‫‪CMA - Section E.2 (2) - part 2 Lecture No.

44 - Ahmed Samir‬‬

‫حساب صافي القيمة الحالية (‪: )Calculation of Net Present Value‬‬

‫مثال ‪ : 1‬سلسلة من التدفقات النقدية غير المتساوية (‪: )A Series of Unequal Cash Flows‬‬

‫بالعودة إلى مثال خطة الشركة لشراء قطعة جديدة من المعدات ‪ :‬تفكر الشركة في شراء قطعة جديدة من المعدات النشاء خط إنتاج‬
‫جديد‪ .‬ستتكلف المعدات ‪ $ 125.000‬بما في ذلك تكاليف اإلعداد والتركيب واالختبار‪ .‬التدفقات النقدية السنوية المقدرة قبل الضريبة‬
‫استثمارا أوليًا في رأس المال‬
‫ً‬ ‫(‪ )estimated before-tax annual cash flow‬من العمليات هي ‪ $50.000‬وسيتطلب االستثمار‬
‫العامل ( ‪ )initial investment in working capital‬بقيمة ‪ .$25.000‬القيمة المقدرة للخردة (‪)estimated salvage value‬‬
‫في نهاية السنة ‪ 9‬هي ‪ .$10.000‬تمتلك الشركة معدل ضريبة دخل فعال بنسبة ‪.٪30‬‬
‫سيكون عمر المعدات االقتصادية (‪ )economic life‬تسع سنوات ولكن سيتم اهالكها لألغراض الضريبية على مدى سبع سنوات‬
‫باستخدام نظام االسترداد المعجل للتكاليف )‪ .(MACRS‬معدالت اهالك نظام االسترداد المعجل للتكاليف )‪ (MACRS‬لكل من السنوات‬
‫الثماني (باستخدام حساب اهالك نصف السنة (‪ )half year convention‬هي ‪:‬‬

‫فيما يلي حساب صافي القيمة الحالية للمشروع‪.‬‬

‫* استرداد رأس المال الصادر (‪.)Recovery of released working capital‬‬

‫‪1‬‬ ‫‪www.accountingwithahmedsamir.com‬‬
 ‫‪CMA - Section E.2 (2) - part 2 Lecture No.44 - Ahmed Samir‬‬

‫يبلغ التدفق النقدي التراكمي المتوقع المخصوم في نهاية المشروع وهو صافي القيمة الحالية ‪ .$92.145.47‬كما أن صافي القيمة‬
‫الحالية للمشروع هو أيضًا مجموع كافة التدفقات النقدية الواردة والصادرة من المشروع على مدى عمره مطروحا ً منه االستثمار‬
‫األولي‪ .‬في هذه الحالة يكون مجموع كل التدفقات النقدية المخصومة من المشروع على مدى عمره ‪ $242.145‬في حين يبلغ صافي‬
‫االستثمار ‪ .$150.000‬وبالتالي فإن صافي القيمة الحالية هو ‪.$92.145 = $150.000 - $242.145‬‬
‫نظرا ألن صافي القيمة الحالية إيجابي فإن هذا المشروع مقبول (‪.)this project is acceptable‬‬
‫ً‬
‫إذا كانت جميع التدفقات النقدية المتوقعة في المستقبل إيجابية فيمكن حساب صافي القيمة الحالية على النحو التالي ‪:‬‬
‫صافي القيمة الحالية )‪ = )NPV‬القيمة الحالية (‪ )PV‬لصافي التدفقات النقدية المتوقعة المستقبلية ‪ -‬االستثمار األولي‬
‫‪NPV = PV of future expected net cash inflows - initial investment‬‬

‫إذا كانت بعض التدفقات النقدية الصافية المتوقعة في المستقبل سلبية فسيتم حساب صافي القيمة الحالية بنفس الطريقة التي تم بها في‬
‫المثال أعاله باستثناء أن التدفقات النقدية المخصومة السلبية تقلل من التدفقات النقدية التراكمية المخصومة‪.‬‬
‫ملحوظة ‪ :‬يتم ضرب التدفقات النقدية الصادرة في السنة ‪ 0‬في ‪ 1.000‬على سطر "عامل القيمة الحالية (‪ )PV‬بقيمة ‪ " $1‬في تحليل‬
‫التدفق النقدي ألنها إلى حد ما مخفضة بالفعل‪ .‬تحدث عند النقطة التي يتم فيها خصم جميع التدفقات النقدية المستقبلية‪.‬‬
‫إذا تم التخطيط للتدفقات النقدية اإلضافية للفترات المستقبلية فسوف يتعين إدراج هذه التدفقات النقدية اإلضافية على أنها انخفاض في‬
‫صافي التدفقات النقدية المستقبلية وخصمها معهم‪.‬‬

‫‪2‬‬ ‫‪www.accountingwithahmedsamir.com‬‬
 ‫‪CMA - Section E.2 (2) - part 2 Lecture No.44 - Ahmed Samir‬‬

‫مثال ‪ : 2‬سلسلة من التدفقات النقدية المتساوية (‪: )A Series of Equal Cash Flows‬‬

