‫ا ألسواق املالية‬

‫من إعداد محمد زهيري وعبد الكبير سعيد‬

‫ملخص محاضرات محمد اطويف‬
‫**ماهية األسواق المالية**‬
‫❖ مفهوم األسواق المالية وشروط قيامها‪:‬‬
‫✓ مفهوم األسواق المالية وخصائصها وأهميتها‪:‬‬
‫_ السوق المالي هو بمثابة وسيط بين األفراد والبنوك والمؤسسات المختلفة التي يتجمع لديها‬
‫االدخارات‪ ،‬وبين المشروعات واالستثمارات المختلفة التي تحتاج إلى رؤوس أموال لتمويل أنشطتها التي يتم‬
‫التعامل فيها باألدوات المالية‪ ،‬سواء كانت طويلة األجل أو قصيرة األجل‪ ،‬ويكون هذا التعامل بين المتعاملين سواء‬
‫كان بالبائعين أو بالمشترين لهذه األوراق‪ ،‬وبصرف النظر عن الوسيلة التي يتحقق بها هذا الجمع بشرط أن تتوفر‬
‫قنوات اتصال فعالة بين المتعاملين في هذه السوق‪ ،‬وذلك بهدف توجيه المدخرات إلى األنشطة االقتصادية‪.‬‬
‫_ومن أهم خصائص السوق المالي ما يلي‪:‬‬

‫أنها تجمع بين البائعين والمشترين الذين يسيرون في تعاملهم وفقا لقواعد العرض والطلب‪.‬‬ ‫•‬
‫•‬
‫أنها تتعامل في األدوات المالية وفي مقدمتها األسهم والسندات بيعا وشراء‪.‬‬

‫• كما أنها تهدف في أحد جوانبها إلى تأمين السيول وتجميع المدخرات لإلسهام في عمليات االستثمار والتنمية‪.‬‬

‫• أنها تشمل عدة أسواق وال تقتصر على سوق واحدة‪ ،‬ويعد سوق الرأسمال الثانوي أهم هذه األسواق‪ ،‬حيث تعمل‬
‫على استثمار أموال األفراد والبنوك وصناديق االدخار وشركات التأمين وغيرها‪.‬‬
‫_وتكمن أهمية السوق المالي في أمور متعددة من بينها‪:‬‬

‫في كون عمليات السوق المالي تتميز بالعالنية ولهذه الميزة أثر فعال في تنشيط حركة التعامل داخل األسواق‬ ‫•‬
‫المالية وامتصاص أي هزات أو تقلبات تؤثر على السوق‪.‬‬

‫في كون التمويل عن طريق السوق المالي يمكن من توفير المناخ المالئم لتداول األوراق المالية‪ ،‬حيث من خالل‬ ‫•‬
‫السوق المالي يتمكن حملة األوراق المالية من تحويلها بشكل سريع عند الضرورة بعيدا عن الشروط التي يفرضها‬
‫االئتمان‪.‬‬

‫في كون السوق المالي أداة لقياس قيمة األصول‪ ،‬ووسيلة مساعدة على تغيير الهياكل اإلنتاجية كما تعتبر مكان‬ ‫•‬
‫للتفاوض على المخاطر‪.‬‬
‫✓ شروط قيام األسواق المالية وعوامل نجاحها‪:‬‬
‫_شروط قيام األسواق المالية‪:‬‬

‫توافر المؤسسات المالية العاملة في السوق المالي‪ :‬أي أن يكون لدى السوق المالي مؤسسات قادرة على أداء‬ ‫•‬
‫المهمات المالية بصورة كفئة من حيث تجميع المدخرات وترويج اإلصدارات وتمويل الفرص االستثمارية‪.‬‬

‫وفرة البنية التحتية للسوق المالي‪ :‬وذلك سواء من حيث المفهوم الواسع لها والمتمثل في جميع مستلزمات قيام‬ ‫•‬
‫األسواق المالية من سياسات وقوانين وأنظمة اتصال وأجهزة مقاصة‪ ،‬وسواء بمفهومها الضيق المتمثل في‬

‫‪1‬‬
 ‫ا ألسواق املالية‬
‫المكونات المادية للسوق المالي من بنايات وأجهزة وأوراق مالية لغرض التداول ورؤوس األموال من أجل تنفيذ‬
‫عمليات التداول‪.‬‬

‫•‬
‫زيادة عدد المؤسسات المالية‪.‬‬

‫• تحويل المدخرات إلى استثمارات‪.‬‬

‫• اهتمام وسائل اإلعالم ومراقبتها‪ :‬حيث أن تأسيس الشركات أو طرح السندات ال بد أن يصاحبه إعالن مناسب حتى‬
‫يحض كل مستثمر وكل مدخر بالفرصة التي قد يحتاجها لتوظيف أمواله‪.‬‬

‫•‬
‫تنوع أدوات االستثمار المالي ذات المزايا المختلفة‪.‬‬

‫• توفير مناخ استثماري مالئم‪.‬‬

‫• تشريعات تضفي المنافسة الكاملة ومنع االحتكار‪.‬‬

‫• توفير عنصر الثقة‪ :‬بشكل يجعل المعلومات عن أسعار األدوات المالية المتداولة في السوق وما يتم على هذه‬
‫األوراق من صفقات متاحة لجميع المتعاملين فيه على قدم المساواة وبشكل يحد من االحتكار‪.‬‬
‫_وظائف السوق المالي‪:‬‬

‫تعبئة مدخرات المستثمرين‪ :‬تعمل األسواق المالية في أداء هذه الوظيفة على توفير عائدات مغرية للمستثمرين من‬ ‫•‬
‫خالل طرح معدالت فائدة مشجعة أو تقديم ضمانات حول أسهم الشركات إضافة إلى تحقيق الشفافية في التعامالت‪.‬‬

‫التخصيص األمثل للموارد‪ :‬في سبيل تحقيق هذه الوظيفة تسعى األسواق المالية جاهدة إلى توجيه مدخرات‬ ‫•‬
‫المستثمرين إلى المشاريع المنتجة بما يكفل لها المساهمة في تحقيق النمو االقتصادي‪.‬‬

‫الوظيفة االقتصادية‪ :‬تمنح السوق المالية للمقرضين من خالل هذه الوظيفة فرص استقطاب جزء من دخولهم‬ ‫•‬
‫واستثمارها واستثمارها للحصول على دخول أكبر‪ ،‬وبالمقابل تمنح للمقترضين فرصة الحصول على الموارد المالية‬
‫لشراء وتأجير عناصر اإلنتاج واستخدامها في تحقيق دخول أعلى في المستقبل‪.‬‬

‫المساعدة على تنفيذ السياسة النقدية‪ :‬وذلك عن طريق البنك المركزي حيث يستعمل البنك أسلوب عمليات السوق‬ ‫•‬
‫المفتوحة‪.‬‬

‫توفير السيولة المطلوبة لألوراق المالية‪ :‬المتداولة في السوق الشيء الذي يعمل على تحقيق االستقرار النسبي في‬ ‫•‬
‫األسواق‪.‬‬

‫**أقسام األسواق المالية وكفاءتها**‬

‫❖ أقسام األسواق المالية‪:‬‬
‫✓ سوق النقد‪:‬‬

‫‪2‬‬
 ‫ا ألسواق املالية‬
‫السوق النقدية بمفهومها الواسع هي سوق المعامالت االئتمانية قصيرة األجل‪ ،‬والتي تسمح بتدخل مختلف‬ ‫•‬
‫المؤسسات النقدية ممثلة في البنك المركزي والبنوك التجارية‪ ،‬إلى جانب بعض المؤشرات المالية غير البنوك؛‬
‫كشركات التأمين‪ ،‬الخزينة العامة‪ ،‬ومؤسسات التوفير واالحتياط‪.‬‬
‫فالسوق النقدي هو تلك اآللية التي من خاللها يتم تداول رؤوس األموال القصيرة األجل‪ ،‬ففي هذه السوق‬
‫يتركز عرض وطلب األموال القابلة لالقتراض لفترة تقل عن سنة‪ ،‬حيث يتم عرض هذه األموال من قبل كل من‬
‫يرغب في توظيف مدخراته عن طريق التخلي عن منافع نقوده للغير لفترة قصيرة نظير دفع فائدة من قبل هذا‬
‫األخير‪.‬‬

