ĐẠI HỌC QUỐC GIA HÀ NỘI - TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ

KHOA TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

ĐỀ TÀI THẢO LUẬN

TÀI CHÍNH TRONG MUA BÁN VÀ SÁT NHẬP

DOANH NGHIỆP

CÔNG TY CỔ PHẦN NHIỆT ĐIỆN HẢI PHÒNG

Giảng viên hướng dẫn: TS. Tô Lan Phương

TS. Vũ Quốc Hiển
Tác giả nghiên cứu : Võ Hoàng Dương
MSSV : 21050403
Mã lớp học phần : 231-FIB2038-01

Hà Nội – 2023

0
 LỜI CAM ĐOAN

Em xin cam đoan nghiên cứu “Tài chính trong mua bán và sát nhập
doanh nghiệp” là công trình nghiên cứu của em, không sao chép của ai do em tự
nghiên cứu, đọc, tài liệu, tổng hợp và thực hiện dưới sự hướng dẫn khoa học của
Ts. Tô Lan Phương và Ts. Vũ Quốc Hiển.

Những lý thuyết nghiên cứu của em được trích dẫn và sử dụng từ một số
tài liệu tham khảo như đã được nêu tại mục tài liệu tham khảo. Em đảm bảo những
số liệu, phần mềm và chương trình trong bài đều được nghiên cứu một cách trung
thực và chưa công bố trong một công trình nghiên cứu nào khác trước đây.

Em xin cam đoan sẽ hoàn toàn chịu trách nhiệm với lời cam đoan này!

Tác giả nghiên cứu

Võ Hoàng Dương

1
 LỜI CẢM ƠN

Trong quá trình thực hiện bài tập lớn, bên cạnh sự nỗ lực trong học tập và
nhiệt huyết tìm hiểu, em đã nhận được rất nhiều sự giúp đỡ, chỉ bảo nhiệt tình của
các cô và bạn bè trong trường Đại học Kinh tế - Đại học Quốc gia Hà Nội, đặc
biệt là trong khoa Tài Chính Ngân Hàng.

Với tình cảm chân thành, tác giả nghiên cứu xin cảm ơn các cô/thầy trong
khoa Tài Chính Ngân Hàng, Đại học Kinh tế - Đại học Quốc gia Hà Nội đã tham
gia vào quá trình quản lý, giảng dạy và giúp đỡ em trong suốt quá trình học tập,
nghiên cứu. Đặc biệt, em xin bày tỏ sự biết ơn đặc biệt đến Ts. Tô Lan Phương
và Ts. Vũ Quốc Hiển – người đã trực tiếp hướng dẫn, giúp đỡ về kiến thức, tài
liệu và phương pháp để chúng em hoàn thành bài tập lớn này.

Dù đã cố gắng trong suốt quá trình thực hiện và phát triển bài tập lớn, tuy nhiên
không thể tránh khỏi những hạn chế và thiếu sót. Kính mong cô sẽ tiếp tục đóng
góp, phát triển và hoàn thiện bài làm hơn.

2
 Mục lục
Chương 1: Giới thiệu chung ................................................................................................................. 4
1. Phân tích yếu tố vĩ mô............................................................................................................... 4
1.1. Tình hình thế giới .............................................................................................................. 4
1.2. Tình hình Việt Nam........................................................................................................... 4
2. Phân tích ngành điện Việt Nam ............................................................................................... 5
Chương 2: Giới thiệu về công ty mục tiêu .......................................................................................... 7
1. Báo cáo tóm tắt về công ty mục tiêu ........................................................................................ 7
2. Phân tích SWOT, 5 Forces, PEST CTCP Nhiệt điện Hải Phòng .......................................... 8
CHƯƠNG 3: THẨM ĐỊNH VỀ CÔNG TY CỔ PHẦN NHIỆT ĐIỆN HẢI PHÒNG ................... 9
1. Mục đích của dự án................................................................................................................... 9
2. Thẩm định tài liệu liên quan đến công ty................................................................................ 9
3. Thẩm định báo cáo tài chính .................................................................................................. 15
4. Phân tích rủi ro ....................................................................................................................... 16
Chương 4: Phân tích tài chính Công ty Cổ phần Nhiệt điện Hải Phòng (HND) ........................... 17
1. Phân tích hoạt động kinh doanh ........................................................................................... 17
2. Phân tích khả năng thanh toán .............................................................................................. 18
3. Phân tích khả năng sinh lời .................................................................................................... 20
4. Phân tích đòn bẩy tài chính.................................................................................................... 21
5. Dự phóng báo cáo tài chính .................................................................................................... 22
Chương 5: Định giá công ty Cổ phần Nhiệt điện Hải phòng .......................................................... 27
1. Định giá theo phương án FCFE ............................................................................................. 27
2. Định giá theo phương pháp P/E............................................................................................. 30
Chương 6: Sắp xếp vốn....................................................................................................................... 32
Kết luận và Khuyến nghị .................................................................................................................... 34
Phụ lục ................................................................................................................................................. 35

3
 Chương 1: Giới thiệu chung
1. Phân tích yếu tố vĩ mô
1.1. Tình hình thế giới
Chín tháng đầu năm 2022, kinh tế thế giới có nhiều biến động, hầu hết nền kinh
thế các nước đều có mức tăng trưởng thấp hơn kỳ vọng do tổng cầu suy giảm; lạm phát
đã hạ nhiệt nhưng vẫn ở mức cao; chính sách tiền tệ thắt chặt, nợ công thế giới tăng lên
mức kỷ lục đạt 92 nghìn tỷ USD, xung đột quân sự giữa Nga và Ukraine phức tạp hơn,
bất ổn địa chính trị, an ninh lương thực, thiên tai, biến đổi khí hậu,... ngày càng gia tăng.
Các tổ chức quốc tế dự báo tăng trưởng kinh tế toàn cầu năm 2023 tăng nhẹ so với dự
báo đưa ra trước thời điểm trước đó do tăng trưởng 6 tháng cuối năm được dự báo sẽ
khởi sắc nhưng vẫn thấp hơn tốc độ tăng trưởng năm 2022 từ 0,1 - 1 điểm phần trăm.

Biểu đồ 1: CPI các nền kinh tế lớn hàng đầu

CPI Mỹ tháng 5 tăng 4% so với cùng kì năm ngoái thấp hơn so với dự báo 4,1%
chủ yếu nhờ giá năng lượng giảm 11,7%. Trong đó, giá các mặt hàng gas giảm 19,77%
và giá dầu nhiên liệu giảm 37%. Tuy nhiên do động lực hạ nhiệt CPI đến từ giá năng
lượng nên CPI lõi vẫn ghi nhận tăng 5,3%
Vào ngày 14/6 sau phiên họp FOMC, lần đầu tiên sau 10 lần tăng lãi suất liên tục
FED quyết định giữ nguyên lãi suất hiện tại, khiến cho kỳ vọng của thị trường về khả
năng FED dừng tăng lãi suất tăng. Điều đó khiến cho tốc độ giảm CPI Mỹ nhanh hơn
dự kiến. Tuy nhiên vi mục tiêu lạm phát 2% vẫn còn xa và sức khỏe nền kinh tế khá tốt
nên có thể FED sẽ tiếp tục tăng lãi suất từ 0,25% - 0,5% trong nửa cuối 2023 dù không
được đánh giá cao.
1.2. Tình hình Việt Nam
Theo báo cáo của Tổng cục Thống kê, GDP quý 4/2023 ước tính tăng 6,72% so
với cùng kỳ năm trước, cao hơn quý 4 các năm 2012-2013 và 2020-2022 và với xu
hướng tích cực, quý sau cao hơn quý trước (quý 1 tăng 3,41%, quý 2 tăng 4,25%, quý
3 tăng 5,47%). Trong đó, khu vực nông, lâm nghiệp và thủy sản tăng 4,13%, đóng góp

