Machine Translated by Google

CƠ CẤU VỐN, KHẢ NĂNG LỢI NHUẬN VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP: BẰNG CHỨNG BẢNG CỦA

CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI Kenya

Phiên bản này: Tháng 4 năm 2014

Odongo Kodongo1,* , Thabang Mokoaleli-Mokoteli1 và Leonard N. Maina2

1
Đại học Witwatersrand. Túi riêng 3 Wits, Johannesburg 2050, Nam Phi.
2
Đại học Nông nghiệp và Công nghệ Jomo Kenyatta. Hộp thư bưu điện 62000-00200, Nairobi, Kenya.
*
Đồng tác giả. Điện thoại: +27 11 717 3806
Địa chỉ email: odongo.kodongo2@wits.ac.za (Kodongo); Thabang.mokoaleli-mokoteli@wits.ac.za
(Người đóng gói); mainaleonard9@gmail.com (Tên)

Tôi

Bản sao điện tử có tại: http://ssrn.com/abstract=2465422

Machine Translated by Google

CƠ CẤU VỐN, KHẢ NĂNG LỢI NHUẬN VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP: BẰNG CHỨNG BẢNG CỦA

CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI Kenya

trừu tượng

Bài viết này nghiên cứu mối quan hệ giữa đòn bẩy và hiệu quả tài chính của các công ty niêm yết ở

Kenya. Chúng tôi sử dụng dữ liệu hàng năm trong giai đoạn 2002 – 2011. Bằng cách sử dụng nhiều thủ tục hội thảo khác nhau, nghiên cứu của chúng tôi nhận thấy

bằng chứng khá mạnh mẽ cho thấy đòn bẩy tài chính ảnh hưởng tiêu cực đến lợi nhuận của các công ty niêm yết

các công ty ở Kenya. Tuy nhiên, đòn bẩy không ảnh hưởng đến Tobin's Q, đại diện cho giá trị công ty của chúng tôi. Kết quả của chúng tôi là

mạnh mẽ với các thông số kỹ thuật bảng điều khiển thay thế và phù hợp cho cả các công ty có quy mô nhỏ và quy mô lớn. Thứ hai,

bởi vì hiệu suất của các công ty phụ thuộc vào những thứ khác ngoài cơ cấu vốn của họ, chúng tôi kiểm soát

tác động của các biến khác đó bằng cách đưa chúng vào mô hình của chúng tôi. Về mặt này, những phát hiện của chúng tôi cho thấy

rằng tài sản hữu hình, tốc độ tăng trưởng doanh thu và quy mô doanh nghiệp là những yếu tố quan trọng quyết định khả năng sinh lời. Thật ngạc nhiên,

Tính hữu hình của tài sản luôn có mối quan hệ tiêu cực với lợi nhuận. Đối với các doanh nghiệp nhỏ, kết quả của chúng tôi

chỉ ra rằng tăng trưởng doanh thu và quy mô doanh nghiệp là những yếu tố quan trọng thúc đẩy giá trị doanh nghiệp (Tobin's Q). Nhưng

các biến tương tự dường như không tác động đến giá trị của các công ty lớn.

Từ khóa: Cấu trúc vốn, đòn bẩy, giá trị doanh nghiệp, khả năng sinh lời, Kenya

Phân loại JEL: G21; G28; G32; G34

ii

Bản sao điện tử có tại: http://ssrn.com/abstract=2465422

Machine Translated by Google

1.0 GIỚI THIỆU

Tài liệu Tài chính doanh nghiệp đưa ra hai trường phái tư tưởng giải thích sự lựa chọn cơ cấu vốn của doanh nghiệp.

Trường phái tư tưởng đầu tiên là lý thuyết đánh đổi, lập luận về sự tồn tại của một nguồn vốn tối ưu.

cấu trúc, bằng cách kết hợp nhiều điểm không hoàn hảo khác nhau vào thị trường vốn mà Modigliani và Miller đã bỏ qua

(1958) đưa ra giả thuyết nhưng vẫn giữ lại các giả định về hiệu quả thị trường và thông tin cân xứng. Như vậy,

mặc dù việc tăng đòn bẩy có thể cho phép một công ty tăng giá trị của mình bằng cách thu lợi nhuận từ lá chắn thuế

nợ (Modigliani và Miller, 1963), đòn bẩy cao hơn có thể dẫn đến lợi nhuận trực tiếp và gián tiếp dự kiến cao hơn.

chi phí kiệt quệ tài chính, làm giảm giá trị của công ty (Ross và cộng sự, 2002). Theo sự đánh đổi

do đó, về mặt lý thuyết, hỗn hợp tài trợ tối ưu trùng khớp với mức độ đòn bẩy mà tại đó lợi ích

và chi phí tài trợ nợ được cân bằng chính xác. Trường phái tư tưởng thứ hai giải thích về vốn của doanh nghiệp

lựa chọn cấu trúc là giả thuyết trật tự phân hạng. Viện dẫn lý thuyết cơ quan, giả thuyết tín hiệu và

thông tin bất cân xứng, giả thuyết trật tự phân hạng cho rằng các công ty có thứ tự ưu tiên cho

các loại tài chính khác nhau, phản ánh sự dễ dàng sẵn có hoặc chi phí tương đối của chúng (Myers và Majluf, 1984).

Giả thuyết trật tự phân hạng không nhấn mạnh đến đòn bẩy mục tiêu; đúng hơn, đòn bẩy hiện tại phản ánh lợi thế của công ty

lợi nhuận lịch sử và nhu cầu về vốn đầu tư bổ sung tại một thời điểm nào đó.

Ở cấp độ thực nghiệm, mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp

đã là chủ đề của một số nghiên cứu kể từ công trình nghiên cứu quan trọng của Jensen và Meckling (1976). Tuy nhiên,

bằng chứng về những mối quan hệ này đã được trộn lẫn. Một số nhà nghiên cứu tìm thấy mối quan hệ tích cực giữa mức nợ và

hiệu quả tài chính của doanh nghiệp (trong số đó, Taub, 1975; Roden và Lewellen, 1999; Champion, 1999; Ghosh và Jain,

2000; Hadlock và James, 2002 và Berger và di Patti, 2006 ). Các nhà nghiên cứu này thường lập luận rằng đòn bẩy tài chính

có tác động tích cực đến lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu của một công ty.

với điều kiện là khả năng thu nhập của công ty vượt quá chi phí lãi vay (Hutchinson, 1995) và rằng

mức đòn bẩy mà công ty nên cam kết phụ thuộc vào tính linh hoạt mà công ty có thể điều chỉnh

việc sử dụng nợ của nó nếu khả năng thu nhập giảm xuống dưới chi phí lãi vay trung bình (Hadlock và James, 2002). trong một

nghiên cứu thú vị về khu vực ngân hàng, Berger và di Patti (2006) chứng minh rằng tỷ lệ đòn bẩy cao là

liên quan đến hiệu quả lợi nhuận cao hơn. Tuy nhiên, ưu thế của các phát hiện là mối quan hệ tiêu cực

tồn tại giữa đòn bẩy và hiệu quả tài chính (Majumdar và Chhiber, 1999; Gleason và cộng sự, 2000;

và Simerly và Li, 2000; Hammes, 2003; de Mesquita và Lara, 2003; Zeitun và Tian, 2007).

Trong cuộc tranh luận về tầm quan trọng của cấu trúc vốn đối với hiệu quả tài chính, một số nhà nghiên cứu cũng

nhấn mạnh tầm quan trọng của việc phân biệt giữa nợ dài hạn và nợ ngắn hạn: trong một nghiên cứu về vốn

cấu trúc của các ngân hàng Ghana, Amidu (2007) nhận thấy rằng đòn bẩy tổng thể của các ngân hàng có mối quan hệ nghịch biến

đến tài sản hoạt động; tuy nhiên, nợ dài hạn có mối tương quan dương và thống kê với tài sản hoạt động và

1
 Machine Translated by Google

hiệu suất. Cùng quan điểm đó, Diamond và Rajan (2000b) lập luận rằng, từ góc độ ngân hàng

tài chính, rằng khả năng thanh lý nợ ngắn hạn sớm có thể đóng vai trò là động lực để

các nhà quản lý theo đuổi các quyết định tối đa hóa giá trị có thể nâng cao hiệu quả hoạt động của công ty.

Mặc dù hầu hết các nghiên cứu về cấu trúc vốn hiện nay đều được thực hiện ở các thị trường tài chính phát triển,

Một số nghiên cứu đã xem xét mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp

ở các nước đang phát triển. Hùng và cộng sự. (2002) thấy rằng mặc dù đòn bẩy tài chính cao có mối quan hệ tích cực với tài sản, nhưng

tiêu cực đến tỷ suất lợi nhuận trên thị trường bất động sản Hồng Kông. Kyereboah-Coleman (2007) tìm thấy

rằng mức nợ cao có liên quan tích cực đến hiệu quả hoạt động của các tổ chức tài chính vi mô ở khu vực cận Sahara

Châu phi. Ngược lại, các nghiên cứu ở từng quốc gia cụ thể ở Châu Phi dường như báo cáo một cách nhất quán mối quan hệ tiêu cực

giữa cơ cấu vốn và giá trị doanh nghiệp (Abor (2005) đối với Ghana, Abor (2007) đối với Nam Phi và

Ghana, Amidu (2007) cho Ghana, và Onaolapo và Kajola (2010) cho Nigeria). Tuy nhiên, Ebaid (2009)

thấy cấu trúc vốn có tác động từ yếu đến không ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của công ty ở Ai Cập.

