‫مجلة دراسات االقتصاد واألعمال‪ ،‬المجلد ‪ l 4 l‬العدد ‪ l 2 l‬ديسمبر ‪l 22 l‬‬

‫أثر هيكل رأس المال على أداء الشركات الصناعية الليبية‬

‫(دراسة تطبيقية على عينة من الشركات الصناعية الليبية خالل الفترة ‪)22 4 -222‬‬

‫•‬ ‫•‬
‫وسكينة محمد بن سليم‬ ‫عيسى يوسف بازينة‬

‫ملخص‬

‫هدفت هذه الدراسة إلى اختبار أثر هيكلل رأس الملال عللى أداء الشلركات الصلااعية الليبيلة‪ ،‬بلالتببي عللى عيالة تتلمات (‪)3‬‬
‫شركات صااعية شملت؛ شركة الاجمة لتكرير وتعبئة الزيوت الاباتية‪ ،‬والشركة العامة للخردة‪ ،‬والشركة الليبيلة للدديلد والصلل ‪،‬‬
‫خالل الفترة (‪ .)2014 - 2001‬تم تقدير الاماذج القياسية المتعلقة باختبار فرتيات الدراسة باستخدام تدليل االاددار المتعدد‬
‫ببريقللة المربعللات الصللىر (‪ ،)OLS‬والتللأ أعبللت تفسللي ار للعالقللة المتوقعللة بللير متىي لرات هيكللل رأس المللال وأداء الشللركات‬
‫الصااعية الليبية‪.‬‬

‫االتجللاه لمتىيللر اسللبة الامللو فللأ ا صللول علللى أداء الشللركات مقاسللا بمعللدل القللوة‬ ‫تشللير الاتللائ إلللى وجللود أثللر معاللو موج ل‬
‫اإليراديللة‪ ،‬كمللا التقبللت اسللبة دورار ا صللول العالقللة مللي مقللاييس ا داء بشللكل قللو اسللبيا‪ ،‬وأعبللت ا لرة شللاملة علللى أداء‬
‫ا داء‪ ،‬وقللد جللاءت هللذه الاتيجللة‬ ‫الشللركات ومسللتو الاشللاب بهللا‪ ،‬وبالتللالأ فالشللركات ا كثللر اشللابا هللأ ا فتللل مللر دي ل‬
‫ماسللجمة مللي عالقللات االرتبللاب التللأ أ هرتهللا مصللفوفة ارتبللاب سللبيرمار‪ .‬فللأ دللير أشللارت الاتللائ إلللى عللدم وجللود أثللر معاللو‬
‫لمتىير اسبة الديور إلى دقو الملكية على جميي مقاييس ا داء‪ ،‬وهذه الاتيجة ال تاسجم مي فرتية الرفي المالأ التأ تفترض‬
‫وج للود العالق للة الموجب للة ب للير اس للبة ال للديور وم شل لرات ا داء‪ ،‬وق للد أرجع للت الد ارس للة ه للذه الاتيج للة الدتم للال اس للتخدام الش للركات‬
‫الصااعية الليبيلة للرفلي الملالأ المدايلد‪ ،‬وبالتلالأ فل ر العائلد عللى ا ملوال المقترتلة سليكور مسلاويا لتكلفلة االقتلراض‪ ،‬وهلو ملا‬
‫قلل مر أهمية متىير اسبة الديور إلى دقو الملكية فأ تفسير التىيرات الداصلة فأ أداء الشركات‪.‬‬

‫الكلمات الدالة‪ :‬هيكل رأس المال‪ ،‬أداء الشركات‪ ،‬الشركات الصااعية الليبية‪.‬‬

‫اإلقل لراض واالقتل لراض‪ ،‬وتل لوافر المعلوم للات لجمي للي المس للتثمرير‪،‬‬ ‫‪ -1‬مقدمة‬
‫علللى الللدخل وا ربللا ال أرسللمالية‪ .‬وبالتللالأ‬ ‫وعللدم وجللود ت لرائ‬ ‫لقللد شللكلت ببيعللة العالقللة بللير الق لرارات التمويليللة وتع لليم قيمللة‬
‫فل ل ر قيم للة الش للركة س للتعتمد فق للب عل للى سياس للة االس للتثمار به للا‪،‬‬ ‫الشركة أدد الاقاب البدثية التأ أثارت العديد مر الجلدل العلملأ‬
‫ولل لليس علل للى البريقل للة المتبعل للة فل للأ تمويل للل هل للذه االسل للتثمارات‪،‬‬
‫الم لرتبب بتفسللير السلللو التمللويلأ للشللركات‪ ،‬وتعتبللر د ارسللة كللل‬
‫وأشللارت د ارسللة (‪ Miller & Modigliani )1958‬إلللى اتللائ‬
‫م للر (‪ Miller & Modigliani )1958‬أول الد ارس للات الت للأ‬
‫تافل للأ عالقل للة الهيكل للل التمل للويلأ بتكلفت ل ل ‪ ،‬وهل للو مل للا أبل ل ل علي ل ل‬
‫تااولت تفسير العالقة بير هيكل رأس الملال‪ ،‬وتمويلل الشلركات‪،‬‬
‫بفرتية ااعدام تأثير هيكل رأس المال على قيمة الشركة‪.‬‬ ‫وا ريللة االسللتثمار‪ ،‬والتللأ أشللارت إلللى أر بريقللة االختيللار بللير‬
‫غي للر أر فرت للية (‪ Miller & Modigliani )1958‬بش للأر‬ ‫مصللادر التمويللل (الداخليللة والخارجيللة‪ ،‬أو بللير مصللادر الللديور‬
‫ااع ل للدام ت ل للأثير الس ل لللو التم ل للويلأ ل ل للم تدل ل ل ب ل للدعم الكثي ل للر م ل للر‬ ‫ودقللو الملكيللة) ال ي ل ثر مبلقللا علللى القيمللة السللوقية للشللركة‪،‬‬
‫الد ارس للات الالدق للة‪ ،‬فعل للى س للبيل المث للال أش للار ‪Donaldson‬‬ ‫وذلل ل ب للافتراض اموذجي للة ا سل لوا (أس للوا مالي للة تام للة) والت للأ‬
‫)‪ (1961‬ب للأر إدارة الش للركات ع للادة م للا تفت للل االعتم للاد عل للى‬ ‫تتت للمر تص للرف المس للتثمرير بعقالاي للة‪ ،‬وتل لوافر ش للروب ااع للدام‬
‫مص ل للادر ا مل ل لوال المتول ل للدة داخلي ل للا كمص ل للدر لتموي ل للل الف ل للر‬ ‫تك للاليف المع للامالت والوس للابة‪ ،‬وتماث للل معل للدالت الفائ للدة عللللى‬

‫‪ ‬قسم التمويل والمصارف‪ ،‬كلية االقتصاد والعلوم السياسية‪ ،‬جامعة مصراتة‪ ،‬إيميل‪i.bazina@eps.misuratau.edu.ly :‬‬

‫‪1‬‬
 ‫عيسى بازينة وسكينة بن سليم‬
‫هور مشكلة الوكالة للديور اتيجة تعلارض مصلال المسلاهمير‬
‫والل للدائاير‪ .‬فاتجل للاه اإلدارة المتوقل للي السل للتىالل الل للدائاير لصل للال‬
‫المللال وزيللادة تعريتلهم لمسللتو مللر المخللابر‪ ،‬يللدفي بالللدائاير‬
‫إل ل لى المبالبل للة بزيل للادة معل للدالت الفائل للدة‪ ،‬واتخل للاذ مجموعل للة مل للر‬
‫التللدابير الوقائيللة ‪( Restrictive covenants‬ك ل جراءات تقييللد‬
‫دريل للة اإلدارة فل للأ اتخل للاذ بعل للض الق ل ل اررات الهامل للة مثل للل ق ل ل اررات‬
‫االس للتثمار وقل ل اررات التوزي للي‪ ،‬ومكافل ل ت أعت للاء اإلدارة)‪ ،‬والت للأ‬
‫تللزداد تعقللدا بازديللاد مسللتو المديوايللة‪ ،‬ممللا يل د إلللى ااخفللاض‬
‫القيمة السوقية للشركة (العامر ‪.)2012 ،‬‬
‫وعلي ل ل أصل للبدت قتل للية تمويل للل الشل للركات والمشل للاكل المتعلقل للة‬
‫باختيل للار هيكل للل رأس المل للال وعالقت ل ل بل للا داء والقيمل للة السل للوقية‬
‫لشل للركات ا عمل للال مل للر أكثل للر مواتل لليي اإلدارة الماليل للة المثي ل لرة‬
‫ه للور العدي للد م للر الا ري للات‬ ‫عليلل‬ ‫للج للدل‪ ،‬ا م للر ال للذ ترتل ل‬
‫الدديثللة التللأ داولللت تجسلليد وتدسللير العالقللة بللير هيكللل رأس‬
‫الم للال‪ ،‬وا داء‪ ،‬والقيمل للة السل للوقية‪ ،‬باالعتمل للاد علل للى العديل للد مل للر‬
‫العوام ل للل المفسل ل لرة للس ل لللو التم ل للويلأ ماه ل للا‪ :‬ال ل للوفر التل ل لريبأ‪،‬‬
‫وتك ل للاليف اإلف ل للالس‪ ،‬وتك ل للاليف الوكال ل للة (‪،)Agency Theory‬‬
‫وعل ل ل ل ل ل ل ل للدم تماثل ل ل ل ل ل ل ل للل المعلومل ل ل ل ل ل ل ل للات بل ل ل ل ل ل ل ل للير المل ل ل ل ل ل ل ل للال واإلدارة‬
‫(‪ ،)Signaling Theory‬أو م للر خ للالل التفاع للل ب للير قل لرار‬
‫التموي للل واالس للتثمار(‪ .)Pecking Order Theory‬إال إر‬
‫اتل للائ االختبل للارات العمليل للة لهل للذه الا ريل للات جل للاءت متعارتل للة‬
‫(الموماأ‪ ،‬ودسير‪.)2011 ،‬‬
‫وممللا سللب تتتلل ا هميللة التللأ يد للى بهللا موتللوع السلللو‬
‫التم للويلأ وعالقتل ل بالقيم للة الس للوقية وأداء الش للركات ف للأ البل للدار‬
‫المتقدمللة‪ ،‬والتللأ أفللرزت العديللد مللر الا ريللات والامللاذج المفس لرة‬
‫لهللذا الس لللو ‪ ،‬غي للر أر د ارسللة وتفس للير هللذه العالقللة ف للأ بل للدار‬
‫وخاصة فأ البللدار العربيلة وماهلا ليبيلا‪ ،‬هلأ وليلدة‬
‫والد ارسلة‪ ،‬فلاختالف ببيعلة عملل‬ ‫وتدتاج إلى المزيد ملر البدل‬
‫الهيكل والتا يم والكفلاءة ربملا‬ ‫الشركات فأ هذه الدول مر دي‬
‫سيقدم اموذجا خاصا لتفسير عالقة السلو التمويلأ مي ا داء‪،‬‬
‫والل للذ يمكل للر مل للر خالل ل ل الوقل للوف علل للى أثل للر التركيبل للة المثلل للى‬
‫لمصللادر التمويللل علللى أداء الشللركات‪ ،‬ويمكللر مللر خاللل أيتللا‬
‫قيل للاس جل للودة وفاعليل للة ق ل ل اررات اإلدارة المتعلقل للة بالمفاتل لللة بل للير‬
‫مص للادر التموي للل للوص للول إل للى أدا للى مس للتو لتكلف للة التموي للل‪،‬‬
‫‪2‬‬
‫أثر هيكل رأس المال على أداء الشركات الصناعية الليبية‬
‫االسللتثمارية بللدال مللر االعتمللاد علللى التمويللل الخللارجأ‪ ،‬إال فللأ‬
‫بعض الداالت التأ تزيد فيها داجة الشركة إلى التمويل لمقابلة‬
‫استثمارية مربدة ال يمكر تمويلها مر المصادر الداخلية‪،‬‬ ‫فر‬
‫وفأ دالة ترورة اعتماد الشركة على التمويلل الخلارجأ‪ ،‬فعلادة‬
‫مللا تفتللل أوال االعتمللاد علللى التمويللل بالللديور‪ ،‬ثللم تاتقللل بعللدها‬
‫إل للى التمويللل بالملكيللة‪ ،‬وذل ل الرتبللاب ال للديور بتكللاليف إص للدار‬
‫أقللل‪ .‬ولعللل فللأ هللذا بعللض الللدعم لفرتللية الرفللي المللالأ وماللافي‬
‫اسللتخدام الللديور تللمر هيكللل رأس المللال‪ ،‬فللالوفورات الت لريبية‬
‫المترتب للة ع للر اس للتخدام ال للديور تخف للض م للر تكلف للة اس للتخدامها‪،‬‬
‫بش ل للكل ي ل للاعكس إيجاب ل للا عل ل للى م شل ل لرات ا داء‪ ،‬وزي ل للادة عوائ ل للد‬
‫المساهمير‪ ،‬ومر ثم ارتفاع قيمة الماشأة‪.‬‬
‫وف للأ ه للذا الس لليا أيت للا ووفق للا لفرت للية التسلس للل ف للأ اس للتخدام‬
‫مصللادر التمويللل الت للأ قللدمها (‪Myers & Majluf )1984‬‬
‫بأال ل ل ل ل ف ل ل ل للأ دال ل ل ل للة ع ل ل ل للدم تماث ل ل ل للل المعلوم ل ل ل للات‬ ‫والت ل ل ل للأ ت ل ل ل للا‬
‫‪ - Asymmetric Information‬كأدللد العوامللل الم ديللة لعللدم‬
‫افت ل لراض السل للو التل للام‪ -‬ف ل ل ر الشل للركات س ل لتعتمد علل للى مصل للادر‬
‫التمويللل الداخلي لة بالمللا كاا لت متاد لة لهللا‪ ،‬ثللم تاتقللل بعللدها إلللى‬
‫استخدام مصادر اللديور فلأ داللة علدم كفايلة التمويلل اللداخلأ‪،‬‬
‫يليه للا بع للد ذلل ل إص للدار دق للو الملكي للة بوص للف آخ للر مص للدر‬
‫يتوقللي أر ي ل د عللدم تماثللل‬ ‫تمللويلأ تلج لأ إلي ل الشللركات‪ ،‬دي ل‬
‫المعلومات إلى تقييم إصدارات دقو الملكية للشلركة عللى ادلو‬
‫خابئ مر قبل السلو الملالأ‪ ،‬وعليل فل ر اإلدارة إذا كلار للديها‬
‫معلومللات داخليللة تللدفعها للعمللل وفقللا لمصلللدة ا سللهم القللدامى‬
‫ف اه لا سللوف تمتاللي عللر إصللدار دقللو الملكيللة دتللى ولللو ترت ل‬
‫االسللتثمارية الجيللدة‪ ،‬ر سللوء تقيلليم أسللعار‬ ‫عليل رفللض الفللر‬
‫ا س للهم ق للد يص للل إل للى الد للد ال للذ يس للتبيي عا للده المس للتثمرور‬
‫الجللدد االسللتدواذ علللى مللا هللو أكبللر مللر صللافأ القيمللة الداليللة‬
‫العالم الثال‬
‫للمشللروع الجديللد‪ ،‬ممللا يسللفر عللر خسللائر يتدملهللا دملللة ا سللهم‬
‫القدامى‪ ،‬وعلى الاقيض مر ذلل فل ر إصلدار اللديور ال يختلي‬
‫لهذا التقييم‪ ،‬مما يجعلها أول مصدر خارجأ تستخدم الشركات‬
‫فأ التمويل‪.‬‬
‫غيلر أر د ارسلة (‪ Jensen & Meckling )1976‬تشلير إلللى‬
‫أر اإلف لراب فللأ اسللتخدام الللديور باعتباره لا مصللد ار خارجيللا أقللل‬
‫تكلف للة م للر مص للادر التموي للل الخارجي للة ا خ للر ‪ ،‬ق للد يل ل د إل للى‬
 ‫مجلة دراسات االقتصاد وا عمال‪ ،‬المجلد ‪ l 4 l‬العدد ‪ l 2 l‬ديسمبر ‪l 2016 l‬‬

‫ا رب ل للا (الع ل للامر ‪ .)2010 ،‬ولك ل للر وف ل للأ اف ل للس الوق ل للت فل ل ل ر‬ ‫ومر هاا ف ر هذه الدراسة تهدف إللى اختبلار العالقلة بلير هيكلل‬
‫االعتمل للاد علل للى مصل للادر الل للديور قل للد ي ل ل د إلل للى زيل للادة خسل للارة‬ ‫رأس المال وأداء الشركات الصااعة الليبية‪ ،‬وبالتلالأ فالمسلاهمة‬
‫المس للاهمير ف للأ دال للة ااخف للاض مع للدل الق للوة اإليرادي للة للش للركة‬ ‫ململوس وفلأ غايلة‬ ‫العلمية لهذه الدراسة تتمثل فأ تىبية جاال‬
‫(عبل للد اه‪ ،‬والصل للدي ‪ .)2003 ،‬وعلي ل ل ف ل ل ر الق ل ل اررات المتعلق ل لة‬ ‫ا هميل للة فل للأ بيئل للة تتصل للف ب ل للاهرة تقيل للد التمويل للل‪ ،‬مل للي ت ارجل للي‬
‫بتموي للل الش للركات دساس للة وتدكمه للا مع للايير بالى للة الدق للة‪ ،‬وف للأ‬ ‫صللااعة الباللو ‪ ،‬وااعللدام الللدور ا ساسللأ لسللو ا و ار الماليللة‬
‫الموازال ل للة بل ل للير التمويل ل للل الل ل للداخلأ‪،‬‬ ‫غايل ل للة الصل ل للعوبة‪ ،‬وتتبل ل ل ل‬ ‫الليبأ‪ ،‬والتأ تعتبر مر أهم مصادر تمويل الشركات‪.‬‬
‫أيتللا المفاتلللة بللير مصللادر‬ ‫والتمويللل الخللارجأ‪ ،‬كمللا تتبل ل‬
‫‪ -2‬مشكلة الدراسة‪:‬‬
‫التمويل للل بالل للديور‪ ،‬ومصل للادر التمويل للل بالملكيل للة‪ .‬وبالتل للالأ ف ل ل ر‬
‫لقل للد فرتل للت شل للدة الماافسل للة والتبل للور التكاولل للوجأ الس ل لريي فل للأ‬
‫مش للكلة الد ارس للة تكم للر ف للأ التع للرف عل للى ببيع للة العالق للة ب للير‬
‫ع ل ل للالم ا عم ل ل للال تد ل ل للديات كبيل ل ل لرة‪ ،‬خصوص ل ل للا بع ل ل للد التىيل ل ل لرات‬
‫السياس ل للات التمويلي ل للة وم شل ل ل ارت ا داء الم ل للالأ ف ل للأ الش ل للركات‬
‫المعقلدة التللأ فرتلتها اتفاقيللات تدريللر التجلارة العالميللة‪ ،‬وعولمللة‬
‫الصااعية الليبيلة‪ ،‬ملر خلالل قلدرها عللى تشلكيل التوليفلة المثللى‬
‫ا س لوا ‪ ،‬ومللا اللت عللر ذل ل مللر اافتللا ا س لوا العالميللة أمللام‬
‫لهيكل رأس المال‪ ،‬وتأسيسا على ما سب يمكلر توتلي مشلكلة‬
‫الس لللي والماتج للات‪ ،‬إت للافة إل للى عوام للل الماافس للة الداخلي للة ب للير‬
‫الدراسة فأ التسا ل التالأ‪:‬‬
‫مر الشركات التركيز على أهميلة اإلد ار‬ ‫الشركات‪ ،‬مما يتبل‬
‫هل يوجد أثر ذو داللةة ححصةاةية لكيكةل رأس المةال علةى أداء‬ ‫الس ل للليم له ل للذه التد ل للديات‪ ،‬والتق ل للدير الص ل للدي والل ل لواقعأ لف ل للر‬
‫الشركات الصناعية الليبية؟‬ ‫التعامللل معه للا‪ ،‬فمسللألة بقللاء الشللركة واموهللا أصللبدت ص للعبة‪،‬‬
‫ويتفرع مر هذا الس ال ا سئلة التالية‪:‬‬ ‫ودرجل للة‪ ،‬وتسل للتدعأ تتل للافر الجهل للود وتااسل للقها علل للى مختلل للف‬
‫‪ -‬ه للل يوج للد أث للر ذو دالل للة إدص للائية لهيك للل رأس الم للال عل للى‬ ‫المستويات (السبيعأ‪.)2012 ،‬‬
‫معدل القوة اإليرادية للشركات الصااعية الليبية؟‬ ‫وا ل ار ر تدقي ل الربديللة والامللو والمداف للة علللى رأس المللال‬
‫‪ -‬ه للل يوج للد أث للر ذو دالل للة إدص للائية لهيك للل رأس الم للال عل للى‬ ‫شلركة‪ ،‬للذا كلار ل ازملا أر تقلوم‬ ‫تعتبر مر ا هداف الرئيسلية‬
‫معدل العائد على االستثمار للشركات الصااعية الليبية؟‬ ‫الش ل للركات بتقي ل لليم أدائه ل للا الم ل للالأ‪ ،‬والتع ل للرف ع ل للر م ل للد كف ل للاءة‬
‫‪ -‬ه للل يوج للد أث للر ذو دالل للة إدص للائية لهيك للل رأس الم للال عل للى‬ ‫اسللتخدامها للم لوارد المتادللة‪ ،‬وهللذا بللالببي يدللتم علللى الشللركات‬
‫معدل العائد على دقو الملكية للشركات الصااعية الليبية؟‬ ‫أر ت للولأ االهتمل للام الكل للافأ بتدليل للل هيكل للل رأس المل للال‪ ،‬وقيل للاس‬
‫تكلف للة التموي للل عا للد قيامه للا بعملي للة تقي لليم ا داء‪ ،‬وبالت للالأ فل ل ر‬
‫‪ -3‬أهمية الدراسة‪:‬‬
‫اتائ التقيليم سلوف تكلور بالدقلة التلأ يمكلر االعتملاد عليهلا فلأ‬
‫تابللي أهميللة الد ارسللة مللر أهميللة موتللوع افس ل والمتعل ل با ريللة‬
‫اتخاذ الق اررات المااسبة‪ ،‬وخاصة فيما يتعل بتع يم العائد عللى‬
‫هيكللل رأس المللال‪ ،‬والتللأ تعتبللر مللر الاقللاب البدثيللة التللأ تبللر‬
‫دقل للو الملكيل للة‪ ،‬ا مل للر الل للذ سل للياعكس إيجابيل للا علل للى القيمل للة‬
‫بقوة فأ مجال تمويل الشركات‪ ،‬كما تستمد هذه الد ارسلة أهميتهلا‬
‫السوقية للشركة‪.‬‬
‫مر كواها ا ولى (وذل فأ ددود علم البادثير) عللى المسلتو‬
‫ويتوقف ا داء المالأ اإليجابأ على قدرة الشركات فأ الوصول‬
‫التجريب للأ الت للأ تتا للاول اختب للار العالق للة ب للير هيك للل رأس الم للال‬
‫إل ل للى التوليف ل للة المثل ل للى لهيك ل للل رأس الم ل للال‪ ،‬أ تددي ل للد المل ل لزي‬
‫وأداء الشل للركات الصل للااعية الليبيل للة‪ ،‬كمل للا وأر ماهجيل للة الد ارسل للة‬
‫المالئللم السللتخدام مصللادر التمويللل بالملكيللة‪ ،‬ومصللادر التمويللل‬
‫التببيقيل للة التل للأ اعتمل للدت أساسل للا علل للى البياال للات المتل للوفرة فل للأ‬
‫ب للاالقتراض‪ ،‬والت للأ تدقل ل التل لوازر ب للير العائ للد والمخ للابرة‪ ،‬مم للا‬
‫التق ل للارير المالي ل للة للش ل للركات عيا ل للة الد ارس ل للة‪ ،‬وتببيل ل ل ماهجي ل للة‬
‫ي ل د إل للى تخفلليض تكلفللة التمويللل‪ ،‬وارتفللاع مع للدالت ا ربللا ‪،‬‬
‫االقتصللاد القياسللأ فللأ باللاء وتوصلليف العالقللات بللير متىيراتهللا‪،‬‬
‫الس للهم م للر‬ ‫وم للر ث للم تع لليم عوائ للد المس للاهمير‪ ،‬وزي للادة اص للي‬
‫يتيف إلى هلذه الد ارسلة أهميلة خاصلة‪ ،‬وملر المتوقلي أر اتلائ‬

