Rủi ro có thể khống chế được
Phân loại theo giai đoạn đầu tư
Rủi ro giai đoạn chuẩn bị đầu tư (chủ yếu do ra quyết
định)
Rủi ro giai đoạn thực hiện đầu tư
Rủi ro giai đoạn khai thác dự án 18
 Một số quan điểm về rủi ro
• Rủi ro không có tính đối xứng, chỉ có hại
• Rủi ro có tính đối xứng, thắng hoặc bại, được hoặc
thua
• Rủi ro có các đặc trưng:
- Tần suất xuất hiện (nhiều, ít)
- Biên độ thiệt hại (lớn, nhỏ)
- Các rủi ro đồng thời, xem xét tổng thể các rủi ro

19
 Quản lý rủi ro
“Quản lý rủi ro là dự kiến ngăn ngừa và đề xuất biện
pháp kiểm soát các rủi ro nhằm loại bỏ, giảm nhẹ
hoặc chuyển chúng sang một tác nhân kinh tế khác,
tạo điều kiện sử dụng tối ưu nguồn lực của doanh
nghiệp”
So sánh quản lý rủi ro với công việc thầy thuốc
- Phòng bệnh (con người, doanh nghiệp): chẩn đoán
bệnh (rủi ro), áp dụng biện pháp phòng ngừa và bảo
vệ
- Chữa bệnh, tiến hành chăm sóc bệnh nhân và chẩn
trị bệnh 20
 Công đoạn quản lý rủi ro
• Nhận dạng rủi ro: danh mục rủi ro (khách quan, chủ quan) theo phương
pháp “Tập kích não”
• Phân tích rủi ro đã nhận dạng và xử lý sơ bộ (mức độ thiệt hại, xác suất
xảy ra; khả năng phòng ngừa hoặc giảm nhẹ)
• Xử lý hành chính các rủi ro:
- Chuyển rủi ro sang chủ thể kinh tế khác
- Tìm nguồn tài trợ để trang trải
- Giao cho cán bộ (hoặc bộ phận) chuyên trách quản lý rủi ro
• Kiểm tra:
- Lập kế hoạch phục hồi rủi ro (hoả hoạn, bãi công, . . ,)
- Quy định các thủ tục phát hiện, phòng ngừa và thông báo rui ro
- Kiểm tra định kỳ các thủ tục, hợp đồng
- Kiểm tra hoạt động của cán bộ (hoặc bộ phận) chuyên trách quản lý 21rủi
ro
 Nhận dạng “Phiếu điều tra”
rủi ro “Tập kích não”

Sơ đồ quản lý rủi Đánh giá

rủi ro Rủi ro đã biết Rủi ro mới

ro M ức độ thiệt hại tần số xảy ra

Phân cấp
rủi ro

Rủi ro có lớn không?

có

Loại trừ được

không?
có Không
Không
Loại trừ
Có giảm nhẹ
được không?
có

Giảm nhẹ Không Đánh giá các rủi ro còn lại và xử lý

- Tần số - Đào tạo Buộc Tự Di

- Tác động - Cung cấp phải nguyện chuyển
- Phòng ngừa thông tin giữ lại giữ lại
- Bảo vệ
- Lập kế hoạch Lập riêng hoặc tham - Phương thức xử lý - Hợp đồng
gia bảo hiểm ngành - Phân về các bộ phận - Bảo hiểm

- Đánh giá chi phí

- Kinh phí
- Đảm bảo tài chính
- Theo dõi
22
Các chương trình kiểm tra và đánh giá lại
Sơ đồ tác động qua lại giữa các giai đoạn và
đối tác Cứu hoả
Công an
Kế hoạch khẩn cấp Các lực lượng cấp cứu
khác
Các phương tiện thông tin
đại chúng
Chương trình cứu Chính quyền đại phương
giữ thị trường
Các hãng bảo hiểm

Nhân viên

Khách hàng

Chương trình bắt đầu Cạnh tranh

sản xuất lại

Các hãng cung ứng

Quản lý và Những nơi có thể vay

kiểm tra
Cổ đông

Các đối tác kinh tế chủ

Các giai đoạn của kế hoạch phục hồi yếu có liên quan 23
 Bài 2: Phương pháp phân tich tính toán
RỦI RO đầu tư

1. Phương pháp giải bài toán đầu tư thông

tin xác định (phương pháp thông thường)

2. Phương pháp giải bài toán đầu tư rủi ro

(áp dụng lý thuyết xác suất)

3. Phương pháp giải bài toán đầu tư thông

tin bất định (áp dụng lý thuyết trò chơi)
24
 Phương pháp giải bài toán đầu tư
thông tin xác định

1. Giá trị hiện tại thuần NPV

2 Tỷ số lợi ích/chi phí B/C

3 Hệ số hoàn vốn nội tại IRR

4 Thời gian hoàn vốn Thv

25
Phương pháp tính toán đơn giản

 Rút ngắn tuổi thọ dự án

Tuổi thọ dự án được giảm a năm
Tính NPV ứng với (n-a) năm

na
NPVna  (Bt  Ct )(1 i) t  NPVn
t 0
Nếu
NPV(n-a) > 0 Chấp nhận
NPV(n-a) < 0 Loại bỏ
NPV(n-a) = 0 Xem xét
Xác định a phụ thuộc vào từng loại dự án cụ thể (mức
26
độ rủi ro, thời gian thực hiện dự án)
Phương pháp tính toán đơn giản
 Giảm dòng lãi dự án
Dòng lãi dự án: NCFt hay At
Nhân dòng lãI dự án với các hệ số  t  1
 0 >  1 >  2 >…>  n
Khi đó NPV với dòng lãi đã điều chỉnh NPV 

n n
t t
NPV    t t
 NCF
t 0
(1  i )   t t
 A (1 
t 0
i )  NPV
Nếu
NPV > 0 Chấp nhận
NPV < 0 Loại bỏ
NPV = 0 Xem xét
27
 Phương pháp tính toán đơn giản
 Tăng hệ số chiết khấu
Hệ số chiết khấu phương án cơ sở: i
Hệ số chiết khấu tăng thêm, còn gọi là hệ số rủi ro: r
Hệ số chiết khấu có tính đến rủi ro i’ = i + r
Tính NPV với hệ số chiết khấu i’ NPV’
n
NPVi'  ( Bt  Ct )(1 i' )t  NPVi
t 0
Nếu
NPVi’ > 0 Chấp nhận
NPVi’ < 0 Loại bỏ
NPVi’ = 0 Xem xét
Xác định r phụ thuộc từng loại dự án (dự án thăm dò, khai
thác,…dự án RD r cao nhất từ 4-6%; dự án đầu tư mới từ 0- 28
2%)
 Phương pháp phân tích độ nhạy

Chọn các thông số đầu vào mang tính nhạy

cảm
Chọn một số thông số cơ bản và xác định
miền biến thiên
Tính chỉ tiêu hiệu quả theo các thông số theo
miền lựa chọn
Lập bảng và vẽ đồ thị biểu diễn quan hệ chỉ
tiêu kết quả và các thông số
Phân tích và đánh giá độ an toàn về kết quả
dự án 29
IRR theo Vèn ®Çu t­, Tuæi thä, Chi phÝ khai th¸c vµ gi¸
b¸n