Xu hướng về Đòn bẩy và Khả năng sinh lời (2)

Xu hướng về Đòn bẩy và Khả năng sinh lời (1)

0,52 0,13
0,13 1,05

0,12 0,12
0,5 1

0,11 0,11

0,48 0,95

0,1 0,1

0,46 0,9
0,09 0,09
rr
---y -
u

0,44 0,08 0,08 0,85

ợhN
v
c
s

ủảốs
ở
ữ
ỷ
u
ợ
h
r
à T
c
h
v
l
n
t
oữố
h
ở

tnấ
u
ê
i
n
ủ
u

nn
ậ
tn
nn
ậ ủả
ấ
u
ê
i ốs
ở
ữ
ỷ
u
ợ
h
r
à T
c
h
v
l
n
t

0,07 0,07
0,42 0,8

0,06 0,06

0,4 0,75

0,05 0,05

0,38 0,7
0,04 0,04
LDE (trái) DE (phải)
ROE (phải) ROE (trái)
ROA (phải) DÀI (trái)
0,36 0,03 0,03 0,65
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Thời gian tính theo năm Thời gian tính theo năm

Hình 1: Xu hướng về lợi nhuận và đòn bẩy

Một nghiên cứu sử dụng dữ liệu Kenya của Kiogora (2000) cũng báo cáo mối quan hệ tiêu cực giữa lợi nhuận của

doanh nghiệp và mức độ đòn bẩy tài chính của họ. Quan sát này dường như được xác nhận bởi dữ liệu của chúng tôi,

được thu thập sau năm 2000, cho thấy mối quan hệ tiêu cực rõ ràng giữa các biến đòn bẩy chính và

thước đo lợi nhuận (xem Hình 1). Ngoài ra, thông tin hiện có cho thấy rằng 68 trái phiếu kho bạc

do Cộng hòa Kenya phát hành, 10 trái phiếu doanh nghiệp do 7 công ty phát hành và 60 công ty

cổ phiếu đã được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Nairobi, Kenya, tính đến tháng 12 năm 2012. Hơn nữa, cổ phiếu niêm yết

các công ty đã lưu hành hơn 5,1 tỷ cổ phiếu trị giá khoảng 868 tỷ KES trong khi niêm yết

trái phiếu có giá trị khoảng 92,48 tỷ KES vào cuối năm 2012. Do đó, mặc dù tỷ lệ đòn bẩy

2
Machine Translated by Google

nhìn chung đã tăng lên ở cấp độ doanh nghiệp (Hình 1), việc vay nợ thông qua trái phiếu dường như không phổ biến

trong số các công ty niêm yết ở Kenya. Điều này cho thấy khả năng các doanh nghiệp phụ thuộc nhiều vào ngân hàng và các

các hình thức tài trợ nợ đắt tiền hơn, ảnh hưởng tiêu cực đến khả năng sinh lời của họ, gây ra mối quan hệ tiêu cực được quan

sát trực quan giữa việc sử dụng nợ và khả năng sinh lời.1 Về mặt này, nghiên cứu hiện tại

sự quan tâm đến Kenya bắt nguồn từ việc Diễn đàn Kinh tế Thế giới (2013) xếp hạng tình hình tài chính của Kenya

thị trường sâu thứ hai ở châu Phi, sau Nam Phi. Nếu thị trường đủ sâu, chi phí của

Việc tài trợ bằng nợ không nên quá cao đến mức gây ảnh hưởng tiêu cực và đáng kể đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.

Bằng chứng giai thoại nêu trên đặt ra một câu hỏi cơ bản: liệu việc tài trợ bằng nợ có liên quan đến người nghèo không?

hoạt động vững chắc ở Kenya? Nghiên cứu của chúng tôi là một nỗ lực nhằm tìm kiếm câu trả lời cho câu hỏi này. Chúng tôi cố gắng

thiết lập liệu có mối liên hệ rõ ràng giữa việc lựa chọn cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết trên

Sở giao dịch chứng khoán Nairobi. Chúng tôi đo lường hiệu suất cả về mặt lợi nhuận (lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu

và lợi nhuận trên tài sản) và giá trị công ty (Tobin's Q) và sử dụng chiến lược thực nghiệm bảng. Chúng tôi báo cáo kết quả cho

cả các thông số kỹ thuật về hiệu ứng cố định và hiệu ứng ngẫu nhiên. Những phát hiện của chúng tôi ủng hộ quan điểm rằng cấu trúc vốn

có tác động đáng kể (tiêu cực) đến lợi nhuận của các công ty niêm yết ở Kenya nhưng không ảnh hưởng đến giá trị của chúng. Của chúng tôi

kết quả rất chắc chắn đối với bảng khảo sát của các công ty có quy mô lớn và quy mô nhỏ. Các biến kiểm soát có trong

phân tích cũng cho kết quả thú vị.

PHƯƠNG PHÁP 2.0

Chúng tôi xác định mối quan hệ giữa hiệu quả hoạt động của một công ty ( ) và các yếu tố quyết định nó tại thời điểm ,

do đó:

( ) (1)

đâu là thước đo hiệu suất (lợi nhuận hoặc giá trị) – lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu, lợi nhuận trên tài sản và Tobin's Q;

là cơ cấu vốn hoặc thước đo đòn bẩy – tỷ lệ vốn chủ sở hữu nợ ( ), tỷ lệ tổng nợ trên tài sản ( ),

và nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu ( ) lần lượt nhập phương trình; là một vectơ của các biến điều khiển,

bao gồm một số yếu tố theo truyền thống được cho là quyết định hiệu quả hoạt động của công ty – cơ hội để

tăng trưởng kinh tế ( ) được đại diện bởi tốc độ thay đổi của GDP; tỷ lệ hữu hình của tài sản ( );

quy mô của công ty ( ), được đo bằng logarit tự nhiên của tổng tài sản; và tốc độ tăng trưởng ở

việc bán hàng ( ). Bởi vì các biến kiểm soát này được kỳ vọng là có tương quan với các thước đo hiệu quả hoạt động

1
Gwatidzo và Ojah (2014) nhận thấy rằng các công ty được điều hành bởi các nhà quản lý có trình độ học vấn cao không thích các

khoản nợ phi ngân hàng và cho rằng phát hiện này là do các hình thức nợ phi ngân hàng điển hình trên thị trường vốn của Châu Phi –

tín dụng thương mại và cho thuê – “là các loại hợp đồng không cạnh tranh được với các khoản nợ ngân hàng về quy mô và cơ cấu kỳ hạn.”

3
Machine Translated by Google

(các biến phụ thuộc), việc loại chúng khỏi các thử nghiệm có thể làm sai lệch các ước tính. , và là các hệ số của

được ước tính.

Quy mô và tốc độ tăng trưởng của công ty có thể ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động vì các công ty lớn hơn có xu hướng tận dụng lợi thế kinh tế theo quy mô,

có thể ảnh hưởng tích cực đến kết quả tài chính (Jermias 2008). Vì vậy, mối quan hệ tích cực

giữa quy mô công ty và hiệu quả tài chính dự kiến. Tính hữu hình của tài sản, được đại diện bởi tỷ lệ tài sản cố định

tài sản trên tổng tài sản, cũng được coi là yếu tố quan trọng quyết định hiệu quả hoạt động. Tầm quan trọng của

tính hữu hình của tài sản trong hoạt động của một công ty được nhấn mạnh bởi Akintoye (2009), người lập luận rằng một công ty sẽ có

chi phí kiệt quệ tài chính nhỏ hơn nếu họ giữ lại các khoản đầu tư lớn vào tài sản hữu hình so với những khoản đầu tư dựa vào

tài sản vô hình. Tất cả những điều khác đều như nhau, doanh nghiệp càng có nhiều tài sản hữu hình thì doanh thu của doanh nghiệp sản xuất càng lớn.

khả năng sản xuất sản phẩm của mình và tạo ra nhiều doanh thu hơn từ việc bán hàng. Vì vậy, đối với các công ty như vậy, một tác động tích cực

mối quan hệ được mong đợi giữa tính hữu hình của tài sản và hiệu quả tài chính. Tuy nhiên, các doanh nghiệp ở

khu vực dịch vụ và khu vực bán lẻ không tham gia vào sản xuất thực tế có thể cần nhiều “mềm” hơn

tài sản như hàng tồn kho và các khoản phải thu trong quá trình hoạt động bình thường. Vì những công ty như vậy có thể

hoạt động tốt hơn với ít tài sản hữu hình hơn, dự kiến sẽ có mối quan hệ tiêu cực. Rõ ràng, dấu hiệu của tài sản

Biến hữu hình phụ thuộc vào loại nào trong hai loại công ty chiếm ưu thế trong mẫu. Cuối cùng, một

mối quan hệ tích cực được mong đợi giữa các cơ hội tăng trưởng (được biểu thị bằng tốc độ tăng trưởng GDP) và

hoạt động tài chính. Điều quan trọng cần lưu ý là đòn bẩy có thể ảnh hưởng đến lợi nhuận và giá trị công ty thông qua

đánh thuế. Thật vậy, một số nghiên cứu thực nghiệm đã chứng minh mối liên hệ rõ ràng giữa doanh nghiệp

thuế và cơ cấu vốn (ví dụ, xem Barclay và cộng sự, 2013; Lee và Kuo, 2014). Tuy nhiên, của chúng tôi

cuộc điều tra cho thấy Kenya không có sự thay đổi đáng kể về luật và thuế suất doanh nghiệp trong thời gian

thời kỳ nghiên cứu. Do đó, biến số thuế dự kiến sẽ không đổi trong khoảng thời gian

và do đó đã bị loại khỏi phân tích.

Bây giờ, ngoài các yếu tố cụ thể của công ty đã được xác định, chúng tôi hy vọng rằng các công ty riêng lẻ được đưa vào

mẫu có thể có những đặc điểm riêng không được quan sát khác khiến chúng khác biệt với nhau. Chăm sóc

về những tác động riêng lẻ không được quan sát như vậy, chúng tôi viết lại phương trình (1) như sau:

(2)

Ở đâu như vậy mà , các tác động cụ thể của công ty không thay đổi theo thời gian, chiếm tỷ lệ không được quan sát

không đồng nhất và là tiếng ồn trắng. Phương trình (2), lần đầu tiên được ước tính dưới dạng mô hình hiệu ứng cố định (FEM), trên

giả định rằng ; ; ; Và . TRONG

đặc điểm kỹ thuật thay thế, phương trình (2) được ước tính dưới dạng mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên (REM), trong trường hợp đó chúng tôi

4
Machine Translated by Google

giả sử đó là các số hạng nhiễu loạn ngẫu nhiên thuần túy không tương quan với nhau ( , vì

tất cả
), không tương quan với các biến giải thích ( ) cũng như với lỗi ngẫu nhiên

thuật ngữ ( ). Trong trường hợp này, và, như trước đây, . Về mặt kinh tế lượng

tính đúng đắn, cả mô hình hiệu ứng cố định và hiệu ứng ngẫu nhiên đều bị chỉ trích khác nhau trên một số phương pháp.

căn cứ (ví dụ, xem Baltagi, et al., 2008).