‫تكمن أهمية السوق النقد في الجوانب اآلتية‪:‬‬ ‫•‬

‫توفر السوق النقدي على أدوات تمكن كل من األفراد والمؤسسات من تعديل مراكز سيولتهم‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫كما تلعب السوق النقدية دورا هاما في رسم السياسة النقدية للدولة‪ :‬إذ يقوم البنك المركزي بإحكام الرقابة الفعالة‬ ‫‪-‬‬
‫على السياسة االئتمانية من خالل التدخل في تغير أسعار الفائدة في األجل القصير‪.‬‬
‫يوفر السوق كذلك فرصة لمنشئات األعمال ذات السيولة الفائضة المؤقتة من استثمار هذا الفائض المؤقت بأدوات‬ ‫‪-‬‬
‫مالية ذات عائد‪ ،‬ومخاطر منخفضة‪ ،‬ذات قابلية للتسويق‪.‬‬
‫كما يعمل السوق النقدي على تأمين السيولة للجهاز المصرفي‪ ،‬حيث تتمكن المصارف من توظيف ودائعها بطريقة‬ ‫‪-‬‬
‫مأمونة وذات سيولة مرتفعة‪.‬‬

‫تتسم سوق النقد بخصائص عديدة تميزها عن غيرها من األسواق‪:‬‬ ‫•‬

‫‪ -‬في األسواق المالية يتم تداول األدوات المالية ذات األجل القصير التي تتراوح فترات سدادها ما بين يوم واحد في‬
‫بعض الحاالت وسنة واحدة بشكل عام‪.‬‬
‫‪ -‬األسواق المالية تتميز بسيولتها العالية نسبيا‪ ،‬حيث يرجع ذلك لسهولة تحويل األدوات المتداولة فيها إلى نقود‪،‬‬
‫وهذا ما دفع الناس إطالق اسم األسواق النقدية عليها‪.‬‬
‫‪ -‬في سوق النقد‪ ،‬تعد غالبية األدوات النقدية قابلة للخصم وذلك ألنها تباع عادة بأقل من قيمتها المحددة‪ ،‬باستثناء‬
‫الودائع المصرفية‪.‬‬
‫‪ -‬يصنف سوق النقد ضمن أسواق الجملة‪ ،‬حيث يتم التعامل فيه بين التجار إذ قد تتم به صفقات بماليين الدوالرات‬
‫للصفقة الواحدة‪.‬‬
‫▪ عناصر سوق النقد‪:‬‬
‫_السوق األولية‪ :‬هي السوق التي تكون محل إصدارات جديدة تمثل البيع األول ألدوات الذين‪.‬‬
‫_السوق الثانوي‪ :‬هي السوق التي يتم فيها تداول اإلصدارات النقدية القصيرة األجل بأسعار تحدد حسب قانون‬
‫العرض والطلب‪ ،‬ويتكون هذا السوق من سوقين‪:‬‬

‫سوق الخصم‪ :‬وهو الذي يتم فيه خصم األدوات االئتمانية القصيرة األجل؛ من أهمها األوراق التجارية‪ ،‬المقبوالت‬ ‫•‬
‫المصرفية‪ ،‬وأذونات الخزانة‪.‬‬

‫سوق القروض القصيرة ألجل‪ :‬هي السوق الفرعية الثانية لسوق النقد‪ ،‬حيث بواسطتها يتلقى العارضون والطالبون‬ ‫•‬
‫لرؤوس األموال لفترات قصيرة نسبيا‪ ،‬قد تصل إلى يوم واحد دون أن تتجاوز سنة على األكثر‪ ،‬ويتمثل العارضون‬

‫‪3‬‬
 ‫ا ألسواق املالية‬
‫لتلك الفوائد من السيوالت في البنوك التجارية والمؤسسات المالية المختصة في منح القروض القصيرة األجل‪ ،‬في‬
‫حين يتمثل الطالبون لتلك السيوالت في األفراد والمؤسسات بغرض تغطية العجز أو للتمويل القصير األجل‪.‬‬
‫✓ سوق الرأسمال‪:‬‬

‫أسواق الرأسمال هي أسواق متخصصة في االستثمارات البعيدة المدى والتي تتجاوز فترات استحققها السنة‬ ‫•‬
‫الواحدة‪ ،‬وتتعامل بشكل رئيسي باألسهم والسندات سواء كانت هذه األدوات تعود إلى شركات خاصة أو مؤسسات‬
‫حكومية أو خزينة عمومية أو مصالح إقليمية‪.‬‬

‫يمكن إجمال أهم خصائص سوق الرأسمال في النقاط التالية‪:‬‬ ‫•‬

‫من حيث الفائدة‪ :‬يمتاز االستثمار في سوق الرأسمال بالوفرة‪ ،‬مما يدفع بالمستثمرين إلى التفكير في دخل أكبر أكثر‬ ‫‪-‬‬
‫من اهتمامهم بالسيولة‪ ،‬لذلك يجب أن يتوفر السوق على األدوات المالية األكثر عائدا وبأقل تكلفة ممكنة‪.‬‬
‫من حيث التنظيم‪ :‬فالسوق الرأسمال يعد أكثر انتظاما من السوق النقدي‪ ،‬نظرا لمحدوديته‪ ،‬ناهيك عن كون‬ ‫‪-‬‬
‫المتعاملين فيه على درجة كبير من التخصص والمهارة في عقدهم للصفقات المالية‪ ،‬مع األخذ بعين االعتبار أسعار‬
‫الفائدة لتداول األوراق المالية‪.‬‬
‫تعد أسواق الرأسمال أسواق جملة وتجزئة في نفس الوقت‪ :‬حيث تعقد فيها الصفقات الضخمة وأخرى صغيرة‬ ‫‪-‬‬
‫حسب حاجة المتعاملين فيها وطبيعتهم‪.‬‬

‫وجود سوق الرأسمال في أي اقتصاد من شأنه أن يساهم في أداء مجموعة من الوظائف‪:‬‬ ‫•‬
‫المساهمة في تمويل االقتصاد الوطني‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫تشجيع االستثمار وتوفير السيولة‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫تقييم قيمة األصول وتحقيق أسعار عادلة‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫الحماية من تقلبات األسعار‪.‬‬ ‫‪-‬‬

‫تتجلى أهمية سوق الرأسمال في مجموعة من النقاط أهمها‪:‬‬ ‫•‬

‫‪ -‬تجميع المدخرات وتوجيهها نحو االستثمار وتنشيط حالة االقتصاد القومي ككل‪.‬‬
‫‪ -‬تمكين أصحاب المشاريع االقتصادية من الحصول على رؤوس األموال الالزمة إلنشاء المشاريع االقتصادية‬
‫الجديدة‪.‬‬
‫‪ -‬مراقبة االستثمارات من خالل التعرف على سير العمل في المشاريع االقتصادية عن طريق معرفة التغييرات في‬
‫أسعار األسواق المالية‪.‬‬
‫✓ سوق األوراق المالية‪:‬‬

‫سوق األوراق المالية هو عبارة عن نظام يتم بموجبه الجمع بين البائعين والمشترين لنوع معين من األوراق أو‬ ‫•‬
‫ألصل معين‪ ،‬حيث يتم في هذه األسواق عمليات تبادل القيم المنقولة من أسهم وسندات وأوراق مالية أخرى‪،‬‬
‫وتجري هذه العمليات في مكان محدود ومعروف‪ ،‬وذلك تحث إشراف هيئة تحكمها لوائح وقوانين وأعراف وتقاليد‪،‬‬
‫يتقيد بها المتعاملون باألسهم والسندات المقبلين على االستثمار والمضاربين على تقلبات األسعار‪.‬‬

‫ال تنشأ أسواق األوراق المالية كما هو معلوم لمجرد الرغبة في ذلك وال بصدور قرار من السلطات المختصة‪ ،‬ولكن‬ ‫•‬
‫يتطلب ذلك توفر مجموعة من الشروط والمقومات التي سنذكر من أهمها‪:‬‬

‫‪4‬‬
 ‫ا ألسواق املالية‬
‫‪ -‬ضرورة توفر اإلطار التشريعي المرن القادر على االستثمار والتكيف مع المستجدات والمتغيرات االقتصادية‪،‬‬
‫والقادر على تسهيل المعامالت‪ ،‬وعلى تحريك رؤوس األموال‪ ،‬مع توفير الحماية لكافة أطراف التعامل‪.‬‬
‫‪ -‬ضرورة وجود هيكل مؤسسي منظم يعبر عنه بجهاز إداري متكامل تحكمه هيئة‪.‬‬
‫‪ -‬ضرورة وجود قنوات للوساطة فعالة ومتطورة وكفئة ‪ ،‬تساهم في توفير المعلومات الدقيقة وتسهيل وتسريع‬
‫عمليات التداخل‪.‬‬
‫▪ أنواع سوق األوراق المالية‪:‬‬

‫البورصات المركزية‪ :‬وهي تلك األسواق التي تتعامل فبي األوراق المالية المسجلة لدى لجنة األوراق المالية‬ ‫•‬
‫والبورصة‪ ،‬بصرف النظر عن الموقع الجغرافي للجهة المصدرة لتلك األوراق المالية (بورصة نيويورك)‪.‬‬

