TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.

HỒ CHÍ MINH | KHOA TÀI CHÍNH

TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

CHÍNH SÁCH CỔ TỨC

CHƯƠNG 16
 TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH| KHOA TÀI CHÍNH

STT HỌ VÀ TÊN MSSV

1 VÕ THỊ MỸ LỢI 522202111196
2 ĐINH THỊ KHÁNH LY 522202111198

3 HỒ TUẤN MINH 522202111201

4 NGUYỄN THỊ HỒNG NGỌC 522202111210

5 TRẦN THỊ YẾN NHI 522202111214
 1. THỰC TẾ VỀ CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ TỨC
CỦA CÔNG TY
2. NỘI DUNG THÔNG TIN VỀ CỔ TỨC và MUA
LẠI CỔ PHIẾU
3. CỔ TỨC hay MUA LẠI CỔ PHIẾU? – TRANH
LUẬN VỀ CÁC HÌNH THỨC CHI TRẢ

NỘI DUNG CHÍNH 4. QUAN ĐIỂM CỦA CÁNH HỮU (THE

RIGHTISTS)
5. THUẾ VÀ QUAN ĐIỂM CỦA CÁNH TẢ (THE
RADICAL LEFT)
6. CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ TỨC VÀ DÒNG
ĐỜI DOANH NGHIỆP
THỰC TẾ VỀ CHÍNH SÁCH
CHI TRẢ CỔ TỨC
PHẦN 1
 THỰC TẾ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC CÔNG TY Ở MỸ GIAI ĐOẠN 1980-
2013
 Cổ tức là khoản lợi nhuận ròng được trả cho mỗi cổ phần bằng tiền m ặt ho ặc
tài sản khác từ nguồn lợi nhuận còn lại của công ty cổ phần sau khi đã th ực
hiện nghĩa vụ về tài chính (Khoản 5 Điều 4 luật doanh nghiệp 2020).
 Mua lại (Repurchase - by buying back some of their outstand-ing shares):
là việc công ty sử dụng tiền để mua lại cổ phần mà công ty đã phát hành ra
trước đây.
 THỰC TẾ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC CÔNG TY Ở MỸ GIAI ĐOẠN 1980-
2013
 Việc mua lại xảy ra rất ít vào đầu những năm 1980, nhưng tổng giá trị mua lại
ở Mỹ đến năm 2014 tương đương với tổng số cổ tức. Các công ty đôi khi mua
lại một lượng lớn cổ phiếu. Năm 2014, Apple đã mua lại 56 tỷ đô la cổ phiếu,
IBM mua lại 14 tỷ đô la và Exxon Mobil 13 tỷ đô la.
 Hình 16.1 cho thấy cổ tức ổn định hơn mua lại. Lưu ý rằng việc mua lại đã bị
cắt giảm vào đầu những năm 2000 và trong cuộc khủng hoảng 2007–2009.
Cổ tức cũng giảm trong cuộc khủng hoảng, nhưng ít hơn mua lại.
 Một số công ty từng trả cổ tức, nhưng sau đó rơi vào thời kỳ khó khăn và
ngừng trả cổ tức. Tuy nhiên, hầu hết những công ty không trả cổ tức đều là
những công ty mới phát triển, chưa bao giờ trả cổ tức và sẽ không trả cổ tức
trong tương lai gần.
 CỔ TỨC

• Khi công việc kinh doanh của công ty tạo ra lợi

nhuận, một phần lợi nhuận được tái đầu tư vào việc
kinh doanh và lập các quỹ dự phòng, phần lợi
nhuận còn lại được chi trả cho các cổ đông. Một số
công ty trả cổ tức cho cổ đông bằng cổ phiếu thay vì
tiền mặt.
• Cổ tức trả cho cổ phần phổ thông được xác định căn
cứ vào số lợi nhuận ròng đã thực hiện và khoản chi
trả cổ tức được trích từ nguồn lợi nhuận giữ lại của
công ty.
• Cả hai đều làm giảm giá mỗi cổ phần. Trong chương
này chúng ta tập trung vào cổ tức bằng tiền mặt.
 QUY TRÌNH CHI TRẢ CỔ TỨC
 QUY TRÌNH CHI TRẢ CỔ TỨC