Để đáp lại những lời chỉ trích, chúng tôi thực hiện các thử nghiệm chẩn đoán để đánh giá mức độ phù hợp của cả hai thông số kỹ thuật

sử dụng Kiểm định F hạn chế cho các mô hình tác động cố định và kiểm định Hausman cho các tác động ngẫu nhiên

các mô hình. Nếu mô hình hiệu ứng cố định là đặc điểm kỹ thuật phù hợp (ví dụ như so với mô hình gộp bị hạn chế

đặc tả mô hình), thử nghiệm F hạn chế sẽ không thể bác bỏ giả thuyết rằng công cụ ước tính hiệu ứng cố định

tạo ra các hệ số nhất quán. Trong trường hợp đó, và nếu không có tính không đồng nhất và tương quan nối tiếp trong

hạng sai số (hoặc nếu chúng đã được điều chỉnh theo sai số chuẩn), chúng ta có thể kết luận rằng ảnh hưởng cố định

ước lượng có hiệu quả. Tương tự, giả thuyết không cho kiểm định Hausman là hệ số ước lượng từ đặc tả tác động ngẫu nhiên là nhất

quán. Việc không bác bỏ giả thuyết này chứng tỏ tính phù hợp của đặc tả hiệu ứng ngẫu nhiên đối với dữ liệu.

DỮ LIỆU 3.0

Nghiên cứu này xem xét mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của công ty niêm yết công khai.

các công ty tại Sở giao dịch chứng khoán Nairobi sử dụng dữ liệu trong giai đoạn 2002 đến 2011. Quan sát

được lấy mẫu định kỳ hàng năm vì việc sửa đổi cơ cấu vốn thường yêu cầu sự phê chuẩn của các cổ đông công ty, những người thường

gặp nhau hàng năm ở Kenya. Năm 2002 có ý nghĩa quan trọng ở một số khía cạnh. Đầu tiên, nó trùng hợp với thời điểm kết thúc cuộc

suy thoái toàn cầu 2000/2001. Thứ hai, năm cũng

trùng hợp với một sự kiện quan trọng trong lịch sử Kenya: sự thay đổi giới lãnh đạo chính trị từ

đảng độc lập, KANU, sang một đảng chính trị khác lần đầu tiên kể từ cuộc khủng hoảng chính trị của đất nước

Sự độc lập. Chế độ chính trị sắp ra đời được nhiều người coi là thân thiện với doanh nghiệp hơn

một cái đi. Thứ ba, năm 2002 cũng đánh dấu sự kết thúc của thập niên đầu tiên cải cách kinh tế ở Kenya. Như vậy,

hiệu suất của các công ty được kỳ vọng sẽ phản ánh rủi ro kinh tế và rủi ro chủ quyền tốt hơn

môi trường cũng như cải thiện khả năng tiếp cận nguồn vốn vì cải cách kinh tế sẽ mở rộng phạm vi

nhiều công cụ tài chính mà doanh nghiệp có thể sử dụng. Các công ty niêm yết được phân tích đầu tiên dưới dạng bảng

của toàn bộ thị trường chứng khoán và sau đó là theo quy mô doanh nghiệp. Dữ liệu về hiệu quả hoạt động và cơ cấu vốn được thu thập

từ các báo cáo tài chính đã được kiểm toán của các công ty có trong sổ tay NSE.

Sàn giao dịch chứng khoán Nairobi có 60 công ty niêm yết vào cuối năm 2011. Tuy nhiên, một số công ty

được liệt kê sau năm 2002 và do đó không có chuỗi thời gian đủ dài để chúng tôi đưa chúng vào danh sách

5
Machine Translated by Google

Phân tích. Đối với một số công ty, chúng tôi không thể lấy được một số dữ liệu cần thiết, đặc biệt là về tính hữu hình của tài sản

và về tài trợ bằng nợ. Những công ty như vậy đã bị loại khỏi phân tích. Mẫu cũng loại trừ các công ty trong

lĩnh vực tài chính, bao gồm các ngân hàng và công ty bảo hiểm, bởi vì, như Diamond và Rajan (2000a) đã chỉ ra

ra, “tài sản và chức năng của ngân hàng không giống như của các công ty công nghiệp”. Thực tế, cơ cấu vốn

của các công ty tài chính nhận tiền gửi thường bị chi phối bởi các quy định pháp lý như vốn tối thiểu

yêu cầu. Tương tự, phân tích của chúng tôi loại trừ các công ty đã bị đình chỉ giao dịch và do đó

đã thiếu dữ liệu tại một số thời điểm trong kỳ. Mẫu cuối cùng bao gồm 29 công ty niêm yết.

Bảng 1

Thống kê mô tả

Biến đổi Độ lệch độ lệch chuẩn tối đa trung bình trung bình trung bình

Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) 0,0913 0,0923 -0,6381 0,5348 0,1418 -1.8388
Lợi nhuận trên tài sản (ROA) 0,0959 0,0928 -0.1657 0,5411 0,1835 -1.5276
Tobin's Q 1,8460 0,9342 Tổng nợ trên tổng tài sản (DA) 0,0213 90.122 5.4444 14.806
0,5702 0,5422 Tổng nợ trên vốn chủ sở hữu (DE) 0,1032 0,6886 0,2330 0,1441
0,8470 0,5665 0,1750 7.8937 0,9709 4.6402
Nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu (LTD) 0,5147 0,2782 Tài sản 0,0000 8.3751 1.3416 10.116
hữu hình (AT) 0,7961 0,8031 Quy mô doanh nghiệp Tăng trưởng 0,0924 0,9062 0,2926 -1.3490
doanh thu 10.134 12.242 0,4453 23.545 8.6256 0,1294
(SG) 1.1300 1.1092 -0,0804 2.7264 0,2801 1.9369
Cơ hội tăng trưởng (Grow) 0,0805 0,1025 -0,0916 0,1699 0,0757 -1.0752

Bảng này trình bày số liệu thống kê mô tả cho các biến được sử dụng trong nghiên cứu. Các biến được xác định như sau: Tobin's Q =
(Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu + Giá trị sổ sách của khoản nợ) ÷ Giá trị sổ sách của tài sản; SG là tốc độ tăng trưởng
doanh thu hàng năm; Quy mô là logarit tự nhiên của tổng tài sản; Tài sản hữu hình được định nghĩa là tỷ lệ tài sản cố định trên
tổng tài sản;. “Tăng trưởng” là mức tăng trưởng GDP hàng năm, được cho là cơ hội để doanh nghiệp mở rộng nền kinh tế.

Bảng 1 hiển thị số liệu thống kê mô tả cho các biến được sử dụng trong nghiên cứu. Số liệu thống kê cho thấy rằng

giá trị trung bình của lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) là 9,13% với độ lệch âm, cho thấy hầu hết các công ty đều “được

tập trung” ở phía bên trái của phân phối. Lợi nhuận trung bình trên tài sản đầu tư (ROA) là

9,59%, cũng có độ lệch âm. Điều kỳ lạ là các công ty trung bình trên thị trường dường như có mức lợi nhuận cao hơn.

lợi nhuận trên tài sản hơn lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu! Tuy nhiên, xem xét kỹ hơn sẽ thấy rằng sự thay đổi trong lợi nhuận

trên tài sản cao hơn đáng kể so với lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu, cho thấy rằng ROA trung bình chắc chắn đã được kéo lên bởi

các giá trị cực trị. Điều này trở nên ít nhiều rõ ràng khi người ta xem xét

trung vị, gần như giống nhau đối với hai chỉ số lợi nhuận. Tobin's Q, thước đo kết hợp thị trường

hiệu suất với giá trị sổ sách, cho thấy giá trị trung bình cao là 1,846. Điều này có thể chỉ ra rằng hầu hết các công ty đều

được định giá quá cao so với giá trị sổ sách của họ.2

2
Chúng tôi không thể đảm bảo giá trị thị trường của khoản nợ và do đó đã thay thế bằng giá trị sổ sách.

6
Machine Translated by Google

Tỷ lệ cơ cấu vốn cho thấy một công ty trung bình niêm yết trên NSE chỉ sử dụng 0,5147 người Kenya.

Shilling nợ dài hạn cho mỗi Shilling vốn chủ sở hữu được sử dụng. Rõ ràng, các công ty Kenya thích

tài trợ cho các hoạt động dài hạn của họ thông qua vốn chủ sở hữu hoặc rơi vào tình huống đó nhờ

những lý do không thể kiểm soát được như không có nguồn tài trợ dài hạn đa dạng ở thủ đô

thị trường (xem Gwatidzo và Ojah, 2014). Tuy nhiên, khi xem xét nợ ngắn hạn, mỗi Shilling của

vốn chủ sở hữu được sử dụng tương ứng với khoảng 0,847 Shilling nợ. Vì vậy, ngay cả với khoản nợ ngắn hạn, các công ty

nhìn chung dường như sử dụng ít nợ hơn so với sử dụng vốn chủ sở hữu để tài trợ cho các hoạt động của mình, có lẽ do chi phí cao.

chi phí nợ dài hạn hoặc khó khăn trong việc tiếp cận tín dụng dài hạn từ các tổ chức tài chính. Tổng số nợ đến

Tỷ lệ tài sản cho thấy chỉ có khoảng 57% tổng tài sản của doanh nghiệp được tài trợ bằng vốn nợ, hơn nữa

khẳng định sự thiếu nhiệt tình của các công ty Kenya đối với việc tài trợ bằng nợ. Khoảng 79,6% tổng tài sản là hữu hình.