‫‪3‬‬
 ‫عيسى بازينة وسكينة بن سليم‬ ‫أثر هيكل رأس المال على أداء الشركات الصناعية الليبية‬

‫الد ارس للة ستقتص للر عل للى اس للتعراض ا دبي للات الت للأ ق للدمت أدل للة‬ ‫هذه الدراسة ستقدم أدلة تجريبية يمكر أر تزود متخلذ القل اررات‬
‫تجريبي لة لتفسللير عالقللة السلللو التمللويلأ مللي ا داء فللأ الللدول‬ ‫المالية فأ الشركات الصااعية الليبية بلبعض اإليتلادات دلول‬
‫الاامية‪ ،‬ومر هذه الدراسات ما يلأ‪:‬‬ ‫ببيع للة العالق للة ب للير هيك للل رأس الم للال وأداء الش للركات‪ ،‬والت للأ‬
‫عليهلا تبللوير اسللتراتيجيات تعمللل علللى تدسللير مسللتو‬ ‫سلليترت‬
‫د ارسللة عبللاد (‪ )2004‬التللأ هللدفت إلللى اختبللار أثللر هيكللل رأس‬
‫ا داء الملالأ‪ ،‬بشللكل يللاعكس إيجابيللا علللى ا ربللا ‪ ،‬وزيللادة قللدرة‬
‫المال على معدالت الربدية والقيمة السوقية للشركات الصلااعية‬
‫الشركات على الماافسة واالستمرار والامو‪.‬‬
‫ا رداي للة المدرج للة ف للأ بورص للة عم للار‪ ،‬وللفتل لرة م للر ‪ 1991‬إل للى‬
‫‪ ، 2000‬اسل للتخدمت الد ارسل للة تدليل للل االادل للدار المتعل للدد ببريقل للة‬ ‫‪ -4‬أهداف الدراسة‪:‬‬
‫المربع ل ل ل للات الص ل ل ل للىر (‪Ordinary Least Square )OLS‬‬
‫يتمثللل الهللدف الرئيسللأ لهللذه الد ارسللة فللأ التعللرف علللى ببيعللة‬
‫الختبار الفرتليات‪ ،‬واعتملدت عللى مقياسلير لقيلاس هيكلل رأس‬
‫العالقل ل للة بل ل للير هيكل ل للل رأس المل ل للال وأداء الشل ل للركات الصل ل للااعية‬
‫الم للال هم للا؛ اس للبة ال للدير إل للى دق للو الملكي للة‪ ،‬واس للبة إجم للالأ‬ ‫الليبيل للة خل للالل فت ل لرة الد ارسل للة الممتل للدة مل للر ‪ 2001‬إلل للى ‪، 2014‬‬
‫الل للديور إلل للى مجمل للوع ا صل للول‪ ،‬باإلتل للافة إلل للى مجموعل للة مل للر‬
‫وبشكل أكثر تفصيال ف ر الدراسة تهدف إلى ما يلأ‪:‬‬
‫المتىيرات التاببة ماها اسبة التريبة‪ ،‬ودجم الشركة‪.‬‬
‫التعلرف عللى السياسلات التمويليلة فلأ الشلركات الصلااعية‬ ‫‪‬‬

‫وأش للارت الات للائ إل للى وج للود عالق للة س للالبة ودال للة إدص للائيا ب للير‬ ‫الليبيللة مللر خللالل تدديللد اسللبة الم لزي التمللويلأ لمكواللات هيكللل‬
‫ربديللة الشللركات وهيكللل رأس المللال‪ ،‬وقللد أرجعللت الد ارسللة سللب‬ ‫رأس الم ل للال (اس ل للبة اعتم ل للاد الش ل للركات عل ل للى مص ل للادر التموي ل للل‬
‫وج للود هلللذه العالق للة الس للالبة إلل للى ارتفلللاع تكلف للة الل للديور مقارا للة‬ ‫بالديور ومصادر التمويل بالملكية)‪.‬‬
‫با ربللا المتدققللة مللر اسللتثمارات الشللركة الممولللة بالللديور‪ ،‬كمللا‬
‫تقييم مسلتو ا داء الملالأ للشلركات الصلااعية الليبيلة ملر‬ ‫‪‬‬
‫االتجللاه لهيك للل‬ ‫أش للارت الد ارسللة إل للى وج للود أث للر معا للو موجل ل‬
‫خالل تدليلل ثالثلة م شلرات هلأ؛ معلدل القلوة اإليراديلة؛ ومعلدل‬
‫رأس المال على القيمة السوقية للشركة‪.‬‬
‫العائد على االستثمار؛ ومعدل العائد على دقو الملكية‪.‬‬
‫وبتو يفهللا ماهجيللة ا للام المعللادالت ا ايللة ‪Simultaneous‬‬ ‫اختبار وتقييم أثر متىيلرات هيكلل رأس الملال (اسلبة اللديور‬ ‫‪‬‬
‫‪ ،Equations‬وبريقل ل ل للة المربعل ل ل للات الصل ل ل للىر ذات مل ل ل للردلتير‬ ‫إلللى دقللو الملكيللة؛ معللدل دورار ا صللول؛ اس لبة الامللو) علللى‬
‫(‪ Two Stages Least Squares (2SLS‬قللدمت د ارسللة‬
‫أداء الشركات الصااعية الليبية‪.‬‬
‫إسل ل ل للماعيل (‪ )2004‬اختبل ل ل للا ار للعالقل ل ل للة بل ل ل للير هيكل ل ل للل الملكيل ل ل للة‪،‬‬
‫‪ -5‬الدراسات السابقة‪:‬‬
‫وا داء‪ ،‬والهيكل للل المل للالأ للبال للو التجاريل للة المص ل لرية‪ ،‬وبد ارسل للة‬
‫(‪ )30‬باكا تجاريلا خلالل الفتلرة الممتلدة ملر ‪ 1997‬إللى ‪، 2000‬‬ ‫ها للا العديل للد م للر الد ارسل للات الا ري للة والتجريبيل للة التلللأ تااولل للت‬
‫وخلص للت إل للى اتلللائ ت للدعم فرت للية الوكال للة م للر خ للالل وج للود‬ ‫موتل ل ل ل ل للوع السل ل ل ل ل لللو التمل ل ل ل ل للويلأ للشل ل ل ل ل للركات‪ ،‬وتعل ل ل ل ل للد د ارسل ل ل ل ل للة‬
‫العالق للة الموجب للة والهام للة إدص للائيا ب للير اس للبة ال للديور وا داء‪،‬‬ ‫(‪ Miller & Modigliani )1958‬أول الد ارس للات المرجعي للة‬
‫وبالت للالأ فل ل ر االعتم للاد عل للى مص للادر التموي للل بويلل لة ا ج للل‬ ‫التللأ أشللارت إلللى اتللائ تافللأ عالقللة الهيكللل التمللويلأ بتكلفت ل ‪،‬‬
‫(ذات التكلف للة الثابت للة) ت للمر تركيب للة الهيك للل التم للويلأ ستش للكل‬ ‫وهو ما أبل علي بفرتية ااعلدام تلأثير السللو التملويلأ عللى‬
‫مصدر تىب على المديرير لتخفليض مصلروفاتهم مملا يلاعكس‬ ‫قيمة الشركة‪ ،‬غير أر الكثير مر الد ارسلات المواليلة أشلارت إللى‬
‫على تدسير ا داء‪.‬‬ ‫وجللود عالقللة بللير ق ل اررات التمويللل واالسللتثمار ‪(Donaldson,‬‬
‫وقللام (‪ Zeitun & Tian )2007‬بد ارسللة أثللر هيكللل رأس‬ ‫(‪ ، 1961; Myers & Majluf, 1984‬وبالتللالأ كااللت أكثللر‬
‫المللال عل للى ا داء الم للالأ لل ل ل (‪ )167‬ش للركة أرداي للة مدرج للة ف للأ‬ ‫اهتمامللا بد ارسللة السلللو التمللويلأ ا مثللل‪ ،‬ووجللود العالقللة بللير‬
‫بورصل للة عمل للار باسل للتخدام بياال للات السالسل للل الزمايل للة المقبعيل للة‬ ‫هيكللل رأس المللال‪ ،‬والقيمللة السللوقية‪ ،‬وا داء المللالأ للشللركات‪،‬‬
‫( ‪ ،)Panel data‬وللفتلرة ملر ‪ 1989‬ودتلى ‪ ، 2003‬وتتلمات‬ ‫ولى للرض تقللديم ر يللة قريبللة لببيع للة وواقللي البيئللة المدليللة فل ل ر‬

