Isletmelerin Kar Pay - I Dagit - Im Politikalari Ve Firma Degerliliginin Vergi Uygulamalari Ile Iliskisine Teorik Bir Yaklasim

6OH\PDQ'HPLUHOhQLYHUVLWHVL
øNWLVDGLYHøGDUL%LOLPOHU)DNOWHVL
<&6V
øù/(70(/(5ø1.$53$<,'$ö,7,032/ø7ø.$/$5,
9()ø50$'(ö(5/ø/øöø1ø19(5*ø
8<*8/$0$/$5,ø/(ø/øù.ø6ø1(7(25ø.%ø5
<$./$ù,0
$Uú*|U'U<XVXI'(0ø5
g=(7
øúOHWPHOHU NDU GD÷ÕWÕPÕQÕQ NHQGL JHOHFHNOHUL DoÕVÕQGDQ |QHPLQH
LQDQDUDNELUWDNÕPG]HQOH\LFLHWNHQOHUYHNHQGLJ|UúOHULGR÷UXOWXVXQGDNDU
GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕQÕ EHOLUOHPHNWHGLUOHU %X QHGHQOH X\JXODPDGD NDU
GD÷ÕWÕPÕ NRQXVXQGD LúOHWPHOHULQ IDUNOÕ SROLWLNDODUD VDKLS ROGXNODUÕ
J|UOPHNWHGLU .XUXPODU YHUJLVLLOH JHOLU YHUJLVL RUDQODUÕQGDNLGH÷LúLNOLNOHU
YHGL÷HUYHUJLX\JXODPDODUÕLúOHWPHOHULQNDUGD÷ÕWÕPSROLWLNDODUÕQÕHWNLOH\HQ
IDNW|UOHU DUDVÕQGDGÕU 9HUJL X\JXODPDODUÕQGDNL EX IDUNOÕOÕNODU LúOHWPHOHULQ
NDU GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕQÕ HWNLOHGL÷L JLEL LúOHWPHOHULQ KLVVH VHQHGL IL\DWODUÕQÕ
YHGROD\ÕVÕ\ODSL\DVDGH÷HUOLOLNOHULQLGHHWNLOHPHNWHGLU
$UDúWÕUPDGDLúOHWPHOHULQNDUSD\ÕGD÷ÕWÕPÕQÕ.XUXPODU9HUJLVLYH
*HOLU 9HUJLVL DoÕVÕQGDQ LQFHOH\HUHN YHUJL X\JXODPDODUÕQÕQ LúOHWPHOHULQ NDU
GD÷ÕWÕPSROLWLNDODUÕQDYHEXQDED÷OÕRODUDNILUPDGH÷HUOLOL÷LQHHWNLOHULWHRULN
ELUoHUoHYHGHLQFHOHQPLúWLU
.kU'D÷ÕWÕP3ROLWLNDVÕ9HUJL8\JXODPDODUÕ)LUPD'H÷HUOLOL÷L

*ø5øù
.DU SD\Õ SD\ VDKLSOHUL LOH NDUD NDWÕODQ GL÷HU NLPVHOHUH

GD÷ÕWÕOPDVÕQD NDUDU YHULOHQ YH EXQODUÕQ KHU ELULQH GúHQ SD\Õ LIDGH HGHQ ELU
WHULPGLU 'L÷HUELUWDQÕPODPD\DJ|UHNDUSD\ÕKDNNÕNDQXQYHHVDVV|]OHúPH
KNPOHULQHYH\DJHQHONXUXONDUDUODUÕQDJ|UHGD÷ÕWÕOPD\DWDKVLVHGLOHQ\ÕOOÕN
NDUD YH\D GD÷ÕWÕOPD\D WDKVLV ROXQDQ \HGHN DNoHOHUH SD\ VDKLELQLQ NDWÕOPD
KDNNÕGÕU %XUDGDQKDUHNHWOHLúOHWPHOHULQNDUGD÷ÕWÕPSROLWLNDODUÕQÕEHOLUOH\HQ
ELU oRN IDNW|UQ YDUOÕ÷ÕQGDQ V|] HWPHN PPNQGU %X IDNW|UOHU KHP
LúOHWPH\HED÷OÕKHPGHLúOHWPHQLQGÕúÕQGDPH\GDQDJHOHQIDNW|UOHUGLU

6OH\PDQ 'HPLUHO hQLYHUVLWHVL øNWLVDGL YH øGDUL %LOLPOHU )DNOWHVL øúOHWPH %|OP
g÷UHWLP(OHPDQÕ

0 +,ù,/ +DOND $oÕN $QRQLP ùLUNHWOHUGH .DU 'D÷ÕWÕPÕ <DNODúÕP 'HUJLVL <ÕO 6D\Õ
V

5HKD 3252< hQDO 7(.,1$/3 YH (UVLQ d$02ö/8 2UWDNOÕNODU YH .RRSHUDWLI
+XNXNX%DVNÕ%HWD%DVÕP<D\ÕQ'D÷ÕWÕP<D\ÕQ1RøVWDQEXOV
øúOHWPHOHULQNDUSD\ÕGD÷ÕWÕPÕQÕEHOLUOH\HQEXIDNW|UOHUGHQELULVLGH
YHUJLX\JXODPDODUÕGÕU'H÷LúLNYHUJLRUDQODUÕYHX\JXODPDODUÕLúOHWPHOHULNDU
GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕ NRQXVXQGD IDUNOÕ WXWXPODU LoHULVLQGH EÕUDNDELOPHNWHGLU
%XQXQOD ELUOLNWH ILUPDODUÕQ SL\DVD GH÷HUOLOL÷L \DWÕUÕP ILQDQVPDQ YH NDU
GD÷ÕWÕP NDUDUODUÕQD ED÷OÕ RODUDN GH÷LúLNOLN J|VWHUPHNWHGLU )LQDQV
OLWHUDWUQGH YHUJL X\JXODPDODUÕQÕQ LúOHWPHOHULQ NDU GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕQÕ
HWNLOH\LS HWNLOHPHGL÷L NRQXVX YH NDU GD÷ÕWÕP SROLWLNDVÕQÕQ KLVVH VHQHGL
GH÷HULQL QDVÕO HWNLOHGL÷L EXQGDQ GD |WH\H HWNLOH\LS HWNLOHPHGL÷L NRQXVX
WDUWÕúPDOÕGÕU $QFDN |OoOHELOLUOLN DoÕVÕQGDQ X\JXODPDGD NDU GD÷ÕWÕP
SROLWLNDVÕQÕQ KLVVH VHQHGL IL\DWÕQD HWNLVL LOH LOJLOL GH÷HUOHPH PRGHOOHUL
JHOLúWLULOPLúWLU %X PRGHOOHU GR÷UXOWXVXQGD \DSÕODQ oDOÕúPDODUGD YHUJL
X\JXODPDODUÕQÕQ NDU SD\Õ GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕQÕ YH GROD\ÕVÕ\OD ILUPD
GH÷HUOLOL÷LQLHWNLOHGL÷LoR÷XQOXNODRUWD\DoÕNDQVRQXoWXU
%X oDOÕúPDGD YHUJL X\JXODPDODUÕQÕQ LúOHWPHOHULQ NDU GD÷ÕWÕP

SROLWLNDODUÕQÕGROD\ÕVÕ\ODILUPDGH÷HUOLOL÷LQLHWNLOHGL÷LLOHULVUOPúWU'L÷HU
ELULIDGHLOHNDUSD\Õ|GHPHOHULQH\|QHOLNYHUJLRUDQODUÕQGDNLDUWÕúD]DOÕúYH\D
YHUJLOHQGLUPHGHNLGH÷LúLNOLNOHULúOHWPHOHULQNDUSD\Õ|GHPHSROLWLNDODUÕQÕYH
GROD\ÕVÕ\OD LúOHWPHOHULQ SL\DVD GH÷HUOLOL÷LQL GH D\QÕ \|QGH HWNLOHGL÷L EX
NRQXGDRUWD\DDWÕOPÕúPRGHOOHU\DUGÕPÕLOHLVSDWHGLOPH\HoDOÕúÕOPÕúWÕU
.$5'$ö,7,0,9(.$5'$ö,7,032/ø7ø.$6,
øúOHWPHOHULQG|QHPVRQXNDUÕRODUDNHOGHHWWL÷LNDUÕQELUE|OPQ
SD\ VDKLSOHUL YH\D RUWDNODUÕQD GD÷ÕWPDVÕQD ³WHPHWW´ YH\D ³NDU SD\Õ
GD÷ÕWÕPÕ´DGÕYHULOPHNWHGLU.DUGD÷ÕWÕPSROLWLNDVÕLúOHWPHOHULQHOGHHWWL÷LQHW
NDUÕQ RUWDNODU YH GD÷ÕWÕOPDPÕú NDU NDOHPL YH \HGHN DNoHOHU DUDVÕQGDNL
GD÷ÕOÕPÕQÕEHOLUOH\HQELUSROLWLNDRODUDNWDQÕPODQPDNWDGÕU
øúOHWPHOHUSD\VHQHWOHULQLQSL\DVDGH÷HUOHULQLDUWWÕUPDODUÕYH\DHQ
D]ÕQGDQ NRUX\DELOPHOHUL LoLQ RUWDNODUÕQ EHNOHQWLOHUL GR÷UXOWXVXQGD EHOOL ELU
RUDQGDNL NDU SD\ÕQÕ GD÷ÕWPDN ]RUXQGD NDOPDNWDGÕUODU %X GD÷ÕWÕP HQ JHQHO
úHNOL\OH \D QDNLW RODUDN \D GD \HQL SD\ VHQHGL LKUDo HGLS HVNL SD\ VHQHGL
VDKLSOHULQH EHGHOVL] KLVVH VHQHGL YHULOPHVL úHNOLQGH RODELOPHNWHGLU %|\OH
ROPDNOD ELUOLNWH LúOHWPHOHU ED]HQ GH RWR ILQDQVPDQ DPDFÕ\OD NDUÕQ ELU
NÕVPÕQÕ LúOHWPHGH EÕUDNPD \ROXQD JLWPHNWHGLUOHU øúOHWPHGH EÕUDNÕODQ NDUODU
GDGDKDVRQUDEHOOLDPDoODUGR÷UXOWXVXQGDGD÷ÕWÕODELOPHNWHGLU
øúOHWPHOHU NDU GD÷ÕWÕPÕQÕQ NHQGL JHOHFHNOHUL DoÕVÕQGDQ |QHPLQH

LQDQDUDN NHQGL J|UúOHUL GR÷UXOWXVXQGD ELU NDU GD÷ÕWÕP SROLWLNDVÕ
EHOLUOHPHNWHGLUOHU %X QHGHQOH X\JXODPDGD NDU GD÷ÕWÕPÕ NRQXVXQGD
LúOHWPHOHULQIDUNOÕSROLWLNDODUDVDKLSROGXNODUÕJ|UOPHNWHGLU

6HPLK%h.(55Õ]D$ù,.2ö/8YH*YHQ6(9ø/)LQDQVDO<|QHWLPøNLQFL%DVNÕùXEDW

(VNLúHKLUV
.DU GD÷ÕWÕPÕ NRQXVXQGD WXWXFX GDYUDQDUDN NDUODUÕQ DúÕUÕ úHNLOGH
LúOHWPHGH EÕUDNÕOPDVÕ \DQL oRN D] PLNWDUODUGD NDU GD÷ÕWÕPÕ LúOHWPHQLQ SD\
VHQHWOHUL GH÷HUL ]HULQGH ROXPVX] HWNLGH EXOXQDUDN KLVVH VHQHGLQLQ SL\DVD
IL\DWÕQÕQ GROD\ÕVÕ\OD ILUPDQÕQ SL\DVD GH÷HUOLOL÷LQLQ D]DOPDVÕQD \RO
DoPDNWDGÕU%XQHGHQOHLúOHWPHOHUNHQGLILQDQVDO\DSÕODUÕYHJHOHFHNOHLOJLOL
\DWÕUÕP SODQODUÕQÕ GD GLNNDWH DODUDN HQ D]ÕQGDQ EHOOL |OoOHUGH LVWLNUDUOÕ YH
VUHNOLELUúHNLOGHNDUGD÷ÕWPD\ÕVUGUPH\HoDOÕúPDNWDGÕUODU
øúOHWPHOHULQ NDU SD\Õ GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕQÕ HWNLOH\HQ ED]Õ

IDNW|UOHULQ EXOXQGX÷XQGDQ \XNDUÕGD V|] HWWLN .DU SD\Õ GD÷ÕWÕPÕQD \|QHOLN
NDUDU YHUPH DúDPDVÕQGD ILUPD \|QHWLPL JHUHN LúOHWPH LoL JHUHNVH LúOHWPH
GÕúÕELUWDNÕPVÕQÕUODPDODUÕYHJoONOHULGHGLNNDWHDOPDN]RUXQGDGÕU
øúOHWPHOHULQ NDU SD\Õ GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕQÕ HWNLOH\HQ IDNW|UOHUGHQ