ban 2
Mối tương quan và kiểm tra gốc đơn vị

Bảng A: Ma trận tương quan của các biến

ROE ROA TQ DA DE LDE TẠI Quy mô 1,0000 0,8632 0,1059 0,0624 -0,1654 -0,3421 SG Phát Triển
-0,4401 -0,1851* 0,2257 -0,0238 ROE
1,0000 0,1063 0,0318 -0,1753 -0,3427 -0,4610 -0,1820* 0,2256 0,0103 DÀI
1,0000 0,0660 0,0201 -0,0515 -0,0210 0,0340 -0,0075 -0,0451 TQ
1,0000 0,2470* 0,0976 0,0535 -0,0171 0,1053 0,0312 DA
1,0000 0,2425* 0,3027 0,1197 0,0245 0,0215 DE
1,0000 0,2913* -0,0353 -0,0551 0,0703 LDE
1,0000 0,1923* -0,1595* -0,0269 AT
Kích thước 1,0000 -0,0930 0,0047
1.0000 -0.0249 SG
1,0000 Tăng trưởng

Bảng B: Kết quả kiểm tra gốc đơn vị

ROE ROA TQ DA DE LDE TẠI Quy mô SG Phát Triển

-11,84 -12.12 -353,56 -9,48 -9,62 -15,46 -15.21 -8.02 -18,58 -5,82
[0,0000] [0,0000] [0,0000] [0,0000] [0,0000] [0,0000] [0,0000] [0,0000] [0,0000] [0,0018]

ROE là lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu, ROA là lợi nhuận trên tài sản, TQ là Q của Tobin, DA là tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản, DE là tỷ lệ

tổng nợ trên vốn chủ sở hữu, LDE là tỷ lệ nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu, AT là tài sản hữu hình, “ Quy mô” là nhật ký của tổng tài sản,

SG là phần trăm thay đổi trong doanh thu, “Tăng trưởng” là phần trăm thay đổi hàng năm trong GDP.

Bảng A: * ngụ ý rằng hệ số tương quan có ý nghĩa ở mức 5%.

Bảng B: Các số liệu trong ngoặc vuông là giá trị p của số liệu thống kê kiểm tra gốc đơn vị bảng Levin-Lin-Chu. Kiểm tra gốc đơn vị cho

"Phát triển" được chạy bằng cách sử dụng kiểm tra gốc đơn vị riêng lẻ của ADF.

Bảng 2 trình bày phân tích về “mối quan hệ” giữa các biến trong phân tích. Bảng A hiển thị

ma trận tương quan cho các biến. Các hệ số tương quan giữa các biến giải thích là

nhìn chung là thấp, cho thấy hiện tượng đa cộng tuyến không phải là vấn đề nghiêm trọng trong ước tính. Tránh

7
Machine Translated by Google

ước tính hồi quy giả trong phân tích thực nghiệm của chúng tôi, các biến cần thiết phải đứng yên. Chúng ta chạy

kiểm tra gốc đơn vị bảng điều khiển bằng phương pháp được đề xuất bởi Levin et al. (2002) và thử nghiệm nghiệm đơn vị riêng lẻ cho

biến “Grow” bằng phương pháp Dickey-Fuller tăng cường. Các kết quả được trình bày trong Bảng B của Bảng 2,

cho thấy giả thuyết nghiệm đơn vị bị bác bỏ bởi tất cả các biến ở mức ý nghĩa 1%.

4.0 KẾT QUẢ THỰC NGHIỆM

4.1 Kết quả kiểm tra cơ bản

Kết quả ước tính của các mô hình dữ liệu bảng với từng thước đo hiệu suất và đối với

mẫu quan sát đầy đủ sẽ được thảo luận trong phần này. Giả định thời gian được bao gồm trong cả hai mô hình cố định

mô hình hiệu ứng (FEM) và mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên (REM) để xử lý các tác động theo thời gian cụ thể không quan sát được

điều đó có thể ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của công ty. Chúng tôi báo cáo kết quả về lợi nhuận và giá trị một cách riêng biệt.

4.1.1 Cơ cấu vốn và khả năng sinh lời

Bảng 3 trình bày kết quả với lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) là thước đo khả năng sinh lời của công ty. Như thể hiện trong

trong bảng, có một mối quan hệ tiêu cực giữa mỗi số liệu trong số ba số liệu cơ cấu vốn và lợi nhuận

về vốn chủ sở hữu. Cấu trúc vốn là một biến số quan trọng thông báo lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu theo các biến số ngẫu nhiên

đặc điểm ảnh hưởng khi đòn bẩy được đo bằng tỷ lệ tổng nợ trên vốn chủ sở hữu (DE) và là tỷ lệ của

nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu (LDE). Khi đòn bẩy được đo bằng tổng nợ trên tài sản thì cơ cấu vốn không

đáng kể dưới cả các thông số kỹ thuật về hiệu ứng cố định và hiệu ứng ngẫu nhiên.

Biến số quan trọng nhất ảnh hưởng đến lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu của các công ty niêm yết ở Kenya, theo cả hai thông số kỹ

thuật, là tính hữu hình của tài sản. Chúng tôi giải thích biến này đại diện cho “khả năng/tiềm năng thu nhập” của doanh nghiệp.

Vì vậy, đối với các doanh nghiệp sản xuất, mức tài sản hữu hình cao hơn sẽ nâng cao thu nhập thông qua lợi ích tích cực của nó.

ảnh hưởng tới khả năng sản xuất. Đối với các doanh nghiệp trong lĩnh vực dịch vụ và bán lẻ, mức tài sản hữu hình cao

có thể làm tổn hại đến khả năng cung cấp dịch vụ hoặc bán hàng hóa vì nó ràng buộc tiền vào (cố định)

tài sản không tạo ra thu nhập. Các ước tính hệ số cho thấy rằng sự gia tăng tài sản hữu hình bằng

100% sẽ làm giảm lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu của một công ty trung bình được niêm yết trên Nairobi Securities của Kenya

Trao đổi từ 11% đến 17%. Phát hiện hệ số âm phù hợp với phát hiện của Muritula (2012); điều này có thể được giải thích bởi thực

tế là một công ty trung bình niêm yết tại Nairobi Securities

Trao đổi (như ở hầu hết các thị trường biên giới) không tham gia vào các hoạt động sản xuất và do đó

thấy tài sản hiện tại hữu ích hơn trong quá trình kinh doanh thông thường của họ. Trên thực tế, chỉ có khoảng 28%

các doanh nghiệp được lấy mẫu tham gia vào hoạt động sản xuất.

số 8
Machine Translated by Google

bàn số 3

Kết quả hồi quy cho lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (biến phụ thuộc) làm thước đo hiệu suất

Phương trình 1 Phương trình 2 Phương trình 3

FEM REM FEM REM FEM REM

Không thay đổi

-0,30* 0,12** -0,35** 0,12*** -0,34** 0,12***
(-1,86) (2,44) (-2,54) (2,65) (-2.10) (2,61)
Tổng nợ trên tài sản
-0,01 -0,01
(-0,14) (-0,18)
Tổng nợ trên vốn chủ sở hữu -0,02 -0,01*
(-1,52) (-1,78)
Nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu -0,02* -0,21***
(-1,75) (-4,01)
Tài sản hữu hình -0,13* -0,17*** -0,11** -0,15*** -0,11** -0,14***
(-1,96) (-5,28) (-2,02) (-4,80) (-2,05) (-4,59)
Quy mô công ty 0,04*** -0,001 0,05*** -0,001 0,05*** -0,002
(2,91) (-0,91) (4.06) (-0,82) (3.03) (-1,14)

Tăng trưởng doanh số bán hàng

0,03 0,07*** 0,03 0,07*** 0,03 0,07***
(1,48) (2,79) (1.13) (2,84) (1.20) (2,85)

Cơ hội tăng trưởng -0,25 -0,13 -0,23 -0,11 -0,25 -0,12

(-0,79) (-0,64) (-0,75) (-0,53) (-0,86) (-0,59)

R2 đã điều chỉnh 0,42 0,43 0,45

Thống kê Durbin-Watson 1.084 1.072 1.131

Thống kê F 6.11 6,31 6,86

[0,00] [0,00] [0,00]
Kiểm tra F bị hạn chế 4.08 4.31 4.04
[0,00] [0,00] [0,00]
Thử nghiệm Breusch-Pagan 54,85 58,35 50,88
[0,00] [0,00] [0,00]
Kiểm định Hausman 11:46 13:93 13:75
[0,57] [0,38] [0,39]

Bảng báo cáo các ước tính hệ số (với giá trị t của chúng trong dấu ngoặc nhọn). Các sai số chuẩn cho các ước lượng mô hình tác
động cố định rất mạnh đối với tính không đồng nhất và tự tương quan. Thống kê Durbin-Watson được đánh giá dựa trên các giá trị
tới hạn được lập bảng trong Bhargava et al. (1982); các giá trị tới hạn liên quan ở mức 5% là: và = 1,8769. Trong ngoặc vuông
là giá trị p của số liệu thống kê thử nghiệm được báo cáo.

Các cơ hội tăng trưởng do nền kinh tế mang lại dường như không đồng thời ảnh hưởng đến hoạt động của doanh nghiệp.

lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu. Sự tăng trưởng trong doanh thu có liên quan tích cực và ảnh hưởng đáng kể đến lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu

theo mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên. Tương tự, quy mô doanh nghiệp có mối quan hệ tích cực và ảnh hưởng đáng kể đến

lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu theo mô hình tác động cố định (biến có dấu âm dưới tác động ngẫu nhiên

người mẫu; tuy nhiên, trong mỗi phương trình, hệ số này không những không có ý nghĩa mà còn rất nhỏ về

độ lớn cho thấy rằng nó không có mối quan hệ nào với lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu).

Thống kê chẩn đoán cho thấy mô hình của chúng tôi rất mạnh mẽ. Đầu tiên, thống kê Durbin-Watson, kiểm tra lần đầu tiên

thứ tự tương quan nối tiếp trong các sai số của đầu ra hồi quy, cho thấy giả thuyết về tự động dương

mối tương quan không bị bác bỏ, ở mức 5%, theo đặc tả hiệu ứng cố định. Tuy nhiên, vì

9
Machine Translated by Google

các lỗi tiêu chuẩn được sửa chữa về hiện tượng tự tương quan và tính không đồng nhất, điều này không gây ra bất kỳ mối đe dọa nào

2
đến tính nhất quán của các ước tính của chúng tôi. Thứ hai, Adj-R cho thấy các biến cùng giải thích giữa

42% và 45% sự thay đổi trong lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Nairobi.