‫يمثل المثال السابق تحليل صافي القيمة الحالية حيث يختلف صافي التدفقات النقدية بعد الضرائب لكل سنة‪ .‬إذا كان صافي التدفقات‬
‫النقدية بعد الضريبة الالحقة للسنة ‪ 0‬بما في ذلك الدرع الضريبي لالهالك هو نفسه خالل كل سنة من عمر المشروع (يشمل العام‬
‫األخير) وإذا كان معدل الخصم هو نفسه طوال عمر المشروع يمكن خصم القيمة الحالية للتدفقات النقدية المتوقعة كمبلغ سنوي‪.‬‬
‫صا االستثمار األولي محسوبًا في خطوتين ‪:‬‬
‫صافي القيمة الحالية لالستثمار هو القيمة الحالية للتدفقات النقدية ناق ً‬
‫‪ )1‬القيمة الحالية للتدفقات النقدية هي ‪:‬‬
‫القيمة الحالية (‪ )PV‬للتدفقات النقدية = القيمة الحالية (‪ )PV‬للدفعات العادية × التدفق النقدي السنوي‬
‫‪PV of cash inflows = PV of ordinary annuity i, n × Annual cash flow‬‬

‫‪ )2‬صافي القيمة الحالية (‪ )NPV‬للمشروع هي ‪:‬‬

‫صافي القيمة الحالية (‪ = )NPV‬القيمة الحالية (‪ )PV‬للتدفقات النقدية الواردة ‪ -‬االستثمار األولي‬
‫‪NPV = PV of cash inflows - Initial investment‬‬

‫نظرا لنمو المبيعات األخير تخطط شركة للنفط لشراء ناقلة إضافية‪ .‬الشاحنة الجديدة تكلفتها ‪ .$100.000‬تقدر الشركة التدفقات‬
‫مثال ‪ً :‬‬
‫النقدية بعد الضريبة من الشاحنة الجديدة بما في ذلك تأثير درع ضريبة االهالك على النقد بـ ‪ $20.000‬في السنة وستستمر الشاحنة‬
‫لمدة سبع سنوات‪ .‬يبلغ معدل العائد المطلوب للشركة ‪ .٪10‬وال تتوقع الشركة أي قيمة خردة‪ .‬معدل ضريبة الشركة ‪.٪40‬‬

‫باستخدام العامل من القيمة الحالية لجدول االيراد لمدة ‪ ٪10‬لمدة ‪ 7‬سنوات لخصم التدفقات النقدية المستقبلية فإن القيمة الحالية للتدفقات‬
‫النقدية هي ‪:‬‬
‫القيمة الحالية (‪ )PV‬من التدفقات النقدية = القيمة الحالية (‪ )PV‬للدفعات العادية ‪$20.000 × 7 = n , ٪10 = i‬‬

‫القيمة الحالية (‪ )PV‬من التدفقات النقدية = ‪$97.360 = $20.000 × 4.868‬‬

‫صافي القيمة الحالية )‪ )NPV‬هو ‪:‬‬

‫صافي القيمة الحالية )‪ = )NPV‬القيمة الحالية (‪ )PV‬التدفقات النقدية ‪ -‬االستثمار األولي‬

‫صافي القيمة الحالية = ‪)$2.640( = $100.000 - $97.360‬‬

‫نظرا ألن صافي القيمة الحالية )‪ )NPV‬لشاحنة ناقلة النفط الجديدة سلبية يجب رفض هذا المشروع‪.‬‬
‫ً‬

‫‪3‬‬ ‫‪www.accountingwithahmedsamir.com‬‬
 ‫‪CMA - Section E.2 (2) - part 2 Lecture No.44 - Ahmed Samir‬‬