ELULVL GH YHUJL X\JXODPDODUÕGÕU 'H÷LúLN YHUJL RUDQODUÕ YH X\JXODPDODUÕ
LúOHWPHOHUL NDU GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕ NRQXVXQGD GH÷LúLN WXWXPODU LoHULVLQGH
EÕUDNDELOPHNWHGLU 9HUJL X\JXODPDODUÕQÕQ NDU GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕ ]HULQH
HWNLVLLOJLOLE|OPGHD\UÕQWÕOÕELUúHNLOGHLQFHOHQHFHNWLU
7UN KXNXNXQGD NDU GD÷ÕWÕP SROLWLNDVÕ 7UN 7LFDUHW .DQXQX

77. YH 6HUPD\H 3L\DVDVÕ .DQXQX 63.¶GD G]HQOHQPLúWLU $QRQLP
úLUNHWOHUGH ELODQoR NDUÕQÕ WHY]L NRQXVXQGD 77. ED]Õ HVDVODU NR\PXúWXU
6HUPD\H3L\DVDVÕ.DQXQXLVHKDONDDoÕNúLUNHWOHUGHNDUGD÷ÕWÕPÕQDRUWDNODU
OHKLQH ED]Õ KNPOHU JHWLUPLúWLU gQFHOLNOH KHU LNL NDQXQD J|UH GH NDU
GD÷ÕWÕODELOPHVL LoLQ ELODQoR GD NDUÕQ ROXúPDVÕ JHUHNPHNWHGLU *HQHO NXUXO
NDUDUYHULUVHKHULNLKDOGHGHúLUNHWOHUELODQoRGDNDUJ|]NPHVHELOHELULNPLú
LKWL\DWODUGDQNDUSD\ÕGD÷ÕWDELOLUOHU$QFDNEXNRQXGDKLoELUNDQXQúLUNHWOHUL
]RUODPDPDNWDGÕU
7UN7LFDUHW.DQXQXQD7DELùLUNHWOHUGH.DU'D÷ÕWÕPÕ
%LODQoRGDNDUYDUVDYHJHQHONXUXOGDNDUGD÷ÕWÕPÕNDUDUÕDOPÕúVD
x gQFH .XUXPODU 9HUJLVL YH GL÷HU \DVDO \NPOONOHU NDUúÕOÕ÷Õ

D\UÕOÕU
x .DODQPLNWDUGDQNDQXQL\HGHNDNoHD\UÕOÕU
x .DODQ PLNWDUGDQ DGL KLVVH VHQHGL VDKLSOHULQH |GHQPLú
VHUPD\HQLQ¶LRUDQÕQGDNDQXQLELULQFLWHPHWW|GHQLU
x .DODQ PLNWDUGDQ NXUXFX LQWLID KLVVH VHQHWOHULQH LGDUH PHFOLVL
\HOHULQHDQDV|]OHúPHGH|QJ|UOHQPLNWDUGDSD\WDKVLVHGLOLU
x .DODQPLNWDUGDQDGLKLVVHOHUHLNLQFLWHPHWW|GHQLU
x *HULNDODQPHEOD÷IHYNDODGHLKWL\DWODUDDNWDUÕOÕU
77.¶QXQNDUGD÷ÕWÕPÕNRQXVXQGDNLKNPOHULGD÷ÕQÕNWÕUYHoHúLWOL
PDGGHOHUGH G]HQOHQPLúWLU P $QRQLP

úLUNHWOHUGHNDUGD÷ÕWÕPÕDQDV|]OHúPHGHNL|]HOKNPOHUHJ|UHD]oRNIDUNOÕ
RODELOLUVHGHJHQHORODUDN\XNDUÕGDNLJLELGLU
6HUPD\H 3L\DVDVÕ .DQXQX¶QD 7DEL ùLUNHWOHUGH .DU

'D÷ÕWÕPÕ
63.¶\D WDEL úLUNHWOHUGH NDU GD÷ÕWÕPÕQÕQ HQ |QHPOL |]HOOL÷L ELULQFL

WHPHWW RUDQÕQGDGÕU 7LFDUHW NDQXQXPX]XQ RODUDN WHVSLW HWWL÷L ELULQFL
WHPHWWRUDQÕQÕQKDONDDoÕNúLUNHWOHULoLQWHVSLWLQL6HUPD\H3L\DVDVÕ.DQXQX
6HUPD\H 3L\DVDVÕ .XUXOX¶QD EÕUDNPÕúWÕU .DQXQ EX RUDQÕQ NXUXO WDUDIÕQGDQ
WHVSLW HGLOHFHN RUDQGDQ D] ROPDPDN ]HUH DQD V|]OHúPHGH J|VWHULOPHVLQL
DPLUGLU%XELULQFLWHPHWWD\UÕOPDGÕNoDEDúND\HGHNDNoHD\UÕOPDVÕQDHUWHVL
\ÕOD NDU DNWDUÕOPDVÕQD YH \|QHWLP NXUXOX \HOHUL LOH PHPXU KL]PHWOL YH
LúoLOHUH NDUGDQ SD\ GD÷ÕWÕOPDVÕQD NDUDU YHULOHPH] %X JLEL GD÷ÕWÕPODUÕQ
\DSÕODELOPHVL LoLQ DQD V|]OHúPHGH KNP EXOXQPDVÕ RUDQODUÕQÕQ YH VW
VÕQÕUODUÕQÕQEHOLUWLOPHVLJHUHNLU
%D]Õ KDOND DoÕN úLUNHWOHULQ \ÕOOÕN ELODQoR NDUÕQÕQ ELUWDNÕP

PHNDQL]PDODUOD D]DOWÕOGÕ÷Õ YH EDúND úLUNHWOHUH DNWDUÕOGÕ÷Õ E|\OHFH KDON
RUWDNODUÕQÕQ]DUDUJ|UG÷ELOLQPHNWHGLU0HVHODKDONDDoÕNELUUHWLPúLUNHWL
UHWWL÷L PDOODUÕ SL\DVD GH÷HULQH J|UH oRN XFX] IL\DWOD NXUXFXODUÕQÕQ VDKLEL
EXOXQGX÷X SD]DUODPD ILUPDODUÕQD GHYUHGHUHN UHWLFL úLUNHWLQ NDUÕQÕQ
D]DOPDVÕQD D]DODQ NDUÕQ NHQGL SD]DUODPD úLUNHWOHULQH DNWDUÕOPDVÕQD \RO
DoDELOLU 6HUPD\H3L\DVDVÕ.DQXQXEXJLEL|UWOND]DQoODUÕYHNDUDNWDUPD
oDEDODUÕQÕ|QOHPHNDPDFÕ\ODGDúXKNPJHWLUPLúWLU ³+LVVHVHQHWOHULKDOND
VDWÕODQELUDQRQLPRUWDNOÕN\|QHWLPGHQHWLPYHVHUPD\HEDNÕPÕQGDQGROD\OÕ
YH GROD\VÕ] RODUDN LOLúNLOL EXOXQGX÷X GL÷HU ELU WHúHEEV YH\D úDKÕVOD
HPVDOOHULQH J|UH EDUL] úHNLOGH IDUNOÕ IL\DW FUHW YH EHGHO X\JXODPDN JLEL
LúOHPOHUGHEXOXQDUDN\ÕOOÕNNDUÕQÕD]DOWDPD]´
.DUGD÷ÕWÕPYHNDUGD÷ÕWÕPSROLWLNDVÕQÕEXúHNLOGHWDQÕPOD\ÕS7UN
PHY]XDWÕQGD NDU SD\Õ GD÷ÕWÕPÕQÕQ G]HQOHQPHVLQL J|UGNWHQ VRQUD NDU SD\Õ
GD÷ÕWÕPÕQÕHWNLOH\HQYHUJLX\JXODPDODUÕQÕQ.XUXPODU9HUJLVLYH*HOLU9HUJLVL
oHUoHYHVLQGHDoÕNODQPDVÕQGDID\GDYDUGÕU
.8580/$59(5*ø6ø$d,6,1'$1.$5'$ö,7,0,
.XUXPODU YHUJLVL RUDQÕQ KHUKDQJL ELU QHGHQOH \NVHOPHVL

GXUXPXQGD úLUNHWOHULQ ND]DQFÕ YHUJL DUWÕú RUDQÕQFD D]DODFDNWÕU ùLUNHWLQ
ND]DQFÕQGD J|UOHQ D]DOPDQÕQ D\QÕ ]DPDQGD úLUNHWLQ GD÷ÕWDFD÷Õ NDU SD\Õ
]HULQH GH HWNLVL V|] NRQXVXGXU .DU SD\Õ KLVVH VHQHGL VDKLSOHULQLQ úLUNHW

6HUPD\H3L\DVDVÕ.DQXQXP

0XKDUUHP .$56/, 6HUPD\H 3L\DVDVÕ %RUVD 0HQNXO .Õ\PHWOHU øUIDQ <D\ÕPFÕOÕN YH
7LFDUHW%DVNÕøVWDQEXOV

6HUPD\H3L\DVDVÕ.DQXQXP
NDUÕQGDQDOGÕNODUÕSD\ODUROGX÷XLoLQúLUNHWNDUÕQGDNLELUD]DOPDGD÷ÕWÕODFDN
NDUSD\ODUÕQÕGDD]DOWDFDNWÕU
\ÕOÕQGDQ EX \DQD NXUXP ND]DQoODUÕ ]HULQGHQ KHVDSODQDQ

NXUXPODU YHUJLVL RUDQÕ GXU *HOLU YHUJLVL VWRSDMÕQÕQ GD÷ÕWÕODQ NDUODU
]HULQGHQ \DSÕOPDVÕ E|\OHFH VWRSDMÕQ NDU GD÷ÕWÕPÕQD ED÷ODQPDVÕ HVDV
DOÕQGÕ÷ÕQGDQ NDUODU KLo GD÷ÕWÕOPD]VD NXUXP ND]DQFÕ ]HULQGHQ ELU úLUNHWLQ
YHUJL\NIRQSD\ÕLOHELUOLNWHROPDNWDGÕU 7DPPNHOOHINXUXPODUGD
NXUXPODUYHUJLVLQGHQPVWHVQDND]DQoODUGúOGNWHQVRQUDGD÷ÕWWÕNODUÕNDU
SD\ODUÕQGDQ GD÷ÕWÕP VÕUDVÕQGD JHOLU YHUJLVL VWRSDMÕ X\JXODQPDNWDGÕU 6WRSDM
RUDQÕ KDOND DoÕN úLUNHWOHU LoLQ GL÷HU NXUXPODU LoLQ WLU +DOND DoÕN
ROPD\DQ ELU NXUXPXQ NDU SD\ODUÕQÕQ WPQ GD÷ÕWWÕ÷ÕQÕ YDUVD\DUVDN
LúOHWPHQLQ YHUJL \N ROPDNWDGÕU %X úLUNHWOHULQ ND]DQoODUÕQÕQ
\DUÕVÕQÕGHYOHWHYHUJLRODUDN|GHPHOHULDQODPÕQÕWDúÕPDNWDGÕUhVWHOLNEXD÷ÕU
YHUJL \N DOWÕQGD NHVLQ YHUJLUDNDPÕQÕQWDKDNNXN HWPHVLQGHQ |QFHGHYOHWH
SHúLQYHUJL|GHQPHVLLúOHWPHOHULQEX\NGDKDGDD÷ÕUKLVVHWPHOHULQHQHGHQ
ROPDNWDGÕU
'L÷HU WDUDIWDQLúOHWPHRUWDNODUÕQGDQ JHOLU YHUJLVL GLOLPOHUL \NVHN

RODQODU NDUODUÕQ NHQGLOHULQH GD÷ÕWÕOPD\DUDN LúOHWPHGH EÕUDNÕOPDVÕQGDQ \DQD
ELU WDYÕU WDNÕQPDNWDGÕUODU $NVL KDOGH NHQGLOHULQH GD÷ÕWÕODQ NDUODU \NVHN
YHUJLRUDQODUÕQDWDELROPDODUÕQHGHQL\OHGDKDD]PLNWDUODUDGúPúRODFDNWÕU
hONHPL]GH \DúDQDQ GHSUHP IHODNHWL QHGHQL\OH DIHW E|OJHOHULQH

\DUGÕP DPDFÕ\OD JHWLULOHQ YH GHSUHP YHUJLVL RODUDN DGODQGÕUÕODQ HN YHUJLOHU
GHLúOHWPH]HULQGHNLILQDQVPDQVÕNÕQWÕVÕQÕYHJHQHORODUDNHNRQRPLGHWDOHEL
D]DOWPÕúWÕU$\UÕFDVDELWJHOLUOLQLQJHOLUOHULQGH\HWHUOL\NVHOLúROPD\ÕúÕGDLo
WDOHEL|QHPOL|OoGHGúUPúWU 7DOHSWHNLEXGúúOHELUOLNWHLúOHWPHOHULQ
VDWÕúODUÕ YH GROD\ÕVÕ\OD GD÷ÕWÕODELOLU NDUODUÕQGD GD ELU D]DOPD NHQGLQL
J|VWHUPLúWLU %XQD ED÷OÕ RODUDN WD DGÕ JHoHQ G|QHPGH ILUPDODUÕQ SL\DVD
GH÷HUOLOL÷LQLQGúW÷J|]OHQPLúWLU
0XKDVHEH VWDQGDUWODUÕ YH 77. LúOHWPHQLQ PDOL \DSÕVÕQÕQ