4
7,51% vào mức tăng tổng giá trị tăng thêm toàn nền kinh tế; khu vực công nghiệp và
xây dựng tăng 7,35%, đóng góp 42,58%; khu vực dịch vụ tăng 7,29%, đóng góp
49,91%. Với mức tăng đạt được trong quý 4/2024, GDP năm 2023 ước tính tăng 5,05%
so với năm trước, chỉ cao hơn tốc độ tăng trưởng của các năm 2020 và 2021 trong giai
đoạn 2011-2023
Quy mô GDP theo giá hiện hành năm 2023 ước đạt 10.221,8 nghìn tỷ đồng, tương
đương 430 tỷ USD . GDP bình quân đầu người năm 2023 theo giá hiện hành ước đạt
101,9 triệu đồng/người, tương đương 4.284 USD, tăng 160 USD so với năm 2022. Năng
suất lao động của toàn nền kinh tế năm 2023 theo giá hiện hành ước đạt 199,3 triệu
đồng/lao động (tương đương 8.380 USD/lao động, tăng 274 USD so với năm 2022);
theo giá so sánh, năng suất lao động tăng 3,65% do trình độ của người lao động được
cải thiện (tỷ lệ lao động qua đào tạo có bằng, chứng chỉ năm 2023 ước đạt 27%, cao
hơn 0,6 điểm phần trăm so với năm 2022)
Tính chung năm 2023, chỉ số giá tiêu dùng ước tăng 3,5% (bình quân 11 tháng
năm 2023, CPI tăng 3,22% so với cùng kì năm trước; lạm phát cơ bản tăng 4,27%). Vốn
đầu tư toàn xã hội tăng 5,9% so với cùng kì năm trước; tổng kim ngạch xuất nhập khẩu
đạt hơn 700 tỉ USD, trong đó, xuất siêu khoảng 15 tỉ USD (lũy kế 11 tháng năm 2023,
Việt Nam xuất khẩu hàng hóa ước đạt 322,50 tỉ USD, giảm 5,9%) và nhập khẩu hàng
hóa ước đạt 296,67 tỉ USD, giảm 10,7% so với cùng kì năm trước; xuất siêu 25,83 tỉ
USD.
2. Phân tích ngành điện Việt Nam
Ngành điện là một ngành kinh doanh quan trọng, đóng vai trò cung cấp năng lượng
cho các hoạt động sản xuất, kinh doanh và sinh hoạt của con người. Ngành này có tiềm
năng phát triển lớn, được thể hiện ở các khía cạnh sau:
Sự phát triển của kinh tế - xã hội: Sự phát triển của kinh tế - xã hội dẫn đến nhu
cầu sử dụng điện tăng cao. Theo dự báo, nhu cầu sử dụng điện của Việt Nam sẽ tăng
trưởng trung bình 8,5%/năm trong giai đoạn 2021-2030. Điều này tạo ra cơ hội phát
triển rất lớn cho ngành điện.
Sự phát triển của công nghệ năng lượng tái tạo: Công nghệ năng lượng tái tạo đang
phát triển nhanh chóng, giúp giảm thiểu ô nhiễm môi trường và tăng cường sử dụng
năng lượng tái tạo. Điều này tạo ra cơ hội phát triển cho ngành điện, đặc biệt là các
doanh nghiệp sản xuất điện từ các nguồn năng lượng tái tạo.
Số liệu từ Tập đoàn Điện lực Việt Nam (EVN) cho thấy rằng trong 7 tháng đầu
tiên năm 2023, sản lượng điện sản xuất toàn hệ thống đạt 26,2 tỷ kWh, tăng 7,1% so với
cùng kỳ năm 2022. Lũy kế 7 tháng, sản lượng điện sản xuất toàn hệ thống đạt 160,58 tỷ
kWh, tăng 1,9% so với cùng kỳ năm 2022. Nhiệt điện than được huy động nhiều nhất,
tiếp đó là thủy điện, năng lượng tái tạo... Nhiệt điện than huy động 79,95 tỷ kWh, chiếm
49,8%.

5
 Nhiệt điện luôn khẳng định được vai trò là nguồn điện chủ lực, đảm bảo an ninh
năng lượng quốc gia, góp phần phục vụ đời sống nhân dân. Từ 2011 đến nay, hàng loạt
nhà máy nhiệt điện công suất lớn (600 – 1200 MW) trên cả nước được đưa vào hoạt
động

6
 Chương 2: Giới thiệu về công ty mục tiêu

1. Báo cáo tóm tắt về công ty mục tiêu

Công ty cổ phần Nhiệt điện Hải Phòng
(UpCOM : HND)

Thông tin chung Phân tích cổ phiếu ngày 5/1/2024

Ngày thành lập : 30/7/2002

Giá hiện tại (VND) 13,600
Ngày lên sàn : 5/10/2016
Vốn hóa (tỷ đồng ) 7,103
Trụ sở : Thôn Đoan, Xã Tam Hưng, huyện Thủy
Nguyên, TP. Hải Phòng Khối lượng giao dịch

Số điện thoại : 0225.3775.161 Số lượng cổ phiếu 500

Fax: 0225.3775.162 lưu hành (triệu )

Website: http://www.ndhp.com.vn Vốn cổ phần 5000

Mã Cổ phiếu : HND (tỷ đồng )

Công ty cùng ngành

Lĩnh vực kinh doanh
- Sản xuất, truyền tải và phân phối điện POW PGV VSH
- Xây dựng công trình công ích Vốn hóa 26,346 26,064 10,584
- Xây dựng công trình kỹ thuật dân dụng khác
- Khai thác đá, cát sỏi, đất sét P/E 18.47 10.32 9.28
- Bán buôn kim loại và quặng kim loại P/B 0.78 1.53 2.09
- Bán buôn máy móc, thiết bị và phụ tùng
- Sửa chữa máy móc thiết bị ROE 6.97 14.4 27.99
- Kiểm tra và phân tích kỹ thuật Biên lợi nhuận 13.2 11.46 65.56
Chiến lược phát triển gộp
- Xây dựng hoàn thiện các định mức tiêu hao, chỉ Nợ/VCSH 0.7 2.75 0.93
tiêu kinh tế kỹ thuật.
- Thực hiện chuyển đổi số ưu tiên tiết kiệm chi phí,
Các thông tin gần đây của doanh nghiệp
giảm giá thành, nâng cao chất lượng bảo dưỡng
7
thiết bị. 10/05/2023 Hợp tác đảm bảo than cho sản xuất
- Đẩy mạnh chương trình cải cách hành chính, điện đặc biệt vào cao điểm nắng
nâng cao hiệu lực, hiểu quả công tác quản lý. nóng
2. Phân tích SWOT, 5 Forces, PEST CTCP Nhiệt điện Hải Phòng
PEST CTCP Nhiệt điện Hải Phòng