‫‪4‬‬
 ‫مجلة دراسات االقتصاد وا عمال‪ ،‬المجلد ‪ l 4 l‬العدد ‪ l 2 l‬ديسمبر ‪l 2016 l‬‬
‫الكويتي للة‪ ،‬أم للا فيم للا يتعلل ل بق للوة العالق للة ب للير المتىيل لرير ولك للل‬
‫قبللاع علللى دلدة‪ ،‬فقللد كااللت لصللال الشللركات الصلااعية‪ ،‬يليهللا‬
‫الشركات التأ تاتملأ لقبلاع الخلدمات‪ ،‬ثلم القبلاع الملالأ‪ .‬وفلأ‬
‫ه للذا ملللا يشل للير إلل للى أهميل للة المفاتل لللة واالختيل للار ب للير مصل للادر‬
‫التمويللل للوصللول إلللى التركيبللة المثلللى لهيكللل رأس المللال والتللأ‬
‫تجعل التكلفة المرجدة للموال عاد ددها ا داى‪ ،‬والموازاة بير‬
‫تكلف للة الدص للول عل للى ا مل لوال وعاص للر المخ للابرة المصلللاد‬
‫لدرجة الرفي المالأ‪.‬‬
‫وهلدفت د ارسللة الاجللار (‪ )2013‬أيتللا إلللى اختبللار العالقللة بللير‬
‫الرفل للي المل للالأ وأداء الشل للركات المدرجل للة فل للأ بورصل للة فلسل للبير‬
‫بماهجيلة مماثللة لماهجيلة د ارسلة (‪، Akhtar, et al., )2012‬‬
‫وللفتلرة مللر ‪ 2004‬إلللى‪ . 2011‬وأشللارت اتائجهللا إلللى وجللود أثللر‬
‫االتجللاه لمتىيللر الرفللي المللالأ علللى م ش لرات ا داء‪ ،‬وأر‬
‫هللذا ا ثللر يمتللد لعللدة سللاوات الدقللة علللى كللل مللر معللدل العائللد‬
‫عل للى ا ص للول‪ ،‬ومع للدل العائ للد عل للى المبيع للات‪ ،‬ومع للدل العائ للد‬
‫على دقو الملكية‪.‬‬
‫وتااولت دراسة الكوفدأ (‪ )2013‬للتعرف عللى مدلددات هيكلل‬
‫رأس المللال‪ ،‬وقيللاس مللد اعتمللاد شللركات التللأمير علللى الللديور‬
‫تمر تركيبلة هيكلل رأس الملال‪ ،‬ببقلت الد ارسلة عللى عيالة ملر‬
‫الش للركات ا رداي للة العامل للة فل للأ قب للاع التلللأمير‪ ،‬والمدرج للة فلللأ‬
‫بورصة عمار للفترة مر ‪ 2009‬إلى ‪.2011‬‬
‫وأشارت اتائ الدراسة إلى أر اسبة متوسب مستو الرفي المالأ‬
‫فللأ شللركات التللأمير ا ردايللة كااللت فللأ دللدود (‪ )%50.35‬مللر‬
‫هيكل رأس المال‪ ،‬وهأ اسبة مرتفعة مقارالة بمثلهلا فلأ ا سلوا‬
‫لأثير إيجابيللا وذو داللللة‬
‫المتقدمللة‪ ،‬كمللا بياللت الاتللائ أر هاللا تل ا‬
‫إدصل ل للائية لمتىيل ل للر الدجل ل للم‪ ،‬واالاد ل ل لراف عل ل للر مسل ل للتو الل ل للدير‬
‫المسللتهدف‪ ،‬وتوزيللي ا ربللا علللى متىيللر اسللبة اسللتخدام الللديور‬
‫ف للأ الهيك للل الم للالأ‪ ،‬ف للأ د للير أش للارت إل للى وج للود أث للر س للال‬
‫الامللو‪ ،‬ومتىيللر مسللتو ا ربللا‬ ‫االتجللاه لكللل مللر متىيللر فللر‬
‫المتدققة على اسبة المديواية فأ الهيكل الملالأ‪ ،‬غيلر أر اتلائ‬
‫الدراسة لم تدعم فرتية وجود أثر لمتىير التدف الاقد الدر‪،‬‬
‫والوفللورات الت لريبية فللأ التللأثير علللى مسللتو الرفللي المللالأ فللأ‬
‫الهيكل التمويلأ للشركات‪.‬‬
‫‪5‬‬
‫متىي لرات هيكللل رأس المللال كللال مللر اسللبة إجمللالأ الللديور إلللى‬
‫مجم للوع ا ص للول‪ ،‬واسللبة إجم للالأ ال للديور إل للى دقللو الملكي للة‪،‬‬
‫واس ل للبتأ ال ل للديور بويل ل للة ا ج ل للل وال ل للديور قص ل لليرة ا ج ل للل إل ل للى‬
‫االتجلاه‬ ‫مجموع ا صلول‪ ،‬وأشلارت الاتلائ إللى وجلود أثلر سلال‬
‫لمتىي لرات هيكللل رأس المللال علللى أداء الشللركات ا ردايللة‪ .‬وفللأ‬
‫هللذا مللا يشللير إلللى تللعف قللدرة الشللركات ا ردايللة فللأ تدقي ل‬
‫اإليل ل لراد‪ ،‬وع ل للدم ق ل للدتها عل ل للى تدقيل ل ل ما ل للافي المت ل للاجرة بالملكي ل للة‬
‫(بع للد تىبي للة تك للاليف الرف للي الم للالأ)‪ ،‬وه للو م للا يتفل ل أيت للا م للي‬
‫اتائ دراسة عباد‪.)2004( ،‬‬
‫كمللا ركللزت د ارسللات أخللر علللى اختبللار أثللر الرفللي المللالأ علللى‬
‫أداء الش ل ل ل ل ل للركات‪ ،‬وف ل ل ل ل ل للأ ه ل ل ل ل ل للذا المس ل ل ل ل ل للار عمل ل ل ل ل ل للت د ارس ل ل ل ل ل للة‬
‫(‪ Akhtar, et al., )2012‬لقيللاس أثللر الرفللي المللالأ عل للى‬
‫سللال‬ ‫ا داء المللالأ للشللركات بللالتببي عل للى قبللاع البتللرول والباقللة‬
‫فرتللية مفادهللا‬ ‫بجمهوريللة باكسللتار اإلسللالمية‪ ،‬وقامللت بفد ل‬
‫أر الش للركات الت للأ تدقل ل مع للدالت مرتفع للة م للر ا رب للا تس للعى‬
‫لزي للادة مع للدالت الرف للي الم للالأ‪ ،‬اس للتخدمت الد ارس للة اس للبة الرف للي‬
‫المالأ كمدلدد رئيسلأ داء الشلركات (معبل ار عال بمعلدل العائلد‬
‫على ا صلول‪ ،‬ومعلدل العائلد عللى دقلو الملكيلة‪ ،‬وعلدد ملرات‬
‫تىبيل للة الفوائل للد والل للديور‪ ،‬واسل للبة توزيعل للات ا ربل للا إلل للى دقل للو‬
‫الملكيلة‪ ،‬وصلافأ اللرب التشلىيلأ‪ ،‬والاملو فلأ المبيعلات‪ ،‬والعائللد‬
‫عللى السللهم)‪ ،‬وتشللير الاتللائ إللى أر متىيللر الرفللي المللالأ يل د‬
‫إلى تدسير الوتي المالأ لشركات البتلرول والباقلة الباكسلتااية‬
‫عياللة الد ارسللة‪ ،‬ومللر ثللم زيللادة قللدرتها علللى الماافسللة واالسللتمرار‬
‫والامو داخل القباع الذ تعمل ب ‪.‬‬
‫وهدفت دراسة السبيعأ (‪ )2012‬إلى اختبار ببيعة العالقلة بلير‬
‫اسبة الرفي المالأ (كمتىير يعبر علر ببيعلة هيكلل رأس الملال)‬
‫والعائد على االستثمار فلأ الشلركات المسلاهمة العاملة الكويتيلة‪.‬‬
‫أجريت الدراسة عللى عيالة بلىلت (‪ )54‬شلركة مدرجلة فلأ سلو‬
‫الكوي ل للت ل ل لللو ار المالي ل للة وعل ل للى مس ل للتو القباع ل للات الرئيس ل للية‬
‫لالقتصاد الكويتأ (المالأ‪ ،‬والصااعأ‪ ،‬والخلدمأ)‪ ،‬خلالل الفتلرة‬
‫الممت ل للدة م ل للر ‪ 2009‬إل ل للى ‪ ،2011‬اس ل للتخدمت الد ارس ل للة تدلي ل للل‬
‫االاد ل ل للدار البس ل ل لليب‪ ،‬وتدلي ل ل للل التب ل ل للاير (‪ )ANOVA‬الختب ل ل للار‬
‫الفرتيات‪ ،‬وأشارت اتائجهلا إللى وجلود عالقلة موجبلة بلير اسلبة‬
‫الرف ل للي الم ل للالأ ومع ل للدل العائ ل للد عل ل للى االس ل للتثمار ف ل للأ الش ل للركات‬
 ‫عيسى بازينة وسكينة بن سليم‬
‫المالية وللفترة ملر علام ‪ 2006‬ودتلى علام ‪ ،2011‬وذلل بهلدف‬
‫اختبللار أثللر هيكللل رأس الم للال علللى أداء الشللركات‪ .‬اسللتخدمت‬
‫الد ارس للة ك للالل م للر مع للدل العائ للد عللللى دق للو الملكيلللة‪ ،‬ومعلللدل‬
‫العائد على ا صلول‪ ،‬واسلبة القيملة السلوقية إللى القيملة الدفتريلة‬
‫والامللو (‪،)Tobin's q‬‬ ‫للصللول (‪ ،)MBVR‬واسللبة الفللر‬
‫وربدي ل ل للة الس ل ل للهم الواد ل ل للد (‪ ،)EPS‬كمق ل ل للاييس تعب ل ل للر ع ل ل للر أداء‬
‫الشركات‪.‬‬
‫لتركيبللة هيكللل رأس‬ ‫تشللير الاتللائ إلللى وجللود أثللر معاللو موجل‬
‫المللال علللى كللل مللر معللدل العائللد علللى دقللو الملكيللة‪ ،‬واسللبة‬
‫القيم ل ل للة الس ل ل للوقية إل ل ل للى القيم ل ل للة الدفتري ل ل للة للص ل ل للول‪ ،‬ومقي ل ل للاس‬
‫(‪ ،)Tobin's q‬فلأ دللير أشللارت إلللى وجللود أثللر معاللو سللال‬
‫االتجاه لتركيبة هيكل رأس المال على كل مر معدل العائد على‬
‫ا صللول‪ ،‬وربديللة السللهم الوادللد! وبالتللالأ ف ل ر الد ارسللة لللم تجللد‬
‫دليال يدعم أو يافأ وجود عالقة واتدة ثر هيكل رأس الملال‬
‫على أداء الشركات اإليرااية‪.‬‬
‫ودراسة (‪ Muritala & Oguntade )2013‬التأ تهلدف إللى‬
‫اختب للار أث للر هيك للل رأس الم للال عل للى أداء الش للركات الص للااعية‬
‫الايجيريللة وللفت لرة الممتللدة مللر ‪ 2002‬ودتللى ‪ .2012‬اسللتخدمت‬
‫الد ارسلة معلدل العائلد عللى ا صلول‪ ،‬ومعلدل العائلد عللى دقللو‬
‫الملكية كمقاييس تعبر عر أداء الشركات‪ ،‬ومتىير اسلبة إجملالأ‬
‫ال للديور‪ ،‬ومع للدل دورار ا ص للول‪ ،‬واس للبة الام للو كمق للاييس تعب للر‬
‫عر هيكل رأس المال‪ ،‬وأشلارت اتلائ الد ارسلة إللى وجلود عالقلة‬
‫موجبللة وهامللة إدصللائيا لكللل مللر متىيللر اسللبة إجمللالأ الللديور‪،‬‬
‫ومتىي للر مع للدل دورار ا ص للول م للي متىي للر مع للدل العائ للد عل للى‬
‫ا صللول‪ ،‬ومعللدل العائللد علللى دقللو الملكيللة‪ ،‬غيللر أر الد ارسللة‬
‫ل للم تج للد م للا ي للدعم فرتللية وج للود عالق للة بللير اسللبة الام للو وأداء‬
‫الشركات‪.‬‬
‫وتباللت د ارسللة عبللد الجليللل (‪ )2014‬افللس الامللوذج الللذ بورتل‬
‫د ارسللة (‪ ، Muritala & Oguntade )2013‬مللي إتللافة‬
‫متىيللر اسللبة الللديور إلللى دقللو الملكيللة تللمر متىي لرات هيكللل‬
‫رأس المال‪ .‬أجريت الدراسة عللى عيالة ملر الشلركات الصلااعية‬
‫المس ل للاهمة ا رداي ل للة خ ل للالل الفتل ل لرة (‪ ،)2012-2008‬وأش ل للارت‬
‫وذو دالل ل للة إدص ل للائية لاس ل للبة‬ ‫اتائجه ل للا إل ل للى وج ل للود أث ل للر س ل للال‬
‫المديوايللة علللى كللل مللر معللدل العائللد علللى االسللتثمار‪ ،‬ومعللدل‬
‫‪6‬‬
‫أثر هيكل رأس المال على أداء الشركات الصناعية الليبية‬
‫وعلللى أ دللال كااللت د ارسللة الدمللدار‪ ،‬والقتللاة (‪ )2013‬مللر‬
‫أوائ ل للل الد ارس ل للات العربي ل للة الت ل للأ اس ل للتخدم فيه ل للا ام ل للوذج ا ث ل للار‬
‫الثابت للة (‪ ،Fixed Effects Model )FEM‬وام للوذج ا ث للار‬
‫العشلوائية (‪ Random Effects Model )REM‬للبيااللات‬
‫المقبعيلة عبللر الللزمر (‪ )Panel data‬لتدليللل أثللر هيكللل رأس‬
‫المللال علللى أداء الباللو ا ردايللة المدرجللة فللأ بورصللة عمللار‪،‬‬
‫وعددها (‪ )13‬باكا تجاريا‪ ،‬وللفترة مر ‪ 1991‬إلى ‪.2010‬‬
‫اسللتخدمت الد ارسللة اسللبة االلت ازمللات‪ ،‬واسللبة دقللو الملكيللة إلللى‬
‫إجمالأ ا صول كمقاييس تعبر علر هيكلل رأس الملال‪ ،‬ومتىيلر‬
‫العائ للد عل للى ا ص للول‪ ،‬والعائ للد عل للى دق للو الملكي للة‪ ،‬واص للي‬
‫السللهم مللر ا ربللا الص للافية كمقللاييس تعبللر عللر أداء البا للو ‪،‬‬
‫وخلصت الدراسة إلى اتائ تدعم فرتية ماافي اسلتخدام اللديور‬
‫تللمر الهيكللل التمللويلأ وبداللللة وجللود العالقللة الموجب لة والهامللة‬
‫إدصائيا مي ا داء‪.‬‬
‫كمل ل للا ه ل ل للدفت د ارس ل ل للة (‪ Al-Taani )2013‬إل ل ل للى تق ل ل للديم دلي ل ل للل‬
‫تجريبأ للعالقة بير هيكل رأس الملال وأداء الشلركات الصلااعية‬
‫مل للر واقل للي بياال للات سل للاوية لل ل ل (‪ )45‬شل للركة مدرجل للة فل للأ بورصل للة‬
‫عمل للار‪ ،‬وللفت ل لرة الممتل للدة مل للر عل للام ‪ 2005‬ودتل للى عل للام ‪2009‬‬
‫باسللتخدام اس للبة الرف للي الم للالأ لعمللر ال للديور (القص لليرة‪ ،‬وبوي للل‬
‫ا جل)‪ ،‬باإلتافة إلى اسبة إجملالأ اللديور إللى دقلو الملكيلة‬
‫كمقللاييس تعبللر عللر هيكللل رأس المللال‪ ،‬كمللا تللم اسللتخدام معللدل‬
‫العائلد عللى ا صلول (‪ ،)Return on Asset, ROA‬واسلبة‬
‫هللاما ال لرب (‪ )Profit Margin, PM‬كمقللاييس تعبللر عللر‬
‫أداء الشركات‪.‬‬
‫االتجلاه وغيلر هلام إدصلائيا‬ ‫تشير الاتائ إلى وجود أثلر سلال‬
‫لمتىيلرات الرفللي المللالأ لعمللر الللديور علللى أداء الشللركات‪ ،‬بيامللا‬
‫وج للدت الد ارس للة أر متىي للر إجم للالأ ال للديور إل للى دق للو الملكي للة‬
‫يل لرتبب بعالق للة موجب للة‪ ،‬وذو دالل للة إدص للائية م للي متىي للر مع للدل‬
‫العائللد علللى ا صللول‪ ،‬وبعالقللة سللالبة وذو داللللة إدصللائية مللي‬
‫متىير هاما الرب ! وقد خلصت الدراسة بأر هيكلل رأس الملال‬
‫ال يعتبر مدددا رئيسليا داء الشلركات فلأ سلو عملار لللو ار‬
‫المالية‪.‬‬
‫أملا د ارسلة (‪ Ebrati et al., )2013‬والتلأ أجريلت عللى عيالة‬
‫تتكور مر (‪ )85‬شركة إيرااية مدرجلة فلأ سلو بهلرار لللو ار‬
 ‫مجلة دراسات االقتصاد وا عمال‪ ،‬المجلد ‪ l 4 l‬العدد ‪ l 2 l‬ديسمبر ‪l 2016 l‬‬
‫بعض جزئيات السلو التمويلأ للشلركات الصلااعية الليبيلة تلل‬
‫الد ارسللة التللأ أج ارهللا الللدراجأ والفخللاخر (‪ )2014‬علللى عياللة‬
‫ملر الشللركات الصلااعية الليبيللة خلالل الفتلرة الممتلدة مللر ‪2005‬‬
‫إلللى ‪ ،2009‬بهللدف التعللرف علللى أهللم العوامللل المدللددة للهيكللل‬
‫الم للالأ‪ ،‬وتدديل للد باق للة الشلللركات الصلللااعية الليبي للة الس للتيعا‬
‫الل للديور‪ ،‬ومل للد قل للدرتها علل للى اقت ل لراض ا م ل لوال مل للر الجهل للات‬
‫التمويلية‪.‬‬
‫وتشللير الاتللائ إلللى أر اسللبة متوسللب مسللتو الرفللي المللالأ فللأ‬
‫الشل للركات الصل للااعية الليبيل للة عيال للة الد ارسل للة كاال للت فل للأ دل للدود‬
‫(‪ ،)%32‬وهأ اسبة ماخفتة مقاراة بمثلها فأ اللدول ا خلر ‪،‬‬
‫كمل للا أش ل للارت ات ل للائ الد ارس ل للة إل ل للى أر متىي ل للر كل ل لال م ل للر هيك ل للل‬
‫ا ص ل للول‪ ،‬ومتىي ل للر الدج ل للم‪ ،‬واس ل للبة الام ل للو تعتب ل للر م ل للر ت ل للمر‬
‫المد ل للددات الرئيس ل للية ف ل للأ تفس ل للير الس ل لللو التم ل للويلأ للش ل للركات‬
‫الص ل للااعية المس ل للاهمة الليبي ل للة‪ ،‬وذلل ل ل بدالل ل للة العالق ل للة الس ل للالبة‬
‫والمهم للة ب للير اس للبة إجم للالأ ال للديور والام للو‪ ،‬والعالق للة الموجب للة‬
‫والهامة إدصائيا بير اسبة إجمالأ الديور وكل مر متىير دجلم‬
‫الشركة‪ ،‬وهيكل ا صول‪.‬‬
‫ممللا سللب ‪ ،‬وب للالرغم مللر تعللدد الد ارس للات التللأ تااولللت موتللوع‬
‫السلللو التمللويلأ فللأ الللدول الااميللة‪ ،‬يتتل أر ا دلللة التجريبيللة‬
‫لموتللوع هيكللل رأس المللال وعالقتل بللا داء ال تلزال تدتللاج إلللى‬
‫والد ارسل لة‪ ،‬فدت للى ا ر ل للم تت للي الد ارس للات‬ ‫المزي للد م للر البدل ل‬
‫السل للابقة دلل لليال توافقيل للا لببيعل للة العالقل للة واتجاههل للا‪ ،‬س ل لواء علل للى‬
‫مس ل للتو الد ارس ل للات الس ل للابقة فيم ل للا بياه ل للا (فعل ل للى س ل للبيل المث ل للال‬
‫أشللارت اتللائ د ارسللة كللالل مللر (‪، Zeitun & Tian )2007‬‬
‫االتجللاه‬ ‫ود ارسللة (‪ Admassu )2016‬إل للى وجللود أث للر سللال‬
‫لمتىيللرات هيك للل رأس الم للال عل للى متىي للر أداء الش للركات‪ ،‬بيام للا‬
‫أشل ل ل ل ل ل للارت اتل ل ل ل ل ل للائ د ارسل ل ل ل ل ل للة إسل ل ل ل ل ل للماعيل (‪ ،)2004‬ود ارسل ل ل ل ل ل للة‬
‫(‪ Muritala & Oguntade )2013‬إلللى وجللود أثللر معاللو‬
‫االتجل للاه لهيكل للل المل للال علل للى ا داء)‪ ،‬أو علل للى مسل للتو‬ ‫موج ل ل‬
‫اتل ل ل ل للائ الد ارس ل ل ل ل لات افسل ل ل ل للها (علل ل ل ل للى سل ل ل ل للبيل المثل ل ل ل للال د ارسل ل ل ل للة‬
‫(‪ Al-Taani )2013‬التل للأ وجل للدت أر متىيل للر إجمل للالأ الل للديور‬
‫إلللى دقللو الملكيللة ي لرتبب بعالقللة موجبللة‪ ،‬وذو داللللة إدصللائية‬
‫م للي متىيلللر مع للدل العائل للد علل للى ا ص للول‪ ،‬وبعالق للة س للالبة وذو‬
‫داللل ل للة إدصل ل للائية مل ل للي متىيل ل للر هل ل للاما ال ل ل لرب ‪ ،‬وأيتل ل للا د ارسل ل للة‬
‫‪7‬‬
‫العائللد علللى دقللو الملكيللة‪ ،‬فللأ دللير أشللارت إلللى عللدم وجللود‬
‫ت للأثير لاس للبة ال للديور إلل لى دق للو الملكي للة عل للى مق للاييس ا داء‪،‬‬
‫وتش ل للير ه ل للذه الاتيج ل للة إل ل للى أر م ل للردود التموي ل للل الخ ل للارجأ ف ل للأ‬
‫الشللركات عياللة الد ارسللة غالبللا مللا يكللور أقللل مللر تكلفت ل وذل ل‬
‫خالفللا للتوقعللات‪ .‬كمللا توصلللت إلللى وجللود أثللر معاللو موج ل‬
‫لمتىيللر معللدل دورار ا صللول‪ ،‬واسللبة الامللو علللى معللدل العائللد‬
‫لمع للدل دورار ا ص للول‬ ‫عل للى االس للتثمار‪ ،‬وأث للر معا للو موجل ل‬
‫واسبة الامو على معدل العائد على دقو الملكية‪.‬‬
‫وقللد عمللل ااص ل والبللدرار (‪ )2014‬علللى تدليللل عالقللة الهيكللل‬
‫التملويلأ وربديللة الشلركات الصللااعية المدرجللة فلأ سللو العل ار‬
‫للو ار المالية خالل الفترة مر ‪ 2004‬إللى‪ ،2011‬وخلصلا إللى‬
‫عدم وجود عالقة بير الهيكل التمويلأ وربدية الشركات‪ ،‬إتافة‬
‫إلللى وجللود ااخفللاض فللأ مسللتو اسللتخدام الللديور بويلللة ا جللل‬
‫تمر تركيبة الهيكل التمويلأ للشركات الصااعية العراقية عيالة‬
‫الد ارسللة‪ ،‬وهللو مللا يمكللر أر يفس لر تللعف العالقللة بللير الهيكللل‬
‫التمويل ومستو ا ربا ‪.‬‬
‫ومللر الد ارسللات الدديثللة الت للأ اختبللرت تللأثير هيكللل رأس المللال‬
‫عل ل ل ل ل ل ل للى أداء الش ل ل ل ل ل ل للركات ف ل ل ل ل ل ل للأ ال ل ل ل ل ل ل للدول الاامي ل ل ل ل ل ل للة د ارس ل ل ل ل ل ل للة‬
‫(‪ ،Admassu )2016‬والتل للأ أجريل للت علل للى عيال للة تتكل للور مل للر‬
‫(‪ )15‬شللركة ذات المس ل ولية المدللدودة فللأ إثيوبي لا‪ ،‬وللفت لرة مللر‬
‫‪ 2006‬إلل للى ‪ ،2012‬تتل للمات امل للاذج الد ارسل للة متىي ل لرات تابعل للة‬
‫تعب للر ع للر أداء الش للركات (مع للدل العائ للد عل للى دق للو الملكي للة‪،‬‬
‫ومع للدل العائ للد عل للى ا ص للول)‪ ،‬ومتىيل لرات مس للتقلة تعب للر ع للر‬
‫هيكللل رأس المللال (اسللبتأ الرفللي المللالأ لعمللر الللديور القصلليرة‬
‫والبويللل ا جللل إلللى إجمللالأ ا صللول‪ ،‬واسللبة إجمللالأ الللديور‬
‫إلل للى إجمل للالأ ا صل للول)‪ ،‬باإلتل للافة إلل للى متىيل للر اسل للبة الامل للو‪،‬‬
‫ومتىي للر الدج للم‪ ،‬والس لليولة كمتىيل لرات ت للاببة للعالق للة‪ .‬وتش للير‬
‫الاتلائ إللى أر مقللاييس ا داء تلرتبب بعالقلة سللالبة ملي متىيلرات‬
‫هيكللل رأس المللال‪ ،‬وفللأ هللذا إشللارة إلللى أر الشللركات اإلثيوبيللة‬
‫تخفل فلأ اسلتخدام م ازيلا الرفلي الملالأ بشلكل يلاعكس سللبا علللى‬
‫أدائها‪ ،‬ومر ثم على ثروة ومصال المساهمير‪.‬‬
‫أمللا علللى صللعيد البيئللة المدليللة (ليبيللا) فلللم يجللد البادثلار د ارسللة‬
‫مباشلرة متعلقللة بموتلوع هيكللل رأس المللال وعالقتل بللا داء‪ ،‬بيللد‬
‫أا ل يمكللر اعتبللار أر أقللر الد ارسللات للموتللوع والتللأ تااول لت‬
 ‫عيسى بازينة وسكينة بن سليم‬ ‫أثر هيكل رأس المال على أداء الشركات الصناعية الليبية‬