IRR
Dù Vèn ®Çu Chi phÝ
Tuæi thä Gi¸ b¸n
¸n C¬ së t­ vËn hµnh
+10% -25% +10% +10% -10%
A 12% 10% 9% 1% 18% 5%
B 18% 15% 13% 8% 26% 14%

30
NPV theo tæ hîp Vèn ®Çu t­ vµ gi¸ b¸n

NPV Tỷ đồng

Vốn đầu tư Giá bán

39 B
-5% 10%
%
D
-41 C
-49

-119 R

R: Tổ hợp 2 nhân tố
31
 Khái niệm về xác suất

Ví dụ :Phân bố tần suất lợi nhuận

Lợi nhuận Tần suất

(Số năm)
-30.00 đến -20.00 2
-20.00 đến -10.00 3
-10.00 đến -0.01 5
-0.00 đến 9.99 10
10.00 đến 19.99 9
20.00 đến 29.99 6
30.00 đến 39.99 3
40.00 đến 49.99 2
Tổng 40
32
 Phân bố xác suất suất lợi nhuận
10
9

3 3
2 2

-30 -20 -10 0 10 20 30 40 50

33
 Tiêu chuẩn lợi nhuận cực đại
The maximum return criterion (MRC)

Ví dụ: Phân bố xác suất lợi nhuận của 5 phương án

A B C D E

LN XS LN XS LN XS LN XS LN XS

8 1.0 10 1.0 -8 0.25 -4 0.25 -20 0.1

16 0.5 8 0.5 0 0.6

24 0.25 12 0.25 50 0.3:

34
 Tiêu chuẩn Kỳ vọng lợi nhuận
The maximum expected return criterion (MERC)
Ví dụ: Kỳ vọng lợi nhuận 5 phương án

Dự án Lợi nhuận

A 8 (1x8)

B 10 (1x10)

C 12 ((0.25x(-8))+(0.5x16)+(1.25x24))

D 6 ((0.25x(-4)+(0.5x8)+(0.25x12))

E 13 (0.1x(-20))+(0.6x0)+(0.3x50))

35
 Bảng : Tính toán kì vọng NPV 2 phương án

Thu nhập thuần Phương án I Phương án II

($) ($)

100 1,100
Kinh tế suy thoái có khả năng ( 0.2)

Kinh tế thịnh vượng có khả năng (0.8) 2,000 1,750

PV kì vọng của thu nhập thuần 1,620 1,620

Trừ đầu tư ban đầu -1000 -1,000

Lợi nhuân kì vọng ( NPV)
620 620

36
 Hình : Phân bố lợi nhuận 2 phương án

0.8

Project I

Project II

0.2

1000 37
-900 0 100 750
Profit (in $)
 Phương pháp giải bài toán đầu tư tính đến rủi ro

Lý thuyết cơ bản về xác suất

1. Đại lượng ngẫu nhiên (biến ngẫu nhiên)
Ký hiệu: X, Y, Z, . . . X rời rạc, có các giá trị x1, x2, . . ., xn
các xác suất p1, p2, . . ., pn
2. Kỳ vọng toán n
E (X )   xi pi
i1
x liên tục 
E(X )   xf ( x ) dx


Tính chất: 1) E(C) = C

2) E(CX) = C.E(X)
3) E(X+Y) = E(X) + E(Y)
4) E(XY) = E(X) . E(Y)
ý nghĩa: Kỳ vọng toán của đại lượng ngẫu nhiên chính là giá trị trung bình của38đạ
lượng ngẫu nhiên đó
 Lý thuyết cơ bản về xác suất
3.Phương sai
Phương sai của đại lượng ngẫu nhiên XVar
là: ( X )  E X  E ( X ) 
2

 x i  E ( X ) pi
2
Nếu X rời rạc Var ( X ) 
i 1


 X  E ( X )  dx
2
X liên tục Var ( X ) 


Trong thực tế tính Var ( X )  E  X   E ( X ) 

2 2

Tính chất phương sai

.) Var(C) = 0
.) Var(CX) = C2 Var(X)
39
.) Var(X.Y) = Var(X) + Var(Y)
 Lý thuyết cơ bản về xác suất
4. Độ lệch chuẩn  ( X )  Var ( X )
Ý NGHĨA: - PHƯƠNG SAI LÀ KỲ VỌNG TOÁN CỦA BÌNH
PHƯƠNG CÁC SAI LỆCH, LÀ SAI LỆCH BÌNH PHƯƠNG CỦA TRUNG
BÌNH
- PHƯƠNG SAI (ĐỘ LỆCH CHUẨN) PHẢN ÁNH MỨC ĐỘ
PHÂN TÁN CÁC GIÁ TRỊ ĐẠI LƯỢNG NGẪU NHIÊN XUNG QUANH
GIÁ TRỊ TRUNG BÌNH
- ĐỘ LỆCH CHUẨN CÓ CÙNG ĐƠN VỊ VỚI ĐẠI LƯỢNG
NGẪU NHIÊN

5. HỆ SỐ BIẾN ĐỔI LÀ TỶ SỐ GIỮA ĐỘ LỆCH CHUẨN VÀ KỲ VỌNG

NPV CỦA DỰ ÁN; CV  ( NPV
NÓI LÊN MỨC) ĐỘ RỦI RO TRÊN MỘT ĐƠN VỊ KỲ
VỌNG E ( NPV )
40
•DỰ ÁN CÓ CV CÀNG NHỎ CÀNG TỐT VÀ NGƯỢC LẠI
Phương pháp tính toán rủi ro
Dự ỏn đầu tư
Các khái niệm có liên quan
Phân bố xác suất
Kỳ vọng
Phương sai, độ lệch chuẩn
Hệ số biến đổi
Để tính toán rủi ro dự án đầu tư:
Sử dụng tiêu chuẩn đánh giá: NPV; IRR,…

41
TÍNH THEO GIÁ TRỊ HiỆN TẠI
THUẦN NPV
Ký hiệu
E(NPV) Kỳ vọng của NPV
m Số sự kiện (trạng thái)
Pj xác suất của sự kiện j (pj =0,1)
NPVj Giá trị hiện tại thuần sư kiện j
Kỳ vọng giá trị hiện tại thuần của dự án

m
E ( NPV )  j 1
p j . NPV j

42
 Phương sai của NPV

m
 ( NPV )   p j NPV j  E ( NPV ) 
2 2

j 1

Độ lệch của NPV

m 2

 ( NPV )   p NPV
j 1
j j  E ( NPV ) 

• Kỳ vọng E(NPV) của dự án càng lớn càng tốt

• Độ lệch chuẩn (NPV) càng lớn, sự phân tán
thông tin càng nhiều, rủi ro dự án càng cao 43
 Hệ số biến đổi

• Hệ số biến đổi là tỷ số giữa độ lệch chuẩn và kỳ

vọng NPV của dự án; nói lên mức độ rủi ro trên
một đơn vị kỳ vọng
• Dự án có CV càng nhỏ càng tốt và ngược lại
 ( NPV )
CV 
E ( NPV )