Bảng 4

Kết quả hồi quy về lợi nhuận trên tài sản (biến phụ thuộc) làm thước đo hiệu suất

Phương trình 1 Phương trình 2 Phương trình 3

FEM REM FEM REM FEM REM

Không thay đổi -0,23 0,14*** -0,28* 0,14*** -0,26 0,14***

(1.30) (3.06) (-1,87) (3.32) (-1,54) (3:30)
Tổng nợ trên tài sản -0,0002 0,01
(-0,00) (0,15)
Tổng nợ trên vốn chủ sở hữu
-0,02* -0,01*
(-1,86) (-1,68)
Nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu
-0,02** -0,02***
(2.12) (-3,96)

Tài sản hữu hình

-0,15*** -0,18*** -0,13*** -0,16*** 0,13*** -0,16***
(-2,63) (-5,92) (-2,79) (-5,37) (3.32) (5.28)
Quy mô công ty 0,04** -0,001 0,04*** -0,001 0,04** -0,001
(2.25) (-0,70) (2,90) (-0,60) (2.34) (-0,91)

Tăng trưởng doanh số bán hàng

0,02 0,06** 0,02 0,06*** 0,02 0,06***
(1.17) (2,57) (0,81) (2,62) (0,95) (2,63)

Cơ hội tăng trưởng

0,12 0,24 0,14 0,26 0,12 0,25
(0,41) (1.26) (0,52) (1.41) (0,43) (1.36)

R2 đã điều chỉnh 0,44 0,46 0,48

Thống kê Durbin-Watson 1.262 1.262 1.302

6,65 6,96 7,43

Thống kê F
[0,00] [0,00] [0,00]
Kiểm tra F bị hạn chế 4,80 5.11 4,74
[0,00] [0,00] [0,00]
Thử nghiệm Breusch-Pagan
82,73 85,82 76,33
[0,00] [0,00] [0,00]
Kiểm định Hausman 9,81 13:65 12,89
[0,71] [0,40] [0,46]

Bảng này trình bày các ước tính hệ số (với các giá trị t của chúng trong dấu ngoặc nhọn). Các sai số chuẩn cho các ước tính mô
hình hiệu ứng cố định rất mạnh đối với tính không đồng nhất và tự tương quan. Thống kê Durbin-Watson được đánh giá dựa trên các
giá trị tới hạn được lập bảng trong Bhargava et al. (1982); các giá trị tới hạn liên quan ở mức 5% là: và = 1,8769. Trong ngoặc
vuông là giá trị p của số liệu thống kê thử nghiệm được báo cáo.

Nhất quán với các giả định cơ bản của đặc tả mô hình hiệu ứng cố định (xem ví dụ: Gujarati,

2004), việc kiểm định giả thuyết về điểm chặn chung cho tất cả các công ty trong mẫu (kiểm định F hạn chế) là

bị từ chối ở mức 1%; điều này ủng hộ lập luận rằng các công ty riêng lẻ trong mẫu có những thuộc tính duy nhất

thúc đẩy lợi nhuận của họ. Do đó, mô hình hiệu ứng cố định phù hợp cho phân tích này hơn so với mô hình, chẳng hạn như hồi quy gộp,

hạn chế việc chặn các đơn vị riêng lẻ là đồng nhất. Thông số kỹ thuật về hiệu ứng cố định cũng được “xác nhận” bằng phép thử F về

mức độ phù hợp, loại bỏ kết quả

10
Machine Translated by Google

giả thuyết cho rằng các biến hồi quy không có ý nghĩa chung. Cuối cùng, chúng tôi đánh giá “tính hợp lệ” của ngẫu nhiên

mô hình hiệu ứng sử dụng thử nghiệm Hausman; trong mỗi trường hợp, thử nghiệm không bác bỏ giả thuyết rằng ước tính của chúng tôi

nhất quán. Tương tự, thử nghiệm Breusch-Pagan bác bỏ giả thuyết về hiệp phương sai bằng 0 của từng đơn vị cụ thể.

điều khoản lỗi, duy trì một giả định quan trọng của đặc tả REM.

Tiếp theo, chúng tôi phân tích những phát hiện thu được với tỷ suất lợi nhuận trên tài sản (ROA) làm thước đo hiệu quả hoạt động của công ty.

khả năng sinh lời. Kết quả được trình bày trong Bảng 4. Như trước đây, có mối quan hệ tiêu cực chi phối

giữa đòn bẩy và lợi nhuận. Hai trong số ba biến đòn bẩy (DE và LDE) được thống kê

đáng kể theo cả hai thông số kỹ thuật, cho phép chúng tôi kết luận rằng đòn bẩy ảnh hưởng tiêu cực đến công ty

khả năng sinh lời. Những phát hiện này và những phát hiện thu được bằng cách sử dụng lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu làm thước đo khả năng sinh lời,

có thể giải thích tại sao các công ty niêm yết ở Kenya thích tài trợ cho hoạt động của mình thông qua vốn chủ sở hữu – sử dụng nợ

tác động tiêu cực đến lợi nhuận được báo cáo. Tài sản hữu hình vẫn đóng một vai trò nổi bật trong việc ảnh hưởng đến doanh nghiệp

khả năng sinh lời – với hệ số chủ yếu là âm. Như trước đây, kết quả kiểm định Hausman cho thấy rằng

đặc tả hiệu ứng ngẫu nhiên dường như mang lại ước tính nhất quán giống như đặc tả hiệu ứng cố định

dường như không vi phạm giả định về tính không đồng nhất làm cơ sở cho các ước tính chặn đơn vị riêng lẻ (xem

kết quả kiểm tra F bị hạn chế). Theo đặc điểm kỹ thuật hiệu ứng ngẫu nhiên, chúng tôi quan sát thấy sự tăng trưởng về doanh số bán hàng

1% gợi ra mức tăng lợi nhuận từ 6% (lợi nhuận trên tài sản) và 7% (lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu). Các

cơ hội do nền kinh tế mang lại (tăng trưởng GDP) và quy mô doanh nghiệp dường như không có tác động đến

báo cáo lợi nhuận của các công ty Kenya. Và từ các kết quả về hiệu ứng cố định, chúng tôi quan sát thấy rằng sự gia tăng trong

tăng quy mô 1% có thể khiến công ty báo cáo lợi nhuận cao hơn 4%. Mối quan hệ kiểu này có thể mang lại cho các nhà quản lý động cơ để

tham gia vào việc đa dạng hóa và mở rộng quá mức.

4.1.2 Cơ cấu vốn và giá trị doanh nghiệp

Cuối cùng, chúng tôi phân tích mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp. Giá trị doanh nghiệp được đại diện bởi

Tobin's Q trong các thử nghiệm thực nghiệm của chúng tôi. Kết quả được trình bày trong Bảng 5. Phù hợp với những phát hiện của chúng tôi về doanh nghiệp

lợi nhuận, kết quả của chúng tôi cho thấy mối quan hệ tiêu cực (chủ yếu) giữa giá trị công ty và đòn bẩy.

Tuy nhiên, trái ngược với kết quả về lợi nhuận, chúng tôi thấy rằng đòn bẩy không có tác động đáng kể về mặt thống kê

về giá trị công ty theo cả các đặc tính tác động cố định và tác động ngẫu nhiên. Tuy nhiên, mô hình hiệu ứng cố định hoạt động khá kém

đối với số liệu Tobin's Q: thử nghiệm F về mức độ phù hợp không bị từ chối

giả thuyết cho rằng các biến hồi quy “không phù hợp” làm yếu tố dự báo giá trị theo đặc điểm kỹ thuật này. Và

các hệ số xác định cho thấy rằng tất cả các biến chỉ giải thích được khoảng 3% các biến thể trong

Tobin's Q. Tuy nhiên, kiểm tra F bị hạn chế chỉ ra rằng thông số kỹ thuật này vẫn tốt hơn một

trong đó các đơn vị mặt cắt ngang bị hạn chế là đồng nhất ở phần chặn.

11
Machine Translated by Google

Bảng 5

Kết quả hồi quy cho Tobin's Q (biến phụ thuộc) làm thước đo hiệu suất

Phương trình 1 Phương trình 2 Phương trình 3

FEM REM FEM REM FEM REM

Không thay đổi 10,68 3.04 10,91 3,86 11:35 3,74*

(1.23) (1,48) (1.23) (1,95) (1.23) (1,89)
Tổng nợ trên tài sản 2.11 2.03
(1.09) (1.34)
-0,27 -0,13
Tổng nợ trên vốn chủ sở hữu
(-0,97) (-0,35)
-0,07 -0,17
Nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu
(-1,05) (-0,64)
1,85 -0,43 2,05 -0,43 1,89 -0,08**
Tài sản hữu hình
(0,92) (-0,35) (0,95) (0,33) (0,92) (-2.06)

Quy mô công ty
-0,95 0,02 -0,86 0,02 -0,92 0,02
(-1,08) (0,56) (-1,06) (0,50) (-1,07) (0,47)
-0,24 -0,30 -0,26 -0,19 -0,21 -0,17
Tăng trưởng doanh số bán hàng

(-0,35) (-0,25) (-0,36) (-0,16) (-0,31) (-0,14)

-16,69 -20,92** -15,38 -20.01** -15,64 -19,73**
Cơ hội tăng trưởng
(-0,90) (-2.09) (-0,87) (-2,00) (-0,88) (-1,97)

R2 đã điều chỉnh 0,04 0,03 0,03

Thống kê Durbin-Watson 1.064 1.073 1.071

Thống kê F 1,27 1,25 1,25

[0,14] [0,15] [0,16]

Kiểm tra F bị hạn chế 1,54 1,58 1,57

[0,04] [0,04] [0,04]
1,48 1,56 1,83
Thử nghiệm Breusch-Pagan
[0,22] [0,21] [0,18]

Kiểm định Hausman 10 giờ 00 10,99 17/10

[0,69] [0,61] [0,68]

Bảng báo cáo các ước tính hệ số, với giá trị t của chúng trong dấu ngoặc nhọn. Các sai số chuẩn cho các ước lượng mô hình tác động cố định

rất mạnh đối với tính không đồng nhất và tự tương quan. Thống kê Durbin-Watson được đánh giá dựa trên các giá trị tới hạn được lập bảng trong

Bhargava et al. (1982); các giá trị tới hạn liên quan là: và = 1,8769.