• Ngày 26/10/2022, Tổng Công ty Cổ phần Bia – Rượu – Nước Giải khát Sài
Gòn công bố chi trả cổ tức tiền mặt năm 2022, với tỷ lệ 25%/mệnh giá, tức là
2.500 đồng/cổ phiếu.
• Ngày đăng ký cuối cùng (Record date), là ngày chốt danh sách cổ đông sẽ
được nhận cổ tức. Ngày làm việc trước đó, 20/11/2022, ngày giao dịch không
hưởng quyền (Ex-dividend date), cổ phiếu bắt đầu giao dịch không hưởng cổ
tức. Các nhà đầu tư đã mua cổ phiếu vào hoặc sau ngày đó sẽ không được
hưởng cổ tức. Giá của cổ phiếu sẽ giảm xuống tương đương với mức cổ tức.
• Thời gian thanh toán (Payment Date): 11/01/2023
 QUY TRÌNH CHI TRẢ CỔ TỨC
 MUA LẠI CỔ PHIẾU (REPURCHASE STOCK)

- Công ty có thể sử dụng tiền mặt để mua lại cổ phiếu và có thể được
bán lại nếu công ty cần tiền.

- Có bốn cách chính để mua lại cổ phiếu:

● Mua lại trên thị trường mở
● Chào mua công khai (tender offer)
● Đấu giá kiểu Hà Lan
● Đàm phán trực tiếp
 CÁCH MUA LẠI CỔ PHIẾU (REPURCHASE STOCK)

• Phương pháp phổ biến nhất là công ty thông báo rằng họ có kế hoạch mua cổ phiếu
của mình trên thị trường mở.
• Các công ty đôi khi sử dụng chào mua công khai khi họ đề nghị mua lại một số
lượng cổ phiếu ở một mức giá cố định, thường được đặt ở mức cao hơn khoảng
20% so với mức thị trường hiện tại. Sau đó, các cổ đông có thể chọn có chấp nhận
đề nghị này hay không.
• Cách thứ ba là sử dụng đấu giá kiểu Hà Lan: là một hình thức đấu giá công khai
theo phương thức đặt giá xuống. Giá bán khởi điểm sẽ được đặt ở mức cao nhất và
từ từ hạ xuống cho đến khi có người chấp nhận mức giá chào bán. Đây chính là
người trúng đấu giá. Trong trường hợp có từ hai người trở lên cùng chấp nhận mức
giá chào bán thì người điều hành đấu giá sẽ tổ chức bốc thăm để chọn ra người
trúng đấu giá cuối cùng.
• Cuối cùng, việc mua lại đôi khi diễn ra bằng cách đàm phán trực tiếp với một cổ
đông lớn.
NỘI DUNG THÔNG TIN VỀ CỔ
TỨC và MUA LẠI CỔ PHIẾU
PHẦN 2
 NỘI DUNG THÔNG TIN VỀ CHI TRẢ CỔ TỨC TIỀN MẶT
 NỘI DUNG THÔNG TIN VỀ MUA LẠI CỔ PHIẾU

Ba quan điểm xác định chính sách cổ tức:

- Các nhà quản lý miễn cưỡng thực hiện các thay đổi cổ tức mà
điều này có thể bị đảo ngược.
- Các nhà quản lý làm “mượt” cổ tức, không muốn cắt giảm cổ tức.
Cổ tức thay đổi theo những thay đổi trong dài hạn, thu nhập bền
vững.
- Các nhà quản lý tập trung nhiều vào những thay đổi cổ tức hơn
vào mức cổ tức tuyệt đối.
Thông tin về tăng cổ tức thường là tin tốt đối với các nhà đầu tư. Nó
báo hiệu niềm tin về lợi nhuận trong tương lai.
 NỘI DUNG THÔNG TIN VỀ MUA LẠI CỔ PHIẾU