Chỳ ý: Tương tự, ta cú thể tớnh với tiờu chuẩn:IRR 44

 ÁP DỤNG 1
Một doanh nghiệp có 2 dự án loại trừ nhau, thực hiện
trong một thời kỳ (năm). Phân bố dòng tiền mỗi dự án
như sau:Dự án A Dự án B
Vốn đầu tư: 60.000 USD Vốn đầu tư: 25.000 USD
Xác suất dòng tiền (t=1) Xác suất dòng tiền (t=1)
0,1 65.000 USD
0,2 70.000 USD 0,2 25.000 USD
0,3 75.000 USD 0,6 40.000 USD
0,3 80.000 USD 0,2 60.000 USD
0,1 100.000 USD
Hệ số chiết khấu i=11%
a. Tính E(NPV) và (NPV) từng dự án
b. Doanh nghiệp sẽ chọn dự án A hay B 45
TÍNH THEO DÒNG TIỀN NCFt

 Kỳ vọng E(NPV)
n
E ( NPV )   E ( NCF t )(1  i )  t
t 0

 Độ lệch chuẩn (NPV)

n
 ( NPV )   2
( NCF )(1  i )  2 t
t o

46
 Ap dụng 2
Một doanh nghiệp đề xuất một dự án, vốn đầu tư:
25.000 USD; n = 2 năm; dòng tiền độc lập và có
phân bố như sau biết i=10%

Năm t1 Năm t2
Xác suất Dòng tiền Xác suất Dòng tiền
0,2 16.000 USD 0,3 13.000 USD
0,6 20.000 USD 0,4 15.000 USD
0,2 24.000 USD 0,3 17.000 USD

a. Tính E(NPV) và (NPV) của dự

án
47
b. Dự án có chấp nhận?
 Áp dụng 3
Một doanh nghiệp đề xuất một dự án, vốn đầu tư:
25.000 USD; n = 2 năm; hệ số i=10%, dòng tiền như
sau:
Năm t1 Năm t2
Xác suất NCF1 Nếu NCF1=10.000 20000
30.000
0,2 10.000 Xác suất NCF2 Xác suất NCF2 Xác suất
NCF2
0,6 20.000
06 10.000 0,3 15000 0,5 20000
0,2 30.000
a. 0,3định 15.000 0,7
Vẽ cây quyết 20000 0,4 15000
b. 0,1 (NPV)
Tính E(NPV); 20.000
và CV 0,1 10000
c. Đáp số
E(NPV) = 7232 USD
(NPV) = 7447 USD 48
CV = 1,03
 Đại lượng ngẫu nhiên 2 chiều
• Đại lượng ngẫu nhiên X và Y được xét đồng thời tạo nên đại lượng
ngẫu nhiên 2 chiều là (X,Y)
• Bảng phân phối xác suất của đại lượng ngẫu nhiên 2 chiều

X Y y1 y2 … ym px
x1 p11 p12 … p1m p1
x2 p21 p22 … p2m p2
… … … … … ..
xn pn1 pn2 … pnm pn
py p1 p2 … pm 1 49
 Tham số đặc trưng của đại lượng
ngẫu nhiên 2 chiều
Hiệp phương sai của 2 đại lượng
ngẫu nhiên X và Y
COV( X , Y )  E X  E( X )Y  E(Y )
 E ( XY )  E ( X ) E (Y )
n m
COV ( X , Y )  
i 1 j 1
x i y j p ij  E ( X ) E ( Y )

Phương sai
 2 ( X , Y )   2 ( X )   2 (Y )  2 cov( X , Y )

Nếu cov(X,Y) = 0 X và Y không tương quan (độc lập)

Nếu cov(X,Y) ‡ 0 X và Y tương quan
COV ( X , Y ) 50
Hệ số tương quan  XY 
 X Y
 Ví Dụ
Một DN dang thực hiện dự án hiện hành E(bảng 1), và dự kiến
bổ sung 1 trong 3 dự án mới X, Y, Z (bảng 2). Hãy tư vấn cho
DN nên chọn dự án X, Y hay Z dựa trên quan điểm tổng hợp
lợi ích và rủi ro đối với DN ?
Dự án hiện hành Dự án mới
Tr¹ng X¸c suÊt NPV ($) Trạng Xác NPV ($)
th¸i kinh thái suất
tÕ kinh tế Dự án Dự án Dự án
X Y Z
Tèt 0.2 50000 Tốt 0.2 3000 4000 6000
B×nh 0.6 35000
th­êng Binh 0.6 5000 2500 4500
thường
XÊu 0.2 20000 Xấu 0.2 8000 500 2000
51
 Tính NPV và các tiêu chuẩn đánh giá rủi ro

1. Xét trên quan điểm từng dự án X, Y, Z độc lập

Dự án X:
E(NPVX) = (0.2)(3000) + (0.6)(5000) + (0.20)(8000) = 5200$
 2 ( NPV X )  0.2(3000  5200 ) 2  0.6(5000  5200 ) 2  0.2(8000  5200 ) 2  2560000
 ( NPV X )  1600 $
 ( NPV X ) 1600
CV X    0 . 3077
E ( NPV X ) 5200

Dù ¸n X Dù ¸n Y Dù ¸n Z Nhận xét: Xét từng

E(NPVi) 5200$ 2400$ 4300$ dự án độc lập, sẽ thấy
(NPVi ) 1600$ 1114$ 1288$ dự án Z tối ưu nhất vì
CVZ<CVX<CVY 52
 ( NPVi ) / E ( NPVi ) 0.3077 0.4642 0.2995
 Tính NPV và các tiêu chuẩn đánh giá rủi ro

2. Xét trên quan điểm tổng hợp từng dự án X, Y, Z với dự án hiện

hành E.
- Dự án hiện hành trong doanh nghiệp:
E(NPVE) = (0.2)(50000) + ((0.6)(35000) + (0.2)(20000) = 35000
 2 ( NPV
$ E )  0 .2 ( 50000  35000 )
2
 0 . 6 ( 35000  35000 )
2
 0 . 2 ( 20000  35000 )
2
 90000000
 ( NPV E )  9487 $
 ( NPV ) E 9487
CV E    0 .271
E ( NPV E ) 35000
- Tính cho từng tổ hợp:
+ Dự án X với dự án hiện hành E
E(NPVE + NPVX) = E(NPVE) + E(NPVX) = 35000+5200 = 40200$
 2 (NPVE  NPVX )   2 ( NPVE )   2 ( NPVX )  2Cov(NPVE , NPVX ) 53
 Tính NPV và các tiêu chuẩn đánh giá rủi ro

Cov(NPVE,NPVX) = 0.2 (50000 - 35000) (3000 - 5200)

+ 0.6 (35000 - 35000) (5000 - 5200)
+ 0.2 (20000 - 35000) (8000 - 5200) = -15 000
2 000
 ( NPVE  NPVX )  (9487) 2  (1600) 2  (2)(15000000)  62563169
 ( NPV E  NPV X )  7910 $
7910
CV E,X   0 . 1968
40200
 15000000
 E,X    0 . 99
( 9487 )( 1600 )

54
 Bảng kỳ vọng và rủi ro của 3 tổ hợp

Dù ¸n E vµ X Dù ¸n E vµ Y Dù ¸n E vµ Z

E(NPVE+NPVi) 402000$ 37400$ 39300$

 ( NPVE  NPVi ) 7910$ 10595$ 10755$

CVE,i 0.1968 0.2833 0.2737

 E,i -0.99 0.99 0.98

Cov(E,i) -15000000 10500000 12000000

55
 Nhận xét

Trên quan điểm tập hợp gồm dự án hiện hành

và dự án mới, ta thấy: tổ hợp dự án hiện hành
và dự án mới X có tổng kỳ vọng lớn nhất và
rủi ro trên một đơn vị kỳ vọng bé nhất.