‫البورصات المحلية‪ :‬وهي البورصات التي تتعامل فيها عادة المؤسسات الصغيرة‪ ،‬حيث يهتم بها المستثمرين في‬ ‫•‬
‫النطاق الجغرافي للمنشأة‪ ،‬ويمكن لهذه البورصة أن تتعامل في األوراق المالية المتداولة في البورصة المركزية‪،‬‬
‫وأهم ما يميزها أن عمولة السمسرة بها تكون منخفضة‪.‬‬

‫يمكن إجمال أهم ما تتميز(الخصائص) به سوق األوراق المالية عن غيرها من األسواق فيما يلي‪:‬‬ ‫•‬
‫سوق األوراق المالية تتميز بكونها أكثر تنظيما عن باقي األسواق األخرى‪ ،‬نظرا لكون المتعاملين فيها من العمالء‬ ‫‪-‬‬
‫المختصين‪.‬‬
‫التداول في سوق األوراق المالية يتوفر على المناخ المالئم‪ ،‬وكذا المنافسة التامة حيث يتم تحديد األسعار العادلة‬ ‫‪-‬‬
‫على أساس العرض والطلب‪.‬‬
‫االستثمار في األوراق المالية يتطلب توفر المعلومة السوقية واتخاذ القرارات االستثمارية الرشيدة‪.‬‬ ‫‪-‬‬

‫تؤدي سوق األوراق المالية العديد من الوظائف والتي يمكن إيجازها في العناصر التالية‪:‬‬ ‫•‬
‫تعتبر مؤشر للحالة االقتصادية‪ :‬حيث تساعد البورصة في تحديد االتجاهات العامة في عملية التنبؤ‪ ،‬فهي تعتبر‬ ‫‪-‬‬
‫المركز الذي يتم فيه تجميع المؤشرات التي تحدث في االقتصاد وتسجيلها‪ ،‬فحجم المعامالت يعبر عن أهمية األموال‬
‫السائلة المتداولة‪.‬‬
‫خلق رؤوس أموال جديدة‪ :‬حيث أن قيام أي فرد باالكتتاب في أسهم شركة حديثة النشأة أو شراء كمية من السندات‬ ‫‪-‬‬
‫التي تصدر عن بعض الشركات‪ ،‬يعني أن هذا الشخص قد أضاف مصادر تمويلية جديدة للسوق‪.‬‬
‫أداة لتوفير فرص استثمارية متنوعة‪ :‬حيث تتنوع هذه الفرص وتتفاوت من خالل الخطر المرتبط باألوراق المالية‬ ‫‪-‬‬
‫المتداولة في سوق األوراق المالية‪ ،‬ويكون ذلك عند تنوع األوراق وتوفير المعلومات عن هذه األوراق التي يتم‬
‫التعامل فيها‪.‬‬

‫ومن أهم الشروط العامة لنجاح سوق األوراق المالية ما يلي‪:‬‬ ‫•‬
‫وجود نظام رأسمالي حر يتميز بوجود حافز الربح الذي يشجع األفراد على تشغيل أموالهم أمال في إنمائها‬ ‫‪-‬‬
‫والحصول على أكبر عائد ممكن‪.‬‬
‫االستقرار السياسي واالقتصادي‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫وجود شركات الوساطة المتخصصة في تحليل األوضاع للشركات المدرجة فيها‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫توافر الوعي االستثماري وثقافة البورصة لدى األفراد‪.‬‬ ‫‪-‬‬

‫‪5‬‬
 ‫ا ألسواق املالية‬
‫‪ -‬وجود جهاز مصرفي متكامل‪ ،‬سليم وفعال لما له من دور بالغ األهمية في عملية الوساطة بين الفائض وأصحاب‬
‫العجز في التمويل‪.‬‬
‫▪ المتعاملون في سوق األوراق المالية‪:‬‬
‫_المستثمرون التأسيسيون‪ :‬وهم عبارة عن هيئات مالية تقوم بجمع االدخارات وتكون ملزمة بطبيعتها أو قوانينها‬
‫بتوظيف جزء هام في شكل قيم منقولة‪ ،‬تعد هذه الفئة من أهم عارضي السيولة‪ ،‬ومن أهم المتعاملين في السوق‬
‫المالي‪ ،‬وتتكون من‪:‬‬

‫شركات التأمين‪ :‬هي شركة مساهمة تملك أموال ضخمة‪ ،‬حيث تسعى لتوزيع الخطر على أكبر عدد من األفراد مقابل‬ ‫•‬
‫قسط التأمين الذي يدفعه المؤمن له لشركة التأمين مما يسمح لها جمع سيولة كبيرة‪ ،‬وبالتالي توجيهها إلى سوق‬
‫األوراق المالية‪.‬‬

‫البنوك‪ :‬تعد من أهم الفاعلين في سوق األوراق المالية‪ ،‬ألنها تمتلك خبرة واسعة في الشؤون المالية‪.‬‬ ‫•‬
‫صناديق اإليداع والضمانات‪ :‬هي صناديق تقوم بجمع الودائع من الذين يرغبون في الحصول على ضمانات خاصة‬ ‫•‬
‫مع المحافظة على مؤونات كافية لمواجهة طوارئ المستقبل‪ ،‬وهذه السيولة التي يتم جمعها يتم توظيفها في سوق‬
‫األوراق المالية‪.‬‬

‫الصناديق ذات الطابع االجتماعي‪ :‬هي عبارة عن هيئة تقدم لمنخرطيها خدمات اجتماعية مقابل اقتطاعات من‬ ‫•‬
‫المداخل‪ ،‬حيث يتم تجميع هذه األموال وتوجيهها لسوق األوراق المالية‪ ،‬والتعامل فيها في شكل أسهم وسندات قصد‬
‫تحقيق عوائد‪ ،‬والتي تمكنها من مواجهة المصاريف المتزايدة‪.‬‬

‫هيئات التوظيف الجماعي لألوراق المالية‪ :‬تتكون من‪:‬‬ ‫•‬

‫شركات االستثمار ذات الرأسمال الثابت‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫شركات االستثمار ذات الرأسمال المتغير‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫صناديق جماعية للتوظيف‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫نوادي االستثمار‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫صناديق االستثمار‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫بنوك االستثمار‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫_المتعاملون اآلخرون‪:‬‬

‫الحكومات‪ :‬تعتبر الحكومات بوزاراتها والهيئات المحلية التابعة لها من بين المتدخلين األساسين في البورصة‬ ‫•‬
‫السيما في أسواق السندات‪.‬‬

‫الوسطاء‪ :‬هم األشخاص المرخص لهم بموجب أحكام السوق المالي وأنظمته وتعليماته‪ ،‬أن يقوموا بأعمال محددة‬ ‫•‬
‫تجعلهم وسطاء بين الجمهور والمستثمرين والجهات المصدرة لألوراق المالية‪ ،‬ويتقاضون عمولة محددة مقابل‬
‫خدماتهم المتمثلة في تنفيذ أوامر البيع والشراء الخاصة بعمالئه‪.‬‬

‫‪6‬‬
 ‫ا ألسواق املالية‬
‫المؤسسات االقتصادية العمومية والخاصة‪ :‬تعتبر المؤسسات االقتصادية العامة والخاصة من بين الفاعلين في‬ ‫•‬
‫السوق األوراق المالية‪ ،‬وتلجأ هذه المؤسسات إلى إصدار األوراق المالية للحصول على رؤوس األموال الالزمة‬
‫لتمويل استثماراتها الجديدة والتوسعية‪.‬‬

‫شركات االستثمار‪ :‬يمكن تعريف شركات االستثمار على أنها الوسيط المالي الذي يجمع األموال من المدخرين‬ ‫•‬
‫واستثمارها في عدد كبير من األوراق المالية أو في األصول المالية األخرى‪.‬‬

‫الجمهور‪ :‬هو مجموع األفراد الذين يريدون االستثمار في البورصة سواء بطريقة مباشرة أو غير مباشرة أو من‬ ‫•‬
‫خالل اللجوء إلى صندوق من الصناديق الجماعية لالستثمار‪.‬‬