- Mua lại cổ phiếu (share repurchases) không cam kết sẽ tiếp mục
sử dụng hình thức này cho các năm sau => Nội dung thông tin về
mua lại cổ phiếu ít tích cực hơn so với nội dung thông tin về tăng
cổ tức
- Mua lại cổ phiếu phản ánh sự lạc quan (optimism) của các nhà
quản lý => họ cho rằng các nhà đầu tư (investors) đánh giá thấp
giá trị cổ phiếu của công ty họ
- Sự tự tin của các nhà quản lý trong tương lai khi mua lại cổ phiếu
từ các nhà đầu tư với giá cao hơn giá thị trường và sẽ giữ lại cổ
phiếu đó với mức giá đã mua => Kết luận từ phía nhà đầu tư: cổ
phiếu tốt - giá của cổ phiếu thậm chí đang cao hơn giá thị trường

Thông báo đề nghị mua lại cổ phiếu với giá cao hơn giá trị trường
giúp thúc đẩy giá cổ phiếu tăng mạnh hơn (trung bình khoảng 11%)
CHI TRẢ CỔ TỨC hay MUA
LẠI?
Tranh luận về chính sách chi
trả
PHẦN 3
 CHÍNH SÁCH CHI TRẢ KHÔNG ẢNH HƯỞNG ĐẾN THỊ TRƯỜNG HOÀN HẢO

Theo lý thuyết Miller and Modigliani (1961) – (hay còn được gọi là lý
thuyết MM) cho rằng: Chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến giá trị
của doanh nghiệp trong điều kiện thị trường hoàn hảo – thị trường
không có ảnh hưởng của thuế, chi phí giao dịch và các yếu tố khác.

Doanh nghiệp chỉ nên xem xét chính sách chi trả cổ tức khi tài sản,
chính sách đầu tư và chính sách tài trợ của doanh nghiệp cố định.
 VÍ DỤ VỀ VIỆC CHỌN TRẢ CỔ TỨC hay MUA LẠI?
Công ty Rational Demiconductor đang có 1 triệu cổ phiếu đang lưu hành trên thị trường
và có bảng cân đối kế toán như sau:
 VÍ DỤ VỀ VIỆC CHỌN TRẢ CỔ TỨC hay MUA LẠI?
Trường hợp 1:
Công ty chi trả cổ tức bằng tiền, vốn
hóa thị trường giảm 1 lượng bằng số
tiền cổ tức đã trả là 1 triệu đô xuống
còn 10 triệu đô (giá giảm còn 10$/cổ
phiếu)
Giá trị tài sản của cổ đông trên mỗi
cổ phiếu là 10 + 1 = 11$
Tổng số cổ phiếu lưu hành không đổi:
1 triệu cổ phiếu
Trường hợp 2:
Công ty mua lại cổ phiếu công ty sẽ dùng
1 triệu đô mua lại 90.909 cổ phiếu với giá
11$ mỗi cổ phiếu.
Cổ phiếu lưu hành giảm còn 909.091 cổ
phiếu
Giá trị cổ phiếu = 11$ (=10triệu/909.091)
Khi đó giá trị tài sản trên mỗi cổ phiếu của
cổ đông vẫn là 11$
 VÍ DỤ VỀ VIỆC CHỌN TRẢ CỔ TỨC hay MUA LẠI?

Kết luận:

Quyết định chi trả cổ tức bằng tiền mặt hay mua lại không ảnh hưởng đến
giá trị tài sản của cổ đông:
- Nếu Rational trả cổ tức bằng tiền mặt, tài sản của cổ đông = 10 + 1 = 11$
(bao gồm cả cổ tức)
- Nếu Rational mua lại, tài sản của cổ đông = 11$ (giá trị cổ phiếu trên thị
trường)
 VÍ DỤ VỀ VIỆC CHỌN TRẢ CỔ TỨC hay MUA LẠI?