NRUXQPDVÕQD \|QHOLN G]HQOHPHOHU JHWLUPHNWHGLU øúOHWPH PDOL \DSÕVÕQÕQ
JoO ROPDVÕ |] ND\QDNODUÕQÕQ WRSODP ND\QDNODU LoLQGHNL SD\ÕQÕQ \HWHUOL
ROPDVÕ YH EX RUDQÕQÕQ \ÕOODU LWLEDUL\OH NRUXQPDVÕQÕ LIDGH HWPHNWHGLU %XQXQ
LoLQ HQIODV\RQLVW ELU RUWDPGD |] ND\QDNODUÕQ QRPLQDO GH÷HULQGH \ÕOODU
LWLEDUL\OH DUWÕú VD÷ODQPDOÕGÕU %XQXQ \ROX LúOHWPHQLQ HOGH HWWL÷L NDUODUÕQ ELU
NÕVPÕQÕQ GD÷ÕWÕOPD\DUDN LúOHWPH EQ\HVLQGH YH |] ND\QDNODU LoLQGH oHúLWOL
DGODUOD \HGHNOHU GD÷ÕWÕOPDPÕú NDUODU YE WXWXOPDVÕGÕU øúOHWPHOHULQ EX
úHNLOGH DoÕN RWRILQDQVPDQ VD÷ODPDVÕ LoLQ 77. D\UÕOPDVÕ ]RUXQOX \DVDO
\HGHNOHULYHLKWL\DUL\HGHNOHULKNPHED÷ODPÕúWÕU

*HOLU9HUJLVL.DQXQXPH

hPLW *h&(10( ³*HoLFL 9HUJL 8\JXODPDODUÕ YH øúOHWPH )LQDQVÕ´ 0XKDVHEH YH
)LQDQVPDQ'HUJLVL6D\Õ2FDNV

DJPV

DJPV
øúOHWPHOHUEXúHNLOGHDoÕNRWRILQDQVPDQ\DSDELOHFHNOHULJLELJHOLU
ID]ODODUÕQÕ WLFDUL NDU RODUDN EH\DQ HWPHGHQ |QFH PXKDVHEH VWDQGDUWODUÕQÕQ
L]LQ YHUGL÷L ELU WDNÕP |QOHPOHUL DODUDN JL]OL RWRILQDQVPDQ GD
\DSDELOPHNWHGLUOHU%XQXQLoLQG|QHPVRQXQGDNLWLFDULNDUUDNDPÕQÕQGúN
KHVDSODQPDVÕQÕ VD÷OD\DFDN úHNLOGH G|QHP JLGHUOHULQLQ DPRUWLVPDQODUÕQÕQ
NDUúÕOÕNODUÕQÕQ \NVHN EXQD NDUúÕOÕN G|QHPH DLW JHOLUOHULQ GúN J|]NPHVL
LoLQ PXKDVHEH VWDQGDUWODUÕ oHUoHYHVLQGH |QOHP DOÕQDELOLU $\UÕFD LúOHWPH
YDUOÕNODUÕQÕQ GúN GH÷HUOH GH÷HUOHQPHVL \D GD ERUoODUÕQ \NVHN GH÷HUOH
GH÷HUOHQPHVL VXUHWL\OH QRPLQDO WLFDUL NDU UDNDPÕQÕQ GúN KHVDSODQPDVÕ
VD÷ODQDELOLU %|\OHFH LúOHWPH\H JLUHQ IRQ ID]ODODUÕQÕQ NDU DGÕ LOH EH\DQ
HGLOHUHNWHPHWWFUHW\DGDNDUOÕYHJHOLúPHSRWDQVL\HOLROPD\DQ\DWÕUÕPODU
\ROX\ODLúOHWPHGÕúÕQDoÕNPDVÕ|QOHQPHNWHYHEXIRQODUÕQLúOHWPHGHWXWXOPDVÕ
VD÷ODQPDNWDGÕU%X\ROODLúOHWPHGHWXWXODQIRQODUKLoELUPDOL\HWLROPD\DQHQ
XFX] ILQDQVPDQ ND\QD÷ÕGÕU YH JL]OL RWR ILQDQVPDQ VD÷ODPDNWDGÕU %X \ROOD
LúOHWPHOHUX]XQG|QHPGHILQDQVDO\DSÕODUÕQÕJoOHQGLUPHNWHYHGDKDLVWLNUDUOÕ
NDUGD÷ÕWÕPSROLWLNDODUÕL]OH\HELOPHNWHGLUOHU
*(/ø59(5*ø6ø.$1818$d,6,1'$1.$53$<,
'$ö,7,0,
2FDN ¶GDQ LWLEDUHQ \UUO÷H JLUHQ GH÷LúLNOLNOH GDKD |QFH

GD÷ÕWÕOÕS GD÷ÕWÕOPDGÕ÷ÕQD EDNÕOPDNVÕ]ÕQ NXUXP ND]DQFÕ ]HULQGHQ \DSÕODQ
JHOLUYHUJLVLVWRSDMÕQDNLWNDUGD÷ÕWÕPÕ]HULQGHQ\DSÕOÕUKDOHJHWLULOPLúWLU%X
GH÷LúLNOLN ED]Õ EHOLUVL]OLNOHUL GH EHUDEHULQGH JHWLUPLúWLU %X EHOLUVL]OLNOHU
0DOL\H %DNDQOÕ÷ÕQFD \D\ÕPODQDQ VHUL 1R¶OX .XUXPODU 9HUJLVL *HQHO
7HEOL÷L LOH JLGHULOHUHN WHUHGGW \DUDWDQ QRNWDODUÕQ oR÷XQOX÷X DoÕNOÕ÷D
NDYXúWXUXOPXúWXU
*HOLU 9HUJLVL .DQXQX

QGD NDU SD\Õ NDYUDPÕ WDQÕPODQPDPÕúWÕU
*HOLU 9HUJLVL .DQXQX
QXQ PHQNXO VHUPD\H LUDWODUÕQÕ G]HQOH\HQ
PDGGHVLQLQ YH QXPDUDOÕ EHQWOHULQGH ED]Õ NDU SD\Õ oHúLWOHUL LVPHQ
DúD÷ÕGDNLJLELVD\ÕOPÕúWÕU
+HUQHYLKLVVHVHQHWOHULQLQNDUSD\ODUÕ
.XUXFXKLVVHVHQHWOHULYHGL÷HULQWLIDKLVVHVHQHWOHULQHYHULOHQNDU
SD\ODUÕYHSD\VDKLSOHULQHKD]ÕUOÕNG|QHPLLoLQIDL]RODUDNYH\DEDúNDDGODUOD
\DSÕODQ KHU WUO |GHPHOHU LOH 6HUPD\H 3L\DVDVÕ .DQXQX
QD J|UH NXUXODQ
\DWÕUÕPIRQODUÕNDWÕOPDEHOJHOHULQH|GHQHQNDUSD\ODUÕGDKLO
øúWLUDNKLVVHOHULQGHQGR÷DQND]DQoODU
/LPLWHW úLUNHW RUWDNODUÕQÕQ Lú RUWDNOÕNODUÕQÕQ RUWDNODUÕ YH

NRPDQGLWHUOHULQ NDU SD\ODUÕ LOH NRRSHUDWLIOHULQ GD÷ÕWWÕNODUÕ ND]DQoODU EX

6HUL 1R¶OX *9. *HQHO 7HEOL÷L WDULK YH 6D\ÕOÕ 5HVPL *D]HWH¶GH

\D\ÕPODQPÕúWÕU
]PUH\H GDKLOGLU .RRSHUDWLIOHULQ RUWDNODUÕ LOH \DSWÕNODUÕ PXDPHOHOHUGHQ
GR÷DQNDUODUGDQRUWDNODUDNRRSHUDWLIOH\DSWÕNODUÕPXDPHOHOHURUDQÕQGDWHY]LL
ND]DQoGD÷ÕWÕPÕVD\ÕOPD]
$GL NRPDQGLW úLUNHWOHUGH NRPDQGLWHUOHULQ NDU SD\ODUÕ úLUNHW

NDUÕQÕQLOLúNLQEXOXQGX÷XWDNYLP\ÕOÕQGDHOGHHGLOPLúVD\ÕOÕU
.XUXPODUÕQLGDUHPHFOLVLEDúNDQYH\HOHULQH
YHULOHQNDUSD\ODUÕ
*HOLU 9HUJLVL .DQXQX 0G E JHUH÷LQFH NDU SD\Õ HOGH HGHQ
PNHOOHIOHU VWRSDM \DSÕOPDGDQ |QFHNL EUW WXWDU NDGDU GH÷LO ILLOHQ HOOHULQH
JHoHQ QHW NDU SD\Õ NDGDU PHQNXOVHUPD\H LUDGÕ HOGH HWPLú VD\ÕOÕUODU dQN
\XNDUÕGD EHOLUWWL÷LPL] ]HUH GD÷ÕWÕP DúDPDVÕQGD \DSÕODQVWRSDMÕQ NDU SD\ÕQD
GDKLO VD\ÕOPDVÕ YH KHVDSODQDQ JHOLU YHUJLVLQGHQ PDKVXEX PPNQ GH÷LOGLU
$QFDNV|]NRQXVXVWRSDMYHUJLDODFD÷Õ\ROX\ODJ|WURODUDNQHWNDUSD\ÕQD
HNOHQLU YH PDKVXED NRQX HGLOLU %X DPDoOD *HOLU 9HUJLVL .DQXQX
QXQ
PNHUUHUPDGGHVLQGHYHUJLDODFD÷ÕPHVVHVLG]HQOHQPLúWLU
%XED÷ODPGDDúD÷ÕGDNLNDUSD\ODUÕLoLQYHUJLDODFD÷ÕKHVDSODQPDVÕ
JHUHNLU
$QRQLPúLUNHWKLVVHVHQHWOHULQLQNDUSD\ODUÕ
(VKDPOÕNRPDQGLWúLUNHWOHULQKLVVHVHQHWOHULQLQNDUSD\ODUÕ
/LPLWHWúLUNHWLúWLUDNKLVVHOHULQGHQGR÷DQNDUSD\ODUÕ
.RRSHUDWLIOHULQ RUWDNODUÕQD GD÷ÕWWÕNODUÕ ND]DQoODU NRRSHUDWLIOHULQ
RUWDNODUÕLOH\DSWÕNODUÕPXDPHOHOHUGHQGR÷DQJHOLUJLGHUIDUNÕQGDQ
RUWDNODUD NRRSHUDWLIOH \DSWÕNODUÕ PXDPHOHOHU QLVSHWLQGH GD÷ÕWÕODQ
ULVWXUQODUKDULo
øúRUWDNOÕNODUÕQÕQRUWDNODUÕQDGD÷ÕWWÕNODUÕNDUSD\ODUÕ
.XUXPODUÕQLGDUHPHFOLVLEDúNDQYH\HOHULQHYHULOHQNDUSD\ODUÕ
<DWÕUÕP IRQODUÕQÕQ NDWÕOPD EHOJHOHUL LOH \DWÕUÕP RUWDNOÕNODUÕQÕQ
KLVVHVHQHWOHULQGHQHOGHHGLOHQNDUSD\ODUÕ
.DU SD\Õ RODUDN GD÷ÕWÕODQ NXUXP ND]DQFÕQÕQ YHUJLGHQ LVWLVQD

HGLOPLú ND]DQoODUGDQ ROXúPDVÕ \XUW GÕúÕ YH\D VHUEHVW E|OJH ND]DQoODUÕQGDQ
NDUúÕODQPDVÕ YH\DKXW GD÷ÕWÕODQ ND]DQoODU ]HULQGHQ JHOLU YHUJLVL VWRSDMÕ
\DSÕOÕS \DSÕOPDPDVÕ GD÷ÕWÕODQ NDU SD\ODUÕ ]HULQGHQ YHUJL DODFD÷Õ
KHVDSODQPDVÕQÕ HWNLOHPL\HFHNWLU .XUXP ND]DQoODUÕQGDQ \DSÕOPDNWD RODQ
JHOLU YHUJLVL VWRSDMÕ QDNLW NDU GD÷ÕWÕPODUÕ KHVDEHQ GD÷ÕWÕP GD GDKLO
]HULQGHQ \DSÕODFD÷ÕQGDQ NXUXP ND]DQoODUÕ RUWDNODUD QDNGHQ GD÷ÕWÕOPDGÕ÷Õ