‫**التنظيم القانوني للسوق المالي**‬

‫❖ سوق بورصة القيم المنقولة‪:‬‬
‫✓ ماهية سوق بورصة القيم المنقولة‪:‬‬
‫• تعريف البورصة‪:‬‬
‫يمكن تعريف البورصة بأنها المكان الذي يتم فيه تداول مختلف أنواع القيم المنقولة بواسطة وسطاء رسميين‬
‫وتحث رقابة السلطات العامة‪ ،‬كما عرفها دليل بورصة الدار البيضاء على أنها سوق منظمة يتم فيها تداول القيم‬
‫المنقولة‪.‬‬
‫وجدير بالذكر أن هناك أنواع متعددة من البورصات‪ ،‬حيث يمكن تقسيمها وفقا لما يتداول فيها والمستفيدين‬
‫منها‪:‬‬
‫‪ -‬بورصة البضائع الحاضرة‪ :‬حيث تعتبر سوقا منظمة يجري التعامل فيها على منتوجات ذات طبيعة خاصة وأهمية‬
‫عالمية (القطن السكر‪ ،)..‬وتعرف بورصة البضائع بالبورصة التجارية‪.‬‬
‫‪ -‬بورصة القطع‪ :‬حيث يكون موضوع التداول داخل هذه السوق النقود ذاتها‪ ،‬إذ يتم تبادل العمالت عن طريق الصرف‬
‫العاجل واألجل‪.‬‬
‫‪ -‬بورصة المعادن النفيسة‪ :‬وهي البورصة التي يتم فيها تداول السلع المعدنية النفيسة‪ ،‬كالذهب والفضة والبالتين‬
‫واأللماس‪.‬‬
‫‪ -‬بورصة األفكار‪ :‬تتعلق ببيع الحقوق‪ ،‬كحقوق االختراع وحقوق المعرفة والعالمات التجارية وصفقات النظم‪.‬‬
‫‪ -‬بورصة األوراق المالية‪ :‬هي عبارة عن سوق منظمة يجري التعامل فيها على أساس القيم المنقولة‪ ،‬حيث يتم فيها‬
‫تداول مختلف أنواع القيم المنقولة‪ ،‬وتحدد فيها األسعار وفقا للعرض والطلب‪.‬‬

‫• مفهوم القيم المنقولة‪:‬‬

‫خصص المشرع المغربي للقيم المنقولة تعاريف متعددة من خال ل التشريعات التي أصدرها والمتعلقة أساسا‬
‫بسوق البورصة وشركات المساهمة‪:‬‬
‫‪ -‬فظهير ‪ 1993‬المتعلق ببورصة القيم‪ ،‬فقد اعتبر القيم المنقولة بأنها كل من السندات الصادرة عن األشخاص‬
‫المعنوية العامة والخاصة والحصص المملوكة لصناديق التوظيف المشتركة‪.‬‬
‫‪ -‬وكذا القانون رقم ‪ 52.01‬الجاري به العمل حاليا‪ ،‬اعتبر القيم المنقولة بأنها كل من األسهم والسندات أو الحقوق‬
‫األخرى التي تتيح المشاركة في الرأسمال وفي حقوق التصويت التي تكون قابلة للتحويل بقيدها في حساب أو عن‬

‫‪7‬‬
 ‫ا ألسواق املالية‬
‫طريق التداول‪ ،‬وسندات الديون التي تمثل حقا في دين عام في ممتلكات الشخص المعنوي‪ ،‬وكدا الحصص المملوكة‬
‫لصناديق التوظيف الجماعي للتسنيد‪.‬‬
‫‪ -‬أما القانون رقم ‪ 35.96‬المتعلق باحدات وديع مركزي‪ ،‬فقد اعتبر قيم منقولة كل من سندات الديون القابلة للتداول‬
‫المنصوص عليها في القانون رقم ‪ .25.04‬والقيم المنقولة المشار إليها في ظهير ‪ ،1993‬وكدا كل حق مرتبط‬
‫بالقيم المنقولة كحقوق الرصد واالكتتاب‪.‬‬
‫‪ -‬في حين أن القانون رقم ‪ 17.95‬بدوره أعطى تعريف للقيم المنقولة التي تصدرها شركات المساهمة‪ ،‬حيث حصرها‬
‫في األسهم المكونة لرأسمال الشركة‪ ،‬وشهادات االستثمار‪ ،‬وشهادات القرض‪ ،‬وكذلك حقوق الرصد واالكتتاب‪.‬‬
‫• تعريف بورصة الدار البيضاء وأهدافها‪:‬‬
‫يمكن تعريف بورصة الدار البيضاء بأنها شركة مجهولة االسم تتوفر على مجلس إدارة وإدارة عامة‪ ،‬وهي‬
‫خاضعة لوصاية وزارة االقتصاد والمالية‪ ،‬وتزاول نشاطها بناء على دفتر للتحمالت‪.‬‬
‫وتكمن مهمة بورصة الدار البيضاء في ضمان سير وتطوير وتشجيع سوق البورصة المغربي وذلك من خالل؛‬
‫مراقبة ورصد حصة التداول‪ ،‬وإصدار ونشر معلومات السوق‪ ،‬وكذا التدخل إلتمام الصفقات المبرمة بين مختلف‬
‫األطراف‪.‬‬
‫أما عن الرأسمال المسجل لبورصة الدار البيضاء فيناهز ‪ 19.020.800‬درهم يمتلك كحصص متساوية‬
‫لشركات البورصة الناشطة في سوق البورصة المغربية‪.‬‬
‫أما عن أهداف بورصة الدار البيضاء‪:‬‬
‫‪ -‬فتكمن في مواكبة التطور االقتصادي للبالد‪ ،‬وذلك من خالل المساهمة بشكل أكثر فعالية في تمويل اقتصاد البالد‬
‫بتسهيل التواصل بين المستثمرين والجهات المصدرة‪.‬‬
‫‪ -‬وتلبية حاجيات الفاعلين في السوق من خالل منح المستثمرين والفاعلين‪ ،‬سوق عصري وشفاف‪ ،‬إضافة إلى‬
‫اقتراح خدمات ذات جودة عالية لمختلف العمالء؛ فاعلون‪ ،‬ماليون وجهات مصدرة ومستثمرين‪.‬‬
‫‪ -‬تطوير سوق البورصة من خالل تعزيز وتسريع تطور سوق البورصة‪.‬‬
‫• مراحل إصالح بورصة لدار البيضاء‪:‬‬
‫تطور بورصة القيم المنقولة في المغرب عرف مراحل عديدة يمكن وصف المرحلة األولى منها بأنها كانت‬
‫ضعيفة‪ ،‬بدءا من تأسيس البورصة سنة ‪ 1929‬على يد المستعمرين‪ ،‬وذلك بمبادرة من المؤسسات البنكية العاملة‬
‫في المغرب آنذاك واتخاذها شكل "مكتب مقاصة في القيم المنقولة"‪ ،‬حيث كانت المعامالت تقتصر في هذه األخيرة‬
‫على إدراج وتداول أسهم بعض الشركات الخاصة لفائدة مستثمرين أجانب عن طريق المقاصة‪.‬‬
‫وبعد ذلك قررت سلطات الحماية في ‪ 13‬يوليو ‪ 1948‬تغيير المكتب وتحويله إلى "مكتب تسعيرة القيم‬
‫المنقولة"‪ ،‬وأصبح هذا األخير يمثل غرفة مقاصة وعلى إثر هذا التحول‪ ،‬سار تنظيم المعامالت بهذه الغرفة يشمل‬
‫على سوق لتداول القيم المنقولة تنعقد فيه ثالث حصص عمل في األسبوع‪ ،‬وسوق جديد للمعامالت الذهبية‪.‬‬
‫إال أن العصر الذهبي للبورصة في المغرب‪ ،‬جاء بعد حصول هذا األخير على االستقالل‪ ،‬حيث صدر مرسوم‬
‫ملكي لتنظيم بورصة الدار البيضاء والذي جعل منها مؤسسة عمومية تتمتع بالشخصية المعنوية واالستقالل‬
‫المالي‪ ،‬وقد تم تحديد غرضها األساسي بموجب مرسوم والمتمثل في إجراء المفاوضات وتحقيق الصفقات الخاصة‬
‫بالقيم المنقولة واألوراق المالية‪ ،‬وتحديد جدول أسعار القيم‪ ،‬ووضعت في ذلك الفترة تحث الوصاية المباشرة‬
‫لوزارة المالية‪.‬‬
‫و بالرغم من التنظيم القانوني الذي جاء به مرسوم ‪ ،1967‬فان البورصة لم تؤدي الدور المتوخى منها‪،‬‬
‫ألسب اب كثيرة من أهمها؛ تواضع االقتصاد المغربي واعتماده على المناهج التقليدية التي تفضل اللجوء إلى‬