SWOT CTCP Nhiệt điện Hải Phòng

5 Forces CTCP Nhiệt điện Hải Phòng

8
CHƯƠNG 3: THẨM ĐỊNH VỀ CÔNG TY CỔ PHẦN NHIỆT ĐIỆN
HẢI PHÒNG
1. Mục đích của dự án
Trong bối cảnh toàn cầu đang gặp nhiều khó khăn do ảnh hưởng của lạm phát,
tình hình chiến tranh thương mại và tình hình chiến sự kéo dài đã làm cho giá nhiên liệu
đầu vào tăng cao, các chi phí đều đồng loạt tăng khiến cho lợi nhuận của các doanh
nghiệp ngành điện sụt giảm, tình hình kinh doanh trở nên kém hiệu quả. Đặc biệt đại
dịch Covid-19 đã mang lại nhiều ảnh hưởng cho nền kinh tế kéo theo nhu cầu sử dụng
điện biến động khiến cho sản lượng điện phát trong các năm gần đây của CTCP Nhiệt
điện Hải Phòng có sự suy giảm
Bên cạnh đó Cổ đông chính của Công ty cổ phần Nhiệt điện Hải Phòng muốn
chuyển nhượng bớt số cổ phần tại HND để cơ cấu lại các khoản đầu tư theo chủ trương
thoái vốn cổ phần đầu tư tại các doanh nghiệp không cần giữ cổ phần. Việc chuyển
nhượng vốn cổ phần tại HND chỉ làm thay đổi tỷ lệ sở hữu trong cơ cấu cổ đông của
Công ty mà không làm thay đổi mức vốn điều lệ đã đăng ký. (Giả định)
2. Thẩm định tài liệu liên quan đến công ty
a) Tổng quan về công ty
Không có thông tin nào cho thấy rằng CTCP Nhiệt điện Hải Phòng (HND) đã có
nỗ lực để bán công ty trước đây.

Mục tiêu chủ yếu của công ty:

- Đảm bảo vận hành các tổ máy an toàn, liên tục và hiệu quả, cung ứng điện cho
nền kinh tế hàng năm từ 6-7,5 tỷ kWh
- Bảo toàn và phát triển vốn của các cổ đông
- Đầu tư nâng cao chất lượng cải thiện môi trường, hướng tới sự phát triển bền
vững
- Nâng cao đời sống vật chất văn hóa tinh thần cho người lao động.

Chiến lược phát triển trung và dài hạn

- Tiếp tục đầu tư, nâng cao chất lượng cải thiện môi trường, đảm bảo môi trường
thân thiện
- Tham gia và ủng hộ tích cực các hoạt động xã hội của cộng đồng

Ngành nghề kinh doanh chính

9
 - Sản xuất, truyền tải và phân phối điện
- Xây dựng công trình công ích
- Xây dựng công trình kỹ thuật dân dụng khác
- Khai thác đá, cát, sỏi, đất sét.
- Bán buôn kim loại và quặng kim loại (trừ bán buôn vàng miếng)
- Bán buôn máy móc, thiết bị và phụ tùng máy khác.
- Bán buôn thiết bị và linh kiện điện tử
- Kiểm tra và phân tích kỹ thuật
- Bán buôn chuyên doanh khác chưa được phân vào đâu
- Sữa chữa máy móc thiết bị
- Giáo dục nghề nghiệp

Hiện tại Công ty Cổ phần nhiệt điện Hải phòng đang thực hiện nhiệm vụ sản xuất
kinh doanh, đầu tư xây dựng, chuyển đổi số trong bối cảnh khó khăn do tác động sâu
rộng của đại dịch COVID-19, ảnh hưởng từ nhiều yếu tố khách quan về giá cả vật tư
thiết bị, nguyên nhiên liệu tăng cao, tỷ giá hối đoái biến động… đã ảnh hưởng đến hoạt
động sản xuất kinh doanh của Công ty. Mặc dù vậy, năm 2022, Công ty đã vận hành ổn
định hai nhà máy, theo đó tổng sản lượng điện sản xuất của hai nhà máy đạt 6.718,24
tỷ kWh, đạt 89,2% kế hoạch giao.

Các công ty con, công ty liên kết: Công ty tham gia góp vốn vào Công ty dịch vụ
sửa chữa Nhiệt điện miền Bắc (NPS) với tổng số cổ phần là 50.000 cổ phần (mệnh giá
10.000 đồng/ cổ phần), tương đương với tỷ lệ sở hữu: 0,417%

Tổng quan về ban điều hành và cản bộ quản lý công ty

TT Họ và Tên Chức danh

1 Tạ Công Hoan Chủ tịch HĐQT

2 Lê Minh Tuấn Thành viên HDDQT chuyên trách

3 Nguyễn Xuân Đặng Thành viên HDDQT chuyên trách

10
4 Dương Sơn Bá Tổng giám đốc

5 Lê Anh Tân Phó Tổng giám đốc

6 Trần Xuân Trường Phó Tổng giám đốc

7 Nguyễn Minh Thành Phó Tổng giám đốc

8 Phạm Quốc Toàn Kế toán trưởng

9 Đặng Anh Huy Trưởng Phòng KHVT

10 Cao Xuân nhường Trưởng phòng HCLĐ

11 Đỗ Ngọc Hinh Trưởng phòng Kỹ thuật

12 Trần Hồng Vương Trưởng phòng ATMT

13. Phạm Văn Luân Quản đốc PX. Vận hành 1

Quản đốc PX. Vận hành 2

14 Trần Văn Tiến Quản đốc PX. Điện – Tự động

15 Ngô Hồng Phong Quản đốc PX. Nhiên liệu

16 Vũ Xuân Tiệp Quản đóc PX. SCCN

17 Phạm Thanh Hương Quản đốc PX. Sản xuất phụ

Tài liệu đại hội cổ đông:

http://file.fpts.com.vn/FileStore2/File/CBTT/2023/05/04/7999_04.5.2023_Cong
_bo_NQ_HDQT.pdf

Công ty kiểm toán : Công ty kiểm toán KPMG

Tình trạng: Đang hoạt động

Tài sản

- Tài sản cố định hữu hình

11
 + Nhà cửa, vật kiến trúc : 3,079,701,749,263 đồng.

+ Máy móc và thiết bị : 1,400,043,053,257 đồng.

+ Thiết bị văn phòng : 9,510,098,750 đồng.

+ Phương tiện vận chuyển : 115,543,555,645 đồng.

+ Tài sản khác : 213,940,180 đồng.

- Tài sản cố định vô hình

+ Phần mềm máy vi tính : 9,048,734,058 đồng

+ Tài sản khác : 1,141,252,823 đồng

b) Công nghệ/ Bằng sáng chế/Sở hữu trí tuệ

Không có tài liệu công khai về công ty kinh doanh phụ thuộc và việc duy trì bất
kì bí mật thương mại nào

Công ty không vi phạm (hoặc đã không xâm phạm) quyền sở hữu trí tuệ của bất
kỳ bên thứ ba nào không và không có bên thứ ba nào vi phạm quyền sở hữu trí tuệ của
công ty.

Không có tài liệu công khai về những giấy phép công nghệ và mức độ quan trọng
của chúng đối với hoạt động kinh doanh của công ty.

c) Nhân sự, quản lý

Cơ cấu tổ chức theo cấp quản lý

12
 Bộ máy quản lý của công ty

Quỹ khen thưởng và phúc lợi (đơn vị - triệu đồng)

2018 2019 2020 2021 2022

Quỹ Khen
24.088
thưởng phúc lợi 47.932 28.040 25.804 25.416

d) Các vấn đề pháp lý

Kiện tụng: Không có sẵn dữ diệu thông tin công khai nào về việc công ty đang
chờ xử lý, bị đe dọa hoặc giải quyết tranh chấp, cũng như không có khiếu nại nào chống
lại công ty; không có các vụ kiện đã được dàn xếp và các điều khoản của các vụ dàn
xếp; không có bất kỳ thủ tục tố tụng nào của chính phủ đối với công ty

Vấn đề về thuế: CTCP Nhiệt Điên Hải phòng đã đóng đủ thuế cho cơ quan thuế
và không có vấn đề pháp lý nào liên quan đến thuế.