•Nếu theo lý thuyết trung lập MM là đúng và chính sách cổ tức không ảnh
hưởng đến giá trị doanh nghiệp thì lựa chọn giữa cổ tức và mua lại chỉ mang
tính chiến thuật.
ÞCông ty quyết định mua lại để duy trì tiền mặt cho các cơ hội đầu tư có
giá trị trong tương lai.
ÞCông ty quyết định chi trả cổ tức bằng tiền mặt để đảm bảo cho các cổ
đông rằng nó công ty đang vận hành một cách chặt chẽ, có tiềm năng tăng
trưởng trong tương lai và hạn chế được các rủi ro trong chi tiêu.
 MUA LẠI CỔ PHIẾU VÀ MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ DCF

Hai phương pháp tiếp cận để định giá cổ phiếu phổ thông:
1. Tính vốn hóa thị trường bằng cách dự báo và chiết khấu dòng tiền tự do trả cho
cổ đông. Sau đó, tính giá mỗi cổ phiếu bằng cách chia vốn hóa thị trường cho số
lượng cổ phiếu hiện đang lưu hành.
2. Tính giá trị hiện tại của cổ tức trên mỗi cổ phiếu, có tính đến tỷ lệ tăng trưởng
của cổ tức trên mỗi cổ phiếu do số lượng cổ phiếu giảm do mua lại
 MUA LẠI CỔ PHIẾU VÀ MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ DCF

Phương pháp 1: Ví dụ của Rational như trên, Rational trả cổ tức tiền mặt 100% là
1$ mỗi cổ phiếu:

Giả định FCF đều vĩnh viễn hàng năm: 1 triệu đô (không có dự báo tăng trưởng)
Chi phí vốn r = 10%
Vốn hóa thị trường: PV = FCF/r = 1/.10 = 10 triệu đô
 MUA LẠI CỔ PHIẾU VÀ MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ DCF

Phương pháp 1: Ví dụ của Rational như trên, Rational trả cổ tức tiền mặt 100% là
1$ mỗi cổ phiếu:

Giả sử cổ tức là 1$ cho mỗi cổ phiếu là đều vĩnh viễn mỗi năm
Vậy giá cổ phiếu là:
 MUA LẠI CỔ PHIẾU VÀ MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ DCF

Phương pháp 2: Ví dụ của Rational như trên, giả sử Rational trả cổ tức tiền mặt
50% và 50% còn lại dùng để mua lại cổ phiếu.

Mua lại cổ phiếu với giá thị trường tại ngày giao dịch không hưởng quyền (10,5$)
500.000$/ 10,5$ = 47.619 cổ phiếu
Cổ phiếu đang lưu hành giảm còn 952.381 cổ phiếu
 MUA LẠI CỔ PHIẾU VÀ MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ DCF

Phương pháp 2: Ví dụ của Rational như trên, giả sử Rational trả cổ tức tiền mặt
50% và 50% còn lại dùng để mua lại cổ phiếu.

Thu nhập kỳ vọng trên mỗi cổ phiếu từ năm 2:

1 triệu đô/ 952.381 = 1,05$ => g = 5%
Cổ tức trên mỗi cổ phiếu năm hiện tại: 0,5$
Giá cổ phiếu:
 MUA LẠI CỔ PHIẾU VÀ MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ DCF

• Không có thuế và các yếu tố khác làm giá cổ phiếu không bị ảnh hưởng bởi việc
phân bổ giữa cổ tức tiền mặt và mua lại cổ phiếu

• Mua lại cổ phiếu làm giảm cổ tức tiền mặt nhưng bù lại là sự tăng thu nhập và cổ
tức trên mỗi cổ phiếu trong tương lai

• Khi định giá dòng tiền trên mỗi cổ phiếu, phải tính toán cả cổ tức dự kiến và tiền
nhận được từ mua lại cổ phiếu
 CỔ TỨC VÀ PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU

• Phải chuyển giao giá trị từ cổ đông hiện hữu sang cổ đông mới khi phát hành cổ
phiếu để bù đắp cho tiền cổ tức.