‫‪8‬‬
 ‫ا ألسواق املالية‬
‫االئتمان‪ ،‬وإنشاء شركات مساهمة أغلبها شركات عائلية أكثر منها حقيقة مالية و اقتصادية‪ ،‬وبالتالي كانت أنشطة‬
‫البورصة في الفترة الممتدة بين مجيء اإلصالح‪ ،‬و حتى أواخر الثمانينات محدودة‪ ،‬بحيث بقيت المقاوالت تعتمد في‬
‫الحصول على تمويل مشاريعها من القطاع البنكي‪ ،‬وذلك يرجع إلى عدم انتشار ثقافة البورصة بين المدخرين و‬
‫المستثمرين‪.‬‬
‫كلها أسباب‪ ،‬جعلت من المشرع المغربي أن يلجأ إلى إعادة تنظيم بورصة القيم المنقولة بظهير ‪ 21‬سبتمبر‬
‫‪ ، 1993‬مع مراعاة التعديالت التي أدخلت عليه‪ ،‬وشكل هذا التنظيم انطالقة جديدة لسوق بورصة القيم‪ ،‬من أجل‬
‫تفعيل المصداقية والشفافية في إبرام المعامالت داخل السوق‪ ،‬وتفعيل أحكام الرقابة‪ ،‬وحماية المدخرين لتشجيع‬
‫الجمهور على االستثمار في السوق‪ ،‬وحث الشركات على إدراج أسهمها داخل البورصة من أجل تسعيرها‪.‬‬
‫الطبيعة القانونية لسوق بورصة القيم‪:‬‬ ‫✓‬
‫طرق إنشاء سوق البورصة‪:‬‬ ‫•‬
‫يختلف إنشاء سوق البورصة حسب النظام الذي تتبناه كل دولة‪ ،‬ففي النظام الالتيني‪ ،‬يتم إنشاء البورصات‬
‫بقرار من السلطات المختصة في البالد؛ كفرنسا والمغرب مثال حيث أن هذه األخيرة أسست بورصة القيم سنة‬
‫‪ 1929‬في عهد الحماية‪ ،‬إال أن‪ ،‬التنظيم الحقيقي لها كان بعد االستقالل‪ ،‬إذ يرجع إلى المرسوم الملكي المؤرخ في‬
‫‪ ، 1967‬وبعد حوالي قرن تحولت إدارة بورصة القيم إلى شركة مساهمة خاصة تحظى بامتياز إدارتها‪ ،‬عمال بدفتر‬
‫التكاليف الذي وافق عليه الوزير المكلف بالمالية يطلق عليه اسم الشركة المسيرة‪.‬‬
‫والمالحظ مما تقدم‪ ،‬أن المشرع المغربي أصبح يتجه إلى التخلي عن النظام الالتيني في إدارة البورصة‪ ،‬ويميل‬
‫نحو األخذ بالنظام األنجلوسكسوني‪ ،‬وذلك بتحويل امتياز إدارة البورصة إلى القطاع الخاص بعدما كان تحث‬
‫الوصاية المباشرة لوزارة المالية‪.‬‬
‫في حين أن الدول التي تتبنى النظام األنجلوسكسوني‪ ،‬فان البورصات فيها يمتلكها عدد محدد من األشخاص‪،‬‬
‫ينشؤنها ويشاركون في إدارتها بمحض إرادتهم‪ ،‬وتكون وصاية الدولة محدودة على هذه األخيرة‪ ،‬فالبورصات في‬
‫النظا م األنجلوسكسوني ال تنشأ بالقانون‪ ،‬بل باتفاقيات وعقود بين المؤسسين‪ ،‬ولكن في إطار الضوابط القانونية‬
‫التي تضعها السلطات المختصة‪ ،‬فمثال إنشاء بورصة نيويورك في منتصف عام ‪ 1792‬كان عندما اتفق ‪ 24‬شخصا‬
‫من الذين كانوا يتاجرون في األسهم والسندات على أن ينظموا اجتماعاتهم بمكان بشارع الحائط‪.‬‬
‫طبيعة المعامالت التي يمارسها العمالء في البورصة‪:‬‬ ‫•‬
‫تختلف طبيعة هذه المعامالت بحسب الفئة المتدخلة في السوق فقد تأخذ الصبغة المدنية أو الصبغة التجارية‪،‬‬
‫األمر الذي ينعكس على التشريع المغربي المتعلق بالسوق المالي‪ ،‬في تحديد الطبيعة القانونية للمعامالت المالية‬
‫التي يمارسها العمالء في البورصة‪.‬‬
‫المتدخلون في السوق‪:‬‬ ‫▪‬
‫المصدرون‪ :‬وهم الشركات والمؤسسات المالية التي تصدر أوراقا مالية‪ ،‬وتدخل هؤالء يكون في السوق األولية‪،‬‬ ‫‪-‬‬
‫غير أن البنوك وشركات البورصة هي التي تضمن تصريف اإلصدار‪.‬‬
‫المدخرون والمستثمرون‪ :‬هؤالء يتدخلون بهدف االستثمار الطويل األجل نسبيا‪ ،‬فيشترون األسهم لما تحقق لهم من‬ ‫‪-‬‬
‫عوائد سنويا وهذه الفئة تختلف تسميتها من بلد آلخر‪.‬‬
‫المؤسسات االستثمارية‪ :‬وهم من أهم المتدخلين في السوق المالي في الوقت الحاضر‪ ،‬وتعتبر هذه المؤسسات ذات‬ ‫‪-‬‬
‫صبغة مالية‪ ،‬وتقوم بتجميع االدخار وتوظيفه في األسهم‪.‬‬

‫‪9‬‬
 ‫ا ألسواق املالية‬
‫التجار المحترفون‪ :‬يعملون هؤالء بهدف تحقيق الربح من الفروق السريعة في أسعار األسهم في سوق البورصة‪،‬‬ ‫‪-‬‬
‫نظرا الطالعهم الجيد على األسواق‪ ،‬حيث يمارسون عمليات شراء وبيع على المكشوف‪ ،‬فهم مضاربون محترفون‬
‫وجودهم ضروري في سوق البورصة‪.‬‬
‫التكييف القانوني لطبيعة المعامالت المالية التي يمارسها العمالء في البورصة‪:‬‬ ‫▪‬
‫خالفا لبعض التشريعات العربية (التشريع العراقي)‪ ،‬أضفى المشرع المغربي الطابع التجاري على المعامالت‬
‫المالية الممارسة من طرف المتدخلين في البورصة‪ ،‬إذا كانت في شكل حرفة أو مقاولة‪ ،‬ويبدو ذلك من خالل البند‬
‫‪ 7‬من المادة ‪ 6‬من مدونة التجارة‪ ،‬حيث ورد فيها"‪ .‬يكتسب صفة تاجر بالممارسة االعتيادية أو االحترافية‬
‫لألنشطة التالية‪ :‬البنك القرض والمعامالت المالية‪."..‬‬
‫إدارة بورصة سوق القيم المنقولة والرقابة عليها‪:‬‬ ‫✓‬
‫تنظيم الشركة المسيرة لبورصة القيم كجهاز إلدارة وتسيير بورصة القيم‪:‬‬ ‫•‬
‫بالرجوع إلى المادة ‪ 7‬من قانون البورصة لسنة ‪ 1993‬في فقرتها األولى‪ ،‬يتضح أن الشركة المسيرة‬
‫لبورصة القيم تعتبر شركة مساهمة تتوفر على امتياز إدارة سوق البورصة الذي يعد مرفقا عاما تجاريا‪ ،‬وبذلك‬
‫يكون المشرع قد تخلى عن أسلوب المؤسسة العمومية الذي كان معموال به في إطار مرسوم‪ 1967‬لصالح أسلوب‬
‫الشركة ذات االمتياز كطريقة إلدارة وتسيير بورصة القيم المنقولة‪.‬‬
‫وتخضع الشركة المسيرة فيما يخص تسييرها وتدبيرها لضوابط صارمة‪ ،‬فباإلضافة إلى وجود دفتر تكاليف‬
‫تضعه السلطة الحك ومية المكلفة بالمالية‪ ،‬فان النظام األساسي للشركة المسيرة ال يصح وضعه و ال تغيره إال بعد‬
‫الموافقة المسبقة لوزير المالية بعد استطالع رأي الهيئة المغربية لسوق الرساميل وال تخضع الشركة المسيرة‬
‫لمراقبة الدولة فيما يخص ماليتها‪ ،‬ذلك أن مستثناة بصريح القانون المنظم للبورصة من الخضوع ألحكام التشريع‬
‫المتعلق بالمراقبة المالية للدولة على المكاتب و المؤسسات العامة والشركات ذات االمتياز‪ ،‬وبذلك فهي تبقى‬
‫خاضعة للقواعد المطبقة على شركات المساهمة‪ ،‬والسيما تلك المنصوص عليها في القانون رقم ‪ 9.88‬المتعلق‬
‫بالقواعد المحاسبية الواجب على التجار العمل بها‪.‬‬
‫وعليه‪ ،‬فان الشركة المسيرة تخضع لرقابة الوصاية التي تمارسها السلطات العامة ممثلة في الوزير المكلف‬
‫بالمالية و الهيئة المغربية لسوق الرساميل‪ ،‬وتجد هذه الرقابة مبررها في ضمان حسن سير البورصة‪ ،‬بما يكفل‬
‫حماية االدخار الموظف فيها و يحقق سالمة المعامالت وشفافيتها‪ ،‬ولهذه الغاية خول المشرع لوزير المالية‬
‫صالحية تعيين مندوب للحكومة لدى الشركة المسيرة يعهد إليه بالسهر على تقيدها بأحكام نظامها األساسي‬
‫ومقتضيات دفتر التكاليف الخاص بها‪ ،‬أما الهيئة المغربية لسوق الرساميل فقد عهد إليها المشرع بمراقبة التزام‬
‫الشركة المسيرة بالقواعد التي تحكم تسيير وتدبير سوق البورصة الواردة في قانون البورصة لسنة‪.1993‬‬
‫اختصاصات الشركة المسيرة لبورصة القيم‪:‬‬ ‫•‬
‫تتوفر الشركة المسيرة استنادا إلى ظهير ‪ 1993‬على مجموعة من االختصاصات فيما يخص إدارة وتسيير‬
‫بورصة القيم‪ ،‬حيث تختص بالبث في طالبات قيد القيم المنقولة بجدول األسعار وشطبها منه‪ ،‬وتتولى تسعير األسهم‬
‫والسندات التي يتم قيدها ألول مرة‪ ،‬وتأكيد المعلومات واإلشراف على عمليات المقاصة وتسليم السندات وأداء‬
‫الثمن‪ ،‬وكدا السهر على مطابقة عمليات تداول وإتمام المعامالت التي تقوم بها شركات البورصة للقانون‪.‬‬
‫كما تتمتع الشركة المسيرة بسلطات واسعة فيما يخص مراقبة أنشطة شركات البورصة‪ ،‬وذلك بحكم ما تتحمله‬
‫من مسؤولية ضمان السير المنتظم لمعامالت البورصة‪ ،‬وتهدف هذه المراقبة إلى التحقق من مطابقة عمليات‬
‫التداول وإتمام المعامالت التي تجريها شركات البورصة في السوق المركزي للقوانين واألنظمة الجاري بها العمل‪.‬‬