‫العائد على دقو الملكية أكبر(الميدااأ‪ .)2006 ،‬وفلأ هلذا ملا‬ ‫(‪ Ebrati et al., )2013‬التلأ أشلارت إللى وجلود أثلر معالو‬
‫يدعم فرتية العالقة الخبية بير استخدام الديور تلمر تركيبلة‬ ‫االتجللاه لتركيبللة هيكللل رأس المللال علللى كللل مللر معللدل‬ ‫موج ل‬
‫هيكل رأس المال وم شرات أداء الشركات‪.‬‬ ‫العائللد علللى دقللو الملكيللة‪ ،‬واسللبة القيمللة السللوقية إلللى القيمللة‬
‫الدفترية للصول‪ ،‬ومقياس (‪ ،)Tobin's q‬فأ دير أشارت إلى‬
‫االرتف ل للاع‬ ‫غي ل للر أال ل ل وف ل للأ المقاب ل للل م ل للر المتوق ل للي أر يص ل للاد‬
‫االتجلاه لتركيبلة هيكلل رأس الملال عللى‬ ‫وجود أثلر معالو سلال‬
‫التللدريجأ فللأ اسللبة االقتلراض تللمر الهيكللل المللالأ ارتفللاع فللأ‬
‫كل مر معدل العائد على ا صول‪ ،‬وربدية السهم الوادد)‪.‬‬
‫دقل للو‬ ‫درجل للة المخل للابر الماليل للة التل للأ يتعل للرض لهل للا أصل للدا‬
‫الملكية‪ ،‬ومر ثم فمر المتوقي أر يقوم المال برفي معلدل العائلد‬ ‫‪ -6‬العالقة بين هيكل رأس المال واألداء‪:‬‬
‫المبل للو علل للى اس للتثماراتهم‪ .‬كملللا أال ل وفلللأ اف للس الوق للت م للر‬
‫لقللد قللدمت الد ارسللات التجريبيللة التللأ تااولللت العالقللة بللير هيكللل‬
‫المتوقي أر ت د الزيادة فأ اسبة الرفي المالأ إلى ارتفاع درجة‬
‫رأس الم للال وأداء الش للركات العدي للد م للر الات للائ المتبايا للة د للول‬
‫المخللابر التللأ يتعللرض لهللا المقرتللور أيتللا‪ ،‬خاصللة فللأ تل ل‬ ‫تفسير السلو التمويلأ للشركات‪ ،‬وتشير الدراسة المرجعية التأ‬
‫الدل للاالت التل للأ ت هل للر فيهل للا ب ل لوادر مواجهل للة الشل للركة لمخل للابر‬ ‫قل للدمها (‪ Miller & Modigliani )1958‬إلل للى أر القيمل للة‬
‫اإلفللالس والعسللر المللالأ‪ ،‬وبالتللالأ فمللر المتوقللي أر يقللوم دملللة‬
‫شركة مستقلة عر هيكلل رأس الملال‪ ،‬وبالتلالأ فل ر‬ ‫السوقية‬
‫السلادات (المقرتلور) برفلي معلدل الفائلدة بشلكل يتلزامر ملي كللل‬
‫قيمللة الشللركة ال تتللأثر بكيفيللة تمويلهللا س لواء تللم بواسللبة إصللدار‬
‫دال للة ارتف للاع ف للأ اس للبة االقتل لراض بالهيك للل التم للويلأ (تيم للاو ‪،‬‬
‫ا س ل ل للهم أو ع ل ل للر بريل ل ل ل إص ل ل للدار ال ل ل للديور‪ .‬غي ل ل للر أر د ارس ل ل للة‬
‫‪.)2015‬‬ ‫(‪ Miller & Modigliani )1963‬قلد قاملت بتعلديل الاملوذج‬
‫وعلللى هللذا الادللو ف ل ر ارتفللاع معللدل العائللد المبلللو مللر قبللل‬ ‫السللاب بللافتراض وجللود الت لرائ ‪ ،‬وتوصلللت بللأر قيمللة الشللركة‬
‫المسللتثمرير‪ ،‬والاللات عللر ارتفللاع مسللتو مخللابر الرفللي المللالأ‪،‬‬ ‫سل للتزداد كلمل للا اعتمل للدت علل للى مصل للادر التمويل للل بال ل للديور؛ ر‬
‫سللي د إلللى ارتفللاع تكلفللة دقللو الملكيللة‪ ،‬والتللأ بللدورها سللتلىأ‬ ‫الشل للركات فل للأ هل للذه الدالل للة سل للتقوم بل للدفي القليل للل مل للر إيراداتهل للا‬
‫وفلورات التكلفلة الااجمللة علر اسلتخدام الللديور تلمر هيكللل رأس‬ ‫كمصللروفات تلريبة للدولللة‪ ،‬وأر بللاقأ اإليلرادات سللتكور متادللة‬
‫المل للال‪ ،‬وبالتل للالأ ف ل ل ر كل للال مل للر متىيل للر أداء الشل للركات‪ ،‬وتكلفل للة‬ ‫للمللال ‪ ،‬وعليل ف ل ر االعتمللاد علللى الللديور تللمر تركيبللة هيكللل‬
‫ا موال المرجدة ستكور مستقلة عر الهيكل التمويلأ‪ ،‬للذا تبقلى‬ ‫رأس المال سيع م العائد عللى دقلو الملكيلة‪ ،‬وفلأ هلذه الداللة‬
‫القيمللة السللوقية للشللركة ثابتللة ومسللتقلة عللر جميللي التىي لرات فللأ‬ ‫ف ل ل ر قيمل للة الشل للركة سل للترتبب بعالقل للة خبيل للة موجبل للة مل للي الل للوفر‬
‫هيكل رأس المال‪ .‬وفأ هذا ما يدعم فرتلية (‪Miller )1958‬‬ ‫التل لريبأ الا للات ع للر اس للتخدام ال للديور ف للأ تركيب للة هيك للل رأس‬
‫‪ & Modigliani‬بش للأر ااع للدام ت للأثير الس لللو التم للويلأ عل للى‬ ‫المال‪.‬‬
‫قيمة الشركة‪.‬‬ ‫فالش للركات الت للأ تس للتخدم الق للروض ت للمر تش للكيلة هيك للل رأس‬

‫وفلأ هلذا السليا تشلير ا ريلة التبلادل ‪Trade - off Theory‬‬ ‫المللال علللى اعتبللار أر التمويللل بالللديور يشللكل مصللد ار رخيصللا‬

‫إل لى إمكاايللة إعللادة الا للر فللأ معللدل الللدير ا مثللل مللر خللالل‬ ‫اس للبيا‪ ،‬وت للزداد تكلفتل ل ااخفات للا إذا أخ للذاا ف للأ االعتب للار ال للوفر‬
‫التريبأ الااجم عر تخفليض مصلروفات فوائلد اللدير ملر اللرب‬
‫التب للادل ب للير كل للف وما للافي التموي للل المقت للرض‪ ،‬وأث للر ذلل ل ف للأ‬
‫الخات ل للي للتل ل لريبة‪ ،‬مم ل للا يل ل ل د إل ل للى تخف ل لليض المص ل للروفات‬
‫الخبللب االسللتثمارية للشللركة‪ ،‬وفللأ هللذا مللا يشللير إلللى أر ا ريللة‬
‫التبادل هأ ا رية للتلوازر بلير الوفلورات التلريبية لللدير وكللف‬ ‫التلريبية‪ ،‬وبالتللالأ وفللأ الدالللة التللأ تكللور فيهللا الشللركة ممولللة‬

‫اإلف للالس‪ ،‬وعل للى ه للذا ا س للاس فل ل ر ا ري للة التب للادل تجم للي ب للير‬
‫امل للوذج (‪ Miller & Modigliani )1963‬المعل للدل وتل للأثير‬
‫وكلف اإلفالس والعسر المالأ (العامر ‪.)2012 ،‬‬
‫عللر بري ل الللديور‪ ،‬ودققللت أربادللا أعلللى مللر تكلفللة االقت لراض‬
‫ف ل ر الفروقللات الموجبللة س لتعود بببيعللة الدللال إلللى المسللاهمير‪،‬‬
‫وكلما كلار هلذا الفلر أكبلر (ملر مصلروفات الفوائلد)‪ ،‬كلملا كلار‬
‫الترائ‬
‫‪.‬‬

‫‪8‬‬
 ‫مجلة دراسات االقتصاد وا عمال‪ ،‬المجلد ‪ l 4 l‬العدد ‪ l 2 l‬ديسمبر ‪l 2016 l‬‬

‫ف للأ اختياره للا لمص للادر التموي للل ا اسل ل ‪ ،‬كع للدم وج للود أسل لوا‬ ‫كمللا يشللير (‪ Myers & Majluf )1984‬إلللى أر الشللركات‬
‫سللادات متبللورة‪ ،‬وعللدم فاعليللة الباللو فللأ تمويللل االسللتثمارات‪،‬‬ ‫التأ تتبي ا رية التبادل بافتراض التسلسل فأ استخدام مصلادر‬
‫إتل للافة إلل للى مددوديل للة الل للدور الرئيسل للأ لسل للو ا و ار الماليل للة‬ ‫التموي للل عا للد ص للياغة هيك للل رأس الم للال تق للوم بوت للي مس للتو‬
‫الليبللأ‪ ،‬والتللأ تعتبللر مللر أهللم مصللادر تمويللل الشللركات‪ ،‬وعلي ل‬ ‫مس للتهدف م للر المديواي للة وتتد للر إليل ل بش للكل ت للدريجأ‪ ،‬وتأخ للذ‬
‫تمت صياغة فرتيات الدراسة بالصورة العدمية وكما يلأ‪:‬‬ ‫بعير االعتبار الاتائ اإليجابية المتدققة مر الوفورات التلريبية‬
‫مللي الاتللائ السلللبية مللر تكللاليف اإلفللالس الااتجللة عللر التمويللل‬
‫فرتللية الد ارسللة الرئيسللية‪ :‬وتختبللر أثللر هيكللل رأس المللال علللى‬
‫بالمديوايللة‪ ،‬وعاللد اقبللة الت لوازر تللتمكر الشللركات م لر الوصللول‬
‫ا داء المللالأ للشللركات الصللااعية الليبيللة‪ ،‬وقللد تللم صللياغة هللذه‬
‫إلل للى هيكل للل رأس الم للال ا مثل للل الل للذ يع لللم الربديل للة وي ل لاعكس‬
‫الفرتية بالصورة العدمية على الادو التالأ‪:‬‬
‫إيجابيا على ا داء والقيمة السوقية للشركة‪.‬‬
‫‪ :H0‬ال يوجد أثر ذو داللة ححصاةية لكيكل رأس المال علةى أداء‬
‫آخللر‪ ،‬وباالسللتااد إلللى ا ريللة الوكالللة ( ‪Agency‬‬ ‫ومللر جاا ل‬
‫الشركات الصناعية الليبية‪.‬‬
‫‪ )Theory‬يللر ك للال مللر (‪Jensen & Meckling )1976‬‬
‫فرت لليات فرعي للة‪،‬‬ ‫وتاقس للم فرت للية الد ارس للة الرئيس للية إل للى ث للال‬
‫تفسلل للي ار مدل ل للتمال آخل ل للر للعالقل ل للة بل ل للير هيكل ل للل رأس المل ل للال وأداء‬
‫وذلل ل ل باعتب ل للار أه ل للم المق ل للاييس المس ل للتخدمة للتعبي ل للر ع ل للر أداء‬
‫الش للركات‪ ،‬وذلل ل باالعتم للاد عل للى التل لوازر ب للير تك للاليف الوكال للة‬
‫وتعت فرتية‬ ‫الشركات فأ الدراسات السابقة للموتوع‪ .‬دي‬
‫للملكيل للة وتكل للاليف الوكالل للة للل للديور لتقليل للل تأثيرهمل للا علل للى ا داء‬
‫الد ارس للة الفرعي للة ا ول للى الختب للار أث للر هيك للل رأس الم للال عل للى‬
‫والقيم للة الس للوقية للش للركة‪ ،‬فم للر خ للالل م للا تفرتل ل ال للديور م للر‬
‫معدل القوة اإليرادية للشركات الصااعية الليبية‪ ،‬وقد تلم صلياغة‬
‫ت للىوب تس للاعد ف للأ الد للد م للر مش للاكل الوكال للة‪ ،‬وزي للادة كف للاءة‬
‫هذه الفرتية بالصورة العدمية على الادو التالأ‪:‬‬
‫المللديرير‪ ،‬وتخفلليض مصللروفاتهم اتيجللة لاللت ازمللات الااشللئة مللر‬
‫‪ :H01‬ال يوجللد أثللر ذو داللللة إدصللائية لهيكللل رأس المللال علللى‬ ‫دفللي الفوائللد وأصللل الللدير علللى فت لرات مات مللة‪ ،‬وهللو مللا يبل ل‬
‫معدل القوة اإليرادية للشركات الصااعية الليبية‪.‬‬ ‫علي بفرتية الرقابة لللديور (‪،Leveraged Buyout )LBO‬‬
‫أمللا الفرتللية الفرعيللة الثاايللة فهللأ تختبللر أثللر هيكللل رأس المللال‬ ‫والت للأ تعم للل عللللى ك للب تص للرفات اإلدارة تج للاه س للوء اس للتخدام‬
‫علل للى معل للدل العائل للد علل للى االسل للتثمار فل للأ الشل للركات الصل للااعية‬ ‫التللدفقات الاقديللة الد لرة مللر خللالل زيللادة مسللتويات الرفللي المللالأ‬
‫الليبيللة‪ ،‬وق للد ت للم ص للياغة ه للذه الفرتللية بالصللورة العدميللة عل للى‬ ‫إلرغام المديرير على تدقي معدالت أداء مرتفعة تسم بالوفلاء‬
‫الادو التالأ‪:‬‬ ‫بسداد الديور وفوائدها‪.‬‬

‫‪ :H02‬ال يوجللد أثللر ذو داللللة إدصللائية لهيكللل رأس المللال علللى‬
‫معدل العائد على االستثمار للشركات الصااعية الليبية‪.‬‬
‫اس للتاادا إل للى اإلب للار الا للر والد ارس للات الس للابقة الت للأ تااول للت‬
‫وتختبللر الفرتللية الفرعيللة الثالثللة للد ارسللة أثللر هيكللل رأس المللال‬
‫علللى معللدل العائللد علللى دقللو الملكيللة فللأ الشللركات الصللااعية‬
‫الليبيللة‪ ،‬وق للد ت للم ص للياغة ه للذه الفرتللية بالصللورة العدميللة عل للى‬
‫الادو التالأ‪:‬‬
‫‪ :H03‬ال يوجللد أثللر ذو داللللة إدصللائية لهيكللل رأس المللال علللى‬
‫معدل العائد على دقو الملكية للشركات الصااعية الليبية‪.‬‬
‫‪ -7‬فرضيات الدراسة‪:‬‬
‫العالقة بير هيكل رأس المال وأداء الشركات‪ ،‬والتأ أعبلت فلأ‬
‫مجملهللا تفسلليرات متباياللة دللول ببيعللة واتجللاه العالقللة‪ ،‬وبشللكل‬
‫معل توقللي وجللود العالقللة السللببية بللير هيكللل رأس المللال‬ ‫يصللع‬
‫وا داء‪ ،‬خصوصللا إذا مللا أخللذاا ف للأ االعتبللار اخللتالف ببيع للة‬
‫الهيكل والتا يم والكفلاءة‪ ،‬إتلافة إللى‬ ‫الشركات الليبية مر دي‬
‫وجللود العديللد مللر القيللود والتللأ تشللكل عائقللا أمللام هللذه الشللركات‬
‫‪.‬‬

‫‪9‬‬
 ‫عيسى بازينة وسكينة بن سليم‬ ‫أثر هيكل رأس المال على أداء الشركات الصناعية الليبية‬

‫‪ 2-8‬مجتمع وعينة الدراسة‪:‬‬ ‫‪ -8‬هيكل الدراسة‪:‬‬

‫يتكللور مجتمللي الد ارسللة مللر جميللي الشللركات الصللااعية الليبيللة‪،‬‬ ‫يددد هيكل الدراسة ا سللو واالسلتراتيجية المسلتخدمة الختبلار‬
‫أما عياة الدراسة فقلد اقتصلرت عللى الشلركات الصلااعية الليبيلة‬ ‫الفرتيات (ماهجية الدراسة)‪ ،‬كما يددد مجتملي وعيالة الد ارسلة‪،‬‬
‫التللأ تللوفرت عاهللا البيااللات خللالل فت لرة الد ارسللة‪ ،‬وفقللا لخاصللية‬ ‫ويبالأ الامللاذج القياسللية الالزمللة الختبلار فرتللياتها‪ ،‬كمللا يصللف‬
‫البياال للات المتوازال للة (‪ ،)Unbalanced Data‬وتدل للددت عيال للة‬ ‫مسل للارات العالقل للات التفاعليل للة بل للير متىيراتهل للا الرئيسل للية (امل للوذج‬
‫الدراسة بلعدد (‪ )3‬شركات صااعية شملت شركة الاجملة لتكريلر‬ ‫الد ارسللة)‪ ،‬ويتللي التعريفللات اإلجرائي لة الالزمللة لقيللاس متىي لرات‬
‫وتعبئ ل للة الزي ل للوت الاباتي ل للة‪ ،‬والش ل للركة الليبي ل للة للددي ل للد والص ل للل ‪،‬‬ ‫هيكل رأس المال (المتىيلر المسلتقل)‪ ،‬وأداء الشلركات الصلااعية‬
‫والشركة العامة للخردة‪.‬‬ ‫(المتىير التابي)‪.‬‬

‫‪ 3-8‬نماذج الدراسة القياسية‪:‬‬ ‫‪ 1-8‬منكجية الدراسة‪:‬‬

‫الد ارسللة فللأ تللأثير هيكللل رأس المللال علللى أداء الشللركات‬
‫الصللااعة الليبيللة‪ .‬وعليلل فقللد بللورت الد ارسللة اماذجهللا القياسللية‬
‫بشكل يمكر مر خالل اختبار عالقة المتىيرات المستقلة المعبلرة‬
‫عل للر هيكل للل رأس المل للال مل للي المتىيل للر التل للابي (أداء الشل للركات)‪،‬‬
‫فرتللياتها‬ ‫ويمكللر توتللي الامللاذج القياسللية للد ارسللة وفل ترتيل‬
‫بالصيىة الرياتية على الادو التالأ‪:‬‬
‫تبد ل‬ ‫تعتم للد الد ارس للة عل للى الم للاه التجريب للأ ال للذ يق للوم عل للى قي للاس‬
‫وادخللال المتىيللر التجريبللأ (المسللتقل) تللمر عالقللة التدقل مللر‬
‫صدة فرتيات الد ارسلة المتعلقلة باختبلار أثلر هيكلل رأس الملال‬
‫يعتقللد البادثلار أر‬ ‫علللى أداء الشللركات الصللااعية الليبيللة‪ ،‬ديل‬
‫استراتيجية الماه التجريبأ تعتبر هأ ا كثر تماشيا ملي ببيعلة‬
‫وأهداف الدراسة‪.‬‬

‫‪01‬‬ ‫‪EP   0   1DER it   2 ASTUR it   3 GROWit   it‬‬

‫‪it‬‬

‫‪02‬‬ ‫‪ROI   0   1DERit   2 ASTUR it   3GROWit  it‬‬

‫‪it‬‬

‫‪ 03 ROE it   0   1DER it   2 ASTUR it   3GROW it  it‬‬

‫‪ 4-8‬النمةةةوذج االفتراضةةةت لتحليةةةل العالقةةةة بةةةين هيكةةةل رأس‬
‫المال واألداء‪:‬‬
‫واختبللار‬ ‫تعتمللد الد ارسللة علللى الامللوذج االفت ارتللأ التللالأ لفدل‬
‫أثللر متىي لرات هيكللل رأس المللال المتمثلللة فللأ اسللبة الللديور إلللى‬
‫دق للو الملكي للة (‪ )DER‬ومع للدل دورار ا ص للول (‪)ASTUR‬‬
‫واسلبة الامللو (‪ ،)GROW‬عللى مقللاييس أداء الشلركات المتمثلللة‬
‫فللأ معللدل القللوة اإليراديللة (‪ )EP‬ومعللدل العائللد علللى االسللتثمار‬
‫(‪ )ROI‬ومعدل العائد على دقو الملكية (‪.)ROE‬‬
‫أر‪:‬‬ ‫دي‬
‫‪ :‬القوة اإليرادية للشركة ‪ i‬للفترة ‪.t‬‬ ‫‪EP it‬‬
‫‪ : ROI it‬معدل العائد على االستثمار للشركة ‪ i‬للفترة ‪.t‬‬
‫‪ : ROE it‬معدل العائد على دقو الملكية للشركة ‪ i‬للفترة ‪.t‬‬
‫‪ : DER it‬اسبة الديور إلى دقو الملكية للشركة ‪ i‬للفترة ‪.t‬‬
‫‪ : ASTUR it‬معدل دورار ا صول للشركة ‪ i‬للفترة ‪.t‬‬
‫‪ : GROW it‬اسبة التىير الساو فأ ا صول للشركة ‪ i‬للفترة ‪.t‬‬
‫‪ :  1 ,  2 ,  3‬معامالت االاددار للمتىيرات المستقلة‪.‬‬
‫‪ :  0‬المقبي الثابت لاماذج االاددار‪.‬‬
‫‪ :  it‬الخبأ العشوائأ لاماذج االاددار‪.‬‬

‫‪10‬‬
 ‫مجلة دراسات االقتصاد وا عمال‪ ،‬المجلد ‪ l 4 l‬العدد ‪ l 2 l‬ديسمبر ‪l 2016 l‬‬

‫شكل (‪ )1‬النموذج االفتراضت للعالقة بين هيكل رأس المال واألداء (المصدر من حعداد الباحثين)‪.‬‬