‫ملحوظة ‪ :‬تُستخدم القيمة الحالية (‪ )PV‬للدفعات العادية ‪( ordinary annuity‬الدفعات المتأخرة ‪ )annuity in arrears‬في األمثلة‬
‫السابقة وغيرها في هذا القسم ألنه في الموازنة الرأسمالية بطرق التدفقات النقدية المخصومة ( ‪capital budgeting discounted‬‬
‫‪ ) cash flow methods‬يفترض حدوث التدفقات النقدية المتوقعة في نهاية كل فترة من أجل التبسيط‪ .‬القيمة الحالية (‪ )PV‬لعامل‬
‫الدفعات المستخدم في المثال السابق هو العامل المعطى في القيمة الحالية (‪ )PV‬لجدول الدفعات لمعدل الخصم ومدة المشروع‪ .‬بالنسبة‬
‫لمعظم أغراض الموازنة الرأسمالية استخدم العامل من الجدول ألن التدفقات النقدية المتساوية ستحدث في نهاية كل عام‪.‬‬
‫ومع ذلك إذا حددت المسألة أن التدفقات النقدية تحدث في بداية كل فترة فإن المبلغ السنوي يُسمى الدفعات المستحقة (‪.)annuity due‬‬
‫لحساب القيمة الحالية للتدفقات النقدية للسداد السنوي المستحق إما أن تفترض أن كل تدفق نقدي يحدث في نهاية الفترة السابقة أو يعدل‬
‫باستخدام العامل لفترة واحدة أقل وإضافة ‪ 1.000‬إلى العامل الناتج‪.‬‬
‫على سبيل المثال إذا حدثت التدفقات النقدية في الدفعات المذكورة أعاله في بداية كل عام بدالً من نهايتها فستتلقى الشركة ‪$20.000‬‬
‫في السنة ‪( 0‬أي بداية السنة األولى) لن يتم خصمها باإلضافة إلى ‪ 6‬أخرى تدفقات نقدية سنوية قدرها ‪ $20.000‬في نهاية السنوات‬
‫‪( 6-1‬أي في بداية السنوات ‪ .)7-2‬إن عامل القيمة الحالية لاليراد السنوي بنسبة ‪ ٪10‬لمدة ‪ 6‬سنوات هو ‪ .4.355‬يمكن احتساب‬
‫القيمة الحالية (‪ )PV‬للتدفقات النقدية المتوقعة بإضافة ‪ 1.000‬إلى عامل القيمة الحالية لاليرادات العادية بنسبة ‪ ٪10‬لمدة ‪ 6‬سنوات‬
‫على النحو التالي ‪:‬‬
‫‪$107.100 = )4.355 + 1.000( × $20.000‬‬
‫بدالً من ذلك يمكن حساب القيمة الحالية للتدفقات النقدية المتوقعة بهذه الطريقة ‪:‬‬
‫‪$107.100 = )$4.355 × 20.000( + $20.000‬‬
‫الطريقة الثالثة هي ضرب القيمة الحالية لعامل االيراد العادي في ‪ + 1‬معدل الخصم أو ‪ 1.10‬في هذا المثال‪ .‬عامل االيراد العادي‬
‫لمدة سبع سنوات بنسبة ‪ ٪10‬هو ‪ . 4.868‬الستخدام هذا العامل لحساب القيمة الحالية لعائد سنوي قدره ‪ ٪ 10‬اضربه في ‪.1.10‬‬
‫العامل الناتج هو ‪.5.3548‬‬
‫‪( $107.096 = $5.3548 × 20.000‬الفرق بسبب التقريب‪).‬‬
‫باستثمار مبدئي قدره ‪ $ 100.000‬فإن صافي القيمة الحالية إذا كانت التدفقات النقدية التي سيتم استالمها في بداية كل فترة مقبلة هي‬
‫‪.$7.100 = $100.000 - $107.100‬‬
‫من ا لضروري معرفة طريقة واحدة فقط الستخدام القيمة الحالية لعامل الدفعات العادية للعثور على القيمة الحالية لعائد سنوي مستحق‪.‬‬

‫‪4‬‬ ‫‪www.accountingwithahmedsamir.com‬‬
 ‫‪CMA - Section E.2 (2) - part 2 Lecture No.44 - Ahmed Samir‬‬

‫مثال ‪ : 3‬سلسلة من التدفقات النقدية المتساو ية مع مبلغ واحد غير متساوي في النهاية‬
‫( ‪: )A Series of Equal Cash Flows with One Unequal Amount at the End‬‬

‫في كثير من األحيان سيختلف التدفق النقدي للسنة النهائية عن التدفقات النقدية في السنوات السابقة ألنه ‪:‬‬
‫‪ .1‬تم بيع األصول المستخدمة في المشروع (‪.)the assets used in the project are sold‬‬

‫‪ .2‬رأس المال العامل المربوط بالمشروع يمكن استردادها في نهاية المشروع ( ‪working capital tied up in the project may‬‬
‫‪.)be released at the end of the project‬‬

‫حيث يتم ‪:‬‬

‫‪ .1‬بيع المخزون النهائي (‪.)final inventory is sold‬‬

‫‪ .2‬ويتم تحصيل الحسابات المستحقة القبض النهائية (‪.)final receivables are collected‬‬

‫يمكن خصم التدفقات النقدية ا لمتوقعة في المستقبل والتي تكون بنفس المبلغ كمبلغ سنوي بينما يتم خصم التدفقات النقدية المتوقعة‬
‫المستقبلية المختلفة كمبلغ واحد‪.‬‬
‫نظرا لنمو المبيعات األخير تخطط شركة النفط لشراء‬
‫مثال باستخدام نفس الحقائق كما في المثال السابق ولكن مع إضافة قيمة الخردة ‪ً :‬‬
‫ناقلة إضافية‪ .‬الشاحنة الجديدة تكلف ‪ .$100.000‬تقدر الشركة تدفقات نقدية بعد الضريبة (‪ )after-tax cash flows‬من الشاحنة‬
‫الجديدة بما في ذلك تأثير درع ضريبة االهالك على النقد ستكون ‪ $20.000‬في السنة وستستمر الشاحنة لمدة سبع سنوات‪ .‬يبلغ معدل‬
‫العائد المطلوب للشركة ‪ .٪10‬وتتوقع الشركة أنها ستتمكن في نهاية سبع سنوات من بيع الشاحنة مقابل ‪ .$30.000‬سيتم اهالك‬
‫الشاحنة بالكامل لألغراض الضريبية وبالتالي فإن المبلغ الكامل المستلم سيخضع للضريبة كربح‪ .‬معدل ضريبة الشركة ‪.٪40‬‬
‫لن يكون التدفق النقدي بعد الضريبة في السنة السابعة من المشروع هو نفسه مثل جميع التدفقات النقدية األخرى بعد الضرائب‪ .‬سيكون‬
‫أكبر بمقدار ‪ $30.000‬ناقص الضريبة بنسبة ‪ ٪40‬أو ‪ .$ 18.000‬ال يزال من الممكن استخدام القيمة الحالية لعامل سنوي للوصول‬
‫الى القيمة الحالية للتدفقات النقدية السنوية الستة المتساوية ومن ثم يمكن استخدام القيمة الحالية لعامل واحد دوالر للوصول الى القيمة‬
‫الحالية للتدفق النقدي للسنة السابعة‪.‬‬
‫القيمة الحالية (‪ )PV‬من التدفقات النقدية السنوات ‪: 6-1‬‬