e) Công nghệ thông tin

HND đã triển khai các phần mềm ứng dụng trong quản lý vật tư, thực hiện đồng
bộ với hoạt động sản xuất kinh doanh trong đơn vị. Một số phần mềm đang được áp
dụng như: phần mềm ERP phân hệ INV để nhập, xuất kho vật tư, quản lý tồn kho;

13
Chuẩn hóa cơ sở dữ liệu, áp dụng mã số mã vạch trong công tác quản lý vật tư; Phần
mềm quản lý Phiếu/Lệnh công tác online; Quản lý Khiếm khuyết thiết bị online; Quản
lý Phiếu đề xuất online; Dùng QR code riêng để khai báo y tế và kiểm soát an ninh tại
nhà máy… Trong các phần mềm đang được áp dụng thì “Chuẩn hóa cơ sở dữ liệu, áp
dụng mã số mã vạch trong công tác quản lý vật tư” là một trong những phần mềm có
tính ứng dụng thực tiễn cao, mang lại hiệu quả thiết thực nhất.

f) Vấn đề môi trường

- Tác động lên môi trường:

+ Tổng phát thải khí nhà kính (GHG) trực tiếp và gián tiếp: Công ty đang tiến
hành các thủ tục để thực hiện việc kiểm kê khí nhà kính theo đúng quy định tại Nghị
định số 06/2022/NĐ-CP ngày 07/01/2022 của Chính phủ về quy định giảm nhẹ phát
thải khí nhà kính và bảo vệ tầng ô-dôn

+ Các sáng kiến và biện pháp giảm thiểu phát thải khí nhà kính: Công ty thường
xuyên theo dõi và duy trì tổ máy vận hành đạt hiệu suất cao, tối ưu hóa nhiên liệu than
đầu vào.

- Tuân thủ pháp luật về bảo vệ môi trường:

+ Số lần bị xử phạt vi phạm do không tuân thủ luật pháp và các quy định về môi
trường: Không

+ Tổng số tiền do bị xử phạt vi phạm do không tuân thủ luật pháp và các quy định
về môi trường: Không

g) Năng lực sản xuất

Năm 2022, theo kế hoạch sản xuất Công ty Cổ phần Nhiệt điện Hải Phòng được
giao tổng sản lượng điện sản xuất là 7,534 tỷ kWh. Về sản lượng điện sản xuất hai nhà
máy đạt 6,718,24 tỷ kWh đạt 89,17% kế hoạch giao.

h) Chiến lược phù hợp

- Công ty duy trì các tổ máy phát điện an toàn, hiệu quả và đảm bảo môi trường
- Sửa chữa, bảo dưỡng nhằm duy trì phát điện ổn định các tổ máy

14
 - Nâng cao chất lượng nguồn nhân lực. Nâng cao năng lực quản trị doanh nghiệp
theo hướng chuyên nghiệp hiện đại.
- Tiếp tục đầu tư, nâng cao chất lượng cải thiện môi trường, đảm bảo môi trường
thân thiện
- Tham gia và ủng hộ tích cực các hoạt động của xã hội của cộng đồng
3. Thẩm định báo cáo tài chính

2018 2019 2020 2021 2022

Niên độ 01/01-31/12 01/01-31/12 01/01-31/12 01/01-31/12 01/01-31/12

Kiểm toán Kiểm toán Kiểm toán Kiểm toán Kiểm toán Kiểm toán

Công ty KPMG KPMG KPMG KPMG KPMG

kiểm toán

Ý kiến Chấp nhận Chấp nhận Chấp nhận Chấp nhận Chấp nhận
kiểm toán toàn phần toàn phần toàn phần toàn phần toàn phần

- Tình hình tài sản :

+ Tài sản của Công ty chủ yếu là tài sản dài hạn, trong đó có máy móc và thiết bị.
Các tài sản đều tham gia vào hoạt động sản xuất của Công ty

+ Hoạt động sản xuất kinh doanh điện của Công ty, điện năng bán trực tiếp cho
Công ty Mua bán điện trực thuộc Tập đoàn Điện lực Việt Nam. Việc thu hồi công nợ
tiền điện tuân thủ quy định của hợp đồng mua bán điện

- Tình hình nợ phải trả

+ Các khoản phải trả vốn vay của Công ty chủ yếu là các khoản vay USD và JPY,
Công ty vay lại Tập đoàn điện lực Việt Nam khoản vay USD Ngân hàng Xuất nhập
khẩu Trung Quốc (China Eximbank) và khoản vay JPY Ngân hàng hợp tác Quốc tế
Nhật Bản (Jbic) nên Công ty sẽ phải chịu rủi ro của biến động tỷ giá hối đoái. Tính đến
31/12/2022 Công ty đã trả nợ hết khoản vay USD, JPY của DA Hải Phòng 1 và khoản

15
17 vay JPY của DA Hải Phòng 2. Trong năm 2022, tỷ giá đồng USD tăng so với đầu
kỳ, do đó Công ty lỗ về CLTG là 61 tỷ đồng.

4. Phân tích rủi ro

- Rủi ro cạnh tranh phát điện trên thị trường điện, giữa các nhà máy nhiệt điện với
Nhiệt điện, giữa các nhà máy nhiệt điện với thuỷ điện, giữa các nhà máy nhiệt điện
và các nhà máy điện mặt trời, gió.
- Các vật tư sửa chữa chủ yếu vẫn phải nhập khẩu do vậy tác động tỷ giá tăng ảnh
hưởng đến chi phí.
- Do chủng loại than đã có nhiều thay đổi so với thiết kế ban đầu, cộng với nhiệt
độ nước tuần hoàn đầu vào tăng làm tăng suất tiêu hao nhiệt các tổ máy

16
 Chương 4: Phân tích tài chính Công ty Cổ phần Nhiệt điện Hải Phòng
(HND)

Doanh thu thuần HND 2018-2022 Cơ cấu doanh thu của HND 2018-2022
12,000,000,000,000
12,000,000,000,000
10,000,000,000,000
10,000,000,000,000
8,000,000,000,000 8,000,000,000,000
6,000,000,000,000
6,000,000,000,000
4,000,000,000,000
4,000,000,000,000
2,000,000,000,000
2,000,000,000,000 0
2018 2019 2020 2021 2022
0
2018 2019 2020 2021 2022 Doanh thu hoạt động tài chính Doanh thu khác Doanh thu thuần

1. Phân tích hoạt động kinh doanh

Trong giai đoạn 2018-2019, doanh thu thuần của MCH ghi nhận sự tăng trưởng
ấn tượng từ mức 9,500 tỷ lên mức 11,300 tỷ nhờ vào điều kiện kinh tế phát triển ổn định
trong giai đoạn này. Đến giai đoạn 2020-2021, khi mà thị trường bị ảnh hưởng bởi dịch
bệnh COVID 19 nên nền kinh tế có mức tăng trưởng thấp và nhu cầu sử dụng điện
không cao. Điều này dẫn đến sự sụt giảm đáng kể ở doanh thu thuần của HND trong
năm 2021 còn xấp xỉ 9,000 tỷ. Và đến 2022 khi thị trường dần phục hồi trở lại thì doanh
thu thuần của HND ghi nhận sự tăng trưởng tốt trở lại lên mức 10,500 tỷ, gần bằng
doanh thu thuần năm 2020. Về cơ cấu doanh thu của HND, doanh thu thuần từ hoạt

Giá vốn hàng bán Cơ cấu chi phí HND 2018-2022

12,000,000,000,000 (Không tính GVHB)
10,000,000,000,000 1,200,000,000,000
1,000,000,000,000
8,000,000,000,000 800,000,000,000
6,000,000,000,000 600,000,000,000
400,000,000,000
4,000,000,000,000 200,000,000,000
2,000,000,000,000 0
2018 2019 2020 2021 2022
0
2018 2019 2020 2021 2022 Chi phí tài chính Chi phí quản lý doanh nghiệp Chi phí khác

17
động bán điện vẫn chiếm tỉ trọng lớn. Doanh thu từ hoạt động tài chính và hoạt động
khác không đáng kể.

