‫جامعة باحي مختار عنابة‬

‫كلية العلوم االقتصادية وعلوم التسيير‬

‫قسم العلوم االقتصادية‬
‫المستوى‪ :‬ماستر ‪1‬‬
‫التخصص‪ :‬اقتصاد نقدي وبنكي‬
‫المقياس‪ :‬التقييم المالي للمشاريع‬

‫الفصل الخامس‪ :‬تكلفة رأس المال‬

‫األستاذة‪ :‬حمداوي الطاوس‬

‫‪‬تكلف‪4‬ة رأ‪4‬س المال هي المتوسط الحسابي المرجح باألوزان لتكاليف مختلف‬
‫مصادر رؤوس األموال التي تستفيد منها المؤسسة‪.‬‬

‫التكلفة‬ ‫الوزن‬ ‫البيان‬ ‫الرمز‬

‫‪t‬‬ ‫مبلغ رؤوس األموال الخاصة‬ ‫‪K‬‬

‫‪i‬‬ ‫مبلغ الديون‬ ‫‪D‬‬

‫‪tC‬‬ ‫‪1‬‬ ‫مبلغ الرأس المال‬ ‫‪K+D‬‬

‫‪t t. K  i. D‬‬

‫‪C‬‬ ‫‪DK‬‬ ‫‪DK‬‬
‫مثال (‪ : )1-5‬لتموي ل مشاريعه ا‪ ،‬تتوف ر المؤس سة عل ى رأس مال قدره‬
‫‪ 2400‬دج مقسم كما يلي ‪:‬‬
‫‪ 1400 ‬دج أموال خاصة ‪ ،‬تكلفتها ‪t = 8%‬‬
‫‪i = 6%‬‬ ‫‪ 1000 ‬دج ديون مالية تكلفتها‬
‫‪ ‬تكلفة رأس المال ‪ tC‬؟‬

‫‪1400‬‬ ‫‪1000‬‬
‫‪tC  0,08.‬‬ ‫‪ 0,06‬‬ ‫‪ 7,17%‬‬
‫‪2400‬‬ ‫‪2400‬‬

‫‪t C  7,17%‬‬
 t ‫) تكلفة رؤوس األموال الخاصة‬1
Modèles ‫النماذج التحيين‬
actuariels
Div
t  : Devidendes constants ‫ة‬4‫ة التوزيعات الثابت‬4‫حال‬
C0
Div1 : Dividendes croissants ‫حالة التوزيعات متزايدة‬
t g
C0

E Rx   RF   E Rm   RF  : MEDAF ‫ نموذج‬


t 
‫مثال (‪ : )2-5‬إ ن س عر الس هم ‪ X‬ه و ‪ 500‬دج‪ .‬م ا ه ي تكلف ة رؤوس األموال الخاص ة إذا التوزيعات‬
‫المنتظرة هي ‪:‬‬
‫•ثابتة و تساوي ‪ 40‬دج‬
‫•متزايدة بمعدل سنوي ثابت ‪=g %4‬علما أن ‪Div1 = 30‬‬
‫•الحـــــل‬

‫‪‬تحديد تكلفة األموال الخاصة ‪ t‬لما تكون التوزيعات ثابتة و تساوي ‪ 40‬دج ‪:‬‬
‫‪Div‬‬ ‫‪40‬‬
‫‪t ‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪ 8%‬‬
‫‪C 0‬‬ ‫‪500‬‬

‫‪‬تحديد تكلفة األموال الخاصة ‪ t‬لما تكون التوزيعات متزايدة بمعدل ثاب‪4‬ت ‪ g=4%‬و ‪Div1 = 30‬‬
‫‪:‬‬
‫‪Div 1‬‬ ‫‪30‬‬
‫‪t ‬‬ ‫‪ g ‬‬ ‫‪ 0 , 04  10 %‬‬
‫‪C0‬‬ ‫‪500‬‬
‫مثال(‪ : )3-5‬لتكن مؤسسة ‪ X‬لها أسهم تمتاز بـ ‪ ، = 1,2‬نفترض ‪ E(RM) = %11‬و ‪RF = %9‬‬
‫حساب معدل العائد المطلوب من قبل المساهمين ‪t‬؟‬

‫الحـــل‬

‫‪‬تحديد تكلفة األموال الخاصة ‪ t‬وفق معادلة نمودج ‪:MEDAF‬‬

‫‪E(Rx) = 0,09 + 1,2 (0,11 – 0,09) = 11,40%  t = 11,40%‬‬

 ‫‪ )2‬تكلفة رؤوس األموال المقترضة ‪( i‬تكلفة الديون)‬
‫المبل غ الذي تحص ل علي ه المؤس سة فعال = مجم ل الدفعات المس ددة فعال (م ع األخ ذ بعي ن االعتبار‬
‫مس ألة االقتص اد ف ي الضريب ة عل ى الفوائ د و عل ى إهتالكات مكافآ ت التس ديد و عل ى مص اريف‬
‫اإلصدار)‬

