Chapter 5 Leverage Capital Structure - V2 FM14

Machine Translated by Google
Chương 5
Cơ cấu vốn và
Tận dụng
Tô Thị Thanh Trúc
Khoa Tài chính Ngân hàng

Đại học Kinh tế Luật
5-1
Kết quả học tập
Sau khi nghiên cứu chương này, bạn sẽ có thể:
Phân biệt giữa rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính và giải
thích tác động của việc vay nợ đối với lợi nhuận và rủi
ro kỳ vọng của công ty. Xác định những đánh đổi mà các
công ty phải xem xét khi họ xác định cấu trúc vốn mục tiêu của
mình. Thảo luận về khung phân tích được sử dụng khi xác
định cấu trúc vốn tối ưu. Thảo luận về lý thuyết cấu trúc vốn
và sử dụng nó để giải thích tại sao các công ty trong các ngành
khác nhau có xu hướng có cấu trúc vốn khác nhau.
5-2
Vật liệu
Tài liệu phát tay
Brigham & Houston, Nguyên tắc cơ bản về tài chính
quản lý, chương 14.

Jim DeMello, 2006, Cases in Finance, Mc Graw- Hill (Case
24)
5-3
Đề cương
Rủi ro kinh doanh và đòn bẩy hoạt

động Rủi ro tài chính và đòn bẩy tài
chính Xác định mức vốn tối ưu
Cấu trúc
Lý thuyết cấu trúc vốn

Danh sách kiểm tra quyết định về vốn
5-4
Rủi ro kinh doanh & Đòn bẩy

hoạt động
5-5
Rủi ro kinh doanh
Rủi ro vốn có trong hoạt động của công ty
nếu công ty không sử dụng nợ. Một
thước đo rủi ro kinh doanh thường được sử dụng là
ROIC hoặc EBIT
xác suất Nguy cơ thấp
Rủi ro cao
0 E(ROIC) ROIC
5-6
Rủi ro kinh doanh
Sự không chắc chắn về thu nhập hoạt động trong tương lai (EBIT),
nghĩa là chúng ta có thể dự đoán thu nhập hoạt động tốt đến mức nào?
Nguy cơ thấp
xác suất
Rủi ro cao
0 E(EBIT) EBIT
Lưu ý rằng rủi ro kinh doanh không bao gồm tài chính
Các hiệu ứng.
5-7
Điều gì quyết định rủi ro kinh doanh?
Cạnh tranh
Sự không chắc chắn về nhu cầu (bán hàng)
Sự không chắc chắn về giá đầu ra Sự
không chắc chắn về chi phí Sự lỗi thời

của sản phẩm
Rủi ro nước ngoài
Rủi ro pháp lý và rủi ro pháp lý Đòn
bẩy hoạt động
5-8
Đòn bẩy hoạt động
Đòn bẩy hoạt động -- Việc sử dụng

chi phí hoạt động cố định thay vì
chi phí biến đổi của công ty.
5-9
Chi phí cố định so với chi phí biến đổi
Chi phí khả biến (VC):

Chi phí thay đổi khi số lượng đầu ra thay đổi.
Giả định rằng chi phí biến đổi là một lượng không đổi
trên một đơn vị sản lượng. Điều này đơn giản có

nghĩa là tổng chi phí biến đổi bằng chi phí trên mỗi
đơn vị (v) nhân với số lượng đơn vị (Q). Tổng
biến phí = Tổng số lượng đầu ra x Chi phí trên một đơn vị
đầu ra VC =
Hỏi x v
5-10
Chi phí cố định so với chi phí biến đổi
Chi phí cố định (FC)
Chi phí không thay đổi khi số

lượng đầu ra thay đổi trong một
khoảng thời gian cụ thể.
Tổng chi phí Tổng chi phí (TC) cho một mức sản
lượng nhất định là tổng của chi phí biến đổi (VC)
và chi phí cố định (FC):
TC = VC + FC = v x Hỏi + FC
5-11
Tác động của đòn bẩy hoạt động đến rủi

ro kinh doanh của công ty
Nếu hầu hết các chi phí là cố định, do đó không giảm khi
nhu cầu giảm, thì công ty có đòn bẩy hoạt động cao.
Một “tác động” tiềm ẩn do sự hiện diện của đòn bẩy hoạt
động gây ra là sự thay đổi về khối lượng bán hàng dẫn đến sự
thay đổi “nhiều hơn tỷ lệ thuận” trong lợi nhuận (hoặc lỗ)
hoạt động.
Tỷ lệ phần trăm thay đổi nhỏ trong doanh thu hoạt động
có thể được phóng đại thành một phần trăm thay đổi lớn trong
thu nhập hoạt động. Điều này giải thích tại sao chúng tôi gọi
nó là đòn bẩy hoạt động.
5-12
Tác động của việc điều hành
Đòn bẩy trên lợi nhuận
(tính bằng nghìn) Hãng F Hãng V Hãng 2F