Giá vốn hàng bán của HND cơ bản biến động giống doanh thu thuần của công ty
trong giai đoạn 2018-2022. Chi phí tài chính của công ty trong giai đoạn 2018-2022 ghi
nhận sự sụt giảm mạnh và duy trì mức bền vững ở năm 2021 và năm 2022 ở mức gần
200 tỷ. Bên cạnh đó chi phí quản lý doanh nghiệp vẫn duy trì ở mức ổn định trong cả
giai doạn 2018-2022 ở mức 100-150 tỷ.

2. Phân tích khả năng thanh toán

Khả năng thanh toán hiện hành

3.00

2.50

2.00

1.50

1.00

0.50

0.00
2018 2019 2020 2021 2022

HND Ngành

Chỉ số thanh toán hiện hành của HND ghi nhận sự tăng trưởng đều theo thời gian
trong giai đoạn 2018-2022.Điều này có thể lý giải là do công ty đã triển khai chính sách
thanh toán nợ ngắn hạn của công ty, trong giai đoạn từ 2020 – 2022 ghi nhận sự sụt
giảm mạnh ở khoản nợ ngắn hạn của công ty từ mức 2,250 tỷ xuống còn 1,327 tỷ năm
2021 và 1,500 tỷ năm 2022. Chỉ số của HND vượt trung bình ngành tại năm 2021 khi
chỉ số này của trung bình ngành giảm sâu xuống mức 2.0 do ảnh hưởng bởi dịch bệnh
COVID.

Khả năng thanh toán nhanh của công ty trong giai đoạn 2018-2022 cơ bản chịu sự
tác động từ khả năng thanh toán hiện hành và chỉ số này của công ty vẫn duy trì ở mức
tr trên 1 nhưng khi so với trung bình ngành thì chỉ số này vẫn thấp hơn đáng kể. Điều

18
này cho thấy rủi ro về khả năng thanh toán của công ty vẫn cao hơn so với các công ty
trong ngành.

Khả năng thanh toán nhanh

3.00

2.50

2.00

1.50

1.00

0.50

0.00
2018 2019 2020 2021 2022

HND Ngành

Khả năng thanh toán Tiền mặt

0.70

0.60

0.50

0.40

0.30

0.20

0.10

0.00
2018 2019 2020 2021 2022

HND Ngành

Chỉ số khả năng thanh toán tiền mặt của HND ghi nhận sự tăng trưởng mạnh trong
năm 2020 khi lượng tiền và tương đương tiền của công ty tăng mạnh từ 700 tỷ lên 1,400
tỷ và trong năm tiếp theo công ty đã sử dụng phần lớn khoản tương đương tiền này để
thanh toán cho các khoản nợ dài hạn chuyển thành ngắn hạn của công ty nên chỉ số này
lại ghi nhận mức giảm sâu và trở lại mức thấp hơn so với trung bình ngành.

19
 Có thể thấy HND có một sự biến động không ổn định ở chỉ số khả năng thanh toán
tiền mặt. Và nhìn một cách tổng quát thì chỉ số này của HND vẫn thấp hơn so với trung
bình ngành.

 HND không được đánh giá cao trong khả năng thanh toán khi so với trung
bình ngành công ty này không ghi nhận chỉ số nào vượt trội hơn và sự biến
động có phần không ổn định.
3. Phân tích khả năng sinh lời

2018 2019 2020 2021 2022

Biên lợi nhuận
ròng
HND 4.46% 10.38% 13.48% 5.05% 5.20%
Toàn ngành 19.99% 21.09% 18.73% 17.51% 25.87%
ROA
HND 2.94% 8.87% 12.31% 4.57% 6.46%
Toàn ngành 7.28% 7.80% 6.86% 6.20% 10.91%
ROE
HND 7.81% 19.72% 22.36% 6.91% 8.72%
Toàn ngành 11.99% 13.64% 11.49% 12.43% 17.09%

Từ số liệu có thể thấy biên lợi nhuận ròng của HND có sự biến động không ổn
định trong giai đoạn 2028-2022. Trong giai đoạn từ 2019-2020, HND ghi nhận sự tăng
trưởng vượt trội của biên lợi nhuận ròng nhờ công ty giảm thiểu được đáng kể chi phí
tài chính của công t, và chỉ số này tăng lên mức cao nhất ở năm 2020 là 13.48%. Ở giai
đoạn sau đó thì chỉ số này lại sụt giảm mạnh do chi phí giá vốn hàng bán tăng mạnh do
ảnh hưởng từ dịch bệnh COVID 19.

Khi so với trung bình ngành thì chỉ số này của HND thấp hơn đáng kể và điều này
cho thấy lợi nhuận sau thuế của công ty thu được từ doanh thu không hiệu quả như các
công ty trong ngành đang thực hiện.

Chỉ số lợi nhuận trên tổng tài sản và lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu của HND chịu
ảnh hưởng nhiều từ lợi nhuận sau thuế của công ty trong hai năm 2020 và 2021 nên hai
chỉ số này ghi nhận sự tăng trưởng vượt trội và vượt qua cả mức trung bình ngành trong
hai năm với hai chỉ số kỷ lục lần lượt là ROA bằng 8,87% năm 2019, 12.31% trong năm

20
2020 và ROE bằng 19.72% năm 2019 , 22.36% trong năm 2020. Nhưng sau đó ở năm
2022, do ảnh hưởng của COVID 19 nên lợi nhuận của công ty bị ảnh hưởng nặng nề
nên chỉ số của HND lại quay về mức tương đồng với năm 2018. Điều này cho thấy công
ty không tận dụng tốt hiệu quả từ tài sản để tạo ra lợi nhuận như các công ty trong ngành

Khả năng sinh lời của HND không có sự ổn định và thấp hơn đáng kể so với toàn
ngành. Điều này cho thấy HND không được đánh giá cao so với toàn ngành về khoản
sinh lợi.

4. Phân tích đòn bẩy tài chính

Nợ/ VCSH và đòn bẩy tài chính

3.00

2.50

2.00

1.50

1.00

0.50

0.00
2018 2019 2020 2021 2022

NDH Toàn ngành Đòn bẩy tài chính

Chỉ số Nợ / Vốn chủ sở hữu của HND ghi nhận sự giảm đều theo từng năm trong
giai đoạn 2018-2022 khi công ty thực hiện chính sách trả bớt các khoản nợ ngắn hạn và
dài hạn. Khi mà chỉ số này của các công ty trong ngành đều duy trì ở mức trên 1 thì chỉ
số này của HND được đánh giá cao so với toàn ngành khi duy trỉ ở mức dưới 0.4 trong
2 năm gần đây. Điều này có thể thấy công ty đang tập trung nhiều vào việc sử dụng vốn
chủ sở hữu và tránh được rủi ro lãi vay từ các khoản vay ngắn và dài hạn

Và chính sách giảm các khoản nợ của HND tạo ra một sự giảm đều trong chỉ số
đòn bẩy tài chính của công ty. Đòn bẩy tài chính được tính dựa theo tổng nguồn vốn /
vốn chủ sở hữu. Trong 2 năm gần đây của HND chỉ số đòn bẩy tài chính chỉ còn dưới
mức 1.5

21
  Chỉ số đòn bẩy tài chính và cơ cấu Nợ/ VCSH cảu công ty đang cho thấy
cơ cấu vốn của HND đang tập trung vào vốn chủ sở hữu. Điều này giúp công
ty được đánh giá cao hơn so với toàn ngành khi tránh được rủi ro lãi vay từ
các khoản nợ của công ty.
5. Dự phóng báo cáo tài chính
a) Bối cảnh ngành Nhiệt điện
- Thế giới :

Năng lượng tái tạo – một xu thế mới của toàn cầu

Ngày nay khi sự nhận thức về biến đổi khí hậu và nhu cẩu giảm phát khí thải nhà
kính ngày càng gia tăng, nhiều quốc gia đang hướng đển sử dụng các nguồn điện tái
tạo để thay cho nguồn điện bắt nguồn từ nhiên liệu hóa thạch này. Và để khuyến khích
cho sự thay đổi này thì một thách thức không nhỏ đối với ngành nhiệt điện đó chính là
chính phủ các nước sẽ đánh một mức thuế mới cao hơn rất nhiều đối với các doanh
nghiệp sử dụng nhiên liệu hóa thạch để sản xuất điện. Điều này khiến cho lợi nhuận
của các doanh nghiệp này sẽ sụt giảm đáng kể.