‫الشل للركات‪ ،‬مل للر خل للالل قيل للاس ال ل لرب المتدق ل ل للشل للركة بالاسل للبة‬
‫إليراداتهلا ورأس الملال المسللتثمر‪ ،‬ولعلل ملر أهللم هلذه المقللاييس؛‬
‫معدل القوة اإليرادية للشركة (‪ ،Earning Power )EP‬ومعدل‬
‫العائللد علللى االسللتثمار (‪،Return on Investment )ROI‬‬
‫والعائلد عللى دقلو الملكيلة )‪،Return on Equity (ROE‬‬
‫ولى ل للرض تافي ل للذ ام ل للاذج االاد ل للدار الالزم ل للة الختب ل للار فرت ل لليات‬
‫الدراسة‪ ،‬سيتم االعتماد على الم شرات السابقة والتأ تم دسابها‬
‫كما يلأ‪:‬‬
‫معدل القوة اإليرادية (‪ = )EP‬صافأ رب العمليلات ‪ /‬صلافأ‬
‫ا صول المشتركة فأ العمليات‪.‬‬
‫معلدل العائلد عللى االسلتثمار (‪ = )ROI‬صلافأ اللرب بلدور‬ ‫‪‬‬
‫الفوائد والترائ ‪ /‬مجموع االستثمارات‪.‬‬
‫معلدل العائلد عللى دقلو الملكيلة (‪ = )ROE‬صلافأ اللرب‬
‫بدور الفوائد والترائ ‪ /‬مجموع دقو الملكية‪.‬‬
‫‪ ‬قياس المتغيرات المستقلة (متغيرات هيكل رأس المال)‪:‬‬
‫استخدمت عدة مقاييس لهيكل رأس المال فأ الدراسات السابقة‪،‬‬
‫أهمهللا تل ل المقللاييس الماليللة المعب لرة عللر درجللة الرفللي المللالأ‪،‬‬
‫والتأ تعتمد بشكل عام على ثالثة متىيرات هأ الديور‪ ،‬ودقلو‬
‫الملكي للة‪ ،‬واجم للالأ ا ص للول‪ ،‬ولك للر باس للتخدام تعريف للات مختلف للة‬
‫‪.‬لك للل م للر ال للديور (إجملللالأ ال للديور‪ ،‬الل للديور القص لليرة وبويل للة‬
‫ا جل‪ ،‬القيمة الدفتريلة لللديور‪ ،‬القيملة السلوقية لللديور)‪ ،‬ودقلو‬
‫‪.‬‬
‫‪ 5-8‬متغيرات الدراسة وطرق قياسكا‪:‬‬
‫تعتم للد الد ارس للة عللللى مجموع للة م للر المتىيل لرات الالزم للة إلجل لراء‬
‫تدلي للل أث للر هيك للل رأس الم للال عل للى أداء الش للركات الص للااعية‪،‬‬
‫وبهل للذا تاقسل للم المتىي ل لرات إلل للى متىي ل لرات تابعل للة تعبل للر عل للر أداء‬
‫الشل للركات‪ ،‬ومتىي ل لرات مسل للتقلة تعبل للر عل للر عااصل للر هيكل للل رأس‬
‫المال‪ ،‬وفيما يلأ تبيار لبريقة قياسها‪.‬‬
‫‪ ‬قياس المتغيرات التابعة ( مقاييس أداء الشركات)‪:‬‬
‫يشللير اوفللل‪ ،‬وآخللرور (‪ )2012‬إلللى أر اسللتخدام أدوات التدليللل‬
‫‪‬‬
‫المالأ المختلفة يعد أسلوبا مالئما لتقييم أداء الشركات باسلتخدام‬
‫المالي للة كدزم للة واد للدة تل لربب العالق للة ب للير‬ ‫اإلب للار الع للام للاسل ل‬
‫معدل العائد على دقلو الملكيلة‪ ،‬ومعلدل العائلد عللى االسلتثمار‬
‫إر اله ل ل للدف‬ ‫والق ل ل للوة اإليرادي ل ل للة للش ل ل للركة الم ل ل لراد تقييمه ل ل للا‪ ،‬ديل ل ل ل‬
‫‪‬‬
‫الرئيسللأ لتقيلليم ا داء هللو معرفللة مللد قللدرة الشللركة علللى إدارة‬
‫أص ل ل للولها وخصل ل للومها بشل ل للكل يل ل للاعكس علل ل للى كفل ل للاءة عملياتهل ل للا‬
‫اإلاتاجية‪ ،‬ويدق مستويات ا داء المبلوبة بشلكل يلاعكس عللى‬
‫قيمتها السوقية‪.‬‬
‫وق للد تااول للت أدبي للات الد ارس للة (ماه للا عل للى س للبيل المث للال د ارس للة‬
‫(‪ ،Zeitun & Tian )2007‬ود ارسللة (‪،Al-Taani )2013‬‬
‫ود ارسلة (‪ ، Ebrati et al.,)2013‬ود ارسلة الدمللدار‪ ،‬والقتللاة‬
‫(‪ ،)2013‬ود ارس ل ل للة الاج ل ل للار (‪ ،)2013‬ود ارس ل ل للة عب ل ل للد الجلي ل ل للل‬
‫(‪ ))2014‬اس للتخدام م شل لرات الربدي للة كمق للاييس تعب للر ع للر أداء‬
‫‪.‬‬

‫‪11‬‬
 ‫عيسى بازينة وسكينة بن سليم‬
‫ويعل ل ل ل ل ل للرض الجل ل ل ل ل ل للدول رقل ل ل ل ل ل للم (‪ )1‬اإلدصل ل ل ل ل ل للاءات الوصل ل ل ل ل ل للفية‬
‫‪ Descriptive Statistics‬للمتىي لرات التابعللة (مقللاييس أداء‬
‫الشلركات) والمسلتقلة (المقلاييس المعبلرة علر هيكلل رأس الملال)‪،‬‬
‫وتشلمل هللذه اإلدصللاءات كلال مللر الوسللب الدسللابأ‪ ،‬واالادلراف‬
‫المعيللار ‪ ،‬وأعلللى وأداللى قيمللة لعللدد مللر المشللاهدات تبل ل (‪26‬‬
‫مشللاهدة) خللالل فتلرة الد ارسللة المببقللة علللى الشللركات الصللااعية‬
‫الليبية عياة الدراسة‪.‬‬
‫تشللير اتللائ اإلدصللاءات الوصللفية إلللى أر متوسللب معللدل القللوة‬
‫اإليرادي للة (‪ (EP‬لش للركة الاجم للة لتكري للر وتعبئ للة الزي للوت الاباتي للة‬
‫كاالت مرتفعللة (‪ )%165‬بالمقاراللة ملي المتوسللب العللام (‪)%105‬‬
‫المدسللو لجميللي الشللركات خللالل فت لرة الد ارسللة‪ ،‬وقللد يعللود ذلل‬
‫إل للى السياسل لات التس للويقية الجي للدة الت للأ تاتهجه للا ش للركة الاجم للة‬
‫إر ماتجاتهللا ت لزود تقريبللا‬ ‫لتكريللر وتعبئللة الزيللوت الاباتيللة‪ ،‬دي ل‬
‫مع م ادتياجات صادو موازاة ا سعار مر سلعة الزيلت‪ ،‬الت‬
‫عا ل ل ارتفاع ل لا فل للأ دجل للم مبيعل للات الشل للركة‪ ،‬وسل للاهم فل للأ زيل للادة‬
‫معللدالت الاشللاب (زيللادة معللدالت دورار ا صللول‪ ،‬ومعللدل دورار‬
‫عليلل ااخف للاض ف للأ متوسللب تكلفللة التخل لزير)‪.‬‬ ‫المخللزور‪ ،‬ترتلل‬
‫كمل ل ل للا بل ل ل ل ل متوسل ل ل للب العائل ل ل للد علل ل ل للى دقل ل ل للو الملكيل ل ل للة (‪)ROE‬‬
‫للشل ل للركة (‪ ،)%25‬ويعل ل للد هل ل للذا الم شل ل للر جيل ل للدا (بالمقارال ل للة مل ل للي‬
‫المتوسب العام (‪ ))%22‬ويشير إلى كفلاءة الشلركة فلأ اسلتىالل‬
‫الملوارد‪ ،‬لتدقيل معللدالت مرتفعللة مللر ا ربللا ‪ ،‬تللاعكس بللدرورها‬
‫على ربدية المساهمير‪.‬‬
‫إر ارتفللاع معللدل العائللد علللى دقللو الملكيللة للشللركة يمكللر أر‬
‫يفسَّر مر خالل اعتماد الشركة على الرفي الملالأ بدرجلة كبيلرة‪،‬‬
‫بلىللت اسللبة الللديور إلللى دقللو الملكيللة (‪ (DRE‬للشللركة‬
‫(‪ ،)%78‬وه ل للأ اس ل للبة مرتفعلل للة ج ل للدا مقارالل للة بالمتوس ل للب الع ل للام‬
‫(‪ ،)%53‬وأيتللا بالمقاراللة مللي اتللائ د ارسللة الللدراجأ والفخللار‬
‫(‪ )2014‬الت للأ أش للارت ب للأر الش للركات الص للااعية الليبي للة تعتم للد‬
‫علل للى ا م ل لوال المقترتل للة باسل للبة (‪ )%32‬فقل للب تل للمر تركيبل للة‬
‫الهيكل التمويلأ‪ ،‬وعلي ومر خلالل قلدرة الشلركة عللى االسلتفادة‬
‫مللر مصللادر الللديور ماخفتللة التكلفللة فللأ تمويللل االسللتثمارات‪،‬‬
‫وقل ل للدرتها علل ل للى االسل ل للتفادة مل ل للر الوفل ل للورات الت ل ل لريبية للل ل للديور‪،‬‬
‫وم ل للي وج ل للود قل ل للوة إيرادي ل للة كبيل ل لرة للشل ل للركة‪ ،‬واس ل للتيعابها للباقل ل للة‬
‫‪12‬‬
‫أثر هيكل رأس المال على أداء الشركات الصناعية الليبية‬
‫الملكي ل للة (بقيمته ل للا الس ل للوقية والدفتري ل للة) (عب ل للاد‪ ،)2004 ،‬وه ل للذا‬
‫ا ساس ف ر الدراسة اعتمدت على مجموعلة ملر المقلاييس التلأ‬
‫تعبر علر هيكلل رأس الملال والتلأ تلم اسلتخدامها فلأ العديلد ملر‬
‫الد ارسلات ((‪Zeitun & Tian )2007( Al-Taani )2013‬؛‬
‫(‪ Ebrati et al.,)2013‬؛ ودراسة الدمدار‪ ،‬والقتاة (‪،)2013‬‬
‫ود ارس ل ل للة الاج ل ل للار (‪)2013‬؛ ود ارس ل ل للة عب ل ل للد الجلي ل ل للل (‪)2014‬؛‬
‫(‪ :)Admassu )2016‬على الادو التالأ‪:‬‬
‫اسبة الديور إلى دقو الملكية (‪ = )DER‬مجموع الديور‪/‬‬ ‫‪‬‬
‫مجموع دقو الملكية‪.‬‬
‫مع ل للدل دورار ا ص ل للول (‪ = )ASTUR‬ص ل للافأ المبيع ل للات‪/‬‬ ‫‪‬‬
‫مجموع ا صول‪.‬‬
‫اسبة الامو (‪( = )GROW‬مجموع ا صول فأ اهاية الفتلرة‬ ‫‪‬‬
‫المالي للة ‪ -‬مجم للوع ا ص للول ف للأ بداي للة الفتل لرة المالي للة)‪ /‬مجم للوع‬
‫ا صول فأ بداية الفترة المالية‪.‬‬
‫ويفترض أر تكور عالقة متىيلرات هيكلل رأس الملال موجبلة ملي‬
‫أداء الشركات‪ .‬فزيادة الرفي المالأ إلى دد معير ياعكس إيجابيا‬
‫على معدل القوة اإليرادية للشركة‪ ،‬ويرفلي ملر معلدل العائلد عللى‬
‫االسل للتثمار‪ ،‬ويع ل للم العائل للد علل للى دقل للو الملكيل للة (عبل للدالجليل‪،‬‬
‫‪ .)2014‬غي للر أر زي للادة مع للدالت الرف للي الم للالأ ت للمر تركيب للة‬
‫علي ل زيللادة فللأ درجللة المخللابر التللأ‬ ‫هيكللل رأس المللال يترت ل‬
‫يتع ل للرض له ل للا دمل ل للة ا س ل للهم‪ ،‬وبالت ل للالأ فالم ازي ل للا الااجم ل للة ع ل للر‬
‫مبالبللة المللال بمعللدل‬ ‫االعتمللاد علللى القللروض ستتلليي بسللب‬
‫عائلد أعلللى لتعويتللهم عللر المخللابر اإلتللافية التللأ يتعرتللور‬
‫لها‪ ،‬ا مر الذ يل د إللى ارتفلاع تكلفلة ا ملوال بشلكل يلاعكس‬
‫دي ل‬ ‫س لللبا عل للى م شل لرات ا داء‪ .‬وعليل ل وتبع للا لتىي للر اتج للاه وببيع للة‬
‫العالقل للة ف ل ل ر الد ارسل للة تركل للت تدديل للد ببيعتهل للا واتجاههل للا لاتل للائ‬
‫االختبارات العملية‪.‬‬
‫‪ -9‬الدراسة العملية وتحليل البيانات‪:‬‬
‫يتالاول هلذا الجللزء التدليلل اإلدصلائأ لبيااللات الد ارسلة‪ ،‬التلأ تللم‬
‫الدصللول عليهللا مللر واقللي القلوائم والتقللارير الماليللة الصللادرة عللر‬
‫الشركات الصااعية الليبية‪ ،‬الواقعة تمر عياة الد ارسلة‪ ،‬والبلال‬
‫عل للددها (‪ )3‬شل للركات صل للااعية تل للوفرت عاهل للا البياال للات الالزمل للة‬
‫متىيل ل لرات الد ارس ل للة وللفتل ل لرة م ل للر ‪ 2001‬إل ل للى ‪.2014‬‬ ‫لدس ل للا‬
‫‪.‬‬
‫‪.‬‬
 ‫مجلة دراسات االقتصاد وا عمال‪ ،‬المجلد ‪ l 4 l‬العدد ‪ l 2 l‬ديسمبر ‪l 2016 l‬‬

‫جدول ( ) اإلحصاءات الوصفية لمتغيرات الدراسة‬

‫‪Min‬‬ ‫‪Max‬‬ ‫‪S.D‬‬ ‫‪Mean‬‬ ‫الشركة‬ ‫المتغيرات‬

‫‪0.773‬‬ ‫‪2.672‬‬ ‫‪0.731‬‬ ‫‪1.649‬‬ ‫شركة الاجمة لتكرير الزيوت الاباتية‬
‫معدل القوة‬
‫‪0.0000‬‬ ‫‪0.714‬‬ ‫‪0.073‬‬ ‫‪0.285‬‬ ‫الشركة الليبية للدديد والصل‬
‫اإليرادية (‪)EP‬‬
‫‪0.887‬‬ ‫‪1.496‬‬ ‫‪0.173‬‬ ‫‪1.207‬‬ ‫الشركة العامة للخردة‬

‫‪0.065‬‬ ‫‪0.203‬‬ ‫‪0.027‬‬ ‫‪0.143‬‬ ‫شركة الاجمة لتكرير الزيوت الاباتية‬

‫معدل العائد على‬
‫‪-0.043‬‬ ‫‪0.082‬‬ ‫‪0.041‬‬ ‫‪0.028‬‬ ‫الشركة الليبية للدديد والصل‬ ‫االستثمار‬
‫(‪)ROI‬‬
‫‪0.030‬‬ ‫‪1.009‬‬ ‫‪0.296‬‬ ‫‪0.237‬‬ ‫الشركة العامة للخردة‬

‫‪0.117‬‬ ‫‪0.441‬‬ ‫‪0.132‬‬ ‫‪0.246‬‬ ‫شركة الاجمة لتكرير الزيوت الاباتية‬

‫معدل العائد على‬
‫‪- 0.085‬‬ ‫‪0.114‬‬ ‫‪0.063‬‬ ‫‪0.038‬‬ ‫الشركة الليبية للدديد والصل‬ ‫حقوق الملكية‬
‫(‪)ROE‬‬
‫‪0.041‬‬ ‫‪1.534‬‬ ‫‪0.450‬‬ ‫‪0.370‬‬ ‫الشركة العامة للخردة‬

‫‪0.526‬‬ ‫‪1.160‬‬ ‫‪0.293‬‬ ‫‪0.779‬‬ ‫شركة الاجمة لتكرير الزيوت الاباتية‬

‫نسبة الديون إلى‬
‫‪0.080‬‬ ‫‪0.833‬‬ ‫‪0.296‬‬ ‫‪0.396‬‬ ‫الشركة الليبية للدديد والصل‬ ‫حقوق الملكية‬
‫(‪(DRE‬‬
‫‪0.265‬‬ ‫‪0.598‬‬ ‫‪0.119‬‬ ‫‪0.425‬‬ ‫الشركة العامة للخردة‬

‫‪0.588‬‬ ‫‪1.580‬‬ ‫‪0.358‬‬ ‫‪1.135‬‬ ‫شركة الاجمة لتكرير الزيوت الاباتية‬

‫معدل دوران‬
‫‪0.0000‬‬ ‫‪0.491‬‬ ‫‪0.168‬‬ ‫‪0.189‬‬ ‫الشركة الليبية للدديد والصل‬ ‫األصول‬
‫(‪)ASTUR‬‬
‫‪0.883‬‬ ‫‪1.477‬‬ ‫‪0.167‬‬ ‫‪1.163‬‬ ‫الشركة العامة للخردة‬

‫‪- 9.010‬‬ ‫‪39.980‬‬ ‫‪20.383‬‬ ‫‪4.286‬‬ ‫شركة الاجمة لتكرير الزيوت الاباتية‬
‫معدل نمو األصول‬
‫‪- 0.976‬‬ ‫‪45.682‬‬ ‫‪0.109‬‬ ‫‪0.072‬‬ ‫الشركة الليبية للدديد والصل‬
‫(‪)GROW‬‬
‫‪- 0.164‬‬ ‫‪0.170‬‬ ‫‪0.102‬‬ ‫‪0.038‬‬ ‫الشركة العامة للخردة‬

‫‪μ EP =1.047‬‬ ‫‪μ ROI = 0.136 ‬‬ ‫‪μ ROE = 0.218 ‬‬
‫‪μ DER = 0.533 ‬‬ ‫‪μ ASTUR = 0.83 ‬‬ ‫‪μ GROW = 1.465 ‬‬
‫ا ار لعدم توفر متوسبات للصااعة فلأ البيئلة المدليلة‪ ،‬فقلد عملل البادثلار عللى إيجلاد المتوسلب العلام (لكلل متىيلر) لجميلي الشلركات خلالل فتلرة الد ارسلة‪ ،‬واسلتخدامها كمعلايير‬ ‫‪‬‬
‫جراء التدليل المقارر‪.‬‬

‫م شرات ا داء للشركة قد يكور ااتجا عر ا ثار السلبية للدجلم‬
‫الكبير‪ ،‬فبداللة ااخفاض معلدل دورار ا صلول (‪ ،)%19‬واللذ‬
‫يشللير إلللى عللدم قللدرة الشللركة علللى تدقي ل الت لوازر المبلللو مللا‬
‫ب للير مبيعاته للا ودج للم االس للتثمارات ل للديها‪ ،‬وبالت للالأ وج للود باق للة‬
‫إاتاجي ل ل للة فائت ل ل للة‪ ،‬وه ل ل للو يس ل ل للتدعأ م ل ل للر إدارة الش ل ل للركة اتخ ل ل للاذ‬
‫اإلجللراءات التصللديدية الالزمللة مللر خللالل زي للادة الرقابللة عل للى‬
‫التك ل للاليف (مرتب ل للات العمال ل للة العابل ل للة)‪ ،‬والعم ل للل عل ل للى تدريل ل ل‬
‫عااصللر اإلات للاج بشللكل أكث للر كفللاءة مللر خللالل زي للادة االهتم للام‬
‫استثمارية جديلدة تعملل عللى‬ ‫والتبوير ادو إيجاد فر‬ ‫بالبد‬
‫االس ل للتثمارات العابل ل للة واالس ل للتفادة ماه ل للا ف ل للأ تدقيل ل ل‬ ‫اس ل للتيعا‬
‫اإلاتاجي للة المتاد للة ل للديها (بدالل للة ارتف للاع مع للدل دورار ا ص للول‬
‫(‪ ،))ASTUR‬دقق لت فللأ مجمله لا مسللتويات مرتفعللة مللر م ازيللا‬
‫المتل للاجرة بالملكيل للة ااعكس ل لت إيجابل للا علل للى دقل للو المسل للاهمير‪،‬‬
‫وزاد مل ل للر ق ل ل للدرة الش ل ل للركة علل ل للى االس ل ل للتمرار والماافس ل ل للة والام ل ل للو‬
‫(وذل بداللة ارتفاع معدل امو ا صول (‪.))GROW‬‬
‫م شلرات ا داء للشللركة الليبيللة للدديللد والصللل‬ ‫أمللا فيمللا يخل‬
‫بلل متوسللب‬ ‫فقللد سللجلت فللأ مجملهللا ااخفاتللا عاملا جللدا‪ ،‬ديل‬
‫معدل القوة اإليرادية (‪ (EP‬للشركة‪ ،‬ومتوسلب معلدل العائلد عللى‬
‫االس ل ل للتثمار(‪ ،)ROI‬ومتوس ل ل للب العائ ل ل للد عل ل ل للى دق ل ل للو الملكي ل ل للة‬
‫(‪ )%4( )%3( )%29( ،)ROE‬علل ل ل للى الت ل ل ل لوالأ‪ .‬إر تل ل ل للعف‬

‫‪13‬‬
 ‫عيسى بازينة وسكينة بن سليم‬ ‫أثر هيكل رأس المال على أداء الشركات الصناعية الليبية‬

