‫الفصل الثاني‬

‫كفاءة السوق المالية‬

‫‪FINANCIAL MARKET EFFICIENCY‬‬
‫اعداد ‪ :‬الطالبين خالد الفطافطة و منذر العلوان‬
‫اشراف‪:‬التستاذ المشارك د‪.‬مروان ابو عرابي‬
 ‫يهدف هذا الفصل إلى تحقيق التالي‪:‬‬
‫بيان العلةقة بين المعلومات وكفاءة السوق المالية ‪.‬‬ ‫‪.1‬‬

‫توضيح مفهوم الكفاءة وأنواعها ‪.‬‬ ‫‪.2‬‬

‫التعرف على أشكال او صيغ كفاءة السوق المالية ‪.‬‬ ‫‪.3‬‬

‫بيان العلةقة بين توازن السوق وخط سوق الوراق المالية ‪.‬‬ ‫‪.4‬‬

‫توضيح أهمية كفاءة تشغيل السوق وصناعته ‪.‬‬ ‫‪.5‬‬

 ‫أولل ‪:‬‬
‫مفهوم السوق المالي الكفؤ )‪EFFICIENCY‬‬
‫‪( CONCEPT‬‬

‫‪ ‬تعني كفاءة السوق النعكاس الكامل )‪ (Fully Reflect‬للمعلومات في اسعار‬

‫الورةقة المالية وبشكل دائم وسريع وغير متحيز ‪.‬‬

‫‪ ‬يكون السعر المعلن هو حصيلة تصرفات وسلوكيات المشاركين في السوق بناءاا‬

‫على المعلومات المستلمة ‪.‬‬

‫‪ ‬ل يوجد فاصل زمني بين تحليل المعلومات المستلمة والوصول إلى نتائج محددة‬
‫بسعر الورةقة المالية ‪.‬‬
‫نظرية السوق الكفؤ تم صياغتها في ضوء الشروط التالية‪ ،‬التي‬
‫تعكس بدورها كفاءة السوق العامة‬
‫)‪( PERFECTLY EFFICIENCY‬‬

‫اتاحة المعلومات لجميع المشاركين في السوق بذات اللحظة و السرعة و‬ ‫‪.1‬‬

‫الموضوعية وبدون كلفة ‪ ،‬لضمان تماثل توةقعاتهم بالسعار السوةقية‬
‫المتوةقعة ‪.‬‬

‫عدم وجود ةقيود على حجم التعاملت‪ ،‬فليس هناك كلفة صفقة أو‬ ‫‪.2‬‬
‫ضرائب ‪.‬‬

‫هناك عدد كبير من المشترين والبائعين الذين يتصفون بالرشد والعقلنية‬ ‫‪.3‬‬
‫في اتخاذ القرارات على اساس المبادلة بين العائد والمخاطرة ‪.‬‬
 ‫شكل )‪(2-1‬‬
‫المعلومات وعلةقتها بتقييم الورةقة المالية‬

‫زيادة العرض‬

‫انخفاض‬
‫تقييم المستثمرين‬
‫لطبيعة المعلومات‬
‫ارتفاع السعر‬ ‫ونوعيتها‬

‫زيادة الطلب‬
‫في ضوء ومعطيات الشكل فإن فرضية السوق الكفؤ فرضية نسبية وليست مطلقة ومبرر ذلك‬
‫يعود الى وجود مشاكل حقيقية تجعل من الصعب الوصول إلى السوق الكفؤ وهي‬ ‫‪:‬‬
‫‪-1‬مشاكل متعلقة بتعديل المخاطر ) ‪: ( Risk adjustment‬‬
‫السعار المطروحة في السوق في لجظة زمنية معينة ل تعكس جدوى الستثمار‪،‬وبالتالي‬
‫يتم البيع أو الشراء لتعديل المخاطر ‪.‬‬