‫القيمة الحالية (‪ )PV‬للدفعات العادية ‪= $20.000 × 6 = n , ٪10 = i‬‬

‫‪$87.100‬‬ ‫‪$ 20.000 × 4.355‬‬

‫باإلضافة إلى ‪ :‬القيمة الحالية (‪ )PV‬بقيمة ‪= ){)0.40 - 1( × $30.000} + $20.000( × 7 = n , ٪10 = i $1‬‬

‫‪19.494‬‬ ‫‪$38.000 × 0.513‬‬

‫القيمة الحالية للتدفقات النقدية الواردة للمشروع ( ‪)Present value of cash inflows of the project‬‬

‫‪$106.594‬‬
‫‪100.000‬‬ ‫مطروحا ً منه ‪ :‬االستثمار األولي‬

‫‪$6.594‬‬ ‫صافي القيمة الحالية )‪) NPV‬‬

‫تسببت إضافة قيمة الخردة عند إنهاء المشروع في تغير صافي القيمة الحالية من مبلغ سلبي إلى مبلغ إيجابي‪ .‬هذا المشروع مقبول‬
‫اآلن (‪.)This project is now acceptable‬‬

‫‪5‬‬ ‫‪www.accountingwithahmedsamir.com‬‬
 ‫‪CMA - Section E.2 (2) - part 2 Lecture No.44 - Ahmed Samir‬‬

‫مثال ‪ : 4‬دفعة ‪ /‬ايراد دائم (‪: )A Perpetual Annuity‬‬

‫تسمى التدفقات النقدية التي تستمر وتواصل دون نهاية "تيار من التدفقات النقدية الدائمة ‪ ."stream of perpetual cash flows‬إذا‬
‫كانت المبالغ السنوية متشابهة فإن التدفق النقدي يسمى "الدفعة الدائمة ‪."A Perpetual Annuity‬‬

‫القيمة الحالية لتيار من التدفقات النقدية الدائمة والمتساوية تدعى نموذج توزيع األرباح بدون نمو ( ‪Zero Growth Dividend‬‬
‫‪ )Model‬والذي يستخدم أيضًا لتقييم األسهم الممتازة‪ .‬حساب صافي القيمة الحالية للدفعة الدائمة هو عملية من خطوتين ‪:‬‬

‫‪ )1‬القيمة الحالية للتدفقات النقدية الواردة السنوية (‪ )present value of the annual cash inflows‬هي ‪:‬‬

‫القيمة الحالية (‪ = )PV‬التدفق النقدي السنوي ÷ معدل العائد المطلوب‬

‫‪PV = Annual cash flow ÷ Required rate of return‬‬

‫‪ )2‬صافي القيمة الحالية للمشروع (‪ )net present value of the project‬هو القيمة الحالية المحسوبة في الخطوة ‪ 1‬مطروحًا‬
‫منها االستثمار األولي ‪:‬‬

‫صافي القيمة الحالية )‪ = )NPV‬القيمة الحالية (‪ - )PV‬االستثمار األولي‬

‫‪NPV = PV - Initial investment‬‬

‫مثال ‪ :‬تخطط شركة الحياة الستثمار ‪ $40.000‬في مشروع يُتوقع أن يولد تدف ًقا نقديًا بعد الضرائب بقيمة ‪ $5.000‬سنويًا بد ًءا من‬
‫السنة األولى وتستمر إلى أجل غير مسمى‪ .‬معدل العائد المطلوب طوال المشروع هو ‪ .٪10‬ما هو صافي القيمة الحالية للمشروع ؟‬
‫‪ )1‬القيمة الحالية للتدفقات الدائمة البالغة ‪ $ 5.000‬بعد التدفقات النقدية بعد خصم الضرائب (‪ )after-tax cash flows‬بنسبة ‪٪10‬‬
‫هي ‪:‬‬

‫القيمة الحالية (‪ = )PV‬التدفق النقدي السنوي ÷ معدل العائد المطلوب‬

‫‪Required rate of return÷PV = Annual cash flow‬‬

‫القيمة الحالية (‪.$50.000 = 0.10 ÷ $5.000 = )PV‬‬

‫‪ )2‬صافي القيمة الحالية للمشروع )‪ )NPV‬هو القيمة الحالية للتدفقات النقدية البالغة ‪ $50.000‬مطروحًا منها االستثمار األولي البالغ‬
‫‪.$40.000‬‬
‫صافي القيمة الحالية )‪ = )NPV‬القيمة الحالية (‪ - )PV‬االستثمار األولي‬

‫صافي القيمة الحالية = ‪$40.000 - $50.000‬‬

‫صافي القيمة الحالية = ‪$10.000‬‬

‫‪6‬‬ ‫‪www.accountingwithahmedsamir.com‬‬
 ‫‪CMA - Section E.2 (2) - part 2 Lecture No.44 - Ahmed Samir‬‬