‫‪10‬‬
 ‫ا ألسواق املالية‬
‫عالوة على ذلك‪ ،‬تتمتع بسلطة تأديبية تجاه شركات البورصة ومستخدميها في حالة إخاللهما بااللتزامات‬
‫المفروضة عليهما‪ ،‬وذلك بحكم ما خوله لها المشرع من صالحية اتخاذ جميع اإلجراءات الالزمة للحفاظ على‬
‫سالمة وحسن سير السوق‪ .‬بحيث يجوز لها‪ ،‬إذ رأت من شأن تصرفات إحدى شركات البورصة أو األشخاص‬
‫المؤهلين للمفاوضة باسمها أو العاملين لحسابها أن تمس استقرار وسالمة السوق‪ ،‬أن توقف مؤقتا ولوجها إلى‬
‫السوق‪ ،‬وأن تسحب بشكل ِمؤقت أو نهائي التأهيل للتفاوض الممنوح لها‪ ،‬على أن تشعر بذلك الهيئة المغربية‬
‫لسوق الرساميل الذي يبث في القضية خالل يومي العمل المواليين للتوقيف‪ ،‬والجمعية المهنية لشركات البورصة‪.‬‬
‫الرقابة على الشركة المسيرة لبورصة القيم‪:‬‬ ‫•‬
‫نظم المشرع المغربي عملية مراقبة الشركة المسيرة من خالل تخويل وزير المالية مهمة تعيين مندوبا‬
‫للحكومة لدى هذه الشركة‪ ،‬حيث فعل المشرع المغربي من صالحيات المندوب بموجب القانون رقم ‪ 52.01‬لسنة‬
‫‪ ، 2004‬وذلك بمشاركته بالجمعيات العامة وجميع جلسات مجلس اإلدارة أو المراقبة إن وجد للشركة المسيرة أو‬
‫لجان متفرعة عنها‪ ،‬حيث ينظر مندوب الحكومة في مدى مطابقة قرارات المجلس لمقتضيات دفتر التكاليف والنظام‬
‫األساسي تحث طائلة إيقافه أو طلب إجراء مداولة ثانية داخل سبعة أيام‪.‬‬
‫كما أقدم المشرع المغربي على إحداث مؤسسة عمومية تسمى الهيئة المغربية لسوق الرساميل بموجب القانون‬
‫رقم ‪ 43.12‬يعهد إليها التأكد من حماية االدخار الموظف في القيم المنقولة‪ ،‬والتأكد من حسن سير السوق وذلك‬
‫بفرض الرقابة على الشركة المسيرة‪ ،‬وبمدى تقيد هذه األخيرة بقواعد حسن سير السوق المنصوص عليها في‬
‫القانون‪.‬‬
‫الهيئات المتدخلة في تنظيم بورصة القيم‪:‬‬ ‫❖‬
‫الوزير المكلف بالمالية‪:‬‬ ‫✓‬
‫يمارس الوزير المكلف بالمالية الوصاية على مختلف األجهزة المتدخلة في السوق المالية‪ ،‬ويتولى في هذا‬
‫الصدد إعداد مشاريع النصوص التشريعية والتنظيمية المتعلقة بنشاط شركات البورصة‪.‬‬
‫ويمثل الوزير المكلف بالمالية في هذا الصدد السلطة التنظيمية التي لها حق اتخاذ القرارات اإلدارية المتعلقة‬
‫بتنظيم أنشطة مختف المؤسسات المالية‪ ،‬مثل منح وسحب رخص االعتماد والموافقة على األنظمة الداخلية‬
‫األساسية لبعض المؤسسات‪ ،‬وعلى سبيل المثال "النظام العام لبورصة القيم" و "النظام العام للوديع المركزي "‪،‬‬
‫وتحديد القواعد المحاسبية للمؤسسات المالية‪.‬‬
‫وبناء عليه‪ ،‬يعتبر الوزير المكلف بالمالية السلطة الوصية على مختلف مكونات القطاعات المالية‪ ،‬وعلى‬
‫األسواق المنظمة وعلى رأسها بورصة القيم‪ ،‬ويمارس الوصاية كذلك على الهيئات التالية‪:‬‬
‫الهيئة المغربية لسوق الرساميل‪ /‬الشركة المسيرة لبورصة الدار البيضاء‪ /‬الوديع المركزي‪ /‬شركات البورصة‪/‬‬ ‫‪-‬‬
‫هيئات التوظيف الجماعي في القيم المنقولة‪ /‬مؤسسات االئتمان " األبناك وشركات االستثمار"‪.‬‬
‫الهيئة المغربية لسوق الرساميل‪:‬‬ ‫✓‬
‫تم تحويل مجلس القيم المنقولة المنظم بظهير ‪ 1993‬كمؤسسة عمومية بموجب القانون رقم ‪ 43.12‬إلى هيئة‬
‫تسمى بالهيئة المغربية لسوق الرساميل‪ ،‬تتمتع بالشخصية المعنوية واالستقالل المالي‪ ،‬حيث عهد لهذه األخيرة‬
‫بتأكد من حماية االدخار الموظف في القيم المنقولة‪ ،‬والقيام بمراقبة مستمرة تهدف إلى التأكد ن أن المعلومات‬
‫الواجب تقديمها من قبل األشخاص المعنوية التي تدعو الجمهور إلى االكتتاب في أسهمها وسنداتها إلى أصحاب‬
‫القيم المنقولة وإلى الجمهور‪ ،‬قد تم تحريرها ونشرها وفق األنظمة والقوانين الجاري بها العمل‪.‬‬