Do đó, chọn dự án mới là X (khác với quan

điểm xét độc lập từng dự án X,Y,Z,E)

56
 Phương pháp mô phỏng
Monte Carlo
 Mục đích:
Xây dựng phân bố xác suất chỉ tiêu hiệu quả (NPV) dựa theo
phân bố xác suất các thông số đầu vào và xem xét mối tương
quan giữa các thông số ngẫu nhiên
Đánh giá kết quả qua các
 Các bước mô phỏng và tính toán
Chọn các thông số đầu vào mang tính ngẫu nhiên với phân bố
xác suất của nó
Xác định chỉ tiêu hiệu quả để mô phỏng
Xác định miền biến đổi và thực hiện phương pháp mô phỏng
nhờ chương trình máy tính (chương trình mô phỏng hiện có:
Crystall ball
Tổng hợp phân bố xác suất của các chỉ tiêu hiệu quả
Tính toán đo lường mức độ rủi ro dự án nhờ các giá trị kỳ
vọng, độ lệch và hệ số biến đổi 57
 Phân tích Phân tích chi Chi phí vận hành
thị trường phí đầu tư và sửa chữa

Giá T ăng Thị Tổng Nguồn Chi Chi Tuổi

Loại trưởng vốn
bán phần vốn phí phí thọ
thị thị
trường đầu tư vận sửa thiết
trường hành chữa bị

Xác định giá trị xác suất các nhân tố chủ yếu

Quá trình mô phỏng Tổ hợp xác suất các nhân tố

kết quả đầu tư
Mô phỏng Monte Xác định giá trị kết quả cho mỗi tổ hợp
Carlo
Vẽ đồ thị phân bố xác suất giá trị kết quả

Xác suất

58
Kết quả:NPV, IRR
 BÀI 3 PHƯƠNG PHÁP CÂY QUYẾT ĐỊNH

Kỹ thuật hỗ trợ ra quyết định

Các số liệu và kết quả được biểu diễn dưới
dạng hình cây
Cây quyết định bao gồm:
Nút quyết định
Nút bất định
Các nhánh
Con đường hành động

59
 Nguyên tắc giải cây quyết định
• Chiều bài toán
• Chiều lời giải Chiều bài toán

• Gặp nút , tính

kết quả tổng các
nhánh tại nút
• Gặp nút , tính
kết quả mỗi nhánh Chiều lời giải

và lựa chọn nhánh

có giá trị tối ưu

60
 áp dụng thực tế
Doanh nghiệp có 3 phương
án:
Tốt Xác suất 0,7
 Đầu tư mới: 140 tỷ đồng Đầu tư mới
A Bình thường
0,3

 Đầu tư mở rộng: Đầu tư gđ 2

0,9
D
- Giai đoạn 1: 25 tỷ đồng Đầu tư Tốt
2
0,1
0,9
Không đầu
1 mở rộng
- Giai đoạn 2: 60 tỷ đồng (sau B
tư E 0,1
Đầu tư
giai đoạn 1: 2 năm) gđ 1 Bình thường 0,3

 Không đầu tư Không đầu tư

C
- Thời kỳ phân tích: 10 năm
Hệ số chiết khấu: 10%

61
• §Çu t­ míi
- Chi phÝ ®Çu t­: 140 tû ®ång
- Dßng l·i hµng n¨m: 30 tû (0,7) vµ 10 tû (0,3)
TÝnh NPV t¹i nót A

Thừa số hiện Dòng lãi hiện

Dòng lãi (tỷ) Xác suất
tại hoá tại hoá
30 x 6,145 = 184,350 x 0,7 = 129,05
10 x 6,145 = 61,450 x 0,3 = 18,44
Kỳ vọng dòng lãi hiện tại hoá 147,49
Trừ chi phí đầu tư -140,00
NPV + 7,49
6,145 = (P/A,10%,10)

Dòng lãii

Tốt
NPV + 7,49 + 30 tỷ
A Bình thường
+ 10 tỷ
1
62
• §Çu t­ më réng
- 2 giai ®o¹n
- Gåm c¸c nót ,D ,E 2vµ B

Dòng lãi (tỷ)

A Tốt
Đầu tư gđ 2 + 20
D Bình thường + 9
Tốt
2 Không đầu Tốt
tư
+ 6
B E Bình thường + 3
1 Đầu tư
Bình thường +3
mở rộng

C
Nút bất định D (nếu quyết định đầu tư giai đoạn 2)

Dßng l·i (tû) Thõa sè HTH Dßng l·i HTH X¸c suÊt
20 x 5,335 = 106,70 x 0,9 = 96,03
9 x 5,335 = 48,02 x 0,1 = 4,80
Kú väng dßng l·i hiÖn t¹i ho¸ 100,83
Trõ chi phÝ ®Çu t­ - 60,00
NPV + 40,83
5,335 = (P/A,10%,8) 63
 Nút bất địnhE (nếu không đầu tư giai đoạn 2)

Dßng l·i (tû) Thõa sè HTH Dßng l·i HTH X¸c suÊt
6 x 5,335 = 32,01 x 0,9 = 28,81
3 x 5,335 = 16,00 x 0,1 = 1,60
NPV + 30,41

Nót quyÕt ®Þnh 2

• §Çu t­ thªm giai ®o¹n 2 cã NPV = 40,38 tû ®ång
• Kh«ng ®Çu t­ thªm giai ®o¹n 2, NPV = 30,41 tû ®ång
Chän ®Çu t­ thªm giai ®o¹n 2

64
 Nút bất định B

Dòng lãi (tỷ) Thừa số HTHDòng lãi HTH Xác suất

3 x 6,145 = 18,44 x 0,3 = 5,53
6 x 1,736 = 10,42 = 30,91
x 0,7
40,83 x 0,826 = 33,73
Kỳ vọng dòng lãi hiện tại hoá 36,44
Trừ chi phí đầu tư - 25,00
NPV + 14,44

6,145 = (P/A,10%,10); 1,736 = (P/A,10%,2); 0,826 = (P/F,10%,2)

65
 Kết quả bài toán
NPV + 7,49
A

NPV + 40,83 D
2
1 NPV + 11,44
B E
NPV + 30,41

NPV . 0
C

Đầu tư mới: NPV = 7,49 tỷ đồng

Đầu tư mở rộng: NPV = 11,44 tỷ đồng

Kết quả lựa chọn:

Chọn phương án đầu tư mở rộng vì có NPV lớn nhất
66
 Nhận xét về phương pháp cây quyết định
Ưu điểm:
• Biểu diễn rõ ràng các số liệu và kết quả giúp cho việc
tính toán và ra quyết định
• Cây quyết định có tính đến các tình huống với xác suất
khác nhau, nên áp dụng trong tính toán rủi ro các dự án.
• Cây quyết định biểu diễn được tiến trình phân tích dự án
Nhược điểm:
• Trong trường hợp bài toán nhiều thông số, nhiều tình
huống, nhiều thời kỳ, … biểu diễn trên cây quyết định sẽ
quá phức tạp
• Việc lựa chọn quyết định liên quan nhiều đến phân bố
xác suất tại các nút. Sẽ khắc phục được nếu kết hợp với
67
phương pháp mô phỏng Monte Carlo
 áp dụng 9
Một công ty mỏ lựa chọn 2 phương án đầu tư khai thác mỏ
Phương án A: Đầu tư khai thác toàn mỏ trong 2 thời kỳ:
- Vốn đầu tư ban đầu: 5.000 triệu đồng
- Dòng lã i trong mỗi thời kỳ phụ thuộc vào xác suất trạng thái:
-1.500 triệu đồng (0,4); 6.000(0,4); 10.000(0,2)
Phương án B: Đầu tư khai thác từng phần của mỏ trong 2 thời kỳ:
Thời kỳ 1: Đầu tư khai thác vỉa 1 của mỏ
- Vốn đầu tư ban đầu: 3.000 triệu đồng
- Dòng lã i: 2.000 triệu đồng (0,4); 4.000 (0,4); 6.000 (0,2)
Thời kỳ 2:
- Đầu tư khai thác vỉa 2 của mỏ
- Vốn đầu tư ban đầu: 3.000 triệu đồng
- Dòng lã i: -1.500 triệu đồng (0,4); 6.000 (0,4); 10.000 (0,2)
Hoặc tiếp tục khai thác vỉa 1
- Dòng lã i: 2.000 triệu đồng (0,4); 4.000 (0,4); 6.000 (0,2)
Hãy tư vấn lựa chọn phương án có lợi nhất cho công ty mỏ theo tiêu chuẩn cực đại hoá kỳ
vọng giá trị hiện tại ròng: E(NPV) = Max với i = 10%. Vẽ cây quyết định của 2 phương
68
án A và B
 Bài giải 9
Vỉa 2

B: Vỉa 1
Vỉa 1

A: Toàn mỏ
0 1 Toàn mỏ 2 t

Thêi kú 1 Thêi kú 2
Tr¹ng th¸i Tr¹ng th¸i
Khai Vèn Khai Vèn
th¸c ®Çu t­ XÊu T.B×nh Tèt th¸c ®Çu t­ XÊu T. B×nh Tèt
(0,4) (0,4) (0,2) (0,4) (0,4) (0,2)
Toµn Toµn
-5000 -1500 6000 10000 0 -1500 6000 10000
má má
VØa 2 -3000 -1500 6000 10000
VØa 1 -3000 2000 4000 6000
VØa 1 0 2000 4000 6000
69
 10.000(0,2)

10.000(0,2) 6000(0,4)

-1500(0,4)
10.000(0,2)

A (Toàn mỏ) A 6.000(0,4) 6000(0,4)

-1500(0,4)
10.000(0,2)

6000(0,4)
-1500(0,4) -1500(0,4)

10.000(0,2)

Vỉa 2 6000(0,4)
1
-1500(0,4)
2000(0,4)
6.000(0,2)
Vỉa 1 4000(0,4)

6.000(0,2)

10.000(0,2)
Vỉa 2 6000(0,4)

-1500(0,4)
B (Vỉa 1) 4.000(0,4)
B 2000(0,4)
Vỉa 1
4000(0,4)
6.000(0,2)
10.000(0,2)

Vỉa 2 6000(0,4)

-1500(0,4)
2.000(0,4)
2000(0,4)
Vỉa 1 4000(0,4)

6.000(0,2)

t=0 t =1 t =2
70
 Lựa chọn phương án

E(NPV)A = -5000 + [(10000)(0,2) + (6000)(0,4) + (-1500)(0,4)](1+0,1)-1

+ [(10000)(0,2) + (6000)(0,4) + (-1500)(0,4)](1+0,1)-2
= 1595,04
E(NPV)B = -3000 + 3600(1+0,1)-1 + 2975,21 = 3247,94
Trong đó:
E(CF vỉa 1, t=1) = (0,4)(2000) + 0,4(4000) + 0,2(6000) = 3600
Max{E(NPV vỉa 2, t=2); E(NPV vỉa 1, t=2)} = Max{413,22;2975,21}
= 2975,21
Nhận xét:
E(NPV)B > E(NPV)A , nên chọn phương án đầu tư B

71
BÀI 4 PHÂN TÍCH VÀTÍNH TOÁN SINH LỜI
VÀ RỦI RO ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU
Quyết định đầu tư cổ phiếu, có khả năng dẫn
đến sinh lợi (lãi) hoặc rủi ro (lỗ). Ta sẽ tính
toán các trường hợp sinh lợi và rủi ro đối với
nhà đầu tư

72
 TÍNH TOÁN SINH LỢI

1. Sinh lợi một cổ phiếu trong một thời kỳ (ngày, tuần, tháng,
năm,…) ( Pt  Pt  1 )  D t
Rt 
Pt  1
Pt : giá trị cổ phiếu cuối thời kỳ t
P t-1 : giá trị cổ phiếu đầu thời kỳ t
Dt : tiền lãi trong thời kỳ t
– Ví dụ: P t = 60USD ngày 30/6
P t-1 = 50USD ngày 1/6
Dt = 1USD trong tháng 6
Hệ số sinh lợi (60  50)  1  22%
R% 
50

73
 TÍNH TOÁN SINH LỢI

2. Sinh lợi trung bình một cổ phiếu trong n thời kỳ

– Tính giá trị trung bình ncộng:
R
t 1
t
R 
n

– Ví dụ: Giá cổ phiếu A ngày 31/12/2003 : 100USD

Giá cổ phiếu A ngày 31/12/2004 : 200USD
Giá cổ phiếu A ngày 31/12/2005 : 100USD
Tính sinh lợi cổ phiếu trung bình cộng hàng năm đối với nhà đầu tư cổ phiếu
A tại 31/12/2003

74
 TÍNH TOÁN SINH LỢI

Giải
– Tính sinh lợi tại mỗi năm:
R 2 004  ( 20 0  1 0 0) / 1 0 0  10 0 %
R 2 005  (1 00  2 00 ) / 2 00   50 %

– Từ đó _
1  (  50 )
R  25 %
2

75
 TÍNH TOÁN SINH LỢI

3. Kỳ vọng sinh lợi một cổ phiếu:

– Nhà đầu tư mua cổ phiếu tại thời điểm hiện tại có thể dự đoán sinh lợi của cổ
phiếu trong tương lai với các khả năng khác nhau:
– Khả năng sinh lợi này được đặc trưng bởi kỳ vọng toán học và độ lệch chuẩn.
Có 2 phương pháp tiếp cận:
• Sử dụng lý thuyết xác suất
n
E ( R )  p1 R 1  p 2 R 2  ...  p n R n  k 1
pk Rk
Trong đó Rk: khả năng sinh lợi thứ k với xác suất xuất hiện pkvới n