Ví dụ: Rational có tiền thặng dư là 1 triệu đô. Giả sử công ty quyết định chi trả 2$ mỗi
cổ phiếu mỗi năm, công ty phải phát hành thêm cổ phiếu để thu về tiền mặt bù đắp cho
cổ tức chi trả tăng thêm.
Số tiền chi trả cổ tức tăng thêm 1 triệu đô
Giá cổ phiếu vào ngày giao dịch không hưởng quyền giảm xuống còn 9$
Công ty sẽ phải phát hành thêm 1 triệu đô/9$ = 111.111 cổ phiếu để thu về 1 triệu đô.
Khi đó vốn hóa thị trường công ty được giữ không đổi là 1.111.111 x 9$ = 10 triệu đô.
 CỔ TỨC VÀ PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU

Example of 1/3rd of worth paid as dividend and raising money via new shares
 CỔ TỨC VÀ PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU
QUAN ĐIỂM HỮU KHUYNH
PHẦN 4
 SỰ KHÔNG HOÀN HẢO CỦA THỊ TRƯỜNG VÀ HIỆU ỨNG KHÁCH HÀNG

• Có những nhóm khách hàng tự nhiên ưa thích những cổ tức có tính thanh khoản cao
để có nguồn cung tiền mặt ổn định thay vì bán lượng nhỏ cổ phiếu.
• Các công ty chưa chắc được hưởng lợi khi gia tăng lượng cổ tức cho các cổ đông.
• Đối với những nhóm khách hàng cổ tức cao, họ không đầu tư cổ phiếu cụ thể vì họ
đã có rất nhiều cổ phiếu có cổ tức cao để lựa chọn.
• Nhóm khách hàng sẵn sàng chi trả nhiều hơn cho cổ phiếu trả cổ tức cao thông qua
nhu cầu của họ, làm tăng giá cổ phiếu trả cổ tức.
 CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ TỨC TIỀN MẶT, CHÍNH SÁCH ĐẦU TƯ VÀ ƯU ĐÃI QUẢN LÝ

• Các cổ đông yêu cầu chính sách chi trả cổ tức cao do không tin tưởng nhà quản lý
doanh nghiệp vì sử dụng phần lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư doanh nghiệp thay vì
mục đích gia tăng lợi nhuận cổ tức cho cổ đông.
• Việc trả cổ tức thường xuyên của công ty giúp các cổ đông giảm sự bất tiện và chi
phí giao dịch.
• Cổ tức tăng giá trị là tín hiệu tốt về dòng chảy tiền mặt và thu nhập doanh nghiệp,
tạo ra sự tin tưởng đối với nhà quản lý vào dòng tiền tương lai.
• Tỷ lệ chi trả cổ tức thấp hoặc cắt giảm là chỉ báo tín hiệu xấu đối với công ty khi
không đủ khả năng quản lý hay cung cấp dòng tiền để hỗ trợ cổ tức.
THUẾ VÀ QUAN ĐIỂM TẢ
KHUYNH
PHẦN 5
 THUẾ VÀ QUAN ĐIỂM CÁNH TẢ

• Quan điểm về cổ tức của cánh tả: Bất cứ khi nào cổ tức bị đánh thuế nặng hơn lãi
vốn, các công ty nên trả cổ tức bằng tiền mặt ở mức thấp nhất có thể và tiền thặng
dư nên được dung để mua lại cổ phiếu.
• Lãi vốn mang lại lợi thế về thuế: Thuế đánh vào cổ tức phải được thanh toán ngay,
trong khi thuế đánh vào lãi vốn có thể được hoãn lại cho đến khi cổ phiếu được bán
và thu được lợi nhuận.
 BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM VỀ CỔ TỨC VÀ THUẾ