0HKPHW 0$d .DU 3D\ODUÕQÕQ %H\DQ 'XUXPX YH *HOLU 9HUJLVL %H\DQ (VDVODUÕQÕ g]HWOH\HQ
7DEOR<DNODúÕP'HUJLVL<ÕO6D\Õ0DUWV

DJPV
VUHFH JHOLU YHUJLVL NHVLQWLVL GH V|] NRQXVX ROPD\DFDNWÕU %X GXQXPGD
RUWDNODUILUPDQÕQEHOOLELUVUHNDUGD÷ÕWPDPDVÕQÕLVWH\HELOPHNWHGLUOHU$QFDN
X]XQ YDGHGH ILUPDQÕQ NDU GD÷ÕWPDPD\D ED÷OÕ RODUDN SL\DVD GH÷HUOLOL÷LQGH
PH\GDQDJHOHFHNGúúQ|QQHJHoHELOPHVLLoLQLVHWHNUDUEHOOLRUDQGDNDU
GD÷ÕWÕPÕQDJLWPHVLJHUHNHFHNWLU
.XUXPODU WDUDIÕQGDQ RUWDNODUÕQD GD÷ÕWÕODQ NDU SD\ODUÕQÕQ

ND\QD÷ÕQÕQ QH ROGX÷XQXQ KLoELU |QHPL EXOXQPDPDNWDGÕU .D\QD÷ÕQÕQ QH
ROGX÷X VDGHFH GD÷ÕWÕPÕ \DSDQ NXUXP LoLQ \DSÕODFDN YHUJL X\JXODPDVÕ
DoÕVÕQGDQ|QHPOLGLU%XUDGD|QHPOLRODQVHUPD\H\DWÕUDQNLúLQLQEXVHUPD\H
NDUúÕOÕ÷ÕQGDELUJHWLULHOGHHGLSHWPHPHVLGLU(OGHHGLOHQJHWLULQLQ*9.¶GD
WDQÕPODQDQ PHQNXO VHUPD\H LUDGÕ WDQÕPÕQD X\XS X\PDGÕ÷Õ |QHP
WDúÕPDNWDGÕU
'D÷ÕWÕODQND]DQFÕQNXUXPEQ\HVLQGHYHUJL\NQQVÕIÕUROPDVÕ
HOGH HGHQOHU DoÕVÕQGDQ NDU SD\Õ ROPDVÕQÕ HQJHOOHPHPHNWHGLU %X WU
ND]DQoODUÕ HOGH HGHQOHU DoÕVÕQGDQ D\UÕFD ELU LVWLVQD YH\D IDUNOÕ YHUJLOHPH
UHMLPL ROPDGÕ÷Õ VUHFH EX ND]DQoODU NDU SD\Õ RODUDN *9.¶QXQ JHQHO
KNPOHULoHUoHYHVLQGHGH÷HUOHQGLULOHFHNWLU
%WQ EX DoÕNODPDODUGDQ VRQUD GL\HELOLUL] NL LúOHWPHOHULQ NDU

GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕ RUWDNODUÕQ YHUJLOHQGLUPH GXUXPXQGDQ HWNLOHQPHNWHGLU
øúOHWPHOHULQGD÷ÕWWÕNODUÕNDUODULOHGD÷ÕWPD\ÕSLúOHWPHEQ\HVLQGHEÕUDNWÕNODUÕ
NDUODU IDUNOÕ YHUJL RUDQODUÕQD WDELGLU $\UÕFD RUWDNODUÕQ JHOLUOHULQH J|UH
LoLQGHEXOXQGXNODUÕJHOLUGLOLPLGROD\ÕVÕ\ODWDELROGXNODUÕYHUJLRUDQÕLOHKLVVH
VHQHGL GH÷HU DUWÕú ND]DQoODUÕQÕQ GD YHUJLOHQGLULOLS YHUJLOHQGLULOPHPHVL NDU
GD÷ÕWÕP SROLWLNDVÕQÕ HWNLOHPHNWHGLU 'D÷ÕWÕOPDPÕú NDUODU GDKD GúN RUDQGD
YHUJLOHQGLULOLUNHQ RUWD÷ÕQ LoLQGH EXOXQGX÷X \NVHN JHOLU GLOLPL QHGHQL\OH
GD÷ÕWÕODQ NDU SD\ODUÕGDKD \NVHN RUDQGD YHUJLOHQGLULOL\RUVD RUWDNODU \NVHN
YHUJL|GHPHPHNLoLQLúOHWPHQLQNDUSD\ÕGD÷ÕWPDVÕQÕLVWHPHPHNWHGLUOHU
%XQXQOD ELUOLNWH \XNDUÕGD GD GH÷LQLOGL÷L JLEL LúOHWPHOHU KLVVH

VHQHWOHULQLQ SL\DVD GH÷HULQL GROD\ÕVÕ\OD LúOHWPHQLQ SL\DVD GH÷HUOLOL÷LQL
DUWÕUPDN YH\D HQ D]ÕQGDQ NRUXPDN LoLQ EHOOL ELU RUDQGD NDU SD\Õ GD÷ÕWPDN
]RUXQGDNDOPDNWDGÕUODU.DUODUÕQDúÕUÕELUúHNLOGHLúOHWPHGHEÕUDNÕOPDVÕ \DQL
oRN D] PLNWDUGD NDU GD÷ÕWÕPÕ LúOHWPHQLQ KLVVH VHQHWOHUL GH÷HUL ]HULQGH
ROXPVX] HWNLGH EXOXQDUDN KLVVH VHQHGLQLQ SL\DVD IL\DWÕQÕQ GROD\ÕVÕ\OD
ILUPDQÕQSL\DVDGH÷HUOLOL÷LQLQD]DOPDVÕQD\RODoPDNWDGÕU

(NUHP 6$5,68 ³.XUXP .D]DQoODUÕQGD *HOLU 9HUJLVL .HVLQWLVL´ <DNODúÕP 'HUJLVL <ÕO
6D\Õ0D\ÕVV

KWWSZZZWXUPRERUJWU\D\LQODUVLUNXOHUVVKWPO

6HPLK %h.(5 )LQDQVDO <|QHWLP $QDGROX hQLYHUVLWHVL <D\ÕQODUÕ 1R &LOW

(VNLúHKLUV
.$53$<,32/ø7ø.$6,1,1)ø50$'(ö(5/ø/øöø1(
(7.ø6ø
)LUPDODUÕQ SL\DVD GH÷HUOLOL÷L \DWÕUÕP ILQDQVPDQ YH NDU GD÷ÕWÕP

NDUDUODUÕQD ED÷OÕ RODUDN GH÷LúLNOLN J|VWHUPHNWHGLU )LQDQV OLWHUDWUQGH NDU
GD÷ÕWÕP SROLWLNDVÕQÕQ KLVVH VHQHGL GH÷HULQL QDVÕO HWNLOHGL÷L EXQGDQ GD |WH\H
HWNLOH\LS HWNLOHPHGL÷L NRQXVX WDUWÕúPDOÕGÕU $QFDN |OoOHELOLUOLN DoÕVÕQGDQ
X\JXODPDGD NkU GD÷ÕWÕP SROLWLNDVÕQÕQ KLVVH VHQHGL IL\DWÕQD HWNLVL LOH LOJLOL
GH÷HUOHPH PRGHOOHUL JHOLúWLULOPLúWLU %X NRQXGD EHOOL EDúOÕ LNL J|Uú YDUGÕU
%XQODUGDQELULQFLVLNDUGD÷ÕWÕPSROLWLNDVÕQÕQKLVVHVHQHGLQLQSL\DVDGH÷HULQL
HWNLOHPHGL÷LQLLOHULVUHQ0HUWRQ0LOOHUYH)UDQFR0RGLJOLDQL¶QLQJ|UúGU
øNLQFLVLLVHEXJ|UúQWDPWHUVLQLLOHULVUHUHNNDUGD÷ÕWÕPSROLWLNDVÕQÕQKLVVH
VHQHGLQLQ SL\DVD GH÷HUL ]HULQH HWNLOL ROGX÷XQX VDYXQDQ -RKQ /LQWHU YH
0\URQ*RUGRQ¶XQJ|UúOHULGLU
0RGLJOLDQL0LOOHUYH*RUGRQ<DNODúÕPODUÕ
0RGLJOLDQL 0LOOHU \ÕOÕQGD \D]PÕú ROGXNODUÕ PDNDOHOHULQGH

NDU SD\Õ GD÷ÕWÕPÕ LOH KLVVH VHQHGL GH÷HUL DUDVÕQGD LOLúNL ROPDGÕ÷ÕQÕ LOHUL
VUHUNHQúXYDUVD\ÕPODUDGD\DQPÕúODUGÕU
x 6HUPD\H SL\DVDVÕQGD WDP UHNDEHW NRúXOODUÕ JHoHUOLGLU %WQ

\DWÕUÕPFÕODUUDV\RQHOGDYUDQÕúLoHULVLQGHGLUOHU
x øOHWLúLP VLVWHPL PNHPPHO úHNLOGH JHOLúWLULOPLúWLU YH EWQ
\DWÕUÕPFÕODUDD\QÕELOJL\LFUHWVL]RODUDNYHUPHNWHGLU
x $OÕPVDWÕP LúOHPOHUL LoLQ NRPLV\RQ \DGD KHUKDQJL ELU FUHW
|GHQPHVLV|]NRQXVXGH÷LOGLU
x øúOHWPHQLQ\DWÕUÕPSROLWLNDVÕVDELWWLU
x 3L\DVDGD WDP ELU EHOLUOLOLN V|] NRQXVXGXU <DWÕUÕPFÕODU
LúOHWPHQLQ JHOHFHNWHNL NDUODUÕQÕQ QH RODFD÷ÕQÕ WDP RODUDN
NHVWLUHELOPHNWHGLU
%X YDUVD\ÕPODUÕQ JHoHUOL ROGX÷X HNRQRPLOHUGH KLVVH VHQHWOHULQL

HOOHULQGH EXOXQGXUDQODUÕ NDUODUÕQ GD÷ÕWÕOPD\ÕS LúOHWPHGH EÕUDNÕOPDVÕ LOH
VHQHWOHULQJHUoHNOHúHFHNGH÷HUDUWÕúÕ\DGDNDUSD\ÕúHNOLQGHHOGHHGHFHNOHUL
JHOLUOHUL HWNLOHPHPHNWHGLU dQN GD÷ÕWÕODFDN NDU SD\Õ NDGDU RUWD\D oÕNDFDN
ELU ILQDQVPDQ JHUHNVLQPHVLQL NDUúÕODPDN LoLQ \HQL ND\QDN JHUHNHFHNWLU %X
JHUHNVLQLP ERUo YH\D |] ND\QDNODUGDQ NDUúÕODQPDVÕ GXUXPXQGD LVH
LúOHWPHQLQGD÷ÕWÕODQNDUSD\ÕLOH\NVHOPLúSL\DVDGH÷HULWHNUDUGúHUHNHVNL
G]H\LQH JHOHFHNWLU $QFDN KHP JHOLúPLú KHP GH JHOLúPHNWH RODQ VHUPD\H
SL\DVDODUÕQGD \XNDUÕGD VD\ÕODQ YDUVD\ÕPODUÕQ WDP RODUDN YDUOÕ÷ÕQGDQ V|]
HWPHN ROGXNoD JoWU %XQGDQ GROD\Õ NDU SD\Õ GD÷ÕWÕPÕQÕQ KLVVH VHQHGL
IL\DWODUÕQÕ GROD\ÕVÕ\OD ILUPDODUÕQ SL\DVD GH÷HUOLOL÷LQL HWNLOHPHGL÷LQL EX
YDUVD\ÕPODUGR÷UXOWXVXQGDV|\OHPHNPPNQGH÷LOGLU

0- *RUGRQ WDUDIÕQGDQ JHOLúWLULOPLú RODQ NDU SD\Õ \DNODúÕPÕ ELU
LúOHWPHQLQ KLVVH VHQHGLQLQ JHUoHN GH÷HULQL JHOHFHNWH RUWDNODUD GD÷ÕWÕODFD÷Õ
PLW HGLOHQ NDU SD\ODUÕQÕQ EXJQN WRSODPODUÕ RODUDN LIDGH HWPHNWHGLU
'D÷ÕWÕODQ NDU SD\ODUÕ QDNLWWLU YH \DWÕUÕPFÕ LoLQ \DWÕUÕPÕQ ID\GDOÕ |PU
ER\XQFDQDVÕOELUJHOLúPHJ|VWHUHFH÷LELOLQPH\HQVHUPD\HND]DQFÕQGDQGDKD
JYHQOLGLU %XJQN GH÷HU JHOHFHN KHUKDQJL ELU G|QHPGH HOGH HGLOHFHN
JHOLULQEHOLUOLELULVNRQWRRUDQÕLOHLVNRQWRODQPÕúLQGLUJHQPLúGH÷HULGLU%X
LIDGH\LIRUPOLOHJ|VWHUHFHNROXUVDN
' ' 'Q 'f
*'
N N
N Q
N f
¦ N
'W
*'
f
W
W
*' +LVVHVHQHGLQLQFDULIL\DWÕ
'W WG|QHPLQLQNDUSD\Õ
N )LUPDQÕQ ULVN VÕQÕIÕQD X\JXODQDQ LVNRQWR RUDQÕ \DGD
\DWÕUÕPFÕODUÕQEHNOHGLNOHULNDUOÕOÕNRUDQÕ
øúOHWPHQLQ KHU \ÕO GD÷ÕWDFD÷Õ NDU SD\ODUÕQÕQ E\PH J|VWHUHFH÷L

