Chương 3

THÔNG TIN BẤT CÂN

XỨNG
 Mục tiêu Tài liệu tham khảo
 SV phải nhận dạng được cấu trúc
TCDN và đặc điểm cơ bản của cấu trúc [1]. Frederic S. Mishkin, Kinh tế học về
TCDN Tiền, Ngân hàng và Thị trường Tài
 SV giải thích được ảnh hưởng của chi chính, bản dịch tiếng Việt, NXB Tài
phí giao dịch lên cấu trúc TCDN chính, ấn bản thứ 12, 2021. Chương 2,
 SV trình bày được khái niệm thông tin 7,8, và 10
bất cân xứng, rủi ro lựa chọn nghịch và
rủi ro đạo đức
 SV giải thích được vấn đề lemon và
ảnh hưởng của nó đến cấu trúc TCDN,
SV hiểu được các công cụ cơ bản để
giải quyết rủi ro lựa chọn nghịch
 SV giải thích được rủi ro đạo đức và
các công cụ giải quyết trong hai trường
hợp (equity & debt)
 SV nhận dạng được rủi ro lựa chọn
nghịch và rủi ro đạo đức từ các tình 2
huống thực tế
Nội dung chính

I Cấu trúc tài chính doanh nghiệp

II Chi phí giao dịch

Vấn đề lựa chọn nghịch và các
III công cụ giải quyết
Rủi ro đạo đức và các công cụ giải
V quyết
3
I. Cấu trúc tài chính doanh nghiệp

4
I. Cấu trúc tài chính doanh nghiệp
Đặc điểm
1. Cổ phiếu không phải là nguồn tài trợ quan trọng nhất
của doanh nghiệp.
2. Việc phát hành các chứng khoán nợ và chứng khoán
vốn không phải là nguồn tài trợ chủ yếu cho hoạt động
của DN.
3. Tài chính gián tiếp đóng vai trò quan trọng hơn nhiều so
với tài chính trực tiếp.
4. Các trung gian tài chính, đặc biệt là các ngân hàng, là
nguồn tài trợ vốn quan trọng nhất cho các DN.
5
I. Cấu trúc tài chính doanh nghiệp
Đặc điểm
5. Hệ thống tài chính là một trong các lĩnh vực được điều
tiết nhiều nhất trong nền kinh tế.
6. Chỉ có những công ty lớn, nổi tiếng mới dễ dàng tiếp
cận thị trường chứng khoán để huy động vốn.
7. Thế chấp tài sản là đặc điểm phổ biến của các hợp
đồng vay nợ đối với hộ GĐ cũng như DN.
8. Hợp đồng nợ vay có đặc trưng gồm nhiều điều khoản
pháp lý đặc biệt phức tạp nhằm điều chỉnh người vay.
6
II. Chi phí giao dịch

 Khái niệm: Chi phí giao dịch là thời gian

và tiền bạc chi vào các hành động giao
dịch tài chính
 Thành phần: (1) Chi phí tìm kiếm thông
tin, (2) Chi phí mặc cả, (3) Chi phí thực
hiện

7
II. Chi phí giao dịch
 Chi phí giao dịch ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính
▪ VD với 10 triệu đồng bạn chỉ có thể mua được rất ít cổ
phiếu và tốn phí giao dịch.
▪ Không thể đa dạng hóa đầu tư
▪ Không thể đầu tư trên thị trường trái phiếu với số tiền ít

 Các trung gian tài chính tạo ra lợi nhuận bằng cách giảm
chi phí giao dịch
▪ Tận dụng tính kinh tế nhờ quy mô
(VD: mutual funds)
▪ Giảm chi phí giao dịch nhờ tính chuyên nghiệp 8
Chênh lệch thông tin: Lựa chọn nghịch
và rủi ro đạo đức
 Chênh lệch thông tin là tình huống phát sinh khi một bên
không nhận biết đầy đủ về đối tác của mình, dẫn đến
những quyết định không chính xác trong quá trình giao
dịch.
 Sự tồn tại của chênh lệch thông tin dẫn đến:
◼ Lựa chọn nghịch
◼ Rủi ro đạo đức