Việc bán hàng
$10 $11 $19,5
Điều hành chi phí

đã sửa 14
Biến đổi 3
Điều hành Lợi nhuận 7 2 $ 1 2 7 $ 2 $2,5
FC/tổng chi phí .78 .22 .82
FC/bán hàng .70 .18 .72
5-13
Tác động của việc điều hành
Đòn bẩy trên lợi nhuận
Bây giờ, mỗi công ty phải tăng

50% doanh thu trong năm tới.
Công ty F là công ty “nhạy cảm” hơn --

đối với nó, doanh thu tăng 50% dẫn đến
EBIT tăng 400%
.
5-14
Tác động của đòn bẩy hoạt động đối

với lợi nhuận
(tính bằng nghìn) Hãng F Hãng V Hãng 2F
Việc bán hàng

$15 $16,5 $29,25
Điều hành chi phí
đã sửa 2 7 3 10,5 14
Biến đổi $ 5 $ 4 Phần 4,5
Điều hành Lợi nhuận trăm thay đổi

trong $10,75
EBIT* 400% 100%
* (EBITt - EBIT t-1 ) / EBIT t-1

5-15
Phân tích hòa vốn
5-16
Phân tích hòa vốn
Phân tích hòa vốn -- Một kỹ thuật nghiên

cứu mối quan hệ giữa chi phí cố định, chi phí
biến đổi, lợi nhuận và khối lượng bán hàng.
Khi nghiên cứu đòn bẩy hoạt động, “lợi nhuận”

đề cập đến lợi nhuận hoạt động trước thuế (tức
là EBIT).
5-17
Hòa vốn (Số lượng)

Điểm
Điểm hòa vốn -- Khối lượng bán cần
thiết sao cho tổng doanh thu và tổng chi

phí bằng nhau; có thể bằng đơn vị hoặc
bằng đô la bán hàng.
Tại điểm hòa vốn, chi phí cố định được

trang trải đầy đủ với tổng biên độ đóng góp
5-18
Cách tìm điểm hòa vốn

số lượng:
EBIT = p(Q) - v(Q) - FC
EBIT = Q(p - v) - FC
p = Giá mỗi đơn
vị v = Chi phí biến đổi mỗi

đơn vị FC = Chi phí cố định
Q = Số lượng (đơn vị) được sản xuất và

bán (p - v) = biên độ đóng góp đơn vị. Số tiền có
sẵn từ mỗi đơn vị bán hàng để trang trải chi phí hoạt
động cố định và mang lại lợi nhuận hoạt động.
5-19
Điểm hòa vốn (Số lượng)

Hòa vốn xảy ra khi EBIT = 0
Q (p - v) - FC = EBIT
QBE (P - v) - FC = 0
QBE (p - v) = FC QBE =
FC / (p - v)
Mỗi đơn vị bán hàng tạo ra biên độ đóng góp là (p

v). Tổng chi phí cố định cần trang trải là FC. Vì
vậy, điểm hòa vốn (số lượng) bằng chi phí cố định
chia cho biên độ đóng góp đơn vị ( P - v)
5-20
Điểm hòa vốn (Doanh số)
Cách tìm điểm hòa vốn bán hàng:

SBE = FC + (VCBE)
SBE = FC + (QBE )(V)

hoặc
SBE * = FC / [1 - (VC / S) ]
* Tham khảo văn bản để lấy công thức
5-21
Ví dụ về điểm hòa vốn
Basket Wonders (BW) muốn xác định cả số

lượng và điểm hòa vốn khi: Chi phí cố
định là $100.000
Các giỏ được bán với giá $43 mỗi giỏ
Chi phí biến đổi là $18 mỗi giỏ hàng
5-22
Biểu đồ hòa vốn
Tổng doanh thu
lợi nhuận
250
Tổng chi phí

175
(nghìn
DOANH
Mỹ)
PHÍ
CHI
THU
la
đô
VÀ
Giá cố định
100
Lỗ vốn
Chi phí biến đổi
50
0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000
SỐ LƯỢNG SẢN XUẤT VÀ BÁN RA 5-23