• Sử dụng thông tin quá khứ: 

k 1
pk  1
Chú ý: để xác định E(R) tin cậy, thường sử dụng 60 số liệu quá khứ tháng
(tương đương 5 năm)
n

R  R 2  ...  R n R
t 1
t
E (R)  R  1 
n n
76
 TÍNH TOÁN SINH LỢI

4. Kỳ vọng sinh lợi một tập cổ phiếu:

– Nhà đầu tư mua một tập cổ phiếu, kỳ vọng sinh lợi của một tập cổ
phiếu E(Rp) là bằng giá trị trung bình tạo bởi kỳ vọng sinh lợi của các
cổ phiếu trong tập. n
E( Rp )  x1 E( R1 )  x2 E( R2 )  ...  xn E( Rn )   xi E( Ri )
i 1
Trong đó xi : tỷ lệ vốn đầu tư cổ phiếu i
n : số cổ phiếu trong tập
E(Ri) : kỳ vọng sinh lợi cổ phiếu i
Chú ý:
n
1) Tổng
 xi  1
2) Giá trị của x1i có thể > 0 hay < 0 (khi mua xi>0, khi bán xi>0)

77
 TÍNH TOÁN SINH LỢI

Ví dụ: Nhà đầu tư mua một tập cổ phiếu 10.000USD mua tập cổ phiếu 2
loại A và B. Dự đoán E(RA ) = 10% và E(RB) = 25%, lãi tức vay để mua
cổ phiếu r = 12%. Tính toán:
a) Đầu tư 4000USD loại cổ phiếu A và 6000USD loại cổ phiếu B
b) Nhà đầu tư vay 5000USD và đầu tư 15000USD loại cổ phiếu B
Giải
a) Áp dụng công thức trên, ta có:
 4000   6000 
E ( Rp )  x AE (RA )  xB E (RB )    0,1    0,25  19%
 10000   10000 
b) xr = -tiền vay/ vốn đầu tư cho tập dự án
 15000   5000 
E (Rp )  xB E( RB )  xr .n    0, 25    0,12  31,50%
 10000   10000 

78
 TÍNH TOÁN RỦI RO (1 loại cổ phiếu)

1. Tính rủi ro một cổ phiếu: 2 phương pháp tiếp cận

– Phương pháp xác suất: Rủi ro của cổ phiếu được đo bằng
phương sai hoặc độ lệch chuẩn
• Phương sai:

Var(R)  2 (R)
2 2 2
 p1  R1  E(R)  p2  R2  E(R)  ...  pn Rn  E(R)
n 2

 pk  Rk  E(R)
k1
• Độ lệch chuẩn:

 (R)  V ar ( R )

79
 TÍNH TOÁN RỦI RO (1 loại cổ phiếu)

Ví dụ:
– Giả sử phân bố xác suất các giá trị sinh lợi một cổ
phiếu
Sinh lợi Xác suất
-0,10 0,20
0 0,30
0,15 0,25
0,20 0,15
0,25 0,10
a) Tính E(R)
b) Tính phương sai và độ lệch chuẩn
80
 TÍNH TOÁN RỦI RO (1 loại cổ phiếu)

Giải
a) Tính kỳ vọng:
E ( R )  (0, 20 )(  0, 10 )  (0, 30) (0)  (0, 2 5)(0, 15)
 ( 0,1 5)(0, 20)  (0, 10 )(0, 2 5)  75 %
b) Tính độ lệch chuẩn:
Var( R)   2 (R)  0, 20(0,10  0, 0725)2  0,30(0  0,0725)2
 0, 25(0,15  0,0725)2  0,15(0,20  0,0725)2
 0,10(0,25  0, 0725)2  0,0146

Nhận xét: sinhlợi

( R)của
 cổ0,phiếu
0146sẽ dao
0,1208
độngtrong
12, 08%
khoảng

 E ( R)   ( R )  , E ( R )   ( R ) 
(0,0725  0,1208),(0,0725  0,1208)  0,0483, 0,1933
81
 TÍNH TOÁN RỦI RO (1 loại cổ phiếu)

• Phương pháp dựa theo số liệu quá khứ: dựa vào số liệu quá khứ
của một loại cổ phiếu, ta xác định được phương sai:
(R1  R)2  (R2  R)2  ...  (Rn  R)2 n (Rt  R)2
Var(R)  
n 1 t1 n 1
Ví dụ: Trong thời kỳ 2000-2005, thời giá của cổ phiếu doanh nghiệp
XYZ được thống kê như sau:
Thời giá 31/12/2000 : 28 USD
Thời giá 31/12/2001 : 31 USD
Thời giá 31/12/2002 : 36 USD
Thời giá 31/12/2003 : 33 USD
Thời giá 31/12/2004 : 35 USD
Thời giá 31/12/2005 : 42 USD
a) Tính toán kỳ vọng sinh lợi cổ phiếu XYZ năm 2006 bằng cách
sử dụng số liệu quá khứ
b) Tính toán phương sai và độ lệch sinh lợi cổ phiếu

82
 TÍNH TOÁN RỦI RO

Giải
a) Kỳ vọng sinh lợi cổ phiếu XYZ năm 2006:
R2001 = (31-28)/28 = 0,1071
R2002 = (36-31)/31 = 0,1613
R2003 = (33-36)/36 = -0,0833
R2004 = (35-33)/33 = 0,0606
R2005 = (42-35)/35 = 0,20

0,1071  0,1613  0,0833  0,0606  0, 20

E (R)   8,91%
b) Kỳ vọng sinh lợi cổ phiếu XYZ5năm 2006:

Var( R)   2 ( R)  [(0,1071  0,0891)2  (0,1613  0, 0891) 2

 (  0,0833071  0,0891) 2  (0, 0606  0, 0891) 2
 (0, 20  0, 0891) 2 ]/4=0,0121
 ( R)  0,11  11%
83
 TÍNH TOÁN RỦI RO (tập hợp 2 cổ phiếu)

2. Tính toán rủi ro của một tập hợp:

Tính toán rủi ro của một tập hợp phức tạp hơn tính kỳ vọng
sinh lợi vì trong tính toán rủi ro phải tính đến sự biến đổi về
sinh lợi mỗi cổ phiếu, độ phụ thuộc giữa sinh lợi cổ phiếu
trong tập hợp. Dựa theo quan điểm thống kê, mức độ phụ
thuộc được đo bằng hiệp phương sai hoặc hệ số tương
quan, sẽ được trình bày sau đây:

84
 TÍNH TOÁN RỦI RO (tập hợp 2 cổ phiếu)
HIỆP PHƯƠNG SAI:
• Hiệp phương sai giữa các hệ số sinh lợi 2 cổ phiếu i và j

cov( Ri , Rj )  p1  Ri1  E( Ri ) Rj1  E( Rj )  p2  Ri 2  E( Ri ) R j2  E(R j )