Phát triển nhiệt điện hiệu suất cao

Các công ty nhiệt điện đang nhắm tới mục tiêu tăng trưởng về hiệu suất của các
nhà máy đang hoạt động và đồng thời áp dụng các công nghệ để kiểm soát tốt lượng
khí thải ra môi trường.

Theo nghiên cứ từ Mordor Intelligence, thị trường hệ thống kiểm soát chất lượng
không khí dự kiến sẽ đạt tốc độ CAGR khoảng 4,55% trong giai đoạn 2020-2025. Từ
căn cứ trên, tôi có thể đưa ra một nhận định thận trọng rằng mức đầu tư của HND sẽ có
mức tăng xấp xỉ 4% trong đầu tư vào các tài sản cố định để đồng thời tăng năng suất
các nhà mày và đồng thời kiểm soát tốt lượng khí thải ra môi trường

Bristish Petroleum (BP), một trong những tập đoàn dầu khí đa quốc gia hàng đầu
thế giới, ước tính vào năm 2040, năng lượng gió, năng lượng mặt trời và các năng lượng
tái tạo khác sẽ chiếm khoảng 30% nguồn cung điện năng trên thế giới, đặc biệt ở khu
vực các nước châu Âu, tỷ lệ này có thể lên tới 50%.

22
 - Trong nước:

Quy hoạch điện VII ra đời

Các cam kết mạnh mẽ của Việt Nam tại Hội nghị thượng đỉnh về biến đổi khí hậu
của Liên hợp quốc lần thứ 26 (COP26) sẽ có nhiều tác động đến tương lai ngành điện
than. Bên cạnh tuyên bố hướng tới phát thải ròng bằng “0” đến năm 2050, Việt Nam đã
ký kết Tuyên bố chung về chuyển dịch từ than sang năng lượng sạch, trong đó cam kết
dừng sản xuất điện than không có công nghệ thu hồi CO2 đến năm 2040, ngừng cấp
giấy phép mới cho các dự án nhiệt điện than không có công nghệ thu hồi CO2 mà chưa
hoàn tất quá trình phê duyệt tài chính và ngừng xây dựng các dự án nhiệt điện than mới
không có công nghệ thu hồi CO2. Chính vì vậy, Quy hoạch điện VIII đã định hướng
quá trình chuyển đổi nhiên liệu cho các nhà máy nhiệt điện chạy than, khí tại Việt Nam
đến năm 2050.

Chi phí đẩy lên cao từ việc áp dụng giải pháp

Lộ trình thực hiện đối với các nhà máy nhiệt điện than dự kiến đốt kèm nhiên liệu
sinh khối hoặc amoniac sau 20 năm vận hành với tỷ bắt đầu từ 20%, tăng dần dần lên
100%. Định hướng tới năm 2050 sẽ không còn nhà máy nhiệt điện sử dụng than trong
hệ thống điện. Các nhà máy điện khí dự kiến đốt kèm hydro từ sau năm 2030, bắt đầu
từ tỷ lệ 20%, tăng dần lên 100%. Điều này sẽ làm chi chi phí hoạt động của các doanh
nghiệp điện than tăng đáng kể khi chi phí đốt kèm nhiên liệu sinh khối hoặc amoniac là
cao hơn khá nhiều so với than.

Nhiệt điện vẫn là điểm tựa vững vàng trong ngắn hạn

Đặc biệt trong bối cảnh biến đổi khí hậu và các hiện tượng thời tiết cực đoan diễn
ra, thủy điện không đáp ứng đủ nhu cầu điện cho hệ thống, các hồ thủy điện thiếu hụt
nước nghiêm trọng. Các nguồn năng lượng tái tạo vẫn chưa vận hành thật sự hiệu quả,
còn nhiều vấn đề trong quá trình sản xuất. Nhiệt điện trở thành điểm sáng và giữ vai trò
quan trọng trong hệ thống điện quốc gia.

b) Thiết lập giả thiết về tốc độ tăng trưởng của HND

Giả định về doanh thu

23
 Theo dự báo của EVN, tốc độ tăng trưởng này sẽ vẫn ở mức cao trong trung và dài
hạn, tỷ lệ tăng trưởng hàng năm kép (CAGR) giai đoạn 2023-2025 ở mức 11,4%. Với
bối cảnh hiện tại của thị trường Việt Nam thì tôi dự phóng mức tăng trưởng về doanh
thu của HND ở mức 14%

Tài sản cố định của HND tăng trưởng 13% do công ty phải đầu tư thêm vào để đáp
ứng tăng hiệu suất máy

Dự phóng báo cáo tài chính sẽ được căn cứ theo phương pháp phần trăm doanh
thu trong giai đoạn 2023 -2025 của CTCP Nhiệt điện Hải Phòng

c) Dự phóng Báo cáo tài chính

Kết quả dự phóng kết quả hoạt động kinh doanh từ 2023-2025

Khoản mục 2022 2023 2024 2025

Doanh thu thuần
10,511.19 11,982.76 13,660.34 15,572.79
Giá vốn hàng bán
9,697.21 11,054.82 12,602.50 14,366.85
Lợi nhuận gộp
813.98 927.93 1,057.85 1,205.94
Doanh thu từ hoạt động tài chính
23.62 26.92 30.69 34.99
Chi phí tài chính
170.56 194.44 221.66 252.69
Chi phí lãi vay
101.14 115.30 131.44 149.84
Lãi lỗ từ công ty liên kết
- - - -
Chi phí bán hàng & QLDN
117.48 133.93 152.68 174.05
Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh
549.55 626.49 714.20 814.19
Lợi nhuận khác
26.05 29.70 33.85 38.59
Thu nhập chịu thuế
575.60 656.19 748.05 852.78
Thuế
28.81 32.84 37.44 42.68
Thu nhập ròng
546.79 623.34 710.61 810.10
Cổ tức
- 52.98 60.40 68.86
Thu nhập giữ lại
546.79 570.36 650.21 741.24

24
 Kết quả dự phóng báo cáo tài chính từ 2023-2025

Khoản mục 2022 2023F 2024F 2025F

TÀI SẢN
Tài sản ngắn hạn
3,346.17 3,814.64 4,470.34 4,957.50
Tiền mặt
515.64 587.83 791.79 763.95
Khoản phải thu
2,314.44 2,638.46 3,007.85 3,428.95
Đầu tư tài chính ngắn hạn
100.00 114.00 129.96 148.15
Hàng tồn kho
404.97 461.67 526.30 599.99
Tài sản ngắn hạn khác
11.11 12.67 14.44 16.47