YDUVD\ÕOÕUVD
\XNDUÕGDNLIRUPOúXúHNOLDODFDNWÕU
'W ' J ' J ' JQ ' Jf

¦ WNW
'
*'
f
W N N NQ NQ Nf
' H E
*' 9H\D *'
NJ N EU
H +LVVHVHQHGLEDúÕQDNDU
J .DUYHGD÷ÕWÕODQNDUSD\ODUÕQÕQE\PHRUDQÕ
E )LUPDNDUÕQÕQGD÷ÕWÕOPD\DQE|OP
U )LUPD\DWÕUÕPODUÕQÕQNDUOÕOÕ÷Õ
*RUGRQ PRGHOLQGH NDU SD\Õ GD÷ÕWPD SROLWLNDVÕQÕQ ILUPD GH÷HUL

]HULQH HWNLVLQL RUWD\D NR\DELOPHN LoLQ EX PRGHOLQ GD\DQGÕ÷Õ YDUVD\ÕPODUÕ
DoÕNODPDN JHUHNHFHNWLU %X YDUVD\ÕPODU úXQODUGÕU ERUoODQPD YH VHUPD\H
DUWÕUÕPÕ LOH HN ILQDQVPDQ RODQD÷Õ \RNWXU LúOHWPHQLQ \DWÕUÕPODUÕQGD
NXOODQDFD÷ÕIRQODUÕQWHNND\QD÷ÕGD÷ÕWÕOPD\DQNDUODUGÕULoYHULPOLOLNRUDQÕU
VDELWNDOPDNWDGÕULVNRQWRRUDQÕNGDVDELWNDOPDNWDGÕULúOHWPHQLQIDDOL\HW

-RKQ 0 6$08(/6 0LFKDHO ) :,/.(6 YH 5RELQ ( %5$<6+$: )LQDQFLDO

0DQDJHPHQWDQG'HFLVLRQ0DNLQJ7KRPVRQ%XVLQHVV3UHVV9LFHQ]DV
VUHVLVRQVX]GXUYHUJLOHULKPDOHGLOPHNWHGLUGD÷ÕWÕODFDNNDUÕQQHWNDUDRUDQÕ
VDELWNDOPDNWDGÕU
<XNDUÕGDNL YDUVD\ÕPODUD J|UH ILUPDQÕQ \DWÕUÕPODUGDQ HOGH HWWL÷L

JHWLUL RUDQÕ JHOHFHNWH |GHQPHVL EHNOHQHQ WHPHWWOHULQ LVNRQWR HGLOPHVLQGH
NXOODQÕODQ VHUPD\H PDOL\HWLQGHQ E\NVH U!N ILUPD GH÷HULQL \NVHOWPHN
LoLQ HOGH HGLOHQ EWQ ND]DQFÕQ EQ\HGH WXWXODUDN \DWÕUÕPD G|QúWUOPHVL
HQ PDQWÕNOÕ \RO RODFDNWÕU %\PH ILUPDODUÕ JURZWK ILUPV RODUDN
DGODQGÕUÕODQ EX ILUPDODUGD NDU SD\Õ GD÷ÕWÕP RUDQÕ ROGXNoD GúN ROPDVÕQD
UD÷PHQ LOHULNL G|QHPOHUGH GDKD ID]OD NDU SD\Õ GD÷ÕWÕODFD÷Õ EHNOHQGL÷L LoLQ
IL\DWND]DQoRUDQÕ\NVHNRODFDNWÕU
øo YHULPOLOLN RUDQÕ VHUPD\H PDOL\HWLQGHQ GúN RODQ ILUPDODU

³JHULOH\HQ ILUPDODU´ GHFOLQLQJ ILUPV RODUDN DGODQGÕUÕOPDNWD YH EX
ILUPDODUGD HOGH HGLOHQ ND]DQFÕQ ILUPD EQ\HVLQGH WXWXODUDN \DWÕUÕPD
G|QúWUOPHVL ILUPD GH÷HULQL GúUPHNWHGLU *HQHOGH UHWWL÷L PDOÕQ |PU
WNHQPLú RODQ EX ILUPDODUGD HOGH HGLOHQ ND]DQFÕQ WDPDPÕQÕQ GD÷ÕWÕOPDVÕ
KDWWDWDVIL\H\HJLGLOHUHNYDUOÕNODUÕQWDPDPÕQÕQRUWDNODUDGD÷ÕWÕOPDVÕHQL\L\RO
RODFDNWÕU /LEHUDO HNRQRPLN G]HQLQ LúOH\Lú PDQWÕ÷ÕQD X\JXQ RODQ EX
GXUXPGD RUWDNODU HOGH HWWLNOHUL WDVIL\H WXWDUODUÕ LOH YHULPOL \HQL \DWÕUÕP
DODQODUÕDUD\DFDNODUYHE|\OHFHHNRQRPLVUHNOLNHQGLQL\HQLOHPLúRODFDNWÕU
6RQ RODUDN Lo YHULPOLOLN RUDQÕ VHUPD\H PDOL\HWLQH HúLW RODQ YH
³QRUPDO ILUPDODU´ RODUDN DGODQGÕUÕODQ ILUPDODUGD LVH NDU SD\Õ GD÷ÕWÕP
RUDQÕQÕQ GH÷LúWLULOPHVL ILUPD GH÷HUL ]HULQGH KHUKDQJL ELU HWNLGH
EXOXQPDPDNWDGÕU
*RUGRQ .DU 3D\Õ 'H÷HUOHPH 0RGHOLQLQ \XNDUÕGD EDKVHGLOHQ EDVLW

KDOLQL JHOLúWLUPLú YH PRGHOH ULVN GHUHFHVLQH J|UH IDUNOÕODúDQ LVNRQWR
RUDQODUÕQÕ GDKLO HWPLúWLU *RUGRQ GDKD X]XQ ]DPDQ VRQUD HOGH HGLOPHVL
EHNOHQHQNDUSD\ODUÕQÕQHOGHHGLOPHULVNLQLQGDKDID]ODROGX÷XQXGROD\ÕVÕ\OD
EXQODUÕQ GDKD E\N LVNRQWR RUDQODUÕ\OD LQGLUJHQPHVL JHUHNWL÷LQL
EHOLUWPHNWHGLU %|\OHFH Lo YHULPOLOLN RUDQÕ VHUPD\H PDOL\HWLQH HúLW RODQ
ILUPDODUGDGDKLNDUSD\ÕGD÷ÕWÕPSROLWLNDVÕILUPDGH÷HULQLHWNLOH\HFHNWLU
$UDOÕN2FDN G|QHPLQGH LúOHWPHOHULQ NDUOÕOÕN GXUXPX NHVLQOLNOH

EHOOLROVDGDKLED]ÕúLUNHWOHULQNDUSD\ÕGD÷ÕWÕPRUDQÕQÕKDQJLG]H\GHWHVSLW
HGHFHNOHULNRQXVXQGDSL\DVD WHUHGGWWHRODELOPHNWHGLU%XRúLUNHWLQKHQ]
EHOLUJLQYHLVWLNUDUOÕELUNDUSD\ÕGD÷ÕWÕPSROLWLNDVÕHGLQPHPLúROPDVÕQGDQR
\ÕO LoLQGH NDU GD÷ÕWPD\ÕS RWRILQDQVPDQD JLWPH LKWLPDOLQGHQ úLUNHW
\|QHWLPLQGHGH÷LúLNOLNROPDVÕQGDQYHEHQ]HULVHEHSOHUGHQLOHULJHOPHNWHGLU
%X QHGHQOH GH KLVVH VHQHWOHULQLQ HQ \NVHN G]H\L EXOPDVÕ DQFDN JHQHO
NXUXOGDQ VRQUD ROXU %D]HQ \NVHN NDU SD\Õ GD÷ÕWPD WDKPLQL LOH IL\DW ID]OD
\NVHOPLúVHELOHNDUSD\ÕGD÷ÕWÕPÕGúNWXWXOGX÷XWDNGLUGHIL\DWWDJHULOHPH
ROPDNWDGÕU

0XVWDID g=d$0 +LVVH 6HQHWOHUL )L\DWODUÕQÕ %HOLUOH\HQ 8QVXUODU YH 7UNL\H 63.

<HWHUOLNDUDúWÕUPDVÕ+D]LUDQ$QNDUDV
.DU3D\Õ'D÷ÕWÕPÕ9HUJL8\JXODPDODUÕYH)LUPD
'H÷HUOLOL÷L.RQXVXQGDNL'L÷HU<DNODúÕPODU
.DU YH NDU SD\Õ GD÷ÕWPD KLVVH VHQHGLQLQ GH÷HULQL VDSWDPDGD

|QHPOLELUIDNW|UGU.DUSD\ÕGD÷ÕWÕPÕQÕQEX|]HOOL÷LQHGHQL\OHNDUDJHoPH
YHNDUSD\ÕGD÷ÕWPDLKWLPDOLKLVVHVHQHGLIL\DWODUÕQGDEHOLUOLDUWÕúODUPH\GDQD
JHWLUPHNWHGLU .DUD JHoPH ]DPDQÕQÕ VD÷OÕNOÕ RODUDN L]OHPH LPNDQÕQÕ EXODQ
ELU\DWÕUÕPFÕEXELOJL\OHFD]LSELU\DWÕUÕPIÕUVDWÕ\DUDWPÕúROPDNWDGÕU
%LUKLVVHVHQHGLQLQERUVDGH÷HULNDUSD\Õ|GHPHWDULKL\DNODúWÕNoD
\NVHOLU%X\NVHOLúLQPLNWDUÕNDUSD\Õ|GHPHWDULKLQGH|GHQHFHNNDUSD\Õ
PLNWDUÕQD NDGDU oÕNDU %X WDULKWH KLVVH VHQHGLQLQ IL\DWÕ QRUPDO IL\DW
EHNOHQHQ NDU SD\Õ NDGDUGÕU %XQXQOD ELUOLNWH QRUPDO RODUDN IL\DWÕQ EDúND
IDNW|UOHULQHWNLVL\OH\NVHOPLúYH\DGúPúROPDVÕGDPPNQGU
+LVVH VHQHGL IL\DWÕ YH NDU SD\Õ GD÷ÕWÕPÕ DUDVÕQGDNLLOLúNLQLQ EDVLW

UDVVDO \U\ú PRGHOLQLQ LOHUL VUG÷QGHQ oRN GDKD JHQHO KDUHNHWOL ELU
VUHFL LoHUGL÷L ELU oRN ILQDQVDO HNRQRPLVW WDUDIÕQGDQ NDEXO HGLOPHNWHGLU
7HNG]H ELU HWNLGHQ GDKD ID]OD NRPSOHNV GH÷LúNHQ WDUDIÕQGDQ HWNLOHQGL÷L
LIDGHHGLOPHNWHGLU+LVVHVHQHGLIL\DWODUÕVDIELUUDVVDO\U\úL]OHPL\RUVD
NDUSD\ÕGD÷ÕWÕPÕGL]LVLVLOVLOHVLJHoPLúIL\DWODUGDQ\DGDJHWLULRUDQODUÕQGDQ
KDUHNHWOHWDKPLQHGLOHELOHQELUGL]LXQVXUXLoHUHFHNWLU
&URZGHU YH :RKDU KLVVH VHQHGL IL\DWODUÕ LOH NDU SD\Õ
GD÷ÕWÕPÕDUDVÕQGDNLLOLúNL\LEHOLUOH\HQHNRQRPHWULN9$5PRGHOLQLNXOODQDUDN
VUHNOLYHJHoLFLXQVXUODUÕPRGHOHGDKLOHWPHNVXUHWL\OHNDUSD\ÕGD÷ÕWÕPÕYH
KLVVHVHQHGLIL\DWODUÕDUDVÕQGDNLLOLúNL\LLQFHOHPLúOHUGLU*HOLúWLULOHQEXPRGHO
VRQXFXQGDJ|UOPúWUNLNDUSD\ÕGD÷ÕWÕPÕLOHKLVVHVHQHGLIL\DWÕDUDVÕQGDNL
LOLúNL\L EHOLUOHPH\H \|QHOLN GDKD |QFHNL PRGHOOHULQ QLVEL EHOLUOH\LFL
NÕVÕWODUÕQÕQ \HULQH JHoLFL YH VUHNOL XQVXUODUÕ PRGHOH VRNDUDN GDKD JHUoHNoL
YH GDKD WDEL NÕVÕWODUÕ NXOODQDUDN KLVVH VHQHGL IL\DWODUÕ LOH NDU SD\Õ GD÷ÕWÕPÕ
DUDVÕQGDNXYYHWOLELULOLúNLQLQYDUOÕ÷ÕQÕRUWD\DNR\PXúODUGÕU
*HOLUYHNXUXPODUYHUJLVLRUDQODUÕQGD\DSÕODFDNDUWÕúODUILUPDODUÕQ
GD÷ÕWÕODELOLU NDUODUÕQÕ D]DOWDUDN NDU SD\Õ GD÷ÕWÕP PLNWDUODUÕQÕQ GúPHVLQH
QHGHQ RODELOLU .DU SD\Õ GD÷ÕWÕP PLNWDUÕQGDNL D]DOPDQÕQ LVH KLVVH VHQHGL
IL\DWODUÕQÕ GROD\ÕVÕ\OD ILUPD GH÷HULQL ROXPVX] \|QGH HWNLOHGL÷LQH \XNDUÕGD
GH÷LQPLúWLN
%ROVWHU YH -DQMLJLDQ \NVHN NDU SD\Õ GD÷ÕWDQ úLUNHWOHULQ
KLVVH VHQHWOHULQLQ GúN NDU SD\Õ GD÷ÕWDQ úLUNHWOHULQ KLVVH VHQHWOHULQH J|UH