‫مثال ‪ : 5‬دفعة ‪ /‬ايراد متزايد بشكل دائم (‪: )A Perpetual Growing Annuity‬‬

‫إذا كان من المتوقع أن ينمو التدفق النقدي الدائم بمعدل ثابت (‪ )grow at a steady rate‬فإن القيمة الحالية للتدفق النقدي هي مبلغ‬
‫التدفق النقدي السنوي التالي (أو التدفق النقدي في نهاية السنة األولى) مقسو ًما على معدل العائد المطلوب مطروحًا منه معدل النمو‬
‫المتوقع (‪ .)expected growth rate‬هذه القيمة الحالية مطرو ًح ا منها االستثمار األولي هي صافي القيمة الحالية‪.‬‬

‫‪ )1‬القيمة الحالية للدفعات المتزايدة بشكل دائم (‪ )present value of a Perpetual growing annuity‬هي ‪:‬‬

‫القيمة الحالية (‪ = )PV‬التدفق النقدي السنوي‪ .‬نهاية السنة األولى ÷ (معدل العائد المطلوب ‪ -‬معدل النمو)‬

‫)‪PV = Annual cash flow, end of first year ÷ (Required rate of return - Growth rate‬‬

‫‪ )2‬صافي القيمة الحالية للمشروع (‪ )NPV‬هو القيمة الحالية ناقص االستثمار األولي ‪:‬‬

‫صافي القيمة الحالية )‪ = )NPV‬القيمة الحالية (‪ - )PV‬االستثمار األولي‬

‫‪NPV = PV – Initial investment‬‬

‫معادلة القيمة الحالية لاليرادات المتزاي دة هي نفسها معادلة نموذ توزيعات األرباح المستمرة النمو ( ‪Constant Growth Dividend‬‬
‫‪ )Model‬والتي تستخدم لتقييم األسهم العادية عندما تنمو األرباح‪ .‬نموذج نموذ توزيعات األرباح المستمرة النمو هو ‪:‬‬
‫‪ = P0‬األرباح السنوية التالية (الفترة التالية المتوقعة) ÷ (معدل العائد المطلوب للمستثمرين ‪ -‬معدل النمو السنوي المستقبلي لتوزيعات االرباح)‬

‫‪P0 = Next annual dividend (expected next period) ÷ (Investors’ required rate of return – the annual future‬‬
‫)‪growth rate of the dividend‬‬

‫يجب أن يكون العائد المستخدم في نموذج توزيعات األرباح المستمرة النمو هو العائد السنوي التالي‪ .‬لذلك عند استخدام هذا النموذج‬
‫لحساب القيمة الحالية لتيار متزايد من التدفقات النقدية الدائمة تأكد من استخدام مبلغ التدفق النقدي المتوقع في نهاية السنة األولى‪.‬‬
‫مثال ‪ :‬تخطط شركة الحياة الستثمار ‪ $40.000‬في مشروع‪ .‬تتوقع شركة الحياة أن يكون صافي التدفق النقدي بعد الضريبة في نهاية‬
‫السنة األولى ‪ $5.000‬لكنها تتوقع نمو التدفق النقدي بنسبة ‪ ٪5‬في كل سنة الحقة إلى األبد‪ .‬معدل العائد المطلوب من شركة الحياة‬
‫هو ‪ .٪10‬ما هو صافي القيمة الحالية )‪ )NPV‬؟‬
‫‪ )1‬القيمة الحالية لهذا التدفق المتزايد والدائم للتدفقات النقدية بعد الضرائب هي‬

‫القيمة الحالية (‪$100.000 = )0.05 - 0.10( ÷ 5.000 = )PV‬‬

‫‪ )2‬صافي القيمة الحالية للمشروع (‪ )NPV‬هو القيمة الحالية للتدفقات النقدية البالغة ‪ $100.000‬مطروحًا منها االستثمار األولي البالغ‬
‫‪: $40.000‬‬
‫صافي القيمة الحالية (‪$40.000 - $100.000 = )NPV‬‬

‫صافي القيمة الحالية (‪$60.000 = )NPV‬‬

‫‪7‬‬ ‫‪www.accountingwithahmedsamir.com‬‬
 ‫‪CMA - Section E.2 (2) - part 2 Lecture No.44 - Ahmed Samir‬‬

‫أهمية اختيار معدل الخصم (‪: )The Importance of the Discount Rate Choice‬‬

‫إن اختيار معدل الخصم المناسب (أو معدل العائد المطلوب أو معدل العائق) لحساب صافي القيمة الحالية أمر بالغ األهمية لنجاح‬
‫المشروع‪ .‬يجب على الشركة استثمار األموال في المشروع فقط إذا كان المشروع يوفر عائدًا أعلى من معدل العائد المطلوب‪ .‬سيؤدي‬
‫ذلك إلى ‪:‬‬
‫‪ .1‬زيادة قيمة الشركة (‪.)increase the value of the firm‬‬

‫‪ .2‬وزيادرة ثروة حاملي األسهم (‪.)increase the value of the stockholder wealth‬‬

‫المقياس المعتاد لمعدل العائد المطلوب هو متوسط التكلفة المرجحة لرأس المال )‪)weighted average cost of capital - WACC‬‬
‫للشركة‪.‬‬