‫التبللاير ‪ Homogeneity of Variances‬لبيااللات متىيللرات‬ ‫معدالت أداء مرتفعة‪ ،‬تاعكس على زيلادة قلدرتها ادلو االسلتمرار‬
‫الد ارسللة‪ ،‬وذل ل كتللمار لتللوفر شللروب تببي ل بريقللة المربعللات‬ ‫والامو‪.‬‬
‫الصل للىر (‪ ،)OLS‬ووجل للود العالقل للة الخبيل للة بل للير المتىي ل لرات‪،‬‬ ‫الاتائ المتعلقلة بتدليلل م شلرات ا داء للشلركة‬ ‫وأما فيما يخ‬
‫ودت ل للى اس ل للتبيي الوث ل للو باتيج ل للة االاد ل للدار للام ل للاذج القياس ل للية‪،‬‬ ‫العامللة للخ للردة فق للد أعب للت ف للأ مجمله للا مس للتويات مرتفع للة م للر‬
‫وقدرتها التفسيرية للعالقات التأ تجمي بير متىيراتها‪.‬‬ ‫بل ل متوسللب معللدل القللوة اإليراديللة (‪ (EP‬للشللركة‪،‬‬ ‫ا داء‪ ،‬دي ل‬
‫‪ 1-11‬مدى تةوفر خاصةية التوزيةع الطبيعةت وفرضةية تجةانس‬ ‫ومتوسللب معللدل العائللد علللى االسللتثمار(‪ ،)ROI‬ومتوسللب العائللد‬
‫التباين لبيانات متغيرات الدراسة‪:‬‬ ‫عل ل ل ل للى دق ل ل ل للو الملكي ل ل ل للة (‪)%37( )%24( )%120( )ROE‬‬
‫عل للى التل لوالأ‪ .‬إر دالللة االرتف للاع والتدسللر ف للأ م شل لرات ا داء‬
‫أشارت اتائ اختبار خاصية التوزيي الببيعأ للبيااات أر جميي‬
‫لشركة الخردة قلد يعلود إللى ااخفلاض متوسلب شلراء تكلفلة الملواد‬
‫بيااات متىيرات الدراسة تتبي التوزيي الببيعأ علدا متىيلر معلدل‬
‫ا ولية (الخام) الداخلية فلأ العمليلة اإلاتاجيلة‪ ،‬وذلل ملر خلالل‬
‫العائ ل ل للد عل ل ل للى االس ل ل للتثمار‪ ،‬ومتىي ل ل للر اس ل ل للبة الام ل ل للو‪ ،‬ولمعالج ل ل للة‬
‫قل للدرة الشل للركة علل للى ممارسل للة قل للوة السل للو علل للى ا سل للعار التل للأ‬
‫التوزيعل ل للات المادرفل ل للة فل ل للأ المتىيل ل للرير تل ل للم إج ل ل لراء العديل ل للد مل ل للر‬
‫تدللددها للمللوردير (سللو ادتكاريللة لش لراء الملواد ا وليللة بأسللعار‬
‫التد للويالت ‪ Transformation‬به للدف االقتل ل ار م للر اعتدالي للة‬
‫ماخفتل للة)‪ ،‬وبالتل للالأ ف ل ل ر هل للذه المعل للدالت قل للد ال تعكل للس قل للدرة‬
‫التوزيللي‪ ،‬ومللر بياهللا تدويلللة الجللذر التربيعللأ ‪Square Root‬‬
‫الش للركة عل للى الماافس للة واالس للتمرار‪ ،‬فبدالل للة ااخف للاض متوس للب‬
‫‪ ،Transformation‬والتدويليلة اللوغاريتميلة ‪Logarithmic‬‬
‫مع ل للدل الام ل للو ف ل للأ ا ص ل للول (‪ ،)GROW‬وال ل للذ يش ل للير إل ل للى‬
‫‪Logarithmic‬‬ ‫‪ ،Transformation‬وتدويلل ل ل ل ل للة المقلل ل ل ل ل للو‬
‫االسللتثمارية أمللام الشللركة‪ ،‬وبالتللالأ ااخفللاض‬ ‫ااخفللاض الفللر‬
‫الزاويل للة‬ ‫‪ ، Transformation‬وتدوي للل الدال للة العكسل للية لجيل ل‬
‫قللدرتها علللى الامللو والللذ يع للد مبلبللا مهمللا للماافسللة‪ .‬فبللدخول‬
‫‪ ، Angular or Inverse Sin Transformation‬ولسلوء‬
‫ماافسللير جللدد يتوقللي أر تفقللد الشللركة مي لزة قللوة السللو ‪ ،‬ومللر ثللم‬
‫الد ل ‪ ،‬وبللالرغم مللر تببي ل هللذه التدللويالت‪ ،‬إال أاهللا لللم تللتمكر‬
‫عدم قدرتها على االستمرار والبقاء‪.‬‬
‫مل ل للر السل ل لليبرة علل ل للى القل ل لليم المادرفل ل للة فل ل للأ البياال ل للات الخاصل ل للة‬
‫بالمتىيرير‪ ،‬ويوت الجدول (‪ )2‬اتائ تافيذ اختبار التدق ملر‬ ‫‪ -11‬التمكيد الختبار فرضيات الدراسة‪:‬‬
‫شللرب التوزيللي الببيعللأ (‪Kolmogorov – Smirnov )K-S‬‬ ‫التدقل‬ ‫بداية وقبل الشلروع فلأ اختبلار فرتليات الد ارسلة‪ ،‬يجل‬
‫لبيااات متىيرات الدراسة‪.‬‬ ‫م للر ش للرب ت للوفر خاص للية التوزي للي الببيع للأ‪ ،‬وفرت للية تج للااس‬
‫‪.‬‬

‫جدول رقم (‪ )2‬نتاةج اختبار توفر خاصية التوزيع الطبيعت وفرضية تجانس التباين لبيانات متغيرات الدراسة‬

‫متغيرات الدراسة‬ ‫)‪P- value (K-S‬‬ ‫‪H0‬‬ ‫)‪P- value (Levene‬‬ ‫‪H0‬‬
‫‪EP‬‬ ‫‪0.845‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪0.540‬‬ ‫‪‬‬
‫‪ROI‬‬ ‫‪0.017‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪0.190‬‬ ‫‪‬‬
‫‪ROE‬‬ ‫‪0.147‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪0.251‬‬ ‫‪‬‬
‫‪DER‬‬ ‫‪0.975‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪0.262‬‬ ‫‪‬‬
‫‪ASTUR‬‬ ‫‪0.131‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪0.426‬‬ ‫‪‬‬
‫‪GROW‬‬ ‫‪0.000‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪0.052‬‬ ‫‪‬‬
‫‪H0 :Data follows Normal Distribution‬‬ ‫‪H0 : ver are Homogeneous‬‬
‫تشير العالمة ‪ ‬إلى قبول ‪ ، H0‬وتشير العالمة ‪ ‬إلى رفض ‪H0‬‬

‫‪14‬‬
 ‫مجلة دراسات االقتصاد وا عمال‪ ،‬المجلد ‪ l 4 l‬العدد ‪ l 2 l‬ديسمبر ‪l 2016 l‬‬

‫‪ 2-11‬تحليل قوة االرتباط بين متغيرات الدراسة‪:‬‬
‫لتدليل قوة االرتباب بير متىيرات الدراسة تم تافيذ اختبار معامل‬
‫ارتبل للاب سل للبيرمار ‪ Spearman Correlation‬والل للذ يس ل للتخدم‬
‫لقيل ل للاس قل ل للوة االرتبل ل للاب (التواف ل ل ل ) عال ل للدما تكل ل للور بياال ل للات أدل ل للد‬
‫المتىيرير‪ ،‬أو بيااات المتىيرير كليهما ال تتبي التوزيي الببيعأ‪،‬‬
‫ومللر خللالل االختبللار اإلدصللائأ الم ارفل لقيمللة معامللل االرتبللاب‬
‫يمكل للر إق ل لرار أو عل للدم إق ل لرار وجل للود عالقل للة خبيل للة ذات داللل للة‬
‫إدصائية بير متىيرات الدراسة‪.‬‬
‫كمللا يعللد ثبللات أو تجللااس تبللاير البيااللات أيتللا أدللد الشللروب‬
‫الهامل ل للة لتببي ل ل ل بريقل ل للة المربعل ل للات الصل ل للىر (‪ .)OLS‬ومل ل للر‬
‫االختبل للارات اإلدصل للائية التل للأ يوفرهل للا برال للام ‪ SPSS‬الختبل للار‬
‫فرتلية ثبلات التبلاير هلو اختبلار ‪Test Homogeneity of‬‬
‫‪ ،Variances‬باس ل للتخدام إدص ل للاءة ‪ ،Levene‬وتش ل للير الات ل للائ‬
‫الموتللدة بالجللدول (‪ )2‬إلللى بيااللات متىيلرات الد ارسللة متجااسللة‬
‫لم تثبت معاوية إدصاءة ‪ ، Levene‬وهو ملا‬ ‫فأ التباير‪ ،‬دي‬
‫يوفر إمكااية تقدير اماذج االاددار باستخدام مقدر ‪.OLS‬‬

‫جدول رقم (‪ )3‬مصفوفة معامالت ‪ Spearman Correlation‬بين متغيرات الدراسة‬

‫‪EP‬‬ ‫‪ROI‬‬ ‫‪ROE‬‬ ‫‪DER‬‬ ‫‪ASTUR‬‬ ‫‪GROW‬‬

‫‪EP‬‬ ‫‪1.000‬‬
‫‪ROI‬‬ ‫*‪0.396‬‬ ‫‪1.000‬‬
‫‪ROE‬‬ ‫*‪0.407‬‬ ‫**‪0.995‬‬ ‫‪1.000‬‬
‫‪DER‬‬ ‫‪0.141‬‬ ‫‪0.033‬‬ ‫‪0.095‬‬ ‫‪1.000‬‬
‫‪ASTUR‬‬ ‫**‪0.931‬‬ ‫*‪0.495‬‬ ‫**‪0.511‬‬ ‫‪0.104‬‬ ‫‪1.000‬‬
‫‪GROW‬‬ ‫*‪0.491‬‬ ‫‪-0.031‬‬ ‫‪-0.045‬‬ ‫‪0.007‬‬ ‫‪0.284‬‬ ‫‪1.000‬‬
‫دي ‪:‬‬
‫‪ : EP‬معدل القوة اإليرادية‬
‫‪ : ROI‬معدل العائد على االستثمار‬
‫‪ : ROE‬معدل العائد على دقو الملكية‬
‫‪ : DER‬اسبة الديور إلى دقو الملكية‬
‫‪ : ASTUR‬معدل دورار ا صول‬
‫‪ : GROW‬اسبة الامو فأ ا صول‬
‫تشير إلى أن القيمة ذات داللة إحصائية عند مستوى معنوية أقل من ‪ %1 ، %5 ، %10‬على التوالي‪.‬‬ ‫*‪***, **,‬‬

‫وف للأ االتج للاه الموجل ل ‪ ،‬بمعام للل ارتب للاب (‪ ،)%49‬وعليل ل يمك للر‬
‫اس للتثمارية‬ ‫أر اس للتات أر الشلللركات الت للأ تتمت للي بوج للود فلللر‬
‫جيللدة‪ ،‬وتقللوم باالسللتثمار ادوهللا‪ ،‬سللتدق معللدالت مرتفعللة مللر‬
‫ا ربللا تللاعكس إيجابيللا علللى القللوة اإليراديللة للشللركة‪ ،‬غي للر أر‬
‫الاتللائ أشللارت إلللى وجللود عالقللة سللالبة بللير متىيللر اسللبة الامللو‬
‫وكلال ملر متىيلر معلدل العائلد عللى االسلتثمار (‪ ،)ROI‬ومتىيللر‬
‫معدل العائد على دقو الملكية (‪ ،)ROE‬إال أاها تلعيفة جلدا‬
‫وغيللر داللللة إدصللائية‪ ،‬بعكللس العالقللة مللي معللدل القللوة اإليراديللة‬
‫والتأ جلاءت موجبلة ومرتفعلة اسلبيا‪ ،‬وقلد يشلير ذلل إللى ارتفلاع‬
‫ه للاما‬ ‫دج للم المص للروفات اإلداري للة والت للأ تدمل لل إل للى دس للا‬
‫العالق للة الس للالبة ب للير اس للبة الام للو‬ ‫الل لرب (‪ )PM‬بش للكل يج للذ‬
‫ومق للاييس ا داء الت للأ تعتم للد عل للى الل لرب الص للافأ ف للأ قياس للها‪.‬‬
‫تش للير ات للائ تافي للذ اختب للار معام للل ارتب للاب س للبيرمار الموت للدة‬
‫بالجللدول (‪ )3‬إلللى وجللود عالقللة ارتبللاب موجبللة بللير متىيللر اسللبة‬
‫الل للديور إللللى دقل للو الملكي للة (‪ )DER‬مل للي جمي للي مقل للاييس أداء‬
‫الشركات‪ ،‬إال أاها تعيفة جدا‪ ،‬وغير هامة إدصائيا‪ ،‬مما ي كد‬
‫ت للعف االرتب للاب (التوافل ل ) ب للير أداء الش للركات واس للبة الل للديور‬
‫ت للمر تركيب للة هيك للل رأس الم للال‪ ،‬وق للد يش للير ذلل ل إل للى ه للور‬
‫بوادر ااعدام تلأثير الرفلي الملالأ عللى أداء الشلركات الصلااعية‬
‫الليبي ل للة‪ ،‬والت ل للأ س ل لليتم التدقل ل ل م ل للر وجوده ل للا باس ل للتخدام تدلي ل للل‬
‫االاددار للاماذج القياسية للدراسة‪.‬‬
‫وبتدليللل قللوة واتجللاه العالقللة الخبيللة بللير متىيللر اسللبة الامللو فللأ‬
‫ا ص للول (‪ )GROW‬ومتىي للر القل للوة اإليرادي للة (‪ ،)EP‬اجل للد أر‬
‫معامل ارتباب سبيرمار يشير إلى عالقلة قويلة وهاملة إدصلائية‪،‬‬

‫‪15‬‬
 ‫عيسى بازينة وسكينة بن سليم‬ ‫أثر هيكل رأس المال على أداء الشركات الصناعية الليبية‬

‫كمقس ل للوم عل ل للى مق ل للام‬ ‫ص ل للافأ الل ل لرب ب ل للدور الفوائ ل للد والتل ل لرائ‬ ‫وفل للأ كل للل ا دل للوال تبقل للى عالقل للة االرتبل للاب هل للذه رهيال للة داللتهل للا‬
‫الاسبتير‪.‬‬ ‫اإلدصائية التعيفة‪.‬‬

‫‪ -11‬تحليل االنحدار واختبار الفرضيات‪:‬‬ ‫والتقبت اسبة دورار ا صول (‪ )ASTUR‬العالقة مي مقلاييس‬
‫ا داء بش ل للكل ق ل للو اس ل للبيا‪ ،‬وأعب ل للت ا ل ل لرة ش ل للاملة عل ل للى أداء‬
‫الختبللار أثللر المتىيللر المسللتقل هيكللل رأس المللال والمعبللر عا ل‬
‫الشل للركات ومسل للتو الاشل للاب فيهل للا‪ ،‬وبالتل للالأ فالشل للركات ا كثل للر‬
‫باس ل للبة ال ل للديور إل ل للى دق ل للو الملكي ل للة (‪ ،)DER‬ومع ل للدل دورار‬
‫اشللابا (بداللللة معللدل دورار ا صللول) هللأ ا فتللل مللر دي ل‬
‫ا صول (‪ ،)ASTUR‬واسبة الامو فلأ ا صلول (‪،)GROW‬‬
‫كشللفت اتللائ ارتبللاب سللبيرمار عللر وجللود عالقللة‬ ‫ا داء‪ ،‬دي ل‬
‫علللى المتىيللر التللابي (أداء الشللركات الصللااعية)‪ ،‬والمعب لر عا ل‬
‫موجبللة وقويللة وهامللة إدصللائيا (‪ )%93‬بللير متىيللر معللدل دورار‬
‫بمع للدل القلللوة اإليرادي للة (‪ ،)EP‬ومعل للدل العائل للد عللللى االس للتثمار‬
‫ا صلول ومتىيلر القللوة اإليراديلة‪ ،‬وعللر عالقلة موجبللة وقويلة بللير‬
‫(‪ ،)ROI‬ومعللدل العائللد علللى دقللو الملكيللة (‪ ،)ROE‬تسللتخدم‬
‫متىير معدل دورار ا صول وكال ملر متىيلر معلدل العائلد عللى‬
‫الد ارس للة تدلي للل االاد للدار المتع للدد ببريق للة المربع للات الص للىر‬
‫االسللتثمار (‪ ،)ROI‬ومتىيللر مع للدل العائللد عل للى دقللو الملكيللة‬
‫(‪ ،)OLS‬ويمكللر عللرض تافيللذ اتللائ تدليللل االادللدار المببقللة‬
‫(‪ ،)ROE‬وبدل ل ل للدود (‪ )%51( ،)%49‬علل ل ل للى الت ل ل ل لوالأ‪ ،‬وهل ل ل للذه‬
‫علل للى الامل للاذج القياسل للية المسل للتخدمة الختبل للار الفرتل لليات علل للى‬
‫الاتيج للة متوقع للة ر زي للادة الاش للاب (دورار ا ص للول) ترف للي م للر‬
‫الادو الموت بالجدول رقم (‪.)4‬‬
‫اسلبة مسلاهمة اسللتخدام ا صلول فللأ تدقيل المبيعللات‪ ،‬وملر تللم‬
‫تش للير ات للائ توزي للي اختب للار‪ F‬الختب للار المعاوي للة الكلي للة لام للاذج‬
‫يرتفي أداء الشركات بشكل عام‪.‬‬
‫االادللدار المقللدرة أر معللامالت الامللاذج ليسللت جميعهللا مسللاوية‬
‫أمللا عللر عالقللات االرتبللاب بللير متىي لرات هيكللل رأس المللال فيمللا‬
‫للص للفر‪ ،‬وأر مع للادالت االاد للدار المق للدرة والمس للتخدمة الختب للار‬
‫بياها فقلد جلاءت تلعيفة وغيلر هاملة إدصلائيا‪ ،‬وهلذا ي كلد خللو‬
‫فرت لليات الد ارس للة تتمت للي بمعاوي للة إدص للائية ف للأ ش للر وتفس للير‬
‫الام للاذج القياس للية للد ارس للة م للر مش للكلة تع للدد العالق للات الخبي للة‬
‫سل ل لللو المتىيل ل ل لرات التابع ل ل للة‪ ،‬وأر معام ل ل للل التددي ل ل للد ‪( R2‬الق ل ل للوة‬
‫‪ Multicolliniarity‬ب ل للير المتىيل ل لرات المس ل للتقلة‪ ،‬والت ل للأ سل ل ليتم‬
‫بلى للت الق للوة‬ ‫التفس لليرية) يتمت للي بمعاوي للة إدص للائية أيت للا‪ ،‬ديل ل‬
‫التدق ل ماهللا الدقللا عاللد إجللراء اختب للار معامللل تت للخم التب للاير‬
‫التفسل ل ل لليرية لمعل ل ل للادالت االادل ل ل للدار (‪ )%91‬و(‪ )%28‬و(‪)%30‬‬
‫(‪ ،Variance Inflation Factor )VIF‬ودرج للة التدم للل‬
‫علل للى الت ل لوالأ‪ ،‬وهل للأ تعبل للر عل للر اسل للبة التىي ل لرات المفس ل لرة إلل للى‬
‫(‪.Tolerance )TOL‬‬
‫التىيلرات الكليللة‪ ،‬وتعبللر عللر مسللاهمة المتىيلرات المسللتقلة (التللأ‬
‫تتماتها اماذج الدراسة) فأ التىير الداصل فلأ المتىيلر التلابي‬ ‫عالقة مقاييس أداء الشركات (المتىير التلابي) فيملا‬ ‫وفيما يخ‬
‫أداء الشركات‪.‬‬ ‫بياه ل للا‪ ،‬فق ل للد أ ه ل للرت مص ل للفوفة مع ل للامالت س ل للبيرمار عالقاته ل للا‬
‫وم ل للر ا همي ل للة بمك ل للار‪ ،‬وقب ل للل أر ي ل للتم االعتم ل للاد عل ل للى الات ل للائ‬ ‫تم الدصول على عالقلة ارتبلاب قويلة‬ ‫الموجبة‪ ،‬والمتوقعة‪ ،‬دي‬
‫الس للابقة‪ ،‬أر ي للتم أوال التدقل ل م للر م للد س للالمة مق للدر (‪)OLS‬‬ ‫اسبيا بير متىير القوة اإليرادية (‪ )EP‬ومتىير معدل العائد عللى‬
‫دتى يمكر القلول أر المعلملات المقلدرة هلأ أكفلأ تقلديرات خبيلة‬ ‫االسل ل للتثمار(‪ ،)ROI‬بمعامل ل للل ارتبل ل للاب بل ل ل ل (‪ ،)%40‬كمل ل للا تل ل للم‬
‫‪Best‬‬ ‫‪Linear Unbiased‬‬ ‫غي للر متديل لزة (‪)BLUE‬‬ ‫التوصل إلى وجود عالقة ارتباب موجبة وقوية اسلبيا بلير متىيلر‬
‫‪ Estimator‬يمكللر الدصللول عليهللا‪ ،‬ومللر أهمهللا التدق ل مللر‬ ‫الق ل للوة اإليرادي ل للة ومتىي ل للر مع ل للدل العائ ل للد عل ل للى دق ل للو الملكي ل للة‬
‫عدم وجود مشكلة تعدد العالقات الخبيلة ‪Multicolliniarity‬‬ ‫(‪ ،)ROE‬أمللا عللر عالقللة االرتبللاب بللير كللل مللر متىيللر معللدل‬
‫واعتداليللة توزيللي الخب للأ ‪ ،Normality‬وفرتللية ثبللات التبللاير‪،‬‬ ‫العائ ل للد عل ل للى االس ل للتثمار‪ ،‬ومتىي ل للر مع ل للدل العائ ل للد عل ل للى دق ل للو‬
‫والتدق مر عدم وجود مشكلة ارتباب ذاتأ بلير بلواقأ االادلدار‬ ‫الملكية‪ ،‬قد جلاءت قويلة وبمعاملل ارتبلاب (‪ ،)%99‬ويعكلس هلذا‬
‫المقدرة فأ اماذج الدراسة‪.‬‬ ‫االرتبلاب متلمور بريقلة قيلاس كللال المتىيلرير التلأ تعتملد علللى‬