0XKDUUHP.$56/,DJHV

EN] (XJHQH )$0$ YH .HQQHWK 5 )5(1&+ ³3HUPDQHQW DQG 7HPSRUDU\ &RPSRQHQWV RI
6WRFN 3ULFHV´ -RXUQDO RI 3ROLWLFDO (FRQP\ $SULO V EN] -0 327(5%$
YH/06800(56³0HDQ5HYHUVLRQLQ6WRFN3ULFHV(YLGHQFHDQG,PSOLFDWLRQV´-RXUQDO
RI)LQDQFLDO(FRQRPLFV2FWREHUV

:LOOLDP - &52:'(5 YH 0DUN ( :2+$5 ³6WRFN 3ULFH (IIHFWV RI 3HUPDQHQW DQG
7UDQVLWRU\6KRFNV´(FRQRPLF,QTXLU\2FWHEHU9RO,VVXHV

DJPV
GH÷HULQLQGDKD ID]OD DUWWÕ÷ÕQÕEXQXQOD ELUOLNWH NDU SD\Õ GD÷ÕWÕP SROLWLNDVÕQÕQ
YHUJL UHIRUPXQGDQ HWNLOHQPHGL÷L GL÷HU ELU GH\LúOH YHUJL UHIRUPXQXQ NDU
GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕQÕ GH÷LúWLUGL÷L \|QQGH KHU KDQJL ELU NDQÕW
EXODPDPÕúODUGÕU
)LQDQVDO \|QHWLPLQ DPDFÕ ILUPDQÕQ SL\DVD GH÷HULQL DQRQLP
úLUNHWOHUGH KLVVH VHQHWOHULQLQ SL\DVD IL\DWÕQÕ GROD\ÕVÕ\OD ILUPD VDKLSOHULQLQ
VHUYHWOHULQL HQ \NVHN G]H\H oÕNDUPD úHNOLQGH EHOLUOHQGL÷LQH J|UH NDU
GD÷ÕWÕPSROLWLNDVÕKLVVHVHQHWOHULQLQSL\DVDIL\DWÕQDHWNLVL\|QQGHQGH|QHP
WDúÕPDNWDGÕU
.DU SD\ODUÕ LOH LOJLOL ED]Õ |]HOOLNOHU GH V|] NRQXVXGXU %D]Õ
úLUNHWOHU YHUJLOHU GúOGNWHQ VRQUD NDU HOGH HWPHVLQH UD÷PHQ JHoPLú \ÕO
]DUDUODUÕQÕ NDSDWPDN YH\D |] VHUPD\H EQ\HVLQL JoOHQGLUPHN JLEL
QHGHQOHUOH NDU SD\Õ GD÷ÕWÕPÕ \DSPD\DELOLU %X GXUXP ILUPD GH÷HUOLOL÷L
]HULQGH ROXPVX] ELU HWNL \DSPDNWDGÕU <NVHN YH LVWLNUDUOÕ NDU SD\Õ
GD÷ÕWDELOHQILUPDODUIL\DWÕQGDGDGúPHV|]NRQXVXRODFDNWÕU6RQXoRODUDN
NXUXPODU YHUJLVL RUDQÕ KHUKDQJL ELU QHGHQOH \NVHOGL÷LQGH KLVVH VHQHGL
IL\DWÕQGD D]DOPD PH\GDQD JHOHFHNWLU $QFDN KLVVH VHQHGLQLQ IL\DWÕQÕQ
D]DOPDVÕQGDNL WHN QHGHQLQ YHUJL X\JXODPDODUÕQÕQ RODPD\DFD÷Õ GD J|] DUGÕ
HGLOPHPHOLGLU
0RGLJOLDQL YH 0LOOHU¶LQ |QFO÷Q \DSWÕ÷Õ J|UúH J|UH
\DWÕUÕPFÕODU HOGH HGLOHFHN JHOLULQ NDU SD\Õ YH\D VHUPD\H ND]DQFÕ úHNOLQGH
ROPDVÕ NRQXVXQGD ND\ÕWVÕ]GÕUODU <DWÕUÕPODUGDQ VD÷ODQDFDN JHOLU LVWHU QDNGL
NDU SD\Õ úHNOLQGH ROVXQ LVWHU VHUPD\H ND]DQFÕ úHNOLQGH ROVXQ \DWÕUÕPFÕODU
DoÕVÕQGDQ IDUN HWPHPHNWHGLU 0RGLJOLDQL 0LOOHU¶H J|UH NDU SD\Õ GD÷ÕWÕPÕ
D]DODQ ILUPDODUÕQ KLVVH VHQHWOHULQLQ SL\DVD IL\DWODUÕQÕQ DUWÕúÕ \DWÕUÕPFÕODUÕQ
NDU SD\Õ DOPD\Õ WHUFLK HWWLNOHULQL NDQÕWODPDPDNWDGÕU )LUPDQÕQ NDU
GD÷ÕWÕPÕQGDNL GH÷LúLNOLN JHOHFHNWH ILUPDQÕQ VD÷OD\DFD÷Õ JHOLUOHUGHNL
GH÷LúLNOLN NRQXVXQGD L\L ELUJ|VWHUJH ROGX÷X LoLQ KLVVH VHQHWOHULQLQ IL\DWÕQÕ
GDHWNLOHPHNWHGLU
&DVH\YH'LFNHQV¶GH$%'¶GHVHUPD\HND]DQoODUÕQÕQ
YHUJL RUDQÕQÕ ¶H LQGLUHQ EWoH NDQXQXQGDQ VRQUD NDU SD\Õ |GHPH
RUDQODUÕQÕQGH÷LúLSGH÷LúPHGL÷LQLYHUJLUHIRUPX\DVDVÕSDUDOHOLQGHWLFDUL
EDQNDODU ]HULQGH LQFHOHPLúOHUGLU YHUJL UHIRUPX \DVDVÕ LOH NDU SD\Õ
ND]DQoODUÕ ]HULQGHQ DOÕQDQ YHUJLQLQ RUDQÕ ¶GHQ ¶D LQGLULOPLú
VHUPD\H ND]DQoODUÕ ]HULQGHQ DOÕQDQ YHUJLQLQ RUDQÕ LVH ¶GHQ ¶H
oÕNDUÕOPÕúWÕU 6RQXoWD J|UOPúWU NL \DWÕUÕPFÕODU EX GXUXP NDUúÕVÕQGD GDKD
D]NDUSD\ÕND]DQFÕQDNDUúÕOÕNGDKDID]ODVHUPD\HND]DQFÕWHUFLKHWPH\ROXQD

$%'¶GHYHUJLUHIRUPXLOHHQVWYHUJLOHQGLUPH¶GDQ¶HLQPLúWLUùLUNHWOHULoLQ
NDU SD\Õ LVWLVQDVÕ ¶WHQ ¶H ELUH\OHU LoLQ JHOLU YHUJLVL ROD÷DQ JHOLUOHU LoLQ ¶GHQ
¶HLQPLúWLU%XUDNDPX]XQG|QHPVHUPD\HND]DQoODUÕQGD¶GHQ¶HoÕNPÕúWÕU

3DXO - %2/67(5 YH 9DKDQ -$1-ø*ø$1 ³'LYLGHQG 3ROLF\ DQG 9DOXDWLRQ (IIHFWV RI 7KH
7D[5HIRUP $FWRI´1DWLRQDO7D[-RXUQDO'HFHPEHU9RO ,VVXHV

g]WLQ$.*hd)LQDQVDO<|QHWLP$YFÕRO0DWEDDVÕ%DVNÕøVWDQEXOV
JLWPLúOHUGLU %XQXQOD ELUOLNWH &DVH\ YH GL÷HUOHUL YHUJL UHIRUPX
\DVDVÕQÕQ JHWLUPLú ROGX÷X EX G]HQOHPHOHULQ NDU SD\Õ GD÷ÕWÕP SROLWLNDVÕ
NRQXVXQGD IDUNOÕ HQGVWULOHUL IDUNOÕ úHNLOGH HWNLOHGL÷L VRQXFXQX
oÕNDUPÕúODUGÕU 7UNL\H DoÕVÕQGDQ NRQX\D EDNWÕ÷ÕPÕ]GD *9.¶QD HNOHQHQ
JHoLFL 0DGGH LOH GL÷HU ND]DQo YH LUDWODUÕQ YHUJLOHQGLULOPHVLQGH
\ÕOODUÕND]DQoODUÕLoLQEH\DQQDPHYHUPHVÕQÕUÕ7/RODUDN
EHOLUOHQPLúWLU %X PLNWDUÕQ DOWÕQGDNL VHUPD\H ND]DQoODUÕ PHQNXO VHUPD\H
LUDGÕRODUDNYHUJLOHQGLULOPHPHNWHGLU
$\QÕ SDUDOHOGH $EUXW\Q YH 7XUQHU NDU SD\Õ GD÷ÕWÕPÕ

NRQXVXQGD EHOLUOH\LFL IDNW|U RODUDN YHUJLOHULQ WHN EDúÕQD HOH DOÕQPDVÕQÕQ
\DQÕOWÕFÕRODFD÷ÕQÕNDUSD\ÕSROLWLNDODUÕDoÕVÕQGDQILUPDGDYUDQÕúODUÕQÕQYHUJL
X\JXODPDODUÕQÕQ \DQÕQGD EDúND GH÷LúNHQOHUH GH ED÷OÕ ROGX÷XQX LIDGH
HWPLúWLU
6HUPD\H SL\DVDODUÕQÕQ JHOLúPLú ROGX÷X ONHOHUGH JHQHOGH KLVVH

VHQHGL \DWÕUÕPFÕODUÕQÕQ JHWLULOHUL NDU SD\Õ \D GD VHUPD\H ND]DQFÕ RODUDN
YHUJLOHQGLULOPHNWHGLU .DU SD\Õ \DGD VHUPD\H ND]DQFÕ ELUH\VHO \DWÕUÕPFÕODU
NXUXPVDO\DWÕUÕPFÕODU\DGDYHUJLPXDIL\HWLQHWDELNXUXOXúODUDoÕVÕQGDQIDUNOÕ
YHUJLOHQGLULOPHOHU X\JXODQPDNWDGÕU %X IDUNOÕ YHUJLOHQGLUPH WHRULVL
úLUNHWOHULQ NDU GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕQÕ |QHPOL |OoGH HWNLOHPHNWHGLU gUQH÷LQ
NXUXPVDO \DWÕUÕPFÕODUÕQ NDU SD\Õ JHOLUOHUL GDKD GúN YHUJLOHQGLULOGL÷L LoLQ
NXUXPVDO \DWÕUÕPFÕODU KLVVH VHQHGLQGHQ HOGH HGHFHNOHUL JHWLULQLQ NDU SD\Õ
JHWLULVL ROPDVÕQÕ LVWHPHNWHGLUOHU %LUH\VHO \DWÕUÕPFÕODU LVH HOGH HWWLNOHUL NDU
SD\Õ JHOLULQLQ VHUPD\H ND]DQFÕQGDQ GDKD \NVHN RUDQGD YHUJLOHQGLULOHFH÷L
LoLQ VHUPD\H ND]DQFÕ HOGH HWPHN LVWHPHNWHGLUOHU 9HUJL PXDIL\HWL WDQÕQDQ
NXUXPODULoLQKHULNLGXUXPGDX\JXQRODELOPHNWHGLU
g]HOOLNOHELUH\VHO\DWÕUÕPFÕODUELUúLUNHWLQKLVVHVHQHWOHULQH\DWÕUÕP
NRQXVXQGD PDUMLQDO ELU NRQXPGD LVHOHU V|] NRQXVX ILUPDQÕQ YHUJL |QFHVL
JHWLULVLQL \NVHOWPHVL DU]XODQDQ ELU GXUXP RODFDNWÕU dQN PDUMLQDO
NRQXPGDNL EX ELUH\VHO \DWÕUÕPFÕODU YHUJL GH]DYDQWDMÕ QHGHQL\OH HOOHULQGHNL
KLVVHVHQHWOHULQL NXUXPVDO YH YHUJL PXDIL\HWL RODQ NXUXOXúODUD VDWDFDNODUGÕU
'ROD\ÕVÕ\ODV|]NRQXVXILUPDQÕQSL\DVDGH÷HUOLOL÷LDUWDFDNWÕU