Trong ngoặc vuông là giá trị p của số liệu thống kê xét nghiệm chẩn đoán được báo cáo.

Bây giờ, vì thử nghiệm Hausman dường như đưa ra một “dấu hiệu rõ ràng” cho đặc tả hiệu ứng ngẫu nhiên,

chúng tôi tập trung phần còn lại của phân tích vào kết quả ước tính tác động ngẫu nhiên. Của sự kiểm soát

các biến số, tài sản hữu hình luôn âm nhưng chỉ có ý nghĩa ở một trong các phương trình. Các

mối quan hệ tiêu cực một lần nữa có thể được giải thích bằng sự nghiêng về phía các doanh nghiệp phi sản xuất trong mẫu của chúng tôi.

Thật thú vị, chúng tôi thấy rằng, có một mối quan hệ tích cực, mặc dù không đáng kể, giữa quy mô doanh nghiệp và

giá trị vững chắc. Việc phát hiện ra một mối quan hệ không đáng kể là đáng chú ý vì nhiều nghiên cứu (xem, ví dụ,

Berger và Ofek, 1995) đã chứng minh rằng đầu tư quá mức (và do đó quy mô doanh nghiệp) có liên quan đến

giá trị công ty thấp hơn. Thật vậy, lập luận trong lý thuyết đại diện là đầu tư quá mức, có thể dẫn đến

việc xây dựng đế chế quản lý là không mong muốn theo quan điểm của các cổ đông, bởi vì đa dạng hóa,

đó là mục đích đã nêu, các cổ đông có thể tự mình đạt được. Cơ hội tăng trưởng

12
Machine Translated by Google

của nền kinh tế dường như có tác động tiêu cực và đáng kể đồng thời lên giá trị

của các công ty niêm yết ở Kenya. Mối quan hệ tiêu cực là khó hiểu. Để hiểu nó, chúng tôi phỏng đoán rằng

các nhà đầu tư tin rằng tăng trưởng kinh tế có thể mang lại cơ hội cho những người mới tham gia và tăng cường

cạnh tranh trong nhiều ngành khác nhau và do đó có thể ảnh hưởng bất lợi đến dòng tiền trong tương lai của doanh nghiệp. The Breush

Các thử nghiệm Pagan không bác bỏ giả thuyết rằng phương sai của các lỗi cụ thể của đơn vị bằng không.

4.2 Quy mô doanh nghiệp và ảnh hưởng của đòn bẩy đến hiệu quả tài chính

Nhìn chung, kết quả cơ bản của chúng tôi chỉ ra rằng các lựa chọn cơ cấu vốn có tác động đáng kể về mặt thống kê đến

khả năng sinh lời, nhưng không ảnh hưởng đến giá trị của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Nairobi ở

Kenya. Trong phần này, chúng tôi cố gắng cung cấp một số kiểm tra độ tin cậy cho các kết quả này. Chúng tôi làm điều này bằng cách

chạy các hồi quy tương tự nhưng riêng biệt cho các công ty có quy mô nhỏ và các công ty có quy mô lớn. Quy mô của công ty là

như trước đây được đo bằng logarit của tổng tài sản. Chúng tôi định nghĩa các công ty có quy mô nhỏ là những công ty có một con số

nhật ký tổng tài sản (giá trị được biểu thị bằng hàng triệu trước khi nhật ký được lấy) và các công ty có quy mô lớn như những công ty có

nhật ký hai chữ số của tổng tài sản. Điều này mang lại cho chúng ta 13 công ty quy mô nhỏ và 16 công ty quy mô lớn.

Kết quả hồi quy cho các hiệu ứng ngẫu nhiên và các hiệu ứng cố định đều giống nhau về mặt chất lượng. Vì vậy, đối với ba

các số liệu hiệu quả tài chính và đối với cả các công ty nhỏ và lớn, chúng tôi chỉ báo cáo và thảo luận,

kết quả của các thông số kỹ thuật hiệu ứng cố định. Kết quả đối với các doanh nghiệp có quy mô nhỏ được trình bày trong Bảng 6. Phù hợp

Với những phát hiện cơ bản của chúng tôi, kết quả chỉ ra rằng tồn tại mối quan hệ tiêu cực và đáng kể giữa đòn bẩy và lợi nhuận của các

doanh nghiệp nhỏ ở Kenya.3 Do đó, kết quả cơ sở của chúng tôi rất chắc chắn đối với các doanh nghiệp có quy mô nhỏ. Tất cả các biến

kiểm soát dường như cũng có ảnh hưởng đáng kể đến lợi nhuận của doanh nghiệp nhỏ.

Đặc biệt, điều quan trọng là phải nhấn mạnh vai trò dường như quan trọng của các cơ hội tăng trưởng

nền kinh tế trình bày về hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp nhỏ. Người ta có thể phỏng đoán rằng, trong một môi trường cạnh tranh

môi trường, các doanh nghiệp nhỏ phụ thuộc rất nhiều vào việc mở rộng nhu cầu về sản phẩm và dịch vụ được tạo ra bởi

hoạt động kinh tế lớn hơn để cải thiện dòng doanh thu của họ, thông qua việc quảng bá sản phẩm tích cực hơn.

Nghĩa là, các doanh nghiệp nhỏ hơn cố gắng tận dụng những thay đổi kinh tế khi chúng diễn ra.

Điều này có thể trái ngược với các công ty lớn hơn, trong đó việc mở rộng hoạt động kinh tế có liên quan đến sự sụt giảm đáng kể về mặt

thống kê (ở mức 10%) lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu và không có ảnh hưởng đáng kể (lại tiêu cực)

về lợi nhuận trên tài sản (Bảng 7). Điều gì giải thích cho những mối quan hệ tiêu cực đáng ngạc nhiên xảy ra cùng thời?

Có lẽ, do quy mô và sự giả định về sức mạnh thị trường vượt trội, các công ty lớn hơn sẽ có nhiều lợi thế hơn.

3
Như trước đây, những kết quả này đúng khi đòn bẩy được đo bằng tỷ lệ nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu và tổng vốn.

nợ thành vốn chủ sở hữu. Khi đòn bẩy được đo bằng tổng nợ trên tổng tài sản, chúng ta có được mối quan hệ cùng chiều nhưng không

đáng kể, đối với cả lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu và lợi nhuận trên tài sản.

13
Machine Translated by Google

tự mãn và không tích cực quảng bá sản phẩm của mình để tận dụng những thay đổi trong

môi trường kinh tế khi chúng diễn ra. Mối quan hệ này cũng được quan sát thấy đối với toàn bộ mẫu trong

trường hợp lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (Bảng 3) – chúng tôi cho rằng quan sát đó là do ảnh hưởng của các công ty quy mô lớn

(chiếm đa số) trên toàn bộ mẫu.

Bảng 6

Sản lượng hồi quy có tác động cố định đối với các doanh nghiệp quy mô nhỏ

DV Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu

Lợi nhuận trên tài sản Q của Tobin

phương phương trình. 2 phương trình. 3 phương trình. 1 phương trình 2 phương trình. 3 phương trình. 1 phương trình. 2 phương trình. 3

trình. 1 0,09*
Không thay đổi 0,14*** 0,10** 0,08** 0,13*** 0,10*** 0,23 0,61 0,48
(1,77) (2,78) (2.08) (2.11) (3,83) (2,70) (0,35) (0,83) (0,86)
0,002 0,03 1.10
TD thành tài sản

(0,03) (0,51) (1.07)

TD thành vốn chủ sở hữu -0,08*** -0,06*** -0,13

(-3,24) (-3,42) (0,30)

LTD thành vốn chủ sở hữu -0,01** -0,01*** 0,03

(-4.04) (-4,71) (1,00)

-0,11 -0,11** -0,11 -0,09* -0,89*** -0,08** -0,81 -0,41 -0,41

Tài sản tang.
(-1,50) (-2.11) (-1,47) (-1,74) (-2,69) (-1,99) (-1,37) (-0,94) (-0,96)
Quy mô công ty -0,29*** -0,31*** -0,28*** 0,45*** 0,43 0,45*** -8,33*** -8,31*** -8,29***
(-4,43) (-4,01) (-4.07) (7.09) (1,54) (6,70) (-7,58) (-6,43) (-6,78)
0,36*** 0,33*** -0,40*** -0,39 -0,41*** 3,43*** 8,62*** 8,63***
Tăng trưởng doanh số 0,34***

(5,50) (5.63) (5.10) (-7,31) (-1,39) (-7.04) (10.13) (8,67) (9.15)

0,41** 0,59*** 0,40** 0,47*** 0,64*** 0,47*** 3,43 4,29 4.03*
Tùy chọn tăng trưởng
(2.21) (3,65) (2.30) (3.05) (4.15) (3.19) (1,40) (1,66) (1,71)

0,52 0,56 0,54 0,69 0,72 0,71 0,62 0,61 0,61

Tính từ.

Kiểm tra R2 DW 1,24 1,34 1,28 1,09 1.17 1.12 1,15 1.13 1.13

Thống kê F 6,68 7,58 7,01 12:55 14:36 13:40 9,44 9.14 9.16
[0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,00]
Nghỉ ngơi. kiểm tra F 9 giờ 70 9 giờ 45 9.10 19:43 19,74 19h35 14.21 12.04 13:85
[0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,00]

Bảng trình bày hệ số ước tính của hồi quy tác động cố định cho các doanh nghiệp quy mô nhỏ, với thống kê t trong ngoặc nhọn.
Sai số chuẩn ảnh hưởng mạnh đến tính không đồng nhất và tự tương quan. Thống kê chẩn đoán nằm ở cuối bảng với giá trị p,
nếu cần, trong dấu ngoặc vuông. DV là biến phụ thuộc; TD là tổng nợ; LTD là nợ dài hạn; “tang” là tính hữu hình; DW là
Durbin-Watson và “Restd” bị hạn chế. Thống kê Durbin-Watson được đánh giá dựa trên các giá trị tới hạn được lập bảng trong
Bhargava et al. (1982); các giá trị tới hạn liên quan ở mức 5% là: và = 1,8769. *, **, *** thể hiện ý nghĩa thống
kê lần lượt ở mức 10%, 5% và 1%.

