CHƯƠNG 6

PHÂN TÍCH NGÂN LƯU TÀI CHÍNH DỰ ÁN

TRONG ĐIỀU KIỆN CÓ LẠM PHÁT

Đa số các tài liệu đã xuất bản về thẩm định dự án đều đề nghị loại trừ lạm
phát khỏi qui trình thẩm định. Theo hướng tốt nhất, những phương pháp trước đây
chỉ tính đến những thay đổi dự báo về giá tương đối của các yếu tố đầu vào và đầu
ra trong tuổi thọ của dự án. Tuy nhiên, kinh nghiệm của những dự án gặp phải khó
khăn về khả năng thanh toán tài chính và khả năng trả nợ đã chứng minh rằng lạm
phát cũng có thể là một yếu tố quan trọng đối với sự thành bại của các dự án. Việc
thiết kế một cách chính xác dự án để thích ứng được với những thay đổi của giá
tương đối lẫn những thay đổi của tỉ lệ lạm phát có thể rất quan trọng đối với sự tồn
tại của dự án đó. Việc tính toán không chính xác các tác động của lạm phát khi
thực hiện phân tích tài chính có thể có những ảnh hưởng bất lợi không chỉ đối với
khả năng tồn tại về mặt tài chính của dự án mà còn cả tính khả thi về mặt kinh tế
của nó. Những giả định liên quan đến lạm phát sẽ có một tác động trực tiếp lên
phần phân tích tài chính của dự án và có thể đòi hỏi phải điều chỉnh trong hoạt
động hay các chính sách đầu tư. Do việc xử lý lạm phát không đầy đủ có thể có
tác động bất lợi lên khía cạnh tài chính của dự án. Trên thực tế, không dễ để phân
tích giá danh nghĩa hay ngân lưu ròng danh nghĩa vì người ta có khuynh hướng bị
cuốn vào việc tìm hiểu giá trị của các biến số vốn phản ảnh hai thay đổi: thay đổi
giá thực và thay đổi mặt bằng giá chung. Phần tài liệu bên dưới nhắc học viên một
số khái niệm cơ bản và cách xử lý ngân lưu tài chính trong tình huống có lạm
phát.
6.1 Các khái niệm
Lạm phát là sự tăng mức giá chung trong nền kinh tế. Do vậy, lạm phát sẽ
ảnh hưởng đến các giá trị tính bằng tiền. Trong dự án dự án, khi đánh giá về mặt
tài chính đòi hỏi chúng ta phải ước tính các giá trị dòng tiền theo thời gian. Do
T.Đ.Luân 1
vậy, cách thức mà chúng ta xử lý lạm phát sẽ ảnh hưởng đến những kết quả dự án.
Hay nói cách khác, khi các hạng mục của dự án có giá trị biến đổi khác nhau theo
tỷ lệ lạm phát thì việc bỏ qua lạm phát sẽ làm sai lệch các ước tính về giá trị.

Giá danh nghĩa (PN: Nominal Price):

Là giá nhìn thấy hay được công bố trong các giao dịch trên thị trường. Giá
danh nghĩa sẽ thay đổi tuỳ thuộc vào quan hệ thị trường (cung, cầu) và tình hình
kinh tế (tăng trưởng, suy thoái) thúc đẩy tăng giá hay giảm giá.

Giá thực (PR: Real Price):

Là giá danh nghĩa đã khử yếu tố lạm phát (deflation). Giá này được tính
bằng cách lấy giá danh nghĩa chia cho chỉ số lạm phát (hay chỉ số giá) tương ứng.

Mức giá (PL: Price Level):

Còn gọi là mặt bằng giá, là sự tổng hợp giá bình quân có trọng số của một rổ
hàng hoá và dịch vụ tiêu dùng phổ biến của một nền kinh tế cụ thể.

∑( )

Trong đó :
PLt : Mức giá thời điểm t.
P it : Giá hàng hoá (dịch vụ) i tại thời điểm t.
Wi : Trọng số hàng hoá i trong rổ.
Lưu ý: tổng các trọng số Wi = 1

Chỉ số giá (PI: Price Index): So sánh mức giá giữa hai kỳ.

Trong đó :

T.Đ.Luân 2
 PL0 : Mức giá kỳ gốc.
PLt : Mức giá kỳ t.
PIt : Chỉ số giá kỳ t.
Nếu: PIt > 1: mặt bằng giá tăng ; PIt < 1: mặt bằng giá giảm

Lạm phát: tỉ lệ lạm phát hay tốc độ lạm phát (Inflation), ký hiệu là g. Là sự
tăng mức giá đo bằng tỉ lệ phần trăm.

Công thức tính lạm phát ở năm t:

( )

( )

Chỉ số lạm phát (hay là chỉ số giá) được tính như sau:
( )
GIÁ TRỊ DN Pdn=Pthực * (1+ gt)^n
Suất chiết khấu danh nghĩa: được tính theo công thức tổng quát:
rN = rR + g + rR×g
hay: (1+ rN) = (1+rR)*(1+g)
Các ký hiệu trong đó:
rN: Suất chiết khấu danh nghĩa
rR: Suất chiết khấu thực
g: Tỉ lệ lạm phát trong nước
Ví dụ: Suất chiết khấu (hay lãi suất) danh nghĩa:
rN = 20% + 10% + 20%×10% = 32%
Trong đó:
rR: Suất chiết khấu thực = 20%
g: Tỉ lệ lạm phát trong nước = 10%

Hai cách tính NPV

* Dùng suất chiết khấu danh nghĩa để chiết khấu dòng ngân lưu danh nghĩa.
T.Đ.Luân 3
 * Dùng suất chiết khấu thực để chiết khấu dòng ngân lưu thực.
Kỹ thuật xử lý trong thẩm định dự án
Lập dòng chỉ số lạm phát để làm cơ sở tính toán cho các phần sau.

số lạm phát của năm tương ứng.

Về nguyên tắc, thẩm định dự án theo giá danh nghĩa hay giá thực phải cho
cùng một kết quả. Tuy nhiên, trên thực tế, ta có thể có các kết quả khác nhau do
các phép chuyển đổi giữa giá trị thực và giá trị danh nghĩa là không hoàn toàn
chính xác. Điều này có thể chấp nhận được nếu sự khác biệt về kết quả là không
đáng kể. Để đảm bảo kết quả tính toán đúng, ta phải lưu ý:
* Khi tính theo giá trị thực:

* Khi tính theo giá trị danh nghĩa:

ực thì phải được đổi về giá danh nghĩa

T.Đ.Luân 4
6.2 Thực hành xây dựng ngân lưu dự án khi có lạm phát

Thí dụ minh họa: SO SÁNH CÓ VÀ KHÔNG CÓ LẠM PHÁT

Hình 1. Thông số dự án

Hình 2. Bảng khấu hao và lịch vay trả nợ

T.Đ.Luân 5
Hình 3. Chiết tính lời lỗ và sự thay đổi của vốn lưu động

Hình 4. Ngân lưu tài chính dự án

T.Đ.Luân 6
Hình 5. Các chỉ tiêu đánh giá dự án

Hình 6. Kiểm tra quy trình tính toán

Trở lại bảng thông số, sửa 25% ở ô N20 bằng số 0%, sau đó so sánh kết quả NPV
tại ô K81 và ô B81. Nếu kết quả gần giống nhau thì phương pháp tính đúng.
Ngược lại, nếu sai lệch quá lớn thì cần phải kiểm tra lại quy trình phân tích.

T.Đ.Luân 7