‫ومع ذلك من المناسب استخدام متوسط التكلفة المرجحة لرأس المال (‪ )WACC‬فقط عندما تكون مخاطر المشروع هي نفسها مثل‬
‫مخاطر األعمال اإلجمالية‪ .‬إذا كان المشروع إما أكثر خطورة أو أقل خطورة من األعمال األخرى للشركة فيجب تعديل المعدل ليعكس‬
‫زيادة أو نقصان المخاطر‪.‬‬
‫• يجب خصم التدفقات النقدية لمشروع أكثر خطورة باستخدام معدل عائق أعلى بينما يمكن استخدام معدل عائق أقل من المتوسط‬
‫المرجح لتكلفة رأس المال للشركة لمشروع يعتبر أكثر أمانًا من األعمال األخرى للشركة‪ .‬كما يمكن تعديل معدل العدائق حسب‬
‫مستويات التضخم المختلفة‪.‬‬
‫• إذا كان للمشروع الرأسمالي صافي تدفقات نقدية صادرة فقط (‪ .)have only net cash outflows‬على سبيل المثال مشروع‬
‫إنشاءات لال ستخدام الداخلي فإن التعديل على معدل الخصم إلدراج المخاطر يتم بشكل عكسي‪ .‬يجب خصم صافي التدفقات النقدية‬
‫نظرا ألن المشروع لديه صافي تدفقات‬
‫الصافية للمشروع عالي المخاطر بمعدل أقل من متوسط التكلفة المرجحة لرأس المال للشركة‪ً .‬‬
‫نقدية صافية فقط خالل فترة وجودة‪ .‬فإن صافي القيمة الحالية للمشروع سيكون مبلغًا سلبيًا‪ .‬سيؤدي استخدام معدل خصم أقل إلى‬
‫صافي القيمة الحالية التي تعد مبلغًا سلبيًا أعلى وبالتالي دمج المخاطر الكبيرة للمشروع بشكل مناسب‪ .‬يجب خصم المشروع منخفض‬
‫المخاطر الذي يحتوي على صافي تدفقات نقدية صافية فقط بمعدل أعلى من متوسط التكلفة المرجحة لرأس المال (‪ )WACC‬للشركة‪.‬‬
‫ألن ذلك سيؤدي إلى صافي قيمة صافي أقل من المبلغ السلبي‪.‬‬
‫المتوسط المرجح لتكلفة رأس المال )‪: Weighted Average Cost of Capital (WACC‬‬

‫لتحديد معدل الخصم المناسب لالستخدام ابدأ بالهيكل الرأسمالي األمثل (‪ .)optimal capital structure‬يشير "هيكل رأس المال"‬
‫إلى ‪:‬‬
‫‪ .1‬هيكل التمويل (‪.)funding structure‬‬

‫‪ .2‬أو تكوين الديون طويلة األجل للشركة (‪.)composition of a company’s long-term debt‬‬

‫‪ .3‬واألسهم العادية (‪.)common equity‬‬

‫‪ .4‬واألسهم الممتازة (‪.)preferred stock‬‬

‫هيكل رأس المال األمثل هو ‪:‬‬

‫‪ . 1‬هيكل رأس المال الفريد الذي يقلل من التكلفة المركبة للشركة لرأس المال طويل األجل ( ‪minimizes the company’s‬‬
‫‪.)composite cost of long-term capital‬‬

‫‪ .2‬وبالتالي يزيد من قيمتها (‪.)maximizes its value‬‬

‫يتم ضرب نسبة كل عنصر من عناصر رأس المال في الهيكل الرأسمالي األمثل في التكلفة على الشركة والنتيجة هي متوسط التكلفة‬
‫الرأسمالية المرجحة )‪.)WACC‬‬

‫متوسط التكلفة الرأسمالية المرجحة )‪ )WACC‬هي تكلفة الفرصة البديلة لرأس المال لألصول المتداولة للشركة‪ .‬متوسط التكلفة المرجحة‬
‫لرأس المال ه و معدل الخصم المناسب لقرارات الموازنة الرأسمالية وحسابات صافي القيمة الحالية طالما أن مخاطر المشروع هي‬
‫نفسها خطورة المشاريع القائمة‪.‬‬
‫لكي تظل عالوة المخاطر بدون تغيير نتيجة لمشروع التوسع الرأسمالي يجب استيفاء الشروط التالية ‪:‬‬

‫‪8‬‬ ‫‪www.accountingwithahmedsamir.com‬‬
 ‫‪CMA - Section E.2 (2) - part 2 Lecture No.44 - Ahmed Samir‬‬

‫• يجب أال تغير األصول الجديدة الممولة من رأس المال الجديد بشكل جوهري بيئة التشغيل‪.‬‬
‫• يجب رفع رأس المال الجديد بنفس نسب رأس المال الحالي بحيث يبقى هيكل رأس مال الشركة والمخاطر المالية كما هي‪.‬‬
‫المزيج األمثل لمختلف مصادر رأس المال (مثل الدين واألسهم الممتازة واألسهم العادية) هو قضية مثيرة للجدل في التمويل‪ .‬ومع ذلك‬
‫من خالل زيادة رأس المال الجديد بنفس نسب رأس المال الحالي يجب على الشركة ترك مخاطرها المالية دون تغيير‪ .‬بافتراض‬
‫استيفاء الشروط المذكورة أعاله يمكن استخدام متوسط التكلفة المرجحة لرأس المال الحالي للشركة كمعدل العائد المطلوب‪.‬‬
‫باستخدام صافى القيمة القابلة للتحقق (‪: )Using NPV‬‬