‫‪16‬‬
 ‫مجلة دراسات االقتصاد وا عمال‪ ،‬المجلد ‪ l 4 l‬العدد ‪ l 2 l‬ديسمبر ‪l 2016 l‬‬

‫جدول (‪ )4‬معنوية نماذج االنحدار المستخدمة الختبار فرضيات الدراسة وقوتكا التفسيرية‬

‫‪01‬‬ ‫‪EP   0   1DER it   2 ASTUR it   3 GROWit   it‬‬

‫‪it‬‬

‫‪02‬‬ ‫‪ROI   0   1DERit   2 ASTURit   3GROWit  it‬‬

‫‪it‬‬

‫‪ 03 ROE it   0   1DER it   2 ASTUR it   3GROW it  it‬‬

‫)‪Model (3‬‬ ‫)‪Model (2‬‬ ‫)‪Model (1‬‬

‫‪ROE‬‬ ‫‪ROI‬‬ ‫‪EP‬‬ ‫المتغيرات‬

‫‪-0.049‬‬ ‫‪-0.010‬‬ ‫‪0.030‬‬ ‫‪Constant‬‬
‫(‪)-0.397‬‬ ‫(‪)-0.121‬‬ ‫(‪)0.334‬‬
‫((‪))0.695‬‬ ‫((‪))0.905‬‬ ‫((‪))0.741‬‬
‫‪0.041‬‬ ‫‪-0.016‬‬ ‫‪0.120‬‬ ‫‪DER‬‬
‫(‪)0.212‬‬ ‫(‪)-0.125‬‬ ‫(‪)0.867‬‬
‫((‪))0.834‬‬ ‫((‪))0.902‬‬ ‫((‪))0.395‬‬
‫***‪0.324‬‬ ‫***‪0.203‬‬ ‫***‪1.075‬‬ ‫‪ASTUR‬‬
‫(‪)3.024‬‬ ‫(‪)2.894‬‬ ‫(‪)14.03‬‬
‫((‪))0.006‬‬ ‫((‪))0.008‬‬ ‫((‪))0.00‬‬
‫‪-0.008‬‬ ‫‪-0.004‬‬ ‫***‪0.020‬‬ ‫‪GROW‬‬
‫(‪)-1.105‬‬ ‫(‪)-0.988‬‬ ‫(‪)4.08‬‬
‫((‪))0.281‬‬ ‫((‪))0.334‬‬ ‫((‪))0.00‬‬
‫‪0.30‬‬ ‫‪0.28‬‬ ‫‪0.92‬‬ ‫‪R2‬‬

‫‪0.21‬‬ ‫‪0.18‬‬ ‫‪0.91‬‬ ‫‪Adj-R2‬‬

‫‪3.166‬‬ ‫‪2.813‬‬ ‫‪91.293‬‬ ‫‪F-test‬‬
‫((‪))0.045‬‬ ‫((‪))0.063‬‬ ‫((‪))0.00‬‬
‫دي ‪:‬‬
‫‪ : EP‬معدل القوة اإليرادية‬
‫‪ : ROI‬معدل العائد على االستثمار‬
‫‪ : ROE‬معدل العائد على دقو الملكية‬
‫‪ : DER‬اسبة الديور إلى دقو الملكية‬
‫‪ : ASTUR‬معدل دورار ا صول‬
‫‪ : GROW‬اسبة الامو فأ ا صول‬
‫‪ :‬معامالت االاددار للمتىيرات المستقلة‬ ‫‪ 1,  2 ,  3‬‬
‫‪ :  0‬المقبي الثابت لاماذج االاددار‬
‫‪ :  0‬الخبأ العشوائأ لاماذج االاددار‬

‫القيمة مر غير ا قواس تشير إلى المعامل ‪ ، β‬والقيمة بير القوسير تشير (‪ ،)t - test‬والقيمة بير ا قواس تشير ((‪.)) P-value‬‬

‫تشير إلى أر القيمة ذات داللة إدصائية عاد مستو معاوية أقل مر ‪. %1‬‬ ‫***‬

‫‪17‬‬
 ‫عيسى بازينة وسكينة بن سليم‬ ‫أثر هيكل رأس المال على أداء الشركات الصناعية الليبية‬

‫أقل مر (‪ ،)5‬ومما ي كد هذه الاتيجة‪ ،‬اتلائ اختبلار قلوة التدملل‬
‫(‪ ،Tolerance )TOL‬والتأ جاءت بمعامل أكبلر ملر ‪، %10‬‬
‫ولعل للدم وجل للود مشل للكلة االشل للت ار الخبل للأ يمكل للر إج ل لراء تدليل للل‬
‫االاددار المتعدد الختبار فرتيات الدراسة‪.‬‬
‫تشير الاتائ الموتدة بالجدول رقم (‪ )5‬إلى عدم وجود ارتبلاب‬
‫عل للال ب ل للير المتىيل ل لرات المس ل للتقلة ‪ ،Multicolliniarity‬بدالل ل للة‬
‫اتلائ اختبلار معاملل (‪Variance Inflation Factor )VIF‬‬
‫لك ل للل متىي ل للر م ل للر المتىيل ل لرات المس ل للتقلة والت ل للأ كاا ل للت جميعه ل للا‬
‫‪.‬‬

‫جدول (‪ )5‬اختبار معامل تضخم التباين )‪ (VIF‬ودرجة التحمل )‪(TOL‬‬

‫‪Variable‬‬ ‫‪VIF‬‬ ‫‪TOL‬‬

‫‪DER‬‬ ‫‪1.011‬‬ ‫‪0.989‬‬

‫‪ASTUR‬‬ ‫‪1.100‬‬ ‫‪0.909‬‬
‫‪GROW‬‬ ‫‪1.088‬‬ ‫‪0.919‬‬
‫‪Mean VIF‬‬ ‫‪1.066‬‬
‫دي ‪:‬‬
‫‪ : DER‬اسبة الديور إلى دقو الملكية‬
‫‪ : ASTUR‬معدل دورار ا صول‬
‫‪ : GROW‬اسبة الامو فأ ا صول‬

‫اختبار (‪ Kolmogorov- Smirnov )KS‬إللى تلوفر اعتداليلة‬
‫توزيل ل للي الخب ل ل للأ فق ل ل للب فل ل للأ ام ل ل للوذجأ الد ارس ل ل للة ا ول والثالل ل ل ل ‪،‬‬
‫باختب للار فرتللية الد ارسللة‬ ‫وأر دللد الخب للأ فللأ الام للوذج الخللا‬
‫الثااي للة ال يتب للي التوزي للي الببيع للأ‪ ،‬وعليل ل يمك للر االعتم للاد عل للى‬
‫مقل للدر المربعل للات الصل للىر (‪ )OLS‬فقل للب فيمل للا يتعل ل ل بامل للوذج‬
‫ااد ل للدار الق ل للوة اإليرادي ل للة‪ ،‬وام ل للوذج مع ل للدل العائ ل للد عل ل للى دق ل للو‬
‫الملكية‪ ،‬والتعامل بدرجة مر التدف مي الاتائ المتعلقة باملوذج‬
‫ااددار معدل العائد على االستثمار‪.‬‬
‫كمل ل ل للا تشل ل ل للير اتل ل ل للائ اختبل ل ل للار ‪ Durbin-Watson‬الموتل ل ل للدة‬
‫بالجللدول رقللم (‪ )6‬إلللى خلللو امللاذج الد ارسللة مللر مشللكلة االرتبللاب‬
‫الللذاتأ بللير البلواقأ‪ ،‬كمللا تشللير الاتللائ أيتللا إلللى تللوفر فرتللية‬
‫تجل ل ل ل ل للااس التبل ل ل ل ل للاير للخبل ل ل ل ل للأ بال ل ل ل ل للاء علل ل ل ل ل للى اتل ل ل ل ل للائ اختبل ل ل ل ل للار‬
‫جللاءت قلليم‬ ‫‪ ،Test Homogeneity of Variances‬ديل‬
‫االختبللار اإلدصللائأ المرافقللة إلدصللاء ‪ Levene‬غيللر معاويللة‪،‬‬
‫ممللا يعاللأ عللدم رفللض فرتللية تجللااس التبللاير‪ .‬وأمللا فيمللا يتعلل‬
‫بشرب توافر خاصلية التوزيلي الببيعلأ للخبلأ‪ ،‬فقلد أشلارت اتلائ‬

‫جدول (‪ )l‬نتاةج االختبارات المتعلقة بفحص االفتراضات الخاصة بطريقة المربعات الصغرى (‪)OLS‬‬

‫‪Model‬‬ ‫‪K-S‬‬ ‫‪Sig K-S‬‬ ‫‪Levene‬‬ ‫‪Sig Levene‬‬ ‫‪D -W‬‬ ‫ال يوجد ارتباط ذاتي‬

‫)‪Model (1‬‬ ‫‪0.896‬‬ ‫‪0.399‬‬ ‫‪4.180‬‬ ‫‪0.052‬‬ ‫‪1.688‬‬ ‫‪‬‬

‫)‪Model (2‬‬ ‫‪1.445‬‬ ‫‪0.031‬‬ ‫‪2.077‬‬ ‫‪0.162‬‬ ‫‪1.936‬‬ ‫‪‬‬

‫)‪Model (3‬‬ ‫‪1.357‬‬ ‫‪0.055‬‬ ‫‪1.644‬‬ ‫‪0.212‬‬ ‫‪1.957‬‬ ‫‪‬‬

‫‪N=26‬‬ ‫= ‪dL‬‬ ‫‪0.928‬‬ ‫= ‪dU‬‬ ‫‪1.411‬‬

‫تشير عالمة (‪ ) ‬إلى عدم وجود ارتباط ذاتي بين بواقي نماذج االنحدار‬

‫‪18‬‬
 ‫مجلة دراسات االقتصاد وا عمال‪ ،‬المجلد ‪ l 4 l‬العدد ‪ l 2 l‬ديسمبر ‪l 2016 l‬‬
‫ا ص ل للول (‪ )ASTUR‬عل ل للى متىي ل للر العائ ل للد عل ل للى االس ل للتثمار‬
‫(‪ )ROI‬فقل ل للد جل ل للاءت قويل ل للة‪ ،‬وفل ل للأ االتجل ل للاه الموج ل ل ل ‪ ،‬ودالل ل للة‬
‫إدصائيا‪ ،‬عاد مستو معاوية أقل مر ‪ ،%1‬وعلي يمكر رفض‬
‫عللى‬ ‫فرتية الدراسة الثااية‪ ،‬وقبول الفرتية البديللة التلأ تلا‬
‫وج للود أث للر ذو دالل للة إدص للائية لهيك للل رأس الم للال عل للى مع للدل‬
‫متىيللر معللدل‬ ‫العائللد علللى االسللتثمار (‪ )ROI‬فقللب فيمللا يخ ل‬
‫دورار ا صول (‪.)ASTUR‬‬
‫أمللا فيمللا يتعل ل باتللائ تافيللذ تدليللل االادللدار للامللوذج القياسللأ‬
‫المس للتخدم الختب للار فرت للية الد ارس للة الثالث للة‪ ،‬فق للد ج للاءت ات للائ‬
‫التدليللل ‪ -‬كمللا ه للو موتلل بالجللدول (‪ - )4‬ماسللجمة إلللى د للد‬
‫كبيللر‪ ،‬وف للأ اف للس االتجللاه‪ ،‬م للي ات للائ تدلي للل االاد للدار الس للابقة‬
‫أكللدت الاتللائ علللى أر عالقللة‬ ‫والمتعلقللة بللالاموذج الثللااأ‪ ،‬ديل‬
‫وتأثير هيكل رأس المال بأداء الشركات الصااعية مقاسلا بمعلدل‬
‫العائد على دقو الملكية (‪ )ROE‬يكور فقب مر خالل التلأثير‬
‫والمعا ل ل للو لمتىي ل ل للر متىي ل ل للر مع ل ل للدل دورار ا ص ل ل للول‬ ‫الموجل ل ل ل‬
‫(‪ ،)ASTUR‬وعليل ل ل ل ت ل ل للم رف ل ل للض فرت ل ل للية الد ارس ل ل للة الثالث ل ل للة‪،‬‬
‫علللى وج للود أثللر ذو دالل للة‬ ‫وقبللول الفرتللية البديل للة الت للأ ت للا‬
‫إدص للائية لهيك للل رأس الملللال علل للى معل للدل العائل للد عللللى دق للو‬
‫متىيل ل ل للر معل ل ل للدل دورار‬ ‫الملكيل ل ل للة (‪ )ROE‬فقل ل ل للب فيمل ل ل للا يخ ل ل ل ل‬
‫ا ص للول (‪ ،)ASTUR‬وتع للزز ه للذه الاتيج للة فرت للية أر زي للادة‬
‫الاشاب (بداللة دورار ا صول) يرفي مر اسبة مساهمة استخدام‬
‫ا صول فأ تدقي المبيعات‪ ،‬ومر ثم تلاعكس إيجابلا عللى أداء‬
‫الش للركات‪ .‬وق للد ج للاءت ه للذه الاتيج للة متوافق للة م للي الات للائ الت للأ‬
‫توصلت إليها د ارسلة (عبلد الجليلل‪ )2014 ،‬فلأ السلو ا ردايلة‬
‫االتجاه لمتىير معدل دورار‬ ‫التأ أشارت إلى وجود تأثير موج‬
‫ا صللول علللى أداء الشللركات مقاسللا بمعللدل العائللد علللى دقللو‬
‫الملكية (‪.)ROE‬‬
‫‪ -13‬الخالصة والتوصيات‪:‬‬
‫اقللدم فيمللا يلللأ ملخصللا هللم الاتللائ التللأ تللم التوصللل إليهللا مللر‬
‫خللالل مجموعللة مللر االختبللارات التللأ تبلبتهللا ببيعللة الد ارسللة‪،‬‬
‫تل للم قيل للاس متىي ل لرات هيك للل رأس المل للال‪ ،‬واج ل لراء التدليل للل‬
‫الوصللفأ لهللا‪ ،‬إتللافة إلللى إدراجهللا تللمر عالقللات ارتبللاب مللي‬
‫مقل للاييس ا داء‪ ،‬كم ل للا ت ل للم تق ل للدير ام ل للاذج االاد ل للدار المس ل للتخدمة‬
‫الختبار فرتيات الد ارسلة ببريقلة المربعلات الصلىر (‪،)OLS‬‬
‫‪19‬‬
‫‪ -12‬تفسير نتاةج اختبار فرضيات الدراسة‪:‬‬
‫تشللير اتللائ اختبللار ‪ t‬الموتللدة بالجللدول رق للم (‪ )4‬إلللى وجللود‬
‫االتجل للاه لكل للل مل للر متىيل للر معل للدل دورار‬ ‫تل للأثير معال للو موج ل ل‬
‫ا صل ل للول (‪ ،)ASTUR‬ومتىيل ل للر اسل ل للبة الامل ل للو فل ل للأ ا صل ل للول‬
‫(‪ )GROW‬علللى المتىي للر الت للابي أداء الش للركات مقاس للا بمع للدل‬
‫بلىللت قيمللة اختبللار ‪،)14.036( t‬‬ ‫القللوة اإليراديللة )‪ ،(EP‬دي ل‬
‫(‪ )4.083‬علللى التلوالأ عاللد مسللتو معاويللة أقللل مللر ‪ ،%1‬أمللا‬
‫فيما يتعل بأثر متىير اسبة الديور إلى دقو الملكية (‪)DER‬‬
‫على المتىير التابي (أداء الشركات) مقاسا بمعدل القوة اإليرادية‬
‫)‪ (EP‬فق للد ج للاءت ت للعيفة‪ ،‬وغي للر معاوي للة‪ ،‬وعليل ل ي للتم رف للض‬
‫علللى عللدم وجللود أثللر لهيكللل‬ ‫فرتللية الد ارسللة ا ولللى التللأ تللا‬
‫رأس المال على متىير معدل القوة اإليرادية (‪ )EP‬فأ الشركات‬
‫فقب متىيلر معلدل دورار ا صلول‬ ‫الصااعية الليبية‪ ،‬فيما يخ‬
‫(‪ ،)ASTUR‬واسللبة الامللو (‪ .)GROW‬وعليل ف ل ر الاتللائ ال‬
‫ت ل للدعم فرت ل للية ما ل للافي الرف ل للي الم ل للالأ والمت ل للاجرة بالملكي ل للة ل ل للد‬
‫فللأ ذل ل إلللى أر‬ ‫الشللركات الصللااعية الليبيللة‪ ،‬وقللد يعللود السللب‬
‫الشركات الصااعية الليبية تستخدم الرفي المالأ بدرجلة متوسلب‪،‬‬
‫وبالت للالأ فل ل ر العائ للد عل للى ا مل لوال المقترت للة سل ليكور مس للاويا‬
‫لتكلفللة االقت لراض‪ ،‬وفللأ هللذه الدالللة ف ل ر التىي لرات الداصلللة فللأ‬
‫المتىيل للر التل للابي (أداء الشل للركات) ال يمكل للر تفسل لليرها مل للر خل للالل‬
‫التىير فأ اسبة الديور إلى دقو الملكية (‪ .)DER‬وقد جاءت‬
‫هل للذه الاتيجل للة متوافقل للة مل للي الاتل للائ التل للأ توصل لللت إليهل للا د ارسل للة‬
‫(ااص ‪ ،‬والبدرار‪ )2014 ،‬على الشركات العراقية‪.‬‬
‫كما أشارت اتائ اختبلار ‪ t‬المتعلقلة باملوذج االادلدار المسلتخدم‬
‫الختبللار فرتللية الد ارسللة الثاايللة إل لى عللدم معاويللة متىيللر اسللبة‬
‫الللديور إل للى دقللو الملكيللة (‪ ،)DER‬ومتىيللر اسللبة الامللو ف للأ‬
‫ا صللول (‪ )GROW‬علللى أداء الشللركات مقاسللا بمعللدل العائللد‬
‫علل للى االس للتثمار (‪ ،)ROI‬وق للد ج للاءت ه للذه الاتيج للة مص للادبة‬
‫الاخفاض ‪( R2‬القوة التفسيرية للاموذج)‪ ،‬والتأ كاالت فلأ دلدود‬
‫(‪ ،)%18‬عاد مستو معاوية أقل مر ‪ ،%10‬وقد يرجلي السلب‬
‫ديل ل‬ ‫فللأ ذل ل لعللدم كفللاءة مقللدر(‪ )OLS‬فللأ للل عللدم تللوافر شللرب‬
‫تماثللل توزيللي الخب للأ المشللار إليل ل سللابقا ف للأ الاتللائ الموت للدة‬
‫بالجللدول رقللم (‪ ،)6‬وهللو مللا يشللير إلللى ادتمللال وجللود عالقللات‬
‫أثللر متىيللر دورار‬ ‫غيللر خبيللة بللير المتىي لرات‪ ،‬أمللا فيمللا يخ ل‬
 ‫عيسى بازينة وسكينة بن سليم‬
‫ما بير مبيعاتهلا ودجلم االسلتثمارات للديها‪ ،‬وبالتلالأ وجلود باقلة‬
‫إاتاجية فائتة‪ ،‬وهو ما يعكسل متلمور ااخفلاض معلدل دورار‬
‫ا صول للشركة‪.‬‬
‫أشللارت اتللائ الد ارسللة (باالعتمللاد علللى اتللائ معامللل ارتبللاب‬
‫‪‬‬
‫سللبيرمار) إلللى وجللود عالقللة موجبللة وهامللة إدصللائيا بللير متىيللر‬
‫اس للبة الام للو ف للأ ا ص للول وأداء الش للركات مقاس للا بمع للدل الق للوة‬
‫اإليراديللة‪ ،‬وهللذا يشللير ب لأر الشللركات التللأ تعمللل علللى اسللتىالل‬
‫الام للو المربد للة‪ ،‬س للتدق مع للدالت مرتفع للة م للر ا ربلللا‬
‫تاعكس إيجابيا على القوة اإليرادية للشركة‪.‬‬
‫والتقب للت اس للبة دورار ا ص للول العالق للة م للي مقلللاييس ا داء‬
‫بش للكل ق للو اس للبيا‪ ،‬وأعب للت ا ل لرة ش للاملة عل للى أداء الش للركات‬
‫ومس ل للتو الاشل ل للاب فيهل ل للا‪ ،‬وبالتلل للالأ فالشل ل للركات ا كثل ل للر اشل ل للابا‬
‫ا داء‪.‬‬ ‫(بداللللة معللدل دورار ا صللول) هللأ ا فتللل مللر دي ل‬
‫وأر زيادة الاشاب ترفي مر اسلبة مسلاهمة اسلتخدام ا صلول فلأ‬
‫تدقي المبيعات‪ ،‬ومر ثم ياعكس إيجابيا على أداء الشركات‪.‬‬
‫أشارت اتائ الدراسة (باالعتماد على اتائ تدليلل االادلدار)‬
‫إل للى ع للدم وج للود أث للر معا للو لمتىي للر اس للبة ال للديور إل للى دق للو‬
‫الملكيللة‪ ،‬علللى جميللي مقللاييس ا داء المللالأ‪ ،‬وهللذه الاتيجللة غيللر‬
‫متوقعة‪ ،‬وال تتس مي مميزات الرافعة المالية التأ تفترض وجود‬
‫العالقللة الموجبللة بللير اسللبة الللديور وم شلرات ا داء‪ ،‬إر التبريللر‬
‫المابقأ لذل قد يكور ااتجلا علر اسلتخدام الشلركات الصلااعية‬
‫الليبيللة للرفللي المللالأ المدايللد‪ ،‬وبالتللالأ ف ل ر العائللد علللى ا ملوال‬
‫المقترتللة سلليكور مسللاويا لتكلفللة االقت لراض‪ ،‬وهللو مللا يقلللل مللر‬
‫أهمية متىير اسبة الديور إلى دقو الملكية (الرفلي الملالأ) فلأ‬
‫تفسير التىيرات الداصلة فأ المتىير التابي أداء الشركات‪.‬‬
‫أم للا فيم للا يتعلل ل ببقي للة مق للاييس هيك للل رأس الم للال وعالقته للا‬
‫بمقاييس ا داء المالأ للشلركات‪ ،‬فقلد أشلارت اتلائ الد ارسلة إللى‬
‫االتجلاه لمتىيلر معلدل دورار ا صلول‪،‬‬ ‫وجود أثر معاو موجل‬
‫لمتىيللر‬ ‫علللى جميللي مقللاييس ا داء المللالأ‪ ،‬وأثللر معاللو موجل‬
‫اس للبة الام للو ف للأ ا ص للول‪ ،‬وأداء الش للركات مقاس للا بمع للدل الق للوة‬
‫اإليرادية‪ ،‬وقد جاءت هذه الاتائ ماسجمة ملي عالقلات االرتبلاب‬
‫التأ أ هرتها مصفوفة ارتباب سبيرمار‪.‬‬
‫‪20‬‬
‫أثر هيكل رأس المال على أداء الشركات الصناعية الليبية‬
‫والتأ أعبت تفسيرات للعالقة المتوقعة بير متىي ارت هيكل رأس‬
‫المللال وأداء الشللركات الصللااعية الليبيللة‪ ،‬والتللأ اوردهللا بالترتي ل‬
‫فيما يلأ‪:‬‬
‫كش ل للفت ات ل للائ التدلي ل للل الوص ل للفأ لمق ل للاييس ا داء الخاص ل للة‬
‫‪‬‬
‫بشللركة الاجمللة لتكريللر وتعبئللة الزيللوت الاباتيللة ارتفاعللا اسللبيا فللأ‬
‫جميللي م شلرات أدائهللا‪ ،‬ويمكللر تفسللير ذلل مللر خللالل مللا تتمتللي‬
‫بل ل الش للركة م للر مس للتويات مرتفع للة م للر الاش للاب‪ ،‬وق للدرتها عل للى‬
‫ف للر‬ ‫اسللتخدام ا صللول التشللىيلية بكفللاءة‪ ،‬والللذ قللد يكللور راجعللا فللأ‬
‫ا سللاس إلللى اعتمللاد الشللركة علللى الرفللي المللالأ بدرجللة كبي لرة‪،‬‬
‫‪‬‬ ‫فمر خالل ما تفرت الديور ملر تلىوب تجبلر الملديرير عللى‬
‫العم للل بكف للاءة اد للو تدقيل ل مص للال الش للركة (العم للل م للر أج للل‬
‫الوفللاء بااللت ازمللات الااشللئة مللر دفللي الفوائللد وأصللل الللدير خللالل‬
‫فتل ل ل لرات مات م ل ل للة)‪ ،‬وتخف ل ل لليض مص ل ل للروفاتهم (ك ل ل للب تص ل ل للرفات‬
‫اإلدارة تجللاه سللوء اسللتخدام التللدفقات الاقديللة الدللرة)‪ ،‬باإلت للافة‬
‫إلل للى مي ل لزة الوفل للورات الت ل لريبية المتأتيل للة مل للر اسل للتخدام الل للديور‪،‬‬
‫والتلأ تلاعكس فللأ مجملهلا علللى معلدالت الربديللة للديها‪ ،‬وتدقل‬
‫‪‬‬
‫عليل ل ل ارتف ل للاع‬ ‫أقص ل للى ما ل للافي المت ل للاجرة بالملكي ل للة‪ ،‬مم ل للا يترتل ل ل‬
‫م شرات ا داء للشركة‪.‬‬
‫م ش لرات ا داء بالشللركة العامللة للخللردة فقللد‬ ‫أمللا فيمللا يخ ل‬ ‫‪‬‬
‫جللاءت أيتللا مرتفعللة‪ ،‬ولكللر فللأ الوقللت افس ل اقتراللت بمعللدالت‬
‫ماخفت ل ل لة مل ل للر الامل ل للو‪ ،‬ممل ل للا يشل ل للير إلل ل للى ااخفل ل للاض الفل ل للر‬
‫االسل للتثمارية أمل للام الشل للركة (بداللل للة ااخفل للاض معل للدل الامل للو فل للأ‬
‫ا ص ل للول)‪ ،‬إر التبري ل للر المابق ل للأ ل ل للذل ق ل للد يرج ل للي إل ل للى ق ل للدرة‬
‫الشركة فأ إدكام السيبرة على أسعار الملواد الخلام الداخللة فلأ‬
‫عملياتهل للا اإلاتاجيل للة‪ ،‬وذل ل ل مل للر خل للالل قل للدرتها علل للى ممارسل للة‬
‫قوة السو على ا سعار التأ تدددها للموردير (سو ادتكاريلة‬
‫‪‬‬
‫لشل ل لراء المل ل لواد ا ولي ل للة بأس ل للعار ماخفت ل للة)‪ ،‬وبالت ل للالأ ف ل للا داء‬
‫الجيللد للشللركة للليس اتاجللا للكفللاءة‪ ،‬وال يعكللس قللدرة الشللركة علللى‬
‫البقاء والامو‪.‬‬
‫كش ل للفت ات ل للائ التدلي ل للل الوص ل للفأ لمق ل للاييس ا داء المتعلق ل للة‬ ‫‪‬‬
‫ااخفاتل للا عامل للا فل للأ جميل للي‬ ‫بالشل للركة الليبيل للة للدديل للد والصل للل‬
‫الم شل لرات‪ ،‬وق للد يع للود ذلل ل إل للى ت للأثر الش للركة بوف للورات الدج للم‬
‫السللالبة التللأ ااعكسللت سلللبا علللى كفللاءة اسللتخدام ا صللول فللأ‬
‫تدقي ا ربا ‪ ،‬وعدم قلدرة الشلركة عللى إيجلاد تدقيل المبللو‬
 ‫مجلة دراسات االقتصاد وا عمال‪ ،‬المجلد ‪ l 4 l‬العدد ‪ l 2 l‬ديسمبر ‪l 2016 l‬‬