Lựa chọn Rủi ro

Giao dịch
nghịch đạo đức
9
Chênh lệch thông tin: Lựa chọn
nghịch và rủi ro đạo đức

 Việc phân tích vấn đề chênh lệch thông tin tác

động lên hành vi được biết đến qua lý thuyết
agency theory.
 Lý thuyết này giải thích vấn đề lựa chọn nghịch
và rủi ro đạo đức tác động đến cấu trúc tài chính
như thế nào.

10
III. Vấn đề Lựa chọn nghịch và các công
cụ giải quyết
 Lựa chọn nghịch
▪ Xuất hiện khi một bên trong giao dịch có ưu thế
về thông tin hơn bên còn lại.
▪ Xảy ra trước khi thực hiện giao dịch.
VD: Những người đi vay tiềm ẩn rủi ro cao lại là
những người tích cực trong việc tìm kiếm khoản
vay

11
Câu chuyện quả chanh & thị trường
Vấn đề “quả chanh” ảnh hưởng đến cấu
trúc tài chính? – Nghiên cứu trên TTCK
NHÀ ĐẦU TƯ CHỦ SỞ HỮU

Muốn mua cổ Nắm thông tin

phiếu nhưng công ty
không biết đâu là
công ty tốt và xấu
Không sẵn
Sẵn sàng trả mức sàng bán cổ
giá phản ánh giá phiếu tại mức
trị trung bình của giá mong
công ty muốn
Câu chuyện quả chanh & thị trường
Vấn đề “quả chanh” ảnh hưởng đến cấu
trúc tài chính? – Nghiên cứu trên TTCK

 Vấn đề “quả chanh” đã ngăn cản TTCK

trở thành kênh hiệu quả luân chuyển vốn
từ người tiết kiệm đến người đi vay
Câu chuyện quả chanh & thị trường

Bên bán bảo hiểm không có thông tin về tình hình

sức khỏe của bên mua bảo hiểm

Ngân hàng không có đầy đủ thông tin về tình hình

sxkd, tài chính… của bên vay

Bên mua không có đầy đủ thông tin về BĐS

 3.1. Vấn đề chất lượng dưới chuẩn: lựa chọn
nghịch ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính
 Chất lượng dưới chuẩn trong thị trường xe cũ
1. Nếu không thể phân biệt xe tốt và xe kém chất
lượng trên thị trường xe cũ, chúng ta sẽ trả mức giá
trung bình cho hai loại xe này.

2. Kết quả: xe tốt sẽ không thể bán được, và thị trường

xe cũ sẽ hoạt động không hiệu quả.
• Làm thế nào để tránh vấn đề này trên thị trường xe cũ?
15
3.1. Vấn đề lựa chọn ngịch trên thị
trường tài chính: VD minh họa

16
3.1. Vấn đề chất lượng dưới chuẩn: lựa chọn
nghịch ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính

Vấn đề chất lượng dưới chuẩn trên thị trường chứng khoán
▪ Nếu không thể phân biệt chứng khoán tốt và chứng khoán xấu
trên thị trường, chúng ta sẽ trả mức giá trung bình cho hai loại
chứng khoán này.
▪ Kết quả: chứng khoán tốt sẽ bị định giá thấp và các công ty
không thể phát hành chứng khoán, và chứng khoán xấu được
định giá cao nên được phát hành nhiều.
▪ Các nhà đầu tư không muốn mua chứng khoán xấu, vì thế thị
trường không hoạt động tốt.
– Giải thích vấn đề 1 và 2
– Đồng thời giải thích vấn đề 6
17
3.2. Các công cụ giải quyết vấn đề lựa
chọn nghịch
 Sản xuất và bán thông tin
◼ Vấn đề người trốn vé (free-rider problem)
 Điều hành của Nhà nước
◼ Cung cấp thông tin (miễn phí hoặc có phí)
◼ Yêu cầu / khuyến khích công ty công bố thông
tin
 Trung gian tài chính
 Thế chấp tài sản và vốn chủ sở hữu
◼ Thế chấp: khoản tài sản bù đắp cho người cho
vay trong trường hợp người đi vay phá sản
3.2. Các công cụ giải quyết vấn đề lựa
chọn nghịch
1. Tư nhân sản xuất và bán thông tin
▪ Vấn đề người ăn theo (Free-rider) ngăn cản hoạt động này.
2. Quy chế chính phủ tăng cường cung cấp thông tin (giải thích vấn đề 5)
▪ VD, các công ty phải kiểm toán hằng năm, nhưng cũng không thể loại
trừ hoàn toàn vấn đề này. Trường hợp công ty Enron và DVD tại Việt
Nam là một ví dụ.
3. Trung gian tài chính
▪ Các ngân hàng là chuyên gia trong việc sản xuất thông tin phục vụ cho
hoạt động của mình.
▪ Tránh được vấn đề người ăn theo bằng các hoạt động cung cấp tín
dụng tư nhân (giải thích vấn đề 3 và 4)
▪ Đồng thời giải thích vấn đề 6 – các công ty lớn sử dụng nguồn tài
chính trực tiếp thay vì tài chính gián tiếp.
4. Thế chấp và vốn tự có 19
▪ Giải thích vấn đề 7
Thảo luận
 Báo cáo của ADB (2014) cho biết các doanh
nghiệp nhỏ kém lợi thế hơn trong tiếp cận vốn
vay ngân hàng, đặc biệt là sau khủng hoảng tài
chính toàn cầu.
 1. Tại sao các ngân hàng lại không sẵn sàng
cho các DNNVV vay? Nếu ngân hàng cho rằng
việc cho vay có rủi ro vậy tại sao họ không đưa
ra một mức lãi suất cho vay cao hơn để bù đắp
cho rủi ro này?
 2. Điều này có liên quan gì đến cuộc khủng
hoảng tài chính toàn cầu? 20
IV. Vấn đề rủi ro đạo đức và các công cụ
giải quyết
Rủi ro đạo đức
Rủi ro đạo đức (Moral hazard): Là tình huống thông
tin bất cân xứng phát sinh sau khi giao dịch được
thực hiện
VD: Người cho vay có thể gặp rủi ro nếu người đi vay
sử dụng vốn vào các hoạt động khác không mong
đợi, bởi các hoạt động này có thể khiến cho các
khoản vay không được hoàn trả lại
4.1. Vấn đề rủi ro đạo đức ảnh hưởng đến sự
lựa chọn giữa hợp đồng vay nợ và VCSH
1. Rủi ro đạo đức trong hợp đồng VCSH - the Principal-Agent
Problem
▪ Do sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý.
2. Các nhà quản lý ra quyết định vì lợi ích của mình thay vì cho
lợi ích của cổ đông. Công cụ để giải quyết vấn đề này:
▪ Sản xuất thông tin: theo dõi
▪ Điều hành của chính phủ
▪ Trung gian tài chính (e.g, venture capital)
▪ Hợp đồng vay nợ