Tài sản dài hạn

4,874.62 5,631.18 6,501.88 7,503.51
Các khoản phải thu dài hạn
- - - -
Tài sản cố định
22,159.51 25,040.24 28,295.48 31,973.89
Khấu hao lũy kế
(17,544.31) (19,698.95) (22,118.21) (24,834.59)
Tài sản cố định ròng
4,615.20 5,341.29 6,177.26 7,139.30
Đầu tư tài chính dài hạn
0.50 0.50 0.50 0.50
Tài sản dài hạn khác
217.62 248.09 282.82 322.41
Tài sản dở dang dài hạn
41.30 41.30 41.30 41.30
Lợi thế thương mại
- - - -
Bất động sản đầu tư
- - - -
Tổng tài sản
8,220.79 9,445.81 10,972.22 12,461.01
NGUỒN VỐN
Nợ ngắn hạn
1,501.07 1,994.87 2,871.07 3,618.62
Khoản phải trả
556.08 1,027.47 1,878.12 2596.55
Vay và nợ thuê tài chính ngắn hạn
784.93 784.93 784.93 784.93
Khác
160.06 182.47 208.02 237.14

25
Nợ dài hạn
402.17 563.03 563.03 563.03
Tổng nợ
1,903.24 2,557.90 3,434.10 4,181.65
Vốn chủ sở hữu
6,317.55 6,887.91 7,538.12 8,279.36
Vốn góp
5,000.00 5,000.00 5,000.00 5,000.00
Thặng dư vốn cổ phần
196.65 196.65 196.65 196.65
Thu nhập giữ lại
546.79 1,117.15 1,767.36 2,508.60
Khác
574.11 574.11 574.11 574.11
Tổng nợ và vốn chủ sở hữu
8,220.79 9,445.81 10,972.22 12,461.01

Trong năm 2023 HND phải đầu tư thêm 393,54 tỷ đồng để đáp ứng mức tăng trưởng
tài sản cố định và trong năm 2024 là 850.65 tỷ và 718.43 tỷ trong năm 2025.

26
 Chương 5: Định giá công ty Cổ phần Nhiệt điện Hải phòng
1. Định giá theo phương án FCFE
- Ước tính chi phí vốn chủ sở hữu (Ke)

Sử dụng mô hình CAPM để tính toán chi phí vốn chủ sở hữu. Lãi suất phi rủi ro
được căn cứ theo lãi suất của trái phiếu chính phủ 10 năm. Phần bù rủi ro đc dựa theo
nghiên cứu của Damoradan.

Lãi suất phi rủi ro (Rf) 2.42% CAPM

Beta 0.365 Ke = Rf + (Rm - Rf) x Beta
Phần bù rủi ro (Rm-Rf) 9.57%
Ke = Rf + (Rm - Rf) x beta = 5.92%
- Xác định EBT hiệu chỉnh bình quân trong 5 năm gần nhất

2022 2021 2020 2019 2018

(1). EBT
575,603,091,535 479,657,951,944 1,538,047,521,984 1,242,210,612,760 448,744,858,184
(2). TN ròng từ
HĐĐTTC 23,615,450,251 75,102,867,041 43,909,611,301 33,792,452,564 23,994,379,451
(3). EBT hiệu
chỉnh(=(1)-(2)) 551,987,641,284 404,555,084,903 1,494,137,910,683 1,208,418,160,196 424,750,478,733
(4). EBT hiệu
chỉnh sau thuế = 524,359,622,765 384,122,248,659 1,427,842,951,788 1,140,806,470,156 402,166,398,890
(3)x(1-Tc)
EBT hiệu chỉnh sau thuế bình quân
775,859,538,451

- Tổng mức tái đầu tư trong 5 năm gần nhất

2022 2021 2020 2019 2018

1.Tổng vốn tái
đầu tư 358,345,881,160 (260,007,734,496) (1,327,487,840,633) (1,879,781,519,520) (2,227,292,695,872)
2.Nợ mới
- - 278,050,282,048 1,074,462,204,493 1,504,636,538,938
3.Hoàn nợ vay
- 184,267,259,508 498,050,282,048 1,179,462,204,493 1,812,730,828,613
4.Mức tái đầu tư
(= 1-2+3) 358,345,881,160 (75,740,474,988) (1,107,487,840,633) (1,774,781,519,520) (1,919,198,406,197)

Mức tái đầu tư bình quân là:

(903,772,472,036)

27
 Do 3 năm đầu khi tài sản cố định chưa khấu hao hết nên công ty không cần phải
đầu tư vốn và công ty bắt đầu đầu tư mạnh vào vốn trong khoảng 2 năm gần đây. Nếu
căn cứ vào đây để tính tỷ lệ tái đầu tư bình quân trong tương lai sẽ phản ánh sai sự thật
tình hình tái đầu tư của công ty.

Mức tái đầu tư bình quân sẽ là

Từ đây, suy ra tỷ lệ tái đầu tư bình quân của công ty là:

=mức tái đầu tư bq/EBT hiệu chỉnh bq sau thuế -116.49%

- Vốn chủ sở hữu phi tiền mặt và chứng khoán thị trường bình quân trong 5 năm
gần nhất

2022 2021 2020 2019 2018

1.TM 515,644,569,245 568,241,225,180 1,476,544,957,452 778,548,300,978 692,439,084,575

2.CKTT 100,000,000,000 70,000,000,000 0 0 0
3.TM và 615,644,569,245 638,241,225,180 1,476,544,957,452 778,548,300,978 692,439,084,575
CKTT(1+2)
4.BV vốn CP 6,317,553,052,293 6,226,191,877,217 6,949,024,392,931 6,199,188,986,303 5,692,281,777,793
5.VCSH phi TM
và CKTT(= 4-3) 5,701,908,483,048 5,587,950,652,037 5,472,479,435,479 5,420,640,685,325 4,999,842,693,218

Do đó, VCSH phi TM và CKTT bình quân là:

5,436,564,389,821

- Xác định ROE phi tiền mặt bình quân

2022 2021 2020 2019 2018

EBT hiệu chỉnh 1140806470156.5
sau thuế 524,359,622,765 384,122,248,659 1,427,842,951,788 402,166,398,890

VCSH phi TM và
CKTT 5,701,908,483,048 5,587,950,652,037 5,472,479,435,479 5,420,640,685,325 4,999,842,693,218
ROE phi tiền mặt 9.20 6.87 26.09 21.05 8.04
(%)
EBT hiệu chỉnh bình quân
775,859,538,451.47
ROE phi tiền mặt bình quân = EBT hiệu chỉnh bình quân/VCSH phi TM và CKTT = 14.27%

28
 Từ đó ta có được tốc độ tăng trưởng lợi nhuận trong năm 2023 của HND là

G2023 = ROE bình quân x b bình quân = 16.62%

Trong những năm tiếp theo triển vọng của nhiệt điện vẫn là tươi sáng khi mà thủy
điện chịu quá nhiều ảnh hưởng từ Elnino còn điện gió vẫn đang trong giai đoạn đầu tư
nên chưa thể kỳ vọng vào sự sụt giảm của nhiệt điện. Nên mô hình chiết khấu dòng tiền
FCFE của HND sẽ được chia làm 3 giai đoạn:

Giai đoạn 1: Tăng trưởng nhanh về doanh thu thuần (2023 – 2024)

Trong giai đoạn này tỷ lệ tái đầu tư vào vốn cổ phần sẽ ở 116.49% và tỷ lệ tăng
trưởng kì vọng trong 2 năm tới ở mức 16.62%

Giai đoạn 2: Tăng trưởng doanh thu của HND giảm dần (2025-2027)

Trong giai đoạn này tỷ lệ tăng trưởng kỳ vọng sẽ giảm bình quân 3.16% đến khi
tăng trưởng ổn định ở mức 7%. Tỷ lệ tái đầu tư ở giai đoạn bền vững = g/ROE = 26.67%.
Do đó trong giai đoạn doanh thu giảm dần thì tỷ lệ tái đầu tư sẽ giảm 22.45%.