‫للللو ار الماليللة‪ :‬د ارسللة تدليليللة‪ ،‬الما للارة‪ ،‬المجل للد (‪ ،)19‬الع للدد‬ ‫مللر خللالل الاتللائ السللابقة والمتعلقللة بتقللدير الامللاذج القياسللية‬ ‫‪‬‬

‫‪.185 - 159‬‬ ‫( ‪،)4‬‬ ‫المسللتخدمة الختب للار الفرتلليات‪ ،‬يمكللر اإلقللرار بللددض جزئ للأ‬
‫‪ -3‬الل للدراجى‪ ،‬دسل للر أدم ل ل للد‪ ،‬الصل للالدير الفخل للاخر (‪.)2014‬‬ ‫لفرتيات الدراسة‪ ،‬وبصفة خاصة تل المتعلقة بأثر هيكل رأس‬
‫الهيكللل المللالأ فللأ الشللركات الصللااعية المسللاهمة الليبيللة‪ :‬دالللة‬ ‫المال معب ار عا بمتىير معدل دورار ا صول‪.‬‬
‫للفتلرة‬ ‫تببيقيلة عللى الشلركات الصللااعية الواقعلة بمديالة باىلاز‬ ‫ومةةةن خةةةالل االسةةةتنتاجات السةةةابقة يقةةةدم الباحثةةةان التوصةةةيات‬
‫(‪ ،)2009 - 2005‬مجلة دراسات االقتصلاد وا عملال‪ ،‬المجللد‬ ‫التالية‪:‬‬
‫‪.217 -202‬‬ ‫(‪ ،)1‬العدد (‪،)1‬‬
‫العمل للل علل للى اسل للتىالل الباقل للات العابلل للة‪ ،‬وزيل للادة معل للدالت‬ ‫‪‬‬

‫‪ -4‬السبيعأ‪ ،‬بدا مدسلر (‪ .)2012‬العالقلة بلير الرفلي الملالأ‬ ‫الاشل للاب فل للأ الشل للركات الصل للااعية الليبيل للة‪ ،‬وااتهل للاج السياسل للات‬
‫والعائد على االستثمار فلأ الشلركات المسلاهمة العاملة الكويتيلة‪،‬‬ ‫االستثمارية الجريئلة بشلكل يلاعكس إيجابلا عللى م شلرات ا داء‪،‬‬
‫رسالة ماجستير‪ ،‬جامعة الشر ا وسب‪.‬‬ ‫ويزيد مر قدرة الشركات على االستمرار والامو‪.‬‬
‫‪ -5‬المل للوماأ‪ ،‬غل للاو فل للال ‪ ،‬وعلل للأ مدمل للود دسل للير (‪.)2011‬‬ ‫دراسة وتدليل السياسات التمويلية للشركات الصلااعية الليبيلة‬ ‫‪‬‬

‫مدددات اختيار الهيكل المالأ بشلركات ا عملال د ارسلة تدليليلة‬ ‫بهللدف الوصللول إلللى التركيبللة المثلللى لهيكللل رأس المللال ا مثللل‪،‬‬
‫لشلركات قبلاع الخلدمات المدرجلة فلأ بورصلة عملار‪ ،‬د ارسللات‪،‬‬ ‫والتأ تدق أداأ مستو لتكلفة التمويل‪.‬‬
‫‪-367‬‬ ‫العل ل للوم اإلداري ل للة‪ ،‬المجل ل للد (‪ ،)38‬الع ل للدد (‪،)2‬‬
‫التوسللي العرتللأ فللأ عياللة الد ارسللة لتشللمل شللركات القبللاع‬ ‫‪‬‬
‫‪.379‬‬
‫‪ ،‬وتدليل التبلاير فيملا بياهلا‪ ،‬ملي‬ ‫العام‪ ،‬وشركات القباع الخا‬
‫‪ -6‬المي للدااأ‪ ،‬مدم للد أيم للر ع للزت (‪ .)2006‬اإلدارة التمويلي للة ف للأ‬
‫إعللادة الا للر فللأ التعريللف اإلج ارئللأ لمتىيللر هيكللل رأس المللال‪،‬‬
‫الشركات‪( .‬ب‪ ،)6‬دار العبيكار للاشر والتوزيي‪ ،‬الرياض‪.‬‬
‫وخاصللة تلل الم ش لرات التللأ اسللتخدمتها الد ارسللة‪ ،‬ولللم يكللر لهللا‬
‫‪ -7‬الع ل للامر ‪ ،‬مدم ل للد عل ل للى إبل ل لراهيم (‪ .)2012‬اإلدارة المالي ل للة‬ ‫داللة إدصائية مي ا داء‪.‬‬
‫المتقدمة‪( .‬ب‪ ،)1‬إثراء للاشر والتوزيي‪ ،‬ا ردر‪.‬‬
‫العم للل علل للى رفل للي مس للتو كفل للاءة إدارة الشل للركات الصل للااعية‬ ‫‪‬‬

‫‪ -8‬الكل للوفدأ‪ ،‬مدمل للود خال ل للد (‪ .)2013‬مدل للددات هيكل للل رأس‬
‫المل للال فل للأ شل للركات التل للأمير ا ردايل للة‪ ،‬رسل للالة ماجسل للتير غيل للر‬
‫ماشورة‪ ،‬كلية الدراسات العليا‪ ،‬جامعة اليرمو ‪.‬‬
‫‪ -9‬الاجللار‪ ،‬جميللل دسللير (‪ .)2013‬مللد تللأثير الرفللي المللالأ‬
‫علل للى ا داء المل للالأ للشل للركات المسل للاهمة العامل للة المدرجل للة فل للأ‬
‫بورصللة فلسللبير‪ :‬د ارسللة اختباريللة‪ ،‬مجلللة جامعللة ا زهللر بى لزة‪،‬‬
‫سلسل لللة العلل للوم اإلاسل للااية‪ ،‬المجلل للد (‪ ،)15‬العل للدد (‪،)1‬‬
‫‪.318 -281‬‬
‫‪ -10‬تيم للاو ‪ ،‬عبدالمجي للد (‪ .)2015‬اد للو با للاء ا للر لتفس للير‬
‫السلللو التمللويلأ للم سسللات الجزائريللة‪ ،‬أبرودللة دكتللوراه غيللر‬
‫ماشورة‪ ،‬كلية العلوم االقتصادية والتجارة وعلوم التسليير‪ ،‬جامعلة‬
‫مدمد خيتر‪ ،‬بسكرة‪ ،‬الجزائر‪.‬‬
‫المال على أداء المصلارف ا ردايلة المدرجلة فلأ بورصلة عملار‬
‫‪ -11‬عب ل للداه‪ ،‬عب ل للدالقادر مدم ل للد‪ ،‬ب ل للابكر الصلل للدي (‪.)2003‬‬
‫مد للددات الهيك للل التم للويلأ للش للركات الص للااعية المس للاهمة ف للأ‬
‫الليبية‪ ،‬وبصفة خاصة لد الشركة الليبية للدديلد والصلل ‪ ،‬ملي‬
‫تل للرورة قيل للام إدارة الشل للركة بتدل للر وتدليل للل مشل للكلة ااخفل للاض‬
‫ا داء المالأ‪ ،‬مر خالل تفسير سلو ا داء مي الدجم فأ ل‬
‫امللوذج دورة ديللاة الماشللأة‪ ،‬باعتبللاره اموذجللا ديااميكيللا يأخللذ فللأ‬
‫اعتباره أثر التىيرات التأ تتم عبر الزمر‪.‬‬
‫قاةمة المراجع‬
‫‪ -1‬إسللماعيل‪ ،‬السلليدة عبللدالفتا (‪ .)2004‬العالقللة بللير هيكللل‬
‫الملكيللة وا داء والهيكللل المللالأ فللأ الباللو التجاريللة المص لرية‪،‬‬
‫المجللة المصلرية للد ارسلات التجاريلة‪ ،‬المجللد (‪ ،)28‬العللدد (‪،)2‬‬
‫‪.214 - 175‬‬
‫‪ -2‬الدمللدار‪ ،‬ااصللر‪ ،‬وعلللى القتللاة (‪ .)2013‬أثللر هيكللل رأس‬

‫‪21‬‬
 ‫عيسى بازينة وسكينة بن سليم‬
18- Donaldson G. (1961). Corporate Debt
Capacity: A Study of Corporate Debt Policy and
the Determination of Corporate Debt Capacity.
Boston, Division of Research, Harvard
Graduate School of Business Administration
19- Ebrati, M. R. and Emadi, E. and Emadi,
R.S. and Safari, G. (2013). The Impact of
Capital Structure on Firm Performance:
Evidence from Tehran Stock Exchange.
Australian Journal of Basic and Applied
Sciences, , Vol. 7, No.8, PP. 1-8.
20 - Jensen, M. and Meckling, W. (1976). The
theory of the firm: management behavior,
agency costs and capital structure, Journal of
Financial Economics, Vol. 3, No.1, pp. 305–
360.
20- Miller, M. and Modigliani, F. (1958). The
cost of capital, corporation finance and theory
of investment, American Economic Review,
Vol. 48, pp. 261–297.
22- Miller, M. and Modigliani, F. (1963).
Corporate income taxes and the cost of capital:
a correction, American Economic Review, Vol.
53, pp. 443–453.
23- Muritala, T. A. and Oguntade, B. A.
(2013). Does Capital Structure Enhance Firm
Performance? Evidence from Nigeria, The IUP
Journal of Accounting Research & Audit
Practices, Vol. 4, pp.43 – 55.
24- Zeitun, R. and Tian, G. G. (2007). Capital
structure and corporate performance: evidence
from Jordan, Australasian Accounting Business
and Finance Journal, Vol. 1, Issue 4.
22
‫أثر هيكل رأس المال على أداء الشركات الصناعية الليبية‬
،)42( ‫ المجلللد‬،‫ دوريللة اإلدارة العامللة‬،‫المملكللة العربيللة السللعودية‬
.748-723 ،)4( ‫العدد‬
‫ أثر هيكلل رأس الملال عللى‬.)2004( ‫ ماير مدمود‬،‫ عباد‬-12
‫ كليل للة‬،‫ رسل للالة ماجسل للتير غيل للر ماشل للورة‬،‫ربديل للة وقيمل للة الشل للركة‬
.‫ ا ردر‬، ‫ جامعة اليرمو‬،‫الدراسات العليا‬
‫ أثر هيكلل رأس الملال عللى‬.)2014( ‫ توفي‬،‫ عبد الجليل‬-13
‫ المجلل للة‬،‫أداء الشل للركات الصل للااعية المسل للاهمة العامل للة ا ردايل للة‬
)3( ‫ العللدد‬،)10( ‫ المجلللد‬،‫ا ردايللة فللأ إدارة ا عمللال‬
.403-390
.)2014( ‫ وعبل ل للدالخال البل ل للدرار‬،‫ عادلل ل للة دل ل للاتم‬، ‫ ااص ل ل ل‬-14
‫ د ارسلة تببيقيلة عللى عيالة‬:‫عالقة هيكل التمويل بربدية الشلركة‬
‫مر شركات القباع الصااعأ المسجلة فأ سو الع ار للو ار‬
،‫ مجلل ل للة العلل ل للوم االقتصل ل للادية‬،)2011-2004( ‫الماليل ل للة للفت ل ل لرة‬
.110 -81 ،)37( ‫ العدد‬،)10( ‫المجلد‬
15- Admassu, N. A. (2016). The Impact of
Capital Structure Choice on Firms’ Financial
Performance: Evidence from Manufacturing
PLCs in Tigrai Region, Ethiopia. Research
Journal of Finance and Accounting, Vol. 7,
No.15, PP.31-38.
16- Akhtar et al., (2012). Relationship between
Financial Leverage and Financial Performance:
Evidence from Fuel & Energy Sector of
Pakistan. European Journal of Business and
Management , Vol. 4, No.11, PP.2222-2839.
17- Al – Taani, K. (2013). The relationship
between capital structure and firm performance:
evidence from Jordan, Journal of Finance and
Accounting, Vol. 1, No. 3, pp. 41–45.
 ‫مجلة دراسات االقتصاد وا عمال‪ ،‬المجلد ‪ l 4 l‬العدد ‪ l 2 l‬ديسمبر ‪l 2016 l‬‬

‫‪23‬‬