.0LFKDHO&$6(<YH5RVV1',&.(16³7KH(IIHFWVRI7D[DQG5HJXODWRU\&KDQJHVRQ
&RPPHUFLDO %DQN 'LYLGHQG 3ROLF\ 4XDUWHUO\ 5HYLHZ RI (FRQRPLFV )LQDQFH 6XPPHU
9RO,VVXHV

. 0 &$6(< 0 $1'(5621 + 0(6$. YH 5 ',&.(16 ³([DPLQLQJ WKH LPSDFW RI
WKH 7D[ 5HIRUP $FW RQ &RUSRUDWH 'LYLGHQG 3ROLF\ $ 1HZ 0HWKRGRORJ\´)LQDQFLDO
5HYLHZ9ROV

0HKPHW72681(5YH'L÷7UN9HUJL6LVWHPL%DVÕø]PLUV

6WHSKDQLH$%587<1YH5REHUW:7851(5³7D[HVDQG)LUPV¶'LYLGHQG3ROLFLHV6XUYH\
5HVXOWV´1DWLRQDO7D[-RXUQDO9ROV

'RQ6 '+$/ø:$/0HUOH(5,.621YH5REHUW75(=(9$17³$7HVWRI7KH7KHRU\RI
7D[ &OLHQWHOHV IRU 'LYLGHQG 3ROLFLHV´ 1DWLRQDO 7D[ -RXUQDO 9RO ,VVXH V

DJPV
6218d
øúOHWPHOHULQ HQ WHPHO DPDFÕ NDU HOGH HWPHN GL÷HU ELU LIDGH LOH
RUWDNODUÕQÕQVHUYHWOHULQL PDNVLPL]H HWPHNWLU g]HOOLNOH DQRQLPúLUNHWOHU HOGH
HWWLNOHULG|QHPVRQXNDUODUÕQÕQELUNÕVPÕQÕLúOHWPHEQ\HVLQGHoHúLWOLDPDoODU
LoLQWXWDUNHQNDUÕQJHULNDODQNÕVPÕQÕGDRUWDNODUDGD÷ÕWPDNWDGÕUODU
.DUGD÷ÕWÕPSROLWLNDVÕLúOHWPHOHULQHOGHHWWLNOHULQHWNDUÕQRUWDNODU
YHGD÷ÕWÕOPDPÕúNDUNDOHPLYH\HGHNDNoHOHUDUDVÕQGDNLGD÷ÕOÕPÕQÕEHOLUOH\HQ
ELU SROLWLND RODUDN WDQÕPODQPDNWDGÕU .DU SD\Õ GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕQÕ
EHOLUOH\HQ |QHPOL IDNW|UOHUGHQ ELULVL GH YHUJL X\JXODPDODUÕGÕU 9HUJL
X\JXODPDODUÕQGDNL IDUNOÕOÕN LúOHWPHOHUL NDU GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕ NRQXVXQGD
GH÷LúLN WXWXPODU LoHULVLQGH EÕUDNDELOPHNWHGLU g]HOOLNOH VHUPD\H
SL\DVDODUÕQÕQ JHOLúPLú ROGX÷X ONHOHUGH NDU SD\Õ \DGD VHUPD\H ND]DQFÕ
ELUH\VHO \DWÕUÕPFÕODU NXUXPVDO \DWÕUÕPFÕODU YH YHUJL PXDIL\HWLQH WDEL
NXUXOXúODU DoÕVÕQGDQ IDUNOÕ YHUJLOHQGLUPH X\JXODPDODUÕ J|UOPHNWHGLU %X
X\JXODPDODU GD úLUNHWOHULQ NDU GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕQÕ |QHPOL |OoGH
HWNLOHPHNWHGLU
'L÷HUWDUDIWDQYHUJLRUDQODUÕQGDNLDUWÕúYHD]DOÕúODUGDLúOHWPHOHULQ
GD÷ÕWÕODELOLU NDUODUÕQÕ HWNLOHPHNWHGLU *HOLU YH NXUXPODU YHUJLVL RUDQODUÕQGD
\DSÕODFDN DUWÕúODU ILUPDODUÕQ GD÷ÕWÕODELOLU NDUODUÕQÕ D]DOWDUDN NDU SD\Õ GD÷ÕWÕP
PLNWDUODUÕQÕQ GúPHVLQH QHGHQ ROPDNWDGÕU .DU SD\Õ GD÷ÕWÕP PLNWDUÕQGDNL
D]DOPDQÕQ LVH KLVVH VHQHGL IL\DWODUÕQÕ GROD\ÕVÕ\OD ILUPD GH÷HULQL ROXPVX]
\|QGH HWNLOHPHNWHGLU dQN \NVHN NDU SD\Õ GD÷ÕWDQ úLUNHWOHULQ KLVVH
VHQHWOHULQLQ GúN NDU SD\Õ GD÷ÕWDQ úLUNHWOHULQ KLVVH VHQHWOHULQH J|UH GDKD
ID]ODDUWWÕ÷ÕDUDúWÕUPDFÕODUÕQoR÷XQOXNODXODúWÕNODUÕVRQXoODUGDQGÕU
+LVVH VHQHWOHULQH \|QHOLN VHUPD\H ND]DQFÕ YH\D NDU SD\ODUÕQD
X\JXODQDFDN GROD\VÕ] ELU YHUJL KLVVH VHQHGLQLQ VD÷OD\DFD÷Õ JHWLUL\L YHUJL
RUDQÕQÕQ \NVHNOL÷L NDGDU GúUHFHNWLU %XQD ED÷OÕ RODUDN DUWDQ YHUJL \N
\DWÕUÕPFÕODUÕQ HOGH HGHFH÷L JHWLUL\L D]DOWDUDN KLVVH VHQHWOHULQH RODQ WDOHEL
NÕVPDNWD EX GD IL\DWODUÕQ GúPHVLQH QHGHQ RODUDN SL\DVD GH÷HUOLOL÷LQLQ
D]DOPDVÕQD VHEHS RODFDNWÕU 7HUVL GXUXPGD LVH YHUJL \NQQ D]DOWÕOPDVÕ
SL\DVD GH÷HUOLOL÷LQL \NVHOWHFHNWLU $\UÕFD oHúLWOL YHUJL LVWLVQDODUÕ YH
PXDIL\HWOHULGHWDOHELYHIL\DWODUÕDUWÕUDFDNWÕU
%D]Õ LúOHWPHOHU YHUJLOHU GúOGNWHQ VRQUD NDU HOGH HWPHOHULQH
UD÷PHQ JHoPLú \ÕO ]DUDUODUÕQÕ NDSDWPDN YH\D |] VHUPD\H EQ\HVLQL
NXYYHWOHQGLUPHN JLEL QHGHQOHUOH NDU SD\Õ GD÷ÕWÕPÕ \DSPD\DELOPHNWHGLUOHU
%X GXUXP KLVVH VHQHGLQLQ SL\DVD IL\DWÕ ]HULQGH ROXPVX] ELU HWNL \DSDUDN
ILUPDQÕQSL\DVDGH÷HUOLOL÷LQLGúUHFHNWLU
'L÷HU WDUDIWDQ *RUGRQ 0RGHOL SDUDOHOLQGH NRQX\D EDNWÕ÷ÕPÕ]GD
JHOHFHNWH HOGH HGLOPHVL EHNOHQHQ NDU SD\ODUÕQÕQ HOGH HGLOPH ULVNLQLQ GDKD
ID]OD ROPDVÕ GROD\ÕVÕ\OD EXQODUÕQ GDKD E\N LVNRQWR RUDQODUÕ\OD
LQGLUJHQPHVL LVNRQWR HGLOPHVL JHUHNPHNWHGLU %|\OHFH LoVHO JHWLUL RUDQÕ
VHUPD\H PDOL\HWLQH HúLW RODQ ILUPDODUGD GDKL NDU SD\Õ GD÷ÕWÕP SROLWLNDVÕ
ILUPDGH÷HULQLHWNLOHPHNWHGLU

.$<1$.d$

$%587<1 6WHSKDQLH YH 7851(5 5REHUW : ³7D[HV DQG )LUPV¶
'LYLGHQG 3ROLFLHV 6XUYH\ 5HVXOWV´ 1DWLRQDO 7D[ -RXUQDO 9RO

$.*hdg]WLQ)LQDQVDO<|QHWLP $YFÕRO0DWEDDVÕ%DVNÕøVWDQEXO

%2/67(5 3DXO - YH -$1-ø*ø$1 9DKDQ ³'LYLGHQG 3ROLF\ DQG
9DOXDWLRQ (IIHFWV RI 7KH 7D[ 5HIRUP $FW RI ´ 1DWLRQDO 7D[
-RXUQDO 'HFHPEHU9RO,VVXH
%h.(5 6HPLK $ù,.2ö/8 5L]D YH 6(9ø/ *YHQ )LQDQVDO

<|QHWLP øNLQFL%DVNÕùXEDW(VNLúHKLUV
%h.(56HPLK)LQDQVDO<|QHWLP $QDGROXhQLYHUVLWHVL<D\ÕQODUÕ1R

&LOW(VNLúHKLU
&$6(< . 0LFKDHO YH ',&.(16 5RVV 1 ³7KH (IIHFWV RI 7D[ DQG
5HJXODWRU\ &KDQJHV RQ &RPPHUFLDO %DQN 'LYLGHQG3ROLF\ 4XDUWHUO\
5HYLHZRI(FRQRPLFV )LQDQFH 6XPPHU9RO,VVXH
&$6(<.0LFKDHO$1'(56210+0(6$.YH',&.(165RVV
³([DPLQLQJ WKH LPSDFW RI WKH 7D[ 5HIRUP $FW RQ &RUSRUDWH
'LYLGHQG 3ROLF\ $ 1HZ 0HWKRGRORJ\´ )LQDQFLDO 5HYLHZ 9RO

&52:'(5 :LOOLDP - YH :2+$5 0DUN ( ³6WRFN 3ULFH (IIHFWV RI
3HUPDQHQW DQG 7UDQVLWRU\ 6KRFNV´ (FRQRPLF ,QTXLU\ 2FWHEHU
9RO,VVXH
'+$/ø:$/ 'RQ 6 (5,.621 0HUOH YH 75(=(9$17 5REHUW ³$
7HVW RI 7KH 7KHRU\ RI 7D[ &OLHQWHOHV IRU 'LYLGHQG 3ROLFLHV´ 1DWLRQDO
7D[-RXUQDO 9RO,VVXH
)$0$ (XJHQH YH )5(1&+ .HQQHWK 5 ³3HUPDQHQW DQG 7HPSRUDU\
&RPSRQHQWV RI 6WRFN 3ULFHV´ -RXUQDO RI 3ROLWLFDO (FRQP\ $SULO

*h&(10( hPLW ³*HoLFL 9HUJL 8\JXODPDODUÕ YH øúOHWPH )LQDQVÕ´

0XKDVHEHYH)LQDQVPDQ'HUJLVL 6D\Õ2FDN
+,ù,/ 0 +DOND $oÕN $QRQLP ùLUNHWOHUGH .DU 'D÷ÕWÕPÕ <DNODúÕP
'HUJLVL <ÕO6D\Õ

.$1$/,&, +O\D +LVVH 6HQHGL )L\DWODUÕQÕQ 7HVSLWL YH 7HVLU (GHQ
)DNW|UOHU 63.<D\ÕQODUÕ<D\ÕQ1R
.$56/, 0XKDUUHP 6HUPD\H 3L\DVDVÕ %RUVD 0HQNXO .Õ\PHWOHU

øUIDQ<D\ÕPFÕOÕNYH7LFDUHW%DVNÕøVWDQEXO
0$d0HKPHW.DU3D\ODUÕQÕQ%H\DQ'XUXPXYH*HOLU9HUJLVL%H\DQ
(VDVODUÕQÕ g]HWOH\HQ 7DEOR <DNODúÕP 'HUJLVL <ÕO 6D\Õ 0DUW

g=d$00XVWDID+LVVH6HQHWOHUL)L\DWODUÕQÕ%HOLUOH\HQ8QVXUODUYH
7UNL\H 63.<HWHUOLNDUDúWÕUPDVÕ+D]LUDQ$QNDUD
3252<5HKD7(.,1$/3hQDOYHd$02ö/8(UVLQ2UWDNOÕNODUYH
.RRSHUDWLI +XNXNX %DVNÕ %HWD %DVÕP <D\ÕQ 'D÷ÕWÕP <D\ÕQ 1R
øVWDQEXO
327(5%$-0YH6800(56/0³0HDQ5HYHUVLRQLQ6WRFN3ULFHV
(YLGHQFHDQG,PSOLFDWLRQV´-RXUQDORI)LQDQFLDO(FRQRPLFV 2FWREHU