‫‪11‬‬
 ‫ا ألسواق املالية‬
‫كما تمارس الهيئة المغربية لسوق الرساميل الرقابة القبلية التي تشمل الشركات المسعرة في البورصة‬
‫والشركة المسيرة‪ ،‬وشركات البورصة‪ ،‬وهيئات التوظيف الجماعي للقيم المنقولة‪ ،‬وتقوم إضافة إلى ذلك بفرض‬
‫عقوبات على المخالفين ألحكام القوانين المنظمة ألسواق الرأسمال‪.‬‬
‫وقد نظم المشرع المغربي عمل الهيئة المغربية لسوق الرساميل‪ ،‬فحدد اختصاصاتها وطرق تسييرها من طرف‬
‫مجلس اإلدارة والذي يضم باإلضافة إلى رئيسه ممثلين من ذوي االختصاص‪ ،‬وممثل واحد لبنك المغرب وثالث‬
‫شخصيات تعين بصفة شخصية من قبل الوزير المكلف بالمالية‪ ،‬تكون ذات خبرة في المجال المالي والقانوني‪ ،‬ويتم‬
‫تعيين أعضاء المج لس لمدة أربع سنوات‪ ،‬قابلة للتجديد مرة واحدة‪.‬‬
‫الوديع المركزي‪:‬‬ ‫✓‬
‫طبيعة واختصاصات الوديع المركزي‪:‬‬ ‫▪‬
‫الطبيعة القانونية للوديع المركزي‪:‬‬ ‫•‬
‫حدد القانون رقم ‪ 35.96‬الصادر سنة ‪ 1997‬شكل الوديع المركزي وطبيعته القانونية باعتباره شركة مساهمة‬
‫يهدف إلى حفظ القيم المنقولة المقيدة في جدول أسعار البورصة‪ ،‬وتسهيل انتقالها وإدارة الحسابات الجارية‬
‫المرتبطة بها‪.‬‬
‫وقد فعل المشرع المغربي من الرقابة المفروضة على الوديع المركزي بموجب القانون رقم ‪ 43.02‬القاضي‬
‫بتغيير وتميم القانون رقم ‪ 35.96‬المتعلق بإحداث وديع مركزي‪ ،‬وذلك بتكليف الهيئة المغربية لسوق الرساميل‬
‫بمراقبة تقيد الوديع المركزي بقواعد السير وتقييد ماسكي الحسابات بالتزاماتهم‪ ،‬ولتحقيق هذه الرقابة يجب على‬
‫الوديع المركزي وماسكي الحسابات أن يوجهوا للهيئة المغربية لسوق الرساميل في فترات دورية جميع الوثائق‬
‫والمعلومات الالزمة للقيام بمهمتها‪.‬‬
‫اختصاصات الوديع المركزي‪:‬‬ ‫•‬
‫أناط المشرع المغربي الوديع المركزي بمهام أساسية ذات طابع خدماتي‪ ،‬سيكون لها انعكاس إيجابي على‬
‫عمليات التداول في سوق البورص ة ومن أهمها؛ إنجاز أعمال الحفظ المالئمة لطبيعة و شكل السندات المعهود إلية‬
‫بها‪ ،‬و إدارة الحسابات الجارية للقيم المنقولة المفتوحة باسم المنتسبين إليها وبهذه الصفة يمارس االختصاصات‬
‫التالية؛ إنجاز كل عمليات التحويل فيما بين الحسابات الجارية‪ ،‬بناءا على عمليات من المنتسبين إليه إما مباشرة أو‬
‫في إطار نظام للتسديدات مقابل تسليم سندات‪ ،‬كما يأمر عند االقتضاء بتسديد قيمة السندات نقدا يتزامن مع‬
‫تسليمها‪ ،‬تتم هذه التسديدات عبر الحسابات الجارية نقدا و المفتوحة لدى بنك المغرب باسم المنتسبين‪.‬‬
‫كما كلف المشرع المغربي هذه المؤسسة بمهمتين تكتسبان طابع المصلحة العامة؛ تتمثل األولى في إعداد‬
‫قواعد مسك المحاسبة السندية والسهر على احترامها من طرف ماسكي الحسابات‪ ،‬وتتمثل الثانية في التأكد يوميا‬
‫من فعالية النظام العام للقيد في الحساب‪ ،‬بالسهر على وجود تطابق مستمر بين المقابل الحقيقي لكل إصدار‬
‫ومجموع الموجودات من السندات المقيدة في الحسابات الجارية المفتوحة لدى مؤسسة الوديع المركزي‪.‬‬
‫القيد في الحساب لدى الوديع المركزي‪:‬‬ ‫▪‬
‫القيد الوجوبي‪:‬‬ ‫•‬
‫إن المشرع المغربي قرر أن القيد في الحساب يكون إجباريا قبل أي تداول في بورصة القيم‪ ،‬وذلك بالنسبة‬
‫للسندات التالية‪:‬‬
‫السندات التي تصدرها الخزينة العامة عن طريق الدعوة للمنافس كذلك أسهم شركات االستثمار ذات الرأسمال‬ ‫‪-‬‬
‫المتغير‪ ،‬وحصص صناديق التوظيف المشتركة‪ ،‬والحصص المملوكة لصناديق التوظيف الجماعي‪ ،‬والحصص أو‬

‫‪12‬‬
 ‫ا ألسواق املالية‬
‫األسهم المملوكة لهيئات توظيف األموال‪ ،‬وسندات الديون القابلة للتحويل‪ ،‬وكذا القيم المصدرة في إطار دعوة‬
‫الجمهور إلى االكتتاب‪.‬‬
‫وقد حدد المشرع المغربي الطريقة التي يمسك بها الحساب‪ ،‬والتي تختلف بحسب نوع السندات‪ ،‬فإذا كانت‬
‫اسمية‪ ،‬فيمسك الحساب في اسم المالك المصدر‪ ،‬وإذا كانت السندات للحامل فتمسك لدى وسيط مالي‪.‬‬
‫القيد االختياري‪:‬‬ ‫•‬
‫استنادا إلى القانون رقم ‪ 43.02‬الصادر في سنة ‪ 2004‬والمغير والمتمم للقانون رقم ‪ 35.96‬المتعلق‬
‫بمؤسسة الوديع المركزي‪ ،‬فإنه يجوز ألي شخص يسمح له القانون بإصدار القيم المنقولة بصرف النظر عن القيمة‬
‫المسعرة أو غير المسعرة‪ ،‬اتخذ شكل شركة مساهمة أم ال‪ ،‬أن يطلب إخضاع القيم التي يصدرها لنظام القيد في‬
‫الحساب لدى الوديع المركزي‪ ،‬شريطة أن يحصل على موافقته‪.‬‬
‫وقد منح المشرع المغربي امتيازات هامة لمنتسبين للوديع المركزي وذلك لتشجيع مصدري القيم المنقولة‬
‫باالنتساب إليه‪ ،‬وتتمثل هذه االمتيازات في؛ أنه ال يقبل أي حجز لدى الغير على الحسابات الجارية للقيم المنقولة‬
‫المفتوحة في سجالت الوديع المركزي‪ ،‬كما يعد باطال كل تعرض على السندات المفقودة أو المسروقة‪ ،‬فيما يخص‬
‫تداولها أو انتقالها‪ ،‬وممارسة الحقوق المتعلقة بها‪ ،‬إذا تم هذا التعرض بعد إيداع السندات المعينة لدى الوديع‬
‫المركزي‪.‬‬
‫شركات البورصة‪.‬‬ ‫✓‬
‫تنظيم شركات البورصة‪.‬‬ ‫▪‬
‫بموجب ظهير ‪ 1993‬المتعلق ببورصة القيم المنقولة‪ ،‬تم إحداث شركات متخصصة للقيام بمهام الوساطة‬
‫بالبورصة‪ ،‬وقد أطلق على هذه الشركات اسم شركات البورصة التي احتكرت وحدها التوسط في إبرام المعامالت‬
‫المتعلقة بالقيم المنقولة المقيدة في جدول أسعار بورصة القيم‪.‬‬
‫ووعيا منه بأهمية شركات البورصة كأداة حقيقية لتمويل االقتصاد الوطني واستقطاب رؤوس األموال‬
‫الوطنية واألجنبية‪ ،‬عمل المشرع المغربي على تنظيمها بشكل يضمن فعاليتها وقيامها بالدور المنوط بها‪ ،‬وتبعا‬
‫لذلك فرض جزارات تأديبية وجنائية في حالة مخالفة شركات البورصة للقوانين الجاري بها العمل‬
‫الطبيعة القانونية لشركات البورصة‪.‬‬ ‫▪‬
‫بموجب القانون رقم ‪ 52.01‬ل سنة‪ 2004‬المغير والمتمم لظهير ‪ 1993‬المتعلق ببورصة القيم تم تحديد‬
‫طبيعة شركات البورصة‪ ،‬حيث حدد القانون الشكل الذي يجب أن تتخذه شركات البورصة وهو شكل شركة مساهمة‬
‫يكون مقرها االجتماعي في المغرب‪ ،‬بعدما كان ظهير ‪ 1993‬قد أغفل ذكر ذلك‪.‬‬
‫وقد ألزم المشرع شركات البور صة بالحصول سلفا على رخصة االعتماد قبل البدء في مزاولة نشاطها‪ ،‬وتسلم‬
‫هذه الرخصة من طرف الوزير المكلف بالمالية بعد استطالع رأي الهيئة المغربية لسوق الرساميل‪.‬‬
‫رأسمال شركة البورصة‪.‬‬ ‫▪‬
‫ال تسلم رخصة االعتماد لشركة البورصة إال إذا توفرت فيها بعض المتطلبات األساسية من بينها أال يكون‬
‫الرأسمال يقل عن‪:‬‬
‫‪ 1.500.000‬درهم بالنسبة لشركات البورصة التي هدفها الرئيسي هو مداولة قيم لحساب أطراف ثالثة‪،‬‬ ‫‪-‬‬
‫واستشارة ومشاورة الزبائن لشراء أو بيع القيم المنقولة‪.‬‬
‫‪ 5.000.000‬درهم بالنسبة لشركات البورصة التي باإلضافة إلى العمليات المذكورة أعاله‪ ،‬تهدف إلى القيام‬ ‫‪-‬‬
‫بعمليات البيع والشراء بالوكالة والحفظ وتدبير المحفظة أو توظيف السندات التي تم إصدارها من طرف شركات‬
‫لجأت لالدخار العام‪.‬‬