• Có một số bằng chứng cho thấy: Trong quá khứ các loại thuế đã ảnh hưởng đến sự
lựa chọn của các nhà đầu tư Hoa Kỳ về cổ phiếu. Các nhà đầu tư tổ chức bị đánh
thuế thấp có xu hướng thích nắm giữ cổ phiếu có mức chi trả cổ tức cao và các cá
nhân bị đánh thuế cao có xu hướng nắm giữ cổ phiếu có mức chi trả cổ tức thấp.
• Tuy nhiên hiện tại, thuế chỉ được xem là yếu tố thứ yếu đối với việc lựa chọn cổ
phiếu của các nhà đầu tư.
• Hai vấn đề được đưa ra để xem xét tác động của thuế đối với chính sách cổ tức:
• Để đo lượng tác động của chính sách cổ tức, cần ước tính cổ tức mà các nhà đầu tư
mong đợi.
• Không ai chắc chắn về ý nghĩa của tỷ suất cổ tức cao.
 HỆ THỐNG THUẾ THAY THẾ

• Ở Hoa Kỳ, lợi nhuận của cổ đông bị đánh thuế hai lần
 HỆ THỐNG THUẾ THAY THẾ
• Ở Úc, các cổ đông bị đánh thuế một lần trên thu nhập từ cổ tức nhưng họ có thể
khấu trừ thuế này từ phần thuế thu nhập doanh nghiệp mà công ty đã nộp
 HỆ THỐNG THUẾ THAY THẾ

Ở Việt Nam:

• Thu nhập của cá nhân từ cổ tức tiền mặt hay cổ tức bằng cổ phiếu hoặc cổ phiếu
thưởng đều chịu thuế 5%.
• Tuy nhiên, nhà đầu tư cá nhân chỉ phải nộp thuế cho cổ tức bằng cổ phiếu hoặc cổ
phiếu thưởng khi chuyển nhượng chính các cổ phiếu đó.
 TỔNG KẾT VỀ THUẾ VÀ CHI TRẢ CỔ TỨC

• Thuế rất quan trọng, nhưng nó không phải là yếu tố quyết định tất cả trong việc lựa
chọn chính sách chi trả cổ tức.

• Thị trường tài chính luôn đa dạng trong việc lựa chọn các chính sách cổ tức.
CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ
TỨC và VÒNG ĐỜI DOANH
NGHIỆP
PHẦN 6
 CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ TỨC VÀ VÒNG ĐỜI DOANH
NGHIỆP

• Công ty nên đưa ra các quyết định đầu tư và tài trợ trước, sau đó mới chi trả cổ tức.
Do đó, các quyết định về chi trả cổ tức sẽ thay đổi trong suốt vòng đời của công ty.
(*)
• Ba câu hỏi giúp đưa ra quyết định:
1. Công ty có tạo ra dòng tiền tự do dương sau khi thực hiện tất cả các khoản đầu tư
với NPV dương và FCF có tiếp tục dương không?
2. Tỷ lệ nợ của công ty có thận trọng không?
3. Việc nắm giữ tiền mặt của công ty có phải là tấm đệm đủ cho những rủi ro hay cơ
hội bất ngờ?
  CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ TỨC VÀ VÒNG ĐỜI DOANH
NGHIỆP

• Chiến lược thanh toán vừa cổ tức tiền mặt và mua lại cổ phiếu hiện là tiêu
chuẩn cho các tập đoàn lớn, trưởng thành.
 CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ TỨC VÀ QUẢN TRỊ DOANH NGHIỆP

• Tỷ lệ chi trả cổ tức cao hơn ở các doanh nghiệp có cam kết cao và quản trị tốt,
minh bạch, và thấp hơn ở các doanh nghiệp có quản trị yếu kém .
THANK YOU!