Điểm hòa vốn có thể nói

lên điều gì?
Hãng cần bán nhiều hơn mức hòa vốn
lượng để có lãi.
Điểm hòa vốn (hay doanh số) càng cao (so với
khối lượng hết công suất của dự án) thì
doanh nghiệp càng phải cố gắng nhiều hơn,
nghĩa là khả năng thua lỗ càng cao. Rủi ro
kinh doanh cao đi kèm với điểm hòa vốn cao.
5-24
Phân tích rủi ro kinh

doanh & đòn bẩy hoạt động
– Ví dụ Bigbee
5-25
Ví dụ Bigbee
5-26
Ví dụ Bigbee
5-27
Ví dụ Bigbee
5-28
Ví dụ Bigbee
Rủi ro kinh doanh & đòn bẩy

hoạt động
5-29
Ví dụ Bigbee

hoạt động
5-30
Ví dụ Bigbee

hoạt động
5-31
Kế hoạch nào rủi ro hơn?
Kế hoạch B có ROIC kỳ vọng cao hơn, nhưng kế hoạch

này cũng kéo theo xác suất thua lỗ cao hơn nhiều.
Kế hoạch B, kế hoạch có nhiều chi phí cố định hơn và
mức độ đòn bẩy hoạt động cao hơn, rõ ràng là rủi

ro hơn.
Nhìn chung, khi các yếu tố khác không đổi, mức độ đòn
bẩy hoạt động càng cao thì rủi ro kinh doanh của công
ty càng lớn.
5-32
Công ty có thể kiểm soát đòn

bẩy hoạt động?
Ở một mức độ lớn, đòn bẩy hoạt động được

quyết định bởi công nghệ. Các yếu tố
ngành có ảnh hưởng lớn.

(Các ngành có cường độ vốn cao và chi phí R&D cao so
với kinh doanh cửa hàng tạp hóa và dịch vụ.
Doanh nghiệp có một số quyền kiểm soát đối với
đòn bẩy hoạt động (lựa chọn phương pháp

sản xuất thay thế cho một sản phẩm nhất định).
5-33
Đòn bẩy tài chính &

Rủi ro tài chính
5-34
Đòn bẩy tài chính
Đòn bẩy tài chính -- Việc công ty sử

dụng nợ và cổ phiếu ưu đãi. Biểu
thức của Anh là bánh răng.
Đòn bẩy tài chính có được do lựa chọn.
Được sử dụng như một phương tiện để tăng lợi

nhuận cho các cổ đông phổ thông.
5-35
Rủi ro tài chính
Sự gia tăng rủi ro của các cổ đông, cao

hơn và cao hơn rủi ro kinh doanh cơ bản
của công ty , do việc sử dụng đòn bẩy tài

chính. Sự thay đổi gia tăng trong thu
nhập trên mỗi cổ phần (EPS) -- cộng với rủi

ro mất khả năng thanh toán có thể xảy ra --
được gây ra bởi việc sử dụng đòn bẩy tài
chính.
5-36
Rủi ro kinh doanh so với rủi ro tài chính
Rủi ro kinh doanh phụ thuộc vào các yếu tố kinh

doanh như cạnh tranh, trách nhiệm sản phẩm và
đòn bẩy hoạt động. Rủi ro tài chính chỉ phụ
thuộc vào loại chứng khoán phát hành. Nợ nhiều

hơn, rủi ro tài chính nhiều hơn.
Sử dụng nợ tập trung rủi ro kinh doanh

cho các cổ đông.
5-37
Một ví dụ:
Minh họa tác động của đòn bẩy tài chính
Hai công ty có cùng đòn bẩy hoạt động, rủi

ro kinh doanh và phân phối xác suất của EBIT.
Chỉ khác nhau về cách sử dụng nợ (cấu

trúc vốn).
công ty U Hãng L
Không nợ $10.000 nợ 12% $20.000 tài sản
$20.000 tài sản Thuế suất 40%

thuế suất 40%
5-38
Công ty U: Không có đòn bẩy
Nền kinh tế
Xấu trung Tốt
Có lẽ. 0,25 bình 0,25
EBIT $2.000 0 0,50 $4.000 0

Lãi
suất $2.000 $3.000 0 $4.000
EBT Thuế (40%) 800 $3.000 1.600

NI $1.200 1.200 $1.800 $2.400
5-39
Công ty L: Đòn bẩy

Nền kinh
Xấu tế Tốt
Prob.* 0,25 trung 0,25
EBIT* $2.000 bình 0,50 $4.000
Tiền 1.200 $3.000 1.200
lãi EBT $ 800 1.200 $2.800
Thuế (40%) 320 $1.800 1.120
NI $ 480 720 $1.080 $1.680
* Tương tự như đối với Công ty U.
5-40
So sánh tỷ lệ giữa các công

ty có đòn bẩy và không có đòn bẩy
CÔNG TY U Xấu Trung Tốt

BÉP 10,0% bình 20,0%
ROE 6,0% 15,0% 9,0% 12,0%

BUỘC ∞ ∞ ∞
CÔNG TY L Xấu Trung Tốt

BÉP 10,0% bình 20,0%
ROE 4,8% 15,0% 16,8%
BUỘC 1,67x 10,8% 2,50 lần 3,30 lần
5-41
Rủi ro và lợi nhuận cho các công ty
có đòn bẩy và không có đòn bẩy
Các giá trị dự kiến:

Công ty Công ty
E(BEP) U 15,0% L 15,0%
E(ROE) 9,0% 10,8%
E(HÒA) ∞ 2,5 lần
Các biện pháp rủi ro:
Công ty Hãng L
U 2,12% 4,24%
ROE
0,24 0,39
CVROE
5-42
Ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính
đến khả năng sinh lời và khả năng trả nợ
Để đòn bẩy tăng ROE kỳ vọng, phải có

BEP > rd . Tại sao? Nếu rd > BEP,
thì chi phí lãi vay sẽ cao hơn thu nhập
hoạt động do tài sản tài trợ bằng nợ tạo
ra, do đó đòn bẩy sẽ làm giảm thu nhập.
Khi nợ tăng, TIE giảm vì EBIT không bị

ảnh hưởng bởi nợ và chi phí lãi vay
tăng (Int Exp = rdD).
5-43
kết luận
Khả năng sinh lời cơ bản (BEP) không bị ảnh

hưởng bởi đòn bẩy tài chính. L có ROE kỳ
vọng cao hơn vì BEP > rd . L có dao động ROE
(và EPS) rộng hơn nhiều

vì lãi suất cố định. Lợi nhuận kỳ vọng cao
hơn của nó đi kèm với rủi ro cao hơn.
5-44
Ví dụ về Bigbee
Electronics
5-45
Ví dụ về Bigbee Electronics
Trang 425
5-46
Trang 425
5-47
Trang 425
5-48
Cơ cấu vốn tối ưu
5-49
5-50
kết luận
Khi công ty vay tiền, công ty sẽ tăng ROE với

điều kiện là ROIC > rd (1-T) BEP > rd ROE =
ROIC + (D/E)[ROIC – rd (1-T)]. ROE kỳ vọng
càng cao thì ROE càng dao động ( EPS' ROE càng
cao). Sử dụng nợ, rủi ro vốn chủ sở hữu của công
ty cũng tăng lên.
Tổng rủi ro = Rủi ro kinh doanh + Rủi ro tài chính
5-51
Xác định cấu trúc vốn

tối ưu
5-52
Lựa chọn cấu trúc vốn
Mục tiêu hàng đầu của các nhà quản trị

tài chính là gì? Tối đa hóa tài sản
của cổ đông
Chúng ta muốn chọn cấu trúc vốn tối đa hóa tài sản
của cổ đông
Chúng ta có thể tối đa hóa tài sản của cổ

đông bằng cách tối đa hóa giá trị của công
ty hoặc giảm thiểu WACC.
5-53
Khía cạnh lý thuyết của cấu trúc vốn và

giá trị doanh nghiệp (WACC)
5-54
Cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp
Lãi suất được khấu trừ thuế, do đó ở mức thấp, sử

dụng nợ làm tăng giá trị doanh nghiệp (giảm WACC).
VL = VU + PV(lá chắn thuế)
Khi công ty vay nhiều tiền hơn, công ty sẽ tăng rủi ro

tài chính và chi phí kiệt quệ tài chính trở nên lớn
khiến giá trị công ty giảm.
VL = VU + PV(T Lá chắn thuế) – PV(Chi phí kiệt quệ tài chính)
5-55
Cấu trúc vốn và WACC

Khi công ty sử dụng nợ, rủi ro vốn chủ sở hữu của
công ty tăng lên, dẫn đến chi phí vốn cổ phần cao hơn
(rs ).
rs = rA + Phần bù rủi ro tài chính
rA là suất sinh lợi yêu cầu trên tài sản của công
ty. rA = rRF + Phần bù rủi ro kinh

doanh Ở mức vay nợ thấp, sử dụng nhiều nợ hơn, doanh nghiệp
WACC giảm mặc dù thực tế là chi phí vốn chủ sở hữu tăng do
chi phí nợ sau thuế thấp hơn.
WACC = Wd .rd (1-T) +We .rs
5-56
Cấu trúc vốn và WACC
Khi công ty vay thêm tiền, công ty

làm tăng rủi ro tài chính khiến xếp hạng trái
phiếu của công ty giảm và chi phí nợ (rd ) tăng
lên.
WACC của công ty tăng cùng với chi phí nợ và

chi phí vốn cổ phần.
WACC = Wd .rd (1-T) +We .rs
5-57
Cơ cấu vốn tối ưu

Cấu trúc vốn (kết hợp giữa nợ, ưu đãi
và vốn cổ phần thường) tại đó P0 được tối đa hóa.
Đánh đổi E(ROE) và EPS cao hơn với rủi ro cao