Giai đoạn 3: Tăng trưởng bền vững (2028 về sau)

Năm g(%) thu nhập thuần b(%) FCFE Ke(%) PV(FCFE)

2022 524,359,622,765 116.49%
2023 16.62% 611,528,974,311 116.49% 100,820,394,928.7 5.92%
95,188,391,352.02
2024 16.62% 713,189,326,917 116.49% 117,580,740,437.8 5.92%
104,811,123,676.42
2025 13.47% 809,241,469,465 94.03% 48,298,574,384.1 5.92%
40,648,178,728.97
2026 10.31% 892,690,301,531 71.58% 253,732,594,502.3 5.92%
201,613,046,883.64
2027 7.16% 956,571,137,731 49.12% 486,687,588,361.8 5.92%
365,113,790,482.40

Tổng giá trị 807,374,531,123.45

hiện tại của
FCFE là

29
FCFE kỳ vọng năm 2028= thu nhập thuần 2027 x (1+g bền vững) x (1-b
bền vững)
371,180,400,723.93
Giá trị vốn CP cuối kỳ = FCFE kỳ vọng năm 2027/(Ke bền vững - g bền
vững)
19,365,681,801,948.80
Giá trị vốn cổ phần = Tổng PV(FCFE) + PV(giá trị vốn CP cuối kỳ)
11,738,797,046,040.40
Giá trị cổ phần sau khi cộng lại phần TM và CKTT năm 2022
12,354,441,615,285.40
Giá trị 1 cổ phần = Giá trị vốn cổ phần/Số lượng cổ phần đang lưu hành
24,709

Theo phương pháp chiết khấu FCFE , mỗi cổ phiếu của HND có giá trị 24,709
đồng.

2. Định giá theo phương pháp P/E

Tác giả lựa chọn 5 doanh nghiệp trong ngành Nhiệt điện để xác định P/E trung
bình ngành

Công ty Chỉ số 2017 2018 2019 2020 2021 2022 Trung

bình
BTP EAT 92.15 137.3 182.42 80.93 127.22 70.74

g 49.00% 32.86% -55.64% 57.20% -44.40% 7.81%

HND EAT 395.61 424.88 1172.71 1469.8 455.53 546.79
g 7.40% 176.01% 25.33% -69.01% 20.03% 31.95%
QTP EAT 708.89 275.23 650.99 1305.59 578.02 764.14
g -61.17% 136.53% 100.55% -55.73% 32.20% 30.48%
NBP EAT 37.88 26.51 20.36 28 26.23 24.26
g -30.02% -23.20% 37.52% -6.32% -7.51% -5.90%
PPC EAT 854.00 1122.45 1260.87 1011.04 216.19 497.20
g 31.43% 12.33% -19.81% -78.62% 129.98% 15.06%

Mã P/E g SD
CK current

BTP 22.92 7.81% 3.85%

HND 18.66 31.95% 3.08%
QTP 15.62 30.48% 3.51%

30
 NBP 10.18 -5.90% 6.56%
PPC 13.3 15.06% 3.60%

Chạy hàm Regression trên Excel thu được kết quả với độ tin cậy bằng %, ta có
phương trình giá trị cổ phiếu của công ty HND = P/E x EPS = 10,250 đồng

Sử dụng kết hợp hai phương pháp FCFF với P/E với tỷ trọng lần lượt là 50% và
50%, giá mục tiêu của cổ phiếu là 17,479 đồng/cp .Trong đó tỷ trọng của FCFF được
căn cứ vào dòng tiền tương lai của doanh nghiệp. Ngoài ra, xét về các công ty niêm yết
cùng ngành với HND thì các công ty BTP, NBP, PPC, QTP đều cùng ngành nhiệt điện
và có quy mô khá giống với công ty nên tỷ lệ của hai phương pháp này như nhau.

Vậy giá của công ty mục tiêu (HND) là 17,479 đồng/cp

Giá hiện tại của cổ phiếu công ty là 13,600 đồng/cp.

31
 Chương 6: Sắp xếp vốn

Lưu chuyển tiền ròng từ hoạt động kinh

doanh
1800
1600
1400
1200
1000
800
600
400
200
0
2017 2018 2019 2020 2021 2022

Dòng tiền ròng từ hoạt động kinh doanh của công ty luôn duy trì ở mức dương
nhưng chưa duy trì được sự ổn định trong giai đoạn 2017-2022. Điều này có thể cho
thấy công ty đang chưa kiểm soát được tốt dòng tiền ra và dòng tiền vào từ hoạt động
kinh doanh của công ty và chịu nhiều tác động từ thị trường. \

Lưu chuyển tiền ròng từ hoạt động đầu tư

40

20

0
2017 2018 2019 2020 2021 2022
-20

-40

-60

-80

Hoạt động đầu tư của HND chủ yếu là từ mua tài sản cố đinh và các tài sản dài hạn và
các công cụ nợ. Trong giai 2021-2022 dòng tiền ra của công ty dành cho các công cụ
nợ là lớn hơn lợi nhuận công ty thu về từ lãi vay và cổ tức. Nhìn chung là dòng tiền từ
hoạt động này của công ty rất thiếu ổn định và không được đánh giá cao

32
 Lưu chuyển tiền ròng từ hoạt động tài chính
0
2017 2018 2019 2020 2021 2022
-200

-400

-600

-800

-1000

-1200

-1400

Trong 3 năm gần đây mức độ đầu tư tài chính của HND suy giảm đáng kể ở nguồn
vốn đầu tư, dòng tiền từ hoạt động tài chính của công ty luôn duy trì ở mức cao là đến
từ khoản lãi cổ tức công ty chi trả cho cổ đông. Nên dòng tiền từ hoạt động tài chính
đang được kiểm soát hoàn toàn bởi công ty khi mà các khoản đầu tư tài chính của
công ty không còn đáng kể.

33
 Kết luận và Khuyến nghị
Từ kết quả định giá phía trên, mức giá cổ phiếu của HND hiện tại đang được định giá
cao hơn so với mức giá thị trường với mức giá lần lượt là 17,500 đồng/cp và 13,600
đồng/cp. Do đó người mua có thể cân nhắc đàm phán mua ở mức giá nằm trong
khoảng hai mức giá trên.

Phương án 1: Người mua có thể thực hiện bằng phương thức thương lượng tự nguyện
với cách thức thu gom cổ phiếu trên thị trường chứng khoán để thực hiện dần dần.
Nhưng phương án này sẽ rất mất thời gian bởi vì khối lượng giao dịch trên thị trường
của HND là rất nhỏ và giá có thể chịu biến động lớn .

Phương án 2: Người mua có thể đàm phán mua lại trước mắt 35% cổ phần của công ty
để có thể nắm quyền biểu quyết trong việc thực hiện nghĩa vụ cổ tức đối với cổ đông.
Lúc này người mua có thể huy động được từ cổ tức giữ lại để mua dần thêm cổ phần.

34
 Phụ lục
1. Báo cáo tài chính, báo cáo hoạt động kinh doanh HND http://www.ndhp.com.vn/
2. Dữ liệu lịch sử VNI, HND https://www.investing.com/equities/hai-phong-thermal-
power-jsc
3. Nghiên cứu về mức sử dụng bảo vệ môi trường
https://www.mordorintelligence.com/market-analysis/energy-power
4. Chỉ số hiện hành cổ phiếu https://iboard.ssi.com.vn/analysis/fundamental-analysis

35