‫مثال (‪ : )4-5‬ليكن قرض تستفيد منه المؤسسة و مبلغه ‪ 1000‬دج بمعدل ‪ %12‬يسدد ‪in fine‬‬
‫(يسدد مبلغ القرض عند نهاية المدة) بعد ‪ 4‬س نوات‪ .‬معدل الضريبة على األرباح ‪%33,33 :‬‬
‫(ال يوجد هناك مصاريف و ال مكافآت تسديد)‪.‬حدد تكلفة هذه األموال المقترضة ‪.i‬‬
 ‫الحـــل‪:‬‬
‫تكلفة األموال المقترضة ‪i‬‬
‫المبلغ المستحق عند بداية‬ ‫اقتصاد ضريبة‬ ‫الدفعات المدفوعة‬
‫السنة‬ ‫الفوائد‬ ‫استهالك‬ ‫الدفعات‬
‫السنة‬ ‫على الفوائد‬ ‫فعال‬
‫‪1‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫‪120‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪120‬‬ ‫‪40‬‬ ‫‪80‬‬
‫‪2‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫‪120‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪120‬‬ ‫‪40‬‬ ‫‪80‬‬
‫‪3‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫‪120‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪120‬‬ ‫‪40‬‬ ‫‪80‬‬
‫‪4‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫‪120‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫‪1120‬‬ ‫‪40‬‬ ‫‪1080‬‬

‫‪1  1  i ‬‬
‫‪3‬‬
‫‪ 1080 1  i ‬‬
‫‪4‬‬
‫‪1000  80‬‬
‫‪i‬‬

‫‪i  8%‬‬
 ‫تمرين ‪ : 1-5‬تكلفة رأس المال‬
‫عند التاريخ ‪ N/1/1‬المؤسسة ‪X‬هي مؤسسة مسعرة داخل البورصة و ممولة ذاتيا‪ .‬تسعيرة السهم‬
‫تقدر بـ ‪ 58‬دج و هناك ‪ 1000000‬سهم‪ .‬المؤسسة ترتقب دفع توزيعات قدرها ‪ 1‬دج لكل سهم ث م‬
‫تعمل على زيادة هذه التوزيعات المتتالية بصورة منتظمة بـ ‪ %4‬سنويا‪.‬‬

‫عند التاريخ ‪ ،N/1/1‬تتحصل ‪ X‬من قبل بنكها على قرض مبلغه ‪ 30000000‬دج يسدد على ‪10‬‬
‫سنوات باستهالك ثابت‪ ،‬معدل الفائدة ‪ %11‬المصاريف تقدر بـ ‪ 250000‬دج و تهتلك خطيا على‬
‫‪ 5‬سنوات (ال توجد مكافأة تسديد)‪.‬‬
‫س) أحسب تكلفة رأس المال المستعمل من قبل المؤسسة ‪( X‬يعطى معدل الضريبة على األرباح‬
‫‪.)%33.33‬‬
‫الحــــــل‪:‬‬

‫‪‬تحديد تكلفة األموال الخاصة ‪ t‬لما ‪ g=4%‬و ‪: Div1 = 30‬‬

‫‪Div1‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪t‬‬ ‫‪ g   0,04  0,0572‬‬ ‫‪t = 5,72%‬‬
‫‪C0‬‬ ‫‪58‬‬
 ‫‪‬تحديد تكلفة األموال المقترضة ‪i‬‬

‫دفعات مسددة فعال‬ ‫اقتصاد ضريبة على‬ ‫رأسمال‬

‫اقتصاد ضريبة على‬ ‫استهالك‬ ‫فوائد‬
‫استهالك المصاريف (‪-)3(-)2(+)1(=)5‬‬ ‫مستحق‬ ‫السنة‬
‫الفوائد (‪1/3.)1(=)3‬‬ ‫( ‪)2‬‬ ‫(‪)1‬‬
‫(‪)4‬‬ ‫(‪0,05.1/3=)4‬‬ ‫بداية السنة‬
‫‪5,1833‬‬ ‫‪0,0167‬‬ ‫‪1,1‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪3,3‬‬ ‫‪30‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪4,9633‬‬ ‫‪0,0167‬‬ ‫‪0,99‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪2,97‬‬ ‫‪27‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪4,7433‬‬ ‫‪0,0167‬‬ ‫‪0,88‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪2,64‬‬ ‫‪24‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪4,5233‬‬ ‫‪0,0167‬‬ ‫‪0,77‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪2,31‬‬ ‫‪21‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪4,3033‬‬ ‫‪0,0167‬‬ ‫‪0,66‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪1,98‬‬ ‫‪18‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪4,1‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪0,55‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪1,65‬‬ ‫‪15‬‬ ‫‪6‬‬
‫‪3,88‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪0,44‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪1,32‬‬ ‫‪12‬‬ ‫‪7‬‬
‫‪3,66‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪0,33‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪0,99‬‬ ‫‪9‬‬ ‫‪8‬‬
‫‪3,44‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪0,22‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪0,66‬‬ ‫‪6‬‬ ‫‪9‬‬
‫‪3,22‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪0,11‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪0,33‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪10‬‬
 ‫إذا ‪ i‬تمثل تكلفة الديون والبد من حل المعادلة‪:‬‬

‫‪30 – 0,25 = 5,1833(1+i)-1 + 4,9633(1+i)-2 +…+3,22(1+i)-10‬‬

‫‪ i = 0,0748 i = 7,48%‬‬

‫‪‬إذا تكلفة رأس المال لهذه المؤسسة‪:‬‬

‫‪0,0572 .58   0,0748 .30 ‬‬

‫‪tC ‬‬ ‫‪ 0,0632‬‬
‫‪58  30‬‬

‫‪tC = 6,32%‬‬
‫شكر‪4‬ا على حسن اإلصغاء‬