Hồi quy Tobin's Q cho thấy ngay cả đối với các doanh nghiệp nhỏ, cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp. Các

Kết quả cũng cho thấy tăng trưởng kinh tế không có tác động lên giá trị của các doanh nghiệp nhỏ. Kể từ khi tăng trưởng kinh tế

ảnh hưởng tích cực đến khả năng sinh lời của công ty, liệu kết quả này có hàm ý rằng khả năng sinh lời không có tác động đến giá trị công ty?

Ngược lại, chúng tôi tin rằng tác động của việc mở rộng kinh tế (và nói rộng ra là khả năng sinh lời) sẽ

được phản ánh trên giá trị công ty (Tobin's Q) với độ trễ. Ngoài ra, các nhà đầu tư không xây dựng vào

14
Machine Translated by Google

định giá doanh nghiệp, những diễn biến đồng thời của nền kinh tế, bởi vì những thông tin đó chỉ

được tiết lộ cho họ với độ trễ. Không còn nghi ngờ gì nữa, đây là một vấn đề cần điều tra trong tương lai. Đúng như dự đoán, doanh số

tăng trưởng tích cực và ảnh hưởng đáng kể đến giá trị của các doanh nghiệp có quy mô nhỏ. Ngược lại, kích thước tiêu cực và

ảnh hưởng đáng kể đến giá trị doanh nghiệp đối với các doanh nghiệp có quy mô nhỏ – một lần nữa, điều này không có gì bất ngờ vì các doanh nghiệp nhỏ hơn

có khả năng thu hút sự hoài nghi của nhà phân tích/nhà đầu tư vì nhận thấy họ không có khả năng, mọi thứ không thay đổi,

tạo ra dòng tiền đầy đủ một cách bền vững trong tương lai.

Bảng 7

Sản lượng hồi quy có hiệu ứng cố định đối với các công ty có quy mô lớn

DV Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu

Lợi nhuận trên tài sản Q của Tobin

phương phương trình. 2 phương trình. 3 phương trình. 1 phương trình. 2 phương trình. 3 phương trình. 1 phương trình 2 phương trình. 3

trình. 1 -0,78***
Không thay đổi -0,88*** -1,07*** -0,61** -0,73*** -0,86*** 18,26 18.07 20.31
(-2,85) (-3,50) (3,69) (-2,00) (3.42) (-3,43) (1.19) (1.18) (1.17)
TD thành tài sản -0,05 -0,06 4.12

(-0,53) (-0,86) (0,93)

TD thành vốn chủ sở hữu -0,02 -0,02 -0,45

(-1,25) (-1,56) (-1,13)

LTD thành vốn chủ sở hữu -0,06** -0,05** 0,03

(-2.11) (-2,55) (0,13)

Tài sản tang.

-0,17** -0,14* -0,06 -0,21*** -0,17** -0,12** 2,62 2,31 1,72
(-2,18) (-1,96) (-0,96) (-3,90) (-2,55) (-2,30) (0,83) (0,86) (0,74)
Quy mô công ty -0,05*** 0,06*** -0,06*** 0,05*** 0,05*** 0,05*** -0,81 -0,64 -0,77
(-3,81) (4,90) (-4,70) (2,76) (4,89) (4.15) (-0,93) (-0,90) (-0,94)
Tăng trưởng doanh số bán hàng 0,04 0,04 0,08* 0,04 0,04 0,07 -2,51 -2,60 -2,52
(0,84) (0,74) (1,67) (0,90) (0,69) (1.41) (-1,28) (-1,28) (-1,23)

Tùy chọn tăng trưởng

-0,86* -0,86* -0,75* 0,26 0,26 -0,17 -33,39 -32,54 -32,72
(-1,86) (-1,85) (1,98) (0,80) (0,58) (-0,38) (-1,02) (-1,01) (-1,01)
0,37 0,38 0,47 0,34 0,35 0,42 0,02 0,02 0,01
Tính từ.

1,05 1,02 1.18 1,34 1,32 1,39 1,07 1,09 1,08

Kiểm tra R2 DW

Thống kê F 4,36 4,47 6.05 3,91 4.05 5,05 1.13 1.10 1,08
[0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,31] [0,35] [0,37]
Nghỉ ngơi. kiểm tra F 2,82 3.04 3,67 2,40 2,67 2,95 1,35 1,48 1,47
[0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,00] [0,18] [0,12] [0,12]

Bảng trình bày hệ số ước tính của hồi quy tác động cố định cho các công ty quy mô lớn, với thống kê t trong ngoặc nhọn.
Sai số chuẩn ảnh hưởng mạnh đến tính không đồng nhất và tự tương quan. Thống kê chẩn đoán nằm ở cuối bảng với
giá trị p, nếu cần, trong dấu ngoặc vuông. DV là biến phụ thuộc; TD là tổng nợ; LTD là nợ dài hạn; “tang” là
tính hữu hình; DW là Durbin-Watson và “Restd” bị hạn chế. Thống kê Durbin-Watson được đánh giá dựa trên các
giá trị tới hạn được lập bảng trong Bhargava et al. (1982); các giá trị tới hạn liên quan ở mức 5% là:
và = 1,8769. *, **, *** thể hiện ý nghĩa thống kê lần lượt ở mức 10%, 5% và 1%.

Bảng 7 cung cấp kết quả hồi quy hiệu ứng cố định cho các doanh nghiệp có quy mô lớn. Kết quả cho thấy vốn

cấu trúc chỉ quan trọng đối với hiệu quả tài chính khi đòn bẩy được đo bằng tỷ lệ vốn dài hạn

nợ thành vốn chủ sở hữu. Tỷ lệ này liên tục ghi nhận ảnh hưởng tiêu cực và có ý nghĩa thống kê đến

15
Machine Translated by Google

lợi nhuận của các công ty, cho thấy rằng có lẽ chi phí tài chính cố định mà nó áp đặt là một trong những chi phí lớn nhất.

những khoản mục quan trọng ảnh hưởng tiêu cực đến lợi nhuận của doanh nghiệp, một dấu hiệu cho thấy chi phí nợ dài hạn cao

tài chính ở Kenya. Đây là một quan sát quan trọng có thể giải thích rõ ràng sự ưu tiên cho vốn chủ sở hữu

tài chính giữa các doanh nghiệp niêm yết trong nước. Có mối quan hệ tiêu cực chủ yếu giữa

tận dụng các số liệu và hiệu quả tài chính ngay cả đối với mẫu các công ty có quy mô lớn.

Trong số các biến kiểm soát, quy mô công ty có ảnh hưởng tiêu cực và đáng kể đến lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu.

(các cổ đông bị thiệt hại khi công ty đa dạng hóa quá mức) đồng thời ảnh hưởng tích cực đến lợi nhuận trên tài sản

(đa dạng hóa rõ ràng là tốt cho các bên liên quan nói chung). Tính hữu hình của tài sản, đáng kể và

ảnh hưởng tiêu cực đến lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu và lợi nhuận trên tài sản của các công ty lớn trong khi tăng trưởng doanh thu dường như không

có ảnh hưởng quan trọng đến lợi nhuận của các công ty lớn ở Kenya. Như trường hợp tổng thể

trong mẫu, cả đòn bẩy lẫn bất kỳ biến kiểm soát nào đều không ảnh hưởng đến giá trị (Tobin's Q) của các công ty có quy mô lớn.

KẾT LUẬN 5.0

Cuộc tranh luận về cơ cấu vốn là một cuộc tranh luận khó có thể sớm được giải quyết. Tầm quan trọng của việc thiết lập quyền

chính sách cơ cấu vốn ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp (như nghiên cứu của chúng tôi cho thấy) và

do đó đóng vai trò quan trọng trong việc xác định khả năng cạnh tranh và khả năng hoạt động liên tục của họ.

Ngay cả ở Châu Phi, nơi chỉ có một vài nghiên cứu được thực hiện, khó có thể xây dựng được sự đồng thuận về mức nợ phù hợp hoặc tối

ưu để sử dụng nhằm tối đa hóa giá trị cho chủ sở hữu doanh nghiệp.

Nghiên cứu của chúng tôi góp phần vào cuộc tranh luận này theo một số cách. Đầu tiên, chúng tôi ghi lại bằng chứng cho thấy rằng đòn

bẩy ảnh hưởng tiêu cực và đáng kể đến lợi nhuận của các công ty niêm yết ở Kenya. Thứ hai, sử dụng

Tobin's Q, chúng tôi chứng minh rằng đòn bẩy không ảnh hưởng đến giá trị công ty. Kết quả của chúng tôi rất vững chắc để thay thế

thông số kỹ thuật của bảng điều khiển và giữ cho cả các công ty có quy mô nhỏ và quy mô lớn. Thứ ba, chúng tôi kiểm soát tác động của

các biến khác ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của công ty. Chúng tôi tìm thấy kết quả rất thú vị từ các biến kiểm soát:

tài sản hữu hình, tốc độ tăng trưởng doanh thu và quy mô doanh nghiệp là những yếu tố quan trọng quyết định khả năng sinh lời. Điều đáng ngạc nhiên là tài sản

hữu hình luôn có mối quan hệ tiêu cực với lợi nhuận.

Đối với các doanh nghiệp nhỏ, kết quả của chúng tôi chỉ ra rằng tăng trưởng doanh thu và quy mô doanh nghiệp là những yếu tố quan trọng thúc đẩy doanh nghiệp

giá trị. Điều kỳ lạ là những biến số này dường như không tác động đến giá trị của các công ty lớn. Cuối cùng, chúng tôi cũng quan sát

rằng mặc dù việc sử dụng vốn vay đã tăng lên ở Kenya trong thập kỷ 2002 – 2011, nhưng nhiều

các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán trong nước có xu hướng tránh xa thị trường trái phiếu doanh nghiệp.

các vấn đề đã bị lấn át bởi các vấn đề về vốn chủ sở hữu. Do đó, có thể các hình thức nợ đắt tiền, với nhiều

tác động bất lợi đến doanh thu, thường được sử dụng để tài trợ cho hoạt động kinh doanh của các công ty Kenya.