‫‪-2‬مشكلة المعلومات الملمئمة ) ‪: ( Relevant Information‬‬

‫ملئمة المعلومات نسبية ‪ ،‬لنها تتعلق بالساس بقدرات ومهارات التحليل من جانب‬
‫ومدى وضوح وموضوعية المعلومة من جانب آخر ‪.‬‬
 ‫‪-3‬مشكلة اخفاء الحظ ) ‪: ( Dumb Luck‬‬
‫ةقد يلعب الحظ لدى بعض المستثمرين في تحقيق عوائد ل تستند على عملية تحليل المعلومة ‪،‬‬
‫ولكن هذه الحالت ل تستمر ‪ ،‬ولكنها ةقد تعطي انطباعاا خاطئاا عن عدم كفاءة السوق ‪،‬‬
‫وبالتالي اخفاء هذه الحقائق تعد مشكلة امام المتعاملين في السوق ‪.‬‬

‫‪-4‬مشكلة التجسس )التلصص( على البيانات )‪:(Data snooping‬‬

‫المتطفلين من غير متخذي القرارات ‪ ،‬ويهدفون إلى تحقيق ميزة تنافسية على عموم‬
‫المستثمرين ‪.‬‬
 ‫الكفاءة التقتصادية‬
‫‪ ‬تفترض ارتباط كفاءة السوق بطبيعة استجابة المستثمرين للمعلومات‬
‫‪ .1‬حالة المعلومات الجيدة‬
‫شكل )‪ (2-2‬أ‬

‫‪ 6‬تسعر السهم‬
‫‪0‬‬
‫‪4‬‬ ‫ردة فعل مبالغ به‬
‫‪0‬‬
‫‪3‬‬
‫‪3‬‬
‫‪0‬‬ ‫ردة فعل السوق الكفوء‬ ‫ردة فعل التدريجي‬

‫‪6-‬‬ ‫‪4-‬‬ ‫‪2-‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪2‬‬ ‫‪6‬‬ ‫‪8‬‬

‫‪+‬‬ ‫‪+‬‬ ‫‪+‬‬
‫اليام تقبل وبعد وصول المعلومات الجديدة‬
 ‫‪ .2‬حالة المعلومات غير الجيدة‬
‫شكل )‪ (2-2‬ب‬

‫تسعر السهم‬
‫‪6‬‬
‫‪0‬‬
‫‪4‬‬ ‫ردة فعل التدريجي‬
‫‪0‬‬
‫‪3‬‬
‫‪0‬‬
‫‪2‬‬
‫‪7‬‬ ‫ردة فعل السوق الكفوء‬
‫ردة فعل مبالغ به‬

‫‪6-‬‬ ‫‪4-‬‬ ‫‪2-‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪2‬‬ ‫‪6‬‬ ‫‪8‬‬

‫‪+‬‬ ‫‪+‬‬ ‫‪+‬‬
‫اليام تقبل وبعد وصول المعلومات الجديدة‬
 ‫‪ :‬يتضح من الشكل‬
‫‪ ‬أن في اليوم الذي يصل فيه المعلومات إلى السوق ‪ ،‬وكانت معلومات جيدة‬
‫او غير جيدة‪ ،‬فإن ذلك تقد يتسبب فيه ‪:‬‬

‫‪ .1‬استجابة مبالغ فيها ول تعكس فع ا‬

‫ل ةقيمة المعلومة‪ ،‬يرتفع سعر الورةقة المالية‬
‫او ينخفض إلى الحد الذي ل يمثل كفاءة السوق ‪.‬‬

‫‪ .2‬استجابة متأنية ‪ ،‬ووةقت للتحليل والتقييم ‪ ،‬فتكون استجابتهم تدريجية ‪.‬‬

‫‪ .3‬يعود السوق إلى حالة الكفاءة التامة بعد أن يأخذ جميع المشاركين وةقتهم في‬
‫تقييم المعلومات واتخاذ القرار مهما كانت طبيعة ةقراراتهم ‪.‬‬
 ‫ثانيلا ‪:‬‬
‫توازن السوق والعامئد المطلوب وخط تسوق الوراق‬
‫‪:‬المالية‬