 ...  pn  Rin  E(Ri )  Rjn  E( Rj )
n
Rcov
ik (:Risinh 
, Rj ) lợi pk phiếu
cổ i ) 
Rik  E(iRtrong R jktrạng j )
 E( Rthái
 k
k 1
Rjk : sinh lợi cổ phiếu j trong trạng thái k
pk : xác suất ứng với trạng thái k
Ví dụ nếu p=0,10, Ri1=8%, Rj1=12% có nghĩa là với 10 cơ hội/100 sinh
lợi của cổ phiếu j: 8% đồng thời cổ phiếu j: 12%
• Công thức trên cho thấy Rik và Rjk có thể lớn hoặc nhỏ hơn kỳ
vọng tương ứng.
• Nếu Rik - E(Ri) và Rjk - E(Rj) cùng dấu thì cov(Rj, Rj) > 0 và
ngược lại cov(Rj, Rj) < 0

85
 TÍNH TOÁN RỦI RO (2tập hợp cổ phiếu)

Hệ số tương quan là đại lượng thứ 2 để đo mức phụ thuộc

giữa các hệ số sinh lợi của 2 cổ phiếu, bằng tỷ số giữa hiệp
phương sai và tính các độ lệch chuẩn.
Cov ( R i , R j )
 ( Ri , R j ) 
 ( R i ) ( R j )
Hệ số tương quan luôn cùng dấu với hiệp phương sai
Hệ số tương quan thay đổi giữa giá trị –1 và +1
Hệ số tương quan: +1 khi có liên hệ dương giữa các chuyển
động cùa Ri và Rj
Hệ số tương quan: -1 khi có liên hệ âm giữa các chuyển động
cùa Ri và Rj
Hệ số tương quan: 0 khi các yếu tố chuyển động của Ri và Rj
độc lập 86
 TÍNH TOÁN RỦI RO (tập hợp 2 cổ phiếu)

Phương sai của tập hợp hai cổ phiếu i và j

Var ( R p )  xi2Var ( R i )  x 2j Var ( R j )  2 xi x j cov( Ri , R j )

Công thức này cho ta thấy tổng rủi ro của hệ số sinh lợi tập hợp gồm 2 cổ
phiếu, phụ thuộc:
. Phương sai mỗi cổ phiếu, Var(Ri) và Var(Rj)
. Hiệp phương sai giữa i và j, cov(Ri, Rj)
. Tỷ lệ các cổ phiếu trong tập hợp, xi và xj
Ta có quan hệ: cov( R i , R j )   ( R i , R j )  ( R i ) ( R j )
Từ các phương trình trên cũng có thể viết
Var ( R p )  xi2Var ( R i )  x 2j Var ( R j )  2 xi x j ( R i ) ( R j )  ( R i , R j )
Nhận xét: Hệ số tương quan giữa 2 cổ phiếu càng bé thì phương sai sẽ nhỏ đi,
 (Ri, R j )  0
rủi ro của rập hợp bé nhất khi
87
 VÍ DỤ

Ví dụ: Tính cov(Ri, Rj) biết

k pk Rik Rjk
1 0,10 0,08 0,12
2 0,20 0 0,04
3 0,30 0,20 0,40
4 0,40 -0,12 -0,24
Giải
E(Ri) = (0,10)(0,08)+(0,20)(0)+(0,30)(0,20)+(0,40)(-0,12) = 0,02
E(Rj) = (0,10)(0,12)+(0,20)(0,04)+(0,3)(0,4)+(0,4)(-0,24) = 0,044
Cov(Ri,Rj) = (0,10)(0,08-0,02)(0,12-0,044)+(0,20)(0-0,02)(0,04-0,044)
+ (0,40)(-0,12-0,02)(-0,24-0,044) = 0,0356
Kết quả cho thấy hệ số sinh lợi của cổ phiếu i và j cùng hướng
Trường hợp nếu có số liệu quá khứ hệ số sinh lợi của CP i & j, ta sẽ tính được
hiệp phương sai giữa hệ số sinh lợi các CP này theo công thức
n ( Rit  R )( R jt  R )
Cov( Ri , R j )   88
t 1 n 1
 VÍ DỤ

Ví dụ: Giả sử sinh lợi được đánh giá đối với CP i & j trong 6 năm
gần đây:
Năm Rit Rjt
2000 0,10 0,08
2001 0,32 0,17
2002 -0,08 0,02
2003 0,18 0,10
2004 0,09 0,40
2005 0,17 0,13
Tính cov(Ri, Ri)
Giải
= (0,10 + 0,32 - 0,08 + 0,18 + 0,09 + 0,17)/6= 0,13
R=i(0,08 + 0,17 + 0,02 + 0,10 + 0,40 + 0,13)/6 = 0,15
Rj

89
 VÍ DỤ

Cov(Ri,Rj) = [(0,10-0,13)(0,08-0,15)+(0,32-0,13)(0,17-0,15)
+(-0,08-0,13)(0,02-0,15)+(0,18-0,13)(0,10-0,15)
+ (0,09-0,13)(0,40-0,15)(0,07-0,13)(0,13-0,15)]/5
= 0,0356
Chú ý:
1. Trong thực tế, để đánh giá chính xác, người ta phải sử dụng nhiều
số liệu thống kê (ví dụ 60 tỷ lệ lãi tháng)
2. Trong trường hợp hiệp phương sai chưa đủ để xác định sự phụ
thuộc giữa các hệ số sinh lợi các cổ phiếu, phải sử dụng đến hệ số
tương quan

90
Ví dụ: phân tích và dự đoán liên quan đến 2 cổ phiếu i
và j với các số liệu như sau
 ( R i )  20 % E ( R i )  15 %
 ( R j )  30 % E ( R j )  18 %
cov( R i , R j )   0 . 004
Nhà đầu tư bỏ ra một số tiền: 1000 USD
A/ Tính độ lệch chuẩn của tập hợp nhà đầu tư với tỷ lệ: 40% cho cổ phiếu i
60% cho cổ phiếu j
B/ Tính kỳ vọng và độ lệch chuẩn của tập hợp nếu nhà đầu tư vay 1500 USD
với lãi suất
10% và đầu tư số tiền này, cũng như số tiền có ban đầu, cho cổ phiếu i.
400 2 600 2Giải 2 400 600
a / Var ( R )  (
p ) ( 0 . 20 ) 2  ( ) ( 0 . 30 )  2 ( )( )(  0 . 004 )  0 . 0369
1000 1000 1000 1000
 ( R p )  19 . 21 %
2500  1500
b / E (R p )  ( )( 0 . 15 )  ( )( 0 . 10 )  22 . 50 %
1000 1000
2500 2  1500 2 2500  1500
Var ( R p )  ( ) ( 0 . 20 ) 2  ( ) (0 ) 2  2 ( )( )( 0 )  0 . 25
1000 1000 1000 1000
 ( R p )  50 % 91
Nhận xét:
• Vay vốn làm nhà đầu tư tăng được kỳ vọng tập
hợp.
• Vay vốn cũng làm tăng phương sai của tập
hợp, rủi ro cao hơn.