hơn. Các lợi ích liên quan đến thuế của đòn bẩy
được bù đắp chính xác bởi các chi phí liên quan
đến rủi ro của khoản nợ . Cơ cấu vốn mục tiêu
là sự kết hợp của

nợ, cổ phiếu ưu đãi và vốn cổ phần phổ thông mà
công ty dự định huy động vốn.
5-58
Cách chọn cấu trúc vốn

tối ưu
5-59
Tái cấu trúc vốn

Chúng ta sẽ xem xét những thay đổi trong cấu trúc vốn
tất cả là như nhau
ảnh hưởng như thế nào đến giá trị của công ty,
Tái cấu trúc vốn liên quan đến việc thay đổi mức độ đòn bẩy mà
công ty có mà không làm thay đổi tài sản của công ty
Công ty có thể tăng đòn bẩy bằng cách phát hành nợ và mua lại
cổ phiếu đang lưu hành
Công ty có thể giảm đòn bẩy bằng cách phát hành cổ phiếu mới
và xóa nợ tồn đọng
5-60
Trình tự các sự kiện trong quá

trình tái cấu trúc vốn (tái cấp vốn).
Công ty thông báo tái cấp vốn.

Nợ mới được phát hành. Tiền thu
được dùng để mua lại cổ phiếu. Số

cổ phiếu mua lại bằng số nợ phát
hành chia cho giá mỗi cổ phiếu.
5-61
Tìm cấu trúc vốn tối ưu

Cấu trúc vốn tối ưu của công ty có thể
được xác định theo hai cách: Giảm
thiểu WACC. Tối đa hóa giá cổ phiếu.
Cả hai phương pháp đều cho kết quả
như nhau.
5-62
Ước tính chi phí nợ
Tăng tỷ lệ nợ làm tăng rủi ro mà trái chủ

gặp phải và do đó làm tăng chi phí nợ.
Các nhà quản lý sử dụng các mô hình dự báo báo cáo tài chính để
xác định những thay đổi trong tỷ lệ nợ sẽ ảnh hưởng như thế nào
đến tỷ lệ hiện tại, tỷ lệ nhân với lãi suất thu được và tỷ lệ
bao phủ EBITDA . Sau đó, họ thảo luận về các tỷ lệ dự đoán của
mình với các chủ ngân hàng và các cơ quan xếp hạng trái phiếu. Các
chủ ngân hàng và các cơ quan xếp hạng so sánh tỷ lệ của công ty
với tỷ lệ của các công ty khác trong ngành của họ và đi đến xếp
hạng “nếu như” và lãi suất tương ứng.
5-63
Ước tính chi phí vốn chủ sở hữu
Bởi vì việc sử dụng nợ tăng lên làm cho cả chi phí nợ và

vốn chủ sở hữu đều tăng, nên chúng ta cần ước tính chi
phí vốn cổ phần mới.
Sử dụng phương trình Hamada để xác định

beta của vốn chủ sở hữu ở các mức đòn bẩy tài chính khác nhau.
Sử dụng CAPM để ước tính chi phí vốn chủ sở hữu dựa trên kết
quả beta được tìm thấy trong bước trước.
5-64
Phương trình Hamada
Phương trình Hamada cố gắng định lượng chi phí

vốn chủ sở hữu tăng lên do đòn bẩy tài chính. Sử
dụng phiên bản beta không có đòn bẩy tài chính của
một công ty,

đại diện cho rủi ro kinh doanh của một công ty như
thể nó không có nợ.
5-65
bL = bU [ 1 + (1 – T) (D/E)]
bL : beta hiện tại của công ty (với đòn bẩy tài

chính) bU : beta của công ty nếu công ty không
sử dụng nợ
T: thuế suất doanh nghiệp
D/E: Tỷ lệ Nợ trên Vốn chủ sở hữu
5-66
5-67
Ví dụ điện tử Bigbee
5-68
5-69
5-70
Ví dụ tái cấp vốn:

Cơ sở Deli Inc
5-71
Chi phí nợ ở các tỷ lệ nợ khác nhau
Số tiền tỷ tỷ xếp hạng thứ
đã vay lệ D/A lệ D/E trái phiếu
0 0 -- --
$ 0
250 0,125 0,143 AA 8,0%
Một
500 0,250 0,333 9,0%
750 0,375 0,600 BBB 11,5%
1.000 0,500 1.000 BB 14,0%
5-72
Phân tích việc tái cấp vốn ở

các mức nợ khác nhau và xác định
EPS và TIE ở mỗi mức.
$0
( EBIT - rđ D )( 1 - T )
EPS
Cổ phiếu đang lưu
hành ($400.000)(0,6)
80.000 $3,00
5-73
Xác định EPS và TIE ở các mức

nợ khác nhau.
(D = 250.000 USD và rd = 8%)
$250,000
cổ phiếu mua lại 10.000
$25
( EBIT - rđ D )( 1 - T )
EPS
hành ($400.000 - 0,08($250.000))