3. Giải thích vấn đề 1: tại sao nợ vay được sử dụng nhiều hơn
vốn chủ sở hữu. 22
Case study: Vua lừa Madoff
 Hệ thống lừa đảo mà Madoff đã xây dựng
lên có tên là Ponzi.
◼ Đây là kiểu bẫy “kim tự tháp”. Trong đó lấy
tiền của người gửi sau trả lãi cho người gửi
trước.
◼ Hệ thống lừa đảo của Madoff tạo ra lại nhắm
vào giới thượng lưu với nhiều chiến thuật
hào nhoáng của riêng mình.
 Các nhà đầu tư đã không thể sàng lọc và
giám sát được quỹ đầu tư của Madoff 23
24
4.2. Ảnh hưởng của rủi ro đạo đức đến
lựa chọn vay nợ và phát hành cổ phiếu?
 Rủi ro đạo đức trong hợp đồng vốn chủ sở hữu
(equity contract): Vấn đề ủy thác – đại lý
 Nhà quản lý – đại lý chỉ nắm giữ tỷ lệ nhỏ; các cổ
đông còn lại – người ủy thác nắm giữ phần lớn vốn
cổ phần của công ty
 Các nhà quản lý không sử dụng nguồn vốn hiệu quả
và đúng mục đích như đã cam kết với các cổ đông
 Rủi ro đạo đức trong hợp đồng nợ
 Người đi vay không sử dụng nguồn vốn hiệu quả và
đúng mục đích như đã cam kết trong hợp đồng nợ
4.2. Các công cụ giải quyết vấn đề rủi ro
đạo đức trong hợp đồng vốn chủ sở hữu
 Sản xuất thông tin – giám sát
• Vấn đề người trốn vé (free-rider problem)
 Điều hành của Nhà nước
 Trung gian tài chính
 Hợp đồng nợ
27
4.3. Tác động của rủi ro đạo đức trong cấu
trúc thị trường nợ vay
▪ Trong quan hệ vay nợ:
– Rủi ro: dễ tham gia vào những hoạt động rủi ro cao nhằm đạt
được lợi nhuận cao do chỉ cần trả những khoản chi trả cố định
▪ Vay ngân hàng?

Less-Risky Investment More Risky Investment

28
4.4. Tác động của rủi ro đạo đức trong cấu
trúc thị trường nợ vay
• Công cụ giải quyết
1. Vốn tự có - Net Worth
2. Theo dõi, giám sát và điều khoản bắt buộc:
– Không tham gia vào một số hoạt động nhất định có rủi ro cao
– Khuyến khích tham gia vào hoạt động tăng khả năng chi trả. Ví
dụ: bảo hiểm, duy trì tỷ lệ vốn chủ sở hữu nào đó…
– Thế chấp
– Cung cấp thông tin
 Công cụ giải quyết
3. Trung gian tài chính – các ngân hàng và các trung gian tài
chính khác
 Giải thích vấn đề 3–4
29
4.5. Các công cụ giải quyết vấn đề rủi ro
đạo đức trong hợp đồng nợ
 Tài sản thế chấp & Vốn chủ sở hữu
 Giám sát và các điều khoản bắt buộc
◼ Giám sát hoạt động của bên vay
◼ Bắt buộc bên vay tuân thủ các điều khoản đã
ký
 Các điều khoản ngăn cấm hành vi không mong muốn
 Các điều khoản khuyến khích hành vi mong muốn
 Các điều khoản yêu cầu duy trì giá trị tài sản thế
chấp
 Trung gian tài chính
31
Asymmetric Information Problems and Tools to
Solve Them

32
Câu hỏi
 Tại sao xung đột lợi ích làm cho vấn đề thông tin
bất cân xứng trở nên tồi tệ hơn?
 Giả sử một vài nhà đầu tư đang tìm kiếm một cơ
hội đầu tư sẽ mang lại lợi nhuận cao. Họ sẵn sàng
đầu tư vào chứng khoán tư nhân thay vì trái phiếu
chính phủ. Tuy nhiên, nhà phân tích của họ nhận
thấy rằng hiện tại hầu hết các công ty niêm yết trên
thị trường và đang tích cực kinh doanh chứng
khoán đều đang gặp khó khăn, điều này có thể
khiến họ đầu tư rủi ro. Bạn có thể kết luận gì từ
tình huống này? Bạn sẽ tư vấn cho các nhà đầu tư
như thế nào?
CÁM ƠN ĐÃ LẮNG NGHE