花旗前瞻週報

2022年6月22日

美國聯準會的急診室

毫無疑問，高通膨是一個嚴重的問題，它削弱實際消費者支出、生產和就業。但更狡猾的是，
它產生的不確定性和波動性會削弱長期投資，並以更高工資和商業成本“自我反噬”，從而減
緩經濟增長趨勢。目前，美國消費者物價指數 ( CPI ) 為 8.6%，而美國聯準會首選指標 - 個人
消費支出平減指數也高達 6.3%。 與組成變化非常緩慢的消費者物價指數不同，個人消費支出
平減指數 ( PCE ) 衡量的是消費者在靈活購物籃中商品的價格。

但是在查看通貨膨脹的來源時，必須評估它是內部還是外在環境的。當今通貨膨脹幾個主要因
素是外部因素：烏克蘭戰爭中斷的食品和能源供應正在給家庭預算最不安全的人帶來價格上漲
壓力和人類痛苦。

市場表現
近1周漲幅 近1月漲幅 年初至今漲幅
MSCI世界指數 -5.9% -6.7% -23.1%
道瓊工業平均指數 -4.8% -5.1% -17.7%
標準普爾500指數 -5.8% -6.3% -22.9%
那斯達克綜合指數 -4.8% -5.4% -31.0%
MSCI亞洲(日本除外) -4.5% -1.7% -17.6%
恒生指數 -3.4% 2.1% -9.9%
國企指數 -3.2% 3.9% -10.5%
上海綜合指數 1.0% 7.5% -8.9%
新加坡海峽時報指數 -2.6% -3.9% -0.8%
日經225指數 -6.7% -3.5% -9.8%
道瓊歐洲600指數 -4.6% -7.1% -17.3%
MSCI新興市場指數 -4.7% -2.8% -18.5%
美國聯準會的急診室（續）
・運輸和物流似乎是更大部分的衝擊，而不是俄羅斯和烏克蘭的實際產出損失。從理論來說，這些
問題可以比生產能力永久喪失更快地解決。但無論如何，期貨市場都假定價格處於較低水平。

・在花旗投資長的觀點，美國聯準會低估已經在進行中有意義的復甦證據。舉個例子：實際消費支
出整體放緩，且實際零售額在 4月和 5月下降，這將及時導致勞動力需求放緩；今年迄今為止，美
國的工資漲幅僅為物價的一半，這支持勞動力不是“問題”的觀點；由於負擔能力降低，房屋銷
售正以兩位數的速度下跌。所有這些都表明，隨著時間的推移，更靈活的通膨因素將會下降。

・預計美國聯準會緊縮政策高峰的影響將在 12-18 個月內最為嚴重。快速緊縮措施將導致不是立即

而是未來一年實質性的經濟疲軟。

美國零售商庫存 ( 年比 )

新冠疫情產生的供應衝
擊正在減弱。美國生產正
年同比變化百分比

在反彈，進口正在增加 -
這兩者都將扭轉 2021
年消費品短缺的狀況。

資料來源：彭博, 截至 2022 年 6 月 16 日。

投資組合注意事項
・花旗投資長重申當前花旗集團的資產配置，增加全球股票部位 2%，包括增加大宗商品生產商和石
油服務類股部位 4%（因此其他股票部位為 -2%）。固定收益和現金減少部位 4%。然而，由於美
國固定收益增加部位 6.5%，因此固定收益減少的部位仍然集中於收益率非常低的日本和歐洲政府
債券（-10%）。花旗投資長仍然維持對自然資源的配置。展望未來，花旗集團將需要仔細評估大
宗商品價格風險是否可能導致全球需求疲軟。然而，東歐的衝突仍然造成非常廣泛的供應中斷，
並且對俄羅斯產出替代品的需求仍然很高。

・美國聯準會“順週期”緊縮政策支持較高的美國固定收益配置和謹慎的股票部位。花旗投資長仍
然認為，在利率市場確定在一定區間之前，大範圍的金融市場依舊無法穩定。考慮到這一點，儘
管迄今為止出現大幅調整，但花旗投資長仍將戰略重點放在高質量的美國固定收益和有著長期需
求並配發強勁股息產業的股票。截至 2021 年年中，美國國債收益率已經從危機期間的低點上漲
一倍。當收益率再次翻倍之後，債券市場遭受的損失將顯現出潛在的機會窗口。
 本期五點摘要

1 毫無疑問，高通膨是一個嚴重的問題，它削弱實際消費者支出、生產和就
業。但更狡猾的是，它產生的不確定性和波動性會削弱長期投資，並以更
高工資和商業成本“自我反噬”，從而減緩經濟增長趨勢。目前，美國消
費者物價指數 ( CPI ) 為 8.6%，而美國聯準會首選指標 - 個人消費支出平減
指數也高達 6.3%。 與組成變化非常緩慢的消費者物價指數不同，個人消費
支出平減指數 ( PCE ) 衡量的是消費者在靈活購物籃中商品的價格。

2 但是在查看通貨膨脹的來源時，必須評估它是內部還是外在環境的。當今
通貨膨脹幾個主要因素是外部因素：烏克蘭戰爭中斷的食品和能源供應正
在給家庭預算最不安全的人帶來價格上漲壓力和人類痛苦。

3 在花旗投資長的觀點，美國聯準會低估已經在進行中有意義的復甦證據。
舉個例子：實際消費支出整體放緩，且實際零售額在 4月和 5月下降，這將
及時導致勞動力需求放緩；今年迄今為止，美國的工資漲幅僅為物價的一
半，這支持勞動力不是“問題”的觀點；由於負擔能力降低，房屋銷售正
以兩位數的速度下跌。所有這些都表明，隨著時間的推移，更靈活 的通膨
因素將會下降。預計美國聯準會緊縮政策高峰的影響將在 12-18 個月內最
為嚴重。快速緊縮措施將導致不是立即而是未來一年實質性的經濟疲軟。

4 花旗投資長重申當前花旗集團的資產配置，增加全球股票部位 2%，包括增
加大宗商品生產商和石油服務類股部位4%（因此其他股票部位為 -2%）。
固定收益和現金減少部位 4%。然而，由於美國固定收益增加部位 6.5%，
因此固定收益減少的部位仍然集中於收益率非常低的日本和歐洲政府債券
（-10%）。花旗投資長仍然維持對自然資源的配置。展望未來，花旗集團
將需要仔細評估大宗商品價格風險是否可能導致全球需求疲軟。然而，東
歐的衝突仍然造成非常廣泛的供應中斷，並且對俄羅斯產出替代品的需求
仍然很高。

5 美國聯準會“順週期”緊縮政策支持較高的美國固定收益配置和謹慎的股
票部位。花旗投資長仍然認為，在利率市場確定在一定區間之前，大範圍
的金融市場依舊無法穩定。考慮到這一點，儘管迄今為止出現大幅調整，
但花旗投資長仍將戰略重點放在高質量的美國固定收益和有著長期需求並
配發強勁股息產業的股票。截至 2021 年年中，美國國債收益率已經從危
機期間的低點上漲一倍。當收益率再次翻倍之後，債券市場遭受的損失將
顯現出潛在的機會窗口。
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