‫بشكل عام يجب قبول أي مشروع له صافي قيمة حالية إيجابية (‪ )positive NPV‬ألن هذه المشروع سيزيد من ثروة المساهمين‪ .‬على‬
‫العكس من ذلك يجب رفض أي مشروع له قيمة صافي قيمة حالية سلبية (‪ .)negative NPV‬ومع ذلك ربما بسبب محدودية األموال‬
‫أو بعض العوامل غير المالية لن يتم اختيار جميع المشاريع ذات القيمة الصافية اإليجابية‪ .‬لذلك فإن العبارة األكثر دقة هو أن أي‬
‫مشروع له صافي القيمة اإليجابية هو مرشح لمزيد من الدراسة‪.‬‬
‫عندما يكون لدى الشركة أموال محدودة لالستثمار (‪ )limited funds to invest‬فإن صافي القيمة الحالية )‪ )NPV‬تمكن اإلدارة من‬
‫تصنيف المشاريع المختلفة وفقًا للمبلغ الذي من المتوقع أن تعود عليه كل شركة‪.‬‬

‫يمكن أن تصبح أسئلة االمتحان حول صافي القيمة الحالية )‪ )NPV‬مفصلة إلى حد ما وتتضمن الكثير من المعلومات‪ .‬من األفضل‬
‫التركيز على القيمة الحالية للتدفقات النقدية سواء النقدية الواردة والصادرة المرتبطة بالمشروع‪.‬‬
‫عند التعامل مع التدفقات النقدية تذكر أنه على الرغم من أن االهالك هو مصروف غير نقدي (‪ )non-cash expense‬إال أنه يؤثر‬
‫على التدفق النقدي (‪ )have a cash flow impact‬من خالل تخفيض ضرائب الدخل المدفوعة‪.‬‬

‫مشاكل صافى القيمة القابلة للتحقق (‪: )Problems With NPV‬‬

‫نناقش أدناه العديد من المشاكل الكامنة في استخدام صافي القيمة الحالية‪.‬‬

‫افتراض إعادة االستثمار (‪: )Reinvestment Assumption‬‬

‫يتضمن أسلوب صافي القيمة الحالية افتراضًا مفاده أنه سيتم إعادة استثمار جميع التدفقات النقدية من المشروع بمعدل العائد المطلوب‬
‫والذي قد ال يكون كذلك‪ .‬ربما ال يمكن إعادة استثمار التدفقات النقدية للمشروع في نفس المشروع ألن هذا المشروع على األرجح لن‬
‫يحتاج إلى المزيد من األموال المستثمرة‪.‬‬
‫عالوة على ذلك حتى إذا كان من الممكن إعادة استثمار التدفقات النقدية في نفس المشروع فال يوجد سبب لالعتقاد بأن االستثمار‬
‫نظرا ألن التدفقات النقدية للمشروع ربما ال تستطيع تحقيق عائد من نفس المشروع الرأسمالي فقد‬ ‫ً‬ ‫اإلضافي سيزيد التدفقات النقدية‪.‬‬
‫تحتاج إلى االستثمار في مكان آخر‪ .‬االستثمار البديل للتدفقات النقدية قد يولد أو ال يولد معدل عائد مرتفع مثل المشروع الرأسمالي‬
‫األولي‪ .‬قد يؤدي االفتراض بأنه يمكن إعادة استثمار التدفقات النقدية من المشروع بنفس المعدل المستخدم في حساب صافي القيمة‬
‫الحالية إلى تقييم غير صحيح للقيمة الحقيقية للمشروع‪.‬‬

‫التعبير عن صافي القيمة الحالية كمبلغ نقدي (‪: )NPV Expressed as a Monetary Amount‬‬

‫نظرا ألنه يتم التعبير عن صافي القيمة الحالية كمبلغ نقدي فإنه ال يوفر معدل عائد متوقع على االستثمار‪ .‬يمكن أن يشير صافي القيمة‬
‫ً‬
‫الحالية إلى ما إذا كان معدل العائد للمشروع أعلى أو أقل من معدل العائد المطلوب ولكن ال يمكنه تقديم معدل العائد الفعلي للمشروع‪.‬‬
‫االفتراضات غير الصحيحة تؤثر على الصالحية (‪: )Incorrect Assumptions Affect Validity‬‬

‫قد تكون االفتراضات التي تم إجراؤها في حساب صافى القيمة القابلة للتحقق (‪ )NPV‬غير صحيحة ويمكن أن تؤثر االفتراضات غير‬
‫الصحيحة على صحة النتائج‪ .‬يمكن التخفيف من المخاطر باستخدام معدل عائد أعلى من المعتاد المطلوب مما يؤدي إلى انخفاض‬
‫صافي القيمة الناتجة‪ .‬ويزي د انخفاض صافي القيمة الحالية من احتمالية الحكم على المشروع بأنه غير مقبول‪.‬‬
‫يؤثر معدل الخصم المستخدم على النتائج (‪: )The Discount Rate Used Affects the Results‬‬

‫قد يكون معدل الخصم المستخدم مختلفًا تما ًما عن التكلفة الفعلية لرأس المال للشركة بسبب تقلبات السوق‪.‬‬
‫على مدى فترة المشروع يمكن أن يختلف التغيير الفعلي في قيمة المساهمين بشكل كبير عن التقديرات األولية‪.‬‬

‫‪9‬‬ ‫‪www.accountingwithahmedsamir.com‬‬
 ‫‪CMA - Section E.2 (2) - part 2 Lecture No.44 - Ahmed Samir‬‬