92
 Rủi ro một tập hợp gồm n cổ phiếu

Phương sai: n
2
n n
Var ( R p )  x i var( Ri )    xi x j cov( Ri , R j )
i 1 i 1 j 1
n số hạng phương sai n(n-1) số hạng hiệp phương sai
Chú ý: phương sai của biến thay đổi phù hợp với hiệp phương sai với chính
nó, có nghĩa là: Var (Ri) = Cov(Ri, Rj) nên phương trình trên viết được
n n
Var ( R p )  x x i j cov( R i , R j )
i 1 j 1
Ví dụ: Nhà đầu tư có các thông số của 3 cổ phiếu 1, 2 và 3
Var(R1) = 0.002 Cov(R1, R2) = -0.0008
Var(R2) = 0.001 Cov(R2, R3) = 0.0006
Var(R3) = 0.004 Cov(R1, R3) = 0.0004
Tính phương sai của hệ số sinh lợi tập hợp với cơ cấu:
X1 = 0.20 ; x2 = 0.30 ; x3 = 0.50

93
 Giải:
3 3 3
Tính 2
Var ( R p )   x var( R i )    xi x j cov( Ri , R j )
i
i 1 i 1 j 1

Var ( R p )  x 12 var( R 1 )  x 22 var( R 2 )  x 32 var( R 3 )

 x 1 x 2 cov( R 1 , R 2 )  x 1 x 3 cov( R 1 , R 3 )  x 2 x 3 cov( R 2 , R 3 )
 x 2 x 1 cov( R 2 , R 1 )  x 3 x 1 cov( R 3 , R 1 )  x 3 x 2 cov( R 3 , R 2 )
Vì cov(Ri, Rj) = cov(Rj, Ri) nên ta đơn giản hoá:
Var ( R p )  x 12 var( R 1 )  x 22 var( R 2 )  x 32 var( R 3 )
 2 x 1 x 2 cov( R 1 , R 2 )  2 x 1 x 3 cov( R 1 , R 3 )
 2 x 2 x 3 cov( R 2 , R 3 )
Var ( R p )  ( 0 . 2 ) 2 ( 0 . 002 )  ( 0 . 3 ) 2 ( 0 . 001 )  ( 0 . 5 ) 2 ( 0 . 004 )
 ( 2 )( 0 . 2 )( 0 . 3 )(  0 . 0008 )  2 ( 0 . 2 )( 0 . 5 )( 0 . 0004 )
 ( 2 )( 0 . 3 )( 0 . 5 )( 0 . 0006 )  0 . 00133 94
 Phương pháp giải bài toán đầu tư trong điều kiện thông
tin bất định
Áp dụng lý thuyết trũ chơi
E F F1 F2 F3 ... Fj ... Fn
E1 e11 e12 e13 e1j e1n
E2 e21 e22 e23 e2j e2n
Lựa chọn quyết định
E3 e31 e32 e33 e3j e3m
Ma trận quyết định .
Ei ei1 ei2 ei3 eij ein
.
Em em1 em2 em3 emj emn

Trong đó: Ei: i  1, m phương án quyết định i với m phương án

Fj: j  1, n trạng thái j với n trạng thái
eị: giá trị mục tiêu quyết định chiến lược i với trạng thái j
(hiệu quả hay chi phí: VD như NPV hay PVC)
Thông thường ta lựa chọn chiến lược Ei có max ei (với ei là hiệu quả)
Ei có min ei (với ei là chi phí)
Nhược điểm, lựa chọn Ei như vậy không chắc chắn vì có nhiều trạng thái Fj, có thể xuất
hiện ngẫu nhiên trạng thái xấu.
95
Bổ sung các tiêu chuẩn quyết định theo lý thuyết trò chơi.
 Các tiêu chuẩn quyết định
1. Tiêu chuẩn minimax (và maximin)

Z MM  max eir trong ®ã eir = min eÞj

i
TiÕn tr×nh lùa chän chiÕn l­îc Ei:
- T×m gi¸ trÞ nhá nhÊt eir cña tõng chiÕn l­îc theo c¸c tr¹ng th¸i
- Chän chiÕn l­îc cã gi¸ trÞ lín nhÊt trong c¸c gi¸ trÞ nhá nhÊt
Tr­êng hîp nµy ¸p dông víi ma trËn hiÖu qu¶
Z MM  min eir' trong ®ã e’ir = max eÞj
i
TiÕn tr×nh lùa chän chiÕn l­îc Ei:
- T×m gi¸ ttrÞ lín nhÊt e’ir cña tõng chiÕn l­îc theo tr¹ng th¸i
- Chän chiÕn l­îc cã gi¸ trÞ nhá nhÊt trong gi¸ trÞ lín nhÊt
¸p dông ®èi víi ma trËn chi phÝ

Ví dụ F1 F2 eir max eir e’ir min e’ir

E1 1 100 1 100
E2 1.1 1.1 1.1 1.1 1.1 1.1

Kết quả chọn chiến lược E2 cho cả 2 trường hợp ma trận hiệu quả hoặc chi phí 96
 2. Tiªu chuÈn Hurwicz
Kết hợp giữa 2 tiêu chuẩn minimax và maximin với hệ số trọng c
Tiêu chuẩn lựa chọn:
Z  max e
HW ir
i
trong đó eir  c min eij  (1  c ) max eij
i j

VD: Ma trận hiệu quả đầu tư, với hệ số trọng c = 0.7

F 1 F2 F3 Min Max c min eÞj (1-c)maxeij Tæng

eÞj eÞj eir
E1 18 35 5 5 35 E1 0.7*5=3.5 0.3*35=10.5 14.0
E2 20 14 25 14 25 E2 0.7*14=9.8 0.*25=7.5 17.3
E3 12 15 30 15 30 E3 0.7*15=8.4 0.3*30=9.0 17.4

Theo tiêu chuẩn Z HW  max

i
eir =17.4 chọn chiến lược E3
97
 3. Tiªu chuÈn Savage
Tiêu chuẩn này còn gọi là tiêu chuẩn tổn thất hay hối tiếc bé nhất
Ký hiệu:
a ij  max e ij  eij
i
eir  max a ij  max ( max e ij  eij )
j j i

Tiêu chuẩn lựa chọn: Z s  min eir  min [ max ( max eij  eij )]
j i j i

VD: Ta sử dụng VD trên, lập được ma trận tổn thất hoặc hối tiếc
(Regret-Matric)

F1 F2 F3 max a ij
j

E1 2 0 25 25
E2 0 21 5 21
E3 8 20 0 20

Theo tiêu chuẩn Zs = 20 Chọn chiến lược E3 98

 4. Tiªu chuÈn Bayes - Laplace
Tiªu chuÈn nµy kÕt hîp gi÷a lý thuyÕt trß ch¬i vµ x¸c suÊt
Tiªu chuÈn lùa chän:
Z BL  max eir
n i

trong đó e ir   e ij pvới
j pj là xác suất xuất hiện trạng thái Fj , p j 1
j 1

VD: Số liệu NPV 2 dự án với 3 tình huống

F1(p1 =0.2) F2 (p2 =0.6) F3 (p3 =0.2)
E1 400 500 600
E2 0 500 1000

Dự án E1 có e1r = 400*0.2 +0500*0.6 + 600*0.2 = 500

E2 có e2r = 0*0.2 + 500*0.6 + 1000*0.2 = 500
 21 = (400 - 500)2*0.2 + (500 - 500)2*0.6 + (600 - 500)2*0.2
= 400  1 = 63
 22 = (0 - 500)2*0.2 + (500 - 500)2*0.6 + (1000 - 500)2*0.2
= 100000  2 = 316 99
2 phương án có kỳ vọng bằng nhau, nhưng  1<  2 chọn dự án E1