(0,6) 80.000 -10.000
$3,26
EBIT 400.000 đô la
BUỘC 20 lần
Int Exp 20.000 đô la

5-74

nợ khác nhau.
(D = 500.000 USD và rd = 9%)
$500,000
$25
( EBIT - rđ D )( 1 - T )
EPS
hành ($400.000 - 0,09($500.000))

(0,6) 80.000 -20.000
$3,55
EBIT 400.000 đô la
BUỘC 8,9 lần
Int Exp 45.000 đô la

5-75

nợ khác nhau.
(D = $750.000 và rd = 11,5%) $750.000
$25 ( EBIT - r D )
( 1 - T )
EPS đ
hành ($400.000 - 0,115($750.000))

(0,6) 80.000 -30.000
$3,77
EBIT $400,000
BUỘC 4,6 lần
Int Exp $86,250

5-76

nợ khác nhau.
(D = $1.000.000 và thứ = 14%)
$1.000.000
$25
( EBIT - rđ D )( 1 - T )
EPS
hành ($400.000 - 0,14($1.000.000))
(0,6) 80.000 - 40.000
$3,90
EBIT 400.000 USD

BUỘC 2,9 lần
Int Exp $140,000

5-77
Giá cổ phiếu, không tăng trưởng
Đ. EPS DPS
P 1
0
r - g r r
S S S
Nếu tất cả thu nhập được trả dưới

dạng cổ tức, E(g) = 0. EPS = DPS
Để tìm giá cổ phiếu kỳ vọng (P0 ), chúng
ta phải tìm rs thích hợp ở mỗi mức nợ đã

thảo luận.
5-78
Tính toán beta có đòn bẩy bằng cách sử dụng
bL = bU [ 1 + (1 – T) (D/E)]
Giả sử, lãi suất phi rủi ro là 6%, phần bù

rủi ro thị trường cũng vậy. Phiên bản beta
không có đòn bẩy của công ty là 1.0.
Trước đây chúng tôi đã nói rằng tổng

tài sản là 2.000.000 đô la.
5-79
Tính beta đòn bẩy và chi phí

vốn chủ sở hữu
Nếu D = $250,
bL = 1,0 [ 1 + (0,6)($250/$1,750) ]
bL = 1,0857
rs = rRF + ( rM – rRF)
bL rs = 6,0% + (6,0%) 1,0857
rs = 12,51%
5-80
Bảng tính beta đòn bẩy và

chi phí vốn chủ sở hữu
Số tiền tỷ tỷ đòn bẩy rs
đã vay lệ D/A lệ D/E beta
$ 0 0% 0% 1,00 12,00%
250 12h50 14.29 1.09 12.51
500 25.00 33.33 1,20 13.20
750 37,50 60.00 1,36 14.16
1.000 50.00 100.00 1,60 15.60
5-81
Bảng tính beta đòn bẩy và

chi phí vốn chủ sở hữu
Số tiền tỷ Tỷ lệ E/A rs thứ (1-T) WACC
đã vay lệ D/A
0% 100% 12,00% -- 12,00%

$0
250 12h50 87,50 12,51 4,80% 11,55
500 25.00 75.00 13,20 5,40% 11,25
750 37,50 62,50 14,16 6,90% 11,44
1.000 50,00 50,00 15,60 8,40% 12,00
5-82
Xác định cấu trúc vốn tối

đa hóa giá cổ phiếu
Số tiền DPS rs P0
đã vay
$0 $3,00 12,00% $25,00
250 3,26 12.51 26.03
500 3,55 13,20 26,89
750 3,77 14,16 26,59
1.000 3,90 15.60 25.00
5-83
Tỷ lệ nợ nào tối đa hóa EPS?
EPS tối đa = $3,90 tại D = $1.000.000

và D/A = 50%. (Hãy nhớ DPS = EPS vì xuất
chi = 100%.) Rủi ro quá cao khi D/A =
50%.
5-84
Cấu trúc vốn tối ưu của

Campus Deli là gì?
P0 được tối đa hóa ($26,89) tại D/

A = $500.000/$2.000.000 = 25%, do đó D/A tối
ưu = 25%.
EPS được tối đa hóa ở mức 50%, nhưng mối

quan tâm chính là giá cổ phiếu, không phải
E(EPS). Ví dụ cho thấy rằng chúng ta có thể