6$08(/6 -RKQ 0 :,/.(6 0LFKDHO ) YH %5$<6+$: 5RELQ (
)LQDQFLDO 0DQDJHPHQW DQG 'HFLVLRQ 0DNLQJ 7KRPVRQ %XVLQHVV
3UHVV9LFHQ]D
6$5,68 (NUHP ³.XUXP .D]DQoODUÕQGD *HOLU 9HUJLVL .HVLQWLVL´

<DNODúÕP'HUJLVL <ÕO6D\Õ0D\ÕV
72681(50HKPHWYH'L÷7UN9HUJL6LVWHPL %DVÕø]PLU
*HOLU9HUJLVL.DQXQX
.XUXPODU9HUJLVL.DQXQX
6HUPD\H3L\DVDVÕ.DQXQX
7UN7LFDUHW.DQXQX
6HUL 1R¶OX *9. *HQHO 7HEOL÷L WDULK YH 6D\ÕOÕ
5HVPL*D]HWH¶GH\D\ÕPODQPÕúWÕU
KWWSZZZWXUPRERUJWU\D\LQODUVLUNXOHUVVKWPO

Isletmelerin Kar Pay - I Dagit - Im Politikalari Ve Firma Degerliliginin Vergi Uygulamalari Ile Iliskisine Teorik Bir Yaklasim

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Isletmelerin Kar Pay - I Dagit - Im Politikalari Ve Firma Degerliliginin Vergi Uygulamalari Ile Iliskisine Teorik Bir Yaklasim

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

6OH\PDQ'HPLUHOhQLYHUVLWHVL

.DU SD\Õ SD\ VDKLSOHUL LOH NDUD NDWÕODQ GL÷HU NLPVHOHUH

%X oDOÕúPDGD YHUJL X\JXODPDODUÕQÕQ LúOHWPHOHULQ NDU GD÷ÕWÕP

øúOHWPHOHU NDU GD÷ÕWÕPÕQÕQ NHQGL JHOHFHNOHUL DoÕVÕQGDQ |QHPLQH

øúOHWPHOHULQ NDU SD\Õ GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕQÕ HWNLOH\HQ ED]Õ

øúOHWPHOHULQ NDU SD\Õ GD÷ÕWÕP SROLWLNDODUÕQÕ HWNLOH\HQ IDNW|UOHUGHQ

7UN KXNXNXQGD NDU GD÷ÕWÕP SROLWLNDVÕ 7UN 7LFDUHW .DQXQX

x gQFH .XUXPODU 9HUJLVL YH GL÷HU \DVDO \NPOONOHU NDUúÕOÕ÷Õ

6HUPD\H 3L\DVDVÕ .DQXQX¶QD 7DEL ùLUNHWOHUGH .DU

63.¶\D WDEL úLUNHWOHUGH NDU GD÷ÕWÕPÕQÕQ HQ |QHPOL |]HOOL÷L ELULQFL

%D]Õ KDOND DoÕN úLUNHWOHULQ \ÕOOÕN ELODQoR NDUÕQÕQ ELUWDNÕP

.XUXPODU YHUJLVL RUDQÕQ KHUKDQJL ELU QHGHQOH \NVHOPHVL

 \ÕOÕQGDQ EX \DQD NXUXP ND]DQoODUÕ ]HULQGHQ KHVDSODQDQ

'L÷HU WDUDIWDQLúOHWPHRUWDNODUÕQGDQ JHOLU YHUJLVL GLOLPOHUL \NVHN

hONHPL]GH \DúDQDQ GHSUHP IHODNHWL QHGHQL\OH DIHW E|OJHOHULQH

0XKDVHEH VWDQGDUWODUÕ YH 77. LúOHWPHQLQ PDOL \DSÕVÕQÕQ

 2FDN ¶GDQ LWLEDUHQ \UUO÷H JLUHQ GH÷LúLNOLNOH GDKD |QFH

*HOLU 9HUJLVL .DQXQX

/LPLWHW úLUNHW RUWDNODUÕQÕQ Lú RUWDNOÕNODUÕQÕQ RUWDNODUÕ YH

$GL NRPDQGLW úLUNHWOHUGH NRPDQGLWHUOHULQ NDU SD\ODUÕ úLUNHW

.DU SD\Õ RODUDN GD÷ÕWÕODQ NXUXP ND]DQFÕQÕQ YHUJLGHQ LVWLVQD

.XUXPODU WDUDIÕQGDQ RUWDNODUÕQD GD÷ÕWÕODQ NDU SD\ODUÕQÕQ

%WQ EX DoÕNODPDODUGDQ VRQUD GL\HELOLUL] NL LúOHWPHOHULQ NDU

%XQXQOD ELUOLNWH \XNDUÕGD GD GH÷LQLOGL÷L JLEL LúOHWPHOHU KLVVH

)LUPDODUÕQ SL\DVD GH÷HUOLOL÷L \DWÕUÕP ILQDQVPDQ YH NDU GD÷ÕWÕP

0RGLJOLDQL 0LOOHU  \ÕOÕQGD \D]PÕú ROGXNODUÕ PDNDOHOHULQGH

x 6HUPD\H SL\DVDVÕQGD WDP UHNDEHW NRúXOODUÕ JHoHUOLGLU %WQ

%X YDUVD\ÕPODUÕQ JHoHUOL ROGX÷X HNRQRPLOHUGH KLVVH VHQHWOHULQL

øúOHWPHQLQ KHU \ÕO GD÷ÕWDFD÷Õ NDU SD\ODUÕQÕQ E\PH J|VWHUHFH÷L

'W '  J '  J '  J Q '  J f

*RUGRQ PRGHOLQGH NDU SD\Õ GD÷ÕWPD SROLWLNDVÕQÕQ ILUPD GH÷HUL

<XNDUÕGDNL YDUVD\ÕPODUD J|UH ILUPDQÕQ \DWÕUÕPODUGDQ HOGH HWWL÷L

øo YHULPOLOLN RUDQÕ VHUPD\H PDOL\HWLQGHQ GúN RODQ ILUPDODU

*RUGRQ .DU 3D\Õ 'H÷HUOHPH 0RGHOLQLQ \XNDUÕGD EDKVHGLOHQ EDVLW

$UDOÕN2FDN G|QHPLQGH LúOHWPHOHULQ NDUOÕOÕN GXUXPX NHVLQOLNOH

.DU YH NDU SD\Õ GD÷ÕWPD KLVVH VHQHGLQLQ GH÷HULQL VDSWDPDGD

+LVVH VHQHGL IL\DWÕ YH NDU SD\Õ GD÷ÕWÕPÕ DUDVÕQGDNLLOLúNLQLQ EDVLW

7D[5HIRUP $FWRI´1DWLRQDO7D[-RXUQDO'HFHPEHU9RO  ,VVXHV

$\QÕ SDUDOHOGH $EUXW\Q YH 7XUQHU  NDU SD\Õ GD÷ÕWÕPÕ

6HUPD\H SL\DVDODUÕQÕQ JHOLúPLú ROGX÷X ONHOHUGH JHQHOGH KLVVH

 $.*hdg]WLQ)LQDQVDO<|QHWLP $YFÕRO0DWEDDVÕ%DVNÕøVWDQEXO

 %h.(5 6HPLK $ù,.2ö/8 5L]D YH 6(9ø/ *YHQ )LQDQVDO

 %h.(56HPLK)LQDQVDO<|QHWLP $QDGROXhQLYHUVLWHVL<D\ÕQODUÕ1R

 *h&(10( hPLW ³*HoLFL 9HUJL 8\JXODPDODUÕ YH øúOHWPH )LQDQVÕ´

 .$56/, 0XKDUUHP 6HUPD\H 3L\DVDVÕ %RUVD 0HQNXO .Õ\PHWOHU

 6$5,68 (NUHP ³.XUXP .D]DQoODUÕQGD *HOLU 9HUJLVL .HVLQWLVL´

 72681(50HKPHWYH'L÷7UN9HUJL6LVWHPL %DVÕø]PLU

You might also like

6OH\PDQ'HPLUHOhQLYHUVLWHVL

.DU SD\Õ SD\ VDKLSOHUL LOH NDUD NDWÕODQ GL÷HU NLPVHOHUH

%X oDOÕúPDGD YHUJL X\JXODPDODUÕQÕQ LúOHWPHOHULQ NDU GD÷ÕWÕP

øúOHWPHOHU NDU GD÷ÕWÕPÕQÕQ NHQGL JHOHFHNOHUL DoÕVÕQGDQ |QHPLQH

7UN KXNXNXQGD NDU GD÷ÕWÕP SROLWLNDVÕ 7UN 7LFDUHW .DQXQX

x gQFH .XUXPODU 9HUJLVL YH GL÷HU \DVDO \NPOONOHU NDUúÕOÕ÷Õ

6HUPD\H 3L\DVDVÕ .DQXQX¶QD 7DEL ùLUNHWOHUGH .DU

.XUXPODU YHUJLVL RUDQÕQ KHUKDQJL ELU QHGHQOH \NVHOPHVL

\ÕOÕQGDQ EX \DQD NXUXP ND]DQoODUÕ ]HULQGHQ KHVDSODQDQ

'L÷HU WDUDIWDQLúOHWPHRUWDNODUÕQGDQ JHOLU YHUJLVL GLOLPOHUL \NVHN

2FDN ¶GDQ LWLEDUHQ \UUO÷H JLUHQ GH÷LúLNOLNOH GDKD |QFH

/LPLWHW úLUNHW RUWDNODUÕQÕQ Lú RUWDNOÕNODUÕQÕQ RUWDNODUÕ YH

$GL NRPDQGLW úLUNHWOHUGH NRPDQGLWHUOHULQ NDU SD\ODUÕ úLUNHW

%WQ EX DoÕNODPDODUGDQ VRQUD GL\HELOLUL] NL LúOHWPHOHULQ NDU

%XQXQOD ELUOLNWH \XNDUÕGD GD GH÷LQLOGL÷L JLEL LúOHWPHOHU KLVVH

)LUPDODUÕQ SL\DVD GH÷HUOLOL÷L \DWÕUÕP ILQDQVPDQ YH NDU GD÷ÕWÕP

0RGLJOLDQL 0LOOHU \ÕOÕQGD \D]PÕú ROGXNODUÕ PDNDOHOHULQGH

x 6HUPD\H SL\DVDVÕQGD WDP UHNDEHW NRúXOODUÕ JHoHUOLGLU %WQ

øúOHWPHQLQ KHU \ÕO GD÷ÕWDFD÷Õ NDU SD\ODUÕQÕQ E\PH J|VWHUHFH÷L

'W ' J ' J ' JQ ' Jf

<XNDUÕGDNL YDUVD\ÕPODUD J|UH ILUPDQÕQ \DWÕUÕPODUGDQ HOGH HWWL÷L

øo YHULPOLOLN RUDQÕ VHUPD\H PDOL\HWLQGHQ GúN RODQ ILUPDODU

*RUGRQ .DU 3D\Õ 'H÷HUOHPH 0RGHOLQLQ \XNDUÕGD EDKVHGLOHQ EDVLW

$UDOÕN2FDN G|QHPLQGH LúOHWPHOHULQ NDUOÕOÕN GXUXPX NHVLQOLNOH

+LVVH VHQHGL IL\DWÕ YH NDU SD\Õ GD÷ÕWÕPÕ DUDVÕQGDNLLOLúNLQLQ EDVLW

7D[5HIRUP $FWRI´1DWLRQDO7D[-RXUQDO'HFHPEHU9RO ,VVXHV

$\QÕ SDUDOHOGH $EUXW\Q YH 7XUQHU NDU SD\Õ GD÷ÕWÕPÕ

6HUPD\H SL\DVDODUÕQÕQ JHOLúPLú ROGX÷X ONHOHUGH JHQHOGH KLVVH

$.*hdg]WLQ)LQDQVDO<|QHWLP $YFÕRO0DWEDDVÕ%DVNÕøVWDQEXO

%h.(5 6HPLK $ù,.2ö/8 5L]D YH 6(9ø/ *YHQ )LQDQVDO

%h.(56HPLK)LQDQVDO<|QHWLP $QDGROXhQLYHUVLWHVL<D\ÕQODUÕ1R

h&(10( hPLW ³HoLFL 9HUJL 8\JXODPDODUÕ YH øúOHWPH )LQDQVÕ´

.$56/, 0XKDUUHP 6HUPD\H 3L\DVDVÕ %RUVD 0HQNXO .Õ\PHWOHU

6$5,68 (NUHP ³.XUXP .D]DQoODUÕQGD *HOLU 9HUJLVL .HVLQWLVL´

72681(50HKPHWYH'L÷7UN9HUJL6LVWHPL %DVÕø]PLU