16
Machine Translated by Google

NGƯỜI GIỚI THIỆU

Abor, J. (2005): “Tác động của cấu trúc vốn đến khả năng sinh lời: Phân tích thực nghiệm về các công ty niêm yết ở Ghana,”

Tạp chí Tài chính Rủi ro, 6, trang 438 – 47.

Abor, J. (2007): “Chính sách nợ và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp vừa và nhỏ: Bằng chứng từ các doanh nghiệp Ghana

và Nam Phi,” Tạp chí Tài chính Rủi ro, 8, trang 364 – 79.

Akintoye, IR (2009): “Độ nhạy cảm của Hiệu suất đối với Cơ cấu Vốn,” Thư Tài chính và Ngân hàng,

1, trang 29 – 35.

Amidu, M. (2007): “Các yếu tố quyết định cấu trúc vốn của các ngân hàng ở Ghana: cách tiếp cận thực nghiệm,” Tạp chí Quản lý

Baltic, 2, trang 67 – 79.

Baltagi, BH, Matyas, L. và Sevestre, P. (2008): “Các mô hình thành phần lỗi,” Trong Kinh tế lượng của dữ liệu bảng: Các

nguyên tắc cơ bản và sự phát triển gần đây trong lý thuyết và thực hành. L. Matyas và P. ,

Sevestre. Nghiên cứu nâng cao về Kinh tế lượng lý thuyết và ứng dụng, tái bản lần thứ 3, Springer.

,
Barclay, MJ, Heitzman SM và Smith, CW (2013): Nợ và thuế: Bằng chứng từ ngành bất động sản. Tạp chí Tài chính doanh nghiệp,

số 20, trang 74 – 93.

Berger, AN và di Patti, EB (2006): “Cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của công ty: Một cách tiếp cận mới để kiểm tra lý

thuyết đại diện và ứng dụng vào ngành ngân hàng,” Tạp chí Tài chính Ngân hàng, 30, trang 1065 – 1102.

Berger, PG và Ofek, E. (1995): “Tác động của đa dạng hóa đến giá trị doanh nghiệp,” Tạp chí Kinh tế Tài chính, 37, trang 39

– 65.

Bhargava, A., Franzini, L. và Narendranathan, W. (1982): “Mối tương quan nối tiếp và mô hình tác động cố định,” Tạp chí

Nghiên cứu Kinh tế, 49, trang 533 – 549.

Champion, D. (1999): “Tài chính: niềm vui của đòn bẩy,” Harvard Business Review, 77, trang 19 – 22.

de Mesquita, JMC và Lara, JE (2003): “Cấu trúc vốn và lợi nhuận: trường hợp Brazil,”

http://www.sba.muohio.edu/abas/2003/vancouver/english[final].capital%20structure%20and%20profitabi

li.pdf

Diamond, DW và Rajan, R. (2000a): “Một lý thuyết về vốn ngân hàng,” Tạp chí Tài chính, 55, trang 243 –
2465.

Diamond, DW và Rajan, R. (2000b): “Ngân hàng, nợ ngắn hạn và khủng hoảng tài chính: lý thuyết, hàm ý chính sách và ứng dụng,”

Tài liệu nghiên cứu, Đại học Chicago.

Ebaid, I. ES. (2009): “Tác động của việc lựa chọn cơ cấu vốn đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp: bằng chứng thực nghiệm

từ Ai Cập,” Tạp chí Tài chính Rủi ro, 10, trang 477 – 487.

Ghosh, A. và Jain, PC (2000): “Những thay đổi về đòn bẩy tài chính gắn liền với việc sáp nhập doanh nghiệp,”

Tạp chí Tài chính Doanh nghiệp, số 6, trang 377 – 402.

Gleason, K., Mathur, L., và Mathur, I. (2000): “Mối quan hệ qua lại giữa văn hóa, cơ cấu vốn và hiệu suất: bằng chứng từ các

nhà bán lẻ Châu Âu,” Tạp chí Nghiên cứu Kinh doanh, 50, trang 185 – 91.

17
Machine Translated by Google

Gujarati, D. (2004): Kinh tế lượng cơ bản. New York: McGraw-Hill.

Gwatidzo, T. và Ojah, K. (2014): “Lựa chọn nợ của các công ty ở Châu Phi: Cơ sở hạ tầng thể chế và các yếu tố phi
truyền thống có quan trọng không?” Tạp chí Quốc tế về Phân tích Tài chính, 31, trang 152 – 166.

Hadlock, C. và James, C. (2002): “Các ngân hàng có cung cấp sự lỏng lẻo về tài chính không?” Tạp chí Tài chính, 57, tr. 1383 –
1419.

Hammes, K. (2003): “Hiệu quả hoạt động của công ty, nợ, vay ngân hàng và tín dụng thương mại. một nghiên cứu thực
nghiệm,” Tài liệu nghiên cứu, Khoa Kinh tế, Đại học Gothenburg, Gothenburg.

Hung, CY Albert, CPC, và Eddie, HC (2002): “Cơ cấu vốn và khả năng sinh lời của lĩnh vực bất động sản và xây dựng ở
Hồng Kông,” Tạp chí Đầu tư và Tài chính Bất động sản, 20, trang 434 – 453.

Hutchinson, RW (1995): “Cấu trúc vốn và các quyết định đầu tư của doanh nghiệp nhỏ do chủ sở hữu quản lý: một số vấn
đề nghiên cứu,” Kinh tế Doanh nghiệp Nhỏ, 7, trang 231 – 239.

Jensen, M. và Meckling, W. (1976): “Lý thuyết doanh nghiệp: hành vi quản lý, chi phí đại diện và cơ cấu sở hữu”, Tạp
chí Kinh tế Tài chính, 3, tr. 305 – 60.

Jermias, J. (2008): “Ảnh hưởng tương đối của cường độ cạnh tranh và chiến lược kinh doanh đến mối quan hệ giữa đòn
bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động,” British Accounting Review, 40, trang 71 – 86.

Kiogora, GM (2000): “Kiểm tra sự thay đổi trong cơ cấu vốn của các công ty được niêm yết tại Sở giao dịch chứng
khoán Nairobi,” Luận án MBA chưa được xuất bản. Đại học Nairobi.

Kyereboah-Coleman, A. (2007): “Tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động của tổ chức tài chính vi mô,” Tạp
chí Tài chính Rủi ro, 8, trang 56 – 71.

Lee, CF. và Kuo, NT. (2014): “Tác động của cơ cấu sở hữu tối cao và thuế doanh nghiệp lên cơ cấu vốn: bằng chứng từ
Đài Loan,” Tạp chí Kinh tế và Tài chính Quốc tế, 29, trang 409 – 425.

Levin, A., Lin, CF., và Chu, CS. J. (2002): “Kiểm định nghiệm đơn vị trong dữ liệu bảng: tính chất mẫu tiệm cận và
hữu hạn,” Tạp chí Kinh tế lượng,” 108, trang 1 – 24.

Majumdar, S. và Chhibber, P. (1999): “Cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động: bằng chứng từ nền kinh tế chuyển đổi trên
khía cạnh quản trị doanh nghiệp,” Public Choice, 98, trang 287 – 305.

Modigliani, F. và Miller, MH (1958): “Chi phí vốn, tài chính doanh nghiệp và lý thuyết đầu tư” American Economic
Review, 48, tr. 261 – 97.

Modigliani, F. và Miller, MH (1963): “Thuế thu nhập doanh nghiệp và chi phí vốn: một sự điều chỉnh,”
Tạp chí Kinh tế Mỹ, 53, trang 433 – 43.

Muritula, TA (2012): “Phân tích thực nghiệm về cơ cấu vốn đối với hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp ở Nigeria,”
Tạp chí Quốc tế về Những tiến bộ trong Quản lý và Kinh tế, 1, trang 116 – 124.

Myers, SC và Majluf, NS (1984): “Quyết định đầu tư và tài trợ của doanh nghiệp khi doanh nghiệp có thông tin mà nhà
đầu tư không có. Tạp chí Kinh tế Tài chính,” 13, tr. 187 – 221.

Onaolapo, AA và Kajola, SO (2010): “Cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động của công ty: bằng chứng từ Nigeria,” Tạp chí
Khoa học Kinh tế, Tài chính và Hành chính Châu Âu, 25, trang 70 – 82.

18
Machine Translated by Google

Roden, D. và Lewellen, W. (1995): “Các quyết định về cấu trúc vốn doanh nghiệp: bằng chứng từ việc mua lại bằng
vốn vay,” Quản lý Tài chính, 24, trang 76 – 87.

Ross, SA, Westerfield, RW và Jaffe, JF (2002): Tài chính doanh nghiệp. Boston: McGraw-Hill/Irwin.

Simerly, R. và Li, M. (2000): “Tính năng động của môi trường, đòn bẩy tài chính và hiệu suất: sự tích hợp về mặt
lý thuyết và thử nghiệm thực nghiệm,” Tạp chí Quản lý Chiến lược, 21, trang 31 – 49.

Taub, A. (1975): “Các yếu tố quyết định cấu trúc vốn của công ty,” Tạp chí Kinh tế và Thống kê, 57, trang 410 – 6.

Wooldridge, JM (2002): Phân tích kinh tế lượng dữ liệu chéo và dữ liệu bảng. Cambridge: Nhà xuất bản MIT,.

Diễn đàn Kinh tế Thế giới (2013): Báo cáo năng lực cạnh tranh Châu Phi 2013. Geneva: Diễn đàn Kinh tế Thế giới.

Zeitun, R. và Tian, G. (2007): “Cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp: bằng chứng từ Jordan,”
Tạp chí Tài chính, Kinh doanh và Kế toán Úc, 1, trang 40 – 53.

19