‫‪ ‬تتخذ ةقرارات الستثمار في السوق المالي بناءا على مبدأ المبادلة‬

‫بين العائد والمخاطرة )‪.(Risk – Return Tradeof‬‬

‫‪ ‬العائد المطلوب على الصول المالية ذات المخاطرة ‪ :‬هو العائد‬

‫الذي يطلبه المستثمرون لتعويض المخاطر المحتملة ‪.‬‬
 ‫نموذج تسعير الصول الرأتسمالية )‪(CAPM‬‬
‫)شارب ‪(1964‬‬
‫اعتمد النموذج على عدة افتراضات ‪:‬‬ ‫‪‬‬

‫ان جميع المستثمرين يخططون لفترة احتفاظ واحدة ‪.‬‬ ‫‪.1‬‬

‫الصول المالية في السوق ةقابلة للتجزئة وللمستثمر بيع وشراء ما‬ ‫‪.2‬‬
‫يشاء منها ‪.‬‬
‫عمليات الةقتراض والةقراض تتم بمعدل عائد خال من المخاطرة‬ ‫‪.3‬‬
‫) افراد وشركات (‪.‬‬
‫تماثل المعلومات بين عموم المستثمرين ‪.‬‬ ‫‪.4‬‬

‫عدم وجود كلفة صفقة وكلف افلس‪ ،‬كما ل توجد ضرائب ‪.‬‬ ‫‪.5‬‬

‫جميع المستثمرين يشتركون برؤية اةقتصادية واحدة ‪ ،‬أو توزيعاتهم‬ ‫‪.6‬‬

‫متماثلة للتدفقات النقدية ‪.‬‬
 ‫‪ ‬وبالتالي العائد المطلوب يحسب وفق التي ‪:‬‬
‫) ‪K = Rf - Bi( Rm - Rf‬‬

‫‪ .K‬معدل العائد المطلوب =‬

‫‪ = Rf‬معدل العائد الخالي من المخاطرة ‪ ،‬متمث ا‬
‫ل بعائد الوراق المالية الحكومية‬
‫‪.Bi‬المخاطرة النظامية للورةقة المالية وهي جوهر النموذج =‬
‫‪ .Rm‬معدل العائد لمحفظة السوق المالية =‬
‫خط تسوق الوراق المالية ) ‪( SML‬‬
‫شكل )‪( 3-2‬‬

‫‪ K‬العامئد المتوتقع‬
‫خط تسوق الوراق المالية‬
‫‪SML‬‬

‫علوة ) ‪Bi ( Rm - Rf‬‬

‫‪Rf‬‬ ‫المخاطرة‬

‫معامل ‪Bi‬‬
 ‫‪ ‬طبقا لمفهوم ‪ SML‬ونموذج ‪ CAPM‬فإن العائد‬
‫الضافي الذي يمكن ان يحصل عليه المستثمرين من‬
‫الصول ذات المخاطرة ‪ ،‬يكون مساويا إلى سعر‬
‫المخاطرة وفق التي ‪:‬‬
‫) ‪K = Rf - Bi( Rm - Rf‬‬

‫‪ ‬وبالتالي فان تعديل السعار السوةقية سوف تستمر إلى أن‬

‫تقع جميع العوائد على خط ‪ SML‬لتعكس حالة توازن‬
‫السوق‬
 ‫‪ ‬أي ورةقة مالية لها عائد متوةقع أعلى الخط تكون ذات‬
‫سعر منخفض لن العائد المطلوب أةقل من العائد المتوةقع‬
‫‪.‬‬

‫‪ ‬أي ورةقة مالية لها عائد متوةقع أدنى الخط تكون ذات‬
‫سعر مرتفع لن العائد المطلوب أعلى من العائد‬
‫المتوةقع ‪.‬‬