đẩy E(EPS) lên bằng cách sử dụng nhiều nợ
hơn, nhưng rủi ro do đòn bẩy tăng lên nhiều hơn
bù đắp cho lợi ích của E(EPS) cao hơn.
5-85
Điều gì xảy ra nếu có nhiều/ít rủi ro

kinh doanh hơn ước tính ban đầu, phân tích
sẽ bị ảnh hưởng như thế nào?
Nếu rủi ro kinh doanh cao hơn, thì

xác suất kiệt quệ tài chính sẽ lớn hơn
ở bất kỳ mức nợ nào, và cơ cấu vốn
tối ưu sẽ là cơ cấu vốn ít nợ hơn.
Tuy nhiên, rủi ro kinh doanh thấp hơn

sẽ dẫn đến cơ cấu vốn tối ưu với nhiều
nợ hơn.
5-86
Lý thuyết cấu trúc vốn
5-87
Lý thuyết không liên quan Modigliani-Miller
MM đã chứng minh, dưới một tập hợp các giả định hạn chế,
rằng giá trị của một công ty và WACC sẽ không bị ảnh hưởng
bởi cấu trúc vốn của nó. Vì vậy, không có cấu trúc vốn tối
ưu.
Giả định: 1.
Không có chi phí môi giới.
2. Không có thuế.
3. Không có chi phí phá sản.
4. Các nhà đầu tư có thể vay với tỷ lệ tương tự như các tập đoàn.
5. Tất cả các nhà đầu tư đều có cùng thông tin với ban quản lý về các cơ
hội đầu tư trong tương lai của công ty.
6. EBIT không bị ảnh hưởng bởi việc sử dụng nợ.

5-88
Lý thuyết Modigliani-Miller –Tác động

của thuế
Giá trị của một công ty có vay nợ = Giá trị của một
công ty không vay nợ + giá trị hiện tại của lá chắn

thuế lãi vay
Giá trị công ty tăng tỷ lệ thuận

với số nợ và thuế suất.
Cấu trúc vốn tối ưu là 100%

nợ nần
5-89
Lý thuyết Modigliani-Miller –
Ảnh hưởng của khả năng phá sản
Bây giờ chúng ta thêm chi phí phá
sản Khi tỷ lệ D/E tăng, xác suất phá sản tăng Xác
suất tăng này sẽ làm tăng chi phí phá sản dự kiến
Tại một thời điểm nào đó, giá trị tăng thêm của lá
chắn thuế lãi suất sẽ được bù đắp bởi sự gia tăng chi
phí phá sản dự kiến
Tại thời điểm này, giá trị của công ty sẽ bắt đầu
giảm và WACC sẽ bắt đầu tăng khi thêm nợ
5-90
chi phí phá sản

Chi phí trực tiếp
Chi phí pháp lý và hành chính
Cuối cùng khiến trái chủ phải chịu thêm

lỗ vốn
Không khuyến khích vay nợ
Kiệt quệ tài chính
Các vấn đề nghiêm trọng trong việc đáp ứng các nghĩa
vụ nợ Hầu hết các công ty gặp khó khăn về tài chính đều
cuối cùng không nộp đơn xin phá sản
5-91
Thêm chi phí phá sản

Chi phí phá sản gián tiếp
Lớn hơn chi phí trực tiếp, nhưng khó đo lường và
ước tính hơn
Các cổ đông muốn tránh nộp đơn phá sản chính thức
Các trái chủ muốn giữ nguyên tài sản hiện có để ít nhất
họ có thể nhận được số tiền đó Tài sản mất giá trị
do ban quản lý dành thời gian lo lắng về việc tránh phá
sản thay vì điều hành doanh nghiệp Công ty cũng có
thể mất doanh thu, kinh nghiệm hoạt động bị gián đoạn
và mất nhân viên có giá trị
5-92
5-93
Biểu đồ thể hiện lợi ích về thuế của MM so

với lý thuyết chi phí phá sản. Hợp lý,
nhưng không nói lên toàn bộ câu chuyện cấu

trúc vốn. Vấn đề chính-- giả định rằng các
nhà đầu tư có cùng thông tin với các nhà
quản lý.
5-94
Kết hợp các hiệu ứng tín hiệu
Lý thuyết tín hiệu cho thấy các

công ty nên sử dụng ít nợ hơn so
với đề xuất của MM. Khả năng nợ
không được sử dụng này giúp tránh

việc bán cổ phiếu, làm giảm giá cổ
phiếu do hiệu ứng báo hiệu.
5-95
Hiệu ứng “báo hiệu” trong