‫التدفقات النقدية بعد مدة المشروع (‪: )Cash Flows Beyond the Project’s Term‬‬

‫قد يوفر المشروع تدفقات نقدية تتجاوز عمره المبدئي المتوقع والذي يمكن أن يوفر قيمة إضافية للمساهمين ؛ لكن هذه التدفقات النقدية‬
‫اإلضافية غير معترف بها في تحليل صافي القيمة الحالية‪.‬‬
‫تأثير معدل الخصم على صافي القيمة الحالية وملف تعريف صافي القيمة الحالية ( ‪The Effect of the Discount Rate on‬‬
‫‪: )NPV and the NPV Profile‬‬

‫لمع دل الخصم المستخدم تأثير هام على صافي القيمة الحالية‪ .‬كلما ارتفع معدل الخصم انخفض صافي القيمة الحالية ؛ وكلما انخفض‬
‫معدل الخصم ارتفع صافي القيمة الحالية‪.‬‬
‫فيما يلي مثال على مشروع و صافى القيم الحالية )‪ (NPVs‬الناتجة عن معدالت عقبة مختلفة مستخدمة لخصم التدفقات النقدية ‪:‬‬

‫يسمى الرسم البياني الذي يوضح العالقة بين صافي القيم الحالية للمشروع بمعدالت خصم مختلفة ملف تعريف صافي القيمة الحالية‬
‫للمشروع‪ .‬فيما يلي ملف صافي القيمة الحالية )‪ )NPV‬للمشروع أعاله ‪:‬‬

‫يتجاوز خط ملف تعريف صافي القيمة الحالية )‪ )NPV‬المحور السيني بمعدل خصم يزيد قليالً عن ‪ .٪20‬يوضح الجدول الذي يوضح‬
‫معدالت العوائق المحتملة المختلفة للمشروع ‪Y‬وصافى القيم الحالية (‪ )NPVs‬الناتجة في كل معدل أنه بمعدل خصم ‪. ٪20‬‬

‫صافي القيمة الحالية )‪ )NPV‬هو األقرب إلى الصفر وبمعدل خصم ‪ ٪25‬يكون خط ملف تعريف صافي القيمة الحالية )‪ )NPV‬في‬
‫المنطقة السلبية أو (‪ )$50.368‬على الرسم البياني أعاله‪.‬‬
‫سيتم استخدام الرسم البياني لملف صافي القيمة الحالية )‪ )NPV‬في الموضوع التالي معدل العائد الداخلي ( ‪Internal Rate of‬‬
‫‪.)Return‬‬

‫‪10‬‬ ‫‪www.accountingwithahmedsamir.com‬‬
 ‫‪CMA - Section E.2 (2) - part 2 Lecture No.44 - Ahmed Samir‬‬

‫فوائد طريقة صافي القيمة الحالية للموازنة الرأسمالية‬

‫(‪: )Benefits of the Net Present Value Method of Capital Budgeting‬‬

‫تقديرا لربحية المشروع ومقدار التغيير في ثروة المساهمين الذي يجب أن يحدث إذا تم تنفيذ المشروع‪.‬‬
‫ً‬ ‫• يقدم‬
‫• يأخذ في االعتبار القيمة الزمنية للنقود (‪.)time value of money‬‬

‫• يمكن استخدامه إلدارة المخ اطر في المشروع عن طريق تعديل معدل العائد المطلوب المستخدم كمعدل خصم للتعويض عن المشاريع‬
‫ذات المخاطر األعلى أو األقل من المشاريع الحالية للشركة‪.‬‬
‫• يتيح صافي القيمة الحالية تصنيف المشروعات المحتملة وفقًا لعوائدها المتوقعة وهو أمر مفيد عندما يكون لدى الشركة أموال محدودة‬
‫للمشاريع الرأسمالية‪.‬‬
‫• يمكن أن يشتمل على معدل عائد متقلب مطلوب خالل عمر المشروع‬
‫حدود طريقة صافي القيمة الحالية للموازنة الرأسمالية‬
‫( ‪: )Limitations of the Net Present Value Method of Capital Budgeting‬‬
‫• تتضمن صافي القيمة الحالية افتراضًا مفاده أن جميع التدفقات النقدية من المشروع سيتم إعادة استثمارها بمعدل العائد المطلوب‬
‫والذي قد ال يكون كذلك وقد يؤدي إلى تقييم غير صحيح لـ القيمة الحقيقية للمشروع (‪.)project’s true worth‬‬

‫• بما أنه يتم التعبير عن صافي القيمة الحالية كمبلغ نقدي فإنه ال يوفر معدل عائد متوقع على االستثمار‪.‬‬
‫• هناك خطر االفتراضات غير الصحيحة والتي يمكن أن تؤثر على صحة النتائج‪.‬‬
‫• قد تختلف التكلفة الفعلية لرأس المال للشركة بشكل كبير عن معدل الخصم المستخدم في تحليل صافي القيمة الحالية بسبب تقلبات‬
‫السوق مما قد يؤدي إلى اختالف التغيير الفعلي في قيمة المساهمين عن التقديرات األولية‪.‬‬
‫• ال يتم االعتراف بالتدفقات النقدية بعد العمر المتوقع األولي للمشروع في تحليل صافي القيمة الحالية ولكن يمكن أن توفر قيمة إضافية‬
‫للمساهمين‪.‬‬

‫‪11‬‬ ‫‪www.accountingwithahmedsamir.com‬‬