‫‪13‬‬
 ‫ا ألسواق املالية‬
‫اختصاصات شركات البورصة‪.‬‬ ‫▪‬
‫تدبير المحفظات‪.‬‬ ‫•‬
‫تقوم شركات البورصة بإدارة محفظة عمالئها عمال بالوكالة‪ ،‬وإدارة محفظة العمالء هي عبارة عن وكالة‬
‫تتيح للمستثمرين شراء أسهم أو سندات متداولة في البورصة‪ ،‬بحيث تلتزم شركة البورصة ببذل كل المجهودات في‬
‫إدارة المحفظة غلى جانب االلتزام بتقديم تقرير بعد االنتهاء من أعمال اإلدارة‪.‬‬
‫و للعميل ثالث خيارات في إدارة محفظة األوراق المالية‪ ،‬إما أن يختار اإلدارة الحرة‪ ،‬إذ في هذه الحالة بقوم‬
‫بتكون وإدارة محفظته المالية بنفسه‪ ،‬ويأخذ كل قرارات البيع وشراء األسهم بنفسه‪ ،‬ويقتصر دور المستشار المالي‬
‫في تنفيذ األوامر المرسلة إليه‪ ،‬و إما أن يختار التدبير المساعد‪ ،‬حيث تقوم شركة البورصة في هذه الوضعية بتقديم‬
‫النصح للعميل بالعمليات الواجب إجرائها وتترك له حرية في اتخاذ القرارات التي تناسبه‪ ،‬أو أن يختار التدبير‬
‫المفوض‪ ،‬الذي بموجبه تقوم شركة البورصة بجميع العمليات واتخاذ قرارات البيع و الشراء‪.‬‬
‫االستشارة وتقديم المساعدة في إطار عمليات مالية‪.‬‬ ‫•‬
‫يمكن لشركات البورصة أن تقدم توصيات إلى زبناها قصد شراء وبيع قيم منقولة أو االكتتاب في عمليات‬
‫دعوة الجمهور إلى االكتتاب‪ ،‬كما تساعد العمالء في معرفة شروط وتكاليف فتح حساب أوراق مالية‪ ،‬وكذا إعطائهم‬
‫كل المعلومات عن تكلفة العمليات المالية‪ ،‬والقيام بمسعدتهم في تكوين الملف اإلداري واختيار المنتجات المالي التي‬
‫يمكنهم اقتناؤها‪.‬‬
‫توظيف السندات ومسك الحسابات وتدبير برامج إعادة اقتناء األسهم‪.‬‬ ‫•‬
‫تقوم شركات البورصة بتنفيذ المعامالت المتعلقة بالقيم المنقولة المسجلة ببورصة القيم‪ ،‬كما تساهم في توظيف‬
‫السندات الصادرة عن أشخاص معنوية تدعو الجمهور إلى االدخار‪.‬‬
‫ويجوز أن تكون شركات البورصة موكلة من قبل الشركات المسومة لتقديم عروض الشراء والبيع يوميا قصد‬
‫تحسين سيولة السندات‪ ،‬ويعهد برنامج إعادة اقتناء شركة مسومة في بورصة القيم ألسهمها الخاصة إلى شركة‬
‫البورصة التي ستتكلف بتنفيذ البرنامج عن طريق تقديم أوامر البيع والشراء بغية تسوية سعر القيم‪.‬‬
‫الهيئات المكلفة بالتوظيف الجماعي للقيم المنقولة‪.‬‬ ‫✓‬
‫صناديق التوظيف الجماعية‪.‬‬ ‫▪‬
‫لم يقم المشرع المغربي بتعريف صناديق التوظيف الجماعية‪ ،‬خالفا لنظيره الفرنسي الذي عرفها بأنها؛ مجموع‬
‫المبالغ الموظفة توظيفا قصير األجل أو واجبة الرد بمجرد الطلب والمقدمة لعدة أشخاص يتمتعون على المال‬
‫المشترك بحق الملكية الشائعة‪ ،‬وال يعتبر المال المشترك شركة وال يتمتع بالشخصية المعنوية‪.‬‬
‫وعليه‪ ،‬فإن رأس مال الصندوق المشترك يتوزع إلى حصص متساوية القيمة‪ ،‬بخالف شركات االستثمار التي‬
‫يتوزع رأسمالها إلى أسهم‪ ،‬وتتم عملية تسيير الصناديق الجماعية من طرف المؤسسة المسيرة‪ ،‬بحيث تقوم هذه‬
‫األخيرة بإصدار شهادات اسمية واحدة أو أكثر من حصص الصندوق‪ ،‬عند كل عملية اكتتاب جديدة‪ ،‬وتقوم بإنجاز‬
‫جميع عمليات الصندوق وذلك لفائدة أصحاب الحصص‪.‬‬
‫وقد حدد المشرع مجال توظيف القيم المنقولة واألوراق المالية التي يجوز لألفراد االستثمار فيها‪ ،‬وذلك في قيم‬
‫منقولة مسعرة في بورصة القيم‪ ،‬أو مبرمة في شأنها بكل سوق منظمة أخرى مسيرة بصورة قانونية ومفتوحة في‬
‫وجه الجمهور‪.‬‬
‫وبخصوص العمليات التي تقوم بها هيئات التوظيف الجماعي بصفة عامة‪ ،‬فإنها تختلف حسب نوع محفظة‬
‫القيم التي تختص كل واحدة منها بإدارتها‪ ،‬فهنالك؛ هيئات التوظيف الجماعي المتخصصة في إدارة محفظة األسهم‪،‬‬
‫والمتخصصة في إدارة محفظة السندات‪ ،‬وكذا المتخصصة في إدارة محفظة السندات الصادرة في إطار السوق‬

‫‪14‬‬
 ‫ا ألسواق املالية‬
‫النقدية‪ ،‬وأخيرا هيئات التوظيف المتنوعة التي تختص في إدارة محافظ متنوعة وتشمل األسهم والسندات وسندات‬
‫السوق النقدية‪.‬‬
‫▪ شركات االستثمار ذات رأس المال المتغير‪.‬‬
‫شركة االستثمار ذات رأس المال المتغير كما هو معلوم شركة مساهمة ينحصر غرضها الرئيسي في إدارة‬
‫محفظة القيم المنقولة والسيوالت‪ ،‬وتصدر أسهمها وتسترد متى طلب ذلك أي واحد من المكتتبين أو المساهمين‬
‫مقابل ثمن محدد وذلك وفقا ألحكام ظهير ‪ 1993‬المتعلق ببورصة القيم‪.‬‬
‫ويتوزع رأس مال شركة االستثمار إلى مجموعة من األسهم متساوية القيمة‪ ،‬تدفع وجوبا عند إصدارها وتكون‬
‫أسهما اسمية‪ ،‬وبالرغم من أن شركة االستثمار تتخذ شكل شركة مساهمة‪ ،‬إال أن المساهمين فيها ال يتمتعون بنفس‬
‫حقوق المساهمين في شركات المساهمة الخاضعة للقانون رقم ‪ ،17.95‬فيما يخص حق األفضلية في االكتتاب في‬
‫أسهم جديدة‪.‬‬
‫وعليه‪ ،‬فإن أي شركة لكي تكون لها طبيعة شركة استثمار ذات رأسمال متغير فإنه يجب عليها أن تستوفي‬
‫مجموعة من الشروط تتمثل في؛ ضرورة الحصول على رخصة اعتماد‪ ،‬وموافقة وزير المالية على مشروع النظام‬
‫األساسي للشركة‪ ،‬وأال يقل الحد األدنى لرأسمال الشركة عن ‪ 5‬ماليين درهم‪.‬‬

‫‪15‬‬