cấu trúc vốn là gì?
Các giả định:
Các nhà quản lý có thông tin tốt hơn về giá trị dài hạn của
công ty so với các nhà đầu tư bên ngoài. Các nhà quản
lý hành động vì lợi ích cao nhất của các cổ đông hiện tại.
Các nhà quản lý có thể được kỳ vọng làm gì? Phát hành
cổ phiếu nếu họ cho rằng cổ phiếu được định giá quá cao. Phát
hành nợ nếu họ cho rằng cổ phiếu bị định giá thấp. Kết quả
là, các nhà đầu tư xem một đợt chào bán cổ phiếu
tiêu cực--các nhà quản lý nghĩ rằng cổ phiếu được định giá quá cao.
5-96
Kết luận về cơ cấu vốn
Cần tính toán như chúng ta đã làm, nhưng cũng nên
nhận ra đầu vào là “ước tính”. Do các con số
không chính xác, vốn
quyết định cơ cấu có nội dung phán đoán

lớn.
Chúng ta kết luận rằng cấu trúc vốn rất khác nhau
giữa các công ty, ngay cả những công ty tương tự
trong cùng một ngành.
5-97
Các yếu tố khác cần xem xét

khi thiết lập cấu trúc vốn mục tiêu
của công ty
1. Tỷ lệ nợ trung bình ngành

2. Tỷ lệ TIE theo các kịch bản khác nhau
3. Thái độ của người cho vay/cơ quan
xếp hạng 4. Khả năng cho vay dự trữ 5.
Ảnh hưởng của tài trợ đối với kiểm soát

6. Cơ cấu tài sản
7. Thuế suất dự kiến

5-98

Chapter 5 Leverage Capital Structure - V2 FM14

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Chapter 5 Leverage Capital Structure - V2 FM14

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

Machine Translated by Google

Tô Thị Thanh Trúc

Khoa Tài chính Ngân hàng

Kết quả học tập

Sau khi nghiên cứu chương này, bạn sẽ có thể:

khác nhau có xu hướng có cấu trúc vốn khác nhau.

Tài liệu phát tay

Brigham & Houston, Nguyên tắc cơ bản về tài chính

quản lý, chương 14.

Rủi ro kinh doanh và đòn bẩy hoạt

Lý thuyết cấu trúc vốn

Rủi ro kinh doanh & Đòn bẩy

Rủi ro kinh doanh

Rủi ro vốn có trong hoạt động của công ty

nếu công ty không sử dụng nợ. Một

thước đo rủi ro kinh doanh thường được sử dụng là

ROIC hoặc EBIT

xác suất Nguy cơ thấp

Rủi ro kinh doanh

Điều gì quyết định rủi ro kinh doanh?

Sự không chắc chắn về nhu cầu (bán hàng)

Sự không chắc chắn về giá đầu ra Sự

không chắc chắn về chi phí Sự lỗi thời

Rủi ro nước ngoài

Rủi ro pháp lý và rủi ro pháp lý Đòn

bẩy hoạt động

Đòn bẩy hoạt động

Đòn bẩy hoạt động -- Việc sử dụng

Chi phí cố định so với chi phí biến đổi

Chi phí khả biến (VC):

trên một đơn vị sản lượng. Điều này đơn giản có

Chi phí cố định so với chi phí biến đổi

Chi phí cố định (FC)

Chi phí không thay đổi khi số

Tác động của đòn bẩy hoạt động đến rủi

Tác động của việc điều hành

Đòn bẩy trên lợi nhuận

(tính bằng nghìn) Hãng F Hãng V Hãng 2F

Điều hành chi phí

Điều hành Lợi nhuận 7 2 $ 1 2 7 $ 2 $2,5

FC/tổng chi phí .78 .22 .82

FC/bán hàng .70 .18 .72

Tác động của việc điều hành

Đòn bẩy trên lợi nhuận

Bây giờ, mỗi công ty phải tăng

Công ty F là công ty “nhạy cảm” hơn --

Tác động của đòn bẩy hoạt động đối

(tính bằng nghìn) Hãng F Hãng V Hãng 2F

Việc bán hàng

Điều hành Lợi nhuận trăm thay đổi

EBIT* 400% 100%

* (EBITt - EBIT t-1 ) / EBIT t-1

Phân tích hòa vốn

Phân tích hòa vốn

Phân tích hòa vốn -- Một kỹ thuật nghiên

Khi nghiên cứu đòn bẩy hoạt động, “lợi nhuận”

Hòa vốn (Số lượng)

Điểm hòa vốn -- Khối lượng bán cần

thiết sao cho tổng doanh thu và tổng chi

Tại điểm hòa vốn, chi phí cố định được

Cách tìm điểm hòa vốn

p = Giá mỗi đơn

vị v = Chi phí biến đổi mỗi